## ANALISIS PENGARUH INVESTMENT OPPORTUNITY SET, KEBIJAKAN HUTANG, PROFITABILITAS DAN KEPEMILIKAN MANAJERIAL TERHADAP
KEBIJAKAN DIVIDEN DAN NILAI PERUSAHAAN (Studi Pada Perusahaan Yang Terdaftar Dalam Indeks Papan Utama BEI Tahun 2009 – 2016)
Yuliastanti Nugrahandini 1 , Irene Rini Demi 2 P, Soegiono 3
1 Magister Manajemen, Fakultas Ekonomi & Bisnis Universitas Diponegoro 2 Magister Manajemen, Fakultas Ekonomi & Bisnis Universitas Diponegoro
3 Magister Manajemen, Fakultas Ekonomi & Bisnis Universitas Diponegoro

## ABSTRACT
To obtain maximum returns, prospective investors must have knowledge of the fundamental aspects  to  be  able  to  place  their  investments  appropriately  in  the  issuer's  companies  in  the capital market. This study aims to examine whether the investment opportunity set, debt policy, profitability and managerial ownership influence the firm value by using dividend policy as an intervening variable. The sample used in this study consisted of 20 companies listed on the Main Board of IDX in the period from 2009-2016. The analysis technique used is Partial Least Square Structural Equation Modeling (PLS-SEM). The results of the study show that IOS has a negative effect  on  DPR  and  ROA  has  a  positive  effect  on  the  DPR.  While  other  variables  did  not significantly  influence  the  DPR.  The  influence  of  IOS,  ROA,  and  manajerial  ownership significantly positive on Tobin's Q while DAR, Size and DPR had a significantly negative effect on Tobin's Q. Based on the VAF test, the DPR mediated IOS by 17.17% and mediated ROA by - 4.46% or less than 20 % so that it can be concluded that there is almost no mediating role of the DPR on the relationship of IOS and ROA to the firm value.
Keywords : Debt to Total Asset (DAR), Dividend Payout Ratio (DPR), Fim Value, Investment Opportunity Set (IOS), Manajerial Ownership, Return on Asset (ROA).

## I. PENDAHULUAN
Rendahnya tingkat pertumbuhan investor domestik yang hanya sebesar 30% dari  total  investor  pada  pasar  modal  di Indonesia  memicu  Pemerintah  untuk meluncurkan  program  “Yuk  Nabung Saham”  pada  November  2015.  Selain bertujuan  menjadi  tuan  di  negara  sendiri, dengan  program  ini  masyarakat  didorong untuk  meningkatkan  kemampuan  kes ejahteraanya  dengan  beralih  dari  budaya menabung  menjadi  budaya  berinvestasi. Untuk  memperoleh  imbal  hasil  yang maksimal,  baik  berupa  dividen  maupun capital gain , calon investor - terutama yang bertujuan  untuk  melakukan  investasi
jangka panjang - harus memiliki pengetahuan mengenai aspek fundamental untuk  dapat  menempatkan  investasinya secara  tepat  pada  perusahaan  emiten  di pasar modal.
DeAngelo  dan  Skinner  (2004)  dalam penelitiannya menemukan bahwa perusahaan yang membayar dividen secara kontinu  adalah  perusahaan-perusahaan yang sudah maju dengan pendapatan besar. Sedangkan  perusahaan  berkembang  dan perusahaan-perusahaan pada sektor industri  tehnologi  cenderung  untuk  tidak membayar dividen disebabkan pendistribusian  kas  bebas  perusahaan untuk  investasi.  Denis dan  Osobov  (2008)
mengungkapkan perusahaan seiring waktu secara optimal membayar  dividen sebagai respons terhadap perubahan dari kesempatan  investasi  mereka.  Menurut mereka,  perusahaan,  di  awal  berdirinya membayar dividen lebih sedikit atau lebih jarang  dikarenakan  peluang  investasi mereka melebihi modal internal mereka. Di tahun-tahun  berikutnya,  dana  internal melebihi  peluang  investasi  sehingga perusahaan  membayar  dividen  guna mengoptimalkan kelebihan dana yang ada dan  untuk  mengurangi  kemungkinan  arus kas bebas akan sia-sia.
Dalam  dunia  serba  sempurna Miller and  Modigliani  (1961),  dividen i tidak mempengaruhi  nilai  perusahaan.  Faktor yang  mempengaruhi  nilai  perusahaan adalah kesempatan investasinya, sedangkan dividen hanya merupakan nilai residu. Pada kenyataannya, beberapa studi empiris  menemukan  bahwa  peningkatan dividen  merupakan  berita  baik  bagi investor.  Sebaliknya  penurunan  dividen mengundang  reaksi  negatif  dari  para investor (Stacescu, 2006a).
Fama  &  French  (1998)  dalam penelitiannya  menemukan  bahwa  dividen memiliki  hubungan  positif  dengan  nilai perusahaan  dan  kesempatan  investasi. Sedangkan kesempatan investasi cenderung  menggambarkan  informasi yang bersifat positif akan nilai perusahaan di masa depan lebih dari variabel lainnya. Fama  juga  menemukan  hubungan  negatif antara  hutang  dengan  nilai  perusahaan. Dikatakan bahwa leverage yang tinggi serta kenaikan  tingkat leverage dan  hutang merupakan informasi yang buruk mengenai nilai perusahaan.
Keputusan investasi yang berawal dari peluang investasi bertujuan untuk mendapatkan  keuntungan  yang  sepadan dengan  risikonya.  Perusahaan  yang memiliki  peluang  investasi  yang  tinggi berpeluang lebih tinggi pula untuk tumbuh dan  berkembang.  Peluang  ini  tentunya diharapkan  memiliki  kontribusi  dalam
meningkatkan nilai perusahaan. Disisi lain meningkatnya  profitabilitas  perusahaan memungkinkan perusahaan i untuk membayar  dividen i kepada  pemegang saham dan juga dapat menjadi faktor untuk mendorong
meningkatnya nilai perusahaan  (Denis  &  Osobov,  2008).
Sementara itu kebijakan hutang berpengaruh pada kelangsungan operasional perusahaan. Sedangkan kebijakan  dividen  berhubungan  dengan kepentingan  pemilik  dan  manajer  serta dapat  menjadi  signal  bagi  investor terhadap  prospek  perusahaan  dimasa depan.
Sebagai sinyal yang baik bagi investor, nilai perusahaan dan pembayaran dividen diharapkan  selalu  meningkat  setiap tahunnya.  Fenomena  pembayaran  dividen dan  nilai  perusahaan  pada  perusahaan yang  selalu  membayar  dividen  dalam kurun  waktu  8  (delapan)  tahun  berturut- turut  yang  tercatat  pada  BEI  sejak  tahun 2009  sampai  dengan  2016  menunjukkan adanya  fluktuasi  pergerakan  kedua variabel  tersebut  dari  tahun  ke  tahun. Dengan adanya fenomena gap antara data real  nilai  dividend  payout  ratio  dan  nilai perusahaan dengan kondisi idealnya, maka penting  penting  bagi  investor  untuk mengetahui  faktor-faktor  apa  saja  yang mempengaruhi  nilai  dari  kedua  variabel tersebut  untuk  membuat  suatu  keputusan investasi.
Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis faktor-faktor yang mempengaruhi  variabel  nilai  perusahaan serta  peran  kebijakan  dividen  dalam memediasi  variabel-variabel Investment Opportunity Set, Debt to Asset Ratio, Return on  Asset, kepemilikan  manajerial  dan ukuran perusahaan terhadap nilai perusahaan  disebabkan  masih  adanya reasearch  gap sehingga  memerlukan penelitian  lebih  lanjut  untuk  menambah bukti  empiris  dan  memperkaya  literatur bagi peneliti maupun investor.

## II. TELAAH PUSTAKA
Teori Agency
Agency Theory dikemukakan oleh  M. C. Jensen & Meckling (1976). Teori keagenan berkaitan  dengan  masalah  yang  bisa muncul dalam hubungan i antara pemegang saham (principal ) dan i manajer perusahaan (agen ) dikerenakan perbedaan kepentingan.  Konflik  antara  manajer  dan pemegang  saham  ini  menimbulkan  biaya agensi
sebagai konsekuensi dari mekanisme  pengawasan  yang  dilakukan pemegang  saham  terhadap  manajer. Menurut Bathala & Rao (1995), konflik ini dapat  dikurangi  salah  satunya  adalah dengan mensejajarkan kepentingan pemegang  saham  dan  manajer  dengan melakukan  bonding.  Mekanisme  bonding melibatkan  manajer  sebagai insider ownership . Dengan demikian manajer juga merasakan  konsekuensi  dari  pengambilan keputusannya.
Dengan mekanisme bonding, pembagian  dividen  dapat  menjadi  alat monitor  bagi  pemegang  saham.  Dividen dianggap  dapat  memberikan  kepastian pendapatan  bagi  pemegang  saham  dan mengurangi  biaya  agensi  bersamaan dengan  penurunan  biaya  monitoring dikarenakan  pemilik  saham  meyakini kebijakan yang dibuat manajer tidak akan merugikan manajer sendiri sebagai insider owner .
Teori Signalling Teori  signalling  berguna  dalam menggambarkan perilaku ketika dua pihak memiliki  akses  terhadap  informasi  yang berbeda, dalam hal ini pemberi sinyal harus mendapatkan  keuntungan  dari  tindakan penerima sinyal ketika informasi diberikan (Connelly et al, 2011). Sesuai dengan teori signalling,  perusahaan  akan  berusaha memberikan sinyal yang baik kepada pasar. Beberapa  pakar  ekonomi  mengemukakan bahwa perusahaan yang mampu membayar  bunga  hutang  dan  membayar dividen  dalam  jangka  panjang  hanyalah
tipe  perusahaan  yang  memiliki  kualitas tinggi    (Connelly  et  al,  2011).  Selain  itu perusahaan yang dapat mengelola sumber daya  dan  asetnya  secara  efisien  sehingga dapat memaksimalkan laba yang diperoleh memberikan sinyal positif bagi stakeholder sehingga  mendapatkan  kepercayaan  yang lebih  baik  dari  investor  dan  dapat meningkatkan nilai sahamnya.

## Teori Kebijakan Deviden
Kebijakan  dividen  adalah  seperangkat pedoman  perusahaan  yang  digunakan untuk memutuskan berapa banyak bagian i dari laba perusahaan i yang akan dibayarkan kepada  pemegang  saham.  Beberapa  teori yang  dihasilkan  dari  penelitian  terdahulu menjadi acuan dalam penentuan kebijakan ini.  Menurut Residual  Dividen  Theory , perusahaan  menetapkan  dividen  setelah semua  investasi  yang  menguntungkan habis  di  biayai.  Untuk  itu  semakin  tinggi tingkat  profitabilitas  perusahaan,  semakin besar pula arus kas bebas perusahaan yang dapat digunakan untuk membayar dividen bagi pemegang saham (Jensen et al, 1992). Bird  in  the  hand adalah  teori  kebijakan dividen  yang  dikembangkan  oleh  Myron Gordon tahun 1963 dan John Lintner tahun 1962  sebagai  respon  terhadap  teori Modigliani dan Miller. Gorgon dan Lintner berargumen  bahwa  pembayaran  dividen yang rendah akan menyebabkan kenaikan biaya  modal.  Mereka  menyarankan investor  lebih  baik  memilih dividen  yield saat ini dari pada capital gain dimasa depan dikarenakan  lebih  pasti  dan  faktor  risiko yang lebih kecil. Teori ini mengasumsikan harga  saham  perusahaan  akan  semakin naik apabila dividen yang dibagikan tinggi yang  juga  berdampak  pada  peningkatan nilai perusahaan.

## Teori Kebijakan Hutang
Perusahaan memerlukan sumber dana yang  salah  satunya  dapat  berasal  dari hutang.  Alasan  perusahaan  menggunakan hutang  sebagai  sumber  dana  antara  lain
dikarenakan  adanya  manfaat  pajak  atas pembayaran  bunga  pinjaman.  Teori Trade off muncul  dari  Modigliani  dan  Miller (1963)  dan  terus  berkembang  melalui penelitian-penelitian  selanjutnya  oleh Myers  (2001)  yang  dikenal  juga  sebagai balancing  theory .  Dalam  teori  ini disebutkan  bahwa  hutang  yang  belum mencapai titik optimal, semakin tinggi akan semakin  meningkatkan  nilai  perusahaan. Sebaliknya pada saat sudah mencapai titik optimal  maka  akan  menurunkan  nilai perusahaan. Penelitian ini memperhatikan bahwa  semakin  bertambah  nilai  hutang maka  akan  semakin  tinggi  pula  biaya kebangkrutan  dan  biaya  agensi.  Dalam teori  balancing,  struktur  modal  yang  baik ditemui  dengan  mengoptimalkan  manfaat hutang melalui penghematan pajak dengan timbulnya  biaya  agensi  dan  biaya kebangkrutan.
Perumusan Hipotesis Pengaruh Investment  Opportunity  Set dengan Dividend Payout Ratio Abbott (2001)
menyebutkan Investment  Opportunity  set memiliki  efek yang  jelas  pada  kebijakan  pembayaran dividen  perusahaan.  Peningkatan  IOS dalam perusahaan menghasilkan kenaikan rasio  pembayaran  dividen  dan  juga peningkatan dividen  yield mereka.  Hal  ini dikarenakan  perusahaan  dengan  peluang investasi yang tinggi berpeluang menciptakan  keuntungan  yang  tinggi  pula sehingga perusahaan tidak segan meningkatkan  rasio  pembayaran  dividen mereka.  Penelitian  Ardestani  et  al,  (2013) mengungkap perusahaan-perusahaan dengan peluang ekspansi yang menguntungkan  memiliki  harga  saham yang  lebih  tinggi  karenanya  dapat membayar dividen yang lebih pula kepada pemegang  sahamnya.  Untuk  itu  hipotesis yang  dapat  dirumuskan  dari  pernyataan tersebut adalah :
H 1 : Investment
Opportunity
Set mempengaruhi  Dividend  Payout  Ratio secara positif.
