## PENGUJIAN EFISIENSI PASAR BENTUK LEMAH PADA PERIODE BULLISH DAN BEARISH DI BURSA EFEK INDONESIA
Eka Yulianti 1, Esi Fitriani Komara 2
1 Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Jenderal Achmad Yani, Cimahi
2 Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Jenderal Achmad Yani, Cimahi
1 eka.yulianti@lecture.unjani.ac.id
2 esi.fk@lecture.unjani.ac.id

## ABSTRAK
Tujuan dari dilakukannya penelitian ini adalah untuk menguji efisiensi pasar bentuk lemah dalam dua kondisi yakni  kondisi bullish dan  kondisi bearish dimana  kondisi  tersebut  dapat  mempengaruhi  pertimbangan  investor  dalam berinvestasi.  Selain  itu,  penelitian  ini  juga  bertujuan  untuk  membuktikan  apakah  pola-pola  pergerakan  saham  pada indeks  Kompas  100  dapat  dijadikan  dasar  oleh  investor  untuk  memprediksi  pergerakan  saham  di  periode  berikutnya. Jenis Pendekatan penelitian yang digunakan adalah pendeketan penelitian kuantitatif dengan menggunakan uji statistik parametrik
Populasi yang digunakan adalah seluruh saham yang tergabung dalam kelompok indeks Kompas 100 di Bursa Efek  Indonesia  selama  periode  2018-2019. Berdasarkan  hasil  pengujian  menggunakan  dua  alat  statistik  yaitu run  test dan  korelasi  seri  dapat  disimpulkan  bahwa  baik  pada  periode bullish maupun bearish pasar  modal  Indonesia  tidak efisien  dalam  bentuk  lemah.  Pada  hasil  pengujian run pergerakan return adalah  tidak  berpola random dan  hal  ini didukung oleh hasil pengujian korelasi seri bahwa terdapat keterkaitan yang erat antara pergerakan saham periode yang satu dengan yang lainnya. Hal ini mengindikasikan bahwa pergerakan saham di masa yang lalu dapat digunakan untuk memprediksi atau meramalkan pergerakan saham di masa yang akan datang.
Kata Kunci: Bullish, Bearish , run test , dan korelasi seri

## ABSTRACT
This  study aims  to test the efficiency of a weak form  market in two conditions, namely a bullish condition and a bearish condition where these conditions can affect investors' considerations in investing. In addition, this study also  aims  to  prove  whether  the  patterns  of  stock  movement  on  the  Kompas  100  index  can  be  used  as  a  basis  for investors to predict stock movements in the next period. This type of research approach used is  a quantitative research approach using parametric statistical tests.
The  population  in  this  study  are  all  stocks  that  are  members  of  the  Kompas  100  index  group  on  the Indonesia Stock Exchange during the 2018-2019 period. Based on the test results using two statistical tools, namely the run  test  and  series  correlation,  it  can  be  concluded  that  both  during  the  bullish  and  bearish  period  the  Indonesian capital  market  was  inefficient  in  a  weak  form.  In  the  run  test  results,  the  return  movement  is  not  random  and  this  is supported by the results of the series correlation test that there is a close relationship between stock movements from one  period  to  another.  This  indicates  that  past  stock  movements  can  be  used  to  predict  or  predict  future  stock movements.
Keywords: Bullish, Bearish, run test, and series correlation

