Perspektif Akuntansi
Volume 2 Nomor 1 (Februari 2019), hal. 19-38 ISSN: 2623-0194(Print), 2623-0186(Online) Copyright© The Authors(s). All Rights Reserved
Fakultas Ekonomika dan Bisnis,
Universitas Kristen Satya Wacana DOI: https://doi.org/10.24246/persi.v2i1.p19-38 http://ejournal.uksw.edu/persi

## Penciptaan Nilai Pasar oleh Perusahaan Terpercaya
Lenni Yovita 1
Universitas Dian Nuswantoro
Ika Kristianti Universitas Kristen Satya Wacana
Received 20/12/2018
Accepted 01/02/2019
Abstract. The purpose of this study is to test the influence of profitability performance  (Return  on  Assets  and  Return  On  Equity),  Corporate Governance (Corporate Governance Perception Index) on market value creation (Market Value Added). Using Indonesian listed companies that was  ranked  in  CGPI  from  2007  to  2010,  the  final  sample  is  40 companies.Based  on  Multiple  Regression  Analysis,  the  empirical resultsshow  that  profitability  performance  (ROA)  and  Corporate Governance  (CGPI)  are  positively  significant  associated  with  market value of the firm while profitability performance (ROE) has no effect on market value.This study has several implications: (1)Providing empirical evidence on the process of market value creation and supporting theories which  related  to  value  creation,  including  Signalling  Theory, Shareholder  Value  Creation,  and  Agency  Theory,  (2)  Showing  an application  view  of  the  sustainability  of  market  value  creation  by achieving  profitability  performance  which  being  target  together between  shareholder  and  management,  applying  Good  Corporate Governance. Keywords: Profitability  performance,  corporate  governance  ,  market value creation
Abstrak. Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji  pengaruh  kinerja profitabilitas  ( Return  on  Assets dan Return  On  Equity ), Corporate Governance  (Corporate  Governance  Perception  Index) terhadap
1 lenni.yovita@dsn.dinus.ac.id
penciptaan  nilai  pasar  perusahaan.  Penelitian  ini  menggunakan sampel 40 perusahaan go public di Bursa Efek Indonesia yang masuk dalam  pemeringkatan  CGPI  tahun  2007-2010  pada  periode  survei tahun 2006-2009. Berdasarkan hasil analisis regresi berganda dengan tingkat signifikansi 5%, ditemukan bahwa kinerja profitabilitas (ROA) dan Corporate  Governance (CGPI)  berpengaruh  positif  signifikan terhadap penciptaaan nilai pasar (MVA growth ). Lain halnya dengan hasil  ROE  yang  berpengaruh  tidak  signifikan  terhadap  MVA growth . Impikasi studi ini antara lain: (1) memberikan bukti empiris tentang proses penciptaan nilai pasar dan memperkuat teori yang berkaitan dengan penciptaan  nilai pasar, yaitu Teori Sinyal, Shareholder Value
Creation ),  dan  Teori  Keagenan,  (2)  memberikan  gambaran  aplikatif penciptaan nilai pasar perusahaan berkesimbungan dengan mencapai kinerja  profitabilitas  yang  menjadi  target  menjadi  target  bersama antara  pemegang  saham  dan  pihak  manajemen,  penerapan Good Corporate Governance.
Kata kunci: kinerja profitabilitas, tata kelola, tanggung jawab sosial perusahaan, penciptaan nilai pasar

## Pendahuluan
Penciptaan  nilai  pasar  perusahaan  menjadi  fokus  perhatian  bagi  para pengusaha dalam dua dekade terakhir. Hal tersebut terjadi karena telah terjadi persaingan  bisnis  yang  semakin  kompetitif  di  era  disruptif.  Eksistensi perusahaan  hingga  puluhan  tahun  tergantung  dari  bagaimana  perusahaan mampu  menciptakan  nilai  pasar  perusahaan.  Itulah  mengapa  tujuan perusahaan  berdiri  bergeser  dari  yang  hanya  semata-mata  memaksimalkan profit hingga menjaga keberlangsungan perusahaan (company sustainability). Penciptaan nilai pasar tersebut terkait dengan proses bisnis (business process) suatu perusahaan yang diturunkan ke dalam aktivitas-aktivitas operasionalnya sehingga  menghasilkan  nilai  tambah (value  added) dan  fokus  terhadap penciptaan nilai pasar perusahaan di masa yang akan datang (Glad & Becker, 2002).
Rappaport  (2006)  menyarankan  beberapa  cara  untuk  menciptakan  nilai pemegang saham, yaitu: (1) perusahaan tidak diperbolehkan mengelola laba atau  memberikan  panduan  penghasilan,  (2)  para  pemimpin  harus  membuat keputusan  strategis  dan  akuisisi  serta  membawa  aset  yang  memaksimalkan nilai yang diharapkan, bahkan jika pendapatan jangka pendek terkena dampak negatif  sebagai  hasilnya,  (3)  perusahaan  harus  menghindari  penggunaan kelebihan  uang  tunai  hanya  sekedar  untuk  membuat  investasi  yang  terlihat baik  di  permukaan  tetapi  mungkin  akhirnya  menghancurkan  nilai,  seperti akuisisi  yang  tidak  tepat  dan  mahal,  penciptaan  nilai  akan  lebih  baik  dalam bentuk  pengembalian  uang  tunai  kepada  pemegang  saham  dalam  bentuk dividen  dan  pembelian  kembali,  (4)  menetapkan  insentif  pembayaran  yang
efektif  di  setiap  tingkat  manajemen,  (5)  menekankan  bahwa  para  eksekutif senior harus meletakkan kekayaan mereka di awal seperti yang dilakukan para pemegang saham, (6) mendesak perusahaan untuk menerima pengungkapan penuh, penangkal obsesi laba jangka pendek yang berfungsi untuk mengurangi ketidakpastian  investor  yang  dapat  mengurangi  biaya  modal  dan meningkatkan harga saham.
Sebuah  konsep  atau  metode  untuk  mengukur  penciptaan  nilai  pasar perusahaan  adalah Market  Value  Added (MVA)  yang  diperkenalkan  oleh Steward  dan  Co  pada  tahun  1993.  Tujuan  pengukuran  MVA  adalah  untuk menilai akibat tindakan manajer atas kemakmuran pemegang sahamnya sejak perusahaan  tersebut  berdiri  (Gapenski,  2012).  MVA  merefleksikan  bahwa penciptaan  nilai  pasar  perusahaan  sangat  memerlukan  kejelian  manajer perusahaan dalam mengidentifikasi macam aktivitas operasional perusahaan yang efektif dan efisien sehingga bisa menghasilkan profitabilitas perusahaan yang diharapkan oleh pemegang saham.
Para  pelaku  bisnis  hendaknya  menyadari  bahwa  menciptakan  kekayaan pemegang  saham  yang  merupakan  perwujudan  penciptaan  nilai  bukan  lagi sebuah  pilihan  akan  tetapi  sebuah  keharusan  dan  poin  penting.  Seringkali dalam  proses  penciptaan  nilai  terjadi  konflik  kepentingan  diantara  para pemangku  kepentingan (stakeholders ).  Pemegang  saham  menghendaki  agar selalu  ada  keuntungan (gain) di  setiap  investasi  akan  tetapi  para  manajer mempunyai kepentingan lain dalam menjalankan perusahaan. Manajer kadang melakukan  keputusan  manajerial  non  laba  atau  keputusan  yang  tidak mengandung  profit.  Misalnya,  keputusan  pemberian  hibah  atau  donasi,
sponsorship , dan melakukan tanggung jawab sosial perusahaan.
Peran  korporasi  sering  diperdebatkan  sebagai  pilihan  yang  saling  eksklusif antara tanggung jawab ekonomi dengan pemegang saham dan tanggung jawab sosial  kepada  masyarakat  (Queen,  2015).  Hal  ini  bisa  dijelaskan  oleh  teori agensi (agency  theory) bahwa  terdapat  hubungan  antara  pelaku  dan  agen dalam bisnis. Teori agensi berkepentingan dengan penyelesaian masalah yang dapat terjadi dalam hubungan agensi karena sasaran yang tidak selaras atau tingkat  keengganan  yang  berbeda  terhadap  risiko.  Hubungan  agensi  yang paling umum dalam keuangan terjadi antara pemegang saham (prinsipal) dan eksekutif perusahaan atau agen (Fama, 1980) .
Selain  teori  agensi,  proses  penciptaan  nilai  pasar  juga  didukung  oleh  teori sinyal (signalling  theory) .  Teori  sinyal  menunjukkan  bahwa  manajer  (agen) atau perusahaan memiliki informasi yang secara kualitatif lebih baik daripada orang  luar  dan  mereka  menggunakan  tindakan  atau  fasilitas  tertentu  untuk menyampaikan  tentang  kualitas  perusahaan.  Pemegang  saham  atau investor
harus  menggunakan  pengetahuannya  untuk  menyimpulkan  semua kemungkinan sinyal yang ditunjukkan oleh manajer  (Leland & Pyle, 1977).
Berkaitan  dengan  teori  yang  mendasari  studi  ini,  beberapa  variabel  yang mendukung proses penciptaan nilai pasar adalah kinerja profitabilitas dan tata kelola perusahaan yang baik (Latridis, 2013; Ararat, Black, & Yurtoglu, 2017; Cuñat,  Gine,  &  Guadalupe,  2012).  Kinerja  Profitabilitas  diukur  oleh  rasio profitabilitas, antara lain Return on Asset (ROA) dan Return On Equity (ROE) yang  dihasilkan  oleh  perusahaan  (Tandelilin,  2010).  Sedangkan  tata  kelola perusahaan (corporate  governance) dapat  diukur  oleh  skor  CGPI (Corporate Governance  Perception  Index) yang  diterbitkan  oleh  Majalah  SWA.  Lembaga pemeringkat  tata  kelola  perusahaan  yaitu  IICG (The  Indonesian  Institute  For Corporate  Governance) melakukan  survei  terhadap  perusahaan-perusahaan yang  mempraktikkan  tata  kelola  dan  mengolah  hasil  survei  menjadi  skor (Siagian, Siregar, & Rahadian, 2013) .
Beberapa  studi  empiris  menggunakan  variabel  kinerja  profitabilitas  dan Corporate Governance . Kedua variabel tersebut memiliki keterkaitan ataupun pengaruh  signifikan  positif  terhadap  penciptaan  nilai  perusahaan  (Sugiarto, 2002; Griffith, Fogelberg, & Weeks 2002; Ahmad, 2005; Lefort & Walker, 2005; Tarjo, 2007; Rogers, 2008; Herawaty, 2008; Amran & Chalhoub, 2009; Gurbuz, Aybars,  &  Kultu,  2010).  Akan  tetapi  beberapa  penelitian  tidak  bisa membuktikan  bahwa  kinerja  profitabilitas  atau  keuangan  dan Corporate Governance tidak terkait atau berpengaruh terhadap penciptaan nilai (Ghazali, 2010; Sanda, Mikailu, & Garba, 2010).
Berdasarkan  latar  belakang,  maka  studi  ini  hendak  menguji:  (1)  pengaruh kinerja profitabilitas terhadap penciptaaan nilai pasar, (2) pengaruh tata kelola perusahaan (corporate  governance) terhadap  penciptaan  nilai  pasar,  (3) pengaruh  kinerja  profitabilitas  dan  coprorate  governance  secara  simultan terhadap  penciptaan  nilau  pasar.  Studi  ini  bermanfaat  yaitu  sebagai  wacana para pemangku kepentingan perusahaan dalam menjalankan perusahaan dan investor dalam mengambil keputusan berinvestasi.

