JOURNAL OF APPLIED MANAGERIAL ACCOUNTING Vol. 2, No. 2, September 2018, Page 160-178 ISSN: 2548-9917 (online version) Article History Received September, 2018
Accepted September, 2018
ANALISIS PENGARUH STRUKTUR KEPEMILIKAN, KEBIJAKAN HUTANG DAN LIKUIDITAS TERHADAP

## FINANCIAL DISTRESS
(STUDI EMPIRIS PADA PERUSAHAAN PROPERTI DAN REAL ESTATE YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA PERIODE 2013 – 2017)
Idarti 1) Afriyanti Hasanah 2)
Managerial Accounting Department, Politeknik Negeri Batam
Jl. Ahmad Yani, Batam Centre, Batam 29461, Indonesia
1) E-mail: idartiiswandi@ymail.com
2) E-mail: afriyanti@polibatam.ac.id

## Abstrak
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh struktur kepemilikan, kebijakan hutang dan likuiditas terhadap financial distress pada perusahaan sub sektor properti dan real estate di Bursa Efek Indonesia (BEI) periode tahun 2013-2017. Financial  distress sebagai  variabel  dependen  diproksikan  dengan earnings  per  share (EPS)  negatif. Variabel independen dalam penelitian ini adalah  struktur kepemilikan, kebijakan hutang dan likuiditas serta sales growth dan return  on  asset (ROA)  sebagai  variabel  kontrolnya.  Struktur  kepemilikan  diproksikan  dengan kepemilikan institusional, kepemilikan asing dan kepemilikan manajerial. Sementara kebijakan hutang diproksikan dengan Debt  to  Equity  Ratio (DER)  dan  likuiditas  diproksikan  dengan Current  Ratio (CR).  Metode  penelitian menggunakan  pendekatan  metode  kuantitatif.  Penarikan  sampel  penelitian  menggunakan  metode purposive sampling dan  mendapatkan  hasil  220  sampel  perusahaan  properti  dan real  estate .  Penelitian  ini  diuji  dengan  uji analisis  regresi  logistik.  Hasil  dari  penelitian  ini  adalah  pengungkapan  kebijakan  hutang  berpengaruh  signifikan terhadap financial  distress ,  sedangkan  kepemilikan  institusional,  kepemilikan  asing,  kepemilikan  manajerial  dan likuiditas  tidak berpengaruh  signifikan terhadap financial distress . Penelitian ini  hanya terbatas pada perusahaan sektor properti dan real estate , oleh karena itu penelitian selanjutnya disarankan menggunakan perusahaan di sektor lain  sehingga  mempunyai  jumlah  sampel  lebih  banyak.  Penelitian  ini  dapat  dijadikan  acuan  perusahaan  untuk meningkatkan kinerja perusahaan dalam mengatasi kemungkinan terjadinya financial distress.
Kata  Kunci: financial  distress,  corporate  governance ,  struktur  kepemilikan,  kepemilikan  institusional, kepemilikan asing, kepemilikan manajerial, kebijakan hutang dan likuiditas

## 1 Pendahuluan
Seiring dengan laju pertumbuhan perekonomian dunia yang  telah  mengalami  perkembangan  dan  mengarah pada  sistem  ekonomi  pasar  bebas,  perusahaan- perusahaan  di  berbagai  negara  seperti  di  kawasan ASEAN semakin terdorong untuk meningkatkan daya saing.  Pada  saat  ini,  Indonesia  telah  memasuki  pasar bebas  ASEAN  yang  lebih  dikenal  dengan  sebutan Masyarakat  Ekonomi  ASEAN  (MEA)  dan  telah dimulai  sejak  tahun  2015.  Masyarakat  Ekonomi ASEAN  (MEA)  2015  adalah  sebuah  integrasi ekonomi  ASEAN  dalam  menghadapi  perdagangan bebas  antar  negara-negara  ASEAN  yaitu  Vietnam, Thailand,  Singapura,  Indonesia,  Filipina,  Myanmar, Malaysia,  Kamboja,  Laos,  dan  Brunei  Darussalam. Seluruh  negara  anggota  ASEAN  tersebut  telah menyepakati  perjanjian  MEA  2015  dengan  tujuan untuk meningkatkan stabilitas perekonomian dikawasan ASEAN serta diharapkan mampu mengatasi  masalah-masalah  di  bidang  ekonomi  antar negara ASEAN.
MEA tentunya dapat membawa dampak positif dan negatif  terhadap  perkembangan  ekonomi  Indonesia. Adanya  MEA,  membuat  persaingan  bisnis  menjadi lebih  ketat.  Diharapkan  perusahaan-perusahaan  di Indonesia  terutama  pada  sektor  industri  properti  dan real estate mampu bersaing tidak hanya di negaranya namun  juga  dapat  bersaing  secara  global.  Banyaknya fenomena  yang  terjadi  pada  negara  lain  maupun  di Indonesia  dalam  beberapa  tahun  terakhir,  terlihat bahwa  bisnis  properti  dan real  estate dapat  dijadikan sebagai  sinyal  untuk  mengamati  awal  kesulitan  dan kebangkitan perekonomian suatu negara.
Fenomena  yang  terjadi  di  Indonesia  seperti  yang diberitakan  portal  web  www.kompas.com,  sektor industri  properti  dan real  estate pada  tahun  2013 sampai  2015  masih  mengalami  keterpurukan  yaitu terjadinya  penurunan  transaksi  penjualan  yang  dipicu berkurangnya permintaaan akibat daya beli masyarakat yang menurun. Fenomena lain menurut penelitian Sari (2017),  berdasarkan  data  dari  Bursa  Efek  Indonesia (BEI) tahun 2011 sampai 2015 terdapat 20 perusahaan yang terdaftar di BEI harus didelisting oleh Bursa Efek
Indonesia.  Delisting  adalah  penghapusan  pencatatan saham  emiten  dari  bursa.  Sebanyak  20  perusahaan yang  didelisting  selama  periode  2011  sampai  2015, terdapat  sub  sektor  Properti  dan Real  estate selama  3 tahun  berturut-turut  yaitu  tahun  2011  sampai  2013. Perusahaan  yang  mengalami  delisting  pada  sektor tersebut adalah perusahaan New Century Development Tbk  (PTRA),  didelisting  karena  emiten  mengalami kondisi  yang  signifikan  berpengaruh  negatif  terhadap keberlangsungan  usahanya.  Perusahaan  Suryainti Permata  Tbk  (SIIP),  didelisting  karena  tidak  mampu membayar  utang  dan  bunganya  serta  gagal  bayar bunga  obligasi.  Terakhir  yaitu  perusahaan  Panca Wirasakti  Tbk  (PWSI)  didelisting  karena  Pengadilan Niaga  memutuskan  Panca  Wirasakti  Tbk  mengalami pailit.
Berdasarkan fenomena ini terlihat bahwa pertumbuhan properti  dan real  estate dapat  memberikan  pengaruh pada  berbagai  sektor  baik  keuangan  maupun makroekonomi (Sarjono, 2006) dalam penelitian Abel dan  Tri  (2014).  Pertumbuhan  sektor  properti  akan menjadi  stimulan  bagi  perekonomian  nasional  karena pertumbuhan  sektor  properti  terkait  erat  dengan meningkatnya  pendapatan  masyarakat.  Selain  itu, perkembangan  sektor  properti  menimbulkan  efek berantai  bagi  pertumbuhan  sektor  industri  lainnya seperti industri semen, keramik, baja, besi, cat, saniter, jasa  broker,  jasa  konsultan  dan  lain  sebagainya  dan tentunya  berpengaruh  terhadap  penyerapan  tenaga kerja.  Jika  kondisi  sektor  properti  dan real  estate mengalami  keadaan  turunnya  transaksi  penjualan secara  terus-menerus  maka  dikhawatirkan  pasar properti dan real estate akan mengalami kerugian besar yang  pada  akhirnya  akan  mengakibatkan  perusahaan mengalami financial distress (kesulitan keuangan).
Itulah perlunya dilakukan analisis   terhadap financial distress pada  perusahaan  properti  dan real  estate di Indonesia, mengingat besarnya kontribusi properti dan real  estate terhadap  penerimaan  Pajak  Bumi  dan Bangunan (PBB) Kabupaten atau Kota. Salah satu cara yang  umum  dilakukan  perusahaan  untuk  mendeteksi dan meminimalisir terjadinya kondisi financial distress adalah dengan mengawasi kinerja keuangan perusahaan   dengan   menggunakan   analisis  laporan
keuangan.  Analisis  ini  juga  dilakukan  untuk mengetahui  kondisi  dan  perkembangan  perusahaan serta  meramalkan  kelangsungan  hidup  perusahaan, sehingga  ini  dapat  dijadikan  acuan  strategi  dan perbaikan kinerja di masa yang akan datang. Berdasarkan  hal-hal  tersebut  di  atas,  penulis termotivasi  untuk  memberikan  kontribusi  bagi perkembangan  dan  penguatan  industri  properti  dan real  estate di  Indonesia.  Penelitian  ini  menggunakan beberapa  variabel  dari  penelitian  Udin et  al .  (2017) yaitu kepemilikan institusional dan kepemilikan asing. Sementara  itu,  perbedaannya  adalah  penambahan variabel  yaitu  kepemilikan  manajerial,  kebijakan hutang  dan  likuiditas,  serta  dalam  penelitian  ini menggunakan sampel industri properti dan real estate yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  pada  tahun 2013-2017.
Metode pengukuran financial distress dalam penelitian sebelumnya adalah Altman Z-Score, sementara dalam penelitian  ini  menggunakan  kriteria  perusahaan  yang mempunyai  Earning  Per  Share  (EPS)  negatif,  sesuai dengan  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Elloumi  & Gueyie (2001), yang mendefinisikan kategori perusahaan  yang  mengalami financial  distress adalah perusahaan  yang  memiliki  laba  per  lembar  saham (Earning Per Share) negatif. Penggunaan EPS sebagai proksi penelitian karena EPS adalah rasio yang paling terlihat  ketika  perusahaan  mengalami  kerugian  dalam usahanya.
Melalui EPS dapat tergambarkan keuntungan perusahaan  yang  diperoleh  pada  periode  tersebut  dan secara  implisit  bagaimana  kinerja  perusahaan  pada masa  lalu  dan  prospek  ke  depan  perusahaan  tersebut, sesuai  dengan  pernyataan  Whitaker  (1999)  yang menyatakan sebuah perusahaan memiliki pertumbuhan yang  baik  di  masa  yang  akan  datang  apabila mempunyai  nilai  Earning  Per  Share  (EPS)  positif secara  terus  menerus  pada  setiap  periodenya. Sebaliknya, EPS yang negatif dalam beberapa periode menggambarkan prospek earning yang tidak baik dan juga  pertumbuhan  perusahaannya  sehingga  hal tersebut  kurang  menarik  bagi  para  investor.  Kondisi seperti  itu  perusahaan  akan  sulit  untuk  mendapatkan dana dikarenakan pendapatannya negatif, sehingga
dapat memicu terjadinya financial distress .
Adanya pernyataan-pernyataan di atas, penulis tertarik untuk  melakukan  penelitian  degan  judul  “Analisis Pengaruh  Struktur  Kepemilikan,  Kebijakan  Hutang dan  Likuiditas  terhadap Financial  distress pada Perusahaan Properti dan Real estate yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Periode 2013-2017”.

