Bisma: Jurnal Bisnis dan Manajemen p- ISSN 1978-3108, e-ISSN 2623-0879 Vol. 14  No. 1 , 2020, Hal.  1 -  9
Bisma: Jurnal Bisnis dan Manajemen
https://jurnal.unej.ac.id/index.php/BISMA
Vol. 14 No. 1 , 2020, Hal.  1 - 9
MODEL PREDIKSI FINANCIAL DISTRESS : PENGARUHNYA TERHADAP KINERJA SAHAM INDUSTRI TEKSTIL DAN GARMEN DI INDONESIA
Suskim Riantani 1 , Sherly Delvia 2 , Gugun Sodik 3 1,2 Fakultas Bisnis dan Manajemen, Universitas Widyatama, Bandung
3 STIE Tridharma, Bandung
Abstrak Penelitian  ini  bertujuan  untuk  memprediksi  kemungkinan Financial  distress pada industri  tekstil  dan  garmen  menggunakan  model  prediksi  Altman  Z-score  serta menganalisis dampaknya terhadap kinerja saham perusahaan yang diukur melalui return saham.  Penelitian  ini  menggunakan  analisis  deskriptif  dan  metode  verifikatif.  Sampel penelitian terdiri dari 15 emiten di industri tekstil dan garmen selama periode observasi 2012-2016 yang diambil dengan metode purposive sampling . Metode analisis data yang digunakan adalah analisis regresi data panel. Hasil penelitian menunjukkan bahwa satu perusahaan  diprediksi  tidak  mengalami  masalah  keuangan,  satu  perusahaan  diprediksi memiliki potensi masalah keuangan, dan 13 perusahaan diprediksi mengalami Financial distress .  Hasil  uji  model  menunjukkan  bahwa  Altman  Z-score  dapat  digunakan  untuk memprediksi  kondisi Financial  distress pada  industri  tekstil  dan  garmen  pada  2012- 2016.  Hasil  uji  hipotesis  menunjukkan  bahwa  hanya  satu  rasio  model  Altman  Z-score yang berpengaruh signifikan terhadap return saham yaitu market value of equity to book value  of  debt ,  sedangkan working  capital  to  total  asset,  retained  earning  to  total  asset, earning  before  interest  and  taxes  to  total  asset, sementara sales  to  total  asset tidak berpengaruh terhadap return saham . Ini berarti bahwa investor pada industri tekstil dan garmen memperhatikan nilai pasar perusahaan dalam keputusan investasi.
Kata Kunci: Altman Z-score , Financial distress , industri tekstil dan garmen, kinerja saham
Abstract This  study  aims  to  predict  the  possibility  of  Financial  distress  in  the  textile  and  garment industry  using  the  Altman  Z-score  prediction  model  and  analyze  the  impact  of  Financial distress on the company's stock performance as measured by stock returns. This research used descriptive analysis and verification methods. Applying a purposive sampling method, the research sample consisted of 15  issuers from the textile and garment  industry during the observation period of 2012-2016. This research used panel data regression to analyze research data. The results showed that one company did not experience financial problems, one  company  had  potential  financial  problems,  and  the  13  other  companies  experienced Financial distress. The results of model testing showed that Altman Z-score can be used to predict Financial distress conditions in the textile and garment industry for the 2012-2016 period. The results of hypothesis testing showed that only one ratio of the Altman Z-score model has a significant effect on stock returns, i.e., market value of equity to book value of debt, while other ratios of working capital to total assets, retained earnings to total assets, earnings  before  interest  and  taxes  to  total  assets,  and  sales  to  total  assets  have  no significant effect on stock returns. These findings imply that the investors in the textile and garment  industry  attentively  observe  the  company's  market  value  in  making  any investment decisions.
Keywords: Altman Z-score , Financial distress, stock returns, textile and garment industry
Fakultas Bisnis dan Manajemen, Universitas Widyatama Jl. Cikutra No. 240 A Bandung E-mail : suskim.riantani@widyatama.ac.id

## Pendahuluan
Kenaikan hutang yang diikuti oleh menurunnya  laba  secara  terus  menerus  akan mengarah  pada  terjadinya Financial  distress (Emrinaldi,  2007;  Sumani,  2019). Financial distress merupakan  suatu    kondisi  dimana keuangan  perusahaan  dalam  keadaan  tidak sehat  atau  sedang  krisis.  Dengan  kata  lain Financial  distress (Wahyu  &  Doddy,  2009; Wardani,  2006)  merupakan  suatu  kondisi dimana  perusahaan  mengalami  kesulitan keuangan  untuk  memenuhi  kewajiban- kewajibannya  (Platt    dan    Platt,  2002). Sedangkan    kesulitan  keuangan  merupakan kesulitan likuiditas sehingga perusahaan tidak mampu  menjalankan  kegiatan  operasinya dengan  baik.  Kondisi  tersebut  akan  direspon oleh  pasar  terutama  jika  diikuti  dengan menurunnya  harga  saham.  Penurunan  harga saham  akan  merugikan  investor  yang menginginkan return saham serta mengharapkan memperoleh capital gain.
