Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol.15, No.3 September 2011, hlm. 376–391 Terakreditasi  SK.  No.  64a/DIKTI/Kep/2010
Korespondensi  dengan  Penulis: Si t i  Ko m ariah :  Telp.  +  62  22  727  5855  Ext .  258;  Faks.  +62  22  720  2997 E-mail:  sit i.komariah@w idyat ama.ac.id

## RETURN SAHAM, INFLASI, DAN STRUKTUR KEPEMILIKAN TERHADAP RISIKO INVESTASI
Siti  Komariah Julenah M.  Chudori
Universitas Widyatama Jl. Cikutra No. 204A Bandung, 40125

## Abstract:
The economic crisis in Indonesia had an impact on the declining performance of the company’s fundamentals on the stock market. This degradation was caused by a failure in risk management, especially the unsystem- atic risk. Many companies could not manage their debt policy, investment decision, earnings management, liquidity, and ownership structure that had implications for the risk. The objective of this research was to investigate the effect of stock return, inflation and ownersip stucture to investment risk of manufacturer industries in 2003-2009. Population of this research was manufacturing companies listed in BEI. The sam- pling method used in this research was purposive sampling and the results were 126 companies based on the criteria of the sample. Polling data method and judgment sampling were used to collect the data and two stage least squares (2 SLS) were as the analysis method. Based on the hypothesis test, it could be summarized that all predictors had a significant effect simultaneously. Result of the 1 st model showed that only investment and profitability effect to stock return partially ; 2 nd model, SBI, KURS, and M2 had an effect to the inflation partially; 3 rd model was only dividend payout ratio and debt to equity ratio effected to ownership structure partially ; 4 th model showed that only return variable significantly influenced to investment risk partially.
Key words: stock return, inflation, ownership structure, investment risk
Sebagaimana dipahami,  pasar modal  merupakan kegiatan  yang  bersangkutan  dengan  penawaran umum dan perdagangan efek, perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek tersebut. Pasar modal bertindak sebagai peng- hubung antara  para investor  dengan perusahaan ataupun institusi pemerintah melalui perdagangan sekuritas.
Di  dalam  teori  investasi  dikatakan  bahwa setiap  sekuritas  akan  menghasilkan  return  dan
risiko.  Return  merupakan  tingkat  pengembalian dari nilai investasi yang diserahkan oleh investor, sedangkan  risiko  adalah  perbedaan  return  yang diharapkan  dengan  return  yang  terelisasi  dari sekuritas  tersebut.  Orang  seringkali  mengibarat- kan return dan risiko sebagai dua sisi dalam mata uang dimana return yang tinggi akan mempunyai risiko  yang  tinggi  dan  return  yang  rendah  akan mempunyai risiko yang rendah juga (Haryanto & Riyatno,  2007).

## Return Saham, Inflasi, dan Struktur Kepemilikan terhadap Risiko Investasi
Siti Komariah, Julenah, & M. Chudori
Memahami  seluk-beluk  investasi  sangat penting  bagi  para  investor.  Selain  return  saham, terdapat faktor makro nasional yang dapat meme- ngaruhi risiko investasi. Inflasi juga memengaruhi nilai uang yang diinvestasikan oleh investor. Inflasi itu akan menggerus keuntungan investasi para in- vestor.  Kombinasi  ekonomi  yang  buruk  dan  pe- ningkatan biaya produksi membuat kinerja perusa- haan itu juga memburuk. Dalam Pengujian-peng- ujian yang  dilakukan pada pasar modal  di Indo- nesia  banyak  diilhami  oleh  penelitian-penelitian terdahulu  yang  dilakukan  di  negara  lain,  seperti penelitian Tandelilin (1997) yang ingin membuk- tikan bahwa variabel makro memengaruhi risiko. Penelitian lain yang membuktikan bahwa variabel ekonomi  memengaruhi risiko  investasi  ditunjuk- kan oleh Widjaja (2004). Widjaja (2004) membukti- kan  bahwa  variabel  inflasi  memengaruhi  risiko investasi.
Selain faktor return saham dan inflasi, struk- tur  kepemilikan  (ownership  structure)  juga  sangat berpengaruh terhadap besar kecilnya risko inves- tasi.  Para  pemegang  saham,  melalui  manajemen, bisa menyebabkan perusahaan memutuskan untuk melaksanakan sebuah proyek investasi baru yang memiliki tingkat risiko yang lebih besar dari yang diharapkan  oleh  kreditor  dan  dengan  ekspektasi keuntungan yang lebih besar pula. Kenaikan risiko ini akan menyebabkan return yang diharapkan (re- quired rate of return) atas utang semakin tinggi yang pada  gilirannya  akan  membuat  nilai  atas  surat utang yang diterbitkan perusahaan menurun. Jika proyek investasi berhasil, maka semua keuntungan akan  mengalir  kepada  pemegang  saham,  karena return yang diterima kreditor tetap. Sebaliknya jika proyek gagal, maka kreditor menerima bagian atas kegagalan  tersebut.  Karena  kreditor  melalui  per- janjian utang akan cenderung membatasi dividen maka diharapkan terdapat hubungan negatif antara agency problem yang terjadi antara kreditor dengan pemegang saham dengan dividen.
Industri manufaktur boleh  jadi merupakan sosok yang paling menggambarkan problematika
perekonomian Indonesia dewasa ini. Di era dunia datar (flat world) yang dipicu oleh globalisasi dan liberalisasi, industri manufaktur berada di lini ter- depan dalam pertarungan menghadapi persaingan. Hal ini disebabkan industri manufaktur merupakan satu dari tiga sektor tradables. Dua sektor lainnya ialah pertanian serta pertambangan & galian.

## HIPOTESIS

## Pengaruh Kebijakan Pendanaan (DER) terhadap

## Return Saham
Setiap perusahaan menginginkan adanya ke- langsungan operasinya dan pertumbuhan di masa yang  akan datang.  Salah  satu keputusan  penting yang harus dilakukan manajer (keuangan) dalam kaitannya dengan kelangsungan operasi perusaha- an  adalah  keputusan pendanaan  atau  keputusan struktur  modal.  Menurut  De  Angelo  &  Masulis (1980),  menyatakan  bahwa  pendanaan  dapat meningkatkan nilai perusahaan. Apabila pendana- an didanai melalui utang, peningkatan tersebut ter- jadi akibat dari efek tax deductible. Artinya, perusa- haan yang memiliki utang akan membayar bunga pinjaman yang dapat mengurangi penghasilan kena pajak, dan dapat memberi manfaat bagi pemegang saham. Selain itu, penggunaan dana eksternal akan menambah pendapatan perusahaan yang nantinya akan digunakan untuk kegiatan investasi yang meng- untungkan bagi perusahaan. Hal ini tentunya akan meningkatan harga saham perusahaan. Pernyataan ini sesuai dengan penelitian Haruman (2006) dan Ulupui (2006), Pribawanti (2007). Dari penjelasan tersebut, maka penulis mengambil hipotesis seba- gai  berikut:
H 1 : Keputusan  pendanaan  (DER)  berpengaruh terhadap return saham

## Pengaruh Investasi  terhadap Return  Saham
Persoalan mengenai investasi berhubungan dengan  masalah  sumber  dana  untuk  investasi, umur ekonomis dari investasi tersebut, dan yang

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
paling penting adalah mengenai expected return dari investasi tersebut. Setiap perusahaan tentunya ti- dak ingin dana atau modal yang dimiliki terbuang percuma tanpa mendapatkan hal yang sesuai de- ngan  yang  diharapkan.  Sehingga  kebijakan  me- ngenai investasi sangat berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Jika salah dalam mengambil kebijakan dalam investasi maka akan mengakibatkan kinerja menurun.  Investasi  yang  dilakukan  perusahaan pada  dasarnya  adalah  untuk  meningkatkan  per- tumbuhan perusahaan dan mencapai tujuan per- usahaan di dalam mensejahterakan para pemegang saham sehingga nilai perusahaan dapat meningkat. Myers (1977) menyatakan bahwa nilai perusahaan yang dibentuk melalui indikator nilai pasar saham sangat dipengaruhi oleh peluang-peluang investasi dan pengeluaran discretionary di masa yang akan datang. Fama (1978) menyatakan bahwa nilai per- usahaan semata-mata ditentukan oleh keputusan investasi.  Sehingga,  hubungan  investasi  dengan return saham  adalah  positif  sesuai  dengan  hasil penelitian Yuniningsih (2002) dan Haruman (2006). Dari penjelasan tersebut, maka penulis mengambil hipotesis  sebagai  berikut:
H 2 : Investasi berpengaruh terhadap return saham