## 2 KAJIAN TEORI, LITERATUR DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS

## 2.1 Properti dan Real Estate
Menurut Robert & Floyd (1991) properti adalah semua bangunan  yang  ada  di  atas  permukaan  bumi  yang menjulang ke angkasa yang melekat secara permanen baik  secara  alamiah  maupun  dengan  campur  tangan manusia. Berdasarkan fungsi dan tujuan penggunaannya  (Santoso,  2009),  properti  dapat diklasifikasikan  menjadi  4  (empat)  golongan  atau kategori, yaitu:
1. Komersial,  memiliki  kemampuan  komersial untuk  menghasilkan  arus  kas  dari  semua aspek komersial misalnya perkantoran, pusat perbelanjaan, penginapan, dan rumah toko.
2. Hunian,  memiliki  tujuan  utama  untuk  dihuni dan secara umum jenis properti ini dibagi dua yaitu  landed  house  berupa  rumah/kompleks perumahan,  dan  high  building  berupa  rumah susun dan apartemen.
3. Industri,  sebagai  tempat  produksi  atau perakitan barang-barang, baik melalui peralatan  dramatik  maupun  manual  dengan melibatkan  tenaga  kerja  misalnya  pabrik- pabrik, bangunan pabrik siap pakai, gudang.
4. Fasilitas umum, dipergunakan untuk kepentingan  umum  dan  khalayak  ramai misalnya  universitas,  tempat  beribadah, sarana olahraga, rumah sakit, tempat rekreasi. Real  estate lebih  mengacu  kepada  fisik  (tanah  dan bangunan)  sedangkan  properti  lebih  mengacu  kepada kepemilikan terhadap fisik. Perusahaan real estate dan properti berarti perusahaan yang di samping memiliki kepemilikan juga melakukan penjualan (pemasaran)
atas kepemilikannya. Pemasaran bisa mencakup penjualan atau penyewaan.

## 2.2 Teori Keagenan ( Agency Theory)
Agency theory atau teori keagenan  menurut Jensen &
Meckling  (1976)  adalah  sebuah  kontrak  antara manajemen  (agen)  dengan  pemilik  (prinsipal).  Agar hubungan kontraktual ini dapat berjalan lancar, pemilik akan  mendelegasikan  otoritas  pembuatan  keputusan kepada  manajer.  Perencanaan  kontrak  yang  tepat bertujuan  untuk  menyelaraskan  kepentingan  manajer dan pemilik dalam hal konflik dan kepentingan, hal ini merupakan inti dari teori keagenan.
Teori agensi tidak terlepas dari prinsipal dan agen, baik prinsipal  maupun  agen  merupakan  pelaku  utama  dan keduanya  mempunyai  posisi  tawar  menawar  dalam menempatkan  posisi,  peran  dan  kedudukannya. Prinsipal  sebagai  pemilik  modal  memiliki  akses  pada informasi internal perusahaan sedangkan agen sebagai pelaku dalam praktek operasional perusahaan mempunyai  informasi  tentang  operasi  dan  kinerja perusahaan secara nyata dan menyeluruh.

## 2.3 Stewardship Theory
Teori stewardship dapat menaksir seberapa baik manajemen melaksanakan tugas dan kewajibannya kepada pemilik dan pihak lain yang berkepentingan (Rohtak, 2004). Rohtak (2004) mengungkapkan bahwa tujuan dasar akuntansi adalah fungsi stewardship yaitu untuk melaporkan sumber daya dan kewajiban entitas kepada pemilik melalui media laporan keuangan untuk berkomunikasi dengan pihak yang berkepentingan dari kontribusi dan hak relative dari segmen ekonomi pemegang saham atau pemilik, kreditor, dan lain-lain. Teori stewardship menggambarkan bagaimana pemegang saham      mengutamakan untuk memaksimalkan fungsi jabatan mereka dan juga fungsi peran mereka di dalam perusahaan (Donaldson & Davis, 1991). Teori stewardship didesain bagi para peneliti untuk menguji situasi ketika para eksekutif dalam perusahaan sebagai pelayan (stewardess) dapat termotivasi untuk bertindak dengan cara terbaik bagi principal  (Donaldson   &  Davis,  1991).   Teori stewardship menekankan agar para manajer memiliki
motivasi dalam berbuat dan berperilaku secara kolektif untuk  kepentingan  organisasi,  karena  kesuksesan organisasi  menggambarkan  maksimalisasi  kekayaan para pemegang saham (pemilik).

## 2.4 Struktur Kepemilikan
Menurut  Jensen  dan  Mecking  (1976)  istilah  struktur kepemilikan  digunakan  untuk  menunjukan  bahwa variabel-variabel  yang  penting  dalam  struktur  modal tidak  hanya  ditentukan  oleh  hutang  dan  ekuitas  saja tetapi  juga  ditentukan  oleh  persentase  kepemilikan saham oleh manajemen dan institusi. Salah satu bentuk mekanisme corporate governance yang dapat digunakan  untuk  menyamakan  kepentingan principal dan agent adalah konsentrasi kepemilikan. Terkonsentrasinya kepemilikan, maka principal mempunyai  cara  untuk  memonitor agent ,  agar agent bertindak  sesuai  dengan  kepentingan principal (Demsetz & Lehn, 1985).
Struktur  kepemilikan  merupakan perbandingan antara jumlah  saham  yang  dimiliki  oleh  orang  dalam (manajemen) dengan jumlah saham yang dimiliki oleh investor.  Struktur  kepemilikan  dalam  perusahaan merupakan salah satu faktor internal yang mempengaruhi pencapaian tujuan perusahaan.
Menurut  Putra  &  Wirawati  (2013),  Kepemilikan manajerial adalah persentase kepemilikan saham pada perusahaan  oleh  pihak  manajerial.  Manajer  yang sekaligus  pemegang  saham  akan  berusaha  bekerja secara  optimal  dan  tidak  hanya  mementingkan kepentingannya  sendiri.  Manajemen  selalu  berupaya meningkatkan  kinerja  dan  nilai  perusahaan  karena dengan  meningkatkan  kinerja  dan  nilai  perusahaan maka  kekayaannya  yang  dimiliki  sebagai  pemegang saham  akan  meningkat,  sehingga  kesejahteraan pemegang saham akan meningkat pula.
Kepemilikan  institusional  adalah  persentase  saham yang  dimiliki  oleh  institusi  dari  keseluruhan  saham perusahaan  yang  beredar.  Kepemilikan  institusional akan mengurangi masalah keagenan karena pemegang saham  oleh  institusional  akan  membantu  mengawasi perusahaan sehingga manajemen tidak akan bertindak merugikan pemegang saham. Kepemilikan institusional yang besar (lebih dari 5%) akan
memberikan  kemampuan  yang  lebih  baik  untuk memonitor manajemen (Emrinaldi, 2007). Bentuk  struktur  kepemilikan  yang  lain  adalah kepemilikan  asing.  Kepemilikan  asing  merupakan proporsi  saham  biasa  perusahaan  yang  dimiliki  oleh perorangan,  badan  hukum,  pemerintah  serta  bagian- bagiannya yang berstatus luar negeri. Atau perorangan,  badan  hukum,  pemerintah  yang  bukan berasal  dari  Indonesia.  Dalam  dua  dekade  ini, kepemilikan  asing  di  Indonesia  mengalami  kenaikan yang sangat pesat. Hal ini dikarenakan efek globalisasi finansial  dimana  pihak  luar  dapat  menanamkan dananya di perusahaan asing yang lebih bonafit dengan lebih mudah meskipun tidak berada di 1 (satu) negara sehingga hal ini mempengaruhi pertumbuhan ekonomi dan pola kompetisi.
Perusahaan  multinasional  atau  dengan  kepemilikan asing utamanya melihat keuntungan legitimasi berasal dari  para  stakeholdernya  dimana  secara  tipikal berdasarkan  atas home  market (pasar  tempat beroperasi)  yang  dapat  memberikan  eksistensi  yang tinggi  dalam  jangka  panjang  (Suchman,  1995; Barkemeyer, 2007; Machmud & Djakman, 2008). Menurut  Undang-Undang  Republik  Indonesia  Nomor 25 Tahun 2007 pada pasal 1 angka 6 kepemilikan asing adalah perseorangan warga negara asing, badan usaha asing,  dan  pemerintah  asing  yang  melakukan penanaman  modal  di  wilayah  Republik  Indonesia. Peraturan Presiden Nomor 39 Tahun 2014 menyebutkan  tentang  penambahan  modal  asing melalui  penerbitan  saham  dengan  hak  memesan  efek terlebih dahulu dan penanam modal dalam negeri tidak dapat  berpartisipasi.  Pertumbuhan  yang  pesat  dari kepemilikan  asing  akan  membuat  perusahaan  asing mengalami tekanan dari masyarakat sekitar (Ramadhan, 2010 dalam Rakchmawati, 2011).

## 2.5 Kebijakan Hutang
Hutang  menurut  Hanafi  (2004)  adalah  pengorbanan ekonomis  yang  mungkin  timbul  dimasa  mendatang dari  kewajiban  organisasi  sekarang  untuk  mentrasfer aset  atau  memberikan  jasa  kepihak  lain  dimasa mendatang,  sebagai  akibat  transaksi  atau  kejadian dimasa lalu. Kebijakan hutang adalah kebijakan yang
diambil  perusahaan  untuk  melakukan  pembiayaan melalui hutang (Kieso et al ., 2007). Perusahaan dinilai beresiko  apabila  memiliki  porsi  hutang  yang  besar dalam  struktur  modal,  namun  sebaliknya  apabila perusahaan menggunakan hutang kecil atau tidak sama sekali maka perusahaan dinilai tidak dapat memanfaatkan  tambahan  modal  eksternal  yang  dapat meningkatkan operasional perusahaan (Hanafi, 2004). Struktur modal adalah perimbangan antara modal asing atau hutang dengan modal sendiri. Pemilik perusahaan lebih menyukai perusahaan menggunakan hutang pada tingkat tertentu agar harapan pemilik perusahaan dapat tercapai.  Disamping  itu  perilaku  manajer  dan komisaris perusahaan juga dapat dikendalikan.

