Jurnal Ekonomi dan Bisnis, Vol. 11 No. 4 Desember 2022 P - ISSN
: 2503-4413
E - ISSN
: 2654-5837, Hal 502 – 511

## PERAN TATA KELOLA DAN SUMBER DAYA TERHADAP BEBAN R&D PERUSAHAAN NONKEUANGAN TERBUKA DI INDONESIA
Joshua Nathanael,
Magister Manajemen, Fakultas Bisnis dan Ekonomika, Universitas Surabaya Jalan Raya Kalirungkut, Surabaya 60293, Indonesia
Werner Ria Murhadi *
Magister Manajemen, Fakultas Bisnis dan Ekonomika, Universitas Surabaya
Jalan Raya Kalirungkut, Surabaya 60293, Indonesia
Article Info Abstract Article History : Received  16  Des - 2022 Accepted  25 Des  - 2022 Available Online 30 Des – 2022 To  accomplish  long-term  goals,  one  of  the  strategic  steps  taken  by  the company  is  investing  in  innovation  through  Research  and  Development (R&D) spending. Numerous studies show that R&D activities can improve company  performance.  However,  fewer  studies  discuss  the  factors involved  in  R&D  investment,  especially  in  Indonesia.  In  addition,  the versatile results of previous studies make this research still relevant. This study  aims  to  determine  which  factors  are  involved  in  R&D  expense decisions  from  a  company's  resource  and  corporate  governance perspective.  This  research  uses  multiple  linear  regression  with  the Ordinary Least  Square (OLS) estimation  method. Based on the stability test,  the  Covid-19  pandemic  affects  the  relationship  between  several factors  in  R&D  expense.  In  all  samples,  only  the  proportion  of independent  commissioners  positively  affects  R&D  expenses.  There  is shifting in the variables of company ownership, profitability, and tangible assets toward R&D expense. But, debt has no significant effect on R&D expenses before and during the pandemic. Thus, ownership concentration, independent  commissioner,  and  company  resources,  such  as  tangible assets  and  other  financing  sources,  have  a  role  in  the  R&D  investment decision. This research shows the crucial role of corporate governance in managing  a  company's  resources  to  sustain  a  competitive  advantage through R&D activities. Keyword : Company’s Resources; Corporate  Governance;  R&D Expense 1.

## PENDAHULUAN
Riset dan Pengembangan (R&D) merupakan  aktivitas  yang  dilakukan  perusahaan untuk  mengembangkan  nilai  dari  perusahaan melalui kegiatan inovasi. Inovasi bagi perusahaan mampu  memberikan  keunggulan  bersaing  yang dapat  berdampak  positif  bagi  kinerja  perusahaan jangka panjang. Dalam beberapa penelitian, R&D terbukti memberi dampak yang positif bagi kinerja perusahaan  (Kaymaz et  al .,  2019;  Manogna  & Mishra, 2021; Shasha, 2021). Di balik manfaatnya, R&D  memiliki  risiko  yang  lebih  besar  dan  hasil yang  tidak  pasti  dibandingkan  proyek  investasi lain.  Risiko  ini  bisa  berdampak  pada  penurunan harga  saham  jika  adanya  kegagalan  R&D  (Adu- Ameyaw et  al .,  2022),  risiko  penilaian  kreditur pada  pembiayaan  R&D  dengan  utang  (Parnes,
* Corresponding author: werner@staff.ubaya.ac.id
2022),  dan  beberapa  risiko  lainnya.  Oleh  karena itu,  ada  banyak  pertimbangan  perusahaan  dalam menentukan besarnya biaya R&D.
Dalam teori Resource Based View (RBV), keunggulan bersaing didapatkan melalui pengelolaan sumber daya oleh pemegang kepentingan  perusahaan  (Galati et  al .,  2019). Sumber  daya  perusahaan  dan  pengelolanya merupakan  faktor  yang  tidak  dapat  dipisahkan. Sumber  daya  perusahaan  dapat  mempengaruhi besar  beban  R&D,  seperti  profitabiltias  (sebagai pendanaan  internal),  utang,  dan  aset  berwujud (Iqbal et  al .,  2022;  Khachoo  &  Sharma,  2017; Neves  &  Branco,  2020;  Suman  &  Singh,  2021; Zulfiqar et al ., 2021). Adanya keterbatasan sumber daya  dan  perbedaan  kepentingan  antara  pemilik dan  manajemen  menyebabkan  perlu  adanya mekanisme  tata  kelola  perusahaan  yang  baik.
Mekanisme  tata  kelola  perusahaan,  seperti komisaris independen dan konsentrasi kepemilikan perusahaan  (Iqbal et  al .,  2022;  Suman  &  Singh, 2021;  Zulfiqar et  al .,  2021)  biasanya  digunakan untuk mencegah konflik kepentingan di perusahaan  termasuk  dalam  penentuan  besarnya beban R&D.
Ada  beragam  penelitian  yang  meneliti peran  R&D  terhadap  kinerja  perusahaan  namun, penelitian  mengenai  faktor  yang  mempengaruhi beban R&D perusahaan di Indonesia masih minim dilakukan.  Di  samping  perbedaan  hasil  dari beberapa  penelitian  terdahulu,  penelitian  yang relevan  dengan  kondisi  pandemi  di  Indonesia belum banyak diteliti dalam mempengaruhi beban R&D.  Oleh  karena  itu,  penelitian  ini  bertujuan mengetahui  peran  sumber  daya  dan  tata  kelola perusahaan  terhadap  beban  R&D  perusahaan  di Indonesia.

## 2. KAJIAN PUSTAKA
2.1.

## Pengaruh profitabilitas terhadap beban R&D
Profitabilitas merupakan salah satu bentuk sumber  pendanaan  internal  yang  didapat  dari aktivitas bisnis perusahaan. Dalam Pecking Order Theory ,  pendanaan  internal  biasanya  digunakan sebagai  sumber  pendanaan  awal  bagi  proyek investasi  karena  dinilai  berisiko  lebih  rendah (Myers & Majluf, 1984). Pengunaan profitabilitas sebagai sumber pendanaan juga memiliki opportunity  cost sehingga  pemegang  kepentingan harus memilih dalam menentukan proyek investasi mana  yang  mau  menggunakan  sumber  dana internal.  Secara  umum,  perusahaan  memiliki pilihan  investasi  pada  aset  berwujud  ataupun  tak berwujud (seperti kegiatan R&D) (Shasha, 2021).
