## P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N
STUDI ATAS KINERJA BUMN SETELAH

## PRIVATISASI

## Sri Lestari Kurniawati Wiwik Lestari
Jurusan Manajemen STIE Perbanas Surabaya Jl. Nginden Semolo 34-36 Surabaya 60118
Abstract : This paper examined the post-privatization both of financial and market performance of State-owned company (BUMN). The findings indicated that there was no significant increase in financial performance after privatization. All variables tested were statistically the same between before and after privatization. However, market performance showed significant result in cumulative abnormal in 6 th month.  It meant that, investing in BUMN could give   a significant return after investing at least six months.
Keywords : state-own company, financial performance, market performance
Dunia usaha dewasa ini dihadapkan pada kompetisi yang semakin ketat. Tidak peduli apakah produk yang dihasilkan oleh BUMN, swasta maupun koperasi,  apabila tidak dapat memberikan alternatif pilihan yang paling baik, maka ia akan tersingkir dari persaingan. Hal ini tentunya memberikan tantangan tersendiri bagi perkembangan dunia usaha untuk terus meningkatkan kinerjanya agar supaya dapat bersaing.
BUMN merupakan perusahaan milik pemerintah yang keberadaannya dalam sistem ekonomi Indonesia masih diperlukan. BUMN selain menjalankan fungsinya sebagai pemasok dana bagi pemerintah melalui pajak dan dividen juga dibebani untuk berfungsi sebagai agent of development. Tanpa disadari peran tersebut membuat banyak BUMN bekerja tidak efisien sehingga berakibat pada kinerjanya. Akan tetapi dengan makin ketatnya persaingan usaha maka
Korespondensi dengan Penulis: Sri Lestari Kurniawati : Telp. +62 31 594 7151, Fax. +62 31 599 2985 E-mail: endut_2006@yahoo.com
profesionalisme dalam pengelolaan BUMN harus ditingkatkan. Peningkatan kualitas pengelolaan BUMN akan membantu perusahaan mencapai efisiensi dan produktivitas sehingga dapat bersaing dengan perusahaan lain.
Pengalaman di berbagai negara maju, BUMN pada umumnya juga mempunyai kinerja yang buruk, sekalipun ada beberapa pengecualian seperti pada BUMN di Singapura. Sekalipun berbadan hukum namun BUMN kerap menjadi alat bagi kepentingan birokrat dan politisi yang berakibat pada sulitnya BUMN untuk berkembang menjadi perusahaan yang kompetitif. Prinsip– prinsip tentang good corporate governance seringkali diabaikan.
Peraturan Pemerintah No.3/1983 dan PP.No.5/ 1988 diterbitkan untuk mengembangkan BUMN agar dapat bergerak lebih leluasa dan sehat seperti badan usaha milik swasta. Inti dari peraturan tersebut adalah diperlukannya restrukturisasi BUMN. Restrukturisasi merupakan upaya peningkatan efisiensi dan produktifitas melalui perubahan organisasi dan juga pemilikan saham.
Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol. 12, No.2 Mei 2008, hal. 263 – 272 Terakreditasi SK. No. 167/DIKTI/Kep/2007

