Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol. 14, No. 3 September 2010, hlm. 363–376 Terakreditasi  SK.  No.  167/DIKTI/Kep/2007
Korespondensi  dengan  Penulis: Su g en g   Wah yu d i :  Telp.+  62  24  845  2269,  Fax.  +62  24  845  0310 E-mail:  admisi_die@yahoo.com

## MEKANISME BONDING DAN NILAI PERUSAHAAN

## M.  Budi Widiyo  Iryanto
Institut Bisnis dan Informatika Indonesia Jl. Yos Sudarso Kav 87 Jakarta, 14350.

## Sugeng  Wahyudi
Fakultas Ekonomi Universitas Diponegoro Jl. Erlangga Tengah 17 Semarang.

## Abstract
This study aimed to analyze the role of agency costs mediating the relationship between the mechanism of bonding  and  the  company values, and  analyze the  role of the  corporate  environment moderating  the relationship  between the mechanism of bonding and the  value of the company.  Industrial sector non- financial companies listed on the Indonesia Stock Exchange as an object of research for the period 2006- 2008. Based on purposive sampling method, it obtained samples of 46 companies or 138 units of analysis. Completion estimated path model approach Partial Least Square (PLS) through Smart PLS software version 2.0 M3. The findings of this study are the remuneration as a bonding mechanism had a significant positive effect on firm value. Equity agency costs mediated the influence of bonding mechanisms of corporate value, while the agency costs of debt did not mediate the effect of bonding mechanism to value the company. It moderated the relationship between corporate environmental and bonding mechanism to value the com- pany. Finally, the study found evidence of practices of public companies control agency problem in Indone- sia supported the integration of contingency theory and agency theory.
Key words: mechanism of bonding, equity agency costs, agency costs of debt, firm value, agency theory, contingency theory.
Sejak  para  ahli  keuangan  seperti  Berle  &  Means (1932) dan Jensen & Meckling (1976) menduga bah- wa  pemisahan  antara  kepemilikan  dan  pengelolaan perusahaan  dapat  menimbulkan masalah,  telah  ter- jadi  pergeseran  pemahaman  tentang  perilaku  per- usahaan.  Sebelumnya,  para  peneliti  menggambar- kan perilaku perusahaan telah mengabaikan adanya manajer profesional dalam perusahaan. Oleh karena itu tujuan yang ingin dicapai oleh manajer selalu sela- ras dengan kepentingan para pemegang saham. Ber- beda dengan  perusahaan modern  yang dikelola  oleh manajer  profesional,  para  peneliti  mengasumsikan
bahwa  manajer  tidak  akan  berkerja  sesuai  dengan tujuan  pemegang  saham.
Hipotesis yang disampaikan Jensen (1986) dan Belden,  Fister,  &  Knapp,  (2005)  menyatakan  bahwa manajer perusahaan besar kurang bersungguh-sung- guh  dalam  melaksanakan  pekerjaannya.  Pada  per- usahaan yang memiliki kelebihan arus kas bebas (free cash flow), manajer cenderung perquisite. Manajer cen- derung memanfaatkan dana untuk kepentingan diri- nya  sendiri,  namun  menjadi  beban  bagi  pemegang saham (Jensen & Meckling, 1976 dan Howe, Vogt, & He,  2003).  Oleh  karena  itu  diperlukan  mekanisme

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 363–376
pengendali  agar  tindakan  manajer  selalu  mengarah pada pencapaian kepentingan para pemegang saham.
Riset tentang mekanisme-mekanisme kendali terhadap perilaku oportunistik manajer telah banyak dilakukan, namun hasilnya masih menjadi perdebat- an.  Salah  satu  penyebabnya  adalah  tidak  dilakukan analis  secara  terpadu  untuk  mengurangi  masalah- masalah keagenan yang sering  terjadi pada perusa- haan  publik.  Kebanyakan  penelitian  mengembang- kan  mekanisme  kendali  hanya  ditujukan  untuk menyelesaikan salah satu di antara masalah-masalah keagenan,  yaitu  masalah  keagenan  antara  manajer dengan  pemegang  saham  atau  masalah  keagenan antar  pemegang  saham  atau  masalah  keagenan  an- tara  pemegang  saham dengan  kreditur.  Oleh  karena itu diperlukan kajian lebih komprehensif. Melalui kaji- an  yang  komprehensif  diharapkan  diperoleh  meka- nisme-mekanisme yang sesuai untuk mereduksi ma- salah-masalah keagenan tersebut dan pada akhirnya meminimalkan total  biaya keagenan.
Menurut  teori  keagenan,  masalah  keagenan dapat  dieliminir  dengan  menggunakan  mekanisme bonding (Jensen & Meckling, 1976). Mekanisme bond- ing  merupakan  bentuk  mekanisme  kendali  melalui kebijakan  manajer  untuk  dapat  mengamankan  ke- pentingan para pemegang saham. Manajer mengikat dirinya untuk membuat kebijakan-kebijakan opera- sional perusahaan mengarah pada kepentingan para pemegang saham. Bentuk-mekanisme bonding antara lain  kepemilikan  saham  oleh  manajer  (Jensen  & Meckling, 1976; Agrawal & Mandelker, 1987); renu- merasi  (Eisenhardt,  1985;  Conlon  &  Parks,  1990), dividen  (Rozeff,  1982;  Easterbrook,  1984;  dan Kusuma  &  Susanto,  2004)  dan  utang  (Hart,  1995; Agrawal  &  Knoeber,  1996;  dan  Kusuma  &  Susanto, 2004).
Lin (2005) mengatakan bahwa masalah renu- merasi bagi eksekutif telah menjadi perhatian yang luas  di  kalangan  akademika  dengan  total  lebih  dari 300  hasil  studi.  Menarik  untuk  dicermati  perkem- bangan fenomena di Indonesia saat ini. Berdasarkan pada dua belas perusahaan yang konsisten menyam- paikan  data  renumerasi  (lihat  JSX  2006-2007;  JSX
2007-2008; JSX 2008-2009; dan IDX 2009-2010) me- nunjukkan  bahwa  terjadi  peningkatan  yang  signi- fikan dalam pembayaran renumerasi terhadap dewan komisaris dan dewan direksi. Pemberian renumerasi terus meningkat, mengindikasikan perusahaan ber- upaya  mengembangkan  mekanisme  bonding  untuk mengeliminir  konflik  keagenan.  Mungkinkah,  pem- berian renumerasi tersebut berdampak pada pening- katan  nilai  perusahaan?.
Berbagai  fakta  empiris  telah  menunjukkan adanya research gap. Penelitian Park, (2002); Desai, Kroll  &  Wright  (2003);  Del  Brio,  Maria,  &  Perote (2006); Ghosh (2006); Kato & Long (2006); Mine & Hegde (2006); dan Schiehll (2006) memberikan hasil yang sesuai dengan teori keagenan dan optimal con- tracting theory yaitu terdapat hubungan positif antara renumerasi dengan nilai  perusahaan. Hasil tersebut berbeda  dengan  temuan  Dogan  &  Smyth  (2002); Alshimmiri (2005); dan Kubo (2005).
Berdasarkan pada kesenjangan masalah berupa adanya kontradiksi teoritis dan hasil penelitian me- ngenai hubungan mekanisme bonding oleh renume- rasi dengan nilai perusahaan, maka masalah peneli- tian pada studi ini adalah bagaimana peranan biaya keagenan dalam memediasi hubungan dan mekanis- me bonding dengan nilai perusahaan?.
Penelitian ini  bertujuan untuk  mengembang- kan  pendekatan  empiris  sebagai  upaya  menyelesai- kan  kontroversi  konseptual  tentang  pengaruh  me- kanisme bonding terhadap nilai perusahaan. Adapun upaya  yang  dilakukan  adalah  membangun  variabel konstruk  mekanisme  kendali  biaya  keagenan, variabel konstruk biaya keagenan  ekuitas dan biaya keagenan utang, variabel  konstruk nilai perusahaan dalam perspektif teori keagenan. Di samping itu pe- nelitian juga bertujuan untuk menganalisis peranan lingkungan  perusahaan  dalam  memoderasi  hu- bungan antara mekanisme bonding dengan nilai per- usahaan dalam perspektif teori kontingensi.
Penelitian ini membangun sebuah model em- piris untuk menganalisis mekanisme kendali masa- lah  keagenan  antara  pemegang  saham  dengan  ma- najer,  antara  pemegang  saham  melalui  manajer  de-

