## KEMAMPUAN PASAR DALAM MEMPREDIKSI LABA MASA MENDATANG MELALUI KEBIJAKAN DIVIDEN KAS PERUSAHAAN

## Azolla Degita Azis
Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Ibn Khaldun Bogor, Indonesia
azolladegita@gmail.com
Abstract  – The  aim  of  this  study  is  to  examine  whether  cash  dividend  policy  by  the  firm (dividend smoothing  and initiation) can affect to  the ability of  stock market  to predict future earnings (FERC) using panel data of manufacturing company in Indonesia with the research period 2011-2012. The result shows that firms that paid their dividend with smooth and stabil during  certain  period  of  time,  it  can  increase  the  ability  of  stock  market  to  predict  future earnings  of  the  firm.  In  addition,  if  a  firm  has  initiate  to  pay  their  dividend  in  the  current year,  it  will  increase  the  informativeness  about  firm’s  current  earnings  rather  than  future earnings. This research findings could be as  an additional literature in financial accounting and  capital  market,  and  also for   practitioners  in  manufacturing  company  in  Indonesia  that dividends still can providing relevant information about future earnings to the market.
Keywords: Dividend Smoothing and Initiation, Cash Dividend, Future Earnings Response
Abstrak –  Penelitian  ini  menginvestigasi  mengenai  pengaruh  dari  kebijakan  dividen  kas perusahaan  (stabilitas  dan  inisiasi  dividen)  dapat  berpengaruh  terhadap  kemampuan  pasar dalam  memprediksi  laba  masa  mendatang (FERC) dengan  menggunakan sampel perusahaan manufaktur  di  Indonesia  dalam  periode  waktu  2011-2012.  Hasilnya  menunjukkan  bahwa perusahaan yang membagikan dividennya secara stabil selama tiga tahun berturut-turut, dapat meningkatkan  kemampuan  pasar  dalam  memprediksi  laba  masa  mendatang  perusahaan. Selain itu, apabila suatu perusahaan berinisiasi untuk membagikan dividennya pada tahun saat ini,  maka  akan  meningkatkan  relevansi  informasi  laba  masa  kini  perusahaan  dibandingkan masa  mendatang. Hasil dari penelitian  ini dapat menjadi tambahan  literatur dalam  akuntansi keuangan  dan  pasar  saham,  dan  juga  memberikan  informasi  bagi  para  praktisi  di  Indonesia bahwa informasi pembagian dividen masih relevan untuk memprediksi laba masa mendatang perusahaan.
Kata Kunci : Stabilitas dan Inisiasi Dividen, Dividen Kas, Prediksi Laba Masa Mendatang

## 1. PENDAHULUAN
Pengumuman  pembagian  dividen  dalam  Rapat  Pemegang  Umum  Saham  (RUPS) seringkali  menjadi  sorotan  bagi  para  pemegang  saham  dan  manajemen  perusahaan. Pembayaran dividen yang tinggi kepada para pemegang saham dapat direspon positif maupun negatif oleh pihak yang berbeda. Dalam teori sinyal ( signalling theory ), besaran dividen yang dibagikan  oleh  perusahaan  dapat  direspon  cepat  dan  menjadi  sinyal  bagi  para  pelaku  pasar modal  untuk  menilai  kinerja  dan  prospek  laba  di  masa  mendatang  perusahaan  tersebut (Bhattacharya, 1979).
Dividen bukan hanya menjadi sorotan bagi pemegang saham, manajemen perusahaan, dan  pelaku  pasar  modal,  namun  juga  telah  menjadi  topik  yang  menarik  untuk  diteliti  dari berbagai sudut pandang, terutama dilihat dari dampak kebijakan pembagian dividen terhadap reaksi  pasar  dan  pemegang  saham  di  berbagai  negara  seperti  yang  dilakukan  oleh    Shyu (2007), Hussainey & Walker (2009), Vieira (2011), Wet & Mpinda (2013), Asiri (2014).
Kebijakan  dividen  yang  menjadi  fokus  utama  dalam  penelitian  ini  yaitu  inisiasi  dan stabilitas pembagian dividen yang dilakukan perusahaan.  Penelitian ini mengambil sampel  di industri  manufaktur  yang  terdaftar  di  bursa  di  Indonesia,  karena  Indonesia  memiliki karakteristik  yang  unik  dalam  pembagian  dividennya.  Selain  itu,  sektor  industri  manufaktur memiliki  karakteristik  yang  sama  dalam  hal  kebijakan  dan  regulasi  pemerintahnya dibandingkan  industri  lainnya  di  Indonesia.  Karakteristik  pembagian  dividen  perusahaan  di Indonesia  juga  menjadi  salah  satu  alasan  pengambilan  sampel  di  Indonesia,  karena kebanyakan  perusahaan  di  Indonesia  membagikan  dividennya  dalam  bentuk cash  dividend yang  diumumkan  pada  RUPST  dan  dapat  dibagikan  secara  final  maupun  interim  (Pasal  71 UU PT No. 40 Tahun 2007).
Stabilitas dividen menjadi fokus dalam penelitian ini dikarenakan terdapat hasil survei di  163  perusahaan  terkait  dengan  kebijakan  dividen  perusahaan  yang  telah  dilakukan  oleh Baker  &  Powell  (2012)  menunjukkan  bahwa,  manajemen  perusahaan  di  Indonesia  berusaha untuk  membagikan dividen secara stabil dari tahun  ke tahun, karena  manajemen perusahaan percaya  bahwa  besaran  pembagian  dividen  kepada  pemegang  saham  dapat  mempengaruhi tingkat ekspektasi  investor mengenai  laba perusahaan  di  masa kini dan  masa  mendatang dan berdampak  pada  nilai  perusahaan  serta  harga  saham.  Selain  itu,  dalam  penelitian  ini  juga dibahas  mengenai  inisiasi  pembagian  dividen  oleh  perusahaan  seperti  yang  dilakukan  dalam penelitian Hanlon et al. (2007).
Pembagian  dividen  seringkali  dikaitkan  dapat  mempengaruhi  ekspektasi  laba  masa mendatang  di  suatu  perusahaan.  Dalam  beberapa  penelitian  terdahulu,  seperti  Hanlon et  al. (2007),  Hussainey  &  Walker  (2009),  serta  Kuo  (2013)  telah  menguji  pengaruh  dari pembagian  dividen  ke  prediksi  laba  perusahaan  di  masa  mendatang  (FERC  atau Future Earnings  Response  Coefficient ).  Namun,  Hanlon et  al. (2007)  dan  Kuo  (2013)  memiliki pendekatan  dan  pengukuran  yang  berbeda,  Hanlon et  al. (2007)  menguji  bagaimana  respon pasar  dalam  memprediksi  laba  masa  mendatang  melalui  inisiasi  pembagian  dividen  antara perusahaan  yang  membayarkan  dan  tidak  membayarkan  dividennya  di  Amerika  Serikat. Sedangkan  Kuo  (2013),  melihat  dari  dampaknya  apabila  suatu  perusahaan  membagikan dividennya dengan  jenis dividen  yang berbeda sesuai dengan kebijakan perusahaan tersebut, yaitu  melalui stock  dividend dan cash  dividend di  Taiwan.  Hussainey  &  Walker  (2009) menguji dengan pendekatan pengungkapan dividen yang dilakukan oleh perusahaan ( dividend disclosure index ).
Namun  demikian,  masih  terdapat  beberapa  keterbatasan  dalam  penelitian-penelitian sebelumnya  yaitu  pertama,  dalam  melihat  kemampuan  pasar  dalam  memprediksi  laba  masa mendatang  belum  ada  yang  menguji  dampak  dari  stabilitas  dan  konsistensi  pembagian dividen,  dimana  karakteristik  ini  terjadi  di  Indonesia  (Baker  &  Powell,  2012).  Kedua,  hasil dari  penelitian  tersebut  tidak  dapat  di  generalisir  untuk  diambil  kesimpulan  yang  sama  di Indonesia. Sehingga dalam penelitian  ini  bermaksud untuk  memperluas penelitian-penelitian empiris  sebelumnya  dengan  mengkaji  dua  hal  utama  yang  terkait  dalam  karakteristik kebijakan  dividen  di  Indonesia,  yaitu  stabilitas  dan  inisiasi  pembagian  dividen  terhadap kemampuan pasar dalam prediksi laba masa mendatang perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia dengan menggunakan pendekatan FERC ( Future Earnings Response Coefficient ) yang telah dimodifikasi oleh CKSS (1994).
Hasil  dari  penelitian  ini  menunjukkan  bahwa  perusahaan  yang  membagikan dividennya  secara  stabil  dan  konsisten  dapat  meningkatkan  kemampuan  pasar  dalam memprediksi  laba  masa  mendatang  perusahaan.  Sedangkan  informasi  inisiasi    pembagian dividen  pada  periode  masa  kini  lebih  informatif  dalam  meningkatkan  kemampuan  pasar memprediksi  laba  masa  masa  kini  daripada  masa  mendatang.  Karena  perusahaan  yang membagikan dividennya pada periode masa kini, belum tentu dapat memiliki kemampuan dan kemauan untuk secara konsisten membayarkan dividennya di periode mendatang.
Temuan  dalam  penelitian  ini  memiliki  beberapa  kontribusi,  yaitu  pertama  dalam  hal pengukuran  stabilitas  pembagian  dividen  terhadap  FERC  yang  telah  memasukkan ex  post intrinsic value didalamnya. Kedua, hasil dalam penelitian ini dapat memberikan bukti bahwa para investor dapat memprediksi laba masa mendatang di suatu perusahaan melalui kebijakan dividen yang diterapkan. Sehingga bagi entitas manufaktur yang terdaftar di bursa diharapkan untuk  dapat  memperhatikan  efek  dari  pembagian  dividen  yang  dilakukan  oleh  perusahaan terhadap ekspektasi  investor terhadap  laba  masa mendatang perusahaan  yang akan terefleksi dalam harga saham.
Sistematika  penulisan  dalam  penelitian  ini  terdiri  dari  lima  bagian,  yaitu  bagian  I mengenai  pendahuluan,  bagian  II  merupakan  studi  literatur  dan  pengembangan  hipotesis, bagian  III  metode  penelitian,  bagian  IV  memaparkan  hasil  penelitian,  sedangkan  yang terakhir, bagian ke-V merupakan kesimpulan dari penelitian ini.

