How to cite: Paramadina.D.  R  (2022)  Pengelolaan  Modal  Kerja  dalam  Pengembangan  Perusahaan:  Kasus  Industri  Barang Konsumsi. Syntax Literate: Jurnal Ilmiah Indonesia, 7 (2). http://dx.doi.org/10.36418/Syntax- Literate.v7i2.6268
E-ISSN: 2548-1398 Published by: Ridwan Institute
Syntax  Literate:  Jurnal  Ilmiah  Indonesia  p–ISSN:  2541-0849 e-ISSN: 2548-1398
Vol. 7, No. 2, Februari 2022 PENGELOLAAN MODAL KERJA

## DALAM PENGEMBANGAN
PERUSAHAAN: KASUS INDUSTRI BARANG KONSUMSI

## Dita Roosemella Paramadina
Fakultas Ekonomi dan Bisnis, Universitas Islam Malang, Indonesia Email: ditaroosemella@unisma.ac.id

## Abstrak
Secara  umum,  efisiensi  pada  pengelolaan  modal  kerja  perusahaan  dapat meningkatkan  profitabilitas  dan  nilai  perusahaan.  Namun,  di  saat  tertentu pengelolaan  modal  kerja  tanpa  adanya  efisiensi  dapat  meningkatkan  profitabilitas dan  nilai  perusahaan.  Terdapat  tren  kenaikan    penggunaan  modal  kerja  pada perusahaan sektor industri barang konsumsi dari tahun 2009  - 2013 yang menarik untuk  diteliti.  Penelitian  ini  bertujuan  menganalisis  pengaruh  langsung  siklus perubahan  kas  terhadap  profitabilitas  dan  nilai  perusahaan.  Selain  itu,  pengaruh tidak langsung siklus perubahan kas terhadap nilai perusahaan melalui profitabilitas juga  diteliti.  Sejumlah  23  perusahaan  sektor  industri  barang  konsumsi  yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia digunakan dalam penelitian sebagai populasi dan sampel.  Analisis  jalur  digunakan  sebagai  metode  analisis  data.  Hasil  penelitian yang  diperoleh  menunjukkan  bahwa  efisiensi  pengelolaan  modal  kerja  terutama pada  pengelolaan  kas  bukan  menjadi  salah  satu  prioritas  utama  perusahaan  yang sedang  berkembang  untuk  meningkatkan  profitabilitas.  Profitabilitas  tidak memediasi pengaruh siklus perubahan kas terhadap nilai perusahaan. Disimpulkan bahwa  pasar  lebih  menilai  bagaimana  perusahaan  dapat  melakukan  perbaikan pengelolaan  likuiditas  dengan  baik  terutama  pada  modal  kerjanya  daripada  hanya melihat profitabilitasnya karena jika kondisi likuiditas perusahaan baik, maka pasti akan berdampak positif pada profitabilitas.
Kata Kunci : modal kerja; siklus perubahan kas; profitabilitas; nilai perusahaan

## Abstract
In  general,  efficiency  in  firm’s  working  capital  management  can  increase profitability  and  firm  value.  However,  at  a  certain  time  working  capital management  without efficiency  can  increase  profitability  and  firm  value.  There  is an  trend  of  increasing  use  of  working  capital  in  consumer  goods  industry  sector firms in 2009 to 2013 that are interesting to study. This study aims to analyze the direct  effects  of  the  cash  conversion  cycle  on  profitability  and  firm  value.  In addition,  indirect  effects  of  the  cash  conversion  cycle    on  firm  value  through profitability are also examined. A total of 23 firms in the consumer goods industry sector  listed  on  the  Indonesia  Stock  Exchange  were  used  in  this  study  as populations and samples. Path analysis was used as a method of data analysis. The research  results  obtained  indicate  that  the  efficiency  of  working  capital
management,  especially  in  cash  management  is  not  one  of  the  main  priorities  of developing  firms  to  increase  its  profitability.  Profitability  does  not  mediate  the effect of the cash conversion cycle on firm value. It was concluded that the market is  more  assessing  how  firms  can  make  improvements  in its liquidity  management, especially in working capital rather than just looking at its profitability because if the  firm's  liquidity  conditions  is  good,  it  will  definitely  have  a  positive  impact  on profitability.
Keywords: working capital; cash conversion cycle; profitability; firm value
Received: 2022-01-20; Accepted: 2022-02-05; Published: 2022-02-20

## Pendahuluan
Efisiensi  pengelolaan  modal  kerja  pada  umumnya  dianggap  sebagai  suatu  hal yang  penting  dalam  kegiatan  operasional  perusahaan  karena  dapat  meningkatkan kemampuan  menghasilkan  laba  dan  nilai  perusahaan (Brigham,  E.  F.  dan  Ehrhardt, 2011) . Terutama dalam menghadapi masa-masa krisis, perusahaan akan cenderung lebih menekankan  pentingnya  efisiensi  pengelolaan  modal  kerjanya  agar  dapat  menjaga perolehan  laba  perusahaan (Enqvist,  Graham,  &  Nikkinen,  2014) ; (Tsuruta,  2019) . Namun, pada kondisi tertentu, perusahaan dapat tidak menerapkan efisiensi pengelolaan modal  kerja  jika  dalam  kondisi  mengembangkan  bisnisnya  agar  dapat  mendongkrak tingkat  penjualan (Vernimmen,  Quiry,  &  Le  Fur,  2022) selama  manfaat  kelonggaran pengelolaan  tersebut  lebih  tinggi  daripada  peningkatan  biaya  investasi  modal  kerjanya (Deloof, 2003) .
Gambar 1
Grafik Pergerakan Indeks Industri Dasar, Indeks Aneka Industri dan Indeks