## Telaah Pustaka

## Penciptaan Nilai Pasar Perusahaan
Penciptaan  nilai (value  creation) merupakan  suatu  transformasi  dari  hasil kreativitas  dan  inovasi  melalui  penemuan  atau  pengembangan  dalam menghasilkan produk atau  jasa di suatu  perusahaan (McKinnon, Gowland, & Worzel,  2005).  Husnan  &  Pudjiastuti  (2002)  menyebutkan  bahwa  nilai perusahaan  merupakan  harga  yang  bersedia  dibayar  oleh  calon  pembeli apabila perusahaan tersebut dijual. Semakin tinggi nilai perusahaan, semakin
besar  kemakmuran  yang  akan  diterima  oleh  pemilik  perusahaan.  Nilai perusahaan  yang  dapat  memberikan  kemakmuran  pemegang  saham  secara maksimum apabila harga saham perusahaan meningkat. Semakin tinggi harga saham,  maka  makin  tinggi  kemakmuran  pemegang  saham  (Nurlela,  2008). Untuk  mencapai  nilai  perusahaan  umumnya  para  pemodal  menyerahkan pengelolaannya kepada para profesional. Para profesional diposisikan sebagai manajer ataupun komisaris.
Rappaport  (2006)  menyatakan  bahwa  beberapa  perusahaan  domestik  dan global  yang  sedang  berkembang  telah  menunjukkan  adanya  orientasi  nilai pemegang  saham . Hal  tersebut  mengindikasikan  bahwa  penciptaan  nilai menjadi pokok pemikiran bagi perusahaan terkait dengan keberadaan jangka panjang perusahaan sehingga bisa menjaga profit sustainability . Konsep dasar penilaian perusahaan yaitu, nilai ditentukan untuk suatu waktu atau periode tertentu,  nilai  harus  ditentukan  pada  harga  yang  wajar,  penilaian  tidak dipengaruhi oleh kelompok pembeli tertentu.
Secara  umum  banyak  metode  dan  teknik  yang  telah  dikembangkan  dalam penilaian  perusahaan,  diantaranya  adalah:  a)  pendekatan  laba  antara  lain metode rasio tingkat laba atau P rice Earning Ratio , metode kapitalisasi proyeksi laba;  b)  pendekatan  arus  kas  antara  lain  metode  diskonto  arus  kas;  c) pendekatan dividen antara lain metode pertumbuhan dividen; d) pendekatan aktiva  antara  lain  metode  penilaian  aktiva;  e)  pendekatan  harga  saham;  f) pendekatan Economic  Value  Added (Suharli,  2006).  Adapun  pendekatan penciptaan  nilai  bagi  pemegang  saham  juga  diidentifikasi  oleh  Rappaport (2006)  yaitu,  keunggulan  operasional,  struktur  finansial  yang  optimal, berfokus,  memiliki  pertumbuhan  laba  yang  kredibel,  informasi  atau pengungkapan  laporan  keuangan  yang  komunikatif  oleh  perusahaan  dan pembelian saham kembali.

## Pengukuran Penciptaan Nilai Pasar Perusahaan
Stewart & Co (1993) mengembangkan MVA sebagai alat ukur yang paling pas untuk  sukses  tidaknya  suatu  perusahaan  dalam  menciptakan  kekayaan  bagi pemilik.  MVA  mengindikasikan  bahwa  penciptaan  nilai  pasar  perusahaan sangat  memerlukan  kejelian  manajer  perusahaan  dalam  mengidentifikasi macam aktivitas operasional perusahaan yang efektif dan efisien sehingga bisa menghasilkan  profitabilitas  perusahaan  yang  diharapkan  oleh  pemegang saham (Ramana, 2005 ; Bayrakdaroglu, Ersoy, & Citak, 2012). MVA merupakan perbedaan antara nilai pasar dari saham perusahaan dan jumlah modal ekuitas yang telah diberikan oleh pemegang saham. Maka MVA ini harus diminimalkan untuk  memaksimalkan  kekayaan  pemegang  saham  (Brigham  &  Houston, 2015) .

