ANALISIS HUBUNGAN VARIABEL MONETER DI INDONESIA SEBELUM DAN SESUDAH PENERAPAN KEBIJAKAN INFLATION TARGETING FRAMEWORK (ITF) PERIODE (1991.1-2010.4)
Dhaniar Aji Anggoro
Fakultas Ekonomi Universitas Airlangga

## ABSTRAK
Penelitian  ini  dilakukan  untuk  meneliti  hubungan  variabel  moneter  di  Indonesia sebelum dan sesudah penerapan inflation targeting framework (ITF) yang terbagi dalam dua periode yaitu 1991.1-2000.4 dan 2001.1-2010.4. Tulisan ini secara khusus meneliti hubungan masing-masing  variabel  yaitu  nilai  tukar,  tingkat  suku  bunga  dan  M2  terhadap  inflasi  pada kedua periode dengan menggunakan model vector error correction model (VECM), hasil dari penelitian ini menunjukkan bahwa adanya respon yang berbeda oleh inflasi terhadap masing- masing  variabel  sebelum  dan  sesudah  penerapan  ITF  dimana  respon  terhadap  nilai  tukar cenderung positif sebelum penerapan ITF dan memiliki kontribusi shock yang besar berbeda dengan  sesudah  penerapan  ITF  dimana  kontribusi shock terhadap  inflasi  jauh  lebih kecil,sedangkan    pada  variabel  tingkat  suku  bunga  respon  inflasi  cenderung  berfluktuasi sebelum  penerapan  ITF  dan  cenderung  negatif  setelah  penerapan  ITF  dan  kontribusi  shock terhadap inflasi jauh lebih besar dibandingkan dengan variabel yang lain.
Kata  kunci:Kebijakan  Moneter  Indonesia, Inflation  Targeting  Framework (ITF), Vector Error Correction Model (VECM),M2,Tingkat Suka Bunga, Nilai Tukar.

## 1.PENDAHULUAN
Kebijakan  ekonomi  terdiri  dari kebijakan  fiskal  dan  kebijakan  moneter, dimana  masing-masing  kebijakan  tersebut berusaha  mencapai  tujuan  ekonomi  di bidang  yang  berbeda,  kebijakan  fiskal merupakan  kebijakan  yang  ditetapkan pemerintah  menggunakan  instrumen  pajak dan pengeluaran pemerintah dalam mencapai  kegiatan  perekonomian  yang diinginkan.
Dilain  pihak  kebijakan  ekonomi yang  digunakan  dalam  bidang  keuangan adalah  kebijakan  moneter.  Kebijakan
moneter  merupakan  “kebijakan  bank sentral dalam bentuk pengendalian besaran moneter  untuk  mencapai  perkembangan kegiatan  perekonomian  yang  diinginkan” (Warjiyo dan Solikin, 2004:2). Pengendalian  besaran  moneter  antara  lain jumlah  uang  beredar,uang  primer,dan kredit  perbankan  memiliki  tujuan  yaitu menekan  laju  inflasi,  peningkatan  output riil,  dan  meningkatnya  lapangan  kerja sehingga mengurangi pengangguran.
Tekanan  yang  luar  biasa  terhadap nilai  tukar  dan  cadangan  devisa  di  awal krisis  1997  memaksa  Bank  Indonesia  dan
pemerintah  melepas  band  intervensi  dan menganut  sistem  nilai  tukar  mengambang bebas.  Akibatnya  nilai  tukar  tak  lagi menjadi jangkar nominal kebijakan moneter.  Depresiasi  nilai  rupiah  yang teramat tajam  dan suku  bunga  yang tinggi membuat  sektor  riil  dan  sektor  perbankan semakin  terpuruk.  Perbankan  kehilangan kepercayaan  publik.  Kegiatan  usaha  tidak bergerak  produksi  merosot  dan  jumlah pengangguran melonjak sehingga Indonesia mengalami krisis.
Krisis  moneter  yang  terjadi  di Indonesia  sejak  tahun  1997  memberi banyak  pemikiran  dan  masalah  yang mengakibatkan  adanya  banyak  perubahan, salah  satu  diantaranya  adalah  perubahan dalam  perumusan  kebijakan  ekonomi. Krisis  ini  telah  menyebabkan  penurunan kepercayaan  masyarakat  terhadap  sektor perbankan sehingga terjadi penarikan dana besar-besaran oleh masyarakat dan menyebabkan kelangkaan dana pada sektor perbankan  hal  ini  diperparah  dengan semakin terdepresiasinya nilai tukar rupiah sehingga menguras cadangan devisa Indonesia.
Menghadapi  tekanan  yang  begitu besar  terhadap  nilai  tukar  rupiah  dan kebutuhan mengamankan cadangan devisa, maka  pada  tanggal  14  Agustus  1997 pemerintah Indonesia melakukan pergantian  sistem  nilai  tukar  yang  dianut
dari  sistem  nilai  tukar  mengambang terkendali  menjadi  sistem  nilai  tukar mengambang. Akan tetapi dibalik pergantian  sistem  nilai  tukar  ini,  krisis mencapai  puncaknya  pada  tahun  1998, dimana  krisis  yang  bermula  dari  krisis moneter telah berubah cepat menjadi krisis ekonomi,  krisis  sosial,  budaya,  krisis politik,  dan  akhirnya  menjadi  krisis multidimensi.
Pemerintah  terus  melakukan  upaya pemulihan  kondisi  di  dalam  negeri  akibat krisis.  Upaya  pemerintah  selanjutnya adalah  memberlakukan  Undang-Undang Nomor  23  Tahun  1999  Tentang  Bank Indonesia  (BI),  dimana  Bank  Indonesia lebih independent dalam  melaksanakan tugas  dan  tujuannya,  dimana  kebijakan moneter  yang  ditempuh  oleh  Bank Indonesia  diarahkan  untuk  mencapai sasaran  inflasi  yang  ditetapkan  ( inflation targeting ).
Inflation  targeting sebagai  sebuah kerangka  kebijakan  moneter  baru  yang diharapkan dapat meningkatkan kredibilitas  BI  sebagai  otoritas  moneter, tetapi  sejak  dimulainya  kerangka  inflation targeting di Indonesia beberapa permasalahan  mulai  muncul  yaitu  tidak tercapainya  tingkat  inflasi  yang  dijadikan sebagai  target  dan  juga  peningkatan tingkat inflasi yang semakin meningkat.