## Barang Konsumsi
Keterangan: Diambil dari penutupan nilai indeks masing-masing sektor setiap akhir tahun.
Sumber: Bursa Efek Indonesia, 2019
Perusahaan yang terdaftar di sektor industri makanan dan minuman Bursa Efek Indonesia  merupakan  salah  satu  sektor  favorit  para  investor.  Pasca  krisis  keuangan global  yang  sempat  terjadi  pada  tahun  2008-2009  dan  selama  pemulihan  krisis  lima tahun berikutnya, nilai indeks sektor ini meningkat pesat jika dibandingkan dengan dua
sektor  industri  lainnya.seperti  yang  ditunjukkan  pada  Gambar  1.  Peningkatan  nilai  ini menunjukkan adanya perkembangan yang signifikan pada perusahan-perusahaan dalam sektor  tersebut.  Selain  adanya  peningkatan  nilai,  perusahaan  sektor  industri  barang konsumsi juga menunjukkan adanya peningkatan modal kerja bersih perusahaan seperti yang tertera pada Tabel 1. Hal ini menunjukkan bahwa perusahaa-perusahaan di sektor tersebut terindikasi tidak menerapkan efisiensi modal kerja. Namun, peningkatan modal kerja  bersih  tersebut  juga  diikuti  peningkatan  pada  penjualan  dan  laba  bersih perusahaan.

## Tabel 1
Tingkat Rata-rata Modal Kerja Bersih, Penjualan dan Laba Bersih Perusahaan Sektor Industri Barang Konsumsi (dalam Ratusan Jutaan Rupiah)
2009 2010 2011 2012 2013 Modal kerja Bersih 1.336 1.543 1.830 2.114 2.537 Penjualan 5.181 6.180 7.201 8.423 9.692 Laba Bersih 526 704 866 853 972 Sumber: Data diolah (2019) dari Laporan Keuangan Perusahaan-perusahaan  Sektor Industri Barang Konsumsi 2009-2013
Pengukuran  efisiensi  pengelolaan  modal  kerja  perusahaan  secara  menyeluruh dapat  dilakukan  dengaan  menggunakan  konsep  siklus  perubahan  kas (Deloof,  2003) . Semakin  pendek  siklus  perubahan  kas  suatu  perusahaan  menunjukaan  semakin  efisien pula  pengelolaan  modal  kerjanya.  Pemendekan  siklus  perubahan  kas  dapat  dilakukan dengan  cara  menagihan  piutang  para  pelanggan  lebih  cepat,  mengurangi  jumlah persediaan yang dimiliki dan mengupayakan untuk menunda pembayaran utang kepada pemasok.
Dari hasil beberapa penelitian terdahulu diperoleh hasil yang berbeda mengenai hubungan  pengelolaan  modal  kerja  secara  langsung  pada  profitabilitas  dan  nilai perusahaan.  Beberapa  hasil  penelitian  mendukung  teori  bahwa  semakin  pendek  siklus perubahan  kas,  tingkat  kemampuan  menghasilkan  laba  perusahaan  juga  semakin meningkat (Enqvist  et  al.,  2014) .  Begitu  pula  dengan  nilai  perusahaan  yang  semakin meningkat dengan adanya pemendekan siklus perubahan kas (Mohamad & Saad, 2010) . Namun ada pula yang menemukan bahwa semakin panjang siklus perubahan kas suatu perusahaan, semakin meningkat pula kemampuan menghasilkan laba  (Abuzayed, 2012) dan nilai perusahaan (Vural, Sökmen, & Çetenak, 2012) .
Penelitian  yang  mengaitkan  hubungan  siklus  perubahan  kas  dengan  kinerja perusahaan  melalui  nilai  perusahaan  juga  masih  terbatas.  Sesuai  dengan  pernyataan (Fama & French, 2000) , (Brigham, E. F. dan Ehrhardt, 2011) serta (Juliano Ribeiro De Almeida  &  Eid  Jr,  2014) yakni  jika  kemampuan  menghasilkan  laba  perusahaan meningkat  dengan  adanya  efisiensi  pengelolaan  modal  kerjanya,  maka  peningkatan kemampuan  menghasilkan  laba  tersebut  tentu  dapat  meningkatkan  pula  nilai perusahaan.  Dalam  penelitian  terdahulu,  ditemukan  hasil  yang  tidak  signifikan  antara siklus perubahan kas terhadap nilai perusahaan (Abuzayed, 2012) ; (Vural et al., 2012)
yang  memberikan  celah  penelitian  bahwa  adanya  kemungkinan  investor  menilai likuiditas perusahaan melalui penilaian profitabilitasnya.
Berdasarkan  pemaparan  yang  ada,  terdapat  beberapa  poin  rumusan  masalah yang  menarik  untuk  diteliti.  Pertama,  meneliti  hubungan  siklus  perubahan  kas  dengan profitabilitas. Kedua, meneliti hubungan siklus perubahan kas dengan nilai perusahaan. Ketiga  meneliti  hubungan  profitabilitas  dengan  nilai  perusahaan.  Keempat,  meneliti hubungan  tidak  langsung  antara  siklus  perubahan  kas  dengan  nilai  perusahaan  melalui profitabilitas  yang  sebelumnya  belum  pernah  diteliti  oleh  peneliti-penelitian terdahulu. Oleh  karena  itu,  penelitian  ini  bertujuan  untuk  meneliti  pengaruh  langsung  siklus perubahan  kas  terhadap  profitabilitas  dan  nilai  perusahaan  serta  pengaruh  tidak langsungnya  terhadap  nilai  perusahaan  melalui  profitabilitas  pada  perusahaan- perusahaan berkembang.