Semakin  besar  tingkat  leverage  perusahaan, akan semakin  besar  jumlah  pinjaman  yang digunakan,    sehingga    risiko    keuangan    yang dihadapi    perusahaan    semakin    besar.  Bagi investor  yang  tidak  menyukai  risiko, mereka menghindari  menanamkan  modalnya  pada perusahaan yang memiliki hutang yang tinggi. Hal  ini  akan  berpengaruh  pada  harga  saham hingga  kinerja  saham  (Fidhayatin,  dan  Dewi, 2012). Apabila hutang perusahaan tinggi maka ada  kemungkinan  harga  saham  perusahaan akan    rendah    karena    apabila    perusahaan memperoleh    laba,  perusahaan    akan cenderung    menggunakan    laba    tersebut untuk    membayar    hutang  dibandingkan membayar dividen (Platt  dan  Platt,  2002).
Sub  sektor  industri  tekstil  dan  garmen merupakan  salah  satu  sub  sektor  dalam industri  manufaktur  yang  beberapa  tahun terakhir  ini  mengalami  penurunan  kinerja akibat  rendahnya  tingkat  kompetisi  sektor industri  tekstil  dan  produksi  tekstil  (TPT) Indonesia.  Selain  itu  kenaikan  hutang  yang terjadi  pada  industri  ini  telah  mengakibatkan penurunan pada laba perusahaan. Grafik 1 dan 2 berikut ini menggambarkan rata-rata hutang dan  rata-rata  laba  dari  15  perusahaan subsektor  industri  tekstil  dan  garmen.  Grafik tersebut memperlihatkan peningkatan hutang
selama  tahun  2012-2016  yang  diikuti  dengan penurunan pada laba perusahaan.
Penelitian  ini  dilakukan  mengingat  banyak perusahaan  yang  menggunakan  sebagian besar  pendanaan  dari  hutang  dibanding pendanaan  sendiri.  Penggunaan  hutang  yang ditujukan  untuk  memperluas investasi harusnya  dapat  memacu  kenaikan  laba  dan mendorong peningkatan harga saham (Fidhayatin,  dan  Dewi,  2012).  Penelitian  ini diharapkan akan memberikan manfaat praktis baik bagi emiten maupun bagi investor bahwa penggunaan  hutang  oleh  perusahaan  harus dapat meningkatkan laba sehingga perusahaan  tidak  akan  mengalami  masalah keuangan  yang  mengarah  pada  terjadinya kebangkrutan  dalam  jangka  panjang  atau penurunan harga saham dalam jangka pendek.
Grafik 1. Rata-Rata Total Hutang Sub Sektor Tekstil dan Garmen Sumber: Data diolah, 2017
Grafik 2. Rata-Rata Laba Bersih Sub Sektor Tekstil dan Garmen Sumber: Data diolah,2017
Kenaikan hutang yang diikuti oleh penurunan laba  yang  terjadi  pada  sub  sektor  tekstil  dan garmen  selama  periode  2012-1016  ternyata tidak direspon oleh pasar. Dalam periode yang sama  tahun  2012-2016,  return  saham mengalami peningkatan, hal tersebut menimbulkan  gap  hubungan  hutang  dan  laba
1.780.02 0,93 2.266.78 9,13 2.404.26 3,33 2.977.01 6,79 2.612.38
6,20 0,00 1.000.000,00 2.000.000,00 3.000.000,00 4.000.000,00 2012 2013 2014 2015 2016 -23.993 -38.156 -124.585 -86.730 -53.288 -150.000 -100.000 -50.000 0 2012 2013 2014 2015 16-Sep
dengan return saham (Grafik 3). Berdasarkan hal  tersebut,  penelitian  ini  juga  akan memberikan  manfaat  bahwa  hasil  penelitian nantinya  diharapkan  dapat  mengkonfirmasi hubungan  secara  teoritis  antara  peningkatan hutang  yang  diikuti  oleh  penurunan  laba terhadap kenaikan harga saham.
Financial  distress atau  sering  disebut  dengan istilah  kesulitan  keuangan,  terjadi  sebelum suatu  perusahaan  benar–benar  mengalami kebangkrutan (Luciana, 2003; 2004; Djumahir, 2007). Financial  distress merupakan  suatu kondisi  yang  menunjukkan  tahap  penurunan dalam  keuangan  perusahaan  yang  terjadi sebelum  kebangkrutan  (Plat  dan  Plat,    2002). Dalam  penelitian  ini Financial  distress (Whiteker,  1999)  akan  diukur  menggunakan model  Altman  Z-score  dengan  variabel- variabel  pembentuk  model  tersebut  yaitu Working  Capital  to  Total  Assets  (WCTA), Retained  Earnings  to  Total  Assets  (RETA), Earning  Before  Interest  and  Taxes  to  Total Assets  (EBITTA),  Market  Value  of  Equity  to Book  Value  of  Debt  (MVEBVD),  dan  Sales  to Total Assets (STA).
Grafik 3. Rata-Rata Return Saham Sub Sektor Tekstil dan Garmen Sumber: Data diolah, 2017
Rasio Working  Capital  to  Total  Assets digunakan  untuk  menilai  likuiditas  suatu perusahaan, yaitu dengan cara membandingkan  modal  kerja  (aset  lancar  – hutang  lancar)  dengan  total  aset.  Perusahaan yang  mengalami  kesulitan  keuangan  akan memiliki  nilai  rasio  yang  kecil.  Dengan  kata lain,  rasio  ini  digunakan  untuk  mengukur kemampuan  perusahaan  dalam  memenuhi kewajiban-kewajiban jangka pendek. Perusahaan dengan modal kerja yang bernilai positif  jarang  sekali  menghadapi  kesulitan dalam  melunasi  kewajibannya  (Endri,  2009).