## P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N
Secara hukum kini hanya dikenal dua bentuk BUMN yaitu Perum dan Persero. Bentuk itu memungkinkan otonomi manajemen menjadi lebih luas. Sedangkan secara organisatoris dimungkinkan terjadinya pemecahan badan usaha, pembentukkan perusahaan patungan atau bahkan menjual saham melalui pasar modal. Memang dengan masuknya sektor swasta berarti mengambil alih sebagian saham BUMN. Fenomena BUMN yang dioperasikan dengan semangat swasta memberikan gambaran menarik. Terjadi korelasi yang positif antara semangat swasta dengan kinerja BUMN, artinya manajemen lebih berani memunculkan ide, lebih antisipatif terhadap perubahan lingkungan sehingga dapat membawa perubahan terhadap kinerja BUMN, karena alasan–alasan tersebut maka dorongan program privatisasi semakin besar. Apalagi pada masa setelah krisis dimana defisit anggaran membengkak, maka privatisasi dipandang sebagai cara untuk menambah pemasukan dalam mengurangi defisit anggaran seperti yang terjadi di Indonesia.
Privatisasi merupakan suatu kebijakan untuk memberikan peranan yang lebih luas terhadap kekuatan pasar sebagai alokator sumber daya ekonomi.  Privatisasi diharapkan dapat meningkatkan daya saing dan efisiensi perusahaan yang selanjutnya mendukung pertumbuhan ekonomi.  Privatisasi yang dimaksud dalam penelitian ini lebih banyak mengarah pada privatisasi dengan cara penjualan saham BUMN ke pasar modal.
Ada beberapa alasan mengapa perusahaan memutuskan untuk menerbitkan sahamnya di pasar modal. Pertama, untuk melakukan perluasan usaha, perusahaan tidak ingin menambah hutang yang dipergunakan. Selain itu yang kedua adalah untuk menggantikan sebagian hutang dengan modal yang diperoleh dari penerbitan saham. Alasan tersebut berlaku pula untuk BUMN walaupun masih ada beberapa alasan yang spesifik yang mendasari keputusan
tersebut. Beberapa negara tidak terkecuali Indonesia memilih untuk menjual sahamnya hanya sebagian kepada pihak swasta.
Telah banyak penelitian tentang kinerja BUMN setelah privatisasi.Tetapi dalam pandangan ekonomi arus utama ( mainstream economics ), privatisasi dipandang memainkan peranan penting dalam reformasi ekonomi. Program ini memungkinkan pemerintah mengalihkan campur tangannya keluar dari bidang ekonomi di mana sektor swasta mempunyai kemampuan yang lebih besar, lebih efisiensi dan lebih produktif. Hal ini memungkinkan bagi pemerintah untuk mengalokasikan sumber daya yang terbatas pada kegiatan lainnya yang lebih penting bagi masyarakat.
Juoro (2002)  menyatakan bahwa, program privatisasi di Indonesia baik sebelum krisis maupun pada masa pemulihan ekonomi, mendatangkan hasil yang positif dalam mendorong pertumbuhan ekonomi melalui masuknya investasi dan menggerakkan pasar modal dalam negeri. Hasil positif tersebut bisa berupa peningkatan kesehatan keuangan secara menyeluruh baik likuiditas, leverage maupun profitabilitasnya. Di samping kesehatan keuangan yang diharapkan lebih meningkat, di sisi investor pun hendaknya dengan adanya privatisasi bisa menjanjikan pemerolehan return yang positif.
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui apakah kinerja keuangan BUMN setelah privatisasi lebih baik daripada sebelum privatisasi dan untuk mengetahui BUMN yang telah melakukan privatisasi dapat memberikan Abnormal Return (AR).

## B U M N
BUMN merupakan bentuk usaha negara yang sebagian atau keseluruhan modalnya dimiliki oleh negara atau pemerintah. BUMN  sebagai public

## P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N
enterprise berisikan dua elemen esensial, yakni unsur pemerintah ( public ) dan unsur bisnis ( enterprise ). Jadi BUMN tidaklah murni pemerintah seratus persen dan tidak murni bisnis seratus persen. Berapa besar persentase masing– masing elemen itu di suatu BUMN tergantung pada jenis atau tipe BUMN–nya. Ada tiga makna yang terkandung dalam BUMN, yakni public purpose, public ownership dan public controll. Dari ketiga makna itu public purpose sajalah yang menjadi inti dari konsep BUMN. Public purpose ini mempunyai arti cukup luas. Oleh karena itu BUMN mempunyai tujuan ganda yakni sosial, politik dan ekonomi. (Anoraga, 2003)

## PRIVATISASI
Privatisasi diartikan sebagai penjualan seluruh atau sebagian kepemilikan negara pada suatu BUMN ke tangan swasta, baik  asing ataupun domestik. Sedangkan pengertian privatisasi dalam cetak biru atau masterplan BUMN yang dikeluarkan oleh kementrian BUMN, adalah sebagai penyerahan kontrol aktif dari sebuah Persero (BUMN) kepada manajer. Menurut Bastian (2002) ada beberapa metode privatisasi diantaranya adalah penawaran umum, penempatan langsung, management by out , likuidasi, privatisasi lelang dan penjualan aset. Dalam penelitian ini metode privatisasi yang digunakan adalah BUMN yang melakukan privatisasi lewat IPO dan terdaftar di  Bursa Efek Indonesia.
Tujuan privatisasi (Bastian, 2002) adalah : (a) meningkatkan penghasilan pemerintah, dengan mempengaruhi tingkat perpajakan dan pengeluaran publik, dan (b) mendorong keuangan swasta untuk ditempatkan dalam investasi publik dalam skema infrastuktrur utama. Di samping itu, terdapat tujuan jasa dan organisasi antara lain meningkatkan efisiensi dan
produktifitas, mengurangi peran negara dalam pembuatan keputusan, mendorong penetapan harga komersial, organisasi yang berorientsi pada keuntungan, dan sikap–sikap bisnis serta, meningkatkan pilihan konsumen.
Adapun tujuan ekonomi privatisasi BUMN antara lain memperluas skope kekuatan pasar dan meningkatkan persaingan dalam perekonomian, mengurangi ukuran sektor publik dan membuka pasar baru untuk modal swasta. Privatisasi telah menjadi model pembenahan manajemen BUMN di berbagai negara dan privatisasi ini bahkan sering kali dipandang sebagai alat yang efektif dalam mendorong persaingan pasar dan terutama untuk mencegah intervensi birokrasi pemerintah maupun proteksi pemerintah. Ide utama dari gagasan ini adalah seharusnya pemerintah tidak melakukan kegiatan yang erat kaitannya dengan bisnis. Bisnis merupakan kegiatan yang tidak boleh dilakukan oleh pemerintah. Pemerintah berfungsi untuk menyelenggarakan kegiatan politik dan menjadi fasilitator berbagai kegiatan, termasuk didalamnya kegiatan ekonomi dan tidak boleh menjadi pemilik maupun pengelolanya.
Boycko, Shleifer dan Vishny (1996) dalam Zaroni (2004) mengatakan bahwa, BUMN akan lebih fokus pada pencapaian profit, jika pemerintah mulai melepas kepemilikan BUMN dan menyerahkannya pada swasta, sehingga manfaat privatisasi untuk peningkatan efisiensi operasi dapat diperoleh.

