AL-URBAN: Jurnal Ekonomi Syariah dan Filantropi Islam Vol. 3, No. 2, Desember  2019 http://journal.uhamka.ac.id/index.php/al-urban p-ISSN: 2580-3360 e-ISSN: 2581-2874 DOI: 10.22236/alurban_vol3/is2pp190-202 Hal 190-202

## REALITA DINAMIKA PASAR:
STUDI INTENSIF DISTINGSI SYARIAH KONVENSIONAL
Yadi Nurhayadi 1 , Daram Heriansyah 2 , Eva Susanti 3 , Siti Azizziah Azzahra 4
1,2,3,4 Universitas Muhammadiyah Prof. DR. HAMKA
Email: yadinurhayadi@uhamka.ac.id
Diterima:  8 Oktober 2019; Direvisi: 23 November 2019; Disetujui: 21 Desember 2019

## Abstract
The research confirm the differences between sharia company stock index and conventional company stock index as the issuer at The Indonesia Stock Exchange. This research is a continuation of a series of previous studies by Nurhayadi et al earlier on the comparison between the sharia market and the conventional  market.  The  Data  consist  of  Jakarta  Stock  Exchange  (JSX)  Composite  Index  (Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)), Jakarta Stock Exchange Liquid Index (LQ45), Jakarta Islamic Index (JII),  Indonesia  Sharia  Stock  Index  (ISSI),  ten  companies  of  sharia  issuer,  and  ten  companies  of conventional  issuer.  There  are  seven  scenarios  based  on  bivariate  and  multivariate  analysis  that conducted  regression,  correlation,  and  determination  test  to  know  whether  conventional  company influence  on  sharia  company.  The  research  scenarios  cover  five  years  data  from  January  2014  to December 2018. The result confirms that the fluctuation of conventional issuer's stocks is different from the  fluctuation  of  sharia  issuer's  stocks.  Conventional  issuers  have  a  weak  correlation  with  sharia issuers. This condition implies that between the conventional market and the Islamic market there is no correlation.
Keywords: Bivariate Analysis, Multivariate Analysis, Sharia Market, Conventional Market, Sharia Company, and Coventional Company

## Abstrak
Penelitian  ini  memastikan  adanya  perbedaan  di  antara  indeks  saham  emiten  syariah  dengan  indeks saham  emiten  konvensional  pada  Bursa  Efek  Indonesia.  Penelitian  ini  merupakan  lanjutan  dari rangkaian penelitian Nurhayadi dkk. sebelumnya  yang bertema perbandingan di antara pasar syariah dengan pasar konvensional. Data penelitian terdiri dari data Jakarta Stock Exchange (JSX) Composite Index (disebut  juga  Indeks  Harga  Saham  Gabungan  (IHSG)), Jakarta  Stock  Exchange  Liquid Index (LQ45), Jakarta Islamic Index (JII), Indonesia Sharia Stock Index (ISSI), 10 data emiten syariah, dan 10 data emiten konvensional. Pada data penelitian diterapkan 7 skenario analisis bivariat dan multivariat meliputi uji regresi, korelasi, dan determinasi untuk mengamati pengaruh emiten konvensional terhadap emiten syariah. Analisis meliputi data selama 5 tahun terakhir, mulai Januari 2014 hingga Desember 2018. Hasilnya  menegaskan  bahwa  fluktuasi  saham  emiten  konvensional  berbeda  dengan  fluktuasi saham emiten syariah. Emiten konvensional berkorelasi lemah terhadap emiten syariah, menyiratkan bahwa antara pasar konvensional dan pasar syariah tidak memiliki korelasi.
Kata Kunci : Analisis Bivariat, Analisis Multivariat, Pasar Syariah, Pasar Konvensional, Emiten Syariah, dan Emiten Konvensional

## PENDAHULUAN
Pasar  syariah  telah  beroperasi  di  berbagai lantai  bursa  di  dunia,  di  Barat  maupun  di Timur.  Pemenuhan  syariah  dalam  aktivitas pasar  syariah  telah  dimaklumi  oleh  pelaku pasar  dan  telah  diterapkan  di  negara-negara yang justru mayoritas Non Muslim. Berbagai indeks  saham  dapat  dicermati  sebagai representasi  dinamika  pasar  dari  aktivitas perusahaan emiten, baik perusahaan konvensional maupun perusahaan yang telah memenuhi  standar  syariah.  Berbagai  lantai bursa  dan  berbagai  indeks  tersebut  bisa banyak berbicara tentang kenyataan fluktuasi pasar  syariah  yang  masih  berada  di  tengah- tengah  dominasi  pasar  konvensional.  Yaitu, apakah fluktuasi pasar syariah tersebut dapat menunjukkan adanya distingsi yang signifikan  dibandingkan  fluktuasi  pasar konvensional yang jauh lebih dominan.
