## Journal of Economics and Business Aseanomics (JEBA)

## RETURN SAHAM DAN FAKTOR FUNDAMENTAL PADA PRA KRISIS EKONOMI GLOBAL 2008 DI BURSA EFEK INDONESIA
Mohamad Febriawan 1 , Perdana Wahyu Santosa 2 perdana.wahyu@yarsi.ac.id Program Magister Manajemen Sekolah Pascasarjana Universitas YARSI
Abstract
Received: 20 November 2017 Final Acepted: 5 December 2017 Published Online: 31 Januari 2017
Keywords: Return, Liquidity, Leverage,
Profitability,Crisis, Financial
Corresponding Authors:
* Perdana Wahyu Santosa
This study aimed to analyze the influence of liquidity (Current Ratio), Leverage (Debt to Equity Ratio), Profitability (Net  Profit  Margin), and Return on  Equity (ROE) on  the Stock’s Return during pre-crisis of  global  economy  2008 (subprime  mortgage).  This study used financial data of emitens  which listed at LQ-45 at  Indonesia  Stock  Exchange. The analytical method is pooled cross section (panel) with a significant level of 5%. This study finds that the period of pre- crisis 2008 shows that liquidity,  leverage,  and  profitability have positively effect on stock’s return. In general this study concludes some financial information misleading and conflict of interest that related to exessive risk taking by investors in investment  decision  without  corporate  finance  and  risk policy’s  consideration  such  as  liquidity,  solvency  and  asset prices  forming  in  the  Indonesia  Stock  Exchange  before september 2008.
Copyright JEBA 2017., All rights reserved

## ABSTRAK
Penelitian ini bertujuan menganalisis pengaruh likuiditas (C urrent Ratio) , leverage ( Debt to Equity Ratio) , dan profitabilitas ( Return on Equity & Net Profit Margin ) terhadap imbal  hasil  ( return) saham  yang  terdaftar  pada  indeks  LQ-45.  Analisis  dilakukan  dalam periode pra krisis ekonomi yang disebabkan subprime mortgage pada 2008 di Bursa Efek Indonesia. Penelitian menggunakan data finansial dari emiten LQ-45. Metode analisis yang digunakan adalah pooled cross section . Hasil penelitian pra krisis menemukan  likuiditas, solvensi  dan  profitability  berpengaruh  positif  terhadap Return Saham  sebelum  2008. Secara  umum  disimpulkan  bahwa  kesalahan  dalam  membaca  informasi  keuangan perusahaan,  konflik  kepentingan  yang  terkait  dengan  pengambilan  keputusan  berisiko secara  berlebihan  dalam  berinvestasi  terkait  dengan  aspek  keuangan  korporasi  dan kebijakan  risiko  seperti  likuiditas  dan  solvensi  dapat  berpengaruh  negatif  terhadap pembentukan harga aset di Bursa Efek Indonesia.
Kata Kunci : Return , Likuiditas, Leverage , Profitabilitas, Krisis, Finansial
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248

## PENDAHULUAN
Pada  saat  pasar  finansial  yang  mengalami  tren  menanjak  ( up trend )  atau  biasa disebut  “ bullish ”,  terutama  jenis emerging  market ,  pada  umumnya  kerap  terjadi fad trading . Fad trading adalah aktivitas perdagangan saham yang mana pelaku pasar sudah mengabaikan  nilai  wajar  atau  harga  fundamental  saham  yang  ditransaksikan  (Santosa, 2011). Sehingga, harga saham cenderung meningkat secara berlebih ( overreaction ) akibat aksi  beli  yang  lebih  dominan  ketimbang  aksi  jualnya  ( net  buying ).  Lebih  jauh  Santosa (2011)  juga  menyatakan  bahwa fad  trading disebabkan  oleh assimetric  information , kualitas  analisis  fundamental  dan  regulasi  yang  lemah  serta  adanya  pengabaian  risiko sehingga harga saham cenderung meningkat signifikan terdorong ekspektasi berlebih para investor.
Hal ini dipengaruhi juga oleh perilaku keuangan  yang mendorong investor untuk bertindak  berlebihan  dalam  mengantisipasai  masuknya  informasi  baru  ke  pasar  modal (Bondt dan Thaler, 1985). Pada umumnya krisis finansial selalu diawali dengan fad trading ini karena nilai wajar saham/aset mengalami penggelembungan yang tidak wajar sehingga rawan terhadap pembalikan harga aset atau price reversal (Kofman dan Mosser, 2001).
Periode  2008-2009  merupakan  tahun  yang  berat  bagi  pasar  finansial  Indonesia akibat  krisis  ekonomi  dan  keuangan  global  yang  dipicu  oleh  kegagagalan subprime mortgage dan instrumen utang yang di backed oleh beberapa jenis pinjaman yang kurang berkualitas  di  AS  (Mizen,  2008).  Ketika Assets  backed  securities (ABS)  mengalami penurunan  kualitas  akibat  menurunnya  aset  yang  mendasari,  dalam  hal  ini  harga perumahan  di AS  maka  harga  derivatif  tersebut  mengalami  anjlok  yang  sangat  dalam. Sebelumnya, pada 9 Oktober 2007, indeks Dow Jones Industrial Average (DJIA) mencatat rekor penutupan up trend hingga rekor 14.047, namun satu tahun kemudian, DJIA merosot tajam  hingga  kisaran  level  8.000  pada  hari  ke  sembilan  bulan  Oktober  2008.  Terimbas contagion  effect global,  hampir  seluruh  pasar  modal  utama  dunia  mengalami  penurunan yang tajam ( plunge ), termasuk pasar obligasi (Reavis, 2012).
Bursa di kawasan Asia  Pasifik mengalami koreksi dalam di  antara rentang -33% sampai  dengan -66%,  sebuah  koreksi  yang  dalam  dan  merupakan  pukulan  mengejutkan bagi  perekonomian.  Indeks  Harga  Saham  Gabungan  (IHSG)  pada  Januari  2008  sempat menyentuh  level  tertingginya  di  2.830,26  dan  pada  akhir  penutupan  Desember  2008
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
terperosok turun tajam sampai ke level 1.355,41 poin. IHSG akhir tahun terkoreksi hampir 50,66% dibandingkan dengan level awal di tahun 2008.

