## Jurnal
http://ejournal.unp.ac.id/students/index.php/epb/index

## Intervensi Kebijakan Moneter Terhadap Investasi Portofolio: Kasus Indonesia dan Amerika Serikat
Nanda Alfarina 1* , Hasdi Aimon 2
1,2 Jurusan Ilmu Ekonomi, Fakultas Ekonomi, Universitas Negeri Padang
* Korespondensi: nanda.alfarina@gmail.com

## Abstract
This  study  aims  to  determine  the  effect  of  monetary  policy  measured  by  the central bank’s  policy  rate  (X1)  on  portfolio  investment  (Y)  in  Indonesia  and United States in the long run. The data used are secondary data seouced from SEKI BI, FRED The FEd, coinmarketcap.com, and investing.com, with the VECM (Vector  Error  Correction  Mechanism)  analysis  methode.  The  study  show  The study shows the differences between the results that occur in Indonesia and the United States. The policy interest rate has a significant positive effect on portfolio investment in the long run in Indonesia, while in the United States the interest rate in the long run has a significant negative effect on portfolio investment. The difference  in  research  results  between  the  two  countries  shows  the  need  for different  treatment  for  monetary  authorities  in  encouraging  portfolio investment.
Keywords:

## Abstrak
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  mengetahui  pengaruh  kebijakan  moneter  yang diukur melalui tingkat suku bunga kebijakan bank sentral (X1) terhadap investasi portofolio (Y) di Indonesia dan Amerika Serikat dalam jangka panjang. Data yang digunakan  merupakan  data  sekunder  yang  bersumber  dari  SEKI  BI,  FRED The Fed, coinmarketcap.com, dan investing.com. Periode penelitian adalah 2011M1- 2019M6. Metode analisis yang digunakan adalah VECM (Vector Error Correction Mechanism).  Penelitian  menunjukkan  perbedaan  antara  hasil  yang  terjadi  di Indonesia  dan  Amerika  Serikat.  Tingkat  suku  bunga  kebijakan  berpengaruh signifikan positif terhadap investasi portofolio dalam jangka panjang di Indonesia, sementara  di  Amerika  Serikat  tingkat  suku  bunga  dalam  jangka  panjang berpengaruh  signifikan  negatif  terhadap  investasi  portofolio.  Perbedaan  hasil penelitian  antara  kedua  negara  ini  menunjukkan  perlunya  perlakuan  yang berbeda  bagi  otoritas  moneter  di  kedua  negara  dalam  mendorong  investasi portofolio Kata Kunci :
Kode Klasifikasi JEL: B27, E12, E42

## PENDAHULUAN
Investasi  portofolio  adalah  salah  satu  indikator  utama  pasar  ekuitas  di  suatu  negara.  Tingkat  pengembalian maksimum dengan risiko yang minimum merupakan faktor paling menonjol di balik keputusan investasi, namun disamping  itu  kemudahan  akses,  stabilitas  keuangan,  dan  tingkat  pajak yang  rendah  memainkan peran  penting dalam mempengaruhi keputusan akhir manajemen investasi memutuskan aliran likuiditas (Hakeem, 2017; Huang & Wang, 2019). Secara umum, keputusan berinvestasi di pasar portofolio suatu negara dipengaruhi oleh dua faktor yaitu: (1) Faktor internal negara yang bersangkutan, meliputi kebijakan moneter dan fiskal, kondisi makro ekonomi dan pasar keuangan, stabilitas politik, dsb;  (2) Faktor global, yang dapat pula menjadi subsitusi dari aset portofolio di negara yang bersangkutan (Li, 2017; Ogundipe, Alabi, Asaleye, & Ogundipe, 2019).
Suku Bunga, Kebijakan Moneter, Investasi Portofolio, Indonesia, Amerika Serikat