## PENDAHULUAN
Pasar  modal  Indonesia  di  era  globalisasi dewasa  ini  menunjukkan  perkembangan  yang cukup  pesat  dan  mengesankan.  Kini  pasar  modal dianggap  sebagai  wadah  investasi  yang  dapat diandalkan  oleh  investor.  Hal  tersebut  dapat dilihat dari antusiasme investor dalam berinvestasi di pasar modal yang ditunjukkan oleh pertumbuhan  positif  jumlah  investor  di  pasar modal  Indonesia.  Pada  bulan  Mei  2019,  jumlah investor  yang  berinvestasi  di  pasar  modal  adalah
sebanyak  1,9  juta  investor.  Tingginya  angka tersebut  mencirikan  bahwa  minat  masyarakat dalam  berinvestasi  pada  saham  semakin  besar, sebagaimana yang selama ini disosialisasikan oleh BEI. Capaian pada tahun 2019 tersebut meningkat 19 persen dibandingkan dengan pada tahun 2018. Sedangkan  jumlah  investor  selama  tahun  2018 sebanyak  1,6  juta,  tumbuh  44  persen  dari  tahun sebelumnya  yakni sebanyak1,1 juta.  Sebelumnya, BEI melakukan pencatatan terhadap pertumbuhan investor  sebesar  26  persen.  Sepanjang  2018, jumlah investor saham mencapai 854.000 dimana
jumlahnya  naik  36  persen  dibandingkan  tahun 2017  yakni  sebanyak  630.000.  disamping  itu, transaksi rata ratanya pun mengalami peningkatan pada  tahun  2018.  Nilai  transaksinya  tumbuh  18 persen,  sedangkan  frekuensi  naik  sebesar  14 persen,  dan  volume  transaksi  naik  menjadi  29 persen (Movanita, 2019).
Perkembangan pasar modal yang dijelaskan pada paragraf sebelumnya mencerminkan bahwa berinvestasi di pasar modal dianggap  dapat  memberikan  pengembalian  atau return yang  layak  dan  menjanjikan  bagi investor. Namun  investor  tetap  perlu  peka  terhadap berbagai  kemungkinan  kerugian  yang  mungkin timbul dari investasi tersebut. Arus informasi pada era  globalisasi  dewasa  ini  juga  dapat  sangat berkaitan  dengan  kondisi  investasi  para  investor di  pasar  modal.  Seorang  investor  perlu  cermat dalam  menentukan  aksi jual  dan  beli  sahammnya di  tengah  situasi  pasar  modal  yang  sensitif terhadap  berbagai  informasi  yang  relevan. Informasi-informasi  yang  relevan  dengan  pasar modal  tersebut  dapat  berkaitan  dengan  teori efisiensi  pasar.  Informasi  dapat  berupa  informasi politik,  ekonomi,  sosial  yang  sifatnya  bisa  tidak terduga  dan  dapat  dijadakan  dasar  pertimbangan bagi  investor  dalam  mengelola  investasinya. Namun,  respon  investor  terhadap  berbagai informasi tersebut dapat berbeda-beda. Perbedaan respon  dan  persepsi  investor  terhadap  berbagai informasi  mengakibatkan  terjadinya  perbedaan keputusan  aksi  jual  dan  beli  saham  yang  pada akhirnya dapat menyebabkan tarik menarik antara supply dan demand sehingga  dapat  membentuk harga keseimbangan yang baru.
Pasar modal Indonesia memiliki pergerakan  saham  dengan  volatilitas  yang  tinggi. Volatilitas  tersebut  dapat  dipengaruhi  oleh berbagai  faktor  seperti  kondisi  makro  ekonomi, kondisi  politik  yang  tidak  menentu,  berbagai
kebijakan dan peraturan yang ditetapkan pemerintah, rupiah terdepresiasi dan lain sebagainya  yang  dapat  mempersulit  investor untuk mengambil keputusan investasi (Cahyadi et al.,  2017).  Oleh  sebab  itu,  untuk  merangkum pergerakan  berbagai  macam  saham  yang  dapat digunakan  oleh  investor  untuk  melakukan estimasi terhadap return sahamnya maka di pasar modal  Indonesia terdapat  berbagai  macam  indeks saham  selain  IHSG  (Indeks  Harga  Saham Gabungan). Berbagai indeks saham yang terdapat di pasar modal dapat lebih spesifik mencerminkan pergerakan saham yang tergabung dalam kelompok indeks dengan kriteria-kriteria tertentu. Indeks saham tersebut diantaranya adalah ILQ-45, Kompas  100,  JII,  Bisnis  27,  Srikehati,  dan Pefindo. Investor dapat melakukan strategi dalam menginvestasikan  dananya  ke  dalam  saham saham-saham  yang  tergabung  ke  dalam  indeks tertentu.  Hal  tersebut  dilakukan  dengan  tujuan agar  investor  dapat  lebih  mengetahui  kondisi saham  yang  tergabung  ke  dalam  indeks  yang sudah jelas kriteria pemilihan sahamnya misalnya berdasarkan return yang  tinggi  atau  kapitalisasi pasar  yang  besar.  Indeks  Kompas  100  dapat dijadikan  alternatif  investasi  untuk  memperoleh return yang  setara  dengan return yang  diberikan oleh  IHSG.  Indeks  Kompas  100  terdiri  atas  100 perusahaan  yang  saham-sahamnya  memiliki likuiditas  yang  baik  serta  nilai  kapitalisasi  pasar yang  besar.  Selain  itu,  Indeks  Kompas  100  dapat mencerminkan  kecenderungan  arah  pergerakan indeks.  Di  sisi  lain,  meskipun  indeks  ini merupakan  indeks  yang  terdiri  atas  saham-saham yang sudah diseleksi dan memiliki likuiditas yang baik,  namun  sahamnya  tidak  terlepas  dari berbagai  risiko  yang  mungkin  terjadi.  Adapun pergerakan  indeks  KOMPAS  100  selama  tahun 2019 adalah sebagai berikut:
Gambar 1. Perkembangan Indeks Kompas 100 2019 Sumber : investing (investing, n.d.), diolah kembali 2020
Gambar  1  menunjukkan  bahwa  harga indeks kompas 100 berfluktuasi dengan kecenderungan  menurun.  Informasi  mengenai pergerakan  harga  Indeks  Kompas  100  tersebut dapat dijadikan sebagai dasar bagi investor dalam hal  pengambilan  keputusan  investasinya.  Hal  ini berkaitan  dengan  teori  efisiensi  pasar.  Jika  pasar efisien dalam bentuk lemah maka berfluktuasinya pergerakan  indeks  tersebut  mencerminkan  bahwa saham-saham yang tergabung ke dalam kelompok Indeks  Kompas  100  dipengaruhi  oleh  berbagai informasi  yang  terjadi  dan  relevan  dengan  pasar modal  dan  bergerk random .  Namun  apabila,  pola pergerakan  harga  tersebut  dipengaruhi  oleh pergerakan harga periode sebelumnya maka pasar tidak  efisien  dalam  bentuk  lemah.  Lebih  lanjut, pergerakan  suatu  harga  indeks  dapat  juga dijadikan  sebagai  dasar  bagi  investor  untuk memprediksi apakah pasar dalam keadaan bullish atau bearish. Kondisi pasar yang sedang aktif atau dapat  dikatakan bullish ,  ditunjukkan  pada peningkatan  harga  dan  volume  perdagangan sedangkan  keadaan  pasar  yang  sedang  turun  atau bearish ,  ditandai  dengan  adanya  penurunan  pada harga dan volume perdagangan saham (Tandelilin,  2017).    Kondisi bullish dan bearish merupakan  suatu  hal  yang  penting  dikarenakan kondisi  pasar  tersebut  akan  mempengaruhi keputusan investasi dalam hal jual dan beli saham
(Cahyadi  et  al.,  2017).  Gambar  1  yang menunjukkan  pergerakan  kompas  100  selama tahun  2019  termasuk  ke  dalam  periode bullish yang  dilihat  berdasakan  rata-rata return positif indeks tersebut.
Berdasarkan  uraian  di  atas  maka  dapat dikatakan  bahwa  Indeks  Kompas  100  dapat dijadikan  sebagai  indikator  perkembangan  saham di pasar modal baik dalam kondisi bullish maupun bearish .  Maka  dari  itu,  salah  satu  tujuan  dari penelitian membuktikan apakah pola-pola pergerakan saham pada indeks Kompas 100 dapat dijadikan  dasar  oleh  investor  untuk  memprediksi pergerakan  saham  di  periode  berikutnya.  Selain itu,  penulis  ingin  mengkaji  dan  membuktikan kembali  bagaimana  kondisi  efisiensi  pasar  modal Indonesia  dalam  bentuk  lemah  dalam  kondisi bullish dan bearish  market yang  juga  merupakan keunggulan dari penelitian ini.