## Pengaruh  Kebijakan  Dividen terhadap  Return Saham
Untuk mencapai tujuan perusahaan yaitu me- maksimumkan  kesejahteraan  para  pemegang saham atau nilai perusahaan, manajer akan meng- ambil keputusan (corporate action) sesuai dengan apa yang  menurut  manajer  benar,  salah  satunya  de- ngan  membagikan  dividen  atau  menahan  laba. Semakin besar dividen yang dibagikan kepada pe- megang saham, maka kinerja emiten atau perusa- haan akan dianggap semakin baik pula dan pada akhirnya perusahaan yang memiliki kinerja yang baik dianggap menguntungkan dan tentunya peni- laian terhadap perusahaan tersebut akan semakin baik pula (Sujoko dan Soebiantoro, 2007 dan Murhadi, 2008). Persepsi investor tersebut akan memengaruhi
nilai perusahaan.  Hal ini  didukung oleh  Gordon (1963) dan Bhattacharya (1979) dengan bird in the hand theory yang menjelaskan bahwa investor me- nyukai  dividen  yang  tinggi  karena  dividen  yang diterima seperti burung di tangan yang risikonya lebih kecil dibandingkan dengan dividen yang ti- dak  dibagikan.  Berbeda  dengan  teori  tersebut, Modigliani dan Miller berpendapat bahwa dividen tidak relevan terhadap nilai perusahaan. Dari pen- jelasan tersebut, maka penulis mengambil hipotesis sebagai  berikut:
H 3 : Kebijakan  dividen  (DPR)  berpengaruh  ter- hadap return saham

## Pengaruh  Likuiditas terhadap  Return  Saham
Likuiditas merupakan rasio yang menggam- barkan kemampuan perusahaan di dalam memba- yarkan  kewajiban-kewajiban  jangka  pendeknya. Semakin tinggi rasio ini, maka semakin lancar se- buah perusahaan membayarkan kewajiban-kewa- jibannya.  Apabila  likuiditas  perusahaan  tinggi, maka persepsi investor terhadap perusahan akan semakin  baik.  Jika  persepsi  ini  terus  bertahan, maka hal ini akan meningkatkan permintaan saham terhadap  perusahaan sehingga  harga saham  per- usahaan akan semakin tinggi. Jika tahun ke tahun harga  saham  meningkat,  maka  return  sahampun akan  tinggi  (Agung,  2004  dan  Zulvita,  2006). Pengaruh likuiditas terhadap return saham ini dite- liti  juga  oleh  Ulupui  (2007)  dengan  hasil  ber- pengaruh positif. Hal ini mengindikasikan bahwa pemodal akan memperoleh return yang lebih tinggi jika kemampuan perusahaan memenuhi kewajiban jangka pendeknya semakin tinggi. Dari penjelasan di atas, maka penulis mengambil hipotesis sebagai berikut:
H 4 : Likuiditas berpengaruh terhadap return saham

## Pengaruh Profitabilitas terhadap Return Saham
ROA adalah salah satu faktor untuk menen- tukan suatu keuntungan (return) yang diharapkan

## Return Saham, Inflasi, dan Struktur Kepemilikan terhadap Risiko Investasi
Siti Komariah, Julenah, & M. Chudori
pada suatu perusahaan dengan risiko yang melekat pada saham tersebut. Nilai inilah yang diestimasi oleh para pemodal atau analis, dan hasil dari estimasi ini dibandingkan dengan nilai saham pasar seka- rang (current market price) sehingga dapat diketahui saham-saham yang overprice maupun yang under- price . Penelitian oleh Haryanto & Sugiharto (2003) mengatakan bahwa profitabilitas perusahaan ada- lah salah satu cara untuk menilai secara tepat sejauh mana tingkat pengembalian yang akan didapat dari aktivitas  investasinya.  Jika  kondisi  perusahaan dikategorikan  menguntungkan  atau  menjanjikan keuntungan di masa mendatang maka banyak in- vestor  yang  akan  menanamkan  dananya  untuk membeli saham perusahaan tersebut. Dan hal itu tentu saja mendorong harga saham naik menjadi tinggi.  Karena  harga  saham  merupakan  refleksi dari nilai perusahaan yang bersangkutan, maka de- ngan harga saham yang naik dapat dikatakan nilai perusahaan tersebut pun tinggi. Sehingga profita- bilitas memiliki pengaruh positif dengan return sa- ham sesuai dengan hasil penelitian Soejoto (2001), Kennedy (2003), Pribawanti (2007), dan Sujoko & Soebiantoro (2007). Dari penjelasan tersebut, maka penulis mengambil hipotesis sebagai berikut:
H 5 : Profitabilitas  berpengaruh  terhadap  return saham

## Pengaruh Suku  Bunga terhadap  Inflasi
Di Indonesia  sampai dengan saat  ini, suku bunga SBI masih merupakan rujukan bagi perkem- bangan suku bunga di pasar uang, terutama suku bunga Pasar Uang Antar Bank (PUAB) selain suku bunga dana berupa giro, tabungan dan deposito. Dalam  mencapai  tujuan  akhir  pencapaian  target inflasi  maka  pemahaman  akan  perilaku  suku bunga sangat dibutuhkan. Kebijakan moneter yang menetapkan inflasi sebagai sasaran target akan di- respon oleh masyarakat melalui ekspektasi inflasi. Apabila target yang ditetapkan bank sentral terca- pai maka tingkat ekspektasi masyarakat juga akan
mengarah  pada  target  inflasi  tersebut.  Dengan pertimbangan bahwa dengan tingginya suku bunga dalam  negeri  maka  akan  menyebabkan  adanya aliran modal dari luar negeri ke Indonesia. Aliran modal ini pada gilirannya akan menyebabkan be- sarnya permintaan rupiah sehingga akan menaik- kan harga rupiah itu sendiri, dapat meningkatkan uang yang beredar di masyarakat sehingga dapat menimbulkan inflasi. Hal ini menunjukan bahwa SBI  memiliki  pengaruh  dengan  arah  hubungan positif dengan inflasi. Hal ini sesuai dengan peneli- tian Ardiansyah (2003), Andrianus & Niko (2006), dan Endri  (2008). Dari  penjelasan tersebut,  maka penulis mengambil hipotesis sebagai berikut:
H 6 : Suku bunga berpengaruh terhadap inflasi
Pengaruh Nilai  Tukar Rp  terhadap  US$  (Kurs) terhadap  Inflasi
Perubahan-perubahan nilai tukar secara lang- sung  dapat  memengaruhi  harga-harga  domestik melalui  perubahan-perubahan  harga  barang-ba- rang konsumsi yang diimpor, dan secara tidak lang- sung memengaruhi harga produsen dan konsumen domestik yang menyebabkan perubahan-perubah- an  biaya  produksi  melalui  harga  input  yang  di- impor.  Pergerakan-pergerakan  nilai  tukar  juga menyebabkan perubahan-perubahan harga relatif melalui pergeseran permintaan  terhadap barang- barang  luar negeri  (barang-barang dalam  negeri) terhadap barang-barang dalam negeri (barang-ba- rang luar negeri) dan pergeseran-pergeseran per- mintaan  tersebut  memengaruhi  harga  domestik (Kim, 1995). Dampak kenaikan permintaan ini pada akhirnya  akan  menaikan  harga.  Kenaikan  harga secara serempak ini memicu terjadinya inflasi. Hal ini  sesuai  dengan  hasil  penelitian  Sasana  (2004), Rahmat (2008), dan Endri (2008). Dari penjelasan tersebut,  maka  penulis  mengambil  hipotesis  se- bagai  berikut:
H 7 : Nilai tukar Rp terhadap US$ (kurs) berpenga- ruh terhadap inflasi

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No. 3, September 2011: 376–391

