Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterima:14/11/2023 Diterbitkan:16/11/2023

## REAKSI PASAR TERHADAP PENURUNAN TARIF PAJAK PENGHASILAN BADAN
* 𝐀𝐦𝐚𝐥𝐢𝐚 𝐒𝐢𝐭𝐢 𝐊𝐡𝐨𝐝𝐢𝐣𝐚𝐡 𝟏 , 𝐀𝐫𝐝𝐡𝐢𝐚𝐧𝐬𝐲𝐚𝐡 𝟐 , 𝐀𝐥 𝐉𝐚𝐛𝐞𝐫 𝐌𝐮𝐪𝐨𝐫𝐫𝐨𝐛𝐢𝐧 𝐇𝐮𝐣𝐣𝐚𝐡 𝟑 ,
𝐀𝐧𝐠𝐠𝐫𝐚𝐞𝐧𝐢 𝐀𝐧𝐢𝐬𝐚 𝐖𝐚𝐫𝐚 𝐑𝐚𝐡𝐦𝐚𝐲𝐚𝐧𝐭𝐢 𝟒 *) Coresponding Author: amaliaskj@uncip.ac.id
Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Cipasung Tasikmalaya %,' Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Gadjah Mada (,)
ABSTRACT . This research aims to investigates market reactions to the announcement of the corporate income tax rate reduction regulated by the government of Indonesia. An event study  employed  to  observe  of  the  market  reaction  to  the  Press  Release  provided  by  the Indonesian Directorate General of Taxes regarding the Implementation of the Corporate Income  Tax  Rate  Reduction  in  Income  Taxes  Article  29  Calculation  and  Income  Taxes Article 25 Installment. A Dimson’s model and a z-test are employed to investigate whether market  reactions  exist  around  the  new  tax  rate  announcement.  The  sample  used  in  the research is all non-financial companies listed in the Indonesia Stock Exchange (IDX). This research  finds  that  the  market  reaction  found  significantly  to  the  corporate  income  tax reduction  announcement  by  calculating  in  a  short  window  observation.  This  research contributes to the literature, investors and regulator for investment decision and evaluating the policy.
Keyword: Capital Market, Market Reaction, Income Tax, Tax Regulation, Event Study
ABSTRAK. Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui reaksi pasar terhadap pengumuman penurunan  tarif  pajak  penghasilan  badan  yang  diatur  oleh  pemerintah  Indonesia.  Sebuah studi  peristiwa  yang  digunakan  untuk  mengamati  reaksi  pasar  terhadap  Siaran  Pers Direktorat Jenderal Pajak RI mengenai Penerapan Penurunan Tarif Pajak Penghasilan Badan dalam Penghitungan Pajak Penghasilan Pasal 29 dan Angsuran Pajak Penghasilan Pasal 25. Model  Dimson  dan  uji  z  digunakan  untuk  menyelidiki  apakah  ada  reaksi  pasar  terhadap pengumuman  tarif  pajak  baru.  Sampel  yang  digunakan  dalam  penelitian  adalah  seluruh perusahaan  non  keuangan  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI).  Penelitian  ini menemukan bahwa reaksi pasar ditemukan signifikan terhadap pengumuman pengurangan pajak  penghasilan  badan  dengan  melakukan  perhitungan  dalam  short  window  observasi. Penelitian  ini  memberikan  kontribusi  terhadap  literatur,  investor  dan  regulator  untuk pengambilan keputusan investasi dan evaluasi kebijakan.
Kata  Kunci:  Pasar  Modal,  Reaksi  Pasar,  Pajak  Penghasilan,  Regulasi  Pajak,  Studi Peristiwa

## PENDAHULUAN
Penelitian ini menginvestigasi reaksi pasar terhadap pengumuman penurunan tarif pajak penghasilan  badan  yang  diatur  oleh  pemerintah  Indonesia.  Pemerintah  Indonesia  mempercepat reformasi perpajakan dengan memotong tarif pajak penghasilan badan dari 25% menjadi 22% pada tahun  2020  dan  2021,  dan  menjadi  20%  mulai  tahun  2022  guna  menstabilkan  perekonomian bangsa akibat pandemi COVID-19 sebagaimana tertuang dalam Siaran Pers Nomor: SP-13/2020 yang diterbitkan pada tanggal 3 April 2020 oleh Direktorat Jenderal Pajak Indonesia. Pemerintah juga memotong tarif pajak penghasilan badan sebesar 3% menjadi 19% pada tahun 2020 dan 2021,
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023
serta menjadi 17% pada tahun 2022 untuk perusahaan tercatat yang memiliki minimal 40% saham diperdagangkan di Bursa Efek Indonesia (BEI). Siaran Pers ini berargumen bahwa kebijakan tarif pajak baru penting bagi investor karena kebijakan ini dikeluarkan di tengah periode profitabilitas rendah yang tidak terduga, yang dikenal sebagai pandemi COVID-19, untuk memulihkan pasar Indonesia.  Penelitian  sebelumnya  menunjukkan  bahwa  kebijakan  pajak  pemerintah  dapat mempengaruhi  reaksi  pasar  (Wibowo  dan  Sukmaningrum,  2019;  Hayo  dan  Mierzwa  2018; Edwards et al. 2004; Haron dan Ayojimi, 2019; Amromin, Harrison, dan Sharpe, 2008; Hill et al. 2013). Namun demikian, hasil yang diperoleh, baik tanggapan positif maupun negatif, bergantung pada  bagaimana  investor  memandang  manfaat  dari  kebijakan  yang  dikeluarkan.  Wibowo  dan Sukmaningrum (2019), Hayo dan Mierzwa (2018), Edwards dkk. (2004) menemukan bahwa pasar bereaksi  positif  terhadap  kebijakan  pajak  pemerintah,  sedangkan  Haron  dan  Ayojimi  (2019); Amromin,  Harrison,  dan  Sharpe  (2008),  Hill  dkk.  (2013)  menunjukkan  bahwa  kebijakan perpajakan menimbulkan reaksi negatif.