## Mekanisme Bonding dan Nilai Perusahaan

## M. Budi Widiyo Iryanto dan Sugeng Wahyudi
ngan  kreditor,  dan  antara  pemegang  saham  mayo- ritas  dengan  pemegang  saham  minoritas.  Model penelitian  ini  dibangun  berdasarkan  landasan  teo- ritis menurut tingkatannya yaitu grand theory, middle theory dan substantial theory. Teori keagenan dan teori kontingensi merupakan grand theory, dan signaling theory sebagai middle theory, sedangkan substantial theory adalah free cash flow theory, dan optimal con- tracting theory.
Teori keagenan menjelaskan bagaimana keber- adaan  pasar  dan  mekanisme-mekanisme  institusi serta perjanjian kontrak yang lengkap dapat mengu- rangi masalah keagenan (Padilla, 2008). Bonding me- rupakan mekanisme yang dapat dikembangkan untuk mengendalikan  masalah  keagenan  (Jensen  & Meckling, 1976 dan Ang & Cox, 1997). Menurut teori kontingensi dijelaskan bahwa keefektivan disain dan penggunaan  mekanisme  kendali  dipengaruhi  oleh faktor-faktor internal dan eksternal atau lingkungan perusahaan (Hickson, Pugh, & Pheysey, 1969).
Signaling  theory  menjelaskan  bagaimana mekanisme  bonding  sebagai  kendali  masalah  ke- agenan  merupakan  signal  tiadanya  informasi  asi- metrik. Dari  sudut pandang  teori signaling,  pembe- rian renumerasi (Alshimmiri, 2004 dan Ees, Postma, & Sterken, 2003), leverage dan pembayaran dividen mencerminkan signal perusahaan memiliki prospek yang  bagus  di  masa  depan  sehingga  para  investor merespon  informasi  tersebut  melalui  peningkatan harga  saham  perusahaan  (Arkelov,  1970;  Spence, 1973; Leland & Pyle, 1977 dan Myers & Majluf, 1984).
Free cash flow theory menjelaskan bahwa untuk mengurangi masalah keagenan,  dapat dilakukan de- ngan cara mengurangi arus kas yang ada dalam ken- dali  manajer,  yaitu  melalui  pembayaran  dividen (Rozeff,  1982  dan  Easterbrook,  1984)  dan  utang (Jensen, 1993).
Optimal contracting theory menjelaskan bahwa renumerasi para manajer merupakan salah satu me- kanisme yang digunakan dewan komisaris untuk me- nyelaraskan  keputusan-keputusan  manajer  dengan kepentingan  pemegang  saham  (Yermack,  1995; Murphy, 1999 dan Bebchuk, et al, 2002).
Model penelitian ini merupakan pengembang- an  dari  berbagai  model  mekanisme  kendali  yang dikembangkan  Jensen  & Meckling  (1976);  Agrawal & Knoeber (1996); Ang & Cox, (1997) dan Kusuma & Susanto,  (2004).  Analisis  bahasan  pengembangan model dimulai dari membangun mekanisme melalui variabel kontruks yaitu mekanisme bonding. Biaya ke- agenan diposisikan sebagai mediasi hubungan antara mekanisme bonding dengan nilai perusahaan. Biaya keagenan diperinci sesuai dengan konflik yang terjadi antara manajer dengan pemegang saham dan kredi- tur  dengan  pemegang  saham.  Dengan  memisahkan antara biaya keagenan ekuitas dengan biaya keagen- an  utang  diharapkan  dapat  diketahui  konflik  mana yang dapat dieliminir olehi mekanisme bonding. Ber- dasarkan pada teori kontingensi, model dikembang- kan dengan mempertimbangkan faktor lingkungan. Lingkungan  perusahaan  tersebut  diharapkan  mo- derasi hubungan antara mekanisme biaya keagenan dengan  nilai  perusahaan.

## Hubungan Biaya  Keagenan dengan  Nilai Perusahaan.
Hubungan biaya keagenan ekuitas dengan nilai perusahaan diharapkan negatif. Berkurangnya kon- flik keagenan antara manajer dengan pemegang sa- ham dan konflik antar pemegang saham menunjuk- kan biaya keagenan ekuitas berkurang, sehingga di- harapkan  nilai  perusahaan  meningkat.  Beberapa bukti empiris telah menunjukkan bahwa terdapat hu- bungan negatif antara biaya keagenan ekuitas dengan nilai  perusahaan.  Seperti  penelitian  Wang  &  Deng (2006) dengan melakukan penelitian di bursa China. Hasilnya  menunjukkan  bahwa  terdapat  hubungan negatif yang signifikan antara biaya keagenan ekuitas dengan  kinerja  perusahaan.  Hasil  ini  sesuai  dengan temuan Bae, et al. (1994) dan Depken II, Nguyen, & Sarkar (2008).
Masalah keagenan antara pemegang saham de- ngan manajer dapat pula dikurangi melalui kepemili- kan saham oleh blok besar. Namun demikian bilamana pemegang saham dalam jumlah besar tidak berafiliasi dapat  memberikan  dampak  yang  berbeda  terhadap

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 363–376
konflik keagenan. Keberadaannya bisa menimbulkan konflik antara pemegang saham dengan kreditor. Jen- sen & Meckling (1976) mengamati bahwa keanekara- gaman pemegang saham telah terdorong untuk meng- ambil alih kekayaan kreditor dengan berinvestasi pa- da proyek-proyek yang memberi harapan return ting- gi tetapi penuh risiko (asset substitution). Sisi lain kre- ditor, mengantisipasi kecenderungan seperti itu, de- ngan meminta bunga yang lebih tinggi, sehingga ber- dampak pada tingginya biaya utang (cost of debt), de- ngan demikian biaya keagenan utang semakin tinggi. Dalam penelitian Bae, Klein, & Padmaraj (1994) telah ditemukan bahwa biaya keagenan utang dan nilai pe- rusahaan  berhubungan negatif  signifikan.

