## Faktor-faktor yang Berpengaruh pada Struktur Modal dan Kaitan dengan Teori Pecking Order & Trade-off : Systematic Literature Review
Adi Martono 1* , Edon Ramdani 2 Fakultas Ekonomi & Bisnis,. Universitas Pamulang dosen01599@unpam.ac.id 1
Manuskrip: 10 Juni 2024; Ditinjau: 12 Juni 2024; Diterima: 20 Juni 2024; Online: Juni-2024; Diterbitkan: Juni-2024 *Korespondensi Penulis

## Abstrak
Penelitian  mengenai  struktur  modal  Perusahaan  telah  banyak  dilakukan  oleh  para  peneliti.  Peneliti menguji beberapa teori dalam penelitiannya seperti teori-teori Pecking Order , Trade-off Theory, Market Timing dan Agency serta menguji faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal baik dari internal dan  eksternal  Perusahaan.  Penelitian  ini  bertujuan  untuk  mengetahui  faktor-faktor  struktur  modal internal  maupun  eksternal  perusahaan  yang  banyak  diteliti  serta  melihat  faktor-faktor  apa  saja  yang berpengaruh secara signifikan di setiap faktor internal maupun eksternal perusahaan tersebut. Penelitian ini menggunakan data bersumber dari penelitian selama 5 tahun. Metodologi penelitian yang dipakai dalam  penelitian  ini  adalah Systematic  Literature  Review .    Dengan  menggunakan  protokol  PRISMA diperoleh 30 artikel yang relevan, dari total data jurnal yang terindeks Scopus sebanyak 1.081 artikel, yang diterbitkan dalam periode tahun 2019 hingga 2024. Data yang berhasil dihimpun berasal dari jurnal nasional  dan  internasional.  Hasil  penelitian  diperoleh  bahwa  faktor-faktor  internal  perusahaan  yang diteliti,  seperti  non  debt  tax  shield,  struktur  kepemiikan  perusahaan,  earning  volatility  berpengaruh signifikan  terhadap  struktur  modal  perusahaan  dan  hal  ini  sejalan  dengan  teori Pecking  Order yang mengasumsikan  bahwa  untuk  menghasilkan  laba  perusahaan  menggunakan  dana  dari  internal perusahaan dan penggunaan utang dilakukan saat sumber-sumber pendanaa internal tidak mencukupi. Sedangkan faktor eksternal Perpajakan merupakan faktor yang berpengaruh signifikan terhadap struktur modal dan hal ini sejalan dengan teori Trade-off .
Kata Kunci: Struktur Modal; Systematic Literature Review ; Pecking Order Theory ; Trade-off Theory

## Abstract
Research on corporate capital structure has been extensively conducted by scholars. Researchers have examined several theories in their studies, such as the Pecking Order Theory, Trade-off Theory, Market Timing  Theory,  and  Agency  Theory,  and  analyzed  both  internal  and  external  factors  that  optimally influence a company's capital structure. This study aims to identify the internal and external factors of corporate  capital  structure  that  have  been  widely  researched  and  to  determine  which  factors significantly influence each internal and external factor of the company. The study utilizes data sourced from research conducted over a period of 5 years. The research methodology employed is a Systematic Literature Review. Using the PRISMA protocol, 30 relevant articles were obtained from a total of 1,081 Scopus-indexed journal articles published between 2019 and 2024. The data collected comes from both national and international journals. The results is that the internal factors of the company studied, such as non-debt tax shield, company ownership structure, and earning volatility, significantly influence the corporate capital structure. This aligns with the Pecking Order Theory, which assumes that companies use internal funds to generate profit and resort to debt when internal funding sources are insufficient. Meanwhile, the external factor of taxation significantly influences the capital structure, aligning with the Trade-off Theory.
Keywords:  Capital Strukture; Systematic Literature Review; Pecking Order Theory; Trade-off Theory