ITF juga berbeda dengan kebijakan moneter  lain  yang  telah  diterapkan sebelumnya. Dalam ITF yang diungkapkan adalah  sasaran  akhir  ( final  target )  yaitu inflasi, sedangkan pada kebijakan penargetan lainnya yang ditonjolkan adalah sasaran antara ( intermediate target ) yaitu jumlah uang beredar ( money supply ), nilai  tukar  ( exchange  rates )  dan  tingkat suku  bunga  ( interest  rate ),  oleh  sebab  itu ITF  diharapkan  dapat  lebih  baik  daripada model-model  lainnya  karena  memiliki tujuan  utama  yaitu  tingkat  inflasi  yang rendah.
Svensson  (  1997) ,  mengklaim bahwa rezim membantu dalam mengurangi variabilitas  inflasi  dan  berpendapat  bahwa jika rezim yang fleksibel , dapat membantu dalam menstabilkan Output juga.
Bernanke  ,  Laubach  ,  Mishkin dan  Posen  (  1999) menguraikan  peran rezim IT sebagai kebijakan yang mempengaruhi ekspektasi inflasi masyarakat  ,  mengklaim  bahwa  rezim menyediakan  rencana  eksplisit  dan  arah untuk pembuat kebijakan moneter . Hal ini pada akhirnya , membantu dalam menstabilkan inflasi
Neumann dan von Hagen ( 2002) berpendapat  bahwa  rezim  IT  membantu negara-negara  dengan  ekonomi  rendah dapat  mengejar  ketinggalan  ,  karena belajar  dari  penerapan  kebijakan    antar
negara  . Civcir  dan  AKC  ¸  aglayan  ( 2010  ) menggunakan  fungsi  reaksi  umum untuk  Bank  Sentral  Republik  Turki  ( CBRT ) dan berpendapat bahwa penerapan rezim  IT  telah  meningkatkan  kredibilitas CBRT  .  hal  ini  dapat  disimpulkan  bahwa target  Inflasi  yang  kredibel  dapat  menjadi jangkar  dalam  mempengaruhi  ekspektasi inflasi.
Goncalves  dan  Salles  (  2008) menggunakan  data  untuk  36  negara berkembang  (  yang  13  adalah  IT  )  selama periode  1980-2005  dan  menunjukkan bahwa negara-negara IT mengalami pengendalian lebih besar dalam inflasi dan volatilitas  tingkat  pertumbuhan  GDP  . Hasil  penelitian  mereka  menyiratkan bahwa  rezim  IT  mungkin  memiliki  efek yang  lebih  signifikan  terhadap  kinerja ekonomi makro negara-negara berkembang  dibandingkan  yang  tidak menerapkan.
Meskipun demikian, “tingkat inflasi  yang  rendah  dan  stabil  masih menjadi  kontroversi  dan  besarnya  tingkat inflasi  di  setiap  negara  sulit  untuk dikatakan sama” (Schmidt-Hebbel,2002).
Beberapa penelitian lain meragukan  efektifitas  penerapan inflation targeting dapat  benar-benar  berpengaruh terhadap  tingkat  penurunan  inflasi  salah satunya  adalah  penelitian Ball  dan Sheridan  (2005) menunjukkan  bahwa
tingkat  inflasi  juga  menurun  di    negara- negara NT , serta negara-negara  IT . Oleh karena  itu  ,  mereka  menyimpulkan  bahwa alasan  untuk  penurunan  tingkat  inflasi bukanlah  penerapan  rezim  IT  ,  tapi tergantung keadaan ekonomi.
Lin Ye ( 2007) berpendapat bahwa rezim  IT  tidak  memiliki  efek  signifikan pada  tingkat  inflasi  atau  volatilitas  . Sims (2005) menunjukkan  bahwa  rezim  IT mungkin lebih berbahaya daripada bermanfaat,  jika  bank  sentral  tidak  akan mampu  mengendalikan  jalur  inflasi  yang ditetapkan  maka  bank  sentral  akan kehilangan kredibilitas .
Hasil  penelitian  empiris  tersebut menunjukkan bahwa masing-masing negara  memiliki  tingkat  kestabilan  inflasi yang  berbeda  oleh  karena  itu  dibutuhkan suatu  kredibilitas  pada  bank  sentral masing-masing  negara  untuk  menargetkan suatu  tingkat  inflasi  yang  sesuai  dengan perekonomian,  selain  itu  kredibilitas  bank sentral  dalam  menjaga  tingkat  inflasi sesuai  dengan  target  sangatlah  penting karena  hal  ini  akan  mempengaruhi ekspektasi masyarakat di masa depan.
Berdasarkan penelitian-penelitian tersebut maka dapat dilihat bahwa variabel-variabel  seperti  jumlah  uang beredar,  nilai  tukar  dan  suku  bunga  juga memiliki  peran  terhadap  tingkat  inflasi suatu  negara  dalam  suatu  transmisi
kebijakan  moneter  oleh  sebab  itu  dalam menjalankan  kebijakan inflation  targeting otoritas  moneter  perlu  melihat  seberapa besar  variabel-variabel  tersebut  dalam mempengaruhi  inflasi  dan  juga shock dari variabel-variabel tersebut dalam mempengaruhi  tingkat  inflasi  sehingga otoritas  moneter  dapat  menentukan  target inflasi yang sesuai dengan perekonomian.

## 2.KAJIAN PUSTAKA
Kebijakan  moneter  di  Indonesia dikontrol  oleh  Bank  Indonesia  sebagai otoritas  moneter,  kebijakan  moneter  yang digunakan  oleh  Bank  Indonesia  dalam mewujudkan  stabilitas  ekonomi  makro terdiri dari kerangka strategis dan kerangka operasional.
Kerangka strategis umumnya terkait  dengan  pencapaian  tujuan  akhir kebijakan moneter (stabilitas harga, pertumbuhan  ekonomi,  dan  perluasan kesempatan  kerja)  serta  strategi  untuk mencapainya  ( exchange  Rate  targeting, monetary  targeting, Inflation  targeting, implicit  but  not  explicit  anchor )  (Warjiyo dan Solikin, 2004).
Kerangka  operasional  kebijakan moneter  terdiri  dari  instrumen,  sasaran- operasional,  dan  sasaran-antara  yang digunakan  untuk  mencapai  sasaran  akhir. Sasaran-antara  diperlukan  karena  adanya
time  lag antara  pelaksanaan  kebijakan moneter  dengan  hasil  pencapaian  sasaran akhir, sehingga untuk meninjau keefektifan suatu kebijakan, maka diperlukan  adanya  kebijakan  yang  dapat dilihat dengan segera (Pohan,2008:38).