## Hubungan Mekanisme Bonding dengan Nilai Perusahaan.
Menurut teori keagenan, utang dapat diguna- kan sebagai salah satu kontrol masalah keagenan. Da- sar pemikirannya seperti  yang disampaikan Jensen (1986)  bahwa  masalah  keagenan  ekuitas  berkaitan dengan  perusahaan  memiliki  arus  kas  bebas  yang berlebihan dan pendistribusian arus kas sepenuhnya pada pertimbangan manajer perusahaan. Peningkat- an  utang  akan  membuat  manajer  melakukan  bond- ing untuk menyediakan arus kas di masa depan. Oleh karena itu mekanisme bonding melalui utang diharap- kan meningkatkan nilai perusahaan. Beberapa studi empirik mendukung utang sebagai mekanisme bond- ing untuk mengurangi masalah keagenan antara ma- najer dan pemegang saham adalah Choi, et al. (2007); Belkhir (2005); di India oleh Selarka (2005) dan Ghosh (2006); di Indonesia oleh Untung & Pawestri (2006) dan di Mesir oleh Elsayed (2007).
Rozeff  (1982);  Easterbrook  (1984);  Jensen (1986)  dan  Al-Malkawi  (2007)  telah  mengenalkan dividen sebagai salah satu mekanisme yang dapat me- ngurangi masalah  keagenan antara  manajer dengan para pemegang saham. Pembayaran dividen menye- babkan arus kas bebas perusahaan dalam kendali ma- najer berkurang sehingga tidak ada kesempatan bagi- nya untuk melakukan tindakan pemborosan melalui pengeluaran yang tidak bermanfaat bagi peningkatan
kesejahteraan para pemegang saham. Penelitian Al- Khouri, et al. (2004) di Amman Yordania; Howe, et al. (2003), dan Sujoko & Subiantoro, (2007) mendukung bahwa dividen berhubungan positif dengan nilai per- usahaan.
Gomez-Mejia, Tosi, & Hinkin (1987); dan Tosi, Katz,  &  Gomez-Meija  (1997)  mengatakan  bahwa renumerasi  manajerial  merupakan faktor  kunci  da- lam hubungan principal-agent. Oleh sebab itu perusa- haan  mendisain  kontrak  renumerasi  dimaksudkan untuk dapat memberikan renumerasi yang tepat bagi para eksekutifnya sehingga mereka termotivasi me- maksimumkan  nilai  perusahaan (Jensen  &  Murphy, 1990). Ghosh  (2006) yang  melakukan penelitian  di India menemukan hubungan positif signifikan antara renumerasi eksekutif dengan  kinerja perusahaan.
Utang  juga  merupakan  alat  untuk  membuat manajer menjadi lebih disiplin (Harris & Raviv, 1988, dan Stulz, 1988). Beberapa studi telah membuktikan bahwa besarnya utang menyebabkan biaya keagenan ekuitas berkurang. Seperti Studi Hijazi (2006) dan Li &  Cui  (2003).  Demikian  pula  telah  dibuktikan  oleh Henry (2008) bahwa kebijakan dividen mampu me- ngurangi  biaya keagenan  ekuitas.
Beberapa bukti empirik juga mendukung bah- wa  renumerasi  dapat  mengurangi  biaya  keagenan. Misalnya, Depken II, et al. (2008) menggunakan vari- abel biaya keagenan ekuitas dengan proksi yang dida- sarkan konsep Jensen & Meckling (1976) dan metodo- logi  stochastic  frontier  yaitu  perbedaan  antara  nilai optimal  teoritikal  perusahaan  dengan  nilai  aktual perusahaan. Renumerasi  diukur dengan log  dari to- tal  renumerasi.  Berdasarkan  sampel  1.043  data  ob- servasi  perusahaan  di  USA  tahun  1996-2000  dan analisis OLS regression ditemukan hubungan negatif signifikan antara renumerasi dengan biaya keagenan ekuitas.
Keberadaan  utang  dapat  membatasi  perilaku opportunistik manajer untuk membangun perusaha- an yang besar (empire) atas kepentingannya melalui investasi pada proyek-proyek yang memberikan hasil NPV negatif. Sisi lain utang yang semakin tinggi mem-

## Mekanisme Bonding dan Nilai Perusahaan

## M. Budi Widiyo Iryanto dan Sugeng Wahyudi
buat kemungkinan risiko kegagalan perusahaan juga tinggi. Hal tersebut akan mendorong pihak kreditor meminta  bunga  yang  lebih  tinggi  untuk  tambahan pinjaman berikutnya. Jadi hubungan antara utang de- ngan nilai perusahaan masih ambigu (Baliga, Moyer, & Rao, 1996; Agrawal & Knoeber, 1996; dan Depken II,  et  al,  2008).  Hasil  berbeda  disampaikan  oleh Belkhir  (2005);  Selarka  (2005);  Ghosh  (2006);  Un- tung  &  Pawestri  (2006);  Elsayed  (2007)  dan  Choi, Park, &  Yoo (2007) yang menemukan  bahwa utang dan nilai perusahaan berhubungan positif signifikan.
Beberapa  bukti  empirik  menunjukkan  masih terjadinya perdebatan mengenai hubungan kebijakan dividen dengan nilai perusahaan. Borokhovich, et al. (2005)  meneliti  tentang  peran  dividen  sebagai  me- kanisme kontrol untuk mengurangi biaya keagenan. Penelitian menggunakan data 234 perusahaan yang disampaikan Standar & Poor pada tahun 1992 sampai dengan 1999. Berdasarkan metode analisis data ordi- nary least square regression ditemukan fakta pengumum- an dividen yang semakin meningkat mendapat reaksi negatif harga pasar di sekitar pengumuman dividen. Demikian pula temuan Untung & Pawestri, (2006).
Beberapa  studi telah  mendukung  rent  extrac- tion theory. Seperti temuan Kubo (2005) yang mene- mukan  bahwa  manajer cenderung  melakukan  pem- bayaran renumerasi yang berlebihan. Demikian pula temuan Henry (2008) yang menemukan bahwa an- tara renumerasi dengan biaya keagenan ekuitas ber- hubungan positif signifikan. Temuan serupa disam- paikan  oleh  Gregg,  Machin,  &  Szymanski  (1993); Conyon, et al, (1995); dan Zhou (1999) disimpulkan bahwa  hubungan  antara  renumerasi  dengan  nilai perusahaan tidak signifikan.
Menurut  teori  keagenan,  penggunaan  lebih banyak utang dan mengurangi penggunaan dana dari ekuitas, maka dapat mengurangi konflik keagenan an- tara manajer dengan para pemegang saham (Jensen &  Meckling,  1976  dan  Crutchley  &  Hansen,  1989). Ketika konflik antara pemegang saham dengan mana- jer berkurang, maka kepentingan para pemegang sa- ham dengan kreditor menjadi selaras (Ashbaugh, et
al., 2004). Para pemegang saham berusaha menjaga hubungan yang baik dengan pihak kreditor, diperoleh kemudahan mendapat tambahan dan dari pihak kre- ditor. Jadi dengan dengan demikian tidak terjadi kon- flik antara para pemegang saham dengan kreditor.
Berdasarkan argumentasi free cash flow theory. Jensen & Meckling, (1976); Anderson, et al. (2003); Chung, et al. (2005) dan Pawlina & Renneboog (2005) menjelaskan bahwa peningkatan utang akan mengu- rangi  arus  kas  perusahaan,  karena  sebagian  besar arus kas digunakan untuk membayar bunga dan po- kok pinjaman sehingga tidak ada arus kas dalam per- usahaan yang dimanfaatkan oleh manajer untuk me- lakukan tindakan-tindakan perquisites. Berkurangnya konflik antara manajer dengan pemegang saham, ma- ka arus kas perusahaan yang diharapkan bagi kredi- tor meningkat. Peningkatan arus kas perusahaan, de- ngan sendirinya akan mengurangi risiko kebangkrut- an dan memberikan rasa aman bagi kreditor. Dengan demikian kreditor akan bersedia memberi pinjaman dengan biaya bunga yang lebih murah. Berdasarkan pada argumentasi tersebut diharapkan leverage ber- hubungan negatif dengan biaya keagenan utang.
Pembayaran dividen dapat mengurangi oportu- nistik manajer untuk menginvestasikan arus kas be- bas ke dalam proyek-proyek yang memberi manfaat bagi manajer (Jensen, 1986). Konsekuensinya kredi- tor memperoleh jaminan atas investasinya, sehingga risiko  kebangkrutan  kreditor  berkurang.  Berdasar- kan  pada  penjelasan  ini,  maka  mekanisme  bonding melalui  kebijakan  dividen  berhubungan  negatif  de- ngan biaya keagenan utang.
John & John (1993) mengamati bahwa dalam mendisain struktur kompensasi sebuah perusahaan seharusnya  tidak  hanya  mengkaitkan  masalah  ke- agenan  antara  manajer  dengan  para  pemegang  sa- ham,  tetapi  juga  harus  mempertimbangkan  konflik kepentingan  antara  pemegang  saham  dengan  kre- ditor. Karena disain renumerasi mungkin bermanfaat bagi kreditor khususnya terkait dengan peningkatan monitoring oleh dewan komisaris independen. Oleh ka- rena  itu  diharapkan  hubungan  antara  renumerasi