## Info Artikel
Diterima: 14 Januari 2020 Disetujui: 28 Februari 2020
Terbit daring: 01 Maret 2020

## Sitasi:
Alfarina, N, &, Aimon, H. (2020). Intervensi Kebijakan Moneter Terhadap Investasi Portofolio: Kasus Indonesia dan
Amerika Serikat.
JKEP: Jurnal kajian ekonomi dan pembangunan, 2(1),
Interest  Rate,  Monetary  Policy,  Portfolio  Investment,  Indonesia,  United States.
Banyak  literatur  yang  menemukan  bahwa  kondisi  makro  ekonomi  yaitu  nilai  tukar  dan  pertumbuhan ekonomi  memegang  peranan  penting  dalam  mempengaruhi  investasi  portofolio  di  suatu  negara  (Arintoko  & Insukindro, 2017; Avdjiev, Bruno, Koch, & Shin, 2019; Foad & Lundberg, 2017; Ogundipe et al., 2019). Misalnya Ogundipe, dkk (2019) meneliti mengenai hubungan antara volatilitas nilai tukar dan investasi portofolio di Nigeria dengan menggunakan pendekatan VAR, dan ditemukan bahwa variasi pada investasi portofolio asing di Nigeria didominasi oleh pengaruh volatilitas nilai tukarnya. Sementara pertumbuhan ekonomi sendiri memiliki hubungan kausalitas  dengan  investasi  portofolio  pada  banyak  negara,  investasi  portofolio  memiliki  kapasitas  untuk mendorong  pertumbuhan  ekonomi,  dan  pertumbuhan  ekonomi  yang  baik dapat  menarik minat  investor  dalam berinvestasi di pasar portofolio (Ikechukwu & Joseph, 2018; Li, 2017).
Kemudian, seperti yang telah disinggung sebelumnya, investasi portofolio juga dipengaruhi oleh faktor global. Misalnya penelitian (Avdjiev et al., 2019; Chuluun, 2017; Foad & Lundberg, 2017; Hakeem, 2017; Li, 2017; Suva,  2019)  mengkaji  dampak  beberapa  variabel  global  terhadap  perkembangan  investasi  portofolio  di  suatu negara. Beberapa variabel yang menjadi sorotan adalah harga emas dunia, harga minyak dunia, nilai tukar dolar Amerika Serikat, yield obligasi Amerika Serikat, indeks saham internasional (Burger, Warnock, & Warnock, 2017), serta  yang  sekarang  masih  menjadi  perbincangan  adalah  pasar cryptocurrency atau  yang  lebih  populer  yaitu Bitcoin (Canh, Binh, & Thanh, 2019; Nguyen, Thanh, Son, & Pham, 2019).
Namun  dari  berbagai  variabel  di  atas,  kebijakan  moneter  domestik  merupakan  variabel  yang  paling mudah untuk disesuaikan dalam mempengaruhi investasi portofolio. Terkait dengan hal tersebut, bank sentral di banyak negara industri menggunakan tingkat suku bunga untuk menstabilkan kegiatan ekonomi dalam mencapai tujuan  kebijakan  moneter.  Pengendalian  tingkat  suku  bunga  kemudian  ditransmisikan melalui  pasar  keuangan, nilai tukar, tingkat harga, serta pertumbuhan ekonomi (Borrallo Egea & Hierro, 2019; Cesa-Bianchi, Thwaites, & Vicondoa, 2016; Khan, 2016) (Anis et al., 2019). Sehingga suku bunga dapat digunakan sebagai instrumen dalam mengendalikan  investasi  portofolio  di  suatu  negara.  Begitu  juga  dengan  bank  sentral  di  Indonesia dan  Amerika Serikat.
Tingkat  suku  bunga  merupakan  instrumen  utama  pengendalian  moneter  di  Indonesia  dan  Amerika Serikat. Di Indonesia, tingkat suku bunga kebijakan bank sentral ditentukan secara berkala melalui RDG (Rapat Dewan Gubernur). Sementara di Amerika Serikat, tingkat suku bunga ini ditentukan oleh FOMC ( Federal Open Market  Comitee ).  Pengendalian  terhadap  tingkat  suku  bunga  ini  salah  satunya  bertujuan  untuk  mendorong investasi  portofolio  asing  masuk  ke  negara  terkait.  Misalnya  di  Indonesia,  pada  saat  terjadinya  ketegangan internasional di akhir tahun 2018, Bank Indonesia mengupayakan aliran investasi tetap masuk ke Indonesia dengan cara meningkatkan tingkat suku bunga kebijakan, sehingga variabel makro ekonomi lainnya tetap stabil. Begitu pun dengan Amerika Serikat, ketika perang dagang Amerika Serikat dan China memanas, The Fed menetapkan rezim  kebijakan  moneter  yang  diperketat  dengan  meningkatkan  suku  bunga  kebijakan,  sehingga  pada  periode tersebut  investasi  portofolio  asing  di  Amerika  Serikat  tetap  memiliki  kinerja  yang  baik  dengan  nilai  mencapai 12.678.101 juta dolar Amerika Serikat pada akhir kuartal ke-2 tahun 2019, capaian ini merupakan yang tertinggi sejak tahun 2011.
Berdasarkan permasalahan tersebut, pertanyaan utama yang ingin di jawab dalam penelitian ini adalah bagaimana  dampak  perubahan  tingkat  suku  bunga  kebijakan  terhadap  investasi  portofolio  di  Indonesia  dan Amerika  Serikat  dalam  jangka  panjang.  Selain  itu,  dilihat  juga  bagaimana  proporsi  pengaruh  variabel  makro ekonomi domestik dan faktor global terhadap perkembangan investasi portofolio di Indonesia dan Amerika Serikat. Perbedaan penelitian ini dengan penelitian sebelumnya adalah pada objek penelitian, dimana pada penelitian ini dikomparasikan dampak yang terjadi pada dua negara yang memiliki karakteristik yang berbeda yaitu Indonesia yang merupakan negara emerging economy dan Amerika Serikat yang merupakan negara advance economy. Selain itu  penelitin  ini  juga  memasukkan  variabel  harga  Bitcoin,  yang  masih  jarang  digunakan  ketika  membicarakan kebijakan moneter dan investasi portofolio di suatu negara .

## METODE PENELITIAN
Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data bulanan untuk periode  2011M1 – 2019M6 yang bersumber dari SEKI Bank Indonesia, dan Federal Reserve Economic Data bank sentral Amerika Serikat. Variabel dependen dalam  penelitian  ini  adalah  investasi  portofolio  (Y)  dengan  variabel  independen  yaitu  suku  bunga  kebijakan. Sementara itu, digunakan pula variabel nilai tukar, Google trends Bitcoin, harga emas dunia, dan harga Bitcoin sebagai variabel kontrol yang mempengauhi investasi portofolio. Untuk melihat bagaimana pengaruh tingkat suku bunga kebijakan terhadap investasi portofolio di Indonesia dan Amerika Serikat dalam janga panjang maka alat analisis yang digunakan adalah VECM ( Vector Error Correction Mechanism ), model VECM dalam penelitian ini adalah sebagai berikut:
∆LnY = α 0 + ∑ α 1i ∆Y 𝑡−1 + m i=1 ∑ α 2i ∆X 1 t−i m i=1 +  ∑ α 3i ∆X 2 t−i m i=1 + ∑ α 4i ∆X 3 t−i + m i=1 ∑ α 5i + m i=1 ∆LnX 4 ∑ + m i=1 α 6i ∆LnX 5𝑡−1 + αβ 6 ECT t−1 + ε t
Dimana:
α, β, = Koefisien X 1 = Suku Bunga Kebijakan (%) X 2 = Nilai Tukar (%) X 3 = Google Trend Bitcoin (%) LnX 4 = Harga Emas Dunia (USD) LnX 5 = Harga Bitcoin (USD) LnY = Investasi Portofolio (Juta USD) ECT = Error Correction Term ε 1 ε 2
= error term