Seperti  yang  tercantum  dalam  UU No.3  Tahun  2004  tentang  Bank  Indonesia pasal  1  ayat  (10),  “Kebijakan  moneter adalah  kebijakan  yang  ditetapkan  dan dilaksanakan  oleh  Bank  Indonesia  untuk mencapai  dan  memelihara  kestabilan  nilai rupiah  yang  dilakukan  antara  lain  melalui pengendalian  jumlah  uang  beredar  dan suku bunga”. Kebijakan moneter memiliki target  akhir  yang  ingin  dicapai,  yakni pertumbuhan  ekonomi  dan  pemerataan pembangunan, kesempatan kerja, kestabilan  harga,  keseimbangan  neraca pembayaran (Pohan, 2008: 26).
Untuk  mencapai  sasaran  akhir  ini, diperlukan  adanya  sasaran  operasional agar proses transmisi dapat berjalan sesuai rencana.  Kerangka  operasional  kebijakan moneter  merupakan  rangkaian  langkah- langkah  bank  sentral  dari  penentuan  dan prakiraan sasaran akhir, pemantauan variabel-variabel  ekonomi  yang  dijadikan dasar perumusan kebijakan moneter hingga  pelaksanaan  pengendalian  di  pasar uang untuk mencapai sasaran akhir.
Mekanisme  transmisi  kebijakan moneter  pada  dasarnya  menggambarkan
bagaimana kebijakan moneter yang ditempuh  bank  sentral  mempengaruhi berbagai  aktivitas  ekonomi  dan  keuangan sehingga  pada  akhirnya  dapat  mencapai tujuan  akhir  yang  ditetapkan  (Warjiyo dalam  Hirawan,  2007).  Pada  dasarnya praktik  pelaksanaan  transmisi  kebijakan moneter  masing-masing  negara  berbeda antara  satu  negara  dengan  negara  lainnya. Perbedaan ini disebabkan adanya perbedaan struktur perekonomian, perkembangan  pasar  keuangan  dan  sistem nilai  tukar  yang  dianut  oleh  negara  yang bersangkutan.
Inflasi merupakan salah satu varibel  makro  yang  memiliki  hubungan yang  erat  dengan kebijakan moneter, serta memiliki  dampak  yang  besar  terhadap perekonomian  suatu  negara,  hal  ini dikarenakan  inflasi  dapat  mempengaruhi hampir  segala  aspek  kegiatan  ekonomi oleh  karena  itu  diperlukan  perhatian  yang khusus.
Dalam  ekonomi,  inflasi  memiliki pengertian  suatu  proses  meningkatnya harga-harga secara umum dan secara terus- menerus  (Nopirin,1987:25).  Dapat  juga dikatakan  bahwa  kenaikan  harga  barang yang hanya sementara tidak dapat diakatan sebagai  sebuah  penyebab  terjadinya  suatu inflasi.  Literatur  yang  lain  menyatakan bahwa  inflasi  merupakan “condition  of continually rising price level so a nation is
called face the inflation  if inflation  rate is extremely  high  for  sustained  period  of time,  its  rate  of  money  supply  extremely high” (Mishkin,2004:632)
Pada  dasarnya  inflasi  memiliki beberapa pengertian Mankiw (2006) menyatakan  ” Economist  use  the  term inflation  to  describe  a  situation  in  which the  economy’s  overall  price  level  is rising”. Oleh  karena  itu,  dapat  dikatakan bahwa kenaikan harga-harga barang tidaklah  harus  pada  presentase  yang  sama tapi  secara  keseluruhan  ada  peningkatan pada  level  harga  tertentu  bahkan  mungkin kenaikan harga pada kelompok barang dan jasa tersebut tidak terjadi secara bersamaan (Pohan,2008).
Diperlukan adanya suatu kebijakan yang  bisa  mengontrol  tingkat  inflasi  yang terjadi dalam perekonomian sehingga efek- efek  negatif  yang  ditimbulkan  oleh  inflasi tidak  menghambat  pertumbuhan  ekonomi suatu  negara.  Oleh  sebab  itu  bank  sentral harus  membuat  suatu  kebjakan  yang khusus  mengatasi  permasalahan  inflasi, bank  sentral  pada  beberapa  negara  telah menerapkan  sebuah  pemikiran  terbaru dalam  bidang  kebijakan  moneter  yang disebut Inflation  Targeting  Framework (ITF).
Inflation  Targeting  Framework (ITF)  merupakan  suatu  kerangka  kerja kebijakan  moneter  yang  mempunyai  ciri-
ciri  utama  adanya  pernyataan  resmi  dari bank  sentral  dan  dikuatkan  dengan undang-undang  bahwa  tujuan  akhir  dari kebijakan  moneter  adalah  mencapai  dan menjaga  tingkat  inflasi  yang  rendah,  dan mengumumkan target inflasi kepada publik.
Pengumuman tersebut mengandung  arti  bahwa  bank  sentral memberikan komitmen dan jaminan kepada  publik  bahwa  setiap  kebijakannya selalu  mengacu  pada  pencapaian  target tersebut, dan bank sentral mempertanggung  jawabkan  kebijakannya apabila  target  tersebut  tidak  tercapai. Secara  eksplisit  dinyatakan  bahwa  inflasi yang  rendah  dan  stabil  merupakan  tujuan utama dari kebijakan moneter.
Dalam  penelitian  ini  ada  beberapa variabel  moneter  yang  biasa  digunakan untuk  mengkaji  suatu  kebijakan  moneter. Variabel  pertama  yang  digunakan  adalah variabel  suku  bunga,  dalam  penelitian  ini suku bunga yang digunakan adalah tingkat suku bunga yang digunakan sebagai acuan kebijakan moneter  yaitu  suku bunga  Bank Indonesia untuk negara Indonesia.
Tingkat  bunga  memiliki  peranan penting  dalam  suatu  kebijakan  moneter aktifitas  menaikkan  dan  menurunkan tingkat  suku  bunga  oleh  otoritas  moneter dapat mempengaruhi perekonomian. Menurut teori klasik, tabungan merupakan
fungsi  dari  tingkat  bunga,  semakin  tinggi tingkat  bunga  maka  semakin  tinggi  pula keinginan  masyarakat  untuk  menabung, dengan kata lain tingkat bunga yang tinggi masyarakat  akan  lebih  terdorong  untuk mengurangi  pengeluaran  untuk  konsumsi guna  menambah  tabungannya.  Tingkat suku  bunga  juga  dapat  digunakan  oleh otoritas  moneter  dalam  mempengaruhi jumlah uang beredar  salah satu jenis uang beredar yang dapat dipengaruhi yaitu M2.