## Metode Penelitian
Penelitian  ini  menggunakan  pendekatan  kuantitatif  dengan  jenis  penelitian eksplanatori.  Analisis  jalur  digunakan  sebagai  metode  analisis  data  untuk  menguji pengaruh  variabel  mediasi.  Ilustrasi  kerangka  konsep  dan  diagram  analisis  jalur disajikan  pada  Gambar  2.  Terdapat  dua  persamaan  regresi  yang  menunjukkan hubungan-hubungan  variabel  yang  diuji  dalam  penelitian.  Persamaan  regresi  pertama menguji variabel eksogen terhadap variabel mediasi, sedangkan regresi kedua menguji variabel  eksogen  dan  variabel  mediasi  terhadap  variabel  endogen  yang  dijelaskan sebagai berikut.
(1)  Z = α + ρ ZX + ε 1 (2)  Y = α + ρ YX +  ρ YZ + ε 2

## Gambar 2 Diagram Model Analisis Jalur
Keterangan, ρ: koefisien  jalur  ( path  coefficient )  yang  menyatakan  hubungan  pengaruh langsung;  Ρ ZX :  menyatakan  besarnya  hubungan  pengaruh  langsung  X terhadap  Z;  Ρ Yx :  menyatakan  besarnya  hubungan  pengaruh  langsung  X terhadap  Y;  Ρ YZ :  menyatakan  besarnya  hubungan  pengaruh  langsung  Y teradap  Z;  Ρ ZX ·  ρ YZ :  menyatakan  besarnya  pengaruh  tidak  langsung  X terhadap Y melalui Z; Ε n : jumlah varian variabel endogen yang tidak dapat dijelaskan variabel eksogen.
ρ YZ ρ Z x Siklus Peruahan Kas (X) Profitabillitas (Z) Nilai Perusahaan (Y) ε1 ε2 ρ Z x· ρ YZ ρ Y x
Analisis jalur perlu dilakukan beberapa pengujian asumsi yaitu hubungan linier tidaknya antar variabel yang diteliti, model berbentuk rekursif atau menunjukkan aliran kausal  satu  arah,  variabel  diukur  tanpa  kesalahan,  variabel  endogen  minimal  berskala interval dan model sesuai dengan teori yang relevan (Solimun, 2002) . Tahap selanjutnya melakukan uji regresi dan pemeriksaan validitas model melalui penghitungan koefisien determinasi total ( . Koefisien tersebut dihitung dengan nilai satu dikurangi perkalian dari kuadrat nilai galat (P 2 ep ) masing-masing persamaan regresi dimana nilai galat atau diperoleh melalui rumus ε n = .
Setelah  dilakukan  pengujian  asumsi,  uji  regresi  dan  pemeriksaan  validitas model,  maka  akan  didapat  hasil  dari  uji  pengaruh  langsung  antar  variabel  penelitian baik  dari  nilai  koefisien standardized yang  merupakan  koefisien  jalur  (ρ)  maupun tingkat  signifikansinya.  Pengujian  pengaruh  tidak  langsung  melalui  uji  mediasi    dapat dilakukan  dengan  menggunakan  Uji  Sobel (Preacher,  2010) .  Dari  Uji  Sobel  tersebut dapat diperoleh nilai t-hitung dan nilai signifikansi dari pengaruh tidak langsung suatu variabel, sedangkan nilai koefisien tidak langsung diperoleh melalui perkalian koefisien standardized pengaruh langsungnya.
Penelitian  ini  menggunakan  perusahaan  sektor  industri  barang  konsmsi  yang terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI)  dengan  periode  penelitian  tahun  2009-2013 sebagai obyek penelitian. Terdapat 38 perusahaan sektor industri barang konsumsi yang diseleksi  sehingga  diperoleh  populasi  penelitian  sebanyak  23  perusahaan  berdasarkan kelengkapan  data  selama  periode  penelitian,  persamaan  karakteristik  perusahaan  dan tidak  terdapat  data outlier .  Perusahaan  rokok  dan  perusahaan  peralatan  rumah  tangga dikeluarkan  dari  populasi  karena  tidak  tergolong  barang  konsumsi  dengan  pergerakan cepat  ( Fast  Moving  Consumer  Goods /FMCG).  Metode  sensus  digunakan  dalam pengambilan  sampel  sehingga  seluruh  jumlah  populasi  penelitian  dijadikan  sebagai sampel  dengan  unit  analisis  sejumlah  115  observasi.  Metode  pengumpulan  data menggunakan metode dokumentasi karena sumber data yang digunakan merupakan data sekunder  dengan  jenis  data  kuantitatif.  Data  diperoleh  melalui  laporan  keuangan  yang sudah diaudit dan laporan tahunan perusahaan yang diperoleh dari database BEI.
Definisi operasional variabel penelitian dan pengukurannya disajikan pada Tabel 2.  GOP  digunakan  sebagai  pengukuran  profitabilitas  karena  dalam  penelitian  ini  ingin berfokus  pada  pengukuran  kinerja  operasional (Enqvist  et  al.,  2014) .  Nilai  perusahaan diukur  dengan  Tobin’s  Q  karena    menggambarkan  bagaimana  pasar  melakukan ekspektasi nilai masa depan melalui penilaian manajemen modal kerja yang dilakukan oleh perusahaan (Abuzayed, 2012) ; (Kroes & Manikas, 2014) .
Tabel 2 Definsi Operasional Variabel Penelitian dan Pengukuran Variabel Penelitian Variabel Proksi Pengukuran Acuan Mediasi Profitabilitas (Z) merupakan kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba dari kegiatan operasional. Gross operating profit (GOP) (Sales – Cost of Good Sold) / (Total Asset – Financial Asset) (data dalam persentase) (Abuzayed, 2012)

