## ANALISIS TINGKAT OPTIMIS, PESIMIS DAN EKSPEKTASI PENGEMBALIAN TERHADAP PERILAKU INVESTOR PADA INDEKS HARGA SAHAM GABUNGAN (IHSG) DI INDONESIA

## Bayu Laksma Pradana
Sekolah Tinggi Ilmu Ekonomi Wiyatamandala bayu.laksma@wiyatamandala.ac.id

## Andreas Kiky
Sekolah Tinggi Ilmu Ekonomi Wiyatamandala andreas.kiky@wiyatamandala.ac.id

## ABSTRACT
Human decision making process can be very complicated and complex. Especially in case of financial decision making by the investor in Financial Market. Rational investor  should  be  risk  averse  and  make  some  investment  decision  based  on  the risk  and  return  (or  reward)  that  could  be  obtained  from  the  asset.  But  most  of these “rational investors’ are failed to be rational investor. Many of them make some  decision  just  base  on  heuristic  judgment  and  lead  them  to  bias  or  error. Some  bias  or  errors  are  very  common  to  be  found,  especially  when  we  used system 1 in our decision making process. We tend to be fooled by past experience or if we could link with financial decision making is the past data. Our research aim  to  find  the  behavioral  pattern  that  could  be  found  in  trading  volume.  We suspect there is some irrational decision making that might be happen in Jakarta Stock  Exchange.  We  examine  IHSG  value  and  its  volume  from  2014  to  2016. Result  from  this  research  is  far  from  expectation.  R2  value  is  very  low  (about 2.3%)  and  other  t-test  only  showed  1  dependent  variable  is  significant.  On  the next step in behavioral study we think need to change the sample and applied this model on specific stocks price not on index. And after this research we also start to  make  behavior  research  roadmap  to  investigate  risk  preference  base  on behavior  study  that  has  been  conducted  by  Thaler  (2016),  Ariely  (2010)  or Kahneman (2013).
Keywords: Financial  Decision  Making,  Behavioral  Economics,  Behavioral Finance, Stock Market Psychology.

## 1. PENDAHULUAN
Perilaku  manusia  dalam  mengambil sebuah  keputusan  adalah  sebuah studi yang sangat menarik.
Kahneman (2013) menyebutkan umumnya cara berpikir dan membuat
keputusan  manusia  terbagi  atas  2 sistem.  Sistem  1  adalah  sistem  yang cepat  dan  bersifat  intuitif  sedangkan sistem  2  adalah  sistem  yang  lambat dan  bersifat  analitik.  Studi  perilaku manusia  ini  sangat  menarik  sebab
pada  penelitian  ini  kami  tertarik
dalam mengkaji pengambilan keputusan  investasi  terutama  pada pasar modal.
Perkembangan pasar modal di
Indonesia  sendiri  sangat  baik  dalam beberapa tahun terakhir. Pertumbuhan  ini  didorong  oleh kemajuan teknologi dan juga
kemampuan  ekonomi  masyarakat yang  semakin  baik.  Berdasarkan publikasi tahunan Bursa Efek
Indonesia, pada tahun 2005 nilai dari IHSG  atau  JCI  ( Jakarta  Composite Index )  naik  dari  1.000  point  hingga pada  tahun  2016  mencapai  5.500 point.  Pada  tahun  2016,  sektor  yang berkontribusi  cukup  tinggi  dalam kenaikan IHSG adalah sektor
Perdangangan  ( Trade ).  Pada  sektor Perdagangan ini, dibandingkan dengan  tahun  2015,  nilai  indeks sektor tersebut naik hingga mencapai 70.73%.
Gambar 1. Pertumbuhan IHSG dan Sektoral Tahun 2015 – Tahun 2016 (sumber: Publikasi Tahunan BEI)
Terdorong  dengan  tumbuhnya  pasar modal  di  Indonesia,  maka  tentunya akan menjadi sasaran penelitian yang cukup penting karena dalam perkembangannya ada sebuah ekspektasi  yang  positif  bagi  pasar modal Indonesia yang
memungkinkan  pasar  modal  di Indonesia  bertransformasi  menjadi pasar modal besar di dunia. Selain itu hal ini juga didukung oleh pertumbuhan  ekonomi  di  wilayah
Asia  terutama  Asia  Tenggara  yang semakin  baik  setelah  krisis  pada tahun 2009 silam.