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 363–376
sebagai mekanisme bonding dengan biaya keagenan utang negatif.
Fakta empiris yang mendukung bahwa meka- nisme bonding melalui renumerasi berdampak nega- tif  terhadap  biaya  keagenan  utang  seperti  yang  di- sampaikan Ertugrul & Hegde (2006), menggunakan data Mergent Bond Record peiode 2000-2002 mene- mukan bahwa renumerasi dan biaya keagenan utang berhubungan negatif  signifikan.
Perbedaan bukti empirik mengenai hubungan utang  dengan  nilai  perusahaan  mencerminkan  hu- bungan  tersebut  ditentukan  oleh  trade-off  antara biaya keagenan ekuitas dengan biaya keagenan utang. Peningkatan utang akan mengurangi konflik keagen- an antara manajer dengan pemegang saham sehingga biaya keagenan ekuitas turun. Peningkatan utang ter- sebut dapat memicu konflik antara pemegang saham dengan kreditor sehingga biaya keagenan utang naik. Apabila  turunnya  biaya  keagenan  ekuitas  lebih  ren- dah  daripada  naiknya  biaya  keagenan  utang,  maka semakin  besar  utang  perusahaan  berdampak  pada turunnya  nilai  perusahaan.
Demikian pula hubungan bonding melalui kebi- jakan  dividen  dengan  nilai  perusahaan  juga  masih ambigu.  Pembayaran  dividen  menunjukkan  adanya signal  positif  mengenai arus  kas  bebas  perusahaan di  masa  mendatang, sehingga  nilai  perusahaan  me- ningkat. Sisi lain kebijakan pembayaran dividen yang berlebihan  merupakan  strategi  para  pemegang  sa- ham untuk melakukan ekspropriasi aset perusahaan, sehingga menyebabkan arus kas yang tersedia bagi kreditor berkurang (Choi & Yoo, 2006).
Hasil penelitian tentang pengaruh mekanisme bonding  melalui  dividen  terhadap  nilai  perusahaan menemukan bukti tidak konsisten. Depken II, et  al. (2008)  memberikan  bukti  empiris  bahwa  dividen berhubungan  positif  signifikan  dengan  nilai  per- usahaan (Al-Khouri, Magableh, & Aldamen, 2004), se- dangkan Choi & Yoo, (2006) menemukan bahwa divi- den dan nilai perusahaan berhubungan negatif signi- fikan.
Demikian pula terdapat beberapa fakta empirik yang telah membuktikan bahwa renumerasi  berhu-
bungan  negatif  signifikan  dengan  nilai  perusahaan (Dogan & Smith, 2002 dan Kato & Long, 2006).
Kesimpulan  yang  masih  membingungkan mengenai hubungan antara mekanisme bonding ter- sebut dengan nilai perusahaan mungkin disebabkan oleh  ketidakefektifan  mekanisme  bonding  dalam mengendalikan biaya keagenan utang.

## Peranan  Lingkungan Perusahaan  dalam
Moderasi  Hubungan antara  Mekanisme Bonding  dengan  Nilai  perusahaan.
Lingkungan perusahaan tersebut bersifat tidak statis,  setiap  saat  mengalami  perubahan.  Salah  satu pemicunya adalah kemajuan teknologi informasi. Pe- rubahan situasi yang terjadi hampir setiap saat, baik kondisi eksternal dan internal sangat mempengaruhi kontinuitas organisasi (Elizabeth, 2002). Oleh karena itu  menghadapi  perubahan  lingkungan  organisasi yang cepat tersebut, organisasi dituntut untuk cepat tanggap terhadap kondisi yang terjadi dan memiliki kemampuan untuk dapat  menyesuaikan (Wortzel & Wortzel, 1998). Salah satu indikator untuk mengeta- hui seberapa besar kemampuan perusahaan menye- suaikan perusahaan lingkungan dapat diukur dengan besar kecilnya risiko bisnis perusahaan (Demsetz & Lehn,  1985).
Harga  saham  perusahaan  secara  indvidual yang  tercatat  di  bursa  ditentukan  oleh  penawaran dan permintaan oleh investor. Perilaku dan opini in- vestor dipengaruhi oleh faktor-faktor wajar dan non wajar. Bilamana perilaku dan opini investor didomi- nasi  oleh  faktor  non  wajar  maka  investor  tersebut akan bertindak secara tidak rasional (faktor emosi- onal lebih dominan). Perilaku dan opini investor yang dipengaruhi oleh faktor non wajar disebut sentimen investor. Khususnya di negara yang pasar modalnya sedang  berkembang  (emerging  market),  maka  sen- timen investor lebih dominan dalam mempengaruhi pergerakan  harga  saham,  bahkan  berdampak  pada pasar  keuangan  secara  keseluruhan.  Seperti  yang disampaikan  oleh  Singhvi  (2001),  bahwa  sentimen investor  dapat  menjelaskan  kinerja  saham  perusa- haan dengan lebih baik, karena faktor-faktor non wajar telah  dipertimbangkan.

## Mekanisme Bonding dan Nilai Perusahaan

## M. Budi Widiyo Iryanto dan Sugeng Wahyudi

## HIPOTESIS
H 1.a : biaya  keagenan  ekuitas  berpengaruh  negatif terhadap  nilai  perusahaan
H 1.b : biaya  keagenan  utang  berpengaruh  negatif terhadap  nilai  perusahaan
H 2.a . : mekanisme bonding berpengaruh positif ter- hadap  nilai  perusahaan
H 2.b : mekanisme bonding berpengaruh negatip ter- hadap  biaya keagenan  ekuitas
H 2.c : biaya  keagenan  ekuitas  menjembatani  hu- bungan  antara  mekanisme  bonding  dengan nilai  perusahaan
H 3.a : mekanisme  bonding  berpengaruh  negatif terhadap  biaya  keagenan  utang
H 3.b : biaya keagenan utang menjembatani hubung- an mekanisme bonding dengan nilai perusahaan
H 4 : lingkungan  perusahaan  memoderasi  peng- aruh mekanisme bonding terhadap nilai per- usahaan
Berdasarkan  pada  pokok-pokok  pikiran  yang telah dipaparkan di atas yang dituangkan dalam hipo- tesis-hipotesis penelitian, maka model empiris pene- litian ini disampaikan pada Gambar 1.