## Tabel 1. Dampak Krisis Ekonomi 2008 Terhadap IHSG, kapitalisasi dan NAB
Indikator 2007 2008 % Perubahan IHSG 2.830,26 1.355, 41 -50,66% Kapitalisasi Pasar 1.988,3 1.076, 50 -46,42% Nilai Aktiva Bersih 92,19 74,06 -19,66%
Sumber : Bursa Efek Indonesia (2008)
Penurunan  tajam  IHSG  tersebut  dipicu  oleh  jatuhnya  sebagian  besar  saham unggulan  yang  terdaftar  pada  indeks  LQ45  yang  desebabkan  efek  berantai  pasar  global yang dipicu melalui capital flight sebagian uang panas yang melambungkan LQ45 selama periode  sebelumnya  (pra-krisis).  Tentu  menarik  untuk  diketahui  dengan  rinci  hubungan beberapa faktor fundamental dengan return saham khususnya pasa periode pra-krisis. Hal Ini dirasa penting karena para investor sebaiknya mempertimbangkan hubungan tersebut sebelum mengambil keputusan investasi yang mana pasar sudah over-bought karena harga asetnya  sudah  mengalami  overvaluasi  sehingga  rentan  terhadap  koreksi  fundamental maupun teknikal (Santosa dan Laksana, 2011).
Fenomena  permasalahan  tersebut  meliputi  pengaruh  kinerja  finansial  korporasi terhadap return saham periode pra krisis 2005-2008. Kinerja finansial yang diteliti meliputi aspek  likuiditas, leverage dan  profitabilitas  terhadap  kinerja  pasar  seperti  imbal  hasil ( return ) saham (Aulianisa, 2013; Novitasarim, 2013). Selain itu, meneliti apakah terdapat perbedaan  pengaruh  variabel  independen  terhadap  imbal  hasil  saham  pada  periode  pra- krisis dengan kondisi normal (Santosa, 2010; Ulupui, 2007). Hal ini penting diketahui baik secara akademik maupun praktis sebagai panduan berinvestasi di pasar modal. Beberapa penelitian  sebelumnya  yang  menjadi rujukan  penelitian  ini  antara  lain,  Forsberg  (2013), Santosa  dan  Laksana  (2011),    Koeswara  (2005),  Almilia  (2004),  Anantasia  (2003), Liestyowati (2003), dan Hardiningsih dan Chairi (2003) dan Surifah (2002).
Secara  umum  beberapa  temuan  mereka  menunjukkan adanya  relasi  signifikan antara likuiditas, leverage dan profitabilitas terhadap return saham. Peneliti lainnya seperti Sutriyani  (2014),  Komala  dan  Nugroho  (2013),    Arista  dan  Astohar  (2012),  Santosa (2011),  Martani et  al .  (2009)  dan  beberapa  lainnya  menunjukkan  adanya  korelasi signifikan antara kinerja keuangan perusahaan terhadap imbal hasil saham. Penelitian ini
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
menawarkan  kebaruan  berupa  analisis  indikator  faktor-faktor  fundamental  yang  dapat dijadikan acuan terjadinya krisis seperti likuiditas, leverage dan profitabilitas periode pra- krisis.

