## PENGARUH KEBIJAKAN UTANG PADA NILAI PERUSAHAAN DENGAN UKURAN PERUSAHAAN SEBAGAI VARIABEL MODERASI
I Pande Putu Suwisnaya Komang Ayu Krisnadewi Email : komangayukrisnadewi@gmail.com
Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Udayana

## ABSTRACT
The  purpose  of  this  study  is  to  provide  empirical  evidence  about  the  effect of  debt  policy  on the company’s value where the size of the company as a moderating variable. This study  was performed  on  companies  listed  in  Indonesia Stock  Exchange  in  2012-2015. The  total sample of  88  companies  with  a  total  number  of  observations  as  much  as  352  observations.  The analysis technique used is the moderated regression analysis  (MRA). The company's value in this study is proxied by the price book value (PBV), while the debt policy is proxied by debt to equity  ratio (DER), and  the  size  of the  company  is  proxied  by  the  natural  logarithm  of  total assets. Based on the analysis found that the debt policy significant positive effect on the value of the company, which weakens the relationship between the size of the company's debt policy on the value of the company.
Key Words: company’s value, debt policy, PBV, DER, company’s size

## PENDAHULUAN
Setiap pemegang saham perusahaan, selaku  pemilik  perusahaan,  senantiasa berharap  agar  nilai  perusahaannya  tinggi. Kemakmuran  pemilik  perusahaan  dapat dilihat  dari  nilai  perusahaan.  (Nurhayati, 2013).  Menurut  Kontesa  (2015),  nilai perusahaan  akan  tercermin  dari  harga sahamnya. Nilai  perusahaan menjadi gambaran  kepercayaan  dari  masyarakat terhadap perusahaan, dan diperoleh setelah melalui  suatu  proses  kegiatan  selama beberapa  tahun,  yaitu  sejak  perusahaan tersebut  didirikan  sampai  dengan  saat  ini (Sukirni,  2012).  Memaksimalkan  nilai perusahaan dapat dicapai melalui pelaksanaan  fungsi  manajemen  keuangan, dimana   suatu   kebijakan   atau keputusan keuangan         yang         diambil        akan
mempengaruhi keputusan keuangan lainnya dan berdampak pada nilai perusahaan (Juhandi, et al ., 2013).
Integritas informasi laporan keuangan yang mencerminkan nilai perusahaan  merupakan  sinyal  positif  yang dapat  mempengaruhi  opini  investor  dan kreditor  atau  pihak-pihak  lain  yang berkepentingan  (Fenandar,  2012).  Teori sinyal  menyatakan  bahwa    perusahaan yang berkualitas baik dengan sengaja akan memberikan  sinyal  pada  pasar,  sehingga pasar  diharapkan  dapat  membedakan perusahaan  yang  berkualitas  baik  dan buruk.  Sinyal  biasanya  berupa  informasi yang dipublikasi oleh perusahaan. Investor dapat  melakukan  analisis  terhadap  suatu perusahaan melalui informasi  yang
dipublikasi oleh pihak manajemen perusahaan. Pengeluaran  investasi  memberikan
sinyal positif tentang pertumbuhan perusahaan  di  masa  yang  akan  datang, sehingga  meningkatkan  harga  saham sebagai indikator nilai perusahaan. Mardyati, dkk. (2012)  menyatakan  bahwa jika  manajer  memiliki  keyakinan  bahwa prospek perusahaannya baik, maka manajer  tersebut  akan  mengomunikasikan pengeluaran  investasinya  kepada  para investor.  Selanjutnya,  perusahaan  dengan prospek  menguntungkan  akan  mencoba menghindari penjualan saham dan mengusahakan  modal  baru  dengan  cara- cara  lain  seperti  dengan  menggunakan utang.  Manajer  dapat  menggunakan  utang yang lebih banyak, yang nantinya berperan sebagai  sinyal  yang  lebih  terpercaya karena  perusahaan  yang  meningkatkan utang  bisa  dipandang  sebagai  perusahaan yang  yakin  dengan  prospek  perusahaan  di masa  yang  akan  datang  (Hanarista,  2016). Investor  diharap  akan  menangkap  sinyal tersebut,  yakni  sinyal  bahwa  perusahaan mempunyai  prospek  yang  prospektif  di masa depan. Jadi, dapat disimpulkan utang merupakan sinyal positif dari perusahaan.
Kebijakan utang merupakan kebijakan  perusahaan  tentang  seberapa jauh  sebuah  perusahaan  menggunakan pendanaan  utang  (Mardyati, dkk., 2012).
Dalam  kenyataanya  perusahaan  dituntut menentukan  kebijakan  struktur  modal yang  optimal  karena  pada    dasarnya sumber pendanaan berdampak pada  nilai
perusahaan  (Meythi,  2012).    Struktur modal  merupakan  komposisi  pendanaan sendiri (ekuitas) dan utang. Semakin tinggi proporsi  utang  maka  semakin  tinggi  harga saham, namun pada titik tertentu peningkatan  utang  akan  menurunkan  nilai perusahaan karena manfaat yang diperoleh dari penggunaan utang lebih kecil daripada biaya  yang  ditimbulkannya  (Jusriani  dan Rahardjo,  2013).  Hasil  penelitian  terkait kebijakan  utang  terhadap  nilai  perusahaan dilakukan  oleh  beberapa  peneliti  dengan hasil yang beragam.