Variabel  kedua  yang  digunakan dalam  penelitian  ini  adalah  variabel  M2 yaitu  Uang  beredar  adalah  meliputi  uang dalam  peredaran,  uang  giral,  dan  uang kuasi.  Uang  kuasi  terdiri  dari  deposito berjangka, tabungan, dan rekening (tabungan)  valuta  asing  milik  swasta domestik.    seperti  yang  telah  diketahui oleh  masyarakat  bahwa  uang  adalah  alat yang digunakan untuk pembayaran barang dan  jasa  .  Jenis  uang  beredar  dalam masyarakat terdiri dari beberapa jenis yaitu M1,  M2,  dan  M3,  pemisahan  dan klasifikasi tersebut bertujuan untuk mempermudah  pengukuran  total  jumlah uang beredar dalam JUB.
Variabel  ketiga  yang  digunakan dalam  penelitian  ini  adalah  tingkat  inflasi yang diukur dalam  IHK  atau indeks harga konsumen,  variabel  ini  sangat  penting digunakan  untuk  mengukur  tingkat  inflasi suatu negara pada waktu tertentu, beberapa
pendekatan  lain  yang  digunakan  untuk mengukur  tingkat  harga  adalah  dengan menggunakan  perubahan  indeks  harga perdagangan  besar  (IHPB),  IHPB  sama halnya  dengan  IHK  tapi  dalam  IHPB dipisahkan berdasarkan sektor-sektor ekonomi,  ekspor  dan  impor,  baik  secara total keseluruhan maupun tanpa migas.
Variabel yang terakhir yang digunakan dalam penelitian ini adalah nilai tukar ( exchange rate ). Nilai tukar atau kurs didefinisikan sebagai nilai suatu mata uang terhadap  mata  uang  lain  (Mishkin,  2008). Sementara itu Krugman (2000) menjelaskan  nilai  tukar  sebagai  harga sebuah  mata  uang  yang  diukur  atau dinyatakan dalam mata uang lain.

## 3. METODOLOGI PENELITIAN
Metode  yang  digunakan  pada penelitian  ini  adalah  metode Vector  Error Correction Model (VECM). VECM merupakan  bentuk  VAR  yang  terestriksi. Restriksi  tambahan  ini  harus  diberikan karena  keberadaan  bentuk  data  yang  tidak stasioner  namun  terkointegrasi.  VECM kemudian memanfaatkan informasi restriksi  kointegrasi  tersebut  kedalam spesifikasinya.  Karena  itulah  VECM sering  disebut  sebagai  desain  VAR  bagi series nonstasioner yang memiliki hubungan kointegrasi.
VECM  merupakan  model  non struktural  dalam  analisis  ekonometrika yang  dapat  digunakan  untuk  mengetahui hubungan  suatu  variabel  terhadap  jangka panjangnya  akibat  adanya shocks yang permanen.  Pada  dasarnya  Analisis  VECM bisa  disamakan  dengan  suatu  model persamaan  simultan,  oleh  karena  dalam analisis  VECM  kita  mempertimbangkan beberapa variabel endogen secara bersama-sama dalam suatu model. Perbedaannya  dengan  model  persamaan simultan  biasa  adalah  bahwa  dalam Analisis  VECM  masing-masing  variabel selain  diterangkan  oleh  nilainya  di  masa lampau,  juga  dipengaruhi  oleh  nilai  masa lalu  dari  semua  variabel  endogen  lainnya dalam  model  yang  diamati.  Di  samping itu,  dalam  analisis  VECM  biasanya  tidak ada variabel eksogen.
Uji  stasioneritas  data  digunakan untuk  mengidentifikasi  apakah  suatu  data stasioner atau tidak. Uji stasioner sangatlah diperlukan dalam pengujian yang menggunakan  data  time  series,  Apabila data  time  series  tidak  stasioner  akan mengakibatkan  terjadinya  regresi  lancung atau sporious  regression yang  berarti regresi  tersebut  adalah  palsu  dan  tidak dapat diestimasi, implikasi dari permasalahan  tersebut  menyebabkan  hasil regresi  yang dihasilkan tidak memiliki arti secara ekonomi. (Widarjono, 2005: 365).
Data time series dikatakan stasioner jika data tersebut tidak mengandung  akar  unit  ( unit  root) dimana mean , variance dan covariance konstan sepanjang  waktu.  Sebaliknya  apabila  data time series tidak stasioner maka mengandung akar-akar unit, dimana mean, variance  dan  covariance  tersebut  tidak konstan. (Thomas,1997:374)
Uji stastioneritas data dapat dilakukan dengan menggunakan Augmented  Dickey-Fuller (ADF)  pada derajat  yang  sama  ( level  atau  different ) hingga  memperoleh  data  yang  stasioner, yaitu  data  yang  variansnya  tidak  terlalu besar  dan  mempunyai  kecenderungan mendekati  nilai  rata-ratanya  (Enders: 1995).
Salah  satu  yang  paling  penting dalam  uji  stasioneritas  adalah  penentuan lag optimal . Harris (1995:65) menjelaskan bahwa  jika  lag  yang  digunakan  dalam  uji stasioneritas  terlalu  sedikit,  maka  residual dari  regresi  tidak  akan  menampilkan proses white  noise sehingga  model  tidak dapat  mengestimasi actual  error secara tepat.  Dalam  menentukan  lag  optimal  kita pilih kriteria yang memiliki final prediction  error  correction  (FPE)  yang merupakan  penjumlahan  dari  AIC,  SIC, dan  HQ  yang  paling  kecil  dari  semua  lag yang diajukan.
Langkah
selanjutnya dalam mengestimasi  persamaan  VECM  adalah melakukan uji kointegrasi. Konsep kointegrasi  adalah  kerangka  formal  untuk menguji  dan  mengestimasi  hubungan jangka panjang di antara variabel ekonomi yang  diteliti.  Kointegrasi  merupakan kombinasi  hubungan  linear  dari  variabel- variabel  yang  nonstasioner  dan  semua variabel  tersebut  harus  terintegrasi  pada orde atau derajat yang sama Uji kointegrasi  merupakan  kelanjutan  dari  uji stasioneritas  dan  derajat  integrasi.  Pada saat  dilakukan  uji  stasioneritas,  apabila suatu  variabel  tidak  stasioner  dalam tingkat  level,  maka  harus  dilakukan  uji integrasi.