## KINERJA KEUANGAN DAN KINERJA SAHAM
Kinerja keuangan perusahaan dapat diartikan sebagai prestasi perusahaan dalam melaksanakan kegiatan–kegiatan operasionalnya dalam suatu periode tertentu. Bagi manajer keuangan dengan menghitung rasio–rasio tertentu akan memperoleh suatu informasi tentang kekuatan

## P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N
yang diukur dengan Real Sales , Return On Sales (ROS), Return On Asset (ROA), Return On Equity (ROE) dan Economic Value Added (EVA). Variabel bebas yang digunakan adalah kepemilikan pemerintah, kepemilikan asing dan pergantian CEO. Peneliti mengambil sampel pada perusahaan BUMN yang melakukan privatisasi melalui IPO sampai pada tahun 2002, dengan menggunakan periode tiga tahun sebelum dan sesudah diprivatisasi. Hasilnya adalah bahwa kepemilikan pemerintah dan kepemilikan asing memiliki pengaruh yang negatif signifikan terhadap perubahan kinerja keuangan BUMN sesudah diprivatisasi. Sedangkan variabel CEO memiliki pengaruh yang positif signifikan terhadap perubahan kinerja keuangan BUMN.
Penelitian lain yang dijadikan landasan dalam penelitian ini adalah penelitian yang dilakukan oleh Feng, Sun dan Tong (2004) tentang Do government–linked companies underperform ? Penelitian ini mengangkat topik tentang privatisasi pada perusahaan pemerintah di Singapura (GLCs). Kinerja perusahaan yang menjadi variabel dependen dilihat dari profitabilitas yang diukur dengan Net Income dan Return On Sales (ROS). Sampel penelitian yang digunakan adalah 30 perusahaan pemerintah Singapura (GLCs) yang listing melalui IPO. Hasil dari penelitian ini menunjukkan bahwa secara keseluruhan kinerja GLCs lebih baik dibandingkan non GLCs dilihat dari rasio profitabilitas, pasar dan output. Sedangkan untuk leverage kinerja non GLCs lebih baik. Selain itu ditemukan bahwa privatisasi hanya mempunyai sedikit dampak terhadap perubahan kinerja keuangan.
Penelitian lain yang juga berhubungan dengan privatisasi BUMN adalah penelitian Husnan (2002), yang menguji tentang penjualan saham BUMN, apakah mengakibatkan  distribusi kemakmuran.  Penelitian ini menguji kinerja saham empat  BUMN yang ditawarkan ke publik melalui proses Initial Public Offering (IPO). Hasilnya adalah memang saham BUMN mengalami
dan kelemahan yang dihadapi oleh perusahaan, sehingga dapat membuat suatu keputusan– keputusan yang penting bagi perusahaan di masa yang akan datang.
Analisis kekuatan dan kelemahan di bidang keuangan akan sangat membantu dalam menilai prestasi manajemen masa lalu dan prospeknya di masa yang akan datang. Dengan melakukan analisis tersebut akan memberikan indikasi apakah perusahaan memiliki kas yang cukup rasional, efisiensi manajemen, persediaan dan investasi yang baik serta struktur modal yang sehat sehingga tujuan memaksimumkan kemakmuran pemegang saham dapat dicapai.
Untuk melakukan analisis ini dapat dilakukan dengan cara membandingkan dengan prestasi satu periode sebelumnya sehingga dapat diketahui adanya kecenderungan selama periode tertentu, dan dapat pula dilakukan dengan cara membandingkan perusahaan sejenis dalam satu industri sehingga dapat diketahui bagaimana posisi perusahaan tersebut dalam industri itu. Menurut Boycko, Shleifer dan Vishny (1996) dalam Zaroni (2004) mengatakan bahwa profitabilitas dan efisiensi mempunyai hubungan negatif yang signifikan dengan kepemilikan pemerintah dalam BUMN. Ini berarti bahwa profitabilitas dan efisiensi akan meningkat jika kepemilikan pemerintah dalam BUMN rendah. Sedangkan untuk leverage mempunyai hubungan positif signifikan, yang berarti bahwa semakin tinggi kepemilikan pemerintah maka tingkat leverage semakin rendah.
Penelitian tentang pengaruh kepemilikan pemerintah dan kepemilikan asing terhadap perubahan kinerja keuangan BUMN sesudah diprivatisasi telah dilakukan oleh peneliti lain. Salah satunya adalah yang dilakukan Zaroni (2004) tentang pengaruh kepemilikan pemerintah, kepemilikan asing dan pergantian CEO terhadap kinerja keuangan BUMN sesudah diprivatisasi. Dalam penelitian tersebut, peneliti memakai kinerja keuangan sebagai variabel tergantung