## PENDAHULUAN
Definisi  struktur  modal  adalah  susunan  atau  kombinasi  dari  berbagai  sumber  pendanaan  yang digunakan  oleh  suatu  perusahaan  untuk  mendukung  operasinya.  Ini  mencakup  alokasi  modal  antara modal ekuitas dan modal utang, termasuk saham biasa, saham preferen, pinjaman, obligasi, dan sumber dana jangka panjang lainnya. Struktur modal adalah kombinasi bentuk pembiayaan (laba ditahan, utang jangka  panjang,  dan  ekuitas)  yang  digunakan  oleh  perusahaan  untuk  membiayai  operasi  dan  aset keseluruhannya (Hastutik et al., 2022; Kumar et al., 2019). Struktur modal menggambarkan bagaimana perusahaan  memperoleh  dan  menggunakan  modal  untuk  membiayai  kegiatan  operasionalnya  serta mempengaruhi  tingkat  risiko  dan  keuntungan  perusahaan.  Menjaga  keseimbangan  yang  tepat  antara sumber pembiayaan utang dan ekuitas adalah salah satu tantangan yang dihadapi perusahaan (Bajaj et al.,  2021).  Struktur  modal  merupakan  keputusan  yang  sangat  penting  bagi  perusahaan  karena  tujuan utama setiap perusahaan adalah memaksimalkan kekayaan  pemegang saham. Untuk mencapai tujuan ini, perusahaan  harus  memutuskan  kombinasi  optimal  antara  ekuitas  dan  utang, dengan  biaya modal terendah (Gunardi et al., 2020). Leverage keuangan mengacu pada bagaimana bisnis menggunakan uang yang dipinjam atau terutang. Dalam hal pengelolaan keuangan, ini adalah keputusan penting bagi bisnis. Dalam struktur modal perusahaan, dua sumber modal utama adalah ekuitas dan utang (Khanna, 2022; Kyissima et al., 2019). Utang adalah cara pendanaan yang lebih hemat biaya daripada ekuitas karena pembayaran bunga dapat dikurangkan dari penghasilan kena pajak. Utang dipandang sebagai komponen penting dari strategi pertumbuhan banyak bisnis. Kesediaan perusahaan untuk mengambil risiko akan menentukan  leverage  keuangan  yang  digunakannya.  Namun,  leverage  keuangan  mempengaruhi penilaian  pasar  perusahaan  dan  laba  atas  investasi  pemegang  saham.  Oleh  karena  itu,  menentukan bagaimana leverage mempengaruhi nilai pasar perusahaan akan menjadi hal yang menarik (Hastutik et al., 2022). Tujuan utama setiap bisnis adalah memaksimalkan kekayaan Pemegang Saham. Selain itu, tanpa  manajemen  biaya  yang  efektif,  mustahil  mencapai  pertumbuhan  laba  yang  berkelanjutan  dan konsisten.
Banyak teori mengenai struktur modal yang telah dihasilkan karena pentingnya hal ini. Dalam penelitian ini akan dibahas faktor-faktor penentu atau yang mempengaruhi struktur modal perusahaan. Penelitian ini juga untuk mengetahui faktor mana saja yang berpengaruh secara signifikan baik faktor dari dalam maupun luar perusahaan.
Ross dalam Kelvin menjelasakan bahwa struktur modal perusahaan merupakan kombinasi antara utang  jangka  panjang  dan  ekuitas  yang  digunakan  oleh  perusahaan  untuk  membiayai  operasinya. Struktur modal sangat penting bagi keputusan manajemen keuangan tentang cara perusahaan mencari dan  mengelola  pembiayaan  jangka  panjang  yang  diperlukan  untuk  mendukung  investasi  jangka panjangnya. Brockington dalam Kelvin mendefinisikan struktur modal perusahaan sebagai komposisi sumber pendanaannya yang terdiri dari ekuitas dan utang untuk menjalankan operasi bisnis. Utang dan ekuitas  adalah  dua  sumber  utama  pendanaan  untuk sebuah bisnis.  Pemegang  utang memiliki  kontrol yang lebih rendah atas perusahaan dan tidak secara langsung menentukan jalannya bisnis (Kyissima et al., 2019) .
Ada beberapa teori struktur modal yang menjelaskan preferensi dan perilaku perusahaan sesuai dengan  pembiayaan  korporasi  mereka.  Di  antara  teori-teori  terkenal  adalah  teori Pecking  Order dan Trade-Off .  Teori  pertama  ditemukan  oleh  Myers  &  Majluf  (1984)  yang  didasarkan  pada  asimetri informasi antara investor dan manajer perusahaan. Teori kedua adalah teori Trade-Off yang berasal dari perdebatan  teorema  Miller  dan  Modigliani  (Modigliani  &  Miller,  1963).  Teori Trade-Off mengasumsikan bahwa perusahaan memperbandingkan antara keuntungan, biaya modal, dan ekuitas. Teori  ini  mencari  struktur  modal  yang  optimal  dengan  memperhitungkan  manfaat  pajak,  biaya kebangkrutan, dan biaya agensi (Gunardi et al., 2020).