Pengaruh  Kebijakan  Hutang  dengan Dividend Payout Ratio Myers & Majluf (1984) mengungkapkan  bahwa  perusahaan  yang lebih profitabel akan cenderung menurunkan  permintaan  utang.  Hal  ini dikarenakan perusahaan mempunyai dana internal  yang  tersedia  untuk  membiayai investasi.  Perusahaan  yang  membayar dividen  tinggi  kurang  tertarik  pada pembiayaan  utang.  Hal  ini  menjelaskan bahwa  perusahaan  yang  memiliki  biaya tetap  yang  berasal  dari  utang  yang  tinggi cenderung untuk tidak berkomitmen untuk membayar  dividen  (G.  R.  Jensen  et  al., 1992). Hutang menurunkan tingkat konflik antara agen dengan prinsipalnya sehingga prinsipal tidak banyak menuntut pembayaran dividen yang tinggi (Ismiyanti & Hanafi, 2003). Dari pernyataan tersebut dapat diambil hipotesis :
H 2 :  Kebijakan  hutang  mempengaruhi Dividend Payout Ratio secara negatif.
Pengaruh
Profitabilitas dengan Dividend Payout Ratio
Penelitian  Statescu  (2006)  terhadap perusahaan  di  Switzerland  menyebutkan perusahaan yang membayar dividen adalah perusahaan dengan rata-rata profitabilitas yang  tinggi.  Perusahaan  yang  profit cenderung  membayar  sebagian  besar pendapatannya  sebagai  dividen  (Chang  & Rhee,  1990).  Pernyataan  tersebut  sejalan dengan  teori  dividen  residual  dimana perusahaan  menempatkan  keputusan pembayaran  dividen  setelah  semua  biaya untuk  investasi  dialokasikan.  Dengan profitabilitas  yang  tinggi  maka  besar kemungkinan emiten meningkatkan pembayaran  dividen  bagi  pemilik  saham perusahaannya.  Hipotesis  yang  dapat diambil atas pengaruh tersebut adalah :
H 3 :  Profitabilitas  mempengaruhi  Dividend Payout Ratio secara positif.
Pengaruh Manajerial Ownership dengan Dividend Payout Ratio Teori  keagenan  berkaitan  dengan masalah yang bisa muncul dalam pengaruh antara  pemegang  saham  ( principal )  dan manajer  perusahaan  (agen)  dikerenakan perbedaan  kepentingan.  Pemegang  saham menginginkan keuntungan melalui pembagian  dividen  sedangkan  manajer memilih  menahan  keuntungan  untuk keperluan  investasi.  Menurut  Bathala  & Rao  (1995),  konflik  ini  dapat  dikurangi salah satunya adalah dengan mensejajarkan  kepentingan  pemegang saham  dan  manajer  dengan  melakukan bonding.  Mekanisme  bonding  melibatkan manajer sebagai insider ownership . Dengan demikian manajer juga merasakan konsekuensi dari pengambilan keputusannya.  Penelitian  yang  dilakukan
Siboni  &  Pourali,  (2015)  mendukung adanya pengaruh positif dalam kepemilikan manajerial
dengan pembayaran  dividen.Untuk  itu  dapat ditarik hipotesis :
H 4 :  Manajerial  Ownership  berpengaruh positif terhadap Dividend Payout Ratio.
Pengaruh Firm  Size dengan Dividend Payout Ratio
Ukuran perusahaan sebagai salah satu proxy  biaya  keagenan  dimana  ukuran perusahaan  yang  lebih  besar  diharapkan memberikan  tingkat  keuntungan  yang lebih  tinggi  pula  mempengaruhi  tingkat pembayaran  dividen  (Smith  &  Watts, 1992). Weston and Copeland berpendapat ukuran  perusahaan  akan  menentukan pencapaian  profitabilitas  dan  biaya transaksi yang lebih kecil jika dibandingkan dengan perusahaan kecil dan baru (Rizqia et  al,  2013),  karenanya  perusahaan  besar diharapkan  lebih  dapat  memberikan dividen yang lebih tinggi. Dengan demikian dapat ditarik hipotesis :
H 5 :  Ukuran  Perusahaan  mempengaruhi Dividend Payout Ratio secara positif.
Pengaruh Investment  Opportunity  Set dengan Nilai Perusahaan
Peluang  Investasi  berdampak  sangat besar  pada  perspektif  stakeholder  dan shareholder  perusahaan  tentang  nilai perusahaan. Perusahaan yang tidak mampu mengelola  peluang  investasinya  dapat menderita expenditure yang  lebih  tinggi dibandingkan  dengan  nilai  peluang  yang hilang  (Kallapur  &  Trombley,  2001). Perusahaan-perusahaan  dengan  peluang ekspansi  yang  menguntungkan  memiliki harga  saham  yang  lebih  tinggi  meskipun mereka  saat  ini  mungkin  memiliki pendapatan rendah. Karenanya proxy dari set  peluang  investasi  sejalan  dengan peningkatan  nilai  perusahaan.  Dengan demikian dapat ditarik hipotesis :
H 6 : Investment Opportunity
Set mempengaruhi  Nilai  Perusahaan  secara positif.

## Pengaruh  Kebijakan  Hutang  dengan Nilai Perusahaan
Meningkatnya  nilai  hutang  berarti meningkat  pula  biaya  tetap  perusahaan sekaligus  biaya  agensi  dan  biaya kebangkrutan. Teori Balancing
menyebutkan  struktur  modal  optimal ditemui dengan menyeimbangkan manfaat hutang.  Akan  tetapi  pada  tingkat  tertentu justru akan menurunkan nilai perusahaan. Karenanya semakin tinggi hutang semakin menurun  nilai  perusahaannya  (Sujoko  & Soebiantoro,  2007).  Dari  pernyataan tersebut ditarik hipotesis sebagai berikut : H 7 :  Kebijakan  hutang  mempengaruhi  nilai perusahaan secara negatif.

## Pengaruh  Profitabilitas  dengan  Nilai Perusahaan
Profitabilitas sebagai salah satu ukuran kinerja  perusahaan  merupakan  hal  yang disorot  oleh  para  investor.  Perusahaan yang  memiliki  tingkat  profitabilitas  yang
stabil  dan  cenderung  meningkat  tentunya akan  meningkatkan  pula  kepercayaan investor  akan  kelangsungan  perusahaan tersebut dimasa yang akan datang. Dengan demikian meningkatkan pula nilai perusahaan  (Santika  dan  kusuma,  2002). Dalam  teori  signalling  profitabilitas perusahaan  merupakan  sinyal  bahwa keputusan  investasi  yang  diambil  oleh manajer  telah  sesuai  dan  mensinyalkan pertumbuhan  perusahaan  yang  positif dimasa depan (Achmad & Amanah, 2014). Karenanya  dapat  dirumuskan  hipotesis sebagai berikut :
H 8 :  Profitabilitas  mempengaruhi  Nilai Perusahaan secara positif.
Pengaruh Manajerial Ownership dengan Nilai Perusahaan
Kepemilikan  manajerial  menciptakan keselarasan antara manajer dan kepentingan  pemegang  saham.  Manajer akan berusaha meningkatkan nilai perusahaan  yang  mencerminkan  harga saham perusahaan. Karenanya, kepemilikan manajerial dapat
meningkatkan  nilai  perusahaan  (M.  C. Jensen  &  Meckling,  1976).  Hal  tersebut didukung pula dalam penelitian Rizqia et al (2013)  dan  Siboni  &  Pourali,  (2015)  yang menemukan pengaruh positif kepemilikan manajerial  dengan  nilai  perusahaan.  Dari pernyataan  tersebut  diambil  hipotesis sebagai berikut :
H 9 :  Manajerial  Ownership  mempengaruhi Nilai Perusahaan secara positif .
Pengaruh Firm  Size dengan  Nilai Perusahaan Dalam Pecking  order jika  sebuah perusahaan  membiayai  sendiri  secara internal,  maka  perusahaan  itu  dianggap kuat.  Karenanya  semakin  besar  ukuran perusahaan  dianggap  semakin  kuat  nilai perusahaannya.  Secara  teori,  hal  ini  juga disebabkan  kemudahan  bagi  perusahaan berukuran
besar
mendapatkan kepercayaan dari
kreditur untuk
mendapatkan dana eksternal (Rizqia et al., 2013).
H 10 :  Ukuran  Perusahaan  berpengaruh positif terhadap Nilai Perusahaan.
Pengaruh Dividend Payout Ratio dengan Nilai Perusahaan
Fama  &  French  (1998)  menyebutkan dividen menyampaikan informasi mengenai  profitabilitas.  Semakin  tinggi pembayaran dividen mencerminkan semakin  tingginya  profitabilitas  yang berdampak  kepada  semakin  tinggi  pula nilai perusahaan. Teori signalling memberikan gambaran mengenai informasi  apa  yang  seharusnya  diberikan perusahaan sebagai sinyal kepada stakeholder perusahaan. Pembayaran dividen  dapat  dianggap  sinyal  positif  bagi pemegang saham dan investor dikarenakan perusahaan dinilai optimis bahwa arus kas mendatang  akan  lebih  baik  (Achmad  & Amanah, 2014). Karenanya dapat dirumuskan hipotesis sebagai berikut :
H 11 : Kebijakan Dividen mempengaruhi nilai perusahaan secara positif.
Pengaruh Investment  Opportunity  Set dengan Nilai Perusahaan yang dimediasi oleh Kebijakan Dividen
Sejalan  dengan  teori  signalling, peluang  Investasi  merupakan  komponen yang  merepresentasikan  nilai  perusahaan melalui pilihan investasi yang diambil oleh perusahaan  (Smith  &  Watts,  1992). Keputusan  investasi  dianggap  sebagai sinyal positif atas perkembangan perusahaan  dimasa  depan.  Disisi  lain, untuk  suatu  alasan  tertentu,  perusahaan cenderung untuk tetap membayar dividen. Manajer meningkatkan nilai dividen hanya jika  mereka  yakin  bahwa  prospek pertumbuhan  perusahaan  dimasa  yang akan datang lebih baik (Black, 1976). Untuk itu dapat diambil hipotesis sebagai berikut: H 12 : Kebijakan Dividen i memediasi pengaruh Investment  Opportunity  Set  terhadap  nilai perusahaan i .
Pengaruh  Kebijakan  Hutang  dengan Nilai  Perusahaan i yang  dimediasi  oleh Kebijakan Dividen i Perusahaan yang memiliki biaya tetap yang  berasal  dari  utang  yang  tinggi cenderung untuk tidak berkomitmen untuk membayar  dividen  (G.  R.  Jensen  et  al., 1992).  Utang  yang  tinggi  menimbulkan risiko  yang  tinggi  bagi  perusahaan.  Akan tetapi  teori High  Risk  High  Return masih mencadi  acuan  investor  dalam  menilai peluang investasi perusahaan. Pembayaran Dividen  diharapkan  menjadi  counter  bagi risiko  yang  diambil  oleh  investor  dan pemegang  saham  dalam  menanamkan modal  pada  perusahaan  dengan  tingkat hutang  yang  tinggi.  Karenanya  ditarik hipotesis sebagai berikut :
H 13 :  Kebijakan  Dividen i memediasi pengaruh  Kebijakan  Hutang  terhadap nilai perusahaan i .
Pengaruh  Profitabilitas  dengan  Nilai Perusahaan yang dimediasi oleh Kebijakan Dividen
Black  (1976)  dalam  makalahnya menyebutkan  ketersediaan  arus  kas perusahaan  merupakan  hal  penting  yang mendorong perusahaan untuk meningkatkan pembayaran dividen. Meningkatnya  profitabilitas  perusahaan menyediakan  arus  kas  bagi  perusahaan. Selain  itu  penyesuaian  deviden  dilakukan untuk  memberikan  sinyal  akan  peluang dimasa depan. Perusahaan dengan profitabilitas yang tinggi dianggap sebagai perusahaan yang sehat meningkatkan nilai perusahaannya.  Untuk  itu  dapat  ditarik hipotesis sebagai berikut :
H 14 : Kebijakan Dividen i memediasi pengaruh Profitabilitas terhadap nilai perusahaan i .
Pengaruh Manajerial Ownership dengan Nilai  Perusahaan  yang  dimediasi  oleh Kebijakan Dividen
M.  C.  Jensen  &  Meckling  (1976) menjelaskan  teori  agensi  sebagai  kontrak antara prinsipal dan agen untuk
memberikan  pelayanan  atas  kepentingan masing-masing  dengan  melibatkan  proses pengambilan  keputusan  yang  menjadi otoritas  agen.  Perbedaan  kepentingan  ini dapat  dikurangi  dengan  memberikan insentif  kepada  agen  dan  dengan melibatkan  agen  sebagai  pemilik  saham sehingga agen bisa mendapatkan keuntungan  berupa  dividen.  Dengan demikian  diharapkan  agen  tidak  akan mengambil tindakan yang membahayakan kepentingan prinsipal dikarenakan adanya keselarasan  kepentingan  antara  agen  dan prinsipal. Hipotesis yang dapat dikemukaan adalah sebagai berikut :
H 15 : Kebijakan Dividen i memediasi pengaruh Manajerial  Ownership  terhadap  nilai perusahaan i .
Pengaruh Firm  Size dengan  Nilai Perusahaan yang dimediasi oleh Kebijakan Dividen Ukuran perusahaan dapat diproksikan melalui  total  asetnya.  Pengelolaan  total asset  yang  baik  oleh  perusahaan  dapat meningkatkan nilai perusahaan. (Abidin & Ziyad, 2014). Dalam Pecking Order Theory jika sebuah perusahaan membiayai sendiri secara  internal,  maka  perusahaan  itu dianggap kuat dan lebih besar kemungkinannya  untuk  profit.  Karenanya semakin  besar  pula  kemungkinan  untuk membagikan  dividen.  Untuk  itu  dapat dikemukakan hipotesis sebagai berikut :
H 16 : Kebijakan Dividen i memediasi pengaruh Firm Size terhadap nilai perusahaan i .

## III. METODE PENELITIAN Populasi dan Sampel Penelitian
Populasi  dalam  penelitian  ini  adalah perusahaan-perusahaan  yang  terdaftar pada  Papan  Utama  Bursa  Efek  Indonesia sejak  tahun  2009  sampai  dengan  2016 sebanyak  191  Perusahaan.  Sampel  dalam penelitian  ini  didapatkan  berdasarkan purposive  sampling yaitu  pemilihan  data berdasarkan  atas  kriteria  tertentu  dengan
tujuan  tertentu.  Sampel  yang  diperoleh setelah menghilangkan data outlier adalah sebanyak 20 perusahaan (160 firm years ).
Variabel Penelitian Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui  pengaruh  antara  kebijakan i dividen  dengan  nilai  perusahaan i dan faktor-faktor  yang  mempengaruhinya. Variabel  independen  adalah  faktor-faktor
yang  diduga  mempengaruhi  kebijakan dividen i dan  nilai  perusahaan i yaitu Investment  Opportunity  Set ,  kebijakan hutang, Profitabilitas, Kepemilikan
Manajerial dan Ukuran perusahaan. Untuk mengetahui  pengaruh  langsung  dan  tidak langsung  dari  variabel  dependen  dan variabel independen, Dividend Payout Ratio digunakan sebagai variabel intervening.

## Tabel 1
Definisi operasional dan pengukuran variabel Jenis Variabel Variabel Definisi Proksi Pengukuran Independen IOS Investment Opportunity Set merupakan keputusan investasi dalam bentuk kombinasi dari assets in place dan pilihan investasi di masa yang akan datang dalam proyek yang menguntungkan (Kallapur & Trombley, 2001) CAPX / A Book value of fixed assets t - book value of fixed assets t-1): Total assets Independen Kebijakan Hutang Kebijakan hutang merupakan keputusan yang diambil oleh manajer perusahaan dengan menggunakan sumber dana perusahaan yang memiliki biaya tetap dan dimaksudkan untuk meningkatkan keuntungan potensial perusahaan melalui peluang investasi dan memperbesar tingkat penghasilan pemilik atau pemegang saham (Rizqia et al., 2013). Total Debt to Total Asset Ratio (DAR) Total Debt/Total Asset Profitabilitas Kemampuan perusahaan untuk menghasilkan laba (Rizqia et al., 2013). Return on Asset (ROA) Net Income/Total Asset x 100% Kepemilikan Manajemen Kepemilikan manajerial mengacu kepada proporsi dari ekuitas yang dimiliki oleh Mown Number of shares owned by commissioners and directors/ Total
Jenis Variabel Variabel Definisi Proksi Pengukuran manajer (Rizqia et al., 2013) common shares outstanding x 100% Ukuran Perusahaan Ukuran perusahaan menggambarkan besar kecilnya suatu perusahaan yang dapat dicerminkan melalui total aktiva perusahaan (Ferri & Jones, 1979). Size Ln(Total Asset) Intervening Kebijakan Dividen Kebijakan pembayaran dividen yang dapat dihitung dari rasio persentase laba yang diberikan kepada pemegang saham dalam bentuk kas (Van Horne & Wachowicz, Jr, 2014;) Dividen Payout Ratio (DPR) Dividen per Share/Earning per share x 100% Dependen Nilai Perusahaan Nilai performa manajemen dalam mengelola aktiva perusahaan dan peluang investasi yang dimiliki perusahaan yang tercermin melalui harga saham perusahaan (Sudiyatno & Puspitasari, 2010) Tobin’s Q Q = ( (Harga saham* Jumlah saham beredar) +((Hutang lancar- aset lancar)+Hutang jangka panjang) )
/Total Aset
Teknik Analisis Data Teknik  analisis  data  dalam  penelitian ini  menggunakan  Partial  Least  Squares Structural  Equation  Modeling  (PLS-SEM). PLS merupakan perluasan dari OLS regresi, principal  component  dan  canonical correlation  analysis  multivariate.  Tahapan analisis menggunakan PLS-SEM setidaknya melalui lima proses tahapan dimana setiap tahapan  akan  berpengaruh  terhadap tahapan selanjutnya, yaitu (1) konseptualisasi model. Dalam penelitian ini variabel  berbentuk  formatif  dan  terdapat 11  hubungan  langsung  dan  5  hubungan tidak  langsung.    (2)  Menentukan  metoda
algoritma. Pada penelitian ini outer model menggunakan  pilihan  PLS  Regression karena  merupakan  default  outer  model algorithm  dan  inner  model  menggunakan pilihan  linear  karena  dalam  penelitian  ini hipotesis  yang  dibangun  dalam  model struktural  mempunyai  hubungan  yang linear. (3) Menentukan metoda resampling yang  dalam  penelitian  ini  menggunakan metode  botsrapping.  (4)  Menggambar diagram  jalur  sesuai  dengan  hipotesis dalam  penelitian  ini.  (5)  Evaluasi  model berdasarkan Goodness of Fit dan (6) Hasil Analisis.

## Pengujian Mediasi
Tiga syarat yang harus dipenuhi untuk menunjukkan efek mediasi menurut Baron dan  Kenny  (1986)  adalah:  (1)  Ada
hubungan  yang  signifikan  antara  variabel prediktor dan mediator; (2) Ada hubungan yang  signifikan  antara  variabel  mediator
dan  criterion;  (3)  Hubungan  antara variabel  prediktor  dan  criterion  menjadi tidak  signifikan  ketika  variabel  mediator dimasukkan  ke  dalam  model  (Latan  & Ghozali, 2014).
Selanjutnya  untuk  mengetahui  nilai relatif atau besarnya variance dari indirect effect  dapat  digunakan  rumus  VAF (Variance  Accounted  For).    Menghitung VAF  dengan  rumus  pengaruh  tidak langsung (indirect efect) Perhitungan VAF dapat di tulis sebagai berikut:
VAF = 𝐼𝑛𝑑𝑖𝑟𝑒𝑐𝑡 𝐸𝑓𝑓𝑒𝑐𝑡 𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝐸𝑓𝑓𝑒𝑐𝑡 x 100 %
Nilai  VAF  menentukan  efek  mediasi dengan kriteria sebagai berikut :
- VAF  >  80%  berarti  terjadi  mediasi penuh (full mediation).
- 20%  <  VAF  <  80%  berarti  terjadi mediasi sebagian (partial mediation)
- VAF  <  20%  berarti  hampir  tidak  ada efek mediasi dalam model.
IV. HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN Tabel 2 Deskriptif Variabel Penelitian Variabel N Mean SD Min Max Investment Opportunity Set (IOS) x 160 0,06 0,10  -0,10 0,50 Debt to Asset Ratio (DAR) x 160 0,54 0,26 0,13 0,92 Return On Asset (ROA) % 160 10,21 8,43 1,09 38,30 Managerial Ownership (MOWN) % 160 0,23 0,53 0,00 3,40 Firm Size (TA) dalam milyar rupiah 160  142.495  229.373  4.329  1.038.706 Deviden Pay out Ratio (DPR) % 160 40,08 16,77 7,53 99,26 Nilai Perusahaan (Tobin'S Q) x 160 1,49 1,30 0,06 6,46 Sumber:  Data penelitian diolah Deskriptif variabel
Investment Opportunity  Set memiliki  nilai  rata-rata (mean) sebesar 0,06 yang artinya terdapat kenaikan  rata-rata  0,06  kali  peluang investasi  pada  pertumbuhan  fixed  asset berbanding  dengan  total  asset.  Variabel Debt to Asset Ratio memiliki nilai rata-rata sebesar  0,54  yang    artinya  perusahaan dalam  sampel  penelitian  ini  jumlah  total asetnya  rata-rata  0,54  kali  didanai  oleh hutang.  Standar deviasi 0,26 kali lebih kecil dari  nilai  rata-rata  yang  artinya  DAR sampel  memiliki  sebaran  yang  hampir sama atau pergerakan nilai DAR kecil.
Variabel  profitabilitas  yaitu Return  on Asset memiliki  nilai  rata-rata  sebesar 10,21% dengan standar deviasi 8,43% dari 160 observasi.  Artinya perusahaan dalam
sampel penelitian ini memberikan keuntungan  sebesar  10,21  %  dari  nilai assetnya.    Variabel Managerial  Ownership memiliki nilai rata-rata sebesar 0,23% yang artinya manajer-manajer perusahaan dalam  sampel  penelitian  ini  memiliki kepemilikan  saham  diperusahaan  yang dipimpinnya  rata-rata  0,23%  dari  jumlah seluruh saham yang beredar.
Variabel Deviden Payout Ratio memiliki  nilai  rata-rata  sebesar  40,08% dari  160  observasi.    Artinya  perusahaan dalam  sampel  penelitian  ini  memiliki kebijakan  deviden  dengan  memberikan devidend  per  share  sebesar  40,08%  dari nilai  earning  per  share.  Standar  deviasi 16,77% lebih kecil dari nilai mean sehingga data  sampel  bersifat  homogen  dan
pergerakan  nilai  DPR  cenderung  kecil. Variabel Tobin’s Q memiliki nilai rata-rata sebesar  1,49  kali  dengan  standar  deviasi 1,30  kali  dari  160  observasi.    Artinya perusahaan  dalam  sampel  penelitian  ini
memiliki  nilai  kapital  pasar  perusahaan ditambah  nilai  hutang  sebesar  1,49  kali lebih besar dari nilai asset dan data bersifat homogen  dengan  pergerakan  nilai  yang kecil.

## Tabel 3
Pengujian Adjusted R 2 , Stone-Geiser dan Full Collinearity VIF IOS DAR ROA MOWN SIZE DPR Tobin’s Q Full Coll. VIF 1.137 3.495 4.763 1.312 1.977 1.238 3.180 R-Squared 0.163 0.686 Adj. R-Squared 0.135 0.673 Q Squared 0.163 0.686 Sumber:  Data Penelitian Diolah
Berdasarkan  Tabel  3  nilai full collinearity  vif kurang  dari  5.  Dengan demikian  model  dapat  dinyatakan  bebas dari  masalah  kolinearitas  vertikal  dan lateral.  Selanjutnya  dari  nilai Adjusted  R 2 variabel  Dividen  Pay  Out  Ratio  (DPR) sebesar  0,135  menunjukkan  bahwa variansi  DPR  dapat  dijelaskan  sebesar 13,5% oleh variansi IOS, DAR, ROA, MOWN dan  SIZE  sedangkan  sisanya  86,5% dijelaskan  oleh  variansi  lain  diluar  model. Kemudian nilai Adjusted R 2 variabel Tobin’s Q  sebesar  0,673  menunjukkan  bahwa variansi Tobin’s Q dapat dijelaskan 67,3% oleh variansi  IOS,  DAR,  ROA,  MOWN,  SIZE
dan  DPR  sedangkan  sisanya  32,7% dijelaskan  oleh  variansi  lain  diluar  model. Berdasarkan uji Stone-Geiser nilai Q square menunjukkan model mempunyai predictive relevance atau kemampuan prediksi . Nilai Q suare variabel DPR dikategorikan moderat dengan  nilai  0,163  (>0,15)  dan  Tobin’s  Q dikategorikan  kuat  dengan  nilai  0,686 (>0,35).
Pada  tabel  4,  semua  nilai  parameter sesuai  dengan Rule  of Thumb ,  maka  dapat dinyatakan  dari  hasil  ukuran Goodness  of Fit penelitian  ini  memiliki  model  fit  yang baik dan didukung oleh data.
Tabel 4 Pengujian Goodness of Fit Kriteria Parameter Rule Of Thumb Average path coefficient (APC) 0.189/ P<0.001  Acceptable P < 0.05 Average R-squared (ARS) 0.424/ P<0.001  Acceptable P < 0.05 Average adjusted R-squared (AARS)  0.404/ P<0.001  Acceptable P < 0.05 Average block VIF (AVIF) 2.084 acceptable if < 5, ideally < 3.3 Average full collinearity VIF (AFVIF) 2.443 acceptable if < 5, ideally < 3.3 Tenenhaus GoF (GoF) 0.651 small ≥ 0.1, medium ≥ 0.25, large ≥ 0.36 Statistical suppression ratio (SSR) 0,818 acceptable if ≥ 0.7, ideally = 1 R-squared contribution ratio (RSCR) 0,925 acceptable if ≥ 0.9, ideally = 1 Nonlinear bivariate causality direction ratio (NLBCDR) 0,818 acceptable if ≥ 0.7
Tabel 5 Estimasi koefisien jalur Description Path Path Coefficient P value Investment Opportunity Set  Deviden Pay out Ratio -0.146 0.016 Debt to Asset Ratio  Deviden Pay out Ratio -0.169 0.139 Return On Asset  Deviden Pay out Ratio 0.231 0.039 Managerial Ownership  Deviden Pay out Ratio -0.066 0.156 Firm Size  Deviden Pay out Ratio 0.035 0.374 Investment Opportunity Set  Tobins'Q 0.082 0.019 Debt to Asset Ratio  Tobins'Q -0.327 <0.001 Return On Asset  Tobins'Q 0.632 <0.001 Managerial Ownership  Tobins'Q 0.166 0.001 Firm Size  Tobins'Q -0.104 0.066 Deviden Pay out Ratio  Tobins'Q -0.117 0.002 Sumber:  Data Penelitian Diolah
Berdasarkan Tabel 5 dapat dinyatakan beberapa hubungan variabel yang memiliki pengaruh  signifikan  terhadap  DPR  yaitu; IOS  berpengaruh  negatif  dan  ROA berpengaruh  positif.  Sementara  semua
variable  penelitian  memiliki  hubungan signifikan  dengan  variable  Tobin’s  Q dimana  IOS,  ROA,  dan  kepemilikan manajerial berpengaruh positif sedangkan DAR, Size dan DPR berpengaruh negatif.
Tabel 6 Pengaruh Langsung dan tidak langsung IOS, DAR, ROA, MOWN, SIZE terhadap Tobin’s Q melalui DPR Description Path Pengaruh Langsung tanpa DPR Pengaruh tidak Langsung melalui DPR Tipe Path Coefficient P value Path Coefficient P value Mediasi IOS  --> TOBINS'Q 0.082 0.019 0.017 0.066 Partial Mediation DAR --> TOBIN'SQ -0.327 <0.001 0.020 0.146 No Mediation ROA --> TOBIN'S Q 0.632 <0.001 -0.027 0.073  Partial Mediation MOWN --> TOBIN'S Q 0.166 0.001 0.008 0.210  No Mediation SIZE --> TOBIN'S Q -0.104 0.066 -0.004 0.389 No Mediation Sumber:  Data Penelitian Diolah
Berdasarkan  tabel  6,  hanya  variabel
IOS  dan  ROA  yang  memiliki  pengaruh langsung  maupun  tidak  langsung  yang
signifikan  sehingga  pengujian  mediasi dapat diteruskan menggunakan test VAF.
Tabel 7 Perhitungan VAF untuk hubungan mediasi IOS dan ROA No. Hubungan Direct Effect Indirect Effect Total Effect VAF (%) 1. IOS  DPR  Tobin’s Q 0.082* 0.017* 0.099 17,17 2. ROA  DPR  Tobin’s Q 0.632* -0.027* 0.605 -4,46
Sumber:  Data Penelitian Diolah
Berdasarkan  perhitungan  nilai  VAF pada  Tabel  7  nilai  VAF  pada  hubungan mediasi  ROA  terhadap  Tobin’s  Q  melalui DPR  negatif.  Menurut  Latan  dan  Ghozali (2016),  hal  ini  disebabkan  karena  adanya efek suppresi dimana keberadaan variabel mediasi  merubah  arah  hubungan  variabel independen  terhadap  variabel  dependen. Efek ini dapat dilihat pula pada nilai indeks
SSR  yang  dihasilkan  model  <  1.  Pada hubungan  IOS  dengan  Tobin’s  Q  yang dimediasi  oleh  DPR,  nilai  VAF  nya  hanya 17,17%  dimana  VAF  <  20%  maka dinyatakan hampir tidak ada efek mediasi atau atau dapat dikatakan DPR tidak cukup mampu  memediasi  hubungan  IOS  dengan nilai perusahaan.

## V. KESIMPULAN, SARAN, DAN KETERBATASAN PENELITIAN
Kesimpulan Dari  hasil  analisis  data  dan  hasil pengujian i hipotesis, dapat diambil kesimpulan  bahwa  nilai  set  peluang investasi  dan  profitabilitas  merupakan faktor yang secara
signifikan mempengaruhi
kebijakan
dividen i . Perusahaan i dengan  profitabilitas  yang tinggi  memiliki  kemungkinan  yang  tinggi pula  dalam  membayarkan  dividen  bagi pemegang  saham.  Sedangkan  semakin tinggi  peluang  investasi  maka  perusahaan cenderung  mengurangi  biaya  dividen untuk keperluan investasi. Pergerakan nilai DAR  yang  kecil  ditunjukkan  oleh  nilai standar  deviasinya  menyebabkan  variabel DAR tidak berpengaruh signifikan terhadap DPR.  Rata-rata  kepemilikan  manajerial yang  sangat  kecil  juga  tidak  memiliki pengaruh  yang  signifikan i terhadap kebijakan dividen.
Adapun  nilai  perusahaan i secara signifikan positif dipengaruhi oleh
Investment Opportunity Set, profitabilitas, dan  kepemilikan  manajerial,  serta  secara negatif  dignifikan  dipengaruhi  oleh kebijakan  hutang,  ukuran  perusahaan  dan kebijakan dividen. Sesuai dengan hipotesis, peluang Investasi berdampak sangat besar pada perspektif stakeholder dan shareholder  perusahaan  tentang  nilai perusahaan.  Perusahaan  yang  dapat memanfaatkan peluang investasinya cenderung  memiliki  harga  saham  yang semakin  meningkat  dan  meningkatkan nilai  perusahaannya.  Profitabilitas  yang diproksikan  dengan  ROA  merupakan cermin dari kinerja perusahaan sedangkan kepemilikan manajerial menciptakan keselarasan antara manajer dan kepentingan  pemegang  saham  sehingga semakin besar rasio kepemilikan manajerial semakin bertambah kepentingan manajer untuk meningkatkan nilai perusahaan.
Rata-rata  DAR  sebesar  0,54  berarti lebih  dari  50%  aset  perusahaan  di  biayai oleh  hutang.  Sesuai  teori  balancing, struktur  modal  optimal  ditemui  dengan menyeimbangkan  manfaat  hutang  dan pada  tingkat  tertentu  justru  akan mengurangi  nilai  perusahaan.  Kondisi hutang  tersebut  juga  mempengaruhi hubungan  ukuran  perusahaan  dan  DPR yang  sama-sama  memiliki  hubungan negatif  dengan  nilai  perusahaan  dimana ukuran  perusahaan  yang  meningkat mayoritas dibiayai oleh hutang dan dengan meningkatnya nilai hutang meningkat pula biaya  hutang  dan  risiko  finansial  distress yang  dihadapi  perusahaan  sehingga  biaya dividen  semakin  mengurangi  saldo  laba perusahaan dan menurunkan nilai perusahaan. Adapun dari hasil uji mediasi dapat  disimpulkan  DPR  tidak  dapat memediasi  variabel  DAR,  kepemilikan manajerial  dan  ukuran  perusahaan, sedangkan  untuk  variabel  IOS  dan  ROA, DPR  tidak  cukup  mampu  memediasi  yang ditunjukkan oleh nilai VAF < 20%.
Saran Rendahnya  nilai Adjusted  R 2 variansi Dividen Pay Out Ratio oleh faktor IOS, DAR, ROA,  MOWN  dan  SIZE  menjadi  landasan bagi penelitian selanjutnya untuk memasukkan  faktor  fundamental  lainnya seperti Free Cash Flow, Earning Volatility, dan  Risiko.  Selain  itu  dapat  dilakukan perluasan penelitian dengan memasukkan variabel  makro  ekonomi  yang  mungkin berpengaruh  pada  kebijakan  dividen antara lain tingkat pertumbuhan ekonomi, tingkat  suku  bunga,  tingkat  inflasi  serta nilai tukar rupiah terhadap valuta asing.