Dalam  penelitian  ini,  pengujian kointegrasi menggunakan metode Johansen’s  Multivariate  Cointegration Test .  Prosedur  pengujian  residual  ini hampir sama dengan pengujian stasioneritas  pada  variabel-variabel  dalam model.  Hasil  estimasi  nilai  statistik  ADF kemudian  dibandingkan  dengan  nilai kritisnya. Jika nilai statistiknya lebih besar dari nilai kritisnya, maka variabel-variabel yang  diamati  saling  berkointegrasi  atau mempunyai  hubungan  jangka  panjang. Sebaliknya,  apabila  nilai  statistiknya  lebih kecil  dari  nilai  kritisnya,  maka  variabel yang diamati tidak terkointegrasi dan tidak memiliki hubungan jangka panjang.
Untuk  mengetahui  pengaruh shock dalam  perekonomian  maka  digunakan metode impulse  respon  function . Sims (1980)  menjelaskan  bahwa  fungsi impulse respon menggambarkan  ekspektasi k - periode  ke  depan  dari  kesalahan  prediksi suatu  variabel  akibat  inovasi  dari  variabel yang  lain.  Sehingga  dapat  dilihat  lamanya pengaruh  dari shock suatu  variabel terhadap variabel lain sampai pengaruhnya hilang atau kembali ke titik keseimbangan.
Variance Decompositions atau disebut  juga forecast  error  variance decomposition merupakan  perangkat  pada model VAR/VECM yang akan memisahkan variasi dari sejumlah variabel yang diestimasi menjadi komponen- komponen shock atau  menjadi  variabel innovation , dengan asumsi bahwa variabel-variabel  innovation  tidak  saling berkorelasi. Kemudian, variance decomposition akan memberikan informasi mengenai proporsi dari pergerakan pengaruh shock pada  sebuah  variabel terhadap shock variabel  yang  lain  pada periode ini dan periode yang akan datang.

## 4.PEMBAHASAN
Berdasarkan hasil penelitian impulse response dan variance decomposition di  Indonesia  sebelum  dan sesudah  penerapan  inflation  targeting
framework  maka  dapat  diketahui  bahwa masing-masing  nilai  tukar  (ER),  tingkat suku bunga (IR) dan variabel jumlah uang beredar (M2) memiliki hubungan terhadap tingkat inflasi ini dapat dilihat dari adanya respon  inflasi  terhadap  perubahan  shock masing-masing variabel tersebut.
Pada  variabel  pertama  nilai  tukar (ER)  respon  inflasi  sebelum  penerapan inflation  targeting  framework (ITF)  ).
Pada awal periode, adanya shock pada  ER direspon positif oleh inflasi hingga periode ketiga,  yaitu  mencapai  titik  tertinggi. Setelah  periode  keempat  mulai  bergerak turun hingga periode kelima dan selanjutnya  kembali  mengalami  kenaikan kembali hingga periode kedelapan sedangkan  kontribusi shock cenderung mengalami  penurunan  hingga  periode kesepuluh hingga mencapai 42.62536%.
Selanjutnya  respon  inflasi  pada nilai  tukar  (ER)  sesudah  penerapan inflation  targeting  framework (ITF).  Pada awal  periode,  adanya  shock  pada  ER direspon positif oleh inflasi hingga periode kedua,  yaitu  mencapai  titik  tertinggi. Setelah  periode  keempat  respon  inflasi mulai bergerak menghimpit garis keseimbangan  sedangkan  kontribusi shock cenderung  mengalami  fluktuasi  hingga pada periode kesepuluh mencapai 4.441346%.
Pada  variabel  kedua  yaitu  tingkat suku  bunga  (IR)  respon  inflasi  sebelum penerapan inflation  targeting  framework (ITF).  Pada  periode  awal  hingga  periode ketiga  respon  inflasi  masih  mengalami fluktuasi dan mengalami peningkatan pada periode  keempat  dan  selanjutnya  terjadi penurunan  respon  inflasi  sampai  periode kesepuluh  sedangkan  kontribusi shock cenderung  mengalami  fluktuasi  hingga pada periode kesepuluh mencapai 9.787261%.
Selanjutnya  respon  inflasi  pada tingkat suku bunga (IR) sesudah penerapan inflation  targeting  framework (ITF).  Pada periode  awal  sampai  periode  kedua  shock pada  IR  direspon    positif,  pada  periode ketiga terjadi penurunan sehingga kenaikan  satu  persen  tingkat  bunga direspon dengan penurunan inflasi sedangkan kontribusi shock terus mengalami  peningkatan  hingga  mencapai 10.39968% pada periode kesepuluh.
Pada  variabel  yang  terakhir  yaitu jumlah  uang  beredar  (M2)  respon  inflasi sebelum  penerapan inflation  targeting framework (ITF).  Pada  periode  pertama sampai  periode  kedua  terjadi  penurunan dan  mengalami  peningkatan  pada  periode ketiga  hingga  keempat  dan  selanjutnya mengalami penurunan pada periode kelima dan  selanjutnya  inflasi  direspon  positif pada periode terakhir sedangkan kontribusi
shock cenderung  mengalami  peningkatan hingga mencapai 10.24901% pada periode kesepuluh.
Selanjutnya  respon  inflasi  pada tingkat suku bunga (IR) sesudah penerapan inflation  targeting  framework (ITF).  Pada periode  pertama  sampai  periode  kedua terjadi penurunan dan mengalami peningkatan  pada  periode  ketiga  hingga keempat  danselanjutnya  respon  inflasi mengalami  peningkatan  dan  bergerak menghimpit  garis  keseimbangan  hingga periode  ke  sepuluh  sedangkan  kontribusi shock cenderung  mengalami  peningkatan hingga mencapai 4.118642% pada periode terakhir.
Hasil  penelitian  pada  masing- masing  variabel  menunjukkan  bahwa  ada perbedaan hubungan masing-masing variabel  nilai  tukar,  tingkat  suku  bunga dan  jumlah  uang  beredar  terhadap  inflasi sebelum  dan  sesudah  penerapan  inflation targeting  sehingga  dalam  menetapkan suatu  kebijakan  di  Indonesia  maka  perlu mempertimbangkan  pengaruh shock pada variabel-variabel  dalam  mempengaruhi target  inflasi  yang  akan  berpengaruh  pada pertumbuhan ekonomi Indonesia.