Perusahaan  yang  memiliki  kinerja  keuangan yang baik akan mampu mengelola modal kerja dan  tidak  akan  mengalami  kondisi financial distress (kesulitan keuangan). Kinerja keuangan yang baik dapat meningkatkan laba perusahaan  sehingga  investor  termotivasi untuk  mananamkan  modalnya.  Para  investor akan  beranggapan  bahwa  perusahan  dapat memberikan return saham  atas  modal  yang ditanamkan.  Dengan  demikian  maka  dapat dibentuk hipotesis sebagai berikut:
H1: Working Capital to Total Asset berpengaruh terhadap return saham. Rasio Retained  Earnings  to  Total  Assets digunakan untuk menilai besarnya kemampuan  perusahaan  untuk  memperoleh laba,  serta  membandingkannya  dengan  total aset  sebagai efisiensi usaha.  Perusahaan  yang sedikit  menghasilkan  laba  dalam  aktivitas operasinya,  maka  akan  memiliki  nilai  saldo laba  yang  kecil  sehingga  nilai  rasio  ini  pun menjadi kecil. Terlebih untuk perusahaan yang mengalami  kerugian,  nilai  rasio  ini  akan menjadi  negatif.  Hal  ini  lah  yang  dapat menimbulkan  terjadinya financial  distress (Endri, 2009). Rasio yang tinggi mengindikasikan  bahwa  manajemen  dapat menggunakan  aktiva  secara  efektif  untuk menghasilkan laba setiap periode, manajemen berhasil  menekan  biaya-biaya  yang  timbul atas  aktiva,  serta  keberhasilan  manajemen dalam  memperoleh  pendapatan  operasional yang  timbul  dari  pengunaan  aktiva  (Nurdin, 2012).  Dengan  meningkatnya  laba  ditahan, perusahaan  akan  lebih  memilih  melakukan investasi guna mempertahankan keberlangsungan perusahaan sehingga perusahaan  dapat  menjamin  kesejahteraan para  investor  melalui  investasi  yang  telah dilakukan  dan  dapat  memberikan return saham  yang  tinggi.  Berdasarkan  hal  tersebut, maka  hipotesis  dapat  dibentuk  sebagai berikut: H2: Retained Earning to Total Asset
berpengaruh terhadap return saham Rasio Earning Before Interest and Tax to Total Asset digunakan untuk mengukur kemampuan modal  yang  diinvestasikan  pada  seluruh  aset untuk  menghasilkan  laba  operasional  bagi para  investor.  Dengan  kata  lain,  rasio  ini mengukur    produktivitas    yang    sebenarnya dari  aset  perusahaan,  yaitu  apabila  dana  dari
- 0,06664 6906  -0,19156 1655 0,12414 1876 -0,02612
3834 0,03626 7201 -0,3 -0,2 -0,1 0 0,1 0,2 2012 2013 2014 2015
2016
pinjaman  dan  investasi  dikelola  dengan  baik sehingga  perusahaan  banyak  menghasilkan uang  dan  dapat  membayar  bunga  (Prasetyo, 2014).  Rasio  ini  menjelaskan  pentingnya pencapaian  laba  perusahaan  terutama  dalam rangka  memenuhi  kewajiban  pembayaran bunga. Indikator yang dapat digunakan dalam mendeteksi adanya masalah pada kemampuan profitabilitas  perusahaan  antara  lain  adalah piutang  dagang  meningkat,  rugi  terus menerus,  persediaan  meningkat,  penjualan menurun,  terlambatnya  hasil  penagihan piutang,  kredibilitas  perusahaan  berkurang, serta  kesediaan  memberi  kredit  pada konsumen  yang  tidak  dapat  membayar  pada waktu  yang  telah  ditetapkan  (Rudianto, 2009:255).