## HASIL DAN PEMBAHASAN

## Hasil Uji Stasioneritas
Tahap  pertama  dalam  analisis  VECM  adalah  uji  stasioneritas.  Berdasarkan  uji  stasioneritas,  diketahui bahwa semua variabel yang digunakan dalam penelitian ini adalah stasioner pada tingkat firrst difference dengan membandingkan nilai ADF Test Statistik dan nilai kritis 5%.
Uji Panjang Lag Optimal
Pada penelitian ini pemilihan lag optimal di dasarkan pada nilai AIC terkecil. Berdasarkan uji lag optimum baik Indonesia maupun Amerika Serikat memiliki nilai AIC terkecil di lag 2. Sehingga lag optimal dalam model VECM ini adalah pada lag 2.

## Uji Kointegrasi
Berdasarkan uji kointegrasi untuk Indonesia pada tabel 2 terlihat bahwa nilai Trace Statistic dan lebih besar dari nilai kritis 5% pada kolom pertama dengan probabilitas 0.03 atau 3 %. Artinya terdapat satu kointegrasi untuk data Indonesia. Sementara, terdapat dua nilai Trace Statistic yang lebih besar dari nilai kritis 5% pada data Amerika  Serikat,  artinya  terdapat dua  kointegrasi  untuk  data  Amerika  Serikat.  Maka  dapat disimpulkan  bahwa kedua  data  tersebut  terkointegrasi.  Terkointegrasinya  suatu  data  menunjukkan  bahwa  model  yang  tepat  untuk digunakan adalah model VECM.
Tabel 1 Hasil Uji Kointegrasi (Trace Statistic)

## Sumber: Hasil Olahan Penulis

## Hasil Analisis Persamaan VECM
Untuk  mengetahui  hubungan  antara  suku  bunga  kebijakan  terhadap  investasi  portofolio  di  Indonesia, dapat dilihat melalui hasil uji VECM pada tabel 3 di bawah ini:

## Tabel 2

## Hasil Estimasi VECM Jangka Panjang Indonesia
No Variabel Koefisien Nilai t- Statistik Ket (t-tabel 1.960) 1 LnY(-1) 1,000000 2 X 1 (-1) 0,389497 [ 1,96971] Signifikan 3 X 2 (-1) 0,145578 [ 2,76409] Signifikan 4 X 3 (-1) 0,087860 [ 6,44572] Signifikan 5 LnX 4 (-1) -1,359161 [-0,92798] Tidak Signifikan 6 LnX5 2 (-1) -0,085072 [-0,74143] Tidak Signifikan 7 C -13,35169 Sumber: Hasil Olahan Penulis
Hypothesized No. of CE(s)
Indonesia
Amerika Serikat
Trace Statistic 0.05 Critical Value Prob.** Trace Statistic 0.05 Critical Value Prob.** None * 98,5827 95,7536 0,0315 112,80 95,7536 0,0020 At most 1 59,2204 69,8188 0,2601 71,949 69,8188 0,0335 At most 2 30,7698 47,8561 0,6788 41,910 47,8561 0,1612 At most 3 14,2430 29,7970 0,8267 14,981 29,7970 0,7813 At most 4 6,77853 15,4947 0,6035 4,9780 15,4947 0,8112 At most 5 1,74054 3,84146 0,1871 2,55E- 3,84146 0,9982
Berdasarkan  tabel  3  di  atas,  dapat  dibentuk  persamaan  jangka  panjang  investasi  portofolio  Indonesia sebagai berikut:
LnY = -13,35169 + 0,389497X 1 + 0,145578X 2 + 0,087860X 3 – 1,359161LnX 4 – 0,085072LnX 5
Hubungan antar variabel dalam model dapat diketahui dengan membandingkan nilai t-statistik dengan t- tabel.  Jika  nilai  t-statistik  lebih  besar  daripada  t-tabel  maka  dapat  dikatakan  bahwa  variabel  independen mempengaruhi variabel dependen. Nilai t-tabel berdasarkan tabel adalah sebesar 1,960. Artinya, jika nilai t-statistik lebih  besar  dari  1,960  maka  dapat  disimpulkan  bahwa  variabel  independen  berpengaruh  signifikan  terhadap variabel dependen.
Berdasarkan  persamaan  Investasi  Portofolio  Indonesia  dapat  diketahui  bahwa  dalam  jangka  panjang terdapat tiga variabel yang berpengaruh signifikan terhadap investasi portofolio di Indonesia. Pertama adalah X 1 yang merupakan tingkat suku bunga kebijakan Bank Indonesia, dimana persamaan tersebut menjelaskan bahwa variabel suku bunga kebijakan berpengaruh signifikan positif terhadap investasi portofolio di Indonesia. Artinya ketika  suku  bunga  kebijakan  meningkat  maka  akan  diikuti  oleh  peningkatan  investasi  portofolio . Ketika  terjadi peningkatan sebesar 1 persen pada suku bunga maka akan diikuti dengan peningkatan sebesar 0,3894 atau 38,94 persen pada nilai investai portofolio . Nilai ini menunjukkan bahwa, investasi portolio sangat elastis karena nilai perubahan pada investasi portofolio lebih tinggi dibandingkan dengan perubahan pada tingkat suku bunga.
Kemudian, variabel X 2 yang adalah nilai tukar rill efektif di Indonesia juga berpengaruh signifikan positif terhadap investasi portofolio di Indonesia. Dimana ketika terjadi peningkatan sebesar 1 persen pada nilai tukar rill efektif di Indonesia maka akan diikuti oleh peningkatan pada investasi portofolio sebesar 14,55 persen. Begitu juga halnya dengan variabel X 3 , yaitu trend pencarian google untuk Bitcoin yang berhubungan signifikan positif dengan investasi  portofolio  di Indonesia,  dimana  ketika  terjadi  peningkatan  pada  indeks  pencarian google  untuk  istilah Bitcoin  sebesar  1  persen  maka  akan  diikuti  oleh  peningkatan  pada  investasi  portofolio  sebesar  8.78  persen. Peningkatan ini lebih kecil jika dibandingkan dengan pengaruh yang diberikan oleh suku bunga kebijakan bank sentral dan indeks nilai tukar rill efektif, namun masih memberikan pengaruh yang signifikan.
Selanjutnya adalah X 4 , yaitu harga emas dunia. Harga emas dunia berhubungan negatif dengan investasi portofolio di Indonesia. Ketika terjadi peningkatan pada harga emas, maka investasi portofolio di Indonesia akan menurun. Peningkatan sebesar 1 persen pada harga emas dunia, akan menyebabkan penurunan sebesar 1,35 persen pada  investasi portofolio  di Indonesia.  Seperti  halnya  yang  dapat  kita  lihat  pada  tabel di  atas,  hubungan  antara harga emas dan investasi portofolio ini tidak signifikan, yang menandakan bahwa harga emas tidak terlalu berperan dalam mempengaruhi investasi portofolio di Indonesia.
Begitu  pula  halnya  dengan  harga  Bitcoin,  dalam  jangka  panjang  harga  Bitcoin  berhubungan  negatif dengan  investasi  portofolio  di  Indonesia.  Dimana  ketika  harga  Bitcoin  meningkat  maka  akan  menyebabkan penurunan pada investasi portofolio di Indonesia. Ketika terjadi peningkatan sebesar 1 persen pada hagra Bitcoin maka akan diikuti oleh penurunan sebesar 0,08 persen, dimana pengaruh yang diberikan oleh harga Bitcoin pada investasi  portofolio  ini  tidak  signifikan.  Hubungan  signifikan  ini  didukung  oleh  penelitian  (Canh  et  al.,  2019; Matkovskyy, 2019; Nguyen et al., 2019), dalam penelitian tersebut penulis menyimpulkan bahwa antara investasi portofolio memiliki independensi, yang implikasinya adalah keduanya dapat menjadi diversifikasi dalam investasi.