## 2. TELAAH LITERATUR DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS

## 2.1 Future Earnings Response Coefficient (FERC)
Dalam  model  yang  dikembangkan  oleh  Collins,  Kothari,  Shanken,  dan  Sloan  tahun 1994 (CKSS, 1994), terdapat  pendekatan konsep bahwa  laba  masa kini  berhubungan dengan laba  masa  mendatang  atau  yang  dapat  disebut  dengan  konsep  FERC  ( Future  Earnings Response  Coefficient )  dengan  asumsi  apabila  efisiensi  pasar  dalam  kondisi  yang  setengah kuat (semi-strong). Namun demikian, terdapat beberapa argumen mengenai hal tersebut, yaitu pertama,  informasi  laba  dapat  digunakan  secara  tidak  langsung  oleh  para  investor  untuk memprediksi  laba  masa  mendatang  apabila  investor  mengkombinasikan  dengan  informasi dari  sumber  lainnya  (Christensen  &  Demski,  2002  dalam  Hanlon et  al. ,  2007).  Kedua, investor dapat merevisi ekspektasi laba masa mendatang yang disebabkan oleh hal-hal selain laba masa kini namun akan berdampak pada harga saham masa kini dan berdampak pada laba masa mendatang (Hanlon et al., 2007).
Dalam beberapa penelitian terdahulu telah menggunakan konsep FERC untuk melihat informasi lain yang dapat meningkatkan kemampuan investor dalam memprediksi laba masa mendatang secara tidak langsung. Misalnya saja, Ettredge et al. (2005) yang melihat dampak dari pengungkapan segmentasi usaha setelah adanya SFAS No. 131 dalam melihat bagaimana respon  pasar  dalam  prediksi  laba  di  masa  mendatang.  Selain  itu,  beberapa  penelitian  yang menguji  pengaruh  dari  kebijakan  dividen  perusahaan  terhadap  FERC  telah  dicoba  ditelaah oleh Hanlon et al. (2007), Husainey & Walker (2009), dan Kuo (2013).

## 2.2 Teori Mengenai Dividen ( Dividend Theory )
Terdapat  beberapa  teori  terkait  dengan  pembagian  dividen  yang  diungkapkan  oleh Baker  &  Powell  (2012),  seperti Signalling  Theory , Agency  Theory , Catering  Theory , Firm Life  Cycle  Theory  of  Dividends , Taxes  and  Clientele  Effects .  Namun  berdasarkan  penelitian yang  dilakukan  oleh  Baker  &  Powell  (2012)  berdasarkan  survei  yang  dilakukan  di  163 perusahaan  di  Indonesia  mengemukakan  bahwa  alasan  utama  mengapa  perusahaan  harus membagikan  dividennya  kepada  para  pemegang  saham  yaitu  hanya  terkait  dengan  3  teori yang ada, yaitu S ignalling Theory , Catering Theory , dan Life cycle Theory . Dalam  teori  sinyal  ( signalling  theory ),  dividen  dapat  menimbulkan  suatu  informasi diantara manajemen dan pemegang saham sebagai suatu sinyal mengenai prospek perusahaan di  masa  mendatang  (Bhattacharya,  1979).  Sehingga  dapat  dikatakan  bahwa  pembayaran dividen  dapat  merefleksikan  laba  masa  mendatang  perusahaan.  Perubahan  kenaikan (penurunan)  dari  besaran  dividen  dapat  mengindikasikan  bahwa  laba  perusahaan  sedang mengalami  kenaikan  (penurunan).  Goddard et  al. (2006)  mengemukakan  bahwa  berbagai penelitian  terdahulu  mencoba  membuktikan  teori  sinyal  ini,  seperti  misalnya  kebijakan pembagian  dividen  dipengaruhi  oleh  laba  masa  kini  dan  juga  ada  yang  mengatakan  bahwa
dividen  dapat  dijadikan  sebagai  prediksi  mengenai  laba  masa  mendatang  dan  harga  saham. Secara  umum,  pemegang  saham  sepakat  bahwa  penurunan  dividen  dapat  mengindikasikan kinerja perusahaan yang rendah (Iqbal & Rahman, 2003).
Sedangkan  dalam  teori  keagenan (agency  theory) dikatakan  bahwa  terdapat  konflik kepentingan  antara  agen  (manajemen  perusahaan)  dengan principle (pemilik  perusahaan) apabila  struktur  kepemilikan  menjadi  tersebar  seperti  di  negara  yang  pasar  modalnya  sudah baik.  Namun  dalam  konteks  di  Indonesia  terdapat  konflik  kepentingan  antara  pemegang saham  pengendali  (agen)  dan  pemegang  saham  minoritas  (principle)  apabila  struktur kepemilikan  terkonsentrasi.  Pembagian  dividen  dipercaya  dapat  menurunkan  agency  cost yang  berpengaruh  pada  pemisahan  struktur  kepemilikan  dan  pengawasan. Assymetric Information,  self-interest  antara  agen  dan  principal (Jensen  &  Meckling,  1976;  Fama  & Jensen, 1983).
Selain  itu,  manajer  akan  berusaha  untuk  memberikan  apa  yang  diinginkan  oleh  para investor.  Hal  ini  dapat  dijelaskan  melalui Catering  Theory  of  Dividends .  Sehingga,  manajer akan  memberikan  dividennya  kepada  para  investor  ketika  para  investor  membeli  sahamnya dengan  harga  yang  premium,  namun  manajer  tidak  memberikan  dividennya  ketika  investor tidak membeli sahamnya (Baker & Wurgler, 2004a, 2004b dalam Baker & Powell, 2012)
Dalam Firm  Life  Cycle  Theory  of  Dividends ,  kebijakan  dividen  memiliki  pola  yang searah  dengan life  cycle dari  perusahaan  tersebut.  Perusahaan  akan  membagikan  dividennya ketika  profitabilitas  dan  pertumbuhannya  akan  mengalami  fase  menurun  ( decline )  di  masa mendatang  (Mueller,  1972;  Fama  &  French,  2001;  DeAngelo et  al. ,  2006  dalam  Baker  & Powell, 2012).