Ada beragam pendapat mengenai hubungan  profitabilitas  terhadap  beban  R&D. Dalam beberapa penelitian, profitabilitas berpengaruh  negatif  terhadap  beban  R&D  (Neves & Branco, 2020; Zulfiqar et al ., 2021). Hubungan yang  negatif  ini  dapat  terjadi  ketika  perusahaan dihadapkan  pada  pilihan  investasi  dan  lebih dititikberatkan  pada  aset  berwujud  (Neves  & Branco,  2020).  Sebaliknya,  Khachoo  &  Sharma (2017)  menunjukkan  ada  hubungan  yang  positif antara profitabilitas  terhadap beban R&D. Hal ini disebabkan  oleh  R&D  yang  berisiko  lebih  baik didanai dengan profitabilitas yang cenderung tidak berisiko dibandingkan pendanaan eksternal. Berdasarkan  perbedaan  hasil  dari  penelitian terdahulu,  hipotesis  yang  dikembangkan  dalam penelitian ini, yaitu:
H1: profitabilitas diduga memiliki pengaruh yang positif terhadap beban R&D 2.2. Pengaruh utang terhadap beban R&D
Menurut  Myers  &  Majluf  (1984)  dalam
Pecking  Order  Theory ,  utang  lebih  disukai perusahaan dibandingkan pengeluaran saham baru. Pengeluaran  saham  baru  biasanya  berpengaruh dalam penurunan nilai dari investasi karena adanya risiko  asimetri  informasi  dan  perubahan  portfolio oleh pemegang saham lama. Namun, pemanfaatan utang  sebagai  sumber  pendanaan  memiliki  risiko yang  lebih  besar  bagi  perusahaan  hingga  di  titik perusahaan  tidak  mampu  membayar  beban  utang dan mengalami kebangkrutan (Seppa, 2014). Oleh karena  itu,  perusahaan  perlu  mempertimbangkan sumber pendanaan proyek menggunakan utang.
Iqbal et  al .,  (2022)  dan  Zulfiqar et  al ., (2021)  sependapat  bahwa  utang  memiliki  nilai signifikansi  yang  negatif  terhadap  beban  R&D perusahaan. Perusahaan yang memiliki utang besar cenderung mengurangi investasi R&D perusahaan. Namun  penelitian  Suman  &  Singh  (2021)  dan Khachoo  &  Sharma  (2017)  justru  menunjukkan bahwa  utang  memiliki  dampak  yang  positif  pada investasi  R&D.  Suman  &  Singh  (2021)  menduga perusahaan  dengan  kesempatan  bertumbuh  yang besar  dan  disertai  arus  kas  dan  utang  yang  besar akan cenderung meningkatkan investasi R&D-nya. Pembiayaan  R&D  menggunakan  utang  cukup berisiko karena R&D juga memiliki hasil yang tak pasti sehingga hipotesis yang dikembangkan:
H2:  Utang  berpengaruh  negatif  terhadap beban R&D perusahaan

## 2.3. Pengaruh aset berwujud terhadap beban R&D
Aset  berwujud  merupakan  salah  satu sumber  daya  fisik  yang  dapat  digunakan perusahaan dalam menunjang keunggulan bersaing perusahaan  (Galati et  al. ,  2019).  Berbeda  dengan aset  tak  nyata  yang  sulit  untuk  diukur,  aset berwujud  yang  memiliki  bentuk  fisik  sehingga mudah  untuk  diukur.    Aset  dikenali  sebagai  aset berwujud  jika  menghasilkan  manfaat  di  masa depan  dan  dikuasai  perusahaan  minimal  1  tahun yang dinilai berdasarkan biaya akuisisi atau beban produksi  (Ion,  2012).  Aset  berwujud  merupakan bentuk  lain  dari  pengeluaran  modal  yang  bisa menaikkan  nilai  perusahaan.  Investasi  pada  aset berwujud dipercaya dapat meningkatkan kekayaan pemegang  saham  (Markus  &  Rideg,  2020). Adanya kebutuhan investasi dan sumber pendanaan terbatas sering kali membuat perusahaan  memilih  antara  berinvestasi  pada  aset berwujud  atau  inovasi  melalui  kegiatan  R&D. Namun,  perusahaan  juga  bisa  melakukan  sinergi antara  aset  berwujud  dengan  R&D  seperti  pada teori RBV.
Neves & Branco (2020) menunjukkan aset berwujud  berpengaruh  negatif  terhadap  beban R&D karena perusahaan teknologi tinggi menginvestasikan  aset  nyatanya  terlebih  dahulu
untuk  membangun  valuasi  perusahaan  yang  lebih besar dan berdampak bagi kredibilitas perusahaan yang baik. Penelitian Suman & Singh (2021) justru menunjukkan  hasil  bahwa  aset  berwujud  tidak berpengaruh  signifikan  terhadap  beban  R&D perusahaan.  Adanya  konflik  keagenan  sering  kali terjadi  membuat  manajemen  lebih  memilih  untuk meningkatkan aset berwujud dibandingkan investasi  R&D  karena  meningkatkan  nilai perusahaan dengan risiko lebih rendah. Khachoo & Sharma (2017) menunjukkan bahwa aset berwujud berpengaruh  positif  terhadap  beban  R&D  karena aset  berwujud  dapat  menunjang  aktivitas  R&D perusahaan.  Jika  menghubungan  teori  RBV  dan peran  penting  aset  berwujud  pada  inovasi,  maka hipotesis yang dikembangkan adalah:
H3:  Aset  berwujud  berpengaruh  positif terhadap beban R&D
2.4. Pengaruh konsentrasi pemilik perusahaan terhadan beban R&D Bila mengacu pada agency theory , Konflik keagenan  dapat  terjadi  ketika  pemilik  perusahaan (prinsipal) dan manajer (agen) memiliki kepentingan  yang  berbeda  (Ramadhan et  al ., 2022). Adanya mekanisme tata kelola perusahaan membuat selarasnya kepentingan prinsipal dengan praktik yang dilakukan oleh agen dan meminimalkan  asimetri  informasi  (Haryanto, 2021).  Salah  satu  mekanisme  tata  kelola perusahaan,  yaitu  besar  kepemilikan  perusahaan. Kepemilikan  perusahaan  menentukan  kendali pemilik  terhadap  perusahaan.  Kendali  pemilik akan  meminimalkan  konflik  keagenan  dari eksekutif.  Kendali  pemilik  yang  juga  merangkap menjadi  eksekutif  akan  menjamin  tercapainya tujuan perusahaan (Schuster et al ., 2020). Namun, arah  perusahaan  juga  ditentukan  dalam  sudut pandang pemegang saham apakah lebih beorientasi pada tujuan jangka panjang atau jangka pendek.
