Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol.15, No.1 Januari 2011, hlm. 66–75 Terakreditasi  SK.  No.  64a/DIKTI/Kep/2010
Korespondensi  dengan  Penulis: Lu h  Ged e Sr i A rt i n i: Telp. +62 361 229 119 E-mail:  lg_art ini@yahoo.com

## STRUKTUR KEPEMILIKAN DAN STRUKTUR MODAL TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN DAN NILAI PERUSAHAAN
Luh Gede  Sri Artini Ni  Luh Anik  Puspaningsih
Fakultas Ekonomi Universitas Udayana Jl. PB.Sudirman Denpasar Bali, 80232

## Abstract
The company’s long-term goal was to maximize corporate value. Maximization of corporate value could be realized by using the aspect of corporate financial decisions and the amount of stock ownership by management in the company. This study aimed to determine the effect of direct and indirect ownership structure and capital structure toward dividend policy and firm value. Ownership structure was measured by total percentage of stock ownership by management, capital structure was measured with debt to equity ratio (DER), dividend policy was measured by dividend payout ratio (DPR) and the value of the firm measured by price to book value (PBV). Population research was all the firms in the manufacturing industries listed in Indonesia Stock Ex- change (IDX) from 2006 until the year of 2009 namely 149 companies. Sampling conducted in the research was purposive sampling method. Based on the criteria obtained by purposive sampling, 15 companies were eligible to be utilized as the research sample. The results of this research were the impact of ownership structure was not significant on dividend policy, the ownership structure had a significant positive impact on corporate value, capital structure did not significantly effect on dividend policy, capital structure did not significantly affect the value companies, dividend policy had a significant positive impact on corporate value.
Key words: ownership structure, capital structure, dividend policy, corporate value.
Perusahaan yang memiliki tingkat pengembalian ekuitas yang relatif tinggi akan memberikan harga saham  lebih besar  dari nilai  buku apabila  diban- dingkan dengan perusahaan yang memiliki tingkat pengembalian  yang  rendah.  Maksimalisasi  per- usahaan juga sangat dipengaruhi oleh keputusan keuangan  yang  diambil  yaitu  kebijakan  dividen, keputusan pendanaan dan keputusan investasi.
Pemilik perusahaan tidak dapat bekerja sen- diri untuk memaksimalkan nilai perusahaan, akan dilibatkan pihak lain yaitu manajemen dan pemberi
kredit.  Hubungan  keagenan  muncul  ketika  satu orang  individu  atau  lebih  yang  disebut  pemilik (principals) mempekerjakan individu lain atau orga- nisasi yang disebut agent (manajer) untuk melaksa- nakan  pekerjaan  dan  kemudian  mendelegasikan otoritas pengambilan keputusan kepada agen ter- sebut.
Pemilik perusahaan dan manajer seringkali mempunyai tujuan yang berbeda sehingga menim- bulkan konflik yang disebut dengan konflik kepen- tingan. Agency theory menyebutkan bahwa konflik

## Truktur Kepemilikan dan Struktur Modal Terhadap Kebijakan Dividen dan Nilai Perusahaan
Luh  Gede  Sri  Artini  &  Ni  Luh  Anik  Puspaningsih
yang terjadi antara manajer dan pemilik akan sangat mempengaruhi kinerja perusahaan oleh karena itu penyatuan kepentingan antara pemilik dan manajer sangat  penting  dilakukan.  Konflik  kepentingan antara pemlik dan manajer dapat dipengaruhi oleh struktur kepemilikan yaitu kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional (Jensen, 2001).
Maksimalisasi nilai perusahaan dapat dicapai melalui pelaksanaan fungsi manajemen keuangan, dimana  satu  keputusan  keuangan  yang  diambil akan mempengaruhi keputusan keuangan lainnya dan  berdampak  pada  nilai  perusahaan  (Fama  & French, 1998). Manajemen keuangan dituntut dapat mengelola  bidang  keuangan  perusahaan  dengan baik yang menyangkut tiga keputusan yaitu kepu- tusan pendanaan, keputusan investasi dan kepu- tusan mengenai kebijakan dividen agar dapat me- maksimalkan nilai perusahaan. (Riyanto, 2001).
Sesuai  dengan  tujuan  perusahaan  yaitu memaksimumkan kekayaan pemegang saham atau memaksimumkan nilai perusahaan, perlu diambil beberapa  keputusan  keuangan  yang  relevan  dan berpengaruh terhadap nilai perusahaan yang pada akhirnya  memaksimumkan  kemakmuran  peme- gang saham. Salah satu keputusan penting dalam manajemen keuangan adalah keputusan pendanaan yang berkaitan dengan  struktur modal.
Manajemen perusahaan dalam menjalankan bisnisnya tentu tidak akan terlepas dengan kebu- tuhan dana. Pemenuhan kebutuhan dana perusa- haan  dapat  diperoleh dari  dalam  perusahaan  itu sendiri (internal financing) dan dari luar perusahaan (external financing). Internal financing dapat berupa laba ditahan dan penyusutan, sedangkan external financing berupa  dana  yang  berasal  dari  kredit bank serta tambahan penyertaan modal dari pemi- lik atau emisi saham baru. Myers & Majluf (1984) dalam  Sujoko  &  Soebiantoro  (2007)  menyatakan bahwa  perusahaan  cenderung  mempergunakan internal equity terlebih dahulu, dan apabila memer- lukan  external  financing,  maka  perusahaan  akan mengeluarkan debt sebelum menggunakan external equity.
Sartono (2001) mengemukakan bahwa struk- tur modal merupakan perimbangan antara utang jangka panjang dan modal sendiri. Perusahaan ha- rus menentukan struktur modal yang optimal agar dapat memaksimalkan nilai perusahaan. Struktur modal yang optimal adalah struktur modal yang dapat memaksimalkan laba, dalam hal ini adalah EPS (earning per share) yang dapat memaksimalkan harga  saham  perusahaan  (Brigham  &  Houston, 2006).
Keputusan  pendanaan  khususnya  struktur modal perusahaan akan berdampak pada kebijakan dividen yang diambil oleh perusahaan. Keputusan mengenai kebijakan dividen adalah keputusan ten- tang seberapa banyak laba saat ini yang akan diba- yarkan  sebagai  dividen  daripada  ditahan  untuk diinvestasikan kembali dalam perusahaan. Kebijak- an dividen dapat dipandang sebagai substitusi dari utang dan mengurangi agency cost. Jadi keputusan pendanaan (menyangkut komposisi struktur mo- dal) sangat berpengaruh terhadap kebijakan divi- den  (Agrawal,  1994).  Megginson  (1997)  dalam Mahadwarta  (2002)  menyatakan  bahwa  free  cash flow hypothesis dapat digunakan untuk memprediksi hubungan interdependensi antara keputusan pen- danaan terutama tentang kebijakan utang dan kebi- jakan dividen perusahaan.
Teori  kandungan  informasi  menyebutkan bahwa  pasar  menganggap  peningkatan  dividen atau pembayaran dividen sebagai sinyal peningkat- an kinerja perusahaan saat ini maupun prospeknya di masa mendatang. Pembayaran atau peningkatan dividen dapat dianggap sebagai sinyal keuntungan perusahaan. Pembayaran dividen merupakan alat komunikasi perusahaan paling nyata kepada pasar mengenai kondisi kesehatan  internal perusahaan yang bersangkutan. Adanya sinyal baik dari suatu perusahaan  maka  semakin  meningkatkan  minat para investor untuk menanamkan dananya di per- usahaan tersebut, akibatnya akan terjadi perubah- an struktur kepemilikan yang akan mempengaruhi penentuan  keputusan  pendanaan  dan  kebijakan