## 2.3 Kebijakan Dividen Melalui Inisiasi dan Stabilitas Dividen
Kebijakan dividen yang menjadi fokus dalam penelitian ini dilihat dari dua hal, yaitu stabilitas  dan  inisiasi  deviden.  Stabilitas  dividen  dalam  penelitian  ini  sama  dengan  istilah dividend  smoothing yang  digunakan  oleh  Chen et  al. (2012)  yaitu  perataan  besaran  dividen yang  dibagikan  perusahaan  setiap  tahunnya.  Sedangkan  istilah  inisiasi  pembagian  dividen dalam  penelitian  ini  sama  dengan  istilah  yang  digunakan  oleh  Hanlon et  al., (2007)  yang berarti bahwa perusahaan memiliki inisiasi untuk membagikan dividennya pada periode masa kini kepada para pemegang sahamnya.
Takasu  &  Nakano  (2012)  menyatakan  bahwa  perusahaan  yang  melakukan earnings smoothing memiliki  tendensi  untuk  melakukan  pembagian  dividen  kepada  pemegang sahamnya secara stabil yang pada akhirnya dapat merefleksikan besaran laba perusahaan dan kebijakan  dividen  di  masa  mendatang.  Seperti  yang  telah  dipaparkan  sebelumnya, kebanyakan  teori  dividen  menunjukkan  bahwa  perusahaan  berusaha  untuk  membagikan dividen  ke  pemegang  sahamnya  secara  stabil  besarannya  karena  akan  berpengaruh  terhadap harga saham perusahaan tersebut, seperti yang telah diungkapkan oleh Goddard et al. (2006).

## 2.4 Pengembangan Hipotesis
Menurut  penemuan  dari  Hanlon et  al. (2007)  menemukan  bahwa  perusahaan  yang membayarkan  dividennya  dapat  meningkatkan  prediksi  laba  di  masa  mendatang.  Senada dengan  hal  ini,  Hussainey  &  Walker  (2009)  menemukan  bahwa  perusahaan  yang  memiliki pertumbuhan yang tinggi ( high-growth ) dan mengungkapkan dividennya dalam annual report secara  lengkap  dan  naratif  dapat  meningkatkan  antisipasi  investor  terhadap  laba  masa mendatang yang terefleksi dalam harga saham. Sedangkan Kuo (2013) didalam penelitiannya menemukan bahwa perusahaan yang membagikan cash dividend menemukan hubungan yang positif  dengan  FERC  daripada  perusahaan  yang  membagikan  dividen  berupa  saham  ( stock dividend ).
Di  Indonesia  sendiri,  kebanyakan  perusahaan  membagikan  dalam  bentuk  cash dividend  yang  diumumkan  pada  RUPST  (Rapat  Umum  Pemegang  Saham  Tahunan),  dan dapat  dibagikan  secara  final  maupun  interim.  Manajemen  perusahaan  di  Indonesia  percaya bahwa  besaran  pembagian  dividen  kepada  pemegang  saham  dapat  menunjukkan  tingkat stabilitas  laba  perusahaan  yang  dapat  mempengaruhi  tingkat  ekspektasi  investor  mengenai laba  perusahaan  di  masa  kini  dan  masa  mendatang,  sehingga  manajemen  berusaha  untuk membagikan  dividen  secara  stabil    ( dividend  smoothing )  dari  tahun  ke  tahun  (Baker  & Powell,  2012).  Dari  berbagai  hasil  penelitian  tersebut  dapat  diambil  kesimpulan  bahwa, pembagian  dividen  yang  stabil  di  suatu  perusahaan  dapat  berpengaruh  terhadap  peningkatan kemampuan pasar dalam memprediksi laba masa mendatang.
Hanlon et  al. (2007)  menemukan  bahwa  perusahaan  yang  berinisiasi  untuk membagikan  dividennya  pada  periode  masa  kini  dapat  meningkatkan  nilai  FERC dibandingkan perusahaan  yang tidak berinisiasi untuk  membagikan dividennya pada periode masa  kini.  Sehingga,  kebijakan  dividen  yang  dilakukan  perusahaan,  baik  itu  pembagian dividen secara stabil maupun inisiasi pembagian dividen dapat menjadi suatu sinyal bagi para investor dalam memprediksi laba masa mendatang perusahaan tersebut.
H1a  : Kebijakan  dividen  berupa  pembagian  dividen  yang  stabil  selama  tiga  tahun  berturut- turut  berpengaruh  positif  terhadap  kemampuan  pasar  dalam  prediksi  laba  masa  mendatang perusahaan
H2a :  Informasi  inisiasi  pembagian  dividen  pada  periode  masa  kini  berpengaruh  positif terhadap kemampuan pasar memprediksi laba masa mendatang perusahaan

## 3. METODE PENELITIAN
3.1 Pengukuran Forward Earnings Response Coefficient (FERC)
Untuk  melihat  kemampuan  pasar  dalam  memprediksi  laba  masa  mendatang,  dalam penelitian  ini  menggunakan  pendekatan  FERC  yang  diperkenalkan  oleh  CKSS  (1994)  dan telah  digunakan  oleh  Ettredge et  al. (2005).  CKSS  (1994)  memberikan  suatu  model  FERC yang  telah  dimodifikasi  untuk  memprediksi  ekspektasi  laba  masa  mendatang,  yaitu  sebagai berikut:
𝑅 𝑡 =   𝛽 0 +  𝛽 1 𝐸 𝑡−1 + 𝛽 2 𝐸 𝑡 + 𝛽 3 𝐸 𝑡+1 +   𝛽 4 𝑅 𝑡+1 + 𝑢 𝑡 ................................................(1) Dimana 𝑅 𝑡 merupakan stock return pada tahun t, 𝐸 𝑡−1 , 𝐸 𝑡 , dan 𝐸 𝑡+1 merupakan laba  sebelum pajak  pada  tahun  t-1,  tahun  t,  dan  tahun  t+1.  Sedangkan 𝑅 𝑡+1 merupakan  stock  return  pada tahun  t+1  sebagai  variabel  kontrol  dari unexpected kompenen 𝐸 𝑡+1 .  Dalam  Ettredge et  al. (2005) menyebutkan bahwa 𝛽 2 disebut juga sebagai ERC, dan 𝛽 3 merupakan expected future earnings (FERC) yang diprediksikan positif. 𝛽 1 dan 𝛽 4 diprediksikan negatif.

## 3.2 Pengukuran Kebijakan Dividen
Dalam penelitian ini kebijakan dividen di suatu perusahaan dilihat pada dua hal, yaitu stabilitas  besaran  pembagian  dividen  dan  juga  keputusan  perusahaan  dalam  membagikan dividennya atau tidak kepada para investor pada periode tersebut.

## 3.2.1 Stabilitas besaran dividen
Untuk  mengukur  stabilitas  dividen  dalam  penelitian  ini  menggunakan  ukuran  dari model  Chen et  al. (2012).  Karena  model  ini  telah  dikembangkan  dari  model  Lintner  (1951) untuk  melihat  seberapa  besar dividend  smoothing yang  dilakukan  oleh  suatu  perusahaan. Dalam  penelitian  ini,  stabilitas  dividen  dilihat  selama  3  tahun,  yaitu  t-2,  t-1  dan  t+1. Penggunaan  t+1  sesuai  dengan  Subramanyam  &  Venkatachalam  (2007)  bahwa  t+1 menunjukkan ex  post  intrinsic  value yang  menunjukkan  present  value  (PV)  dari  beban dividen yang akan dibayarkan perusahaan kepada para investor. Penggunaan ex post intrinsic value juga  dapat  menanggulangi  keterbatasan  dari  penggunaan  pendekatan  harga/return saham.
𝑆 = 𝜎 ( ∆𝑑) 𝜎 (∆𝑒)
Dimana:
𝑆 = Stabilitas Dividen perusahaan i pada tahun t
𝜎 ( ∆𝑑) = Standar deviasi dari perubahan dividen yang dibagikan perusahaan; dividen tahun t dikurangi dividen tahun t-1
𝜎 (∆𝑒) =  Standar  deviasi  dari  perubahan  laba  sebelum  pajak  perusahaan;  laba  tahun  t dikurangi laba tahun t-1

## 3.2.2 Inisiasi Perusahaan Dalam Membagikan Dividen
Sesuai  dengan  Hanlon et  al. (2007)  bahwa  perusahaan  yang  membagikan  dan  tidak membagikan  dividennya  dapat  mempengaruhi  kemampuan  pasar  dalam  memprediksi  laba masa  mendatang  perusahaan.  Perusahaan  yang  dikatakan  tidak  konsisten  pembayaran dividennya  dalam  penelitian  ini  apabila  perusahaan  tersebut  membagikan  dividennya  pada periode saat ini,  namun  belum tentu akan  membagikan dividennya pada periode  mendatang. Sehingga  dalam  penelitian  ini  untuk  mengukur  keputusan  perusahaan  dalam  membagikan dividennya  pada  periode  saat  ini  menggunakan  variabel  dummy,  1  jika  perusahaan  tersebut membagikan dividen dan 0 jika tidak membagikan dividennya pada periode masa kini.