## KAJIAN TEORI
Secara teoritik profitabilitas dan solvabilitas yang berimbang dan sesuai target akan berdampak  positif  terhadap  imbal  hasil  saham.  Profitabilitas  akan  memicu  kepercayaan investor  sehingga  EPS  meningkat  diyakini  sebagai  indikator  fundamental  yang  baik. Sedangkan Solvabilitas yang terkait dengan teori target komposisi Utang dan Ekuitas akan menciptakan  nilai  perusahaan  yang  optimal  Van  Horne  &  Wachowics,  2009).  Sutriani (2014) juga menemukan bahwa return on asset (ROA) dan solvabilitas berpengaruh positif terhadap return saham, sedangkan cash ratio secara parsial tidak berpengaruh signifikan terhadap return saham. Lebih lanjut ditemukan bahwa variabel moderasi nilai tukar tidak mampu menjelaskan pengaruh ROA dan DER terhadap return saham. Komala & Nugroho (2013) menyatakan bahwa rasio likuiditas ( current ratio ) memiliki efek negatif terhadap return . Sedangkan leverage menunjukkan efek positif terhadap imbal hasil saham. Lebih lanjut,  profitabilitas  juga menunjukkan  pengaruh  yang  signifikan  terhadap return saham dan sesuai dengan teori baku.
Novitasari  (2013)  menunujukkan  bahwa  variabel  profitabilitas,  likuiditas, market value dan  solvensi  berpengaruh  terhadap return saham  pada  perusahaan  yang  terdaftar pada indeks LQ 45 periode 2007-2012. Temuan Novitasari (2013) memberikan kontribusi kepada penelitian ini berupa veriabel-variabel yang digunakan meliputi likuiditas, leverage dan profitabilitas semakin meyakinkan.
Temuan menarik lainnya adalah Santosa dan Laksana (2011) yang menyimpulkan bahwa  peningkatan  likuiditas  yang  berimbang  dengan  pertumbuhan  perusahaan  ternyata berdampak  positif  bagi  nilai  perusahaan  dan return sahamnya.  Lebih  jauh,  Santosa  & Laksana  (2011)  menjelaskan  bahwa  peningkatan  likuiditas  terkait  dengan  pertumbuhan ukuran  ( size )  perusahaan  dan  proporsi  risiko  finansialnya  di  pasar  modal  ( market  risk ). Keduanya juga membuktikan bahwa selain faktor fundamental seperti likuiditas, solvensi, dan  efisiensi,  pengaruh  aktivitas  perdagangan  saham  yang overreaction dapat menyebabkan  harga  saham  menjadi misleading .  Hal  tersebut  disebabkan  oleh  unsur fad
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
trading atau transaksi perdagangan yang tidak mengacu pada nilai wajar saham (Santosa, 2010).  Akibatnya  pasar  cenderung  mengalami  “ bubble ”  sehingga  rawan  terhadap panarikan modal asing secara mendadak ( capital flight ) akibat guncangan ekonomi global.
Martani et  al .  (2009)  menyatakan  bahwa  variabel  independen  yang  memberikan pengaruh signifikan kepada adjusted return dan abnormal return secara konsisten adalah rasio  profitabilitas  (NPM  dan  ROE),  dan market  value  ratio (PBV).  Temuan  ini memberikan  informasi  penting  bagi  investor  untuk  mempertimbangkan  rasio  keuangan fundamental  dalam  mengambil  keputusan  investasinya.  Lebih  lanjut,  Martani et  al . menjelaskan bahwa  pertimbangan  lainnya  juga  perlu  diperhatikan  adalah  pergerakan indikator makroekonomi, kondisi politik, kebijakan pemerintah, dan beberapa aspek teknis keuangan lainnya.
Likuiditas  dan  profitabilitas  memiliki  pengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap return saham. Sedangkan DTE memiliki pengaruh positif tetapi tidak signifikan dan TATO menunjukkan  hasil  yang  negatif  dan  tidak  signifikan  terhadap return saham  (Ulupui, 2009).  Pujiastuti  dan  Machfoed  (2002)  melakukan  penelitian  tentang  Pengaruh  krisis moneter  terhadap  harga  saham.  Variabel  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah liquidity,  operating  ratio,  leverage,  profitability, dan cash  flow .  Hasil  penelitian menunjukkan  bahwa  dengan  model  rasio  telah  menemukan  adanya  hubungan  yang signifikan antara krisis moneter company size .
Auliyah  dan  Hamzah  (2006)  meneliti  tentang  analisis  karakteristik  perusahaan, industri  dam  ekonomi  makro  terhadap return dan  beta  saham  syariah  di  Bursa  Efek Jakarta. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa variabel karakteristik perusahaan (EPS, dividend  payout, CR,  ROI  dan cyclicality )  tidak  berpengaruh  signifikan  terhadap return saham  syariah.  Utami  dan  Rahayu  (2003)  menggunakan  beberapa  variabel  diantaranya adalah  profitabiltas  perusahaan,  suku  bunga,  laju  inflasi,  dan  harga saham perusahaan.Hasilnya  memperlihatkan  bahwa  profitabilitas,  suku  bunga,  inflasi  dan  nilai tukar  bersama-sama  mempengaruhi  harga  saham  selama  krisis  ekonomi.  Secara  parsial, tingkat  suku  bunga  berpengaruh  signifikan  negatif  dan  nilai  tukar  rupiah  atau  US  dolar berpengaruh signifikan positif terhadap harga saham selam krisis ekonomi.
Penelitian Hardiningsih dan Chairi (2002) mengenai pengaruh faktor fundamental dan risiko ekonomi terhadap return saham pada perusahaan di Bursa Efek Indonesia. Hasil penelitiannya  menyimpulkan  bahwa  ROA  dan  PBV  mempunyai  koefisien  arah  positif,
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
nilai  tukar  dan  inflasi  arahnya  negatif.  Sedangkan  ROA,  PBV,  inflasi,  nilai  tukar  secara simultan berpengaruh signifikan terhadap return saham. Variabel yang paling berpengaruh terhadap return saham adalah ROA.
Purnomo  (1998)  sebelumnya  menemukan  bahwa  beberapa  faktor  seperti  suku bunga,  tingkat  inflasi,  dan  nilai  tukar  ( exchange  rate )  dapat  memberikan  pengaruh signifikan terhadap pergerakan nilai saham. Pendapat Purnomo (1998) diperkuat oleh Hadi dan  Azmi  (2005)  yang  menyatakan  bahwa  faktor-faktor  lain  selain  kinerja  keuangan perusahaan seperti suku bunga, tingkat inflasi, dan nilai tukar ( exchange rate ) berpengaruh signifikan terhadap imbal hasil saham. Lebih jauh Purnomo (1998) mengingatkan bahwa faktor-faktor ekonomi mempunyai pengaruh yang lebih besar sebagai penggerak harga aset di pasar modal.
Disamping  itu,  investor  juga  harus  mempertimbangkan  faktor-faktor  lain  di  luar kebijakan  perusahaan  seperti  kondisi  pasar  yang  terjadi  serta  faktor-faktor  eksternal  lain karena  hal  ini  akan  mempengaruhi  keuntungan  investasi  (Mishkin dan Eatkins,  2012). Perusahaan  sebelum  melakukan  kebijakan  membagikan dividen  yield harus  mengkaji terlebih dahulu faktor-faktor yang mempengaruhi besar kecilnya pembagian dividen yield sehingga dalam pelaksanaannya nanti akan saling menguntungkan antara pihak perusahaan dan  investor.  Hal  ini  perlu  dipertimbangkan  karena  tidak  semua  investor  hanya menginginkan  keuntungan  dari dividen  yield saja  tetapi  juga  dari  fluktuasi  harga  saham ( capital gain ).
Sedangkan pada penelitian yang dilakukan oleh Ratnasari (2003) dimana variabel yang  diteliti  adalah  ROA,  NPM,  DER,  PBV,  volume  perdagangan  dan  nilai  kapitalisasi pasar.  Hasil  dari  penelitian  Chan et  al (1995)  juga  menunjukkan  bahwa  profitabilitas, leverage , efisiensi dan nilai pasar berpengaruh signifikan terhadap return saham sedangkan variabel  aktivitas  trading  seperti  volume  perdagangan  dan  nilai  kapitalisasi  berpengaruh signifikan terhadap return saham pada saat pasar mangalami “bulish”. Selain itu, volatilitas harga  juga  cenderung  meningkat  pada  saat  pasar  mengalami  ekspektasi  tinggi  terhadap perekonomian baik global maupun domestik (Chan et al , 1995).

