Pengaruh Leverage , Orientasi Ekspor, dan Ukuran Perusahaan Terhadap Profitabilitas Perusahaan Dalam Industri Barang Konsumsi Di Indonesia
Putri Andari Ferranti
Fakultas Ekonomi dan Bisnis, Universitas Merucu Buana putri.andari@mercubuana.ac.id

## ABSTRACT
This study is meant to find out about relationship between firm’s profitability with leverage, export orientation, and  firm  size  in  consumer  goods  industry  in  Indonesia  stock  exchange.  Methods  used  to  analyze  this  is description,  t-test,  and  multiple  regression.  The  results  generally  support  pecking  order  theory,  where  firms prefers using internal sources of fund when it has good profitability, as indicated by negative effect of leverage to firm profitability. Export orientation of firms have weak evidence of strengthening this relationship.
Keywords: Leverage, Profitability, Export

## ABSTRAK
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  mencari  tahu  tentang  hubungan  antara  profitabilitas  perusahaan  dengan  tingkat leverage,  orientasi  ekspor,  dan  ukuran  perusahaan  pada  perusahaan-perusahaan  dalam  sektor  industri  barang konsumsi di pasar modal Indonesia. Metode yang digunakan adalah analisa deskripsi, uji-t, dan regresi berganda. Hasil  yang  ditemukan  secara  garis  besar  mendukung  teori pecking  order ,  dimana  perusahaan  lebih  memilih mengambil sumber dana internal terlebih dahulu ketika profitabilitas mencukupi, diindikasikan dengan pengaruh negatif  tingkat  leverage  kepada  profitabilitas  perusahaan.  Orientasi  ekspor  perusahaan  memiliki  bukti  lemah dalam memperkuat hubungan ini.
Kata kunci: Leverage, profitabilitas, ekspor, ukuran perusahaan

## PENDAHULUAN
Leverage  keuangan  merupakan  tingkat  pemakaian  pinjaman  sebagai  sumber  dana yang digunakan perusahaan dalam membiayai operasinya. Sumber dana tersebut dapat berupa modal  dana  internal  atau  hutang.  Tingkat  leverage  tinggi  dapat  meraup  penghematan  dari pajak  walaupun  terpapar  resiko  gagal  bayar  lebih  tinggi.  Topik  dalam  keuangan  tentang apakah  perusahaan  lebih  baik  menggunakan  lebih  banyak  dana  pinjaman  sehingga  tingkat leverage  tinggi  atau  lebih  baik  mengandalkan  dana  internal  sehingga  terhindar  dari kebangkrutan  umumnya  meraih  kesimpulan  berbeda-beda  tergantung  industry  dan  Negara yang  bersangkutan.  Di  Indonesia,  tingkat  leverage  rendah  umumnya  lebih  berkaitan  dengan performa  perusahaan  lebih  baik  (Fransisca  dan  Widjaja  (2019),  Fransisca  dan  Widjaja (2019)),  namun  (Goldman,  2011)  menyatakan  bahwa  perusahaan-perusahaan  di  Negara berkembang  tidak  memakai  tingkat  leverage  lebih  tinggi  bukan  dikarenakan  pencapaian performa  yang  lebih  bagus,  namun  karena  keterbatasan  akses  perolehan  hutang  dan  bahwa salah satu hal yang membuat perusahan dapat mengakses fasilitas pinjaman lebih luas adalah jika  perusahaan  tersebut  aktif  dalam  kegiatan  ekspor.  Diversifikasi  penjualan  menjadi  lebih dari  satu  pasar  dengan  korelasi  rendah  satu  sama  lain,  yaitu  domestic  dan  luar  negeri,  akan membuat  arus  kas  lebih  stabil  dan  pada  gilirannya,  dapat  menangani  tekanan  leverage  yang lebih tinggi dengan resiko kebangkrutan yang lebih kecil.
Perusahaan    dengan  kegiatan  berorientasi  internasional  terutama  dengan  arus penjualan  keluar  memiliki  sumber  daya,  pengetahuan,  dan  kesempatan  investasi  yang  lebih besar  daripada  perusahaan  domestic  dalam  mengolah  dananya  sehingga  lebih  menyukai tingkat  leverage  yang  lebih  besar  dan  dikelola  menjadi  tingkat  performa  yang  lebih  tinggi dengan  itu  (Vitesshonti,  2015).  Kami  memfokuskan  tentang  hubungan  perilaku  antara leverage  dengan  ekspor  ini  dalam  Industri  consumer  goods  yang  terdaftar  di  pasar  modal Indonesia  karena  industry  ini  cukup  gemilang  baik  kinerja  dan  kegiatan  ekspornya  terutama pada  periode  sampel  tahun  2019.  Consumer  goods  didominasi  oleh  subsector  industry makanan  minuman  namun  memiliki  juga  sektor-sektor  lain  yang  kuat  orientasi internasionalnya seperti tembakau.
Kami  berkontribusi  pada  literatur  struktur  capital  dan  internasionalisasi  perusahaan dengan mencari tahu tentang keberadaan efek ini pada Indonesia, sebagai negara berkembang namun  memiliki industry  consumer  goods yang  cukup  berpengalaman  dalam  ekspor.  Hal yang  dibandingkan  dalam  penelitian  ini  adalah  apakah  perusahaan  yang  berorientasi internasional  aktif  dalam  kegiatan  ekspor  memiliki  hubungan  antara  leverage  dan  performa profitabilitas  yang  berbeda  dengan  perusahaan-perusahaan  yang  berorientasi  domestik, bergantung  ukuran  perusahaannya.  Metode  penelitian  dilakukan  melalui  table  deskriptif,  t- test, ordinary least square (OLS) dan robust regression.

