ANALISIS PENGARUH KEBIJAKAN DEVIDEN, UKURAN PERUSAHAAN, PERTUMBUHAN PENJUALAN, DAN KEPEMILIKAN MANAJERIAL TERHADAP
KEBIJAKAN  UTANG  PERUSAHAAN
Loh Wenny Setiawati Jane Kristani
Universitas Katolik Indonesia Atma Jaya Jakarta

## ABSTRACT
In order to gain profit, companies need to manage their capital.  One element to note is how big the company is able to meet the needs of funds that will be used  to  generate  profits  for  the  company.  The  funds  can  be  obtained  from external parties, and set in the corporate debt policy. Debt policy is a liability taken  by  the  management  in  order  to  obtain  the  source  of  financing  for  the company so that it can be used to finance the company's operational activities. This research uses multiple linier regression analysis method that will test the influence of dividend policy, firm size, sales growth and managerial ownership to  corporate  debt  policy.  The  samples  used  in  this  study  are  103 manufacturing  companies  listed  on  the  Indonesia  Stock  Exchange  during the period  2012  -  2014.    The  results  of  this  research  indicate  that  firm  size,  sales growth affect the corporate debt policy, while dividend policy and managerial ownership have no effect on corporate debt policy.
Kata-kata kunci : Corporate Debt Policy, Dividend Policy, Company Size, Sales Growth, Managerial Ownership .

## 1. PENDAHULUAN
Setiap perusahaan pada umumnya memiliki tujuan utama yang sama yaitu mencari keuntungan  yang  sebesar-besarnya.  Untuk  dapat  memperoleh  keuntungan, perusahaan perlu menyediakan modal yang cukup untuk dapat menjalankan bisnis, mengembangkan  usaha  dan  memperluas  pangsa  pasarnya.  Dalam  mengelola modal, salah satu unsur yang perlu diperhatikan adalah seberapa besar perusahaan mampu untuk memenuhi kebutuhan dana yang akan digunakan untuk menghasilkan keuntungan  bagi  perusahaan.  Kebutuhan  dana  perusahaan  tersebut  dapat  berasal dari sumber internal dan eksternal. Adapun dana yang berasal dari sumber internal adalah dana yang dibentuk atau dihasilkan sendiri di dalam perusahaan. Sedangkan dana  yang  berasal  dari  sumber  eksternal  adalah  dana yang berasal  dari  luar perusahaan,  salah  satunya  yaitu  pendanaan  dengan  utang,  baik  utang  jangka panjang  maupun  utang  jangka  pendek.  Hal  ini  diatur  dalam  kebijakan  utang perusahaan.
Menurut  teori  keagenan  dari  Jensen  dan  Meckling  (1976),  hubungan keagenan muncul ketika seseorang atau lebih (prinsipal) mempekerjakan orang lain (agen)  untuk  melakukan  suatu  pekerjaan  sesuai  dengan  kepentingan  prinsipal dengan  mendelegasikan  beberapa  wewenang  pengambilan  keputusan  pendanaan. Pada teori keagenan ini yang dimaksud dengan prinsipal adalah pemegang saham dan  yang  dimaksud  dengan  agen  adalah manajemen  yang mengelola  perusahaan. Dalam  meningkatkan  kesejahteraan  pemegang  saham,  seorang  manajer  harus membuat  keputusan  yang  tepat  tentang  langkah  yang  akan  diambil  oleh perusahaan.  Tujuan  pribadi  manajer  mungkin  bertentangan  dengan  maksimalisasi kekayaan  pemegang  saham.  Khususnya  manajer  mungkin  lebih  tertarik  untuk memaksimalkan kekayaan mereka sendiri daripada kekayaan pemegang sahamnya, sehingga mereka akan mendapat gaji lebih (Brigham & Houston, 2010).
Jensen  dan  Meckling  (1976)  mengemukakan  bahwa  pemisahan  atau perbedaan  pengawasan  dan  struktur  kepemilikan  dapat  menimbulkan  konflik keagenan. Di dalam perusahaan, konflik keagenan yang sering terjadi salah satunya berkaitan dengan kebijakan utang perusahaan. Menurut Jensen (1986), perusahaan dalam  menggunakan free  cash  flow dapat  memicu  konflik  keagenan.  Konflik keagenan  tersebut  dapat  diminimumkan  dengan  mekanisme  pengawasan  untuk mensejajarkan  kepentingan  antara  prinsipal  dengan  agen,  namun  mekanisme  ini dapat  menimbulkan  biaya  keagenan.  Salah  satu  alternatif  yang  dapat  dilakukan untuk  mengurangi  biaya  keagenan  yaitu  dengan  cara  meningkatkan  pembayaran deviden. Dengan meningkatkan pembayaran deviden bagi pemegang saham, maka akan  mengurangi  usaha  manajer  untuk  menggunakan free  cash  flow perusahaan demi kepentingannya sendiri. Manajer akan lebih berhati – hati dalam menggunakan utang  dikarenakan  manajer  mempunyai  kewajiban  untuk  membayar  deviden  bagi pemegang  saham.  Steven  dan  Lina  (2011)  meneliti  kebijakan  deviden  terhadap kebijakan utang. Penelitian ini menunjukkan bahwa kebijakan deviden berpengaruh terhadap kebijakan utang. Sedangkan penelitian oleh Indahningrum dan Handayani (2009) menunjukkan bahwa deviden tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang.
Ukuran perusahaan juga dapat mempengaruhi kebijakan utang perusahaan, dikarenakan ukuran perusahaan merupakan salah satu indikator bagi kreditur untuk memberikan  pinjaman.  Menurut  Awat  (1999)  suatu  perusahaan  yang  berukuran besar  lebih  mudah  memperoleh  pinjaman  dibandingkan  dengan  perusahaan  yang kecil.  Selain  itu  menurut  Narita  (2012)  ukuran  perusahaan  secara  langsung
mencerminkan tinggi rendahnya aktivitas operasi suatu perusahaan. Pada umumnya semakin  besar  suatu  perusahaan  maka  akan  semakin  besar  pula  katifitasnya. Dengan  demikian,  ukuran  perusahaan  juga  dapat  dikaitkan  dengan  besarnya kekayaan yang dimiliki oleh perusahaan. Kekayaan perusahaan dapat berpengaruh terhadap  kebijakan  utang  perusahaan  tersebut.  Penelitian  yang  dilakukan  oleh Surya  dan  Rahayuningsih  (2012)  menunjukkan  bahwa  ukuran  perusahaan mempengaruhi  kebijakan  utang.  Sedangkan  penelitian  yang  dilakukan  Steven  dan Lina  (2011)  menunjukkan  bahwa  ukuran  perusahaan  tidak  berpengaruh  terhadap kebijakan utang perusahaan.
Pertumbuhan  penjualan  juga  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan. Pertumbuhan penjualan menunjukkan keunggulan perusahaan tersebut di pasaran. Kenaikan penjualan suatu perusahaan dapat menjadi indikator langsung bagi  pertumbuhan  operasinya  (Awat,  1999).  Menurut  Susilawati  (2012),  tingkat penjualan  suatu  perusahaan  menjadi  indikator  penentu  utama  kebijakan  utang perusahaan,  karena  jika  pertumbuhan  penjualan  tinggi  maka  membutuhkan pendanaan utang untuk perluasan pasar dan operasionalnya. Semakin tinggi tingkat penjualan,  perusahaan  tersebut  cenderung  sedang  melakukan  ekspansi. Perusahaan  yang  sedang  melakukan  ekspansi,  menunjukkan  bahwa  kegiatan perusahaannya  sedang  tinggi  sehingga  dibutuhkan  tambahan  dana  untuk mendukung  aktivitasnya  tersebut.  Sedangkan  menurut  Amirya  dan  Atmini  (2008), semakin tinggi tingkat pertumbuhan penjualan perusahaan maka akan meningkatkan laba,  dan  kemungkinan  untuk  menggunakan  utang  akan  rendah  karena  laba  dari penjualan tersebut dapat menutupi biaya operasional di tahun mendatang sehingga cenderung menurunkan tingkat utang.
Kepemilikan  manajerial  juga  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan. Struktur kepemilikan saham dapat dibagi menjadi dua yaitu kepemilikan saham  manajerial  dan  kepemilikan  saham  institusional.  Menurut  Sheisarvian  et  al. (2015), kepemilikan manajerial dan institusional ini dapat mempengaruhi keputusan pencarian dana apakah melalui utang atau right issue . Jika pendanaan berasal dari utang  maka  akan  meningkatkan  risiko.  Kepemilikan  saham  manajerial  ini  sendiri merupakan  kepemilikan  saham  oleh  pihak  yang  secara  aktif  berperan  dalam mengambil  keputusan  dalam  menjalankan  perusahaan.  Dengan  kepemilikan manajerial  yang  tinggi  maka  manajer  yang  sekaligus  pemegang  saham  tidak  mau mengambil  resiko  untuk  memiliki  pendanaan  dengan  utang,  karena  pendanaan
dengan utang memiliki resiko yang tinggi, sehingga kebijakan utang perusahaan pun akan  rendah.  Penelitian  yang  dilakukan  oleh  Indahningrum  dan  Handayani  (2009) menunjukkan  bahwa  kepemilikan  manajerial  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan utang.  Sedangkan  menurut  Sheisarvian  et  al.  (2015),  kepemilikan  manajerial berpengaruh secara signifikan dan berhubungan negatif terhadap kebijakan utang.
Dari  beberapa  penelitian  terdahulu  masih  terjadi  perbedaan  hasil  penelitian ( research gap ) mengenai faktor-faktor yang berpengaruh terhadap kebijakan utang, maka  penelitian  ini  bertujuan  untuk  mengetahui  Pengaruh  Kebijakan  Deviden, Ukuran Perusahaan, Pertumbuhan Penjualan dan Kepemilikan Manajerial terhadap Kebijakan Utang Perusahaan pada Perusahaan Manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2012 – 2014.
Berdasarkan  latar  belakang  di  atas,  maka  masalah  penelitian  dapat dirumuskan sebagai berikut:
1.  Apakah kebijakan deviden berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan?
2.  Apakah ukuran perusahaan berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan?
3.  Apakah  pertumbuhan  penjualan  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan?
4.  Apakah  kepemilikan  manajerial  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan?
Batasan masalah dalam penelitian ini adalah:
1.  Data  yang  akan  dianalisis  dalam  penelitian  ini  adalah  laporan  keuangan  yang terdiri  dari  laporan  neraca  ( balance  sheet )  dan  laporan  laba  rugi  ( income statement ) tahun 2012 – 2014.
2.  Perusahaan  dengan  jenis  industri  manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia.  Hal  ini  dilakukan  dengan  alasan  bahwa  jenis  industri  manufaktur merupakan jenis industri terbesar yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.