Ilmu  keuangan  sendiri  adalah  ilmu yang mempelajari bagaimana
seseorang dapat mengatur dan menghasilkan  kekayaan  lagi  dari uang  atau  sumber  daya  yang  orang tersebut  miliki.  Tentunya  ilmu  ini erat  kaitannya  dengan  akuntansi sebab  dalam  praktiknya  keputusan keuangan yang logis tentunya berdasarkan  pelaporan  penggunaan uang yang direkap oleh para akuntan. Oleh  karena  itu  idealnya  seorang investor akan melakukan atau membuat sebuah keputusan investasi berdasarkan kondisi yang masuk akal (logis)  sesuai  dengan  performa  di masa lalu yang ok ataupun pembuktian laba yang berhasil dihasilkan oleh suatu perusahaan. Akan  tetapi  dalam  praktiknya  hal tersebut  tidak  demikian  adanya. Dalam  membuat  sebuah  keputusan investasi, para investor ternyata tidak selalu berdasarkan pertimbangan dan data yang logis. Seringkali
pengambilan keputusan investor terjadi  sebagai  efek  dari  ekspektasi yang  berlebihan,  rasa  optimis  yang berlebihan ataupun kepanikan
investor  karena  pasar  sedang  jelek. Hal ini tentunya erat dengan Kahneman (2013) yang menyebutkan  dua  sistem  berpikir  di atas.  Jadi  dapat  kita  katakan  ada  2 tipe  investor,  yakni  investor  yang menggunakan sistem 1, yang cenderung membuat keputusan sangat  cepat,  sesuai  dengan  intuisi tanpa  adanya  analisis.  Sedangkan investor kedua adalah seorang investor yang rasional akan cenderung berhati-hati dan menganalis secara mendalam terlebih dahulu sebelum membeli atau menjual saham.
Dibandingkan dengan kajian penelitian  keuangan  yang  teoritis, penelitian ini berusaha untuk menyajikan temuan menarik dari sisi perilaku. Penelitian ini tidak mengunakan  model  keuangan  yang sudah  lama  seperti  CAPM  ataupun Fama French dan tentunya penelitian ini  memiliki  sasaran  untuk  menilai peran faktor perilaku manusia seperti kepercayaan  diri,  tingkat  optimisme, pesimisme  dan  juga  ekspektasi investor terhadap keputusan investor. Untuk  mencoba  mengukur  faktor perilaku  ( behavioral  aspect )  dari investor, maka penelitian ini
menggunakan penelitian Oprean
(2014)  sebagai  acuan  model  dan pengukuran  variabel  yang  diteliti. Rumusan  masalah  dari  penelitian  ini adalah apakah terdapat pengaruh dari faktor confidence, optimism, pessimism dan rational  expectation terhadap pengambilan keputusan keuangan investor.

## 2. TELAAH LITERATUR
Ilmu ekonomi selalu mengedepankan asumsi  “ Rational  Economic  Man ”
yang berarti bahwa untuk memutuskan  atau  memilih  sesuatu, seseorang  akan  melihat  secara  detil setiap  manfaat  ataupun  kerugian secara menyeluruh. Beberapa dekade belakangan  ini  pandangan  umum yang  melakukan  generalisasi  sikap ekonomi  bahwa  investor  melakukan pengambilan keputusan secara rasional  telah  banyak  ditantang dengan  penelitan  yang  melibatkan psikologi manusia sebagai variabel. Dalam  hal  perdagangan  sekuritas, unsur  perdagangan  yang  melibatkan seorang  investor  harus  melakukan pengambilan keputusan, sering melibatkan emosi dan disebut sebagai  perilaku  irasional.  Banyak peneliti  yang  melaporkan  adanya
bias  kognitif  dalam  pengambilan keputusan pembelian ataupun penjualan sekuritas. Salah satu contoh  manusia  rasional  dalam situasi tertentu harus mampu menganalisa baik secara
fundamental, aset yang akan dibelinya,  dengan  asumsi  ia  menilai aset  tersebut  undervalue  (dibawah nilai  sebenarnya).  Penilaian  ini mengasumsikan bahwa ia mendapatkan informasi yang lengkap dan mengerti benar kalkulasi perhitungan  fundamental.  Namun seringkali  apa  yang  menjadi  dasar pengambilan  keputusannya  adalah penilaian historis saja tanpa didukung kalkulasi penilaian expected (harapan) dari aset tersebut.