## Pengaruh Uang  Beredar (M2)  terhadap Inflasi
Pemerintah melalui Bank Sentral mempunyai tujuan untuk mencapai dan memelihara kestabilan harga, yang tercermin dari tingkat inflasi yang ren- dah dan stabil. Untuk memenuhi kewajibannya ter- sebut, bank sentral menjalankan serangkaian kebi- jakan moneter guna mengendalikan jumlah uang beredar dalam perekonomian. Perubahan jumlah uang  beredar  akan  memengaruhi  permintaan masyarakat  terhadap  barang  dan  jasa  secara agregat. Di samping itu, jumlah uang beredar yang berlebihan  dalam  perekonomian  yang  menganut sistem nilai tukar fleksibel akan memberikan tekan- an terhadap nilai tukar mata uang domestik terha- dap mata uang asing. Nilai tukar yang terdepresiasi akan menimbulkan substitusi impor dan mening- katkan  permintaan  luar  negeri  terhadap  produk domestik.  Kondisi  permintaan  agregat  apabila tidak  dapat  dipenuhi  oleh  penawaran  agregat, akan mendorong terjadinya kenaikan harga. Jum- lah uang beredar yang berlebihan dalam perekono- mian  yang  menganut  sistem  nilai  tukar  fleksibel akan  memberikan  tekanan  terhadap  nilai  tukar mata  uang  domestik  terhadap  mata  uang  asing. Nilai tukar yang terdepresiasi akan menimbulkan substitusi  impor  dan  meningkatkan  permintaan luar  negeri  terhadap  produk  domestik.  Kondisi permintaan  agregat  yang  tidak  dapat  diimbangi dengan penawaran agregat, akan mendorong ter- jadinya  kenaikan  harga  (Sasana,  2004;  Rahmat, 2008; dan Yunan, 2009). Dari penjelasan tersebut, maka penulis mengambil hipotesis sebagai berikut:
H 8 : Jumlah uang yang beredar (M2) berpengaruh terhadap inflasi

## Pengaruh  Keputusan  Pendanaan  terhadap Struktur  Kepemilikan
Manajerial ownership dan investor institusional dapat  memengaruhi  keputusan  pencarian  dana apakah melalui utang atau right issue. Jika pendana- an  diperoleh  melalui  utang  berarti  rasio  utang
terhadap equity akan meningkat, sehingga akhirnya akan meningkatkan risiko. Chen & Steiner (1999) yang menambahkan bahwa kepemilikan manajerial menyebabkan  penurunan  utang  karena  adanya substitusi monitoring. Sehingga kepemilikan mana- jerial bisa menggantikan peranan utang dalam me- ngurangi agency cost. Friend & Lang (1988), menun- jukkan bahwa debt ratio mempunyai hubungan ne- gatif dengan kepemilikan manajerial. Ini menunjuk- kan bahwa penggunaan utang akan semakin ber- kurang seiring dengan meningkatnya kepemilikan manajerial didalam perusahaan. Kim & Sorensen (1986), serta Mehran (1992) menguji pengaruh ke- pemilikan manajerial terhadap rasio utang perusa- haan,  hasilnya  terdapat  hubungan  yang  positif antara  kepemilikan  manajer  dengan  rasio  utang. Namun, penelitian yang dilakukan oleh Jensen, et al . (1992), menyatakan bahwa terdapat hubungan negatif antara persentase kepemilikan manajer de- ngan rasio utang. Hasil inipun konsisten dengan penelitian Mardiyah (2002). Berbeda dengan Suranta &  Midiastuti  (2003)  dan  Rahayu  &  Faisal  (2005). Hasil penelitiannya menunjukan hubungan positif antara struktur modal dengan struktur kepemilik- an. Dari penjelasan tersebut, maka penulis meng- ambil hipotesis sebagai berikut:
H 9 : Keputusan  pendanaan  (DER)  berpengaruh terhadap struktur kepemilikan

## Pengaruh Kebijakan Dividen terhadap Struktur Kepemilikan
Rozeff (1982) menyatakan bahwa pembayar- an dividen adalah bagian dari monitoring. Perusa- haan  cenderung  untuk  membayar  dividen  yang tinggi jika manajer memiliki proporsi saham yang lebih rendah. Rozeff (1982) dan Easterbrook (1984) menyatakan bahwa pembayaran dividen pada pe- megang saham akan mengurangi sumber-sumber dana  yang  dikendalikan  oleh  manajer,  sehingga mengurangi  kekuasaan  manajer  dan  membuat pembayaran dividen mirip dengan monitoring capi- tal market yang terjadi jika perusahaan memperoleh

## Return Saham, Inflasi, dan Struktur Kepemilikan terhadap Risiko Investasi
Siti Komariah, Julenah, & M. Chudori
modal baru. Jensen, et al. (1992) menguji pengaruh insider  ownership dan  kebijakan  dividen  terhadap kebijakan  utang  (debt  ratio),  hasil  lainnya  bahwa insider  ownership akan  menyebabkan  penurunan rasio pembayaran dividen. Hasil penelitian Chen &  Steiner  (1999)  menyebutkan  bahwa  managerial ownership memiliki hubungan yang negatif dengan debt dan dividen. Hasil ini mengindikasikan bahwa debt dan  dividen  sebagai  monitoring  agen  yang dapat mereduksi agency cost, sedangkan hasil Turi- yasingura (2000) menyebutkan  bahwa hubungan antara managerial ownership secara signifikan berhu- bungan  positif.  Berbeda  dengan  hasil  penelitian Murhadi (2008), Kebijakan dividen tidak berpenga- ruh terhadap struktur kepemilikan. Dari penjelasan tersebut,  maka  penulis  mengambil  hipotesis  se- bagai  berikut:
H 10 : Kebijakan dividen (DPR) berpengaruh terha- dap struktur kepemilikan
Pengaruh  Agency  Cost  terhadap  Struktur Kepemilikan
Perusahaan yang manajemennya juga sebagai pemegang saham (manajer pemilik) menyebabkan konflik kebijakan dividen semakin kecil. Jensen & Meckling (1976) berpendapat bahwa pemilik akan dapat meyakinkan dirinya bahwa agen akan mem- buat keputusan yang optimal bila diberikan insen- tif yang memadai. Salah satu carannya adalah de- ngan memberikan kepemilikan kepada manajemen. Biaya  keagenan  dalam  suatu  perusahaan  yang dikelola  oleh  manajer  pemilik  akan  lebih  rendah karena ada kepentingan yang sama antara peme- gang saham dan manajemen (Jensen & Meckling, 1976). Kondisi ini disebabkan oleh manajer pemilik tidak  terlalu  terbebani  dengan  kewajiban  untuk mengatur laba (yang bersifat moral hazard). Demsetz & Lehn (1985) menyimpulkan bahwa konsentrasi kepemilikan digunakan perusahaan untuk menghi- langkan  masalah  keagenan. Crutchley  &  Hansen (1989), Bathala, Moon, & Rao (1994) menyimpulkan bahwa  level  kepemilikan  manajerial  yang  lebih
tinggi dapat digunakan untuk mengurangi masalah keagenan.  Namun,  menurut Faisal  (2005),  agency cost yang diukur oleh perputaran aktiva tidak ber- hubungan dengan kepemilikan. Berdasarkan pen- jelasan  tersebut,  dapat  dikembangkan  hipotesis berikut.
H 11 : Agency cost berpengaruh terhadap struktur ke- pemilikan

## Pengaruh  Return  Saham  terhadap  Risiko Investasi
Prasetyo (2003) melakukan  penelitian yang bertujuan  untuk  mengetahui  kinerja  perusahaan yang  terdaftar  dalam  JII  (Jakarta  Islamic  Index). Penelitian  ini  menghasilkan  kesimpulan  tentang return dari perusahaan-perusahaan dan juga tingkat risikonya jika kita melakukan investasi di dalam- nya. Tingkat pengembalian rata-rata saham syariah periode  Juli-Desember  2003  sebesar  7,61%  dan tingkat  risiko  rata-rata  sebesar  12,40%.  Hasil  se- rupa  diberikan  oleh  penelitian  Limbong  (2007); Dewantoro & Sinaga (2009) yang menjelaskan bah- wa kenaikan return saham akan memicu kenaikan risiko  di  dalamnya.  Berdasarkan  penjelasan  ter- sebut, dapat dikembangkan  hipotesis berikut.
H 12 : Return  saham  berpengaruh  terhadap  risiko investasi

