## DETERMINAN BIAYA MODAL EKUITAS: STUDI EMPIRIS PADA PERUSAHAAN PROPERTI, REAL ESTATE DAN KONTRUKSI BANGUNAN
Oleh:
Muhammad Syaifur Rohman 1
Hadi Ismanto 2*
Program Studi Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Univesitas Islam Nahdlatul Ulama Jepara
Email:
syaif.ifur@gmail.com 1 hadifeb@unisnu.ac.id 2

## ABSTRAK
Tujuan  dari  penelitian  ini  untuk  menguji  kembali  dan  menganalisis  pengaruh manajemen laba, ukuran perusahaan dan risiko pasar terhadap biaya modal ekuitas pada  perusahaan  yang  bergerak  di  sektor property , real  estate dan  konstruksi bangunan  dengan  jangka  waktu  pengamatan  selama  tahun  2014-2017.  Jumlah sampel  40  perusahaan  menurut purposive  sampling .  Data  sekunder  diolah menggunakan  uji  regresi  linear  berganda.  Data  diperoleh  melalui observed dan documented dari  laporan  keuangan  tahunan  emiten  di  IDX  maupun  situs perusahaan terkait, ICMD, IDN Financial dan data harga saham yang diperoleh dari Yahoo  Finance  yang  dipublikasikan  di  internet,  serta return bebas  risiko  yang diproksikan  dengan  tingkat  suku  bunga  Bank  Indonesia.  Hasil  penelitian menunjukkan bahwa manajemen laba dan risiko  pasar  memiliki pengaruh positif terhadap  biaya  modal  ekuitas,  namun  tidak  oleh  variabel  ukuran.  Temuan  ini memberikan  kontribusi  keilmuan  dan  bahan  kajian  bagi  perusahaan,  peneliti selanjutnya, dan investor/masyarakat. Perusahaan dapat memperhatikan penerapan manajemen  laba  dan  risiko  pasar  untuk  menentukan  strategi  kebijakan  ekuitas. Investor dapat mengambil pilihan yang tepat dengan mempertimbangkan kesehatan perusahaan melalui penerapan manajemen laba dan perubahan kondisi pasar.
Kata Kunci: biaya modal ekuitas, manajemen laba, risiko pasar, ukuran perusahaan

## ABSTRACT
The  purpose  of  this  study  is  to  reexamine  and  analyze  the  effect  of  earnings management,  company  size  and  market  risk  on  the  cost  of  equity  capital  in companies engaged in the property, real estate and building construction sectors with an observation period of 2014-2017. The number of samples of 40 companies according to purposive sampling. Secondary data were processed using multiple linear  regression  tests.  The  data  is  obtained  through  observing  and  documented from the issuer's annual financial statements on IDX and related company websites, ICMD,  IDN  Financial  and  share  price  data  obtained  from  Yahoo  Finance published  on  the  internet,  as  well  as  risk-free  returns  that  are  proxied  by  Bank Indonesia's interest rates. The results show that earnings management and market risk have a positive effect on the cost of equity capital, while firm size has no effect on  the  cost  of  equity  capital.  These  findings  provide  scientific  contributions  and study  materials  for  companies,  future  researchers,  and  investors  /community. Companies can pay attention to earnings management application and market risk to  determine  the  equity  policy  strategy.  Investors  can  make  the  right  choice  by considering the health of the company through earnings management application and changes in market conditions.
Keywords: cost of equity capital, earnings management, firm size, market risk

## A. PENDAHULUAN
Dalam  menjalankan  kegiatan  operasional  dan  dalam  rangka  meningkatkan usaha  suatu  perusahaan  dibutuhkan  dana  tambahan  yang  dapat  bersumber  dari pihak lain, untuk memperoleh dana perusahaan dapat menerbitkan saham maupun obligasi  yang  diperdagangkan  pada  pasar  modal.  Pasar  modal  dapat  dijadikan sebagai  fasilitas  yang  digunakan  untuk  memindahkan  dana  yang  memiliki  oleh pihak yang memiliki dana berlebih ( lender ) kepada pihak yang membutuhkan dana tambahan  ( borrower )  (Fahmi,  2012).  Salah  satu  instrumen  keuangan  yang  aktif diperdagangkan  di  lantai  bursa  adalah  saham.  Frekuensi  perdagangan  saham  di bawah standar dikategorikan sebagai saham tidur (Farandani dan Margasari, 2016). Menurut  Efrina  dan  Faisal  (2017)  investor  lebih  tertarik  pada  perusahaan  yang likuid, ini menguntungkan bagi perusahaan untuk lebih mudah memperoleh dana dari  investor.  Informasi  lengkap  mengenai  perusahaan  dibutuhkan  oleh  investor untuk dijadikan sebagai dasar dalam pengambilan keputusan, di antaranya adalah informasi yang ada pada laporan keuangan perusahaan terkait (Kurnia dan Arafat, 2015).  Pertimbangan  atas  informasi  tersebut  karena  adanya risk dan return dari suatu investasi. Untuk mendapatkan tambahan dana dari para investor, perusahaan harus  menanggung  konsekuensi  ekonomi  yang  kemudian  disebut  biaya  modal ekuitas (Pramita, 2016).
Sumber: Data yang diolah dari IDX, 2019