Hal  ini  menimbulkan  apa  yang disebut  “ heuristic ”  atau  “ rules  of thumb ” dalam pengambilan keputusan  pembelian  atau  penjualan aset.
Perdagangan  saham  sangat  erat dalam  kaitannya  dengan  informasi. William  Sharpe,  seorang  profesor dari  Chicago  menjelaskan  konsep pasar  yang  dipenuhi  informasi  ini ,dalam istilah pasar effisien ( efficient market Hypothesis -EMH). Pasar
Efisien  adalah  pasar  di  mana  harga
telah mencerminkan seluruh
informasi yang ada di publik. Hal ini berarti  tidak  ada  investor  dengan risiko  tertentu  mampu  mengungguli tingkat pengembalian portofolio pasar.  Jikapun  ada  berarti  ia  akan menanggung  risiko  lebih  tinggi. Sejalan  dengan  teori  ini  Malkiel (1973) mengemukakan kembali sebuah konsep yang disebut “ random walk  theory ”  di  dalam  bukunya
“ random  walk  on  wall  street ”. Teori ini  mengemukakan  bahwa  adalah sangat tidak mungkin (relevan) untuk memprediksi pergerakan harga
saham  dimasa  menndatang  karena saham bergerak secara acak ( random ). Hal ini sama saja menyatakan  bahwa  pergerakan  di masa  lalu  tidak  mampu  menjadi patokan  untuk  memprediksi  harga masa  depan.  Secara  singkat  antara random  walk theory dan efficient market  hypothesis dapat  ditarik benang  merah  yang  sejalan.  EMH menilai  bahwa  informasi  pada  saat ini  serta  di  masa  mendatang  tidak dapat menjadi faktor prediktif sehingga  nilai  asset  juga  tidak  dapat diprediksi.  Ketidakmampuan  untuk diprediksi inilah yang mengakibatkan
acaknya
kemungkinan  harga  yang  terjadi. Pada kenyataannya beberapa peneliti seperti  thaller  (1985)  menemukan adanya  beberapa  pola  data  yang berulang pada harga saham diberbagai  negara,  para  pendukung teori  EMH  dan random  walk  theory mengakuinya  sebagai  anomali  pasar. Beberapa  anomali  telah  ditemukan seperti January  effect , Monday anomaly , Day of the week .
Pendukung teori ini juga
menganggap  dimungkinkan  untuk adanya manusia-manusia yang irasional,  namun  didalam  pasar mereka  saling  meniadakan  atau dengan  kata  lain  para  perilaku irasional ini tetap saja akan melakukan  perdagangan  secara  acak ( random ) tapi ditiadakan oleh pelaku irasional  lain  yang  memegang  posisi yang berseberangan.
Behavioral finance memandang bahwa  pergerakan  pasar  tidak  selalu harus dilihat oleh pergerakan informasi  di  pasar.  Sudut  pandang “perilaku” bagaimana manusia memproses  informasi  yang  didapat juga mempengaruhi pergerakan pasar yang  ada.  Pengambilan  keputusan manusia yang di generalisasi sebagai “rasional”  sering  kali  berubah
menjadi “irasional”. Berbagai
hipotesis  telah  dikemukakan  dari riset  terdahulu  mencoba  mencari penyebab terjadinya ataupun
membuktikan apakah  faktor  perilaku ini benar memengaruhi pasar. “ Animal  spirit ”  seperti  dikemukakan oleh  Akerlof  dan  Shiller  (2009) adalah  salah  satu  faktor  yang dituding mempengaruhi pasar.
Istilah  “ Animal  spirit pertama  kali dikemukakan  oleh  John  Maynard Keynes (1936) sebagai “
sponta neous  urge  to  action  rather than inaction and not as the outcome of a weighted average of quantitative benefit  multiplied  by  quantitative probabilities ”
Dhaoui  (2015)  melakukan  penelitian terhadap variabel rasional dan irasional diantaranya adalah:
overconfidence, optimism, Pessimism dan spontaneous Reaction dalam hubunganya dengan volume perdagangan. Dengan sampel beberapa pasar keuangan internasional (jepang, amerika serikat,  perancis,  Inggris  dan  Swis) selama  10  Juni  2002  sampai  17 November 2011. Bukti yang
didapatkan  menyatakan  bahwa  bias perilaku irasional benar-benar
menjadi  pengaruh  penggerak  pasar yang kuat di seluruh sampel.