## P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N
underpriced . Artinya berpotensi memberikan return kepada investor yang membeli saham saat IPO dan menjualnya ke pasar sekunder begitu saham listing di bursa. Dalam hal ini, analisis kinerja saham masih mengarah jangka pendek
Pada penelitian ini, peneliti mencoba menilai kinerja BUMN baik kinerja keuangan maupun kinerja sahamnya.  Penelitian ini merupakan pengembangan analisis dari dua penelitian terdahulu baik jangka waktu periode penelitiannya maupun cakupan analisisnya. Penggunaan periode yang lebih panjang dimaksudkan agar dapat menganalisis lebih jauh mengenai kinerja BUMN mengingat manfaat privatisasi mestinya tidak hanya dilihat dalam jangka pendek.

## HIPOTESIS
H 1 : Kinerja keuangan BUMN setelah privatisasi lebih baik daripada sebelum privatisasi
H 2 : BUMN yang telah melakukan privatisasi dapat memberikan Abnormal Return (AR) .

## METODE

## Rancangan Penelitian
Penelitian ini merupakan penelitian verifikatif, karena tujuan dari penelitian ini adalah melakukan verifikasi antara teori dengan data empiris. Variabel–variabel yang diteliti sudah jelas, kinerja BUMN ditinjau dari kinerja keuangan dan kinerja sahamnya sehubungan dengan upaya privatisasi yang dilakukan.  Dalam hal ini, privatisasi yang dilakukan adalah dengan menjual saham ke publik dengan melakukan Initial Public Offering (IPO). Adapun Kinerja keuangan yang
akan diukur antara lain adalah Likuiditas ( Current Ratio, Cash Ratio, Acid Test Ratio ) , Profitabilitas (GPM, ROA, ROE dan NPM) ,  Leverage ( Debt ratio, Debt to Equity Ratio dan Long Term Debt ratio ) . Sedangkan kinerja saham diukur dengan indikator : Abnormal Return (AR).

## Data dan Penentuan Sampel
Data dalam penelitian ini adalah data sekunder dengan populasi perusahaan BUMN yang melakukan privatisasi. Teknik pengambilan sampel yang digunakan dalam penelitian ini purposive sampling . Artinya teknik penentuan sampel dengan kriteria–kriteria tertentu. Anggota sampel yang diambil harus memenuhi kriteria sebagai berikut: (1) Perusahaan BUMN yang melakukan privatisasi lewat IPO dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia. (2) Tersedia laporan keuangan lengkap dua tahun sebelum dan sesudah diprivatisasi serta hingga tahun 2006. Berdasarkan kriteria tersebut, maka sampel perusahaan yang akan dijadikan penelitian ini adalah : PT. Aneka Tambang, Tbk. (ANTM), PT. Kimia Farma, Tbk. (KAEF), PT. Indofarma, Tbk. (INAF), PT. Tambang Batubara Bukit Asam, Tbk. (PTBA), Perusahaan Gas Negara (PGAS), Tambang Timah (TINS), Telkom (TLKM), PT. Semen Gresik (SMGR), PT. Adhi Karya (ADHI), PT. Bank BNI (BBNI), PT. Bank BRI (BBRI)  dan PT. Bank Mandiri (BMRI).

## Identifikasi dan Pengukuran Variabel

## Kinerja Keuangan
Terdiri dari Rasio Likuiditas, yang menunjukkan kemampuan perusahaan untuk memenuhi kewajiban keuangan yang berjangka pendek tepat pada waktunya. Pengukuran dari rasio dapat menggunakan Current Ratio, Cash Ratio dan Acid Test Ratio . Current Ratio , merupakan rasio yang mengukur kemampuan perusahaan memenuhi hutang jangka pendeknya dengan menggunakan aktiva lancarnya.