Sebuah  teori  dalam  ekonomi  keuangan  yang  mendasari  korelasi  antara  peristiwa  dan respon saham adalah hipotesis pasar efisien (Schwert, 1981). Pasar dikatakan efisien jika harga saham  sepenuhnya  mencerminkan  semua  informasi  yang  tersedia  yang  mempengaruhi  risiko perusahaan dan arus kas masa depan yang diharapkan (Fama, 1970; Johnson, Mittelhammer, dan Blayney, 1992). Dengan kata lain, harga saham akan mencakup semua informasi yang relevan segera  setelah  tersedia.  Ketika  inisiatif  peraturan  apa  pun  yang  memperkenalkan  revisi  aliran keuntungan  masa  depan  perusahaan  yang  diharapkan  pertama  kali  diumumkan,  hal  itu  akan tercermin dalam pergerakan harga saham (Sawkins, 1996). Hipotesis pasar efisien (EMH) juga menggambarkan  bahwa  return  yang  diharapkan  merupakan  fungsi  dari  risikonya  yang  berarti semakin  tinggi  risiko  maka  semakin  tinggi  pula  return  (Sharpe,  1964;  Fama,  1970).  Pasar dikatakan efisien jika harga saham sepenuhnya mencerminkan semua informasi yang tersedia yang mempengaruhi risiko perusahaan dan arus kas masa depan yang diharapkan (Fama, 1970; Johnson, Mittelhammer,  dan  Blayney,  1992).  Dengan  kata  lain,  harga  saham  akan  mencakup  semua informasi yang relevan segera setelah tersedia.
Fama (1970) mengajukan hipotesis pasar efisien (EMH) menjadi tiga kategori, yaitu lemah, semi  kuat,  dan  kuat.  Pertama,  teori  bentuk  lemah  menyatakan  bahwa  harga  saham  telah mencerminkan seluruh informasi masa lalu yang tersedia di pasar seperti semua harga. Kedua, teori  bentuk  semi  kuat  mengatakan  bahwa  harga  saham  mencerminkan  semua  informasi  yang tersedia secara publik. Terakhir, teori bentuk kuat menyatakan bahwa harga saham mencerminkan semua  informasi,  publik  dan  swasta.  Hipotesis  pasar  efisien  telah  lama  diterapkan  untuk menyelidiki  reaksi  pasar  saham  terhadap  informasi  yang  akan  datang.  Menurut  Sharpe  (1964), risiko sistematis adalah risiko yang responsif terhadap total risiko kombinasi investasi dan tidak dapat didiversifikasi. Dengan kata lain, investor tidak dapat mengurangi risiko sistematis melalui diversifikasi karena risiko sistematis disebabkan oleh faktor-faktor di luar kendali perusahaan dan faktor-faktor yang berada di luar perusahaan. Liu dkk. (2015) menyatakan bahwa ketika terdapat risiko  sistematis,  investor  mengharapkan  pemerintah  menyelamatkan  pasar.  Artinya  kebijakan pemerintah berperan penting dalam mempengaruhi perilaku investor (Lin dan Lin, 2014). Pastor dan  Veronesi  (2012)  juga  mengatakan  bahwa  perubahan  kebijakan  pemerintah  lebih  mungkin terjadi setelah periode “buruk”, termasuk penurunan atau periode profitabilitas yang tidak terduga.
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023
Pandemi  COVID-19  telah  menyeret  perekonomian  banyak  negara  dan  juga  di  tingkat global.  Lebih  lanjut,  pandemi  merupakan  fenomena  yang  dipandang  investor  menyebabkan rendahnya return saham (Ashraf, 2020; Xu, 2021; Herwani et al. 2021). Hal ini juga mengancam dan memperburuk fundamental banyak perusahaan (Shen, Fu, dan Pan, 2020; Hu dan Zhang, 2021; Ren, Zhang, dan Zhang, 2021). Ketika pandemi menimbulkan dampak buruk pada pasar, investor mengharapkan pemerintah untuk menyelamatkan pasar (Pastor dan Veronesi, 2012). Kemudian, pemerintah  Indonesia  mengeluarkan  kebijakan  perpajakan  di  tengah  pandemi,  yaitu  penurunan tarif  pajak  perusahaan.  Secara  substansial,  memberikan  diskon  pada  tarif  pajak  penghasilan perusahaan akan menghasilkan tambahan dana internal melalui pengaruhnya terhadap ekspektasi arus kas masa depan perusahaan (Goh et al., 2016; Edwards, Schwab, dan Shevlin, 2016). Oleh karena  itu,  dalam  jangka  pendek,  pemegang  saham  mungkin  menganggap  kebijakan  tersebut bermanfaat untuk membantu perusahaan memulihkan kinerjanya akibat pandemi. Selain itu, dalam jangka  panjang,  pengurangan  tersebut  akan  berdampak  pada  pertumbuhan  jangka  panjang perusahaan yang terkena dampak (Summers, 1984).