## Tabel 3

## Hasil Estimasi VECM Jangka Panjang Amerika Serikat
Variabel Koefisien Nilai t-Statistik Ket (t-tabel 1.960) 1 LnY 1 (-1) 1,000000 2 X 1 (-1) -0,096779 [-3.57938] Signifikan 3 X 2 (-1) 0,000832 [ 0.28899] Tidak Signifikan 4 X 3 (-1) -0,007299 [-5.42383] Signifikan 5 LnX 4 (-1) 1,030431 [ 4.93163] Signifikan 6 LnX5 2 (-1) -0,002566 [-0.23913] Tidak Signifikan 7 C -22,39742 Sumber: Hasil Olahan Penulis
Selanjutnya adalah hasil analisis VECM investasi portofolio di Amerika Serikat. Berdasarkan tabel di atas, persamaan jangka panjang Investasi Portofolio Amerika Serikat dapat dibentuk melalui persamaan VECM sebagai berikut:
LnY 1 = -22,39742 – 0,096779X 1 + 0,000832X 2 – 0,007299X 3 + 1,030431LnX 4 – 0,002566LnX 5
Melalui tabel 4 dan persamaan investasi portofolio di atas dapat diketahui bahwa X 1 yaitu tingkat suku bunga  kebijakan  bank  sentral  berpengaruh  signifikan  negatif  terhadap  investasi  portofolio  di  Amerika  Serikat. Artinya  ketika  terjadi  peningkatan  pada  tingkat  suku  bunga  kebijakan  bank  sentral  maka  akan  manyebabkan
penurunan pada investasi portofolio di Amerika Serikat, begitu pun sebaliknya. Peningkatan sebesar 1 persen pada tingkat suku bunga kebijakan akan menyebabkan penurunan sebesar 9,6 persen pada investasi portofolio.
Kemudian,  X 2 yang  merupakan  nilai  tukar  rill  efektif  berdasarkan  persamaan  di  atas  menunjukkan hubungan  positif.  Dimana  ketika terjadi  peningkatan pada nilai  tukar  rill  efektif  di  Amerika  Serikat  maka  akan diikuti peningkatan pada investasi portofolio Amerika Serikat. Ketika terjadi peningkatan sebesar 1 persen pada nilai  tukar  rill  efektif  maka  akan  menyebabkan  peningkatan  investasi  portofolio  sebesar  0,83  persen.  Namun, variabel nilai tukar rill efektif ini tidak memberikan pengaruh yang cukup signifikan bagi investasi portofolio di Amerika Serikat.
Variabel  selanjutnya  adalah  X 3 ,  dimana  berdasarkan  persamaan  di  atas  X 3 yang  merupakan trend pencarian google untuk istilah Bitcoin menunjukkan pengaruh yang signifikan negatif terhadap investasi portofolio di Amerika Serikat. Ketika terjadi peningkatan sebesar 1 persen pada indeks pencarian google untuk istilah Bitcoin maka akan diikuti oleh penurunan sebesar 7,2 persen pada investasi portofolio Amerika Serikat.
Berbeda halnya dengan X 4 , berdasarakan persamaan di atas dapat kita lihat bahwa X 4 yang merupakan harga emas dunia menunjukkan pengaruh yang signifikan positif terhadap investasi portofolio di Amerika Serikat. Dimana  ketika  terjadi  peningkatan  pada  harga  emas  dunia  maka  akan  diikuti  oleh  peningkatan  pada  investasi portofolio  di  Amerika  Serikat.  Ketika  terjadi  peningkatan  sebesar  1  persen  pada  harga  emas  dunia  maka  akan menyebabkan investasi portofolio meningkat sebesar 1,03 persen.