## METODE
Pengujian model struktural mekanisme kendali biaya keagenan dilakukan dari model empiris seperti pada  Gambar  1  yang  secara  matematis  persamaan struktural model empirik tersebut sebagai berikut:
1 1 . 1      i i BND ACE ....................................................................... (1) 2 1 . 2     i i BND ACD ....................................................................... (2)
3 4 . 3 3 . 3 2 . 3 1 . 3 *           i i i i i EVR BND ADE ACE BND
VOF ...... (3)
Berdasarkan pada model empiris tersebut dila- kukan pengujian hipotesis penelitian dengan meng- gunakan data sebanyak 138 unit analisis atau 46 per- usahaan yang tercatat di Bursa Efek Indonesia periode 2006-2008. Pengujian hipotesis menggunakan teknik analisis Structural Equation Modeling (SEM) dengan Partial Least Square (PLS) melalui software Smart PLS Versi 2.0 M3.
Evaluasi model menggunakan PLS melalui dua tahapan  yaitu:  Tahap  pertama,  confirmatory  factor analysis adalah evaluasi model pengukuran atau outer model. Tehnik parametrik untuk menguji signifikansi parameter tidak diperlukan, karena penggunaan PLS untuk  estimasi  parameter  tidak  mengasumsikan adanya  distribusi  tertentu  (Chin,  1998  dan  Ghozali,

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 363–376
2008). Di samping itu, karena indikator formatif me- rupakan hubungan regresi dari indikator ke konstruk, maka konstruk dengan indikator formatif tidak dapat dianalisis  dengan  melihat  converngent  validity  dan composite reliability.  Cara menilainya  adalah dengan melihat  nilai  koefisen  regresi  dan  signifikansi  dari koefisien regresi tersebut (Ghozali, 2008).
Tahap  kedua  adalah evaluasi  model  struktural atau inner model. Pada tahap evaluasi model struktural dengan menggunakan PLS dimulai dari uji goodness- fit model.  Uji  goodness-fit  model menggunakan  cara sebagai  berikut  (Ghozali,  2008  dan  Henseler,  et  al., 2009): (1) R-square untuk setiap konstruk endogen. (2) 2 f (size effect) pada tingkat struktural; (3) Q-squaree untuk menilai bahwa model mempunyai nilai predic- tive relevance. Kemudian estimasi koefisien jalur de- ngan cara melihat koefisien dan signifikansinya. Kri- teria ini sekaligus untuk untuk menguji hipotesis pe- nelitian dan digunakan tingkat signifikasi sebesar 1%; 5% dan 10%.
Hasil pengolahan data melalui running boostrapp- ing tahap pertama dapat dilihat pada Gambar 2.
Berdasarkan  Gambar  2  menunjukkan  bahwa untuk konstruk mekanisme bonding (BND) hanya re- numerasi  (REN)  yang  valid  sebagai  indikator,  se- dangkan  dividen  (DIV)  dan utang  (LEV)  tidak  valid. Oleh karena itu kedua indikator tersebut dikeluarkan dari  model.  Volatilitas  tingkat  pengembalian  saham (CVR),  risiko  bisnis  (RSK);  dan  sentimen  investor (VTD) merupakan indikator lingkungan perusahaan (EVR), namun hanya RSK yang valid sebagai indikator EVR. Nilai perusahaan (VOF) diukur dengan dua indi- kator yaitu nilai pasar wajar (NFP) dan nilai Tobin’s q (NPP). NFP yang valid sebagai indikator VOF.
Hasil pengujian model berdasarkan R-square; (size effect) dan Q-square untuk setiap konstruk endo- gen tersajikan pada Tabel 1.
Berdasarkan pada Tabel 1, model dalam kate- gori  antara  moderat  dan  baik,  dan  mempunyai  pre- dictive relevance. Mekanisme bonding memiliki penga- ruh besar pada tingkat struktural. Dengan demikian model  dapat  digunakan  untuk  menguji  hipotesis penelitian. Path coeficients dan t-value dapat dilihat pada Tabel 2.
Gambar 2. Model Mekanisme Kendali Biaya Keagenan untuk Outer Weight Langkah Pertama
Sumber: Output PLS Algorithm

## Mekanisme Bonding dan Nilai Perusahaan
M. Budi Widiyo Iryanto dan Sugeng Wahyudi
Independent Variable Dependend Variable: Nilai Perusahaan (VOF) Dependend Variable: Biaya Keagenan Ekuitas (ACE) Dependend Variable: Biaya Keagenan Utang (ACD) f-Square f-Square f-Square MODEL 1 MODEL 1 MODEL 1 ACD 0,004368 ACE 0,019528 BND 0,851448 Sample size 138 138 138 R-Square 0,472305 0,005756 0,000026 Q-Square 0,447338 -0,006621 -0,011197
Tabel 1. Nilai f- Square Masing-Masing Variabel Konstruk
Tabel 2. Path Coefficients (Mean, STDEV, T-Values)
Keterangan: *)  signifikan  pada  á  =  1% **)  signifikan  pada  á  =  5%
Berdasarkan  pada  Tabel  2,  hasil  pengujian hipotesis  menunjukkan  bahwa  hipotesis  2.a  yang menyatakan mekanisme bonding berpengaruh positif terhadap  nilai  perusahaan  terbukti.  Demikian  pula hipotesis  4  yang  menyatakan  bahwa  lingkungan perusahaan memoderasi pengaruh mekanisme bond- ing terhadap nilai perusahaan terbukti. Melalui path analysis ditemukan bahwa hipotesis 2.c yang menya- takan biaya keagenan  ekuitas memediasi hubungan antara mekanisme bonding dengan nilai perusahaan terbukti. Hipotesis lainnya tidak terbukti.

## PEMBAHASAN
Pengujian  hipotesis  2.a.  dan  hipotesis  2.c memberikan bukti bahwa pengembangan mekanis- me  kendali  intern  melalui  mekanisme  mekanisme bonding  dapat  mengurangi  masalah-masalah  ke- agenan.  Dengan  demikian  penelitian  ini  memberi
dukungan  pada  teori  keagenan  Jensen  &  Meckling (1976),  Al-Malkawi,  (2007)  Choi,  et  al.  (2007)  dan Belkhir  (2005).
Penelitian ini telah membuktikan melalui peng- ujian hipotesis 4 bahwa lingkungan perusahaan me- moderasi  hubungan  antara  mekanisme  bonding  de- ngan nilai perusahaan. Berdasarkan pada temuan ter- sebut,  maka  penelitian  ini  mendukung  teori  kon- tingensi (Hickson, et al.,1969).
Penelitian menemukan bukti bahwa renume- rasi valid sebagai mekanisme bonding. Penelitian ini menemukan  bukti  bahwa  mekanisme  bonding  sig- nifikan  mempengaruhi  nilai  perusahaan.  Berdasar- kan temuan tersebut, maka penelitian ini mendukung signaling  theory.  Penggunaan  media  signal  melalui renumerasi  telah  terbukti  mengurangi  informasi asimetrik. Temuan ini juga memberi konsekuensi du- kungan terhadap optimal contracting theory.
Ori ginal  Sample (O) Sa mple Mean (M) Standard Deviation (STDEV) T Statis tics  (|O/STERR|) ACD -> VOF -0,43076 -0,031074 0,08425 0,511286 ACE -> VOF -0,105919 -0,09891 0,065104 1,626921 BND -> ACD 0,005114 0,005645 0,080181 0,063786 BND -> ACE -0,075869 -0,088335 0,099296 0,76407 BND -> VOF 0,642417 0,641186 0,053542 11.998365*) BND * EVR -> VOF -0,194913 -0,196628 0,076836 2.536721**) EVR -> VOF -0,059068 -0,058342 0,074346 0,794493