## KAJIAN TEORI

## Efisiensi Pasar
Efisiensi  pasar  merupakan  salah  satu topik  yang  dapat  diteliti  yang  berkaitan  dengan informasi-informasi  yang  dapat  mempengaruhi pasar  modal.  Pada  umumnya  efisiensi  pasar terbagi  ke  dalam  efisiensi  pasar  berdasarkan keputusan  dan  berdasarkan  informasi.  Efisiensi
pasar  berdasarkankeputusan  berkaitan  dengan ketepatan  investor  dalam  merespon  informasi sedangkan  efisiensi  pasar  secara  informasi berkaitan  dengan  kecepatan  investor  dalam merespon  informasi.  Konsep  pasar  yang  efisien berkaitan  dengan  aspek  informasi,  hal  ini  berarti bahwa  pasar  efisien  adalah  pasar  dimana  harga seluruh  sekuritas  yang  diperdagangkan  telah menggambarkan  seluruh  informasi  yang  ada (Tandelilin,  2017).  Informasi  tersebut  dapat berupa  seluruh  informasi  baik  informasi  yang telah  terjadi  (misalkan  keuntungan  perusahaan pada  periode  sebelumnya),  maupun  informasi yang  terjadi  saatini  (sebagai  contoh  adalah rencana  peningkatan  dividen),  serta  informasi yang  sifatnya  seperti  opini  rasional  yang  beredar di  pasar  modal  yang  dapat  memprovokasi perubahan harga saham (Tandelilin, 2017).
Fama  (1970)  mengungkapkan  bahwa bentuk  efisiensi  pasar  terdiri  atas  3  kelompok, yang  dapat  dikatakan  sebagai  hipotesis  pasar efisien (EMH). Ketiga jenis efisien pasar tersebut adalah  (1)  Efisiensi  pasar  bentuk  lemah  ( weak form  of  the  efficient  market  hypotesis ),  (2)
Efisiensi pasar semi kuat  ( semi strong form of the efficient  market  hypotesis , dan  (3)  Efisiensi  pasar dalam  bentuk  kuat  ( strong  form  of  the  efficient market  hypotesis ).    Ketiga  jenis  pasar  efisien tersebut berkaitan erat dengan seberapa jauh pasar dapat menyerap informasi yang tersedia (Nasution, 2017).
Adapun penjelasan detail mengenai ketiga bentuk  efisiensi  pasar  yang  dikemukakan  oleh Nasution (2017) adalah sebagai berikut:

## 1. Efisiensi Pasar Bentuk Lemah
Efisiensi  pasar  dalam  bentuk  lemah  ini  terkait dengan teori random walk yang mengungkapkan  bahwa  data  pada  masa historis tidak berkaitan dengan harga sekuritas saat ini. Pada efisiensi pasar bentuk ini pelaku pasar  tidak  dapat  memakai  analisis  teknikal untuk meramalkan harga saham di masa depan berdasarkan  informasi  yang  telah  terjadi  di masa lampau.

## 2. Efisiensi pasar bentuk semi kuat
Efisiensi  pasar  jenis  ini  disempurnakan menjadi  studi  peristiwa  ( event  study ).  Pada efisiensi  pasar  bentuk  ini  harga  sekuritas mencerminkan seluruh informasi masa lalu dan informasi  yang  dipublikasikan  yang  relevan dengan  pasar  modal.  Informasi-informasi berkaitan  dengan  masa  lalu  salah  satu contohnya  dapat  berupa  laporan  keuangan sedangkan  Informasi  yang  dipublikasikan dapat  berupa  peristiwa  konvensional,  kluster, atau  peristiwa  tak  terduga  baik  yang  bersifat ekonomi  maupun  non  ekonomi.    Berdasarkan pendekatan  efisiensi  pasar  jenis  ini,  investor tidak memiliki kesempatan untuk mendapatkan abnormal  return dengan  menggunakan  cara yang  dibentuk  berdasarkan  informasi  tersedia yang telah dipublikasikan. Pada intinya adalah teori  efisiensi  pasar  ini  beranggapan  bahwa seluruh  investor  akan  merespon  secara  cepat dan  efeknya  adalah  terjadi  peningkatan  harga untuk menggambarkan seluruh informasi yang dipublikasikan.

## 3. Efisiensi pasar bentuk kuat
Efisiensi  pasar  jenis  kuat  menetapkan  dimana harga  yang  terbentuk  di  pasar  modal menggambarkan semua informasi yang tersedia, baik informasi yang telah dipublikasikan maupun informasi yang sifatnya privat. Hal ini mengindikasikan bahwa efisiensi  pasar  bentuk  kuat  terdiri  atas  seluruh informasi  masa  lalu  yang  relevan  dan  juga informasi  yang  dipublikasikan  yang  relevan dengan  kondisi  pasar  modal.  Selain  itu, termasuk  juga  di  dalamnya  informasi  yang hanya dimiliki oleh pihak tertentu saja, sebagai contoh yakni pihak manajemen, dewan direksi, dan  para  kreditur.  Efisiensi  pasar  bentuk  ini merupakan  bentuk  terketat  diantara  bentuk efisiensi  pasar  lainnya.  Pernyataan  tersebuat dapat dilihat dari definisi efisiensi pasar bentuk kuat itu sendiri bahwa harga pasar menggambarkan  seluruh  informasi,  baik  yang dipublikasikan  maupun  yang  bersifat  privat. Maka  dari  itu,  berdasarkan  konsep  ini  tidak akan  terdapat  investor  seorangpun  baik individu  maupun  lembaga  atau  institusi
tertentu yang akan bisa mendapatkan abnormal return pada periode tertentu, dengan memanfaatkan  informasi  tersedia  di  pasar dalam  hal  kelebihan  informasi,  termasuk  di dalamnya informasi yang hanya bisa didapatkan oleh orang-orang tertentu saja.