## Kinerja Profitabilitas
Brigham & Houston (2015) menyatakan bahwa profitabilitas merupakan hasil bersih  dari  serangkaian  kebijakan  dan  keputusan  yang  dilakukan  oleh perusahaan.  Sedangkan  kinerja  profitabilitas  merupakan  bagian  dari  kinerja keuangan  yang  mengukur  efektivitas  manajemen  dalam  menggunakan  total aktiva maupun aktiva bersih sebagaimana yang tercatat dalam aktiva dan hasil yang  diperoleh  melalui  usaha  manajemen  atas  dana  yang  diinvestasikan pemilik (Helfert, 2005).

## Pengukuran Kinerja Profitabilitas
Tandelilin  (2010)  dalam  Analisis  Investasi  dan  Manajemen  Portofolio menyebutkan bahwa dari sudut pandang investor, salah satu indikator penting untuk menilai prospek perusahaan di masa yang akan datang adalah dengan melihat  sejauh  mana  pertumbuhan  profitabilitas  perusahaan.  Indikator  ini sangat  penting  diperhatikan  untuk  mengetahui  sejauh  mana  investasi  yang akan dilakukan investor di suatu perusahaan mampu memberikan return yang sesuai dengan tingkat yang disyaratkan investor.
Terkait  dengan  profitabilitas,  maka  perusahaan  harus  mampu  menciptakan kinerja  profitabilitas  dengan  formulasi  pengurangan  biaya.  Oleh  karena  itu, akan digunakan dua rasio profitabilitas utama, yaitu: 1) Return On Equity (ROE) yang  menggambarkan  sejauh  mana  kemampuan  perusahaan  menghasilkan laba  yang  bisa  diperoleh  pemegang  saham  dan  2) Return  on  Assets (ROA) menggambarkan sejauh mana kemampuan aset-aset yang dimiliki perusahaan bisa  menghasilkan  laba.    Rasio  ROE  dihitung  dengan  membagi  laba  bersih dengan  jumlah  ekuitas  perusahaan.  Sedangkan  rasio  ROA  diperoleh  dengan membagi laba sebelum bunga dan pajak dengan jumlah aset perusahaan.

## Tata Kelola Perusahaan (Corporate Governance)
Tata  kelola  perusahaan  menurut The  Indonesian  Institute  for  Corporate Governance (IICG,2002) merupakan rangkaian mekanisme untuk mengarahkan dan  mengendalikan  suatu  perusahaan  agar  operasional  perusahaan  berjalan sesuai dengan harapan para pemangku kepentingan ( stakeholders ). Tujuan tata kelola  adalah  untuk  memastikan  bahwa  tujuan  kunci  pemegang  saham– maksimisasi kemakmuran telah diimplementasikan (Brigham & Daves, 2007). Tata  kelola  perusahaan juga  didukung  oleh agency  theory yang  menyatakan bahwa  untuk  mengatasi  masalah  ketidakselarasan  kepentingan  antara principal dan agent dapat dilakukan melalui pengelolaan perusahaan yang baik (Midiastuty  &  Machfoedz,  2003).  Lima  prinsip  dasar Good  Corporate Governance (Peraturan  Bank  Indonesia  No.  8/4/PBI/2006)  antara  lain,
Transparency (keterbukaan  informasi), Accountability (akuntabilitas),
Responsibility (pertanggungjawaban), Independency (kemandirian), Fairness (kesetaraan dan kewajaran).

## Pengukuran Corporate Governance
Corporate Governance Perception Index (CGPI) merupakan alat ukur tata kelola perusahaan  yang  dikembangkan  dari  IICG  melalui  survei  pada  perusahaan- perusahaan  yang  menerapkan  tata  kelola  perusahaan.    IICG  merupakan lembaga independen yang didirikan pada tanggal 2 Juni 2000 dengan tujuan untuk  memasyarakatkan  konsep,  praktik  dan  manfaat Good  Corporate Governance kepada  dunia  usaha  khususnya  dan  masyarakat  luas  pada umumnya.
Kriteria dan acuan  yang digunakan IICG dalam memeringkatkan perusahaan terpercaya  adalah komitmen  terhadap Corporate  Governance (15%) ; hak pemegang saham dan fungsi kepemilikan kunci (20%) ; perlakuan yang setara terhadap seluruh pemegang saham (15%) ; peran Stakeholder dalam Corporate Governance (15%) ; pengungkapan  dan  tranparansi  (15%) ; serta  tanggung jawab dewan komisaris dan dewan direksi (20%).

## Shareholder Value Creation Theory
Teori  ini  menyatakan  bahwa  orientasi  membangun  atau  menciptakan  nilai pemegang  saham  perusahaan  yang  lebih  menarik    tidak  hanya  ditujukan kepada para pemegang saham, melainkan juga ditujukan juga  untuk karyawan, pelanggan,  dan  semua  pihak-pihak  yang  berkepentingan  (Rappaport,  2006). Rappaport menyebutkan bahwa terdapat insentif pasar yang sangat kuat yang mendorong manajer untuk maksimisasi nilai dalam membuat keputusan yang konsisten  dengan  hasil  yang  berdimensi  sosial  yang  dikehendaki  yaitu keamanan  tempat  kerja.  Ia  juga  menjelaskan  bahwa  manajemen  yang dipengaruhi  oleh  kepentingan  pemegang  saham  akan  berinvestasi  pada teknologi,  pelatihan,  atau  merekayasa  ulang  tempat  kerja  yang  mengurangi biaya keamanan.
Pandangan  ini  menganggap  bahwa  kunci  agar  tetap  bisa  melanjutkan pelayanan  pada  semua stakeholder perusahaan  adalah  harus  unggul  jika mereka  ingin  tetap  bertahan.  Lebih  lanjut,  kelangsungan  perusahaan  secara jangka  panjang  tergantung  pada  hubungan  keuangan  dari  masing-masing stakeholder yang berkepentingan dalam perusahaan. Teori ini juga menyatakan bahwa  untuk  memenuhi  hak  atau  tuntutan  keuangan  para stakeholder , manajemen  harus  menghasilkan  aliran  kas  dengan  cara  mengoperasikan bisnisnya  secara  efisien.  Tuntutan  tesebut  akan  menekan  aliran  kas  jangka panjang  yang  isi  sebenarnya  adalah  pendekatan  nilai  pemegang  saham ( shareholder value approach ).