## Endogen
Nilai Perusahaan (Y) merupakan penilaian kinerja masa lalu dan prospek perusahaan di masa yang akan datang.
Tobin’s Q
(Market Value of
Equity + Book Value of Liability) / Book Value of Assets (data dalam persentase) (Mohamad & Saad, 2010) Eksogen Siklus perubahan kas  (X)
merupakan rentang waktu antara pengeluaran kas untuk membayar bahan baku dan tenaga kerja serta penerimaan kas dari penjualan produk Cash conversion cycle periode persediaan + periode piutang - periode pembayaran utang (data dalam satuan hari) (Deloof, 2003) Sumber: Data diolah, 2019
Tabel 3

## Statistik Deskriptif Variabel Penelitian
Variabel N Rata-rata  Deviasi Standar  Minimum  Maksimum Siklus Perubahan Kas 115 60 54 -32 261 Profitabilitas 115 0,86 0,67 -0,78 2,62 Nilai perusahaan 115 2,78 3,32 0,31 15,54 Siklus Perubahan Kas (ln)  115 4,38 0,68 1,39 5,69 Profitabilitas (ln) 115 1,34 0,17 0,80 1,73 Nilai perusahaan (ln) 115 1,65 0,41 1,20 2,92 Sumber: Data diolah, 2015

## Hasil dan Pembahasan

## A. Hasil Penelitian
Hasil  statistik  deskriptif  pada  Tabel  3  memberikan  penjelasan  bahwa  nilai standar  deviasi  pada  siklus  perubahan  kas  dan  nilai  perusahaan  sangatlah  tinggi karena  di  atas  1,0.  Hasil  tersebut  menunjukkan  data  yang  sangat  heterogen.  Nilai profitabilitas  perusahaan  menunjukkan  data  yang  cukup  homogen  karena  nilai standar  deviasinya  kurang  dari  1,0.  Untuk  menghindari  terjadinya  pelanggaran asumsi  klasik  dan  membuat  data  lebih  homogen,  data  setiap  variabel  dikonversi menjadi  bentuk logaritma natural (ln) (Ghozali, 2009) .
Tabel  4  memberikan  informasi  bahwa  perusahaan-perusahaan  sub  sektor industri  barang  konsumsi  rata-rata  memiliki  siklus  perubahan  kas  yang  panjang setiap tahun. Perusahaan sub sektor makanan dan minuman memiliki rata-rata siklus paling  pendek  diikuti  farmasi  serta  kosmetik  dan  kebutuhan  rumah  tangga.  Setiap sub sektor terjadi kenaikan dan penurunan siklus yang tidak terlalu signifikan setiap tahun. Dari sisi profitabilitas, dampak dari kenaikan dan penurunan siklus perubahan kas  juga  memberikan  dampak  kenaikan  maupun  penurunan  nilai  yang  tidak signifikan pula pada masing-masing sub sektor.   Kecuali, nilai perusahaan tiap-tiap sub sektor yang  cukup terlihat  ada kenaikan per tahunnya.

## Tabel 4

## Rata-rata Penghitungan Data Per Sub Sektor
Sub Sektor Rata-rata per tahun 2009 2010 2011 2012 2013 Siklus Perubahan Kas (dalam Hari) Makanan dan Minuman 47 73 71 45 38 Farmasi 60 54 62 67 60 Kosmetik   dan Kebutuhan Rumah Tangga 75 79 84 83 75 Profitabilitas (dalam Persen) Makanan dan Minuman 0,63 0,41 0,69 0,54 0,74 Farmasi 1,32 1,23 1,18 1,22 1,07 Kosmetik dan Kebutuhan Rumah Tangga 1,31 1,07 1,18 1,27 1,09 Nilai Perusahaan (dalam Persen) Makanan dan Minuman 1,84 2,33 2,26 3,33 3,58 Farmasi 1,28 1,69 1,78 2,35 2,06 Kosmetik  dan Kebutuhan Rumah Tangga 4,71 5,78 5,49 5,48 5,99
Sumber:Data diolah, 2015
Gambar 3
Grafik Siklus Perubahan Kas dan Komponennya (dalam Hari)
Sumber: Data diolah, 2019
Jika  dilihat  pada  Gambar  3,  dapat  terlihat  lebih  jelas  rata-rata  kenaikan  dan penurunan siklus perubahan kas perusahaan sektor industri barang konsumsi secara menyeluruh  setiap  tahunnya.  Pada  tahun  2009  –  2011,  siklus  perubahan  kas perusahaan terlihat mengalami perpanjangan waktu. Kemudian terjadi, pemendekan siklus  di  dua  tahun  berikutnya  (2012-2013).  Selama  lima  tahun  setelah  terjadinya krisis,  terjadi  peralihan  dalam  pengelolaan  modal  kerja  perusahaan  dimana  pada tahun 2009-2011 perusahaan tidak melakukan efisensi pengelolaan modal kerja dan tahun 2012-2013 perusahaan mulai berupaya untuk melakukan efisiensi.