## Kerangka Pikir
Dari  penjelasan  teoritis  dan  hasil  penelitian-penelitian  terdahulu  maka  yang  menjadi variabel-variabel  di  dalam  penelitian  ini  adalah current  asset,  debt  to  equity  ratio,  net
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
profit margin, dan return on equity sebagai variabel independen (bebas) dan return saham sebagai  variabel  dependen  (terikat).  Sehingga  kerangka  pikir  yang  berbentuk  adalah sebagai berikut:

## Gambar 1. Kerangka Pemikiran
Analisis  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah  regresi  linear  berganda ( Multiple  Linier  Regression  Analysis )  untuk  memperoleh  gambaran  yang  menyeluruh mengenai pengaruh antara variabel Current Ratio (CR), Debt to Equity Ratio (DER), Net Profit  Margin (NPM)  dan Return  on  Equity (ROE)  terhadap return saham  dengan menggunakan program SPSS for windows . Untuk mengetahui apakah ada pengaruh yang signifikan dari beberapa variabel independen terhadap variabel dependen tersebut

## Hipotesis
Berdasarkan uraian dan kajian literatur sebelumnya, hipotesis penelitian ini adalah diduga Current Ratio (CR), Debt to Equity Ratio (DER), Net Profit Margin (NPM) dan Return on Equity (ROE) mempunyai pengaruh terhadap return saham baik pada saat pra krisis maupun pasca krisis. Sehingga hipotesis penelitian ini dapat dirumuskan:
H 1 : Current Ratio (CR) berpengaruh terhadap return saham pada saat pra krisis H 2 : Debt to Equity Ratio (DER) berpengaruh terhadap return saham pada saat pra krisis
H 3 : Net Profit Margin (NPM) berpengaruh terhadap return saham pada saat pra krisis
H 4 : Return  on  Equity (ROE)  berpengaruh  terhadap return saham  pada  saat  pra krisis H 5 : CR, DER, NPM dan ROE bersama-sama berpengaruh terhadap return saham pada saat pra krisis
Liquidity (CR)
Solvency (DER) Profitability (NPM) dan (ROE) Return Saham H1 H2 H3, H4 H5
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248

## METODE PENELITIAN
Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder yaitu berdasarkan laporan  keuangan  perusahaan-perusahaan go  public yang  termasuk  dalam  indeks  LQ45 yang listing di Bursa Efek Indonesia. Data yang digunakan dalam riset ini yaitu pada saat pra krisis 2005–2008 (Q 1 –Q 2 ). Sumber data terdiri dari (1) Data perusahaan yang terdaftar dalam  indeks  LQ45  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI),  (2)  Data  laporan  keuangan  yang dipublikasikan  tahunan  ( annual  report ),  yang  terdiri  dari  laporan  keuangan  dan  laporan laba rugi dan (3) Data harga penutupan ( closing price ) saham dari tahun 2005-2008 untuk menghitung return saham.

## Teknik Pengumpulan Data
Sesuai  dengan  jenis  data  yang  diperlukan  yaitu  data  sekunder  dan  sampel  yang digunakan,  maka  teknik  pengumpulan  data  digunakan  dengan  teknik  dokumen  yang didasarkan  pada  statistik  ekonomi  dan  keuangan  yang  diterbitkan  Bank  Indonesia  serta laporan  keuangan  yang  dipublikasikan  oleh  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI)  melalui Indonesian Capital Market Directory (ICMD) dan Jakarta Stock Exchage (JSX) periode 2005–2008.
Adapun  operasionalisasi  dan  definisi  variabel  penelitian  baik  dependen  maupun independen dirangkum seperti terlihat pada Tabel 2 di bawah ini:

## Tabel 2. Operasional Variabel dan Skala Pengukuran
No Variabel Rumus/Pengukuran Skala 1 Return Pasar Return Pasar =
Rasio 2 Current Ratio
CR= Rasio 3 Debt to Equity Ratio DER = Rasio 4 Net Profit Margin NPM = Rasio 5 Return on Equity (ROE) ROE =
Rasio
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
Data return saham  diperoleh  dengan  perhitungan  menggunakan  rumus  dari  data  harga saham pada Indonesian Capital Market Directory (ICMD), Current Ratio (CR), Debt to Equity  Ratio (DER), Net  Profit  Margin (NPM)  dan Return  on  Equity (ROE)  diperoleh dengan  menganalisis  laporan  keuangan  emiten  LQ45  periode  20015-2008  dan  sebagian lagi mengutip secara langsung dari Bursa Efek Indonesia (BEI).