Distingsi syariah-konvensional juga patut diteliti  di  lantai  bursa  negara  mayoritas Muslim,  yakni  Indonesia.  Lantai  bursa  yang diamati  adalah  Bursa  Efek  Indonesia  yang fluktuasi  pasar  syariahnya  direpresentasikan oleh  Jakarta  Islamic  Index  (JII),  Indeks Saham Syariah Indonesia (ISSI), dan emiten- emiten  syariah.  Fluktuasi  pasar  syariah  di negara mayoritas Muslim seharusnya memang nyata berkarakter syariah. Fluktuasi pasar  syariah  ini  akan  dibandingkan  dengan fluktuasi  pasar  konvensional  yang  dianggap direpresentasikan  oleh  Indeks  Harga  Saham Gabungan  (IHSG),  Indeks  Likuiditas  Bursa
Efek Jakarta (LQ45), dan emiten-emiten non syariah.
Penelitian- penelitian mengenai perbandingan antara pasar modal syariah dan pasar  modal  konvensional,  volatilitas  pasar modal  syariah,  dan  keterkaitan  antara  pasar modal syariah internasional adalah penelitian-penelitian  yang  kerap  dilakukan. Penelitian  yang  berkaitan  dengan  tema  ini penting dilakukan untuk menunjukkan bahwa pasar syariah konsisten menjauhi riba (berupa fluktuasi suku bunga perbankan konvensional), gharar (spekulasi), maisir (perjudian),  serta  usaha-usaha  yang  tidak sesuai syariah.
Penelitian yang berkaitan dengan tema ini telah  dilakukan  oleh  beberapa  peneliti sebelumnya, seperti Hakim, Hussein, Achsani, Saiti, Reddy, Sclip, dan Nurhayadi. Beberapa hasil penelitian tersebut menunjukkan  adanya  saling  keterkaitan diantara keduanya, akan tetapi, sebagian lain tidak berkaitan.
Penelitian  yang  dilakukan  oleh  Hakim dan  Rashidian  membahas  perbandingan antara saham syariah pada Dow Jones Islamic Market Index (DJIMI) dan saham konvensional  pada Dow  Jones  Wilshire (DJW) 5000 Index . Penelitian ini menggunakan Cointegration  analysis  and Multivariate  Autoregressive  Model .  Hasil yang  didapatkan  dari  penelitian  tersebut menyatakan  bahwa  investor  pada  DJIMI
relative  lebih  bebas  dari  gangguan  yang  ada pada pasar modal; DJIMI dan DJW5000 tidak saling berkorelasi satu sama lain; dan mereka masing-masing  berdiri  sendiri  dan  tidak saling  bergantung  satu  sama  lain  (Hakim  & Rashidian, 2004).
Sementara  itu,  Hussein  menguji  dampak dari  skrining  etika  terhadap  kinerja The Financial  Times  dan  The  London  Stock Exchange (FTSE) Global  Islamic  Index dan Dow  Jones  Islamic  Market  Index (DJIMI).
Pembahasan  ini  juga  berkaitan  dengan apakah  keuntungan  yang  diperoleh  investor yang  membeli  saham  pada  FTSE Global Islamic dan  indeks DJIM berbeda satu sama lainnya,  baik  dalam  jangka  pendek  maupun jangka panjang. Hipotesa yang dikembangkan  oleh  Hussein  adalah  skrining etika  yang  mungkin  akan  menyebabkan skrining  tambahan  dan  biaya  pengawasan, ketersediaan keseluruhan perangkat investasi, dan adanya potensi larangan dalam diversifikasi.  Secara  khususnya,  skrining etika  cenderung  mengeliminasi  perusahaan- perusahaan  besar  dari  berbagai  macam investasi  dan  menghasilkan  perusahaan- perusahaan  tersebut  tetap  dalam  skala  kecil dan  tetap  memberikan  keuntungan  yang volatile.  Pada  kenyataannya,  penemuannya memiliki  indikasi  bahwa  aplikasi  skrining tersebut  tidak  memiliki  dampak    yang berlawanan dengan  performa indeks Syariah. Secara  umum,  hasil  penelitian  ini  menolak adanya  asumsi  bahwa  investasi  syariah
menggambarkan performance investasi yang lemah  jka  dibandingkan  dengan  portofolio investasi  yang  tidak  melalui  proses  skrining (Hussein, 2005).
Achsani, Effendi, dan Abidin membandingkan  Indeks  Syariah  dari  DJIMI Amerika,  DJIMI  Kanada,  DJIMI  Inggris, DJIMI  Jepang,  DJIMI  Asia  pasifik,  JII Indonesia  dan  Kuala  Lumpur  Syariah  Index (KLSI)  Malaysia.  Mereka  menggunakan metode  analisis  korelasi, Granger  causality , dan vector  autoregressive .  Hasil  yang diperoleh  menunjukkan  adanya  hubungan yang  sangat  kuat  antara  indeks  syariah; hubungan  tersebut  lebih  kuat  untuk  pasar syariah  yang  lebih  dekat;  akan  tetapi hubungan  itu  asimetris  satu  sama  lain (Achsani, Effendi, & Abidin, 2007).