## Gambar 4

## Grafik Gross Operating Profit (GOP) dan Tobin’s Q (dalam Persen)
Sumber: Data diolah, 2019
Efek  peralihan  atau  perbaikan  pengelolaan  modal  kerja  perusahaan  sektor industri  barang  konsumsi  sepertinya  belum  terlalu  berdampak  pada  tingkat profitabilitas  perusahaan.  Hal  tersebut  terlihat  pada  pola  grafik  nilai  GOP  pada Gambar  4  yang  cenderung  tetap  atau  stabil  selama  lima  tahun.  Namun,  upaya perbaikan  pengelolaan  yang  dilakukan  oleh  perusahan  melalui  efisien  pengelolaan modal  kerja  pada  tahun  2012-2013  tampak  diapresiasi  pasar.  Apresiasi  tersebut tampak  terlihat  pada  semakin  meningkatnya  nilai  perusahaan  yang  diwakili  oleh kenaikan nilai Tobin’s Q pada Gambar 4.

## Tabel 5 Hasil Uji Linieritas Hubungan Antar Variabel
Hubungan Antar Variabel Hasil Uji Kesimpulan Siklus  Perubahan  Kas  (LnX)  dengan profitabilitas (LnZ) Liniearity : 0,556 Deviation from Liniearity : 0,601 Linier Profitabilitas  (LnZ)  dengan  nilai  perusahaan (LnY) Liniearity : 0,000 Deviation from Liniearity : 0,034 Linier Siklus  Perubahan  Kas  (LnX)  dengan  nilai perusahaan (LnY) Liniearity : 0,001 Deviation from Liniearity : 0,448 Linier
Keterangan: Signifikansi pada 5%
Sumber: Data diolah, 2015

## Tabel 6 Koefisien Determinasi Total
Sumber: Data diolah, 2019
Tabel  5  dan  Tabel  6  menunjukkan  hasil  uji  linieritas  dan  uji  regresi  untuk menemukan  nilai  koefisien  determinasi  total.  Kriteria  terpenuhinya  uji  asumsi linieritas dapat terjadi jika nilai linierity < α (0,05) dan nilai deviation from linierity > α (0,05). Jika hanya salah satunya yang memenuhi, hubungan antar variabel tetap dianggap linier. Dari hasil uji linieritas, tampak hubungan antar variabel penelitian masih memenuhi asumsi linieritas sehingga dapat dilakukan uji regresi.
Dari hasil uji regresi pada dua persamaan diperoleh nilai koefisien determinasi (R 2 )  sebesar  0,3%  untuk  persamaan  regresi  pertama  dan  23,5%  untuk  persamaan regresi kedua. Kedua nilai koefisien determinasi tersebut digunakan untuk mencari nilai  galat  yang  digunakan  untuk  menghitung  nilai  koefisien  determinasi  total (R 2 m).  Tabel  6  menunujukkan  koefisien  determinasi  total  yang  diperoleh  sebesar 23,7%.  Artinya,  variabel  terikat  dalam  model  penelitian  dapat  dijelaskan  oleh variabel bebas sebesar 23,7%, sedangkan sisanya dijelaskan oleh variabel lain yang tidak diteliti dan adanya error .
Keterangan: *Signifikan pada 10%, **Signifikan pada 5%, ***Signifikan pada 1%