## Model Analisis
Model Analsis yang digunakan adalah model regresi linier berganda ( cross section ) dan time series (panel) dalam bentuk PLS lagging model (t-1) yang persamaannya dapat dituliskan sebagai berikut:
Model Pra Krisis:
R i,t(a) =
Keterangan:
R (a) : Return Saham pada saat pra krisis
: Konstanta ( Intercept )
: Koefisien Regresi
CR
: Current Ratio
DER
: Debt to Equity Ratio
NPM
: Net Profit Margin ROE : Return on Equity

## HASIL DAN PEMBAHASAN

## Analisis Deskriptif
Berdasarkan  hasil  deskriptif  statistik,  maka  berikut  didalam  Tabel  3  dan  Tabel  4 akan  ditampilkan  karakteristik  sampel  yang  digunakan  didalam  penelitian  ini  meliputi: jumlah  sampel  (N),  rerata  sampel  ( mean ),  nilai  maksimum,  nilai minimum  serta  standar deviasi untuk masing-masing variabel. Hasil analisis deskriptif disajikan pada Tabel 3 yang menunjukkan  jumlah  pengamatan  pada  LQ-45  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia periode  2005-2008  (Q 1 -Q 2 ) pra  krisis dalam  penelitian  ini  sebanyak  140  data.  Adapun variabel yang dianalisis meliputi return saham, current ratio, debt to equity ratio, return on equity , dan net profit margin .
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
Dari hasil analisis deskriptif terlihat bahwa pada periode pra-krisis rentang return yang terjadi sangat besar (-79 sd 75) dengan rerata hanya 8,21% pada tingkat volatilitas hingga  21,107%.  Begitupula  deskripsi  dari  variabel  independen  seperti  CR,  DER,  ROE dan NPM yang memiliki pola serupa dengan return saham di mana volatilitasnya cukup tinggi. Hal ini menunjukkan tingkat risiko pasar dan fundamental saham sangat riskan untu dimasuki  para  investor  (lihat  Tabel  3).  Namun  investor  memiliki  kecenderungan mengabaikan  informasi  tersebut  karena  pengaruh  ketimpangan  informasi  dan risk modelling yang terbatas. Dengan kata lain perilaku investor cenderung overreaction yang didasari ekspektasi berlebih dan pengaruh fad trading (Santosa, 2010).

## Tabel 3. Hasil Analisis Deskriptif Pra-Krisis
Variables N Minimum Maximum Mean Std. Deviation Return Saham 140 -79 75 8.21 21.207 CR 140 54 787 189.97 128.012 DER 140 18 283 101.37 61.749 ROE 140 2 73 20.41 15.768 NPM 140 0 60 18.88 13.473 Valid N (listwise) 140
Sumber: BEI-Diolah (2015)

## Hasil Uji Hipotesis Pra-Krisis

## Hasil Analisis Uji F Pra-Krisis
Pengujian  ketepatan  model  dilakukan untuk  memastikan  bahwa  model  penelitian yang telah dirumuskan dapat diterapkan dalam penelitian ini untuk mengatahui seberapa tingkat signifikansi dari setiap variabel independen. Sebelum pengujian F dilakukan, data Model    Pra-Krisis  ini  telah  memenuhi  syarat  uji  normalitas,  heteroskedastisitas, multikolinearitas  dan  otokorelasi  atau  dengan  kata  lain  telah  memenuhi  persayaratan BLUE. Uji model dilakukan dengan menggunakan uji statistik F pengaruh bersamaan dan uji t untuk pengaruh parsial. Hasil uji F dapat dilihat pada Tabel 4 di bawah ini:
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248

## Tabel 4. Hasil Uji F Pra-Krisis
ANOVA b Model Sum of Squares Df Mean Square F Sig. Pra-Krisis Regression 246631.181 4 61657.795 85.724 .000 a Residual 96380.647 134 719.259 Total 343011.827 138 a. Predictors: (Constant), NPM, DER, CR, ROE
b. Dependent Variable: Return Saham
Nilai F statistik sebesar 85,734 adalah nilai signifikansi  sebesar 0,000 (signifikan pada = 5%). Hal ini berarti bahwa semua variabel independen  yag meliputi Curren Ratio (CR), Debt  Equity  Ratio (DER), Net  Profit  Margin (NPM)  dan Return  On  Equity (ROE) merupakan  penjelas  yang  signifikan  terhadap  variabel  dependen return saham  pada  saat pra krisis. Oleh karena itu dapat disimpulkan bahwa model regresi dapat digunakan untuk memprediksi return saham pada saat pra krisis.