## P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N
Lancar Hutang Lancar Aktiva ratio Current = x 100 %
Cash Ratio , merupakan kemampuan untuk membayar hutang yang segera harus dipenuhi dengan kas yang tersedia dalam perusahaan dan efek yang segera diuangkan.
Lancar Hutang
Kas ratio
Cash = x 100 %
Acid test Ratio , merupakan kemampuan untuk membayar hutang yang segera harus dipenuhi dengan aktiva lancar yang lebih likuid.
Lancar Hutang Persediaan Lancar Aktiva Ratio Test
Acid − = x100%
Rasio Profitabilitas, menunjukkan seberapa besar kemampuan perusahaan memperoleh laba, baik dalam hubungannya dengan penjualan, asset maupun laba bagi modal sendiri. Pengukuran dari rasio ini dapat menggunakan, Gross Profit Margin (GPM), Return On Assets (ROA), Return On Equity (ROE) dan Net Profit Margin (NPM). Gross Profit Margin , merupakan rasio atau pertimbangan antara laba kotor yang diperoleh perusahaan pada tingkat penjualan. Peneliti memilih rasio ini karena untuk mengetahui seberapa efektif pengelolaan biaya–biaya operasional perusahaan dalam kontribusinya terhadap penjualan.
Return On Asset , merupakan rasio yang mengukur kemampuan perusahaan dari modal yang diinvestasikan untuk menghasilkan keuntungan bersih.
% 100 Asset Total pajak setelah laba Asset On Return x =
Return On Equity , merupakan rasio untuk mengukur kemampuan dari modal   sendiri untuk menghasilkan keuntungan bagi pemegang sahamnya.
% 100 Sendiri Modal pajak setelah Laba Equity On Return x =
Net Profit Margin , merupakan keuntungan bersih per rupiah penjualan.
% 100 Sendiri Modal pajak setelah Laba Equity On Return x =
Rasio Leverage , yaitu menunjukkan kapasitas perusahaan untuk memenuhi kewajiban, baik itu jangka pendek maupun jangka panjang. Debt Ratio , rasio ini digunakan untuk mengukur presentase total dana yang disediakan oleh kreditur untuk membelanjai total aktiva.
% 100 aktiva Total hutang Total x Ratio
Debt =
Debt to Equity Ratio , merupakan rasio untuk mengukur kinerja perusahaan berdasarkan hutang yang dimiliki perusahaan yang dihitung dengan membagikan antara total hutang dengan total equity perusahaan yang digunakan sebagai sumber pendanaan usaha. Peneliti memilih rasio ini sebagai pengukuran kinerja keuangan, karena untuk mengetahui tingkat hutang perusahaan dan merupakan bagian dari rasio leverage.
% 100 sendiri modal Total hutang Total x Ratio Equity to Debt =
Long Term Debt Ratio , merupakan rasio yang mengukur kinerja perusahaan berdasarkan pada modal sendiri yang dijadikan jaminan untuk hutang jangka panjang.
% 100 Sendiri Modal pajak setelah Laba Equity On Return x =

## Kinerja Saham
Perusahaan yang sudah terdaftar di Bursa maka perusahaan akan mudah untuk memperoleh tambahan dana jika perusahaan tersebut membutuhkan, karena para investor siap untuk menginvestasikan dananya terlebih bagi perusahaan yang kinerjanya bagus. Dalam penelitian ini perusahaan BUMN melakukan privatisasi melalui IPO, dengan harapan perusahaan lebih terbuka pada publik sehingga pihak swastapun dapat ikut mengelolanya

## HASIL
Hasil pengujian dari hipotesis yang pertama, seperti tampak melalui Tabel  1 sebagai berikut :
Tabel 1. Hasil Uji Kinerja Keuangan Perusahaan- perusahaan BUM N
mengingat  perusahaan  BUM N  merupakan  aset negara  yang  d apat   m embant u   unt uk meningkatkan pendapatan  negara.
Kinerja  saham perusahaan  dalam  penelitian ini  diukur  dengan  menggunakan Abnormal Return,  adalah  perbedaan  antara  return  saham aktual  dengan  return  saham  yang  diharapkan pada hari  tertentu. Dalam  penghitungan  return saham  yan g  diharapkan  mengg unakan pendekat an   M arket   M o del.    Per hit ung an Ab norm al  Ret ur n  d apat   dihit u ng  deng an menggunakan rumus :
AR i,t = R i,t – E(R i,t ) Keterangan: AR i,t = Abnormal return saham ke-I pada periode peristiwa ke-t
R i,t = return sesungguhnya yang terjadi untuk saham ke-I pada periode peristiw a ke-t E(R i,t ) = ret u rn  ekspekt asi  saham  ke-I  un t uk periode peristiw a ke-t
Return  sesungguhnya  merupakan  return  yang terjadi  pada w aktu ke-t  yang merupakan selisih harga sekarang relatif terhadap harga sebelumnya.