Penelitian  sebelumnya  menunjukkan  bahwa  kebijakan  perpajakan  dapat  mempengaruhi reaksi pasar secara positif. Hayo dan Mierzwa (2018) meneliti reaksi pasar terhadap perubahan pajak  yang  diatur  di  Jerman,  Amerika  Serikat,  dan  Inggris.  Mereka  menemukan  bahwa pemberitaan pemotongan pajak penghasilan orang pribadi mempengaruhi abnormal return positif karena dapat menyebabkan peningkatan pengeluaran konsumsi dan investasi. Edwards dkk. (2004) menyelidiki tanggapan pasar terhadap pencabutan pajak keuntungan modal perusahaan di Jerman. Mereka  menemukan  bahwa  ada  korelasi  positif  antara  abnormal  return  periode  peristiwa perusahaan  dan  tingkat  kepemilikan  silang  mereka.  Dampak  dari  pajak  keuntungan  modal perusahaan besar dianggap sebagai penghalang bagi akuisisi perusahaan-perusahaan Jerman yang efisien.  Para  investor  memandang  bahwa  kebijakan  tersebut  merupakan  langkah  revolusioner dalam memutus jaringan kepemilikan silang yang luas di antara perusahaan-perusahaan Jerman. Wibowo dan Sukmaningrum (2019) mengamati reaksi pasar terhadap pengumuman amnesti pajak. Investor  memandang  kebijakan  yang  dikeluarkan  pemerintah  Indonesia  merupakan  informasi yang  baik  dan  dapat  meningkatkan  tata  kelola  dan  kinerja  perusahaan.  Program  amnesti  pajak mengharuskan perusahaan untuk melaporkan seluruh aset dan kewajibannya agar tidak diperiksa oleh otoritas pajak Indonesia. Dengan demikian, pemegang saham akan dapat mengetahui kondisi riil perusahaan seiring dengan peningkatan transparansi.
Dalam  pasar  yang  efisien,  jika  terdapat  deklarasi  pajak  yang  signifikan,  hal  ini  akan tercermin  melalui  reaksi  harga  dari  perusahaan-perusahaan  yang  terkena  dampak.  Makalah  ini berargumen bahwa pandemi COVID-19 sebagai risiko sistematis membawa dampak buruk pada kinerja  perusahaan.  Kemudian,  untuk  mengatasi  permasalahan  tersebut,  pemerintah  Indonesia mengeluarkan kebijakan perpajakan untuk membantu perusahaan dalam memulihkan kinerjanya sehingga mempengaruhi perekonomian melalui penurunan tarif pajak penghasilan badan. Diskon tersebut  akan  meminimalkan  beban  pajak  penghasilan  badan  dan  menghasilkan  penghematan pajak  tunai.  Sedangkan  jika  deklarasi  pajak  dianggap  sebagai  kabar  baik,  maka  investor  akan memberikan  sinyal  melalui  setiap  kenaikan  harga  saham  yang  menunjukkan  bahwa  mereka menuntut  adanya  restrukturisasi  perusahaan  dengan  memanfaatkan  penghematan  pajak  dalam jangka pendek. Lebih jauh lagi, dalam jangka panjang, perusahaan diharapkan oleh investor untuk
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023
lebih  kompetitif  dalam  dunia  usaha  guna  meningkatkan  nilainya  yang  pada  akhirnya  akan menghasilkan lebih banyak uang yang harus dibayarkan kepada pemegang saham.
Penelitian ini menggunakan event study untuk mengetahui apakah dan bagaimana respon pasar  terhadap  pengumuman  pengurangan  pajak  penghasilan  badan  dengan  menggunakan observasi jangka pendek terhadap reaksi pasar terhadap Siaran Pers Direktorat Jenderal Pajak RI mengenai Penerapan Pajak Penghasilan Badan. Penurunan Tarif Penghitungan Pajak Penghasilan Pasal  29  dan  Angsuran  Pajak  Penghasilan  Pasal  25.  Penelitian  ini  juga  menggunakan  model Dimson untuk menghitung beta yang disesuaikan dalam konteks pasar modal Indonesia terkait dengan  perdagangan  yang  tipis  (Wijayana  dan  Achjari,  2020).  Beta  Dimson  diformulasikan menggunakan  rata-rata  return  abnormal  harian  cross-sectional  dari  tiga  hari  sebelum  (t-3)  dan setelah (t+3) peristiwa dan periode estimasi terdiri dari 100 hari (t-100) sebelum jendela peristiwa. Uji z digunakan untuk mengetahui apakah ada reaksi pasar terhadap pengumuman tarif pajak baru (Wijayana  dan  Achjari,  2020).  Sampel  yang  digunakan  dalam  penelitian  adalah  seluruh perusahaan non keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI).
