JURNAL RISET AKUNTANSI TERPADU Vol.9 No.1, April  2016 Hal. 73-82

## DISCLOSURE DAN PSIKOLOGI INVESTOR

## Windu Mulyasari
Fakultas Ekonomi dan Bisnis, Universitas Sultan Ageng Tirtayasa windu.nryd@gmail.com

## Abstract
Questions about rational investor and efficiency of the securities market continues to increase, because the evidence indicates that when shares are mispriced on the market value efficiently. Those problems are  very  important  to  accountants,  because  of  the  possibility  of  the  provision  of  information  cannot meet  the  needs  of  investors  in  decision-making.  Furthermore,  when  the  securities  market  is  not  fully efficient, the increase in financial reporting will help reduce inefficiency, and is expected to improve the operation  of  the  securities  market.  Securities  market  inefficiencies  are  explained  because  investor behavior  can  be  studied  in  behavioral  finance.  The  study  provides  a  basis  on  why  investors  behave inefficiently, and does not reflect the information available. The study behavioral finance has not been done in the capital markets. Research in behavioral studies can be carried out with experimental studies. This needs to be taken into consideration to make a study seeking direct evidence of investor behavior. The  purpose  of  this  study  is  to  describe  how  the  information  content  of  financial  statements  that  are described by the theory of efficient markets experienced an anomaly, and that there is also asymmetry of  information  on  financial  statements  so  that  the  information  contained  in  the  information  gap between  investors.  Asymmetry  of  information  is  expected  to  decrease  with  the  full  disclosure  of  the company however, was the response of different investors. Therefore, the phenomenon is explained by behavioral finance tested.

## Keywords: Disclosure, Behavioural Finance, Market Eficiency

## Abstrak
Pertanyaan  tentang  investor  rasional  dan  efisiensi  pasar  sekuritas  terus  meningkat,  karena  bukti menunjukkan bahwa ketika saham dinilai secara salah pada nilai pasar secara efisien. Masalah-masalah tersebut  sangat  penting  bagi  akuntan,  karena  kemungkinan  penyediaan  informasi  tidak  dapat memenuhi kebutuhan investor dalam pengambilan keputusan. Selanjutnya, ketika pasar sekuritas tidak sepenuhnya  efisien,  peningkatan  pelaporan  keuangan  akan  membantu  mengurangi  inefisiensi,  dan diharapkan  dapat  meningkatkan  operasi  pasar  sekuritas.  Inefisiensi  pasar  sekuritas  dijelaskan  karena perilaku  investor  dapat  dipelajari  dalam  keuangan  perilaku.  Studi  ini  memberikan  dasar  mengapa investor  berperilaku  tidak  efisien,  dan  tidak  mencerminkan  informasi  yang  tersedia.  Studi  perilaku keuangan  belum  dilakukan  di  pasar  modal.  Penelitian  dalam  studi  perilaku  dapat  dilakukan  dengan studi eksperimental. Ini perlu dipertimbangkan untuk membuat penelitian mencari bukti langsung dari perilaku  investor.  Tujuan  dari  penelitian  ini  adalah  untuk  mendeskripsikan  bagaimana  kandungan informasi laporan keuangan yang digambarkan oleh teori pasar efisien mengalami anomali, dan bahwa ada  juga  asimetri  informasi  pada  laporan  keuangan  sehingga  informasi  yang  terdapat  dalam kesenjangan informasi antara investor . Asimetri informasi diharapkan menurun dengan pengungkapan penuh  perusahaan,  bagaimanapun,  adalah  respon  dari  investor  yang  berbeda.  Oleh  karena  itu, fenomena tersebut dijelaskan oleh keuangan perilaku yang diuji.
Kata kunci:
Pengungkapan, Perilaku Keuangan, Efisiensi Pasar

## PENDAHULUAN
Salah satu terobosan penting dalam perkembangan teori keuangan perusahaan adalah dikedepankannya  hipotesis  pasar  efisien  ( Efficient  Market  Hypothesis )  oleh  Fama  di  tahun 1970. Hipotesis pasar efisien menyebutkan bahwa pasar bereaksi atas informasi yang tersedia. Artinya  investor  merespon  adanya  semua  informasi  yang  tersedia  sebagai  dasar  untuk pengambilan keputusan. Refleksi atas respon tersebut terlihat dari harga saham. Dalam teori pasar  efisien,  informasi  akuntansi  berkompetisi  dengan  sumber  informasi  lain.  Informasi akuntansi harus dapat memberikan nilai kepada investor, sehingga informasi yang disediakan bersifat relevan, andal, tepat waktu, efektif dari sisi biaya, dibanding sumber-sumber informasi yang lain.
Banyak  riset  akuntansi  yang  menyatakan  bahwa  harga  pasar  sekuritas  merupakan respon dari informasi akuntansi. Studi pertama kali yang dilakukan oleh Ball and Brown (1968) memberikan bukti adanya reaksi pasar atas pengumuman laba. Setelah studi tersebut, banyak penelitian lain yang mencari bukti adanya respon pasar sekuritas. Dalam studi-studi tersebut, tampak  bahwa  informasi  akuntansi  berguna  bagi  investor  untuk  membantu  mereka mengestimasi nilai dan risiko yang diharapkan dari return sekuritas.