## Efisiensi Pasar Bentuk lemah
Seperti yang telah dijelaskan sebelumnya, efisiensi  pasar  bentuk  lemah  merupakan  teori efisiensi  pasar  yang  berkaitan  dengan  teori langkah  acak  dan  juga  berkaitan  dengan  estimasi tingkat pengembalian atau harga saham berdasarkan tingkat  pengembalian atau  harga historis.  Konsep  Pasar  Efisien  dapat  dikatakan benar,  jika  perubahan  harga  historis  saham  tidak berkaitan  dengan  harga  saham  yang  terjadi  saat ini, sehingga tidak bisa dipakai untuk meramalkan harga  atau  tingkat  pengembalian dari  saham (Yulianti  &  Jayanti,  2019).  Hal  ini  memicu pertanyaan bahwa apakah informasi yang terkandung pada harga saham periode sebelumnya yang berurutan sudah secara penuh menggambarkan  harga  sekarang.  Kemudian, bagaimana  keterkaitan  antara  harga  atau return antara periode sekarang dengan periode sebelumnya. Jika konsep efisiensi pasar dikatakan benar,  maka  perubahan  harga  saham  secara historis tidak berkaitan dengan harga  saham yang terjadi  saat  ini,  sehingga  tidak  bisa  dipakai  untuk untuk meramalkan harga atau tingkat pengembalian  dari  saham  di  masa  depan. Selanjutnya,  jika  konsep  pasar  efisien  bentuk lemah dan efeknya harga bersifat independen dari pengaruh  pergerakan  saham  secara  masa  lampau maka  artinya  pergerakan  harga  berpola  acak apabila  pengujian  hanya  dilakukan  terhadap pergerakan harga masa lampau  (Nasution, 2017). Maksud  dari  langkah  acak  adalah  bahwa pergerakan  harga  sekuritas  di  masa  saat  ini  tidak berkaitan  dengan  pergerakan  sekuritas  di  masa yang lalu.
Lebih lanjut,
Nasution (2017)
mengungkapkan  bahwa  pada  efisiensi  pasar bentuk  lemah  pasar  akan  dapat  mengetahui  dan mengubah  kebijakan  harganya  dengan  segera yakni dengan cara melakukan strategi perdagangan  yang  berbeda  dari  sebelumnya.  Hal
tersebut  dilakukan  dengan  cara  salah  satunya untuk  mengantisipasi  adanya  penurunan  harga saham  di  awal  tahun,  investor  akan  melepas sahamnya  dengan  agar  terhindar  dari  kerugian karena  turunnya  harga  saham.  Strategi  yang diterapkan oleh investor tersebut akan memungkinkan turunnya harga saham perusahaan secara keseluruhan. Investor yang bersifat rasional tentunya  akan  menjual  sahamnya  dengan  segera pada  akhir  tahun  untuk  dapat  terhindar  dari kerugian karena turunnya harga saham pada awal tahun.
Lebih lanjut, Hartono (2016) mengatakan bahwa  utnuk  menguji  efisiensi  pasar  bentuk lemah  dapat  dilakukan  dengan  berbagai  uji statistik  yakni  berdasarkan  pengujian    pengujian pada  efisiensi  pasar  bentuk  lemah  dapat menggunakan beberapa aturan perdagangan teknis ( technical trading rules ). Khajar (2008) mengemukakan  bahwa  pengujian  secara  statistik dapat  dilakukan  dengan  tujuan  untuk  menguji hubungan  pergerakan  harga  sekuritas.  Jika hasilnya  menunjukkan  bahwa  harga  saham  tidak berkaitan  dengan  harga  di  masa  lalu  maka  pasar dikatakan  efisen  dalam  bentuk  lemah.  Hal  ini berarti  bahwa  investor  tidak  dapat  memakai  data harga  historis  dari  variabel-variabel  penduga (sebagai  contoh  harga, return ,  dividend  yield, rasio  P/E  atau  suku  bunga)  untuk  meramalkan harga  atau  tingkat  pengembalian  saat  ini. Pengujian  statistik  yang  banyak  dilakukan  untuk pengujian independensi yakni pengujian keterkaitan  variabel  memakai  korelasi  seri  atau dapat  juga  dengan  cara  melakukan  uji  regresi linier  dan  pengujian  runtun  ( run  test ).  Pengujian runtun  ( run  test )  adalah  mengurutkan  beberapa lambang  yang  sama,  yang  diikuti  serta  mengikuti lambang-lambang  yang  berbeda,  atau  tidak mengikuti atau diikuti lambang apapun (Bachlier, 1964).  Sedangkan  pengujian  korelasi  seri  dipakai untuk  mengetahui  seberapa  kuat  kaitan  antara harga saham periode t dengan periode sebelumnya.

## Bullish dan Bearish market
Bullish dan bearish merupakan  dua kondisi  pasar  modal  yang  sangat  dikenal  dalam konteks  investai  di  pasar  modal.  Kedua  konsep
yang  disebutkan  penting  dan  lazim  dipakai, namun kepustakaan keuangan pada dasarnya tidak memberikan  pengertian  yang  pasti  dan  metode yang  serupa  dalam  pengukurannya  (Kole,  2017). Namun,  Secara  intuitif,  pasar  dalam  keadaan bearish dan bullish tandanya berbeda, yakni pada periode bullish , pergerakan harga akan cenderung naik  dengan  bertahap  dan  memiliki  tingkat volatilitas  yang    rendah;  sedangkan  selama periode bearish , pergerakan harga akan cenderung “jatuh”  secara  signifikan  dan  memiliki  volatilitas yang tinggi (Kole, 2017).
Lebih  lanjut,  Cahyadi  dkk.  (2017) menyebutkan bahwa Bullish adalah suatu keadaan dimana pasar saham sedang mengalami kecenderungan  yang  ditandai  dengan  pergerakan saham  yang  secara  terus  menerus  meningkat. Faktor-faktor  yang  dapat  menjadi  penyebab bullish diantaranya  adalah  adanya  peningkatan keuntunganperusahaan,  keadaan  makro  ekonomi negara  dimana  perusahaan  tersebut  berada maupun  keadaan ekonomi global yang cenderung meningkat  Selain  itu,  Cahyadi  dkk.    (2017)  juga mengungkapkan  bahwa  pasar  dapat  dikatakan bearish ketika  pergerakan  saham  menunjukkan tren  yang  menurun.  Faktor-faktor  yang  dapat menjadi  penyebab bearish adalah  penurunan keuntungan  perusahaan,  keadaan  makro  ekonomi negara  perusahaan  tersebut  berada  maupun keadaan ekonomi global yang cenderung melemah.  Fabozzi,  F.J.,  (1979)  mengelompokkan kondisi  pasar  berdasarkan  tingkat  pengembalian pasar  pada  periode  tertentu.  Ketika return IHSG (Rmt)  periode  tertentu  menunjukkan  nilai  yang positif  maka  artinya  pasar  dapat  diklaim  sedang dalam  keadaan bullish ,  sebaliknya  jika tingkat pengembalian IHSG (Rmt) periode t menunjukkan  nilai  yang  negatif  maka  artinya pasar  dapat  dikelompokkan  pada  kondisi  pasar yang sedang bearish.