Kondisi  tersebut  menunjukkan  kinerja  usaha manajemen  yang  buruk  dalam  penggunaan aktiva sehingga potensi kebangkrutan semakin besar. Rasio yang tinggi menunjukkan  bahwa  pendapatan  operasional meningkat,  biaya-biaya  atas  penggunakan aktiva menurun, serta meningkatnya pendapatan  atas  kenaikan  aktiva  lancar (Nurdin, 2012). Jika rasio ini tinggi maka para investor memiliki kesempatan untuk memperoleh return saham  dari  laba  usaha perusahaan  sehingga  dapat  menarik  calon investor  untuk  melakukan  investasi.  Dengan demikian maka hipotesisnya:
H3: Earnings before Interest and Taxes to Total Asset berpengaruh terhadap return saham Rasio Market Value of Equity to Book Value of Debt termasuk  dalam  rasio  aktivitas  yang mengukur  kemampuan  perusahaan  dalam memberi  jaminan  untuk  setiap  hutangnya melalui nilai pasar ekuitas perusahaan sendiri, yaitu  jumlah  lembar  saham  perusahaan dikalikan  dengan  harga  pasar  saham  per lembar  (Rudianto,  2009:255).  Rasio  ini memprediksi financial  distress (kesulitan keuangan)  lebih  efektif  karena  dapat menunjukkan  seberapa  banyak  nilai  investasi (aset)  perusahaan  yang  berkurang  sebelum total  hutangnya  melebihi  total  aset  (Endri, 2009). Semakin besar rasio ini, semakin besar kepercayaan investor dan kreditur. Rasio yang meningkat  akan  menjadikan  beban  penjualan menjadi  lebih  rendah  sehingga  pendapatan atas penjualan meningkat. Semakin kecil rasio ini  maka  tingkat  kepercayaan  investor  dan
kreditor  akan  semakin  kecil  pula  (Nurdin, 2012).  Perusahaan  yang  memiliki  rasio  yang tinggi umumnya akan menarik minat investor untuk  berinvestasi.  Hal  tersebut  akan mendorong kenaikan harga saham dan return saham.  Dengan  demikian  maka  hipotesis sebagai berikut:
H4: Market  Value  of  Equity  to  Book  Value  of Debt berpengaruh terhadap return saham Rasio Sales  to  Total  Assets digunakan  untuk menunjukkan  efektivitas  manajemen  dalam memaksimalkan
penjualan melalui penggunaan  seluruh  aset  perusahaan  hingga memperoleh  laba.  Rasio  perputaran  aset menggambarkan  bahwa  jika  perputaran lambat, maka hal ini menunjukkan bahwa aset yang  dimiliki  terlalu  besar  dibandingkan dengan  kemampuan  perusahaan  untuk menjual  (Prasetyo,  2014).  Jika  penjualan menurun  terus  menerus  maka  laba  pun  ikut menurun  bahkan  bernilai  negatif.  Hal  ini menunjukkan  bahwa  perusahaan  mengalami financial distress (Endri, 2009; Sumani, 2019). Semakin  besar  rasio  ini  maka  semakin  tinggi kemampuan  atau  efisiensi  manajemen  dalam menggunakan  aktiva  perusahaan  untuk menghasilkan  penjualan  dan  mendapatkan laba. Semakin tinggi laba maka semakin besar bagian  laba  yang  dapat  dinikmati  oleh investor.  Hal  ini  akan  mendorong  kenaikan harga  saham  yang  pada  akhirnya  akan mempertinggi return saham. Dengan demikian maka hipotesis sebagai berikut: H5: Sales to Total Asset berpengaruh terhadap return saham
Berdasarkan  latar  belakang  serta  hipotesis yang  dikemukakan,  maka  dapat  dirumuskan masalah  dalam  penelitian  ini,  yaitu  apakah model  Altman  Z-score  dapat  memprediksi kemungkinan  terjadinya financial  distress serta bagaimana pengaruh variabel pembentuk  Model  Altman  Z-score  terhadap kinerja  saham  yang  diukur  melalui return saham.  Penelitian  ini  bertujuan  untuk mengukur  kemungkinan  terjadinya financial distress (Plat  dan  Plat,  2006)  menggunakan Model  Altman  Z-score;  dan  mengukur pengaruh  variabel  pembentuk  Model  Altman Z-score  terhadap  kinerja  saham  ( return saham).

## Metodologi
Rancangan Penelitian Penelitian ini menggunakan metode deskriptif analisis  dan  verifikatif.  Metode  deskriptif analisis  digunakan  untuk  melihat  kondisi kinerja keuangan serta memprediksi terjadinya financial  distress menggunakan Model  Altman  Z-score  selama  tahun pengamatan  2012–2016.  Metode  verifikatif untuk  mengukur  dan  menganalisis  pengaruh variabel-variabel pembentuk Model Altman Z- score  terhadap  kinerja  saham  menggunakan ukuran return saham.
Variabel  independen  dalam  penelitian  ini adalah  rasio-rasio  pembentuk  Model  Altman Z-score,  yaitu Working  Capital  to  Total  Asset (WCTA), Retained  Earnings  to  Total  Asset (RETA) ,  Earning  before  Interest  and  Taxes  to Total Asset (EBITTA) , Market Value of Equity to Book  value  of  Debt (MVEBVD) , dan Sales  to Total  Asset (STA) . Variabel  dependen  adalah return saham.
Jenis dan Sumber Data
Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder yaitu laporan keuangan 15 perusahaan sub sektor industri tekstil dan garmen  yang  listing  di  BEI  selama  periode 2012-2016.
Populasi dan Sampel Pengamatan  dilakukan  terhadap  seluruh perusahaan  sub  sektor  industri  tekstil  dan garmen yang listing di BEI selama tahun 2012- 2016  yang  berjumlah  17  perusahaan.  Sampel diambil dengan menggunakan metode purposive
sampling dengan
kriteria perusahaan  yang  listing  selama  periode penelitian,  mempunyai  data  keuangan  yang lengkap,  serta  mengalami  kenaikan  hutang dan  penurunan  laba,  maka  terdapat  15 perusahaan yang memenuhi kriteria, selanjutnya akan diamati dalam penelitian ini.
Metode Analisis Data Pengukuran prediksi kondisi financial distress menggunakan  pendekatan  Model  Altman  Z- score dengan persamaan sebagai berikut :
Z = 1,2X1 + 1,4X2 + 3,3X3 + 0,6X4 + 0,999X5+e Keterangan : X1  = Working  Capital  to  Total  Assets; X2  = Retained Earnings to Total Assets ; X3 = Earning Before Interest and Taxes to Total Assets ; X4 = Market Value of Equity to Book Value Of Debt ; X5 = Sales to Total Assets
Kategori  nilai  Z-score:  Z  ≥  2,99  :  perusahaan tidak  mengalami  masalah  keuangan  (sehat)
1,81 < Z < 2,99 : perusahaan  akan mengalami permasalahan keuangan jika tidak melakukan perbaikan dalam struktur keuangan  ( grey  area )  Z  ≤  1,8  :  perusahaan mengalami  masalah  keuangan  ( financial distress ).