## Pengaruh Inflasi  terhadap Risiko  Investasi
Aliya  (2002)  melakukan  penelitian  tentang faktor makro dan mikro terhadap risiko investasi saham  property  di  BEI.  Dari  hasil  analisis  regresi berganda yang digunakan dalam penelitian, dapat disimpulkan  bahwa  variabel  bebas  yang  mem- punyai pengaruh signifikan terhadap risiko inves- tasi saham property adalah faktor makro yang terdi- ri dari nilai tukar dollar, tingkat inflasi, dan tingkat suku bunga. Penelitian yang telah dilakukan Tan- delilin  (1997)  mengenai  penentuan  faktor-faktor yang memengaruhi risiko sistematik yang terjadi di Indonesia. Hasil dari penelitian tersebut adalah

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No. 3, September 2011: 376–391
variabel-variabel  ekonomi  makro  seperti,  tingkat inflasi, tingkat  suku bunga,  dan perubahan  GDP secara bersama-sama tidak berpengaruh signifikan terhadap risiko sistematik. Berdasarkan penjelasan tersebut,  dapat  dikembangkan  hipotesis  sebagai berikut.
H 13 :  Inflasi berpengaruh terhadap risiko investasi

## Pengaruh  Struktur  Kepemilikan  terhadap Risiko Investasi
Manajemen pada umumnya merupakan ke- panjangan tangan dari golongan pemegang saham mayoritas tersebut. Dengan kondisi demikian, per-
usahaan publik khususnya di lingkungan pasar mo- dal di Indonesia bisa dikatakan tidak atau belum memiliki makna sebagaimana namanya. Di dalam sebuah perusahaan selalu terdapat agency conflict antara  manajemen  dan  pemilik.  Terkadang  ke- inginan pemilik dan manajemen berbeda. Manaje- men sering melakukan tindakan opportunistik yang mengabaikan kepentingan para pemegang saham. Hal ini jelas akan berpengaruh pada nilai perusaha- an yang tercermin dari harga saham. Jika perkem- bangan harga saham naik, maka akan berpengaruh pada return saham dan akan meningkatkan risiko investasi. Untuk itu penurunan risiko dapat diper- kecil dengan pengelolaan agency conflict yang ter-

## Tabel 1. Operasional Variabel
Variabel Pengertian Perhitungan Skala Risiko investasi Potensi kerugian yang diakibatkan oleh penyimpangan  tingkat  pengembalian  yang diharapkan dengan tingkat pengembalian aktual Rasio Return saham Tingkat  keuntungan  dari  perubahan  harga saham
1 1    n n n P P P
Rasio Managerial ownership (OWN) Tingkat  kepemilikan  saham  pihak  manajemen yang  secara  aktif  ikut  dalam  pengambilan keputusan,  diukur  oleh  proporsi  saham  yang dimiliki  manajer  pada  akhir  tahun  yang dinyatakan dalam % Persentase kepemilikan saham oleh manajerial perusahaan Rasio Investasi (INV) Pertumbuhan  total  aset  perusahaan  dari  tahun ke  tahun  yang  menunjukkan  perkembangan investasi perusahaan. 1 1
   t t Assets Total
Assets Total Assets Total Rasio Debt to equity ratio (DER) Rasio  untuk  menentukan  pembelanjaan  atas aktiva  dan  sekaligus menggambarkan  kebijakan utang. Equity Total Debt Total Rasio Dividend payout ratio (DPR) Rasio  pendistribusian  laba  yang  dibagikan kepada pemegang saham. EPS Saham Lembar Per Dividen Rasio Profitability (PRO) Kemampuan perusahaan untuk menghasilkan keuntungan dari modal yang diinvestasikannya. TA EAT Rasio Liquidity (LIQ) Kemampuan perusahaan untuk membayar kewajiban-kewajibannya yang segera harus dipenuhi. s Liabilitie Current Inventory Assets Current  Rasio Tingkat inflasi (INFL) Perbandingan tingkat harga pada satu tahun dengan tahun yang lainnya
1 P x100
0 P Rasio

## Return Saham, Inflasi, dan Struktur Kepemilikan terhadap Risiko Investasi
Siti Komariah, Julenah, & M. Chudori
jadi di dalam perusahaan. Pengelolaan agency con- flict ini dapat dilakukan dengan pengurangan agency cost dengan pensejajaran kepemilikan oleh mana- jemen. Berdasarkan penjelasan tersebut, dapat di- kembangkan hipotesis  berikut.
H 14 : Struktur  kepemilikan  berpengaruh  terhadap risiko investasi

## METODE
Populasi pada penelitian ini adalah perusaha- an industri manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) pada tahun 2003-2009. Kriteria pe- nentuan sampel perusahaan adalah: (1) perusaha- an yang telah terdaftar di BEI sejak tahun 2003 dan masih  aktif  sampai  dengan  tahun  2009,  dan  (2) menyampaikan laporan keuangan dan data lain di dalam  Indonesia  Capital  Market  Directory  (ICMD). Berdasarkan  kriteria  tersebut  maka  terdapat  128 perusahaan.
Variabel-variabel  yang  dioperasionalisasi- kan adalah semua variabel yang terkandung dalam hipotesis yang telah dirumuskan. Penelitian ini ter- diri dari tujuh variabel utama: (1) risiko investasi (RISK);  (2)  return  saham  (RETURN)  (3)  inflasi (INF);  dan  (4)  struktur  kepemilikan  (OWN),  se- dangkan variabel lain yang bertindak sebagai vari- abel control, adalah: (1) debt to equity ratio (DER) ; (2) dividend payout ratio (DPR) (3) profitability (PRO), (4) investasi (INVST) ; (5) likuiditas (LIQ); (6) suku bunga  (SBI);  (7)  nilai  tukar  Rp  terhadap  US$ (KURS) ; dan (8) jumlah uang beredar (M2) ; (9) biaya keagenan  (COST).
Untuk mendapatkan kejelasan variabel dan penentuan data yang diperlukan, maka dari uraian tentang variabel-variabel penelitian di atas secara lengkap dapat dioperasionalisasikan sebagaimana ditunjukkan pada Tabel 1.

## Model  Persamaan  Simultan
Model penelitian ini menggunakan two-stage least square (2SLS) dimana persamaan pada model 1 dan model 2 dan model 3 diregresikan kembali
ke model 4. Berdasarkan kerangka pemikiran dan hipotesis  penelitian,  keterkaitan  antar  variabel dalam penelitian ini dapat disusun 4 (model) model analisis dengan formulasi sebagai berikut:

## Model 1

## Model 2
NFL =  20 +  21 SBI +  22 KURS  23 M2+  2
RETURN =  10 +  11 DER+  12 INV  13 DPR +  14 PRO +  15 LIQ +
 1 Model 2

## Model 3
OWN   =  30 +  31 DER +  32 DPR  33 COST +  3

## Model 4
RISK   =  40 +  41 E_RETURN +  42 E_INFL  43 E_OWN +  3
Keterangan:
RISK = Risiko investasi (variabel endogenus) RETURN = Return saham (variabel endogenus) INFL = Inflasi (variabel endogenus) OWN = Kepemilikan  manajerial  (variabel endogenus) DER = Keputusan pendanaan (variabel ekso- genus) INV = Keputusan  investasi  (variabel  ekso- genus) DPR = Kebijakan dividen (variabel eksogenus) PRO = Profitability (variabel eksogenus) LIQ = Liquidity  (variabel  eksogenus) COST = Biaya agency (variabel eksogenus) SBI = Sertifikat  Bank  Indonesia  (variabel eksogenus) KURS = Nilai tukar Rp terhadap US$ (variabel eksogenus) M2 = Jumlah  uang  beredar  (variabel  ekso- genus)

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No. 3, September 2011: 376–391
 io = intersep/konstanta  pada  persamaan ke-i  ij
= koefisien  regresi  untuk  regressor  ke-j
pada persamaan ke-i  i = error term untuk persamaan ke-i
Dari formulasi tersebut, variabel-variabel re- turn saham (RETURN), inflasi (INFL) dan struktur kepemilikan (OWN) bersifat saling menjelaskan atau merupakan  variabel-variabel  endogenus  (jointly dependent variabels ). Dengan regressor yang terdiri dari variabel  endogenus maka  risiko juga  merupakan variabel endogenus. Adanya variabel-variabel endo- genus ini membuat model membentuk suatu model persamaan simultan.