Dari  tahun  1990  hingga  tahun 1996,  pertumbuhan  Produk  Domestik bruto (PDB) Indonesia mengalami kenaikan dan penurunan yang tidak begitu besar  perbedaannya.  Sampai  lah  pada
tahun 1997 perekonomian Indonesia mengalami kemerosotan akibat kriris yang berkepanjangan.  Sehingga  pada  tahun 1998,  pertumbuhan perekonomian Indonesia  mengalami  penurunan  drastis yaitu  sebesar  -13,13  %.  Dengan  jumlah suku  bunga  yang  jauh  melambung  tinggi. Saat tahun 1996 suku bunga hanya bekisar 12,8  %  lalu  naik  pada  tahun  1997  sebesar 20  %,  dan  memuncak  pada  tahun  1998 sebesar 35,52 %.
Pada  saat  itu  pemerintah  Indonesia mengalami  krisis  yang  sulit,  saat  krisis tingkat  inflasi  di  Indonesia  meningkat tajam,  dan  pernah  mencapai  82,40  persen pada September 1998. Tingkat inflasi yang tinggi  pada  saat  itu  mencerminkan ketidakstabilan  harga,  hal  ini  tentu  saja mengurangi  daya  beli  masyarakat.  Ketika inflasi  terjadi  jumlah  uang  yang  beredar meningkat  hal  ini  akan  berdampak  pada terdepresiasinya nilai tukar.
Nilai tukar Rupiah selalu mengalami  fluktuasi  dari  tahun  ke  tahun, pada  saat  sebelum  krisis  yaitu  dari  tahun 1993-1996, nilai tukar Rupiah berada pada kisaran  2.110–2.383  Rupiah  per  US Dollar. Ketika terjadi  krisis ekonomi  yang melanda  kawasan  Asia  pada  pertengahan 1997  perekonomian  Indonesia  terkena dampak negatifnya. Krisis mata uang yang melanda Indonesia ditandai dengan
melemahnya  mata  uang  Rupiah  terhadap Dollar pada pertengahan tahun 1997.
Rupiah yang bernilai 2.450 Rupiah per  US  Dollar  pada  bulan  Juni  1997 mengalami depresiasi secara terus menerus hingga  pada  akhir  tahun  1997  mencapai 4.650  Rupiah  per  US  Dollar  Untuk menahan  laju  nilai  tukar  Rupiah,  pada tanggal  14  Agustus  1997  pemerintah melepas sistem kurs mengambang terkendali  ( managed  floating  system )  dan menerapkan  sistem  kurs  mengambang bebas  ( free  floating  system ).  Namun memasuki  tahun  1998  kondisi  nilai  tukar Rupiah  semakin  parah  dan  puncaknya mencapai  14.850  Rupiah  per  US  Dollar pada Juni 1998.
Langkah  kebijakan  yang  diambil selama krisis ini terfokus kepada mengembalikan  kestabilan  makroekonomi dan  membangun  kembali  infrastruktur ekonomi,  khususnya  di  sektor  perbankan dan  dunia  usaha. di  bidang  moneter, ditempuh  kebijakan  moneter  ketat  untuk mengurangi  laju  inflasi  dan  penurunan atau depresiasi nilai mata uang.
Penerapan kerangka kebijakan moneter tersebut didasarkan pada pengendalian  jumlah  uang  beredar.  Di dalam  kerangka  tersebut  Bank  Indonesia berupaya mengendalikan uang primer sebagai sasaran operasional kebijakan  moneter.  Dengan  menggunakan
kerangka  kebijakan  moneter  tersebut, Bank  Indonesia  pada  periode  awal  krisis ekonomi,  terutama  selama  tahun  1998, menerapkan kebijakan moneter ketat untuk mengembalikan stabilitas moneter.
Kebijakan  moneter  ketat  tersebut tercermin  pada  pertumbuhan  tahunan sasaran  indikatif  uang  beredar  yang  terus ditekan  dari  level  tertinggi  30,13%  pada tahun  2000  menjadi  9,58%  pada  tahun 2001.  Kebijakan  moneter  ketat  terpaksa dilakukan  karena  dalam  periode  itu ekspektasi  inflasi  di  tengah  masyarakat sangat  tinggi  dan  jumlah  uang  beredar meningkat sangat pesat.
Di  tengah  tingginya  ekspektasi inflasi  dan  tingkat  risiko  memegang rupiah, upaya memperlambat laju pertumbuhan uang beredar telah mendorong kenaikan suku bunga domestik secara  tajam.  Suku  bunga  yang  tinggi diperlukan agar masyarakat mau memegang rupiah dan tidak membelanjakannya  untuk  hal-hal  yang tidak mendesak serta tidak menggunakannya  untuk  membeli  valuta asing..
Suku bunga SBI bulan yang selama ini  menjadi  patokan  (benchmark)  bagi bank-bank  terus  menurun  dari  level tertinggi 35,52% pada tahun 1998 menjadi 7,43%  pada  akhir  April  2004.Penurunan suku  bunga  SBI  yang  cukup  tajam  itu
diikuti  oleh  suku  bunga  pasar  uang antarbank (PUAB) dan simpanan perbankan  dengan  laju  penurunan  yang hampir sama.
Suku  bunga  kredit  (kredit  modal kerja) pun mengalami penurunan meskipun  tidak  secepat  dan  sebesar penurunan suku bunga simpanan perbankan. Penurunan laju inflasi, penguatan nilai tukar rupiah, dan penurunan  suku  bunga  membentuk  suatu lingkaran yang saling memperkuat sehingga membuka peluang bagi pemulihan ekonomi.
Sejak tahun 2000, dengan diberlakukannya  UU  No.  23  Tahun  1999 BI  telah  menentukan  dan  mengumumkan sasaran  inflasi  sebagai  sasaran  akhir kebijakan  moneter.  Dengan  amandemen UU  Bank  Indonesia  No.  3  Tahun  2004, Pemerintah  setelah  berkoordinasi  dengan Bank  Indonesia  telah  menetapkan  dan mengumumkan  sasaran  inflasi  IHK  untuk tahun  2005,  2006,  dan  2007.  BI  telah menempuh sejumlah langkah dalam memperkuat  persyaratan  untuk  penerapan Inflation Targeting Framework (ITF).