Suman & Singh (2021) dan Zulfiqar et al ., (2021)  menunjukkan  konsentrasi  kepemilkan saham yang signifikan positif mempengaruhi besar investasi  R&D.  Iqbal et  al .,  (2022)  sebaliknya menunjukkan konsentrasi kepemilikan saham yang signifikan  negatif  mempengaruhi  besar  investasi R&D. Hasil yang negatif dari penelitian ini terjadi karena  adanya  pengaruh  beberapa  perusahaan State-owned Enterprise (SOE) yang dipimpin oleh pemerintah  yang  cenderung  konservatif  dalam inovasi. Penentuan dari ketiga penelitian terdahulu menunjukkan  peran  pemegang  saham  pengendali terhadap beban R&D. Pemegang saham pengendali menurut aturan OJK nomor 9/POJK/2018  adalah  pemegang  saham  dengan kepemilikan  lebih  dari  50%.  Dengan  demikian, hipotesis yang dikembangkan adalah:
H4:  Konsentrasi  kepemilikan  saham  akan
berpengaruh positif terhadap beban R&D 2.5. Pengaruh proporsi komisaris independen terhadap beban R&D Komisaris independen menjadi komponen penting  dalam  mengendalikan  konflik  keagenan yang  dapat  muncul  pada  bagian  eksekutif perusahaan.  Komisaris  independen  merupakan bagian  dari  dewan  komisaris  namun  berasal  dari luar  perusahaan  (biasanya  ditandai  dengan  tidak adanya  kepemilikan  saham  perusahaan  dan  tidak berafiliasi  dengan  perusahaan,  dewan  komisaris, direksi  dan  pemegang  saham  utama).  Komisaris independen akan menjadi pihak yang netral untuk memberikan masukan terhadap keputusan eksekutif  dan  perannya  penting  dalam  menjamin terlindungnya  hak  pemilik  saham  minoritas (Pradita & Utama, 2020). Namun, peran komisaris independen juga dipengaruhi oleh kompetensi dan kemampuan  komisaris  independen  (Murhadi, 2009; Suman & Singh, 2021).
Proporsi komisaris independen menunjukkan  nilai  yang  signifikan  positif  dalam mempengaruhi beban R&D perusahaan (Suman & Singh, 2021; Zulfiqar et al ., 2021). Peran komisaris independen  dinilai  mampu  mendorong  pihak manajemen  untuk  meningkatkan  input  inovasi karena ada kemungkinan semakin besar perusahaan  maka  akan  semakin  kecil  usaha manajemen  perusahaan  untuk  meningkatkan inovasi  (Suman  &  Singh,  2021).  Namun,  Iqbal et al .  (2022)  menunjukan  proporsi  komisaris independen  dalam  dewan  direksi  justru  tidak signifikan  mempengaruhi  besar  beban  R&D perusahaan. Hal ini bisa disebabkan oleh penelitian tersebut  menggunakan  obyek  perusahaan  di Tiongkok yang lebih dititikberatkan pada  pemilik perusahaan  khususnya  SOE  yang  memiliki signifikansi  negatif  terhadap  besar  nilai  beban R&D.  Komisaris  independen  seharusnya  dapat mendorong  inovasi  yang  merupakan  kepentingan perusahaan  jangka  panjang  sehingga  hipotesis yang digunakan adalah:
H5: Proporsi komisaris independen berpengaruh positif terhadap beban R&D
3.

## METODE PENELITIAN
Penelitian ini menggunakan sampel perusahaan nonkeuangan terbuka yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) pada tahun 2017-2021. Data  yang  dapat  digunakan  harus  memenuhi beberapa syarat, yaitu perusahaan terdaftar di BEI pada periode 2017-2021 tanpa mengalami delisting ataupun relisting, menerbitkan  laporan  keuangan di  setiap  tahun  pada  rentang  waktu  penelitian, memiliki seluruh data variabel secara pada laporan keuangan  perusahaan,  dan  tidak  memiliki  ekuitas bernilai  negatif  pada  rentang  tahun  2017-2021. Sumber  data  sekunder  berupa  laporan  tahunan
didapatkan  secara  langsung  melalui  situs  resmi BEI.  Hasil  observasi  dalam  penelitian  ini berjumlah 170 data.
Pengujian  sampel  menggunakan  model panel  data  dengan  metode  uji  regresi  linier berganda  dan  metode  estimasi Ordinary  Least Square .  Model  yang  digunakan  perlu  memenuhi asumsi  klasik  dan  melalui  uji  pemilihan  model Chow  test dan Hausman  test .  Pada  periode  2020- 2021,  ada  peristiwa  pandemi  global  yang  dapat mempengaruhi  estimasi  dari  penelitian  ini sehingga  dilakukan  uji Chow’s  Poolability  test untuk menguji kestabilan data (Baltagi, 2021).
Variabel dependen yang digunakan dalam penelitian ini adalah intensitas beban R&D (RDI). Variabel  independen  yang  digunakan,  yaitu profitabilitas  (ROA),  utang  (LEV),  aset  berwujud (TAN),  konsentrasi  kepemilikan  perusahaan (OwnC),  dan  proporsi  komisaris  independen (IND). Dalam penelitian ini, variabel kontrol yang digunakan  adalah  ukuran  perusahaan  (SIZE)  dan umur  perusahaan  (AGE).  Ukuran  perusahaan merupakan faktor yang mempengaruhi perusahaan dalam  hal economic  of  scale yang  dapat mempengaruhi kinerja perusahaan (Vinasithamby, 2015).  Selain  itu,  umur  juga  mempengaruhi kedewasaan perusahaan dan memiliki kemungkinan  mempengaruhi  perusahaan.  Secara keseluruhan ada 7 variabel  yang digunakan dan 1