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No.1, Januari 2011: 66–75
dividen  yang berdampak  pada peningkatan  atau penurunan nilai perusahaan.
Dividen tidak selamanya dianggap sebagai sinyal  positif  oleh  investor.  Sekelompok  investor tertentu  justru  menganggap  pembagian  dividen sebagai sinyal negatif. Investor beranggapan bah- wa manajer perusahaan tidak mampu melihat pe- luang-peluang investasi yang menguntungkan se- hingga memilih membagikan keuntungan perusa- haan sebagai dividen. Anggapan investor ini akan mengakibatkan nilai perusahaan menurun karena berkurangnya minat investor untuk menanamkan modalnya pada perusahaan tersebut. Rozeff (1982) menyatakan bahwa kepemilikan manajerial yang tinggi  menyebabkan  dividen  yang  dibayarkan pada pemegang saham rendah. Penetapan dividen rendah  disebabkan  manajer  memiliki  harapan investasi di masa yang akan datang yang dibiayai dari sumber internal. Perubahan dividen memberi- kan  isyarat  tentang  keyakinan  manajer  dan  juga prospek perusahaan di masa depan. Pengurangan dividen atau penghilangan dividen umumnya mem- punyai pengaruh negatif yang signifikan terhadap harga saham perusahaan yang akan berpengaruh terhadap  nilai  perusahaan  (Brigham  &  Houston, 2006). Beberapa penelitian tentang struktur kepe- milikan  dan  keputusan  keuangan  terhadap  nilai perusahaan telah banyak dilakukan dan hasilnya saling kontradiksi. Kouki & Guizani (2009) mene- mukan hasil bahwa struktur kepemilikan berpenga- ruh  signifikan  dan  negatif  terhadap  kebijakan dividen. Dodik (2007) menemukan hasil berbeda, yaitu struktur kepemilikan berpengaruh signifikan dan positif terhadap kebijakan dividen.
Fuerst & Kang (2000) menemukan hubungan yang  positif antara  insider ownership  dengan  nilai perusahaan (nilai pasar) setelah mengendalikan ki- nerja perusahaan. Nilai perusahaan dapat mening- kat apabila institusi mampu menjadi alat monitor- ing yang selektif. Wahyudi & Prasetyaning (2006) juga menemukan hasil bahwa struktur kepemilikan berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai perusahaan.  Hasil  yang  berbeda  ditemukan  oleh
Sujoko  &  Soebiantoro  (2007)  yang  menemukan hasil struktur kepemilikan berpengaruh negatif dan signifikan  terhadap  nilai  perusahaan.  Pengaruh langsung antara kebijakan dividen terhadap nilai perusahaan ditemukan pula oleh Hasnawati (2005).
Berdasarkan  kontradiksi  hasil  penelitian yang  berkaitan  dengan  struktur  kepemilikan, struktur modal, kebijakan dividen dan nilai perusa- haan  pada  penelitian  sebelumnya  dan  fenomena berfluktuasinya  nilai  perusahaan  pada  industri manufaktur di BEI yang diduga dipengaruhi oleh keputusan  keuangan  yang  diambil  perusahaan, mendorong  untuk  dilakukan  pengujian  kembali bagaimana keterkaitan antara struktur kepemilik- an,  struktur  modal,  kebijakan  dividen  dan  nilai perusahaan  pada  industri  manufaktur  di  Bursa Efek  Indonesia.