## 2. TINJAUAN LITERATUR

## 2.1  Struktur Modal
Struktur  modal  merupakan  gambaran  dari  bentuk  proporsi  finansial  perusahaan, yaitu  antara  modal  yang  dimiliki  yang  bersumber  dari  utang  jangka  panjang  ( long- term  liabilities )  dan  modal  sendiri  ( shareholder ’ s  equity )  yang  menjadi  sumber pembiayaan  suatu  perusahaan.  Kebutuhan  dana  untuk  memperkuat  struktur modal suatu  perusahaan  dapat  bersumber  dari  internal  dan  eksternal,  dengan  ketentuan
sumber  dana  yang  dibutuhkan  tersebut  bersumber  dari  tempat-tempat  yang dianggap  aman  dan  jika  dipergunakan  memiliki  nilai  dorong  dalam  memperkuat struktur  modal  keuangan  perusahaan.  Dalam  artian  ketika  dana  itu  dipakai  untuk memperkuat struktur modal perusahaan, maka perusahaan mampu mengendalikan modal tersebut secara efektif dan efisien serta tepat sasaran. Secara umum sumber modal ada 2 (dua) sumber alternatif, yaitu modal yang bersumber dari modal sendiri atau dari eksternal seperti pinjaman/utang. Pendanaan dengan modal sendiri dapat dilakukan  dengan  menerbitkan saham,  sedangkan  pendanaan  dengan  utang  dapat dilakukan dengan menerbitkan obligasi, right issue atau berhutang ke bank, bahkan ke mitra bisnis (Fahmi, 2014).
Menurut Stice dan Stice (2014), struktur modal sebuah perusahaan mungkin diklasifikasikan  sebagai  si mple  capital  structure dan complex  capital  structure .  Jika suatu  perusahaan  hanya  mempunyai  saham  biasa,  atau  saham  biasa  dan  saham preferen  tidak  dapat  dikonversi  yang  beredar  dan  tidak  ada  efek-efek  yang  dapat dikonversi, opsi saham, waran, atau rights yang beredar, maka perusahaan tersebut diklasifikasikan  sebagai  perusahaan  dengan  struktur  modal  yang  sederhana. Sekalipun  ada  efek-efek  yang  dapat  dikonversi,  opsi  saham,  waran, rights yang lainnya,  struktur  modal  mungkin  diklasifikasikan  sebagai  struktur  modal  sederhana jika  tidak  ada  potensi  dilusi  atau  LPS  dari  konversi  atau  pelaksanaan  pos-pos tersebut. Sebaliknya, jika perusahaan memiliki sekuritas yang dapat dikonversi, opsi saham, waran, atau rights yang beredar, maka perusahaan tersebut diklasifikasikan sebagai  perusahaan  dengan  struktur  modal  kompleks.  Atas  dasar  dua  hal  inilah kemudian  dilakukan  kajian  secara  komprehensif  manakah  yang  paling  tepat dipergunakan berdasarkan situasi kondisi internal dan eksternal.