Saiti,  Bacha,  dan  Masih  menganalisa keuntungan  harian  dari  lima  indeks  saham syariah (seperti, FTSE Indeks syariah China, FTSE  indeks  syariah  India,  FTSE  indeks syariah  Amerika,  FTSE  indeks  syariah EMAS  Malaysia  dan  Dow  Jones  indeks syariah)  menggunakan  pendekatan  GARCH atau  gabungan multivariate yang  dinamis.
Hasil  penelitian  mereka  mengestimasikan bahwa  adanya  hubungan  kondisional  yang dinamis  antara  lima  indeks  saham  syariah tersebut melalui aplikasi yang baru dikembangkan,  yaitu  pendekatan dynamic multivariate GARCH  dengan  tujuan  untuk membantu antara investor syariah baik local maupun  internasional  untuk  melakukan
diversifikasi portfolio mereka dengan melakukan  lindung  nilai  untuk  menghindari resiko  yang  tidak  terduga.  Korelasi  yang terjadi  diantara  lima  indeks  tersebut  tidak konstan  akan  tetapi  dinamis  dan  berbeda antara  waktu  yang  ada.  Oleh  sebab  itu, investor  harus  melakukan  pengawasan terhadap hubungan ini dan mengatur portfolio investasi  mereka  (Saiti,  Bacha,  &  Masih, 2013).
Penelitian yang dilakukan oleh Reddy dan Fu menguji apakah ada perbedaan performansi antara saham syariah dan saham konvensional yang terdaftar dalam Australiam Stock Exchange (ASX).
Penemuan  mereka  menunjukkan  bahwa  ada perbedaan  yang  signifikan  secara  statistic dalam  kinerja  saham  syariah  dan  saham konvensional yang terdaftar dalam ASX yang berkaitan  dengan  resiko,  jika  tidak  kinerja saham  syariah  tersebut  mengikuti  atau  sama dengan  kinerja  saham  konvensional.  Selain itu,  mereka  juga  memberitahukan  bahwa adanya  hubungan  yang  signifikan  secara statistic antara keuntungan saham syariah dan saham konvensional (Reddy & Fu, 2014).
Sclip,  Dreassi,  Miani  dan  Paltrinieri (2016)  melakukan  penyiasatan  tentang perilaku  volatilitas  dan  pergerakan  antara sukuk  dan  indeks  saham  konvensional internasional.  Model  GARCH multivariate asimetris dengan hubungan kondisional yang dinamis  (DCC)  yang  mana  keduanya mengestimasikan dengan menggunakan
distribusi-t  student .  Hipotesis  utama  mereka adalah bahwa sukuk merupakan obligasi yang hybrid,  dengan  kesamaan  karakteristik diantara  saham  dan  obligasi  syariah, dikarenakan  kerangka  pembiayaan  syariah secara  spesifik.  Mereka  menggambarkan dampak  dari  korelasi  yang  tinggi  antara sukuk  dan  pasar  modal  Amerika  dan Eropa, tanpa  menemukan  pengetahuan  yang  pasti mengenai kualitas perilaku yang mempengaruhi obligasi syariah. Mereka juga menunjukkan  adanya  keterkaitan  volatilitas antara  sukuk  dan  indeks  pasar  lokal  yang lebih tinggi pada saat krisis keuangan (Sclip, Dreassi, Miani, & Paltrinieri, 2016).
Penelitian  Nurhayadi  dan  Wijiharjono pada  Bursa  Efek  Indonesia  menunjukkan bahwa  JII  memiliki  korelasi  yang  tinggi dengan  IHSG,  dan  memiliki  korelasi  yang tinggi  pula  dengan  LQ45.  Begitu  pula  ISSI memiliki  korelasi  yang  tinggi  dengan  IHSG dan  LQ45.  Dalam  hal  ini,  Nurhayadi  dan Wijiharjono  menganggap  IHSG  dan  LQ45 adalah  representasi  dari  pasar  konvensional (Nurhayadi & Wijiharjono, 2017).