## 3.3 Model Penelitian
Model analisis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah analisis Regresi Linier Berganda  dengan  data  panel  ( pooled  data )  yang  bertujuan  untuk  menangkap  pengaruh kebijakan  dividen  terhadap  kemampuan  pasar  dalam  memprediksi  laba  masa  mendatang secara  empiris.  Sebelum  melakukan  regresi,  peneliti  terlebih  dahulu  menguji  model  regresi dengan  menggunakan  uji  Chow  dan  Uji  Hausman  serta  melakukan  pengujian  dalam  setiap model  empiris  melalui  uji  BLUE  (Best,  Linier,  dan  Unbiased)  yang  diperkenalkan  oleh Gauss-Markov,  yaitu  untuk  menguji  apakah  model  empiris  tersebut  mengandung  masalah multikolinearitas, di antara variabel bebas, masalah heteroskedastisitas, dan autokorelasi atau serial correlation (Gujarati, 2008).
Untuk menguji  hipotesis  mengenai  pengaruh  kebijakan dividen terhadap kemampuan pasar  dalam  memprediksi  laba  perusahaan  di  masa  mendatang  menggunakan  dua  model, yaitu:
Model I: Menguji kebijakan dividen dilihat dari stabilitas pembagian dividen 𝑅 𝑖𝑡 =   𝛽 0 + 𝛽 1 𝐸 𝑖𝑡−1 + 𝛽 2 𝐸 𝑖𝑡 + 𝛽 3 𝐸 𝑖𝑡+1 +  𝛽 4 𝑅 𝑖𝑡+1 +  𝛽 5 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +  𝛽 6 𝐸 𝑖𝑡−1 ∗ 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 7 𝐸 𝑖𝑡 ∗ 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 8 𝐸 𝑖𝑡+1 ∗ 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +   𝛽 9 𝑅 𝑖𝑡+1 ∗ 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +   𝑢 𝑖𝑡 ..................................(2)
Model II: Menguji kebijakan dividen dilihat dari keputusan (inisiasi) pembagian dividen 𝑅 𝑖𝑡 =   𝛽 0 + 𝛽 1 𝐸 𝑖𝑡−1 + 𝛽 2 𝐸 𝑖𝑡 + 𝛽 3 𝐸 𝑖𝑡+1 +  𝛽 4 𝑅 𝑖𝑡+1 +  𝛽 5 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +  𝛽 6 𝐸 𝑖𝑡−1 ∗ 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 7 𝐸 𝑖𝑡 ∗ 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 8 𝐸 𝑖𝑡+1 ∗ 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +  𝛽 9 𝑅 𝑖𝑡+1 ∗ 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +  𝑢 𝑖𝑡 ...............................(3)
Keterangan:
𝑅 𝑖𝑡 = Return saham pada perusahaan i selama periode 12 bulan pada tahun t; harga saham perusahaan  i  pada  tahun  t  dikurang  harga  saham  perusahaan  i  pada  tahun  t-1  dibagi harga saham perusahaan i pada tahun t-1
𝐸 𝑖𝑡 = Laba sebelum pajak pada tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1 𝐸 𝑖𝑡−1 =  Laba  sebelum  pajak  perusahaan  i  sebelum  tahun  t  dibagi  market  value  of  equity pada tahun t-1
𝐸 𝑖𝑡+1 = Laba sebelum pajak perusahaan i setelah tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1
𝑅 𝑖𝑡+1 = Return saham pada perusahaan i selama periode 12 bulan setelah tahun t 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 = Tingkat stabilitas kas dividen perusahaan i pada tahun t 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 =  Inisiasi  pembagian  kas  dividen  perusahaan  i  pada  tahun  t;  1  jika  membagikan dividen, 0 jika selain itu.
𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 = Kontrol variabel; Size (Market Capitalization), Profitability (ROA), EPS, PBV
Model I pada persamaan 2 merupakan model yang menggunakan sampel yang terbatas pada  perusahaan  yang  secara  konsisten  berusaha  membagikan  dividennya  selama  tiga  tahun berturut-turut  walaupun  besarannya  bervariasi.  Model  I  untuk  menguji  kebijakan  dividen berupa  stabilitas  pembagian  dividen  dapat  mempengaruhi  kemampuan  pasar  dalam memprediksi laba masa mendatang perusahaan.
Sedangkan Model II pada persamaan 3  menggunakan full sample , dilihat dari inisiasi pembagian  dividen,  baik  itu  perusahaan  yang  membagikan  dividen  maupun  tidak membagikan  dividennya  pada  periode  masa  kini  diuji  dalam  melihat  dampaknya  terhadap kemampuan pasar dalam memprediksi laba masa mendatang perusahaan.

## 3.4 Data dan Sampel
Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan yang bergerak di industri manufaktur yang  tercatat di BEI pada tahun 2011  hingga 2012. Hal  ini dikarenakan  industri  manufaktur memiliki  karakteristik  yang  sama  dalam  hal  kebijakan  dividen  dan  regulasi  pemerintahnya dibandingkan  industri  lainnya.  Tahun  2011-2012  diambil  karena  pada  tahun  2011  telah dilaksanakannya  konvergensi  IFRS-PSAK  yang  berlaku  sejak  1  Januari  2011,  karena dikhawatirkan  terjadi structural  break pada  sebelum  periode  konvergensi  dilakukan.  Selain itu, penelitian  ini  membutuhkan data t-1 dan t+1, sehingga tidak  mencukupi datanya apabila diperpanjang hingga 2013 karena data tahun 2014 belum sepenuhnya tersedia.
Sumber  data  dalam  penelitian  ini  berasal  dari  Datastream Worldscope  Database . Pemilihan  sampel  dilakukan  dengan  metode purposive  sampling .  Adapun  proses  seleksi pengambilan  sampel  dalam  penelitian  ini  dapat  dilihat  pada  tabel  1.  Pada  tabel  1  terlihat bahwa  total  sampel  yang  dapat  digunakan  dalam  model  I  hanya  142  observasi  yang  terdiri dari  71  emiten  manufaktur  yang  secara  konsisten  membagikan  dividennya.  Sedangkan  total sampel  yang digunakan dalam model II sebanyak 218 observasi yang terdiri dari 109 emiten manufaktur baik  yang  membagikan dan tidak  membagikan dividennya pada periode saat  ini. Sampel dalam kedua model tersebut diambil  selama rentang waktu 2 tahun, dari tahun 2011 hingga 2012.

## Tabel 1. Seleksi Sampel
Panel A: Sampel model 1 – Restricted Sample
Tahun – Perusahaan Jumlah Perusahaan Total perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI hingga 2014 280 140 Dikurangi: -Tidak terdaftar dalam indeks manufaktur DataStream 12 6 -Perusahaan yang IPO setelah tahun 2011 berdasarkan indeks manufaktur 20 10 -Data tidak tersedia/tidak lengkap 30 15 -Perusahaan tidak membagikan dividennya selama periode 76 38
penelitian Total Observasi 142 71 Panel B: Sampel model 2 – Full Sample Total perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI hingga 2014 280 140 Dikurangi: -Tidak terdaftar dalam indeks manufaktur DataStream 12 6 -Perusahaan yang IPO setelah tahun 2011 berdasarkan indeks manufaktur 20 10 -Data tidak tersedia/tidak lengkap 30 15 Total Observasi 218 109
Dari  tabel  2  panel  A  model  I,  terlihat  bahwa  rata-rata  variabel  return  saham  sebesar 0.47  dengan  standar  deviasi  sebesar  2.57.  Hal  ini  berarti  bahwa  rata-rata  return  saham  pada periode  penelitian  positif  dengan  nilai  maksimum  return  yang  didapatkan  oleh  para  investor sebesar 30.25. Senada dengan hal ini, rata-rata return saham pada model II untuk 109 emiten positif sebesar 0.46. Baik pada model I dan II menunjukkan rata-rata laba sebelum pajak yang positif  pada  periode  saat  ini,  tahun  lalu,  dan  tahun  depan.    Rata-rata  stabilitas  dividen perusahaan  sebesar  1.31  dengan  standar  deviasi  3.69.  Hal  ini  berarti  bahwa  dividen  yang dibagikan cukup bervariasi stabilitasnya dari 0.00 hingga maksimum mencapai 27.8. dividen dikatakan  stabil  dan smooth apabila  mendekati  angka  0.  Pada  panel  B,  terlihat  bahwa  tidak terjadi korelasi yang kuat antar variabel pada model I dan II, karena nilainya tidak mencapai lebih  dari  0.8.  Sehingga  tidak  terjadi  permasalahan  multikolinearitas  pada  kedua  model tersebut.