Pada  dua  tahun  pertama  penerapan inflation  targeting ,  target  inflasi  yang ditetapkan  belum  berhasil  tercapai  dengan baik.    Pada  tahun  2000  dan  2001  inflasi aktual  sebesar  9.35%  dan  12.55%  berada diatas  kisaran  target  yaitu  sebesar  5-7%.
Pada Tahun 2002 inflasi berada tidak jauh dari  kisaran  target  inflasi  sebesar  9-10%, terjadinya penurunan inflasi dari dua tahun sebelumnya  disebabkan  menguatnya  nilai rupiah.  Namun  kebijakan  harga  dan pendapatan  yang  dilakukan  pemerintah tetap  mengakibatkan  terjadinya  inflasi sehingga  mengakibatkan  inflasi  aktual masih berada pada tingkat yang tinggi.
Pada  tahun  2003  inflasi  aktual Indonesia  sebesar  5%  berada  dibawah target  yang  ditetapkan  yaitu  sebesar  8- 10%.  Hal  ini  dikarenakan  semakin menguatnya  nilai  rupiah  dan  menurunnya tingkat  inflasi  akibat  kebijakan  harga  dan pendapatan  yang  dilakukan  pemerintah. Akhirnya  pada  tahun  2004  Indonesia berhasil  mencapai  target  yang  ditatapkan yaitu  sebesar  4,5%-6,5%  dengan  inflasi aktual sebesar 6,4%.
Inflasi 2005 mencapai 17,11 persen, jauh di atas inflasi tahun 2004 yang mencapai 6,4% inflasi tahun 2005 merupakan  inflasi  tertinggi  sejak  pasca krisis.  Tingginya  laju  inflasi  disebabkan kenaikan administered  price khususnya harga BBM pada bulan Maret dan Oktober 2005  dan administered prices lainnya seperti  tarif  angkutan,  elpiji,  cukai  rokok, dan  tarif  tol.  Inflasi administered  prices hingga  Desember  2005  tercatat  sebesar 42,01  persen year  on year (yoy).  Laju inflasi  juga  disebabkan  adanya  gangguan
pasokan dan distribusi sehingga menyebabkan  tingginya  harga  bahan makanan  ( volatile  foods )  sebesar  15,18 persen,  adanya  peningkatan  ekpektasi inflasi  yang didorong oleh kenaikan harga BBM  dan  pelemahan  nilai  tukar  Rupiah (Sitorus 2006).
Ketidakstabilan  mata  uang  Rupiah mulai  terjadi  sejak  bulan  Januari  2004. Sejak  bulan  itu  Rupiah  terdepresiasi  tidak hanya  dengan  mata  uang  Dollar,  tetapi juga  dengan  mata  uang  Euro  dan  Yen.  Ini mengindikasikan  pengaruh  internal  lebih menentukan dibandingkan dengan pengaruh  eksternal.  Dengan  kata  lain kondisi  Indonesialah  yang  membuat  mata uang Rupiah menjadi melemah.
Ketika  Bank  Indonesia  merespon dengan  meningkatkan  suku  bunga  dalam negeri  untuk  disesuaikan  dengan  suku bunga  internasional,  langkah  penyesuaian yang  diambil  sudah  terlambat.  Terjadinya peningkatan suku bunga domestik merupakan respon atas meningkatnya suku bunga  internasional  yang  mengalami pembalikan trend sejak the Fed menaikkan suku  bunganya  di  pertengahan  2004. Kenaikan  suku  bunga  SBI,  segera  akan diikuti oleh kenaikan suku bunga simpanan  dan  kredit.  Kenaikan  yang terlalu  cepat  ini  tentu  akan  menyulitkan perbankan  dan  sektor  riil  (Sugema, et  al., 2006).
Sedangkan pada tahun 2006 inflasi aktual  mengalami  penurunan  menjadi sebesar 6.6% hal ini dikarenakan kebijakan moneter  yang  diterapkan  Bank  Indonesia mampu menahan ekspektasi inflasi masyarakat sehingga perekonomian menjadi  lebih  baik..  Pada  tahun  2007 inflasi  dapat  sesuai  target  yaitu  sebesar 6.59%  dengan  target  yang  ditetapkan adalah sebesar 6-7%.
Adanya  krisis  global  pada  tahun 2008  menjadi  suatu  tantangan  yang  berat bagi  perekonomian  Indonesia  hal  ini mengakibatkan tingkat inflasi kembali naik menjadi  sebesar  11.06%  barada  diatas target  yang  ditetapkan  yaitu  sebesar  5-6% hal  ini  memperlihatkan  bahwa  kondisi eksternal  belum  menunjukkan  kondisi yang kondusif, seperti adanya kecenderungan  kenaikan  suku  bunga internasional,  kenaikan  harga  minyak dunia,  dan  masih  tingginya  inflasi  dunia. Kondisi-kondisi  tersebut  tentu  saja  harus dipertimbangkan dalam menentukan kebijakan  untuk  memperbaiki  kondisi perekonomian.tetapi  tingkat  pertumbuhan sebesar  5%  menandakan  Indonesia  tidak terlalu  berpengaruh  terhadap  krisis  global (Adiputra,2009).
Sedangkan pada tahun 2009 inflasi mengalami  penurunan  menjadi  sebesar 2.78%  dibawah  target  yang  ditetapkan yaitu  sebesar  4,5%-5,5%  dan  kemudian
pada  tahun  2010  terjadinya  peningkatan ekspektasi masyarakat mengakibatkan tingkat  inflasi  naik  menjadi  6.96%  sedikit berada  diatas  target  yang  ditetapkan  Bank Indonesia yaitu sebesar 5-6%.
Bagi  masyarakat  secara  umum, kestabilan  harga  merupakan  sesuatu  yang sangat  penting  khususnya  bagi  golongan masyarakat  berpendapatan  tetap  karena sangat  berpengaruh  pada  penurunan  daya beli  masyarakat.  Bagi  kalangan  dunia usaha,  inflasi  yang  tinggi  akan  sangat menyulitkan  kalkulasi  perencanaan  bisnis dan  dengan  demikian  akan  berdampak buruk  bagi  aktivitas  perekonomian  dalam jangka  panjang.  Bagi  banyak  ekonom, telah  terbentuk  semacam  kesepakatan bahwa inflasi yang tinggi akan berdampak buruk  bagi  proses  pertumbuhan  ekonomi dalam jangka panjang.