## METODE Proses Systematic Literature Review (SLR)
Pada penelitian ini, hasil penelitian-penelitian sebelumnya dianalisis dengan menggunakan metodologi Systematic  Literature  Review (SLR).  SLR  adalah  salah  satu  metodologi  untuk menganalisis  dan  digunakan  untuk  mencari,  mengevaluasi,  dan  menginterpretasikan  secara efektif dari hasil penelitian dalam area penelitian ilmiah tertentu dan menyajikan temuan dari berbagai artikel ilmiah tentang pertanyaan penelitian atau tema yang diteliti (Faisal Abrar et al.,
2020;  Pati  &  Lorusso,  2018).  Disebut  sistematis  karena  menggunakan  metodologi  yang konsisten  dan  diterima  secara  luas  dan  mampu  mengatasi  masalah  kualitas,  seperti  bias, replikabilitas, kredibilitas, dan sebagainya.
Metode  SLR  dimulai  dari  proses  untuk  mengumpulkan  data  berupa  artikel  ilmiah,  di mana artikel tersebut telah melewati proses penelaahan sejawat ( peer review ) sehingga validitas dan kelayakan artikel tersebut dapat dipertanggungjawabkan. SLR menyajikan hasil pencarian artikel ilmiah secara terstruktur sehingga dapat mengidentifikasi tema atau Tema yang sedang tren.  Metode  SLR  dapat  mengungkapkan  kesenjangan  penelitian  atau research  gaps yang signifikan pada artikel-artikel ilmiah sehingga dapat diteliti lebih lanjut. Selain itu, metode SLR dapat mengurangi bias dalam proses penelitian yang tidak diinginkan (Hastutik et al., 2022).
SLR  sebagai  sebuah  metodologi,  mencakup  proses  pengumpulan,  pengaturan,  dan penilaian  terhadap  artikel  ilmiah  yang  ada  dalam  suatu  basis  data  jurnal  ilmiah  di  mana "pengumpulan"  mengacu  pada  proses  mengidentifikasi  dan  memperoleh  artikel  ilmiah, "pengaturan"  berkaitan  dengan  mengorganisasi  dan  memilih  artikel  ilmiah,  dan  "penilaian" berkaitan dengan proses mengevaluasi dan melaporkan artikel ilmiah tersebut. Hasil dari proses ini menunjukkan bahwa SLR, sebagai hasil dari penelitian, menandakan sebuah pemahaman terhadap state of the art atau desain penelitian tentang artikel ilmiah yang ada (Paul et al., 2021).
Beberapa pertimbangan mengapa SLR dipilih sebagai salah satu metode penelitian adalah pertama;  menghindari  penelitian  berulang  yang  tidak  secara  substansial  memajukan  ilmu pengetahuan,  Kedua;  menjadi  pedoman  dalam  merencanakan  sebuah  penelitian  agar  secara substansial  memajukan  pengetahuan,  dan  Ketiga;    mendukung  klaim  kebaruan  atau  novelty ketika  ada  perbedaan  antara  teori  lama  dan  baru  secara  menyolok  atau  kontras  (Paul  et  al., 2021).
Dalam prakteknya, proses  SLR dibagi menjadi  tiga langkah utama, yaitu perencanaan, pelaksanaan,  dan  pelaporan.  Tahap  perencanaan  SLR  untuk  studi ini  diberikan  di  bawah  ini dalam bentuk protokol tinjauan. Makalah ini merupakan gabungan dari protokol tinjauan serta analisis  data  hasil.  Menurut  Ali  dkk.  dan  Kitchenham  dkk.,  bias  penelitian  dapat  dikurangi dengan bantuan protokol tinjauan, sehingga meningkatkan akurasi dan keberulangan tinjauan.

## Protokol PRISMA
Penggunaan  sebuah  protokol  dalam  penelitian  SLR  sangat  penting,  karena  protokol memastikan  perencanaan  yang  hati-hati,  konsistensi  dalam  implementasi,  dan  transparansi. Dengan  kata  lain,  protokol  memungkinkan  para  peneliti  untuk  memperkirakan  masalah, mengurangi keragu-raguan, mendorong akuntabilitas, dan menjaga integritas penelitian. (Paul et  al.,  2021).  Dalam  pelaksanaan  penelitian,  protokol  PRISMA  telah  terbukti  menjadi  solusi dalam penelitian yang menggunakan SLR (Wicaksono et al., 2022)
PRISMA yang merupakan singkatan dari The Preferred Reporting Items for Systematic Reviews  and  Meta-Analyses ,  adalah  metode  atau  protokol  untuk  melakukan  Systematic Literature Reviews (SLR) dengan rumusan pertanyaan penelitian yang jelas (Wicaksono et al., 2022).
Ritika  dalam  penelitiannya  menyebutkan  bahwa  protokol  PRISMA  mencakup  empat tahapan sebagaimana gambar 1 dan juga dibagi menjadi tiga langkah: Perencanaan Tinjauan, Pelaksanaan Tinjauan, dan Pelaporan Hasil. Salah satu manfaat utama menggunakan protokol PRISMA  adalah  menghemat  waktu  dalam  mencari  artikel  ilmiah  yang  terkait  dengan  tema penelitian.
Analisis  PRISMA  digunakan  sebagai  panduan  untuk  penelitian  SLR  ini,  karena  dapat mengelola  artikel ilmiah dalam jumlah yang banyak dan proses yang relatif ketat serta rinci. PRISMA bermanfaat karena menggabungkan beberapa proses sehingga konsisten, transparan, dan  terstandar  dalam  menghasilkan  penelitian  kualitatif.  Metode  ini  dikenal  sebagai  proses
sistematis karena mengikuti sebuah protokol yang dapat mencakup semua Tema yang relevan (Albhirat et al., 2024; Harie et al., 2023).
Dengan menggunakan PRISMA, penggunaan kata kunci menjadikan proses lebih efektif dan  efisien  karena  akan  memudahkan  dalam  menentukan  cakupan  dan  batasan  penelitian. Melalui  empat  prosedur  yaitu  pengidentifikasian,  penyaringan,  penentuan  kelayakan  dan pemilihan, PRISMA membantu peneliti dalam menemukan artikel ilmiah yang sesuai dengan tujuan  penelitian  (Jamaludin,  2021;  Wicaksono  et  al.,  2022).  Analisis  penelitian  ini menggunakan satu basis data jurnal penelitian online yaitu Scopus. Basis data komprehensif ini mencakup  penelitian  di  berbagai  disiplin  ilmu,  seperti  ilmu  sosial,  bisnis,  pemasaran, pengembangan, akuntansi, ekonomi, lingkungan, kedokteran, hukum, teknologi, dan rekayasa.
Merencanakan review ;  setelah  tujuan  penelitian  ditentukan,  langkah  pertama  adalah melakukan identifikasi atau pencarian dengan kata kunci. Pada langkah ini ditentukan tema apa yang akan dicari, interval waktu terbitnya jurnal, dan sumber yang akan dipilih (Maurya et al., 2023). Kata kunci yang digunakan adalah: ”SEMUA” ("capital" DAN "structure"). Pencarian menggunakan ”SEMUA” untuk mendapatkan artikel yang lebih luas terkait Capital Structure . Basis  data  yang  digunakan  untuk  pencarian  artikel  ilmiah  ini  adalah  Scopus. Systematic Literature  Reviews hanya  mencakup  artikel  dari  Jurnal  Penelitian  dan  ditulis  dalam  bahasa Inggris saja.
Gambar 1. Flowchart PRISMA untuk Systematic Literature Review (Harie et al., 2023; Maurya et al., 2023; Wicaksono et al., 2022) Melaksanakan  proses review ;  penelitian  berbasis Systematic  Literature  Review harus memiliki cakupan yang luas dan terdiri dari : Analisis Deskriptif dan Analisis Utama (Maurya et al., 2023). Analisis deskriptif menyediakan informasi seperti publikasi artikel berdasarkan tahun, daftar jurnal, dan publikasi oleh para penulis. Semua informasi ini dikumpulkan untuk
mengenali  tren  yang  terjadi  dalam  area  penelitian.  Analisis  utama  digunakan  untuk mengumpulkan informasi guna mencapai tujuan penelitian. Analisis dimulai dengan membaca artikel  ilmiah  dan  memahami  isinya.  Setelah  itu,  mengkelompokkan  area  penelitian  sesuai dengan  tujuan  dan  pertanyaan  penelitian.  Kemudian,  informasi  tersebut  disimpan, digabungkan, dan disusun secara sistematis.
Pelaporan  Hasil,  langkah  terakhir  adalah  membuat  laporan  yang  memverifikasi  proses Systematic  Literature  Review dan  menjelaskan  hasil  keseluruhan.  Juga  menganalisis  dengan mempertimbangkan tujuan penelitian, hasil temuan dan tren yang sedang terjadi.