## Tabel 2. Statististik Deskriptif dan Korelasi
Panel A: Statistik Deskriptif Model I n Mean Std.Dev Median Min. Max. 𝑅 𝑡 142 0.47 2.57 0.16 -0.52 30.25 𝐸 𝑡 142 0.13 0.14 0.11 -0.39 0.93 𝐸 𝑡−1 142 0.11 0.11 0.09 -0.48 0.45 𝐸 𝑡+1 142 0.11 0.14 0.09 -0.43 0.93 𝑅 𝑡+1 142 0.20 0.56 0.07 -0.53 3.49 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 142 1.31 3.69 0.25 0.00 27.8 Model II 𝑅 𝑡 218 0.46 2.25 0.11 -0.52 30.25 𝐸 𝑡 218 0.15 1.03 0.10 -1.41 15.01 𝐸 𝑡−1 218 0.05 0.65 0.08 -8.51 2.97 𝐸 𝑡+1 218 0.05 0.30 0.08 -2.66 0.93 𝑅 𝑡+1 218 0.17 0.60 0.00 -0.56 4.00 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 218 0.52 0.50 1 0 1 Panel B: Matriks Korelasi Pearson Model I 𝑅 𝑡 𝐸 𝑡 𝐸 𝑡−1 𝐸 𝑡+1 𝑅 𝑡+1 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 𝑅 𝑡 1.00 𝐸 𝑡 -0.01 1.00
𝐸 𝑡−1 -0.09 0.65*** 1.00 𝐸 𝑡+1 -0.055 0.41*** 0.15* 1.00 𝑅 𝑡+1 0.03 0.22*** 0.12 0.43*** 1.00 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.03 0.04 0.08 -0.01 -0.02 1.00 Model II 𝑅 𝑡 𝐸 𝑡 𝐸 𝑡−1 𝐸 𝑡+1 𝑅 𝑡+1 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 𝑅 𝑡 1.00 𝐸 𝑡 0.06 1.00 𝐸 𝑡−1 -0.05 -0.82*** 1.00 𝐸 𝑡+1 0.02 0.14** 0.09 1.00 𝑅 𝑡+1 -0.00 0.07 -0.04 0.23*** 1.00 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.08 -0.00 0.12* 0.19*** 0.03 1.00 Keterangan Variabel:
𝑅 𝑖𝑡 = Return Saham perusahaan i pada tahun t; 𝐸 𝑖𝑡 = laba sebelum pajak pada tahun t dibagi MVE pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡 = Laba sebelum pajak pada tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡−1 = Laba sebelum pajak perusahaan i sebelum tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡+1 = Laba sebelum pajak perusahaan i setelah tahun t  dibagi  market  value  of  equity  pada  tahun  t-1; 𝑅 𝑖𝑡+1 =  Return  saham  pada  perusahaan  i  selama  periode  12  bulan setelah  tahun  t; 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 =  Tingkat  stabilitas  dividen  perusahaan  i  pada  tahun  t; 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 =  Inisiasi  pembagian  dividen perusahaan  i  pada  tahun  t;  1  jika  membagikan  dividen,  0  jika  selain  itu.  Tanda  ***,  **,dan  *  mengindikasikan signifikansi level 0.01, 0.05, dan 0.10 ( two-tailed )