## 2.7 Likuiditas
Likuiditas merupakan kemampuan suatu perusahaan untuk membayar kewajiban finansial yang bersifat jangka pendek tepat pada waktunya. Tingkat likuiditas yang tinggi menunjukan kemampuan perusahaan untuk melunasi utang jangka pendek semakin tinggi pula    (Harmono,    2009).    Penelitian  Almila dan Kristijadi(2003), Fitdini (2009), dan Triwahyuningtias (2012) berhasil menunjukkan bahwa semakin likuid suatu perusahan maka perusahaan tersebut semakin terhindar dari ancaman mengalami financial distress.
Rasio likuiditas mengukur kemampuan likuiditas jangka pendek perusahaan dengan melihat aktiva lancar perusahaan relatif terhadap hutang lancarnya. Tinggi rendahnya rasio ini akan mempengaruhi minat investor untuk menginvestasikan dananya.

## 2.8 Sales Growth
Sales growth digunakan untuk mengukur kemampuan perusahaan  mempertahankan  posisi  ekonominya ditengah pertumbuhan ekonomi dan industri. Menurut
Harahap (2013) dalam (Nora, 2016), rasio pertumbuhan menggambarkan persentase
pertumbuhan pos-pos perusahaan dari tahun ke tahun.
Rasio pertumbuhan penjualan ( sales growth ) merupakan  cerminan  dari  kinerja  manajemen  suatu perusahaan  untuk  dapat  meningkatkan  penjualan  dari satu  periode  ke  periode  selanjutnya.  Pertumbuhan penjualan yang tinggi akan menyebabkan laba yang
akan  diterima  oleh  suatu  perusahaan  juga  akan semakin tinggi.

## 2.8 ROA (Return On Asset)
ROA (Return  On  Asset) digunakan  untuk  mengukur seberapa besar jumlah laba bersih yang akan dihasilkan dari setiap rupiah dana yang tertanam dalam total aset. ROA (Return On Asset) dihitung dengan membagi laba bersih terhadap total aset (Hery, 2016).
Menurut Hery (2016) semakin tinggi hasil pengembalian  atas  aset  berarti  semakin  tinggi  pula jumlah  laba  bersih  yang  dihasilkan  dari  setiap  rupiah dana  yang  tertanam  dalam  total  aset.  Sebaliknya, semakin  rendah  hasil  pengembalian  atas  aset  berarti semakin  rendah  pula  jumlah  laba  bersih  yang dihasilkan rupiah dana yang tertanam dalam total aset.

## 2.9 Financial Distress
Menurut Undang-Undang Republik Indonesia Nomor 4  Tahun  1998,  kebangkrutan  adalah  keadaan  suatu institusi  dinyatakan  oleh  keputusan  pengadilan  bila debitur  memiliki  dua  atau  lebih  kreditur  dan  tidak membayar  sedikitnya  satu  utang  yang  telah  jatuh tempo  dan  dapat  ditagih. Financial  distress adalah suatu  konsep  luas  yang  terdiri  dari  beberapa  situasi ketika suatu perusahaan menghadapi masalah kesulitan keuangan. Istilah umum untuk menggambarkan situasi tersebut adalah kebangkrutan, kegagalan, ketidakmampuan  melunasi  hutang,  dan default. Ketidakmampuan melunasi utang menunjukkan kinerja  negatif  dan  menunjukkan  adanya  masalah likuiditas. Default berarti suatu perusahaan melanggar perjanjian  dengan  kreditur  dan  dapat  menyebabkan tindakan hukum (Atmini, 2005).
Menurut Atmini (2005) mengatakan bahwa
perusahaan mengalami financial distress jika perusahaan  menghentikan  operasinya  dan  perusahaan mengalami  pelanggaran  teknis  dalam  hutang  dan diprediksi akan mengalami kebangkrutan pada periode yang  akan  datang.  Elloumi  &  Gueyie  (2001)  dalam penelitiannya  mengatakan  bahwa  perusahaan  yang telah  mengalami  negatif earning  per  share  (EPS) dalam  jangka  waktu  panjang  dipertimbangkan  masuk kedalam kondisi financial distress .
Penggunaan earning per share sebagai proksi variabel dependen dikarenakan earning per share menggambarkan  seberapa  besar  perusahaan  mampu menghasilkan keuntungan per lembar saham yang akan dibagikan  pada  pemilik  saham,  dimana  keuntungan tersebut  diperoleh  dari  kegiatan  operasinya.  Jika earning per share sebuah perusahaan diketahui negatif, berarti  perusahaan  tersebut  sedang  mengalami  rugi usaha,  yang  diakibatkan  pendapatan  yang  diterima perusahaan dalam periode tersebut lebih kecil daripada biaya yang timbul. Dapat disimpulkan keadaan seperti itu  menandakan  perusahaan  masuk  dalam  kategori financial distress .

## 2.10 Literatur
Terdapat  beberapa  penelitian  terdahulu  mengenai pengaruh  struktur  kepemilikan  terhadap financial distress, salah  satunya  adalah  penelitian  yang dilakukan oleh Udin et al. (2017). Berdasarkan metode GMM ditemukan bahwa struktur kepemilikan memiliki  pengaruh  yang  tidak  signifikan  terhadap terjadinya kemungkinan financial distress. Jika dilihat dari  hasil metode PLR menunjukkan  bahwa kepemilikan  saham  asing  memiliki  pengaruh  yang signifikan  terhadap  kemungkinan  terjadinya financial distress.
Penelitian  yang  dilakukan  oleh  Salehi  (2017)  juga memberikan  kontribusi  literatur  struktur  kepemilikan dan kebijakan hutang terhadap biaya financial distress . Hasil  penelitian  menunjukkan  bahwa  ada  hubungan yang  positif  dan  signifikan  antara  tingkat  hutang perusahaan dan kepemilikan manajerial di perusahaan-perusahaan  yang  terdaftar  di  Iran.  Serta tidak  ditemukan  bukti  meyakinkan  bahwa  struktur kepemilikan  dan  kebijakan  hutang  berpengaruh terhadap financial distress.
Penelitian  sebelumnya  tentang financial  distress
adalah
penelitian yang dilakukan oleh Triwahyuningtias  (2012)  dan  Tri  Bodroastuti  (2009). Hasil  dari  penelitian  tersebut  telah  banyak  digunakan sebagai  rujukan  untuk  penelitian  selanjutnya  oleh akademisi termasuk juga dalam penelitian ini.
Berdasarkan  hasil  analisis  yang  ditemukan  oleh Cinantya & Merkusiwati (2015), kepemilikan
institusional dan likuiditas berpengaruh pada financial distress, sedangkan  kepemilikan  manajerial  dan leverage tidak  berpengaruh  pada financial  distress. Pada tahun yang sama, Widhiari & Merkusiwati (2015) melakukan  penelitian  dengan  hasil  rasio  likuiditas, operating  capacity dan sales  growth mampu mempengaruhi financial  distress pada  perusahaan manufaktur  dengan  arah  negatif.  Sedangkan  rasio leverage tidak  mampu  mempengaruhi  kemungkinan financial distress .
Penelitian  yang  dilakukan  oleh  Putri  &  Merkusiwati (2014)  menunjukkan  hasil  bahwa  likuiditas  dan leverage tidak  memiliki  pengaruh  signifikan  pada financial  distress. Hal  senada  juga  ditemukan  oleh Nora  (2016),  bahwa  likuiditas, leverage, dan kepemilikan  institusional  tidak  berpengaruh  terhadap financial distress. Serta penelitian yang dilakukan oleh (Agusti,  2013)  menunjukkan  hasil  bahwa  proporsi dewan  komisaris,  jumlah  dewan  direksi,  ukuran perusahaan, leverage, dan  jumlah  direktur  keluar berpengaruh signifikan terhadap financial distress.
Berdasarkan  uraian  berbagai  penelitian  diatas tentang financial  distress mempunyai  hasil  yang berbeda-beda  sehingga  hipotesis  yang  diajukan  pada penelitian ini adalah:
H1a :Kepemilikan  institusional  berpengaruh  negatif terhadap financial distress.
H1b :Kepemilikan asing berpengaruh negatif terhadap financial distress.
H1c :Kepemilikan  manajerial  berpengaruh  negatif terhadap financial distress.
H1 :Struktur  kepemilikan  berpengaruh  negatif terhadap financial distress.
H2 :Kebijakan  hutang  memiliki  pengaruh  positif terhadap kemungkinan terjadinya financial distress .
H3 :Likuiditas  memiliki  pengaruh  negatif  terhadap kemungkinan terjadinya financial distress.
Berdasarkan  penjelasan  dari  pengembangan  hipotesis di  atas  maka  model  penelitiannya  adalah  sebagai berikut:

## Gambar 1 Model Penelitian

## METODE PENELITIAN

## Jenis dan Sumber Data
Metode penelitian yang digunakan dalam penelitian ini adalah  metode  regresi  logistik.  Peneliti  menggunakan metode  regresi  logistik  karena  model  variabel dependen  dalam  model  adalah  variabel  kategori (dikotomi  variable), dengan  memberi  nilai  satu  (1) untuk  perusahaan  sub  sektor properti  dan  real  estate yang dianggap  mengalami financial distress dan  nilai nol (0) untuk perusahaan sub sektor properti dan real estate yang tidak mengalami financial distress. Selain itu  penggunaan  model  ini  didasarkan  atas  beberapa penelitian  sebelumnya  yang  menggunakan  model regresi logistik.
Data  yang digunakan dalam  penelitian ini  merupakan data  sekunder  berupa  laporan  keuangan  dan  laporan tahunan perusahaan sub sektor properti dan real estate yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI)  untuk periode  2013-2017.  Data  laporan  keuangan  diperoleh melalui situs www.idx.co.id.

## Teknik Analisis Data
Analisis  yang  dilakukan  pada  penelitian  ini  adalah analisis  statistik  deskriptif,  uji  asumsi  klasik  (uji multikolinieritas),  analisis  regresi  logistik  (uji  model fit, Cox dan Snell’s  R  Square & Hosmer dan Lemeshow’s Goodness of Fit Test ) dan teknik analisis data  yang  digunakan  untuk  menguji  hipotesis  adalah analisis regresi logistik (SPSS 20).

## Analisis Statistik Deskriptif
Tahap  awal  sebelum  melakukan  uji  hipotesis  adalah melakukan  analisis  statistik  deskriptif.  Statistik deskriptif  dalam  penelitian  ini  pada  dasarnya merupakan  proses  transformasi  data  penelitian  dalam bentuk  tabulasi  sehingga  mudah  dipahami  dan diinterpretasikan.  Statistik  deskriptif  memberikan gambaran  atau  deskripsi  suatu  data  yang  dilihat  dari nilai  rata-rata  (mean),  standar  deviasi,  varian, maksimum,  minimum,  sum,  range,  kurtosis,  dan skewness (Ghozali, 2016).