## Peng ujian Hipot esis dan Anal isis Dat a
Uji yang digunakan untuk menguji hipotesis pertama  adalah  non  parametric  M ann-Whitney independent sample t test, hal ini dilakukan karena sampel dalam penelitian yang kurang dari 30.
Uji  yang  dig unakan  unt uk  melakukan pengujian terhadap hipotesis kedua adalah  uji t sampel bebas (one sample t-test), tujuannya adalah unt uk  menget ahui  apakah  saham  perusahaan BUMN memberikan abnormal return setelah masuk ke pasar modal.
Ket. Z Asymp. Sig  (2- t ailed) Asymp. Sig  (1- t ailed) Pernyataan CR -1.405 .160 0.80 Ho diterima Cash rat io -.275 .784 0.392 Ho diterima ATR -.167 .867 0.4335 Ho diterima GPM -2.371 .018 0. 009 Ho ditolak ROE -.441 .659 0.3295 Ho diterima ROA -1.461 .144 0.072 Ho diterima NPM -.019 .985 0.4925 Ho diterima DR -1.558 .119 0.0595 Ho diterima DER -1.619 .105 0.0525 Ho ditolak Long t erm -.543 .587 0.2935 Ho diterima
Sumber : data diolah
Dari Tabel 1 dapat disimpulkan bahwa secara keseluruhan  kinerja  keuangan  BUM N  sesudah privat isasi  tidak  lebih  baik  dibanding  sebelum privatisasi,  hal  ini  ditunjukkan oleh  pernyataan menerima  Ho,  kecuali  hanya  unt uk  rasio  Gross Profit Margin (GPM) dan Debt to Equity Ratio (DER) yang  terdapat  perbedaan  antara  sebelum  dan setelah privatisasi.
Pengujian  hipot esis  kedua  dimaksudkan untuk melihat apakah kinerja saham BUMN lebih baik  dibanding  pasar.  Kinerja  t ersebut   akan tercermin pada AR yang positif.

## PER BANK AN
Tabel 2. Hasi l   Pe n g u j i an   Ki n er j a   Sa h a m Perusahaan-perusahaan BUM N
dengan current ratio, cash ratio dan acid test ratio ini,  menunjukkan  adanya  peningkatan  setelah privatisasi walaupun peningkatan itu tidak terlalu besar.  Hal  ini  disebabkan  oleh  karena  set elah privatisasi  nilai  rasio rata-rata  di  baw ah  1  atau 100% ,  art inya  w alaupun  t erjadi  peningkat an pada  masing-masing  komponen  rasio  likuiditas tetapi peningkatannya tidak terlalu berarti karena di  baw ah  100%,  dimana  beban  hutang  jangka pendek perusahaan yang besar sementara aktiva lancar  yang  dip akai  un t uk  men jam in pengembalian  jangka  pendeknya  kecil.  Rasio Profitabilitas. Rasio ini diukur dengan GPM , ROA, ROE juga menunjukkan adanya peningkatan dan sama  halnya  dengan  rasio  likuiditas  yaitu  juga terjadi  peningkatan  tetapi tidak terlalu  berarti. Unt uk  rasio  GPM   t ernyat a  set elah  privat isasi kinerjanya  lebih  baik jika  dibandingkan dengan sebelum  privat isasi,  hal  ini  karena  biaya-biaya yang  m enjadi  beb an  peru sah aan   belum diperhit ungkan.  Sehingga  dapat   disimpulkan bahwa secara rata-rata, perusahaan BUMN setelah privatisasi  cukup  mampu  untuk  menghasilkan pendapat an,  akan  t et api  pada  sisi  yang  lain ternyata  perusahaan belum cukup mampu untuk mengelola  biaya-biaya  yang  harus  dikeluarkan oleh  perusahaan,  hal  ini  dapat   dit unjukkan bahwa setelah privatisasi kinerja perusahaan selain GPM tidak lebih baik setelah privatisasi.
Kinerja  keuangan  perusahaan  yang  lain diukur  dengan  menggunakan  pinjaman  jangka panjang  atau  rasio  leverage  setelah  privat isasi menunjukkan  adanya  penurunan  w alaupun penuru nan nya  jug a  t idaklah   berar t i  (t id ak signif ikan).    Akan  t etapi  dalam  hal  ini  sudah merupakan  pertanda  yang  baik bahw a  dengan adanya privatisasi yang dilakukan melalui IPO akan mampu untuk meningkatkan kinerja perusahaan walaupun tidak dapat langsung memberikan hasil yang cemerlang.
Tidak signifikannya rasio ini, seperti pada Debt Ratio (DR) dan Long term Ratio hal ini  disebabkan
Df t - t ab t- A R Kesim p ul an t- CUM AR Kesim pul an bulan1 12  1,782 -0.5851  Ho diterima -0.5851  Ho diterima bulan2 12  1,782 -0.0696  Ho diterima -0.4547  Ho diterima bulan3 12  1,782 1.3899  Ho diterima 0.3344  Ho diterima bulan4 12  1,782 -0.1211  Ho diterima 0.3439  Ho diterima bulan5 12  1,782 1.1753  Ho diterima 1.1200  Ho diterima bulan6 12  1,782 1.6890  Ho diterima 1.5253 Ho d i t er i m a bulan7 12  1,782 2.3787 Ho  di t olak 2.0985 Ho ditolak bulan8 12  1,782 -2.3248  Ho diterima 1.5124  Ho diterima bulan9 12  1,782 -0.3739  Ho diterima 1.4514  Ho diterima bulan10 12  1,782 0.7022  Ho diterima 1.6288  Ho diterima bulan11 12  1,782 2.3136 Ho  di t olak 2.2087 Ho d i t olak bulan12 11  1,782 -0.5439  Ho diterima 2.0316 Ho d i t olak bulan13 12  1,782 0.8083  Ho diterima 2.0969 Ho d i t olak bulan14 12  1,782 1.3480  Ho diterima 2.8458 Ho d i t olak bulan15 12  1,782 1.0362  Ho diterima 2.1117 Ho d i t olak bulan16 12  1,782 1.3612  Ho diterima 2.0261 Ho d i t olak bulan17 12  1,782 0.6517  Ho diterima 1.7744  Ho diterima bulan18 12  1,782 -1.9377  Ho diterima 1.5795  Ho diterima bulan19 12  1,782 0.4883  Ho diterima 1.6191  H o diterima bulan20 12  1,782 -0.1017  Ho diterima 1.6020  Ho diterima bulan21 12  1,782 0.5837  Ho diterima 1.6464  Ho diterima bulan22 12  1,782 0.6729  Ho diterima 1.6835  Ho diterima bulan23 11  1,796 1.2424  Ho diterima 2.0116 Ho d i t olak bulan24 11  1,796 -0.3895  Ho diterima 1.6130  Ho diterima bulan25 11  1,796 -0.2907  Ho diterima 1.5329  Ho diterima Sumber : data diolah
Dari Tabel 2 dapat disimpulkan bahwa saham BUM N dapat   memberikan  pendapat an  di  at as rat a-rata  pasar  (Abnormal  Ret urn  posit if )  jika saham diinvestasikan paling tidak selama 6 bulan mulai saat masuk di pasar sekunder.