## Gambar 1. Grafik Rata-rata Biaya Modal Ekuitas
Penerbitan  saham  atau  obligasi  dapat  mengakibatkan  perusahaan mengeluarkan biaya tambahan sebagai imbal hasil atas ketersediaan memberikan dana  yang  dimiliki  oleh  investor  maupun  kreditor  kepada  perusahaan,  dana tambahan tersebut  disebut  biaya modal  (Kurnia dan Arafat,  2015). Selama tahun 2014  hingga  tahun  2017,  perusahaan  sektor property , real  estate dan  kontruksi bangunan  mengalami  volatilitas.  Terdapat  suatu  fenomena  yang  menarik dikarenakan biaya modal ekuitas yang berubah-ubah setiap tahunnya sebagaimana terlihat pada Tabel 1. Untuk itu maka peneliti tertarik untuk meneliti faktor apa saja yang bisa memengaruhi biaya modal ekuitas. Besar kecilnya biaya modal ekuitas yang ditanggung oleh perusahaan dapat dipengaruhi oleh manajemen laba (Kurnia & Arafat, 2015; Rinobel & Laksito, 2015), ukuran perusahaan (Kurnia & Arafat, 2015;  Rika,  2018;  Rinobel  &  Laksito,  2015),  dan  risiko  pasar  (Rika,  2018; Wulandari, Malikah, & Mawardi, 2017).
Manajemen melakukan beberapa tindakan dengan tujuan laporan keuangan yang  dimiliki  terlihat  bagus  untuk  menarik  para  investor  dan  kreditor  agar menanamkan  modalnya.  Tindakan  yang  biasa  dilakukan  oleh  manajer  untuk memengaruhi  angka  pada  laporan  keuangan  adalah  dengan  manajemen  laba (Kurnia dan Arafat, 2015). Penelitian terdahulu yang dilakukan oleh Rinobel dan Laksito (2015) sepakat bahwa manajemen laba berpengaruh positif terhadap biaya modal  ekuitas.  Tetapi,  Kurnia  dan  Arafat  (2015)  menunjukkan  korelasi  negatif antara manajemen laba dan biaya modal ekuitas.
Selanjutnya perbedaan hasil penelitian ditunjukkan oleh Rika (2018) , Rinobel dan  Laksito  (2015)  dan Fahdiansyah  (2016) yang  menyebutkan  bahwa  ukuran perusahaan  berdampspk  positif  terhadap  biaya  modal  ekuitas.  Sementara  Kurnia dan  Arafat  (2015)  dan  Sukarti  dan  Suwarti  (2018)  menunjukkan  korelasi  negatif antara ukuran perusahaan dan biaya modal ekuitas.  Ukuran perusahaan dijadikan sebagai gambaran dari kesejahteraan pemegang saham (Rinobel dan Laksito, 2015). Ukuran perusahaan menunjukkan tingkat aktivitas perusahaan yang diukur dengan berbagai  cara,  antara  lain,  aset  yang  dimiliki,  nilai  penjualan  ataupun  dari kapitalisasi pasar. Dalam melakukan investasi, investor tidak hanya memperhatikan hasil  yang  akan  didapatkan,  melainkan  juga  memperhatikan  risiko  yang  akan dihadapi (Rahayu et al., 2018). Risiko pasar terjadi akibat harga pasar substansial yang menurun baik secara keseluruhan saham maupun karena saham tertentu. Rika
20,74%
0,41%
11,35% 7,49% 2014 2015
2016 2017
Rata-Rata Biaya Modal Ekuitas
(2018), Fahdiansyah (2016) dan Wulandari et al., (2017) beragumen bahwa risiko pasar berkorelasi positif dengan biaya modal ekuitas. Perbedaan hasil ditunjukkan oleh Meythi, Martusa, & Evimonita (2012), bahwa risiko pasar berpengaruh negatif terhadap biaya modal ekuitas.
Penelitian ini bertujuan untuk  menguji  kembali  dan menganalisis pengaruh manajemen laba, ukuran perusahaan, dan risiko pasar terhadap biaya modal ekuitas baik secara parsial maupun simultan. Penelitian dilakukan pada perusahaan sektor property , real  estate dan  konstruksi  bangunan  yang  terdaftar  di  BEI  tahun  2014 hingga 2017.

## B. KAJIAN PUSTAKA

## Teori Agensi
Dalam  prakteknya,  konflik  dalam  perusahaan  pasti  adanya,  pertentangan tujuan antara manajer dan shareholders . Konflik ini disebut agency problem (Lei, Lin,  &  Wei,  2013).  Lei,  Lin,  &  Wei  (2013)  menyebutkan  bahwa  pengambilan keputusan  keuangan  penting  dalam  konteks  biaya  agensi.  Empat  keputusan keuangan  itu  adalah leverage ,  pembayaran  dividen,  kepemilikan insider ,  dan kepemilikan  institusional.  Bouchet  (2010)  mendefinisikan  hubungan  keagenan sebagai  hubungan  dimana  satu  atau  lebih  orang  prinsipal  melibatkan  agen  untuk melakukan beberapa layanan dengan melibatkan pendelegasian dalam pengambilan keputusan atas nama principal kepada agen. Prinsipal yang dimaksud adalah para pemegang saham yang memberikan dana untuk kegiatan operasional perusahaan. Agen  adalah  manajemen  yang  mengelola  perusahaan.  Sebagaimana  kepercayaan pemegang  saham,  agen  berupaya  untuk  meningkatkan  kesejahteraan principal dapat  melalui  peningkatan  nilai  dari  suatu  perusahaan.  Sebagai  imbal  hasilnya agent akan mendapatkan gaji, bonus, dan juga berbagai kompensasi lainnya. Akan tetapi,  ketika  pemegang  saham  tidak  mengawasi  operasional  perusahaan  secara langsung dapat berpotensi menimbulkan terjadinya konflik kepentingan dan dapat terjadi agency costs . Rebecca dan Siregar (2012) menyatakan bahwa investor yang rasional akan menjaga dirinya dengan meningkatkan biaya ekuitas.