## HIPOTESIS
H 1 : Struktur kepemilikan berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen industri manufak- tur di BEI
H 2 : Struktur kepemilikan berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan industri manufaktur di  BEI
H 3 : Struktur modal berpengaruh signifikan terha- dap kebijakan dividen industri manufaktur di BEI
H 4 : Struktur modal berpengaruh signifikan terha- dap nilai perusahaan industri manufaktur di BEI
H 5: Kebijakan dividen berpengaruh signifikan ter- hadap nilai perusahaan. industri manufaktur di  BEI

## METODE
Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan di industri manufaktur yang terdaftar di  BEI  periode  2006–2009  yang  berjumlah  149 perusahaan. Sampel diambil dari seluruh populasi dengan menggunakan metode purposive sampling,

## Truktur Kepemilikan dan Struktur Modal Terhadap Kebijakan Dividen dan Nilai Perusahaan
Luh  Gede  Sri  Artini  &  Ni  Luh  Anik  Puspaningsih
dengan kriteria: perusahaan industri manufaktur yang memiliki insider ownership minimal 10 % dan membagikan dividen berturut-turut selama tahun 2006–2009. Berdasarkan kriteria tersebut diperoleh sebanyak 15 perusahaan yang layak dipergunakan sebagai sampel penelitian.
Penelitian  ini  menggunakan  variabel endogen  yang  terdiri  dari  nilai  perusahaan  dan kebijakan dividen perusahaan di BEI serta variabel eksogen yang terdiri dari struktur kepemilikan dan struktur modal perusahaan di BEI. Adapun definisi operasional variabel adalah sebagi berikut:

## Struktur  Kepemilikan
Struktur kepemilikan yang dimaksud dalam penelitian  ini  adalah  kepemilikan  manajerial  (in- sider ownership) . Kepemilikan manajerial diukur de- ngan  total  persentase  kepemilikan  oleh  manajer, direktur, dan komisaris minimal 10% saham per- usahaan industri manufaktur di Bursa Efek Indo- nesia (BEI)  periode 2006-2009.

## Struktur  Modal
Struktur  modal  merupakan  perbandingan utang jangka panjang dengan nilai modal sendiri yang tercermin pada laporan keuangan perusahaan akhir  tahun  perusahaan  industri  manufaktur  di Bursa  Efek  Indonesia  (BEI)  periode  2006-2009. Variabel ini diukur melalui rasio DER (debt to eq- uity ratio ) dinyatakan dengan rumus:
DER = Total utang/Total ekuitas

## Kebijakan  Dividen
Kebijakan Dividen diukur dengan rasio divi- dend payout ratio (DPR). DPR adalah perbandingan antara dividen per lembar saham dengan laba per lembar saham yang dinyatakan dengan rumus:
DPR = Dividen perlembar saham/ laba per lembar saham

## Nilai  Perusahaan
Nilai  perusahaan  diukur  dengan  price  book value (PBV) yang  mengukur nilai  yang diberikan pasar keuangan kepada manajemen dan perusaha- an  industri  manufaktur  di  Bursa  Efek  Indonesia (BEI) periode 2006-2009. Adapun perhitungannya yaitu:
PBV = Nilai Pasar Ekuitas/ Nilai Buku Ekuitas
Berdasarkan rumusan masalah dan hipotesis penelitian, tampak bahwa hubungan antar variabel menunjukan hubungan kausalitas, mengingat ada- nya hubungan kausalitas berjenjang maka model path  analysis yang  lebih  tepat  dipergunakan (Riduwan & Kuncoro, 2007).

## HASIL

## Tabel 1. Deskripsi Variabel Penelitian
Variabel Min. Max. Mean Std Dev. Nilai perusahaan (PBV) 0,25 21,26 2,56 4,16 Kebijakan dividen (DPR) 2,00 79,11 30,15 17,88 Struktur modal (DER) 0,13 119,70 25,62 25,52 Struktur kepemilikan 10,00 25,60 13,27 4,19
Berdasarkan Tabel 1 nilai perusahaan (PBV) memiliki  rata-rata  sebesar  2,56  artinya  rata-rata PBV industri manufaktur selama 4 tahun pengamat- an  adalah  sebesar  2,56%  per  tahun,  sedangkan penyimpangan  rata-ratanya  sebesar  4,16%.  PBV terendah (minimum) terjadi pada tahun 2006 pada PT.Multistrada Arah Sarana, Tbk. yaitu 0,25% dan PBV  tertinggi  (maksimum)  selama  terjadi  pada tahun  2007  pada  PT.Tunas  Ridean,Tbk.  yaitu sebesar  21,26%.
Variabel kebijakan dividen (DPR) memiliki rata-rata hitung sebesar 30,15 artinya rata-rata DPR industri manufaktur selama 4 tahun pengamatan adalah sebesar  30,15% per tahun  dan simpangan bakumya  sebesar  17,88%.  DPR  terendah  (mini- mum) terjadi pada tahun 2009 pada PT.Multistrada Arah  Sarana  Tbk  yaitu  2,00%  dan  DPR  tertinggi