Informasi dikatakan berguna bila informasi tersebut mengakibatkan investor mengubah kepercayaan  dan  tindakannya.  Tingkat  kegunaan  tersebut  dapat  diukur  dari  perkembangan perubahan  harga  atau  volume  yang  mengikuti  penerbitan  informasi.  Oleh  sebab  itu,  agar kandungan informasi akuntansi dapat berguna, harus dapat dimanfaatkan oleh investor untuk pengambilan keputusan.
Penjelasan  atas  pentingnya  kandungan  informasi  akuntansi  dalam  teori  pasar  efisien tidak  terlepas  adanya  masalah  asimetri  informasi.  Saat  sebagian  pelaku  pasar  lebih  tahu banyak  dibanding  yang  lain,  banyak  tekanan  muncul  untuk  menemukan  mekanisme  agar memperoleh  informasi  yang  lebih  baik.  Oleh  sebab  itu  efisiensi  pasar  sekuritas  memiliki implikasi penting pada akuntansi keuangan. Salah satu implikasinya adalah dengan munculnya konsep full disclosure . Efisiensi mengimplikasikan isi informasi dari suatu pengungkapan, bukan bentuk dari pengungkapan itu sendiri.
Namun, ada suatu pertanyaan mengenai rasional investor dan efisiensi pasar sekuritas, oleh  karena  adanya  bukti  yang  menunjukkan  apabila  saham mispriced terhadap  nilai  pasar yang  efisien.  Permasalahan  tersebut  sangat  penting  bagi  akuntan,  oleh  karena  adanya kemungkinan  penyediaan  informasi  tidak  dapat  memenuhi  kebutuhan  investor  dalam pengambilan  keputusan.  Lebih  lanjut,  bila  pasar  sekuritas  tidak  efisien  sepenuhnya,  maka peningkatan  pelaporan  keuangan  akan  membantu  mengurangi  ketidakefisienan,  dan diharapkan mampu meningkatkan operasi pasar sekuritas.
Perilaku-perilaku  ini  tentu  saja  tidak  konsisten  dengan  efisiensi  pasar  dan rational decision theory yang mendasarinya. Menurut CAPM, return yang tinggi hanya dapat diperoleh dari  risiko  yang  tinggi  pula.  Penjelasan  tentang  perilaku  investor  yang  didasarkan  pada ketidakefisienan pasar sekuritas dipelajari dalam studi behavioral finance.
Paper  ini  membahas  bagaimana  kandungan  informasi  laporan  keuangan  memiliki permasalahan  dengan  adanya  asimetri  informasi.  Permasalahan  tersebut  diatasi  dengan melakukan disclosure atas laporan keuangan, sehingga setiap pelaku pasar memiliki informasi yang  sama.  Kondisi  ini  dapat  dijelaskan  dengan rational  decision  theory ,  dimana  rasional investor  merespon  informasi  yang  tersedia.  Namun  ternyata rational  decision  theory kadang gagal  untuk  menjelaskan  perilaku  investor  yang  tercermin  dari  harga  saham.  Oleh  karena  itu teori  keperilakuan  dalam behavioral  finance digunakan  untuk  menjelaskan  perilaku  investor tersebut.

## RESPON INVESTOR TERHADAP KANDUNGAN INFORMASI AKUNTANSI
Pasar  sekuritas  yang  efisien  adalah  satu  pasar  dimana  harga  sekuritas  yang diperdagangkan pada  di  pasar  tersebut  pada  keseluruhan  waktu  merefleksikan  secara  penuh seluruh informasi yang dipublikasikan, yang menyangkut sekuritas tersebut (bentuk semi kuat). Beaver  (1968),  memberikan  bukti  adanya  reaksi  volume  perdagangan  dengan  adanya peningkatan volume yang dramatis selama minggu penerbitan laporan keuangan.
Dalam  mempelajari  konsep  pasar  efisien,  perhatian  kita  akan  diarahkan  pada  sejauh mana  dan  seberapa  cepat  informasi  tersebut  dapat  mempengaruhi  pasar  yang  tercermin dalam perubahan harga sekuritas. Dalam hal ini Haugen (2001) membagi kelompok informasi menjadi tiga, yaitu (1) informasi harga saham masa lalu ( information in past stock prices ), (2) semua  informasi  publik  ( all  public  information ),  dan  (3)  semua  informasi  yang  ada  termasuk informasi  orang  dalam  ( all  available  information  including  inside  or  private  information ). Masing-masing  kelompok  informasi  tersebut  mencerminkan  sejauh  mana  tingkat  efisiensi suatu pasar.
Jones  (1998)  menyebutkan  bahwa  harga  sekarang  suatu  saham  (sekuritas) mencerminkan  dua  jenis  informasi,  yaitu  informasi  yang  sudah  diketahui  dan  informasi  yang masih  memerlukan  dugaan.  Informasi  yang  sudah  diketahui  meliputi  dua  macam,  yaitu informasi masa lalu (misalnya laba tahun atau kuartal yang lalu) dan informasi saat ini ( current information )  selain  juga  kejadian  atau  peristiwa  yang  telah  diumumkan  tetapi  masih  akan terjadi (misalnya rencana pemisahan saham).