## Teori Keagenan (Agency Theory)
Teori keagenan menyatakan bahwa manajemen perusahaan sebagai agen bagi para  pemegang  saham,  akan  bertindak  sengan  penuh  kesadaran  bagi kepentingannya sendiri, bukan sebagai pihak yang arief dan bijaksana serta adil terhadap pemegang saham (Jensen & Meckling, 1976). Teori ini menguraikan hubungan  antara  pihak  prinsipal  dan  agen,  prinsipal  adalah  pihak  yang memberikan mandat kepada pihak agen. Prinsipal mendelegasikan tanggung jawab pengambilan keputusan kepada agen dengan hak dan kewajiban kedua belah  pihak  diuraikan  dalam  suatu  perjanjian  kerja  yang  saling menguntungkan.
Agency  Theory tidak  menspesifikasikan  total  kontrol  pada  agen.  Jika  berupa total  kontrol,  kemudian  agen  tidak  leluasa  dan  perusahaan  akan  dikuasai seorang  diri.  Hal  yang  pokok  dari  teori  agensi  adalah  bahwa  prinsipal mendelegasikan  otoritasnya  pada  agen  untuk  bertindak  atas  namanya. Pendelegasian  ini  memberikan  agen  peluang  membangun  utilitasnya  pada biaya  utilitas  prinsipalnya  (kekayaan).  Teori  agensi  menspesifikasikan  pada kondisi  kontrol  intermediate,  yaitu  pertama  pendelegasian  dan  kemudian kontrol untuk meminimalkan potensi penyelewengan  pendelegasian (Jensen & Meckling, 2012) .
Dalam  teori  keagenan,  hubungan  antara  agensi  dengan  principal  dapat terganggu  ketika  ada  perbedaan  dalam  kepentingan  yang  akan  dicapai. Hubungan yang tidak harmonis antara agen dan principal dapat menyebabkan ketidakseimbangan  informasi  dalam  sebuah  perusahaan.  Dalam  kondisi informasi  yang  berbeda  antara  prinsipal  dan  agen  tersebut,  dapat mempengaruhi angka-angka dalam laporan keuangan perusahaan. Salah satu cara  yang  dapat  digunakan  untuk  mengevaluasi  atas  kejadian  asimetri informasi tersebut adalah membatasi perilaku oportunistik manajemen dengan adanya corporate governance .

## Teori Sinyal
Teori sinyal menyatakan bahwa perusahaan memberikan sinyal-sinyal kepada pihak  luar  perusahaan  dengan  tujuan  untuk  meningkatkan  nilai  perusahaan (Leland & Pyle, 1977). Isyarat atau sinyal menurut Brigham & Houston (2002) adalah  suatu  tindakan  yang  diambil  manajemen  perusahaan  yang  memberi petunjuk  bagi  investor  tentang  bagaimana  manajemen  memandang  prospek perusahaan.

## Pengembangan Hipotesis

## Pengaruh  Kinerja  Profitabilitas  Terhadap  Penciptaan  Nilai  Pasar Perusahaan
Responden  pada  penelitian  Nyiramahoro  &  Sooshina  (2001)  menyatakan bahwa  profitabilitas  sebagai  cara  perusahaan  yang  paling  efektif  untuk menciptakan  nilai  bagi  para  pemegang  saham.    Begitu  juga  CEO  perusahaan supplier  ABB  Finlandia,  Heinonen  (2010)  dalam  ABB  review  menyatakan bahwa  kinerja  profitabilitas  bukan  hanya  sekedar  kata-kata  yang didengungkan, akan tetapi merupakan inisiatif yang diterapkan secara global yang mampu memberikan nilai kepada pelanggan
Hal tersebut didukung oleh teori shareholder value creation bahwa nilai akan tercipta pada saat perusahaan mampu memberikan return yang sesuai bahkan melebihi ekspektasi shareholder (Rappaport, 1998).  Oleh karena itu, manajer akan berpikir bagaimana menciptakan laba maksimum dengan cara efisiensi aktivitas operasi sehingga bisa menciptakan nilai perusahaan.
Analysis of Theoritical Framework, menyatakan bahwa dalam penciptaan nilai pemegang  saham,  perusahaan  disarankan  menggunakan  alat  ukur Economic Value Addes ( EVA), Management Value Added ( MVA), Cash Value Added ( CVA of FWC AB), Cash Value Added by Boston Consulting Group ( CVA BCG), DCF, dan Q ratio .  Beberapa  penelitian  menyatakan  bahwa  kinerja  profitabilitas  yang diukur  dengan Return  on  Assets berpengaruh  positif  signifikan  terhadap penciptaan nilai pasar (Yuniasih & Wirakusuma, 2007; Sambora, Handayani, & Rahayu, 2014; Dewi & Wirajaya, 2013). Sedikit berbeda dengan ukuran kinerja profitabilitas yang lainnya yaitu Return On Equity yang mengindikasikan arah hubungan  positif  dengan  penciptaan  nilai  pasar  akan  tetapi  secara  statistik tidak signifikan pada level 5% (Lehn & Makhija, 1996) .
H 1 : Kinerja profitabilitas (ROA dan ROE) secara positif berpengaruh signifikan terhadap Penciptaan Nilai Pasar Perusahaan (MVA).

## Pengaruh  Corporate  Governance  Terhadap  Penciptaan  Nilai  Pasar Perusahaan
Manfaat Corporate  Governance adalah  mampu  mengatasi  kecurangan  dan keputusan  manajerial  yang  tidak  rasional  dan  sepihak  atau  menguntungkan diri sendiri oleh karena adanya supervisi dari pihak independen perusahaan. Korporasi lebih terbuka dalam mengungkapkan struktur finansial perusahaan dalam  laporan  keuangan.  Oleh  karena  itu, Corporate  Governance diharapkan mampu meningkatkan nilai kepercayaan pemegang saham (Newell & Wilson, 2002) . Keberadaan  investor  institusional  dianggap  mampu  menjadi mekanisme monitoring yang efektif karena investor institusional terlibat dalam
pengambilan yang strategis sehingga tidak mudah percaya terhadap tindakan manipulasi laba (Bowen, Rajgopal, & Venkatachalam, 2004; Jensen & Meckling, 2012) . Beberapa  penelitian  menyatakan  bahwa Corporate  Governance berpengaruh  positif  dan  secara  statistik  berpengaruh  terhadap  nilai  pasar (Newell & Wilson, 2002; Suranta & Machfoedz, 2003 ; Tarjo, 2007; Herawaty, 2008; Gurbuz & Aybars, 2010; Sanda et al., 2010)
H 2 : Corporate  Governance (CGPI)  berpengaruh  positif  signifikan  terhadap Penciptaan Nilai Pasar Perusahaan (MVA).

## Metoda

## Sampel Penelitian
Penelitian ini menggunakan sampel perusahaan go public yang dalam kurun waktu  lima  tahun  (2007-2010)  masuk  dalam  pemeringkatan  program  CGPI ( Corporate  Governance  Perception  Index )  sebagai  Perusahaan  Terpercaya dengan periode survei 2006-2009. Alasan pemilihan sampel perusahaan publik yang  masuk  dalam  pemeringkatan  CGPI  karena  perusahan-perusahaan tersebut  telah  benar-benar  teruji  dalam  penerapan  tata  kelola  perusahaan ( Corporate Governance ).

## Tabel 1. Seleksi Sampel Penelitian
Kriteria Total Sampel Rincian Jumlah Perusahaan 2007  2008  2009  2010 Perusahaan yang masuk dalam pemeringkatan CGPI 86 25 21 20 20 Perusahaan non publik (tidak terdaftar di Bursa Efek Indonesia) (26) (6) (5) (8) (7) Perusahaan yang tidak menerbitkan laporan keuangan lengkap - - - - - Perusahaan yang terkena delisting - - - - - Perusahaan yang dijadikan sampel 60 19 16 12 13 Outlier (22) (2) (6) (10) (4) Total Sampel 38 17 10 2 9 Sumber: Data sekunder diolah
Tabel  1  merupakan  rincian  seleksi  sampel  penelitian.  Berdasarkan  kriteria seleksi  sampel  di  atas,  maka  dari  86  perusahaan  yang  masuk  dalam pemeringkatan  CGPI  pada  periode  2007-2010,  terdapat  26  perusahaan  non publik.  Dengan  demikian,  diperoleh  60  perusahaan  yang  layak  dijadikan sampel.  Akan  tetapi  terdapat  pengeluaran  sampel  sebanyak  22.  Dengan demikian,  total  sampel  dalam  penelitian  ini  menjadi  38  perusahaan. Pengeluaran  sampel  atau outlier disebabkan  karena  sampel  memiliki  nilai ekstrim,  sehingga  harus  dihilangkan  untuk  pengujian  hipotesis  dalam penelitian ini.