## Hasil Analisis Impuls Respons Function (IRF)
Analisis Impuls  Respons  Function (IRF)  bertujuan  untuk  melihat  dampak  adanya shock pada  suatu variabel  terhadap  variabel  lainnya,  s hock pada  variabel  endogen  akan  mempengaruhi  variabel  itu  sendiri  yang kemudian  menjalar  ke  variabel  endogen  lainnya  (Satrianto,  2017).  Hasil  IRF  pada  gambar  1(A)  menunjukkan bagaimana respon dari variabel investasi portofolio terhadap shock yang terjadi pada variabel tingkat suku bunga bank  sentral  di  Indonesia.  Hasil  IRF  pada  Gambar  1  menunjukkan  bagaimana  respon  dari  variabel  investasi portofolio terhadap shock yang terjadi pada variabel tingkat suku bunga bank sentral di Indonesia. Sementara itu, di Amerika Serikat hasil uji IRF untuk Y 1 sebagai variabel respon ditunjukkan oleh gambar 1 (B). Dimana pada periode pertama sampai dengan periode ke-4, shock pada X 1 yaitu tingkat suku bunga direspon positif  dengan  pergerakan  yang  juga positif.  Pada  periode  selanjutnya,  investasi  portofolio  masih  menunjukkan respon yang positif atas shock yang terjadi pada tingkat suku bunga namun dengan pergerakan yang negatif sampai dengan periode ke-8. Selanjutnya, pergerakan kurva IRF ini cenderung stabil meskipun tidak mendekati kondisi keseimbangan.
Gambar 1. Uji IRF Respon Investasi Portofolio di Indonesia (A) dan Amerika Serikat (B)
-.10 -.08 -.06 -.04 -.02 .00 .02 .04 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 Response of LNY1 to Cholesky One S.D. X1 Innovation .0000 .0004 .0008 .0012 .0016 .0020 .0024 .0028 .0032 .0036 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 Response of LNY1 to Cholesky One S.D. X1 Innovation (A) (B)
Sumber: Hasil Olahan Penulis

## Hasil Analisis Variance Decomposition (VD)
Variance Decomposition bertujuan untuk memperoleh gambaran tentang seberapa kuat komposisi dari peranan  variabel  tertentu  terhadap  variabel  lain.  Pada  Tabel  5  terlihat  bahwa  kontribusi  terbesar  yang mempengaruhi investasi portofolio bersumber dari varians pertumbuhan dirinya sendiri. Kontribusi tertinggi pada periode pertama adalah sebesar 100 persen, artinya hanya investasi portofolio saja yang mempengaruhi dirinya sendiri. Kemudian pada periode kedua kontribusi ini menurun menjadi 93,66 persen, dengan harga emas dunia sebagai  variabel  kedua  yang  memiliki  proporsi  terbesar  dalam  mempengaruhi  investasi  portofolio  di  Indonesia. Namun proporsi pengaruh investasi portofolio pada dirinya sendiri menurun menjadi sebesar 19,57 persen pada
6 JKEP: Jurnal Kajian Ekonomi dan Pembangunan, Volume 2, Nomor 1, Maret 2020, Hal 1-8
periode ke 20. Pada periode ke 20 ini kontribusi terbesar diberikan oleh X 3 yaitu trend pencarian Google untuk istilah Bitcoin, yaitu sebesar 68.69 persen.

## Tabel 4
Variance Decomposition Investasi Portofolio (Y 1 ) Indonesia Per LnY X 1 X 2 X 3 LNX 4 LnX 5 1 100,0000 0,000000 0,000000 0,000000 0,000000 0,000000 2 93,66507 0,986426 0,168416 2,014110 2,545203 0,620772 5 43,55049 1,558154 2,134546 48,02641 3,579588 1,150818 10 28,17162 0,985591 3,488761 61,00579 3,267689 3,080550 15 22,43409 0,816407 4,130733 66,17770 3,056497 3,384576 20 19,57526 0,751097 4,463218 68,69023 2,931429 3,588763
Sumber: Hasil Olahan Penulis
Kemudian berdasarkan Tabel 6 dapat kita lihat kondisi variance decomposition untuk variabel investasi portofolio  di  Amerika  Serikat.  Dimana  pada  awal  periode  kontribusi  terbesar  yang  mempengaruhi  investasi portofolio  di  Amerika  Serikat  sepenuhnya  dipengaruhi  oleh  dirinya  sendiri,  yaitu  sebesar  100  persen,  yang kemudian menurun menjadi 98,81 persen pada periode ke-2. Sementara pada periode 20 kontribusi ini menurun menjadi 90,34 persen. Variabel yang memberikan kontribusi terbesar pada investasi portofolio di Amerika Serikat selain dirinya sendiri adalah indeks nilai tukar rill efektif yaitu sebesar 6,91 persen.