Untuk mengetahui probabilitas variabel-variabel yang cenderung mempengaruhi  kebijakan  pembayaran dividen, maka penelitian selanjutnya dapat
menggunakan  metode  analisis  logistic regression  dengan  sampel  perusahaan yang  membayar  dividen  dan  tidak membayar  dividen  sehingga  sampel penelitian  lebih  besar  dan  hasilnya  dapat lebih  menjadi  acuan  umum  bagi  investor untuk  menempatkan  investasinya  pada perusahaan emiten.

## Keterbatasan Penelitian
Penelitian ini dilakukan menggunakan  purpose  sampling  dari perusahaan  yang  tercatat  dalam  indeks papan  utama  Bursa  Efek  Indonesia sehingga  tidak  mewakili  seluruh  populasi dari perusahaan emiten. Selain itu sampel dari penelitian ini adalah semua perusahaan pada indeks papan utama BEI yang  membayar  dividen  secara  kontinue dari tahun 2009 sampai dengan tahun 2016 sehingga jumlah sampel kecil.
Penelitian ini dilakukan menggunakan purpose  sampling  dari  perusahaan  yang tercatat  dalam  indeks  papan  utama  Bursa Efek  Indonesia  sehingga  tidak  mewakili seluruh  populasi  dari  perusahaan  emiten. Selain itu sampel dari penelitian ini adalah semua  perusahaan  pada  indeks  papan utama BEI yang membayar dividen secara kontinue  dari  tahun  2009  sampai  dengan tahun 2016 sehingga jumlah sampel kecil.
Terdapat  kemungkinan  faktor- faktor  lain  yang  mempengaruhi  kebijakan dividen  antara  lain  faktor  makro  ekonomi dan non ekonomi selain dari faktor internal perusahaan.  Hal  ini  dapat  dibuktikan  dari nilai Adjusted  R 2 variabel  Dividen  Pay  Out Ratio (DPR) sebesar 0,135 yang menunjukkan  bahwa  variansi  DPR  dapat dijelaskan sebesar 13,5% oleh variansi IOS, DAR,  ROA,  MOWN  dan  SIZE  sedangkan sisanya 86,5% dijelaskan oleh variansi lain diluar model.

## VI. REFERENSI
Abidin,  Z.,  &  Ziyad,  M.  (2014).  Pengaruh  Struktur  Modal,  Kebijakan  Dividen  dan  Size Terhadap Nilai Perusahaan ( Studi Pada Perusahaan Properti Di Bursa Efek Indonesia ). Wawasan Manajemen , 2 (3), 91–102.
Achmad, S. L., & Amanah, L. (2014). Pengaruh Keputusan Investasi, Keputusan Pendanaan, Kebijakan Dividen dan Kinerja Keuangan terhadap Nilai Perusahaan. Jurnal Ilmu & Riset Akuntansi , 3 (9).
Ardestani,  H.  S.,  Zaleha,  S.,  Rasid,  A.,  &  Basiruddin,  R.  (2013).  Dividend  Payout  Policy  , Investment Opportunity Set and Corporate Financing in the Industrial Products Sector of, 3 (1), 123–136.
Bathala, C. T., & Rao, R. P. (1995). The determinants of board composition: An agency theory perspective. Managerial  and  Decision  Economics , 16 (1),  59–69.  Retrieved  from http://onlinelibrary.wiley.com/doi/10.1002/mde.4090160108/abstract
Chang, R. P., & Rhee, S. G. (1990). and. Financial Management, Vol. 19, No. 2 (Summer, 1990) , 19 (2), 21–31.
Connelly, B. L., Certo, S. T., Ireland, R. D., & Reutzel, C. R. (2011). Signaling theory: A review and assessment. Journal
of Management , 37 (1), 39–67. http://doi.org/10.1177/0149206310388419 Denis, D. J., & Osobov, I. (2008). Why do firms pay dividends ? International evidence on the determinants of dividend policy $, 88 (1), 62–82.
http://doi.org/10.1016/j.jfineco.2007.06.006
Fama, E. F., & French, K. R. (1998). Taxes, Financing Decisions, and Firm Value. The Journal of Finance , 53 (3), 819–843. http://doi.org/10.2307/117379
Hair, J. F., G. T. M. Hult, C. Ringle, dan M. Sarstedt. 2013. A Primer on Partial Least Squares Structural Equation Modeling (PLS-SEM) . Los Angeles: SAGE.
Jensen,  G.  R.,  Solberg,  D.  P.,  &  Zorn,  T.  S.  (1992).  Simultaneous  Determination  of  Insider Ownership , Debt , and Dividend Policies Journal of Financial and Quantitative Analysis , 27 (2), 247–263.
Jensen, M. C., & Meckling, W. H. (1976). Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and  ownership  structure. Journal  of  Financial  Economics , 3 (4),  305–360. http://doi.org/10.1016/0304-405X(76)90026-X
Kallapur,  S.,  &  Trombley,  M.  a.  (2001).  The  investment  opportunity  set:  determinants, consequences and measurement. Managerial Finance , 27 (3), 3–15. http://doi.org/10.1108/03074350110767060
Latan,  H.,  dan  I.  Ghozali.  2016. Partial  Least  Squares  Konsep,  Metode  dan  Aplikasi Menggunakan WarpPLS 50 . Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro.
Myers, S. C., & Majluf, N. S. (1984). Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have. Journal of Financial Economics , 13 (2), 187– 221. http://doi.org/10.1016/0304-405X(84)90023-0
Rizqia,  D.  A.,  Aisjah,  S.,  Program,  P.,  &  Java,  E.  (2013).  Effect  of  Managerial  Ownership  , Financial Leverage , Profitability , Firm Size , and Investment Opportunity on Dividend
Policy and Firm Value, 4 (11), 120–130.
Siboni,  Z.  M.,  &  Pourali,  M.  R.  (2015).  The  Relationship  between  Investment  Opportunity,
Dividend  Policy  and  Firm  Value  in  Companies  Listed  in  TSE:  Evidence  from  IRAN. European Online Journal of Natural and Social Sciences 2015 , 4 (1), 263–273.
Smith, C. W., & Watts, R. L. (1992). The investment opportunity set and corporate financing, dividend,  and  compensation  policies. Journal of  Financial  Economics , 32 (3),  263–292. http://doi.org/10.1016/0304-405X(92)90029-W
Stacescu,  B.  (2006b).  Dividend  policy  in  Switzerland. Financial  Markets  and  Portfolio Management , 20 (2), 153–183. http://doi.org/10.1007/s11408-006-0013-7
Sudiyatno,  B.,  &  Puspitasari,  E.  (2010).  Tobin’s  q  dan  Altman  z-score  sebagai  Indikator Pengukuran Kinerjad Perusahaan. Kajian Akuntansi , 2 (1), 9–21.
Yuliani,  Isnurhadi,  &  Bakar,  S.  W.  (2013).  Keputusan  Investasi,  Pendanaan,  Dan  Dividen Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Risiko Bisnis Sebagai Variabel Mediasi, 17 (3), 362– 375.