## State Of The Art
Beberapa  penelitian  terdahulu  terkait efisiensi  pasar  bentuk  lemah  menunjukkan  hasil yang beragam. Penelitian-penelitian yang membuktikan  bahwa  pasar  modal  Indonesia efisien dalam bentuk lemah diantaranya dilakukan oleh Yulianti & Jayanti (2019) yang
mengungkapkan  bahwa    pasar  efisien  dalam bentuk lemah selama periode 2014-2017, sehingga  investor  tidak  dapat  memakai  informasi pergerakan saham di masa lalu sebagai pertimbangan investasi. Khajar (2008) melakukan penelitian  sebelum  dan  sesudah  krisis  moneter yang berarti pada dua kondisi bullish dan bearish market dan  menunjukkan  hasil  bahwa  pasar modal  Indonesia  efisien  dalam  bentuk  lemah . Mas’ud  (2000)  menyatakan  hasil  pengujiannya menunjukkan pasar bergerak random artinya pasar efisien dalam bentuk lemah. Selanjutnya penelitian  mengenai  efisiensi  pasar  di  beberapa negara  diantaranya  dilakukan  oleh  Chen  & Metghalchi  (2012)  yang  menyebutkan  bahwa pasar  modal  brazil  efisien  dalam  bentuk  lemah. Selain  itu, Kaur  &  Singh  (2018) menyebutkan bahwa  pasar  modal  India  efisien  alam  bentuk lemah baik dalam kondisi bullish maupun bearish market
Beberapa  penelitian  yang  menunjukkan pasar  tidak  efisien  baik  di  dalam  maupun  luar Indonesia  adalah  dilakukan  oleh  Semuel  dkk. (2015) mengungkapkan berdasarkan hasil pengujian  yang  dilakukan  yaitu run  test dan autocorrelation  test ,  semua  sampel  yang  dipakai tidak  mengikuti  pola acak sehingga  penelitian mengatakan  bahwa  Pasar  Modal  Indonesia  tidak efisien. Selanjutnya, Pervez dkk. (2018) mendapatkan  hasil  yang  tidak  efisien  pada  pasar modal  modal  Dhaka.  Kemudian,  Sadat  &  Hasan (2019)  mendapatkan  hasil  penelitian  yang  tidak efisien pada pasar modal Dhaka karena pergerakan  saham  saling  berkaitan  antara  satu periode  dengan  periode  sebelumnya.  Selain  itu, penelitian  Shanmugham  &  Zabiulla  (2012) mendapatkan  hasil  bahwa  pada  kondisi bearish harga  saham  memiliki  volatilitas  yang  tinggi. Namun  pada  kondisi bullish harga  saham memiliki volatilitas yang rendah. ini dapat berarti bahwa kondisi efisiensi pasar pada kedua kondisi dapat berbeda.
Pada  dasarnya  tidak  banyak  penelitian yang  menggabungkan  konsep  efisiensi  pasar  dan dua  kondisi  pasar bullish dan bearish .  Namun, seperti  yang  telah  diuraikan  sebelumnya  hal  ini menjadi  penting  untuk  dapat  dipertimbangkan karena  kondisi bullish dan bearish dapat
mempengaruhi keputusan investor dalam hal aksi jual  beli  saham.  Sehingga  dalam  penelitian  ini penggabungan  antara  pengujian  efisiensi  pasar bentuk  lemah  dengan  kondisi bearish dan bullish menjadi  suatu  kebaruan  yang  diharapkan  dapat digunakan  sebagi  dasar  pengambilan  keputusan investasi yang lebih baik.

## METODE PENELITIAN
Penelitian  ini  menggunakan  pendekatan penelitian  kuantitatif  dengan  menggunakan  uji statistik  parametrik.  Populasi  yang  digunakan adalah  seluruh  saham  yang  termasuk  ke  dalam kelompok  indeks  Kompas  100  di  Bursa  Efek Indonesia  yaitu  periode  2018-2019.  Populasi tersebut  terdiri  atas  100  saham  dimana  saham- saham  yang  termasuk  ke  dalam  indeks  kompas 100  selama  tahun  2018-2019  tidak  mengalami perubahan. Pengujian dilakukan terhadap masing- masing periode yaitu bullish dan bearish. Metode penentuan  sampel  menggunakan  sampling  jenuh karena  semua  anggota  populasi  dijadikan  sebagai sampel.  Variabel  yang  digunakan  adalah return . Terkait  dengan  variabel  yang  digunakan,  skala dari  variabel return adalah  rasio. Penulis menggunakan  dokumen-dokumen  yakni  data harga  penutupan  saham  bulanan  dari  anggota kelompok  indeks  saham  Kompas  100  periode Januari 2018 sampai dengan Desember 2019 yang keduanya  dikelompokkan  ke  dalam  periode bullish dan bearish market atas  dasar  rata-rata return pasar  (Kompas  100).  Ketika  rata-rata return menunjukkan nilai yang positif maka pasar dapat  diklaim  sedang  mengalami  kondisi bullish , dan sebaliknya jika rata-rata return menunjukkan nilai  negatif  maka  pasar  diklasifikasikan  pada kondisi pasar bearish.
Teknik pengumpulan data yang
digunakan adalah teknik dokumentasi.
Pengumpulan  data  dimulai  dari  tahap  penelitian pendahuluan  dengan  cara  melakukan  studi kepustakaan  yakni  mempelajari  berbagai  buku dan  literatur,  berbagai jurnal  ekonomi  dan  bisnis, dan referensi lain yang berhubungan dengan pasar modal.  Teknik  analisis  yang  digunakan  dalam melakukan uji run dan korelasi seri adalah dengan bantuan  perangkat  lunak  program  E- views 8.
Metode  ini  juga  didukung  dengan  pengumpulan data  dari  media  internet  guna  mencapai  tujuan penelitian.