## Tabel 5
Variance Decomposition Investasi Portofolio (Y 1 ) Amerika Serikat Per LnY X 1 X 2 X 3 LnX 4 LnX 5 1 100,0000 0,000000 0,000000 0,000000 0,000000 0,000000 2 98,81422 0,653985 0,133670 0,000128 0,397940 5,69E-05 5 94,69184 0,766325 3,440019 0,036981 0,276322 0,788514 10 91,28555 0,582144 6,158372 0,020115 0,498923 1,454899 15 90,71947 0,517643 6,616405 0,014451 0,514003 1,618028 20 90,34080 0,486375 6,914326 0,011331 0,529575 1,717592

## Sumber: Hasil Olahan Penulis

## Pengaruh Tingkat Suku Bunga Kebijakan Bank Sentral terhadap Investasi Portofolio di Indonesia dalam Jangka Panjang
Berdasarkan hasil uji VECM dalam jangka pendek tingkat suku bunga bank sentral berpengaruh negatif terhadap investasi portofolio di Indonesia, namun pengaruh ini tidak signifikan secara statistik ditandai dengan nilai t-statistiknya yang lebih kecil dari nilai t-tabel baik pada lag 1 maupun lag 2. Hal ini sejalan dengan penelitian (Adel Boughrara & Ichrak Dridi, 2017), dimana penelitiannya menunjukkan bahwa perilaku dan sikap kebijakan moneter tidak banyak ditentukan oleh tingkat kebijakan bank sentral (jangka pendek) saat ini, dan sebagian besar yang  diharapkan  oleh  pelaku  pasar  di  masa  depan  sehingga  berpotensi  mempengaruhi  pasar  keuangan  dan akhirnya pada ekonomi rill. Akibatnya, tingkat suku bunga kebijakan bank sentral tidak mampu mempengaruhi investasi  portofolio.  Karenanya,  dapat  dikatakan  bahwa  dalam  jangka  pendek  terdapat  hambatan  yang menghalangi transmisi dari kebijakan moneter yaitu suku bunga menuju investasi portofolio di Indonesia.
Kondisi ini berbeda jika dilihat dalam jangka panjang, dimana dalam jangka panjang tingkat suku bunga bank sentral berpengaruh signifikan positif terhadap investasi portofolio. Ketika terjadi kenaikan sebesar 1 persen pada tingkat suku bunga bank sentral akan menyebabkan terjadinya peningkatan pada investasi portofolio sebesar 38,94 persen di Indonesia. Angka ini menjelaskan bahwa dalam jangka panjang, investasi portofolio cukup sensitif terhadap  perubahan  yang  terjadi  pada  tingkat  suku  bunga  kebijakan.  Hubungan  positif  antara  kedua  variabel tersebut secara tidak langsung menunjukkan bahwa investasi portofolio di Indonesia terutama sekali bergantung pada  perilaku  aset  seperti  obligasi  yang  merupakan  bagian  dari  portofolio,  dan  sangat  bergantung  dengan pergerakan tingkat suku bunga yang terintegrasi dengan tingkat suku bunga kebijakan bank sentral. Dimana, ketika terjadinya  peningkatan  pada  tingkat  suku  bunga  kebijakan  bank  sentral,  maka  pasar  akan  merespon  dan  suku bunga  kebijakan  pasar  ikut  meningkat  melalui  mekanisme  transimisi  kebijakan  moneter  yaitu  dengan  adanya operasi pasar terbuka baik jual ataupun beli SBI (Sertifikat Bank Indonesia).
Peningkatan  tingkat  suku  bunga  ini  menjadikan  pasar  keuangan  lebih  menarik,  penjelasan  hubungan positif antara investasi portofolio dan tingkat suku bunga ini dapat kita lihat melalui aset yang berupa obligasi yang merupakan bagian dari portofolio investasi (Bubeck, Habib, & Manganelli, 2018). Peningkatan tingkat suku bunga ini  akan  menyebabkan  meningkatnya  imbal  hasil  obligasi,  sejalan  dengan  penelitian  yang  dilakukan  oleh (Hendaryadi,  Yusniar,  &  Had,  2012;  Listiawati  &  Paramita,  2016;  Surya  &  Nasher,  2011).  Sehingga  terjadi peningkatan minat investor untuk membeli obligasi, yang pada akhirnya menyebabkan peningkatan pada investasi portofolio.
Hubungan positif antara tingkat suku bunga dan investasi portofolio ini  didukung oleh penelitian yang dilakukan oleh (Al-Smadi, 2018)(Gumus, Duru, & Gungor, 2013)(Pala, Orgun, & Orhan, 2009). Penelitian tersebut menunjukkan bahwa tingkat suku bunga berpengaruh positif terhadap investasi portofolio di Yordania dan Turki. Dimana, penelitian Al-Smadi (2018) salah satunya melihat hubungan kausalitas antara tingkat suku bunga dengan investasi portofolio dan ditemukan bahwa antara keduanya tidak memiliki hubungan kausalitas, dan penulis juga menemukan bahwa adanya hubungan yang positif antara tingkat suku bunga dan investasi portofolio di Yordania meskipun  tidak  signifikan  secara  statistik.  Lebih  rinci  (Sarah  Brown  ,  Alexandros  Kontonikas,  2020) mengkomparasikan perbedaan antara respon investor aktif dan non-aktif dalam merespon kebijakan moneter, dan ditemukan bahwa adanya hubungan signifikan positif antara kebijakan moneter dengan investasi porfofolio baik pada  investor  yang  aktif  maupun  non-aktif,  namun  dengan  perbedaan  pembagian  risiko  yang  lebih  tinggi  pada investor aktif.