## Uji Asumsi Klasik
Uji asumsi klasik bertujuan untuk mengetahui apakah hasil  estimasi  resgresi  yang  dilakukan  benar-benar bebas  dari  adanya  gejala  yang  dapat  menggangu ketepatan hasil analisis.
Uji asumsi klasik terbagi lima yaitu uji multikolonieritas, uji autokorelasi, uji heteroskedastisitas,  uji  normalitas,  dan  uji  linearitas. Dikarenakan  penelitian  ini  menggunakan  uji  analisis regresi  logistik  dimana  asumsi multivariate  normal distribution tidak  dipenuhi,  maka  untuk  uji  asumsi klasik  dalam  penelitian  ini  hanya  digunakan  uji multikolonieritas (Ghozali, 2012).

## Uji Multikolinieritas
Uji  multikolinieritas  bertujuan  untuk  menguji  apakah terdapat  korelasi  antar  variabel  independen  dalam sebuah  model  regresi.  Model  regresi  yang  baik seharusnya  tidak  terjadi  korelasi  di  antara  variabel independennya.  Multikolinieritas  dapat  dilihat  dari nilai tolerance dan variance inflation factor (VIF). Jika nilai tolerance > 0,10 dan nilai VIF < 10, maka model regresi  tersebut  bebas  dari  multikolinieritas  (Ghozali, 2016).

## Analisis Regresi Logistik
Analisis regresi logistik atau yang lebih dikenal dengan Logistic  Regression digunakan  untuk  menguji pengaruh dua atau lebih variabel independen terhadap satu  variabel  dependen  (Ghazali,  2012).  Analisis regresi  logistik  dalam  penelitian  ini  digunakan  untuk menguji pengaruh struktur kepemilikan yang  dibatasi
oleh kepemilikan institusional (INS_OWN), kepemilikan  asing  (FROWN)  dan  kepemilikan manajerial  (MAN_OWN),  serta  kebijakan  hutang (DER) dan likuiditas (CR) terhadap financial distress (FD).
Uji Model Fit (Overall Model Fit)
Langkah pertama dalam analisis regresi logistik adalah menilai  overall  fit  model  terhadap  data.  Beberapa  tes statistik  diberikan  untuk  menilai  hal  ini.  Hipotesis untuk menilai model fit adalah:
H0 : Model yang dihipotesiskan fit dengan data Ha : Model yang dihipotesiskan tidak fit dengan data
Statistik  yang  digunakan  berdasarkan  pada  fungsi likelihood. Likelihood L dari model adalah probabilitas bahwa  model  yang  dihipotesiskan  menggambarkan data input. Untuk menguji hipotesis nol dan alternatif, L ditransformasikan menjadi -2LogL.  Statistik -2LsogL  kadang-kadang  disebut likelihood  rasio  x 2 statistic, dimana x 2 distribusi dengan degree of freedom n-q,  q  adalah  jumlah  parameter  dalam  model. cross- section random jika nilainya > 0,05 maka model yang dipilih adalam random effect , namun jika < 0,05 maka model yang dipilih adalah fixed effect .
Cox dan Snell’s R Square
Merupakan  ukuran  yang  meniru  ukuran R 2 pada multiple  regression yang  didasarkan  pada  teknik estimasi likelihood dengan  nilai  maksimum  kurang dari 1 sehingga sulit diinterpretasikan. Negelkerke’s R square merupakan  modifikasi  dari  koefisien Cox dan Snell’s untuk  memastikan  bahwa  nilainya  bervariasi dari 0 (nol) sampai 1 (satu). Nilai Negelkerke’s R 2 dapat diinterpretasikan  seperti  nilai R 2 pada multiple regression.

## Hosmer dan Lemeshow’s Goodness of Fit Test
Menguji hipotesis nol bahwa data empiris cocok atau sesuai dengan model. Jika nilai statistik Hosmer dan Lemeshow’s Goodness of Fit Test lebih besar dari 0,05, maka hipotesis nol ditolak yang berarti ada perbedaan signifikan antara model dengan nilai observasinya sehingga Goodnes fit model tidak baik karena model
tidak dapat memprediksi nilai observasinya. Jika nilai Statistik Hosmer and lameshow Goodness of fit lebih besar dari 0,05, maka hipotesis nol tidak dapat ditolak dan  berarti  model  mampu  memprediksi  nilai observasinya.

## Pengujian Hipotesis Penelitian
Penelitian  ini  menggunakan  nilai  signifikansi  level sebesar  5%  untuk  mengetahui  apakah  ada  pengaruh nyata  dari  variabel  independen  terhadap  variabel dependen. Kriteria dari pengujian ini adalah:
a. Signifikansi level (sig.) > 0,05 dan > 0,10 maka hipotesis ditolak
b. Signifikansi level (sig.) < 0,05 dan < 0,05 maka hipotesis diterima

## 3 PEMBAHASAN

## Analisis Statistik Deskriptif
Objek  dari  penelitian  ini  adalah  perusahaan  properti dan real estate yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia untuk  tahun  2013-2017  berjumlah  245  perusahaan. Berdasarkan hasil perhitungan sampel, selama periode penelitian  terdapat  22  perusahaan  yang  mengalami delisting dan  pindah  sektor.  Perusahaan  yang  tidak menerbitkan laporan keuangan dan tahunan terdapat 2 perusahaan.  Perusahaan  yang  tidak  menampilkan variabel penelitian secara lengkap dan informasi yang dibutuhkan  berjumlah  1  perusahaan,  sehingga  total perusahaan  yang  menjadi  sampel  berjumlah  220 perusahaan dalam jangka waktu penelitian 5 tahun.
Table 1 Statistik Deskriptif
Berdasarkan  tabel  1,  maka  dapat  diketahui  bahwa jumlah  data  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini adalah  220  data  sampel.  Komponen  pertama  yaitu financial  distress memiliki  nilai  minimum  0  adalah perusahaan properti dan real estate yang memiliki nilai EPS  positif.  Nilai  maksimum  1  adalah  perusahaan properti  dan real  estate yang  memiliki  nilai  EPS negatif.  Nilai  standar  deviasi  sebesar  0,362  dengan rata-rata  0,15.  Hal  tersebut  menunjukkan  bahwa  rata- rata dari 220 perusahaan properti dan real estate yang digunakan  sebagai  sampel  penelitian  memiliki kemungkinan  mengalami financial  distress adalah relatif sedikit, dimana sebanyak 15% dari keseluruhan perusahaan  properti  dan real  estate memiliki probabilitas untuk mengalami financial distress.
Komponen  kedua  yaitu  kepemilikan  institusional memiliki  nilai  minimum  0,00  adalah  PT.  Binakarya Jaya  Abadi  Tbk  (BIKA)  pada  tahun  2015-2017,  PT. Ristia Bintang Mahkotasejati Tbk (RBMS) pada tahun 2017 dan PT. Pikko Land Development Tbk (RODA) pada  tahun  2017.  Nilai  maksimum  4,05  adalah  PT. Metropolitan  Land  Tbk  (MTLA)  pada  tahun  2016. Nilai standar deviasi sebesar 0,33272 dengan rata-rata 0,6090.  Hal  tersebut  menunjukkan  bahwa  porsi  rata- rata  saham  yang  dimiliki  oleh  institusi  adalah  relatif banyak yaitu sebesar 60,90% dari seluruh saham yang beredar.
Komponen  ketiga  yaitu  kepemilikan  asing  memiliki nilai  minimum  0  adalah  perusahaan  properti  dan real estate yang  tidak  memiliki  kepemilikan  saham  oleh pihak  asing.  Nilai  maksimum  1  adalah  perusahaan properti  dan real  estate yang  memiliki  kepemilikan saham  oleh  pihak  asing.  Nilai  standar  deviasi  sebesar 0,498 dengan rata-rata 0,56. Hal tersebut menunjukkan bahwa porsi rata-rata  saham  yang dimiliki oleh pihak asing  adalah  sebesar  56%  dari  seluruh  saham  yang beredar.
Komponen  keempat  yaitu  kepemilikan  manajerial memiliki  nilai minimum  0,00  adalah  adalah perusahaan  properti  dan real  estate yang  tidak memiliki  kepemilikan  saham  oleh  pihak  dalam  atau manajemen.  Nilai  maksimum  0,75  adalah  PT. Binakarya  Jaya  Abadi  Tbk  (BIKA)  pada  tahun  2015. Nilai standar deviasi 0,12537 dengan nilai rata-rata
0,0364. Dalam tabel menunjukkan rata-rata kepemilikan  saham  yang  dimiliki  oleh  pihak  dalam atau  manajemen  sebesar  3,64%  dari  seluruh  saham yang  beredar.  Hal  ini  berarti  bahwa  porsi  rata-rata saham  yang  dimiliki  oleh  dewan  komisaris,  dewan direksi maupun karyawan relatif sedikit.
Komponen  kelima  yaitu  kebijakan  hutang  yang disimbolkan  dengan  DER  memiliki  nilai  minimum 0,30  adalah  PT.  Plaza  Indonesia  Realty  Tbk  (PLIN) pada tahun 2017 dan nilai maksimum 60,40 adalah PT. Laguna  Cipta  Griya  Tbk  (LCGP)  pada  tahun  2013. Nilai standar deviasi 6,12907 dengan rata-rata 3,4823. Hal tersebut menunjukkan bahwa rata-rata perusahaan yang  mengalami financial  distress maupun  tidak mengalami financial distress mendanai sebagian besar asetnya  dari  hutang,  meskipun  begitu  ada  juga perusahaan  yang  hanya  sedikit  menggunakan  hutang sebagai  sumber  pendanaannya  selama  periode penelitian.
Komponen  keenam  yaitu  likuiditas  yang  disimbolkan dengan  CR  memiliki  nilai  minimum  0,20  adalah  PT. Bukit  Darmo  Property  Tbk  (BKDP) pada  tahun  2016 dan  nilai  maksimum  59,70  adalah  PT.  Laguna  Cipta Griya  Tbk  (LCGP)  pada  tahun  2013.  Nilai  standar deviasi 5,51457 dengan rata-rata 3,3055. Hal tersebut menunjukkan bahwa tingkat likuiditas dari 220 sampel yang diteliti dapat dikatakan cukup baik. Komponen  ketujuh sales  growth (SG)  memiliki  nilai minimum  sebesar  -0,90  adalah  PT.  Fortune  Mate Indonesia  Tbk  (FMII)  pada  tahun  2017  dan  nilai maksimum 8,40 adalah PT. Bukit Darmo Property Tbk (BKDP) pada tahun 2014. Nilai standar deviasi sebesar 0,80538  dengan  rata-rata  sebesar  0,2005.  Hal  ini mengindikasi  bahwa  berdasarkan  hasil  nilai  rata-rata sales  growth ,  menunjukkan  tingkat  pertumbuhan penjualan  perusahaan  yang  masih  tergolong  rendah yaitu sebesar 20,05%.
Komponen  kedelapan  yaitu return  on  asset (ROA) memiliki  nilai  minimum  sebesar  -0,10  adalah  PT. Ristia Bintang Mahkotasejati Tbk (RBMS) pada tahun 2013  dan  nilai  maksimum  0,50  adalah  PT.  Danayasa Arthatama Tbk pada tahun 2013. Nilai standar deviasi sebesar  0,08137  dengan  rata-rata  sebesar  0,0595.  Hal ini mengindikasi bahwa rata-rata perusahaan sudah
efektif dalam pengelolaan asetnya.