Pengujian hipotesis menggunakan statistik uji- t untuk menguji hubungan variabel independen  (WCTA,  RETA,  EBITTA,  MVEBVD, STA)  terhadap  variabel  dependen  ( Return Saham).  Serta  uji  F  untuk  mengukur  kesesuai model regresi yang dibentuk. Analisis statistik menggunakan  analisis  regresi  data  panel  dan analisis determinasi.

## Hasil dan Pembahasan
Berikut  ini  adalah  hasil  perhitungan  Z-score dari  15  perusahaan  pada  sub  sektor  industri tekstil  dan  garmen  selama  periode  2012  – 2016.  Hasil  perhitungan  Z-score  seperti  pada Tabel  1  memperlihatkan  bahwa  selama periode penelitian, 87% perusahaan
mengalami financial  distress .  Tabel  2 menunjukkan bahwa dari 15 perusahaan yang diamati,  rata-rata  setiap  tahun  mengalami financial distress .
Berdasarkan hasil uji kesesuaian model (uji F) seperti  pada  Tabel  3  menunjukkan  bahwa model  fit  dan  dapat  digunakan  untuk memprediksi return saham.  Tabel  tersebut juga  menunjukkan  bahwa  19,9107%  variasi return saham  dapat  dijelaskan  oleh  rasio WCTA,  RETA,  EBITA,  MVEBVD,  dan  STA, sedangkan  80,0893%  sisanya  dijelaskan  oleh variabel  lain  yang  tidak  masuk  dalam  model. Berdasarkan Tabel 3, berikut ini adalah model regresi data panel:
Return Saham = -0.001643 -0.465679 WCTA +
0.222550 RETA- 0.327393 EBITTA + 0.356155
MVEBVD + 0.255575 STA
Model  Altman  Z-Score  untuk  Memprediksi terjadinya Financial Distress
Hasil  pengujian  seperti  pada  tabel  3 menunjukkan  bahwa  model  Altman  Z-Score dapat  memprediksi  kemungkinan  terjadinya financial  distress (Tirapat,  &  Nittayagasetwat, 1999). Variabel pembentuk kategori terjadinya financial distress adalah modal kerja yang  bernilai  negatif  yang  mengindikasikan bahwa  jumlah  hutang  lancar  lebih  besar daripada  aset  lancar, retained  earning yang bernilai  negatif  yang  mengindikasikan  bahwa tidak  ada  bagian  laba  perusahaan  yang ditahan  sehingga  akumulasi  laba  ditahan menurun, serta EBIT negatif yang mengindikasikan  bahwa  biaya  operasional perusahaan  melebihi  pendapatan.  Hal  ini sesuai yang dikemukakan Plat dan Plat (2002; 2006).
Tabel 1. Rata-Rata Z-Score Per Perusahaan pada Sub Sektor Tekstil dan Garme Selama
Periode 2012 – 2016 Kode Perusahaan Rata-Rata Z-Score Kategori ADMG 1.204 Financial distress ARGO -2.038 Financial distress CNTX -0.297 Financial distress ERTX 1.612 Financial distress ESTI 0.260 Financial distress HDTX 0.402 Financial distress INDR 1.265 Financial distress MYTX -0.606 Financial distress PBRX 2.572 Grey area POLY -13.366 Financial distress RICY 1.429 Financial distress SSTM 0.798 Financial distress STAR 1.244 Financial distress TFCO 5.637 Sehat UNIT 0.169 Financial distress Sumber: Data diolah, 2017 Analisis Pengaruh Variabel-Variabel Pembentuk  Model  Altman  Z-Score  terhadap
Kinerja Saham ( Return Saham)
Hasil  pengujian  seperti  yang  diperlihatkan pada  tabel  3  menunjukkan  adanya  pengaruh signifikan  dari  variabel  pembentuk  model Altman  Z-Score  terhadap  kinerja  saham ( return saham). Hasil penelitian sesuai dengan penelitian  (Ardian  dan  Khoiruddin,  2014; Sukmawati dkk., 2014) yang menyatakan rasio
pembentuk model Altman Z-score berpengaruh signifikan terhadap harga saham.
Sejalan juga dengan hasil penelitian (Purnomo, 2014)  yang  menyatakan  bahwa  variabel  Z- score  memiliki  pengaruh  signifikan  terhadap return saham.  Hasil  penelitian  bertentangan dengan  (Bezhanishvili  &  Henderson,  2009) bahwa  Z  score  tidak  berpengaruh  terhadap harga saham.