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No.1, Januari 2011: 66–75
(maksimum) terjadi pada tahun 2008 pada PT.Trias Sentosa Tbk yaitu  sebesar 79,11%.
Variabel struktur modal (DER) memiliki rata- rata  hitung  sebesar  25,62  artinya  rata-rata  DER industri manufaktur selama 4 tahun pengamatan adalah sebesar 25,62% per tahun, sedangkan stan- dar deviasinya adalah sebesar 25,52%. DER teren- dah  (minimum)  terjadi  pada  tahun  2006  pada PT.Gudang Garam, Tbk. yaitu 0,13%. DER tertinggi (maksimum) terjadi pada tahun 2006 pada PT.Trias Sentosa,  Tbk.  yaitu  119,70%.
Variabel  struktur  kepemilikan  (insider  own- ership )  memiliki  rata-rata  hitung  (mean)  sebesar 13,27  artinya  rata-rata  kepemilikan  manajerial industri manufaktur selama 4 tahun pengamatan adalah sebesar 13,27% per tahun, sedangkan sim- pangan  bakunya  sebesar  4,19%.  Kepemilikan manajerial terendah (minimum) terjadi pada tahun 2006 dan 2009 pada PT.Sumi Indo Kabel, Tbk. dan PT.Trias Sentosa, Tbk. yaitu 10,00%. Kepemilikan manajerial  tertinggi  (maksimum)  terjadi  pada tahun  2009  pada  PT.  Lionmesh  Prima,Tbk.  yaitu 25,60%.
Regresi Koef. Regresi Std. Std. Error p- value Keterangan X1             X3 0,093 0,564 0,484 Tidak Signifikan X2             X3 -0,048 0,093 0,720 Tidak Signifikan X1             Y 0,586 0,102 0,000 Signifikan X2             Y -0,056 0,017 0,585 Tidak Signifikan X3             Y 0,238 0,024 0,023 Signifikan
Keterangan:
X1=  Struktur  Kepemilikan;  X2=  Struktur  Modal;  X3=  Kebijakan Dividen;  Y=  Nilai  Perusahaan;  ±=  0,05;  p-valued”±  =  signifikan dan  p-value>±  =  tidak  signifikan
Tabel 2. Ringkasan Koefisien Jalur Variabel Penelitian
yang  tidak  signifikan.  Hubungan  antar  variabel dapat ditunjukkan pada Gambar 1.
(X 1 ) (X 2 ) (X 3 ) 1 (Y) r = 0,069
Berdasarkan Tabel 2 dapat dijelaskan bahwa dari  lima  jalur  yang  diobservasi  dua  jalur menunjukkan pengaruh signifikan yaitu struktur kepemilikan  terhadap  nilai  perusahaan  dan kebijakan  dividen  terhadap  nilai  perusahaan. Sedangkan  tiga  jalur  lainnya  yaitu  struktur kepemilikan terhadap kebijakan dividen, struktur modal terhadap kebijakan dividen, struktur modal terhadap nilai perusahaan menunjukkan pengaruh
Gambar 1.
Diagram Jalur Pengaruh Struktur Kepemilikan dan Struktur Modal terhadap Kebijakan Dividen dan Nilai Perusahaan pada Industri Manufaktur di Bursa Efek Indonesia
Berdasarkan hasil analisis jalur yang ditun- jukkan oleh Gambar 1 maka memberikan informasi secara  objektif  sebagai  berikut:  koefisien  regresi dari  struktur kepemilikan  terhadap kebijakan  di- viden  adalah  sebesar  0,093  dengan  taraf  signifi- kansi  0,484>0,05.  Artinya,  struktur  kepemilikan berpengaruh  tidak  signifikan  terhadap  kebijakan dividen  Hasil  ini  menolak  hipotesis  pertama. Koefisien regresi dari struktur kepemilikan terha- dap nilai perusahaan adalah sebesar 0,586 dengan taraf  signifikansi  0,000<0,05.  Artinya,  variabel struktur  kepemilikan  berpengaruh  positif  signi- fikan terhadap nilai perusahaan. Hasil penelitian ini mendukung hipotesis kedua. Koefisien regresi dari  struktur  modal  terhadap  kebijakan  dividen adalah  sebesar  -0,048  dengan  taraf  signifikansi 0,720>0,05.  Artinya,  struktur  modal  berpengaruh tidak signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian ini menolak hipotesis ketiga. Koefisien regresi dari modal terhadap nilai perusahaan ada- lah  sebesar  -0,056  dengan  taraf  signifikansi 0,585>0,05.  Artinya,  variabel  struktur  modal  ber- pengaruh  tidak  signifikan  terhadap  nilai  perusa- haan. Hasil penelitian ini menolak hipotesis keem- pat. Koefisien regresi dari kebijakan dividen terha- dap nilai perusahaan adalah sebesar 0,238 dengan taraf  signifikansi  0,023<0,05.  Artinya,  variabel kebijakan  dividen  berpengaruh  positif  signifikan

## Truktur Kepemilikan dan Struktur Modal Terhadap Kebijakan Dividen dan Nilai Perusahaan
Luh  Gede  Sri  Artini  &  Ni  Luh  Anik  Puspaningsih
terhadap  nilai  perusahaan.  Hasil  penelitian  ini mendukung hipotesis kelima.
Berdasarkan Gambar 1 dapat dihitung besar- nya pengaruh langsung, pengaruh tidak langsung dan pengaruh total antar variabel yang diobservasi dalam penelitian ini (struktur kepemilikan, struktur modal,  kebijakan  dividen  dan  nilai  perusahaan) yang diringkas pada Tabel 3.
Tabel  3.  Ringkasan  Pengaruh  Langsung,  Pengaruh  Tidak Langsung dan Pengaruh Total antar Variabel