## KAJIAN PUSTAKA
Tingkat  leverage  menyatakan  seberapa  besar  ketergantungan  perusahaan  terhadap  sumber dana  eksternal berupa hutang. Profitabilitas adalah kemampuan perusahaan dalam mengelola sumber  daya  berupa  aset  menjadi  keuntungan.  Pengukuran  profitabilitas  paling  umum menggunakan rasio antara laba bersih dan total aset, yaitu Return On Asset (ROA). Rasio ini mengukur  langsung  tingkat  pengembalian  aset  buku  berupa  berapa  rupiah  laba  yang dihasilkan dari tiap rupiah aset yang dimiliki (Meggnison, 1997)
Teori  klasik  Modiglani  dan  Miller  (1958)  menyatakan  dua  hal  tentang  hubungan  antara tingkat  leverage  dan  profitabilitas  perusahaan.  Yang  pertama  adalah  bahwa  tingkat  leverage tidak  berpengaruh  terhadap  profitabilitas  perusahaan  dalam  dunia  ideal  tanpa  pajak.    Yang kedua  adalah  dengan  keberadaan  pajak  penghasilan  perusahaan,  perusahaan  yang  memiliki tingkat  leverage  tinggi  berpotensi  menghasilkan  lebih  banyak  keuntungan  bersih  lebih  besar daripada perusahaan serupa yang memiliki tingkat leverage rendah karena biaya bunga hutang memotong  nominal  keuangan  perusahaan  yang  dikenai  persen  pajak  yang  berlaku,  sehingga lebih  banyak  keuntungan  bersih  yang    akhirnya  dapat  dibagikan  kepada  pemegang  saham. Namun proposisi bahwa penggunaan proporsi hutang yang makin besar dapat menguntungkan ini  hanya  berlaku  selama  perusahaan  masih  mampu  lancar  membayar  semua  kewajibannya sehingga belum membuat perusahaan terancam bankrut. Jika proporsi hutang terlampau besar, hal  ini  akan  merugikan  perusahaan  dengan  tingginya  resiko  pailit  yaitu  bankruptcy  cost. Pernyataan  tentang  hubungan  antara  hutang  dan  profitabilitas  yang  seperti  ini  disebut  teori trade-off. Pada  prakteknya,  teori  ini  belum  tentu  merupakan  yang  berlaku  dalam  suatu perusahaan atau industri.
Teori  alternatif  berupa  teori pecking  order. Teori pecking  order menyatakan  bahwa perusahaan  yang  sehat  akan  selalu  cenderung  memiliki  tingkat  leverage  yang  rendah  karena perusahaan  selalu  memilih  menggunakan  sumber  dana  internal  dari  permodalan  dan  laba
ditahan  daripada  mencari  sumber  keuangan  eksternal  berupa  hutang.  Dalam  hal  pembuktian teori, apabila teori trade-off yang berlaku, maka pada perusahaan yang sehat, tingkat leverage dan  profitabilitas  perusahaan  akan  memiliki  hubungan  positif,  setidaknya  sampai  titik tertentu. Sebaliknya, jika yang berlaku dalam suatu industri adalah teori pecking order , maka akan timbul pola dimana tingkat leverage selalu berhubungan negative dengan profitabilitas karena  perusahaan  yang  berprofit  tinggi  memiliki  internal  cash  flow  yang  stabil  dapat memenuhi  seluruh  kebutuhan  operasinya,  sehingga  hutang  hanya  akan  dipakai  oleh perusahaan yang tidak memiliki sumber dana internal yang mencukupi (Megginson, 1997).
Namun tidak hanya teori trade-off yang dapat menampilkan hubungan positif antara leverage dan  profitabilitas.  Teori  lain  yang  mendukung  hubungan  positif  antara  tingkat  leverage dengan  profitabilitas  adalah  teori  keagenan.  Teori  keagenan  menyatakan  bahwa  ada  konflik kepentingan  antara  manajemen  dengan  pemegang  saham  tentang  mengelola  keuangan perusahaan  yang  disebut  biaya  keagenan.  Menurut  teori  ini,  profitabilitas  perusahaan cenderung meningkat  apabila keputusan-keputusan  yang diadakan manajerial  diawasi secara lebih  ketat.  yang  mengimplikasikan  bahwa  tingkat  hutang  yang  tinggi  mendorong  pihak pemberi  hutang  mengawasi  keputusan-keputusan  yang  dibuat  oleh  manajerial  secara  lebih ketat.  Dengan  demikian  mengurangi  biaya  keagenan  antara  pemegang  saham  dengan  pihak manajerial,  seraya  pihak  manajerial  lebih  terdorong  untuk  meraih  profitabilitas  yang  lebih tinggi  (e.g.  Zakaria  dkk  (2016)).  Pada  prakteknya,  studi  empiris  memberikan  pembuktian bermacam-macam sesuai subjek yang diteliti.
Di lingkup Negara berkembang seperti Indonesia sendiri, hubungan ini dapat bervariasi sesuai dengan  lingkungan  dan  industri  yang  diperiksa.  Misalnya  Nurhasni  (2015)  memeriksa hubungan antara tingkat leverage dengan profitabilitas dalam industri Properti dan Real Estate Indonesia  menemukan  pengaruh  yang  positif  dan  signifikan,  namun  untuk  sub  industri makanan dan minuman Indonesia,  Putri dan Kusumawati (2019) menemukan bahwa tingkat leverage  yang  diukur  dengan  rasio  debt  to  equity  memiliki  efek  negatif  yang  signifikan kepada  profitabilitas  yang  diukur  dengan  ROA.    Fransisca  dan  Widjaja  (2019)  melakukan penelitian  tentang  bagaimana  tingkat  leverage  bersama  tingkat  likuiditas,  pertumbuhan penjualan  dan  ukuran  perusahaan  mempengaruhi  profitabilitas  dalam  industri  manufaktur berdasarkan konsep teori resource based view dan juga menemukan bahwa tingkat leverage secara signifikan negatif mempengaruhi profitabilitas. Hasil penelitian yang lebih bercampur diantaranya Gunde dkk (2017) menemukan bahwa tingkat leverage yang diukur dengan rasio hutang dan aset memiliki pengaruh parsial negatif terhadap ROA. Sedangkan Sari dan Asiah (2016)  tidak  menemukan  pengaruh  parsial  signifikan  dengan  tingkat  leverage  yang  diukur dengan rasio debt to asset maupun rasio debt to equity , namun ROA dapat dijelaskan hampir seluruhnya  oleh  pengukuran  leverage  lain  barupa time  interest  earned  ratio dan degree  or financial leverage.