## Tabel 2. Rata-Rata Z-Score Per Tahun dari
15 Perusahaan Sub Sektor Tekstil dan Garmen Selama Periode 2012 – 2016 Rata-Rata Z-score per Tahun 2012 2013 2014 2015 2016 0.4206 0.1278 -0.1923 -0.4207 0.1597 Financial distress Financial distress Financial distress Financial distress Financial distress Sumber: Data diolah, 2017
Pengaruh Net  Working  Capital  to  Total  Assets (WCTA) terhadap Return Saham
Rasio  ini  menunjukkan  tingkat  likuiditas perusahaan.  Semakin  tinggi  rasio  ini  semakin besar  kecukupan  aktiva  lancar  meunutup kewajiban  lancar  yang  dibandingkan  dengan seluruh  aset  perusahaan.  Hasil  penelitian menemukan  bahwa  rasio  WCTA  tidak mempengaruhi return saham.  Hal  ini mencerminkan bahwa sebagian besar investor tidak  memperhatikan  tingkat  likuiditas perusahaan. Analisis deskriptif juga menggambarkan  bahwa return saham  tetap meningkat meskipun hutang perusahaan naik. Hasil  penelitian  sesuai  dengan  temuan penelitian  (Sukmawati  dkk.,  2014;  Purnomo, 2014)  menunjukkan  bahwa  WCTA    tidak berpengaruh  terhadap return saham  dan bertentangan  dengan  temuan  penelitian (Ardian  dan  Khoiruddin,  2014)  yang menyatakan  bahwa  WCTA  berpengaruh terhadap pergerakan harga saham.
Pengaruh Retained  Earnings  to  Total  Assets (RETA) terhadap Return Saham
Rasio ini menunjukkan kemampuan perusahaan  dalam  mendapatkan  laba  ditahan dari  total  aktiva  yang  dimiliki.  Perusahaan dengan  tingkat  laba  ditahan  yang  tinggi  akan mampu  menyediakan  cadangan  dana  bagi rencana investasi, sehingga alternatif pendanaan  dari  hutang  bisa  ditekan.
Perusahaan  yang  secara  konsisten  dapat mencapai  laba  tinggi  adalah  perusahaan  yang memiliki  kinerja  serta  nilai  perusahaan  yang baik.  Kondisi  tersebut  akan    menarik  minat investor  untuk  berinvestasi  dan  akan mendorong  kenaikan  harga  saham  (Irsyad, 2012).  Rasio  ini  juga  berkaitan  dengan lamanya  perusahaan  berdiri,  semakin  lama semakin  banyak  laba  ditahan  yang  dapat diakumulasi.  Hasil    penelitian  menunjukkan bahwa dalam memutuskan untuk berinvestasi, investor  tidak  memperhatikan  lamanya perusahaan  berdiri.  Hal  ini  dapat  dilihat  dari temuan  penelitian  yang  menunjukkan  bahwa rasio RETA tidak berpengaruh terhadap return saham.
Hasil analisis deskriptif juga memperlihatkan  bahwa return saham  tetap meningkat meskipun laba perusahaan menurun.  Hasil  penelitian  ini  mendukung temuan  penelitian  (Ardian  dan  Khoiruddin, 2014; Sukmawati dkk., 2014; Purnomo, 2014) dimana  RETA  tidak  berpengaruh  signifikan terhadap pergerakan harga saham.
Tabel 3. Hasil Estimasi Regresi Data Panel
Sumber: Data diolah, 2017
Pengaruh Earnings Before Interest and Taxes to Total Assets (EBITTA) terhadap Return Saham
Rasio  ini  menjelaskan  pentingnya  pencapaian laba  perusahaan  terutama  dalam  rangka memenuhi  kewajiban  bunga  kepada  para investor. Rasio  yg tinggi menunjukkan bahwa pendapatan operasional meningkat, biaya atas pengunaan aktiva menurun, serta meningkatnya  pendapatan  atas  kenaikan aktiva lancar pada tingkat total aset tertenutu. Hasil  penelitian  menunjukkan  bahwa  rasio EBITTA  tidak  berpengaruh  terhadap return
saham. Investor tidak memperhatikan laporan keuangan dalam melakukan investasi. Penurunan  pendapatan  dan  laba  perusahaan tidak  mempengaruhi  minat  investor  untuk berinvestasi.  Hasil  penelitian  ini  mendukung temuan  penelitian  (Altman,  1968).  Hasil penelitian  bertentangan  dengan  temuan (Sukmawati dkk., 2014; Ardian dan Khoiruddin,  2014;  Purnomo,  2014)  dimana EBITTA  berpengaruh  signifikan  terhadap
Return Saham.
Pengaruh Market Value of Equity to Book Value o f Debt (MVEBVD ) terhadap Return Saham
Rasio ini menunjukkan kemampuan perusahaan dalam memberikan jaminan untuk setiap  hutang  melalui  modal  sendiri.  Dengan kata lain, rasio ini memperlihatkan kemampuan  perusahaan  untuk  memenuhi segala  kewajiban  finansialnya  baik  jangka pendek  maupun  jangka  panjang.  Rasio  yang tinggi  berpotensi  dapat  menarik  investor untuk berinvestasi. Hasil penelitian menunjukkan bahwa rasio MVEBVD berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap return saham. Hasil penelitian ini mengindikasikan  bahwa  semain  tinggi  rasio ini  semakin  tinggi  pula return saham.  Hasil penelitian sejalan dengan temuan (Sukmawati dkk.,
2014) bahwa rasio MVEBVD berpengaruh  signifikan  terhadap  pergerakan harga  saham  dan  bertentangan  dengan temuan  (Ardian  dan  Khoiruddin,  2014; Purnomo, 2014). Hasil penelitian mengindikasikan bahwa investor
memperhatikan nilai pasar perusahaan dalam memutuskan untuk berinvestasi.