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 363–376

## KESIMPULAN DAN  SARAN

## Kesimpulan
Penelitian ini  bertujuan untuk  mengembang- kan  pendekatan  empiris  sebagai  upaya  menyelesai- kan kontroversi konseptual tentang pengaruh meka- nisme  bonding  terhadap  nilai  perusahaan.  Hasil  uji validitas  indikator  disimpulkan  bahwa  nilai  wajar perusahaan valid sebagai indikator nilai perusahaan, renumerasi valid sebagai indikator mekanisme bond- ing, risiko bisnis valid sebagai indikator lingkungan perusahaan.
Mekanisme bonding berpengaruh positif signi- fikan terhadap nilai perusahaan dan pengaruh meka- nisme  bonding  terhadap  nilai  perusahaan  semakin kuat  ketika  dimediasi  oleh  biaya  keagenan  ekuitas. Hal ini menunjukkan bahwa perusahaan-perusahaan di Indonesia mengurangi konflik kepentingan antara pemegang saham dengan manajer melalui peningkat- an renumerasi. Pemberian renumerasi yang semakin besar, telah mendorong dewan komisaris lebih termo- tivasi untuk melaksanakan fungsi kontrolnya. Pening- katan renumerasi membuat perusahaan lebih trans- paran, informasi asimetrik tereliminasi, dan berkurang- nya moral hazard manajer.
Konflik keagenan antara pemegang saham me- lalui manajer dengan kreditur tidak sepenuhnya bisa dieliminir  melalui  mekanisme  bonding.  Biaya keagenan utang tidak signifikan memperkuat penga- ruh mekanisme bonding terhadap nilai perusahaan. Ketika  perusahaan  meningkatkan  pembayaran renumerasi,  kreditur  merespon  dengan  meminta tingkat pengembalian yang lebih tinggi. Peningkatan renumerasi mendorong peningkatan biaya keagenan utang.
Lingkungan perusahaan berperan memoderasi hubungan  antara  mekanisme  bonding  dengan  nilai perusahaan.  Ketika  perusahaan  dalam  kondisi  ling- kungan dengan risiko bisnis rendah, mekanisme bon- ding semakin signifikan meningkatkan nilai perusa- haan, Sebaliknya efek positif mekanisme bonding ter- hadap nilai perusahaan semakin menurun ketika ling- kungan perusahaan berisiko tinggi.
Perusahaan-perusahaan di Indonesia dalam meng- atasi konflik keagenan untuk meningkatkan nilai per- usahaan  ditenggarai  mengarah  pada  validitas  opti- mal contracting theory. Di samping itu terdapat sinergi antara teori keagenan dengan teori kontingensi dalam mengembangkan  mekanisme  kendali  biaya  ke- agenan.

## Saran
Manajer  perusahaan  publik  dapat  mengem- bangkan mekanisme kendali  masalah keagenan an- tara  pemegang  saham  dengan  manajer  melalui  pe- ningkatan renumerasi bagi dewan komisaris dan ma- najer. Peningkatan renumerasi bagi dewan komisaris dan manajer, mendorong mereka untuk bekerja lebih bersungguh-sungguh  dan  menekan  moral  hazard manajer, sehingga menurunkan biaya keagenan eku- titas. Namun pemberian renumerasi melebihi tingkat optimal  yang  seharusnya  dapat  menimbulkan  ma- salah keagenan antara pemegang saham melalui ma- najer dengan kreditor. Peningkatan renumerasi men- dorong  naiknya  biaya  keagenan  utang.  Oleh  karena itu manajer dalam mengambil kebijakan renumerasi harus mempertimbangkan trade-off berkurangannya biaya keagenan  ekuitas dengan  meningkatnya biaya keagenan utang. Pengembangan mekanisme kendali masalah keagenan perlu mempertimbangkan faktor adaptasi  lingkungan  perusahaan.
Hasil penelitian menunjukkan sebagian besar untuk setiap variabel konstruk hanya memiliki satu indikator  yang  valid.  Penghilangan  satu  atau  bebe- rapa  indikator  dapat  mengurangi  makna  variabel konstruk (Ghozali, 2008). Ini merupakan kelemahan penelitian ini. Oleh karena itu penelitian mendatang perlu digali penggunaan indikator-indikator lainnya. Kelemahan lain dalam studi ini adalah jumlah sampel. Penelitian ini menggunakan panel data berupa cross- sectional dan time series. Kelemahan penelitian ini pada data  time  series  yang  hanya  menggunakan  series selama tiga tahun. Karena data renumerasi mulai ter- sedia tahun 2005 namun tidak lengkap. Mulai tahun 2006 data terdokumentasi dengan baik oleh IDX. Oleh karena itu agenda penelitian mendatang menambah sampel (unit analisis).