## Pengaruh Tingkat Suku Bunga Kebijakan Bank Sentral terhadap Investasi Portofolio di Amerika Serikat dalam Jangka Panjang
Pengaruh  tingkat  suku  bunga  kebijakan  bank  sentral  terhadap  investasi  portofolio  di  Amerika  Serikat dapat kita lihat melalui hasil uji VECM. Dimana dalam jangka pendek, pada lag 1 tingkat suku bunga berpengaruh positif  terhadap  investasi  portofolio  di  Amerika  Serikat,  sementara  pada  lag  2  pengaruh  ini  berubah  menjadi negatif.  Namun  sayanganya.  baik  pada  lag  1  maupun  lag  2  tingkat  suku  bunga  bank  sentral  tidak  mampu memberikan pengaruh yang signifikan terhadap pergerakan investasi portofolio di Amerika Serikat.
Hal  ini  menunjukkan pertentangan  dengan  kondisi  yang  terjadi  dalam  jangka panjang. Dimana  dalam jangka panjang suku bunga kebijakan bank sentral mempunyai pengaruh yang signifikan negatif terhadap investasi portofolio  di  Amerika  Serikat.  Artinya,  kenaikan  pada  tingkat  suku  bunga  ini  akan  menyebabkan  terjadinya penurunan pada investasi portofolio di Amerika Serikat. Kenaikan sebesar 1 persen pada tingkat suku bunga bank sentral akan menyebabkan terjadinya penurunan sebesar 9,67 persen pada investasi portofolio di Amerika Serikat.
Hubungan  negatif  antara  tingkat  suku  bunga  kebijakan  bank  sentral  dan  investasi  portoflio  ini  dapat dijelaskan melalui mekanisme transmisi kebijakan moneter jalur kredit. Dimana, peningkatan pada suku bunga kebijakan  bank sentral  akan menyebabkan  ikut meningkatnya  suku  bunga  kredit.  Hal  ini  secara  langsung  akan menyebabkan  meningkatnya  beban  atau  biaya  pinjaman  perusahaan,  akibatnya  neraca  perusahaan  terbebani, menurunkan laba dan meningkatkan biaya. Sehingga, kinerja laporan keuangan perusahaan menurun. Hal ini akan menyebabkan menurunnya harga saham perusahaan-perusahaan, sehingga menurunkan minat bagi investor untuk berinvestasi di pasar saham.

## SIMPULAN
Hubungan antara kebijakan moneter dan investasi portofolio merupakan topik yang tidak asing lagi dalam literatur keuangan,  namun  bagaimana  kebijakan  moneter  itu  mempengaruhi  kinerja  dan  pergerakan  di  pasar cryptocurrency merupakan hal yang sangat penting untuk ditelusuri lebih dalam. Penelitian ini melihat hubungan tersebut  melalui  variabel  investasi  portofolio  yang  mendapatkan  perhatian tersendiri  dalam  penelitian-penelian terdahulu  sebagai  salah  satu  jenis  aset  yang  memiliki  hubungan  saling  ketergantungan  dengan  cryptocurrency. Sebagai  jawaban  atas  pertanyaan  penelitian,  dapat  disimpulkan  bahwa  kebijakan  moneter  berpengaruh  positif terhadap investasi portofolio di Indonesia dalam jangka panjang, yang artinya bank sentral dapat mengendalikan tingkat suku bunga kebijakan dalam mendorong investasi portofolio di Indonesia. Sementara kondisi sebaliknya terjadi  di  Amerika  Serikat,  dimana  suku  bunga  kebijakan  memiliki  pengaruh  yang  signifikan  negatif  terhadap investasi portofolio.