Dengan  menambahkan  bukti  empiris  mengenai  pemeriksaan  reaksi  pasar  seputar pengumuman  pengurangan  pajak  penghasilan  badan,  penelitian  ini  berkontribusi  pada  literatur dalam beberapa cara penting. Pertama, memberikan literatur tambahan mengenai pasar semi-kuat dan peristiwa-peristiwa yang mempengaruhi reaksi pasar karena pasar semi-kuat berkaitan dengan penyesuaian harga saham terhadap peristiwa yang menghasilkan informasi (Fama, 1970). Kedua, penelitian  ini  memberikan  bukti  empiris  terhadap  riset  pasar  modal  Indonesia  yang  bercirikan perdagangan tipis. Dengan demikian, hasil penelitian ini dapat digunakan oleh peneliti selanjutnya yang  meneliti  topik  dan  setting  serupa  sebagai  referensi.  Hasil  penelitian  ini  juga  mempunyai implikasi  praktis  bagi  investor  dan  regulator.  Penurunan  tarif  pajak  berpotensi  meningkatkan kinerja  suatu  perusahaan  dan  kemudian  meningkatkan  nilai  perusahaan  dalam  jangka  panjang, oleh karena itu investor diharapkan dapat menganalisis informasi yang dikeluarkan pemerintah Indonesia untuk mengambil keputusan yang tepat. keputusan investasi. Sedangkan bagi regulator, kebijakan  penurunan  tarif  pajak  penghasilan  badan  dilakukan  untuk  memulihkan  kinerja perusahaan  dan  meningkatkan  daya  saing  perusahaan  di  pasar  modal  Indonesia,  sehingga penelitian ini memberikan bukti empiris yang dapat digunakan pemerintah untuk mengevaluasi kinerja perusahaan. kebijakan.

## METODE PENELITIAN
Sampel,  Data,  dan  Tanggal  Peristiwa. Sampel  penelitian  ini  terdiri  dari  perusahaan- perusahaan  Indonesia  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI).  Setelah  mengeliminasi beberapa perusahaan yang datanya tidak lengkap, sampel akhir berjumlah 307 perusahaan non- keuangan  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini.  Data  return  saham  baik  sekuritas  individual maupun  Indeks  Harga  Saham  Gabungan  -IHSG  dikumpulkan  dari Google  Search dan Yahoo Finance Database. Tanggal pengumuman tersebut mengikuti tanggal terbitnya siaran pers yang dikeluarkan oleh Direktorat Jenderal Pajak RI, yaitu tanggal 3 April 2020. Tanggal tersebut dipilih karena  memuat  informasi  spesifik  mengenai  pengurangan  Pajak  Penghasilan  Badan  yang menunjukkan kepada investor bahwa pemerintah Indonesia telah mengambil tindakan (lainnya) untuk memulihkan perekonomian akibat dampak buruk pandemi COVID-19.
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterima:14/11/2023 Diterbitkan:16/11/2023
Metodologi Penelitian . Penelitian ini menggunakan studi peristiwa (event study) untuk menghitung respon pasar saham terhadap penurunan tarif pajak penghasilan badan di Indonesia, yang berdasarkan pada ukuran dampak spesifik perusahaan yang digunakan untuk mendapatkan temuan  lebih  lanjut.  Studi  peristiwa  adalah  pendekatan  umum  untuk  mengevaluasi  pengaruh perubahan peraturan terhadap abnormal return (Schwert, 1981). Dengan kata lain, pendekatan ini menyelidiki return selama jendela peristiwa untuk menentukan apakah return tersebut positif atau negatif  secara  abnormal  (Lamdin,  2001).  Pengembalian  abnormal  (AR)  suatu  perusahaan didefinisikan sebagai perbedaan antara pengembalian aktual suatu saham dan pengembalian yang diharapkan  selama  periode  peristiwa.  Pengembalian  aktual  diukur  dengan  menggunakan pengembalian sederhana yang diterapkan sebagai:
𝑅 !" = # !" $# !"#$ # !"#$ (1)
where:
𝑅 !" = return aktual saham i untuk periode t 𝑃 !" = harga saham i untuk periode t 𝑃 !" harga saham i untuk periode t-1
Untuk  mengukur  ekspektasi  return  sekitar  peristiwa  pengumuman,  penelitian  ini menggunakan model pasar sebagai berikut:
𝐸(𝑅 !" ) = 𝑎( ! + 𝛽 % +  . 𝑅 &" (2)
dimana:
𝐸(𝑅 !" ) = return yang diharapkan untuk saham I pada periode t 𝛼( ! = estimasi alpha yang disesuaikan (αi) untuk saham i
𝛽/ ! = beta disesuaikan yang ditentukan dengan menggunakan model Dimson 𝑅 &" = return indeks pasar untuk periode t
Koefisien 𝛽/ ! diukur dengan menggunakan kuadrat terkecil biasa dari indeks pasar harian untuk  periode  100  hari  perdagangan.  Pengembalian  yang  diperoleh  dari  periode  sepuluh  hari sebelum jendela peristiwa dikecualikan untuk mengendalikan potensi masalah yang disebabkan oleh efek perancu (MacKinlay, 1997).