## 4. HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
Sebelum  melakukan  pengujian  data,  peneliti  menguji  apakah  hasil  regresi  yang dilakukan telah terbebas dari permasalahan autokorelasi dan heteroskedastisitas. Peneliti telah menghilangkan  permasalahan  terjadinya  varians  yang  tidak  konstan  dan  terjadi  otokorelasi dalam errornya, maka peneliti mengontrol standar error secara otomatis dengan cara memilih cross-section  weights dalam Eviews .  Nilai  Durbin  Watson  dari  kedua  model  tersebut menunjukkan  di  kisaran  angka  2  yang  mengindikasikan  bahwa  hasil  regresi  tersebut  telah terbebas dari permasalahan autokorelasi. Dari hasil uji chow dan uji hausman yang dilakukan, analisis  data  panel  menggunakan Generalized  Least  Square dengan  metode Common Effect/PLS .
Pada  tabel  3  model  I,  peneliti  melakukan  uji  pada  sampel  yang  dibatasi  ( restricted sample )  hanya  perusahaan-perusahaan  yang  secara  konsisten  selalu  membagikan  dividennya selama  tiga  tahun  berturut-turut.  Model  1  menunjukkan  adanya  pengaruh  yang  positif  pada variabel 𝐸 𝑡+1 ∗   𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 dengan koefisien sebesar 0.17 dengan nilai t-stat sebesar 1.95>1.65. Hal ini menunjukkan bahwa pembagian dividen yang stabil dari waktu ke waktu dapat membantu para  investor  dalam  memprediksi  laba  masa  mendatang  perusahaan.  Hal  ini  dapat mengkonfirmasi  hasil  penelitian  dari  Baker  &  Powell  (2012)  bahwa  manajemen  perusahaan berupaya  untuk  membagikan  dividen  secara  stabil  karena  dapat  mempengaruhi  harga  saham dan nilai perusahaan.  Selain  itu, merujuk pada Takasu &  Nakano (2012) menyatakan bahwa perusahaan  yang  melakukan earnings  smoothing memiliki  tendensi  untuk  melakukan dividend  smoothing yang  pada  akhirnya  dapat  merefleksikan  besaran  laba  perusahaan  dan kebijakan dividen di masa mendatang.
Sedangkan  pada  model  II,  dengan  menggunakan full  sample menunjukkan  adanya pengaruh yang negatif pada variabel 𝐸 𝑡+1 ∗   𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 dengan koefisien sebesar -1.34 dengan nilai t-stat  sebesar  -4.51>-2.35.  Hal  ini  berarti  bahwa  informasi  inisiasi  pembagian  dividen  pada periode  saat  ini  kurang  informatif  bagi  para  investor  dalam  memprediksi  laba  masa mendatang  perusahaan.  Karena  belum  tentu  perusahaan  yang  memiliki  kemampuan  untuk
membagikan  dividennya  pada  periode  saat  ini  akan  terus  memiliki  kemampuan  dalam membagikan dividennya secara konsisten.
Namun demikian, informasi inisiasi pembagian dividen masa kini dapat meningkatkan kemampuan  pasar  dalam  memprediksi  laba  masa  kini  perusahaan,  hal  ini  ditunjukkan  dari variabel 𝐸 𝑡 ∗  𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 yang  positif  signifikan  dengan  koefisien  sebesar  2.43  dan  nilai  t-stat sebesar  8.21>2.35.  Dengan  demikian,  perusahaan  yang  tidak  konsisten  dalam  membagikan dividennya kepada pemegang saham dari tahun ke tahun,  informasi pembagian dividen pada periode  saat  ini  menjadi  kurang  informatif  dalam  memprediksi  laba  masa  mendatang perusahaan. Karena perusahaan yang tidak membagikan dividen pada periode tersebut belum tentu menggambarkan bahwa kinerja perusahaan tersebut buruk.
Tabel 3. Hasil Uji Regresi Stabilitas dan Inisiasi Pembagian Dividen
Variabel Pred. Model Stabilitas Dividen Restricted sample (1) Inisiasi Dividen Full Sample (2) Intercept 0.26  (3.93)*** 0.49  (10.22)*** 𝐸 𝑡 2.69  (11.54)*** 0.13  (6.23)*** 𝐸 𝑡−1 -1.83  (-5.41)*** 0.00  (0.16) 𝐸 𝑡+1 (+) 0.24  (2.97)*** 0.36  (2.73)*** 𝑅 𝑡+1 24.53  (14.30)*** -0.24  (-2.84)** 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.04  (0.15) 𝐸 𝑡 ∗   𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡
-0.07  (-0.61)
𝐸 𝑡−1 * 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡
0.14  (1.59)
𝐸 𝑡+1 ∗   𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡
(+) 0.17 (1.95)**
𝑅 𝑡+1 ∗  𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 0.01 (0.47)
𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.45  (-7.94)*** 𝐸 𝑡 ∗   𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡
2.43  (8.21)*** 𝐸 𝑡−1 ∗   𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.62  (-1.68)*** 𝐸 𝑡+1 ∗   𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 (+) -1.34  (-4.51)***
𝑅 𝑡+1 ∗  𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 0.35  (3.46)*** Jumlah observasi 142 218 F-Statistic 21.17 92.71 R 2 0.59 0.80 Adjusted R 2 0.56 0.79
Jumlah  observasi  dalam  penelitian  ini  telah  ditampilkan  dalam  tabel  2.  Data  yang  digunakan  berasal  dari DataStream  WorldScope.  Variabel  dependen  yaitu  kemampuan  prediksi  laba  masa  mendatang  (FERC); 𝑅 𝑖𝑡 = Return  Saham perusahaan i  pada  tahun t; 𝐸 𝑖𝑡 =  laba  sebelum pajak  pada tahun  t  dibagi MVE pada tahun  t-1; 𝐸 𝑖𝑡 = Laba  sebelum  pajak  pada  tahun  t  dibagi  market  value  of  equity  pada  tahun  t-1; 𝐸 𝑖𝑡−1 =  Laba  sebelum  pajak perusahaan i sebelum tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡+1 = Laba sebelum pajak perusahaan i  setelah  tahun  t  dibagi  market  value  of  equity  pada  tahun  t-1; 𝑅 𝑖𝑡+1 =  Return  saham  pada  perusahaan  i  selama periode  12  bulan  setelah  tahun  t;  Variabel  Independen  yaitu  stabilitas  dan  inisiasi  pembagian  dividen; 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 = Tingkat stabilitas dividen perusahaan i pada tahun t; 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 = Inisiasi pembagian dividen perusahaan i pada tahun t; 1 jika membagikan dividen pada periode t, 0 jika selain itu. Tanda ***, **,dan * mengindikasikan signifikansi level 0.01, 0.05, dan 0.10.
Seperti  yang  telah  dipaparkan  oleh  Iqbal  &  Rahman  (2003),  bahwa  kenaikan pembagian  dividen  dari  periode  sebelumnya  dapat  mengindikasikan  bahwa  perusahaan tersebut  memiliki  kinerja  yang  baik  sehingga  memiliki  kemampuan  untuk  membayarkan dividennya,  namun  di  sisi  lainnya  penurunan  pembagian  dividen  dapat  mengindikasikan bahwa  perusahaan  sedang  melakukan re-structuring dan re-capitalization secara  besar- besaran dalam rangka meningkatkan kinerja perusahaan dan laba di periode mendatang.
Sehingga,  belum  tentu  pembagian  dividen  yang  kecil  menunjukkan  bahwa  kinerja perusahaan  tersebut  buruk  dan  akan  mengalami  kebangkrutan.  Hal  ini  dapat  menyebabkan kurang  relevannya  informasi  pembagian  dividen  pada  satu  periode  saja  untuk  memprediksi laba  masa  mendatang  perusahaan.  Hasil  uji  regresi  dalam  model  I  menunjukkan  nilai Adjusted R-Squared sebesar 56% sedangkan adjusted R-Squared model II mencapai 79%.
Setelah itu, dilakukan uji tambahan dengan memasukkan beberapa variabel kontrol ke dalam model regresi, seperti ukuran perusahaan ( SIZE ), profitabilitas ( ROA ), serta rasio yang menunjukkan  nilai  perusahaan  dalam  pasar  saham  seperti Price  to  Book  Value ( PBV )  dan Earnings  Per  Share ( EPS ).  Variabel  kontrol  tersebut  digunakan  karena  menurut  Al-Najjar (2009)  kebijakan  pembagian  dividen  di  negara  berkembang  dapat  dipengaruhi  oleh  rasio leverage,  faktor institusi, profitabilitas, resiko bisnis, struktur aset, tingkat pertumbuhan, dan ukuran perusahaan.
Hal  ini  juga  sesuai  dengan  Ettredge et  al. (2005)  yang  menggunakan SIZE sebagai variabel  kontrol  dalam  menilai  FERC,  maka  dalam  penelitian  ini  juga  menggunakan SIZE yang  menunjukkan  kapitalisasi  market  perusahaan,  yang  diharapkan  memiliki  koefisien positif,  karena  semakin  besar  perusahaan  tersebut  maka  akan  semakin  besar  pula  informasi mengenai  perusahaan  tersebut  beredar.  Begitu  juga  dengan ROA , PBV ,  dan EPS yang diharapkan memiliki koefisien positif dan dapat meningkatkan prediksi laba masa mendatang perusahaan  oleh  investor.  Adapun  model  yang  digunakan  dalam  menguji  model  I  setelah dimasukkan variabel kontrol yaitu dapat dilihat pada model regresi persamaan 4.
𝑅 𝑖𝑡 =   𝛽 0 + 𝛽 1 𝐸 𝑖𝑡−1 + 𝛽 2 𝐸 𝑖𝑡 + 𝛽 3 𝐸 𝑖𝑡+1 +  𝛽 4 𝑅 𝑖𝑡+1 +  𝛽 5 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +  𝛽 6 𝐸 𝑖𝑡−1 ∗ 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 7 𝐸 𝑖𝑡 ∗ 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 8 𝐸 𝑖𝑡+1 ∗ 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +   𝛽 9 𝑅 𝑖𝑡+1 ∗ 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +   𝛽 8 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 +   𝛽 9 𝐸 𝑖𝑡−1 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 + 𝛽 10 𝐸 𝑖𝑡 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 +  𝛽 8 𝐸 𝑖𝑡+1 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 +  𝛽 9 𝑅 𝑖𝑡+1 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 +  𝑢 𝑖𝑡 ............(4)
Sedangkan  untuk  menguji  model  II  setelah  dimasukkan  variabel  kontrol,  peneliti memodifikasi  model persamaan 2 dan  memasukkan  variabel kontrol  yang dapat dilihat pada model regresi persamaan 4.
𝑅 𝑖𝑡 =   𝛽 0 + 𝛽 1 𝐸 𝑖𝑡−1 + 𝛽 2 𝐸 𝑖𝑡 + 𝛽 3 𝐸 𝑖𝑡+1 +  𝛽 4 𝑅 𝑖𝑡+1 +  𝛽 5 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +  𝛽 6 𝐸 𝑖𝑡−1 ∗ 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 7 𝐸 𝑖𝑡 ∗ 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 + 𝛽 8 𝐸 𝑖𝑡+1 ∗ 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +  𝛽 9 𝑅 𝑖𝑡+1 ∗ 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 +  𝛽 8 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 +  𝛽 9 𝐸 𝑖𝑡−1 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 + 𝛽 10 𝐸 𝑖𝑡 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 +  𝛽 8 𝐸 𝑖𝑡+1 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 +  𝛽 9 𝑅 𝑖𝑡+1 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑖𝑡 +  𝑢 𝑖𝑡 ............(5)
Tabel 4  menunjukkan hasil uji regresi dengan sampel  yang terbatas pada perusahaan- perusahaan yang secara konsisten membagikan dividennya. Hasilnya menunjukkan bahwa tiga dari  empat  variabel  kontrol  ( ROA , EPS ,  dan PBV )  ketika  diinteraksikan  dengan 𝐸 𝑡+1 , menunjukkan  hasil  yang positif signifikan. Selain  itu, setelah dikontrol dengan PBV maupun EPS , stabilitas pembagian dividen masih menunjukkan hasil yang positif signifikan dan dapat meningkatkan kemampuan pasar dalam memprediksi laba masa mendatang perusahaan.
Pada  tabel  5,  menunjukkan  hasil  regresi  dengan full  sample ,  baik  perusahaan  yang membagikan  dividen  maupun  tidak  membagikan  pada  periode  saat  ini  setelah  dimasukkan beberapa variabel kontrol. Hasilnya menunjukkan bahwa variabel 𝐸 𝑡+1 ∗  𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 secara konsisten menunjukkan  hasil  yang  negatif  signifikan  setelah  dimasukkan  variabel  kontrol  ( ROA , PBV , dan EPS ).
Sedangkan variabel 𝐸 𝑡 ∗  𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 pada tabel 5 menunjukkan hasil  yang positif signifikan. Hal  ini  berarti  bahwa  informasi  inisiasi  pembagian  dividen  masa  kini  lebih  informatif  untuk digunakan  pasar  dalam  memprediksi  laba  masa  kini  perusahaan  dibandingkan  laba  masa mendatang  perusahaan.  Hasil  ini  menunjukkan  secara  konsisten  baik  sebelum  dimasukkan variabel kontrol maupun setelah dimasukkan variabel kontrol.
Selain  itu,  baik  dalam  tabel  4  maupun  tabel  5,  secara  konsisten EPS dan PBV menunjukkan  hasil  positif  signifikan  dalam  meningkatkan  kemampuan  pasar  dalam memprediksi laba masa mendatang perusahaan yang hasilnya dapat dilihat pada variabel 𝐸 𝑡+1 ∗ 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 .  Namun,  variabel SIZE dalam  hasil  uji  tabel  4  dan  5  menunjukkan  secara  konsisten kurang  informatif  dalam  memprediksi  laba  perusahaan  di  masa  mendatang.  Hal  ini  berbeda dari  temuan  Ettredge et  al. (2005)  yang  menemukan  bahwa SIZE dapat  meningkatkan kemampuan pasar dalam memprediksi laba masa mendatang perusahaan.