## Biaya Modal Ekuitas
Biaya modal ekuitas atau cost of equity capital yaitu biaya yang dikeluarkan oleh  perusahaan  guna  memenuhi  tingkat  imbal  hasil  yang  diharapkan  oleh  para investor, dapat berupa dividen maupun keuntungan modal ( capital gain )  (Kurnia dan  Arafat,  2015).  Menurut  Sanjaya  (2017)  perusahaan  yang  mengalami pertumbuhan  akan  lebih  diminati  oleh  investor.  Hal  ini  dikarenakan  risiko  yang ditanggung  oleh  investor  akan  berdampak  terhadap  laba  per  lembar  saham.  Jika laba atau keuntungan per lembar saham meningkat maka nilai saham di pasar juga akan meningkat. Biaya modal saham dapat dihitung dengan pendekatan discounted cash flow, bond-yield, dan CAPM (Hanafi, 2011). Pendekatan discounted cash flow menyebutkan  biaya  modal  saham  dihitung  dengan  menjumlah dividend  yield dengan  tingkat  pertumbuhan.  Sementara  pendekatan bond-yield didasarkan  pada asumsi  tingkat  keuntungan  ekspektasi  untuk  investasi  berisiko  tinggi  akan  lebih tinggi  daripada  tingkat  keuntungan  investasi  berisiko  lebih  rendah.  Untuk
pendekatan  CAPM  menggunakan  asumsi  yang  sama  dengan bond-yield ,  dimana tingkat keuntungan ekspektasi untuk saham sama dengan tingkat keuntungan risk- free yang ditambah dengan premi risiko.

## Manajemen Laba
Fahmi (2015) berpendapat bahwa manajemen laba atau earning management adalah  tindakan  yang  dilakukan  untuk  mengatur  laba/keuntungan  sesuai  dengan kepentingan pihak-pihak tertentu, terutama manajemen dari perusahaan ( company management ).  Tindakan  perusahaan  ini  tentu  mengandung  motivasi-motivasi tertentu.  Tindakan  manajemen  untuk  memaksimumkan  laba  bertujuan  untuk memenuhi  tujuan  pribadinya,  dengan  meningkatnya  laba  perusahaan  maka manajemen  perusahaan  akan  mendapatkan  bonus  atau  penghargaan  atas partisipasinya  terhadap  perusahaan,  selain  itu  juga  untuk  menarik  investor  agar menanamkan  modalnya  ke  dalam  perusahaan  karena  investor  akan  menerima deviden  yang  lebih  tinggi  atas  laba  perusahaan  tersebut  (Rinobel  dan  Laksito, 2015).  Demikian  sebaliknya,  minimalisasi  laba  akan  memungkinkan  perusahaan membagikan dividen lebih rendah atau juga tidak membagikan dividen  (Adriani, 2013).  Tingginya  proksi  manajemen  laba  mengindikasikan  biaya  modal  ekuitas lebih  tinggi  (Rinobel  &  Laksito,  2015),  karena  kemungkinkan  memperoleh pembagian  dividen  lebih  tinggi  dimasa  mendatang  dan  investor  telah mengantisipasi dengan baik terkait informasi manajemen laba.
H 1 : Diduga manajemen laba berpengaruh positif terhadap biaya modal ekuitas

## Ukuran Perusahaan
Kurnia  dan  Arafat  (2015)  menyebutkan  bahwa  ukuran  perusahaan menunjukkan  besaran  ketersediaan  informasi.  Ketersediaan  informasi  ini dibutuhkan  oleh  investor  mengevaluasi  portofolionya.  Pada  umumnya,  investor lebih  menyukai  perusahaan  yang  lebih  besar  karena  kemungkinan  tingkat pengembalian yang diperoleh investor dikemudian hari lebih tinggi dibandingkan perusahaan  yang  lebih  kecil  (Handayani  dan  Shaferi,  2011).  Perusahaan  besar biasanya  mempunyai  total  aset  yang  besar  sehingga  para  investor  tertarik  untuk menginvestasikan  dananya  ke  perusahaan  tersebut.  Ketertarikan  ini  dikarenakan expected returns yang akan diterima dari perusahaan besar dimasa mendatang lebih besar  daripada  perusahaan  yang  lebih  kecil.  Akan  tetapi,  Daugherty  & Jithendranathan  (2012)  menyebutkan  bahwa  total  aset  perusahaan  menciptakan nilai dan karenanya memungkinan semua pihak untuk mengevaluasi prospek masa depan perusahaan yang lebih pasti. Perusahaan yang besar mungkin menggunakan aset yang dimiliki untuk menanggung kewajibannya dan menahan keuntungannya sehingga  dividen  yang  dibagikan  lebih  rendah  atau  tidak  sama  sekali.  Dengan demikian, perusahaan yang besar diperkirakan lebih meminimalisasi biaya modal ekuitas (Kurnia & Arafat, 2015; Sukarti & Suwarti, 2018).
H 2 :  Diduga  ukuran  perusahaan  berpengaruh  negatif  terhadap  biaya  modal ekuitas

## Risiko Pasar
Menurut  Rika  (2018)  risiko  pasar  (beta)  merupakan  ukuran  risiko  yang ditunjukkan  dari  hubungan  antara  tingkat return saham  terhadap return pasar. Menurut  Hartono  (2013)  menyatakan  bahwa  risiko  pasar  (beta  pasar)  dapat diestimasikan  dengan  menggunakan  model  pasar.  Di  Indonesia return pasar dicerminkan dari return IHSG (Hartono, 2013). Menurut Fahmi (2015), besarnya risiko  suatu  saham  ditentukan  oleh  beta  (β),  yaitu  hubungan  antara  suatu  saham dengan  pasarnya.  Nilai  beta  yang  lebih  dari  1  menunjukkan  pergerakan  harga saham yang lebih cepat  daripada indeks pasar, sedangkan nilai beta yang kurang dari 1 memiliki arti bahwa perubahan harga saham  tidak terjadi dengan cepat yang diakibatkan  kondisi  pasar.  Risiko  pasar  yang  tinggi  mengakibatkan  investor mengharapkan proporsi tingkat pengembalian yang lebih tinggi dan itu berarti biaya modal ekuitas  juga tinggi.  Begitu juga ketika tingkat  risiko  rendah akan  investor akan meminta keuntungan yang tidak terlalu tinggi sehingga biaya modal ekuitas yang dikeluarkan perusahaan lebih rendah (Rika, 2018; Wulandari et al., 2017).
H 3 : Diduga risiko pasar berpengaruh positif terhadap biaya modal ekuitas