Oprean (2016) melakukan pemodelan terhadap variabel
confidence,  optimism,  pesimism  dan rational expectation, dengan meneliti volume  perdagangan  pada  pasar yang dikategorikan emerging market, Romania dan Brazil. Analisa berdurasi  4  tahun  menghasilkan bahwa  ekspektasi  rasional  gagal untuk  menjelaskan  variabilitas  dari volume  perdagangan.  Pada  pasar Brazil  ditemukan  bahwa  faktor  yang paling  berpengaruh  pada  volume perdagangan adalah optimisme. Penelitian  ini  juga  memberikan penegasan  adanya  crowd  behaviour dimana  manusia  berlaku  seperti binatang,  merasa  aman  jika  banyak orang  melakukan  hal  yang  sama ( crowd ).
Trinugroho, Sembel (2011),
melakukan sebuah eksperimen
dengan  sampel  Mahasiswa  yang telah mengambil matakuliah manajemen  keuangan  tapi  belum melakukan trading aset riil. Eksperimen  ini  melihat  perilaku mahasiswa yang memiliki overconfidence tinggi  atau  rendah.
Hasil  penelitian  menyatakan  bahwa
mahasiswa yang memiliki overconvidence yang tinggi cenderung melakukan transaksi lebih banyak  dan  agresif  dibandingkan mahasiswa low  confidence .  Hal  ini disimpulkan bahwa apa yang dinyatakan  oleh  akerlof  dan  shiller
(2009)  sebagai  animal  spirit  benar mempengaruhi pembuatan keputusan. Dhaoui dan Khraief (2014),
menyatakan  bahwa  perilaku  investor dipengaruhi  oleh  preferensi  dan kepercayaannya  ( belief ).  Investor yang  optimis  akan  berpendapat bahwa  peningkatan  dalam  tingkat pengembalian  akan  diikuti  oleh peningkatan  yang  baru  sedangkan investor  yang  pesimis  akan  sangat sensitif  terhadap  penurunan  harga dan  akan  diikuti  dengan  penurunan harga  yang  berkelanjutan.  Sentimen investor menjadi peran sentral dalam menjelaskan  intensitas  perdagangan dan  perubahan  trend  pasar.  Dhaoui dan  Khraief  (2014),  melakukan analisa  ekonometri  dan  fuzzy  pada pasar saham perancis dan menyimpulkan  bahwa  pasar  lebih dipengaruhi oleh sentimen pesimis. Dhaoui (2013) menghubungkan antara animal  spirit dan trading
volume di  berbagai  pasar  finansial internasional dan menemukan bahwa ekspektasi rasional gagal menjelaskan bagaimana pasar bekerja. Dari data 2002 sampai 2011 hampir  seluruh  pasar  internasional bergerak berdasarkan “ animal spirit ”.  Hal  ini  didapatkan  dari analisis  hubungan  antara  dependent variable ( trading volume ) dan beberapa independent variable
( rational expectation, optimism, pesimism, overconfidence ).
Daniel  &  Hirsleifer  (2015)  juga menyatakan Overconfidence adalah kepercayaan  yang terlalu tinggi pada sebuah  perhitungan  yang  salah. Diakibatkan  kebanyakan  oleh  proses kognitif yang dinamakan self atribution  bias,  terlalu  melebih- lebihkan  bakat,  kemampuan  dan keberhasilan  diri  sendiri  berdasarkan kesuksesan dimasa lampau.
Sedangkan  kegagalan  ditarik  dalam kesimpulan sederhana “ karena nasib yang tidak beruntung”.
Barber  &  Odean  (2001)  menyatakan bahwa investor saham yang memiliki overconfident cenderung untuk melakukan perdagangan secara berlebihan dan mengakibatkan tingkat  pengembalian  yang  tidak
konsisten  bahkan  cenderung  rendah.