## Hasil Pengujian Parsial Pra Krisis
Untuk mengetahui pengaruh masing-masing variabel bebas tehadap variabel terikat yaitu antara CR, DER, ROE dan NPM terhadap return saham pra krisis dalam penelitian ini dilakukan  pengujian  terhadap  koefisisen  regresi  yaitu  dengan  uji  t  ( student ). Berdasarkan analis SPSS 17 dapat dilihat pada Tabel 5 dapat diketahui nilai probabilitas masing-masing  variabel  independen  terhadap  variabel  dependen.  Jika  nilai  probabilitas lebih besar dari (>) 0,05 maka Ho ditolak dan jika nilai probabilitas lebih kecil dari (<) 0,05 maka Ha diterima (Santosa dan Hidayat, 2014).

## Tabel 5. Hasil Analisis Regresi Pra-Krisis
Pra-Krisis Variabel Koefisien Signifikansi Konstan -47,769 .000 CR t-1 .039 .068 * DER t-1 .191 .000 ROE t-1 .795 .000
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
NPM t-1 .734 .001 F test 85,724 .000 * CR signifikan pada α=10%

## Pembahasan Hasil Analisis Regresi Pra-Krisis

## a. Pengaruh Likuiditas terhadap Return Saham
Hasil  analisis  menunjukkan  bahwa  likuiditas  periode  sebelumnya  (CR t-1 ) berpengaruh positif dan signifikan terhadap return saham dengan koefisien 0,039 pada tingkat α=10%, namun tidak signifikan pada tingkat α=5%. Temuan ini secara umum  tidak  sesuai  dengan  teori  dan  hipotesis  penelitian  bahwa  peningkatan likuiditas  akan  menurunkan  risiko  operasional  dan  berakibat  menurunnya profitabilitas (Van Horne dan Wachowics, 2009). Namun ekspektasi berlebih dari investor  sudah  tidak  mempertimbangkan  faktor  likuiditas  perusahaan.  Beberapa penelitian sebelumnya menunjukkan hasil yang sama sekalipun dalam kondisi dan periode  yang  berbeda  seperti  Santosa dan Laksana  (2011),  Novitasari  (2013), Sutriyani  (2014)  dan  Ulupui  (2007).  Secara  umum,  likuiditas  yang  semakin  baik menunjukkan  kemampuan  perusahaan  untuk  memenuhi  kewajiban  jangka pendeknya namun jika likuiditas berlebih dapat berdampak negatif terhadap return saham  disebabkan  masalah  piutang  dan  inventori  berlebih.  Masalah  overliquidity tersebut  dapat  mengurangi  risiko  kewajiban  lancar  namun  di  sisi  lain  justru mengurangi peluang investasi yang optimal.
b. Pengaruh Leverage ( Solvency ) terhadap Return Saham
Solvency / leverage atau debt  to  equity  ratio periode  sebelumnya  (DER t-1 ) memberikan efek  positif  yang  signifikan  kepada return saham (α=5%)  dengan koefisien  0,191.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  temuan  analisis  sesuai  dengan hipotesis  penelitian  sebelumnya  dan  beberapa  penelitian  terdahulu.  Peningkatan leverage dinilai investor akan meningkatkan kinerja perusahaan sehingga memicu pertumbuhan dan prospek bisnis yang baik (Novitasari, 2013). Beberapa penelitian yang  menemukan  hasil  sama  antara  lain  Sutriyani  (2014),  Ulupui  (2007)  dan Ratnasari  (2003).  Namun  jika leverage berlebih  maka  akan  memicu financial distress pada  perusahaan.  Oleh  karenanya  manajemen  harus  mengupayakan peningkatan ekuitas secara proporsional agar DER optimal dapat terjaga (Santosa,
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
2011).  Peningkatan  ekuitas  dapat  dilakukan  dengan  penawaran  right  kepada pemegang saham lama sehingga memberikan peluang bagi pemegang saham untuk menghindari dilusi (Mishkin & Eatkins, 2012).
c. Pengaruh Profitabilitas (ROE dan NPM) terhadap Return Saham
Variabel  profitabilitas  periode  sebelumnya  (ROE t-1 dan  NPM t-1 )  menunjukkan sebagai variabel penjelas yang signifikan positif terhadap imbal hasil saham pada tingkat kepercayaan α=5%. Dengan nilai koefisien yang cukuo besar menunjukkan bahwa variabel profitabilitas merupakan variabel yang paling penting untuk return .
Dengan  demikian,  temuan  penelitian  ini  sesuai  dengan  hipotesis  penelitian  dan beberapa  penelitian  lainnya  seperti  Witkowska  (2004),  Novitasari  (2013),  Ulupui (2005),  Ratnasari  (2003),  Hardiningsih  &  Chairi  (2002).  Namun  hasil  berbeda ditemukan pada variabel ROE yang diteliti oleh Komala & Nugroho (2013) yang mana pengaruh ROE negatif karena faktor dividen payout ratio .
Dari  Tabel  5  dapat  diperoleh  Model    persamaan  regresi  berganda  adalah  sebagai berikut:
R t = - 47,769 + 0,039 CR i(t-1) + 0,191 DER i(t-1) + 0,795 ROE i(t-1) + 0,734 NPM i(t-1)
Analisis Koefisien Determinasi (R 2 ) Pra Krisis
Besarnya kontribusi  yang diberikan variabel CR, DER, NPM, dan ROE terhadap return saham pada saat pra krisis ada LQ-45 yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia dapat diketahui dari nilai koefisien determinasi ganda atau R 2 . Dalam hal ini R 2 digunakan untuk mengetahui seberapa besar pengaruh variabel independen terhadap variabel dependen.
Hasil pengukuran koefisien determinasi dapat dilihat pada Tabel 6 berikut:
Tabel 6. R-square Model Pra Krisis Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate Pra Krisis .848 a .719 .711 26.819
a. Predictors: (Constant), NPM, DER, CR, ROE
b. Dependent Variable: Return Saham
Besarnya  R 2 Pra  Krisis  diperoleh  sebesar  71,9%.  Dengan  demikian  besarnya pengaruh yang diberikan oleh variabel CR, DER, NPM dan ROE terhadap return saham
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
pada saat pra krisis adalah sebesar 71,9%, sedangkan sisanya sebesar 28,1% dipengaruhi oleh  faktor  lain  yang  tidak  diteliti  dalam  penelitian  ini.  Hasil  ini  menunjukkan  bahwa pemilihan  variabel  bebas  sudah  cukup  baik  karena  selain  semua  variabel  tersebut signifikan  juga  memiliki  nilai  R 2 yang  tinggi  sehingga  dinilai  mampu  menjelaskan fluktuasi harga saham dan imbal hasilnya.