## C. METODE PENELITIAN

## Desain Penelitian
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji  pengaruh  manajemen  laba,  ukuran perusahaan,  dan  risiko  pasar  terhadap  biaya  modal  ekuitas.  Penelitian  ini menggunakan pendekatan kuantitatif dengan data sekunder yang dikumpulkan dari analisa laporan keuangan tahunan emiten di IDX maupun situs perusahaan terkait, ICMD,  IDN Financial dan data harga saham  yang  diperoleh dari Yahoo  Finance yang dipublikasikan di internet, serta return bebas risiko yang diproksikan dengan tingkat  suku  bunga  Bank  Indonesia.  Adapun  desain  penelitian  ditunjukkan  pada Gambar 2.
Sumber: Peneliti, 2019
Gambar 2.
Model Penelitian
Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan sektor property , real estate dan kontruksi bangunan yang terdaftar di BEI pada tahun 2014-2017 dengan jumlah sebanyak 47 perusahaan. Teknik purposive sampling digunakan untuk menentukan jumlah sampel dengan memasukkan kriteria sampel. Dengan jumlah sampel yang memenuhi  kriteria  sebesar  40  perusahaan.  Kriteria  yang  digunakan  sebagaimana termuat dalam Tabel 1.

## Tabel 1
Kriteria Pengambilan Sampel NO KRITERIA PENGAMBILAN SAMPEL 1 Perusahaan sektor property , real estate dan konstruksi bangunan  yang terdaftar di BEI
Tahun 2014 s/d. 2017
2 Perusahaan sektor property , real estate dan konstruksi bangunan yang aktif memperdagangkan saham selama tahun 2014-2017 Jumlah sampel yang memenuhi kriteria 40 Jumlah pengamatan selama tahun 2014-2017 160 Sumber: data diolah

## Instrumen Penelitian
Untuk  tetap  konsisten  dengan  penelitian  sebelumnya,  pengukuran  masing- masing  variabel  penelitian  mengadopsi  indikator  yang  digunakan  oleh  penelitian sebelumnya  sebagaimana  terinci  dalam  Tabel  2.  Variabel  dependen  penelitian adalah biaya modal ekuitas (BME) yang diukur menggunakan formula yang dipakai oleh Wulandari et al. (2017). Pengukuran terkait variabel manajemen laba (Mala) dan  ukuran  perusahaan  ( Size )  mengadopsi  dari  Rinobel  dan  Laksito  (2015), sedangkan untuk variabel risiko pasar ( Risk ) menggunakan formula dari  Hartono (2013).

## Tabel 2. Pengukuran Variabel Penelitian
VARIABEL PENELITIAN DEFISINI PREDIKSI Biaya modal ekuitas (BME) ks=R f +β(R m -R f ) Manajemen laba (Mala) Akrual modal kerja (t) /penjualan (t) + Ukuran perusahaan (Size) Ln(Total aset) ─ Risiko pasar (Risk) 𝛽 𝑖 = ∑ (𝑅 𝑖𝑡 − 𝑅̅ 𝑖𝑡 )(𝑅 𝑀𝑡 − 𝑅̅ 𝑀𝑡 ) 𝑛 𝑡=1 ∑ (𝑅 𝑀𝑡 − 𝑅̅ 𝑀𝑡 ) 2 𝑛 𝑡=1 +
Sumber: Wulandari et al., (2017), Rinobel & Laksito (2015), dan Hartono (2013).

## Teknik Analisis Data
Data penelitian diolah menggunakan program SPSS untuk mendapatkan hasil regresi linier berganda. Sebelum analisis regresi, analisis statistik deskriptif dan uji asumsi klasik dilakukan terlebih dahulu. Analisis deskriptif menggunakan ukuran berupa  frekuensi,  rata-rata,  median,  modus,  dan  standar  deviasi.  Uji  normalitas menggunakan  uji kolmogorov-smirnov dengan  signifikan  di  atas  0,05.  Untuk  uji asumsi klasik meliputi multikolinieritas yang ketahui dari nilai VIF atau tolerance ,
autokorelasi  dengan  metode durbin-watson ,  dan  heteroskedastisitas  dengan  uji glejser (Ghozali, 2013). Adapun model persamaan regresi logistik sebagai berikut:
BME = α + β 1 Mala + β 2 Size + β 3 Risk + e
dimana, b 0 menunjukkan intersep dari persamaan regresi, dan b 1 , b 2 , dan b 3 adalah koefisien regresi dari biaya modal ekuitas (BME), manajemen laba (Mala), ukuran perusahaan ( Size ), dan risiko pasar ( Risk ).

## D. HASIL DAN PEMBAHASAN

## Deskriptif Variabel
Untuk  mengetahui  deskriptif  tentang  variabel-variabel  penelitian  ini  maka digunakan  statistik  deskriptif.  Analisis  statistik  deskriptif  dilakukan  untuk mengetahui nilai rata-rata ( mean ), minimum, maksimum dan standar deviasi dari masing-masing  variabel.  Untuk  mengetahui  gambaran  umum  mengenai  data penelitian ini tampak pada Tabel 3.
Tabel 3.

