Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol.15, No.1 Januari 2011, hlm. 49–57 Terakreditasi  SK.  No.  64a/DIKTI/Kep/2010
Korespondensi  dengan  Penulis:
Su t ap a :  Telp./Fax.  +62  24  658  3584 E-mail:  s_top70@yahoo.co.id

## MODEL PREDIKSI NILAI PERUSAHAAN MELALUI KEPEMILIKAN MANAJERIAL DAN SET KESEMPATAN INVESTASI

## Herry  Laksito
Fakultas Ekonomi Universitas Diponegoro Jl. Erlangga Tengah No.17 Semarang, 50241

## Sutapa
Fakultas Ekonomi Universitas Islam Sultan Agung Jl. Raya Kaligawe Km.04 Semarang, 50112

## Abstract
This study empirically examined the effect of managerial ownership on firm value of Investment Opportunity Set with mediation.  Model, this research  examined  corporate  governance measured by  the  shares of  the company’s value with the mediation set of investment opportunities. The purpose of this study was to analyze the effect on the value of corporate governance mediation firm with an investment opportunity sets on manu- facturing companies listed in Indonesia Stock Exchange. The populations in this study were all of manufactur- ing companies listed in Indonesia Stock Exchange and reporting financial statement in the Indonesian capital market directory during the period 2005-2007. Determination of sample used purposive sampling. The data met the characteristic of 37 firms. Statistical method used was path analysis. The results showed that manage- rial stock ownership (corporate governance) did not affect the value of a company with a negative direction. Managerial stock ownership (corporate governance) affected the investment opportunity set (IOS). IOS did not affect the value of the company and investment opportunity set could not significantly mediate the effect of managerial ownership (corporate governance) against the value of the firm.
Key words: managerial ownership, firm value, investment opportunity set
Kualitas laporan laba yang rendah dapat menim- bulkan  kesalahan  dalam  pembuatan  keputusan dan  akhirnya  akan  berpengaruh  pada  nilai  per- usahaan. Kualitas laporan laba sangat dipengaruhi oleh  sistem  tata  kelola  perusahaan,  khususnya struktur kepemilikan (Siallagan & Machfoed, 2006). Manajemen sebagai agen dalam perusahaan menye- lenggarakan  tata  kelola  perusahaan  (kepemilikan
manajerial ) dan berkewajiban menyajikan laporan keuangan sebagai hasil kinerja manajerial selama satu tahun periode laporan keuangan perusahaan. Laporan  tersebut  memberikan  informasi  tentang kinerja perusahaan dan merupakan bahan pertang- gungjawaban manajemen. Hal ini dapat menimbul- kan masalah asimetri informasi karena pihak mana- jemen  lebih mengetahui  kondisi perusahaan  dan