Altan and Ferhat (2011) serta Antwi, et al . (2012) dalam penelitiannya mengindikasikan bahwa utang  mempunyai pengaruh  positif  signifikan  dan  paling dominan terhadap nilai perusahaan. Ogbulu and Francis (2012) juga menyimpulkan bahwa utang jangka panjang  ( Long  term  debt )  ditemukan menjadi penentu utama dari nilai perusahaan.  Itturiaga  and  Vicente  (2010), Sukirni (2012), Sudiyatno dkk (2012) serta Hidayat (2013) membuktikan bahwa kebijakan utang berpengaruh positif terhadap  nilai  perusahaan.  Sebaliknya, Nainggolan  dan  Listiadi  (2014),  Setiabudi and  Diah  (2012)  menemukan  bahwa kebijakan utang berpengaruh negatif signifikan  terhadap  nilai  perusahaan. Penelitian  Apergis  and  Sorros  (2010) menunjukkan  bahwa variable  long  term leverage  obligation berpengaruh  negatif dan  signifikan  terhadap  nilai  perusahaan. Berbeda  halnya  dengan  Mardyati  dkk (2012), Jusriani dan Rahardjo (2013), serta
Hanarista  (2016)  yang  menemukan  bahwa kebijakan utang tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Ketidakkonsistenan hasil penelitian
sebelumnya, mendorong peneliti melakukan  penelitian  ini  yang  bertujuan untuk  menemukan  bukti  empiris  pengaruh kebijakan  utang  pada  nilai  perusahaan dengan  menggunakan  ukuran  perusahaan sebagai pemoderasi.

## KAJIAN PUSTAKA, KERANGKA PEMIKIRAN, DAN HIPOTESIS
Pecking  order  theory menetapkan suatu urutan  keputusan  pendanaan  dimana para  manajer  pertama  kali  akan  memilih untuk  menggunakan  laba  ditahan,  utang dan  penerbitan  saham  sebagai  pilihan terakhir  (Hidayat,  2013).  Penggunaan utang  lebih  disukai  karena  biaya  yang dikeluarkan  untuk  utang  lebih  murah dibandingkan  dengan  biaya  penerbitan saham. Pecking  order  theory menjelaskan mengapa perushaan-perusahaan yang profitable (menguntungkan)  umumnya meminjam  dalam jumlah yang sedikit.  Hal tersebut bukan karena perusahaan mempunyai  target debt  ratio yang  rendah, tetapi karena memerlukan external financing yang sedikit. Sedangkan perusahaan yang kurang profitable cenderung  mempunyai  utang  yang  lebih besar karena dana internal tidak cukup  dan utang  merupakan  sumber  eksternal  yang lebih disukai.
Kebijakan utang merupakan
kebijakan perusahaan tentang seberapa
jauh  sebuah  perusahaan  menggunakan pendanaan  utang  (Mardyati, dkk ,,  2011).
Utang  adalah  instrumen  yang  sangat sensitif terhadap perubahan nilai perusahaan. Semakin tinggi proporsi utang maka  semakin  tinggi  harga  saham,  namun pada  titik  tertentu  peningkatan  utang  akan menurunkan nilai  perusahaan  karena manfaat  yang  diperoleh  dari  penggunaan utang  lebih  kecil  daripada  biaya  yang ditimbulkannya  (Jusriani  dan  Rahardjo, 2013).  Dalam  pengambilan  keputusan akan  penggunaan  utang  perusahaan  harus mempertimbangkan  biaya  tetap  yang muncul  berupa  bunga,  dimana  nantinya akan menimbulkan ketidakpastian pengembalian bagi para pemegang saham.
Trade off theory menganggap bahwa penggunaan  utang  100  persen  sulit dijumpai (Hidayat, 2013). Trade-off theory ini  menunjukkan  adanya  keseimbangan antara manfaat penghematan pajak melalui pendanaan  dengan  utang  dan  biaya kebangkrutan  yang  lebih  tinggi  akibat penggunaan utang. Ini  menjelaskan bahwa perusahaan  yang  membayar  pajak  tinggi sebaiknya  lebih  banyak  menggunakan utang  dibandingkan  dengan  perusahaan yang  membayar  pajak  rendah  (Wiliandri, 2011).  Kenyataannya  semakin  banyak utang,  maka  semakin  tinggi  beban  yang harus  ditanggung.  Satu  hal  yang  penting bahwa  dengan  meningkatnya  utang,  maka semakin tinggi probabilitas kebangkrutan.