## Gambar 5 Model Hubungan Antar Variabel Penelitian
Sumber: Data diolah, 2019
Gambar  5  menjelaskan  model  hubungan  antar  variabel  yang  diteliti  beserta nilai  koefisien  dan  nilai  signifikansinya.  Selain  itu,  Gambar  5  juga  menjelaskan
Persamaan Regresi Pertama Uji F= 0,370; Sig. 0,544; α (0,05)
Persamaan Regresi Kedua
Uji F= 17,247; Sig. 0,000; α (0,05) LnX ke LnZ 0,003
LnX ke LnZ
LnZ ke LnY R 2
0,235 0,237 0,832*** (0,000) ( 0,015
(0,544)
ε1 ε2
Siklus Peruahan Kas (X)
Profitabillitas (Z)
Nilai Perusahaan (Y) 1,441 1,272 -0,206*** (0,000)
pengaruh  langsung  variabel  bebas  terhadap  variabel  terikat.  Pada  Tabel  8 menjelaskan pengaruh tidak langsung antara variabel bebas terhadap variabel terikat melalui variabel mediasi. Berikut ini merupakan hubungan penjelasan Gambar 5 dan Tabel 8 dengan pemenuhan uji hipotesis.
H1:  Semakin  pendek  siklus  perubahan  kas,  semakin  meningkatkan  profitabilitas secara signifikan.
Hasil pengujian yang dijelaskan dalam Gambar 5 menunjukkan nilai koefisien jalur  siklus  perubahan  kas  terhadap  profitabilitas  sebesar  0,015  dengan  nilai signifikansi probabilitas sebesar 0,554. Arah hubungan antar variabel menunjukkan hasil yang positif. Dari hasil pengujian tersebut, hubungan antara siklus perubahan kas terhadap profitabilitas tidak memenuhi kriteria signifikansi yang ditetapkan dan arah  hubungannya  seharusnya  memiliki  nilai  yang  negative,  sehingga  Hipotesis  1 ditolak.
H2: Semakin pendek siklus perubahan kas, semakin meningkatkan nilai perusahaan secara signifikan.
Hasil pengujian yang dijelaskan dalam Gambar 5 menunjukkan nilai koefisien jalur  siklus  perubahan  kas  terhadap  nilai  perusahaan  sebesar  0,206  dengan  nilai signifikansi probabilitas sebesar 0,000. Arah hubungan antar variabel menunjukkan hasil yang negatif. Dari hasil pengujian tersebut, hubungan antara siklus perubahan kas  terhadap  nilai  perusahaan  memenuhi  kriteria  signifikansi  yang  ditetapkan  dan arah hubungannya sesuai yakni negatif, sehingga Hipotesis 2 diterima.
H3:  Semakin  meningkat  profitabilitas  perusahaan,  semakin  meningkatkan  nilai perusahaan secara signifikan.
Hasil pengujian yang dijelaskan dalam Gambar 5 menunjukkan nilai koefisien jalur profitabilitas terhadap nilai perusahaan sebesar 0,832 dengan nilai signifikansi probabilitas  sebesar  0,000.  Arah  hubungan  antar  variabel  menunjukkan  hasil  yang positif.  Dari  hasil  pengujian  tersebut,  hubungan  antara  profitabilitas  terhadap  nilai perusahaan  memenuhi  kriteria  signifikansi  yang  ditetapkan  dan  arah  hubungannya sesuai yakni positif, sehingga Hipotesis 3 diterima.
H4:  Semakin  pendek  siklus  perubahan  kas,  secara  tidak  langsung  akan  semakin meningkatkan  nilai  perusahaan  secara  signifikan  melalui  peningkatan profitabilitas.
Hasil  pengujian  yang  dijelaskan  dalam  Tabel  8  menunjukkan  nilai  koefisien tidak langsung sebesar 0,012 antara siklus perubahan kas terhadap nilai perusahaan melalui  profitabilitas  dengan  nilai  signifikansi  probabilitas  sebesar  0,536.  Nilai koefisien pengaruh langsung juga lebih besar daripada nilai koefisien pengaruh tidak langsung.  Arah  hubungan  antar  variabel  menunjukkan  hasil  yang  positif  yang seharusnya  negatif.  Dari  hasil  pengujian  tersebut,  profitabilitas  tidak  dapat memediasi  pengaruh  siklus  perubahan  kas  terhadap  nilai  perusahaan,  sehingga Hipotesis 4 ditolak.

## Tabel 7 Perbandingan Pengaruh Langsung dan Tidak Langsung
Pengaruh Antar Variabel Pengaruh Kausal Langsung
Tidak Langsung
Melalui Profitabilitas Uji Sobel T-Hitung Sig. LnX ke LnY -0,206 0,015 x 0,832 = 0,012 0.619 0.536 T-tabel (0,05;114) 1,981 Sumber: Data diolah, 2019