## Deskripsi Variabel
Variabel N Minimum Maximum Mean Std. Deviation Mala 160 -5.6630 2.6935 .131712 1.7728346 Size 160 11.9049 18.4544 14.437940 1.4424801 Risk 160 -6.6809 6.3833 .395117 1.4078752 BME 160 -1.0092 1.0057 .099983 .2152275 Sumber: Data yang diolah, 2019
Perusahaan property , real  estate dan  konstruksi  bangunan  mengeluarkan biaya modal ekuitas rata-rata 0,0999 atau 9,99% dengan nilai minimum -1,009 dan nilai  maksimum  1,006.  Rata-rata  0,1317  perusahaan  sektor  ini  menggunakan manajemen laba dengan nilai minimum -5,6630 dan nilai maksimum 2,6935. Untuk ukuran  perusahaan  sektor  ini  paling  kecil  adalah  11,9049  dan  yang  paling  besar adalah  18,4544  dengan  rata-rata  14,4379.  Risiko  pasar  yang  dihadapi  oleh perusahaan property , real estate dan konstruksi bangunan rata-rata 0,3951 dengan nilai minimum -6,6809 dan nilai maksimum 6,3833.

## Asumsi Klasik

## Uji Normalitas
Pengujian dilakukan menggunakan uji K-S dengan nilai signifikan lebih dari 0,05 untuk menggambarkan data yang berdistribusi normal. Berdasarkan Tabel 4, nilai Asymp.  Sig menunjukkan  nilai  0,090  yang  menunjukkan  bahwa  data  telah berada dalam sebaran yang normal.
Tabel 4.

## Hasil Uji Normalitas dan Asumsi Klasik
Model Collinearity Statistics T Sig. Tolerance VIF 1 C 1.552 .123 Mala .990 1.010 -.592 .555 Size .967 1.035 .052 .958 Risk .971 1.030 -1.718 .088 a. Dependent Variable: BME Asymp. Sig. (2-tailed) .090 c Durbin-watson 2.122 Sumber: Data yang diolah, 2019

## Uji Multikolinieritas
Untuk mendeteksi ada atau tidaknya korelasi antarvariabel independen, maka uji multikolinieritas dilakukan. Pengujian ini melihat nilai VIF dan tolerance dari masing-masing  variabel.  Dalam  Tabel  4  memperlihatkan  bahwa  variabel independen bebas dari multikolinieritas dengan nilai VIF di bawah 10 dan di atas 0,1 untuk nilai tolerance . Adapun hasil pengujian ini terlihat dalam Tabel 4. Hasil tersebut menunjukkan bahwa seluruh variabel independen tidak saling berkorelasi karena nilai VIF dan tolerance telah memenuhi kriteria.

## Uji Autokorelasi
Data time series seperti  penelitian ini seringkali  terjadi gejala autokorelasi. Untuk  mengujinya,  pendekatan durbin-watson diperlukan  untuk  mengetahui apakah ada variabel pengganggu periode saat ini dengan sebelumnya. Sebagaimana terlihat dalam Tabel 4 bahwa data penelitian bebas dari autokorelasi. Lebih rincinya ada pada Gambar 3 di bawah ini. Di mana nilai DW hitung 2,122 berada diantara nilai dU sebesar 1,7798 dan 4-dU sebesar 2,2202 atau dU < dw < 4-dU (1,7798 < 2,122 < 2,2202)
Sumber: Peneliti, 2019
Gambar 3.
Posisi DW Hitung

## Uji Heteroskedastisitas
Model  regresi  yang  baik  harus  homoskedastisitas,  dimana  ada  kesamaan variance  residual dari  pengamatan  satu  ke  pengamatan  lainnya.  Pengujian dilakukan  menggunakan  uji glejser dengan  signifikansi  lebih  dari  0,05. Berdasarkan  Tabel  4  menunjukkan  nilai  signifikan  dari  masing-masing  variabel lebih dari 0,05 sehingga model penelitian ini memiliki nilai variance yang sama.

## Analisis Regresi Linier Berganda
Berikut  hasil  yang  terdapat  pada  Tabel  5  hasil  uji  regresi  berganda,  maka diperoleh persamaan regresi linear berganda sebagai berikut:
BME = 0,122 + 0,025 Mala - 0,004 Size + 0,086 Risk + e
Tabel 5. Hasil Regresi Linier Berganda Model Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients B Std. Error Beta 1 C .122 .143 Mala .025 .008 .206 Size -.004 .010 -.028 Risk .086 .010 .560 a. Dependent Variable: BME Sumber: Data yang diolah, 2019
Berdasarkan persamaan angka di atas, interpretasinya sebagai berikut.
1. Nilai  konstanta  sebesar  0,122  artinya  apabila  variabel  manajemen  laba, ukuran perusahaan dan risiko pasar dianggap konstan (bernilai 0), maka nilai biaya modal ekuitas sebesar 0,122.
2. Nilai koefisien regresi manajemen laba adalah sebesar 0,025 yang memiliki arti  bahwa  manajemen  laba  mempunyai  pengaruh  terhadap  biaya  modal ekuitas dengan  arah  koefisien  positif, sehingga  jika  nilai  manajemen  laba meningkat  sebesar  1%,  maka  biaya  modal  ekuitas akan  mengalami peningkatan sebesar 0,025%.
3. Nilai  koefisien  regresi  ukuran  perusahaan  adalah  sebesar  -0,004  dengan tingkat  signifikansi    0,678  >  0,05  yang  memiliki  arti  bahwa  ukuran perusahaan tidak berpengaruh terhadap biaya modal ekuitas.
4. Nilai koefisien regresi risiko pasar adalah sebesar 0,086 yang memiliki arti bahwa  risiko  pasar  mempunyai  pengaruh  terhadap  biaya  modal  ekuitas dengan  arah  koefisien  positif, sehingga  jika  nilai  risiko  pasar  meningkat sebesar 1%, maka biaya modal ekuitas mengalami peningkatan 0,086%.