Dalam  teori  perusahaan  mulitnasional,  perusahaan  yang  menjual  produknya  tidak  hanya dalam  pasar  domestik  seharusnya  lebih  mengikuti  konsep  trade-off  karena  memperluasi perdagangan  ke  pasar-pasar  yang  tidak  berkorelasi  secara  positif  sempurna  meningkatkan stabilitas  arus  kas  sehingga  mengurangi  resiko  kebangkrutan  Bernini  (2015).  Seperti  yang sudah dibahas diatas, resiko kebangkrutan merupakan pembatas manfaat dari tingkat leverage yang  tinggi,  sehingga  jika  faktor  lain  dapat  menurunkan  resiko  tersebut,  tinggi  tingkat leverage yang dapat dipilih oleh perushaan semestinya menjadi lebih longgar pula. Proposisi lainnya  yang  diajukan  dapat  menjadi  pendorong  tingkat  leverage  yang  lebih  tinggi  di
perusahaan-perusahaan  pengekspor  oleh  penelitan-penelitian  sebelumnya  tersebut  termasuk bahwa  perusahaan  demikian  mendapat  akses  pinjaman  yang  lebih  luas  karena  kegiatan mengekspor mengirim sinyal positif bagi pihak pemberi hutang tentang kemampuan finansial perusahaan  untuk  melunasi  hutang  tersebut,  dan  lebih  mudah  mengakses    pasar  obligasi negara lain yang menjadi target ekspor.
Beberapa  studi  menyiratkan  bahwa  tingkat  leverage  tinggi  berhubungan  positif  dengan profitabilitas  dalam  perusahaan-perusahaan  ekspor.  Shaver  (2011)  menemukan  bahwa perusahaan  yang  mendiversifikasi  pasar  penjualan  secara  geografis  dengan  mengekspor  ke luar  negeri memberi sinyal positif pada pemberi hutang tentang kualitas perusahaan dan arus kas stabil. Mereka juga menyarankan bahwa leverage tersebut akan lebih banyak terdiri dari hutang-hutang jangka pendek untuk membiayai proyek-proyek dengan horizon waktu singkat. Maes  dkk  (2016)  juga  mendukung  notasi  bahwa  perusahaan  ekspor  memilih  banyak memanfaatkan  akses  hutang  terutama  untuk  jangka  pendek  daripada  perusahaan-perusahaan bukan  pengekspor.    Margaritis  dan  Psillaki  (2010)  juga  menyediakan  bukti-bukti  bahwa perusahaan-perusahaan  yang memiliki tingkat  efisiensi  tinggi  memilih  tingkat  leverage  yang lebih tinggi.
Namun  tingkat  leverage  juga  memiliki  kemungkinan  untuk  memiliki  hubungan  negatif dengan kegiatan ekspor dari berbagai sisi. Bernini (2015) menemukan bahwa tingkat leverage yang  tinggi  menyebabkan  perusahaan  ekspor  mengalami  penurunan  kualitas  produk,  dan bahwa  efek  negatif  ini  makin  kuat  pada  industri  yang  makin  ketat  kompetisinya.  Industri barang  konsumsi  merupakan  salah  satu  industry  yang  ketat  persaingannya  di  Indonesia (cnbc.co.id), menjadikan sampel cukup ideal untuk menguji efek ini. Feenstra dkk (2011) juga mendukung notasi bahwa pengekspor tidak cocok memiliki tingkat hutang yang tinggi dengan alasan  penjualan  ke  luar  negeri  lebih  tidak  pasti  dan  lebih  sulit  diawasi  oleh  pihak  pemberi pinjaman,  menyebabkan cost  of  debt yang  lebih  tinggi  dibandingkan  dengan  perusahaan dengan  kegiatan  hanya  domestik,  mendukung  teori  keagenan.  Selain  itu,  Peyer  dan Shivdasani  (2001) juga  menyatakan bahwa debt  financing cenderung mengarahkan investasi perusahaan ke proyek-proyek jangka pendek, sehingga pada jangka panjang profitabilitas bisa menurun  karena  investasi  untuk  meningkatkan  kualitas  produk  biasanya  membutuhkan horizon jangka panjang yang hanya akan lebih bebas dapat dilakukan perusahaan jika dibiayai oleh  dana  internal.  Matsa  (2011)  menemukan  bahwa  perusahaan-perusahaan  yang  memiliki tingkat  hutang  tinggi  cenderung  sering  kekurangan  stok  barang  dagangan  pada  subsector supermarket.  Minetti  (2011)  juga  menemukan  bahwa  eksporter  memiliki  tingkat  leverage yang lebih rendah.
Ukuran  perusahaan  juga  selalu  menjadi  penentu  besarnya  profitabilitas  yang  dapat  diraih perusahaan. Hubungan antara ukuran perusahaan yang diukur dengan logaritma dari total aset selalu  berhubungan  positif  dengan  profitabilatas  (Goldman  2011,  Vithessonthi  2015, Yoshendy 2015). Sehingga hipotesis pertama berupa:
Hipotesis  1:  Leverage  memiliki  efek  signifikan  pada  profitabilitas  dan  ukuran  perusahaan memiliki pengaruh signifikan positif pada profitabilitas.
Menurut Navarro-Garcia dkk (2013)  perusahaan dapat dianggap berorientasi ekspor apabila lebih dari sepertiga penjualannya merupakan pasar luar negeri. Dengan ini dapat diuji apakah perusahaan yang memiliki lebih dari sepertiga penjualan berupa ekspor memiliki profitabilitas lebih daripada yang tidak, berdasarkan leverage dan ukuran perusahaan.
Hipotesis 2: Leverage, orientasi ekspor, dan ukuran perusahaan memiliki pengaruh signifikan pada profitabilitas.
Berdasarkan Vithessonthi (2015), orientasi internasional mempengaruhi profitabilitas melalui interaksinya dengan tingkat leverage, maka dapat dibuat hipotesa berdasarkan demikian.
Hipotesis 3: Leverage, orientasi ekspor, interaksi antara leverage dengan orientasi ekpor, dan ukuran perusahaan memiliki pengaruh signifikan pada profitabilitas.
Tidak  tertutup  juga  kemungkinan  bahwa  persentase  ekspor  terhadap  total  penjualan  sendiri yang mempengaruhi profitabilitas sebagai variabel kontinu.
Hipotesis  4:  Leverage,  rasio  ekspor,  dan  ukuran  perusahaan  memiliki  pengaruh  signifikan pada profitabilitas.