## 2.2   Teori Keagenan
Teori  keagenan  pertama  kali  di  ungkapkan  oleh  Jensen  dan  Meckling.  Jensen  dan Meckling  (1976)  menyatakan  bahwa agency  problem akan  terjadi  bila  proporsi kepemilikian manajerial atas saham perusahaan kurang dari 100%. Kondisi tersebut membuat  keputusan-keputusan  yang    diambil  manajer  cenderung  bertindak melindungi dan memenuhi kepentingan mereka terlebih dahulu daripada memenuhi kepentingan  pemilik.  Collier  (2012)  berpendapat  bahwa  teori  keagenan  berfokus kepada  hubungan  kontraktual  dalam  perusahaan,  antara  prinsipal  (pemegang saham)  dan  agen  (direktur  dan  manajer),  dimana  hak  dan  tugas  mereka dispesifikasikan  berdasarkan  kontrak  kerja  nyata.  Baik  prinsipal  maupun  agen
keduanya  didorong  oleh  kepentingan  pribadi,  meskipun  mereka  mungkin  berbeda sehubungan  dengan  preferensi,  keyakinan  dan  informasi.  Sedangkan  menurut Schroeder,  Clark  dan  Cathey  (2016),  teori  agensi  didefinisikan  sebagai  hubungan konsensual antara dua pihak, dimana satu pihak (agen) setuju untuk bekerja sesuai dengan  kepentingan  pihak  yang  lainnya  (prinsipal).  Contoh  dari  teori  agensi  yaitu hubungan  antara  pemegang  saham  dengan  manajer.  Hal  ini  dikarenakan  pemilik perusahaan  tidak  memiliki  keterampilan  yang  cukup  dalam  mengelola  perusahaan sehingga  mereka  menunjuk  manajer  untuk  mengelola  perusahaan  dengan memberikan  kepercayaan  dalam  pengambilan  keputusan  yang  sesuai  dengan kepentingan pemegang saham.
Menurut  teori  keagenan  dari  Jensen  dan  Meckling  (1976),  permasalahan keagenan ditandai dengan adanya perbedaan kepentingan dan informasi yang tidak lengkap (asymetry information) di antara pemilik perusahaan (principal) dengan agen (agent), sebagai hasilnya akan timbul apa yang dinamakan biaya keagenan (agency cost) yang meliputi monitoring costs, bonding costs, dan residual losses. Monitoring cost  adalah  biaya  yang  timbul  dan  ditanggung  oleh  principal  untuk  memonitor perilaku  agen,  yaitu  untuk  mengukur,  mengamati,  dan  mengontrol  perilaku  agen, contoh  biaya  ini  adalah  biaya  audit  dan  biaya  untuk  menetapkan  rencana kompensasi manajer, pembatasan anggaran, dan aturan-aturan operasi. Sementara bonding  cost adalah  biaya  yang  ditanggung  oleh  agen  untuk  menetapkan  dan mematuhi  mekanisme  yang  menjamin  bahwa  agen  yang  bertindak  untuk kepentingan principal ,  misalnya  biaya  yang  dikeluarkan  oleh  manajer  untuk menyediakan  laporan  keuangan  kepada  pemegang  saham.  Pemegang  saham hanya  akan  mengijinkan bonding  cost terjadi  jika  biaya  tersebut  dapat  mengurangi monitoring  cost. Sedangkan residual  loss timbul  dari  kenyataan  bahwa  agen kadangkala berbeda dari tindakan yang memaksimumkan kepentingan prinsipal.
2.3   Kebijakan Utang
Utang adalah sumber dana yang menimbulkan beban tetap keuangan, yaitu bunga yang  harus  dibayar  tanpa  mempedulikan  tingkat  laba  perusahaan. Leverage keuangan atau faktor leverage dapat diukur berdasarkan nilai buku atau nilai pasar.
Leverage keuangan  berdasarkan  nilai  buku  diukur  dengan  rasio  nilai  buku  seluruh utang  terhadap  total  aktiva,  sementara leverage keuangan  berdasarkan  nilai  pasar diukur  dengan  rasio  nilai  buku  seluruh  utang  terhadap  total  nilai  pasar  perusahaan (Sawir, 2004).
Menurut  Riyanto  (2010),  sumber  pendanaan  perusahaan  biasanya  berasal dari dua sumber yakni, dana internal dan dana eksternal. Dana internal perusahaan yaitu dana yang dapat diperoleh dari dalam perusahaan atau dengan kata lain dana yang  dihasilkan  sendiri  oleh  perusahaan  seperti  laba  berjalan,  laba  ditahan,  dan modal  saham.  Dana  internal  ini  akan  berkaitan  dengan  kebijakan  deviden, sedangkan  dana  eksternal  adalah  dana  yang  bersumber  dari  luar  perusahaan, seperti  utang  yakni  utang  jangka  panjang,  hal  ini  nantinya  akan  berkaitan  dengan kebijakan utang perusahaan.
Keputusan  penting  yang  dilakukan  oleh  seorang  manajer  keuangan  yang berhubungan  dengan  fungsi  untuk  mendapatkan  dana  dengan  cara  menentukan seberapa  besar  utang  yang  akan  digunakan  perusahaan  melalui  kebijakan  utang. Jika  utang  yang  digunakan  oleh  perusahaan  semakin  besar  maka  cicilan pembayaran  yang  dilakukan  akan  semakin  besar  dan  ini  akan  berdampak  pada meningkatnya  risiko  ketidakmampuan cash  flow dari  perusahaan  untuk  memenuhi kewajiban tersebut (Sheisarvian et al., 2015).

## 2.4  Kebijakan Deviden
Kebijakan  deviden  ini  memiliki  pengaruh  terhadap  tingkat  penggunaan  utang  suatu perusahaan.  Kebijakan  deviden  yang  stabil  menyebabkan  adanya  keharusan  bagi perusahaan  untuk  menyediakan  sejumlah  dana  untuk  membayar  jumlah  deviden yang  tetap  tersebut  sehingga  kebutuhan  pendanaan  perusahaan  akan  meningkat. Adanya  pembayaran  deviden  yang  tetap  menyebabkan  timbulnya  suatu  kebutuhan dana  yang  tetap  setiap  tahunnya  sehingga  kebutuhan  dana  perusahaan  akan meningkat.  Perusahaan  yang  memiliki dividend  payout  ratio yang  tinggi  lebih menyukai  pendanaan  dengan  modal  sendiri  karena  pembayaran  deviden  akan meningkatkan kewajiban perusahaan dan pembayaran deviden umumnya dilakukan setelah  perusahaan  melakukan  pembayaran  terhadap  bunga  dan  cicilan  utang perusahaan.  Oleh  karena  itu,  manajer  akan  lebih  berhati-hati  dan  efisien  dalam menggunakan utang (Yeniatie & Destriana, 2010).
Pembayaran deviden akan mengurangi dana internal yang dibutuhkan  untuk aktivitas  operasi  perusahaan.  Hal  ini  secara  tidak  langsung  mempengaruhi  tingkat penggunaan utang perusahaan, karena perusahaan akan membutuhkan dana yang lebih  untuk  keperluan  operasi  dan  investasi.  Pembagian  dividen  juga  dapat
meningkatkan  kesejahteraan  pemegang  saham  dimana  dapat  menimbulkan ekspektasi yang positif (Joni & Lina, 2010).
Penelitian yang dilakukan oleh Steven dan Lina (2011) menunjukkan bahwa kebijakan  deviden  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang,  dalam  penelitian  ini kebijakan  deviden  diukur  dengan dividend  payout  ratio (DPOR).  Kebijakan  deviden yang  stabil  menyebabkan  adanya  keharusan  bagi  perusahaan  untuk  menyediakan sejumlah dana guna membayar deviden yang tetap tersebut.
Penelitian  Sheisarvian  et  al.  (2015)  memperoleh  hasil  bahwa  kebijakan deviden berpengaruh secara signifikan dan berhubungan negatif  terhadap kebijakan utang.  Sedangkan  penelitian  (Indahningrum  &  Handayani,  2009  dan  Surya  & Rahayuningsih,  2012)  menunjukkan  bahwa  kebijakan  deviden  tidak  berpengaruh dan berhubungan positif terhadap kebijakan utang.
Dari  penjelasan  dan  hasil  penelitian  di  atas,  hipotesis  konseptual  dalam penelitian ini dapat dirumuskan sebagai berikut:
H 1 : Kebijakan deviden berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.