## HASIL

## Pengujian Asumsi Klasik
Dari keempat model (Tabel 2), semua terbe- bas  dari  masalah  normalitas,  linieritas,  multiko-
linieritas, autokorelasi dan heteroskedastisitas, se- hingga pengujian model regresi dapat dilakukan.

## Deskriptif  Statistik
Berdasarkan pengolahan data, maka hasil pe- ngolahan statistik disajikan pada Tabel 3.
Pada model return saham terlihat bahwa se- cara simultan variabel investasi, DER, DPR, likui- ditas dan ROI berpengaruh terhadap return saham, sedangkan secara parsial hanya investasi, dan ROI yang berpengaruh terhadap return saham.
Pada model inflasi terlihat bahwa secara si- multan dan parsial, variabel uang beredar, SBI dan kurs berpengaruh terhadap inflasi.
Pada model ownership terlihat bahwa secara simultan variabel  DPR, DER  dan agency cost  ber- pengaruh  terhadap  ownership,  sedangkan  secara parsial hanya DPR dan DER yang berpengaruh ter- hadap ownership.
Pengujian Model 1 Model 2 Model 3 Model 4 Normalitas Berdistribusi Normal Berdistribusi Normal Berdistribusi Normal Berdistribusi Normal Linieritas Linier Linier Linier Linier Multikolinieritas VIF < 5 VIF < 5 VIF < 5 VIF < 5 Autokorelasi Berada di daerah penolakan Berada di daerah penolakan Berada di daerah penolakan Berada di daerah penolakan Heteroskedastisitas Scaterplot menyebar Scaterplot menyebar Scaterplot menyebar
Scaterplot menyebar Tabel 2. Pengujian Asumsi Klasik Variabel Correlations Coefficients Nilai t Sig.t Constanta - 0,188 7,178 0,000 Investasi 0,073 0,050 1,960 0,004 DER -0,009 -0,002 -0,256 0,5998 DPR 0,033 0,003 0,106 0,159 LIQ 0,003 0,0000558 0,014 0,789 ROI 0,092 0,017 2,352 0,029
R = 0,756 ; Adj R Square = 0,572 ; Sig. F = 0,043
Tabel 3. Variabel Dependen; Return Saham

## Return Saham, Inflasi, dan Struktur Kepemilikan terhadap Risiko Investasi
Siti Komariah, Julenah, & M. Chudori
Variabel Correlations Coefficients Nilai t Sig.t Constanta - -30,732 -69,609 0,000 M2 -0,202 -0,0000244 -21,633 0,000 SBI 0,917 1,657 76,668 0,000 Kurs 0,549 0,003 45,817 0,000 R = 0,979 ; Adj R Square = 0,959 ; Sig F = 0,000
Tabel 4. Variabel Dependen; Inflasi
Variabel Correlations Coefficients Nilai t Sig.t Constanta - 1,756 8,463 0,000 DPR -0,032 0,050 2,889 0,029 DER 0,002 0,001 3,007 0,040 Agency Cost -0,005 -0,064 -0,143 0,886 R = 0,474 ; Adj R Square = 0,221 ; Sig. F = 0,044
Tabel 5. Variabel Dependen; Struktur Kepemilikan
Variabel Correlations Coefficients Nilai t Sig.t Constanta 1,000 0,574 19,032 0,000 Return Saham 0,042 0,063 3,9973 0,045 Inflasi 0,011 0,006 0,210 0,834 Struktur Kepemilikan 0,035 0,043 1,354 0,176
R = 0,690 ; Adj R Square = 0,473 ; Sig. F = 0,033
Tabel 6. Variabel Dependen; Risiko Investasi
Pada  model  risiko  investasi  terlihat  bahwa secara  simultan  variabel  return  saham,  ownership dan  inflasi  berpengaruh  terhadap  ownership,  se- dangkan secara parsial  hanya return saham  yang berpengaruh  terhadap risiko  investasi.

## PEMBAHASAN
Pengaruh  Investasi,  Debt  to  Equity  Ratio, Dividend Payout Ratio, Liquitity dan Return on Investment terhadap Return Saham
Investasi memiliki pengaruh positif terhadap return saham. Apabila tingkat investasi di sebuah perusahaan tinggi, maka akan meningkatkan keper- cayaan  investor  terhadap  perusahaan  tersebut karena  pertumbuhan investasi  tersebut dapat  di- persepsikan sebagai good news bagi investor. Selain itu, peningkatan investasi ini akan dianggap seba- gai pertumbuhan perusahaan di masa yang akan datang. Myers (1977) menyatakan bahwa nilai per-
usahaan yang dibentuk melalui indikator nilai pa- sar saham sangat dipengaruhi oleh peluang-peluang investasi dan pengeluaran discretionary di masa yang akan datang. Fama (1978) menyatakan bahwa nilai perusahaan semata-mata ditentukan oleh keputus- an  investasi.  Pendapat  tersebut  dapat  diartikan bahwa keputusan investasi itu penting, karena un- tuk mencapai tujuan perusahan hanya akan diha- silkan  melalui  kegiatan  investasi  perusahaan (Modigliani & Miller, 1958). Untuk itu, perusahaan harus  terus  meningkatkan  kegiatan  investasinya melalui peningkatan nilai total aktivanya. Pertum- buhan aktiva ini mengindikasikan bahwa kegiatan investasi yang dapat dilihat dari sisi aset perusaha- an selalu berkembang. Dan perkembangan aset ini akan menarik minat investor untuk menanamkan modalnya di dalam perusahaan.
DER  tidak  memengaruhi  nilai  perusahaan. Apabila dilihat dari data terbukti bahwa utang per- usahaan yang tinggi tidak memengaruhi fluktuasi

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
return saham. Return saham cenderung stabil wa- laupun  ada  kecenderungan  menurun.  Semakin tinggi  utang  tidak  selalu  dianggap  oleh  investor sebagai kegagalan pengelolaan keuangan perusa- haan.  Sebaliknya  rendahnya  utang  tidak  berarti perusahaan kekurangan dana. Investor akan meli- hat industri manufaktur itu sendiri. Terbukti per- usahaan  yang  bergerak  di  industri  manufaktur khususnya  food  and  beverage  memiliki  kontribusi yang tinggi terhadap IHSG dibandingkan dengan industri lainnya. Namun, bukan berarti bahwa in- vestor dapat mengabaikan rasio debt suatu perusa- haan. Sering kali kondisi financial distress yang diha- dapi perusahaan disebabkan oleh kegagalan dalam membayar  utang.  Proporsi  utang  yang  semakin tinggi menyebabkan fixed payment yang tinggi dan akan menimbulkan risiko kebangkrutan (Natarsyah, 2002).
DPR tidak berpengaruh terhadap return sa- ham. Hal ini menunjukan bahwa tinggi rendahnya dividen  yang  dibagikan  kepada  investor,  tidak memengaruhi return saham perusahaan. Jika dilihat dari hasil sebelumnya, investor lebih melihat inves- tasi sebagai good news bagi mereka. Pertumbuhan investasi yang tinggi merupakan signal positif yang dapat meningkatkan pendapatan mereka. Hasil ini sesuai dengan teori Modigliani & Miller (MM) yang menyebutkan bahwa nilai perusahaan tidak dipenga- ruhi oleh pembayaran dividen, tapi nilai perusaha- an dipengaruhi oleh kegiatan investasi perusahaan.
Likuiditas  tidak  berpengaruh  terhadap  re- turn saham. Tinggi rendahnya likuiditas perusaha- an tidak berpengaruh terhadap return saham. Likui- ditas adalah rasio kemampuan perusahaan di da- lam  membayar  kewajiban  jangka  pendeknya. Sesuai dengan hasil sebelumnya, investor tidak me- lihat pada sumber pendanaan perusahaan namun pada investasi perusahaan. Pada perusahaan sektor manufaktur,  likuiditas  lebih  direalisasikan  pada pada pembelian aktiva yang permanen guna me- manfaatkan kesempatan investasi
Profitabilitas memiliki pengaruh positif ter- hadap return saham. Hal ini mengindikasikan bah-
wa semakin tinggi profitabilitas maka akan mening- katkan  return  saham.  Hasil  ini  konsisten  dengan teori  dan  pendapat  Mogdiliani  dan  Miller  (MM) yang menyatakan bahwa  nilai perusahaan diten- tukan  oleh  earnings  power  dari  aset  perusahaan. Hasil  yang  positif  menunjukkan  bahwa  semakin tinggi  earnings  power  semakin  efisien  perputaran aset dan atau semakin tinggi profit margin yang di- peroleh oleh perusahaan. Hal ini berdampak pada peningkatan nilai perusahaan yang dalam hal ini return saham satu tahun ke depan. Temuan pene- litian  inipun  mendukung  signaling  theory,  Batta- charya (1979) yang menyatakan bahwa perusahaan yang mempunyai earning yang semakin meningkat merupakan signal bahwa perusahaan tersebut mem- punyai prospek bagus di masa yang akan datang. Kesimpulan ini juga mendukung hasil penelitian terdahulu,  antara  lain  Silalahi  (2001),  Natarsyah (2002), Kennedy (2003) dan Sujoko & Soebiantoro (2007).