## B. Pembahasan
Pada  hasil  pengujian  Hipotesis  1,  diperoleh  bukti  bahwa  perusahaan  sektor industri  barang  konsumsi  tidak  melakukan  efisiensi  pengelolaan  modal  kerjanya, tetapi  dampak  tidak  diterapkannya  efisiensi  tidak  memberikan  dampak  yang signifikan  untuk  meningkatkan  profitabilitas  perusahaan.  Hasil  ini  tidak  dapat mendukung teori secara umum maupun hasil penelitian terdahulu. Namun, hasil ini dapat menjelaskan bahwa pengelolaan kas bagi perusahaan bukan menjadi hal yang penting  bagi  perusahaan  sesuai  dengan  penjelasan (Tauringana  &  Afrifa,  2013) . Perusahaan  kemungkinan  memiliki  kas  yang  cukup  sehingga  lebih  mementingkan aspek  pengelolaan  modal  kerja  lainnya  seperti  pengelolaan  piutang,  persediaan barang  jadi  dan  utang  usahanya.  Disamping  itu,  jika  didasarkan  pada  pemaparan data  pada  Gambar  3,  terdapat  peralihan  kebijakan  perusahaan  yang  semula  tidak menerapkan  efisiensi  pengelolaan  modal  kerja  pada  tahun  2009  –  2011, mengupayakan  adanya  efisiensi  pengelolaan  modal  kerja  pada  tahun  2012-2013. Peralihan ini kemungkinan juga bisa menjadi penyebab tidak adanya kenaikan laba secara signifikan dan cenderung tetap seperti yang dipaparkan Gambar 4 pada nilai GOP sebagai pengukuran profitabilitas.
Dari  hasil  pengujian  Hipotesis  2,  diperoleh  bukti  bahwa  upaya  perusahaan untuk melaksanakan efisiensi pada pengelolaan modal kerjanya mendapat apresiasi pasar  sehingga  nilai  perusahaan  pun  meningkat  secara  signifikan.  Hasil  ini  sesuai dengan  teori  yang  dikemukakan (Brigham,  E.  F.  dan  Ehrhardt,  2011) serta (Damodaran,  2011) juga  hasil  penelitian (Mohamad  &  Saad,  2010 ) .  Seperti  pada pembahasan  Hipotesis  1,  perusahaan  sektor  industri  barang  konsumsi  selama periode  penelitian  berupaya  untuk  menerapkan  efisiensi  pengelolaan  modal  kerja. Meskipun tidak berdampak pada profitabilitasnya, pasar memberikan sikap apresiasi positif yang ditunjukkan pada kenaikan nilai Tobin’s Q dari tahun ke tahun sebagai ukuran  nilai  perusahaan  pada  Gambar  4  sebagai  dampak  adanya  perbaikan likuiditas.  Selain  itu,  pengaruh  negatif  signifikan  pada  hasil  pengujian  juga menunjukkan  bahwa  pasar  mementingkan  kondisi  likuiditas  perusahaan  dan bagaimana  penerapan  efisiensi  pengelolaan  modal  kerja  untuk  menilai  kinerja perusahaan.
Hasil pengujian Hipotesis 3, menunjukkan bahwa semakin meningkat tingkat profitabilitas perusahaan, semakin meningkatkan nilai perusahaan secara signifikan.
Hasil  ini  sesuai  dengan  teori  yang  dipaparkan  oleh (Fama  &  French,  2000) dan mendukung  pula  hasil  penelitian  yang  diperoleh (Carl  R.  Chen  &  Steiner,  2000) serta (L.  J.  Chen  &  Chen,  2011) .  Berdasarkan  hasil  tersebut,  perusahaan  sektor barang  konsumsi  sangat  diapresiasi  pasar  karena  secara  konsisten  dapat menghasilkan laba seperti yang terlihat pada nilai GOP di Gambar 4 yang cenderung stabil.  Kestabilan  dalam  perolehan  laba  ini  tentunya  akan  memberikan  kemudahan kepada  pasar  untuk  memprediksi  keuntungan  investasi  di  masa  yang  akan  datang. Dampaknya sama seperti yang dijelaskan oleh (Brigham, E. F. dan Ehrhardt, 2011) bahwa perusahaan dapat meningkatkan harga sahamnya jika  perusahaan melakukan kebijakan dividen yang stabil dan dapat diprediksi.
Hasil  pengujian  Hipotesis  4  menunjukkan  bahwa  profitabilitas  tidak  dapat memediasi  pengaruh  pemendekan  siklus  perubahan  kas  terhadap  nilai  perusahaan. Hasil ini tidak sesuai dengan teori yang diungkapkan oleh (Fama & French, 2000) , (Brigham, E. F. dan Ehrhardt, 2011) serta (Fernando Carvalho de Almeida, Lesca, & Canton,  2016) ; (Juliano  Ribeiro  De  Almeida  &  Eid  Jr,  2014) .  Hal  tersebut disebabkan  karena  tidak  adanya  pengaruh  yang  signifikan  pada  hubungan  siklus perubahan  kas  terhadap  profitabilitas.  Jika  dihubungkan  dengan  penjelasan Hipotesis  2,  pasar  lebih  mengapresiasi  secara  langsung  adanya  perbaikan pengelolaan  manajemen  modal  kerja  yang  dilakukan  perusahaan  sektor  industri barang  konsumsi  daripada  menilai  kinerja  dari  sisi  profitabilitas.  Dengan  adanya perbaikan  kinerja  dari  sisi  likuiditas  dan  pengelolaan  modal  kerja  yang  lebih  baik, tingkat profitabilitas perusahaan tentu diharapkan bisa lebih meningkat lagi di masa yang  akan  datang.  Jika  profitabilitas  meningkat,  tentu  nilai  perusahaan  juga  akan semakin meningkat.

## Kesimpulan
Berdasarkan pemaparan hasil dan pembahasan penelitian sebelumnya, diperoleh beberapa  kesimpulan,  yaitu:  1).  Perusahaan  yang  sedang  melakukan  perbaikan pengelolaan  modal  kerja  dengan  cara  efisiensi  kemungkinan  akan  menemui  kendala terkait dengan profitabilitasnya karena efeknya perbaikan tersebut masih belum terlihat pada  peningkatan  kemampuan  menghasilkan  laba.  2).  Perusahaan  yang  melakukan perbaikan  pengelolaan  modal  kerja  agar  lebih  efisien  akan  mendapat  respom  yang positif dari pasar karena adanya upaya perusahaan untuk memperbaiki kinerja dari segi likuiditasnya.  3).  Perusahaan  yang  dapat  menghasilkan  laba  dan  mengelola  labanya dengan baik tentu mendapat respon yang positif  dari pasar. 4). Selama awal perbaikan pengelolaan  modal  kerja  agar  menjadi  efisien,  pasar  akan  lebih  memilih  langsung menilai  kinerja  perusahaan  dari  segi  likuiditasnya  daripada  profitabilitas.  Tujuannya agar pasar dapat memastikan bahwa proses perbaikan pengelolaan modal kerja berjalan dengan  baik.  Jika  perusahaan  sudah  menerapkan  pengelolaan  modal  kerja  yang  baik, profitabilitas  perusahaan  diharapkan  dapat  meningkat  yang  tentunya  juga  akan meningkatkan nilai perusahaan.
Pengelolaan  modal  kerja  secara  efisien  memang  diperlukan  untuk  menjaga likuiditas  perusahaann.  Namun,  ada  kalanya  perusahaan  memilih  untuk  tidak menerapkan  efisiensi  pada  pengelolaan  modal  kerja  dalam  kondisi  tertentu.  Terlalu efisien dalam pengelolaan modal kerja mungkin dapat membuat perusahaan kehilangan pelanggan,  tetapi  jika  terlalu  longgar  perusahaan  juga  sulit  untuk  mendapatkan  laba. Oleh  karena  itu,  suatu  tantangan  bagi  perusahaan  untuk  mengetahui  waktu  yang  tepat untuk mengambil kebijakan terkait pengelolaan modal kerja.