## METODOLOGI
Data  mentah  kami  terdiri  dari  semua  perusahaan  dalam  industry  Barang  Konsumsi  yang terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  tahun  2019.  Kami  mengeluarkan  perusahaan  yang  tidak memiliki  data  lengkap  tentang  aset  total,  liabilitas  total,  dan  EBIT  pada  tahun  tersebut. Persamaan  regresi  didasarkan  oleh  sebuah  set  cara  mencari  tahu  apakah  variabel  memiliki efek  terhadap  profitabilitas  secara  mandiri  atau  tergantung  dengan  interaksinya  dengan variabel  leverage  seperti  yang  digunakan  oleh  Gabrijelcic  dkk  (2016).  Untuk  mengurangi outlier  ekstrim  dalam  data,  digunakan  metode  pengukuran  Cook’s  distance,  sesuai  dengan cara  yang  dilakukan  Fukui  dkk  (2019),  sehingga  data  yang  memiliki  nilai  absolut  Cook’s distance lebih dari satu dikeluarkan dari sampel.

## Pengukuran Variabel

## 1. Profitabilitas
Profitabilitas  atau performa perusahaan dapat  diukur dengan ROA,  yaitu  rasio  antara Earning  before  interest  dan  taxes dan  total  aset,  hal  ini  menggambarkan  berapa banyak  keuntungan  yang  dihasilkan  perusahaan  dibandingkan  dengan  aset  yang dimiliki  untuk  mengolah  sumber  dayanya.  ROA  sebagai  pengukur  profitabilitas banyak dipakai dalam studi efek leverage (diantaranya, Putri dan Kusumawati ( 2019), Fransisca dan Widjaja (2019), Gunde dkk (2017) dan Sari dan Asiah (2016)).
2. Leverage
Tingkat  leverage  berupa  rasio  antara  pemakaian  hutang  dan  total  aset,  seringkali digunakan dalam pengukuran struktur kapital karena nilai variabel yang lebih terpusat, karena  hanya  dapat  mengambil  nilai  antara  nol  dan  satu  (seperti  digunakan  oleh Vithessonthi (2015) dan Gabrijelcic dkk (2016).
3. Rasio Ekspor dan Orientasi Ekspor
Rasio ekspor menunjukkan seberapa besar bagian penjualan  yang diperdagangkan ke luar negeri dibandingkan seluruh penjualan, sesuai Shaver (2011).
Sesuai  Navarro-Garcia  dkk  (2013),  jika  rasio  ekspor  melebihi  1/3,  maka  perusahaan dapat dikategorikan memiliki orientasi ekspor.
4. Ukuran Perusahaan
Ukuran  perusahaan  diukur  melalui  total  aset,  dikonversi  menggunakan  logaritma untuk menurunkan variasi skalanya.

## (          )

## Metode Penelitian
Metode yang dilakukan adalah penelitian kuantitatif dengan tiga tahap. Tahap pertama adalah analisa  deskriptif  yang  merangkum  distribusi  dasar  dari  data  berupa  nilai  rata-rata,  standar deviasi,  nilai  minimum  dan  maksimum.  Tahap  kedua  adalah  uji  t  variabel  univariate  akan variabel kunci dari penelitian antar kategori. Hal ini dilakukan untuk mengetahui apakah ada selisih  signifikan  antara  dua  kategori  yang  diteliti,  yaitu  perusahaan  berorientasi  ekspor  dan yang  bukan.  Hipotesa  nol  dari  uji  t  adalah  bahwa  tidak  ada  perbedaan  yang  signifikan  pada variabel kunci antara kedua kategori. Jika terdapat selisih yang signifikan, hal ini mendukung proposisi  akan  adanya  perbedaan  efek  antar  keduanya  di  tahap  ketiga,  yaitu  analisa  regresi berganda.