## Variabel Penelitian

## Variabel independen
Kinerja profitabilitas merupakan bagian dari kinerja keuangan yang mengukur efektivitas manajemen dalam menggunakan total aktiva maupun aktiva bersih sebagaimana yang tercatat dalam aktiva dan hasil yang diperoleh melalui usaha manajemen atas dana yang diinvestasikan pemilik. Oleh karena itu, indikator kinerja  profitabilitas  adalah Return  on  Asset (ROA),  yaitu  mengukur kemampuan  perusahaan  menggunakan  atau  mengelola  aset-asetnya  untuk menghasilkan laba bersih.

## ROA = Laba bersih setelah pajak
Total Aktiva
Return  On  Equity (ROE),  yaitu  mengukur  kemampuan  perusahaan menggunakan keseluruhan ekuitas untuk menghasilkan laba bersih.

## ROE = Laba bersih setelah pajak Ekuitas
Tata  kelola  perusahaan  dengan  indikator  skor  CGPI.  CGPI  adalah  instrumen pengukuran  tingkat  kepercayaan  masyarakat  terhadap  perusahaan  yang dikembangkan  IICG  yang  bekerja  sama  dengan  majalah  SWA.  Kategori  skor CGPI  adalah  (www.swa.co.id):  Skor  85-100=Predikat  “Sangat  Terpercaya”; Skor 70-84= Predikat “Terpercaya”; Skor 55-69=Predikat “Cukup Terpercaya”.

## Variabel dependen
Penciptaan  nilai  pasar  yaitu  tingkat  pengembalian  kepada  pemegang  saham dalam bentuk dividen dan harga saham yang meningkat telah melebihi tingkat risiko  pengembalian  yang  disesuaikan  dan  disyaratkan  oleh  pasar  saham (Dalborg, 1999).
Indikator penciptaan nilai pasar adalah pertumbuhan MVA, yaitu pertumbuhan rasio  selisih  dari  perbedaan  nilai  pasar  saham  dengan  modal  sendiri  yang disetor oleh pemegang saham tahun ini dengan tahun kemarin.
Rumus MVA (Brigham dan Houston, 2002)

## MVA 𝑔𝑟𝑜𝑤𝑡ℎ = MVA(t) –  MVA (t − 1)
MVA (t − 1) Keterangan: MVA = (Jumlah saham beredar x harga saham) – Total Ekuitas Saham Biasa MVA(t) = Market Value Added tahun sekarang MVA (t-1) = Market Value Added tahun kemarin
Kriteria Market Value Added :
a. MVA > 0 = nilai positif yaitu perusahaan dapat memberikan nilai tambah bagi shareholder
b. MVA  <  0  =  nilai  negatif  yaitu  perusahaan  tidak  dapat  memberikan  nilai tambah bagi shareholde r

## Teknik Analisis
Sampel  akan  diuji  dengan  teknik  analisis  regresi  linier  berganda  dengan aplikasi  SPSS.  Rangkaian  pengujian  regresi  berganda  adalah  melakukan  uji asumsi  klasik  terlebih  dahulu,  meliputi  uji  normalitas,  multikolinieritas, autokorelasi dan heteroskedastisitas. Kemudian dilanjutkan dengan pengujian hipotesis yaitu uji simultan dan uji individual.  Uji Simultan F untuk meninjau apakah  variabel  independen  secara  kesuluruhan  bisa  menjelaskan  variabel dependen.
Kedua akan dilakukan uji statistik t dalam analisis regresi berganda. Uji parsial t  digunakan  untuk  mengetahui  seberapa  jauh  pengaruh  satu  variabel independen  secara  individual  dalam  menjelaskan  variasi  variabel  dependen. Apabila nilai probabilitas signifikansi < 0.05, maka suatu variabel independen merupakan penjelas yang signifikan terhadap variabel.
Dengan demikian persamaan regresi linier berganda pada pengujian hipotesis H 1 dan H 2 adalah:
MVA = β 0 + β 1 ROA + β 2 ROE + β 3 CGPI + i
Keterangan:
MVA  = Market Value Added β 0
= konstanta ROA   = Return on Asset ROE = Return On Equity
β1,2,3   = koefisien variabel CGPI  = Corporate Governance Perception Index
i = residual of error

## Hasil dan Pembahasan

## Statistik Deskriptif
Berdasarkan  Tabel  2,  dapat  diketahui  bahwa  ROA  memiliki  nilai  minimum 0,005  dan  nilai maksimum  0,426  serta  rata-rata (mean) sebesar  0,087.  Nilai ROA  tersebut  adalah  mewakili  kinerja  profitabilitas.  Dengan  demikian, perusahaan  rata-rata  memiliki  efisiensi  dalam  penggunaan  aset  untuk memperoleh laba bersih sebesar 8,908%.
Tabel 2. Statistik Deskriptif N Minimum Maximum Mean Std Deviation ROA 38 0,005 0,426 0,0873 0,089 ROE 38 0,027 1,295 0,2254 0,213 CGPI 38 56,380 90,650 78,895 8,269 MVA growth 38 -0,796 2,675 0,6398 0,710 Sumber: Data sekunder diolah
Variabel ROE memiliki nilai minimum 0,027 dan nilai maksimum 1,295, serta mean sebesar 0,225. Nilai ROE tersebut mewakili kinerja profitabilitas. Maka dari  nilai mean tersebut  mengandung  arti  bahwa  perusahaan  rata-rata mempunyai  efisiensi  penggunaan  ekuitas  untuk  memperoleh  laba  bersih sebesar 22,5 %. Kemudian, variabel CGPI memiliki nilai minimum 56,380, nilai maksimum 90,650, dan rata-rata (mean) sebesar 78,895, yang berarti bahwa perusahaan sampel yang rata-rata memiliki predikat terpercaya dari kriteria Corporate Governance (skor 70,00-84,99: predikat terpercaya ).
Nilai minimum pertumbuhan MVA sebesar -0,796 dan nilai maksimum sebesar 2,675  serta mean 0,639  dan  standar  deviasi  0,710.  Nilai  standar  deviasi pertumbuhan  MVA  yang  positif  atau  lebih  dari  nol  menunjukkan  bahwa manajemen  perusahaan  sampel  telah  berhasil  memberikan  nilai  tambah kepada para pemegang saham. Nilai MVA yang lebih kecil dari nol dan negatif berarti  perusahaan  tidak  berhasil  memberikan  nilai  tambah  kepada  para pemegang  saham.  Dengan  demikian,  rata-rata  perusahaan  sampel  mampu memberikan nilai tambah bagi investor.

## Uji Asumsi Klasik
Berdasarkan hasil uji normalitas pada Tabel 3, nilai probabilitas Kolmogorov- Smirnov lebih besar daripada 0,005, yaitu 0,0612, maka dapat dikatakan bahwa data telah terdistribusi normal. Oleh sebab itu, model regeresi dengan sampel 38 perusahaan adalah layak digunakan karena memenuhi asumsi normalitas.
Berikutnya  adalah  uji  multikolinieritas  dengan  parameter  nilai tolerance masing-masing variabel independen adalah > 0,10 dan VIF (Variance Inflation Factor) < 10.  Tabel 3, menunjukkan  pengujian tersebut menunjukkan tidak ada gejala multikolinearitas antar variabel bebas. Pada panel C, Uji Autokorelasi di Tabel 3 menunjukkan bahwa nilai untuk Durbin-Watson, yaitu 1.792 nilai du pada tabel Durbin-Watson adalah 1.612.Menurut prinsip autokorelasi : du < DW <  4-du    sehingga  1,724  <  1,831  <  2,275  dapat  disimpulkan  tidak  terjadi autokorelasi.