## Pertanyaan Penelitian
Penelitian  mengenai  struktur  modal  yang  dipengaruhi  oleh  faktor-faktor  internal  dan eksternal perusahaan banyak dilakukan dan dikaitkan dengan teori Trade-off dan teori Pecking Order , namun demikian belum diketahui secara pasti faktor-faktor mana saja yang berpengaruh secara signifikan di berbagai penelitian. Melalui penelitian ini peneliti berharap dapat diketahui faktor-faktor  yang  berpengaruh  secara  signifikan  dengan  membuat  pertanyaan  penelitian sebagai  berikut  :  Pertama,  faktor-faktor  internal  atau  eksternal  perusahaan,  yang  dominan berpengaruh  secara  signifikan  terhadap  struktur  modal;  Kedua,  faktor-faktor  apa  saja  yang berpengaruh signifikan terhadap masing-masing faktor internal atau eksternal perusahaan.

## HASIL dan PEMBAHASAN

## Hasil
Gambar 2. Sebaran Negara Penulis Artikel llmiah

## Sumber : data diolah
Berdasarkan  hasil  analisis  dengan  menggunakan  metode  Prisma  dan  memanfaatkan  basis  data Scopus, diperoleh 30 artikel ilmiah yang masuk dalam kategori. Berdasarkan institusi penulis  artikel, sebaran negara yang menghasilkan artikel terbanyak adalah negara-negara di Eropa dan India. Capital Structure menjadi Tema penelitian yang banyak dipilih dengan berbagai novelty atau kebaruan baik dari jumlah variabel, metode yang dipakai dan sebagainya. Struktur modal dipilih sebagai Tema penelitian karena  banyak  didiskusikan  di  kalangan  praktisi  dan  akademisi.  Struktur  modal  yang  optimal  dapat mempengaruhi  peningkatan  nilai  perusahaan.    Teori  mengenai  struktur  modal  menjelaskan  alokasi sumber daya yang optimal antara utang dan ekuitas. Praktisi dan akademisi menggunakan faktor-faktor penentu struktur modal yang optimal (Hastutik et al., 2022).
Artikel Ilmiah yang terpilih bersumberkan dari jurnal ilmiah dari luar  negeri, yang diteliti oleh peneliti dari dalam dan luar negeri. Untuk dalam negeri, penelitian tersebut dilakukan oleh beberapa peneliti  yang  berkolaborasi  dari  Universitas  Pasundan,  Universitas  Padjadjaran,  Universitas  Sultan Ageng  Tirtayasa  dan  Universitas  Sannio,  Italia.  Adapun  penulis  dari  luar  negeri  berasal  dari  benua Australia, Asia, Amerika dan Eropa.

## Gambar 3. Jumlah Artikel llmiah (persentase)

## Sumber : data diolah
Penghimpunan  artikel  ilmiah  mengenai  varibel  yang  mempengaruhi  Struktur  Modal menggunakan protokol Prisma. Dari sekian banyak artikel ilmiah yang dihimpun dan terpilih, artikel ilmiah yang ditulis oleh peneliti dari negara India dan Polandia yang menempati jumlah terbanyak. Dari jumlah artikel ilmiah yang terpilih sebanyak 30 buah, masing-masing sebanyak 13% adalah artikel yang ditulis peneliti dari India dan Polandia. Selebihnya adalah penulis dari berbagai negara.