## Perumusan Analisa Regresi Berganda
Hal pertama untuk dilakukan adalah menguji apakah sampel secara keseluruhan sesuai dengan  teori  struktur  kapital  trade-off  atau  pecking  order.  Jika  variabel  leverage  (LEV) berhubungan  positif  pada  profitabilitas,  berarti  rata-rata  perilaku  perusahaan  dalam  sampel mengikuti teori trade off dimana tingkat leverage yang tinggi, setidaknya sampai titik tertentu menghasilkan profitabilitas yang tinggi pula. Jika variabel leverage berpengaruh negatif pada profitabilitas,  berarti  perilaku  mengikuti  teori  pecking  order  dimana  hanya  leverage merupakan indikator perusahaan yang menghasilkan profit dibawah ideal. Ukuran perusahaan (SIZE) merupakan variabel kontrol yang diharapkan memiliki efek positif karena makin besar suatu perusahaan tentunya diharapkan memiliki tingkat keuntungan yang lebih besar daripada perusahaan kecil.
(1)
Apabila  perusahaan  yang  berorientasi  ekspor  memiliki  tingkat  profitabilitas  berbeda,  selama dikontrol  variabel  lainnya,  maka  diharapkan  variabel  orientasi  ekspor  (EKSPOR)  memiliki koefisien yang signifikan.
Sesuai  hasil  uji  t  diatas,  patut  dicurigai  bahwa  orientasi  ekspor  hanya  mempengaruhi profitabilitas  lewat  interaksinya  dengan  variabel  leverage.  Untuk  memeriksa  pengaruh  ini, model ketiga memiliki variabel interaksi antara keduanya.
(3)
Namun  apabila  tingkat  ekspor  mempengaruhi  profitabilitas  sebagai  variabel  kontinu,  maka yang  diharapkan  adalah  variabel  kontinu  rasio  ekspor  (R_EKSPOR)  adalah  yang  memiliki pengaruh signifikan pada profitabilitas.
(4)
Karena  sampel  merupakan  data cross-section ,  analisa  menggunakan  regresi ordinary least  square saja  dapat  dipengaruhi  data  yang  penyebarannya  kurang  berpusat  secara  ideal walaupun  data  bersifat  normal  dan  heterogen.  Untuk  mengatasi  hal  ini,  seperti  Fukui  dkk (2019),  dilakukan  juga  uji  menggunakan robust  regression .  Regresi  ini  menghitung  seperti OLS  namun  mengadakan  proses  iterasi  dimana  bobot  dipasangkan  sesuai  nilai  absolut residualnya,  sampai  nilai  maksimum  perubahan  antar  bobot  ke  iterasi  berikutnya  dibawah nilai  toleransi.  Hal  ini  membantu  data  bersampel  kecil  dan  tidak  berelemen  waktu  dalam meraih kesimpulan.

## HASIL DAN PEMBAHASAN Analisa Deskriptif
Tabel  1  menyediakan  rangkuman  statistic  untuk  masing-masing  variabel.  Leverage dalam  sampel  ini  memiliki  rata-rata  nilai  0,40  yang  merupakan  nilai  cukup  rendah  dalam perusahaan di Negara berkembang Indonesia, karena menurut beberapa studi seperti Soleman (2008), rata-rata tingkat leverage di keseluruhan perusahaan terdaftar Indonesia dari tahun ke tahun  umumnya  sekitar  0,70-0,80.  Ada  kemungkinan  alasan  rata-rata  nilai  leverage  yang rendah ini dikarenakan sampel hanya mencakup perusahaan industri Barang Konsumsi. Dapat dilihat juga nilai  maksimalnya memiliki  angka  mendekati 0,80, namun  tingkat  leverage bisa sangat  kecil  mendekati  nol  senilai  0,06.  Karena  tingkat  leverage  mencakup  keseluruhan hutang,  perusahaan  yang  memiliki  nilai  leverage  sangat  kecil  dapat  sepenuhnya  membiayai investasi  dari  permodalan  dan  hanya  memiliki  pinjaman  jangka  pendek  seperti  utang  usaha dari supplier.
Tabel 1. Analisa Deskriptif Keseluruhan
Variabel Rata-rata Standar Deviasi Minimum Maksimum Leverage 0,40 0,16 0,06 0,76 Profitabilitas 0,10 0,09 -0,14 0,36 Rasio Ekspor 0,18 0,31 0 0,99 Ukuran Perusahaan 28,22 1,76 25,28 32,19
Nilai  ROA  dalam  sampel  memiliki  rata-rata  0,10.  Hal  ini  menandakan  kebanyakan perusahaan  dalam  industri  ini  memiliki  tingkat  profitabilitas  yang  sehat.  Variasi  antar perusahaan  juga  tidak  banyak  walaupun  ada  perusahaan  yang  mengalami  kerugian  sehingga nilai minimum ROA berupa negatif.
Rasio  ekspor  tentunya  memiliki  kisaran  antara  0  (eksklusif  domestik)  sampai  1 (eksklusif ekspor). Dapat dilihat bahwa rata-rata perusahaan dalam sampel tidak berorientasi ekspor  karena  nilai  rata-rata  yang  dibawah  sepertiga  yaitu  0,18.  Namun  terdapat  pula perusahaan yang sangat berfokus ekspor hingga memiliki rasio ekspor hampir 1 yaitu 0,99.
Tabel 2. Analisa Deskriptif Antar Orientasi Variabel Rata-rata Standar Deviasi Minimum Maksimum Perusahaan Orientasi Ekspor Leverage 0,51 0,20 0,06 0,79 Profitabilitas 0,08 0,09 -0,07 0,76 Ukuran Perusahaan 27,50 1,91 25,28 30,57 Perusahaan Orientasi Domestik Leverage 0,37 0,15 0,10 0,69 Profitabilitas 0,10 0,09 -0,14 0,36 Ukuran Perusahaan 28,38 1,71 25,49 32,19
Tabel  2  menyediakan  perbandingan  deskriptif  antar  perusahaan  dengan  orientasi domestik  dan  ekspor.  Terlihat  bahwa  rata-rata  tingkat  leverage  antara  keduanya  cukup berbeda,  yaitu  0,51  untuk  perusahaan  orientasi  ekspor  dan  hanya  0,37  untuk  perusahaan orientasi domestik. Hal ini mendukung temuan Shaver (2011) bahwa perusahaan berorientasi ekspor cenderung memiliki rasio leverage lebih tinggi karena memiliki akses pinjaman lebih luas daripada orientasi  domestik. Hal  ini juga membuka kemungkinan bahwa sesuai Bernini (2015) kemungkinan selisih tingkat hutang ini lebih banyak diisi oleh hutang jangka pendek.