Penelitian  Nurhayadi,  Rito,  dan  Al- Azizah,  asumsi  awal  masih  menyatakan  JII dan  ISSI  sebagai  representasi  pasar  syariah serta  IHSG  dan  LQ45  sebagai  representasi pasar konvensional, tetapi diiringi investigasi intensif  terhadap  data  emiten  di  IHSG  dan LQ45. Hasil investigasi menunjukkan bahwa terdapat  irisan  besar  emiten  antara  JII  dan ISSI dengan IHSG dan LQ45, sehingga tidak
bisa lagi menyatakan bahwa IHSG dan LQ45 sebagai  representasi  murni  dari  pasar konvensional.  Lalu  diteliti  pula  korelasi antara  emiten  syariah  yaitu  PT.  Telkom dengan  emiten  konvensional  yaitu  PT. Gudang  Garam,  hasilnya  keduanya  tidak berkorelasi.  Berdasarkan  investigasi  dan penelitian  di  atas,  dirumuskan  model  solusi efektif  stabilitas  pasar  syariah  (Nurhayadi, Rito, & Al-Azizah, 2018).
Berdasarkan  penelitian-penelitian  di  atas dalam  mencermati  realita  dinamika  pasar yang  dapat  menunjukkan  distingsi  syariah  – konvensional, dirumuskan  permasalahan sebagai  berikut.  (1)  Apakah  ada  korelasi antara emiten syariah dan emiten konvensional?  (2)  Bagaimana  korelasinya? (3) Bagaimana determinasi emiten konvensional  terhadap  emiten  syariah?  (4) Berdasarkan 3 poin di atas,  apa kesimpulan terkait  distingsi  antara  pasar  syariah  - konvensional?
Penelitian  ini  mengeksplorasi  realita dinamika pasar melalui studi intensif distingsi emiten syariah dan emiten konvensional. Hal ini penting sebagai upaya menjaga konsistensi  pemenuhan  syariah  di  dalam aktivitas  pasar,  apalagi  di  negara  mayoritas Muslim.  Konsistensi  pemenuhan  syariah dalam  aktivitas  pasar  akan  membawa keadilan  bagi  masyarakat  yang  lebih  jauh akan memeratakan kesejahteraan bagi semua.
METODE PENELITIAN
Data  dianalisis  dengan bivariate  and multivariate analysis . Analisis ini didasarkan pada  persamaan-persamaan  yang  dibangun oleh Ronald E. Walpole, Raymond H Myers, Sharon  L  Myers,  and  Keying  Ye  (Walpole, Myers,  Myers,  &  Ye,  2013).  Pada  analisis bivariat,  pasar  konvensional  dinyatakan sebagai  variabel  bebas  ( x )  dan  pasar  syariah sebagai  variabel  terikat  ( 𝒚̂ ).  Estimasi  garis regresinya diberikan oleh persamaan,
𝒚̂ = 𝒃 𝟎 + 𝒃 𝟏 𝒙 (1)
Data  ( x )  dan  ( 𝒚̂ )  diplot  berupa  diagram pencar.  Kecenderungan  pola  titik  pada diagram  pencar  menunjukkan  pola  berupa garis  lurus,  yang  mengindikasikan  adanya linieritas antara kedua variabel. Jika diberikan sampel pasangan titik {( x i , y i ); i = 1, 2, ..., n }, metode least squares mengestimasi b 0 dan b 1 dari persamaan (1) dalam formula,
Dan
(2)
Dengan  diketahuinya b 0 dan b 1 maka persamaan  (1)  terdefinisi.  Korelasi  antara x dan y dihitung  dengan  formulasi  Pearson product-moment correlation coefficient, r .
di mana
2 1 1 2 1 1 1 1                                n i i n i i n i i n i i n i i i x x n y x y x n b x b y b 1 0   yy xx xy S S S r 
(3)
Nilai r antara –1 dan +1 atau –1 ≤ r ≤ +1.
Jika r bernilai –1 atau dekat –1 berarti peubah acak X berkorelasi kuat dengan peubah acak
Y secara negatif. Sebaliknya, jika r bernilai 1 atau dekat 1 berarti peubah acak X berkorelasi kuat  dengan  peubah  acak Y secara  positif.
Serta,  jika r bernilai  0  atau  dekat  0  berarti peubah  acak X tidak  berkorelasi  atau berkorelasi  lemah  dengan  peubah  acak Y . Koefisien  determinasi,  yang  menyatakan persentase besar pengaruh variabel x terhadap y dinyatakan dengan r 2 .
Sementara  itu,  pada  analisis  multivariat variabel  bebasnya  adalah x 1 dan x 2 ,  serta variabel  terikat y .  Persamaan  garis  regresi linier bergandanya adalah
(4)
Jika diberikan  data {( x 1 , x 2 , y ); i = 1, 2,..,
n},  melalui  metode  least  square b 0 , b 1 , b 2 diestimasi berdasarkan penyelesaian dari tiga persamaan berikut.
,
,
(5)
Koefisien determinasi ( r 2 ) diberikan oleh r 2 = n y y n y y x b y x b y b n i i n i i n i i n i i i n i i i n i i 2 1 1 2 2 1 1 2 2 1 1 1 1 0                                    
(6)
dan koefisien korelasi r diberikan oleh 𝒓 = √𝒓 𝟐 (7)
Data  penelitian  berasal  dari  data    indeks JSX Composite (IHSG), LQ45, JII, dan ISSI, serta  10  emiten  Syariah,  dan  10  emiten konvensional. Dalam penelitian ini disusun 7 skenario penelitian sebagai berikut:
1. x =  Emiten  Konvensional, y =  ISSI, analisis bivariat.