Penelitian  ini  menggunakan  metode  beta  penyesuaian  Dimson  untuk  menghitung ekspektasi imbal hasil. Beta yang disesuaikan dinilai memiliki kemampuan untuk menyelesaikan permasalahan  perdagangan  tipis  yang  terjadi  di  pasar  modal  berkembang,  seperti  di  Indonesia. Aktivitas  perdagangan  saham  seperti  di  BEI  tidak  terjadi  secara  sinkron  karena  setiap  saham mempunyai  frekuensi  perdagangan  yang  berbeda  pula.  Perdagangan  yang  tidak  sinkron  dapat menyebabkan korelasi silang lag-1 di antara imbal hasil sekuritas, korelasi serial lag-1 dalam imbal hasil portofolio, dan dalam beberapa keadaan korelasi serial negatif dari rangkaian imbal hasil sekuritas tunggal (Tsay, 2005). Oleh karena itu, beta yang tidak disesuaikan dapat mengakibatkan estimasi beta yang bias. Karena proses penutupan yang dilaporkan biasanya mewakili transaksi sebelum penutupan transaksi yang sebenarnya, return yang diukur sering kali menyimpang dari return  sebenarnya  (Scholes  &  Williams,  1977).  Jika  suatu  saham  tidak  diperdagangkan  dalam jangka  waktu  tertentu,  maka  harga  saham  yang  digunakan  untuk  mengukur  beta  tersebut  akan
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023
berasal dari terakhir kali perdagangan tersebut dilakukan, sehingga beta tersebut dapat menjadi bias (Wijayana & Achjari, 2020). Untuk menyesuaikan bias ini, penelitian ini menggunakan model Dimson (1979) dengan satu lag dan satu lead return pasar. Beta Dimson diukur dengan:
𝛽 ! = 𝛽 ! $' + 𝛽 ! ( + 𝛽 ! )' (3)
dimana 𝛽 ! $' , 𝛽 ! ( and 𝛽 ! )' merupakan  estimasi  parameter  yang  diperoleh  dari  regresi berganda berikut antara return saham dan return pasar dengan n lag dan n lead:
𝑅 !" = 𝛼 ! + 𝛽 ! $' . 𝑅 &"$' + 𝛽 ! ( . 𝑅 &" + 𝛽 ! )' . 𝑅 &")' + 𝜀 !" (4)
where:
𝑅 !" = return saham i pada periode t 𝑅 &"$' = return pasar untuk t-1 𝑅 &")' = return saham untuk t+1 𝜀 !" = error saham i pada periode t
Untuk  memperoleh  kesimpulan  yang  komprehensif  atas  peristiwa  pengumuman,  maka  return abnormal kumulatif (CAR) dihitung sebagai penjumlahan AR selama jendela peristiwa (Binder, 1998).  Kemudian,  rata-rata  pengembalian  abnormal  kumulatif  (ACAR)  dihitung  sekitar  dan setelah pengumuman penurunan tarif pajak penghasilan badan. ACAR untuk hari t tertentu pada jendela peristiwa dinyatakan dalam rumusan berikut:
𝐴𝐶𝐴𝑅 " = ' * ∑ 𝐴𝑅 !" + !,$+ (5)
dimana n mewakili jumlah perusahaan dalam sampel. Apakah CAR pada event window berbeda signifikan dengan nol, penelitian ini akan menggunakan uji z. Jika hasilnya berbeda dengan nol, maka akan menunjukkan adanya abnormal return. Di bawah ini adalah rumus uji-z:
𝑧 = -.$/ 0 √* 2 (6)
where:
x̅ = rata-rata pengembalian aktual di jendela peristiwa μ = perkiraan pengembalian rata-rata di jendela acara σ = varians n = jumlah perusahaan
Event  window terdiri  dari  tujuh  hari  dengan  tiga  hari  sebelum  tanggal  ditetapkannya  peristiwa regulasi (t – 3 sampai dengan t – 1), satu hari pada tanggal peristiwa pengumuman (t-0) dan tiga hari  setelah  tanggal  ditetapkannya  dari  peristiwa  peraturan  (t  +  1  hingga  t  +  3).  Penelitian  ini memilih periode tujuh hari karena adanya asumsi bahwa semakin pendek periode penelitian dalam suatu  studi  peristiwa,  maka  semakin  kecil  kemungkinan  abnormal  return  dipengaruhi  oleh peristiwa lain selain peristiwa utama. Diskonto tarif PPh badan merupakan peristiwa yang nilai keekonomiannya  dapat  ditentukan  secara  cepat  oleh  investor,  sehingga  diperkirakan  tidak membutuhkan waktu lama untuk merespon pengumuman tersebut.
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023

## HASIL PENELITIAN
Untuk  mengetahui  reaksi  pasar  terhadap  penurunan  tarif  pajak  perusahaan,  penelitian  ini menghitung  CAR  harian  dengan  menerapkan  metode  yang  dibangun  berdasarkan  model  pasar dengan beta yang disesuaikan dengan menerapkan metode Dimson dan Fowler-Rorke. Kemudian, reaksi  pasar  dihitung  dengan  mengurangi  rata-rata  keuntungan  yang  diharapkan  dari  rata-rata keuntungan sebenarnya. Uji signifikansi perbedaan mean antara rata-rata ekspektasi return dengan rata-rata return aktual diperoleh dengan menggunakan uji z. Penelitian ini juga menggunakan uji z satu sisi untuk menguji apakah CAR secara signifikan lebih kecil dari nol.
Tabel  1  di  bawah  ini  menyajikan  statistik  deskriptif  kumulatif  abnormal  return  untuk  CAR7, CAR5,  dan  CAR3.  Tabel  1  menunjukkan  bahwa  pasar  bereaksi  positif  terhadap  pengumuman kebijakan penurunan tarif pajak penghasilan badan yang ditunjukkan dengan positifnya nilai tiga CAR  pada  beta  penyesuaian  Dimson’s  dan  Fowler-Rorke.  Mengingat  statistik  deskriptif menunjukkan  reaksi  positif  investor,  penelitian  ini  menerapkan  uji  z  satu  sisi  dengan  tingkat signifikansi  5%  untuk  menguji  apakah  CAR  secara  signifikan  lebih  besar  dari  nol  pada event window .