## 2.5  Ukuran Perusahaan
Perusahaan  besar  cenderung  memiliki  kemampuan  yang  lebih  baik  dalam menghasilkan  laba  dibandingkan  dengan  perusahaan  kecil,  sehingga  perusahaan besar akan lebih mudah mendapatkan pinjaman dana dari pihak eksternal. Selain itu perusahaan  besar  juga  memiliki  jumlah  aset  yang  besar  untuk  menjamin  para kreditur dalam memberikan pinjaman. Perusahaan besar yang telah terdiversifikasi, lebih  mudah  untuk  memasuki  pasar  modal,  menerima  penilaian  kredit  yang  lebih tinggi dari bank komersial untuk utang-utang yang diterbitkan dan membayar tingkat bunga yang lebih rendah pada utangnya. Salah satu alasannya adalah perusahaan lebih  mudah  menerima  pinjaman  karena  nilai  aktiva  yang  dijadikan  jaminan  lebih besar serta tingkat kepercayaan bank juga lebih tinggi (Soesetio, 2017).
Penelitian  dengan  variabel  ukuran  perusahaan  terhadap  kebijakan  utang sudah  pernah  dilakukan  sebelumnya.  Variabel  ukuran  perusahaan  diukur menggunakan  total  aset  perusahaan.  Penelitian  yang  dilakukan  Surya  dan Rahayuningsih  (2012)  menunjukkan  bahwa  ukuran  perusahaan  berpengaruh  dan berhubungan  positif  terhadap  kebijakan  utang  perusahaan.  Hal  ini  menunjukkan bahwa  semakin  besar  perusahaan  maka  penggunaan  utang  juga  akan  semakin meningkat.  Hal  ini  karena  semakin  besar  perusahaan  maka  akses  ke  pasar  modal akan  semakin  mudah  serta  didukung  kemudahan  kreditur  dalam  mengakses  data
internal perusahaan. Sedangkan penelitian yang dilakukan (Steven & Lina, 2011 dan Nuraina, 2012) menunjukkan bahwa ukuran perusahaan tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.
Berdasarkan penjelasan di atas, diperoleh hipotesis:
H 2 : Ukuran perusahaan berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.

## 2.6  Pertumbuhan Penjualan
Tingkat  pertumbuhan  yang  semakin  cepat  mengidentifikasikan  bahwa  perusahaan sedang  mengadakan  ekspansi.  Hal  ini  menyebabkan  timbulnya  kebutuhan  dana yang  besar.  Untuk  itu,  perusahaan  menggunakan  berbagai  cara  untuk  memenuhi kebutuhan  dana  tersebut  termasuk  dengan  menggunakan  utang.  Pertumbuhan perusahaan  yang  besar  mempunyai  pengaruh  positif  terhadap  hutang  perusahaan, karena  suatu  perusahaan  yang  sedang  berada  pada  tahap  pertumbuhan  akan membutuhkan dana yang besar untuk melakukan ekspansi. Hal ini akan mendorong manajer  untuk  menggunakan  utang  dalam  membiayai  kebutuhan  dana  tersebut (Yeniatie & Destriana, 2010).
Menurut  Sayuthi  dan  Raithari  (2013),  pertumbuhan  penjualan  yang  tinggi tentunya  akan  membuat  perusahaan  itu  lebih  menggunakan  pendanaan  internal yang  berupa  laba  ditahan  daripada  pendanaan  eksternal  sehingga  cenderung menurunkan  utang.  Sebaliknya  perusahaan  akan  menggunakan  utang  jika pertumbuhan penjualan perusahaan tersebut rendah.
Penelitian yang dilakukan oleh Damayanti dan Hartini (2014) dan Sayuthi dan Raithari (2013), pertumbuhan penjualan tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.  Sedangkan  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Supriyanto  dan  Falikhatun (2008)  menunjukkan  bahwa  pertumbuhan  penjualan  memiliki  pengaruh  terhadap struktur  keuangan  perusahaan,  yang  pada  akhirnya  berdampak  pada  kebijakan utang perusahaan. Perusahaan yang penjualannya tumbuh secara cepat akan perlu untuk  menambah  aktiva  tetapnya,  sehingga  pertumbuhan  perusahaan  yang  tinggi akan menyebabkan perusahaan mencari dana yang lebih besar.
Berdasarkan penjelasan di atas, diperoleh hipotesis:
H 3 : Pertumbuhan  penjualan  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan.
2.7  Kepemilikan Manajerial
Pihak manajerial dalam suatu perusahaan adalah pihak yang secara aktif berperan dalam  mengambil  keputusan  untuk  menjalankan  perusahaan.  Kepemilikan manajerial  yang  semakin  meningkat  akan  membuat  manajemen  menjadi  semakin berhati-hati dalam mengelola kebijakan utang perusahaan, karena kekayaan pribadi manajer  secara  tidak  langsung  berkaitan  erat  dengan  kekayaan  perusahaan, sehingga  penggunaan  utang  menjadi  lebih  kecil  atau  optimal  (Surya  & Rahayuningsih, 2012).
Menurut  Yeniatie  dan  Destriana  (2010),  kepemilikan  manajerial  memiliki pengaruh  negatif  terhadap  kebijakan  utang  perusahan  karena  semakin  besar persentase  kepemilikan  manajer  dalam  suatu  perusahaan,  maka  manajer  tersebut akan turut merasakan dampak dari pengambilan keputusan yang dibuatnya sebagai salah satu pemegang saham perusahaan. Hal ini dapat menyelaraskan kepentingan antara  manajer  dan  pemegang  saham  sehingga  dapat  mengurangi  konflik keagenan.  Manajer  akan  lebih  berhati-hati  untuk  membuat  keputusan  dalam mengelola  perusahaan  termasuk  dalam  menetapkan  kebijakan  utang  perusahaan. Semakin tinggi kepemilikan manajerial, maka akan semakin kecil penggunaan utang untuk mendanai kebutuhan dana perusahaan.
Penelitian  yang  dilakukan  oleh  Indahningrum  dan  Handayani  (2009) menunjukkan  bahwa  kepemilikan  manajerial  tidak  berpengaruh  dan  berhubungan positif  terhadap  kebijakan  utang.  Penelitian  ini  diukur  menggunakan  persentase saham yang dimiliki oleh pihak manajemen perusahaan yang secara aktif ikut serta dalam  pengambilan  keputusan  perusahaan  (komisaris  dan  direksi).  Semakin  tinggi kepemilikan  manajerial,  maka  akan  semakin  tinggi  kebijakan  utang  perusahaan. Hasil  ini  bertentangan  dengan  teori  yang  ada  bahwa  semakin  meningkatnya kepemilikan  oleh insider ,  maka  akan  menyebabkan insider semakin  berhati-hati dalam  menggunakan  utang.  Hal  ini  didukung  oleh  penelitian  Steven  &  Lina  (2011), dimana  hasil  penelitiannya  adalah  kepemilikan  manajerial  tidak  berpengaruh terhadap  kebijakan  utang.  Sedangkan  menurut  Sheisarvian,  et  al.  (2015), kepemilikan  manajerial  berpengaruh  secara  signifikan  dan  berhubungan  negatif terhadap kebijakan utang.
Berdasarkan penjelasan di atas, diperoleh hipotesis:
H 4 : Kepemilikan  manajerial  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan.

## 3. METODE PENELITIAN

## 3.1  Variabel Dependen
Variabel dependen dalam penelitian ini adalah kebijakan utang. Dalam penelitian ini kebijakan  utang  dihitung  dengan  menggunakan Debt-Equity  Ratio (DER).  Menurut Ross et al. (2013), rumus Debt-Equity Ratio adalah:

## 3.2  Variabel Independen
Variabel independen yang digunakan dalam penelitian ini antara lain:

## 1.  Kebijakan Deviden
Kebijakan  deviden  merupakan  bagian  dari  kebijakan  pendanaan  perusahaan, yaitu  keputusan  mengenai  pendistribusian  laba  yang  diperoleh  perusahaan, apakah perusahaan harus membagikannya kepada pemegang saham sekarang, atau  akan  menginvestasikan  laba  tersebut  dan  membagikannya  di  kemudian hari.  Dalam  penelitian  ini  kebijakan  deviden  dihitung  dengan  menggunakan Dividend Payout Ratio (DPOR) yaitu hasil bagi antara cash dividends dengan net income (Ross et al., 2013).