## Tabel 3. Hasil Uji Normalitas, Uji Multikolinearitas, dan Uji Autokorelasi
Panel A. Uji Normalitas Model Sig.Kolmogorov- Smirnov Jumlah sampel MVA = β 0 + β 1 ROA + β 2 ROE + β 3 CGPI 0,612 38 Panel B. Uji Multikolinieritas Variabel Tolerance VIF Kesimpulan ROA ROE CGPI 0,865 0,863 0,990 1,157 1,159 1,010 Tidak ada multikolinearitas Tidak ada multikolinearitas Tidak ada multikolinearitas Panel C. Uji Autokorelasi Du DW 4-DU  Kesimpulan 1,612 1,792 2,388  Tidak ada autokorelasi Sumber: Data sekunder diolah
Uji berikutnya adalah pengujian heteroskedastisitas. Pengujian akan dilakukan dengan  melihat  grafik scatterplot antara  residu  variabel  dependen  SRESID dengan  nilai  prediksi  variabel  Independen  ZPRED.  Deteksi  keberadaan heteroskedastisitas dapat diimplementasikan dengan melihat ada dan tidaknya pola tertentu pada grafik antara SRESID  dan ZPRED, Y adalah nilai residual dan X adalah nilai yang telah prediksi. Di bawah ini merupakan scatterplot dalam pengujian heteroskedastisitas:

## Grafik 1. Hasil Pengujian Heteroskedastisitas
Berdasarkan  Grafik  1, dapat  diketahui  bahwa  tidak  ada  pola  yang  jelas,  titik menyebar di atas dan di bawah angka nol pada sumbu Y, dengan demikian tidak terjadi heteroskedastisitas.

## Tabel 4. Hasil Uji F Dan Koefisien Determinasi
Panel A. Hasil Uji F Model Sum of Squares Df Mean Square F Signifikansi Regression 6,767 3 2,256 6,435 0,001 Residual 11,917 34 0,350 Total 18,684 37
Panel B. Koefisien Determinasi Model R R Square Adjusted R Square MVA = β 0 + β 1 ROA + β 2 ROE + β 3 CGPI 0,602 0,362 0,306

## Sumber: Data sekunder diolah
Pada  Panel  A  Tabel  4,  dapat  diketahui  bahwa  nilai  signifikansi  0,001.  Oleh karena  signifikansi  lebih  kecil  dari  0.05  berarti  kinerja  profitabilitas  dan Corporate  Governance secara  simultan  berpengaruh  signifikan  terhadap penciptaan  nilai  pasar.  Lebih  lanjut,  koefisien  determinasi  ditunjukkan  oleh adjusted  R  square sebesar  0,362.  Hal  tersebut  menunjukkan  bahwa  variabel dependen yaitu penciptaan nilai pasar (MVA) dapat dijelaskan secara signifikan oleh variabel independen ROA, ROE, CGPI sebesar 36,20% sedangkan 63,80% dijelaskan oleh faktor lain.

## Pengaruh Kinerja Profitabilitas Terhadap Penciptaan Nilai Pasar Perusahaan
Tabel  5  menyajikan  hasil  pengujian  Hipotesis  1  (H 1 )  dengan  analisis  regresi berganda:

## Tabel 5. Hasil Pengujian Hipotesis 1
Koefisien Variabel (Beta) Nilai T hitung Signifikansi (Nilai Probabilitas) Kesimpulan Constant (β 0 ) -2,437 -2,581 - ROA (β 1 ) 0.392 2.659 0.012 Mendukung H 1 ROE (β 2 ) 0.138 0.939 0.354 Tidak Mendukung H 1 Sumber: Data sekunder diolah
Pada Tabel 5, nilai signifikansi 0,012 bermakna bahwa ROA berpengaruh positif terhadap  penciptaan  nilai  pasar  perusahaan  (MVA)  dan  secara  statistik signifikan  pada  level  5%.  Sedangkan  nilai  signifikansi  ROE  sebesar  0.354, menunjukkan bahwa ROE tidak berpengaruh terhadap nilai pasar perusahaan (MVA) pada level 5%.
Hasil  pengujian  Hipotesis  1  mendukung  penelitian  sebelumnya  (Carlson  & Bathala, 1997; Yuniasih & Wirakusuma, 2007; Lehn & Makhija, 1996; Sambora et al., 2014; Dewi & Wirajaya, 2013), yaitu ROA berpengaruh positif signifikan terhadap  nilai  pasar  dan  kapitalisasi  asar  sedangkan  ROE  tidak  signifikan berpengaruh  terhadap  nilai  pasar  yang  diukur  dengan  Tobin’s  Q  .  Hasil penelitian ini juga konsisten dengan penelitian sebelumnya yaitu profitabilitas merupakan cara perusahaan yang paling efektif untuk menciptakan nilai bagi para pemegang saham (Nyiramahoro & Sooshina, 2002).
Selain  hasil  tersebut,  hasil  penelitian  ini  juga  memperkuat  beberapa  teori  , yaitu: (1) teori Shareholder Value Creation (Rappaport, 2006), yaitu nilai akan
tercipta pada saat perusahaan mampu memberikan return yang sesuai bahkan melebihi  ekspektasi  pemegang  saham , sehingga  manajer  akan  berpikir bagaimana cara mencapai laba maksimum guna menciptakan nilai perusahaan dengan cara efisiensi aktivitas operasi, (2) Teori Sinyal menurut Leland & Pyle (1977) bahwa kinerja profitabilitas akan memberikan sinyal yang positif bagi investor untuk melakukan tindakan rasionalitas dalam berinvestasi. Return on Assets juga merupakan hal yang mendasar bagi terciptanya nilai pasar karena dari  keefektifan  penggunaan  total  aktiva  akan  mempengaruhi  laba  yang berkelanjutan.  Pasar  atau  investor  akan  sangat  tertarik  apabila  perusahaan mampu mencetak laba lebih besar dari yang diperkirakan investor. Perusahaan dinilai  akan  mampu  memberikan  keuntungan  baginya  atau  bisa memaksimalkan nilai pemegang saham.
Lebih lanjut, hasil pengujian indikator ROE sejalan dengan artikel Harm (2017) bahwa  memaksimalkan  nilai  pemegang  saham  tidak  hanya  melalui maksimisasi ROE akan tetapi harus didukung dengan strategi maksimisasi nilai. Hasil  pengujian  dengan  indikator  ROE  juga  mendukung  pernyataan  yang dikemukakan  oleh  Brigham  &  Houston  (2010)  bahwa  terdapat  beberapa masalah  yang  timbul  ketika  perusahaan  menggunakan  ROE  sebagai  ukuran kinerja untuk memaksimalkan kekayaan pemegang saham, diantaranya: ROE tidak  mempertimbangkan  risiko,  sedangkan  pemegang  saham  selain memperhatikan  pengembalian  juga  jelas  memperhatikan  risiko,  ROE  tidak mempertimbangkan  jumlah  modal  yang  telah  diinvestasikan,  ROE  menjadi ukuran yang tidak relevan dalam perhitungan bonus akhir tahun karena tidak memperhitungkan  biaya  modal  sebuah  investasi.  Pengembalian  berbanding lurus  dengan  risiko  dan  biaya  modal.  Semakin  tinggi  pengembalian  yang diminta  investor,  maka  semakin  tinggi  risiko  karena  perusahaan  akan menempatkan  pada  instrumen  investasi  yang  bernilai  tinggi  dan  secara otomatis biaya modal juga tinggi.
Knight  (1998)  mengatakan  bahwa  profitabilitas  yang  lebih  tinggi  tidak menjamin  pencipataan  nilai  pemegang  saham  dalam  sebuah  perusahaan. Clarke  (2000)  menegaskan  bahwa  yang  terpenting  dalam  penciptaan  nilai pasar adalah konsistensi perushaaan terhadap prinsip nilai pemegang saham yang terfokus pada aliran kas daripada sekedar laba.
Selain itu, data time series penelitian ini adalah tahun 2006-2009. Seperti yang telah kita ketahui bahwa terjadi gejolak finansial di tahun 2008 karena krisis keuangan dunia dan pemulihan di tahun 2009. Beberapa perusahaan sampel menghadapi  permasalahan  dengan  ekuitas  perusahaan  sehubungan  dengan gejolak  di  bursa.  Harga  saham  yang  terus  menerus  turun  menyebabkan kapitalisasi pasar perusahaan menjadi tidak stabil. Padahal kapitalisasi pasar
perusahaan merupakan bagian dari total ekuitas untuk menghitung Return On Equity (ROE).