Contoh untuk informasi yang masih membutuhkan dugaan adalah jika banyak investor percaya bahwa suku bunga akan segera turun, harga-harga akan mencerminkan kepercayaan ini sebelum penurunan sebenarnya terjadi. Dengan demikian terdapat tiga poin utama  dalam pengertian  pasar  sekuritas  yang  efisien.  Pertama,  harga  pasar  efisien  berkaitan  dengan informasi yang terpublikasikan. Namun, definisi ini tidak menutup kemungkinan adanya inside information. Investor  yang  memiliki inside  information akan  mengetahui  lebih  banyak  hal dibanding  pasar.  Ia  bisa  mendapatkan  kelebihan  laba  dibanding  investor  lain  yang  tidak memiliki  informasi tersebut.  Kedua,  efisiensi  pasar  adalah  konsep  yang  relatif.  Pasar  menjadi efisien  tergantung  dari  jumlah  informasi  terpublikasi  yang  tersedia.  Sebagai  contoh,  harga pasar  bisa  menjadi  salah  dengan  adanya inside  information. Ketiga,  implikasinya  investasi merupakan permainan yang bersifat adil apabila pasar bersifat efisien. Artinya, investor tidak dapat berharap untuk mendapatkan kelebihan return atas suatu sekuritas, atau portfolio. Dalam pasar efisien, harga pasar suatu sekuritas berfluktuasi secara acak setiap waktu. Sehingga,  tidak  ada  hubungan  serial  atas share  return. Jadi,  bila  sebuah  perusahaan melaporkan good  news hari  ini,  maka  harga  saham  seharusnya  meningkat,  merefleksikan berita  tersebut  pada  hari  yang  sama.  Bila  terjadi  peningkatan  tanpa  adanya  berita,  maka  hal tersebut  merupakan  bukti  adanya  ketidakefisienan.  Jadi  ekspektasi  pasar  atas  pengaruh kejadian tersebut pada nilai perusahaan secara rata-rata tidak bias.
Alasan  bahwa  harga  pasar  dari  saham  perusahaan  akan  merespon  informasi  laporan keuangan,  khususnya  dalam  hal  ini  berupa  laba  bersih  adalah  investor  memiliki prior  beliefs mengenai  kinerja  masa  depan  perusahaan,  yang  ditunjukkan  melalui  arus  kas  dan  laba,  yang akan  berpengaruh  pada  laba  perusahaan  sekarang.  Namun,  jika  investor  mendasarkan  pada informasi  yang  dipublikasikan  dan  tersedia,  kepercayaan  tersebut  tidak  akan  sama  antar investor  karena  adanya  perbedaan  dalam  jumlah  informasi  yang  dimiliki  serta  kemampuan untuk menginterpretasikannya.
Setelah adanya penerbitan laba bersih tahun berjalan, investor tertentu menjadi lebih terinformasi,  dengan  cara  menganalisis  nilai  laba  yang  ia  peroleh.  Misalnya,  bila  laba  tinggi atau  lebih  tinggi  dari  yang  diharapkan,  maka  hal  tersebut  dianggap  berita  baik.  Dengan demikian, investor akan merevisi kepercayaannya atas kinerja masa depan perusahaan, dalam hal ini menjadi meningkat. Namun, bagi investor yang memiliki harapan yang terlalu tinggi, bisa jadi  informasi  tadi  dianggap  berita  buruk  karena  ternyata  laba  yang  diumumkan  tidak  sesuai dengan harapannya.
Investor yang telah merevisi kepercayaannya mengenai kinerja perusahaan masa depan akan meningkatkan pembelian saham pada harga pasar saat itu, dan sebaliknya. Demikian pula investor  akan  melakukan  evaluasi  atas  risiko  yang  juga  akan  direvisi.  Observasi  atas  volume saham  yang  diperdagangkan  meningkat  bila  laba  bersihnya  dilaporkan.  Volume  perdagangan membesar  disebabkan  oleh  perbedaan  kepercayaan  awal  investor  dan  interpretasi  mereka atas informasi keuangan yang ada sekarang. Bila investor yang menginterpretasikan laba bersih sebagai  berita  baik,  maka  observasi  akan  dilakukan  atas  peningkatan  harga  pasar  saham perusahaan, begitu pula sebaliknya.
Namun  demikian,  informasi  tidak  bebas  pada  kondisi  tidak  ideal.  Investor  harus memutuskan seberapa banyak keahlian dan informasi akuntansi diperoleh, untuk membentuk estimasi  atas  kinerja  masa  depan  perusahaan.  Lebih  lanjut,  estimasi  harus  direvisi  jika  ada informasi baru. Setiap investor harus mempertimbangkan kemanfaatan dan biaya yang harus dikeluarkan  ketika  berhadapan  dengan  seberapa  banyak  informasi  yang  bisa  diperoleh. Rasional  investor  akan  selalu  merevisi  kemungkinan  pernyataan  subjektifnya  sejalan  dengan informasi  yang  diperolehnya.  Beberapa  investor  harus  mengorbankan  waktu  dan  uang  untuk menggunakan informasi tersebut guna melakukan pengambilan keputusan investasi.