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No.1, Januari 2011: 49–57
dapat  memanipulasi  pendapatan  yang  diterima oleh perusahaan. Dalam perspektif teori keagenan, pemisahan hubungan antara kepemilikan dengan pengendalian perusahaan yang dijalankan oleh ma- najer sebagai agen perusahaan hendaknya dilandasi oleh  kesamaan  tujuan.  Ketidaksesuaian  antara prinsipal (pemilik) dan agen dalam pencapaian tu- juan perusahaan dapat menimbulkan masalah ke- agenan.
Konflik  tersebut  disebabkan  perbedaan kepentingan antara prinsipal dan agen, dimana pe- megang saham lebih menyukai investasi yang beri- siko lebih tinggi dengan harapan memperoleh re- turn yang tinggi, sementara manajemen lebih memi- lih investasi dengan risiko yang lebih rendah untuk melindungi posisinya (Wahyudi & Pawestri, 2006). Keputusan  manajemen  mengalokasikan  sumber daya perusahaan diduga mempengaruhi nilai per- usahaan.
Menurut Myers (1977) bahwa investment op- portunity set (IOS) memberikan petunjuk yang lebih luas dimana nilai perusahaan sebagai tujuan utama perusahaan tergantung pada pengeluaran perusa- haan di masa akan datang. Sedangkan penelitian yang  dilakukan  Hasnawati  (2005)  menyatakan bahwa nilai perusahaan dipengaruhi oleh set pe- luang investasi. Set peluang investasi adalah suatu kombinasi antara aktiva yang dimiliki (asset in place) dan  pilihan  investasi  dimasa  yang  akan  datang dengan  net  present  value  positif.  IOS  tidak  dapat diobservasi  secara  langsung  (laten)  maka  perhi- tungannya dengan menggunakan proksi (Kallapur & Trombley, 1999). Ada empat proksi untuk jenis IOS,  yaitu  proksi  IOS  berbasis  harga,  proksi  ber- basis  investasi,  proksi  IOS  berbasis  varians  dan proksi  IOS  gabungan  dari  proksi  individual (Pagalung,  2003).  Proksi  IOS  berdasarkan  harga merupakan proksi yang menyatakan bahwa pros- pek pertumbuhan perusahaan sebagian dinyatakan dalam  harga  pasar. Proksi  IOS  berbasis  investasi menunjukkan tingkat aktivitas investasi perusaha- an  yang  tinggi  berpengaruh  terhadap  peluang investasi perusahaan. Perusahaan dengan IOS yang
tinggi  akan  mempunyai  investasi  yang  tinggi. Proksi IOS berbasis varian mendasarkan pada ide pilihan  bahwa  IOS  akan  menjadi  lebih  bernilai sebagai variabilitas dari return degan dasar pada peningkatan aset. IOS gabungan adalah alternatif proksi  IOS  yang  dilakukan  sebagai  upaya  untuk mengurangi measurement error yang ada pada proksi individual,  sehingga  menghasilkan  pengukuran yang baik untuk IOS.
Keputusan investasi diduga mempengaruhi nilai perusahaan, sedangkan pembuatan keputus- an investasi dilakukan oleh pihak manajemen. Jika terdapat konflik keagenan, dimana agen tidak ber- tindak  sesuai  dengan  kepentingan  principal  dan mengalokasikan  sumber  daya  perusahaan  pada investasi yang tidak menguntungkan perusahaan, akan  dapat  menurunkan  nilai  perusahaan.  Teori keagenan  menyatakan  bahwa  konflik  keagenan dapat dikurangi dengan meningkatkan kepemilik- an manajerial dalam saham perusahaan (Jensen & Mekling, 1976). Kepemilikan saham oleh manajer memotivasi manajemen perusahaan untuk mening- katkan kinerjanya,  membuat kebijakan–kebijakan dalam operasional perusahaan yang dapat mening- katkan laba perusahaan dan memberi kemakmuran untuk pemilik serta meningkatkan nilai perusaha- an. Selain itu, Dey (1994) mengemukakan bahwa penerapan kepemilikan manajerial yang efektif da- lam  jangka  panjang  dapat  meningkatkan  kinerja perusahaan dan menguntungkan para pemegang saham. Siallagan & Macfoedz (2006) juga menyata- kan bahwa kepemilikan manajerial mempengaruhi nilai perusahaan. Hal yang sama di ungkapkan oleh Deni Darmawati, dkk. (2005) bahwa kepemilikan manajerial  mempengaruhi  nilai  perusahaan. Penelitian tentang implikasi struktur kepemilikan manjerial terhadap nilai perusahaan dengan kepu- tusan keuangan sebagai variabel intervening dila- kukan  oleh  Wahyudi  &  Pawestri  (2006).  Mereka menyimpulkan  bahwa  kepemilikan  manajerial mempengaruhi  keputusan  investasi  dan  nilai perusahaan,  tetapi  keputusan  investasi  tidak mempengaruhi  nilai  perusahaan.  Sedangkan

## Model Prediksi Nilai Perusahaan Melalui Kepemilikan Manajerial dan Set Kesempatan Investasi
Herry  Laksito  &  Sutapa
Suranta &  Midiastuti (2003) meneliti  tentang hu- bungan struktur kepemilikan manjerial, investasi dan  nilai  perusahaan  menghasilkan  kesimpulan bahwa nilai perusahaan tidak dipengaruhi oleh ke- pemilikan  manajerial  dan  investasi.  Perbedaan hasil–hasil penelitian tersebut menunjukkan keti- dakkonsistenan  antar  hasil  penelitian  sehingga perlu diadakan pengujian kembali. Berdasarkan la- tar belakang tersebut maka akan mencoba melaku- kan penelitian kembali tentang pengaruh kepemi- likan manajerial terhadap nilai perusahaan dengan mediasi set peluang investasi. Adapun tujuan dari penelitian ini adalah untuk menganalisis pengaruh kepemilikan manajerial terhadap nilai perusahaan jika dimediasi oleh set peluang investasi perusahaan.