variabel  dependen  dalam  penelitian  ini  beserta pengukurannya (Tabel 1). Persamaan regresi yang digunakan adalah:
𝑅𝐷𝐼 𝑖𝑡 = 𝛽 0 + 𝛽 1 . 𝑅𝑂𝐴 𝑖𝑡 + 𝛽 2 . 𝐿𝐸𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 3 . 𝑇𝐴𝑁 𝑖𝑡 + 𝛽 4 . 𝑂𝑤𝑛𝐶 𝑖𝑡 + 𝛽 5 . 𝐼𝑁𝐷 𝑖𝑡 + 𝛽 6 . 𝑆𝐼𝑍𝐸 𝑖𝑡 + 𝛽 7 . 𝐴𝐺𝐸 𝑖𝑡 + 𝜀 𝑖𝑡 ……………………………………………… ……..…(1)
Keterangan
RDI it = Intensitas beban R&D perusahaan i pada periode t β 0
= Konstanta β 1,2,…,7 = Koefisien regresi dari variabel ROA it = ROA perusahaan i pada periode t
LEV it =  Rasio  utang  perusahaan  i  pada periode t
TAN it =  Aset  berwujud  perusahaan  i pada periode t
OwnC it = Konsentrasi kepemilikan perusahaan i pada periode t
IND it =  Proporsi  komisaris  independen perusahaan i pada periode t
SIZE it = Ukuran perusahaan perusahaan i pada periode t
AGE it =  Umur  perusahaan  perusahaan  i pada periode t ε it
= Error atau stochastic error Tabel 1. Variabel yang Digunakan beserta Proksi Pengukurannya Variabel Proksi Sumber Variabel dependen RDI Beban R&D 𝑖𝑡 Total Aset 𝑖𝑡 (Adu-Ameyaw et al ., 2022; Curtis et al ., 2020; Iqbal et
al ., 2022; Suman & Singh, 2021)
Variabel independen
ROA 𝐸𝐵𝐼𝑇 (𝐸𝑎𝑟𝑛𝑖𝑛𝑔 𝐵𝑒𝑓𝑜𝑟𝑒 𝐼𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑡 𝑎𝑛𝑑 𝑇𝑎𝑥) 𝑖𝑡 𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝐴𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠 𝑖𝑡 (Neves & Branco, 2020) LEV 𝐿𝑜𝑛𝑔 − 𝑡𝑒𝑟𝑚 𝑙𝑖𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡𝑖𝑒𝑠 𝑖𝑡 Total Aset 𝑖𝑡 (Iqbal et al ., 2022) TAN 𝑇𝑎𝑛𝑔𝑖𝑏𝑙𝑒 𝑓𝑖𝑥𝑒𝑑 𝑎𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠 𝑖𝑡 𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑎𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠 𝑖𝑡 (Neves & Branco, 2020; Suman & Singh, 2021) OwnC Dummy variable dengan nilai 1 jika perusahaan memiliki pemegang saham lebih dari 50% dan jika tidak bernilai 0 (Zulfiqar et al ., 2021) IND 𝑗𝑢𝑚𝑙𝑎ℎ 𝑘𝑜𝑚𝑖𝑠𝑎𝑟𝑖𝑠 𝑖𝑛𝑑𝑒𝑝𝑒𝑛𝑑𝑒𝑛 𝑖𝑡 𝑗𝑢𝑚𝑙𝑎ℎ 𝑑𝑒𝑤𝑎𝑛 𝑘𝑜𝑚𝑖𝑠𝑎𝑟𝑖𝑠 𝑖𝑡
(Iqbal et al ., 2022; Suman & Singh, 2021; Zulfiqar et al ., 2021) Variabel kontrol AGE (𝑡𝑎ℎ𝑢𝑛 𝑏𝑒𝑟𝑗𝑎𝑙𝑎𝑛 − 𝑡𝑎ℎ𝑢𝑛 𝑏𝑒𝑟𝑑𝑖𝑟𝑖) 𝑖𝑡 (Iqbal et al ., 2022) SIZE 𝐿𝑛( 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑎𝑠𝑠𝑒𝑡𝑠) 𝑖𝑡 (Iqbal et al ., 2022; Suman & Singh, 2021)

## 4. HASIL DAN PEMBAHASAN

## 4.1. Hasil
Hasil  deskriptif  statistik  (Tabel  2) menunjukkan  data  RDI  yang  cukup  kecil  dengan nilai maksimum sebesar 2,85% dan rerata sebesar
2,78×10 -3 .  Sebaran  data  dari  penelitian  ini menunjukkan  pola  persebaran  yang  condong positif  ( positively  skewed )  pada  seluruh  variabel. Data yang condong positif ditandai oleh nilai rerata yang lebih besar dari nilai tengah.
Tabel 2. Analisis Statistik Deskriptif N Mean SD Median Min. Maks. RDI 170 2,78E-03 4,93E-03 8,03E-04 0 2,85E-02 ROA 170 7,95E-02 8,10E-02 0,06 -0,04 0,48 LEV 170 0,12 0,10 0,08 0,01 0,51 TAN 170 0,37 0,18 0,34 0,07 0,76 IND 170 0,42 0,14 0,40 0,00 1,00 OWNC 170 0,66 0,47 1,00 0,00 1,00 AGE 170 44,89 23,98 42,50 15,00 115,00 SIZE 170 29,28 1,40 29,18 26,15 31,87
Hasil  pengujian  model  dengan  uji  Chow dan  Hausman  menunjukkan  bahwa  model  panel data yang baik adalah Random effect model (Tabel 3). Analisis dengan uji Breusch-Godfrey menunjukkan  adanya  autokorelasi  yang  dapat mempengaruhi  estimator  dari  OLS.  Oleh  karena itu,  metode Panel-Corrected  Standard  Error digunakan  agar  persamaan  regresi  memenuhi standar BLUE (Ikpesu et al ., 2019).
Hasil  uji Poolability  test menunjukkan bahwa  adanya  pengaruh  pandemi  pada  rentang waktu  penelitian  (Tabel  3).  Bila  penelitian  tetap menggunakan  OLS  tanpa  memperdulikan  adanya pengaruh pandemi, maka penelitian akan memberikan  kesimpulan  yang  salah.  Oleh  karena itu,  penelitian  ini  membandingkan  sampel keseluruhan,  pada  rentang  waktu  sebelum pandemi, dan saat pandemi. Tabel 3. Hasil Uji Chow, Hausman, dan Poolability Effects Test Statistic d.f. Prob. Uji Chow Cross-section F 71,918 ( 33; 129 ) 0,000 Cross-section Chi-square 504,076 33 0,000 Uji Hausman Cross-section random 5,148 7 0,642 Poolability test F-stat 2,823 0,001
Pada sampel keseluruhan, hanya IND dan
SIZE  yang  berpengaruh  signifikan  terhadap  RDI (Tabel  4).  Ada  perubahan  pola  pada  beberapa variabel  dari  sebelum  dan  saat  pandemi  dengan signifikansi  5%,  yaitu  variabel  ROA,  TAN,  dan
OwnC.  Variabel  LEV  dan  AGE  tidak  mengalami perubahan yang signifikan pada sampel keseluruhan  ataupun  pada  periode  sebelum  dan saat pandemi.