## PEMBAHASAN

## Pengaruh  Struktur  Kepemilikan  terhadap Kebijakan  Dividen Industri  Manufaktur di  BEI
Berdasarkan  hasil  pengolahan  data  dapat diketahui bahwa besarnya pengaruh struktur kepe- milikan  terhadap  kebijakan  dividen  adalah  0,093 dengan tingkat signifikansi 0,484. Artinya, kepemi- likan manajemen berpengaruh tidak signifikan ter- hadap  penentuan  kebijakan  dividen  perusahaan. Hasil penelitian ini menolak hipotesis pertama yang menyatakan  bahwa  struktur  kepemilikan  ber- pengaruh  signifikan  terhadap  kebijakan  dividen industri manufaktur di BEI.
Berkurang  atau  bertambahnya  proporsi kepemilikan  saham  oleh  manajemen  tidak  mem- pengaruhi kebijakan dividen. Rata-rata kepemilik- an saham oleh pihak manajemen perusahaan manu- faktur di Indonesia adalah 13,27% (Tabel 1). Peneli- tian ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Bradford, et al. (2007) yang menemukan hasil bahwa  kepemilikan  minoritas tidak  memiliki  ke- kuatan untuk menekan atau melakukan kontrol pa- da pemegang saham untuk menentukan kebijakan dividen. Kepemilikan mayoritas berpengaruh sig- inifikan terhadap penentuan kebijakan dividen
Jika dilihat dari rata-rata kepemilikan saham yaitu  sebesar  13,27%  mengakibatkan  manajemen tidak dapat mempengaruhi kebijakan dividen per- usahaan  dan  kebijakan  dividen  ditentukan  oleh faktor lain diluar kepemilikan manajemen. Kepu- tusan  menyangkut  kebijakan  dividen  ditentukan dalam Rapat Umum Pemegang Saham (RUPS), dan umumnya suara dari pemegang saham mayoritas yang  lebih  mendominasi  keputusan  sehingga manajer hanya melaksanakan keputusan tersebut (Sudiartha,  2003).Hasil  penelitian  ini  menentang penelitian yang dilakukan oleh Kouki & Guizani (2002) yang menemukan bahwa struktur kepemi- likan berpengaruh signifikan dan negatif terhadap kebijakan  dividen.
Variabel Pengaruh Langsung Pengaruh Tidak Langsung Pengaruh Total X 1 X 3 0,093 - 0,093 X 1 Y 0,586 - 0,586 X 1 X 3 Y 0,093 0,022 0,115 X 2 X 3 -0,048 - -0,048 X 2 Y -0,056 - -0,056 X 2 X 3 Y -0,048 - 0,012 - 0,060 X 3 Y 0,238 - 0,238 Keterangan: X 1 =  Struktur  Kepemilikan;  X 2 =  Struktur  Modal; X 3 =  Kebijakan  Dividen;  Y  =  Nilai  Perusahaan
Berdasarkan Tabel 3 dapat dijelaskan bahwa besarnya pengaruh langsung struktur kepemilikan terhadap kebijakan dividen adalah 0,093 dan struk- tur kepemilikan terhadap nilai perusahaan sebesar 0,586.  Struktur  kepemilikan  berpengaruh  tidak langsung terhadap nilai perusahaan melalui kebi- jakan  dividen  sebesar  0,022  dan  pengaruh  total struktur  kepemilikan  terhadap  nilai  perusahaan adalah sebesar 0,115. Besarnya pengaruh langsung struktur modal terhadap kebijakan dividen adalah 0,048 dan struktur modal terhadap nilai perusahaan sebesar  0,056.  Struktur  modal  berpengaruh  tidak langsung terhadap nilai perusahaan melalui kebi- jakan  dividen  sebesar  0,012  dan  pengaruh  total struktur  kepemilikan  terhadap  nilai  perusahaan adalah sebesar 0,060. Besarnya pengaruh langsung kebijakan  dividen  terhadap  nilai  perusahaan adalah 0,238.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No.1, Januari 2011: 66–75