## Pengaruh SBI, Kurs dan Uang Beredar terhadap Inflasi
Jumlah uang beredar berpengaruh signifikan terhadap  inflasi  dengan  arah  hubungan  negatif. Hasil ini bertentangan dengan pernyataan Ardian- syah (2003), Sasana (2004), Rahmat (2008), dan de- ngan “Teori Kuantitas dan Sisa Tunai” dan “Model Monetarist” yang menyebutkan bahwa pada dasar- nya inflasi disebabkan oleh ekspansi moneter (per- tambahan penawaran uang).
SBI memiliki pengaruh dengan arah hubung- an positif terhadap inflasi. Hasil ini sesuai dengan pernyataan Ferdian (2001), Ardiansyah (2003), dan Bank Indonesia (2009). Kebijakan Bank Indonesia dalam menetapkan suku bunga SBI akan direspon oleh  bank-bank  yang  mengeluarkan  suku  bunga deposito, sehingga pergerakan suku bunga depo- sito sesuai dengan SBI. Dengan meningkatnya SBI, mengakibatkan  investasi  pada  sektor  riil  meng- alami penurunan yang berdampak pada penurunan output sehingga tingkat suku bunga mempunyai

## Return Saham, Inflasi, dan Struktur Kepemilikan terhadap Risiko Investasi
Siti Komariah, Julenah, & M. Chudori
hubungan yang positif dengan tingkat inflasi. Inflasi yang terjadi karena cost push inflation. Penggunaan suku bunga ekspektasi inflasi sejalan dengan kebu- tuhan akan suatu instrumen yang secara efektif da- pat  menjelaskan  fenomena pergerakan  inflasi  se- bagai sasaran akhir bagi kebijakan moneter.
Nilai tukar rupiah terhadap dollar Amerika memiliki pengaruh dengan arah hubungan positif. Hasil ini sesuai dengan pernyataan Sasana (2004) dan Rahmat (2008). Dampak perubahan nilai tukar terhadap inflasi melalui impor barang konsumsi, adalah karena harga impornya dapat langsung me- mengaruhi harga jual produk dimaksud di dalam negeri (kelompok ini mempunyai elastisitas yang tinggi terhadap perubahan nilai tukar), sedangkan dampak melalui impor bahan baku dan barang mo- dal  yaitu  pembentukan  harganya  melalui  proses produksi  terlebih  dahulu.  Sementara  itu,  jalur transmisi tidak langsung terjadi melalui dorongan permintaan (demand pull), dimana kenaikan harga luar negeri ataupun kenaikan nilai mata uang asing mengakibatkan peningkatan penghasilan produsen eksportir dalam negeri sehingga dapat meningkat- kan  permintaan  mereka  akan  barang  dan  jasa  di dalam  negeri.  Dampak  kenaikan  permintaan  ini pada akhirnya akan menaikan harga. Bagi negara yang masih banyak mengimpor bahan baku mau- pun barang modal dari negara lain, depresiasi mata uang  domestik  tersebut  akan  berdampak  negatif bagi perkonomian domestik, yaitu adanya pening- katan biaya produksi yang disebabkan oleh kenaik- an harga bahan baku maupun barang modal sehing- ga menimbulkan kenaikan barang-barang produksi dan berpotensi menimbulkan inflasi.

## Pengaruh Dividend Payout Ratio, Debt to Equity
Ratio  dan  Agency  Cost  terhadap  Struktur

## Kepemilikan
DPR  berpengaruh  terhadap  struktur  kepe- milikan dengan arah hubungan positif. Hal ini me- nunjukan bahwa semakin tinggi komposisi pem- bagian dividen, maka akan meningkatkan struktur
kepemilikan. Investor institusional menginginkan pembagian  dividen  yang  tinggi,  karena  dividen merupakan salah satu pendapatan yang dapat dite- rima  oleh  investor.  Namun  hal  ini  bertentangan dengan  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Murhadi (2008).
DER berpengaruh terhadap struktur kepemi- likan dengan  arah hubungan positif. Hal  ini me- nunjukan bahwa tingginya komposisi utang akan meningkatkan kepemilikan perusahaan oleh insti- tusional. Tingginya utang tidak selalu diindikasi- kan sebagai bad news bagi  para investor  institusi. Tingginya  utang  dapat  mendatangkan  beberapa keuntungan, yaitu dapat menambah modal untuk kepentingan investasi, dan ada juga tax deductible effect yaitu  efek  utang  dapat  menurunkan  beban pajak perusahaan akibat adanya biaya bunga.
Agency  cost tidak  berpengaruh  terhadap struktur kepemilikan. Hal ini dapat diartikan bah- wa  tinggi  rendahnya  agency  cost,  tidak  meme- ngaruhi kepemilikan institusional sebuah perusa- haan. Berdasarkan hasil sebelumnya, para pemilik institusional hanya melihat besarnya modal yang dimiliki perusahaan dan besarnya pendapatan yang bisa diperoleh. Investor tidak melihat tingginya biaya konflik  perusahaan  karena  keinginan  investor untuk  memperoleh  pendapatan  dan  menambah modal dengan utang untuk kepentingan investasi di masa mendatang sudah terpenuhi.

## Pengaruh Return  Saham,  Inflasi  dan  Struktur Kepemilikan  terhadap Risiko  Investasi
Return saham berpengaruh dengan arah hu- bungan positif terhadap risiko investasi. Semakin tinggi  return  saham,  akan  meningkatkan  risiko investasi. Hal ini sesuai dengan prinsip portofolio keuangan  yaitu  high  risk  high  return  begitupun sebaliknya. Pada investasi jenis saham, return yang akan  diperoleh  jauh  lebih  tinggi  dibandingkan dengan  investasi  jenis  lain,  misalnya  deposito. Namun, risiko yang ditimbulkanpun relatif lebih besar dibandingkan dengan yang lainnya. Hasil ini

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No. 3, September 2011: 376–391
sesuai dengan penelitian Habbiburrahman, Limbong (2007) dan Dewantoro & Sinaga (2009).
Inflasi  tidak  berpengaruh  terhadap  return saham. Inflasi yang mewakili variabel moneter ter- nyata tidak memengaruhi  risiko investasi. Risiko investasi  di  dalam  pasar  modal  lebih  banyak  di- pengaruhi oleh pemain saham itu sendiri dan juga kinerja perusahaan yang diwakili oleh tinggi ren- dahnya  harga  saham.  Apabila  seorang  investor atau pemain saham memimiliki kemampuan ana- lisis yang sangat baik  termasuk menganalisis ke- adaan moneter di suatu negara, maka mereka da- pat memperkecil bahkan menghindari risiko inves- tasi. Seperti hasil sebelumnya, risiko investasi lebih banyak dipengaruhi oleh perkembangan harga sa- ham itu sendiri. Hasil ini sesuai dengan penelitian Zubaidah.
Struktur kepemilikan tidak berpengaruh ter- hadap risiko investasi. Hal ini menunjukan bahwa risiko  investasi  tidak  dipengaruhi  besar  kecilnya komposisi  kepemilikan  manajerial  perusahaan. Risiko investasi dipengaruhi oleh pergerakan harga saham.  Pergerakan  harga  saham  ini  sangat  me- mengaruhi  return  khususnya  bagi  para  investor yang  tujuannya  jangka  pendek  dalam  perolehan capital gain , sedangkan para pemilik manajerial pada umumnya memiliki tujuan jangka panjang dalam bentuk dividen. Sehingga hal ini tidak memenga- ruhi risiko investasi.