## Pengujian Hipotesis

## Koefisien Determinasi
Koefisien  determinasi  digunakan  untuk  mengetahui  korelasi  keseluruhan model  dalam  menjelaskan  variabel  dependen  yang  diteliti.  Berdasarkan  Tabel  6
menunjukkan bahwa nilai koefisien determinasi ( Adjusted R 2 ) sebesar 0,326 artinya bahwa biaya modal ekuitas perusahaan dipengaruhi oleh manajemen laba, ukuran perusahaan,  dan  risiko  pasar  sebesar  32,6%  dan  sisanya  67,4%  dipengaruhi  oleh variabel lain yang tidak masuk dalam penelitian.
Tabel 6.

## Hasil Pengujian Hipotesis dan Koefisien Determinasi
Model T Sig. 1 C .394 Mala 3.148 .002 Size -.416 .678 Risk 8.468 .000 a. Dependent Variable: BME F-Statistics 26.604 .000 b Adjusted R Square .326
Sumber: Data yang diolah, 2019

## Uji Parsial
Untuk mendeteksi adanya pengaruh atau tidak antara faktor penentu dengan variabel  dependen  secara  parsial,  maka  uji  t  dilakukan.  Berdasarkan  Tabel  6 menunjukkan hasil pengujian secara parsial sebagai berikut.
1. Variabel manajemen laba menunjukkan nilai t hitung sebesar 3,148 dengan signifikansi 0,002. Karena t hitung > t tabel yaitu sebesar 3,148 >1,6547 dengan probability 0,002 < 0,050 sebagaimana ditunjukkan dalam Gambar 4, maka H a diterima  dan  H o ditolak  artinya  secara  parsial  variabel  manajemen  laba berpengaruh positif dan signifikan terhadap biaya modal ekuitas.
2. Variabel  ukuran  perusahaan  menunjukkan  nilai  t  hitung  sebesar  -0,416 dengan signifikansi 0,678. Karena t hitung < t tabel yaitu -0.416 < 1,6547 dengan probability 0,678 > 0,050 sebagaimana ditunjukkan dalam Gambar 5, maka H o diterima dan H a ditolak artinya secara parsial variabel ukuran perusahaan tidak berpengaruh terhadap biaya modal ekuitas.
3. Variabel  risiko  pasar  menunjukkan  nilai  t  hitung  sebesar  8,486  dengan signifikansi 0,000. Karena t hitung > t tabel sebesar 8,486 > 1,6547dengan probability 0,000 < 0,050 sebagaimana ditunjukkan dalam Gambar 6, maka
H a diterima  dan  H o ditolak  artinya  secara  parsial  variabel  risiko  pasar berpengaruh positif dan signifikan terhadap biaya modal ekuitas.

## Uji Simultan
Uji  simultan (uji  F) membandingkan antara nilai  F hitung dengan F tabel , maka dapat  diketahui  apakah  variabel  independen  secara  bersamaan  berpengaruh terhadap  variabel  dependen.  Pengujian  pada  penelitian  ini  adalah  menggunakan tingkat  signifikansi  5%  (0,05).  Dari  Tabel  6  dilihat  bahwa  nilai  F hitung sebesar 26,604. Dapat disimpulkan bahwa F hitung > F tabel yaitu 26,60 > 2,66 dan berada di daerah  H o ditolak  dan  H a diterima  sebagaimana  terlihat  dalam  Gambar  7.
Sedangkan  nilai  signifikansi  uji  F  yaitu  0,000  lebih  kecil  dari  0,05  maka menunjukkan  adanya  pengaruh  yang  signifikan  manajemen  laba,  ukuran perusahaan dan risiko pasar secara simultan terhadap biaya modal ekuitas.

## Pembahasan

## Manajemen Laba Terhadap Biaya Modal Ekuitas
Secara  parsial  variabel  manajemen  laba  berpengaruh  positif  dan  signifikan terhadap biaya modal ekuitas. Hasil ini memperlihatkan bahwa motif manajemen laba  yang  dilakukan  oleh  perusahaan  dapat  mengakibatkan  besar  atau  kecilnya biaya  modal  ekuitas  yang  dikeluarkan  perusahaan.  Mengingat  tujuan  dari  motif manajemen laba perusahaan adalah mengendalikan informasi laba sesuai keinginan manajer perusahaan, yaitu dengan cara memaksimalkan atau meminimalkan laba. Perilaku  manajemen  seperti  akan  memengaruhi  kebijakan  perusahaan  dalam  hal pembagian dividen yaitu tinggi atau rendah dividen yang akan dibagikan. Ketika motif  manajemen  laba  dilakukan  untuk  meningkatkan  laba  seakan-akan  terlihat tinggi,  maka  perusahaan  telah  menjanjikan  dividen  yang  lebih  tinggi  kepada investor.  Dividen  yang  dibayarkan  ini  merupakan  biaya  modal  ekuitas  yang dikorbankan  oleh  perusahaan  atas  modal  yang  diterimanya  dari  investor.  Hal sebaliknya,  ketika  motif  manajemen  laba  untuk  menampakkan  laba  perusahaan yang  sedikit  akan  memungkinkan  perusahaan  membuat  kebijakan  pembagian dividen  lebih  rendah  atau  bahkan  tidak  membagikan  sama  sekali.  Artinya,  biaya modal  ekuitas  yang  dikeluarkan  perusahaan  menjadi  rendah.  Hasil  penelitian  ini sejalan  dengan  penelitian  sebelumnya  yang  dilakukan  oleh  Rinobel  dan  Laksito (2015).