## Pengaruh Struktur Kepemilikan terhadap Nilai Perusahaan Industri  Manufaktur di  BEI
Pengaruh struktur kepemilikan terhadap nilai perusahaan  adalah  0,586  sedangkan  pengaruh struktur  kepemilikan  terhadap  nilai  perusahaan melalui  kebijakan  dividen  adalah  0,022  sehingga pengaruh total struktur kepemilikan terhadap nilai perusahaan adalah 0,115 dengan taraf signifikansi 0,000. Artinya  struktur kepemilikan  berpengaruh positif signifikan terhadap nilai perusahaan. Hasil ini mendukung hipotesis kedua yang menyatakan bahwa struktur kepemilikan berpengaruh signifi- kan terhadap nilai perusahaan industri manufaktur di  BEI.
Hasil  pengujian  ini  mendukung  penelitian yang  dilakukan  oleh  Wahyudi  &  Prasetyaning (2006) serta penelitian yang dilakukan oleh Garcia, et al. (2005) yang menyatakan insentif yang dibe- rikan kepada manajer berupa kepemilikan saham akan membuat manajer berusaha untuk melakukan pensejajaran kepentingan dengan outsider ownership dengan cara bekerja maksimal untuk meningkatkan nilai perusahaan. Nilai perusahaan meningkat ma- ka kesejahteraan pemegang saham juga akan me- ningkat.  Hasil  penelitian  ini  sesuai  juga  dengan Jensen & Meckling (1976) terkait agency theory yang menyatakan bahwa salah satu cara untuk mengu- rangi agency problem adalah dengan meningkatkan kepemilikan  saham  oleh  manajemen.  Proporsi kepemilikan  saham  oleh  manajer  dapat  mem- pengaruhi kebijakan perusahaan. Kepemilikan ma- najerial akan mensejajarkan kepentingan manaje- men dan pemegang saham (outsider ownership), se- hingga akan diperoleh manfaat langsung dari kepu- tusan  yang  diambil  serta  menanggung  kerugian sebagai konsekuensi dari pengambilan keputusan yang  salah.  Semakin  besar  proporsi  kepemilikan manajemen  pada  perusahaan,  maka  manajemen cenderung  lebih  giat  bekerja  untuk  kepentingan pemegang saham (yang termasuk didalamnya ada- lah dirinya sendiri) dan peningkatan nilai perusa- haan.
Hasil  penelitian  ini  menunjukkan  bahwa agency theory tidak terjadi, hubungan manajer de- ngan pemegang saham pada perusahaan industri manufaktur  di  Indonesia  terjalin  dengan  baik. Manajer  berada  dibawah  kontrol  dari  pemegang saham  dan  bekerja  dengan  maksimal  untuk  me- ningkatkan nilai perusahaan.

## Pengaruh Struktur  Modal terhadap  Kebijakan Dividen Industri  Manufaktur di  BEI
Pengaruh struktur modal terhadap kebijakan dividen adalah 0,048 pada tingkat signifikansi 0,720. Artinya  struktur  modal berpengaruh  tidak  signi- fikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian ini menolak hipotesis ketiga yang menyatakan bah- wa struktur modal berpengaruh signifikan terha- dap kebijakan dividen industri manufaktur di BEI.
Perusahaan memilih menggunakan sumber dana  eksternal  yaitu  utang  setelah  sumber  dana internal tidak mencukupi untuk pembiayaan inves- tasi. Penggunaan utang tentunya akan menimbul- kan kewajiban tetap bagi perusahaan berupa pem- bayaran  bunga.  Pembayaran  bunga  dialokasikan dari  laba  yang  diperoleh  perusahaan.  Kewajiban berupa beban bunga atas utang yang dipergunakan perusahaan mengakibatkan semakin berkurangnya laba yang dapat dialokasikan sebagai pembayaran dividen.

## Pengaruh  Struktur  Modal  terhadap  Nilai Perusahaan Industri  Manufaktur di  BEI
Pengaruh struktur modal terhadap nilai per- usahaan secara langsung adalah 0,056 sedangkan pengaruh  struktur  modal  terhadap  nilai perusahaan melalui kebijakan dividen adalah 0,012 sehingga pengaruh total struktur modal terhadap nilai perusahaan adalah 0,060 pada tingkat signifi- kansi 0,585. Artinya struktur modal berpengaruh tidak signifikan terhadap nilai perusahaan. Hasil penelitian  ini  menolak  hipotesis  keempat  yang menyatakan  bahwa  struktur  modal  berpengaruh

## Truktur Kepemilikan dan Struktur Modal Terhadap Kebijakan Dividen dan Nilai Perusahaan
Luh  Gede  Sri  Artini  &  Ni  Luh  Anik  Puspaningsih
signifikan  terhadap  nilai  perusahaan  industri manufaktur di BEI.
Hasil penelitian sejalan  dengan hasil pene- litian Salasa (2008) dan penelitian Soliha & Taswan (2002)  bahwa  struktur  modal  berpengaruh  tidak signifikan  terhadap  nilai  perusahaan.  Nilai  per- usahaan dipengaruhi oleh variabel lain yaitu per- tumbuhan perusahaan. Perusahaan yang semakin bertumbuh akan sejalan dengan peningkatan nilai perusahaan  tersebut.  Hasil  penelitian  ini  dapat dijelaskan melalui irrelevance theory yang dikemu- kakan  oleh  Modigliani  dan  Miller  (MM)  yang menyatakan  bahwa  nilai  perusahaan  tidak dipengaruhi oleh perubahan proporsi utang dalam struktur modal perusahaan namun ditentukan oleh keputusan investasi dan operasi.