## Pengaruh Corporate Governance Terhadap Penciptaan Nilai Pasar Perusahaan
Pada  Tabel  6,  hasil  pengujian  H 2 dengan  analisis  regresi  berganda menunjukkan  nilai  signifikansi  0.007  mempunyai  makna  bahwa  bahwa Corporate  Governance (CGPI)  secara  positif  berpengaruh  signifikan  terhadap nilai pasar perusahaan (MVA). Hasil studi ini membuktikan bahwa penerapan Corporate  Governance tidak  sekedar  laporan  teoritis  pada  laporan  keuangan perusahaan-perusahaan terpercaya. Akan tetapi, hal ini telah menjadi praktik umum, sehingga para pemegang saham memberikan kepercayaan penuh untuk mengembangkan kekayaannya.

## Tabel 6. Hasil Pengujian Hipotesis 2
Koefisien Variabel (Beta) Nilai T hitung Signifikansi (Nilai Probabilitas) Kesimpulan Constant ( β 0 ) -2,437 -2,581 - CGPI ( β 3 ) 0.034 0.012 0.007 Mendukung  H 2 Sumber: Data sekunder diolah
Hasil pengujian H 2 juga mendukung teori sinyal (Leland & Pyle, 1977)  yaitu Corporate Governance merupakan sinyal positif terhadap nilai pasar dan juga beberapa  penelitian  sebelumnya  yang  menyatakan Corporate  Governance berpengaruh positif terhadap nilai pasar  (Newell & Wilson, 2002; Suranta & Machfoedz, 2003; Tarjo, 2007; Herawaty, 2008; Gurbuz & Aybars, 2010; Sanda et al., 2010)

## Simpulan
Berdasarkan  pada  hasil  analisis  dan  pembahasan,  maka  kesimpulan  dari penelitian ini adalah kinerja profitabilitas yang diukur dengan Return on Assets (ROA)  berpengaruh  positif  dan  secara  statistik  berpengaruh  terhadap penciptaan nilai pasar perusahaan (Market Value Added). Sebaliknya, indikator kinerja  profitabilitas  yang  lainnya,  yaitu Return  On  Equity (ROE)  walau menunjukkan  arah  positif  akan  tetapi  secara  statistik  tidak  berpengaruh signifikan  terhadap  MVA.  Pasar  bereaksi  bahwa  memaksimalkan  nilai pemegang  saham  tidak  hanya  melalui  maksimisasi  ROE akan  tetapi  harus didukung dengan strategi maksimisasi nilai. Corporate Governance yang diukur dengan skor CGPI ( Corporate Governance Perception Index) tidak berpengaruh signifikan terhadap penciptaan nilai pasar perusahaan (Market Value Added) .
Keterbatasan dalam penelitian ini adalah periode penelitian yang dalam jangka waktu  pendek.  Untuk  penelitian  mendatang  perlu  adanya  pertimbangan
periode  pengamatan  yang  lebh  lama  serta  dari  berbagai  jenis  industri perusahaan.  Implikasi  bagi  perusahaan  adalah  perusahaan  dapat  mengukur kinerja profitabilitas dari dua rasio yaitu ROA dan ROE. Dalam penciptaan nilai perusahaan  yang  tinggi,  yang  perlu  diperhatikan  adalah  ROA  karena  secara statistik berpegaruh secara signifikan.