Meskipun teori pasar berkembang mendukung perilaku efisiensi  dan perilaku investor yang  rasional,  bukti  lain  menunjukkan  bahwa  pasar  tidak  merespon  informasi  tepat  seperti teori  efisiensi  yang  diprediksi.  Sebagai  contoh,  harga  saham  kadang-kadang  membutuhkan beberapa  saat  untuk  sepenuhnya  bereaksi  terhadap  informasi  laporan  keuangan,  sehingga abnormal  return sekuritas  juga  diprediksi  mengikuti  penerbitan  informasi  tersebut.  Dengan demikian,  pasar  tidak  mengekstraksi  seluruh  kandungan  informasi  dari  laporan  keuangan. Banyak  para  ahli  berpendapat  bahwa  pasar  sekuritas  tidak fully efisien,  artinya  pasar  tidak menyerap informasi secara penuh atas informasi yang tersedia.
Penelitian  Lev  (1989)  menunjukkan  bahwa  laba  ternyata  hanya  menyumbang  2  –  5% variabilitas abnormal  return saham.  Hal  tersebut  mengakibatkan  munculnya  studi  lain mengenai value  relevance atas  laporan  keuangan,  yaitu  mengenai  seberapa  besar  informasi laporan keuangan berpengaruh secara material terhadap return dan harga saham.
Studi  Brown,  Lo  dan  Lys  (1999)  serta  Lev  dan  Zarowin  (1999)  menemukan  bahwa terdapat penurunan ERC dalam hal value relevance. Francis, Shipper dan Vincent (2002) dalam penelitiannya menunjukkan bahwa peningkatan lebih cenderung untuk perusahaan besar yang melaporkan informasi lain seperti penjualan, unusual & non recurring item, serta pengumuman forward looking , yang dilakukan bersamaan dengan pengumuman laba.  Jadi, meskipun respon harga  saham  terhadap  laba  bersih,  respon  terhadap  pengumuman  laba  secara  keseluruhan (diukur dengan abnormal return ) mengalami peningkatan.
Penjelasan  di  atas  menekankan  pengaruh  dari  kandungan  informasi  akuntansi  pada respon  investor  yang  tercermin  dalam  harga  saham.  Namun  ternyata  banyak  sekali permasalahan  yang  timbul  dikarenakan  investor  ternyata  tidak  sepenuhnya  merespon informasi akuntansi dengan cepat, atau menggunakan sepenuhnya informasi akuntansi untuk pengambilan keputusan. Informasi akuntansi yang tersedia bagi investorpun tidak sepenuhnya diterima dan digunakan untuk pengambilan keputusan. Pertanyaan yang timbul bagi akuntan
adalah  bagaimana  informasi  akuntansi  dapat  bermanfaat  bagi  investor  untuk  pengambilan keputusan?  Berikut  dijabarkan  adanya  permasalahan  asimetri  informasi  dan disclosure untuk mengatasi perbedaan informasi laporan keuangan yang diterima investor.

## ASIMETRI INFORMASI DAN DISCLOSURE LAPORAN KEUANGAN
Seperti  telah  disebutkan  di  atas,  implikasi  penting  dari  pasar  efisien  adalah  adanya asimetri  informasi.  Asimetri  informasi  terjadi  ketika  ada  pihak  yang  memiliki  informasi  lebih dibanding pihak lain. Ada 2 asimetri informasi yaitu:
a. Adverse  Selection; Adalah  tipe  asimetri  informasi  dimana  satu  atau  lebih  pihak  dalam transaksi  bisnis,  atau  transaksi  potensial,  memiliki  informasi  yang  lebih  dibanding  pihak yang lain.
b. Moral  Hazard; Adalah  tipe  asimetri  informasi  dimana  satu  pihak  dalam  transaksi  bisnis, atau transaksi potensial, dapat mengobservasi tindakan atas transaksi tersebut, sementara pihak yang lain tidak dapat melakukannya
Asimetri  informasi  merupakan  alasan  penting  munculnya  pasar  yang  tidak  sempurna, sehingga pasar gagal untuk berkembang sebagai fungsi permintaan dan penawaran yang ideal. Asimetri  informasi  jelas  menguntungkan  satu  pihak  dibanding  yang  lain,  sehingga menyebabkan  tidak  semua  investor  memiliki  informasi  yang  sama  untuk  pengambilan keputusan oleh karena adanya insider information dan insider trading . Kesenjangan informasi ini  berakibat  harga  pasar  tidak  mencerminkan  keputusan  atas  semua  investor.  Akuntansi memiliki  tanggung  jawab  untuk  menyediakan  informasi  yang  relevan  dan  reliabel,  sehingga setiap  investor  dapat  mengakses  semua  informasi  yang  ada,  agar  tercipta  harga  pasar  yang efisien.