## 5.KESIMPULAN
Berdasarkan uraian dari bab
sebelumnya dan analisis dengan
menggunakan  data  empiris  yang  telah dilakukan,  maka  dapat  ditarik  kesimpulan untuk  menjawab  permasalahan  sebagai berikut :
1. Penelitian  ini  melihat  bagaimana
hubungan  antara  masing-masing
variabel    tingkat  suku  bunga, jumlah  uang  beredar  (M2),  dan nilai  tukar  terhadap  inflasi  di Indonesia  sebelum  dan  sesudah penerapan ITF, maka dapat diketahui  bahwa  masing-masing nilai  tukar  (ER),  tingkat  suku bunga  (IR)  dan  variabel  jumlah uang beredar (M2) memiliki hubungan  terhadap  tingkat  inflasi ini dapat dilihat dari adanya respon inflasi  terhadap  perubahan  shock masing-masing variabel tersebut.
2. Adanya  respon  yang  berbeda  oleh inflasi  terhadap  masing-masing
variabel  sebelum  dan  sesudah penerapan  ITF  dimana  respon terhadap  nilai  tukar  cenderung positif  sebelum  penerapan  ITF  dan memiliki  kontribusi shock yang besar  berbeda  dengan  sesudah penerapan  ITF  dimana  kontribusi shock terhadap  inflasi  jauh  lebih kecil,selanjutnya pada variabel
tingkat  suku  bunga  respon  inflasi
cenderung  berfluktuasi  sebelum penerapan  ITF  dan  cenderung negatif  setelah  penerapan  ITF  dan kontribusi  shock  terhadap  inflasi jauh  lebih  besar  dibandingkan
dengan variabel yang
lain,sedangkan untuk variabel jumlah  uang  beredar  (M2)  respon inflasi  cenderung  positif  pada periode  sebelum  dan  sesudah penerapan  ITF  tetapi  kontribusi shock jauh lebih
kecil
dibandingkan pada periode
sebelum penerapan ITF.
3. Berdasarkan  uji  kointegrasi  tingkat
inflasi (INF), nilai tukar (ER), suku bunga  (IR),  jumlah  uang  beredar
(M2) memiliki hubungan
kointegrasi sehingga masing masing  variabel dalam setiap jangka  pendek  cenderung  saling
berhubungan dan saling
menyesuaikan untuk mencapai keseimbangan masing-masing dalam jangka panjang.
Berdasarkan  seluruh  hasil  tersebut maka  dapat  dilihat  bahwa  penerapan  ITF di Indonesia telah menyebabkan perubahan pada respon kebijakan moneter di
Indonesia,  hal  ini  dikarenakan  adanya mekanisme  transmisi  kebijakan  moneter yang  menggambarkan  tindakan  bank Indonesia  melalui  perubahan-perubahan instrumen dan target operasionalnya mempengaruhi  berbagai  variabel  moneter sebelum akhirnya berpengaruh pada tujuan akhir  yaitu inflasi, Untuk mencapai  tujuan itu  Bank  Indonesia  menetapkan  suku bunga kebijakan BI Rate sebagai instrumen kebijakan utama untuk mempengaruhi aktivitas kegiatan perekonomian  sehingga  dapat  dilihat bahwa pada periode penerapan ITF tingkat suku  bunga  memiliki  kontribusi shock yang  lebih  besar  dibandingkan  variabel yang lain
Dari  temuan  penelitian  juga  dapat disimpulkan  bahwa  penerapan  ITF  di Indonesia  lebih  bersifat  diskresi  daripada sebuah rule dalam menentukan suku bunga
acuan,  hal  tersebut  ditunjukkan  dengan parameter  respon  inflasi  yang  berfluktuasi sepanjang periode penerapan ITF.
Sementara  apabila  dilakukan  pendekatan yang  lebih  bersifat  rule  maka  akan menghasilkan  sebuah  target  acuan  yang konstan dari waktu ke waktu.
Penerapan kebijakan Inflation
Targeting  Framework dalam  mekanisme
transmisi  kebijakan  moneter  di  Indonesia berdasarkan  penelitian  ini  terbukti  efektif dan efisien dalam jangka panjang.
Fenomena  ini  dapat  dijelaskan,  karena selama periode penelitian fungsi intermediasi perbankan masih belum pulih sehingga  perlu  waktu  yang  lebih  lama untuk  mempengaruhi  ekspektasi  inflasi masyarakat.

## DAFTAR PUSTAKA
Bank Indonesia, 2008. Indonesia Financial Statistic . BI. Jakarta.
Sims, C.1980. Macroeconomics and reality. Econometrica. Vol 48.1980.pp: 1-48
Harris, Richard (1995), Cointegration Analysis in Econometric Modeling . Prentice Hall. New York.
Hebbel,  Klauss  Schmidt,  and  Matias  Tapia  (2002). Inflation  Trageting  In  Chile. North American Journal Of Economics And Finance. Vol.13 : 125-146
Hubbard, R. Glenn, 2002. Economic Growth And Reform: Lessons From The United States And  Japan . EIJS  Working  Paper  Series 163.  The  European  Institute  of  Japanese Studies, revised 12 Jan 2004.
Civcir  irfan,  Anıl  Akc¸a˘glayan  (2010). Inflation  targeting  and  the  exchange  rate:  Does  it matter in Turkey? Journal of Policy Modeling 32 (2010) 339–354.
Lin,  Shu  &  Ye,  Haichun,  2009. Does  inflation  targeting  make  a  difference  in  developing countries? . Journal  of  Development  Economics ,  Elsevier,  vol.  89(1),  pages  118-123, May.
Mankiw. 2006. Macroeconomics. 6 th Edition. Adison Avenue. New York.
Mc Eachern, William. 2000. Ekonomi Makro. Terjemahan . Jakarta: Salemba Empat Pohan,  Aulia.  2008. Kerangka  Kebijakan  Moneter  Dan  Implementasinya  Di  Indonesia. Jakarta: PT. Raja Grafindo Persada.
Thomas, Lloyd B.1997. Money, Banking, and Financial Markets. New York: McGraw-Hill. Warjiyo & Solikin 2004. Kebijakan Moneter di Indonesia . Jakarta: PPSK BI.
Widarjono,  Agus.  2005. Ekonometrika:  Teori  Dan  Aplikasi  Untuk  Ekonomi  Dan  Bisnis, Yogyakarta: Penerbit Ekonisia Fak.Ekonomi UII.