2. x = Emiten Konvensional, y = JII, analisis bivariat.
3. x =  Emiten  Konvensional, y =  Emiten
Syariah, analisis bivariat.
4. x =  Emiten  Konvensional, y =  IHSG, analisis bivariat.
5. x =  Emiten  Konvensional, y =  LQ45,
analisis bivariat.
6. x 1 =  ISSI, x 2 =  JII, y =  Emiten  Syariah, analisis multivariat.
n x x S n i i n i i xx 2 1 1 2             n y y S n i i n i i yy 2 1 1 2             n y x y x S n i i n i i n i i i xy                     1 1 1 2 2 1 1 0 ˆ x b x b b y             n i i n i i n i i y x b x b nb 1 1 2 2 1 1 1 0
           n i i i n i i i n i i n i i y x x x b x b x b 1 1 1 2 1 2 1 2 1 1 1 1 0            n i i i n i i n i i i n i i y x x b x x b x b 1 2 1 2 2 2 1 2 1 1 1 2 0
7. x 1 =  JSX  Composit, x 2 =  LQ45, y = Emiten Konvensional, analisis multivariat.
Populasi  data  meliputi  keseluruhan  data IHSG, LQ45, JII, dan ISSI sejak diluncurkannya  Jakarta Islamic  Index di tahun  2000  hingga  sekarang,  meliputi keseluruhan data saham sesuai indeks-indeks tersebut  yang  selalu  berfluktuasi  setiap waktunya. Sampel data diambil dari sebagian populasi  data,  yaitu  data  dalam  rentang  5 tahun  terakhir  (Januari  2014  –  Desember 2018)  dari  data    indeks  JSX Composite (IHSG), LQ45, JII, dan ISSI. Penelitian juga menggunakan data 10 emiten syariah: Adaro Energy (ADRO), Astra Internasional (ASII), Bumi  Serpong  Damai  (BSDE),  Indofood Sukses Makmur (INDF), Indocement Tunggal  Prakarsa  (INTP),  Perusahaan  Gas Negara  (PGAS),  Bukit  Asam,  Semen Indonesia (PTBA), Telekomunikasi Indonesia  (TLKM),  dan  United  Tractors (UNTR); serta 10 emiten konvensional: Bank Central Asia (BBCA), Bank Rakyat Indonesia (BBRI), Bank Danamon Indonesia (BDMN),  Bank  Mandiri  (BMRI),  Delta Jakarta  (DLTA),  Gudang  Garam  (GGRM), H.M.  Sampoerna  (HMSP),  Multi  Bintang
Indonesia  (MLBI),  Bentoel  Internasional Investama  (RMBA),  dan  Wismilak  Inti Makmur (WIIM).  Nilai saham selalu dicatat pada  waktu  penutupan  di  hari  terakhir  tiap bulan.

## HASIL DAN PEMBAHASAN
Persamaan regresi, koefisien determinasi, dan koefisien  korelasi  menurut  tujuh  skenario, memberikan hasil sebagai berikut.
1. Skenario Ke-1: x = Emiten Konvensional (average), y =  ISSI,  analisis  bivariat.
Berdasarkan  data  Emiten  Konvensional (average)  (sebagai  variabel- x )  dan  ISSI (sebagai  variabel- y )  melalui  analisis bivariat didapat persamaan regresi linier, 𝒚̂ = 𝟏𝟎𝟎, 𝟓𝟓𝟓𝟎𝟏 + 𝟎, 𝟎𝟎𝟔𝟎𝟏𝟔𝟒𝒙
dengan  koefisien  korelasi r =  0,8215  dan koefisien  determinasi r 2 =  0,6749.  Hasil  ini menunjukkan bahwa antara Emiten Konvensional  dan  ISSI  berbanding  lurus, yaitu  jika  nilai  saham  Emiten  Konvensional meningkat,  nilai  ISSI  juga  meningkat. Demikian  pula  sebaliknya  (lihat  Gambar  1). Antara  Emiten  Konvensional  dan  ISSI  juga memiliki  korelasi  yang  kuat  positif,  dengan 67,49% nilai Emiten Konvensional mempengaruhi nilai ISSI.
Gambar 1. Emiten Konvensional (Average) vs ISSI.