## Analisa Uji T
Sebelum  merumuskan  persamaan  regresi,  untuk  memperkirakan  apakah  akan  ada interaksi  antara  variabel  leverage  dengan  orientasi  ekspor  atau  tidak,  dilakukan  uji  t  untuk memeriksa  perbedaan    nilai  Leverage  dari  perusahaan  dengan  orientasi  ekspor  dan  bukan, Tabel  2  menyediakan  hasil  uji  t  tentang  perbedaan  rata-rata  tingkat  leverage  berdasarkan orientasi ekspor perusahaan.
Tabel 3. Analisa Uji t
Variabel Dummy Rata-rata Standar Error Std Deviasi Orientasi Domestik 0,37 0,02 0,15 Orientasi Ekspor 0,51 0,06 0,20 Perbedaan -0,13 0.05 Perbedaan = rata-rata (Orientasi Domestik) - rata-rata (Orientasi Ekspor) H0: Perbedaan =0 H1: Perbedaan < 0  Pr(T<t) = 0,015 H1: Perbedaan ≠ 0  Pr(|T|>|t|) = 0,030
H1: Perbedaan > 0  Pr(T>t) = 0,984
Dari  Tabel  2,  dapat  dilihat  bahwa  ada  perbedaan  signifikan  dari  nilai  leverage,  yaitu  bahwa perusahaan yang berorientasi domestik secara rata-rata memiliki tingkat leverage lebih sedikit daripada  yang  berorientasi  ekspor.  Perbedaan  tersebut  secara  rata-rata  bernilai  -0,13, merupakan  nilai  yang  cukup  mencolok  karena  rata-rata  dari  leverage  orientasi  ekspor  dan domestik  masing-masing  hanya  bernilai  0,37  dan  0,51.  Melalui  uji  t,  hipotesa  alternative bahwa perbedaan nilai rata-rata leverage tersebut berbeda dari nol dalam tingkat signifikansi dibawah  0,05  dan  bahwa  perbedaan  tersebut  bernilai  kurang  dari  nol  memiliki  tingkat signifikansi  hampir  0,01.  Dengan  demikian,  ada  alasan  untuk  menduga  bahwa  terdapat interaksi antara variabel leverage dan variabel orientasi ekspor.

## Analisa Regresi Berganda
Hasil  regresi  akan  ditampilkan  dengan  memfokuskan  tingkat  signifikansi  pada variabel  yang  bersangkutan  dengan  masing-masing  hipotesa  dan  besarnya  koefisien menggunakan metode robust regression dan OLS.
Tabel 4. Analisa Regresi Robust Regression OLS Model 1 2 3 4 1 2 3 4 Leverage -0.245 *** -0.276 *** -0.308 *** -0.262 *** -0.258 *** -0.276 *** -0.326 *** -0.270 *** (0.065) (0.655) (0.079) (0.067) (0.062) (0.0655)  (0.0765)  (0.0653) Orientasi Ekspor 0.032 -0.251 ** 0.025 0.060 (0.302) (0.127) (0.0290)  (0.0750) Leverage * Orientasi Ekspor 0.492 **
0.1818 (0.227) (0.1458) Rasio Ekspor 0.030 0.0223 (0.037) (0.0357) Ukuran Perusahaa n 0.015 *** 0.015 *** 0.018 *** 0.016 *** 0.018 *** 0.0192 *** 0.019 *** 0.019 *** (0.062) (0.006) (0.006) (0.006) (0.0182)  (0.0060)  (0.0062)  (0.0061) Intercept -0.229 -0.236 -0.313* -0.254 -0.306* -0.332* -0.311* -0.330* (0.179) (0.180) (0.176) (0.182) (0.3069)  (0.1731)  (0.1730)  (0.1756)
(*), (**), dan (***) berarti koefisien signifikan pada tingkat 10%, 5%, dan 1%.
Berdasarkan hasil uji regresi pada Tabel 4 di atas dapat dijelaskan bahwa: Hipotesis 1 diterima,  seluruh  model  dan  metode  regresi  menyatakan  bahwa  leverage  dan  ukuran perusahaaan  memiliki  pengaruh  positif  pada  profitabilitas  perusahaan  deng.  Lebih spesifiknya, leverage memiliki pengaruh signifikan negatif terhadap profitabilitas perusahaan. Temuan  ini  sesuai  dengan  studi-studi  sebelumnya  yang  juga  meneliti  industri  Barang Konsumsi  di  Indonesia  seperti,  Putri  dan  Kusumawati  (2019)  dan  Fransisca  dan  Widjaja (2019).  Hal  ini  mendukung  notasi  bahwa  perilaku  struktur  kapital  pada  industri  barang konsumsi  di  Indonesia  mengikuti  teori pecking  order ,  dimana  makin  besar  tingkat ketergantungan  dana  operasi  perusahaan  dengan  pembiayaan  hutang,  makin  buruk  performa
keuntungan  perusahaan  tersebut.  Tentu,  dengan  spesifikasi  model  ini,  kemungkinan  bahwa hubungan  negatif  disebabkan  oleh  perilaku  teori trade-off yang  sudah  melebihi  titik  ideal tidak  bisa  dieliminasi  sepenuhnya,  namun  melihat  pada  hasil  analisa  deskriptif  dimana  rata- rata tingkat leverage pada sampel cukup rendah dibandingkan temuan studi seluruh industri, kemungkinan hubungan negatif ini disebabkan oleh tingkat leverage yang terlalu tinggi dapat diasumsi kecil atau setidaknya bukan merupakan hal sistematik yang merupakan karakteristik industri Barang Konsumsi di Indonesia ini.
Implikasi  lainnya  adalah  bahwa  secara  umum,  tidak  ditemukan  bukti  dari  teori keagenan  dimana  tingkat  pemakaian  hutang  membuat  pihak  manajerial  bekerja  lebih  searah dengan  kepentingan  pemberi  hutang  dan  pemegang  saham.  Hal  lain  yang  diapat  dilihat  dari hasil  regresi  model-model  diatas  adalah  ukuran  perusahaan  yang  selalu  berhubungan  positif dengan  profitabilitas,  hal  ini  sesuai  dengan  notasi  umum  bahwa  makin  besar  ukuran perusahaan,  makin  besar  pula  tingkat  keuntungan  yang  dapat  ia  peroleh.  Pada  kebanyakan hasil  estimasi  dengan  robust  regression,  tingkat  intercept  atau  konstanta  berupa  tidak signifikan  juga  merupakan  pertanda  baik  tentang  kemampuan  model  untuk  menjelaskan determinan  profitabilitas.  Dengan  nilai  intercept  yang  tidak  berbeda  dari  nol,  hal  ini menandakan bahwa spesifikasi model 1 pun cukup dalam menjelaskan rata-rata profitabilitas dalam industri tersebut.
Hipotesis  2  tidak  diterima,  karena  baik  menggunakan  metode  robust  regression  maupun ordinary  least  square,  variabel  orientasi  ekspor  secara  independen  saja  tidak  memiliki pengaruh  signifikan  pada  profitabilitas.  Temuan  ini  berarti  tidak  mendukung  teori  bahwa perusahaan  berorientasi  ekspor  selalu  merupakan  yang  lebih  menguntungkan  dan  produktif seperti yang dinyatakan Ganotakis dan Love (2012). Hal ini juga tidak sesuai dengan argumen Vithessonthi (2015) bahwa perusahaan yang aktif melakukan ekspor selalu memiliki arus kas yang  lebih  stabil,  maupun  Shaver  (2011)  bahwa  mendiversifikasikan  penjualan  secara geografis  meningkatkan  likuiditas  investasi  dan  membuat  keuntungan  kompetitif dibandingkan dengan hanya yang menjual secara domestik.
Hipotesis  3  diterima  pada  tingkat  signifikansi  5%,  namun  hanya  bila  menggunakan  metode robust  regression.  Keadaan  seperti  ini  dimana  tidak  signifikan  menggunakan  metode  OLS klasik  namun  signifikan  menggunakan  metode  yang  mengobati  outlier  distribusi  data  cross- section  mengimplikasikan  bahwa  ini  merupakan  bukti  empiris  yang  lemah,  walaupun  ada potensi  bahwa  pola  in  bersifat  sistematis  akan  menjadi  lebih  signifikan  apabila  factor  yang mempengaruhi distribusi data spesifik-perusahaan dapat diidentifikasi sehingga besarnya efek lebih  bersifat  terpusat  pada  rata-ratanya.  Hasil  ini  tidak  mendukung  mendukung  pernyataan Shaver  (2011)  bahwa  diversifikasi  membuat  dan  menjaga  keunggulan  kompetitif.  Hasil  ini juga menunjukkan bahwa efek leverage pada performa tidak berupa positif untuk perusahaan ekspor  seperti  yang  dinyatakan  Vithessonthi  (2015),  dan  ukuran  perusahaan  juga  tidak memoderasi  efek  atas  leverage  pada  performa.  Sehingga  hal  ini  juga  berarti  bahwa  bahkan untuk  perusahaan-perusahaan  berorientasi  ekspor,  peningkatan  leverage  tidak  berasosiasi dengan  performa  lebih  baik,  hal  yang  sama  berlaku  pada  perusahaan  domestik.  Efek  ini mungkin juga disebabkan karena pasar-pasar target ekspor masih cukup berkorelasi satu sama lain atau dengan pasar domestik sehingga tidak dapat meraup keuntungan diversifikasi secara penuh.  Dengan  demikian,  peningkatan  resiko  yang  didapat  dari  perdagangan  luar  negeri melebihi manfaat dari diversifikasi itu sendiri.
Hipotesis 4 tidak diterima pada metode manapun, hal ini menunjukkan bahwa besarnya nilai rasio  ekspor  secara  kontinu  sendiri  tidak  berpengaruh  pada  profitabilitas  perusahaan. Digabungkan dengan hasil dari hipotesa-hipotesa lainnya, tampak bahwa hanya interaksi dari tingkat leverage dan kategori orientasi ekspor sendiri yang memiliki bukti lemah berpengaruh pada performa perusahaan.