## Gambar 4. Jumlah Teori yang Diteliti Sumber : data diolah
Tema  mengenai  struktur  modal  menjadi  perhatian  dan  diskusi  di  antara  peneliti  dan  praktisi. Dalam hal ini, peneliti menggunakan beberapa teori untuk menguji faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal perusahaan. Teori yang banyak dipakai dalam penelitian adalah teori Trade-off dan teori Pecking Order . Beberapa peneliti menggunakan teori tersebut baik secara parsial atau simultan, juga mengkombinasikannya dengan beberapa teori lainnya seperti teori Market Timing, Agency dan Upper Echelons. Sebanyak  20  penelitian  menganalisis  teori Trade-off dan  toeri Pecking  Order secara bersamaan, 3 penelitian hanya fokus pada teori Trade-off dan 6 penelitian menitikberatkan pada teori Pecking Order.
Dalam penelitian SLR ini ditemukan artikel yang menggunakan lebih dari 2 teori yaitu artikel ilmiah dengan judul Firm and Industry Specific Determinants of Capital Structure: Evidence from the
Australian Market  yang  ditulis  oleh  Larry  Li  dan  Silvia  Z.  Islam.  Penelitian  ini  menggunakan pendekatan dengan menggunakan beberapa teori yaitu teori Trade-off, teori Pecking Order, teori Market Timing dan teori Agency (Li & Islam, 2019). Adapun artikel ilmiah lainnya mengkombinasikan beberapa teori namun tidak lebih dari artikel ilmiah yang ditulis oleh Larry Li dan Silvia Z. Islam.
Dari  hasil  penghimpunan  dan  terpilihnya  artikel  ilmiah,  teori  yang  dipakai  dalam  penelitian mereka tidak lebih dari 2 teori dan mayoritas meneliti menggunakan basis teori Trade-off, teori Pecking Order.
Gambar 5. Jumlah Model yang Dipakai Peneliti
Sumber : data diolah
Terkait dengan model yang dipakai oleh para peneliti, sebanyak 70% dari artikel ilmiah sebanyak 30 artikel yang diteliti menggunakan model Ordinary Least Squares Regression, 27% menggunakan model Generalized  Method  of  Moments  (GMM) dan  sisanya  menggunakan  model  lain  dalam penelitiannya.  Ada  2  penelitian  yang  menggunakan  2  model  1) Determinants  of  Capital  Structure: Evidence  from  Sub-Saharan  African  Firms menggunakan  model Generalized  Method  of  Moments (GMM) dan Quadratic Regressions, diteliti oleh Wafa Khémiri dan Hédi Noubbigh 2) Determinants of Capital  Structure;  a  Sector-level  Analysis  for  Indian  Manufacturing  Firms menggunakan  model Ordinary Least Squares Regression dan Generalized Method of Moments (GMM), diteliti oleh Ajaya Kumar Panda dan Swagatika Nanda.
Tabel 1. Faktor-Faktor Internal Perusahaan yang Berpengaruh terhadap Struktur Modal
Unit Analisis Profitabiltas Likuiditas Ukuran
Perusahaan Kepemilikan Asset Pertumbuhan Perusahaan Return on Equity (ROE) Non-Debt Tax Shield Kelayakan Kredit Umur Perusahaan Leverage sebelumnya Struktur
Kepemilikan Tobin's Q Collateral Earnings Volatility R-1 R-2 R-3 R-4 R-5 R-6 R-7 R-8 R-9 R-10 R-11 R-12 R-13 R-14 R-15 R-16 R-17 R-18 R-19 R-20 R-21 R-22 R-23 R-24 R-25 R-26 R-27 R-28 R-29 R-30
Artikel
Konsep
Faktor Internal
Dalam penelitian yang dilakukan, para peneliti melakukan penelitian untuk melihat faktor apa saja yang mempengaruhi struktur modal perusahaan, adapun faktor yang diteliti adalah faktor internal dan eksternal perusahaan. Dari ke 30 artikel ilmiah yang terpilih, diperoleh keterangan bahwa ada 14 faktor  internal  yang  memiliki  pengaruh  terhadap  Struktur  Modal  perusahaan  Setiap  artikel  ilmiah menggunakan beberapa faktor sebagai unit analisisnya.
Dari  hasil  penelitian  yang  dilakukan  terhadap  faktor  internal  perusahaan,  faktor  Ukuran Perusahaan adalah faktor mempengaruhi Struktur Modal terbanyak, yaitu dibahas pada 24 artikel ilmiah. Sedangkan faktor Kepemilikan Aset merupakan faktor kedua terbanyak yang mempengaruhi terhadap Struktur Modal yaitu dibahas pada 19 artikel ilmiah. Adapun hasil penelitian terhadap faktor-faktor yang mempengaruhi Struktur Modal pada 30 artikel ilmiah yang terpilih yaitu faktor Profitabilitas, Likuiditas, Ukuran Perusahaan, Kepemilikan Aset, Pertumbuhan Perusahaan, Return on Equity (ROE), Non-Debt Tax  Shield ,  Kelayakan  Kredit,  Umur  Perusahaan, Leverage sebelumnya,  Struktur  Kepemilikan, Collateral dan Earnings Volatility .
Tabel 2. Faktor-Faktor Eksternal Perusahaan yang Berpengaruh terhadap Struktur Modal
Selain  meneliti  faktor-faktor  yang  mempengaruhi  struktur  modal  perusahaan  dari  sisi  faktor internal perusahaan, para peneliti juga menganalisis faktor-faktor eksternal perusahaan. Dari sebanyak 30 artikel ilmiah yang diteliti, diperoleh hasil penelitian yaitu terdapat 13 faktor-faktor eksternal yang memiliki pengaruh terhadap Struktur Modal perusahaan. Faktor-faktor tersebut adalah Kontribusi PDB, Persaingan Pasar, Tingkat Pertumbuhan Pendapatan Industri, Biaya Akses terhadap Pendanaan, Sektor industri,  Tingkat  Inflasi,  Tingkat  Suku  Bunga,  Kualitas  Kelembagaan,  Perpajakan,  Investasi  Asing, Risiko, Peluang Investasi dan Perkembangan Lembaga Keuangan.
Hasil dari penelitian pada 30 artikel ilmiah yang diteliti, faktor Kontribusi PDB, Tingkat Inflasi dan  Pajak merupakan  faktor  yang  mempengaruhi  struktur  modal dan masing-masing  dibahas  pada 4 artikel ilmiah.
Artikel
Analisis
Unit Kontribusi PDB Persaingan Pasar Tingkat Pertumbuhan Pendapatan Industri Biaya Akses terhadap Pendanaan Sektor industri Tingkat Inflasi Tingkat Suku Bunga Kualitas Kelembagaan Perpajakan Investasi Asing Risiko Peluang Investasi Perkembangan Lembaga Keuangan R-1
R-2 R-3
R-4 R-5 R-6 R-7 R-8 R-9 R-10 R-11 R-12 R-13 R-14 R-15 R-16 R-17 R-18 R-19 R-20 R-21 R-22 R-23 R-24 R-25 R-26 R-27 R-28
R-29 R-30
Konsep Faktor Ekternal