Implikasi  praktis  dari  temuan  penelitian  ini bahwa  emiten  sebaiknya  tidak  hanya mengandalkan  besaran  nilai  pasar  equity sebagai  penyeimbang  atau  pembanding seluruh  hutang-hutang  perusahaan,  akan tetapi  juga  mempertimbangkan  kemampuan meningkatkan  laba  dari  penggunaan  hutang tersebut. Kenaikan hutang yang terus menerus tanpa diimbangi oleh  pertumbuhan laba akan mengakibatkan  terjadinya  financial  distress. Jika  kondisi  ekonomi  tidak  stabil  sehingga sulit  untuk  menumbuhkan  laba,  maka perancangan struktur modal yang berorientasi pada  peningkatan  hutang  perlu  lebih dipertimbangkan,  karena  berdampak  pada
Variable Coefficient Std. Error t-Stat Prob. WCTA -0.465679 0.333270 -1.397.303 0.1669 RETA 0.222550 0.167812 1.326.183 0.1892 EBITTA -0.327393 0.749474 -0.436831 0.6636 MVEBVD 0.356155 0.104737 3.400.466 0.0011 STA 0.255575 0.218382 1.170.309 0.2460 C -0.001643 0.054698 -0.030044 0.9761 R-squared 0.199107 -0.000191 Adj R-squared 0.140217 0.463017 S.E. of regression 0.429330 1.253.406 F-statistic 3.381.036 2.987.063 Prob(F- statistic) 0.008704 Mean dependent var S.D. dependent var Sum squared resid Durbin-Watson stat
menurunnya return saham akibat meningkatnya risiko atas kenaikan hutang. Pengaruh Sales to Total Assets (STA) terhadap Return Saham
Rasio  ini  menunjukkan  efisiensi  manajemen dalan  menggunakan  aktiva  perusahaan  untuk menghasilkan  penjualan  dan  mendapatkan laba. Nilai STA yng tinggi menunjukkan aktiva yang  dimiliki  perusahaan  terlalu  besar dibandingkan  dengan  kemampuan  untuk menghasilkan  penjualan.  Pada  perusahaan industri  dengan  ukuran  asset  yang  berbeda- beda  biasanya  menginvestasikan  sebagian besar  modal  yang  dimiliki  pada  aktiva tetapnya  sehingga  aktiva  yang  dimiliki perusahaaan menjadi lebih besar dibandingkan  penjualannya.  Oleh  karena  itu para  investor  untuk  memutuskan  membeli saham  cenderung  tidak  memperhatikan  rasio ini  dan  lebih  mempertimbangkan  faktor eksternal  perusahaan.  Hal  inilah  yang dianggap bahwa rasio STA tidak berpengaruh terhadap return saham.  Hasil  penelitian sejalan  dengan  penelitian  (Sukmawati  dkk., 2014;  Purnomo,  2014)  dan  bertentangan dengan  temuan  penelitian  (Ardian  dan Khoiruddin,  2014)  yang  menemukan  bahwa rasio  STA  berpengaruh  negatif  dan  signifikan terhadap harga saham. Temuan ini
mengandung  arti  bahwa  perusahaan  yang dapat menghasilkan volume bisnis yang cukup dibandingkan  dengan  investasi  dalam  total aktivanya  akan  mendorong  penurunan  harga saham.
Efisiensi manajemen dalam menggunakan keseluruhan aktiva perusahaan untuk
menghasilkan penjualan dan mendapatkan  laba  malah  akan  menurunkan nilai sahamnya.

## Kesimpulan
Hasil  penelitian  menggunakan  model  Altman Z-score  menunjukkan  bahwa  dari  15 perusahaan, 13 berada dalam kondisi financial distress (87%),  satu  kondisi  grey  area,  dan satu  perusahaan  sehat.    Jika  dilihat  dari  skor rata-rata  perusahaan  per  tahun,  maka  dapat disimpulkan bahwa selama periode penelitian perusahaan  dalam  kondisi  financial  distress. Hasil  pengujian  model  menunjukkan  bahwa model Altman Z-score dapat digunakan untuk memprediksi  kondisi  financial  distress.  Hasil
pengujian  hipotesis  menunjukkan  bahwa rasio-rasio  atau  variabel-variabel  pembentuk model  Altman  Z-score  yaitu  WCTA,  RETA, EBITTA,  dan  STA  tidak  memiliki  pengaruh yang signifikan terhadap kinerja pasar saham yang diukur dengan return saham, sedangkan MVEBVD  berpengaruh  positif  dan  signifikan terhadap return saham.
Penelitian ini memiliki kelemahan-kelemahan, yaitu  hasil  uji  variabel  pembentuk  model Altman  Z-score  hanya  berkontribusi    sebesar 19,9107%  terhadap return saham,  sebagian besar  (80,0893%)  dipengaruhi  oleh  variabel lain  yang  tidak  dimasukan  ke  dalam  model. Hasil uji parsial hanya satu variabel yaitu rasio MVEBVD  yang  berpengaruh  terhadap return saham,  empat  variabel  lainnya  tidak berpengaruh. Oleh karena itu, untuk penelitian berikutnya  sebaiknya  menambah  variabel independen. Kelemahan lainnya adalah jumlah sampel  serta  periode  penelitian  terbatas. Tidak mengelompokan sampel dengan kondisi keuangan  yang  sehat  dan  yang  bermasalah untuk  membedakan  hasil  pengujian,  serta tidak  menggunakan  model  prediksi financial distress yang lain sebagai pembanding.