## Pengaruh  Kebijakan  Dividen  terhadap  Nilai Perusahaan Industri  Manufaktur di  BEI
Pengaruh  kebijakan  dividen  terhadap  nilai perusahaan adalah 0,238 dengan arah positif pada tingkat signifikansi 0,023. Artinya kebijakan divi- den berpengaruh positif signifikan terhadap nilai perusahaan. Hasil penelitiani ini mendukung hipo- tesis  kelima  yang  menyatakan  bahwa  kebijakan dividen berpengaruh signifikan terhadap nilai per- usahaan industri manufaktur di BEI.
Hasil pengujian ini sesuai dengan signalling theory menyebutkan  bahwa  pasar  menganggap peningkatan  dividen  atau  pembayaran  dividen sebagai sinyal peningkatan kinerja perusahaan saat ini maupun prospeknya di masa mendatang yang mengindikasikan bahwa dengan membagikan divi- den maka diharapkan  investor menganggap per- usahaan tersebut memiliki nilai yang tinggi. Hasil studi  ini  sejalan  dengan  Hasnawati  (2005)  dan Sujoko  &  Soebiantoro  (2007)  yang  menemukan kebijakan dividen secara langsung dan signifikan mempengaruhi nilai perusahaan. Pembayaran divi- den  yang  semakin  meningkat  merupakan  signal positif yang menyatakan bahwa prospek perusaha- an  semakin  baik  sehingga  investor  akan  tertarik
untuk membeli saham dan nilai perusahaan akan meningkat.
Hasil penelitian ini sejalan dengan Gordon (1962) dalam Brigham & Gapenski (1996) tentang bird in the hand theory , bahwa pemegang saham le- bih menyukai dividen yang tinggi karena memiliki tingkat  kepastian  yang  tinggi  dibandingkan  de- ngan capital gain. Investor atau  pemegang saham akan merespon positif jika perusahaan membagi- kan dividen dan nilai perusahaan akan meningkat. Hasil  penelitian  ini  menentang  hasil  penelitian yang  ditemukan  oleh  Wahyudi  &  Prasetyaning (2006) bahwa kebijakan dividen tidak berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan.

## KESIMPULAN DAN  SARAN Kesimpulan
Penelitian ini bertujuan untuk menguji keter- kaitan  antara  struktur  kepemilikan,  struktur  mo- dal, kebijakan dividen dan nilai perusahaan pada industri manufaktur di Bursa Efek Indonesia. Hasil penelitian  menunjukkan  struktur  kepemilikan berpengaruh  tidak  signifikan  terhadap  kebijakan dividen, hal ini menunjukkan suara dari pemegang saham dengan persentase kepemiliikan lebih besar yang lebih mendominasi keputusan dan manajer hanya melaksanakan keputusan tersebut.
Struktur  kepemilikan  berpengaruh  positif signifikan terhadap nilai perusahaan, hal ini me- nunjukkan bahwa semakin besar proporsi kepemi- likan  saham  oleh  manajemen  pada  perusahaan, maka manajemen cenderung lebih giat bekerja un- tuk kepentingan pemegang saham (yang termasuk dirinya sendiri) dan peningkatan nilai perusahaan dan agency conflict tidak terjadi karena manajer ber- ada dibawah kontrol dari pemegang saham.
Struktur modal berpengaruh tidak signifikan terhadap kebijakan dividen, hal ini menunjukkan penggunaan utang akan menimbulkan kewajiban pembayaran  bunga  yang  akan  mengurangi  laba dan berkurangnya jumlah dividen yang akan diba- yar perusahaan

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No.1, Januari 2011: 66–75
Struktur modal berpengaruh tidak signifikan terhadap  nilai  perusahaan,  hal  ini  menunjukkan bahwa nilai perusahaan tidak dipengaruhi oleh per- ubahan proporsi utang dalam struktur modal per- usahaan tetapi diduga ditentukan oleh keputusan keuangan yang lain seperti investasi dan operasi.
Kebijakan dividen berpengaruh positif signi- fikan terhadap nilai perusahaan hal ini menunjukkan bahwa pembayaran dividen yang semakin mening- kat merupakan signal positif yang menyatakan bah- wa  prospek  perusahaan  semakin  baik  sehingga investor akan tertarik untuk membeli saham dan nilai perusahaan akan meningkat.

## Saran
Berdasarkan temuan dan kesimpulan, calon investor  hendaknya  memperhatikan  struktur kepemilikan, dan kebijakan dividen dalam menilai prospek  perusahaan  industri  manufaktur  di  BEI, karena memiliki pengaruh yang signifikan.