Dilihat  dari  teori  sinyal,  terdapat reaksi  saham  jika  terjadi  peningkatan  dan penurunan utang perusahaan. Pada
umumnya, pendanaan dengan utang merupakan sinyal yang positif. Karena jika perusahaan mempunyai kesempatan investasi  yang  menguntungkan,  maka perusahaan  akan  membutuhkan dana tambahan untuk memenuhi rencana investasi  perusahaan.  Oleh  karena  itu investor  memandang  perusahaan  yang meningkatkan  proporsi  utang  merupakan perusahaan yang memiliki prospek perusahaan  yang  bagus  dan  otomatis ketika  perusahaan  dipandang  memiliki prospek  yang  baik  maka  harga  saham perusahan  akan  mengalami  peningkatan dan  secara  langsung  nilai  perusahaan meningkat.  Jadi  dalam  hal  ini  akan  sangat menguntungkan  bagi stockholder untuk menggunakan utang
dibandingkan menerbitkan  saham  baru  yang  dianggap sebagai sinyal negatif sehingga menurunkan  harga  saham.  Biaya  dalam menerbitkan  saham  juga  tinggi,  sehingga pendanaan  dengan  menerbitkan  saham baru  akan  sangat  mahal  dibandingkan dengan  pendanaan  dengan  utang.  Di  satu sisi, peningkatan utang dapat meningkatkan leverage, sehingga meningkatkan kemungkinan kesulitan keuangan  atau  kebangkrutan.  Namun tingkat leverage yang lebih tinggi menunjukkan  keyakinan  yang  lebih  tinggi dari  manajer  terhadap  kinerja  perusahaan di  masa  depan  (Vo  and  Van,  2014). Menurut  Cheng  and  Zuwei  (2011)  nilai perusahaan akan bervariasi dengan penggunaan  tingkat  utang  yang  berbeda. Hal ini didukung penelitian  empiris
tentang pengaruh kebijakan utang terhadap nilai  perusahaan.  Altan  and  Ferhat  (2011) serta Antwi, et al . (2012) dalam penelitiannya mengindikasikan bahwa utang  mempunyai  pengaruh  positif  dan signifikan  dan  paling  dominan  terhadap nilai  perusahaan.  Ogbulu  and  Francis (2012)  juga  menyimpulkan  bahwa  utang jangka panjang ( Long term debt ) ditemukan  menjadi  penentu  utama  dari nilai  perusahaan.  Itturiaga  and  Vicente (2010), Sukirni (2012), Sudiyatno  dkk (2012)  serta  Hidayat  (2013)  membuktikan bahwa  kebijakan  utang    berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
H 1 :  Kebijakan  utang  berpengaruh  positif pada nilai perusahaan
Ukuran  perusahaan  adalah  suatu skala  dimana  dapat  diklasifikasikan  besar kecilnya  perusahaan  menurut  berbagai cara  antara  lain  dengan  total  aktiva, log size ,  nilai  pasar  saham,  dan  lain-lain (Prasetyorini,  2013).  Sedangkan  menurut Rizqia, et  al .  (2013)  ukuran  perusahaan adalah tingkat untuk menunjukkan perkembangan  perusahaan  dalam  bisnis. Besar kecilnya perusahaan akan
mempengaruhi kemampuan dalam menanggung  risiko  yang  mungkin  timbul dari  berbagai  situasi  yang  dihadapi perusahaan.  Selain  itu  ukuran  perusahaan turut  menentukan  tingkat  kepercayaan investor.  Yao, et  al .  (2011)  menyatakan bahwa  semakin  besar  suatu  perusahaan, maka perusahaan tersebut akan  semakin
Jurnal Ilmiah Wahana Akuntansi
disorot  oleh  para stakeholder .  Bahkan perusahaan  besar  yang  memiliki  total aktiva  dengan  nilai  aktiva  yang  cukup besar  dapat  menarik  investor  untuk menanamkan  modalnya  pada  perusahaan tersebut.
Ukuran  perusahaan  menjadi  faktor yang  dipertimbangkan  dalam  menentukan level  utang  perusahaan.  Perusahaan  besar cenderung lebih mudah untuk memperoleh pinjaman  dari  pihak  ketiga,  karena kemampuan  untuk  mengakses  ke  pihak lain  atau  jaminan  yang  dimiliki  berupa aset bernilai besar dibandingkan perusahaan kecil (Faisal, 2004). Penelitian yang  dilakukan  Titman  and    Wessels (1988)  serta  Sudiyatno  dan  Sari  (2013) menemukan bahwa level utang perusahaan dipengaruhi  oleh  ukuran  perusahaan, berbeda  dengan  hasil  Margaretha  (2014)
bahwa ukuran perusahaan tidak berpengaruh pada leverage .