2. Skenario Ke-2: x = Emiten Konvensional (average), y =  JII,  analisis  bivariat.
Berdasarkan  data  Emiten  Konvensional (average)  (sebagai  variabel- x )  dan  JII (sebagai  variabel- y )  melalui  analisis bivariat didapat persamaan regresi linier, 𝒚̂ = 𝟓𝟏𝟕, 𝟐𝟐𝟖𝟖 + 𝟎, 𝟎𝟏𝟒𝟓𝒙 dengan  koefisien  korelasi r =  0,5716  dan koefisien  determinasi r 2 =  0,3267.  Hasil  ini
menunjukkan bahwa antara Emiten Konvensional  (average)  dan  JII  berbanding lurus,  yaitu  jika  nilai  Emiten  Konvensional meningkat,  nilai  JII  juga  meningkat  (lihat Gambar 2). Demikian pula sebaliknya. Akan tetapi, Emiten Konvensional dan JII memiliki korelasi yang sedang, dengan hanya 32,67% nilai  Emiten  Konvensional  mempengaruhi nilai JII.
Gambar 2. Emiten Konvensional (average) vs JII.
3. Skenario Ke-3: x = Emiten Konvensional,
y =  Emiten  Syariah,  analisis  bivariat.
Berdasarkan  data  Emiten  Konvensional (average) (sebagai variabel- x ) dan Emiten
Syariah  (average)  (sebagai  variabel- y ) melalui analisis bivariat didapat persamaan regresi linier,
𝒚̂ = 𝟕𝟏𝟐𝟓, 𝟎𝟐𝟐 + 𝟎, 𝟏𝟒𝟑𝟗𝒙
dengan  -koefisien  korelasi r =  0,2958  dan koefisien  determinasi r 2 =  0,0875.  Hasil  ini menunjukkan bahwa antara Emiten Konvensional  (average)  dan  Emiten  Syariah
(average)  berbanding  lurus,  yaitu  jika  nilai Emiten  Konvensional  meningkat,  nilai
Emiten  Syariah  juga  meningkat  (Gbr.  3). Akan tetapi, antara Emiten Konvensional dan Emiten  Syariah  memiliki  korelasi  yang lemah,  dengan  hanya  8,75%  nilai  Emiten
Konvensional  mempengaruhi  nilai  Emiten Syariah.
Gambar 3. Emiten Konvensional (average) vs Emiten Syariah (average).
4. Skenario Ke-4: x = Emiten Konvensional,
y =  IHSG,  analisis  bivariat.  Berdasarkan data  Emiten  Konvensional  (average) (sebagai  variabel- x )  dan  IHSG  (sebagai variabel- y )  melalui  analisis  bivariat didapat persamaan regresi linier, 𝒚̂ = 𝟐𝟐𝟖𝟓, 𝟎𝟏𝟕 + 𝟎, 𝟐𝟔𝟖𝟕𝒙 dengan  koefisien  korelasi r =  0,9174  dan koefisien  determinasi r 2 =  0,8417.  Hasil  ini
menunjukkan bahwa antara Emiten Konvensional  dan  IHSG  berbanding  lurus, yaitu  jika  nilai  saham  Emiten  Konvensional meningkat, nilai IHSG juga meningkat (lihat Gambar 4) Antara Emiten Konvensional dan IHSG  juga  memiliki  korelasi  yang  kuat positif, dengan 84,17% nilai  Emiten Konvensional mempengaruhi nilai IHSG.
Gambar 4. Emiten Konvensional (average) vs IHSG.
5. Skenario Ke-5: x = Emiten Konvensional (average), y =  LQ45,  analisis  bivariat. Berdasarkan  data  Emiten  Konvensional (average)  (sebagai  variabel- x )  dan  LQ45 (sebagai  variabel- y )  melalui  analisis bivariat didapat persamaan regresi linier, 𝒚̂ = 𝟒𝟖𝟏, 𝟗𝟎𝟕𝟗 + 𝟎, 𝟎𝟑𝟔𝟑𝒙
dengan koefisien korelasi r = 0,8462 dan koefisien  determinasi r 2 =  0,7161.  Hasil  ini
menunjukkan bahwa antara Emiten Konvensional  dan  LQ45  berbanding  lurus, yaitu  jika  nilai  saham  Emiten  Konvensional meningkat, nilai LQ45 juga meningkat (lihat Gambar 5). Antara Emiten Konvensional dan LQ45  memiliki  korelasi  yang  kuat  positif, dengan  71,61%  nilai  Emiten  Konvensional mempengaruhi nilai LQ45.
Gambar 5. Emiten Konvensional (average) vs LQ45.