## Daftar Pustaka
Amran, N. A., & Ahmad, A.  Che (2016). Effects  of Ownership Structure on Malaysian Companies Performance. Asian Journal of Accounting and Governance , 4(1), 51– 60. https://doi.org/10.17576/ajag-2013-4-5774
Ararat, M., Black, B. S., & Yurtoglu, B. B. (2017). The effect of corporate governance on firm  value  and  profitability:  Time-series  evidence  from  Turkey. Emerging
Markets Review . https://doi.org/10.1016/j.ememar.2016.10.001
Bayrakdaroglu,  A.,  Ersoy,  E.,  &  Citak,  L.  (2012).  Is  there  a  relationship  between corporate  governance  and  value-based  financial  performance  measures?  A study of Turkey as an emerging market. Asia-Pacific Journal of Financial Studies . https://doi.org/10.1111/j.2041-6156.2012.01071.x Bowen,  R.  M.,  Rajgopal,  S.,  &  Venkatachalam,  M.  (2004). Accounting  Discretion, Corporate Governance and Firm Performance . SSRN . https://doi.org/10.1506/car.25.2.4 Brigham,  E.  F.,  &  Daves,  P.  R.  (2007).  Capital  Budgeting:  Decision  Criteria.  In Intermediate Financial management . https://doi.org/10.1016/0890- 8389(89)90100-5 Carlson,  S.  J.,  &  Bathala,  C.  T.  (1997).  Ownership  differences  and  firms’  income smoothing  behavior. Journal  of  Business  Finance  and  Accounting . https://doi.org/10.1111/1468-5957.00101
Chalhoub,  M.  (2009).  Relations  between  Dimensions  of  Corporate  Governance  and
Corporate  Performance:  An  Empirical  Study  among  Banks  in  the  Lebanon. International Journal of Managemen t, 26, 476-488. http://proquest.umi.com/pqdweb?did=1889954381&Fmt=7&clientId=2653 3&RQT=309&VName=PQ Clarke, Peter . (2000). Shareholder Value: article. Dublin, Ireland Cuñat, V., Gine, M., & Guadalupe, M. (2012). The vote is cast: The effect of corporate governance on shareholder value. Journal of Finance . https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.2012.01776.x
Dalborg  H.  (1999),  Shareholder  value  in  banking,  paper  prepared  for  the  May  1999 session of Institrut International d’Etudes Bancarie.
Dewi,  A.  S.  M.,  &  Wirajaya,  A.  (2013).  Pengaruh  Struktur  Modal,  Profitabilitas,  dan Ukuran  Perusahaan  pada  Nilai  Perusahaan. E-Jurnal  Akuntansi . https://doi.org/ISSN : 2302-8556 Brigham, Eugene F.  & Houston, Joel F. (2015). Fundamentals of Financial Management .
Cengage Learning . https://doi.org/10.1016/0377-841X(78)90069-4
Fama, E. F. (1980). Agency Problems and the Theory of the Firm Agency Problems and the  Theory  of  the  Firm. The  Journal  of  Political  Economy . https://doi.org/10.1086/260866 Gapenski, L. C. (2012). Healthcare Finance: An introduction to accounting and finacnial management; Operating indicator ratios. In Healthcare finance, An introduction to accounting and financial management, 5th ed.
Ghazali,  N.  A.  M.  (2010).  Ownership  structure,  corporate  governance  and  corporate performance in Malaysia. International Journal of Commerce and Management . https://doi.org/10.1108/10569211011057245
Glad, E., Becker, H. (2002). Activity-Based Costing and Management, John Willey and Sons, ISBN 0-471-96331-3
Griffith, J. M., Fogelberg, L., & Weeks, H. S. (2002). CEO ownership, corporate control,
and  bank  performance. Journal  of  Economics  and  Finance, 26(2),  170–183. https://doi.org/10.1007/BF02755984
Gurbuz,  A.  O.,  &  Aybars,  A.  (2010).  The  Impact  of  Foreign  Ownership  on  Firm
Performance, Evidence from an Emerging Market: Turkey. American Journal of Economics and Business Administration . https://doi.org/10.3844/ajebasp.2010.350.359 Harm,  Travis  W  .  (2017).  Basic  of  Finance  Statement  Analysis.  A  Guide  for  Private Company Directors and Shareholders. https://mercercapital.com/assets/Article_Financial-Statement-Analysis- Basics-2017.pdf Helfert, Erich A. (2005). Techniques Of Financial Analysis. Richard D Irwin.Inc
Herawaty,  V.  (2008).  Peran  Praktek  Corporate  Governance  Sebagai  Moderating Variable  dari  Pengaruh  Earnings  Management  Terhadap  Nilai  Perusahaan. Jurnal Akuntansi Dan Keuangan . https://doi.org/10.3390/ncrna4030018 Husnan,  Suad  &  Pudjiastuti,  Enny  (2002).  Dasar-Dasar  Manajemen  Keuangan. Yogyakarta: UPP AMP YKPN Jarmo,  Heinonen.(2010).Operational  Excellence-Ensuring  Consistant,High  Quality Service Delivery in Process Automation. Finland: ABB Review
Jensen,  M.  C.,  &  Meckling,  W.  H.  (1976).  Theory  of  The  Firm:  Managerial  Behavior, Agency Costs, and Ownership Structure. Journal of Financial Economics .
Jensen,  M.,  &  Meckling,  W.  (2012).  Theory  of  the  firm:  Managerial  behavior,  agency costs, and ownership structure. In The Economic Nature of the Firm: A Reader, Third Edition . https://doi.org/10.1017/CBO9780511817410.023 Knight, James, A. (1998). Value Based Management: Developing a Systematic Approach to Creaing Shareholder Value. New York, USA: McGraw-Hill
Latridis,  G.  (2013).  IFRS  Adoption  and  Financial  Statement  Effects  :  The  UK  Case.
International Research Journal of Finance and Economics.
Lefort,  F.,  &  Walker,  E.  (2005).  The  Effect  of  Corporate  Governance  Practices  on Company  Market  Valuation  and  Payout  Policy  in  Chile .  SSRN. https://doi.org/10.2139/ssrn.676710
Lehn, K., & Makhija, A. K. (1996). EVA & MVA as performance measures and signals for strategic change. Strategy & Leadership . https://doi.org/10.1108/eb054556 Leland, H. E., & Pyle, D. H. (1977). Informational Asymmetries, Financial Structure, and Financial Intermediation. The Journal of Finance . https://doi.org/10.2307/2326770 McKinnon, R., Gowland, C., & Worzel, K. (2005). From breakthrough to value creation. Mastering profitable discovery. Strategy and Leadership . https://doi.org/10.1108/10878570510594415 Midiastuty,  P.  P.,  &  Machfoedz,  M.  (2003).  Analisis  Hubungan  Mekanisme  Corporate Governance  dan  Indikasi  Manajemen  Laba. Makalah  Simposium  Nasional Akuntansi VI . https://doi.org/10.1017/CBO9781107415324.004
Newell,  R.,  &  Wilson,  G.  (2002).  Corporate  Governance:  A  Premium  for  Good Governance. The McKinsey Quarterly .
Nurlela,    Rika.  (2008).  Pengaruh  Corporate  Social  Responsibility  Terhadap  Nilai Perusahaan  Dengan  Prosentrase  Kepemilikan  Manajemen  Sebagai  Variabel Moderating  (Studi  Empiris  Pada  Perusahaan  Yang  Terdaftar  di  Bursa  Efek
Jakarta. Journal Universitas Syiah Kuala . https://doi.org/10.1016/j.watres.2016.05.075 Nyiramahoro,  B.,  &  Shoosina,  N.  (2001).  Creating  and  Measuring  Shareholder  Value,
Applicability  and  Relevance  in  Selected  Swedish  Companies, International Accounting and Finance Master Thesis, Gotheborg University.
Queen, P. E. (2015). Enlightened Shareholder Maximization: Is this Strategy Achievable?
Journal of Business Ethics . https://doi.org/10.1007/s10551-014-2070-6 Ramana, D. V. (2005). Market Value Added and Economic Value Added: Some Empirical Evidences. SSRN. https://doi.org/10.2139/ssrn.871404 Rappaport, A. (2006). 10 ways create shareholder value. Harvard Business Review . Rogers,  M.  (2008).  Corporate  Governance  and  Financial  Performance  of  Selected Commercial Banks in Uganda. In Corporate Responsibility Research Conference (CRRC) (pp.  1–18).  Queen’s  University  Belfast.  Retrieved  from http://www.crrconference.org/
Sambora,  M.  N.,  Handayani,  S.  R.,  &  Rahayu,  S.  M.  (2014).  Pengaruh  Leverage  Dan
Profitabilitas  Terhadap  Nilai  Perusahaan  (Studi  pada  Perusahaan  Food  and Beverages  yang  terdaftar  di  BEI  periode  tahun  2009  –  2012). Jurnal Administrasi Bisnis . https://doi.org/10.1017/CBO9781107415324.004
Sanda, A. U., Mikailu, A. S., & Garba, T. (2010). Corporate governance mechanisms and firms’ financial performance in Nigeria. Afro-Asian J. of Finance and Accounting . https://doi.org/10.1504/AAJFA.2010.035193
Siagian, F., Siregar, S. V., & Rahadian, Y. (2013). Corporate governance, reporting quality,
and  firm  value:  evidence  from  Indonesia. Journal  of  Accounting  in  Emerging
Economies . https://doi.org/10.1108/20440831311287673 Stewart, Bennett G III (1993). The Ques For Value. Harper Business , USA
Sugiarto, M. (2002). Pengaruh struktur kepemilikan dan kebijakan dividen terhadap nilai  perusahaan  dengan  kebijakan  hutang  sebagai  intervening.  Jurnal Akuntansi Kontemporer, 3(I), 1–26.
Suharli, M. (2006). Studi Empiris Mengenai Pengaruh Profitabilitas,Leverage, dan Harga Saham terhadap Jumlah Dividen Tunai (Studi pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta periode 2002-2003). Jurnal Universitas Katolik Indonesia Atma Jaya . https://doi.org/10.1016/j.energy.2016.04.095 Suranta, E., & Machfoedz, M. (2003). Analisis Struktur Kepemilikan, Nilai Perusahaan,
Investasi,  dan  Dewan  Direksi. Simposium  Nasional  Akuntansi  VI . https://doi.org/10.1002/pssb.2220560234
Tandelilin, E. (2010). Dasar-dasar Manajemen Investasi. Keuangan . Tarjo. (2007). Pengaruh Konsentrasi Kepemilikan Institusional Dan Leverage Terhadap Manajemen Laba, Nilai Pemegang Saham Serta Cost. Journal of Experimental Psychology: General . https://doi.org/10.1017/CBO9781107415324.004
Yuniasih, N.  W., &  Wirakusuma, M. G. (2007). Pengaruh  Kinerja Keuangan  Terhadap Nilai  Perusahaan  Dengan  Pengungkapan  Corporate  Social  Responsibility Sebagai  Variabel  Pemoderasi. Jurnal  Ilmiah  Akuntansi  Dan  Bisnis .
https://doi.org/10.1017/CBO9781107415324.004