## PENGEMBANGAN  HIPOTESIS
Manajer merupakan agen perusahaan yang diberi  wewenang  untuk  menyelenggarakan  tata kelola perusahaan. Wewenang manajer digunakan untuk membuat kebijakan dan berbagai keputusan yang berkaitan dengan perusahaan. Dana perusaha- an yang berasal dari investor merupakan sumber daya perusahaan yang membutuhkan kecermatan dalam pengambilan keputusan pengalokasiannya. Dana yang tersedia diharapkan termanfaatkan de- ngan baik sehingga investor mendapatkan pengem- balian berupa laba sebagai imbalan atas investasi- nya. Laba perusahaan juga diharapkan dapat me- ningkatkan nilai perusahaan.
Laba perusahaan adalah hasil dari kepemi- likan manajerial. Tata kelola perusahaan yang baik sangat dibutuhkan untuk  menjaga kelangsungan hidup perusahaan karena suatu perusahaan dapat berkembangan  dengan  baik  jika  manajemennya dijalankan dengan baik. Tetapi dalam perusahaan dapat  terjadi  penyelewengan  atau  kecurangan yang dilakukan oleh pihak manajemen sebagai kon- flik  keagenan  yang  terjadi  sebab  tidak  sesuainya antara prinsip pemilik dan manajer.
Konflik  keagenan  dapat  menghambat  per- kembangan perusahaan dan menurunkan nilai per-
usahaan sebagai pengaruh buruknya kepemilikan manajerial terhadap nilai perusahaan. Berdasarkan uraian yang dikemukakan dapat dirumuskan hipo- tesis  sebagai  berikut:
H 1 : Struktur kepemilikan manajerial berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
Penjelasan tersebut mengindikasikan bahwa kepemilikan  manajerial  dapat  mempengaruhi keputusan investasi perusahaan, keinginan manajer sebagai  pengelola  perusahaan  seringkali  mem- pengaruhi  pengambilan  keputusan  investasi. Manajer  lebih  menyukai  investasi  pada  proyek yang mempunyai sedikit resiko agar mendapatkan kepastian keuntungan yang akan diperoleh. Selain itu, manajer dipengaruhi oleh sifatnya sebagai ma- nusia yang cenderung lebih mementingkan diri se- hingga mendorong manajer untuk mengalokasikan dana perusahaan  untuk suatu  proyek yang  lebih menguntungkan bagi dirinya sendiri atau melaku- kan penggelapan dana perusahaan, Hipotesis se- lanjutnya dari pernyataan ini adalah:
H 2 : Struktur kepemilikan manajerial mempenga- ruhi set peluang investasi perusahaan.
Kombinasi  aktiva  yang  dimiliki  dan  opsi investasi di masa yang akan datang yang diukur dengan  kepemilikan  manajerial.  Manajer  sebagai pengelola  perusahaan  membuat  opsi  investasi dimana  mendatang,  opsi  tersebut  dapat  berupa pengembangan produk atau penelitian untuk mem- buat produk baru. Pengeluaran untuk investasi un- tuk masa yang akan datang direspon positif oleh para  investor  dengan  harapan  investasi  tersebut akan  mendatangkan  keuntungan.  Respon  positif para manajer ini merupakan suatu bentuk penilaian terhadap  perusahaan yang  mempengaruhi  harga saham  dan  nilai  perusahaan  karena  nilai perusahaan dalam penelitian ini diartikan sebagai harga pasar, maka dapat ditarik hipotesis:
H 3 : Set peluang investasi mempengaruhi nilai per- usahaan

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No.1, Januari 2011: 49–57
H 4 : Set peluang  investasi  memediasi  hubungan kepemilikan manajerial dengan nilai perusahaan

## METODE
Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan  manufaktur  go  public  yang  terdaftar di bursa efek Indonesia dan dilaporkan dalam In- donesian capital market directory untuk periode tahun 2005–2007. Metode purposive sampling dipakai untuk menentukan  jumlah  sampel,  adapun  kriteria sampel penelitian ini adalah: (1) Perusahaan manu- faktur go public yang terdapat di Bursa Efek Jakarta tahun  2005  hingga  2007.  (2)  Perusahaan  tersebut tidak  menunjukkan  adanya  saldo  equitas  yang negatif dan / atau mengalami kerugian selama ta- hun 2005–2007. (3) Perusahaan tersebut mempubli- kasikan laporan keuangan auditan per 31 Desem- ber untuk tahun 2005 hingga tahun 2007. (4) Perusa- haan  tersebut  memiliki  data  kepemilikan  saham oleh manajerial.
Berdasarkan dari kriteria tersebut perusaha- an yang memenuhi kriteria sebanyak 37 perusaha- an. Karena pengambilan data 3 tahun maka data yang  akan  diolah  sebanyak  117.  Data  diperoleh dari referensi Indonesian capital market directory yang diterbitkan  oleh  Bursa  Efek  Jakarta  (BEJ)  serta beberapa  jurnal  riset  dan  dan  literatur  yang  ber- kaitan dengan masalah penelitian.