## Uji Multikolinieritas
Berdasarkan  tabel  2,  setiap  variabel  memiliki  nilai tolerance >  0,10  dan  nilai  VIF  <  10,  sehingga  dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi multikolinieritas antar variabel bebas dalam model regresi.
Tabel 2 Hasil Uji Multikoliniearitas

## Hasil Analisis Regresi Logistik
Uji Model Fit (Overall Model Fit)
Pada  tabel  3  ditunjukkan  uji  kelayakan  dengan memperhatikan  angka  pada  awal -2  LogLikelihood (LL) .  Dari  hasil  perhitungan -2  LogLikelihood pada blok  pertama  ( block  number =  0)  terlihat  nilai  - 2 LogLikelihood sebesar  189,426.  Kemudian  hasil perhitungan  nilai -2  LogLikelihood pada  blok  kedua ( block  number =  1)  terlihat  nilai  - 2  LogLikelihood sebesar 99,918  terjadi  penurunan  pada  blok  kedua ( block  number =  1)  yang  ditunjukkan  pada  tabel  3. Penilaian  keseluruhan  model  regresi  menggunakan nilai -2  LogLikelihood dimana  jika  terjadi  penurunan pada  blok  kedua  dibanding  blok  pertama  maka  dapat disimpulkan bahwa model regresi kedua menjadi lebih baik. Seperti yang ditunjukkan pada kedua tabel, pada blok  pertama  ( block  number =  0)  nilai -2 LogLikelihood sebesar  189,426  dan  pada  blok  kedua ( block  number =  1)  nilai  -2  LogLikelihood  99,918. Dari  hasil  ini  dapat  disimpulkan  bahwa  model  layak atau model yang dihipotesiskan fit dengan data.

## Tabel 3 Model Fit Test
Cox dan Snell's R Square
Nilai Cox & Snell R Square pada tabel 4 sebesar 0,334 hal ini berarti variabel yang terdapat dalam model logit ini mampu menjelaskan sebuah perusahaan mengalami financial distress atau tidak sebesar 33,4%. Sedangkan berdasarkan Nagelkerke’s  R  Square besarnya  0,579 menunjukkan  bahwa  variabilitas  variabel  dependen yaitu financial  distress dapat  dijelaskan  oleh variabilitas  variabel  struktur  kepemilikan,  kebijaan hutang  dan  likuiditas  sebesar  57,9%  dan  berarti  ada faktor  lain  sebesar  42,1%  (100%  -  57,9%  =  42,1%) dapat dijelaskan oleh variabel lain di luar model.
Tabel 4 Hasil Pengujian Cox and Snell’s R Square dan Nagelkerke’s R Square
Hosmer  and  Lemeshow’s  Goodness  of  Fit  Test Goodness
Berdasarkan tabel 5 menunjukkan hasil dari pengujian Hosmer  and  Lemeshow’s  Goodness  of  Fit yang ditunjukkan  dalam  nilai Chi-square adalah  1,056 dengan signifikansi sebesar 0,998. Pada α sebesar 0,05 maka  dengan  tingkat  signifikansi  sebesar  0,998  lebih besar dari nilai α yang sebesar 5% dapat disimpulkan bahwa  H0  tidak  ditolak  (diterima).  Hal  ini  berarti model yang dihipotesiskan layak atau cocok sehingga model mampu memprediksi nilai obeservasinya.
Tabel 5 Hasil Pengujian Hosmer and Lemeshow’s Goodness of Fit

## Pengujian Hipotesis Hasil Pengujian Hipotesis Pertama (H1a)
Berdasarkan  tabel  6  dapat  dilihat  bahwa  variabel kepemilikan  institusional  (INS_OWN)  memiliki koefisien  negatif  sebesar  -0,990  dengan  tingkat signifikansi  sebesar  0,231  lebih  besar  dari  0,05  maka hipotesis pertama (H1a) tidak terdukung.
Koefisien  regresi  SG  sebesar  -0,494  menunjukkan bahwa  apabila  SG  meningkat  1  satuan  maka  akan diikuti penurunan nilai financial distress sebesar -0,494.  Koefisien  regresi  ROA  sebesar  -196,982 menunjukkan bahwa apabila ROA meningkat 1 satuan maka  akan  diikuti  penurunan  nilai financial  distress sebesar  -196,982.  Nilai  konstanta  terlihat  dalam  tabel sebesar -0,443 menunjukkan bahwa apabila INS_OWN,  SG  dan  ROA  konstan  atau  tetap  maka rata-rata  nilai financial  distress sebesar  -0,443.  Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel kepemilikan  institusional  tidak  berpengaruh  terhadap financial distress .

## Tabel 6 Hasil Pengujian Regresi Logistik Kepemilikan Institusional

## Hasil Pengujian Hipotesis Pertama (H1b)
Berdasarkan  tabel  7  dapat  dilihat  bahwa  variabel kepemilikan  asing  (FROWN)  memiliki  koefisien positif  sebesar  0,922  dengan  tingkat  signifikansi sebesar  0,058  lebih  dari  0,05  maka  hipotesis  pertama (H1b) tidak terdukung.
Koefisien  regresi  SG  sebesar  -0,714  menunjukkan bahwa  apabila  SG  meningkat  1  satuan  maka  akan diikuti penurunan nilai financial distress sebesar -0,714.  Koefisien  regresi  ROA  sebesar  -198,197 menunjukkan bahwa apabila ROA meningkat 1 satuan maka  akan  diikuti  penurunan  nilai financial  distress sebesar  -198,197.  Nilai  konstanta  terlihat  dalam  tabel sebesar -1,554 menunjukkan bahwa apabila FROWN, SG  dan  ROA  konstan  atau  tetap  maka  rata-rata  nilai financial  distress sebesar  -1,554.  Hasil  penelitian  ini menunjukkan bahwa variabel kepemilikan asing tidak berpengaruh terhadap financial distress .
Tabel 7. Hasil Pengujian Regresi Logistik Proporsi

## Kepemilikan Asing

## Hasil Pengujian Hipotesis Pertama (H1c)
Berdasarkan tabel 8 dapat dilihat bahwa variabel kepemilikan  manajerial  (MAN_OWN)  memiliki koefisien positif sebesar 1,224 dengan tingkat signifikansi sebesar 0,342 lebih dari 0,05 maka hipotesis pertama (H1c) tidak terdukung. Koefisien  regresi  SG  sebesar  -0,497  menunjukkan bahwa  apabila  SG  meningkat  1  satuan  maka  akan diikuti   penurunan   nilai financial   distress sebesar -0,497. Koefisien regresi ROA sebesar -197,109 5 menunjukkan bahwa apabila ROA meningkat 1 satuan maka  akan  diikuti  penurunan  nilai financial  distress sebesar  -197,109.  Nilai  konstanta  terlihat  dalam  tabel sebesar -1,045 menunjukkan bahwa apabila MAN_OWN,  SG  dan  ROA  konstan  atau  tetap  maka rata-rata  nilai financial  distress sebesar  -1,045.  Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel kepemilikan  manajerial  tidak  berpengaruh  terhadap financial distress .
Sehingga secara keseluruhan dapat disimpulkan bahwa hipotesis pertama (H1) tidak terdukung.
Tabel 8 Hasil Pengujian Regresi Logistik Kepemilikan Manajerial

## 4

## Hasil Pengujian Hipotesis Kedua (H2)
Berdasarkan  tabel  9  dapat  dilihat  bahwa  variabel kebijakan  hutang  (DER)  memiliki  koefisien  positif sebesar 0,099 dengan tingkat signifikansi sebesar
0,019  lebih  dari  0,05  maka  hipotesis  kedua  (H2) terdukung.
Koefisien  regresi  SG  sebesar  -0,343  menunjukkan bahwa  apabila  SG  meningkat  1  satuan  maka  akan diikuti penurunan nilai financial distress sebesar -0,343.  Koefisien  regresi  ROA  sebesar  -197,782 menunjukkan bahwa apabila ROA meningkat 1 satuan maka  akan  diikuti  penurunan  nilai financial  distress sebesar  -197,782.  Nilai  konstanta  terlihat  dalam  tabel sebesar -1,041 menunjukkan bahwa apabila DER, SG dan  ROA  konstan  atau  tetap  maka  rata-rata  nilai financial  distress sebesar  -1,041.  Hasil  penelitian  ini menunjukkan  bahwa  variabel  kebijakan  hutang berpengaruh terhadap financial distress .
Tabel 9. Hasil Pengujian Regresi Logistik

## Kebijakan Hutang

## Hasil Pengujian Hipotesis Ketiga (H3)
Berdasarkan  tabel  10  dapat  dilihat  bahwa  variabel likuiditas  (CR)  memiliki  tingkat  signifikan  sebesar 0,022 lebih kecil dari 0,05 namun pada nilai koefisien terdapat tanda positif yaitu sebesar 0,105.

## Tabel 10 Hasil Pengujian Regresi Logistik Likuiditas
Koefisien  regresi  SG  sebesar  -0,343  menunjukkan bahwa  apabila  SG  meningkat  1  satuan  maka  akan diikuti   penurunan   nilai financial   distress sebesar -0,343.  Koefisien  regresi  ROA  sebesar  -196,850 menunjukkan bahwa apabila ROA meningkat 1 satuan maka  akan  diikuti  penurunan  nilai financial  distress sebesar  -196,850.  Nilai  konstanta  terlihat  dalam  tabel sebesar  -1,437  menunjukkan  bahwa  apabila  CR,  SG dan  ROA  konstan  atau  tetap  maka  rata-rata  nilai financial distress sebesar  -1,437. Hal ini   menyatakan
bahwa variabel likuiditas tidak berpengaruh terhadap financial distress .