Ukuran perusahaan dapat dilihat dari
total  assets yang  dimiliki  oleh  perusahaan yang  dapat  dipergunakan  untuk  kegiatan operasi  perusahaan  (Prasetyorini,  2013). Besar kecilnya perusahaan akan
mempengaruhi kemampuan dalam menanggung  risiko  yang  mungkin  timbul dari  berbagai  situasi  yang  dihadapi perusahaan.  Perusahaan  yang  besar  juga dipercaya  dapat  menyelesaikan  kesulitan- kesulitan  keuangan  yang  dihadapinya daripada perusahaan kecil. Sehingga ketika  perusahaan  mengambil  kebijakan utang publik akan melihatnya sebagai  hal
positif  sehingga  mampu  meningkatkan nilai perusahaan.
Hasil  penelitian  dari  Rizqia, et  al.
(2013)  menyimpulkan  bahwa  perusahaan besar dapat menghasilkan nilai perusahaan yang  tinggi.  Secara  teori,  hal  tersebut didasarkan pada kemudahan akses perusahaan  besar  untuk  mendapatkan pendanaan  eksternal.  Seperti  kemudahan untuk  mengakses  ke  pasar  modal  yang berarti  perusahaan  memiliki  fleksibilitas dan kemampuan untuk  mendapatkan dana, karena  kemudahan  aksesbilitas  ke  pasar modal dan kemapuannya untuk memunculkan dana lebih besar. Perusahaan  besar  juga  memiliki  aktiva yang  besar  yang  dapat  dijaminkan  dalam sumber pendanaan.
H 2 : Ukuran perusahaan memperkuat pengaruh kebijakan utang pada nilai perusahaan.
OBJEK

## DAN METODOLOGI PENELITIAN
Penelitian    ini   menggunakan   data kuantitatif yang berasal dari data sekunder berupa  laporan  keuangan  perusahaan manufaktur periode 2012-2015 dan diperoleh  dari  website  (ww.idx.co.id). Populasi dalam penelitian ini yaitu seluruh perusahaan  manufaktur  yang  terdaftar  di Bursa  Efek  Indonesia  (BEI)  dari  tahun 2012-2015.  Metode  penentuan  sampel yang  digunakan  adalah nonprobability sampling dengan teknik purposive sampling dengan  kriteria:  1)   Perusahaan
manufaktur yang sudah dan masih terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  tahun 2012  sampai  dengan  2015.  2)  Perusahaan manufaktur yang telah menerbitkan laporan keuangan selama 4 tahun berturut- turut,  yaitu  tahun  2012  sampai  dengan 2015,  dan  berakhir  pada  tanggal  31 Desember. 3) Perusahaan manufaktur yang memiliki  data  keuangan  lengkap  untuk menghitung variabel-variabel dalam penelitian  selama  periode  pengamatan.  4) Perusahaan manufaktur yang
menggunakan rupiah dalam laporan keuangannya.  5)  Perusahaan  manufaktur yang  tidak  mengalami  defisit  modal selama  periode  pengamatan.  Berdasarkan kriteria tersebut, diperoleh jumlah perusahaan yang memenuhi kriteria penentuan sampel sebanyak 88 perusahaan dan observasian selama 4 tahun dari tahun 2012  sampai  dengan  tahun  2015  menjadi sebanyak  352.  Desain  penelitian  ini digambarkan pada gambar 1.
Data diolah, 2016

## Gambar 1. Desain Penelitian
Nilai  perusahaan  dalam  penelitian ini didefinisikan sebagai nilai pasar karena nilai perusahaan dapat memberikan
kemakmuran  pemegang  saham  secara maksimum apabila harga saham perusahaan  meningkat  (Hasnawati,  2005). Mengacu pada penelitian Fenandar (2012), nilai  perusahaan  dalam  penelitian  ini diproksikan  dengan Price  Book  Value (PBV). Rasio ini dipilih sebab PBV sangat berguna  untuk  menentukan  saham-saham apa  saja  yang  mengalami undervalued, overvalued , wajar, sehingga dapat menentukan  strategi  investasi  yang  sesuai dengan harapan investor untuk memperoleh  keuntungan  yang  tinggi. Selain  itu  PBV  digunakan    dalam penelitian  ini  karena  menggambarkan seberapa  besar  pasar  menghargai  nilai buku  saham  suatu  perusahaan.  Semakin tinggi  PBV,  maka  semakin  baik  karena pasar  percaya  akan  prospek  perusahaan. Sebaliknya,  semakin  rendah  PBV,  maka semakin  buruk,  karena  pasar  tidak percaya akan prospek perusahaan.
Price     to     Book     Value      (PBV) = .......................(1)
Harga  per  lembar  saham  dilihat  dari harga  saham  pada  saat  penutupan  bursa (Agustina,  2008).  Nilai  buku  per  lembar saham  merupakan  perbandingan  dari ekuitas  pemegang  saham  dengan  jumlah saham yang beredar (Putri, 2012).
Proksi  dari  kebijakan  utang  pada penelitian  ini  adalah Debt  to  Equity  Ratio (DER)  yang  mengacu  pada  penelitian Mardiyati, dkk . (2012) dan Sukirni (2012).