## Mekanisme Bonding dan Nilai Perusahaan

## M. Budi Widiyo Iryanto dan Sugeng Wahyudi

## DAFTAR  PUSTAKA
Agrawal, A. &  Knoeber, C.  R.  1996.  Firm  Performance and Mechanisms  to Control  Agency  Problems  Between Managers and Shareholders. Journal of Financial and Quantitative  Analysis,  Vol.3, No.3,  pp.143-161.
Agrawal, A. & Mandelker, G. N.  1987.  Managerial Incentive and Corporate Investment and Financing Decisions. The Journal of Finance, Vol  XLII, No.4,  pp.823-837.
Al-Khouri, R., Magableh, A., & Aldamen, H. M. 2004. Foreign
Ownership  and  Firm  Valuation:  An  Empirical Investigation. Finance  India,  Vol.18,  No.2,  pp.779- 799.
Al-Malkawi,  H.-A.  N.  2007.  Determinants  of  Corporate Dividend Policy in Jordan: An Application of the Tobit Model. Journal of Economic & Administration Sciences, Vol.23,  No.2,  pp.44-70.
Alshimmiri,  T.  2004.  Borad  Composition,  Executive Renumertion and Corporate Performance the Case of Reits.  Corporate  Ownership  &  Control,  Vol.2,  No.1, pp.104-118.
Anderson, R. C., Mansi, S. A.,  & Reeb, D. M. 2003. Founding Family  Ownership  and  the  Agency  Cost  of  Debt. Journal  of  Financial Economics,  Vol.68,  pp.263-385.
Ang, J. S., & Cox, D. R. 1997. Controlling the Agency Cost of Insider  Trading.  Journal  of  Financial  and  Strategic Decisions,  pp.15-26.
Arkelov, G. A. 1970. The Market for Lemon Quality Uncertainty and  the  Market  Mechanism.  Quarterly  Journal  of Economics,  Vol.3,  488-500.
Ashbaugh,  H., Collins,  D. W.,  & LaFond,  R.  2004.  Corporate Governance and The Cost of Equity Capital. Retrieved May  21,  2008,  from  Stern.nyu.edu:  http:// w4.stern.nyu.edu/accounting/docs/speaker_papers/ fall2004/Hollis_Ashbaugh_10-20-04-nyu-emory.pdf.
Bae,  S.,  Klein,  D.  P.,  &  Padmaraj,  R.  1994.  Event  Risk  Bond Covenants,  Agency  Costs  of  Debt  and  Equity  and Stockholders Wealth. Financial Management,  Vol.23, No.4,  pp.28-41.
Baliga,  B.  R.,  Moyer,  R. C.,  &  Rao,  R.  S.  1996.  CEO  Duailty Firm  Performance:  What’s  The  Fuss?.  Strategic Management  Journal,  Vol.17,  pp.41-53.
Bebchuk, L. A., Fried, J. M., & Walker, D. I. 2002. Managerial Power and Rent Extraction in the Design of Executive Compensation. University  of  Chicago  Law  Review, Vol.69, No.3,  pp.751-846.
Belden,  S.,  Fister,  T.,  &  Knapp,  B.  2005.  Dividends  and Directors: Do Outsiders Reduce Agency Cost?. Business and  Society  Review,  Vol.102,  No.2,  pp.171-180.
Belkhir, M. 2005. Board Structure, Ownership Structure, and Firm Performance: Evidence from Banking. Retrieved June 20, 2008, from http://www.univ-orleans.fr/ deg/ GDRecomofi/Activ/belkhir_strasbg05.pdf
Berle,  A.  &  Means,  G.  1932.  The  Modern  Corporation  and Private Property. MacMillan, NY.
Borokhovich, K. A., Brunarski, K. R., Harman, Y., & Kehr, J. B. 2005. Dividend, Corporate Monitor and Agency Cost. The  Financial Review, Vol.40, pp.37-65.
Chin,  W. W.  1998.  The  Partial  Least  Square Approach  for Structural Equation Modeling. In G.A. Marcoulide s (Ed), Modern Methods for Business Research. Mahwah, NJ: Lawrence Erlbaum  Associates,  pp.295-358.
Choi, J. J. & Yoo, S. S. 2006. Foreign Ownership and Corporate Performance. Retrieved Mei 28, 2008, from fma.org: h t t p : / / w w w . f m a . o r g / S L C / P a p e r s / foreigninvestment_firmperformance_fma  2006.pdf
Choi, J. J., Park, S. W., & Yoo, S. S. 2007. The Value of Outside Directors:  Evidence  From  Coporate  Governance Reform in Korea. Journal of Financial and Quantitative Analysis, Vol.42,  No.2,  pp.941-962.
Christina, Y. M. 2005. An Empirical Study on The Relationship Between  Ownership  and Peformance  in A  Family- based Corporate Environment. Journal of Accounting, Auditing &  Finance, Vol.20,  No.2,  pp.121-146.
Chung,  R.,  Firth,  M.,  &  Kim,  J.B.  2005.  FCF  Agency  Costs,
Earning  Management,  and  Investor  Monitoring. Corporate  Ownership  &  Control,  Vol.2,  No.4,  pp.51- 61.
Conlon, E. J. & Parks, J. M. 1990. The Effect of Monitoring and Tradition  on  Compensation  Agreements:  An Experiment  on  Principal/Agent Dyads.  Academy  of Management  Journal,  Vol.33, No.3,  pp.603-622.
Conyon,  M.,  Gregg,  P.,  &  Machin,  S.  1995.  Taking  Care  of Business:  Executive  Compensation  in  The  U.K. Economic  Journal,  Vol.105,  pp.704-714.
Crutchley, C. E. & Hansen, R. S. 1989. A Test of The Agency Theory of Managerial Ownership, Corporate Leverage and  Corporate  Dividens.  Financial  Management, Vol.18,  No.4,  pp.36-46.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 363–376
Del  Brio, E.  B., Maria, E.  R., dan Perote,  J.  2006.  Corporate Governance Mechanisms and Their Impact on Firm Value.  Corporate  Ownership  &  Control,  Vol.4,  No.1, pp.25-36.
Demsetz,  H.  &  Lehn,  K.  1985. The  Structure  of  Corporate Ownership:  Causes  and  Consequences.  Journal  of Political Economy,  Vol.93,  pp.1155-1177.
Depken II, C. A., Nguyen, G. X., & Sarkar, S. K. 2008. Agency Cost,  Executive  Compensation,  Bonding  and Monitoring: A Stochastic Frontier Approach. Retrieved September 18, 2008, from Beckcollege.uncc.edu: http:/ /www.belkcollege.uncc.edu/ cdepken/P/ agencycosts.pdf
Desai, A., Kroll, M., dan Wright, P. 2003. CEO Duality, Board Monitoring  and  Acquisition  Peformance:  A  Test  of Competing Rheories. Journal  of Business  Startegies, Vol.20, No.2,  pp.137-155.
Dogan, E., & Smyth, R. 2002. Board Renumeration, Company Performamnce,  and  Ownership  Concentration: Evidence From Publicy Listed Malaysian Companies.
ASEAN Economics Bulletin, Vol.19, No 9, pp.319-347.
Easterbrook,  F. H. 1984.  Two  Agency-Cost  Explanations  of Dividends. American Economic Review, Vol.74, pp.650- 659.
Ees,  H.  V.,  Postma,  T.  J.,  &  Sterken,  E.  2003.  Board Characteristics And Corporate Performance in The Netherlands. Eastern Economic  Journal, Vol.29,  No.1, pp.41-58.
Eisenhardt, K. M. 1985. Control: Organizational and Economic Approaches.  Management  Science,  Vol.31,  No.2, pp.134-149.
Elizabeth, L. 2002. Peran Pemimpin dalam Maksimasi Sumber Daya Manusia dan Strategi Bersaing untuk Membentuk Organisasi Kelas Dunia. Usahawan, No. 11 TH XXXI, pp.11-15.
Elsayed, K. 2007. Does CEO Duality Really Affect Corporate Performance?. Corporate  Governance,  Vol.15,  No.6, pp.1203-1214.
Ertugrul,  M.,  dan  Hegde,  S.  2006.  BoardCosts  of  Debt Compensation  Practice  and  Agency.  Retrieved  Juni 25,  2008,  from  fma.org:  http://www.fma.org/ Barcelona/Papers/MEB-Comp-JBFNov06.pdf
Ghosh, S. 2006. Do Board Characteristics Affects Corporate Performance? Firm-Level Evidence For India. Applied Economics  Letters,  Vol.13,  pp.435-443.
Gomez-Mejia, L. R., Tosi, H., & Hinkin, T. 1987. Managerial Control, Performance, and Executive Compensation. Academy of Management Journal, Vol.30, No.1, pp.51- 70.
Gregg,  P.,  Machin,  S.,  dan  Szymanski,  S.  1993.  The Disappearing Relationship between Director’s Pay and Corporate Performance. British Journal of Industrial Relations, Vol.31,  No.1,  pp.1-9.
Harris, M. & Raviv, A. 1988. Corporate Control Contests and Capital  Structure.  Journal  of  Financial  Economics, Vol.20,  pp.55–86.
Hart,  O.  1995.  Corporate  Governance:  Some  Theory  and Implication. The Economic Journal, Vol 105, pp.678- 689.
Henry,  D.  2008. Agency  Cost,  Corporate  Governance  and Ownership  Structure:  Evidence  from  Australia”. Retrieved  Juni  17,  2008,  from  Departemen  of Economics and Finance School of Business La Trobe University:  http://www.fma.org/Orlando/Papers/ Agency_costs_governance_ownership.pdf
Henseler, J., Ringle, C. M., & Sinkovics, R. R. 2009. The Use of Partial Keast Squares Path Modeling in International Marketing. Advance in International Marketing, Vol.20, pp.277-319.
Hickson,  D.,  Pugh,  D.,  &  Pheysey,  D.  1969.  Operations Technology and Organization Structure: An Empirical Reappraisal. Administrative Science Quarterly, Vol.14, No.3,  pp.378-397.
Hijazi,  B.  2006.  Bank  Loans  as  A  Financial  Discipline:  A Direct  Agency  Cost  of  Equity  Perspective.  Ph.D Dissertation  Department  of  Philoshopy  of  The University  of North  Texas  (tidak  dipulikasikan).
Howe, K. M., Vogt, S., & He, J. 2003. The Effect of Managerial Ownership on The Short and Long-run Response to Cash  Distributions.  The  Financial  Review,  Vol.38, pp.179-196.
Jensen, M. C. 1986. Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers. American Economics Review, Vol.76, No.2,  pp.323-330.
Jensen, M. C. 1983. Organization Theory and Methodology. The Accounting  Review, Vol.58,  No.2,  pp.319-339.
Jensen, M. C. & Meckling, W. H. 1976. Theory of The Firm: Managerial  Bahavior,  Agency  Cost and  Ownership Structure. Journal of Financial Economic, Vol.3, No.4, pp.305-360.