Dalam penelitiannya ia juga
menyanggah  bahwa  pelaku  pasar selalu  bertindak  rasional  secara ekstrim seperti apa yang dikemukakan  oleh  teori  keuangan modern.  Lebih  jauh  lagi  Barber  dan Odean (2001) melakukan pembagian sampelnya berdasarkan jenis kelamin dan  menemukan  bahwa  pria  lebih cenderung untuk overconfidence yang memperburuk tingkat pengembaliannya secara keseluruhan. Optimisme, bisa disebut overoptimism adalah bahwa seseorang  percaya  bahwa  ia  akan
mendapatkan  hasil  tertentu  seperti yang diinginkannya walaupun
kepercayaan ini dibangun oleh alasan
yang  tidak  obyektif  dan  kuat.  Dua penyebab utama dari adanya
overoptimism dan juga
overconfidence adalah illusion  of certainty dan hindsight bias . Illusion of certainty adalah seseorang mempercayai  bahwa  sesuatu  itu terjadi  walaupun  secara  objektif tidak.
Perkembangan behavioral  finance dan behavioral  economics saat  ini telah  menjadi  sebuah  lompatan
pengembangan  ilmu  ekonomi  yang selama  ini  hanya  berbasis  pada beberapa asumsi-asumsi rasional yang mendasarinya. Tantangan terbesarnya  adalah  pelaku  ekonomi sendiri,  manusia  adalah  sebagian besar  makhluk  yang  gagal  menjadi rasional.  Ketika  sistem heuristic mereka bekerja maka kecenderungan mereka  untuk  salah  menjadi  sangat tinggi.  Ariely  (2012)  sendiri  banyak membahas  mengenai  perilaku  dan pengambilan  keputusan  yang  tidak rasional. Diharapkan dalam penelitian  ini  bisa  menjadi  gerbang pengembangan  riset  keuangan  yang berbasis perilaku dan juga psikologi.

## 3. METODOLOGI PENELITIAN
Data dan Sampel Penelitian Penelitian  ini  menggunakan  indeks IHSG sebagai pengukur untuk perilaku  pasar  di  Indonesia.  Periode IHSG  penelitian  ini  adalah  dari Januari tahun 2014 hingga Desember 2016.  Data  yang  digunakan  adalah Volume  IHSG  sebagai  indikator perilaku, serta adjusted closing index sebagai pengukur return untuk menilai variabel Confidence,
Optimism,  Pesimism  dan  Rational Expectation. Berikut  ini  adalah
beberapa kondisi yang harus
dipenuhi  untuk  menilai  variabel bebas dari penelitian ini:
1. Aspek Confidence
Jika R t-1 0 :  Akan  ada
transaksi
Jika R t-1 0 :  Tidak  akan
ada transaksi
2. Aspek Optimism
Jika  R t-1 𝑅 + :  Akan  ada transaksi
Jika R t-1 𝑅 + : Tidak akan ada transaksi
3. Aspek Pessimism
Jika  R t-1 𝑅 - :  Akan  ada transaksi
Jika R t-1 𝑅 - : Tidak akan ada transaksi
4. Aspek Rational Expectation Rational Expectation = R t-1 +

## t-1
Perhitungan  variabel  penelitian  ini mengacu kepada Oprean (2014) yang meneliti  aspek  faktor  perilaku  pada keputusan finansial investor.
Dalam menganalisis pengaruh Confidence,  Optimism,  Pessimism dan Rational  Expectation terhadap perilaku keputusan finansial investor, maka peneliti melakukan tahap-tahap berikut  ini  untuk  memastikan  data secara  valid  bisa  diuji  atau  BLUE
( Best  Linear  Unbias  Estimator )
dalam analisis regresi linear berganda:
1. Terlebih dahulu peneliti mengubah  Volume  transaksi ke  dalam  bentuk  Ln,  dengan tujuan  sebaran  data  tidak terlalu  besar.  Data  volume IHSG sendiri dinyatakan dalam miliar rupiah.
2. Selanjutnya peneliti membuat filter  untuk  memilah  data dengan  kondisi  untuk  setiap variabel yang diteliti. Sehingga  diperoleh  nilai  1 untuk “akan adanya transaksi” dan 0 untuk “tidak akan ada transaksi” 3. Untuk variabel Rational Expectation peneliti menggunakan persamaan
Rational  Expectation adalah nilai  dari  R  hari  sebelumnya ditambah  Error  dari  hari sebelumnya.
Untuk menghitung nilai Error tersebut diperoleh dari estimasi  yang  dibuat  Muth (1961) yang membahas secara lengkap mengenai Rational Expectation .