## PEM BAHASAN
Berdasarkan  hasil  penelitian,  untuk  kinerja keuangan  perusahaan  BUM N  menunjukkan bahwa dengan adanya privatisasi tampak bahwa kinerja keuangan perusahaan (rasio profitabilitas yang diukur dengan GPM) dan rasio leverage yang diukur dengan DER mempunyai kinerja yang lebih baik daripada  sebelum  privatisasi,  hal  itu dapat ditunjukkan melalui  pernyataan Ho ditolak. Ada beberapa  hal  yang  harus  diamat i  dari  hasil pengujian kinerja perusahaan diantaranya adalah: Rasio Likuiditas. Untuk rasio likuiditas yang diukur

## P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N
dana yang diperoleh perusahaan setelah perusahaan melakukan IPO digunakan  untuk menambah jumlah pinjamannya atau hutang, sehingga jika dana pinjaman itu tidak dikelola dengan baik yang tentunya akan berdampak pada kinerja perusahaan. Hasil penelitian ini tidak sama dengan hasil penelitiannya Zaroni (2004), dimana hasil penelitian Zaroni (2004) menyatakan bahwa kepemilikan pemerintah dan kepemilikan asing mempunyai pengaruh negatif signifikan terhadap kinerja keuangan perusahaan, sedangkan untuk CEO mempunyai pengaruh positif signifikan terhadap kinerja keuangan perusahaan setelah privatisasi.
Hasil penelitian inipun juga tidak sama dengan hasil penelitian Feng (2004) yang menyatakan bahwa kinerja perusahaan pemerintah lebih baik dari perusahaan non pemerintah yang diukur dari rasio profitabilitas, rasio pasar dan rasio output. Berbeda dengan hasil pengujian kinerja keuangan, untuk hasil pengujian  kinerja saham menunjukkan hasil yang baik khususnya bagi investor, bahwa dengan dilakukannya privatisasi maka memberikan harapan yang lebih besar kepada investor dibandingkan dengan sebelum dilakukannya privatisasi, hal itu ditunjukkan melalui nilai Abnormal Return yang positif atau tinggi. Hal ini sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Husnan (2002), bahwa BUMN yang ditawarkan melalui IPO hasilnya saham BUMN akan mengalami underpriced , artinya berpotensi memberikan return kepada investor setelah perusahaan melakukan privatisasi.

## KESIMPULAN DAN SARAN

## Kesimpulan
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui apakah kinerja keuangan BUMN setelah privatisasi
lebih baik daripada sebelum privatisasi dan untuk mengetahui BUMN yang telah melakukan privatisasi dapat memberikan Abnormal Return ( AR ) . Dari hasil penelitian diketahui bahwa kinerja keuangan BUMN yang diukur dengan rasio likuiditas ( current ratio , cash ratio, acid test ratio ), profitabilitas  (GPM, ROE, ROA, NPM) dan leverage (DR, DER, long term ratio ) sesudah privatisasi tidak lebih baik dibanding sebelum privatisasi, hasil itu ditunjukkan dari nilai probabilitas yang lebih besar dari signifikansi 5%, kecuali untuk rasio GPM dan rasio DER yang menunjukkan nilai probabilitasnya lebih kecil dari nilai signifikansinya, yang berarti kinerja keuangan yang diukur dengan GPM dan DER lebih baik setelah dilakukannya privatisasi.
Sedangkan kinerja saham BUMN dapat memberikan pendapatan di atas rata-rata pasar ( Abnormal Return positif) jika saham diinvestasikan paling tidak selama 7 bulan mulai saat masuk di pasar sekunder.  Demikian juga jika dilihat dari Cumulative AR, dapat memberikan rata-rata harapan pendapatan kepada investornya.