## 5. KESIMPULAN
Dalam penelitian ini dibahas mengenai dampak dari stabilitas dan inisiasi  perusahaan dalam  pembagian  dividennya  terhadap  kemampuan  pasar  dalam  memprediksi  laba  masa mendatang pada perusahaan  manufaktur yang sahamnya aktif diperdagangkan di Bursa Efek Indonesia  selama  tahun  2011-2012.  Dari  pengujian  yang  telah  dilakukan,  ditemukan  bahwa perusahaan  yang  membagikan  dividennya  secara  stabil  dan  konsisten  dapat  meningkatkan kemampuan  pasar  dalam  memprediksi  laba  masa  mendatang  perusahaan.  Sedangkan informasi  inisiasi  pembagian  dividen  pada  periode  masa  kini  lebih  informatif  dalam meningkatkan kemampuan pasar memprediksi laba masa kini dibandingkan masa mendatang. Hasil  ini  konsisten  setelah  dimasukkan  berbagai  variabel  kontrol  yang  menunjukkan karakteristik nilai perusahaan.
Temuan  dalam  penelitian  ini  dapat  menjadi  bahan  literatur  bagi  perkembangan penelitian akuntansi keuangan dan pasar modal dalam mengukur stabilitas pembagian dividen di  Indonesia.  Selain  itu,  temuan  ini  dapat  menjadi  bahan  masukan  bagi  dewan  standar  dan pemerintah untuk mengkaji lebih dalam dampak yang ditimbulkan dari stabilitas dividen yang dilakukan oleh perusahaan, karena perusahaan yang melakukan earning smoothing cenderung akan melakukan dividend smoothing (Takasu & Nakano, 2012).
Penelitian  ini  masih  memiliki  beberapa  keterbatasan,  seperti  periode  penelitian  yang hanya  terbatas  pada  dua  tahun  saja,  serta  dalam  mengukur  stabilitas  dividen  hanya menggunakan ukuran dari Chen et al. (2012). Dalam penelitian ini juga menggunakan return saham selama periode 12 bulan yang dikhawatirkan masih terdapat noise didalamnya. Selain itu,  dalam  melihat  inisiasi  pembagian  dividen,  tidak  melihat  dari  tanggal  inisiasi  pembagian dividen tersebut, melainkan hanya melihat pada periode akhir tahun pelaporan keuangan saja apakah  perusahaan  membagikan  dividennya  pada  periode  masa  kini  atau  tidak.  Untuk  itu, penelitian  kedepannya  diharapkan  dapat  mengisi  kekurangan  tersebut  dan  mengkaji  lebih mendalam  terkait  dengan  kebijakan  dividen  lainnya  yang  dapat  mempengaruhi  kemampuan pasar dalam memprediksi laba masa mendatang.
Tabel 4. Hasil uji regresi untuk model (I) dengan variabel kontrol
Variabel Pred. Variabel Kontrol SIZE ROA PBV EPS Intercept -0.52 0.19** 0.31*** 0.31*** (-1.38) (2.15) (4.17) (4.10) 𝐸 𝑡 -14.76*** 2.69*** 3.41*** 3.01*** (-3.82) (9.89) (16.49) (13.75) 𝐸 𝑡−1 10.97** 0.41*** -2.38*** -2.23*** (2.02) (2.92) (-6.63) (-6.34) 𝐸 𝑡+1 7.97*** 0.41*** -2.19*** -1.93*** (2.66) (2.92) (-6.65) (-5.68) 𝑅 𝑡+1 -2.66*** 0.41*** 0.27*** 0.28*** (-3.15) (2.92) (3.22) (3.38) 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.01 -0.01 -0.07*** -0.06* (-0.38) (-0.51) (-2.21) (-1.93) 𝐸 𝑡 ∗   𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.00 -0.12 -0.10 -0.08 (-0.07) (-1.42) (-0.89) (0.68) 𝐸 𝑡−1 * 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 0.02 0.07 0.27*** 0.24** (0.19) (0.89) (2.70) (2.37) 𝐸 𝑡+1 ∗   𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 (+) 0.06 0.02 0.28*** 0.24** (0.66) (0.73) (2.98) (2.58) 𝑅 𝑡+1 ∗  𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.02 0.02 0.02 0.01 (-0.84) (0.73) (0.54) (0.32) 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 0.06 0.00** 0.08 -0.51** (1.51) (2.39) (0.21) (-0.33) 𝐸 𝑡 ∗   𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 2.00*** -0.07*** -2.51* -16.05 (4.34) (-3.98) (-1.68) (-2.26)
Tabel 4. Lanjutan
𝐸 𝑡−1 * 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 -1.36** 0.14*** 1.94 36.79 (-2.06) (3.20) (0.36) (1.42) 𝐸 𝑡+1 ∗   𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 (+) -1.02*** 0.02*** 2.38*** 7.24* (-2.84) (0.49) (3.04) (1.79) 𝑅 𝑡+1 ∗  𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 0.30*** -0.02*** -0.41 -2.59** (3.35) (-3.26) (-1.37) (-2.54) Jumlah observasi 142 142 142 142 F-Statistic 8.77 24.77 29.05 21.21 R 2 0.49 0.73 0.76 0.70 Adjusted R 2 0.43 0.70 0.73 0.66
Jumlah observasi dalam penelitian ini sebanyak 142 yang terdiri dari 71 perusahaan selama periode tahun 2011-2012. Data yang digunakan berasal dari DataStream WorldScope.  Variabel  dependen  yaitu  kemampuan  prediksi laba masa  mendatang  (FERC); 𝑅 𝑖𝑡 =  Return Saham  perusahaan i  pada tahun  t; 𝐸 𝑖𝑡 =  laba  sebelum pajak pada tahun t dibagi MVE pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡 = Laba sebelum pajak pada tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡−1 = Laba sebelum pajak perusahaan i sebelum tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡+1 = Laba sebelum pajak perusahaan i setelah tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1; 𝑅 𝑖𝑡+1 =  Return  saham  pada  perusahaan  i  selama  periode  12  bulan  setelah  tahun  t;  Variabel  Independen  yaitu  stabilitas  dan  inisiasi  pembagian  dividen; 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 = Tingkat  stabilitas  dividen  perusahaan  i  pada  tahun  t; 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 =  Inisiasi  pembagian  dividen  perusahaan  i  pada  tahun  t;  1  jika  membagikan  dividen,  0  jika  selain  itu. Tanda ***, **,dan * mengindikasikan signifikansi level 0.01, 0.05, dan 0.10 ( two-tailed ). Variabel Kontrol terdiri dari (1) Ukuran Perusahaan (SIZE)  yang dihitung dari  kapitalisasi  market (jumlah  saham  beredar  akhir tahun  t dikali  harga  saham akhir tahun t), (2) ROA yaitu  return on asset perusahaan i pada tahun t, (3) Price to Book  Value (PBV)  perusahaan i  pada tahun t, dan (4) Earnings Per Share (EPS) perusahaan i pada tahun t.  Tanda ***, **,dan * mengindikasikan signifikansi level 0.01, 0.05, dan 0.10.
Tabel 5. Hasil uji regresi untuk model (II) dengan variabel kontrol
Variabel Pred. Variabel Kontrol Size ROA PBV EPS Intercept -2.11*** 0.40*** 0.49*** 0.50*** (-6.57) (7.47) (9.91) (10.16) 𝐸 𝑡 -9.98*** 0.59*** 0.09*** 0.37*** (-4.98) (2.75) (2.58) (7.01) 𝐸 𝑡−1 13.35*** -0.23*** -0.01 -0.01*** (5.66) (-1.94) (-0.23) (-0.27) 𝐸 𝑡+1 10.44*** 0.22*** 0.36*** -0.29*** (4.52) (1.23) (2.66) (2.09) 𝑅 𝑡+1 -3.56*** -0.04*** -0.24** -0.27*** (-6.05) (-0.45) (-2.88) (-3.17) 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 -0.92*** -0.44*** -0.46*** -0.47*** (-11.63) (-6.06) (-8.36) (-8.29) 𝐸 𝑡 ∗   𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 0.46 0.95*** 3.64*** 3.07*** (1.06) (2.35) (13.21) (11.05) 𝐸 𝑡−1 ∗   𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 3.43*** -0.00 -1.19*** -1.17*** (6.97) (-0.01) (-3.73) (-3.45) 𝐸 𝑡+1 ∗   𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 (+) 0.02 -0.55*** -2.09*** -1.64*** (0.08) (-1.83) (-5.99) (-4.79) 𝑅 𝑡+1 ∗  𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑡 0.03 0.46*** 0.39*** 0.39*** (0.31) (3.95) (3.83) (3.75) 𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 0.30*** 0.06*** -0.03 -0.70** (7.60) (3.84) (-0.13) (-1.55) 𝐸 𝑡 ∗   𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 1.37*** 0.02*** -3.86*** -20.94*** (5.20) (3.60) (-2.88) (-5.72)
Tabel 5. Lanjutan
𝐸 𝑡−1 ∗   𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 -1.76*** 0.06*** 5.74*** 51.32*** (-5.82) (4.17) (1.49) (5.34) 𝐸 𝑡+1 ∗   𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 (+) -1.28*** -0.06*** 1.47*** 2.50** (-4.37) (-3.42) (1.30) (0.47) 𝑅 𝑡+1 ∗  𝐶𝑇𝑅𝐿 𝑡 0.39*** -0.02*** -0.37*** -2.40*** (5.43) (-3.85) (-1.14) (-2.78) Jumlah observasi 218 218 218 218 F-Statistic 31.96 22.45 47.9 31.36 R 2 0.68 0.60 0.76 0.68 Adjusted R 2 0.66 0.58 0.75 0.66
Jumlah  observasi  dalam  penelitian  ini  sebanyak  218  yang  terdiri  dari  109  perusahaan  selama  periode  tahun  2011-2012.  Data  yang  digunakan  berasal  dari DataStream  WorldScope.  Variabel dependen  yaitu kemampuan  prediksi laba  masa  mendatang (FERC); 𝑅 𝑖𝑡 =  Return Saham  perusahaan  i  pada tahun  t; 𝐸 𝑖𝑡 = laba sebelum pajak pada tahun t dibagi MVE pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡 = Laba sebelum pajak pada tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡−1 = Laba sebelum pajak perusahaan i sebelum tahun t dibagi market value of equity pada tahun t-1; 𝐸 𝑖𝑡+1 = Laba sebelum pajak perusahaan i setelah tahun t dibagi market value of equity  pada  tahun  t-1; 𝑅 𝑖𝑡+1 =  Return  saham  pada  perusahaan  i  selama  periode  12  bulan  setelah  tahun  t;  Variabel  Independen  yaitu  stabilitas  dan  inisiasi pembagian  dividen; 𝑆𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 =  Tingkat  stabilitas  dividen  perusahaan  i  pada  tahun  t; 𝐷𝐷𝐼𝑉 𝑖𝑡 =  Inisiasi  pembagian  dividen  perusahaan  i  pada  tahun  t;  1  jika membagikan dividen, 0 jika selain itu.  Tanda ***, **,dan * mengindikasikan signifikansi level 0.01, 0.05, dan 0.10 ( two-tailed ). Variabel Kontrol terdiri dari (1) Ukuran Perusahaan (SIZE) yang dihitung dari kapitalisasi market (jumlah saham beredar akhir tahun t dikali harga saham akhir tahun t), (2) ROA yaitu return on asset perusahaan i pada tahun t, (3) Price to Book Value (PBV) perusahaan i pada tahun t, dan (4) Earnings Per Share (EPS) perusahaan i pada tahun t. Tanda ***, **,dan * mengindikasikan signifikansi level 0.01, 0.05, dan 0.10.