4. Data  diuji  terlebih  dahulu normalitas dan beberapa aspek seperti multikolinearitas, heteroskedastisitas dan autokorelasi.  Pada  akhirnya data  ditransformasi  dengan mengubah bentuk data menjadi  bentuk difference
(DVolume dan
DR.Expectation).
5. Pengujian  uji  F  digunakan untuk  uji  simultan  setiap variabel  bebas  dan  uji  t digunakan  untuk  uji  parsial.
Selanjutnya  nilai  R 2 akan dicek untuk mengetahui
kemampuan penjelas model.
Berikut  ini  adalah  Model  Penelitian dan Hipotesis Penelitian
Ln (Volume) =
0 1 Confidence 2 ptimism 3 essimism 4 at E pectation t
Di mana: Ln (Vol) =  Volume Transaksi (dalam bentuk Ln) Confidence =  Faktor  Rasa  Percaya
Diri Investor Optimism
=  Faktor  Rasa  Optimis (Keyakinan) Investor
Pessimism =  Faktor  Rasa  Ragu (Keraguan) Investor Rat Exp =  Ekspektasi Return Investor yang Rasional t = Error term Kerangka Penelitian Gambar 2. Kerangka Penelitian Confidence Optimism Rational Expectation Pessimism Investor Financial Decision
Hipotesis Penelitian: Ha1 :  Terdapat Pengaruh Confidence terhadap  Perilaku
Keputusan Investasi Investor Ha2 :  Terdapat  Pengaruh Optimism
terhadap  Perilaku  Keputusan
Investasi Investor
Ha3 :  Terdapat Pengaruh Pessimism terhadap  Perilaku  Keputusan Investasi Investor
Ha4 :  Terdapat  Pengaruh Rational Expectation terhadap Perilaku Keputusan Investasi Investor

## 4. HASIL & PEMBAHASAN
Gambar 3. Hasil Deskriptif Ln (Volume) IHSG
Gambar 4. Hasil Deskriptif Rational Expectation IHSG
Dari  data  Volume  perdagangan, selama  periode  penelitian,  fluktuasi dan perubahan dari volume
perdagangan  cukup  stabil  kecuali pada  akhir  tahun  2016.  Secara deskriptif,  data  volume  perdagangan
ini,  tidak  menunjukan  lonjakan  atau perubahan yang cukup drastis. Padahal jika kita ingin menginvestigasi efek dari pengambilan  keputusan  yang  tidak rasional, hal itu hendaknya tercermin dalam perubahan volume perdagangannya yang sangat ekstrim.  Rentang  nilai  dari rational expectation terhadap perubahan
IHSG  ini  cukup  kecil.  Rentang return dari rational  expectation dalam kasus ini adalah <5%. Untuk  pengujian  statistik,  maka terlebih  dahulu  peneliti  melakukan
pengujian normalitas terhadap residual data yang akan diregresikan.
Dikarenakan  data  tidak  normal  dan juga mengalami masalah autokorelasi,  maka  peneliti  terlebih dahulu  melakukan  transformasi  data yang  akan  diteliti.  Data  yang ditransformasi adalah data Ln(Volume) dan data Rational Expectation dari  penelitian.  Kami menggunakan transformasi first different dari  data  yang  ada  untuk menghilangkan juga masalah autokorelasi yang terjadi.