## SIMPULAN DAN SARAN Simpulan
Menurut  hasil  analisa  dengan  berbagai  metode  diatas,  didapat  hasil-hasil  sebagai  berikut. Pertama,  terdapat  perbedaan  signifikan  antara  tingkat  leverage  yang  digunakan  oleh perusahaan-perusahaan  ekportir  dalam  industri  Barang  Konsumsi  dengan  yang  bukan berorientasi  ekspor,  dimana  entitas  berorientasi  ekspor  memiliki  rata-rata  tingkat  leverage yang lebih tinggi. Hal ini sekilas mendukung notasi Shaver (2011) dimana eksportir memiliki akses yang lebih luas dalam mendapatkan pinjaman karena kegiatan ekspor merupakan sinyal positif tentang stabilitas arus kas dan kemudahan akses pinjaman di pasar luar negeri. Namun ternyata  hal  ini  tidak  terbukti  menjadi  keunggulan  perusahaan-perusahaan  tersebut  karena melalui  analisa  OLS,  indikator  ekspor  manapun  tidak  mempengaruhi  profitabilitas  maupun memoderasi efek leverage terhadap profitabilitas. Melalui metode robust regression, hasilnya malah  lebih  berlawanan  dengan  penemuan  Vithessonthi  (2015),  kami  menemukan  bahwa aktivitas  ekspor  memiliki  bukti  lemah  untuk  menurunkan  profitabilitas  dan  menguatkan pengaruh  negatif  leverage  terhadap  profitabilitas.  Hal  ini  mungkin  berkaitan  dengan penemuan  Bernini  (2015)  dimana  ketergantungan  eksporter  pada  sumber  dana  pinjaman berakibat  negatif  bagi  produktifitasnya.  Secara  general,  penelitian  ini  mendukung  bahwa industri barang konsumsi di Indonesia memiliki struktur capital yang mengikuti perilaku teori trade-off, dimana orientasi aktivitas ekspor hanya memperkuat perilaku trade-off ini.

## Saran
Studi  ini  hanya  meneliti  suatu  industri  dari  satu  titik  waktu  di  Indonesia,  untuk  penelitian lebih mendalam tentang  pola perilaku perusahaan ekspor di  Indonesia, sampel dari berbagai industri  dibutuhkan.  Walaupun  intersep  persamaan  regresi  berganda  sudah  tidak  signifikan hanya  dengan  memakai  variabel  kontrol  berupa  ukuran  perusahaan,  pada  penelitian berikutnya  akan  memakai  variabel-variabel  lain  yang  mungkin  memiliki  pengaruh  pada profitabilitas perusahaan.