## Gambar 6. Jumlah Faktor yang Berpengaruh Sumber : data diolah
Dari sekian banyak faktor yang diteliti, hasil yang diperoleh berbeda antara satu penelitian dengan penelitian lainnya. Setiap artikel ilmiah menjelaskan faktor yang mempengaruhi Struktur Modal yang berbeda. Di penelitian ini ditemukan bahwa ada 2 artikel ilmiah yang memperoleh hasil dengan 8 faktor yang  mempengaruhi  Struktur  Modal,  yaitu Determinants  of  Capital  Structure:  Evidence  from  sub- Saharan  African  Firms, yang  diteliti  oleh  Wafa  Khémiri  dan  Hédi  Noubbigh  serta Determinants  of Capital  Structure;  a  Sector-level  Analysis  for  Indian  Manufacturing  Firms yang  diteliti  oleh  Ajaya Kumar  Panda  dan  Swagatika  Nanda.  Pada  artikel  ilmiah  pertama,  faktor-faktor  yang  mempengaruhi Struktur Modal adalah Ukuran Perusahaan, Aset Berwujud/Harta Tetap, Return on Equity (ROE), Non- Debt  Tax  Shield ,  Umur  Perusahaan,  Tobin's  Q,  Sektor  Industri  dan  Tingkat  Inflasi,  sedangkan  pada artikel  ilmiah  kedua,  faktor  yang  mempengaruhi  Struktur  Modal  adalah  Profitabilitas,  Ukuran Perusahaan,  Aset  Berwujud/Harta  Tetap,  Pertumbuhan  Perusahaan, Non-Debt  Tax  Shield ,  Tingkat Pertumbuhan Pendapatan Industri, Tingkat Inflasi, dan Investasi Asing.

## Gambar 7. Jumlah Artikel Ilmiah Per Penerbit (terindeks Scopus) Sumber : data diolah
Artikel ilmiah yang terpilih diperoleh dari sumber data base Scopus atau artikel ilmiah yang diterbitkan oleh jurnal terindeks Scopus. Dari ke 30 artikel ilmiah yang terpilih, 8 artikel ilmiah diterbitkan  oleh  jurnal  Elsevier  sedangkan  8  artikel  lainnya  diterbitkan  oleh  Jurnal  Ilmiah lainya. Sedangkan lainnya yaitu diterbitkan oleh Emerald, Wiley, Taylor & Francis, Sagepub serta Springer.
Tabel 3. Daftar Peneliti dan Artikel Ilmiah