Table 1. Statistik Deskriptif Statistik Dimson Fowler-Rorke CAR 7 CAR 5 CAR 3 CAR 7 CAR 5 CAR 3 Rata-rata 0.49% 0.78% 1.34% 0.44% 0.50% 0.54% Std. Dev. 2.06% 2.73% 3.89% 2.02% 2.54% 3.35% Median 0.15% 0.23% 0.42% 0.12% 0.02% -0.03% Minimum -6.95% -7.57% -9.00% -6.87% -7.50% -8.81% Maximum 14.50% 15.79% 15.97% 14.56% 15.87% 16.16% N 370 370 370 370 370 370
Seperti disajikan pada Tabel 2, hasil uji z menunjukkan bahwa CAR7, CAR5, dan CAR3 menggunakan Dimson's customized beta lebih besar dari nol dengan nilai z masing-masing CAR sebesar  4,575,  5,496,  dan  6,626  (p-value  kurang  dari  1%).  untuk  semua  CAR).  Tabel  2  juga menunjukkan  bahwa  CAR7,  CAR5,  dan  CAR3  dengan  menerapkan  Fowler-Rorke’s  beta disesuaikan  lebih  besar  dari  nol  dengan  nilai  z  sebesar  4,189,  3,786,  dan  3,101  untuk  masing- masing CAR (p-value kurang dari 1% untuk seluruh CAR). Oleh karena itu, dengan menggunakan dua  metode  beta  yang  disesuaikan  untuk  menjelaskan  lemahnya  pasar  modal  perdagangan  di Indonesia.  Hasil  penelitian  dapat  diartikan  bahwa  investor  merespon  dengan  cepat  terhadap manfaat yang diperoleh dari pengurangan pajak penghasilan badan setelah otoritas pajak Indonesia mengeluarkan  Siaran  Pers  yang  berisi  informasi  spesifik  bahwa  pemerintah  Indonesia  telah menurunkan  tarif  pajak  penghasilan  badan.  Investor  juga  masih  bereaksi  terhadap  peristiwa pengumuman tersebut hingga hari +3. Investor memandang pengurangan pajak sebagai cara untuk meminimalkan  biaya  pajak  yang  ditanggung  perusahaan  sehingga  meningkatkan  penghematan pajak  tunai.  Uang  tunai  yang  dihasilkan  diharapkan  dapat  membantu  perusahaan  memulihkan kondisi keuangan mereka yang disebabkan oleh pandemi COVID-19 dan mempengaruhi kinerja mereka  di  masa  depan.  Karena  pandemi  ini  dianggap  sebagai  risiko  sistematis  oleh  banyak
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023
perusahaan,  diskon  tarif  pajak  dapat  digunakan  untuk  memulihkan  kerugian  dan  dampak fundamentalnya. Hal ini juga akan menguntungkan mereka untuk memperoleh keuntungan lebih banyak dan lebih kompetitif.
Tabel 2: Z Test Result Statistics Dimson Fowler-Rorke CAR 7 CAR 5 CAR 3 CAR 7 CAR 5 CAR 3 z-value 4.575*** 5.496*** 6.626*** 4.189*** 3.786*** 3.101*** p-value 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 N 370 370 370 370 370 370
Hasil ini sejalan dengan Wibowo dan Sukmaningrum (2019), Hayo dan Mierzwa (2018), Edwards dkk.  (2004),  yang  menemukan  bahwa  investor  bereaksi  terhadap  kebijakan  pajak  yang menguntungkan mereka. Reformasi perpajakan yang dilakukan pemerintah Indonesia di tengah pandemi  COVID-19  ini  dianggap  sebagai  kabar  baik  oleh  rata-rata  investor,  sebagaimana dibuktikan dengan nilai CAR yang positif secara signifikan dan tercermin dengan cepat pada harga sekuritas di sekitar tanggal peristiwa peraturan. Penjelasan di atas menggambarkan efisiensi pasar semi-kuat di pasar modal Indonesia.

## SIMPULAN
Penelitian  ini  mengkaji  reaksi  pasar  terhadap  pengumuman  penurunan  tarif  pajak penghasilan badan yang diatur oleh pemerintah Indonesia. Pengumuman sebagai event window menyusul  Siaran  Pers  No.  SP-13  Tahun  2020  dikeluarkan  oleh  otoritas  pajak  Indonesia  pada tanggal  3  April  2020.  Judul  dan  isi  Siaran  Pers  tersebut  memuat  penjelasan  spesifik  yang menginformasikan  kepada  investor  bahwa  pemerintah  Indonesia  akan  mengurangi  perusahaan tersebut. tarif pajak penghasilan pada tahun 2020 dan 2022. Kebijakan perpajakan bermanfaat bagi investor karena dikeluarkan di tengah pandemi COVID-19. Temuan tersebut menunjukkan adanya reaksi  pasar  yang  positif  di  sekitar  tanggal  Siaran  Pers.  Hal  ini  menandakan  bahwa  investor memberikan  sinyal  kepada  manajemen  melalui  setiap  kenaikan  harga  sekuritas,  yang menunjukkan  bahwa  mereka  menuntut  restrukturisasi  perusahaan  dengan  menggunakan penghematan pajak yang diperoleh dari penurunan tarif pajak penghasilan badan pada tahun 2020. Selanjutnya, karena tarif pajak akan turun lagi pada tahun 2022, perusahaan Diharapkan investor akan  lebih  kompetitif  di  masa  depan  untuk  meningkatkan  nilainya,  yang  pada  akhirnya  akan menghasilkan lebih banyak uang tunai yang harus dibayarkan kepada pemegang saham. Respons cepat investor terhadap kebijakan tersebut menunjukkan bahwa pasar modal Indonesia berada pada kondisi pasar efisien semi-kuat.