## 2.  Ukuran Perusahaan
Ukuran  perusahaan  merupakan  ukuran  atau  besarnya  aset  yang  dimiliki  oleh suatu  perusahaan.  Secara  umum  biasanya size diproksi  dengan  total assets . Karena nilai total assets biasanya sangat besar dibandingkan variabel keuangan lainnya,  maka  dengan  maksud  untuk  mengurangi  peluang  heteroskedastisitas, variabel assets ‘ diperhalus ’ menjadi  Log  ( assets )  atau  Ln  ( assets )  (Asnawi  dan Wijaya, 2005).
s
3.  Pertumbuhan Penjualan
Pertumbuhan  penjualan  merupakan  indikator  permintaan  dan  daya  saing perusahaan  dalam  suatu  industri.  Laju  pertumbuhan  suatu  perusahaan  akan mempengaruhi  kemampuan  mempertahankan  keuntungan  dalam  mendanai kesempatan-kesempatan  pada  masa  yang  akan  datang  (Sayuthi  &  Raithari, 2013). Pertumbuhan penjualan dapat dihitung dengan menggunakan rasio sales growth (Collier, 2012):

## 4.  Kepemilikan Manajerial
Kepemilikan  manajerial  merupakan  para  pemegang  saham  yang  bertindak sebagai pemilik dalam perusahaan dari pihak  manajemen, dan juga secara aktif ikut dalam pengambilan keputusan pada suatu perusahaan yang bersangkutan. Kepemilikan manajerial  dihitung  dengan  menggunakan  persentase saham  yang dimiliki  oleh  pihak  manajemen  perusahaan  yang  secara  aktif  ikut  serta  dalam pengambilan  keputusan  perusahaan  (komisaris  dan  direksi)  (Indahningrum  & Handayani, 2009). Perhitungan kepemilikan manajerial mengacu pada penelitian yang dilakukan oleh Indahningrum dan Handayani (2009):
Keterangan:
INSDR it = Kepemilikan manajerial i pada tahun t
D & C SHRS it = Kepemilikan  saham  oleh  manajer,  direksi  dan  dewan komisaris perusahaan pada tahun t
Total SHRS it
=  Jumlah total dari saham biasa perusahaan yang beredar

## 3.3  Metode Pengumpulan Data
Penelitian  ini  menggunakan  data  sekunder,  yaitu  data  yang  diperoleh  merupakan data  yang  sudah  ada  sebelumnya  dan  diperoleh  secara  tidak  langsung.  Data tersebut  diperoleh  dari www.sahamok.com dan  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI),  dalam situs www.idx.co.id periode 2012 - 2014. Data utama yang digunakan adalah laporan keuangan  yang  telah  diaudit.  Penelitian  ini  dilakukan  pada  seluruh  perusahaan manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  periode  2012  -  2014.  Adapun terdapat  beberapa  kriteria  yang  ditetapkan  untuk  membatasi  populasi  dalam penelitian ini, antara lain:
a.  Perusahaan merupakan kelompok industri manufaktur yang terdaftar pada Bursa Efek Indonesia periode 2012 - 2014.
b.  Perusahaan  tersebut  telah  mengeluarkan  laporan  keuangan  yang  telah  diaudit dan dipublikasikan melalui website Bursa Efek Indonesia ( www.idx.co.id ).
c.  Laporan keuangan perusahaan disajikan dalam mata uang Rupiah. d.  Perusahaan telah membagikan deviden selama periode 2012 – 2014.
Dalam  penelitian  ini,  objek  yang  diteliti  merupakan  perusahaan-perusahaan manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  selama  periode  2012 – 2014. Adapun perusahaan-perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia yang  dijadikan  sampel  penelitian  adalah  sebanyak  103  perusahaan  dari  415 perusahaan  dengan  periode  tiga  tahun  dari  tahun  2012 – 2014  serta mempertimbangkan  kelengkapan  data  laporan  keuangan  dari  masing-masing perusahaan setiap tahunnya.
Tabel 3.1 Pemilihan Sampel
Kriteria Sampel Total Sampel Perusahaan  Manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia selama periode 2012 – 2014 415 Perusahaan  dengan  laporan  keuangan  yang  tidak  disajikan  dalam mata uang Rupiah (80) Perusahaan  yang  tidak  menerbitkan  laporan  keuangan  selama  tahun 2012 – 2014 (6) Perusahaan yang tidak membagikan deviden tunai pada tahun 2012 – 2014 (200) Total Perusahaan 129 Data Outlier (26) Sampel Penelitian 103 4. HASIL DAN PEMBAHASAN 4.1  Analisis Statistik Deskriptif Tabel 4.1 Analisis Deskriptif Statistics Descriptives Kebijakan Deviden Ukuran Perusahaan Pertumbuh an Penjualan Kepemilika n Manajerial Kebijakan Utang N Valid 103 103 103 103 103 Missin g 0 0 0 0 0 Mean .46459543 28.7722660 4 .15828224  .01782766 .55554613 Std. Deviation .33728012 9 1.79522803 3 .15374521 5 .05958191 6 .290739109 Minimum .016979 25.579566 -.133492 .000000 .150208 Maximum 2.072719 33.094976 1.273150 .256198 1.301220
Berdasarkan  Tabel  4.1,  variabel  kebijakan  deviden  memiliki  nilai  minimum 0.016979,  nilai  maksimum  2.072719,  nilai  rata-rata  0.46459543,  dan  nilai  standar deviasi  0.337280129.  Variabel  ukuran  perusahaan  memiliki  nilai  minimum 25.579566, nilai maksimum 33.094976, nilai rata-rata 28.77226604 dan nilai standar deviasi  1.795228033.  Variabel  pertumbuhan  penjualan  memiliki  nilai  minimum  - 0.133492  nilai  maksimum  1.273150,  nilai  rata-rata  0.15828224  dan  nilai  standar deviasi  0.153745215.  Variabel  kepemilikan  manajerial  memiliki  nilai  minimum 0.000000,  nilai  maksimum  0.256198,  nilai  rata-rata  0.01782766  dan  nilai  standar deviasi  0.059581916.  Variabel  kebijakan  utang  memiliki  nilai  minimum  0.150208, nilai  maksimum  1.301220,  nilai  rata-rata  0.55554613  dan  nilai  standar  deviasi 0.290739109.