## HASIL DAN PEMBAHASAN PENELITIAN

## Hasil Uji Normalitas
Uji normalitas dilakukan untuk mendeteksi  apakah  sebaran  data  menunjukkan distribusi normal atau tidak. Uji normalitas adalah salah  satu  kriteria  yang  digunakan  untuk pengujian efisiensi pasar bentuk lemah. Pengujian ini dilakukan untuk melihat apakah distribusi dari data  tingkat  pengembalian  berdistribusi  normal atau tidak. Uji normalitas ini dilakukan menggunakan  Jarque-Bera  (J-B)  dengan  kriteria pengujian dalam uji normalitas adalah H0 ditolak (H0: Return saham  berdistribusi  secara  normal) apabila  p  -  value  <  0,05.  Rekapitulasi  hasil  uji normalitas yang dilakukan sebagai berikut:
Tabel 1. Hasil Uji Normalitas Data PERIODE P-VALUE KETERANGAN Bullish 0,001 Tidak berdistribusi normal Bearish 0,000 Tidak berdistribusi normal Sumber: Bursa Efek Indonesia, diolah kembali tahun 2020
Berdasarkan  tabel  1  terlihat  bahwa  baik pada  periode bullish maupun bearish p-value yang  dihasilkan  kurang  dari  5%.  Artinya  data yang  dianalisis  dalam  penelitian  ini  tidak berdistribusi  normal.  Hal  ini  diduga  akan berkaitan dengan hasil uji run yang memiliki pola tertentu  dan  uji  korelasi  seri  yang  memiliki keterkaitan  signifikan  antar  satu  periode  ke periode  lainnya.  Jika  hasilnya  memiliki  pola  dan memiliki  keterkaitan  data  satu  sama  lain  maka harga  akan  dengan  mudah  diperkirakan  oleh investor.  Hal  ini  juga  didukung  oleh  pernyataan Shiblu  &  Ahmed  (2015)  yang  menyebutkan bahwa  jika return berdisitribusi  normal  artinya pergerakan return saham  berpola  acak  yang  juga berarti  bahwa  harga  akan  berubah  secara independen  sehingga  membuat  harga  sulit  untuk diperkirakan.

## Hasil Uji Run
Pengujian  terhadap  efisiensi  pasar  dalam bentuk  lemah  pada  penelitian  ini  adalah menggunakan  uji run dan  korelasi  seri.  Saham- saham  yang  dianalisis  adalah  saham-saham  yang tergabung  ke  dalam  kelompok  Indeks  Kompas 100.  Uji run dilakukan  untuk  dua  kondisi  yaitu bullish dan bearish  market .  Adapun  hasil  uji run untuk  kedua  kondisi  tersebut  dapat  dilihat  pada tabel 2 dan 3.
Tabel 2. Run Test Periode Bullish PERIO DE P- VALUE KEPUTUSAN

## KETERANGAN
Bullish 0,000 Ho ditolak Tidak berpola random Sumber: Bursa Efek Indonesia, diolah kembali tahun 2020
Tabel  2  menunjukkan  bahwa  nilai prob- value untuk seluruh saham yang diteliti lebih kecil dari  5%.  Hal  ini  mengindikasikan  bahwa  pada periode bullish pergerakan  saham  yang  diproksi oleh return di  pasar  modal  tidak  berpola  acak. Return yang  tidak  berpola  acak  tersebut mencerminkan bahwa pasar modal Indonesia pada periode bullish adalah  tidak  efisien.  Artinya terdapat pola pola tertentu pada pergerakan saham yang  biasanya  dimanfaatkan  investor  yang berkaitan dengan analisis teknikal.

## Tabel 3. Run Test Periode Bearish
PERIO DE P- VALUE KEPUTUSAN KETERANGAN Bullish 0,000 Ho ditolak Tidak berpola random Sumber: Bursa Efek Indonesia, diolah kembali tahun 2020
Tabel  3  menunjukkan  bahwa  nilai prob- value untuk  seluruh  saham  yang  diteliti  pada periode bearish lebih  kecil  dari  5%.  Hal  ini  juga mengindikasikan  bahwa  pada  periode bearish pergerakan  saham  yang  diproksi  oleh return di pasar modal tidak berpola acak. Return yang tidak berpola acak tersebut mencerminkan bahwa pasar modal  Indonesia  pada  periode bearish adalah tidak efisien.  Artinya pergerakan saham  memiliki pola-pola tertentu dan hal ini biasanya digunakan oleh para investor terkait dengan analisis teknikal.