Pasar  yang  efisien  dapat  menghasilkan  insentif  atas  penerbitan inside  information. Keuntungan  sosial  dari  pasar  sekuritas  yang  berjalan  dengan  baik  dapat  diperoleh  bila  dua kondisi  berikut  terpenuhi,  pertama  seluruh  informasi  yang  berguna  ada  pada  domain  publik, kedua harga pasar sekuritas relatif efisien terhadap informasi tersebut. Oleh sebab itu, untuk mengatasi permasalahan asimetri informasi, muncul konsep disclosure laporan keuangan. Beberapa hal yang perlu diperhatikan dalam disclosure yaitu : (1) untuk siapa informasi didisclose  ?,  (2)  apa  tujuan  informasi  tersebut  ?,  (3)  berapa  banyak  informasi  yang  harus didisclose?  (Hendriksen,  2001).  Berapa  banyak  informasi  yang  harus  didisclose  tidak  hanya tergantung  pada  keahlian  pembaca,  namun  juga  tergantung  pada  standar  yang  dianggap cukup. Tiga konsep disclosure yang umumnya dikemukakan yaitu adequate , fair , full disclosure (Hendriksen, 2001).
Adequate  disclosure mengandung  arti disclosure yang  minimal  harus  ada  sehingga laporan tidak menyesatkan. Fair disclosure menyatakan tujuan-tujuan etis untuk memberikan perlakuan  yang  ama  bagi  semua  pembaca  potensial. Full  dislcosure berarti  penyajian  semua informasi yang relevan. Bagi beberapa orang, full disclosure berarti penyajian informasi secara melimpah,  sehingga disclosure menjadi  tidak  tepat.  Informasi  yang  terlalu  melimpah  akan menyembunyikan  informasi  yang  penting  dan  membuat  laporan  keuangan  sulit diintepretasikan.  Namun  demikian,  f ull  disclosure memiliki  2  manfaat  yaitu  investor  dapat membuat keputusan lebih baik, dan untuk meningkatkann kemampuan pasar sekuritas untuk mendorong  investasi  langsung  dari  pengguna  produktif. Disclosure yang  tepat  atas  informasi yang penting bagi investor dan pemakai laporan lainnya harus disajikan dengan adequate, fair, full .  Tidak  ada  perbedaan  riil  di  antara  ketiga  konsep  tersebut  bila  mereka  digunakan  dalam konteks yang tepat.
Dalam  melakukan disclosure, perusahaan  akan  selalu  mempertimbangkan  biaya  dan manfaat  yang  diperolehnya.  Menurut  Suripto  (1998),  biaya  pengungkapan  yang  harus dipertimbangkan  adalah  biaya  pengungkapan  langsung  dan  tidak  langsung  adalah    sebagai berikut ini.
1. Biaya  langsung  meliputi  biaya  pengumpulan  data,  biaya  pemrosesan  informasi,  biaya pengauditan, dan biaya penyebaran informasi.
2. Biaya  tidak  langsung  meliputi  biaya  litigasi  atau  biaya  hukum,  biaya  kerugian  persaingan, dan biaya politik. Biaya litigasi timbul akibat pengungkapan informasi yang tidak memadai atau  infor-masi  yang  menyesatkan.  Biaya  kerugian  persaingan  terjadi  apa-bila  informasi yang  diungkapkan  melemahkan  daya  saing  perusahaan  karena  informasi  tersebut digunakan oleh pesaing untuk memperkuat daya saing mereka. Biaya politik terjadi ketika praktik pengungkapan perusahaan memicu regulasi pemerintah.
Selain biaya-biaya, ada beberapa alasan yang melandasi perusahaan enggan menambah disclosure informasi keuangan sebagai berikut ini.
1. Tersedianya sumber-sumber informasi lain selain laporan keuangan yang tersedia dengan biaya yang lebih murah.
2. Kurangnya  pengetahuan  terhadap  kebutuhan  investor  juga  merupakan  alasan  bagi disclosure yang terbatas.
Jadi  pada  kondisi  ideal,  nilai  pasar  perusahaan  merefleksikan  seluruh  informasi, sehingga  harga  sama  dengan  nilai  fundamental.  Saat  kondisi  tidak  ideal,  nilai  pasar  secara penuh merefleksikan seluruh informasi yang terpublikasi bila pasar efisien. Perbedaan diantara dua  set  informasi  tersebut  mencakup inside  information. Kemampuan insider untuk memperoleh laba dari kelebihan informasi merupakan contoh dari masalah asimetri informasi . Disclosure dan  ketepatan  waktu  penyampaian  informasi  akuntansi  akan  mengurangi  masalah tersebut dan untuk meningkatkan kinerja pasar sekuritas. Namun, karena melaporkan seluruh inside  information biayanya  mahal,  maka  masalah  asimetri  informasi masih  tetap  akan  ada. Walaupun  demikian, disclosure laporan  keuangan  paling  tidak  dapat  mengurangi  adanya asimetri  informasi.  Regulasi  di  pasar  modal  Indonesia  oleh  Bapepam  juga  mensyaratkan adanya  minimal disclosure yang  harus  diungkapkan  oleh  perusahaan  yag  terdaftar  di  Bursa Efek  Indonesia.  Harapannya,  investor  memiliki  kecukupan  informasi  untuk  pengambilan keputusan, sehingga harga pasar merefleksikan kondisi perusahaan.
Pasar  sekuritas  yang  efisien  berimplikasi  dengan  permintaan  akan full  disclosure informasi.  Manajemen  harus  mengembangkan  dan  melaporkan  informasi  mengenai perusahaan  sepanjang  kemanfaatan  untuk  investor  lebih  besar  daripada  biaya. Pertimbangannya  adalah  bahwa  efisiensi  pasar  berimplikassi  bahwa  investor  akan menggunakan  semua  informasi  yang  ada  untuk  memprediksi  return  masa  depan,  sehingga informasi tambahan mungkin tidak berguna. Semakin banyak informasi perusahaan yang tidak diungkap, semakin besar kepercayaan diri investor dalam bekerja di pasar sekuritas, sepanjang tidak ada informasi yang dikuatirkan. Setiap investor harus dapat segera merespon informasi yang dia peroleh, apabila tdak maka investor lain yang bergerak lebih cepat dan memperoleh nilai dari pasar sekuritas. Ketika investor berperilaku demikian maka pasar menjadi efisien.
Penjabaran  di  atas  memiliki  asumsi  bahwa  investor  bersikap  rasional  atas  keputusan yang  dibuatnya.  Pengambilan  keputusan  investor  didasarkan  pada  pertimbangan  informasi tentang perusahaan yang tersedia di pasar. Informasi tersebut diolah untuk bahan analisa dan evaluasi  tentang  harga  pasar  yang  layak  untuk  suatu  sekuritas.  Oleh  sebab  itu,  kandungan informasi laporan keuangan yang diungkapkan oleh perusahaan merefleksikan harga sekuritas
di  pasar  karena  investor  melakukan  pengambilan  keputusan  berdasarkan  informasi  yang tersedia. Kondisi demikian dapat dijelaskan dalam rational decision theory .
Namun  tidak  semua  investor  melakukan  hal  tersebut.  Kemampuan  investor  untuk menganalisis,  memperoleh  informasi  masih  berbeda-beda.  Perilaku  investor  juga mempengaruhi  atas  pertimbangan  untuk  pengambillan  keputusan  pembelian  sekuritas.  Jadi pasar  tidak  sepenuhnya  efisien  atas  informasi  yang  tersedia,  sehingga  perilaku  investor  rata- rata tidak berhubungan dengan rational decision theory . Kondisi pasaryang tidak efisien yang dikarenakan  pengaruh  perilaku  investor  dipelajari  pertama  kali  oleh  De  Bondt  dan  Thaler (1985)  dan  disebut  sebagai behavioral  finance .  Penjelasan  berikutnya  adalah  bagaimana perilaku investor mempengaruhi terhadap ketidakefisienan pasar sekuritas.

## INVESTOR PSIKOLOGI
Pertanyaan  mengenai  rasional  investor  dan  efisiensi  pasar  sekuritas  terus  meningkat, oleh  karena  adanya  bukti  yang  menunjukkan  apabila  saham mispriced terhadap  nilai  pasar yang  efisien.  Permasalahan  tersebut  sangat  penting  bagi  akuntan,  oleh  karena  adanya kemungkinan  penyediaan  informasi  tidak  dapat  memenuhi  kebutuhan  investor  dalam pengambilan  keputusan.  Lebih  lanjut,  bila  pasar  sekuritas  tidak  efisien  sepenuhnya,  maka peningkatan  pelaporan  keuangan  akan  membantu  mengurangi  ketidakefisienan,  dan diharapkan mampu meningkatkan operasi pasar sekuritas.
Untuk  menjawab  pertanyaan  diatas  dapat  disebabkan  oleh  karena  rata-rata  investor memiliki perilaku yang berbeda yang tidak sesuai dengan rational decision theory atau model investment.  Perilaku  tersebut  dapat  dikarenakan  investor  memiliki  perhatian  yang  terbatas, karena tidak memiliki waktu dan kemampuan yang cukup untuk memproses seluruh informasi. Sehingga mereka akan memfokuskan pada informasi yang sudah siap tersedia seperti bottom line dan  mengabaikan  informasi  yang  lain.  Dengan  demikian,  investor  menjadi  bias  dalam bereaksi terhadap informasi.
Sikap investor dapat tersebut dapat dikarenakan investor bersikap konservatif terhadap informasi  baru  yang  dimiliki.  Investor  tidak  serta  merta  mau  menerima  informasi  baru  yang tersedia, namun mempertimbangkan dan melihat gejala yang ditimbulkan dari informasi yang muncul.  Investor  sudah memiliki  dasar  kepercayaan  awal  atas  pengetahuan  yang dimilikinya, dan  tidak  bereaksi  cepat  untuk  mengubah  kepercayaannya  dengan  informasi  baru  yang tersedia.
Investor  juga  memiliki  perilaku  yang overconfident, mereka  berestimasi  terlalu  tinggi terhadap  informasi  yang  mereka  kumpulkan  sendiri.  Investor  berpendapat  bahwa pengetahuan  yang  dimilikinya  sudah  cukup,  dan  tidak  membutuhkan  informasi  baru  yang dapat mengubah kepercayaan awalnya.
Investor  juga  memiliki  karakter representativeness ,  sehingga  investor  terlalu  percaya pada  informasi  yang  selama  ini  telah  mereka  percaya.  Investor  juga  dapat  bersikap self- attribution  bias dimana  seseorang  merasa  bahwa  outcome  keputusan  yang  baik  tergantung pada  kemampuan  mereka  dan  outcome  yang  buruk  tergantung  pada  kenyataan  yang  tidak menguntungkan, bukan karena kesalahan mereka.
Perilaku-perilaku  ini  tentu  saja  tidak  konsisten  dengan  efisiensi  pasar  dan rational decision theory yang mendasarinya. Menurut CAPM, return yang tinggi hanya dapat diperoleh dari  risiko  yang  tinggi  pula.  Penjelasan  tentang  perilaku  investor  yang  didasarkan  pada ketidakefisienan  pasar  sekuritas  dipelajari  dalam  studi  perilaku  yang  disebut  dengan behavioural finance.
Beberapa teori yang terkait dengan behavioural finance adalah Prospect Theory . Teori ini  menjelaskan  bahwa  seorang  investor  yang  menentukan  sebuah  investasi  berisiko (merupakan  suatu  prospek)  akan  mengevaluasi  prospek  untung  dan  rugi  secara  terpisah (Kahneman  dan  Tversky,  1979).  Pemisahan  ini  bertentangan  dengan decision  theory yang menyatakan  investor  akan  mengevaluasi  keputusan  berkaitan  dengan  pengaruhnya  terhadap total  kesejahteraaan.  Evaluasi  yang  terpisah  ini  merupakan  implikasi  dari  konsep  psikologi narrow framming , dimana individu akan menganalisa suatu masalah dengan melakukan isolasi, sebagai  cara  untuk  mengekonomisasikan  usaha  pengambilan  keputusan.  Usaha  ekonomis dalam  pengambilan  keputusan  berasal  dari  keterbatasan  perhatian  dari  individu.  Hasilnya utilitas individu dalam teori prospek memiliki deviasi tinggi dari 0 untuk suatu prospek tertentu yang  masih  ditanyakan  bukan  ke  total  kesejahteraannya.  Fungsi  utilitas  dalam  teori  prospek dapat dilihat pada gambar berikut.
Teori  prospek  berasumsi  ketika  menghitung  nilai  harapan  dari  suatu  prospek  maka setiap  individu  akan  mempertimbangkan under atau overweight probabilitas  mereka. Overweight ini  dianggap  sebagai  konsekuensi  dari  sikap  terlalu  percaya  diri.  Kombinasi  dari evaluasi  terpisah  atas  untung  dan  rugi  ini,  dan overweighting probabilitas  memicu  perilaku irasional  yang  besar.  Di  bawah  teori  prospek,  perilaku  investor  tergantung  pada  cara  yang kompleks  untuk  probabilitas  pembayaran  yang  berbeda  dengan  toeri  Baye’s,  penghindaran risiko untuk mendapatakan laba, dan pengambilan risiko yang berkaitan dengan rugi.
Clean surplus theory memunculkan beberapa penelitian empiris, diantaranya penelitian yang membandingkan kemampuan prediksi dividen, arus kas dan laba residual. Dalam kondisi ideal,  model  tersebut  menghasilkan  hasil  yang  sama,  tetapi  pada  kondisi  tidak  ideal,  model dapat menghasilkan prediksi yang lebih baik.  Hal tersebut dilakukan oleh Courteau, Kao, dan Richardson  (2001)  yang  meneliti  kemampuan  prediksi  dari  3  model  menggunakan  prediksi analis laba dengan persamaan earnings dynamic . Penelitian lain adalah mengenai prediksi laba masa  depan,  karena  laba  adalah  input  utama  dalam  estimasi goodwill .    Penelitian  tersebut menguji bagaimana  informasi  lain  dapat  memperbaiki  prediksi  laba  dan harga  saham.  Hal  ini menunjukkan perubahan dari penelitian perpektif informasi, yang menguji pengaruh informasi ke  harga  saham,  ke  perpektif  pengukuran.  Lev  dan  Thiagarajan  (1993)  dalam  penelitiannya menunjukkan  bagaimana  sinyal  fundamental  dari  laporan  keuangan  tahun  berjalan  mampu memprediksi  perubahan  laba  masa  depan.    Penelitian  lain  atas  model  Ohlson  adalah  yang berhubungan dengan earnings dynamic , dimana earnings dynamic dipakai untuk memprediksi laba  masa  depan.    Penggunaan  lain  dari  model  ini  adalah  untuk  mengestimasi  biaya  capital perusahaan.
gain x loss U(x) Sumber:  Scott (2007)

## KESIMPULAN
Informasi merupakan data yang penting untuk pertimbangan pengambilan keputusan. Dalam  pasar  modal,  keputusan  pembelian  oleh  investor  didasarkan  atas  informasi  yang dimilikinya.  Untuk  memperoleh  informasi  yang  relevan  dan  reliabel,  investor  membutuhkan informasi  yang  valid,  tepat  waktu,  dan  merefleksikan  kondisi  perusahaan.  Informasi  yang digunakan oleh investor dapat berupa informasi akuntansi ataupun informasi yang lain.
Informasi  akuntansi  dapat  memberikan  pemahaman  bagi  investor  tentang  nilai perusahaan.  Penelitian  tentang  kemanfaatan  kandungan  informasi  akuntansi  telah  banyak dilakukan. Effisien  Market  Hypothesis dapat  digunakan  untuk  menjelaskan  pentingnya informasi akuntansi sebagai dasar pengambilan keputusan investor. Dalam perkembangannya informasi  akuntansi  ternyata  juga  bersaing  dengan  informasi  non  akuntansi.  Hal  inilah  yang harus menjadi bahan pertimbangan akuntan agar dapat memberikan informasi yang berbobot untuk investor.