DER ( Debt to Equity Ratio ) yang
Ukuran perusahaan
(X 2 )
H 2 Sum K b e e b r i : jakan
utang (X 1 ) H 1 Nilai Perusahaan (Y)
merupakan  rasio  yang  menggambarkan komposisi/struktur modal perusahaan yang digunakan  sebagai  sumber  pendanaan usaha  (Sukirni,  2012).  Tujuan  dari    rasio ini  adalah  untuk  mengukur  kemampuan perusahaan  dalam  membayar  utang-utang yang  dimilikinya  dengan  modal  atau ekuitas yang ada (Mardiyati, dkk ., 2012).
..............................(2)
Dalam penelitian ini, ukuran perusahaan dinilai dengan logaritma natural  of  total  assets . Logaritma  natural of  Total  Assets ini  digunakan  untuk mengurangi  perbedaan  signifikan  antara ukuran  perusahaan  yang  terlalu  besar dengan  ukuran  perusahaan  yang  terlalu kecil,  maka  nilai  total  aset  dibentuk menjadi logaritma natural , konversi bentuk logaritma  natural ini  bertujuan
untuk membuat data total assets terdistribusi  normal.  Secara  umum  ukuran perusahaan  dapat  dirumuskan  sebagai berikut  (Pradana,  2015  dan  Nurhayati, 2013) :
Size = Ln of total aktiva .......... (3)
Data  penelitian  dianalisis  dengan menggunakan model Moderated Regression  Analysis (MRA)  yang  diolah menggunakan SPSS 15.0 for windows .
Persamaan  analisis  regresi  tersebut  dapat dirumuskan sebagai berikut :
Y =α+ β 1 X 1 + β 2 X 2 + β 3 X 1 X 2 +  ..(4)
Keterangan:
Y = Nilai Perusahaan X 1 = Kebijakan Utang X 2
= Ukuran Perusahaan
Β = Koefisien regresi ɛ = Standar error
α = Konstant
Sebelum  melakukan  uji  MRA  terlebih dahulu  dilakukan  uji  asumsi  klasik  yang terdiri  dari  uji  normalitas,  uji  autokorelasi dan uji heterokedastisitas.

## PEMBAHASAN
Statistik  deskriptif  disajikan  untuk memberikan informasi mengenai karakteristik  variabel-variabel  penelitian, yaitu  jumlah  sampel,  nilai    maksimum, nilai  minimum,  nilai  rata-rata,  dan  standar deviasi.  Peneliti  melakukan  pengobatan data  dengan  transformasi  data  ke  dalam bentuk logaritma 10. Hal tersebut dilakukan  untuk  mendapatkan  model  yang lolos  uji  asumsi  klasik.  Hasil  statistik deskriptif  penelitian  ini  dapat  dilihat  pada tabel 1.
Minimum Maximum Mean Std. Deviation PBV ,08 56,06 3,4389 7,48169 DER ,01 152,49 1,6763 8,20898 SIZE 11,40 19,32 14,3077 1,60664 DERxSIZE ,15 2057,09 23,8531 110,92662

## Sumber: data diolah, 2017
Moderated Regression Analysis
(MRA)  merupakan  teknik  analisis  data yang digunakan untuk mengetahui pengaruh  variabel  independen  terhadap variabel  dependennya  dan  kemampuan variabel  pemoderasi  dalam  memoderasi pengaruh  variabel  independen  terhadap variabel dependennya.
Tabel  2.  Hasil  Moderated  Regression Analysis
Sumber: data diolah, 2016
Berdasarkan  Tabel 2,  maka hasil uji t  dapat  diartikan  sebagai  berikut.  Variabel kebijakan  utang  (X 1 )  yang  diproksikan dengan debt  to  equity    ratio (DER) memiliki  t  hitung  sebesar  2,430  dengan nilai  signifikansi  0,016.  Nilai  signifikansi sebesar  0,016  lebih  kecil  dari  tingkat signifikansi  0.05,  yang  memiliki  arti bahwa  kebijakan  utang  (X 1 )  secara  parsial berpengaruh signifikan pada nilai perusahaan  (Y).  Hal  ini  menunjukan bahwa  kebijakan  utang    berpengaruh positif  signifikan  pada  nilai  perusahaan, sehingga  H 1 diterima.  Arah  koefisien regresi positif menunjukan bahwa semakin tinggi   nilai  DER  maka  nilai  perusahaan
yang diproksikan dengan price book value akan meningkat.
Hasil ini sesuai dengan teori pecking order dimana  para  manajer  akan  memilih untuk  menggunakan  utang  terlebih  dahulu dibandingkan
penerbitan saham.
Penggunaan  utang  lebih  disukai  karena biaya  yang  dikeluarkan  untuk  utang  lebih murah dibandingkan dengan biaya penerbitan  saham.  Oleh  karenanya,  teori trade  off dimana  terdapat  pertukaran antara  manfaat  dan  biaya  dari  penggunaan utang akan selalu dipertimbangkan.