## Ukuran Perusahaan Terhadap Biaya Modal Ekuitas
Secara parsial variabel ukuran perusahaan tidak berpengaruh terhadap biaya modal ekuitas. Berdasarkan hasil penelitian memiliki arti ukuran perusahaan yang besar  atau  kecil  tidak  akan  mampu  memengaruhi  biaya  modal  ekuitas.  Ada kemungkinan  investor  kurang  melihat  ukuran  perusahaan  sebagai  faktor  dalam menentukan biaya modal ekuitas. Investor akan lebih meninjau dari berbagai aspek seperti  memperhatikan  kinerja  perusahaan  yang  terlihat  pada  laporan  keuangan perusahaan, nama baik perusahaan, serta kebijakan dividen sebelum memutuskan untuk  menginvestasikan  dananya  pada  perusahaan  tersebut.  Sehingga  ukuran perusahaan  tidak  memastikan  informasi  kepada  investor  dalam  menjamin return saham  yang  dapat  diterima  di  masa  depan.  Hasil  penelitian  ini  sejalan  dengan penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Meythi et al. (2012) yang menggunakan proksi nilai pasar untuk mengukur ukuran perusahaan membuktikan tidak adanya korelasi antara ukuran perusahaan dan biaya modal ekuitas.

## Risiko Pasar Terhadap Biaya Modal Ekuitas
Secara parsial variabel risiko pasar berpengaruh positif terhadap biaya modal ekuitas, ini menunjukkan bahwa semakin tinggi risiko pasar suatu perusahaan maka expected  returns yang  diminta  investor  (biaya  modal  ekuitas)  semakin  tinggi.
Risiko  pasar  (beta)  merupakan  pengukuran  suatu  risiko  sistematis  perusahaan. Biasanya  investor  menggunakan  nilai  risiko  pasar  sebagai  bahan  pertimbangan mengukur risiko yang mungkin muncul sebelum memutuskan berinvestasi. Risiko pasar memengaruhi tingkat expected returns yaitu return minimal yang diharapkan oleh  investor  sebagai  kompensasi  atas  risiko  berinvestasi,  dimana  biaya  modal merupakan tarif diskonto yang digunakan investor untuk menilaitunaikan arus kas dimasa  mendatang.  Dengan  demikian,  secara  umum  risiko  pasar  yang  tinggi berakibat tingkat pengembalian ( return ) yang diminta investor juga tinggi dan ini berarti  biaya modal ekuitas juga tinggi. Demikian pula sebaliknya, tingkat  risiko pasar yang rendah tentu berdampak pada menurunnya return yang diminta investor yang juga berarti menurunnya biaya modal. Hasil penelitian ini sependapat dengan temuan  Rika  (2018),  Fahdiansyah  (2016)  dan  Wulandari  et  al.,  (2017)  yang menyatakan  simpulan  yang  sama  terkait  pengaruh  risiko  pasar  terhadap cost  of equity capital .

## E. SIMPULAN
Sebagian besar penelitian menunjukkan pengaruh positif antara manajemen laba, ukuran perusahaan, dan risiko pasar terhadap biaya modal ekuitas perusahaan. Namun,  variasi  hasil  juga  tampak  dibeberapa  temuan  penelitian.  Apalagi  untuk perusahaan  sektor property , real  estate dan  konstruksi  bangunan  yang  saat  ini menjadi  sasaran  favorit  untuk  investasi.  Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji kembali dan menganalisis pengaruh manajemen laba, ukuran perusahaan dan risiko pasar  terhadap  biaya  modal  ekuitas  pada  perusahaan  yang  bergerak  di  sektor property , real estate dan konstruksi bangunan selama tahun 2014-2017. Pendekatan observasi  dan  dokumentasi  dari  laporan  keuangan  tahunan  masing-masing perusahaan sampel dilakukan untuk pengumpulan data penelitian. Hasil penelitian menunjukkan bahwa manajemen laba dan risiko pasar berpengaruh positif terhadap biaya  modal  ekuitas,  sedangkan  ukuran  perusahaan  tidak  berpengaruh  terhadap biaya  modal  ekuitas.  Besar  atau  kecilnya  perusahaan  tidak  dapat  menjelaskan perubahan  biaya  modal  ekuitas  yang  dikeluarkan  perusahaan.  Temuan  ini memberikan  kontribusi  keilmuan  dan  bahan  kajian  bagi  perusahaan,  peneliti selanjutnya, dan investor/masyarakat. Perusahaan dapat memperhatikan penerapan manajemen  laba  dan  risiko  pasar  untuk  menentukan  strategi  kebijakan  ekuitas. Investor dapat mengambil pilihan yang tepat dengan mempertimbangkan kesehatan perusahaan melalui penerapan manajemen laba dan perubahan kondisi pasar. Para investor dapat memperhatikan informasi mengenai indikasi manajemen laba yang dilakukan  perusahaan  dan  risiko  pasar  yang  mungkin  dihadapi  sebelum memutuskan untuk berinvestasi.