## 4.2    Uji Hipotesis
Tabel 4.2 Uji Statistik t
Dengan tingkat signifikan 5% (0,05), hipotesis dalam pengujian ini adalah:
a. Kebijakan Deviden ( Dividend Payout Ratio )
Hipotesis yang akan diuji:
H 0 : β 1 = 0  Kebijakan  deviden  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan
Coefficients a
Model Unstandardized Coefficients Standardize d Coefficients t Sig. B Std. Error Beta 1 (Constant) -1.305 .451 - 2.892 .005 Kebijakan Utang -.017 .081 -.020  -.209  .835 Ukuran Perusahaan .062 .015 .385  4.054  .000 Pertumbuhan Penjualan .432 .176 .228  2.449  .016 Kepemilikan Manajerial .266 .468 .054 .568  .571
a. Dependent Variable: Kebijakan Utang
H a : β 1 ≠ 0 Kebijakan  deviden  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan
Hasil  ini  dapat  dilihat  pada  Tabel  4.2  yaitu  kebijakan  deviden  memiliki tingkat signifikan 0.835 > 0.05.  Hal ini berarti H 0 diterima dan H a ditolak. Jadi, dapat  disimpulkan  bahwa  kebijakan  deviden tidak  berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.
b. Ukuran Perusahaan
Hipotesis yang akan diuji:
H 0 : β 2 = 0 Ukuran  perusahaan  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan
H a : β 2 ≠ 0 Ukuran  perusahaan  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan
Hasil  ini  dapat  dilihat  pada  Tabel  4.2  yaitu  ukuran  perusahaan  memiliki tingkat  signifikan  0.000  <  0.05.  Hal  ini  berarti  H 0 ditolak  dan  H a diterima.  Jadi dapat  disimpulkan  bahwa  ukuran  perusahaan berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.
c. Pertumbuhan Penjualan
Hipotesis yang akan diuji:
H 0 : β 3 = 0 Pertumbuhan  penjualan  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan utang perusahaan
H a : β 3 ≠ 0 Pertumbuhan penjualan berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan
Hasil  ini  dapat  dilihat  pada  Tabel  4.2  yaitu  pertumbuhan  penjualan memiliki  tingkat  signifikan  0.016  <  0.05.  Hal  ini  berarti  H 0 ditolak  dan  H a diterima. Jadi dapat disimpulkan bahwa pertumbuhan penjualan berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.
d. Kepemilikan Manajerial
Hipotesis yang akan diuji:
H 0 : β 4 = 0 Kepemilikan  manajerial  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan utang perusahaan
H a : β 3 ≠ 0 Kepemilikan manajerial berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan
Hasil  ini  dapat  dilihat  pada  Tabel  4.2  yaitu  kepemilikan  manajerial memiliki  tingkat  signifikan  0.571  >  0.05.  Hal  ini  berarti  H 0 diterima  dan  H a
ditolak.  Jadi  dapat  disimpulkan  bahwa  kepemilikan  manajerial tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.
Berdasarkan Tabel 4.2 diperoleh persamaan regresi linear berganda sebagai berikut :
Y = α - 0.017X 1 + 0.062X 2 + 0.432 X 3 + 0.266X 4 + e
Keterangan: Y : Kebijakan Utang Perusahaan α : Konstanta
β 1 , β 2 , β 3 , β 4 : Koefisien Regresi X 1 : Kebijakan Deviden X 2 : Ukuran Perusahaan X 3 : Pertumbuhan Penjualan X 4 : Kepemilikan Manajerial e : Error

## 4.3   Pembahasan

## 4.3.1 Kebijakan Deviden
Hasil  pengujian  hipotesis  menyatakan  bahwa  kebijakan  deviden  tidak  berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan dengan nilai koefisien 0.835 >  0.05.  Hasil ini bertentangan  dengan  teori  yang  disampaikan  oleh  Crutchley  dan  Hansen  (1989) bahwa  salah  satu  cara  untuk  mengatasi  masalah  keagenan  adalah  dengan meningkatkan pembayaran deviden. dividend payout ratio yang besar menyebabkan rasio  laba  ditahan  kecil  dan  perusahaan  menambah  dana  dari  sumber  eksternal, salah satunya yaitu dari  kreditur. Penambahan dana menyebabkan kinerja manajer akan  dimonitor  oleh  penyedia  dana,  sehingga  manajer  akan  bertindak  sesuai dengan kepentingan pemegang saham.
Hasil penelitian ini juga didukung oleh penelitian yang dilakukan Yeniatie dan Destriana  (2010)  yang  menunjukkan  bahwa  kebijakan  deviden  tidak  berpengaruh terhadap  kebijakan  utang  perusahaan.  Menurut  Yeniatie  dan  Destriana  (2010), peningkatan  deviden  akan  menurunkan  penggunaan  jumlah  utang  yang  ada  di dalam  suatu  perusahaan.  Deviden  baru  akan  dibagikan  setelah  perusahaan membayar  cicilan  utang  dan  bunga,  semakin  tinggi  deviden  yang  akan  dibayarkan kepada  para  pemegang  saham,  maka  perusahaan  perlu  mengatur  kebijakan utangnya  seminimal  mungkin  agar  laba  ditahan  yang  ada  dapat  digunakan  untuk pembayaran  deviden.  Dalam  konteks  masalah  agensi  mekanisme  pembayaran deviden  dapat  digunakan  untuk  menggantikan  peranan  utang  dalam  pengawasan
masalah  agensi,  namun  hubungan  tersebut  tidak  berjalan  secara  efektif,  sehingga kebijakan deviden tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang perusahaan.
Menururt  Nengsi  (2013),  kebijakan  deviden  tidak  berpengaruh  terhadap kebijakan  utang  dimungkinkan  karena  adanya  faktor  lain  yang  mempengaruhi. Misalnya, perusahaan menerapkan kebijakan atas pembagian deviden stabil dimana perusahaan  tetap  membayar  deviden  meskipun  laba  yang  diperoleh  perusahaan menurun  atau  perusahaan  mempunyai  utang.  Pembayaran  deviden  tersebut  tidak mempengaruhi  jumlah  utang  yang  akan  digunakan  oleh  perusahaan  untuk pendanaan kegiatan operasionalnya.
Hasil  ini  bertentangan  dengan  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Steven  dan Lina (2011) dan Keni dan Dewi (2013) yang menunjukkan bahwa kebijakan deviden berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang  perusahaan.  Menurut  Steven  dan  Lina (2011),  kebijakan  deviden  yang  stabil  menyebabkan  adanya  keharusan  bagi perusahaan untuk menyediakan sejumlah dana guna membayar deviden yang tetap tersebut. Dengan begitu dana internal perusahaan akan terpakai untuk pembayaran deviden, sehingga dibutuhkan dana eksternal, salah satunya yaitu utang. Sementara menurut Keni dan Dewi (2013), semakin tinggi pembayaran deviden maka semakin tinggi  perusahaan  membutuhkan  dana  eksternal  yang  tak  lain  adalah  utang  untuk membiayai kegiatan investasinya.

## 4.3.2  Ukuran Perusahaan
Hasil  pengujian  hipotesis  menyatakan  bahwa  ukuran  perusahaan  berpengaruh dengan nilai koefisien 0.000 <  0.05 dan memiliki hubungan positif (0.062) terhadap kebijakan  utang  perusahaan.  Perusahaan  yang  besar  salah  satunya  dapat  dilihat dari  total  aset  yang  dimiliki  oleh  perusahaan  tersebut.  Total  aset  perusahaan  yang besar  dapat  dikaitkan  dengan  baiknya  kinerja  perusahaan  tersebut.  Kinerja perusahaan yang baik membuat perusahaan dipercaya oleh kreditur dan pihak luar bahwa  perusahaan  tersebut  memiliki  kemampuan  untuk  membayar  utangnya, sehingga perusahaan tersebut dapat lebih mudah memperoleh pendanaan dari luar.
Menurut  Mardiyanti  &  Susanti  (2014),  perusahaan  yang  besar  akan  dengan mudah melakukan akses ke pasar modal dan lebih cepat  untuk memperoleh dana. Aktiva  tetap  berwujud  dan  aktiva  lainnya  seperti  piutang  dagang  dan  persediaan dapat  digunakan  sebagai  jaminan  utang.  Selain  itu,  semakin  besar  ukuran perusahaan  maka  perusahaan  semakin  transparan  dalam  mengungkapkan  kinerja
perusahaan  kepada  pihak  luar,  dengan  demikian  perusahaan  semakin  mudah mendapatkan pinjaman karena semakin dipercaya oleh kreditur.
Hasil  ini  bertentangan  dengan  hasil  penelitian  Nuraina  (2012)  dan  Steven dan  Lina  (2011)  yang  mengatakan  bahwa  ukuran  perusahaan  tidak  berpengaruh terhadap  kebijakan  utang  perusahaan.  Ukuran  perusahaan  bukanlah  salah  satu faktor  yang  menentukan  kebijakan  utang  perusahaan,  dikarenakan  setiap perusahaan  pastilah  memiliki  utang  dan  jumlahnya  tidak  selalu  dipengaruhi  oleh ukuran perusahaan tersebut, faktor-faktor seperti tingkat bunga yang akan diperoleh dan  kredibilitas  manajer  dalam  membayar  utangnya  dapat  menjadi  pertimbangan yang lebih baik bagi kreditur.