Peningkatan penggunaan utang perusahaan  akan  memberikan  sinyal  bagi investor  sehingga  terdapat  reaksi    pada nilai  saham.  Pendanaan  dengan  utang merupakan  sinyal  yang  positif  sebab investor  percaya  bahwa  jika  perusahaan mempunyai  kesempatan  investasi  yang menguntungkan,  maka  perusahaan  akan membutuhkan dana tambahan untuk memenuhi  rencana  investasi  perusahaan. Tingkat leverage yang  lebih  tinggi menunjukkan  keyakinan  yang  lebih  tinggi dari  manajer  terhadap  kinerja  perusahaan di  masa  depan.  Sebaliknya,  penerbitan saham  baru  sebagai  sumber  pendanaan justru  dianggap  sebagai  sinyal  negatif mengingat  biaya  penerbitan  saham  cukup tinggi  karena  berdampak  pada  komposisi pemilikan  perusahaan  sehingga  dapat menurunkan harga saham.
Hasil  penelitian  ini  sesuai  dengan penelitian  yang  dilakukan  Itturiaga  and Vicente  (2010),  Altan  and  Ferhat  (2011) Antwi, et al . (2012), Ogbulu and Francis
odel k oefisien regresi
ig. (Co - nstant) 10,011 6,358 000 DE 9, R 055 ,430 016 SIZ 7, E 040 ,483 000 DE - RxSIZE 6,234 2,417 016
Jurnal Ilmiah Wahana Akuntansi
(2012), Sukirni (2012), Sudiyatno dkk (2012) serta Hidayat (2013) yang membuktikan  bahwa  kebijakan  utang berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
Berdasarkan Tabel 2, variabel interaksi  antara  kebijakan  utang  dan ukuran  perusahaan  (DERxSIZE)  memiliki koefisien regresi moderasi sebesar (-6,234) dan  t  hitung  sebesar  (-2,417)  dengan  nilai signifikansi  sebesar  0.016 yang  lebih  kecil dari  tingkat  signifikansi  5% (0.05).  Hal ini menunjukkan  bahwa  ukuran  perusahaan yang diproksikan dengan logaritma natural  of  total  asset mampu  memoderasi pengaruh  kebijakan  utang  pada  nilai perusahaan  dengan  arah  negatif  signifikan yang  berarti  H 2 dalam  penelitian  ini ditolak. Arah negatif tersebut
menunjukkan  bahwa  ukuran  perusahaan memperlemah  pengaruh  kebijakan  utang pada nilai perusahaan.
Hasil  studi  ini  bertentangan  dengan penelitian  Rizqia, et  al. (2013)  yang menyimpulkan  bahwa  perusahaan  besar dapat  menghasilkan  nilai  perusahaan  yang tinggi  mengingat  adanya  kemudahan perusahaan besar dalam mengakses pendanaan  eksternal  serta  memiliki  aktiva yang  besar  yang  dapat  dijaminkan  dalam sumber pendanaan. Hasil yang berbeda ini dapat  dijelaskan  dengan  teori pecking order .
Teori pecking  order menetapkan suatu  urutan  keputusan  pendanaan  dimana para  manajer  pertama  kali  akan  memilih untuk menggunakan laba ditahan, utang
dan  penerbitan  saham  sebagai  pilihan terakhir  (Hidayat,  2013).    Berdasarkan teori  ini  perusahaan  pertama  kali  akan menggunakan  dana  internalnya  sebelum menggunakan  utang.  Semakin  besar  suatu perusahaan  maka semakin besar pula dana internal yang dimilikinya sehingga semakin  sedikit  kebutuhan  dana  eksternal yang dibutuhkan. Oleh karena itu, semakin besar  ukuran  perusahaan  menyebabkan semakin  sedikit  kebijakan  utang  yang dilakukan  oleh  perusahaan  sehingga  nilai perusahaan juga semakin sedikit dipengaruhi oleh kebijakan utang perusahaan.

## KESIMPULAN DAN SARAN

## Kesimpulan
Penelitian  ini  menemukan  bukti empiris bahwa kebijakan utang berpengaruh  positif  dan  signifikan  pada nilai  perusahaan.  Semakin  besar  kebijakan utang  yang  diambil  perusahaan  untuk memenuhi  kebutuhan  pendanaan  untuk melakukan  investasi  maupun  kegiatan lainnya  di  dalam  perusahaan  maka  akan semakin  tinggi  nilai  perusahaannya.  Lebih lanjut,  ukuran  perusahaan  terbukti  secara empiris  memperlemah  hubungan  antara kebijakan utang dengan nilai perusahaan.

## Saran
Penelitian  ini  memiliki  jumlah  data yang  terbatas  dimana  data  aslinya  tidak lolos  uji  asumsi  klasik  sehingga  dilakukan pengobatan data dengan melakukan transformasi data. Oleh karena itu,
penelitian selanjutnya dapat mempertimbangkan  untuk  menggunakan
rentang waktu yang lebih panjang sehingga data yang diperoleh lebih banyak dan  lebih  terdistribusi  secara  normal. Peneliti  berikutnya  dapat  menggunakan variabel independen lain, seperti kebijakan deviden,  profitabilitas, corporate  social responsibility , dan good corporate governance sebagai  variable  yang  mampu menjelaskan variasi dari nilai perusahaan.