Tabel 4. Hasil Analisis Regresi Berganda pada Sampel Keseluruhan, Sebelum Pandemi, dan Saat
Pandemi Variabel Total Sebelum pandemi Saat pandemi Coef. Prob Coef. Prob Coef. Prob C 0,0366 0,0035 0,0027 0,0000 0,0029 0,0000 ROA -0,0034 0,189 0,0022 0,2265 -0,0048 0,0054* LEV -0,0007 0,6363 0,0021 0,3086 -0,0005 0,7241 TAN -0,0002 0,9597 -0,0030 0,0021* 0,0027 0,0000* OwnC -0,0008 0,2943 -0,0015 0,0002* 0,0010 0,0151* IND 0,0043 0,0007* 0,0026 0,1602 0,0009 0,7258 AGE 2,47E-05 0,2312  -1,93E-06 0,7301 2,05E-06 0,7224 SIZE -0,0012 0,0029* 3,32E-05 0,3037  -6,38E-05 0,0672
Year dummy Tidak Ya Ya R-sq 0,0972 0,1175 0,1044 Adj. R-sq 0,0582 0,0794 0,0657 Prob (F- stat) 0,0186 0,0045 0,0114 Keterangan: *signifikan dengan α=5% 4.2. Pembahasan Dalam penelitian ini profitabilitas menunjukkan  hubungan  yang  tidak  signifikan terhadap  RDI  sehingga  menolak  H1.  Hubungan yang  tidak  signifikan  ini  dapat  disebabkan  oleh beberapa  alasan.  Pertama,  ada  perbedaan  antara pecking  order  theory (teori  yang  melandasi hipotesis 1) dengan theory of financing innovation (Nylund et  al .,  2020).  Dalam  teori  pembiayaan inovasi,  R&D  memiliki  sifat  alami  yang  berbeda dibandingkan pembiayaan investasi lainnya. R&D cenderung  bersifat  sangat  berisiko,  memiliki output  atau  hasil  yang  tak  pasti,  dan  bersifat intangible  (Kerr & Nanda, 2015; Organisation for Economic Co-operation and Development, 2016). Martinsson  (2009)  menyebutkan  pembiayaan R&D  dengan  pendanaan  internal  biasanya dilakukan oleh perusahaan ukuran kecil menengah (SMME),  sedangkan  perusahaan  besar  biasanya menggunakan  pendanaan  eksternal  seperti  utang ataupun  pengeluaran  ekuitas  untuk  pembiayaan R&D.  Kedua,  Indonesia  merupakan  negara  yang masih  menganut civil  law (Arifin,  2020; Wicaksono,  2021).  Negara  yang  menganut civil law biasanya  membiayai  R&D-nya  menggunakan pendanaan  internal  atau  utang  (Neves  &  Branco, 2020). Ketiga, besar RDI di Indonesia yang relatif kecil jika dilihat dari nilai rerata RDI (2,78×10-3) dengan  pola  sebaran  data  yang  condong  positif. Nilai  R&D  yang  kecil  menunjukkan  bahwa sebagian  besar  perusahaan  enggan  berinvestasi pada  R&D  walaupun  memiliki  keuntungan  yang besar.  Perusahaan  yang  didominasi  oleh short- termism berinvestasi  pada  aset  lain  yang  berisiko lebih  rendah  (Mazzucato,  2013).  Keempat,  R&D merupakan proyek jangka panjang dan profitabilitas  lebih  cocok  digunakan  untuk pendanaan  jangka  pendek  (Lee,  2018).  Dengan keempat alasan tersebut, profitabilitas pada sampel keseluruhan dan sebelum pandemi tidak memiliki hubungan  yang  signifikan  terhadap  RDI.  Pada sampel  periode  pandemi,  ada  hubungan  yang signifikan  negatif  antara  profitabilitas  terhadap RDI.  Kondisi  pandemi  merupakan  kondisi  yang menyerupai  adanya  krisis.  Ketika  krisis  terjadi, perusahaan  cenderung  memitigasi  risiko  dengan menurunkan  investasinya  (Lee,  2018;  Spielkamp &  Rammer,  2009).  Salah  satu  usaha  yang  bisa dilakukan perusahaan dengan mengurangi
sebagaian pembiayaan R&D yang berisiko tinggi.
Dalam penelitian ini utang tidak berpengaruh  signifikan  terhadap  RDI  sehingga menolak H2. Hasil ini konsisten dengan beberapa penelitian  lain  (Chen  &  Hu,  2016;  Khachoo  & Sharma, 2017; Martinsson, 2009). Hubungan yang tidak signifikan ini dapat dijelaskan oleh beberapa alasan. Pertama, Penggunaan utang jangka panjang hanya  efektif  ketika  R&D  dan  utang  jangka panjang  berada  pada  tingkat  yang  tinggi  karena bisa berpotensi memberikan return yang besar pula bagi  bank  walaupun  memiliki  risiko  yang  besar (Serrasqueiro et al ., 2011). Kedua, aktivitas  R&D memiliki high marginal cost of debt sehingga baik dari  segi  perusahaan  juga  berhati-hati  dalam menggunakan utang (Chiao, 2002). Beberapa bank memilih  untuk  memberikan  utang  jangka  pendek agar  memudahkan  pemantauan  pembiayaan  R&D yang  dinilai  terlalu  berisiko  jika  menggunakan utang jangka panjang (Khachoo & Sharma, 2017; Serrasqueiro et  al .,  2011).  Ketiga,  perusahaan besar  masih  menghadapi  masalah  asimetri informasi  karena  memiliki  pendanaan  yang  lebih kompleks dibandingkan perusahaan kecil menengah (Ho et al ., 2006). Dengan ketiga alasan tersebut,  utang  jangka  panjang  tidak  cocok digunakan sebagai pembiayaan R&D.
Pada  sampel  keseluruhan,  TAN  tidak berpengaruh  signifikan  terhadap  RDI  sehingga menolak  H3.  Sebelum  pandemi,  dalam  penelitian ini  TAN  berpengaruh  negatif  signifikan  terhadap RDI. Pengaruh ini juga terjadi pada penelitian lain (Lööf & Heshmati, 2004; Neves & Branco, 2020). Kondisi  ini  terjadi  ketika  tidak  adanya  sinergi antara  aset  berwujud  dan  R&D  sehingga perusahaan  memilih  berinvestasi  pada  aset berwujud  atau  R&D.  Sebaliknya,  hubungan  yang positif  signifikan  dari  TAN  terhadap  RDI  terjadi ketika  ada  sinergi  yang  baik  seperti  antara  aset berwujud dan RDI seperti pada teori RBV (Chiao, 2002; Galati et al ., 2019). Hubungan  yang positif saat  pandemi  dapat  dijelaskan  bahwa  ketika pandemi  ataupun  krisis, tangibility  slack akan menurun.  Menurut  Kim et  al .,  (2014),  adanya tangibility  slack membuat  perusahaan  akan  lebih banyak melakukan investasi pada R&D eksternal. Bila  dalam  krisis  terjadi  penurunan tangibility slack , maka perusahaan akan cenderung memaksimalkan atau menyinergikan aset
berwujud  yang  dimilikinya  dengan  aktivitas inovasi  yang  dikembangkan  sehingga  akan meningkatkan  investasi  pada  R&D  internal. Kondisi  pandemi  saat  ini  juga  memaksa perusahaan  berinovasi  di  samping  melakukan efisiensi  sehingga  terjadi  hubungan  yang  positif antara  TAN  terhadap  RDI.  Pengaruh  TAN terhadap RDI pada sampel keseluruhan yang tidak signifikan  dapat  terjadi  karena  adanya  perubahan efek negatif ke positif yang membuat tidak adanya perbedaan titik yang signifikan di periode awal dan akhir penelitian.