Gambar 5. Histogram Residual Data setelah ditransformasi Setelah  ditransformasi,  maka  tidak ditemukan  kendala  untuk  masalah normalitas, autokorelasi, multikolinearitas dan heteroskedastisitas. Untuk multikolinearitas penelitian ini
menggunakan nilai VIF untuk mendeteksi  masalah  tersebut.  Untuk masalah  autokorelasi  penelitian  ini menggunakan  nilai Durbin  Watson Statistic untuk  mendeteksi  masalah tersebut. Dan untuk masalah
heteroskedastisitas,  penelitian  ini menggunakan analisis grafis. Berikut ini adalah hasil dari uji asumsi klasik
yang  dimaksud  dan  hasil  uji  regresi linear berganda dari persamaan yang peneliti teliti: Model Summary b Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate Durbin-Watson 1 .167 a .028 .023 .14748 2.496
a. Predictors: (Constant), d_rat, Opt, Con, Pess
b. Dependent Variable: d_ln
Gambar 6. Hasil Uji Durbin Watson
Gambar 7. Hasil Scatter Plot Uji Heteroskedastisitas
Tabel 1. Hasil Uji Multikolinearitas
Collinearity Statistics Var Tolerance VIF Con .059 16.888 Opt .784 1.275 Pess .059 16.978 Rat .665 1.504
Berdasarkan  paparan  di  atas,  maka untuk  uji  Durbin  Watson,  tidak terdeteksi  terjadi  autokorelasi  karena nilai  DW  masih  dalam  rentang  nilai
2.4. Sedangkan untuk uji
multikolinearitas indikator VIF harus <  10,  sedangkan  dalam  penelitian terdapat  2  variabel  yang  mempunyai nilai  VIF  yang  lebih  dari  10  yakni Confidence  dan  Pessimistic.  Kedua
variabel  ini  adalah  variabel  dummy sehingga efek multikolinearitas dapat diabaikan. Untuk uji heteroskedastisitas, sebaran
scatterplot tidak  membentuk  pola atau  trend  tertentu  sehingga  dapat disimpulkan  tidak  terdapat  masalah heteroskedatisitas.  Untuk  hasil  uji regresi  linear  berganda  adalah  pada tabel di bawah ini:
Tabel 2. Hasil Uji Regresi Linear Berganda Var B t Sig Konstanta 0.024 2.633 0.009 Con -0.012 -0.273 0.785 Opt -0.043 -2.186 0.029* Pess -0.021 -0.465 0.642 Rat 0.025 0.121 0.904 F-Stat 5.182 0.000
Berdasarkan hasil Uji Regresi Linear Berganda,  ditemukan  hanya  variabel Optimis  saja  yang  berpengaruh terhadap  Volume  (Reaksi  Perilaku Investor).  Nilai  p-value  dari  t-test ditemukan < 0.05. Sedangkan
variabel lainnya tidak mempengaruhi perubahan  volume  perdagangan.  Uji F menemukan secara simultan keempat  variabel  ini  mempengaruhi perilaku investor. Akan tetapi tentunya  hasil  ini  tidak  terlalu memberikan makna yang cukup baik dikarenakan  nilai adjusted  R 2 dalam penelitian  ini  sangat  kecil  yaitu hanya  2.3%  saja.  Tentunya  terdapat
lebih  dari  97%  variabilitas  volume (perilaku investor) yang gagal dijelaskan  oleh  variabel  bebas  yang diusulkan.
Pencarian untuk faktor yang mempengaruhi perilaku irasional dari investor  adalah  langkah  pertama yang peneliti lakukan dalam penelitian  ini.  Tujuan  dari  penelitian ini mencoba mengkonfirmasi adanya pemicu  aksi  jual  dan  beli  investor yang  tercermin  dalam  perubahan volume.  Akan  tetapi  memang  hasil penelitian  ini  jauh  dari  ekspektasi peneliti. Idealnya berdasarkan model yang  diusulkan,  perubahan  perilaku
investor yang tercermin dari
perubahan volume pastinya
dipengaruhi  oleh  tingkat  optimis, pesimis  dan  ekspektasi  berdasarkan harga historis.
Peneliti  akan  mencoba  mengkaji ulang  model  ini  pada  saham  yang spesifik  pada  penelitian  selanjutnya. Penelitian  ini  menemukan  secara umum  model  ini  tidak  cukup  baik diaplikasikan dalam indeks.
Mungkin  akan  lebih  baik  jika diaplikasikan pada saham perusahaan tertentu dan diobservasi.