## Mekanisme Bonding dan Nilai Perusahaan

## M. Budi Widiyo Iryanto dan Sugeng Wahyudi
Jensen, M.  C. &  Murphy,  K.  J.  1990.  Performance  Pay  and Top-Management  Incentives.  Journal  of  Political Economy, Vol.27,  No.2,  pp.225-264.
John, T. A. & John, K. 1993. Top-management Compensation and Capital Structure. Journal of Finance, Vol.48, No.3, pp.949-974.
Kato,  L.  &  Long,  C.  2006.  Executive  Compensation,  Firm Performance  and  Corporate  Governance  in  China: Evidence  from  Firms  Listed  in  The  Shanghai  and Shenzhen  Stock Exchanges.  Economic  Development and Culture Change, pp.945-983.
Kubo, K. 2005. Executive Compensation Policy and Company Performance in Japan. Corporate Governance, Vol.13, No.3,  pp.429-436.
Kusuma,  H.  &  Susanto,  E.  2004.  Efektivitas  Mekanisme Bonding:  Kasus  Perusahaan-Perusahaan  yang Dikontrol  Komisaris  Independen.  Jurnal  Akuntansi dan Auditing  Indonesia, Vol.8,  No.1,  pp.23-41.
Leland,  H.  &  D.  Pyle.  1977.  Information  Asymmetries, Financial  Intermediation.  Jounal  of Finance,  Vol.32, pp.371-388.
Li, H. & Cui, L. 2003. Empirical Studi of Capital Structure on Agency  Cost  in  Chinese  Listed  Firms.  Nature  and Science, Vol.1,  No.1,  pp.12-20.
Lin, Y. F. 2005. Corporate Governance, Leadership Structure and  CEO  Compensation:  Evidence  From  Taiwan.
Corporate Governance: An International Review is The Property of Blackwell Publishing Limited, Vol.13, No.6, pp.824-836.
Mao, C. X. 2003. Interaction  of Debt Agency Problems and Optimal  Capital  Structure:  Theory  and  Rvidence. Journal of Financial and Quantitative Analysis, Vol.38, No.2,  pp.399-423.
Mine, E. & Hegde, S. 2006. Board Compensation Practics and Agency Costs of Debt.  Retrieved Juni 25, 2008,  from fma.org:  //www.fma.org/Barcelona/Papers/MEB- Comp-JBFNov06.pdf
Murphy, K. 1999. Executive Compensation. Retrieved Agustus 10, 2008, from rcf.usc.edu: http://www-rcf.usc.edu/ ~kjmurphy/ceopay.pdf
Myers, S. C. &  Majluf, N. S.  1984. Corporate  Financing and Investment Decisions When Firms Have Information that  Investors  Do  Not  Have.  Journal  of  Financial Economics,  Vol.13,  pp.187-221.
Padilla,  A.  2008. Property  Economics  of  Agency  Problem. Retrieved Nopember 1, 2008, from mises.org: http:// mises.org/journals/scholar/Padilla3.pdf
Park, K. 2002. Foreign Ownership and Firm Value in Japan.
Working  Paper  Institute  of  Economic  Research Hitotsubashi  University Tokyo  Jepang,  1-44.
Pawlina, G., & Renneboog, L. 2005. Is Investment Cash Flow Sensitivity  Caused  by  Agency  Costs or  Asymmetric Information?  Evidence  from  the  UK.  European Financial Management,  Vol.11,  No.4,  pp.483-513.
Rozeff,  M.  S.  1982.  Dividend  and  Agency  Costs.  Journal  of Financial Research,  Vol.5,  pp.249-259.
Schiehll, E. 2006. Ownership Structure, Large Inside/Outside Shareholders, and Firm Performance: Evidence From Canada. Corporate Ownership and Control, Vol.3, No.3, pp.96-112.
Selarka, E. 2005. Ownership Structure, Large inside/outside Shareholders, and Firm Performamnce: Evidence From Canada.  Emerging  Markets  Fianance  and  Trade, Vol.41, No.6,  pp.83-108.
Singhvi, V. 2001. Investor Sentiment: Its Measurement and Dimensions.  Ph.D  Dissertation  Department  of Philoshopy  of  New  York  University  (tidak dipublikasikan).
Spence,  A.  M.  1973.  Job  Market  Signaling.  The  Quarterly Journal  of  Economics, Vol.87,  No.3,  pp.355-374.
Stulz, R. 1988. Managerial Control of Voting Rights: Financing Policies and the Market for Corporate Control. Journal of  Financial  Economics,  Vol.20,  pp.25-54.
Sujoko,  dan  Subiantoro,  U.  2007.  Pengaruh  Struktur Kepemilikan  Saham,  Leverage,  Faktor  Ekstern Terhadap Nilai  Perusahaan. Jurnal  Manajemen  dan Kepemimpinan, Vol.9,  No.1,  pp.41-48.
Tosi,  H.  L.,  Katz,  J.  P.,  &  Gomez-Meija,  L.  R.  1997. Disaggregating The Agency Contract: The Effects of Monitoring,  Incentive  Aligment  and  in  Office  on Managerial  Decision  Making”  Academy  of Management  Journal, Vol.40, No.3,  pp.584-602.
Untung,  W.  &  Pawestri,  H.  2006.  Implikasi  Struktur Kepemilikan  terhadap  Nilai  Perusahaan:  Keputusan Keuangan  sebagai  variabel  intervening.  Retrieved April 27, 2008, from info.stieperbanas.co.id: http:// i n f o . s t i e p e r b a n a s . a c . i d / m a k a la h / K - AKPM17.pdf ?PHPSESSID=cdb971b94ed103ea0 79563aa9af92b06

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 363–376
Wang, Z. J.,  & Deng, X. L. 2006.  Corporate Governance and Financial  Distress  Evidence  From  Chinese  Listed Company. The  Chinese  Economy,  Vol.39, No.5,  pp.5- 27.
Wortzel, H. V. & Wortzel, L. H. 1998. Strategic Management in The Global Economy, Ed 3. New York: John Willey & Sons Inc.
Yermack,  D.  1995.  Do  Corporations  Award  CEO  Stock Options Effectively?. Journal of Financial Economics, No.2-3,  pp.185-269.
Zhou,  X.  1999.  Executive  Compensation  and  Managerial Incentive: A Comparison between Canada and Unites States. Journal of Corporate Finance, Vol.5, 277-301.