## ANALISIS DATA
Kepemilikan  institusional  berpengaruh  negatif terhadap financial distress (H1a)
Berdasarkan  hasil  uji  statistik  pada  tabel  6 menunjukkan  bahwa  kepemilikan  institusional  tidak berpengaruh  terhadap financial  distress .  Tidak signifikannya  variabel  kepemilikan  institusional disebabkan  oleh  lebih  dari  60%  perseroan  terbuka  di seluruh  dunia  dimiliki  oleh  satu  pemilik  terkuat (pemegang  saham  terbesar)  kecuali  di  Amerika, Inggris, dan Jepang.
Dari  hasil  tersebut  menunjukkan  bahwa  seberapapun besarnya  persentase  kepemilikan  institusional  tidak dapat  membuktikan  adanya  kemungkinan  kondisi financial  distress .  Semakin  besar  kepemilikan institusional maka keadaan kondisi keuangan perusahaan  semakin  terpuruk,  karena  para  institusi perusahaan  kurang  memiliki  kemampuan  dalam mengontrol  kinerja  manajer.  Jika  pengawasan  yang dilakukan oleh institusi tidak efektif maka kemungkinan  terjadinya financial  distress tidak  akan bisa dihindari.
Tsun  dan  Yin  (2004)  menyatakan  lebih  lanjut  bahwa kepemilikan  yang  terpusat  dapat  menimbulkan kurangnya  transparansi  dalam  penggunaan  dana  pada perusahaan  serta  keseimbangan  yang  tepat  antara kepentingan-kepentingan  yang  ada,  misalnya  antara pemegang  saham  dengan  pengelolaan  manajemen perusahaan  dan  antara  pemegang  saham  pengendali (controlling  shareholder) dengan  pemegang  saham minoritas.
Perusahaan publik yang ada di Indonesia kepemilikannya cenderung terpusat dan tidak menyebar secara merata, sehingga perusahaan dengan struktur  kepemilikan  yang  tidak  menyebar  secara merata  menyebabkan  pengendalian  pemegang  saham terhadap  manajemen  cenderung  lemah.  Dengan demikian pemegang saham tidak mempunyai kemampuan yang cukup untuk mengendalikan
manajemen sehingga manajemen mempunyai kemungkinan  untuk  mengambil  keputusan  yang menguntungkan dirinya sendiri.
Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil penelitian yang dilakukan  oleh  Bodroastuti  (2009),  (Putri  &
Merkusiwati, 2014) dan (Nora, 2016) yang menemukan  bahwa  kepemilikan  institusional  tidak berpengaruh  signifikan  terhadap financial  distress . Hasil yang sama juga diperoleh pada penelitian Alfath (2016) yang menyatakanj bahwa variabel kepemilikan institusional  tidak  berpengaruh  terhadap financial distress. Perusahaan  publik  yang  ada  di  Indonesia kepemilikannya cenderung terpusat dan tidak menyebar secara merata, sehingga perusahaan dengan struktur  kepemilikan  yang  tidak  menyebar  secara merata  menyebabkan  pengendalian  pemegang  saham terhadap  manajemen  cenderung  lemah.  Pemegang saham  tidak  mempunyai  kemampuan  yang  cukup untuk mengendalikan manajemen sehingga manajemen
mempunyai kemungkinan untuk mengambil  keputusan  yang  menguntungkan  dirinya sendiri.

## Kepemilikan asing berpengaruh negatif terhadap
financial distress (H1b)
Berdasarkan  hasil  uji  statistik  pada  tabel  7 menunjukkan bahwa kepemilikan asing tidak berpengaruh  terhadap financial  distress .  Berdasarkan hasil penelitian ini diketahui bahwa kepemilikan asing berpengaruh positif tidak signifikan terhadap financial distress. Partisipasi asing pada suatu perusahaan akan meningkatkan permintaan terhadap informasi keuangan. Hal ini karena, semakin banyak pihak yang membutuhkan informasi tentang perusahaan, perusahaan  semakin  dituntut  untuk  melakukan pengungkapan informasi. Di lain pihak, ada dorongan bagi  manajemen  untuk  selektif  dalam  melakukan pengungkapan informasi karena pengungkapan informasi mengandung biaya. Manajemen hanya akan mengungkapkan informasi jika manfaat yang diperoleh dari pengungkapan melebihi biaya pengungkapan  informasi  tersebut.  Semakin  tinggi kepemilikan  asing  maka  akan  semakin  tinggi  tingkat konflik kepentingan karena keselarasan antara tujuan
perusahaan akan sulit dicapai dengan maksimal akibat adanya  perbedaan  prinsip  dengan  pihak  kepemilikan asing.
Hasil ini sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Rinaldi  (2014)  dan  (Nurwaspodo,  2015).  Berbanding terbalik dengan penelitian yang dilakukan oleh Rohani et  al (2013)  dan  Udin et  al (2017)  yang  menyatakan bahwa  kepemilikan  saham  asing  memiliki  pengaruh yang  signifikan  terhadap  kemungkinan  terjadinya financial  distress. Perusahaan  dengan  kepemilikan asing  biasanya  adalah  perusahaan  yang  kuat  dengan pemantauan  yang  kuat  dari  manajer,  yang  mana perusahaan  asing  dapat  memiliki  akses  mudah  ke bagian teknis dan mempunyai kemampuan manajerial yang  bagus,  serta  sumber  daya  yang  unggul  dibidang keuangan  sehingga  kemungkinan financial  distress sangat kecil.
Kepemilikan manajerial berpengaruh negatif terhadap financial distress (H1c)
Berdasarkan  hasil  uji  statistik  pada  tabel  8 menunjukkan  bahwa  kepemilikan  manajerial  tidak berpengaruh  terhadap financial  distress .  Penelitian yang  dilakukan  oleh  Widyasaputri  (2012),  Tri Bodroastuti  (2009),  Cinantya  (2015),  dan  Ratna Wardhani  (2016)  menemukan  bahwa  tidak  terdapat pengaruh  kepemilikan  manajerial  terhadap  kondisi financial  distress. Berbeda  dengan  hasil  penelitian yang dilakukan oleh Jensen (2016) yang menyatakanl bahwa kepemilikan saham manajerial dapat membantu penyatuan  kepentingan  antara  pemegang  saham dengan  manajer.  Semakin  meningkat  proporsi kepemilikan  saham  manajerial,  maka  semakin  baik kinerja  perusahaan.  Teori  ini  didasarkan  atas  asumsi bahwa  antara  pemilik  perusahaan  dan  manajemen (pengelola  perusahaan)  adalah  terpisah,  sehingga timbul  peluang  terjadinya  konflik  antara  pemilik perusahaan  dengan  pengelola  perusahaan (agency conflict) . Tidak signifikannya kepemilikan  manajerial terhadap financial distress disebabkan  karena  kondisi sehat  atau  tidaknya  suatu  perusahaan  khususnya perusahaan  publik  yang  ada  di  Indonesia  bukan diakibatkan  oleh  besar  kecilnya  saham  yang  dimiliki dewan  direksi  dan  dewan  komisaris  saja,  tetapi  lebih diakibatkan oleh kemampuan dewan direksi  dalam
mengelola perusahaan. Di Indonesia, 66,9% perusahaan  yang go  public adalah  perusahaan keluarga. Untuk perusahaan keluarga ada kecenderungan  bahwa  antara  pemilik  perusahaan  dan manajemen  (pengelola)  adalah  sama  atau  masih  ada hubungan  keluarga  sehingga  tidak  bisa  dipisahkan antara  keputusan  yang  ditetapkan  oleh  pemilik perusahaan  dengan  keputusan  yang  diambil  oleh manajemen perusahaan.
Dari hasil penelitian ini diketahui bahwa semakin besar kepemilikan  saham  oleh  manajerial  maka  tidak  dapat membuktikan bahwa kepemilikan manajerial perusahaan  memiliki  dampak  yang  lebih  besar  dalam menentukan  keputusan  saat  perusahaan  mengalami kondisi financial  distress .  Kepemilikan  manajerial yang  besar  maupun  kecil  tidak  dapat  menutup kemungkinan  bahwa  perusahaan  terdapat  masalah keuangan  sehingga  perusahaan  menjadi  bangkrut (Widyasaputri, 2012).

## Kebijakan hutang berpengaruh positif terhadap
financial distress (H2)
Berdasarkan  hasil  uji  statistik  pada  tabel  9 menunjukkan  bahwa  kebijakan  hutang  berpengaruh positif  terhadap financial  distress .  Kebijakan  hutang yang  di  ukur  dengan debt  to  equity  ratio (DER) menunjukkan kemampuan perusahaan untuk memenuhi  kewajiban  baik  untuk  jangka  pendek maupun  jangka  panjang.  Hasil  penelitian  ini mendukung  teori, debt  to  equity  ratio yang  tinggi berarti  memiliki  banyak  utang  pada  pihak  luar.  Ini berarti  perusahaan  tersebut  memiliki  resiko  keuangan yang  tinggi  karena  mengalami  kesulitan  keuangan ( financial distress ). Hal ini disebabkan  karena  hutang yang terlalu tinggi sehingga perusahaan sulit melunasi hutang-hutangnya.  Hasil  penelitian  ini  menunjukkan bahwa debt  to  equity  ratio mempunyai  pengaruh positif,  yaitu  semakin  besar  jumlah  hutang  terhadap ekuitas, maka semakin tinggi kemungkinan perusahaan mengalami kondisi financial distress.
Melalui debt  to  equity  ratio dapat  diketahui  apakah hutang  dapat  tertutupi  oleh  jumlah  aset  perusahaan. Oleh  karena  itu,  jumlah  total  asset  harus  lebih  besar dari   jumlah   total   liabilities.   Untuk   bisa melunasi
hutang  perusahaan  tanpa  harus  mengorbankan  terlalu banyak kepentingan pemilik modal, maka perusahaan tersebut  harus  memiliki debt  to  equity  ratio yang rendah.  Sebaliknya,  apabila  ternyata  perusahaan memiliki debt to equity ratio yang tinggi, atau jumlah current liabilities lebih besar dari jumlah current asset , maka  perusahaan  tersebut  dikhawatirkan  akan kesulitan dalam membayar hutang-hutangnya. Hal ini yang dapat memicu terjadinya financial distress (Haq, 2013).  Hasil  penelitian  ini  sesuai  dengan  penelitian Masud (2011) dan Widati (2015).
Likuiditas  berpengaruh  negatif  terhadap financial distress (H3)
Berdasarkan  hasil  uji  statistik  pada  tabel  10 menunjukkan  likuiditas  tidak  berpengaruh  terhadap financial  distress .  Memprediksi  terjadinya  kondisi financial distress suatu perusahaan dapat menggunakan  indikator Curret  Ratio (CR).  Indikator CR  signifikan  yang  berarti  pengaruh Current  Ratio terhadap financial  distress signifikan.  Koefisien Current  Ratio bernilai  positif.  Hal  ini  menunjukkan bahwa  semakin  rendah  kemampuan  perusahaan memenuhi kewajiban jangka pendeknya maka semakin besar kemungkinan terjadinya financial distress.
Hasil penelitian ini sesuai dengan penelitian Oktita dan Agus  (2013)  serta  Nora  (2016)  yang  menyatakan bahwa  likuiditas  tidak  berpengaruh  pada financial distress .  Hal  ini  membuktikan  bahwa  rasio  likuiditas perusahaan  yang  semakin  besar  akan  membuat perusahaan semakin dalam keadaan sehat dan semakin baik dalam hal pengelolaannya.
Berdasarkan  teori,  semakin  tinggi  nilai  aktiva  lancar dalam  menutupi  hutang  jangka  pendeknya,  maka  hal tersebut akan semakin baik bagi perusahaan, sehingga kemungkinan perusahaan mengalami financial distress akan semakin rendah.
Tidak  signifikannya  rasio  likuiditas  dimungkinkan perusahaan  memiliki  kewajiban  lancar  yang  rendah dan  lebih  terkonsentrasi  pada  kewajiban  jangka panjang,  sehingga  tidak  mempengaruhi  kondisi perusahaan.  Hal  ini  dikarenakan  modal  yang  dimiliki perusahaan property dan real  estate untuk  kegiatan operasionalnya berasal dari pinjaman jangka panjang
seperti  pinjaman  dari  pihak  ketiga  yang  artinya semakin tinggi pinjaman maka semakin tinggi tingkat bunga  pinjaman  yang  diberikan,  sehingga  untuk menghindari  tingkat  bunga  pinjaman  yang  semakin tinggi  maka  perusahaan  akan  lebih  terkonsentrasi untuk  membayar  kewajiban  jangka  panjangnya.  Serta besarnya  nilai  persediaan  yang  dimiliki  oleh perusahaan properti dan real estate. Dikarenakan jenis usaha sektor properti dan real estate adalah penjualan dan  penyewaan  atas  tanah  dan  bangunan,  sehingga aktiva  lancar  pada  sektor  ini  lebih  didominasi  oleh besarnya  persediaan  yang  dimiliki.  Jadi,  semakin tinggi nilai persediaan, maka semakin besar pula nilai aktiva lancar yang dimiliki.
Hasil  penelitian  ini  tidak  mendukung  penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Almilia dan Kristijadi (2003) begitu juga Cinantya (2015) yang menunjukkan bahwa  likuiditas  yang  diukur  dengan Current  Ratio berpengaruh  negatif  terhadap financial  distress . Semakin  besar  rasio  ini  maka  semakin  kecil kemungkinan perusahaan mengalami financial distress .  Likuiditas  tidak  memiliki  pengaruh  yang signifikan  dalam  memprediksi  kondisi financial distress dikarenakan  tidak  adanya  perbedaan  yang berarti  antara  likuditas  perusahaan  yang  mengalami kondisi financial  distress dan  perusahaan  yang  tidak mengalami financial distress .