## BIBLIOGRAFI
Abuzayed,  Bana.  (2012).  Working  capital  management  and  firms’  performance  in emerging  markets:  the  case  of  Jordan. International  Journal  of  Managerial Finance . Google Scholar
Brigham,  E.  F.  dan  Ehrhardt,  M.  C.  (2011). Financial  Management:  Theory  and Practice (13th editi). South-Western Cengage Learning. USA. Google Scholar
Chen,  Carl  R.,  &  Steiner,  Thomas  L.  (2000).  Tobin’sq,  managerial  ownership,  and analyst  coverage:  A  nonlinear  simultaneous  equations  model. Journal  of Economics and Business , 52 (4), 365–382. Google Scholar
Chen,  L.  J.,  &  Chen,  S.  Y.  (2011).  The  influence  of  profitability  on  firm  value  with capital  structure  as  the  mediator  and  firm  size  and  industry  as  moderators. Investment  Management  and  Financial  Innovations ,  (8,  Iss.  3),  121–129. Google Scholar
Damodaran,  Aswath.  (2011). Applied  Corporate  Finance (Third  Edit).  John  Wiley  & Sons, Inc. USA. Google Scholar
De  Almeida,  Fernando  Carvalho,  Lesca,  Humbert,  &  Canton,  Adolpho  W.  P.  (2016). Intrinsic  motivation  for  knowledge  sharing–competitive  intelligence  process  in  a telecom company. Journal of Knowledge Management . Google Scholar
De  Almeida,  Juliano  Ribeiro,  &  Eid  Jr,  William.  (2014).  Access  to  finance,  working capital  management  and  company  value:  Evidences  from  Brazilian  companies listed  on  BM&FBOVESPA. Journal  of  Business  Research , 67 (5),  924–934. Google Scholar
Deloof, Marc. (2003). Does working capital management affect profitability of Belgian firms? Journal  of  Business  Finance  &  Accounting , 30 (3‐4),  573–588. Google Scholar
Enqvist,  Julius,  Graham,  Michael,  &  Nikkinen,  Jussi.  (2014).  The  impact  of  working capital  management  on  firm  profitability  in  different  business  cycles:  Evidence from Finland. Research in International Business and Finance , 32 , 36–49. Google Scholar
Fama, Eugene F., & French, Kenneth R. (2000). Testing Trade-off and Pecking Order Theory Predictions about Dividend and Debt . Working paper. Google Scholar
Ghozali,  Imam.  (2009).  Ekonometrika:  teori,  konsep  dan  aplikasi  dengan  SPSS  17. Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro , 50 . Google Scholar
Kroes,  James  R.,  &  Manikas,  Andrew  S.  (2014).  Cash  flow  management  and manufacturing  firm  financial  performance:  A  longitudinal  perspective. International Journal of Production Economics , 148 , 37–50. Google Scholar
Mohamad, Nor Edi Azhar Binti, & Saad, Noriza Binti Mohd. (2010). Working capital management:  The  effect  of  market  valuation  and  profitability  in  Malaysia. International Journal of Business and Management , 5 (11), 140. Google Scholar
Preacher, K. J. (2010). Calculation for The Sobel Test: An Interactive Calculation Tool for Mediation Test . Google Scholar
Solimun,  M.  S.  (2002).  Structural  Equation  Modelling  (SEM)  Lisrel  dan  Amos. Malang: Fakultas MIPA Universitas Brawijaya . Google Scholar
Tauringana, Venancio, & Afrifa, Godfred Adjapong. (2013). The relative importance of working capital management and its components to SMEs’ profitability. Journal of Small Business and Enterprise Development . Google Scholar
Tsuruta,  Daisuke.  (2019).  Working  capital  management  during  the  global  financial crisis: Evidence from Japan. Japan and the World Economy , 49 , 206–219. Google Scholar
Vernimmen, Pierre, Quiry, Pascal, & Le Fur, Yann. (2022). Corporate finance: theory and practice . John Wiley & Sons. Google Scholar
Vural, Gamze, Sökmen, Ahmet Gökhan, & Çetenak, Emin Hüseyin. (2012). Affects of working  capital  management  on  firm’s  performance:  Evidence  from  Turkey.
International  Journal  of Economics  and  Financial  Issues , 2 (4),  488–495. Google Scholar
Copyright holder: Dita Roosemella Paramadina (2022)

## First publication right:
Syntax Literate: Jurnal Ilmiah Indonesia
This article is licensed under: