Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
Perkembangan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Sebelum dan Sesudah Krisis Ekonomi Global Tahun 2008
1 Ayu Kurnia Fatmawati 2 , Lilis Siti Badriah 3 , Diah Setyorini Gunawan Program Studi Magister Ekonomi Universitas Jenderal Soedirman
1 ayu.fatmawati@mhs.unsoed.ac.id
2 lilis.badriah@unsoed.ac.id
3 diah.g@unsoed.ac.id

## Abstrak
Terjadinya  krisis  ekonomi  global  tahun  2008  menyebabkan  perekonomian  Indonesia  mengalami  gejolak khususnya dalam skala makro. Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh variabel ekonomi makro, yaitu inflasi, BI Rate dan kurs terhadap IHSG sebelum dan sesudah krisis ekonomi global tahun 2008. Data yang  digunakan  berupa  data  sekunder  selama  bulan  Juli  2005-Juni  2015.  Teknik  analisis  yang  digunakan adalah  analisis time  series dengan  teknik Error  Correction  Model (ECM).  Hasil  penelitian  menunjukkan bahwa: (1) Variabel inflasi tidak mempunyai pengaruh signifikan terhadap IHSG baik dalam jangka panjang maupun pendek. (2) Variabel BI Rate mempunyai pengaruh negatif signifikan terhadap IHSG sebesar 1,818% pada jangka panjang dan 0,309% pada jangka pendek. (3) Kurs mempunyai pengaruh positif terhadap IHSG sebesar  1,393%  pada  jangka  panjang,  namun  mempunyai  pengaruh  negatif  signifikan  sebesar  0,75%  pada jangka pendek. (4) Krisis ekonomi global tidak berpengaruh signifikan terhadap IHSG pada jangka panjang, namun berpengaruh negatif signifikan pada jangka pendek. (5) Inflasi, BI Rate dan kurs secara bersama-sama mempunyai  pengaruh  signifikan  terhadap  IHSG  sebelum  dan sesudah  krisis ekonomi  global. (6)  Koefisien variabel ECT sebesar -0,044 menunjukkan penyesuaian keseimbangan jangka pendek menuju jangka panjang selama 22,7 bulan.
Kata kunci : IHSG, inflasi, BI Rate , kurs, krisis, ECM.

## Abstract
The occurrence of the global economic crisis in 2008 caused Indonesian economy to experience fluctuation, especially in the macro-scale. This study aimed to find out the effects of the macroeconomics variables, namely the inflation,  BI  Rate  and exchange  rate  on  CSPI  after  the  global economic crisis in  2008.  The  data  were secondary data from July 2005 to June 2015. The analysis technique was the time series analysis using the Error Correction Model (ECM) technique. The results of the study showed that: (1) the inflation variable did not have a significant effect on CSPI both in the long and short terms; (2) the BI Rate variable had a significant negative effect on CSPI by 1.818% in the long term and 0.309% in the sort term; (3) the exchange rate had a positive effect on CSPI by 1.393% in the long term but it had a significant negative effect by 0.75% in the sort term; (4) the global economic crisis did not have a significant effect on CSPI in the long term but it had a significant negative effect in the short term; (5) the inflation, BI Rate and exchange rate simultaneously had significant  effects  on  CSPI  before  and  after  the  global  economic  crisis;  and  (6)  the  coefficient  of the  ECT variable of -0.044 showed that the adjustment of the equilibrium from the short term to the long term took 22.7 months.
Keywords: Composite Stock Price Index, inflation, BI Rate, exchange rate, crisis, ECM.

## 1. PENDAHULUAN
Pasar modal merupakan jenis pasar untuk sekuritas jangka panjang baik yang berbentuk hutang maupun ekuitas. Instrumen-instrumen keuangan yang diperjualbelikan di pasar modal dapat berupa saham, obligasi, waran, right , obligasi konvertibel, dan berbagai produk turunan ( derivatif ) seperti opsi put atau call .  Setiap instrumen yang diperjualbelikan di pasar modal mempunyai perbedaan karakteristik resiko dan keuntungan
Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
yang  menyebabkan  perbedaan  minat  investor  terhadap  instrumen  yang  ada.  Secara  logika,  investor  akan mempunyai minat besar terhadap instrumen dengan tingkat keuntungan yang lebih tinggi dibandingkan tingkat resikonya.  Saham  merupakan  salah  satu  instrumen  dalam  pasar  modal  yang  dinilai  mempunyai  tingkat keuntungan dan sifat marketable yang lebih tinggi dibandingkan instrumen lain. Investasi dalam bentuk saham akan menghasilkan keuntungan berupa dividen dan capital gain . Dividen adalah pembagian keuntungan yang diberikan  perusahaan  penerbit  saham  atas  keuntungan  yang  dihasilkan  Perusahaan  (Sundjaja,  Ridwan  S  & Barlian, 2002). Sementara capital gain adalah kenaikan harga suatu saham yang bisa memberikan keuntungan bagi investor (Tandelilin, 2001). Adanya capital gain ini menunjukkan bahwa harga saham tidak selamanya tetap,  namun  mengalami  perubahan  sesuai  kekuatan demand dan supply yang  terjadi  di  bursa.  Pergerakan harga  saham  secara  umum  dicerminkan  dalam  Indeks  Harga  Saham  Gabungan  (IHSG).  Nilai  IHSG  akan menunjukkan  kondisi  pasar  modal  sedang  bergairah  ( bullish )  atau  lesu  ( bearish ).  Pergerakan  harga  saham dapat  dipengaruhi  oleh  faktor  internal  dan  faktor  eksternal  perusahaan.  Faktor  internal  diantaranya pengumuman  tentang  pemasaran,  produksi  dan  penjualan;  pengumuman  pendanaan;  pengumuman  badan direksi  manajemen;  pengumuman  penggabungan  pengambilalihan  diversifikasi;  pengumuman  investasi; pengumuman ketenagakerjaan serta pengumuman laporan keuangan perusahaan. Faktor eksternal diantaranya pengumuman dari pemerintah seperti perubahan suku bunga tabungan, kurs valuta asing, inflasi dan regulasi ekonomi lain; pengumuman hukum; pengumuman industri sekuritas; gejala sosial politik dalam negeri dan fluktuasi nilai tukar; serta berbagai isu baik dalam negeri maupun luar negeri (Iskandar, 2003).
Suku bunga tabungan mempunyai hubungan yang negatif dengan harga saham. Ketika suku bunga naik, maka opportunity cost untuk memegang uang kas menjadi naik. Keadaan ini menyebabkan substitusi dalam investasi, dari investasi saham ke tabungan bank sehingga sekuritas melemah dan harga saham turun. Kurs juga  mempunyai  hubungan  negatif  dengan  harga  saham.  Terjadinya  depresiasi  menyebabkan  harga  saham turun karena ekpektasi akan terjadinya inflasi. Sementara itu, inflasi dapat mempunyai hubungan positif atau negatif  terhadap  harga  saham  tergantung  jenis  inflasi  yang  sedang  dihadapi  oleh  perekonomian.  Apabila perekonomian mengalami expected inflation dimana terjadi kelebihan permintaan, maka akan terjadi kenaikan harga yang mendorong supply , earning perusahaan meningkat dan dividen tinggi sehingga harga saham naik. Namun apabila terjadi unexpected inflation karena adanya kenaikan biaya, maka akan terjadi perpindahan dari investasi ke konsumsi. Inflasi menyebabkan suku bunga naik dan mengurangi present value sehingga harga saham turun. Gejolak ekonomi politik dan isu luar negeri juga mempunyai pengaruh terhadap harga saham. Dengan  adanya  globalisasi,  perekonomian  di  dunia  menjadi  terintegrasi.  Hal  ini  menyebabkan  gejolak ekonomi yang terjadi di suatu negara dapat dengan mudah menyebar ke negara lain. Seperti yang terjadi pada akhir  triwulan  III-2008  dimana  perekonomian  dunia  mengalami  keruntuhan  stabilitas  seiring  dengan meluasnya krisis finansial ke berbagai negara. Tak hanya gejolak ekonomi, faktor non ekonomi seperti bencana alam  juga  sangat  berpengaruh  terhadap  pergerakan  harga  saham.  Seperti  halnya  pandemi  Covid-19  terjadi beberapa tahun terakhir membawa pengaruh besar terhadap perekonomian nasioan termasuk pergerakan harga saham.
Karena  investasi  pada  dasarnya  terkait  dengan  ekspektasi  di  masa  depan,  maka  perubahan  kondisi ekonomi  makro  akibat  krisis  akan  mempengaruhi  keputusan  investor  untuk  berinvestasi.  Investor  dengan pertimbangan risk dan return sangat memperhatikan informasi pasar untuk mengambil keputusan yang tepat. Meskipun secara teori semakin besar resiko akan semakin besar return yang diperoleh, namun tidak semua investor  termasuk  dalam risk-seeker yang  berani  mengambil  resiko  tinggi  untuk  mendapatkan return yang tinggi pula. Sebagian besar investor mungkin termasuk risk-averse yang tidak mau mengambil resiko besar dalam berinvestasi. Sehingga, terjadinya krisis yang menyebabkan perubahan pada kondisi ekonomi makro akan mempengaruhi keputusan investor dalam berinvestasi yang selanjutnya akan menentukan supply demand saham  dan  indeks  harga  saham  secara  keseluruhan.  Berdasarkan  masalah  tersebut,  penulis  tertarik  untuk meneliti  bagaimana  pengaruh  kondisi  ekonomi  makro  terhadap  IHSG  dengan  memperhitungkan  krisis ekonomi global yang terjadi pada tahun 2008.

## 2. KAJIAN PUSTAKA
Indeks  Harga  Saham  Gabungan  (IHSG)  merupakan  indeks  gabungan  dari  seluruh  jenis  saham  yang tercatat di bursa efek (Samsul, 2006). IHSG diperkenalkan pertama kali oleh Bursa Efek Jakarta (BEJ) pada 1 April 1983 sebagai indikator pergerakan harga saham di bursa. Perhitungan harga saham gabungan dilakukan untuk  mengetahui  perkembangan  rata-rata  seluruh  saham  yang  tercatat  di  bursa.  Hasil  penelitian  yang dilakukan oleh Maurice Kendall pada tahun 1953 menyatakan bahwa pola harga saham tidak dapat diprediksi
Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
( unpredictable ) karena bergerak secara acak ( random walk ) (Samsul, 2006). Teori Random Walk menyatakan bahwa perubahan harga suatu saham atau keseluruhan pasar yang telah terjadi tidak dapat digunakan untuk memprediksi gerakan di masa yang akan datang. Dengan kata lain, teori ini menyatakan bahwa harga saham bergerak ke arah yang acak dan tidak dapat diperkirakan. Harga saham bergerak secara acak berarti bahwa fluktuasi  harga  saham  tergantung  pada  informasi  baru  yang  diterima.  Namun,  informasi  tersebut  tidak diketahui kapan akan datang sehingga informasi baru dan harga saham bersifat unpredictable (Samsul, 2006). Hipotesis Pasar Efisien ( The Efficient Market Hypothesis ) dikemukakan oleh Eugene Fama pada tahun 1970 (Tandelilin, 2001). Fama mendefinisikan pasar efisien sebagai pasar dimana harga semua sekuritas yang diperdagangkan  telah  mencerminkan  semua  informasi  yang  tersedia.  Konsep  pasar  efisien  ini  menyiratkan adanya suatu proses penyesuaian harga sekuritas menuju harga keseimbangan yang baru sebagai respon atas informasi baru yang masuk ke pasar. Harga keseimbangan akan terbentuk setelah investor sepenuhnya menilai dampak dari informasi tersebut.  Fama mengklasifikasikan bentuk pasar yang efisien ke dalam tiga efficient market hypothesis (EMH), yaitu efisiensi pasar bentuk lemah ( weak form ) yang berarti bahwa harga pada saat ini mencerminkan semua informasi di masa lalu, efisiensi pasar bentuk setengah kuat ( semistrong form ) yang tidak hanya dipengaruhi oleh data pasar tetapi juga semua informasi yang dipublikasikan serta efisiensi pasar bentuk kuat ( strong form ) dimana harga sekuritas secara penuh mencerminkan semua informasi yang tersedia termasuk informasi privat.
Arbitrage  Pricing  Theory (APT)  dikembangkan  oleh  Ross  pada  tahun  1976  dimana  APT menggambarkan hubungan antara risiko dan return , tetapi dengan menggunakan asumsi dan prosedur yang berbeda (Talla, 2013). Estimasi return yang diharapkan dari suatu sekuritas dengan menggunakan APT tidak terlalu dipengaruhi portofolio pasar karena adanya asumsi bahwa return yang diharapkan dari suatu sekuritas bisa dipengaruhi oleh beberapa sumber risiko lainnya. Faktor-faktor risiko tersebut akan menunjukkan kondisi ekonomi secara umum dan bukan merupakan karakteristik perusahaan. Beberapa penelitian empiris pernah menggunakan  tiga  sampai  lima  faktor  yang  mempengaruhi return sekuritas.  Chen,  Roll  dan  Ross  (1986) mengidentifikasi empat faktor yang mempengaruhi return sekuritas yaitu perubahan tingkat inflasi, perubahan produksi industri yang tidak diantisipasi, perubahan premi risk-default yang tidak diantisipasi dan perubahan struktur tingkat suku bunga yang tidak diantisipasi (Tandelilin, 2001).
Inflasi merupakan kecenderungan dari harga-harga untuk naik secara umum dan terus menerus (Sukirno, 2002). Akan tetapi bila kenaikan harga hanya dari satu atau dua barang saja tidak dapat disebut inflasi, kecuali bila  kenaikan  tersebut  meluas  atau  menyebabkan  kenaikan  sebagian  besar  dari  harga  barang-barang  lain (Boediono,  2000).  Peningkatan  inflasi  secara  relatif merupakan  sinyal  negatif  bagi investor  di  pasar modal (Tandelilin,  2001).  Hal  ini  dikarenakan  peningkatan  inflasi  akan  meningkatkan  biaya  perusahaan.  Apabila biaya produksi lebih tinggi dibandingkan harga yang ditetapkan perusahaan, maka profitabilitas perusahaan akan  menurun.  Turunnya  profitabilitas  perusahaan  akan  menyebabkan  turunnya  dividen  yang  selanjutnya menyebabkan  berkurangnya  keuntungan  yang  diperoleh  investor.  Hal  ini  menyebabkan  investasi  saham menjadi komoditi yang tidak menarik sehingga permintaan terhadap saham menurun. Selain itu, inflasi juga menyebabkan daya beli uang ( purchasing power of money ) mengalami penurunan. Turunnya daya beli uang menyebabkan  pendapatan  riil  masyarakat  termasuk  investor  berkurang  sehingga  keinginan  investor  untuk berinvestasi juga berkurang dan harga saham akan turun. Hal ini berarti bahwa inflasi mempunyai hubungan yang negatif dengan harga saham.
Suku  bunga  atau  tingkat  bunga  merupakan  harga  yang  menghubungkan  masa  kini  dan  masa  depan (Mankiw, 2006). BI Rate adalah suku bunga kebijakan yang mencerminkan sikap atau stance kebijakan yang ditetapkan oleh Bank Indonesia dan diumumkan kepada publik. BI Rate diumumkan oleh Dewan Gubernur Bank  Indonesia  setiap  Rapat  Dewan  Gubernur  (RDG)  bulanan.  BI Rate diimplementasikan  pada  operasi moneter yang dilakukan Bank Indonesia melalui pengelolaan likuiditas di pasar uang untuk mencapai sasaran operasional kebijakan moneter. Sasaran operasional kebijakan moneter dicerminkan pada perkembangan suku bunga Pasar Uang Antar Bank Overnight (PUAB O/N). Pergerakan pada suku bunga PUAB diharapkan akan diikuti oleh perkembangan pada suku bunga deposito dan selanjutnya suku bunga kredit perbankan. Dengan mempertimbangkan faktor-faktor lain dalam perekonomian, Bank Indonesia pada umumnya akan menaikkan BI Rate apabila inflasi ke depan diperkirakan melampaui sasaran yang ditetapkan, sebaliknya Bank Indonesia akan menurunkan BI Rate apabila inflasi ke depan diperkirakan berada dibawah sasaran yang telah ditetapkan. Kenaikan  BI Rate akan  menyebabkan  kenaikan  pada  suku  bunga.  Kenaikan  suku  bunga  menyebabkan opportunity cost memegang uang kas naik. Kenaikan opportunity cost ini berpotensi untuk mendorong investor untuk mengalihkan dananya dari pasar modal ke pasar uang berupa tabungan bank atau deposito. Pengalihan
Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
dana ini menyebabkan investasi di bursa turun dan selanjutnya dapat menurunkan harga saham. Hal ini berarti bahwa BI Rate yang dijadikan sebagai dasar penetapan suku bunga mempunyai hubungan negatif dengan harga saham.
Kurs adalah harga sebuah mata uang dari suatu negara yang diukur atau dinyatakan dalam mata uang lainnya (Krugman, Paul R Obstfeld, 2004). Kurs dianggap penting karena dapat mempengaruhi harga barang domestik relatif terhadap harga barang luar negeri (Mishkin, 2008). Ketika mata uang suatu negara terapresiasi, barang yang dihasilkan oleh negara tersebut di luar negeri menjadi lebih mahal dan barang-barang luar negeri di negara tersebut menjadi lebih murah. Bagi investor, terjadinya kenaikan nilai tukar rupiah atau depresiasi menandakan  bahwa  faktor  fundamental  perekonomian  Indonesia  tidak  kuat.  Hal  ini  menyebabkan  investor mempunyai anggapan bahwa berinvestasi dalam bentuk saham akan menambah resiko termasuk resiko inflasi yang mungkin terjadi di masa yang akan datang. Investor yang termasuk risk-averse tentu akan menghindari risiko, sehingga investor akan cenderung melakukan aksi jual hingga perekonomian dirasakan membaik. Aksi jual yang dilakukan investor ini akan mendorong penurunan harga saham di bursa efek. Adanya penurunan harga  saham  tersebut  menunjukkan  bahwa  nilai  tukar  rupiah  mempunyai  hubungan  negatif  dengan  harga saham.
Beberapa penelitian terdahulu mengenai pergerakan harga saham yang dipengaruhi oleh faktor ekonomi makro telah dilakukan. Hasil penelitian Heru (2022) menyimpulkan bahwa variabel kapitalisasi pasar saham, harga minyak dunia dan Indeks Hang Seng berpengaruh positif terhadap IHSG, sedangkan harga emas dunia berpengaruh negatif. Secara bersama-sama variabel kapitalisasi pasar saham, harga minyak dunia, Indeks Hang Seng  dan  harga  emas  dunia  berpengaruh  terhadap  IHSG.  Pada  Error  Correction  Term  (ECT)  memiliki koefisien sebesar -0,2045 dengan arah signifikan negatif dengan tingkat kepercayaan 5%. Menunjukkan bahwa proses penyesuaian ( Adjustment Mechanism Process ) pada keseimbangan jangka panjang berlangsung selama 20  bulan  (  et  al.,  2022).  Febrina  (2018)  juga  menganalisis  variabel  ekonomi  makro  yang  mempengaruhi perkembangan  IHSG.  Peningkatan  indeks  produksi  industri  dan  inflasi  akan  meningkatkan  IHSG,  namun peningkatan nilai tukar (Rp/USD) akan menurunkan IHSG. Strait Times Index, Philippines Stock Exchange Index  dan  Dow  Jones  Industrial  Average secara positif  dan signifikan  mempengaruhi  IHSG,  sementara itu Nikkei 225 dan Shanghai Composite Index berpengaruh negatif dan signifikan terhadap IHSG. Kuala Lumpur Composite Index dan stock Exchange of Thailand tidak signifikan berpengaruh terhadap IHSG (Febrina et al., 2018).

## 3. METODOLOGI PENELITIAN
Penelitian ini termasuk penelitian kuantitatif karena mengacu pada perhitungan analisis data penelitian yang berupa angka-angka. Penelitian ini juga termasuk dalam penelitian asosiatif dengan bentuk hubungan kausal terdiri dari variabel dependen dan variabel independen. Variabel dependen dalam penelitian ini adalah Indeks  Harga  Saham  Gabungan  (IHSG),  sedangkan  variabel  independen  terdiri  dari  inflasi,  BI Rate ,  Kurs Rupiah/Dolar  Amerika  serta  krisis  ekonomi  global  tahun  2008.  Penelitian  ini  menggunakan  metode pengumpulan data berupa dokumentasi untuk memperoleh data mengenai inflasi, BI Rate , kurs Rupiah/Dolar Amerika dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG). Data yang digunakan adalah data bulanan selama bulan Juli 2005 sampai Juni 2015 dengan jumlah 120 observasi.
Teknik analisis yang digunakan untuk memecahkan masalah dalam penelitian ini adalah analisis data time series dengan Model Koreksi Kesalahan ( Error Correction Model /ECM). Adapun analisis data dilakukan dengan bantuan Program EViews 8 . Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data yang bersifat runtut waktu ( time series ). Data time series dapat bersifat stasioner atau nonstasioner. Untuk data stasioner, permodelan dengan menggunakan metode Ordinary Least Squares (OLS) sudah cukup memadai. Metode OLS digunakan untuk melihat pengaruh jangka panjang antara variabel dependen dan variabel independen, dimana persamaannya dapat dinyatakan sebagai berikut:
IHSG t = β 0 + β 1 INF t + β 2 BIR t + β 3 EXC t + β 4 D +  …………………………… (1)
Keterangan: IHSG
= Variabel Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)
Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
β 0 = Konstanta/ intercept β 1, β 2, β 3
= Koefisien regresi variabel bebas kuantitatif INF = Variabel inflasi BIR = Variabel BI Rate EXC = Variabel kurs Rupiah/Dolar Amerika Β 4 = Koefisien regresi variabel bebas dummy D = Krisis ekonomi global 2008 sebagai variabel dummy dengan kategori: = 0, sebelum terjadi krisis ekonomi global tahun 2008
= 1, sesudah terjadi krisis ekonomi global tahun 2008

## 
= Nilai residu
Namun  sebaliknya  jika  data  bersifat  nonstasioner,  implementasi  prosedur  OLS  akan  menimbulkan fenomena regresi palsu ( spurious regression ). Spurious regression merupakan suatu fenomena dimana suatu persamaan regresi yang diestimasi memiliki signifikansi yang cukup baik, namun demikian secara esensi tidak memiliki arti. Salah satu cara untuk mengidentifikasi hubungan di antara variabel yang bersifat nonstasioner adalah dengan melakukan permodelan koreksi kesalahan ( Error Correction Model /ECM). ECM merupakan teknik untuk mengoreksi ketidakseimbangan jangka pendek menuju keseimbangan jangka panjang, serta dapat menjelaskan hubungan antara peubah terikat dengan peubah bebas pada waktu sekarang dan waktu lampau. Spesifikasi model ECM dikatakan valid apabila koefisien ECT mempunyai nilai negatif dan secara absolut kurang  dari  1.  Permodelan  ECM  memerlukan  syarat  adanya  kointegrasi  pada  sekelompok  variabel nonstasioner. Persamaan model ECM ditunjukkan sebagai berikut.
D(IHSG t ) = β 0 + β 1 D(INF t ) + β 2 D(BIR t ) + β 3 D(EXC t ) +     β 4 D(DUMMY) + β 5 ECT ……… (2)
Keterangan:
D(IHSG) = Bentuk first difference variabel IHSG D(INF) = Bentuk first difference variabel inflasi D(BIR) = Bentuk first difference variabel BI Rate D(EXC) = Bentuk first difference variabel kurs Rupiah/Dolar D(DUMMY) = Bentuk first difference variabel dummy ECT
= Error Correction Term

## 4. HASIL DAN PEMBAHASAN
Analisis regresi dalam penelitian ini diawali dengan Uji Mackinnon White Davidson (MWD) dan Uji Stasioner. Uji MWD digunakan untuk memilih model yang akan digunakan, apakah model regresi linier atau model regresi log-linier. Hasil uji MWD menunjukkan bahwa Z 1 signifikan sehingga model yang digunakan adalah model log-linier. Model log-linier ditunjukkan dengan persamaan:
LnIHSG t = β 0 + β 1 INF t + β 2 LnBIR t + β 3 LnEXC t + β 4 DUMMY +  ……………… (3)
Keterangan: Ln = Hasil Log Natural
Uji stasioner atau uji unit root bertujuan untuk memverifikasi bahwa data dalam penelitian bersifat stasioner.  Uji  stasioner  dalam  penelitian  ini  menggunakan  uji  Augmented  Dickey-Fuller  (ADF).  Nilai  uji statistik ADF yang lebih besar dari critical value menunjukkan bahwa hipotesis adanya unit root ditolak, yang berarti bahwa data bersifat nonstasioner pada level atau I(0). Hasil uji ADF menunjukkan bahwa pada tingkat level atau I(0), data variabel IHSG, BI Rate , kurs dan dummy bersifat nonstasioner sedangkan variabel inflasi bersifat stasioner.
Analisis  regresi  dalam  penelitian  ini  digunakan  untuk  mengetahui  pengaruh  variabel  bebas  yaitu inflasi, BI Rate dan kurs Rupiah/Dolar Amerika terhadap variabel tak bebas yaitu IHSG sebelum dan sesudah krisis ekonomi global tahun 2008. Data variable bersifat nonstasioner tetapi saling berkointegrasi yang berarti terdapat hubungan jangka panjang atau keseimbangan diantara variabel tersebut. Untuk mengetahui pengaruh
Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
jangka panjang tersebut, dilakukan analisis regresi dengan metode Ordinary Least Squares (OLS). Analisis regresi dengan metode OLS menunjukkan hasil sebagai berikut:
Tabel 1. Hasil Analisis dengan Metode OLS
Variabel Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C -1,116040 2,368739 -0,471154 0,6384 INF -0,012324 0,029111 -0,423344 0,6728 LnBIR -1,818228 0,216042 -8,416085 0,0000 LnEXC 1,393117 0,281684 4,945666 0,0000 Dummy -0,081287 0,110466 -0,735854 0,4633 R-squared = 0,663991 Adjusted R-squared = 0,652304 F-statistic = 56,81325 Prob(F-statistic) = 0,000000 Durbin-Watson stat = 0,101570
Dari hasil analisis regresi dengan metode OLS ditemukan bahwa probabilitas variabel INF (inflasi) adalah  sebesar  0,6728,  BIR  (BI Rate )  sebesar  0,00,  EXC  (kurs)  sebesar  0,00  dan  variabel  dummy  sebesar 0,4633. Hasil regresi juga menunjukkan nilai Adjusted R-squared yang tergolong tinggi yaitu sebesar 0,652304 namun  nilai  statistik  Dubin-Watson  (D/W)  rendah  yaitu  sebesar  0,101570.  Nilai Adjusted  R-squared yang tinggi namun nilai statistik D/W rendah menjadi indikasi adanya regresi palsu ( spurious regression ). Untuk mengatasi adanya kecenderungan regresi palsu, maka perlu dilakukan koreksi yang disebut Model Koreksi Kesalahan ( Error Correction Model /ECM). Seperti yang telah dikemukakan sebelumnya bahwa apabila data variabel  bersifat  nonstasioner  tetapi  saling  berkointegrasi  berarti  terdapat  hubungan  jangka  panjang  atau keseimbangan  diantara  variabel.  Namun  demikian,  dalam  jangka  pendek  terdapat  kemungkinan  adanya ketidakseimbangan (disekuilibrium) sehingga hal ini menjadi alasan dilakukannya koreksi dengan ECM. Error Correction Model ). Analisis regresi dengan teknik ECM menunjukkan hasil sebagai berikut:

## Tabel 2. Hasil Analisis dengan Teknik ECM
Variabel Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 0,016326 0,004671 3,495349 0,0007 D(INF) -0,003440 0,003909 -0,880048 0,3807 D(LnBIR) -0,309459 0,152025 -2,035578 0,0441 D(LnEXC) -0,750330 0,194904 -3,849749 0,0002 D(Dummy) -0,334451 0,052606 -6,357694 0,0000 U(-1) -0,044030 0,016568 -2,657553 0,0090 R-squared = 0,453084 Adjusted R-squared = 0,428884 F-statistic = 18,72264 Prob(F-statistic) = 0,000000 Durbin-Watson stat = 2,027294
Dari hasil analisis regresi ECM ditemukan bahwa probabilitas variabel INF (inflasi) adalah sebesar 0,3807, BIR (BI Rate ) sebesar 0,0441, EXC (kurs) sebesar 0,0002 dan variabel dummy sebesar 0,00. Selain
Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
itu, ditemukan pula bahwa probabilitas u(-1) atau Error Correction Term (ECT) sebesar 0,009 dengan nilai koefisiennya sebesar -0,04403. Nilai koefisien ECT bernilai negatif dan secara absolut kurang dari 1 sehingga dapat  diartikan  bahwa  spesifikasi  model  ECM  valid  untuk  digunakan. Analisis  regresi  dengan  ECM menghasilkan nilai u(-1) atau ECT sebesar -0,044 dengan probabilitas 0,009. Nilai ECT yang bertanda negatif menunjukkan adanya penyesuaian terhadap ketidakstabilan yang terjadi dalam jangka pendek. Dengan kata lain telah terjadi penyesuaian keseimbangan jangka pendek menuju jangka panjang antara variabel inflasi, BI Rate ,  kurs  dan  krisis  ekonomi  terhadap  IHSG.  Nilai  koefisien  -0,044  menunjukkan  penyesuaian  terhadap kondisi ekuilibrium selama 22,7 bulan (1/0,044).
Dari  hasil  analisis  regresi  dapat  diketahui  bahwa  secara  parsial  variabel  inflasi  tidak  mempunyai pengaruh  signifikan  terhadap  IHSG  dalam  jangka  pendek  maupun  panjang.  Inflasi  tidak  berpengaruh signifikan terhadap IHSG dikarenakan laju inflasi selama tahun 2005-2015 sebagian besar masih berada pada kisaran target inflasi yang ditentukan oleh Bank Indonesia. Pada tahun 2005 dan 2008 terjadi inflasi yang jauh melebihi  target  inflasi  disebabkan  karena  pada  tahun  2005  sempat  terjadi  kenaikan  harga  BBM  yang mendorong  kenaikan  harga  pada  banyak  sektor,  termasuk  transportasi.  Sedangkan  pada  tahun  2008  terjadi krisis  ekonomi  global  yang  dampaknya  sampai  pada  perekonomian  Indonesia.  Namun  diluar  hal  tersebut, sebagian  besar  inflasi  tahunan  yang  terjadi  masih  berada  pada range inflasi  yang  ditargetkan  oleh  Bank Indonesia. Inflasi aktual yang masih berada pada range target inflasi menunjukkan bahwa inflasi yang terjadi masih  wajar  dan  masih  bisa  diterima  oleh  perekonomian.  Hal  ini  disebabkan  karena  sebelumnya  Bank Indonesia  telah  mempublikasikan  target  inflasi  selama  tiga  tahun  ke  depan.  Publikasi tersebut  tentu  dilihat sebagai  sinyal  antisipasi  oleh  masyarakat  termasuk  investor  dan  perusahaan.  Masyarakat  sudah  dapat memperkirakan besarnya inflasi pada tahun-tahun ke depan meskipun perkiraan tersebut belum tentu sesuai dengan  kenyataan.  Maka  pada  tahun  berlaku,  ketika  terjadi  inflasi  yang  mendekati range target,  kondisi tersebut tidak menimbulkan efek besar terhadap distribusi pendapatan, alokasi faktor produksi dan pendapatan nasional. Hal ini dikarenakan sebelumnya masyarakat sudah mengetahui pada kisaran berapa inflasi itu akan terjadi.
Ketika inflasi tidak menimbulkan efek besar pada pendapatan, hal ini berarti bahwa pendapatan riil masyarakat termasuk investor tidak mengalami perubahan besar. Investor masih bisa melakukan investasi di pasar modal sehingga permintaan dan penawaran saham di bursa tidak mengalami gangguan. Stabilnya tingkat permintaan dan penawaran saham mendorong harga saham yang stabil pula. Selain itu, nilai inflasi aktual yang sesuai  dengan  target  juga  tidak  menimbulkan  gangguan  pada  kegiatan  produksi  perusahaan.  Perusahaan mampu mempertimbangkan besarnya biaya produksi sehingga besarnya biaya produksi tidak melebihi harga produk. Hal ini menyebabkan profitabilitas perusahaan terjaga sehingga harga saham perusahaan tersebut tetap menjadi komoditi yang menarik bagi investor. Investor akan tetap berinvestasi sehingga harga saham tetap stabil.
BI  Rate  dalam  jangka  panjang  maupun  jangka  pendek  mempunyai  pengaruh  negatif  signifikan terhadap IHSG. Besarnya koefisien yang bernilai negatif menunjukkan bahwa dalam jangka panjang, kenaikan BI Rate sebesar 1% akan diikuti penurunan IHSG sebesar 1,818% sementara dalam jangka pendek kenaikan BI Rate sebesar 1% akan mengakibatkan  penurunan pada  IHSG  sebesar  0,309%.  Dari  hasil  analisis  dalam penelitian ini terlihat bahwa koefisien BI Rate dalam jangka pendek lebih besar dibandingkan jangka panjang. Hal  ini  berarti  bahwa  dalam  jangka  pendek,  IHSG  lebih  responsif  terhadap  perubahan  BI Rate .  BI Rate ditetapkan oleh Bank Indonesia untuk mencapai sasaran operasional kebijakan moneter berupa perkembangan suku bunga Pasar Uang Antar Bank Overnight (PUAB O/N) yang selanjutnya diikuti oleh perkembangan suku bunga deposito dan kredit perbankan. Dengan kata lain, perubahan BI Rate akan mendorong penyesuaian suku bunga deposito dan kredit perbankan oleh bank umum. Ketika ekonomi terlalu bergairah, Bank Indonesia akan merespon dengan menaikkan BI Rate . Kenaikan BI Rate diikuti oleh kenaikan suku bunga pada bank umum. Ketika suku bunga naik, maka masyarakat memiliki opportunity cost yang lebih besar saat memegang uang kas. Kenaikan opportunity cost ini selanjutnya mendorong masyarakat, termasuk investor, untuk menabung di bank.  Hal  ini  dikarenakan  kesempatan  memperoleh  keuntungan  menabung  di  bank  menjadi  lebih  besar dibandingkan sebelumnya ketika suku bunga masih lebih rendah. Adanya ekspektasi keuntungan yang lebih besar ketika menambah tabungan atau deposito membuat investor lebih tertarik untuk mengalirkan dananya ke pasar uang. Hal ini mengakibatkan terjadinya pengalihan dana dari pasar uang ke pasar modal. Pengalihan dana menyebabkan kegiatan investasi di bursa mengalami penurunan dan selanjutnya diikuti oleh pelemahan harga saham.
Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
Kurs  Rupiah/  Dolar  Amerika  dalam  jangka  panjang  berpengaruh  positif  signifikan  terhadap  IHSG dimana  melemahnya  kurs  Rupiah  sebesar  1%  akan  diikuti  oleh  kenaikan  harga  saham  sebesar  1,393%. Sementara itu dalam jangka pendek variabel kurs berpengaruh negatif terhadap IHSG dimana melemahnya nilai  kurs  Rupiah  sebesar  1%  akan  diikuti  oleh  penurunan  IHSG  sebesar  0,75%.  Hasil  analisis  ini  sejalan dengan  hasil  penelitian  terdahulu  yang  menyatakan  bahwa  peningkatan  nilai  tukar  (Rp/USD)  akan menurunkan  IHSG  (Febrina  et  al.,  2018).  Dari  hasil  tersebut  diketahui  bahwa  dalam  jangka  pendek  kurs berpengaruh  negatif  terhadap  IHSG,  namun  dalam  jangka  panjang  justru  mempunyai  pengaruh  positif. Pelemahan nilai Rupiah atau depresiasi menjadi indikasi perekonomian yang tidak kuat. Hal ini menimbulkan anggapan  bahwa  investasi  dalam  bentuk  saham  akan  lebih  beresiko,  termasuk  kemungkinan  adanya  resiko inflasi  yang  terjadi  di  masa  yang  akan  datang.  Investor  yang  termasuk risk-averse tentu  akan  menghindari risiko, sehingga cenderung melakukan aksi jual. Aksi jual yang dilakukan investor mengakibatkan turunnya harga saham di bursa efek. Namun demikian, penurunan harga saham yang berlangsung terus menerus selama beberapa waktu akan diikuti oleh arus balik ( reversal ). Adanya arus balik membuktikan bahwa dalam kenaikan atau penurunan harga saham selalu ada kesalahan yang dinamakan overreaction atau mispriced . Apabila terjadi kenaikan  harga  terus  menerus,  maka  akan  diikuti  oleh  penurunan  harga  pada  periode  selanjutnya  dan sebaliknya.  Dalam  penelitian  ini  terlihat  bahwa  dalam  jangka  pendek,  kurs  mempunyai  pengaruh  negatif terhadap  IHSG  namun  dalam  jangka  panjang justru  mempunyai  pengaruh  positif.  Hal  ini mengindikasikan adanya kesalahan overreaction atau mispriced . Overreaction atau reaksi yang berlebihan mengandung makna terlalu optimistis atau pesimistis dalam menanggapi suatu peristiwa yang diperkirakan mempunyai pengaruh terhadap kinerja perusahaan di masa datang (Mohamad Samsul, 2006).  Ketika terjadi peningkatan nilai kurs atau  pelemahan  Rupiah  akibat  krisis  ekonomi,  muncul  reaksi  yang  berlebihan  dari  para  investor.  Investor merasa bahwa perekonomian sedang terganggu sehingga muncul sikap pesimis akan mendapatkan keuntungan dari hasil investasinya di pasar modal. Munculnya sikap pesimis tersebut menyebabkan investor melakukan aksi  jual  saham.  Pada  jangka  pendek,  aksi  jual  yang  dilakukan  secara  bersama-sama  oleh  investor  akan mempercepat  penurunan  harga  saham.  Keadaan  ini  menunjukkan  adanya  unsur mispriced selama  periode bersangkutan. Namun dalam jangka panjang, keadaan segera berbalik arah ( reversal ) sebagai tindakan korektif atas mispriced tersebut. Tindakan korektif terus terjadi di bursa sehingga tercapai keseimbangan harga yang normal. Alasan tersebutlah yang mendukung mengapa kurs mempunyai pengaruh negatif pada IHSG dalam jangka pendek, namun mempunyai pengaruh positif dalam jangka panjang.
Hasil uji simultan dengan metode OLS menunjukkan bahwa dalam jangka panjang, inflasi, BI Rate dan  kurs  secara  bersama-sama mempunyai  pengaruh signifikan  terhadap  IHSG sebelum  dan sesudah  krisis ekonomi global tahun 2008. Adapun nilai Adjusted R-squared sebesar 0,652304 berarti bahwa dalam jangka panjang, inflasi, BI Rate , kurs dan krisis mampu menjelaskan variasi IHSG sebesar 65,23%, sedangkan sisanya (34,77%)  dijelaskan  oleh  variabel  lain  yang  tidak  dimasukkan  ke  dalam  model.  Begitu  pula  hasil  regresi dengan metode ECM ditemukan bahwa dalam jangka pendek, inflasi, BI Rate dan kurs Rupiah/Dolar Amerika secara  bersama-sama  mempunyai  pengaruh signifikan  terhadap  IHSG  sebelum  dan  sesudah  krisis  ekonomi global  tahun  2008.  Adapun  nilai Adjusted  R-squared adalah  sebesar  0,428884  berarti  bahwa  dalam  jangka pendek, inflasi, BI Rate , kurs dan krisis mampu menjelaskan variasi IHSG sebesar 42,89%, sedangkan sisanya (57,11%) dijelaskan oleh variabel lain yang tidak dimasukkan dalam model. Jadi dapat disimpulkan bahwa baik dalam jangka panjang maupun jangka pendek, inflasi, BI Rate dan kurs Rupiah/Dolar Amerika secara bersama-sama mempunyai pengaruh signifikan terhadap  IHSG  sebelum  dan  sesudah  krisis  ekonomi  global tahun 2008.

## 5. PENUTUP
Berdasarkan hasil penelitian yang telah dikemukakan, maka dapat diambil beberapa kesimpulan yaitu inflasi  tidak  mempunyai  pengaruh  signifikan  terhadap  IHSG  baik  dalam  jangka  panjang  maupun  jangka pendek. Hal ini disebabkan karena sebagian besar inflasi yang terjadi tidak berada jauh dari range inflasi yang ditargetkan Bank Indonesia. Hal ini menyebabkan inflasi tidak mempunyai efek besar terhadap pendapatan dan biaya produksi perusahaan. BI Rate mempunyai pengaruh negatif signifikan terhadap IHSG baik dalam jangka panjang maupun jangka pendek. Kenaikan BI Rate menyebabkan pengalihan dana dari pasar uang ke pasar  modal.  Kurs  Rupiah/Dolar  Amerika  mempunyai  pengaruh  negatif  pada  jangka  pendek  namun mempunyai  pengaruh  positif  pada  jangka  panjang.  Awalnya,  pelemahan  Rupiah  menjadi  indikasi
Vol. 7, No. 1, Februari 2024 p-ISSN : 2622-8394 | e-ISSN : 2622-8122 https://ojs.unsiq.ac.id/index.php/jematech DOI: https://doi.org/10.32500/jematech.v7i1.5233
perekonomian yang tidak kuat sehingga investor melakukan aksi jual dan harga saham mengalami penurunan. Namun,  penurunan  harga  saham  yang  berlangsung  terus  menerus  akan  menimbulkan  arus  balik  ( reversal ) dimana pasar melakukan tindakan korektif sehingga harga saham kembali pada keseimbangan normal dalam jangka  panjang.  Inflasi,  BI Rate dan  kurs  secara  bersama-sama  mempunyai  pengaruh  signifikan  terhadap IHSG.  Dimana  dalam jangka  panjang,  inflasi,  BI Rate dan  kurs  mampu  menjelaskan  variasi  IHSG  sebesar 65,23% sedangkan dalam jangka pendek sebesar 42,89%. Krisis ekonomi global tahun 2008 ditunjukkan oleh variabel dummy. Hasil penelitian menunjukkan bahwa krisis tidak mempunyai pengaruh signifikan terhadap IHSG  dalam  jangka  panjang,  namun  berpengaruh  negatif  dan  signifikan  dalam  jangka  pendek. Error Correction  Term (ECT)  menunjukkan  penyesuaian  keseimbangan  jangka  pendek  menuju  jangka  panjang antara variabel inflasi, BI Rate , kurs dan krisis ekonomi terhadap IHSG. Nilai koefisien -0,044 menunjukkan penyesuaian  terhadap  kondisi ekuilibrium  selama  22,7  bulan (1/0,044).  Penelitian  ini  telah diusahakan  dan dilaksanakan sebaik-baiknya, namun demikian masih memiliki keterbatasan diantaranya banyak faktor yang mempengaruhi IHSG, namun peneliti hanya mengambil 3 faktor ekonomi makro yaitu kurs, BI Rate dan inflasi serta dengan mempertimbangkan krisis ekonomi global tahun 2008. Nilai Adjusted R-squared masih rendah, yaitu hanya sebesar 65,23% pada jangka panjang dan 42,89% pada jangka pendek. Hal ini menandakan bahwa masih banyak faktor-faktor lain yang mempengaruhi IHSG namun belum dimasukkan ke dalam model.

## DAFTAR PUSTAKA
Boediono. (2000). Ekonomi Moneter . BPFE Yogyakarta.
Febrina,  R.  S.,  Sumiati,  S.,  &  Ratnawati,  K.  (2018). Pengaruh  Variabel  Makroekonomi  Dan  Harga  Saham Asing  Terhadap  Indeks  Harga  Saham  Gabungan. Jurnal  Bisnis  Dan  Manajemen , 5 (1),  118–126. https://doi.org/10.26905/jbm.v5i1.2321 Iskandar, A. (2003). Pasar Modal Teori dan Aplikasi . Yayasan Pancur Siwah. Krugman, Paul R Obstfeld, M. (2004). International Economics: Theory and Policy . PT. Indeks. Mankiw, G. (2006). Macroeconomics 6th edition . Penerbit Erlangga. Mishkin, F. (2008). The Economic of Money, Banking and Financial Market 8th edition . Salemba Empat. Samsul, M. (2006). Pasar Modal dan Manajemen Portofolio . Erlangga. Sukirno, S. (2002). Teori Makro Ekonomi . Rajawali Press. Sundjaja, Ridwan S & Barlian, I. (2002). Manajemen Keuangan . Prenhallindo. Talla, J. T. (2013). Impact of Macroeconomics Variables on the Stock Market Prices of the Stockholm Stock Exchange (OMXS30) . Jönköping International Business School.
Tandelilin, E. (2001). Analisis Investasi dan Manajemen Portofolio . BPFE Yogyakarta.
Wahyudi, H., & Rahayu, K. (2022). Determinan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Jangka Pendek dan Panjang. Studi Akuntansi, Keuangan, Dan Manajemen , 2 (1), 15–28.
https://doi.org/10.35912/sakman.v2i1.1422