## 5. KESIMPULAN
Sebagai  langkah  pertama  penelitian mengenai behavioral finance penelitian  ini  gagal  mengkonfirmasi adanya  efek irrational  behavior dari Indeks Saham yang diteliti. Tentunya menurut peneliti ada baiknya mengkaji  kembali  sampel  penelitian menjadi  sampel  yang  lebih  spesifik dan  unik  (langsung  berdasarkan  data historis  saham  tertentu).  Penelitian ini  mencoba  menjawab  berbagai anomaly pasar dan reaksi pasar yang biasanya  tidak  rasional  dikarenakan adanya  reaksi  panic  ataupun  reaksi overoptimistic dari investor itu sendiri. Nilai R2 dari model
penelitian  sendiri  sangat  kecil  yakni hanya 2.3% saja, menunjukan model penelitian  masih  kurang  reliable dalam  menjelaskan  reaksi  investor yang  tercermin  dalam  perubahan volume.  Saran  untuk  pengembangan selanjutnya  adalah  mencoba  untuk membuat  peta  riset  perilaku  menjadi lebih  baik.  Menurut  peneliti  ada baiknya  penelitian  dimulai  dengan adanya  eksperimen  untuk  mengukur preferensi  risiko  dari  investor.Tahap selanjutnya setelah mengetahui preferensi  risiko,  dapat  dilakukan eksperimen  untuk  melihat  secara langsung  dampak  dari  karakteristik risiko tersebut, sebab menurut peneliti  jika  memang  seseorang punya  karakter  yang  sangat  berani dan  cenderung  menyukai  risiko, maka  aksi  investasi  juga  cenderung agresif. Pengembangan riset berbasis perilaku  selanjutnya  bisa  dikaji kembali berdasarkan riset dari Kahneman  (2013)  ataupun  Ariely (2010). Peneliti juga tertarik mengacu  pada  Thaler  (2015)  untuk mengaplikasikan
berbagai
eksperimental  terkait  studi  perilaku investor.

## DAFTAR PUSTAKA
Ariely, D. (2010). Predictably Irrational. New York: Harper Perennial.
Barber,  B.  M.,  &  Odean,  T.  (2001, February).  Boys  Will  Be Boys : Gender, Overconfidence, and Common  Stock  Investment.
Oxford Journals, 116 (1), 261-292.
Chan, K., Christie, W., & Schultz, P. (1995).  Market  Structure  and
the  Intraday  Pattern  of  Bid- Ask  Spread  for  NASDAQ Securities. Journal of Business, 68 (1), 35-60.
Daniel,  K.,  &  Hirshleifer,  D.  (Fall 2015). Overconfident Investors,  Predictable  Return and Excessive Trading. Journal of Economic Perspective, 29 (4), 61 -68. Dhaoui,  A.  (2015).  What  Does Matter  in  Economy  Today: When  Human  Psychology Drives  Financial  Markets. Arab Economics and Business Journal, 10 , 39-47. Dhaoui,  A.  (Spring  2013).  Animal Spirit and Trading Volume in International Financial Market  Between  2002  - 20011. Journal  of  Economic and  Social  Studies,  3 ,  163  - 183.
Dhaoui,  A.,  &  Khraief,  N.  (2014). Sensitivity of Trading Intensity  to  Optimistic  and Pessimistic  Beliefs:  Evidence from the French Stock Market. Arab Economics and
Business Journal, 9 , 115-132.
Germaint  ,  L.,  Rousseau,  F.,  &
Vanhem,  A.  (2005,  July). Optimistic & Pessimistic Trading in Financial Market. Retrieved  November  2017, from research gate: https://www.researchgate.net/ profile/Fabrice_Rousseau/pu blication/253509560_OPTIM
ISTIC_PESSIMISTIC_TRA DING_IN_FINANCIAL_M ARKETS/links/02e7e529628 1b21a78000000/OPTIMISTI C-PESSIMISTIC- TRADING-IN-FINANCIAL- MARKETS.pdf
Kahneman,  D.  (2013). Think  Fast and  Slow. New  York:  Farrar,
Straus and Giroux. keynes,  J.  M.  (1964). The  General Theory of Employment, Interest,  And  Money. A Harvest/HBJ Book. McCannon,  B.  C.  (2014).  Finance Education and Social Preference: Experimental Evidence. Journal of Behavioral  and  Experimental Finance 4 , 57-62.
Oprean,  C.  (2014).  Effects  of
Behavioural Factors on Human  Financial  Decissions. 21st  International  Economic Conference 2014, IECS 2014. 16 , pp. 458-463. Sibiu: Elsevier B.V.
Oprean,
C. (2014). Procedia Economics  and  Finance  16. 21st  International  Economic
Conference 2014, IECS 2014. 16 ,  pp.  458  -  463.  Sibiu,
Romania: Elsevier B.V.
Thaler, R. (2009). Nudge: Improving Decisions About Health, Wealth,  and  Happiness. New York: Penguin.
Thaler, R. (2016). Misbehaving: The Making of Behavioral Economics. New  York:  W.
W. Norton & Company.
Trinugroho,  I.,  &  Sembel,  R.  (2011,
July).  Overconfidence  and Excessive  Trading  Behavior: An Experimental Study. International Journal of Business  and  Management, 6 (7), 147 - 152.