## Kepemilikan  Manajerial
Kepemilikan  Manajerial  adalah  tata  kelola perusahaan yang diselenggarakan oleh manajemen sebagai agen yang ditunjuk oleh principal (pemilik perusahaan) dengan disertai pendelegasian wewe- nang untuk mengambil keputusan yang menyang- kut kelangsungan hidup perusahaan termasuk ke- putusan  investasi.  Kepemilikan  Manajerial  ini diukur dari jumlah prosentase kepemilikan mana- jerial  terhadap  saham  perusahaan.  Kepemilikan manajerial  diukur  sesuai  dengan  kepemilikan saham yang dimiliki oleh manajerial (Iturriaga &
Sanz,  1998).  Dalam  penelitian  ini  kepemilikan manajerial dilihat dari kepemilikan saham perusa- haan oleh manajemen.

## Set Peluang Investasi (IOS)
Set peluang investasi adalah kombinasi antara aktiva  yang  dimiliki  (asset  in  place)  dan  pilihan investasi  dimasa  yang  akan  datang  dengan  net present value positif. Dalam penelitian ini, pemben- tukan  IOS  mengacu pada  cara  pengukuran  yang dilakukan oleh Wahyudi & Pawestri (2006). Perhi- tungan  IOS  dilakukan  dengan  cara  menghitung PPE/BVA setiap perusahaan yang terpilih sebagai sampel.
Aktiva Total Buku Nilai Tetap Aktiva Buku Nilai PPE/BVA
Rasio 
PPE/BVA menunjukkan perbandingan anta- ra nilai buku aktiva tetap dengan nilai buku total aktiva (Brigham,  1999).

## Nilai  Perusahaan
Nilai perusahaan adalah nilai suatu perusa- haan yang diidentikkan dengan harga perusahaan. Nilai perusahaan sebagai dampak dari keputusan investasi perusahaan yang diukur dengan meng- gunakan Tobin’s Q dengan suatu persamaan:
   
aktiva total lancar aktiva inventory g u total saham penutupan a h x beredar saham jml
TOBINQ } tan arg    
Analisis  data  penelitian  dilakukan  dengan menggunakan model path analysis. Sebelum dilaku- kan pengujian data harus diuji terlebih dahulu mul- tikolinieritas, autokorelasi, heteroskedastisitas, dan normalitas.
Hubungan langsung terjadi jika satu variabel mempengaruhi variabel lainnya tanpa ada variabel ketiga yang memediasi (intervening) hubungan ke- dua variabel tadi. Hubungan tidak langsung adalah

## Model Prediksi Nilai Perusahaan Melalui Kepemilikan Manajerial dan Set Kesempatan Investasi
Herry  Laksito  &  Sutapa
jika ada variabel ketiga yang memediasi hubungan kedua variabel ini. Koefisisen jalur adalah standard- ized koefisien regresi. Koefisien jalur dihitung de- ngan membuat 2 persamaan struktural yaitu per- samaan regresi yang menunjukkan hubungan yang dihipotesiskan. Berikut ini adalah formula penyu- sunan regresi bertingkat dari model analisis jalur tersebut:
IOS = b 1 C G + e 1 ...........................................  (1)
NP = b 1 C G + b 2 IOS + e 2 ............................ (2)
Keterangan:
NP = nilai perusahaan b 1 , b 2 = koefisien regresi
KM = kepemilikan manajerial
IOS = investment opportunity set
e 2 = kesalahan regresi

## HASIL
Seperti yang  telah dinyatakan  sebelumnya, penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh kepemilikan manajerial terhadap nilai perusahaan yang  dimediasi  oleh  IOS.  IOS  diproksi  dengan PPE/BVA.  Sedangkan  nilai  perusahaan  diproksi dengan Tobins Q.
Uji normalitas data dilakukan untuk memas- tikan model analisis yang paling tepat untuk data yang ada. Pengujian normalitas data dilakukan de- ngan  menggunakan  uji  PP  Plot  dan  Kolmogorov Smirnov . Nilai signifikansi di atas 0,05 menunjukkan data  yang berdistribusi  normal.
Untuk mengetahui apakah terjadi multikoline- aritas dapat dilihat dari nilai VIF. Suatu model re- gresi dinyatakan bebas dari multikolinearitas ada- lah  jika  mempunyai  nilai  VIF  di  bawah  10.  Dari hasil perhitungan diperoleh bahwa semua variabel bebas memiliki nilai VIF yang rendah dan jauh di bawah angka 10. Dengan demikian dalam model ini tidak ada masalah multikolinieritas.
Untuk mengetahui ada tidaknya autokorela- si  kita  harus  melihat  nilai  uji  D-W.  Berdasarkan
hasil analisis regresi diperoleh  nilai D-W sebesar 1,836.  Sedangkan  nilai  d u diperoleh  sebesar  1,65 dan dL sebesar 1,30. Dengan demikian diperoleh bahwa nilai DW berada diantara d u yaitu 1,65 dan 4-d u yaitu  2,35.  Dengan  demikian  menunjukkan bahwa model regresi tersebut berada pada daerah tanpa  autokorelasi.
Pengujian heteroskedastisitas digunakan un- tuk  melihat  apakah  dalam  sebuah  model  regresi terjadi ketidaksamaan varian. Model regresi yang baik  adalah  tidak  terjadi  heteroskedastisitas.  Un- tuk mendeteksi adanya  heteroskedastisitas dapat dilakukan dengan menggunakan uji Glejser. Dari hasil perhitungan diperoleh tidak satu pun variabel yang memiliki signifikansi yang kurang dari 0,05 berarti bahwa model regresi pada model ini tidak mengandung adanya masalah heteroskedastisitas.

## Pengujian  Hipotesis
Model Beta t hitung
Signifikansi Kepemilikan Manajerial (CG) 0,257 1,450 0,156 Set Kesempatan Investasi (IOS) 0,106 0,598 0,554 Tabel 1. Pengujian Hipotesis 1 dengan Analisis Regresi Linier Berganda
Dari  Tabel  1  dapat  dibentuk  persamaan regresi (standardized) sebagai berikut:
Nilai Perusahaan = 0,257 CG + 0,106 IOS + 
Kemaknaan pengaruh prediktor sebagaima- na pada model tersebut selanjutnya dibuktikan de- ngan pengujian hipotesis baik secara parsial mau- pun sacara simultan
Untuk menguji keberartian model regresi un- tuk  masing-masing  variabel  secara  parsial  dapat diperoleh dengan menggunakan uji t. Berikut akan dijelaskan pengujian masing-masing variabel secara parsial
Hasil pengujian diperoleh nilai t hitung untuk variabel  kepemilikan  saham  manajerial  menun- jukkan nilai t hitung = 1,450 dan signifikansi 0,156.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No.1, Januari 2011: 49–57
Dengan menggunakan batas signifikansi 0,05, maka dipeoleh nilai signifikansi tersebut di atas 0,05 yang berarti bahwa hipotesis yang menyatakan bahwa kepemilikan saham manajerial memiliki pengaruh terhadap  nilai  perusahaan  tidak  dapat  diterima. Dengan demikian hipotesis 1 ditolak.

## Tabel 2. Pengujian Hipotesis 2 dengan Analisis Regresi Linier
Berganda
perusahaan ditolak. Hal ini berarti bahwa IOS ti- dak  berpengaruh  terhadap  nilai  perusahaan. Dengan demikian hipotesis 3 tidak terbukti.
Model  pengaruh  langsung  dan  tidak  lang- sung  dari  kepemilikan  manajerial  terhadap  nilai perusahaan  dengan  melalui  IOS  dapat  disajikan pada Gambar 1.
Model Beta t hitung Signifikan Kepemilikan Manajerial -0,341 -2,146 0,39
Model  persamaan  regresi  yang  dapat  ditu- liskan dari  hasil  tersebut (Tabel  2)  dalam  bentuk persamaan regresi bentuk standardized dari persa- maan regresi  tersebut adalah  sebagai berikut:
IOS = -0,341 CG + e
Untuk menguji keberartian model regresi un- tuk variabel CG terhadap IOS dapat diperoleh de- ngan menggunakan uji t. Hasil pengujian diperoleh nilai t hitung untuk variabel Kepemilikan saham manajerial menunjukkan nilai t hitung = -2,146 de- ngan signifikansi sebesar 0,039. Dengan menggu- nakan batas signifikansi 0,05, maka diperoleh nilai signifikansi  tersebut  berada  di  atas  0,05.  Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa kepemilikan manajerial  berpengaruh  signifikan  terhadap  IOS. Hal ini berarti hipotesis 2 terbukti.
Berdasarkan hasil pengujian dengan meng- gunakan program SPSS seperti yang tampak pada Tabel 1 dan persamaan regresi tersebut dapat dimak- nai pengaruh prediktor sebagaimana pada model tersebut selanjutnya dibuktikan dengan pengujian hipotesis baik secara parsial maupun secara simultan
Hasil pengujian diperoleh nilai t hitung untuk variabel kepemilikan saham manajerial menunjuk- kan nilai t hitung = 0,598 dengan signifikansi sebe- sar 0,554. Dengan menggunakan batas signifikansi 0,05 maka diperoleh nilai  signifikansi tersebut di atas 0,05 yang berarti bahwa hipotesis yang menya- takan bahwa IOS memiliki pengaruh terhadap nilai
Kepemilikan Manajerial IOS Nilai Perusahaan 1,450 -2,146 0,598

## Gambar 1. Model Pengaruh Langsung dan Tidak Langsung dari Kepemilikan Manajerial terhadap Nilai Perusahaan dengan Melalui IOS
Model  pengaruh  langsung  dan  tidak  lang- sung  dari  kepemilikan  manajerial  terhadap  nilai perusahaan  dengan  melalui  IOS  adalah  sebagai berikut:  pengaruh  langsung  sebesar  1,450  dan pengaruh tidak langsung melalui IOS   sebesar  - 2,146 x 0,598 sehingga menjadi 0,1283.
Berdasarkan  hasil  tersebut  menunjukkan bahwa  koefisien  standardized  pengaruh  langsung (1,450)  lebih  besar  dibandingkan  koefisien pengaruh  tidak  langsung  (0,1283).  Kepemilikan manajerial cenderung memiliki pengaruh langsung terhadap nilai perusahaan. Dengan demikian, hipo- tesis  4  ditolak.
Tabel 3. Hasil Analisis Regresi secara Simultan (Uji F).
Model Sum of Square Df Mean Square F Signifikan Regression 2,929 2 1,464 1,058 0,358 Residual 47,070 34 1,384 Total 49,998 36
Pengujian  pengaruh  variabel  bebas  secara bersama-sama  terhadap  variabel  terikatnya  dila- kukan dengan menggunakan uji F. Hasil perhitung- an  statistik  menunjukkan  nilai  F  hitung  =  1,058

## Model Prediksi Nilai Perusahaan Melalui Kepemilikan Manajerial dan Set Kesempatan Investasi
Herry  Laksito  &  Sutapa
dengan signifikansi sebesar 0,358. Dengan meng- gunakan batas signifikansi 0,05 maka signifikansi tersebut lebih besar dari 0,05. Hal ini berarti bahwa secara simultan variabel nilai perusahaan tidak da- pat dipengaruhi oleh kepemilikan saham manajer dan IOS.