## Hasil Uji Korelasi Seri
Uji korelasi seri digunakan untuk mengetahui seberapa kuat hubungan antara return periode t dengan  periode  t  sebelumnya.  Adapun hasil  uji  korelasi  seri  pada  variabel return dapat dilihat pada tabel 4 dan 5 sebagai berikut:
Tabel 4. Hasil Uji Korelasi Seri Lag 1 Pada Periode Bullish
PERIO DE P- VALU E KEPUTUSAN KETERANGAN Bullish 0,000 Ho ditolak Ada korelasi
Sumber: Bursa Efek Indonesia, diolah kembali tahun 2020
Berdasarkan  tabel  4  hasil  pengujian korelasi  seri  pada  periode bullish menunjukkan nilai prob-value kurang  dari  5%.  Hal  ini mencerminkan  bahwa  pergerakan  saham  yang diproksi  oleh return setiap  bulannya  berkaitan satu  sama  lain  atau  memiliki  korelasi  signifikan. Jika  dikaitkan  dengan  teori  efisiensi  pasar  maka artinya  pasar  modal  Indonesia  pada  periode bullish yang  diteliti  tidak  efisien  dalam  bentuk lemah.  Hal ini relevan dengan hasil uji run yang menunjukkan  bahwa  pergerakan  saham  memiliki pola  pola  tertentu  dan  tidak  bersifat  random  dan juga  berarti  bahwa  pasar  tidak  efisien  dalam bentuk lemah.
Tabel 5. Hasil Uji Korelasi Seri Lag 1 Pada Periode Bearish
PERIO DE P- VALU E KEPUTUSAN KETERANGAN Bearish 0,001 Ho ditolak Ada korelasi Sumber: Bursa Efek Indonesia, diolah kembali tahun 2020
Berdasarkan  tabel  5  hasil  pengujian korelasi  seri  pada  periode bearish menunjukkan bahwa  nilai prob-value kurang  dari  5%.  Hal tersebut  mencerminkan  bahwa  pergerakan  saham yang  diproksi  oleh return setiap  minggunya berkaitan  satu  sama  lain  atau  memiliki  korelasi signifikan.  Jika  dikaitkan  dengan  teori  efisiensi pasar  maka  artinya  pasar  modal  Indonesia  pada periode bearish yang  diteliti  tidak  efisien  dalam bentuk  lemah.    Hal  ini  relevan  dengan  hasil  uji run pada  periode bearish yang  menunjukkan bahwa  pergerakan  saham  memiliki  pola  pola tertentu dan tidak bersifat random dan juga berarti bahwa pasar tidak efisien dalam bentuk lemah.
Berdasarkan  hasil  uji run yang  telah diuraikan  sebelumnya  baik  pada  periode bullish maupun periode bearish yang diteliti menunjukkan  bahwa  pasar  tidak  efisien  dalam bentuk  lemah.  Artinya  pergerakan  saham  yang diproksi  oleh return tidak  berpola  acak  atau memiliki  pola-pola  khusus.  Pola-pola  inilah  yang biasa  digunakan  oleh  investor  atau  pelaku  pasar yang  memakai  analisis  teknikal  dalam  memantau pergerakan  saham.  Selain  itu,  hasil  uji  korelasi seri  juga  menunjukkan  bahwa  terdapat  korelasi antara  satu  periode  ke  periode  lainnya  baik  pada periode bullish maupun pada periode bearish . Hal ini  juga  mencerminkan  bahwa  pasar  tidak  efisien dalam bentuk lemah pada periode bullish maupun periode bearish .  Tidak  efisiennya  pasar  modal Indonesia  baik  pada  periode bullish maupun periode bearish yang diteliti menunjukkan bahwa pasar tidak merefeleksikan seluruh informasi yang tersedia.  Kondisi  pasar  yang  tidak  efisien mendukung  penelitian behavioral  finance yang menyatakan  bahwa  investor  lebih  fokus  pada pengaruh psikologi, ekonomi, dan sosial lingkungan  dalam  mengambil  sebuah  keputusan (Forbes,  2009).  Hal  ini  dapat  disebabkan  oleh terdapatnya  kecenderungan  investor  yang  lebih memilih  untuk  menghindari  kerugian  atas investasi  yang  dilakukannya  (Kahneman  & Tversky  1979).  Adanya  investor  yang  tidak rasional  dalam  kegiatan  pasar  modal  ini  menjadi pemicu  terjadinya  kondisi  pasar  yang  tidak efisien.  Keputusan  yang  dilakukan  oleh  investor yang tidak mampu menginterpretasikan informasi secara  tepat  mengakibatkan  pergerakan  harga saham di sebuah pasar modal tidak mencerminkan seluruh  informasi  yang  tersedia  (Hartono  2016). Sehingga terdapat  pola-pola tertentu  pada pergerakan  harga  saham  dan  terdapat  keterkaitan return  antara  satu  periode  ke  periode  lainnya. Dalam  kejadian  anomali  ini,  seorang  investor dimungkinkan  untuk  memperoleh abnormal return dengan cara memanfaatkan suatu perisitiwa tertentu.  Hartono (2016) juga mengatakan bahwa salah  satu  alasan  pasar  tidak  efisien  adalah informasi  yang  disebarkan  dapat  diprediksi dengan  baik  oleh  sebagian  para  pelau  pasar.  Hal ini  juga  berarti  bahwa  pada  kondisi  pasar  yang tidak  efisien,  investor  dapat  memakai  informasi
yang tersedia untuk memperkirakan atau memproyeksi  harga  saham  di  masa  yang  akan datang dalam rangka memperoleh keuntungan.
Beberapa  hasil  penelitian  terdahulu  yang mendukung  kondisi  pasar  tidak  efisien  baik  di dalam  maupun  luar  Indonesia  adalah  dilakukan oleh  Samuel  dkk  (Semuel  et  al.,  2015) mengungkapkan berdasarkan hasil uji run test dan autocorrelation  test ,  semua  sampel  yang  dipakai tidak  berpola random oleh  karena  itu  penelitian ini  menyimpulkan  bahwa  Pasar  Modal  Indonesia tidak  efisien.  Pervez  et  al.,  (2018)  mendapatkan hasil  yang  tidak  efisien  pada  pasar  modal  namun di  pasar  modal  Dhaka.  Selanjutnya  (Sadat  & Hasan  (2019)  mendapatkan  hasil  penelitian  yang tidak  efisien  pada  pasar  modal  Dhaka  karena pergerakan  saham  saling  berkaitan  antara  satu periode  dengan  periode  sebelumnya.  Selain  itu, penelitian  Shanmugham  &  Zabiulla  (2012) mendapatkan  hasil  bahwa  pada  kondisi bearish harga  saham  memiliki  volatilitas  yang  tinggi. Namun  pada  kondisi bullish harga  saham memiliki  volatilitas  yang  rendah.  Pada  penelitian ini hanya pada periode bearish yang menunjukkan pasar  efisien  dalam  bentuk  lemah,  namun  pada periode bullish saham  tidak  efisien  dalam  bentuk lemah.  Sehingga  investor  dapat  menggunakan pergerakan  saham  yang  tidak  random  untuk memperoleh abnormal return.

## KESIMPULAN & SARAN

## Kesimpulan
Berdasarkan hasil
pengujian menggunakan  dua  alat  statistik  yaitu run  test dan korelasi  seri  dapat  disimpulkan  bahwa  baik  pada periode bullish maupun bearish pasar  modal Indonesia tidak efisien dalam bentuk lemah. Pada hasil  pengujian run pergerakan return adalah tidak  berpola random dan  hal  ini  didukung  oleh hasil  pengujian  korelasi  seri  bahwa  terdapat keterkaitan  yang  erat  antara  pergerakan  saham periode  yang  satu  dengan  yang  lainnya.  Hal  ini mengindikasikan  bahwa  pergerakan  saham  di masa  lampau  dapat  digunakan  untuk  meramalkan pergerakan  saham  di  masa  depan.  Lebih  lanjut, hasil  pengujian  juga  berarti  bahwa  bahwa  pelaku pasar  dalam  hal  ini  seorang  investor  akan  dapat
memperoleh abnormal return dengan memanfaatkan  strategi  perdagangan  yang  ada dengan  tepat  baik  pada  kondisi bullish maupun bearish .

## Saran
Atas  dasar  uraian  pada  bab  sebelumnya maka saran dari penelitian ini adalah:
1. Saran Untuk Investor/calon investor
Pasar tidak efisien dalam bentuk lemah berarti  informasi  pergerakan  saham  di  masa lalu dapat digunakan sebagai bahan pertimbangan untuk berinvestasi di masa yang akan  datang.  Namun  tetap  penting  bagi investor  untuk  menggunakan  kedua  analisis saham yaitu analisis teknikal maupun fundamental  pada  saat  mengambil  keputusan investasi terutama pada saat kondisi bearish.
2. Saran Untuk Penelitian Selanjutnya
a. Saran  penulis  untuk  penelitian  selanjutnya adalah sebagai berikut:
b. Peneliti selanjutnya sebaiknya dapat memperpanjang  periode  penelitian  agar hasil dari penelitian lebih dapat digeneralisir.
c. Penelitian selanjutnya hendaknya
menggunakan tambahan metode lain seperti variance  ratio  test,  unit  root  test,  dan metode  lainnya  serta  menambah  variabel lainnya  seperti  inflasi,  nilai  kurs  dan  lain lain  agar  hasil  menjadi  lebih  akurat  dan hasil  penelitian  dapat  lebih  informatif  bagi investor.
d. Peneliti  selanjutnya  hendaknya  melakukan analisis  mengenai  kondisi  efisiensi  pasar dalam bentuk lemah ini dengan membandingkan  kondisi  pasar  negara berkembang  dan  negara  maju  agar  dapat memberikan informasi bagi investor sebagai dasar pertimbangan investasinya.