## SIMPULAN
Rasio  keuangan  fundamental  yang  mencakup  likuiditas  ( current  ratio ), leverage atau sovency ( debt  to  equity  ratio ) dan  profitabilitas  ( return  on  equity dan net  profit margin )  secara  bersama-sama  maupun  parsial  memberikan  pengaruh  positif  yang signifikan  terhadap  imbal  hasil  ( return )  saham.  Temuan  ini  menujukkan  bahwa  pada periode sebelumnya (t-1), semua variabel independen akan memberikan pengaruh terhadap return saham,  yang  mana  faktor  profitabilitas  memiliki  pengaruh  yang  paling  kuat dibandingkan  dengan  variabel  likuiditas  dan solvency .  Model  pra  krisis  secara  umum menunjukkan semua variabel independen teruji signifikan dan pengaruhnya sesuai dengan hipotesis penelitian dan beberapa penelitian sebelumnya.
Namun  untuk  pra  krisis  semua  variabel  independen  harus  ditetapkan lag satu periode  sebelumnya  (t-1).  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  pada  periode  pra  krisis,  variabel penelitian  mengalami lag (t-1)  dalam  merespon  pergerakan  harga  saham.  Hal  ini  terjadi karena ekspektasi berlebih para investor terhadap pasar modal karena rasa optimisme yang tinggi. Dengan demikian maka harga saham bergerak lebih dahulu dibandingkan dengan variabel  bebasnya.  Selain  itu  nilai  PER  atau  PBV  saham  di  pasar  juga  mengalami peningkatan yang signifikan karena harga saham mengalami penggelembungan ( bubble ).
Efek  makroekonomi  dinilai  berperan  dalam  kondisi  pra-krisis  tersebut  sehingga pergeran  harga saham  melebihi  nilai    rasio  likuiditas,  solvensi  dan  profitabilitas perusahaan. Solvensi pada periode pra krisis berpengaruh positif yang menunjukkan bahwa penambahan  nilai  utang  memberikan  daya  dorong  terbentuknya  nilai  perusahaan  yang positif.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  krisis  finansial  menimbulkan  efek  negatif  bagi solvabilitas  yang  terkait  langsung  dengan  struktur  modal  perusahaan.  Ketika  memasuki periode pasca krisis, krisis keuangan memberikan efek  yang besar terhadap pasar modal dan lending market sehingga tingkat utang perusahaan termasuk short term debt cenderung mengalami financial distress sehingga memengaruhi return secara negatif.
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
Investor dalam mengambil keputusan investasi sebaiknya tetap mempertimbangkan analisis  fundamental  perusahaan  di  samping  faktor-faktor  eksternal  seperti  kondisi makroekonomi, regulasi, sosial-politik, teknologi dan lainnya. Namun investor juga harus dapat membedakan karakteristik rasio finansial sesuai dengan tingkat krisis finansial dan jenis sektor yang akan dimasuki.