## Pembahasan
Systematic Literature Review ini menganalisis artikel-artikel yang telah dilakukan oleh peneliti sebelumnya  dengan  tema  analisis  terhadap  struktur  modal  dengan  pendekatan  teori trade-off dan pecking  order .  SLR  bertujuan  untuk  menemukan  penelitian  sebelumnya  secara  sistematis  dan menelitinya untuk mencari kemungkinan novelty atau topik penelitian lainnya. Hasil dari penelitian SLR ini sebagai bukti empiris mengenai manajemen keuangan, terutama hal-hal yang terkait dengan faktor- faktor yang mempengaruhi struktur modal dengan pendekatan teori Trade-off dan Pecking Order. Hasil  penelitian  menunjukkan  bahwa  ada  perbedaan  faktor  internal  dan  eksternal  yang mempengaruhi struktur modal dalam perusahaan, dari setiap penelitian yang dilakukan. Faktor-faktor tersebut  akan  mempengaruhi  manajer  keuangan  dalam  menentukan  struktur  modal  yang  optimal. Dengan begitu manajer keuangan, dapat menentukan atau memilih cara yang tepat agar nilai perusahaan perusahaan  meningkat.  Bila  manajer  keuangan  ingin  meningkatkan  nilai  perusahaan  dengan mengoptimalkan utang, keputusan tersebut  selaras dengan teori Trade-Off . Selain itu, ketika manajer keuangan  berupaya  meningkatkan  kesejahteraan  investor  dengan  memberikan  nilai  dividen  yang semakin positif atau meningkat, hal ini selaras dengan teori Pecking Order . Sejalan  dengan  teori Thread-off, perusahaan  mencari  sumber  pendanaan  dari  luar  perusahaan untuk  mendukung  dan  mengembangkan  bisnisnya  (Hastutik  et  al.,  2022).  Ketika  perusahaan memerlukan pendanaan, industri perbankan bisa mendukung penyediaan dananya selama faktor internal perusahaan seperti perpajakan, ukuran perusahaan, kepemilikan aset/aset berwujud, kelayakan kredit, leverage dan collateral memiliki indikator yang baik. Pada kondisi tertentu, peningkatan jumlah utang perusahaan akan memberikan dampak positif bagi kondisi keuangan perusahaan.
Selaras  dengan  teori Pecking  Order, perusahaan  akan  mengandalkan  pendanaan  dari  sumber internal perusahaan terlebih dulu untuk menjalan operasional perusahaan dan menghasilkan laba (Agyei et  al.,  2020).  Faktor-faktor  internal  perusahaan  seperti non  debt  tax  shield ,  struktur  kepemiikan perusahaan, earning volatility yang baik menjadi faktor akan mempengaruhi kemampuan perusahaan dalam mengoptimalkan modal yang dimilikinya.

## SIMPULAN
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  melihat  faktor-faktor  internal  dan  eksternal  Perusahaan  yang berpengaruh  signifikan  terhadap  struktur  modal  Perusahaan  dan  dikaitkan  dengan  penerapan  teori Thread-off dan Pecking Order. Dalam prakteknya, manajer keuangan bisa memilih untuk menerapkan salah satu dari kedua teori tersebut dan memperhatikan faktor-faktor internal dan eksternal mana saja yang perlu diperhatikan.
Nomor Peneliti Judul Artikel Ilmiah R-1 L. Li Firm and industry specific determinants of capital structure: Evidence from the Australian market R-2 P. Rao A study on factors driving the capital structure decisions of small and medium enterprises (SMEs) in India R-3 W. Khémiri Determinants of capital structure: Evidence from sub-Saharan African firms R-4 A.Y.H. Saif-Alyousfi Determinants of capital structure: evidence from Malaysian firms R-5 J. Belas Impact of selected characteristics of smes on the capital structure R-6 A. Chakrabarti The capital structure puzzle – evidence from Indian energy sector R-7 J.J.S. Ramalho The impact of family ownership on capital structure of firms: Exploring the role of zero-leverage, size, location and the global financial crisis R-8 J. Jaworski Determinants of enterprises’ capital structure in energy industry: Evidence from european union R-9 A.R. Khaki Factors affecting the capital structure: New evidence from GCC countries R-10 T.H. Van Hoang Do crises impact capital structure? A study of French micro-enterprises R-11 A. Moradi The firm-specific determinants of capital structure – An empirical analysis of firms before and during the Euro Crisis R-12 S. Dakua Effect of determinants on financial leverage in Indian steel industry: A study on capital structure R-13 A.B.T. Prieto Internal and external determinants of capital structure in large Korean firms R-14 M. Sikveland Determinants of capital structure in the Norwegian salmon aquaculture industry R-15 M. Hang Measurement matters—A meta-study of the determinants of corporate capital structure R-16 D. Kenourgios The capital structure dynamics of European listed SMEs R-17 N.A. Ramli Determinants of capital structure and firm financial performance—A PLS-SEM approach: Evidence from Malaysia and Indonesia R-18 R. Kaur The Impact of CEOs’ Characteristics on Corporate Leverage: Indian Scenario R-19 AK. Panda Determinants of capital structure; a sector-level analysis for Indian manufacturing firms R-20 CT Nguyen Corporate Capital Structure Adjustments: Evidence from Vietnam Stock Exchange Market R-21 J Jermias Factors affecting leverage during a financial crisis: Evidence from Turkey R-22 CA Hartwell Firm-Level and Institutional Determinants of Corporate Capital Structure in Poland R-23 A Gunardi Capital Structure Determinants of Construction Firms: Does Firm Size Moderate the Results? R-24 J Koralun-Bereźnicka Firm size and debt maturity as indirect determinants of capital structure: evidence from European panel data R-25 S Ali Corporate Taxation and Firm-Specific Determinants of Capital Structure: Evidence from the UK and US Multinational Firms R-26 C Charles Capital structure determinants for arts nonprofits R-27 A Shahzad The determinants of capital structure: Evidence from SAARC countries R-28 KH Kyissima Analysis of capital structure stability of listed firms in China R-29 BT Khoa Capital Structure and Trade-Off Theory: Evidence from Vietnam R-30 L Czerwonka Capital structure determinants of small and medium-sized enterprises: evidence from Central and Eastern Europe
Penelitian  ini  memiliki  keterbatasan.  Pertama,  penelitian  ini  bergantung  pada  hasil  penelitian sebelumnya yang tidak secara spesifik menyebutkan jenis industri yang diteliti, di mana setiap industri memiliki  perhitungan  struktur  modal  yang  berbeda.    Keterbatasan  kedua  adalah  bahwa  faktor-faktor yang digunakan dalam penelitian-penelitian sebelumnya sangat beragam baik faktor internal maupun eksternal  perusahaan.  Ketiga,  penelitian  sebelumnya  juga  tidak  menyebutkan  secara  spesifik  apakah dana internal yang digunakan juga bersumber dari sumber informal, termasuk keluarga dan teman.
Penelitian  di  masa  depan  dapat  mempertimbangkan  berbagai  faktor  seperti  kepemilikan perusahaan atau sumber modal internal. Pemilik perusahaan pasti memiliki kebijakan atau pertimbangan dalam menggunakan pendanaan dari luar dan dengan begitu dapat diketahui teori mana yang diterapkan.