## KESIMPULAN DAN  SARAN Kesimpulan
Penelitian ini bertujuan untuk mengidentifi- kasi pengaruh return saham, inflasi, dan struktur kepemilikan terhadap risiko investasi pada perusa- haan manufaktur.  Hasil  penelitian  menunjukkan investasi, DER, DPR, likuiditas dan ROI secara ber- sama (simultan) berpengaruh terhadap return saham.
Pengaruh  secara  parsial  yang  diberikan masing-masing variabel sebagai berikut: investasi berpengaruh positif terhadap return saham. Pening- katan investasi akan dianggap sebagai pertumbuh-
an perusahaan di masa yang akan datang. Apabila tingkat investasi di sebuah perusahaan tinggi, ma- ka  akan  meningkatkan  kepercayaan  investor  ter- hadap perusahaan karena pertumbuhan investasi tersebut dapat dipersepsikan sebagai good news bagi investor  sehingga  dapat  meningkatkan  harga  sa- ham. DER tidak berpengaruh terhadap return sa- ham. Semakin tinggi utang tidak selalu dianggap oleh  investor  sebagai  kegagalan  pengelolaan  ke- uangan perusahaan. Sebaliknya rendahnya utang tidak berarti perusahaan kekurangan dana. Inves- tor akan melihat industri manufaktur itu sendiri. DPR  tidak  berpengaruh  terhadap  return  saham. Hasil ini sesuai dengan teori Modigliani & Miller (MM) yang menyebutkan bahwa nilai perusahaan tidak dipengaruhi oleh pembayaran dividen, tapi nilai perusahaan dipengaruhi oleh kegiatan inves- tasi perusahaan. Likuiditas tidak berpengaruh ter- hadap  return  saham.  Pada  perusahaan  sektor manufaktur,  likuiditas  lebih  direalisasikan  pada pada pembelian aktiva yang permanen guna me- manfaatkan  kesempatan  investasi.  Investasi  ber- pengaruh positif terhadap return saham. Perusaha- an yang mempunyai earning yang semakin mening- kat merupakan signal bahwa perusahaan tersebut mempunyai prospek bagus di masa yang akan da- tang. Semakin tinggi earnings power semakin efisien perputaran aset dan atau semakin tinggi profit mar- gin yang diperoleh  oleh perusahaan.  Hal ini  ber- dampak pada peningkatan nilai perusahaan yang dalam hal ini return saham satu tahun ke depan.
Tingkat suku bunga SBI, nilai tukar Rupiah terhadap US$ (kurs) dan jumlah uang beredar se- cara  bersama  (simultan)  berpengaruh  terhadap inflasi. Adapun pengaruh secara parsial yang dibe- rikan masing-masing variabel tersebut adalah se- bagai berikut: jumlah uang beredar (M2) berpengaruh negatif terhadap inflasi. Hal ini mengindikasikan bahwa semakin banyak uang beredar di masyara- kat,  maka  akan  menaikkan  menurunkan  tingkat inflasi. Uang beredar di dalam penelitian ini adalah M2, yaitu uang beredar yang umum dipegang oleh masyarakat, sedangkan untuk industri manufaktur

## Return Saham, Inflasi, dan Struktur Kepemilikan terhadap Risiko Investasi
Siti Komariah, Julenah, & M. Chudori
sendiri, diindikasikan lebih banyak menggunakan M1. Tingkat suku bunga SBI berpengaruh positif terhadap inflasi. Penggunaan suku bunga ekspek- tasi inflasi  sejalan dengan kebutuhan  akan suatu instrumen  yang secara  efektif dapat  menjelaskan fenomena pergerakan inflasi sebagai sasaran akhir bagi kebijakan moneter. Nilai tukar Rupiah terha- dap US$ (Kurs) berpengaruh positif terhadap inflasi. Naiknya  nilai  mata  uang  Rupiah  terhadap  dolar Amerika (depresiasi mata uang domestik) berdam- pak pada peningkatan biaya produksi yang dise- babkan oleh kenaikan harga bahan baku maupun barang  modal  sehingga  menimbulkan  kenaikan barang-barang  produksi  dan  berpotensi  menim- bulkan inflasi.
DPR,  DER  dan  agency  cost  secara  bersama (simultan)  berpengaruh  terhadap  return  saham. Adapun  pengaruh  secara  parsial  yang  diberikan masing-masing  variabel  tersebut  adalah  sebagai berikut: DPR berpengaruh positif terhadap struk- tur kepemilikan. Investor institusional mengingin- kan pembagian dividen yang tinggi, karena dividen merupakan salah satu pendapatan yang dapat dite- rima oleh investor. DER berpengaruh positif terha- dap struktur kepemilikan. Tingginya utang tidak selalu diindikasikan sebagai bad news bagi para in- vestor institusi. Agency cost tidak berpengaruh ter- hadap struktur  kepemilikan. Investor  tidak meli- hat tingginya biaya konflik perusahaan karena ke- inginan  investor  untuk  memperoleh  pendapatan dan menambah modal dengan utang untuk kepen- tingan investasi di masa mendatang sudah terpe- nuhi.
Return saham, inflasi, dan struktur kepemi- likan secara bersama (simultan) berpengaruh ter- hadap  risiko  investasi.  Adapun  pengaruh  secara parsial yang diberikan masing-masing variabel se- bagai  berikut:  return  saham  berpengaruh  positif terhadap  risiko  investasi.  Hal  ini  sesuai  dengan prinsip portofolio keuangan yaitu high risk high re- turn begitupun sebaliknya. Inflasi tidak berpengaruh terhadap risiko investasi. Risiko investasi di dalam pasar modal lebih banyak dipengaruhi oleh pemain
saham itu sendiri dan juga kinerja perusahaan yang diwakili oleh tinggi rendahnya harga saham. Apa- bila seorang investor atau pemain saham memiliki kemampuan  analisis  yang  sangat  baik  termasuk menganalisis  keadaan  moneter  di  suatu  negara, maka  mereka  dapat  memperkecil  bahkan  meng- hindari risiko investasi. Struktur kepemilikan tidak berpengaruh  terhadap  risiko  investasi.  Risiko investasi  dipengaruhi  oleh  pergerakan  harga saham. Pergerakan harga saham ini sangat meme- ngaruhi return khususnya bagi para investor yang tujuannya jangka pendek dalam perolehan capital gain ,  sedangkan  para  pemilik  manajerial  pada umumnya memiliki tujuan jangka panjang dalam bentuk  dividen.

## Saran
E miten  sebaiknya  memperhatikan  faktor- faktor yang dapat memengaruhi return sahamnya, karena  hanya  return  yang  memengaruhi  risiko investasi perusahaan. Hal ini sesuai dengan prinsip portofolio yang menyatakan high risk high return.
Sebaiknya pemerintah lebih berhati-hati da- lam  menjalankan  kebijakan  moneternya,  karena setiap kebijakan  moneter yang  diambil akan  ber- dampak pada inflasi.
Penelitian ini  mendukung keterbatasan-ke- terbatasan baik pada variabel-variabel penelitian, unit observasi, maupun instrumen penelitian. Pada penelitian lanjutan dapat memperluas dengan me- nambahkan hal-hal berikut: perusahaan yang dite- liti  tidak  hanya  terbatas  pada  satu  industri  saja, tetapi mencangkup banyak industri sehingga hasil dapat melingkupi seluruh perusahaan yang listing di BEI, sehingga tidak hanya indeks harga saham sektoral yang  dapat diteliti,  namun indeks  harga saham gabungan. Variabel nilai perusahaan dapat menggunakan  ukuran  lain,  tidak  hanya  sebatas pada risiko investasi saja, tapi bisa dikaji atau di- lengkapi dengan risiko perusahaan, risiko moneter, dan lain-lain. Untuk variabel struktur kepemilikan, lebih  baik  dikaji  dengan  beberapa  jenis  struktur

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No. 3, September 2011: 376–391
kepemilikan, misalnya institutional dan public own- ership ,  sehingga  dapat  dilakukan  perbandingan hasil dan analisis.