## DAFTAR  PUSTAKA
Agrawal & Jayaranam, N. 1994. The Dividend Policy of All-Equity Firm: A Direct Test  of The Free  Cash Flow  Theory.  Managerial and  Decision  Economics, 15:  39-148.
Ardiana,  P.A.  2006.  Pengaruh  Faktor  Makro  Ekonomi dan  Internal  Perusahaan  terhadap  Risiko Sistematis Saham Emiten di Sektor Manufaktur di Bursa Efek  Jakarta. Tesis  Program Pasca  Sarjana Universitas  Udayana  Denpasar.
Asquith, P. & Mullins, Jr.D.W. 1983. The Impact of Initiat- ing  Dividend  Payment  on Shareholders  Wealth. Journal of Business, 56(1): 77-96.
Bradford, W., Chen, C., & Zhu, S. 2007. Ownership Struc- ture,  Control  Chain  and  Cash  Dividend  Policy: Evidence  from China. China  Finance and  Business Research, California State University, Northridge.
Brigham, F.E  dan Houston, F.J. 2006. Dasar-dasar Mana- jemen Keuangan . Buku 1. Edisi 10. Jakarta: Salemba Empat.
Brigham, E.F  & Gapenski, L.C. 1996. Intermediate  Finan- cial Management. Sixth Edition. Florida: The Dryden Press.
Crutchley, C.E. & Hansen, R.S. 1989. A Test of the Agency Theory  of  Managerial  Ownwership,  Corporate Leverage and Corporate Dividend. Financial Man- agement, (Winter): 36-46.
Crutchley,  C.E,  Jahera  Jr.  J.S.,  &  Raymond,  J.E.  1999. Agency Problems and The Simultanety of Finan- cial  Decision  Making  The  Role  of  Institusional Ownership. International Review of Financial Analy- sis, 82:  177-197.
Dodik, N.N.A. 2007. Pengaruh Struktur Kepemilikan dan Kebijakan  Dividen  terhadap  Kinerja  Keuangan pada Industri Perbankan yang Terdaftar di Bursa Efek Efek Jakarta. Tesis. Fakultas Ekonomi Univer- sitas  Udayana.
Fama,  E.  F. 1978.  The Effect  of  a  Firm  Investment and Financing Decision on The Welfare of Its Security Holders. American Economics Review, 68: 272-280.
Fama, E. F. & French, K.R. 1998. Taxes, Financing Deci- sion, and Firm Value. The Journal of Finance, LIII.
Fuerst, O. & Sok, H.K. 2000. Corporate Governance Ex- pected Operating Performance and Pricing. Work- ing Papers . Yale School of Management, 1-138.
Hasnawati,  S.  2005.  mplikasi  Keputusan  Investasi, Pendanaan  dan  Dividen  Terhadap  Nilai Perusahaan  Publik  di  Bursa  Efek  Jakarta. Usahawan, XXXIX (09).
Imanda,  F.  P.  &  Nasir,  M.  2006.  Analisis  Persamaan Simultan  Kepemilikan  Manajerial, Kepemilikan Institusional,  Risiko,  Kebijakan  Utang  dan Kebijakan  Dividen  dalam  Perspektif  Teori Keagenan. SNA 9 Padang.
Jensen,  M.  2001.  Value  Maximization,  Stakeholders Theory  and  The  Corporate  Objective  Function, Working  Paper .  No.  01-09,  Harvard  Business School.pp.1-21.
Jensen,  M.  &  Meckling,  W.  1976. Theory  of  The  Firm: Managerial  Behavior, Agency  Cost and  Owner- ship Structure, Journal of Financial Economics, 3: 305- 360

## Truktur Kepemilikan dan Struktur Modal Terhadap Kebijakan Dividen dan Nilai Perusahaan
Luh  Gede  Sri  Artini  &  Ni  Luh  Anik  Puspaningsih
Kouki, M. & Guizani, M. 2002. Ownership Structure and Dividen Policy Evidence from the Tunisian Stock Market. European Journal of Scientific Research, 25(1).
Riduwan & Kuncoro, E. A. 2007. Cara Menggunakan dan
Memakai  Analisis  Jalur (Path Analysis) .  Bandung: Alfabeta.
Riyanto,  B.  2001.  Dasar-dasar  Pembelanjaan  Perusahaan. Edisi Keempat. Yogyakarta: BPFE.
Rozeff,  M.S.  1982.  Growth,  Beta,  and Agency  Costs  as Determinant of Dividend Payout Ratio. Journal of Financial  Research ,  5: 249-259.
Sartono,  R.  A.  2001.  Manajemen  Keuangan  Teori  dan Aplikasi. Edisi 4. Yogyakarta: BPFE.
Salasa, A. W. 2008. Pengaruh Pertumbuhan Perusahaan,
Risiko Bisnis dan Struktur  Modal terhadap Nilai Perusahaan  (Study  Empiris  pada  Perusahaan- Perusahaan  yang  masuk  dalam  LQ45  Periode 2004-2006). Tesis  Program  Pasca  Sarjana  Univer- sitas Udayana  Denpasar.
Subekti,  I.  &  Kusuma, I.W.  2000.  Assosiasi  Antara  Set Kesempatan  Investasi  dengan  Kebijakan Pendanaan  dan  Dividen  Perusahaan,  serta Implikasinya pada Perubahan Harga Saham. SNA IV IAI : 820-845.
Sudiartha,  G.M.  2003.  Pengaruh  Kinerja  Keuangan terhadap  Kebijakan  Dividen  pada  Perusahaan- Perusahaan Manufaktur di Bursa Efek Jakarta. Tesis Program  Pasca  Sarjana  Universitas  Udayana Denpasar.
Sujoko  &  Soebiantoro,  U.  2007.  Pengaruh  Struktur Kepemilikan Saham, Leverage, Faktor Intern dan Faktor Ekstern Terhadap Nilai Perusahaan. (Studi Empiris  pada  Perusahaan  Manufaktur  dan  Non Manufaktur di Bursa Efek Jakarta). Available  on URL: http://www.petra.ac.id/~puslit/journalis/ dir.php?DepartemenII).
Suranta,  E.  &  Machfoedz,  M.  2003.  Analisis  Struktur Kepemilikan,  Nilai  Perusahaan,  Investasi  dan Ukuran  Dewan  Direksi.  Simposium  Nasional Akuntansi VI Ikatan Akuntansi Indonesia. 214-226
Wahyudi,  U.  &  Prasetyaning,  P.H.  2006.  Implikasi Struktur Kepemilikan terhadap Nilai Perusahaan: Dengan  Keputusan  Keuangan  Sebagai  Variabel Intervening.  Simposium  Nasional  Akuntansi  9 Padang.
Wilopo  &  Mayangsari,  S.  2003.  Pengaruh  Struktur Kepemilikan,  Perilaku  Manajemen,  Laba,  Free Cash Flow Hypotesis dan Economic Value Added: Pendekatan  Path  Analisis.  Jurnal  Simposium Nasional Keuangan in Memorium Prof. Dr. Bambang Riyanto.