## DAFTAR PUSTAKA
1. Albhirat,  M.  M.,  Rashid,  A.,  Rasheed,  R.,  Rasool,  S.,  Zulkiffli,  S.  N.  A.,  Zia-ul-Haq,  H.  M.,  & Mohammad,  A.  M.  (2024).  The  PRISMA  statement  in  enviropreneurship  study:  A  systematic literature  and  a  research  agenda.  Cleaner  Engineering  and  Technology,  18,  100721. https://doi.org/10.1016/j.clet.2024.100721
2. Bajaj, Y., Kashiramka, S., & Singh, S. (2021). Application of capital structure theories: A systematic review. Journal of Advances in Management Research, 18(2), 173–199. https://doi.org/10.1108/JAMR-01-2020-0017
3. Faisal Abrar, M., Sohail, M., Ali, S., Faran Majeed, M., Ali Shah, I., Rashid, N., & Ullah, N. (2020). De‐motivators for the adoption of agile methodologies for large‐scale software development teams: An SLR from management perspective. Journal of Software: Evolution and Process, 32(12), e2268. https://doi.org/10.1002/smr.2268
4. Gunardi, A., Firmansyah, E., Widyaningsih, I., & Rossi, M. (2020). Capital Structure Determinants of Construction Firms: Does Firm Size Moderate the Results? Montenegrin Journal of Economics, 16(2), 93–100. https://doi.org/10.14254/1800-5845/2020.16-2.7
5. Harie, Y., Gautam, B. P., & Wasaki, K. (2023). Computer Vision Techniques for Growth Prediction: A  Prisma-Based  Systematic  Literature  Review.  Applied  Sciences,  13(9),  Article  9. https://doi.org/10.3390/app13095335
6. Hastutik, S., Soetjipto, B. E., Wadoyo, C., & Winarno, A. (2022). Trade-Off and Pecking Order Theory of Capital Structure in Indonesia: Systematic Literature Review. Journal of Positive School Psychology, 5585–5597.
7. Jamaludin, M. (2021). The influence of supply chain management on competitive advantage  and company  performance.  Uncertain  Supply  Chain  Management,  9(3),  696–704.  Scopus. https://doi.org/10.5267/j.uscm.2021.4.009
8. Khanna, T. G. and D. K. (2022). A Systematic Literature Review Analysis Of The Capital Structure Theories  &  Its  Determinants:  An  Estimation  Of  The  Future  Trends.  Journal  of  Pharmaceutical Negative Results, 7417–7425. https://doi.org/10.47750/pnr.2022.13.S07.893
9. Kumar,  N.,  Brint,  A.,  Shi,  E.,  Upadhyay,  A.,  &  Ruan,  X.  (2019).  Integrating  sustainable  supply chain practices with operational performance: An exploratory study of Chinese SMEs. Production Planning and Control, 30(5–6), 464–478. Scopus. https://doi.org/10.1080/09537287.2018.1501816
10. Kyissima, K. H., Xue, G. Z., Yapatake Kossele, T. P., & Abeid, A. R. (2019). Analysis of capital structure  stability  of listed firms in  China.  China  Finance  Review  International, 10(2),  213–228. https://doi.org/10.1108/CFRI-05-2018-0044
11. Li, L., & Islam, S. Z. (2019). Firm and industry specific determinants of capital structure: Evidence from  the  Australian  market.  International  Review  of  Economics  &  Finance,  59,  425–437. https://doi.org/10.1016/j.iref.2018.10.007
12. Maurya, R., Mohta, A., & Shunmugasundaram, V. (2023). IMPACT OF FINANCIAL LITERACY ON  INVESTORS:  A  SYSTEMATIC  LITERATURE  REVIEW  USING  PRISMA  PROTOCOL. International Journal of Accounting & Finance Review,
14(1), 53–66.
https://doi.org/10.46281/ijafr.v14i1.1975
13. Pati, D., & Lorusso, L. N. (2018).  How to Write a Systematic Review of the Literature. HERD: Health Environments Research & Design Journal, 11(1), 15–30.
https://doi.org/10.1177/1937586717747384
14. Paul, J., Lim, W. M., O’Cass, A., Hao, A. W., & Bresciani, S. (2021). Scientific procedures and rationales  for  systematic  literature  reviews  (SPAR‐4‐SLR).  International  Journal  of  Consumer Studies, 45(4). https://doi.org/10.1111/ijcs.12695
15. Wicaksono, S. R., Setiawan, R., & Purnomo, P. (2022). Decision Support System for Stock Trading: Systematic  Literature  Review  using  PRISMA.  Sainteknol :  Jurnal  Sains  Dan  Teknologi,  20(1), Article 1. https://doi.org/10.15294/sainteknol.v20i1.37744