## DAFTAR PUSTAKA

## Agustina,  Hilda.  “Pengaruh  Price  Book
Value,  Earning  Per  Share,  Debt Equity  Ratio  dan  Net  Profit  Margin terhadap Market Performance Dilihat  Dari  Share  Price  dan  Return (Sharpe’s Measure) Sektor Properti”. Skripsi Fakultas Ekonomi dan  Ilmu  Sosial  Universitas  Islam Negeri Syarif Hidayatullah. 2008. Altan, M. and Ferhat Arkan. “Relationship Between  Firm  Value  and  Financial Structure:  A  Study  on  Firms  in  ISE Industrial Index”. Journal of Business  and  Economics  Research, 9(9), pp: 61-66. 2011. Antwi, Samuel., Ebenezer Fiifi Emire Atta Mills.,  and  Xicang  Zhao.  “Capital Structure and Firm Value: Empirical Evidence from Ghana”. International  Journal  of  Business and Social Science, 3 (22), pp: 103- 111. 2012. Apergis,  Nicholas.,  and  Sorros  John.
“Long-Term Debt and The Value of
The Firm: Evidence From International  Listed  Manufacturing Firms”.  Review  of  Economics  and Finance Submitted On
14/Sept./2010  Article  Id:  1923- 7529- 2011-01-60-13. 2010.
Cheng,  Ming-Chang.,  and  Zuwei-Ching
Tzeng.  “The  Effect  of  Leverage  On Firm  Value  and  How  The  Firm Financial Quality Influence On This Effect”. Word Journal of Management, 3(2), pp: 30-53. 2011. Faisal, Muhamad. “Analisis Pengaruh Free Cash Flow, Set Kesempatan Investasi,  Kepemilikan  Manajerial, Dan  Ukuran  Perusahaan  Terhadap Kebijakan  Hutang”.  Tesis  Magister Manajemen Pascasarjana Universitas Diponogoro. 2004. Fenandar,  Gany  Ibrahim.  “Pengaruh Keputusan Investasi, Keputusan Pendanaan,  dan  Kebijakan  Dividen Terhadap Nilai Perusahaan”. Skripsi Fakultas Ekonomi Universitas Diponogoro. 2012. Hanarista,  Ni  Putu  Rina  Sri.  “Pengaruh Kebijakan  Dividen  dan  Kebijakan Utang pada Nilai Perusahaan Dengan  Kepemilikan  Institusional sebagai  Variabel Moderasi”. Skripsi Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Udayana. 2016.
Hasnawati,  S.  “Dampak  Set  Peluang Investasi  Terhadap  Nilai Perusahaan Publik  Di  Bursa  Efek  Jakarta”. JAAI, 9(2), H: 117-126. 2005.
Hidayat,  Azhari.  “Pengaruh  Kebijakan
Hutang  dan  Kebijakan  Deviden Terhadap  Nilai  Perusahaan.  Artikel Fakultas Ekonomi Universitas Negeri Padang. Hidayat,  M.  Syaifudin.  2013.  Pengaruh Kepemilikan  Manajerial,  Kebijakan Dividen, Struktur Aktiva, Pertumbuhan Penjualan, Dan Ukuran Perusahaan Terhadap Kebijakan Utang. Jurnal Ilmu Manajemen, 1(1), H: 12-25. Itturiaga,  Félix  J.  López.,  and  Vicente Lima Crisóstomo. 2010. Do Leverage, Divident Payout,  and
Ownership  Concentration  Influence
Firm  Value  Creation  ?  An  Analysis
of Brazilian Firms. Emerging
Markets  Finance  and  Trade,  46(3), pp: 80-94.
Jusriani,  Ika  Fanindya  dan  Shiddiq  Nur
Rahardjo.  2013.  Analisis  Pengaruh Profitabilitas,  Kebijakan  Dividen, Kebijakan  Utang,  Dan  Kepemilikan Manajerial terhadap Nilai Perusahaan  (Studi  Empiris  pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia Periode  2009  –  2011).  Diponegoro Journal of  Accounting.  2 (2). H.   1-
10.
Juhandi,  Nendi,  et  al.  (2013).  The  Effects of  Internal  Factors  and  Stock Ownership  Structure  On  Dividend Policy  On  Company’s  Value  [A Study On Manufacturing Companies Listed On The Indonesia Stock Exchange (IDX)]. International  Journal  of  Business and  Management  Invention  Issn (Online), 2(11), pp: 06-18.