6. Skenario  Ke-6: x 1 =  ISSI, x 2 =  JII, y = Emiten  Syariah,  analisis  multivariat. Berdasarkan  data  ISSI  (variabel- x 1 ),  JII (variabel– x 2 ), dan Emiten Syariah (average)  (variabel- y )  melalui  analisis multivariat  didapat  persamaan  regresi linier berganda,
𝒚̂ = 𝟓𝟒𝟎, 𝟗𝟑𝟒 + 𝟐𝟎, 𝟐𝟓𝟒𝟓𝒙 𝟏 + 𝟕, 𝟎𝟑𝟐𝒙 𝟐 dengan  koefisien  korelasi r =  0,6547  dan koefisien  determinasi r 2 =  0,4286.  Hasil  ini menunjukkan  bahwa  antara  ISSI  dan  JII dengan  Emiten  Syariah  berbanding  lurus. Yaitu jika nilai ISSI dan JII meningkat  nilai Emiten Syariah akan meningkat. Antara ISSI dan  JII  dengan  Emiten  Syariah  masih
memiliki  korelasi  yang  kuat  positif,  akan tetapi  dengan  koefisien  determinasi  yang tidak  dominan,  yaitu  42,86%  nilai  ISSI  dan JII mempengaruhi nilai Emiten Syariah.
7. Skenario Ke-7: x 1 = IHSG, x 2 = LQ45, y =  Emiten  Konvensional,  analisis multivariat. Berdasarkan data IHSG (variabel- x 1 ), LQ45 (variabel– x 2 ), dan Emiten Konvensional  (average)  (variabel- y )  melalui analisis multivariat didapat persamaan regresi linier berganda,
𝒚̂ = −𝟑𝟑𝟔𝟗, 𝟏𝟔𝟒 + 𝟓, 𝟏𝟓𝟒𝟗𝒙 𝟏 − 𝟏𝟒, 𝟐𝟖𝟗𝟔𝒙 𝟐
dengan  koefisien  korelasi r =  0,9308  dan koefisien  determinasi r 2 =  0,8665.  Hasil  ini menunjukkan bahwa IHSG berbanding lurus
dengan Emiten Konvensional, akan tetapi LQ 45  berbanding  terbalik  dengan  Emiten Konvensional. Dalam kondisi tersebut korelasi  antara  IHSG  dan  LQ45  dengan Emiten  Konvensional  kuat  positif,  dengan 86,65% nilai IHSG dan LQ45 mempengaruhi nilai Emiten Konvensional.
Berdasarkan hasil dari 7  skenario di atas dapat  dibahas  hal-hal  berikut.  Skenario  1 menunjukkan  bahwa  fluktuasi  saham  lebih dari  300  emiten  syariah  dalam  ISSI  secara umum  masih  dominan  mengikuti  trend fluktuasi saham emiten konvensional. Korelasi antara ISSI dengan emiten konvensional  kuat  positif.  Akan  tetapi  dari skenario  2,  trend  fluktuasi  saham  emiten syariah  dalam  JII  tidak  lagi  dominan mengikuti fluktuasi saham emiten
konvensional. Dan dari skenario 3 menegaskan  bahwa  fluktuasi  saham  emiten konvensional  berbeda  dengan  fluktuasi saham  emiten  syariah.  Emiten  konvensional berkorelasi  lemah  terhadap  emiten  syariah. Kondisi  ini  menyiratkan  bahwa  antara  pasar konvensional  dan  pasar  syariah  tidak memiliki  korelasi.  Pasar  syariah  di  Bursa Efek  Indonesia  secara  dominan  sudah  tidak memiliki  keterkaitan  dengan  Suku  Bunga, gharar (spekulasi), maisir (perjudian),  serta usaha-usaha yang tidak sesuai syariah.
Dari  skenario  4  dan  5,  secara  nyata menunjukkan bahwa fluktuasi saham emiten konvensional masih mempengaruhi fluktuasi saham  IHSG  dan  LQ45.  Kondisi  ini
menyiratkan  bahwa  IHSG  dan  LQ45  masih dominan  memiliki  keterkaitan  dengan  Suku Bunga, gharar (spekulasi), maisir (perjudian),  serta  usaha-usaha  yang  tidak sesuai syariah.
Skenario 6 menunjukkan bahwa fluktuasi saham    ISSI  dan  JII  secara  serempak mempengaruhi  fluktuasi  saham  emiten syariah.  Fluktuasi  ISSI  dan  JII  berkorelasi kuat  positif  terhadap  emiten  syariah. Demikian  pula  dari  skenario  7  fluktuasi saham  IHSG  dan  LQ45  secara  serempak mempengaruhi  fluktuasi  saham  emiten konvensional. Skenario 7 menegaskan bahwa IHSG dan LQ45 secara simultan berhubungan  kuat  positif  dengan  Emiten Konvensional.

## SIMPULAN
Kesimpulan  yang  didapatkan  dari  penelitian ini  adalah  Fluktuasi  saham  lebih  dari  300 emiten  syariah  dalam  ISSI  secara  umum masih  dominan  mengikuti  trend  fluktuasi saham  emiten  konvensional.  Akan  tetapi trend  fluktuasi  saham  emiten  syariah  dalam JII  tidak  lagi  dominan  mengikuti  fluktuasi saham  emiten  konvensional.  Kondisi  ini menegaskan  bahwa  fluktuasi  saham  emiten syariah  berbeda  dengan  fluktuasi  saham emiten  konvensional.  Ini  menunjukkan bahwa  antara  pasar  konvensional  dan  pasar syariah tidak memiliki korelasi.