## Daftar Referensi
Altman, E. I. (1968). Financial Ratios, Discriminant Analysis  and  the  Prediction  of  Corporate Bankcruptcy. Journal  of  Finance , 23 (4),  589- 609.
Ardian,  A.,  &  Khoiruddin.  M.  (2014).  Pengaruh Analisis Kebangkrutan Model Altman terhadap Harga Saham Perusahaan Manufaktur.
Management Analysis Journal, 1 (3).
Bezhanishvili,  T.,  &  Henderson,  S.  (2009).  Firm’s Financial  Health  and  it’s  Impact  on  SEO Announcement  Effects. Journal  Financial Management.
Djumahir.  (2007).  Pengaruh  Variabel-variabel Mikro  dan  Variabel-variabel  Makro  terhadap Financial  Distress Pada  Perusahaan  Industri Food  and  Beverages  yang  Terdaftar  di  Bursa Efek  Jakarta. Jurnal  Aplikasi  Manajemen , 5 (3),
484 – 492.
Emrinaldi,  N.  (2007).  Analisis  Pengaruh  Praktek
Tata Kelola Perusahaan ( Corporate
Governance )  Terhadap  Kesulitan  Keuangan
Perusahaan  ( Financial  Distress) :  Suatu  Kajian Empiris. Jurnal  Bisnis  dan  Akuntansi , 9 (1),  88- 108.
Endri.  (2009).  Prediksi  Kebangkrutan  Bank  Untuk Menghadapi  dan  Mengelola  Perubahan Lingkungan  Bisni  :  Analisis  Model  Altman  Z- score. Jurnal ABFI , 2 .
Fidhayatin,  S.  K.,  &  Dewi,  N.  (2012).  Analisis  Nilai
Perusahaan, Kinerja Perusahaan Dan Kesempatan Bertumbuh Perusahaan Terhadap Return Saham  Pada  Perusahaan  Manufaktur Yang Listing Di BEI. The Indonesian Accounting Review,  2 (2), 203 – 214.
Irsyad, N. (2012). Peranan Analisis Metode Z-Score dalam  Memprediksi  Kebangkrutan  Suatu Perusahaan  dan  Kaitannya  Terhadap  Harga Saham  (Studi  pada  Perusahaan  Perbankan yang  Go  Public  di  Bursa  Efek  Indonesia). Jurnal Ilmiah Universitas Siliwangi .
Luciana.  S.  A.  (2003).  Analisis  Rasio  Keuangan Untuk Memprediksi Kondisi Financial Distress Perusahaan  Manufaktur  Yang  Terdaftar  Di Bursa EfekJakarta. Jurnal Bisnis dan Akuntansi ,
7 (2), 183-210.
Luciana, S, A. (2004). Analisis Faktor –Faktor yang Mempengaruhi  Kondisi  Financial  Distress Suatu Perusahaan yang Terdaftar di Bursa Efek Jakarta. Jurnal  Riset  Akuntansi  Indonesia , 7 (1),
1 – 22.
Platt,  H.  D.,  &  Platt,  M.  B.  (2002).  Predicting Corporate  Financial  Distress:  Reflections  on Choice-based  Sample  Bias. Journal  of Economics and Finance , 26 , 184-199.
Platt,  H.  D.,  &  Platt,  M.B.  (2006).  Understanding Differences  between  Financial  Distress  and Bankruptcy. Review of Applied Economics, 2 (2), 141 – 157.
Prasetyo, G. R,, & Astri, F. (2014). Pengaruh Kinerja Keuangan terhadap Harga Saham. Jurnal Ilmu
& Riset Akuntansi , 3 (4).
Purnomo,  P.  (2014).  Analisis  pengaruh  Tingkat Prediksi  Financial  Distress  Terhadap  Imbal Hasil  Saham  pada  Sektor  Pertambangan  di Bursa Efek Indonesia. Jurnal OE, 6 (3).
Rudianto. (2009). Akuntansi Manajemen: Informasi Untuk  Pengambilan  Keputusan  Strategis . Jakarta: PT Gelora Aksara Pratama.
Sukmawati,  N.  M.  D.,  Adiputra,  I.  M.  P.,  & Darmawan,  N.  A.  S.  (2014). e-Journal  S1  Ak Universitas Pendidikan Ganesha, 2 (1).
Sumani.  (2019).  The  Structure  of  Good  Corporate Governance  And  Financial  Indicators  as Predictor of Financial Distress in Mining Sector Company  in  Indonesia. Research  in  Business and Management , 6 (1), 1-12.
Tirapat,  S.,  &  Nittayagasetwat,  A.  (1999). Investigation  of  Thai  Listed  Firms,  Financial Distress  Using  Macro  and  Micro  Variabels. Multinational Finance Journal, 3 (2), 103– 125.
Wahyu,  W.,  &  Doddy,  S.  (2009).  Pengaruh  Rasio Keuangan Terhadap Kondisi Financial Distress Perusahaan  Otomotif. Jurnal  Bisnis  dan
Akuntansi, 11 (2), 107 – 119. Wardani,  R.  (2006).  Mekanisme  Corporate Governance Dalam Perusahaan yang Mengalami Kesulitan Keuangan. Jurnal Akuntansi  dan  Keuangan  Indonesia,  4 (1),  95  – 114.
Whiteker, R. B. (1999). The Early Stage of Financial Distress. Journal  of  Economics  and  Finance, 23 (2), 123 – 133.