Kita  memahami  bahwa  harga  pasar  merefleksikan  semua  informasi  yang  ada.  Pasar yang  efisien  mencerminkan  bahwa  semua  informasi  yang  tersedia  digunakan  untuk pengambilan  keputusan  bagi  investor.  Namun  terdapat  implikasi  penting  dari  pasar  efisien yaitu adanya asimetri informasi, yang dapat digunakan oleh sebagian pihak untuk mengambil keuntungan atas informasi lebih yang dimilikinya. Asimetri informasi memiliki kecenderungan untuk menimbulkan pasar yang tidak efisien.
Untuk  mengatasi  permasalahan  asimetri  informasi,  maka disclosure informasi diharapkan dapat menjawabnya. Disclosure yang diregulasi oleh badan yang berwenang, dapat memaksa perusahaan untuk menerbitkan semua informasi yang tersedia kepada publik. Hal ini dapat  mengurangi  munculnya  asimetri  informasi  dan  investor  yang  berkecenderungan memiliki  informasi  lebih  untuk  keuntungan  sendiri.  Dengan  adanya disclosure ,  diharapkan pasar menjadi efisien kembali.
Dalam  praktek  investor  yang  berbeda  akan  memproses  suatu  informasi  dengan  cara yang  berbeda  pula.  Dengan  kata  lain,  terdapat  kecenderungan  investor  yang  berbeda  akan bereaksi secara berbeda terhadap informasi yang sama. Yang dimaksud dengan secara penuh pasar  akan  merefleksikan  informasi  yang  ada  adalah  bahwa  tidak  berarti  investor  akan bertindak  selalu  benar,  tetapi  berarti  bahwa  secara  rata-rata  pasar  akan  menggunakan informasi  yang  tersedia.  Kondisi  demikian  dapat  menimbulkan  ketidakefisienan  pasar sekuritas.
Ketidakefisienan  pasar  sekuritas  yang  dijelaskan  karena  perilaku  investor  dapat dipelajari  dalam behavioural  finance .  Studi  tersebut  memberi  dasar  tentang  alasan  investor berperilaku tidak efisien, serta tidak mencerminkan informasi yang tersedia. Studi behavioural finance belum  banyak  dilakukan  di  pasar  modal.  Penelitian  dalam  kajian  keperilakuan  dapat dilakukan dengan studi eksperimen. Hal ini perlu dijadikan pertimbangan untuk membuat studi yang mencari bukti langsung perilaku investor.
Secara umum kesimpulan atas dapat digambarkan sebagai berikut:
Gambar 1. Kesimpulan

## DAFTAR PUSTAKA
Ball, R. dan P. Brown (1986), An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers, Journal of Accounting Research, Autumn.
Beaver, William, H. (1986), Financial Reporting: An Accounting Revolution . 2 nd Edition, Prentice Hall, New Jersey.
Brown S., K. Lo dan T. Lys (1999), Use of R2 in Accounting Reearch: Measuring Changes in Value Relevance Over The Last Four Decades, Journal of Accounting and Economics, Desember. De Bondt W.F.M dan R. Thaler (1985), Does The Stock Market Overreact?, Journal of Finance, July.
Dyckman,  Thomas,  R.  dan  ,  Dale  Morse  (1986), Efficient  Capital  Markets  and  Accounting:  A Critical Analysis , Prentice Hall, New Jersey. Fabbozi, Frank E. dan Franco Modligiani (1996), Capital Markets, Institutions, and Instruments , 2nd Edition, Prentice Hall, New Jersey.
Fama, Eugene F. (May 1970), “Efficient market: A review of theory and empirical work”, Journal of Finance , 25 (2): 383-417.
Francis, J.,K. Shipper dan L. Vincent (2002), Expanded Disclosure and The Increased Usefulness of Earning Announcements, The Accounting Review, July.
Haugen, Rober A. (2001), Modern Portfolio Theory, 5th Edition, Prentice Hall, New Jersey. Hirhsleifer, D. (2001), Investor Psychology and Asset Pricing, Journal of Finance, August.
Jones,  Charles  P.  (1998),  Investment:  Analysis  and  Management,  John  Wiley  and  Son, California, 6th Edition.
Kahneman,  D.  dan  A.  Tversky  (1979),  Prospect  Theory:  An  Analysis  of  Decision  Under  Risk, Econometrics.
Lev  B.  (1989),  On  The  Usefulness  of  Earnings:  Lessons  and  Directions  from  Two  Decades  of Empirical Research, Journal of Accounting Research, Suplemen.
Lev B. dan P. Zarowin (1999), The Boundaries of Finanial Reporting and How to Extend Them, Journal of Accounting Research, September.
Scott, W.R. (2009), Financial Accounting Theory, 5 th edition, Prentice Hall, Canada.
Wentzel,  K.  (2002),  “The  Influence  of  Fairness  Perceptions  and  Goal  Commitment  on Managers’  Performance  in  a  Budget  Setting”, Behavioral  Research  in  Accounting, Vol. 14, pp. 247-271