## Saran
Beberapa hal yang menjadi keterbatasan dalam penelitian ini dan yang perlu diperhatikan oleh peneliti selanjutnya adalah sebagai berikut: (1) Variabel yang digunakan dalam penelitian ini terbatas hanya menggunakan variabel kinerja keuangan yang diukur dengan rasio likuiditas, profitabilitas dan leverage . (2) Sampel yang digunakan hanya 12 perusahaan BUMN yang terdiri dari 9 perusahaan BUMN non keuangan dan 3 perusahaan BUMN perbankan. Beberapa saran yang bisa dijadikan masukan bagi para investor yang menanamkan modalnya dalam perusahaan BUMN hendaknya tidak hanya melihat pada kinerja keuangan saja. Tetapi juga mempertimbangkan dari proporsi kepemilikan pemerintah dalam perusahaan BUMN. Bagi perusahaan BUMN, kebijakan privatisasi

## P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N P E R B A N K A N
Husnan, S. 2002. Penjualan Saham BUMN, Sudah Siapkah Makmur? Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia , Vol. 10, No.3, April .
Ikhsan, M. 2002. Privatisasi BUMN:  Mengapa dan Kunci Sukses. Jurnal Ekonomi dan Keuangan Indonesia, Vol. XLX, No. 2, hal.247–276.
Juoro, U. 2002. Evaluasi Program Privatisasi di Indonesia . Jurnal Reformasi  Ekonomi, Vol. VI, hal. 63-72.
Maharani, L.R . 2005.  Hubungan Kepemilikan Pemerintah dan Kepemilikan Asing terhadap Perubahan Kinerja Keuangan Badan Usaha Milik Negara   Sesudah Diprivatisasi. Skripsi. Sarjana Tak Diterbitkan. STIE Perbanas Surabaya.
Muhammad, M. 2003. Pro dan Kontra Privatisasi.
Jurnal Privatisasi . ( online ) http://www.
Google.com, (diakses 6 Maret 2005).
Payamta. 2002. Analisis Pengaruh Keputusan Merger dan Akuisisi terhadap Perubahan Kinerja Perusahaan Publik di Indonesia. Simposium Nasional Akuntansi IV, hal. 238– 261 .
Sugiharto. 2005.  Ekonomi Politik BUMN. Jurnal Reformasi Ekonomi, Vol. VI, hal.4–10 .
Zaroni. 2004. Pengaruh Kepemilikan Pemerintah,
Kepemilikan Asing, dan Pergantian CEO terhadap Kinerja Keuangan Badan Usaha Milik Negara Sesudah Diprivatisasi. Simposium Nasional  Akuntansi VII , hal.209– 219.
Yamit, Z. 2000. Manajemen Keuangan : Ringkasan Teori dan Penyelesaian Soal. Edisi Pertama. Ekonisia.Yogyakarta.
hendaknya dilakukan melalui IPO, karena akan lebih terbuka sehingga BUMN dapat lebih baik dalam meningkatkan kinerjanya, baik kinerja perusahaan maupun kinerja saham.
Bagi peneliti selanjutnya, perlu dipertimbangkan beberapa hal diantaranya adalah: (a) dapat menambah variabel lain yang diduga mempunyai pengaruh terhadap perusahaan BUMN yang diprivatisasi seperti misalnya proporsi kepemilikan pemerintah, proporsi kepemilikan asing, penggantian CEO, Economic Value Added dan Real Sales dan (b) juga perlu ditambah jumlah sampel perusahaan agar supaya dapat diperoleh hasil pengujian yang lebih baik.

## DAFTAR PUSTAKA
Agus, S. 2001. Manajemen Keuangan : Teori dan Aplikasi. Edisi Keempat. BPFE.Yogyakarta.
Alovsat, M. 2005. The Financial and Operating Performance of Privatized Companies in Turkish Cement Industry . METU Studies in Development, Vol. 32, No. 1, pp.59-100.
Bastian, I. 2002. Privatisasi Indonesia Teori dan
Implikasi . Edisi Pertama. Penerbit Salemba Empat. Jakarta.
Bortolotti, Bernardo, Jong, F., Nicodano, G., and Schindele, I. 2007. Privatization and Stock Market Liquidity. Journal of Banking and Finance , Vol. 31, February.
Feng, F., Sun, Q., and Tong, W.H.S. 2004. Do Government–Linked Companies Underperform? Elseivier . Journal of Banking and Finance , pp.2461–2492.