## 4.3.3  Pertumbuhan Penjualan
Hasil  pengujian  hipotesis  menyatakan  bahwa  pertumbuhan  penjualan  berpengaruh dengan nilai koefisien 0.016 <  0.05 dan memiliki hubungan positif (0.432) terhadap kebijakan  utang  perusahaan.  Perusahaan  yang  memiliki  pertumbuhan  penjualan yang  baik  dapat  dikaitkan  dengan  perusahaan  yang  sedang  berkembang  atau melakukan  ekspansi  sehingga membutuhkan  modal  yang  besar, modal  yang besar tersebut dapat perusahaan peroleh melalui pendanaan eksternal.
Menurut  Hidayat  (2013),  perusahaan  yang  memiliki  tingkat  pertumbuhan yang  tinggi  cenderung  membutuhkan  dana  dari  sumber  eksternal  yang  besar. Tingginya  penjualan  akan  meningkatkan  laba  perusahaan,  sehingga  akan meningkatkan  nilai  perusahaan  dan  menunjang  pertumbuhan  perusahaan.  Jika penjualan  meningkat  per  tahun,  maka  pembiayaan  dengan  utang  dengan  beban tertentu  akan  meningkatkan  pendapatan  pemegang  saham.  Hal  ini  mendorong perusahaan  dengan  tingkat  penjualan  yang  tinggi  akan  cenderung  menggunakan jumlah  utang  yang  lebih  besar  dibandingkan  dengan  perusahaan-perusahaan  yang tingkat pertumbuhan penjualannya rendah. Hasil ini didukung dengan teori oleh
Menurut Supriyanto dan Falikhatun (2008), pertumbuhan penjualan memiliki pengaruh terhadap struktur keuangan perusahaan,  yang pada akhirnya berdampak pada  kebijakan  utang  perusahaan.  Perusahaan  yang  penjualannya  tumbuh  secara cepat  akan  perlu  untuk  menambah  aktiva  tetapnya,  sehingga  pertumbuhan perusahaan  yang  tinggi  akan  menyebabkan  perusahaan  mencari  dana  yang  lebih besar.
Hasil ini bertentangan dengan hasil penelitian Damayanti dan Hartini (2014) dan  Sayuthi  dan  Raithari  (2013)  bahwa  pertumbuhan  penjualan  tidak  berpengaruh
pada  kebijakan  utang  perusahaan.  Perusahaan  yang  memiliki  pertumbuhan penjualan  yang  tinggi  cenderung  memiliki  pendanaan  internal  yang  kuat  sehingga jika  perusahaan  membutuhkan  dana,  maka  ia  akan  mengutamakan  penggunaan dana internalnya terlebih dahulu dibandingkan menggunakan pendanaan eksternal, dikarenakan  pendanaan  eksternal  memiliki  risiko  yang  lebih  besar  dibandingkan pendanaan internal.

## 4.3.4  Kepemilikan Manajerial
Hasil  pengujian  hipotesis  menyatakan  bahwa  kepemilikan  manajerial  tidak berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang  perusahaan  dengan  nilai  koefisien  0.571  > 0.05. Masih rendahnya kepemilikan saham yang dimiliki oleh pihak manajerial dalam perusahaan  manufaktur  di  Indonesia,  membuat  pihak  manajerial  belum  dapat bertindak  sesuai  dengan  keinginannya  sendiri,  salah  satunya  dalam  pengambilan keputusan  terkait  pendanaan  perusahaan.  Hasil  ini  sejalan  dengan  penelitian  yang dilakukan  oleh  Yeniatie  dan  Destriana  (2010),  dan  Steven  dan  Lina  (2011),  yang menyatakan  bahwa  tingkat  kepemilikan  manajerial  dalam  suatu  perusahaan  tidak mempengaruhi  kebijakan  utang  perusahaan  tersebut,  karena  masih  rendahnya jumlah  kepemilikan  saham  oleh  manajer,  direksi  dan  komisaris  dalam  perusahaan sehingga  kepemilikan  manajerial  tidak  mempengaruhi  keputusan  pendanaan perusahaan.
Hal  ini  bertentangan  dengan  teori  Crutchley  dan  Hansen  (1989)  bahwa terdapat  beberapa  cara  untuk  mengatasi  masalah  keagenan  salah  satunya  yaitu dengan  meningkatkan kepentingan  manajerial. Perusahaan meningkatkan kepemilikan  manajerial  untuk  mensejajarkan  kedudukan  pihak  manajerial  dengan pemegang  saham  sehingga  diharapkan  pihak  manajerial  dapat  bertindak  sesuai dengan keinginan pemegang saham. Dengan meningkatnya kepemilikan manajerial di  perusahaan,  maka manajer  akan  lebih  berhati-hati  dalam  bertindak,  dikarenakan pihak  manajerial  ikut  menanggung  konsekuensi  atas  tindakannya,  salah  satunya yaitu  pengambilan  keputusan  untuk  menggunakan  pendanaan  dengan  utang, dikarenakan utang memiliki risiko yang besar.
Adapun  Tabel  frekuensi  kepemilikan  manajerial  dalam  penelitian  ini  adalah sebagai berikut:
Tabel 4.3 Tabel Frekuensi Kepemilikan Manajerial Kepemilikan Manajerial
Frequency Percent Valid Percent Cumulative Percent Valid  0.000000 – 0.036599 94 91.3 91.3 91.3 0.036600 – 0.073199 1 1.0 1.0 92.2 0.073200 – 0.109799 2 1.9 1.9 94.2 0.109800 – 0.146399 0 0.0 0.0 94.2 0.146400 – 0.182999 0 0.0 0.0 94.2 0.183000 – 0.219599 0 0.0 0.0 94.2 0.219600 – 0.256199 6 5.8 5.8 100.0 Total 103 100.0 100.0
Dari  Tabel  4.3  dapat  dilihat  bahwa  frekuensi  terbesar  berada  pada  interval 0.000000 – 0.036599  yang  berjumlah  94  perusahaan  dengan  persentase  91.3%. Hasil ini menunjukkan bahwa kepemilikan manajerial dalam perusahaan manufaktur di  Indonesia  masih  sangat  kecil.  Selain  itu  nilai  kepemilikan  manajerial  pada perusahaan manufaktur di Indonesia selama periode 2012 - 2014 masih rendah, hal tersebut dapat dilihat pada Tabel 4.2 yaitu Tabel analisis deskriptif, dimana nilai rata- rata  variabel  kepemilikan  manajerial  0.01782766  atau  1.783%  dari  103  jumlah sampel  perusahaan  manufaktur,  sehingga  dapat  dikatakan  bahwa  kepemilikan manajerial di perusahaan manufaktur selama periode 2012 - 2014 masih rendah.
Hasil penelitian ini bertentangan dengan hasil yang diperoleh Sheisarvian et al.  (2015)  yang  menyatakan  bahwa  kepemilikan  manajerial  berpengaruh  terhadap kebijakan  utang  perusahaan.  Peningkatan  dari  kepemilikan  saham  oleh  pihak manajerial akan membuat manajer lebih berhati-hati dalam menggunakan utang dan meminimalisir  risiko  yang  akan  ditimbulkan  karena  pihak  manajer  merasa  memiliki perusahaan.