## PEMBAHASAN
Pengujian  pertama  dilakukan  terhadap pengaruh kepemilikan manajerial sebagai salah satu bentuk  kepemilikan  manajerial dengan  nilai  per- usahaan. Hasil yang diperoleh t hitung menunjuk- kan angka 1,450 dan signifikansi 0,156, ini menun- jukkan bahwa kepemilikan manajerial tidak memi- liki pengaruh yang signifikan terhadap kinerja per- usahaan dengan arah positif. Hal ini menjelaskan bahwa dengan kepemilikan saham yang lebih be- sar oleh manajer tidak akan menimbulkan masalah keagenan.  Manajer  bertindak  sebagai  agen  mau- pun  principal  tidak  akan  mempengaruhi  kinerja manajerial.  Manajer  bertindak  sebagai  agen sekaligus  sebagai  principal,  sehingga  kekuasaan manajer  semakin  mudah  untuk  dikontrol  oleh institusi  maupun  publik.  Salah  satunya  adalah kemungkinan penerapan struktur pendanaan yang dapat lebih mengandalkan pada modal sendiri.
Pada teori signaling diduga bahwa kepemilik- an manajerial menyebabkan peningkatan nilai per- usahaan karena perusahaan yang menerapkan cor- porate governance dengan baik memberikan sinyal bahwa  pihak  manajemen  perusahaan  akan bertindak  dengan  baik  dan  benar,  dalam  hal  ini sinyal dan bukan praktek perusahaan yang mem- pengaruhi nilai perusahaan. Dan kalau dilihat dari endogeneity adalah bahwa perusahaan yang nilai pa- sar tinggi cenderung menerapkan corporate gover- nance lebih baik. Mereka menerapkan hal tersebut karena  pihak  manajemen  yakin  bahwa  corporate governance akan meningkatkan lebih tinggi lagi nilai perusahaan.
Hasil penelitian ini tidak konsisten dengan hasil  penelitian  Siallagan  &  Machfoedz  (2006),
Suranta & Midiastuti (2003) yang menyatakan bah- wa  kepemilikan  manajerial  mempengaruhi  nilai perusahaan, semakin tinggi kepemilikan manajerial maka nilai perusahaan akan menurunkan kinerja manajerial.
Pengujian  pengaruh  kepemilikan  saham manajerial terhadap kesempatan investasi menun- jukkan t hitung sebesar -2,146 dengan signifikansi 0,039  hasil  ini  menunjukkan  bahwa  kepemilikan manajerial  mempengaruhi  nilai  perusahaan. Dengan demikian hipotesis yang menyatakan bah- wa kepemilikan manjerial mempengaruhi set pe- luang investasi, diterima. Hasil tersebut konsisten dengan penelitian Suranta & Midiastuti (2003) yang menyatakan  bahwa  kepemilikan  manjeial  mem- pengaruhi investasi. Pengujian pengaruh kepemi- likan manajerial signifikan terhadap IOS menun- jukkan  bahwa  kepemilikan  saham  oleh  manajer selalu dapat meningkatkan pertumbuhan perusa- haan. Hasil pengujian tersebut juga mengimplikasi- kan bahwa manajer yang memiliki saham pada per- usahaan pasti mampu memberikan pertumbuhan yang signifikan bagi perusahaan. Hal ini dapat di- sebabkan karena manajer lebih cenderung meng- alokasikan sumber daya perusahaan pada investasi.
Pengujian  selanjutnya  dilakukan  terhadap variabel  set  peluang  investasi  (IOS)  dengan  nilai perusahaan.  Penelitian  ini  menunjukkan  hasil  t hitung  sebesar  -0,598  dengan  signifikansi  0,554. Hasil ini menunjukkan bahwa IOS tidak berpenga- ruh secara signifikan terhadap kinerja perusahaan dan hipotesis ke-3 ditolak. Hal ini tidak konsisten dengan  hasil  penelitian  Hasnawati  (2005)  yang menyatakan  bahwa  keputusan  investasi  mempe- ngaruhi nilai perusahaan, serta tidak konsisten de- ngan  penelitian  Jensen  &  Mekling  (1976)  yang menyatakan keputusan investasi sebagai transmisi antara  kepemilikan,  investasi,  dan  nilai  perusa- haan. Akan tetapi, hasil penelitian ini konsisten de- ngan  Wahyudi  &  Pawestri  (2006)  yaitu  investasi tidak mempengaruhi nilai perusahaan. Hal ini nam- paknya  disebabkan  karena  IOS  lebih  cenderung menunjukkan adanya pertumbuhan aset perusahaan.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 15, No.1, Januari 2011: 49–57
Pertumbuhan perusahaan dalam hal ini cenderung merupakan proyeksi masa depan sehingga penga- ruhnya terhadap kinerja tahun berjalan belum dira- sakan oleh perusahaan.
Pengujian terakhir terhadap hubungan kepe- milikan  manajerial  dan  set  peluang  investasi  de- ngan  nilai  perusahaan,  berdasarkan  hasil  perhi- tungan menunjukkan bahwa koefisien standardized pengaruh lansung lebih besar dibandingkan koe- fisien pengaruh tidak langsung. Kepemilikan mana- jerial  cenderung  memiliki  pengaruh  langsung terhadap nilai perusahaan karena perusahaan yang menerapkan corporate governance dengan baik mem- berikan sinyal bahwa pihak manajemen perusaha- an  akan  melakukan  kegiatan  operasionalnya  de- ngan baik dan benar, sehingga dengan sinyal terse- but akan mempengaruhi nilai perusahaan. Hal ini berarti  set  peluang  investasi  bukan  merupakan variabel  yang  memediasi  pengaruh  kepemilikan manajerial  terhadap  nilai  perusahaan.  Dalam penelitian ini menggunakan IOS sebagai variabel pemediasi  dengan  mendasarkan  bahwa  IOS memberikan petunjuk yang lebih luas dimana nilai perusahaan  sebagai  tujuan  utama  perusahaan tergantung pada pengeluaran perusahaan dimasa akan datang. Namun setelah dilakukan pengujian pengaruh kepemilikan manajerial terhadap set pe- luang  investasi  menunjukkan  terdapat  pengaruh yang negatif artinya dengan adanya kepemilikan manajerial yang baik tidak berpikir bahwa aktiva yang dimiliki tersebut berpeluang untuk diinves- tasikan di masa yang akan datang dengan melihat net present value

## KESIMPULAN DAN  SARAN

## Kesimpulan
Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis pengaruh  kepemilikan  manajerial  terhadap  nilai perusahaan jika dimediasi oleh set peluang inves- tasi  perusahaan.kBerdasarkan  hasil  analisis  ber- tingkat  kepemilikan  saham  manajerial  (corporate
governance ) tidak berpengaruh terhadap nilai per- usahaan dengan arah negatif. Hal ini menjelaskan bahwa dengan kepemilikan saham yang lebih be- sar oleh manajer tidak akan menimbulkan masalah keagenan.
Kepemilikan saham manajerial (corporate gov- ernance )  berpengaruh  terhadap  IOS.  Pengujian pengaruh  kepemilikan  manajerial  signifikan  ter- hadap IOS  menunjukkan bahwa  kepemilikan sa- ham oleh manajer selalu dapat meningkatkan per- tumbuhan  perusahaan.  Hasil  pengujian  tersebut juga mengimplikasikan bahwa manajer yang memi- liki saham pada perusahaan pasti mampu memberi- kan pertumbuhan yang signifikan bagi perusahaan.
Set kesempatan investasi tidak dapat meme- diasi secara signifikan atas pengaruh kepemilikan saham manajerial (corporate governance) terhadap ni- lai perusahaan. Hasil ini menunjukkan bahwa nilai perusahaan manufaktur go public di Indonesia tidak dapat dipengaruhi oleh kepemilikan manjerial dan set peluang investasi.