Selain itu, makalah ini memiliki dua kontribusi penting. Pertama, bukti empiris mengenai reaksi  pasar  yang  positif  seputar  pengumuman  pengurangan  pajak  penghasilan  badan menunjukkan bahwa pasar modal Indonesia dinyatakan dalam bentuk semi kuat efisien karena bentuk  pasar  berkaitan  dengan  penyesuaian  harga  sekuritas  terhadap  suatu  peristiwa  yang menghasilkan informasi (Fama, 1970). Kedua, penerapan beta penyesuaian Dimson dan Fowler-
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023
Rorke  untuk  memperoleh  abnormal  return  memberikan  bukti  empiris  bahwa  pasar  modal Indonesia ditandai dengan perdagangan yang tipis. Dengan demikian, hasil penelitian ini dapat digunakan oleh peneliti selanjutnya yang meneliti topik dan setting serupa pada riset pasar modal Indonesia sebagai referensi.
Hasil  penelitian  ini  juga  mempunyai  implikasi  praktis  bagi  investor  dan  regulator. Penurunan  tarif  pajak  penghasilan  badan  berpotensi  meningkatkan  kinerja  perusahaan  yang terkena risiko sistematis dan kemudian meningkatkan nilainya dalam jangka panjang. Oleh karena itu,  investor  diharapkan  menganalisis  informasi  yang  dikeluarkan  pemerintah  Indonesia  untuk mengambil  keputusan  investasi  yang  tepat.  Sementara  itu,  bagi  regulator,  reaksi  positif  pasar terhadap  kebijakan  penurunan  tarif  pajak  penghasilan  badan  dirasakan  investor  dapat meningkatkan  kinerja  perusahaan  dan  meningkatkan  daya  saing  perusahaan  di  pasar  modal Indonesia.  Dengan  demikian,  penelitian  ini  memberikan  bukti  empiris  bahwa  investor  akan bereaksi  terhadap  kebijakan  yang  dikeluarkan  pemerintah  Indonesia  jika  kebijakan  tersebut berdampak  pada  mereka.  Namun,  penelitian  ini  terbatas  pada  satu  lag  dan  satu  lead  untuk penghitungan  beta  yang  disesuaikan.  Karena  beberapa  sampel  sekuritas  tidak  diperdagangkan secara aktif selama hari perdagangan yang panjang, hal ini dapat menyebabkan bias beta yang lebih besar.

## DAFTAR PUSTAKA
Achjari, D. & Wahyuningtyas, A. E. (2014). Information technology investment announcements and  firms'  value:  The  case  of  Indonesian  firms  in  the  financial  and  non-financial  sectors. Asian  Journal  of  Business  and  Accounting ,  7  (2),  95-116.  Retrieved  from: https://ajba.um.edu.my/index.php/AJBA/article/view/2697
Amromin, G., Harrison, P., Liang, N., & Sharpe, S. A. (2005). How did the 2003 dividend tax cut affect  stock  prices  and  corporate  payout  policy?  ( FEDs  Working  Paper  No. 2005-57 ), Washington D.C.: Federal Reserve Board. Retrieved from Divisions of Research & Statistics and Monetary Affairs Federal Reserve Board: https://doi.org/10.2139/ssrn.873879
Ariff, M. & Finn, F. J. (1989). Announcement effects and market efficiency in a thin market: An empirical application to the Singapore equity market. Asia Pacific Journal of Management 6, 243-265. doi: 10.1007/BF01733767
Baltagi, B. H., Li, D., & Li, Q. (2006). Transaction tax and stock market behavior: Evidence from an emerging market. Empirical Economics , 31(2), 393-408. doi: 10.1007/s00181-005-0022- 9
Binder, J. J. (1998). The event study methodology since 1969. Review of Quantitative Finance and Accounting , 11 (2), 111-137. doi: 10.1023/A:1008295500105
Dimson, E. (1979). Risk measurement when shares are subject to infrequent trading. Journal of Financial Economics , 7 (2), 197-226. doi: 10.1016/0304-405X(79)90013-8. Edwards, A., Schwab, C., & Shevlin, T. (2016). Financial constraints and cash tax savings. The Accounting Review, 91 (3), 859-881. doi: 10.2308/accr-51282
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023
Edwards, C. H., Lang, M. H., Maydew, E. L., & Shackelford, D. A. (2004). Germany’s repeal of the corporate capital gains tax: the equity market response. Journal of the American Taxation Association , 26, 73-97. doi: 10.2308/jata.2004.26.s-1.73
Fama, E. F. (1970). Efficient capital markets: A review of theory and empirical work. The Journal of Finance , 25 (2), 383-417. doi: 10.2307/2325486
Foster, M., White, L., & Young, M. (2007). Capital gains, dividends, and taxes: Market reactions to tax changes. Academy of Accounting and Financial Studies Journal 11(1), 9-23. Retrieved from: https://digitalcommons.cwu.edu/cobfac/221/
Fowler,  D.  J.  &  Rorke,  C.  H.  (1983).  Risk  measurement  when  shares  are  subject  to  infrequent trading:  Comment. Journal  of  Financial  Economics ,  12  (2),  279-283.  doi:  10.1016/0304- 405X(83)90039-9
Goh, B. W., Lee, J. & Lim, C. Y. (2016). The effect of corporate tax avoidance on the cost of equity. The Accounting Review, 91 (6), 1647-1670. doi: 10.2308/accr-51432
Haron, R & Ayojimi, S.M. (2019). The effect of GST announcement on stock market volatility: evidence from intraday data. Journal of Advances in Management Research, 16 (3), 313- 328. doi:10.1108/JAMR-11-2017-0102
Hayo, B & M., Sascha. (2020). Stock market reactions to legislated tax changes: Evidence from the  United  States,  Germany,  and  the  United  Kingdom.  ( MAGKS  Papers  on  Economics 202047 ), Marburg:
Philipps-Universität
Marburg.