Kontesa,  M.  2015.  Capital  Structure, Profitability, and Firm Value. Whats New?  Research  Journal  of  Finance and Accounting, 6 (20), pp: 185- 192. Mardiyati,  Umi.,  Gatot  Nazir Ahmad.,  dan Ria Putri. 2012. Pengaruh Kebijakan Dividen, Kebijakan Hutang  dan  Profitabilitas  terhadap Nilai  Perusahaan  Manufaktur  yang Terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia
(BEI)  Periode  2005-2010”.  Jurnal Riset  Manajemen  Sains  Indonesia (JRMSI), 3(1), H: 1-17. 2013.
Margaretha, Farah. “Determinants of Debt Policy in Indonesia’s Public
Company”.  Review  of  Integrative
Business and Economics. Vol 3 (2). pp. 10-16. 2014. Meythi. “Dampak Interaksi Antara Kebijakan  Utang  dan  Kebijakan Dividen dalam Menilai Perusahaan”. Jurnal Keuangan  dan Perbankan,  16(3),  H:  407-414. 2012. Nainggolan,  Subaraman  Desmon    Asa., dan  Agung  Listiadi.  “Pengaruh Kebijakan  Hutang  terhadap  Nilai Perusahaan dengan Kebijakan Dividen Sebagai Variabel Moderasi”. Jurnal Ilmu Manajemen, 2(3), H: 868-879. 2014. Nurhayati, Mafizatun. “Profitabilitas, Likuiditas  dan  Ukuran  Perusahaan Pengaruhnya  terhadap  Kebijakan Deviden dan Nilai  Perusahaan
Sektor  Non  Jasa”.  Jurnal  Keuangan dan Bisnis, 5(2), H: 144-153.  2013. Ogbulu,  Onyemachi  Maxwell.,    and Francis  Kehinde  Emeni.  “Capital Structure and Firm Value: Empirical Evidence from Nigeria”. International  Journal  of  Bussiness and Social Science, 3(19), pp:  252- 261. 2012. Pradana, Bandem Wicitra Pradnya. “Pengaruh Manajemen Laba Menjelang  Initial  Public  offering Terhadap  Return  Saham  Dengan Ukuran Perusahaan Sebagai Variabel  Pemoderasi  (Studi  Empiris Pada Bursa Efek Indonesia)”. Skripsi Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Udayana.  2015.
Prasetyorini,  Bhekti  Fitri.  “Pengaruh Ukuran Perusahaan, Leverage, Price Earning  Ratio  dan  Profitabilitas terhadap  Nilai  Perusahaan”.  Jurnal Ilmu  Manajemen.  1.(1).  H:183-196. 2013.
Putri,  Anggun  Amelia  Bahar.  “Analisis
Pengaruh  ROA,  EPS,  NPM,  DER
dan  PBV  terhadap  Return  Saham”.
Skripsi  Fakultas  Ekonomika  dan Bisnis Universitas Diponegoro. 2012. Rizqia,  Dwita  Ayu.,  Siti  Aisjah.,  and Sumiati.  “Effect  of  Managerial Ownership, Financial Leverage, Profitability, Firm Size, and Investment Opportunity on
Dividend  Policy  and  Firm  Value”. Research  Journal  of  Finance  and Accounting, 4(11) pp: 120-130. 2013.
Sudiyatno,  B.,  Elen  Puspitasari,  dan  Andi Kartika.  “The  Company's  Policy, Firm  Performance,  and  Firm  Value: An Empirical Research on Indonesia Stock Exchange”. American  International  Journal  of Contemporary Research. 2 (12). pp. 30-40. 2012. Sudiyatno, Bambang and Septavia Mustika  Sari.  “Determinants  of Debt Policy: An Empirical Studying Indonesia Stock Exchange”. Educational Research. 4 (1). pp. 98- 108. 2013. Sukirni,  Dwi.  “Kepemilikan  Manajerial, Kepemilikan
Institusional,
Kebijakan  Deviden  dan  Kebijakan Hutang  Analisis  terhadap  Nilai
Perusahaan”.  Accounting  Analysis Journal. 1.(2). H: 2252-6765. 2012.
Titman,  Sheridan.,  and  Roberto  Wessels. “The  Determinants  of  Capital Structure  Choice”.  The  Journal  of Finance, 43(1), pp: 1-19. 1988.
Vo,  Duc  Hong.,  and  Van  Thanh-Yen Nguyen.  “Managerial  Ownership, Leverage  and  Dividend  Policies: Empirical  Evidence  from  Vietnam’s Listed  Firms”.  International  Journal of Economics and Finance, 6(5), pp: 274-284. 2014.
Wiliandri,  Ruly.  “Pengaruh  Blockholder Ownership  dan  Firm  Size  pada Kebijakan  Hutang  Perusahaan”. Jurnal  Ekonomi  Bisnis,  16(2),  H: 95-102. 2011.
Yao,  S.,  J.  Wang,  and  L.  Song. “Determinants of Social Responsibility Disclosure By Chinesse Firm”. Discussion  Paper 72.  Nottingham:  The  University  of
Nottingham. 2011.
www.idx.co.id  (PT  Bursa  Efek  Indonesia,
diakses 21 September 2016). www.sahamok.com (diakses 21 September 2016).