## DAFTAR PUSTAKA
Bachlier,  L.  (1964).  Theorie  De  La Speculation,  Reprinted  In  Paul  H.  Cootner  (Ed). The  Random  Character  Of  Stock  Market  Prices. Cambridge, Mass, The M.I.T.
Cahyadi,  L.  A.,  Martono,  C.,  Joko,  F.  X. A., & Prabowo, W. (2017). Kondisi Pasar Bullish
Dan  Bearish  Terhadap  Return  Saham  (  Studi Empiris pada Perusahaan yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia ). 6(2).
Chen,  C.-P.,  &  Metghalchi,  M.  (2012). Weak-Form  Market  Efficiency:  Evidence  from the Brazilian Stock Market. International Journal of Economics and Finance , 4 (7). https://doi.org/10.5539/ijef.v4n7p22
Fabozzi, F.J.,  dan F. (1979). Mutual Fund Systematic  Risk  For  Bull  and  Bear  Months:  An Empirical  Examination. The  Journal  of  Finance Research , 35(5) , 124 .
Fama,  E.  (1970).  Efficient  Capital Markets:  A  Review  Of  Theory  And  Empirical Work. The Journal Of Finance, 25: 383-417 . Forbes,  W.  (2009).  Behavioral  Finance. New   York: John Wiley & Sons. Hartono Jogiyanto. (2016). Teori
Portofolio dan Analisis Investasi (10th ed.). BPFE Yogyakarta.
Investing.  (n.d.). IDX  Kompas  100 Historical  Rates  -  Investing.com .  Retrieved February 7, 2020, from
https://www.investing.com/indices/kompas-100- historical-data
Kaur,  P.,  &  Singh,  J.  (2018).  Testing  the Tracking  Efficiency  of  Commodity  Exchange Traded  Funds  (ETFs)  across  the  Bearish  and Bullish  Market  Regimes:  Evidence  from  Indian Gold  ETFs. Journal  of  Asia-Pacific  Business , 19 (3),
182–202. https://doi.org/10.1080/10599231.2018.1490593 Kahneman,  D.,  &  Tversky,  A.  (1979). Prospect Theory: An Analysis of
Decision under   Risk. Econmetrica,
263-292.
Khajar, I. (2008). Pengujian Efisiensi Dan Peningkatan  Efisiensi  Bentuk  Lemah  Bursa  Efek Indonesia Pada Saat Dan Sesudah Krisis Moneter Pada  Saham-Saham  LQ-45. Jurnal  Manajemen Teori Dan Terapan, Tahun 1, No.3: 154 , 3 , 144– 164.
Kole,  D.  D.  E.  (2017).  How  to  Identify and  Forecast  Bull  and  Bear  Markets? J.  Appl.
Econ , 32: 120 - 13 .
Mas’ud,  Herman Legowo dan M. (2000). Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia Vol 12 No.1 Tahun 1997. Jurnal Ekonomi Dan Bisnis , 12 (1).
Movanita, A. N. K. (2019). Per Mei 2019, Investor  Pasar  Modal  Indonesia  Mencapai  1,9 Juta .https://money.kompas.com/read/2019/06/26/ 141032126/per-mei-2019-investor-pasar-modal- indonesia-mencapai-19-juta Mulyono. (2015). Analisa Korelasi
Return  Indeks-Indeks  Saham  Terhadap  Indeks Harga  Saham  Gabungan  Pada  Bursa  Efek Indonesia. In BINUS BUSINESS REVIEW (Vol. 6, Issue 2).
Nasution,  Y.  S.  J.  (2017).  Hypothesis Pasar  Efisien/Efficient  Market  Hypothesis  (Pasal Modal  menurut  Teori  Fama  dan  Pandangan Islam). Jurnal  Perspektif  Ekonomi  Darussalam ,
1 (1),
25–43.
https://doi.org/10.24815/jped.v1i1.6518
Pervez,  M.,  Rashid,  H.  U.,  Chowdhury, A.  I.,  &  Rahaman,  M.  (2018).  Predicting  the Stock Market Efficiency in Weak Form: A Study on  Dhaka  Stock  Exchange. International  Journal of Economics and Financial Issues , 8 (5), 88–95.
Sadat,  A.  R.,  &  Hasan,  M.  E.  (2019). Testing Weak Form of Market Efficiency of DSE Based  on  Random  Walk  Hypothesis  Model:  A Parametric  Test  Approach. International  Journal of Accounting and Financial Reporting , 9 (1), 400. https://doi.org/10.5296/ijafr.v9i1.14454 Semuel, H., Basana, S. R., & Budihargono,  K.  (2015).  Analisa  efisiensi  pasar modal  bentuk  lemah  melalui  evaluasi  pergerakan harga  saham  di  Bursa  Efek  Indonesia. Petra Business and Management Review , 3 (2), 81–95. Shanmugham,  R.,  &  Zabiulla.  (2012). Pricing  efficiency  of  nifty  BeES  in  bullish  and bearish  markets. Global  Business  Review , 13 (1),
109–121. https://doi.org/10.1177/097215091101300107 Shiblu, K. A., & Ahmed, N. (n.d.) (2015) Determining  the  Efficiency  of  Dhaka  Stock Exchange ( DSE ): A Study based on Weak Form Efficient Market Hypothesis, 2(1), 67–86
Tandelilin,  E.  (2017). Analisis  Investasi dan  Manajemen  Portofolio (1st  ed.).  BPFE.
Yogyakarta
Yulianti,  E.,  &  Jayanti,  D.  (2019). Pengujian  Efisiensi  Pasar  Bentuk  Lemah  Pasar Modal  Indonesia  periode  2014-2017. GEMA , XI .Volume 11. No 2.