Pasar  syariah  di  Bursa  Efek  Indonesia secara  dominan  sudah  tidak  memiliki
keterkaitan  dengan  Suku  Bunga, gharar (spekulasi), maisir (perjudian),  serta  usaha- usaha  yang  tidak  sesuai  syariah.  Fluktuasi saham emiten konvensional masih mempengaruhi  fluktuasi  saham  IHSG  dan LQ45. Kondisi ini menyiratkan bahwa IHSG dan LQ45 masih dominan memiliki keterkaitan  dengan  Suku  Bunga, gharar (spekulasi), maisir (perjudian),  serta  usaha- usaha yang tidak sesuai syariah.
Fluktuasi  saham    ISSI  dan  JII  secara serempak  mempengaruhi  fluktuasi  saham emiten  syariah.  Demikian  pula  fluktuasi saham  IHSG  dan  LQ45  secara  serempak mempengaruhi  fluktuasi  saham  emiten konvensional. Distingsi antara syariah dengan  konvensional  memang  jelas  ada. Emiten  konvensional  memang  jelas  tidak menganut nilai-nilai syariah.
Karena fluktuasi saham ISSI masih cukup dominan  dipengaruhi  oleh  fluktuasi  saham emiten konvensional, maka screening terhadap  emiten  yang  akan  list  di  ISSI  agar lebih  diperketat,  sehingga  tidak  ada  lagi korelasi  antara  fluktuasi  saham  ISSI  dengan fluktuasi saham emiten konvensional.
Karena  jelas  emiten  konvensional  tidak menganut nilai-nilai syariah, maka profesional Muslim harus memahami konsekuensi jika bekerja di perusahaan yang terklasifikasi  sebagai  emiten  konvensional ini.

## REFERENSI
Achsani,  N.  A.,  Effendi,  J.,  &  Abidin,  Z.
(2007). Dynamic Interdependence among  International  Islamic  Stock Market  Indices:  Evidence  from  2000- 2007. The International Conference on Islamic  Capital  Market:  Regulation Products  and  practise  with  Relevance to  Islaic  Banking  and  Finance (hal.
623-624).  Jakarta:  Muamalat  Institute- IRTI IDB.
Hakim, S., & Rashidian, M. (2004). Risk and Return  of  Islamic  Stock  Market Indexes. International  Seminar  of Nonbank Financial Institutions: Islamic Alternative (pp.  7-8).  Kuala  Lumpur: IRTI-IDB.
Hussein,  K.  A.  (2005).  Islamic  Investment:
Evidence  from  Dow  Jones  and  FTSE Indices. International  Conference  on Islamic  Economics  and  Finance  – Islamic Economics and Banking in The 21st Century (pp. 273-285). Jakarta: BI- IRTI IDB-IAEI-UI.
Nurhayadi,  Y.,  &  Wijiharjono,  N.  (2017).
Strong  Correlations  Between  Sharia Market  and  Conventional  Market: Evidence from Indonesia Stock Exchange. The 1st UICIHSS UHAMKA International  Conference  on  Islamic Humanities  and  Social  Sciences (pp.
192-204). Jakarta: University of
Muhammadiyah  Prof.  DR.  HAMKA
Jakarta - Indonesia.
Nurhayadi,  Y.,  Rito,  &  Al-Azizah,  U.  S.
(2018). Model Solusi Efektif Stabilitas
Pasar Syariah. Al-Urban Jurnal Ekonomi Syariah dan Filantropi Islam ,
92-106.
Reddy,  K.,  &  Fu,  M.  (2014).  Does  Shariah
Compliant  Stocks  Perform  Better  than theConventional Stocks? A
Comparative Study of Stocks Listed on the  Australian  Stock  Exchange. Asian
Journal of Finance & Accounting , 155-
170.
Saiti, B.,  Bacha, O.  I., & Masih,  M. (2013).
Estimation  of  Dynamic  Conditional Correlations of Shariah-Compliant
Stock  Indices  through  the  Application of  Multivariate  GARCH  Approach. Australian  Journal  of  Basic  and
Applied Sciences , 259-267.
Sclip, A., Dreassi, A., Miani, S., & Paltrinieri,
A.  (2016).  Dynamic  Correlations  and
Volatility Linkages between Stocks and
Sukuk:  Evidence  from  International Market. Review of Financial
Economics , 1-11.
Walpole, R. E., Myers, R. H., Myers, S. L., & Ye, K. (2013). Essential of Probability and  Statistic  for  Engineers  and Scientist. Boston: Pearson.