## Simpulan, Keterbatasan dan Saran
Penelitian dilakukan dengan tujuan untuk mengetahui pengaruh  struktur  kepemilikan,  kebijakan  hutang  dan likuiditas  terhadap financial  distress perusahaan properti  dan real  estate yang  terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia  (BEI)  pada  periode  2013-2017.  Peneliti melakukan  penarikan  sampel  dan  terdapat  220 perusahaan  yang  memenuhi  kriteria  untuk  dijadikan sampel dalam penelitian ini. Berdasarkan hasil analisis dapat diambil kesimpulan sebagai berikut:
a. Tidak terdapat pengaruh antara kepemilikan institusional terhadap financial distress .
b. Tidak terdapat pengaruh antara kepemilikan asing terhadap financial distress .
c. Tidak terdapat pengaruh antara kepemilikan manajerial terhadap financial distress .
d. Terdapat  pengaruh  antara  kebijakan  hutang terhadap financial distress .
e. Tidak terdapat pengaruh antara likuiditas terhadap financial distress .
Pada  penelitian  ini  peneliti  menemukan  beberapa keterbatasan  yang  kemungkinan  berpengaruh  pada hasil penelitian dan diharapkan dapat diperbaiki pada penelitian  selanjutnya.  Keterbatasan  yang  ditemukan pada penelitian ini yaitu:
a. Penelitian  ini  hanya menggunakan  sampel perusahaan properti dan real estate, sehingga hasil penelitian  ini  kurang  dapat  digeneralisasi  pada kasus-kasus  perusahaan  lain  yang  memiliki karakteristik  yang  berbeda  dengan  peusahaan properti dan real estate.
b. Periode  laporan  keuangan  dan  tahunan  yang digunakan sebagai periode penelitian hanya 5 tahun yaitu 2013 sampai dengan 2017.
c. Penelitian  ini  hanya  menggunakan  pengungkapan kepemilikan  institusional,  kepemilikan  asing, kepemilikan  manajerial,  kebijakan  hutang  dan likuiditas  sebagai  variabel  independen.  Padahal masih banyak lagi faktor lainnya yang mempengaruhi financial  distress untuk  dapat dijadikan variable independen.
Salah  satu  cara  yang  umum  dilakukan  perusahaan untuk  mendeteksi  dan  meminimalisir  terjadinya kondisi financial  distress adalah  dengan  mengawasi kinerja  keuangan  perusahaan  dengan  menggunakan analisis laporan keuangan. Analisis ini juga dilakukan untuk mengetahui kondisi dan perkembangan perusahaan  serta  meramalkan  kelangsungan  hidup perusahaan, sehingga ini dapat dijadikan acuan strategi dan perbaikan kinerja di masa yang akan datang.
Penelitian  ini  membahas  tentang  pengaruh  struktur kepemilikan, kebijakan hutang dan likuiditas terhadap financial  distress ,  di  mana  pada  penelitian  ini  ketika perusahaan memiliki kepemilikan  saham  oleh institusional,  pihak  asing  dan  manajemen  akan menentukan tingkat pengendalian terhadap manajemen perusahaan.
Berdasarkan  hasil  penelitian  ini  menunjukan  bahwa struktur kepemilikan tidak dapat mempengaruhi
kondisi financial  distress, dengan  artian  bahwa besarnya persentase kepemilikan saham oleh institusional,  pihak  asing  dan  manajemen  tidak  dapat mengurangi  kondisi financial  distress. Hal  ini  bisa terjadi  dikarenakan  pemegang  saham  tersebut  tidak memiliki  kompetensi  keahlian  dalam  melakukan pengawasan dan pengendalian manajemen perusahaan agar tidak mempunyai kemungkinan untuk mengambil keputusan  yang  menguntungkan  dirinya  sendiri  yang akan  mengakibatkan  terjadinya  kondisi financial distress .
Dalam  penelitian  ini  juga  menunjukkan  bahwa kebijakan  hutang  mempunyai  pengaruh  positif terhadap financial distress , yaitu semakin besar jumlah hutang  terhadap  ekuitas,  maka  semakin  tinggi kemungkinan perusahaan mengalami kondisi financial distress. Sementara  tidak  terdapat  pengaruh  antara likuiditas  terhadap financial  distress .  Rasio  likuiditas perusahaan  yang  semakin  besar  akan  membuat perusahaan semakin dalam keadaan sehat dan semakin baik dalam hal pengelolaannya.
Berdasarkan  hasil  dari  penelitian  ini  peneliti menyarankan  agar  penelitian  selanjutnya  dapat memperluas  ruang  lingkup  penelitian  yaitu  dengan menambahkan sampel penelitian dan periode penelitian serta tidak hanya  meneliti pada perusahaan properti  dan real  estate saja  tetapi  juga  pada perusahaan  di  sektor  lainnya.  Selain  itu,  peneliti menyarankan  untuk  menggunakan  metode  pengujian selain  yang  digunakan  pada  penelitian  ini  agar mendapatkan hasil yang lebih baik.
Bagi  peneliti  yang  ingin  menguji  topik  penelitian ataupun metode seperti penelitian ini dapat menambah variabel lain seperti profitabilitas yang diukur dengan ROCE,  ROA  dan  ROI.  Penelitian  selanjutnya  juga dapat  melakukan  variasi  seperti  menggunakan  proksi yang  berbeda  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini yaitu financial distress yang  diukur dengan  nilai EPS sehingga  bisa  diketahui  proksi  mana  yang  lebih  tepat dalam  mengukur  pengaruh  variabel  terkait.  Peneliti selanjutnya  juga  dapat  mempertimbangkan  kriteria sampel yang berkaitan dengan variabel penelitian.