## DAFTAR PUSTAKA
Almilia,  Luciana  Spica. 2004. Analisis  Faktor-faktor  yang  Mempengaruhi  Kondisi  Financial Distress  suatu  Perusahaan  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Jakarta. Simporium  Nasional Akuntansi.
Anantasia, Njo, dkk, 2003. Analisis Faktor Fundametal dan Risiko sistematika Terhadap Harga Saham Properti di BEJ, vol.5, no.2. Jurnal Akuntansi dan Keuangan , 123-132.
Arista, Desy dan Astohar. 2012. Analisis Faktor-faktor yang Mempengaruhi Return Saham, Jurnal Manajemen dan Akuntansi Terapan , Vol. 3, No. 1.
De Bondt, W dan Richard Thaler. 1985. Does the Stock Market Overreact?, Journal of Finance . 40, pp 793-805
Chan,  H.  W dan Robert  Pfaff. 2001. An  Investigation  into  role  of  Liquidity  in Asset  Pricing: Australian Evidence, Pacific-Basin Finance Journal , 11, p. 555-572.
Chang, R.P, Rhee, Ghon, S. Soedigno Susatio. 1995. Price Volatility of Indonesian Stocks, Pacific- Basin Finance Journal , 3, p. 337-355.
Domyo dan Ito Kenichi. 2004. The Stock Prices and The Performance in the Listed Companies in Japan: Based on Granger Cause by Panel Data . Memoirs of Nara University. No.32 , , p. 159-187.
Forsberg,  Richard.  2013. Short  Term Financing  and  Financial  Crisis. International  Journal  of Business and Social Science . Vol. 4 No. 8, p. 1-5.
Pancawati  dan Chairi,  A. 2002. Pengaruh  Faktor  Fundamental  dan  Risiko  Ekonomi  terhadap Return Saham pada Perusahaan di Bursa Efek Jakarta, Jurnal Strategi Bisnis , Vol. 8.
Hsu-Ling  Chang. 2008. The  Relationship  between  Stock  Price  and  EPS:  Evidence  Based  on Taiwan Panel Data, Economic Bulletin , Vol.3, No.30. p.1-12.
Kofman,  P and  J.T.  Moser. 2001. Stock  Margins  and  the  Conditional  Probability  of Price Reversals, Federal Reserve Bank of Chicago. The Economic Persectives , 3 Q, p. 2-12.
Koeswara, Fritzz O. 2005. Evaluasi Kinerja Sebelum dan Sesudah Krisis Moneter. Tesis , Program Pasca Sarjana, Unika Atma Jaya, Jakarta.
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
Komala,  Lievia  dan  Paskah  Ika  Nugroho.  2013. The  Effect  of  Probability  Ratio,  Liquidity,  and Debt Towards Investment Return. Journal of Business and Economics , p. 1176-1186
Lestari,  Murti. 2005.  Pengaruh  Variabel  Makro  Terhadap  Return  Saham  di  Bursa  Efek  Jakarta: Pendekatan Beberapa Mode. Simposium Nasional Akuntansi VII Solo , 15-16 Sept, p. 504- 513.
Liestyowati.  2002. Faktor  yang  Mempengaruhui  Keuntungan  saham  di  Bursa  Efek  Jakarta: Analisis Periode Sebelum dan Selama Krisis. Jurnal Manajemen Indonesia . Vol 1, No.2.
Martani, Dwi., Mulyono and Rahfiani Khairurizka. 2009. The Effect of Financial Ratios, Firm Size and  Cash  Flow  from  Operating  Activities  in  the  Interim  Report  to  the  Stock  Return, Chinese Business Review , p. 44-55.
Mishkin,  Frederic dan Stanley  Eatkin.,  2012. Financial  Markets and Insttitutions . 7th  Edition, USA: Prentice Hall,
Mizen,  P. 2008. The  Credit  Crunch  of  2007-2008:  A  Discussion  of  the  Background,  Market Reactions, and Policy Responses.” Federal Reserve Bank of St. Louis Review. Sept./Oct. Vol. 90 No. 5, p. 531-67.
Purnomo, Yogo. 1998. Keterkatitan kinerja keuangan dengan harga saham. Majalah Usawahan, 27 (12), Universitas Indonesia. Jakarta
Prihartini,  Ratna.  2009. Analisis  Pengaruh  Inflasi,  Nilai  Tukar,  ROA,  DER  dan  CR  terhadap Return Saham (Studi Kasus Saham Industri Real Estate dan Property yang Terdaftar di BEI Periode 2003-2006). Tesis. Universitas Diponegoro, Semarang.
Ratnasari. 2003. Analisis  Pengaruh  Faktor  Fundametal,  Volume  Perdagangan  dan  Nilai Kapitalisasi terhadap Return Saham di BEJ (studi kasus pada perusahaan manufaktur dan perbankan). Tesis Magister Manajemen . Universitas Diponegoro.
Santosa, Perdana Wahyu. 2010. Probabilitas Price Reversal dan Aktivitas Intraday Trading pada Kelompok Tick Size Tertinggi di Bursa Efek Indonesia. Jurnal Keuangan dan Perbankan . p. 165-182.
Santosa, Perdana Wahyu dan Ayat Hidayat. 2014. Riset Terapan: Teori dan Aplikasi. Jakarta: PT Globalstat Solusi Utama.
Santosa,  Perdana  Wahyu  dan  Harry  Y  Laksana,  2011,  Value  at  Risk,  Market  Risk  and  Trading Activity: CAPM Alternative Method. Journal of Applied Finance and Banking , Vol 1 No 4, p. 239-268.
Suyatno. 2006. Pengaruh  CR,  ROE,  EPS,  DER  dan  PER  terhadap Return Saham  Sesudah Pengumuman  Laporan  Keuangan  Kondisi Good  News dan Bad  News (Studi  Pada Perusahaan Manufaktur di BEJ Periode 2002-2004). Jurnal Ekonomi dan Bisnis .
Ulupui, IGKA. 2007. Analisis Pengaruh Likuiditas, Leverage , Aktivitas dan Profitabilitas terhadap Return Saham (Studi pada Perusahaan Makanan dan Minuman Kotegori Industri Barang Konsumsi di BEJ). Jurnal Ilmiah Akuntansi dan Bisnis , Vol. 2 No. 1, p. 1-20.
Febriawan dan Perdana Wahyu Santosa Return Saham dan Faktor Fundamental ..... 232 - 248
Van Horne, James dan John Wachowics Jr. 2009. Fundamentals of Financial Management , Simons dan Schuster. Prentice-Hall
Widiawati,  Zuraidah. 2010. Pengaruh  PER,  EPS, ROE,  NPM  dan  CR  terhadap  Return  Saham pada Perusahaan Food dan Beverages yang terdaftar di BEI . Skripsi. Surabaya: Universitas Airlangga.
Witkowska, Monika. 2004. Fundamental and Stock Return on The Warsaw Stock Exchange: The Application of Panel Data Models. Warsaw School of Economic . Working Paper no 4-6.