## DAFTAR RUJUKAN
Adel Boughrara, & Ichrak Dridi. (2017). Does Inflation Targeting Matter for Foreign Portfolio Investment: Evidence From Propensity Score Matching. Journal of Economic Development , 42 (2), 67 – 86. https://doi.org/10.35866/caujed.2017.42.2.005
Al-Smadi,  M.  O.  (2018).  Determinants  of  foreign  portfolio  investment:  The  case  of  Jordan. Investment Management and Financial Innovations , 15 (1), 328 – 336. https://doi.org/10.21511/imfi.15(1).2018.27 Anis, A., Putra, H. S., Alfarina, N., & Azhar, Z. (2019). Analysis of the Effectiveness of Monetary Policy Transmission (  Evidence  in  Indonesia.  In Third  International  Conference  On  Education,  Economics,  Business  and Management, Accounting and Entrepreneurship (PICEEBA 2019) (Vol. 97, pp. 76 – 84).
Arintoko, & Insukindro. (2017). Effect of Exchange Rate, Foreign Direct Investment and Portfolio Investment on the Indonesian Economy: A Structural Cointegrating Vector Autoregression Approach. International Journal of Economics and Financial Issues , 7 (2), 682 – 691.
Avdjiev, S., Bruno, V., Koch, C., & Shin, H. S. (2019). The Dollar Exchange Rate as a Global Risk Factor: Evidence from Investment. IMF Economic Review , 67 (1), 151 – 173. https://doi.org/10.1057/s41308-019-00074-4
8 JKEP: Jurnal Kajian Ekonomi dan Pembangunan, Volume 2, Nomor 1, Maret 2020, Hal 1-8
Borrallo Egea, F., & Hierro, L. Á. (2019). Transmission of monetary policy in the US and EU in times of expansion and crisis. Journal of Policy Modeling , 41 (4), 763 – 783. https://doi.org/10.1016/j.jpolmod.2019.02.012
Bubeck, J., Habib, M. M., & Manganelli, S. (2018). The Portfolio of Euro Area Fund Investors and ECB Monetary Policy Announcements . Journal of International Money and Finance
(Vol. 89). https://doi.org/10.1016/j.jimonfin.2018.08.014
Burger, J. D., Warnock, F. E., & Warnock, V. C. (2017). The Effects of U.S Monetary Policy on Emerging Market Economies’ Soverei gn and Corporate Bond Markets. NBER Working Paper No. 23628 National Bureau of Economic Research Cambridge, Mass., USA .
Canh,  N.  P.,  Binh,  N.  Q.,  &  Thanh,  S.  D.  (2019).  Cryptocurrencies  and  Investment  Diversification :  Empirical Evidence  from  Seven  Largest  Cryptocurrencies. Theoritical  Economics  Letters ,  (9),  431 – 452. https://doi.org/10.4236/tel.2019.93031
Cesa-Bianchi, A., Thwaites, G., & Vicondoa, A. (2016). Monetary Policy Transmission in an Open Economy: New Data and Evidence from the United Kingdom. Ssrn , 1 – 43. https://doi.org/10.2139/ssrn.2835383 Chuluun, T. (2017). Global portfolio investment network and stock market comovement . Global Finance Journal (Vol. 33). Elsevier B.V. https://doi.org/10.1016/j.gfj.2016.08.002
Foad,  H.,  &  Lundberg,  C.  (2017).  The  determinants  of  portfolio  investment  in  offshore  financial  centers.
International Review of Financial Analysis , 54 , 76 – 86. https://doi.org/10.1016/j.irfa.2017.08.003 Gumus,  G.  K.,  Duru,  A.,  &  Gungor,  B.  (2013).  The  Relationship  Between  Foreign  Portfolio  Investment  and Macroeconomic Variables. European Statistic Journal , 9 (34). Hakeem, M. M. (2017). Foreign Portfolio Investment and Economy: The Network Perspective, 1 – 12.
Hendaryadi, Yusniar, M. W., & Had, A. (2012). Pengaruh Tingkat Suku Bunga, Bond Rating, Ukuran Perusahaan,
Debt to Equity Ratio (DER) terhadap Yield to Maturity Obligasi Korporasi di BEI Periode Tahun 2010-2012, 295 – 309.
Huang,  X.,  &  Wang,  X.  (2019).  Portfolio  Investment  with  Options  Based  on  Uncertainty  Theory. International Journal of Information Technology and Decision Making , 18 (3), 929 – 952. https://doi.org/10.1142/S0219622019500159
Ikechukwu, A., & Joseph, M. (2018). The Economic Growth Imperative of Foreign Portfolio Investment for Nigeria,
03 (06), 71 – 77.
Khan, S. (2016). Impact of monetary policy on investment, growth and balance of payments in Pakistan. Journal of Business Strategies , 10 (1), 41 – 75. Li, M. (2017). On the Significance of Global Factors in Portfolio Investment . Wellesley Colleger Digital Scholarship and Archive .
Listiawati, L. N., & Paramita, V. S. (2016). Pengaruh Tingkat Suku Bunga, Inflasi, Debt to Equity Ratio, dan Ukuran Perusahaan terhadap Yield Obligasi pada Perusahaan yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2010- 2016, 15 (1), 33 – 51.
Matkovskyy,  R.  (2019).  Effects  of  Economic  Policy  Uncertainty  Shocks  on  the  Interdependence  Between Cryptocurrency and Traditional Financial Markets, (April).
Nguyen, T. V. H., Thanh, B., Son, K., & Pham, H. (2019). Asymentric Monetary Policy Effects on Cryptocurrency Markets. Research in International Business and Finance . https://doi.org/10.1016/j.ribaf.2019.01.011 Ogundipe, A. A., Alabi, J., Asaleye, A. J., & Ogundipe, O. M. (2019). Exchange rate volatility and foreign portfolio investment  in  Nigeria. Investment  Management  and  Financial  Innovations , 16 (3),  241 – 250. https://doi.org/10.21511/imfi.16(3).2019.22
Pala, A., Orgun, B., & Orhan, B. O. (2009). The Effect of Macro Economic Variable on Foreign Portfolio Investment: an Implication for Turkey. Journal of Business Economic and Finance , 108 – 126. https://doi.org/https://doi.org/10.17261/Pressacademia.201519962
Roy Ifa Alhusna, M., & Aji Suseno, D. (2016). Determinan Investasi Portofolio Asing Di Indonesia Dan Pengaruhnya
Terhadap PDB. Stie Semarang , 8 (3), 143 – 162. Retrieved from
https://media.neliti.com/media/publications/131770-ID-determinan-investasi-portofolio-asing-di.pdf Sarah Brown , Alexandros Kontonikas,  and A. M. (2020). Household Portfolios and Monetary Policy .
Satrianto,  A.  (2017). Kebijakan  Fiskal, Moneter  dan  Neraca  Pembayaran  di Indonesia: Suatu  Kajian Efektivitas. Economac , 1 (2). https://doi.org/10.24036/20171241
Surya,  B.  A.,  &  Nasher,  T.  G.  (2011).  Analisis  Pengaruh  Tingkat  Suku  Bunga  SBI  ,  Exchange  Rate  ,  Ukuran Perusahaan , Debt To Equity Ratio dan Bond terhadap Yield Obligasi Korporasi di Indonesia, 10 (2). Suva,  M.  (2019). Determinants  of  International  Portfolio  Investment  Risk  Diversification  in  Developing  Stock Markets .