Retrieved from:
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3866716
Hill, M. D., Kubick, T. R., Lockhart, G. B., & Wan, H. (2013). The effectiveness and valuation of political  tax  minimization.  journal  of  banking  &  finance,  37(8),  2836-2849.  doi: 10.1016/j.jbankfin.2013.04.002
Hu, S. & Zhang, Y. (2021). COVID-19 pandemic and firm performance: Cross-Country Evidence. International
Review of Economics and Finance , 74, 365-372. doi: 10.1016/j.iref.2021.03.016
Jensen,  M.  C.  (1986).  Agency  Costs  of  free  cash  flow,  corporate  finance,  and  takeovers. The American Economic Review , 76 (2), 323-329. doi: 10.2139/ssrn.99580
Johnson, M. S., M, Ron, & B., Don. (1992). Pesticide industry regulation: Economic consequences as revealed through stock price behavior. Agribusiness , 8 (4), 347-364. doi: 10.1002/1520-6297(199207)8:4<347::AID-AGR2720080407>3.0.CO;2-3
Knif, J., Kolari, J., & Pynnönen, S. (2008). Stock market reaction to good and bad inflation news.
Journal of Financial Research, 31 (2), 141-166. doi: 10.1111/j.1475-6803.2008.00235.x Lamdin, D. J. (2001). Implementing and interpreting event studies of regulatory changes. Journal of Economics and Business, 53 (2–3), 171-183. doi: 10.1016/S0148-6195(01)00035-2 Liu, J., Tao, Q., Hou, W. & Zhang, T. (2016). Systematic risk, government policy intervention, and dynamic contrarian investments. International Review of Economics and Finance , 43, 334-343. doi: 10.1016/j.iref.2015.12.006
MacKinlay, A. C. (1997). Event studies in economics and finance. Journal of economic literature , 35(1), 13-39. Retrieved from: https://www.jstor.org/stable/2729691
Pastor, L., & Veronesi, P.  2012. Uncertainty about government policy and stock prices. Journal of Finance , 67 (4), 1219-1264. doi: 10.1111/j.1540-6261.2012.01746.x
Jurnal Ekonomi Perjuangan ( JUMPER ) Vol.5 No.2.  2023  ; Halaman 79 - 89
P-ISSN : 2714-8319/ E-ISSN : 2714-7452
Diterbitkan:16/11/2023
Ren,  Z.,  Zhang,  X.,  and  Zhang,  Z.  (2021).  New  evidence  on  covid-19  and  firm  performance. economic analysis and policy , 72, 213-225. doi: 10.1016/j.eap.2021.08.002
Scholes,  M.  &  Williams,  J.  (1977).  Estimating  betas  from  non-synchronous  data. Journal  of Financial Economics , 5 (3), 309-327. doi: 10.1016/0304-405X(77)90041-1. Schwert, G. W. (1981). Using financial data to measure effects of regulation. Journal of Law and Economics , 24 (1), 121-158. Retrieved from: https://www.jstor.org/stable/725206 Sharpe, W. F. (1964). Capital asset prices: A theory of market equilibrium under conditions of risk. The Journal of Finance, 19 (3), 425-442. doi: 0.1111/j.1540-6261.1964.tb02865.x Shen, H., Fu, M., Pan, H., Yu, Z., & Chen, Y. (2020). The impact of the COVID-19 pandemic on firm  performance. Emerging  Markets  Finance  and  Trade ,  56  (10),  2213-2230.  doi: 10.1080/1540496X.2020.1785863
Summers,  L.  H.  (1984).  The  after-tax  rate  of  return  affects  private  savings.  Retrieved  from: http://www.jstor.org/stable/1816364
Tsay, R. S. (2005). Analysis of financial time series (2 nd ed). New Jersey: John Wiley & Sons, Inc. Wibowo,  M.  S.  &  Sukmaningrum,  P.  S.  (2019).  Stock  market  reaction  to  the  tax  amnesty announcement. Indonesian Capital Market Review, 11, 108-118. doi: 10.21002/icmr.v11i2.11608
Wijayana,  S.,  &  Achjari,  D.  (2020).  Market  reaction  to  the  announcement  of  an  information technology investment: Evidence from Indonesia. Information & Management , 57 (7), 1-14. doi: 10.1016/j.im.2019.103248