## REFERENSI
Al-Najjar, B. 2009. Dividend Behaviour and Smoothing New Evidence from Jordanian Panel Data. Emerald , 26, 3, 182-197.
Asiri, B. K. 2014. Dividend Announcement: Is it a Good News to the Bahrain Bourse?. International Journal of Economics and Finance , 6, 12, 1916-9728.
Baker, H.K., & Powell, G. E. 2012. Dividend Policy in indonesia: survey evidence from executives. Journal of Asia Business Studies , 6, 1, pp. 79-92.
Bhattacharya,  S.  1979.  Imperfect  Information,  Dividend  Policy,  and  the  Bird  in  Hand Fallacy. The Bell Journal of Economics pp 259-270
Chen,  L.,  Da,  Z.,  Priestley,  R.  2012.  Dividend  Smoothing  and  Predictability.
Management Science , 58, 10, 1834-1853.
Collins, D., Kothari, S.P., Shanken, J., Sloan, R. 1994. Lack of Timeliness and Noise as Explanations  for  the  Low  Contemporaneous  Return-Earnings  Association. Journal of Accounting and Economics , 18, pp. 289-324.
Ettredge,  M.L.,  Kwon,  S.Y.,  Smith,  &  Zarowin.  2005.  The  Impact  of  SFAS  No.  131 Business Segment Data on the Market’s Ability to  Anticipate Future Earnings. The Accounting Review , 80, 3, 773-804.
Fama,  E.F.,  &  Jensen,  M.C.  1983.  Separation  of  Ownership  and  Control. Journal  of Law and Economics , pp. 301-325.
Goddard,  J.,  McMillan,  D.G.,  Wilson,  J.  2006.  Dividend  Smoothing  vs  Dividend Signalling: Evidence From UK Firms. Emerald , 32, 6, 493-504. Gujarati,  Damodar  N.,  &  Porter,  D.C.  2008. Basic  Econometrics  (5th  Edition) .  New York: McGraw-Hill.
Hanlon,  M.,    Myers,  J.,  Shevlin,  T.  2007.  Are  Dividends  Informative  about  Future Earnings?, Working Paper .
Hussainey,  K.,  Walker,  M.  2009.  The  Effects  of  Voluntary  Disclosure  and  Dividend Propensity on Proces Leading Earnings. Accounting and Business Research , 39, 1, pp. 37-55.
Iqbal, Z., & Rahman, M.H., 2003. Operational Actions and Reliability of The Signalling Theory  of  Dividends:  An  Investigation  of  Earnings  Anomaly  Following Dividend Cuts and Omissions. Quarterly Jounal of Business and Economics . 41, 1/2, pp. 13.
Jensen,  M.C.,  &  Meckling,  W.H.  1976.  Theory  of  the  Firm:  Managerial  Behavior, Agency Costs, and Ownership Structure. Journal of Financial Economics , 3, 4, pp. 305-360.
Kuo, Nan-Ting. 2013. Dividend Tax Signalling and The Pricing of  Future Earnings:  a Case of Taxable Stock Dividend. Review of Quantitative Financial Accounting , 40, 539-570.
Shyu,  J.  2007.  The  Information  Content  of  Stock  Repurchases  and  Changes  in  Cash Dividend  Policy:  An  Empirical  Evidence  From  the  Taiwan  Stock  Market. Journal of Accounting, Finance, & Management Strategy , 3, 2, 75-93. Subramanyam,  K.R.,  &  Venkatachalam,  M.  2007.  Earnings,  Cash  Flows,  and  Ex  Post Intrinsic Value of Equity. The Accounting Review , 82,2.
Takasu,  Y.  &  Nakano,  M.  2012.  What  Do  Smoothed  Earnings  Tell  Us  about  the Future?. The Japanese Accounting Review , 2, 1-32.
Vieira,  E.  S.,  2011.  Investor  Sentiment  and  the  Market  Reaction  to  Dividend  News: European Evidence. Emerald , 37, 12, 1213-1245.
Wet,  J.  D.,  &  Mpinda,  M.2013.  The  Impact  of  Dividend  Payments  On  Shareholder’s Wealth:  Evidence  From  the  Vector  Error  Corection  Model, International Business & Economics Research Journal , 12, 11.