Dalam  penelitian  ini,  OwnC  secara keseluruhan tidak berpengaruh signifikan terhadap RDI  dan  ada  perbedaan  pengaruh  sebelum pandemi  dan  saat  pandemic  sehingga  H4  dalam penelitian  ini  ditolak.  Pola  pengaruh  OwnC terhadap  RDI  sama  dengan  pengaruh  TAN terhadap  RDI.  Mazzucato  (2013)  berpendapat bahwa  jenis  kepemilikan  juga  mempengaruhi bagaimana pemilihan investasi. Sebelum pandemi, pemilik  perusahaan  berorientasi  pada  keuntungan jangka  pendek  biasanya  akan  menginginkan keuntungan yang cepat dan rendahnya inovasi. Hal ini  ditandai  dengan  hubungan  yang  signifikan negatif  OwnC  terhadap  RDI.  Ketika  pandemi, adanya perubahan orientasi dari pemilik perusahaan  pada  inovasi.  Pandemi  membuat beberapa perusahaan perlu melakukan penyesuaian termasuk  dengan  berinovasi.  Pada  sampel keseluruhan tidak terjadi pengaruh yang signifikan terhadap  RDI  dapat  terjadi  karena  perubahan pengaruh  OwnC  yang  awalnya  negatif  ke  positif sehingga  tidak  ada  perubahan  yang  signifikan antara titik awal dan titik RDI pada penelitian ini. Dari  beberapa  fakta  tersebut,  pemilik  perusahaan dapat diasumsikan memegang peran penting dalam menentukan sinergi antara aset berwujud terhadap RDI dengan melihat pola pengaruh yang sama.
Ada beberapa penelitian yang menunjukkan  hubungan  komisaris  independen terhadap  beban  R&D,  seperti  berpengaruh signifikan positif (Suman & Singh, 2021; Zulfiqar et  al .,  2021)  dan  tidak  signifikan  (Iqbal et  al ., 2022).  Pengaruh  komisaris  independen  terhadap RDI  dalam  penelitian  ini  menunjukkan  hubungan yang  positif  signifikan  sehingga  menerima hipotesis 5. Komisaris independen dipercaya dapat meringankan konflik keagenan dengan memberikan masukan atau saran dalam peningkatan  inovasi  di  perusahaan.  Hasil  yang positif  signifikan  terjadi  secara  keseluruhan sedangkan tidak ada hubungan yang signifikan saat periode  sebelum  dan  saat  pandemi.  Kondisi  ini dapat dijelaskan oleh kecilnya pengaruh komisaris independen  terhadap  RDI  dilihat  dari  nilai koefisien variabel ini. Dengan demikian,
perubahan yang signifikan baru dapat terlihat jika melihat rentang waktu penelitian secara keseluruhan.
Umur perusahaan (AGE) yang merupakan variabel  kontrol  dalam  penelitian  ini  memiliki hubungan yang tidak signifikan terhadap RDI pada seluruh  periode.  Hasil  ini  juga  searah  dengan penelitian  lain  yang  menunjukkan  bahwa  umur tidak berpengaruh signifikan terhadap RDI (Nirjar et al ., 2018; Shefer & Frenkel, 2005). Coad et al ., (2016) menjelaskan bahwa hanya perusahaan yang berusia  muda  (kurang  dari  10  tahun)  cenderung agresif dalam investasi R&D, sedangkan perusahaan  berusia  dewasa  cenderung  enggan melakukan  inovasi. Nirjar et  al .,  (2018) menjelaskan perusahaan yang berusia lebih tua di India lebih mengandalkan jaringan bisnisnya untuk melakukan  inovasi  secara  eksternal  dibandingkan internal sehingga usia tidak berpengaruh signifikan terhadap  RDI.  Asumsi  perusahaan  yang  dianggap muda  beragam  di  beberapa  penelitian,  seperti kurang  dari  10  tahun  (Coad et  al .,  2016)  hingga baru berdiri 2-5 tahun (Falk, 2012). Jika mengacu pada  pengelompokkan  tersebut,  maka  seluruh sampel  penelitian  ini  berada  pada  umur  yang dewasa karena memiliki minimal umur perusahaan 15 tahun. Hal ini yang menjelaskan mengapa umur perusahaan  tidak  berpengaruh  signifikan  terhadap RDI.
Variabel  SIZE  memiliki  pengaruh  yang signifikan negatif hanya pada sampel keseluruhan dan  bukan  pada  sampel  sebelum  ataupun  saat pandemi.  Badillo et  al .,  (2017)  menunjukkan bahwa perusahaan besar lebih mengandalkan R&D secara eksternal dibandingkan internal. Keenganan dari  perusahaan  untuk  berinovasi  secara  internal juga  bisa  membuat  beban  R&D  internal perusahaan  menurun.  Hal  ini  membuat  semakin besar  perusahaan  justru  berpengaruh  negatif terhadap  inovasi.  Hubungan  yang  negatif  dapat dijelaskan bahwa semakin besar ukuran perusahaan  maka  semakin  besar  kekuatan  pasar yang  dimiliki  dan  adanya  keuntungan  dalam  hal economic  of  scale  (Vinasithamby,  2015). Dengan memanfaatkan  kemampuan economies  of  scale , perusahaan  bisa  menikmati  keuntungan  dan pertumbuhan  yang  lebih  tinggi  (Ambrose  et  al., 2019;  Azhar  &  Ahmad,  2019)  tanpa  perlu melakukan  inovasi  secara  terus  menerus.  Oleh karena itu, semakin besar ukuran perusahaan maka akan  ada  kecenderungan  dalam  mengurangi investasi  R&D  yang  ditandai  hubungan  yang negatif signifikan. Hasil yang tidak signifikan pada sampel  sebelum  dan  saat  pandemi  terjadi  karena peran  dari  ukuran  perusahaan  terhadap  variabel RDI  yang  cukup  kecil  dilihat  dari  nilai koefiesiennya  sehingga  SIZE  tidak  terlalu
signifikan dalam jangka waktu yang lebih pendek.

## 5. SIMPULAN
Dalam  penelitian  ini,  hanya  variabel proporsi komisaris independen yang mempengaruhi RDI pada sampel keseluruhan. Ada perubahan  pola  pengaruh  saat  sebelum  pandemi dan saat pandemi pada variabel profitabilitas, aset berwujud,  dan  konsentrasi  pemegang  saham terhadap  RDI.  Variabel  utang  tidak  berpengaruh signifikan terhadap RDI pada sampel keseluruhan dan tidak terpengaruh oleh kondisi pandemi Covid- 19.  Penelitian  ini  juga  menunjukkan  masih rendahnya  investasi  perusahaan  pada  R&D  yang diikuti dengan respon pemilik perusahaan terhadap beban  R&D.  Dengan  demikian,  perusahaan  perlu memiliki  tata  kelola  dan  pengolaan  sumber  daya yang baik untuk meningkatkan investasi R&D.
Penelitian ini masih memiliki keterbatasan yang  dapat  digunakan  untuk  sebagai  ruang penelitian selanjutnya. Model penelitian ini masih memiliki  koefisien  determinasi  yang  kecil sehingga  perlu  dikembangkan  model  yang  lebih menjelaskan faktor apa saja mempengaruhi beban R&D. Penelitian ini belum bisa menjawab sumber pendanaan  apa  yang  selama  ini  digunakan  untuk pendanaan  R&D.  Penelitian  selanjutnya  bisa dilakukan dengan mengeksplorasi sumber pendanaan internal lain atau eksternal lain. Adanya kemiripan  pola  pada  variabel  aset  berwujud  dan kosentrasi  kepemilikan  terhadap  beban  R&D  bisa diteliti lebih lanjut interaksi kedua variabel tersebut dalam mempengaruhi beban R&D.

## DAFTAR PUSTAKA
Adu-Ameyaw,  E.,  Danso,  A.,  Hickson,  L.,  & Lartey, T. (2022). R&D Spending Intensity of Private  vs  Public  Firms:  The  Role  of  Cash Flow,  Leverage  and  Information  Quality.
Journal  of  Applied  Accounting  Research ,
23 (4), 770–787. doi:https://doi.org/10.1108/JAAR-07-2021-
0179
Ambrose, B. W., Fuerst, F., Mansley, N., & Wang,
Z.  (2019).  Size  Effects  and  Economies  of Scale  in  European  Real  Estate  Companies. Global  Finance  Journal , 42 ,  100470. doi:https://doi.org/10.1016/j.gfj.2019.04.004
Arifin, M. (2020). A Decade Review Of Civil Law in  Indonesia. International  Journal  of
Innovative  Research  and  Advanced  Studies ,
7 (4), 78–83.
Azhar,  K.  A.,  &  Ahmad,  N.  (2019).  Relationship Between  Firm  Size  and  Profitability: Investigation from Textile Sector of Pakistan.
International Journal of Information, Business and Management , 11 (2), 62–74.
Badillo,  E.  R.,  Galera,  F.  L.,  &  Serrano,  R.  M. (2017).  Cooperation  in  R&D,  Firm  size  and
Type  of  Partnership:  Evidence  for  the Spanish  Automotive  Industry. European Journal  of  Management  and  Business
Economics , 26 (1), 123–143. doi:https://doi.org/10.1108/EJMBE-07- 2017-008/FULL/PDF
Baltagi,  B.  H.  (2021). Econometric  Analysis  of Panel Data (6th ed.). Cham: Springer.
Chen, Y., & Hu, N. (2016). Debt and the Financing of R&D - Evidence from the Onset of Credit Default Swaps. Available at SSRN 3042313 , June 2016 , 1–39.
Chiao,  C.  (2002).  Relationship  between  Debt,
R&D  and  Physical  Investment,  Evidence from  US  firm-level  Data. Applied  Financial
Economics , 12 (2), 105–121. doi:https://doi.org/10.1080/09603100110102 709 Coad,  A.,  Segarra,  A.,  &  Teruel,  M.  (2016).
Innovation and Firm Growth: Does Firm Age Play  a  Role? Research  Policy , 45 (2),  387– 400.
doi:https://doi.org/10.1016/J.RESPOL.2015. 10.015
Curtis, A., McVay, S., & Toynbee, S. (2020). The Changing  Implications  of  Research  and Development Expenditures for Future Profitability. Review  of  Accounting  Studies , 25 , 405–437.
Falk, M. (2012). Quantile Estimates of the Impact of  R&D  Intensity  on  Firm  Performance. Small  Business  Economics , 39 (1),  19–37. doi:https://doi.org/10.1007/s11187-010- 9290-7
Galati,  A.,  Tulone,  A.,  Tinervia,  S.,  & Crescimanno,  M.  (2019).  The  Role  of Internal  Resources  in  the  Competitive Positioning  of  Sicilian  Wine  Cooperatives. International  Journal  of  Globalisation  and Small Business , 10 (4), 324–337. doi:https://doi.org/10.1504/ijgsb.2019.10358 2 Haryanto, H. (2021). Pengaruh Corporate Governance  dan  Corporate  Reputation terhadap Employee Engagement (Studi pada Sebuah Perusahaan Logistik Multinasional di Indonesia). Bina  Ekonomi , 24 (1),  41–60. doi:https://doi.org/10.26593/be.v24i1.4485.4 1-60
Ho, Y. K., Tjahjapranata, M., & Yap, C. M. (2006).
Size,  Leverage,  Concentration,  and  R&D
Investment in Generating Growth Opportunities. Journal  of  Business , 79 (2), 851–876. doi:https://doi.org/10.1086/499140 Ikpesu,  F.,  Vincent,  O.,  &  Dakare,  O.  (2019).
Growth  Effect  of  Trade  and  Investment  in Sub-Saharan  Africa  Countries:  Empirical
Insight from Panel Corrected Standard Error (PCSE)  Technique. Cogent  Economics  &
Finance , 7 (1), 1607127. doi:https://doi.org/10.1080/23322039.2019.1 607127 Ion,  N.  (2012).  Initial  Recognition  of  Tangible
Assets. “Ovidius”  University  Annals, Economic Sciences Series , 12 (2), 1280–1283. Iqbal, N., Xu, J. F., Fareed, Z., Wan, G., & Ma, L.
(2022).  Financial  Leverage  and  Corporate Innovation  in  Chinese  Public-listed  Firms.
European Journal of Innovation Management , 25 (1), 299–323. doi:https://doi.org/10.1108/EJIM-04-2020-
0161 Kaymaz, M. O., Yilmaz, I., & Kaymaz, O. (2019).
The  Impact  of  Intangible  Factors  on Profitability:  Evidence  From  Corporations Traded  At  Muscat  Securities  Market  in
Oman. Copernican  Journal  of  Finance  &
Accounting , 8 (2), 25–47. doi:https://doi.org/10.12775/cjfa.2019.007
Kerr,  W.  R.,  &  Nanda,  R.  (2015).  Financing
Innovation. Annual  Review  of  Financial
Economics , 7 (1), 445–462. doi:https://doi.org/10.3386/w20676
Khachoo,  Q.,  &  Sharma,  R.  (2017).  FDI  and
Incumbent  R&D  Behavior:  Evidence  from
Indian  Manufacturing  Sector. Journal  of Economic Studies , 44 (3), 380–399.
doi:https://doi.org/10.1108/JES-10-2015-
0188
Kim, S. K., Cho, H., & Khieu, H. (2014). Slack and R&D  Strategy:  The  Effect  of  Slack  on Internal  R&D  and  External  R&D,  and Innovation. Journal  of  Management  Policy and Practice , 15 (2), 33–42.
Lee,  S.  (2018).  Growth,  Profits  and  R&D
Investment. Economic  Research-Ekonomska
Istrazivanja , 31 (1), 607–625. doi:https://doi.org/10.1080/1331677X.2018.
1432380
Lööf,  H.,  &  Heshmati,  A.  (2004).  Sources  of Finance,  R&D  Investment  and  Productivity:
Correlation  or  Causality? Royal  Institute  of Technology, CESIS - Centre of Excellence for Science  and  Innovation  Studies,  Working Paper Series in Economics and Institutions of Innovation .
Manogna,  R.  L.,  &  Mishra,  A.  K.  (2021).  Does Investment  in  Innovation  Impact  Firm Performance  in  Emerging  Economies?  An Empirical  Investigation  of  the  Indian  Food and  Agricultural  Manufacturing  Industry.
International Journal of Innovation Science , 13 (2), 233–248. https://doi.org/10.1108/IJIS-
07-2020-0104
Markus, G., & Rideg, A. (2020). Understanding the Connection between SMEs’ Competitiveness and  Cash  Flow  Generation:  An  Empirical Analysis  from  Hungary. Competitiveness
Review , 31 (3), 397–419. doi:https://doi.org/10.1108/CR-01-2020-
0019/FULL/PDF Martinsson,  G.  (2009). Finance  and  R&D Investments - is there a debt overhang effect on R&D investments? (Working Paper Series in Economics and Institutions of Innovation, Issue  174).  Royal  Institute  of  Technology, CESIS - Centre of Excellence for Science and
Innovation Studies. https://ideas.repec.org/p/hhs/cesisp/0174.htm l Mazzucato,  M.  (2013).  Financing  Innovation: Creative Destruction vs. Destructive Creation. Industrial  and  Corporate  Change ,
22 (4), 851–867.
doi:https://doi.org/10.1093/icc/dtt025
Murhadi,  W.  R.  (2009).  Studi  Pengaruh  Good Corporate  Governance  Terhadap  Praktik Earnings  Management  pada  Perusahaan Terdaftar di PT Bursa Efek Indonesia. Jurnal Manajemen  Dan  Kewirausahaan , 11 (1), pp.1-10.
http://puslit2.petra.ac.id/ejournal/index.php/ man/article/view/17739
Myers,  S.  C.,  &  Majluf,  N.  S.  (1984).  Corporate Financing  And  Investment  Decisions  When Firms  Have  Information  That  Investors  Do Not  Have. Journal  of  Financial  Economics , 13 (1984), 187–221.
Neves,  M.,  &  Branco,  J.  (2020).  Determinants  of R&D on European high technology industry: panel data evidence. Management Research: Journal  of  the  Iberoamerican  Academy  of
Management , 18 (3), 285–305. doi:https://doi.org/10.1108/MRJIAM-11- 2019-0969 Nirjar, A., Acharya, M., & Aniruddha. (2018). The Networks-innovation-firm Performance Relationship:  Does  It  Hold  Good  in  Indian Pharmaceutical Industry? International
Journal of Business Innovation and Research , 16 (4), 399–423. doi:https://doi.org/10.1504/IJBIR.2018.0935 19 Nylund,  P.  A.,  Arimany-Serrat,  N.,  Ferras-
Hernandez,  X.,  Viardot,  E.,  Boateng,  H.,  & Brem,  A.  (2020).  Internal  and  External
Financing of Innovation: Sectoral Differences  in  a  Longitudinal  Study  of European  Firms. European  Journal  of Innovation  Management , 23 (2),  200–213. doi:https://doi.org/10.1108/EJIM-09-2018-
0207/FULL/XML Organisation  for  Economic  Co-operation  and Development. (2016). Frascati Manual 2015: Guidelines for Collecting and Reporting Data on Research and Experimental Development. In Frascati Manual 2015 . OECd publishing. doi:https://doi.org/10.1787/9789264268111- ko Parnes, D. (2022). Corporate risk-taking with long- term,  short-term  and  subordinate  credit ratings. International Journal of Managerial
Finance , 18 (2), 398–423. doi:https://doi.org/10.1108/IJMF-02-2021- 0118/FULL/PDF Pradita, N. N., & Utama, C. A. (2020). The Effect
of Ownership Structure and Board Independence Towards Overinvestment Behavior  of  Family  Firm  in  Indonesia. KnE Social Sciences , 2020 , 1120–1138. doi:https://doi.org/10.18502/kss.v4i6.6666
Ramadhan, E. M. R., Wijaya, M. L., & Ruslan, B.
(2022). Corporate Governance and Principal- Agent Theory : a Critical Review. EKOMBIS
REVIEW: Jurnal Ilmiah Ekonomi Dan Bisnis ,
10 (2), 1391–1404. doi:https://doi.org/10.37676/ekombis.v10i2. 2108 Schuster,  C.  L.,  Nicolai,  A.  T.,  &  Covin,  J.  G. (2020).  Are  Founder-Led  Firms  Less Susceptible to Managerial Myopia? Entrepreneurship:  Theory  and  Practice , 44 (3), 391–421. doi:https://doi.org/10.1177/10422587188066
27
Seppa,  R.  (2014).  Implication  of  Inside-debt:
Signalling  for  Bankruptcy  Probabilities within  Small  Firms. Baltic  Journal  of
Management , 9 (2), 168–188. doi:https://doi.org/10.1108/BJM-03-2013- 0043/FULL/PDF
Serrasqueiro, Z., Nunes, P. M., & Leitão, J. (2011).
Sources  of  Finance  for  R&D  Investment: Empirical  Evidence  from  Portuguese  SMEs
Using  Dynamic  Estimators. Innovation: Management,  Policy  and  Practice , 13 (2), 187–206. doi:https://doi.org/10.5172/impp.2011.13.2.1 87
Shasha, L. (2021). The Influence of Technological Innovation on the Profitability of Enterprises. E3S  Web  of  Conferences , 235 (2021),  1–4. doi:https://doi.org/10.1051/e3sconf/2021235 02075
Shefer, D., & Frenkel, A. (2005). R&D, Firm Size and  Innovation:  An  Empirical  Analysis.
Technovation , 25 (1), 25–32. doi:https://doi.org/10.1016/S0166-
4972(03)00152-4
Spielkamp,  A.,  &  Rammer,  C.  (2009).  Financing Of  Innovation  –  Thresholds  And  Options.
Management & Marketing , 4 (2), 3–18.
Suman,  S.,  &  Singh,  S.  (2021).  Corporate Governance  Mechanisms  and  Corporate Investments: Evidence from India. International  Journal  of  Productivity  and Performance  Management , 70 (3),  635–656. doi:https://doi.org/10.1108/IJPPM-09-2019- 0453
Vinasithamby, S. (2015). Does Firm Size Influence on Firm’s Profitability? Evidence from Listed Firms  of  Sri  Lankan  Hotels  and  Travels Sector. Research  Journal  of  Finance  and Accounting , 6 (6), 201–208.
Wicaksono, R. M. T. A. D. (2021). Perbandingan
Hukum Pengambilalihan Perusahaan
Menurut Hukum Pasar Modal Indonesia dan Amerika Serikat. Litigasi , 22 (1), 1–38. Zulfiqar,  M.,  Yousaf,  M.  U.,  Islam,  M.  R.,  & Ghafoor, S. (2021). Family firms propensity to lean innovation in the emerging economy: a moderating role of executive’s compensation. Journal  of  Family  Business
Management , 11 (1), 32–50. doi:https://doi.org/10.1108/JFBM-11-2018- 0057