## DAFTAR PUSTAKA
Bernini,  M.,  Guillou,  S.,  Bellone,  F.  (2015). Financial  Leverage  and  Export  Quality: Evidence from France. Journal of Banking & Finance. 59, 280 – 296.
CNBC.co.id.  (2018). Pertumbuhan  Industri  Barang  Konsumsi  Dinilai  Melambat. https://www/cnbcindonesia.com/market/20181019191302-17-38252/pertumbuhan- industri-barang-konsumsi-dinilai-melambat# (diakses 1 Juni 2020)
Feenstra,  R.C.,  Li,  Z.,  Yu,  M.  (2011). Exports  and  Credit  Constraints  Under  Incomplete Information: Theory and Evidence from China. NBER Working Papers.
Fransisca, E., Widjaja, I. (2019). Pengaruh Leverage, Likuiditas, Pertumbuhan Penjualan dan Ukuran Perusahaan terhadap Profitabilitas Perusahaan Manufaktur. Jurnal Manajerial dan Kewirausahaan. 1(2), 199 – 206.
Fukui,  T.,  Mitton,  T.,  &  Schonlau,  R.  J.  (2019). Determinants  of  Capital  Structure :  An Expanded Assessment. Available at SSRN 3293965 .
Gabrijelcic,  M.,  Herman,  U.,  &  Lenarcic,  A.  (2016). Firm  performance  and  (foreign)  debt financing  before  and  during  the  crisis:  evidence  from  firm-level  data ,  ESM  Working Paper Series 15, 1- 41, ISSN 2443-5503.
Ganotakis,  P.,  &  Love,  J.  H.  (2012). Export  propensity,  export  intensity  and  firm performance:  The  role  of  the  entrepreneurial  founding  team . Journal  of  International Business Studies, 43 (8), 693-718.
Goldman,  E.,  Viswanath,  P.V.  (2011). Export  Intensity  and  Financial  Leverage  of  Indian Firms. International Journal of Trade and Global Markets. 4(2), 151-171.
Gunde,  Y.M.,  Murni,  S.,  Rogi,  M.H.  (2017). Analisis  Pengaruh  Leverage  terhadap Profitabilitas  pada  Perusahaan  Manufaktur  Sub  Industri  Food  and  Beverages  yang Terdaftar di BEI. Jurnal Riset Ekonomi, Bisnis dan Akutansi. 5(3), 4185-4194.
Maes,  E.,  Dewaelheyns,  N.,  Fuss,  C.,  &  Van  Hulle,  C.  (2016).  The  impact  of  exporting  on SME  capital  structure  and  debt  maturity  choices.  National  Bank  of  Belgium  Working Paper No. 311.
Margaritis,  D.,  &  Psillaki,  M.  (2010 ).  Capital  structure,  equity  ownership  and  firm performance . Journal of banking & finance, 34 (3), 621-632.
Matsa,  D.A.,  (2011). Running  on  empty?  Financial  leverage  and  product  quality  in  the supermarket industry . Am. Econ. J. Microecon. 3 (1), 137–173.
Megginson,  W.L.,  (1997) Corporate  Finance  Theory. Addison-Wesley  Educational Publishers:
Minetti,  R.,  Zhu,  S.C.,  (2011). Credit  constraints  and  firm  export:  microeconomic  evidence from Italy . J. Int. Econ. 83 (2), 109–125, ISSN 00221996.
Modigliani,  F.,  &  Miller,  M.  H.  (1958). The  cost  of  capital,  corporation  finance  and  the theory of investment . The American economic review, 48 (3), 261-297.
Navarro-Garcia,  A.,  Rondan-Cataluna,  F.  J.,  Acedo,  F.J.  (2013). The  Importance  Of  An Export-Oriented  Culture  For  Export  Performance. European  Journal  of  International Management. 7(2), 257-277.
Nurhasni.  (2015.) Pengaruh  LeverageDebt  To Asset  Ratio  (DAR) dan  Dept  To Equity Ratio (Der)  terhadap  profitabilitas  perusahaan  Property  dan  Real  Estate  di  Indonesia . Skripsi , Malang: Universitas Muhammadiyah Malang
Peyer,  U.C.,  Shivdasani,  A.,  (2001). Leverage  and  internal  capital  markets:  Evidence  from leveraged recapitalizations. J. Finance Econ. 59 (3), 477–515.
Putri,  H.  W.  A.,  Kusumawati,  Y.T.  (2020). Pengaruh  Leverage  terhadap  Profitabilitas Perusahaan Food and Beverages yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Periode 2013 – 2017. Borneo Student Research. 1(2).
Sari,  R.Y.R.,  Asiah,  A.N.  (2016). Pengaruh  Leverage  Keuangan  Terhadap  Profitabilitas pada  Perusahaan  Manufaktur  yang  Terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  Periode  2010- 2013. Jurnal Manajemen dan Akutansi. 16 (1), 67 – 76.
Shaver,  M.  (2011). The  Benefits  of  Geographic  Sales  Diversification:  How  Exporting Facilitates Capital Investment. Strategic Management Journal. 32, 1046 – 1060.
Vithessonthi,  C.  (2015). The  Effect  of  Leverage  on  Performance:  Domestically-Oriented  vs. Internationally-Oriented Firms. 15.
Yoshendy,  A.,  Achsani,  N.  A.,  &  Maulana,  T.  N.  (2015).  Analisis  Faktor-Faktor  yang Mempengaruhi  Struktur  Modal  Perusahaan  Barang  Konsumsi  di  BEI  tahun  2002– 2011. Jurnal Bisnis dan Manajemen , 16 (1), 47-59.
Zakaria, Z., Purhanudin, N., Pin, C. T., & Soon, W. C. K. (2016). Leverage and Agency Cost: Malaysian  Construction Listed  Companies. International  Journal  of  Management Research and Reviews , 6 (12), 1654.