## Saran
Investor sebagai salah satu pihak yang me- nentukan harga pasar saham dari perusahaan, ha- rus mampu membaca perubahan kinerja perusaha- an.  Dalam  hal  ini  pertimbangan  untuk  melihat struktur kepemilikan saham perlu untuk terus di- pantau.
Bagi  perusahaan,  yang  terdaftar  di  Bursa Efek Indonesia sebaiknya memperhatikan kembali pengaturan persentase  kepemilikan saham  pihak manajerial. Dan juga memperhatikan terhadap IOS yang diukur dari PPE/BVA karena mampu mem- pengaruhi besarnya DPR.
Bagi penelitian selanjutnya, ada bermacam- macam proksi IOS yang dapat mempresentasikan nilai IOS dalam penelitian, sedangkan empat proksi yaitu IOS yang digunakan dalam penelitian ini ada- lah hanya dapat memberikan hasil variabel kompo- sit  yang  memiliki  vaians  yang  relatif  rendah,  se-

## Model Prediksi Nilai Perusahaan Melalui Kepemilikan Manajerial dan Set Kesempatan Investasi
Herry  Laksito  &  Sutapa
hingga  masih  perlunya  menambahkan  beberapa proksi  IOS  lainnya  dalam  mendapatkan  variabel komposit IOS yang lebih baik. Termasuk periode penelitian dan juga obyek penelitian menggunakan obyek yang lebih luas tidak hanya pada perusahaan manufaktur.

## DAFTAR  PUSTAKA
Darmawati,  D.,  Khomsiyah,  &  Rahayu,  R.G.  2005.
Hubungan  Corporate  Governance  dan  Kinerja Perusahaan. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, 8(1), Januari.
Firjiyanti,  T.  &  Jogiyanto,  H.  2002.  Set  Kesempatan
Investasi:  Konstruksi  Proksi  dan  Analisis Hubungannya dengan Kebijaksanaan Pendanaan  dan  Dividen.  Jurnal  Riset  Akuntansi Indonesia , 5(1), Januari.
Ghozali,  I.  2002.  Aplikasi  Analisis  Multivariate.  Badan Penerbit Universitas Diponegoro Semarang.
Jensen, M.C. & Meckling, W.M. 1976. Theory of The Firm: Managerial Behaviour, Agency Cost and Owner- ship Structure. Journal Financial Economic.
Kallapur, S. & Trombley, M.A. 1999. The Association be- tween  Invesment  Opportunity  Set  Proxies  and Realizad Growth. Journal of Business and Account-
ing , 26: 505 – 519.
Nurmala, A.  & Fauziah,  F.  2006.  Pengaruh Kombinasi Keunggulan  dan  Perusahaan  terhadap  Set Kesempatan Investasi (IOS). Ventura, 9(1), April.
Pagalung, G. 2003. Pengaruh Kombinasi Keuangan dan Keterbatasan  Perusahaan  terhadap  Set Kesempatan Investasi (IOS). Jurnal Riset Akuntansi Indonesia , 6(3), September.
Siallagan, H. & Machfoedz, M. 2006. Mekanisme Corpo- rate  Governance,  Kualitas  Laba  dan  Nilai Perusahaan. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, 10(1), Januari.
Hasnawati,  S.  2005.  Dampak  Set  Peluang  Investasi terhadap Nilai  Perusahaan  Publik  di  Bursa Efek Jakarta.  Jurnal Riset Akuntansi dan  Auditing,  9(2), Desember.
Suranta, E. & Midiastuty, P.P. 2003. Analisis Hubungan Struktur  Kepemilikan  Manajerial,  Nilai Perusahaan  dan  Investasi  dengan  Model Persamaan Linier Simultan. Jurnal Riset Akuntansi
Indonesia , 5(1), Januari
Wahyudi  &  Pawestri.  2006.  Implikasi  struktur kepemilikan  Manajerial  terhadap  nilai Perusahaan dengan Keputusan keuangan sebagai variable Intervening. Jurnal Riset Akuntansi Indone- sia , 10(1), Januari.