## DAFTAR PUSTAKA
Abel  Tasman,  T.  K.  (2014).  Prediksi  Kesulitan Keuangan  dan  Kebangkrutan  Perusahaan Sektor  Properti  dan Real  estate dengan
Pendekatan Analisis Multivariat Diskriminan. Fakultas Ekonomi Universitas Negeri Padang . Agusti,  P.  C.  (2013).  Analisis  Faktor  yang mempengaruhi kemungkinan terjadinya Financial Distress. Skripsi Fakultas Ekonomika dan Bisnis Universitas
Diponegoro Semarang .
Alexander, H. B. (2015, 06 12). kompas.com . Diambil kembali dari kompas website:
http://properti.kompas.com/read/2015/06/12/
083219221/Sektor.Properti.Makin.Terpuruk
Atmaja,  L.  S.  (2008). Teori  &  Praktik  Manajemen Keuangan . Yogyakarta: ANDI Yogyakarta. Atmini, S. (2005). Manfaat Laba dan Arus Kas untuk memprediksi Kondisi Financial Distress pada Perusahaan Textile Mill Products dan Apparel And Other Textile Products yang terdaftar di Bursa  Efek  Jakarta. SNA  VIII  Solo,  15  -  16 September , 460 - 474.
Basuki, A. T., & Prawoto, N. (2016). Analisis Regresi dalam Penelitian Ekonomi & Bisnis (dilengkapi aplikasi SPSS & Eviews). Jakarta:
PT Raja Grafindo Persada.
Campello,  M.,  Giambona,  E.,  Graham,  J.  R.,  & Campbell, R. H. (t.thn.). Access to Liquidity and Corporate Investment in Europe During a Financial Distress. Review of Finance Vol. 16
(2), 323-346.
Christie, A. A., & Zimmerman, J. L. (1991). Efficient vs.  Opportunistic  Choice  of  Accounting Procedures: Corporate Control Contests. The
Accounting Review , 539-566.
Cinantya,  I.  G.,  &  Merkusiwati,  N.  K.  (2015). Pengaruh  Corporate  Governance,  Financial Indicator,  dan  Ukuran  Perusahaan  Pada
Financial Distress. E-Jurnal Akuntansi Universitas Udayana 10.3 , 897-915. Demsetz,  H.,  &  Lehn,  K.  (1985).  The  Structure  of Corporate Ownership: Causes and Consequences. Journal of Political Economy ,
vol. 93, issue 6, 1155-1177.
Dermawan, S. (2015). Pengantar Manajemen Keuangan. Jakarta: Mitra Wancama Media.
Donaldson,  L.,  &  Davis,  J.  H.  (1991).  Stewardship Theory or Agency Theory: CEO Governance and  shareholder  Returns. Australian  Journal of Management , 16, 1, 49-65.
Elloumi, F., & Gueyie, J. (2001). CEO Compentation,
IOS, and the Role of Corporate Governance.
Corporate Governance 1(2) , 23-33.
Emrinaldi,  N.  D.  (2007).  Analisis  Pengaruh  Praktek
Tata Kelola Perusahaan (Corporate Governance)  Terhadap  Kesulitan  Keuangan Perusahaan (Financial Distress: Suatu Kajian Empiris). Jurnal Bisnis dan Akuntansi , 9 (1),
pp: 84-108.
Fatma,  B.  M.,  &  Chichti,  J.  (2011).  Interactions between  Free  Cash  Flow,  Debt  Policy  and Structure  of  Governance:  Three  Stage  Least Square  Simultaneous  Model  Approach. Journal of Management Research , 3 , 1-34. Ghazali,  I.  (2012). Aplikasi  Analisis  Multivariate Dengan  Program  IBM  SPSS  20. Semarang:
Badan Penerbit Universitas Diponegoro.
Ghozali,  H.  I.  (2012). Aplikasi  Analisis  Multivariate Dengan Program SPSS 20 (Vol 6). Semarang:
Universitas Diponegoro.
Ghozali,  I.  (2012). Aplikasi  Multivariate  dengan Program  IBM  SPSS  20. Semarang:  Badan Penerbit Universitas Diponegoro.
Gitman, L. J. (2006). Principal Managerial Finance (10 ed.). New York: Addison Wesley.
Gujarati, D. N. (2012). Dasar Dasar Ekonometrika.
Jakarta: Salemba Empat.
Hanafi, M. M. (2004). Manajemen Keuangan.
Yogyakarta: BPFE. Hartono, J. (2014). Metodologi Penelitian Bisnis Salah Kaprah  dan  Pengalaman-Pengalaman (6 ed.). Yogyakarta: BPFE Yogyakarta. Hery,  S.  M.  (2016). Analisis  Laporan  Keuangan Integrated and Comprehensive Edition.
Jakarta: PT Gramedia Widiarsarana Indonesia.
IAI.  (2007). Standar  Akuntansi  Keuangan. Jakarta:
Salemba 4.
idx.co.id .  (t.thn.).  Diambil  kembali  dari  Bursa  Efek Indonesia: http://www.idx.co.id Jaggi,  B.,  &  Gul,  F.  (1999).  An  Analysis  of  Joint
Effects  on  Investment  Oppotunity  Set,  Free Cash  Flows  and  Size  on  Corporate  Debt Policy. Review  of  Quantitative  Finance  and Accounting, 12 , 371-381.
Jao, R., & Pagalung, G. (2011). Corporate Governance, Ukuran  Perusahaan  dan  Leverage  Terhadap Manajemen  Laba  Perusahaan  Manufaktur Indonesia. Jurnal  Akuntansi  dan  Auditing ,
Vol. 8, No. 1.
Jensen, M. C. (1986). Agency Cost of Free Cash Flow,
Corporate  Finance  and  Takeovers. The American Economic Review, 76 , 323-329.
Jensen,  M.  C.  (1993).  The  Modern  Industrial Revolution,  Exit  and  Failure  of  Internal Control Systems. The Journal of Finance, 48 , 831-880.
Jensen, M. C.,  & Meckling,  W. H. (1976). Theory of the  Firm:  Managerial  Behavior,Agency  Cost and Ownership Structure. Journal of Financial Economics , 305-360.
Kieso, Donald, E. W., Jerry, J. K., & Paul, D. (2007).
Pengantar  Akuntansi. Jakarta:  Salemba Empat.
McKnight,  P.  J.,  &  Weir,  C.  (2009).  Agency  Costs,
Corporate  Governance  Mechanisms  and Ownership  Structure  in  Large  UK  Publicly Quoted  Companies:  A  Panel  Data  Analysis. The  Quarterly  Review  of  Economics  and Finance , 139-158.
Nora,  A.  R.  (2016).  Pengaruh  Financial  Indicators,
Ukuran Perusahaan dan Kepemilikan
Institusional  Terhadap  Financial  Distress. Skripsi STIE PERBANAS Surabaya . Nozari,  A.  (2016). The  Impact  of  Financial  Leverage on Agency Cost of Free Cash Flows in Listed Manufacturing  Firms  of  Tehran  Stock Exchange . The Turkish Online Journal of
Design, Art and Communication , 2137-2144.
Nurwaspodo, A. (2015). Pengaruh Struktur Kepemilikan Perusahaan Terhadap  Financial Distress dengan Leverage sebagai Variabel Kontrol.
Peraturan  Presiden  Republik  Indonesia  Nomor  39 Tahun 2014. (2014, April 23). Tentang Daftar Bidang  Usaha  yang  Tertutup  dan  Bidang Usaha  yang  Terbuka  dengan  Persyaratan  di Bidang  Penanaman  Modal .  Jakarta,  Jakarta: Presiden Republik Indonesia.
Platt,  H.  D.,  &  Platt,  M.  B.  (2002).  Predicting Corporate  Financial  Distress:  Reflection  on Choice-Based  Sample  Bias. Journal  of Economic and Finance. Vol. 26 No. 2 , 184-199.
Pujiati.  (2015).  Pengaruh  Kepemilikan  Manajerial,
Kepemilikan  Institusional,  dan  Kesempatan Investasi Terhadap Kebijakan Dividen dengan Likuiditas sebagai Variabel
Pemoderasi  (Studi  Empiris  Pada  Perusahaan Sektor  Industri  Barang  Konsumsi  yang Terdaftar Di BEI). Skripsi Fakultas Ekonomi Universitas Negeri Yogyakarta .
Pulic.  (2000).  VAIC™  –  an  Accounting  Tool  for  IC
Management. Int. J. Technology Management, 20 , 704-712. Putri, N. W., & Merkusiwati, N. K. (2014). Pengaruh Mekanisme
Corporate
Governance, Likuiditas, Leverage, dan Ukuran Perusahaan pada  Financial  Distress. E-Jurnal  Akuntansi Universitas Udayana 7.1 , 93-106.
Richardson, S. (2006). Over Investment of Free Cash
Flow. Review of Accounting Studies, 11 , 159- 189.
Riyanto,  B.  (2001). Dasar-Dasar  Pembelanjaan
Perusahaan. Yogyakarta: BPFE.
Rohtak. (2004). Accounting Theory. New Delhi: Excel Books PVT. LTD.
Salehi, M., Lotfi, A., & Farhangdoust, S. (2017). The Effect  of  Financial  Distress  Costs  on Ownership  Structure  and  Debt  Policy:  An Application  of  Simultaneous  Equations  in Iran. Journal of Management Development .
Santoso, B. (2009). Property Crash. Jakarta: PT Elex Media Komputindo.
Sari,  N.  D.  (2017).  Prediksi  Financial  Distress  pada Perusahaan  Property  dan  Real  Estate  yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada Tahun 2011  -  2015. Skripsi  fakultas  Ekonomi Universitas Andalas Padang .
Sarjono,  H.  (2006).  Analasis  Laporan  Keuangan
Sebagai Alat Prediksi Kemungkinan
Kebangkrutan  Dengan  Model  Diskriminan
Altman  ada  Sepuluh  Perusahaan  Properti  di Bursa  Efek  Jakarta. Jurnal  Ekonomi  dan Manajemen, Universitas Bunda Muya, Jakarta , 584.
Sawir,  A.  (2005). Analisis  Kinerja  Keuangan  dan Perencanaan Keuangan Perusahaan. Jakarta:
PT Gramedia Pustaka Utama.
Setyawati,  P.  A.  (2014).  Analisis  Pengaruh  Struktur Kepemilikan,  Dividen,  Struktur  Aset  dan Profitabilitas  Terhadap  Kebijakan  Hutang Perusahaan. Skripsi Fakultas Ekonomika dan Bisnis Universitas Diponegoro Semarang .
Shleifer,  A.,  &  Vishny,  R.  W.  (1997).  A  Survey  of
Corporate  Governance. Journal  of  Finance , 52 (2): 737-783.
Study, M. (2005). Knowledge Sharing & Nominations. Indonesia.
Stulz,  R.  (1990).  Managerial  Discretion  and  Optimal
Financing  Policies. Journal  of  Financial Economics , 3-27.
Suchman,  M.  C.  (1995).  Managing  Legitimacy:
Strategic  and  Institutional  Approaches. The Academy of Management Review , 20 (3): 571-610.
Supono, & Indriantoro. (2002). Metodologi Penelitian
Bisnis.
Udin,  S.,  Khan,  M.  K.,  &  Javid,  A.  Y.  (2017).  The Effects of Ownership Structure on Likelihood of Financial Distress: An Empirical Evidence. Corporate  Governance:  The  International Journal of Business in Society .
Undang-Undang Republik Indonesia Nomor 16 Tahun
2009 Tentang
Penetapan
Peraturan
Pemerintah Pengganti Undang-Undang
Nomor  5  Tahun  2008  Tentang  Perubahan Keempat  Atas  Undang-Undang  Nomor  6 Tahun  1983  Tentang  Ketentuan  Umum  Dan Tata  Cara  Perpajakan.  (2009,  Maret  25).
Jakarta, Indonesia: Presiden Republik Indonesia.
Undang-Undang Republik Indonesia Nomor 25 Tahun
2007  Tentang  Penanaman  Modal.  (2007, April  26).  Jakarta,  Indonesia:  Presiden Republik Indonesia.
Undang-Undang  Republik  Indonesia  Nomor  4  Tahun 1998. (1998, April 22). Penetapan Peraturan Pemerintah Pengganti Undang-Undang
Nomor  1  Tahun  1998  Tentang  Perubahan Atas  Undang-Undang  Tentang  Kepailitan Menjadi Undang-Undang . Jakarta, Indonesia:
Presiden Republik Indonesia.
Wardhani, R. (2006). Mekanisme Corporate Governance dalam Perusahaan Yang Mengalami Permasalahan Keuangan
(Financial  Distressed  Firm). Simposium Nasional Akuntansi 9 Padang .
Whitaker, B. R. (1999). The Early Stages of Financial Distress. Journal of Economics and Finance , Vol. 23 No. 2:123-133.
Widyasaputri,  E.  (2012).  Analisis  Mekanisme Corporate Governance Pada Perusahaan yang Mengalami  Financial  Distress. Accounting Analysis Journal .
Yadnyana,  I.  K.,  &  Wati,  N.  W.  (2010).  Struktur Kepemilikan,  Kebijakan  Dividen  dan  Nilai Perusahaan  Manufaktur  yang  Go  Public. Jurnal  Keuangan  dan  Perbankan ,  Vol.  15, No. 1: 58-65.