## DAFTAR  PUSTAKA
Andrianus,  F.  &  Niko,  A.  2006.  Analisa Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Inflasi di Periode 1997. Junal Ekonomi Pembangunan ,  2:2.
Ardiansyah,  M.  2003.  Pengaruh  Variabel  Keuangan terhadap Return Awal dan Return 15 Hari Setelah IPO di  Bursa  Efek Jakarta.  Prosiding. Simposium Nasional  Akuntansi  IV.
Bank  Indonesia.  Laporan  Triwulanan  Bank  Indonesia.
Berbagai Edisi.
Bank  Indonesia.  Statistik  Ekonomi  Keuangan Indonesia. Berbagai  Edisi.
Bhattacharya,  S. 1979.  Imperfect Information, Dividend Policy and The Bird In The Hand Fallacy. Bell Jour- nal of  Economics, 10:259-270.
Chen, R.C. & Steiner,T, 1999. Managerial Ownership and Agency  Conflicts:  A  Nonlinear  Simultaneous Equation Analysis of Managerial Ownership, Risk Taking, Debt Policy, and Dividend Policy. Finan- cial Review, 34:  119--137.
Crutchley, C.E & Hansen, R.S. 1989. A Test of the Agency Theory of Managerial Ownership, Corporate Le- verage, and Corporate Dividends. Financial Mana- gement (Winter), 36-46.
Dewantoro, M.A. & Sinaga, J.E.V. 2009. Analysis of In- vestment Holding-Period, Return, and Risk. BAI.
Endri. 2008. Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Inflasi di Indonesia. Jurnal Pembangunan Ekonomi, 13(1).
Fama, E.F. 1978. The Effect of The Firm’s Invesment and Financing Decision on  the  Welfare of  it Security Holders. American Economics Review, 68: 272-284.
Friend, I. & Lang, L.H.P. 1988. An Empirical Test of the Impact  of  Managerial  Self-Interest  on  Corporate Capital Structure.  The Journal of Finance,  43: 271- 282.
Gordon,  M.J.  1963.  Optimal  Invesment  and  Financing Policy. Journal of Finance, 264-272.
Hadi, S.S. & Taufik, A. 2005. Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi  Tingkat  Pengembalian  Harga Saham  Sektor  Perdagangan  pada  Bursa  Efek Jakarta. Jurnal Ekonomi STE, 1.
Haruman,  T.,  Komariah,  S.,  &  Henry,  J.  2006  Analisis Beberapa Variabel yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen  dan  Pengaruhnya  terhadap  Nilai Perusahaan  pada  Industri  Barang  Konsumsi Tahun 1994-2003. Prosiding, Seminar and Call for Papers on  Knowledge  Management.  Universitas Widyatama dan Institut Teknologi Bandung.
Haruman,  T.  2006.  Pengaruh  Keputusan  Keuangan terhadap  Nilai  Perusahaan  Berdasarkan  Strata Struktur Kepemilikan Studi Kasus  pada  Industri Manufaktur.  Prosiding.  Semiloka Nasional Better Management to Support Good Corporate Gover- nance, Kontribusi Pendidikan Tinggi Manajemen dalam Peningkatan  Daya Saing  Usaha  Nasional Pasca  Krisis. Fakultas  Ekonomi  dan  Manajemen Institut Pertanian  Bogor.
Haryanto  &  Sugiharto,T.  2003.  Pengaruh  Rasio Profitabilitas  terhadap  Harga  Saham  pada Perusahaan  Industri  di  Bursa  Efek  Indonesia. Jurnal Ekonomi dan Bisnis , 3: 141-154.
Haryanto,  D.,  &  Riyanto.  2007.  Pengaruh  Suku Bunga Sertifikat Bank Indonesia dan Nilai Kurs terhadap Risiko Sistematik Saham Perusahaan di BEJ. Jurnal Keuangan dan Bisnis , 5(1): 24 – 40.
Institute for Economic and Financial Research. 2008. In- donesian  Capital  Market Directory 2003-2007.
Jensen, G.R., Solberg, D.P., & Zorn, T.S. 1992. Simultineous Determination  of  Insider  Ownership,  Debt.  and Dividends Policies. Journal of Financial and Quanti- tative  Analysis, 247-263.
Kim, W.S. & Sorensen, E.G. 1986. Evidence on the Impact of  the  Agency  Cost  of  Debt  on  Corporate  Debt Policy. Journal of Finance and Quantitative Analysis, 21:  121-144.
Mardiyah, A.A. 2002. Pengaruh Informasi Asimetri dan Disclosure terhadap Cost of  Capital.  Jurnal Riset Akuntansi Indonesia ,  5(2):  229-256.
Mehran,  H., 1992. Executive  Insentive Plans, Corporate Control and  Capital  Structure.  Journal of  Finance and  Quantitative Analysis ,  27:  539-560.

## Return Saham, Inflasi, dan Struktur Kepemilikan terhadap Risiko Investasi
Siti Komariah, Julenah, & M. Chudori
Murhadi, W. 2008. Studi Kebijakan Dividen: Anteseden dan  Dampaknya terhadap Harga  Saham.  Jurnal Manajemen dan Kewirausahaan , 10(1).
Myers, S.C. 1977. Determinants of Corporate Borrowing.
Journal of Financial Economics, 5: 147-175.
Natarsyah.  Syahib.  2000.  Analisis  Pengaruh  Beberapa Faktor  Fundamental  Dan  Risiko  Sistematis Terhadap Harga Saham, Jurnal Ekonomi dan Bisnis
Indonesia , Vol 15. No. 3.294-312
Prasetyo, R. 2003. Analisis Saham Syariah dalam Rangka Pengambilan  Keputusan  Investasi  Syariah  di Pasar Modal. Skripsi. Universitas Muhammadiyah Malang.
Pribawanti,  T.M.  2007.  Analisis  Pengaruh  Rasio Keuangan  terhadap  Total  Return  Saham  pada Perusahaan  Induatri  Manufaktur  yang Membagikan Dividen di Bursa Efek Jakarta. Skripsi. (Tidak  Dipublikasikan).  Universitas  Negeri Semarang.
Rahayu,  D.  S.  &  Faisal.  2005.  Pengaruh  Kepemilikan Manajerial dan Institusional pada Struktur Modal Perusahaan. Jurnal Bisnis dan Akuntansi, 7(2): 190- 203.
Rahmat,  A.A.  2008.  Analisis  Faktor-Faktor  yang Mempengaruhi  Inflasi di Indonesia. Skripsi. Uni- versitas  Islam  Indonesia  Fakultas  Ekonomi. Yogyakarta.
Rozeff, M. 1982. Growth, Beta, and Agency Cost as Deter- minants of Dividend Payout Ratios. Journal of Fi- nancial  Research, 11(5): 249-259.
Sujoko  &  Soebiantoro.  2007.  Pengaruh  Struktur Kepemilikan Saham, Leverage, Faktor Intern dan Faktor Ekstern terhadap Nilai Perusahaan. Jurnal Manajemen dan Kewirausahaan, 9(1): 41-48.
Suranta, E. & Midiastuti, P. 2003. Hubungan Kepemilikan Manajerial,  Nilai  Perusahaan  dan  Investasi dengan Model Persamaan Linier Simultan. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia , 6(1).
Tandelilin, E. 1997. Determinant of Systematic Risk: The Experience  of  Some  Indonesia  Common  Stock.
Kelola ,  16(4):  101-114.
Ulupui  I.  G.  K.  A.  2009.  Analisis  Pengaruh  Rasio Likuiditas, Leverage, Aktivitas, dan Profitabilitas terhadap  Return  Saham  (Studi  pada Perusahaan Makanan dan Minuman dengan Kategori Industri Barang Konsumsi di BEJ). Jurnal Ekonomi Univer- sitas  Udayana.
Widjaja,  E.  2004.  Analisi  Pengaruh  Inflasi  terhadap Tingkat Risiko Saham (Studi Kasus pada Saham- Saham  Kategori  LQ  45  Tahun  2001-2002).
Atmajaya ,  XVIX(1): 55-67.
Yunan. 2009. Analisis Faktor-faktor yang Mempengaruhi Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia. Thesis. (Tidak Dipublikasikan).  Universitas  Sumatra  Utara, Medan.
Yuniningsih. 2002. Interdepedensi antara Kebijakan Divi- dend  Payout  Ratio,  Financial  Leverage,  dan Investasi  pada  Perusahaan  Manufaktur  yang Listed. Jurnal Bisnis dan Ekonomi.