## DAFTAR PUSTAKA
Adriani.  (2013).  Pengaruh  Tingkat  Disclosure,  Manajemen  Laba,  Asimetri Informasi  Terhadap  Biaya  Modal  (Studi  Empiris  pada  Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di BEI Tahun 2009-2011). Jurnal Akuntansi , 1 (2), 1–27.
Bouchet, A. (2010). Linking Outsourcing of Sponsorships to Athletic Department Strategy: An Agency Perspective. Journal of Sponsorship , 3 (3), 277–283.
Daugherty,  M.  S.,  &  Jithendranathan,  T.  (2012).  Underpricing  of  IPOs  of  U.S. Family  ControlledBusinesses. International  Research  Journal  of  Finance and Economics , (90), 193–206.
Efrina,  M.,  &  Faisal.  (2017).  Pengaruh  Kualitas  Laba  dan  Likuiditas  Saham Terhadap Biaya Modal Ekuitas Pada Perusahaan Manufaktur di Bursa Efek Indonesia. Jurnal Ilmiah Mahasiswa Ekonomi Manajemen , 2 (1), 31–50.
Fahdiansyah,  R.  (2016).  The  Influence  of  Voluntary  Disclosure,  Asymmetri Information,  Stock  Risk,  Firm  Size  and  Institutional  Ownership  Towards Cost of Capital ( COC ). Jurnal Aplikasi Manajemen (JAM) , 14 (2), 387–397.
Fahmi,  I.  (2012). Pengantar  Pasar  Modal (M.  I.  Ansari,  ed.).  Bandung: ALFABETA.
Fahmi, I. (2015). Manajemen Investasi: Teori dan Soal Jawab (2nd ed.; G. Sartika, ed.). Jakarta: Salemba Empat.
Farandani, B., & Margasari, N. (2016). Fenomena Saham Tidak Aktif dan Saham Aktif di Bursa Efek Indonesia. Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia (JMBI) , 5 (4), 413–424.
Ghozali,  I. (2013). Aplikasi  Analisis Multivariate dengan Program SPSS 21 (7th ed.). Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro.
Hanafi, M. M. (2011). Dasar-dasar Manajemen Keuangan . Yogyakarta: BPFE.
Handayani, S. R., & Shaferi, I. (2011). Analisis Faktor-faktor yang Memengaruhi Underpricing pada Penawaran Umum Perdana (Studi Kasus pada Perusahaan Keuangan  yang  Go  Publik  di  Bursa  Efek  Jakarta  Tahun  2000-2006). Performance , 14 (2), 103–118.
Hartono, J. (2013). Teori Portofolio dan Analisis Investasi (7th ed.). Yogyakarta: BPFE-Yogyakarta.
Kurnia,  L.,  &  Arafat,  M.  Y.  (2015).  Pengaruh  Manajemen  Laba  dan  Ukuran Perusahaan  Terhadap  Biaya  Modal  Ekuitas  Pada  Perusahaan  Manufaktur yang  Terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia. Jurnal  Ilmiah  Wahana  Akuntansi , 10 (1), Hal 45-70.
Lei, Q., Lin, B., & Wei, M. (2013). Types of Agency Cost, Corporate Governance and  Liquidity. Journal  of  Accounting  and  Public  Policy , 32 (3),  147–172. https://doi.org/10.1016/j.jaccpubpol.2013.02.008
Meythi, Martusa, R., & Evimonita. (2012). Pengaruh Luas Pengungkapan Sukarela,
Beta  Pasar,  dan  Nilai  Pasar  Ekuitas  Perusahaan  Terhadap  Cost  of  Equity Capital Pada Perusahaan Keuangan yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Proceeding  Seminar  Nasional  Dan  Call  for  Papers  ”Kesiapan  Industri Perbankan  Dan  Bisnis  Dalam  Menghadapi  Asean  Economic  Community 2015” Fakultas Ekonomi Universitas Stikubank Tanggal , 1–14.
Pramita, Y. D. (2016). Earnings Quality and Beta On Cost of Equity Capital. Jurnal Bisnis & Ekonomi , 14 (2), 123–131.
Rahayu, A., Hidayati, N., & Mawardi, M. C. (2018). Pengaruh Nilai Pasar Ekuitas dan Risiko Sistematis Terhadap Cost of Equity Capital (Studi Empiris Pada Perusahaan  Perbankan  yang  Terdaftar  di  BEI  Tahun  2015-2016). E-JRA , 07 (11), 32–45. https://doi.org/10.1186/1476-4598-10-45
Rebecca,  Y.,  &  Siregar,  S.  V.  (2012).  Pengaruh  Corporate  Governance  Index, Kepemilikan  Keluarga,  dan  Kepemilikan  Institusional  terhadap  Biaya Ekuitas dan Biaya Utang: Studi Empiris pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di BEI. Simposium Nasional Akuntansi XV , 2–28.
Rika.  (2018).  Pengaruh  Pengungkapan  Sukarela,  Ukuran  Perusahaan,  Leverage  , Manajemen  Laba  dan  Risiko  Pasar  Terhadap  Biaya  Modal  Ekuitas  (  Studi Empiris Pada Perusahaan Sektor Industri Dasar dan Kimia yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Periode 2012-2016 ). JOM , 1 (1), 1–14.
Rinobel,  B.,  &  Laksito,  H.  (2015).  Pengaruh  Pengungkapan  Corporate  Social Responbility (CSR), Ukuran Perusahaan, Financial Leverage dan Manajemen Laba  Terhadap  Cost  Of  Equity  Perusahaan. Diponegoro  Journal  of Accounting , 4 (2), 1–9.
Sanjaya, F. B. (2017). Pengaruh Auditor Spesialisasi Industri, Ukuran KAP, Audit Tenure, Kepemilikan Keluarga, dan Kualitas Laba Terhadap Cost of Equity. Jurnal Akuntansi Bisnis , XVI (1), 86–112.
Sukarti, & Suwarti, T. (2018). Pengaruh Pengungkapan CSR, Asimetri Informasi, Ukuran Perusahaan, dan Kepemilikan Institusional Terhadap Cost of Equity. Prosding SENDI_U 2018 , 692–698.
Wulandari,  E.,  Malikah,  A.,  &  Mawardi,  M.  C.  (2017).  Pengaruh  Tingkat Pengungkapan  Sukarela  dan  Beta  Pasar  Terhadap  Cost  of  Equity  Capital (Studi Empiris Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di BEI). Jurnal Riset Akuntansi , 6 (10), 58–70.