## 5. SIMPULAN DAN SARAN

## 5.1  Simpulan
Berdasarkan hasil penelitian, maka dapat disimpulkan bahwa:
1.  Kebijakan  deviden  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang  perusahaan.
Perusahaan  yang  telah  menetapkan  kebijakan  devidennya  akan  tetap
membagikan deviden selama perusahaan tersebut masih memiliki laba ditahan yang  cukup  setelah  laba  ditahan  tersebut  digunakan  untuk  membayar  pokok bunga, cicilan utang dan investasi..
2.  Ukuran  perusahaan  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang  perusahaan.  Pe- rusahaan  yang  besar  akan  dengan  mudah  melakukan  akses  ke  pasar  modal dan  memiliki image yang  lebih  baik  di  mata  kreditur,  sehingga  perusahaan dengan  ukuran  ( size )  yang  lebih  besar  diperkirakan  mempunyai  kesempatan untuk  menarik  utang  dalam  jumlah  yang  besar  dibandingkan  dengan perusahaan yang kecil.
3.  Pertumbuhan  penjualan  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang  perusahaan.
Perusahaan dengan pertumbuhan penjualan yang tinggi cenderung membutuhkan  dana  yang  besar  untuk  mendanai  aktivitasnya,  sehingga dibutuhkan dana dari pihak internal maupun eksternal.
4.  Kepemilikan  manajerial  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang perusahaan.  Rendahnya  tingkat  kepemilikan  manajerial  dalam  perusahaan manufaktur  di  Indonesia  saat  ini  membuat  pihak  manajerial  tidak  dapat mengambil keputusan berdasarkan keinginannya sendiri.

## 5.2  Saran
Beberapa saran untuk penelitian selanjutnya, antara lain:
1.  Ruang  lingkup  untuk  penelitian  dapat  diperluas  selain  perusahaan  manufaktur, yaitu  seperti  industri  jasa,  lembaga  non-keuangan,  perusahaan  bidang pertanian, dan perusahaan bidang pertambangan. Hal tersebut dilakukan untuk mengeneralisasi hasil penelitian.
2.  Menambah periode penelitian menjadi 5 tahun. Hal ini bertujuan agar penelitian tersebut  memberikan  hasil  uji  yang  lebih  baik  dan  mendapatkan  model penelitian di industri terkait.
3.  Penelitian  selanjutnya  dapat  menambah  variabel  independen  lain  yang  dapat mempengaruhi  kebijakan  utang  perusahaan,  seperti  arus  kas  bebas,  risiko bisnis dan kepemilikan institusional.

## DAFTAR RUJUKAN
Amirya,  Mirna  &  Atmini,  Sari.  (2008).  Determinan  tingkat  hutang  serta  hubungan tingkat hutang terhadap nilai perusahaan: perspektif pecking order
theory. Jurnal  Akuntansi  dan  Keuangan  Indonesia,  Universitas  Indonesia, Vol. 5 No. 2, Desember 2008, 227-244.
Asnawi,  Said  K.  &  Wijaya,  Chandra.  (2005). Riset  Keuangan:  Pengujian-Pengujian Empiris . Jakarta: Gramedia Pustaka Utama. Awat,  Napa  J.  (1999). Manajemen  Keuangan  Pendekatan  Matematis .  Jakarta: Gramedia Pustaka Utama.
Bringham,  Eugene  F.  &  Houston,  Joel  F.  (2010). Dasar-Dasar  Manajemen Keuangan . Buku 1 (Edisi 11). Jakarta: Salemba Empat.
Collier, Paul M. (2012). Accounting for Managers (4 th ed.). John Wiley & Sons.
Damayanti,  Dinar  &  Hartini,  Titin.  (2014).  Pengaruh  profitabilitas,  likuiditas, pertumbuhan  penjualan,  dan  ukuran  perusahaan  terhadap  kebijakan hutang  pada  perusahaan  sektor  consumer  goods  di  BEI  periode  2008- 2012. STIEMDP , 1-10. Fahmi,  Irham.  (2014). Manajemen  Keuangan  Perusahaan  dan  Pasar  Modal . Jakarta: Mitra Wacana Media.
Ghozali,  Imam.  (2013). Aplikasi  Analisis  Multivariate  dengan  Program  IBM SPSS 21 . Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro. Hidayat, M. Syafiudin (2013). Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kebijakan Deviden, Struktur  Aktiva,  Pertumbuhan  Penjualan  dan  Ukuran  Perusahaan  terhadap Kebijakan Utang. Jurnal Ilmu Manajemen Universitas Negeri Surabaya, Vol. 1 No. 1, Januari 2013, 12-25.
Indahningrum,  Rizka  P.  &  Handayani,  Ratih.  (2009).  Pengaruh  kepemilikan manajerial,  kepemilikan  insitusional,  dividen,  pertumbuhan  perusahaan, free cash  flow ,  dan  profitabilitas  terhadap  kebijakan  utang  perusahaan. Jurnal Bisnis dan Akuntansi , Vol. 11 No. 3, Desember 2009, 189-207.
Jensen,  Michael  C.  (1986).  Agency  costs  of  free  cash  flow,  corporate  finance  and takeovers. The  American  Economic  Review ,  Vol.  76  No.  2,  May  1986,  323- 326.
Jensen,  Michael  C.  &  Meckling,  William  H.  (1976).  Theory  of  the  firm,  managerial behavior,  agency  costs  &  ownership  structure. Journal  of  Financial Economics , Vol. 3 Issue 4, October 1976, 305-360.
Joni  &  Lina.    (2010).    Faktor-faktor    yang    mempengaruhi    struktur    modal. Jurnal Bisnis dan Akuntansi STIE Trisakti , Vol. 12 No. 2, Agustus 2010, 82-97. Keni  &  Dewi,  Sofia  P.  (2013).  Pengaruh  kepemilikan  institusional,  pertumbuhan perusahaan,  struktur  aktiva,  ukuran  perusahaan,  earning  volatility  dan kebijakan  dividen  terhadap  kebijakan  hutang  perusahaan .  Jurnal  Akuntansi UKRIDA, Vol. 13 No.1, April 2013, 761-786.
Mardiyanti, Umi & Susanti, Susi. (2014). Pengaruh kepemilikan institusional,  ukuran perusahaan,  profitabilitas  dan  risiko  bisnis  terhadap  kebijakan  hutang  pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di bursa efek indonesia periode 2008 - 2012. Jurnal Riset Manajemen Sains
Indonesia , Universitas  Negeri Jakarta, Vol. 5 No. 1, 84-99.
Narita,  Rona  M.  (2012)  Analisis  kebijakan  hutang. Accounting  Analysis  Journal , Universitas Negeri Semarang , Vol. 1 No 2, November 2012, 1-6.
Nengsi, W.H. (2013). Pengaruh struktur kepemilikan dan kebijakan dividen terhadap kebijakan  hutang  dalam  perspektif agency  theory pada  perusahaan manufaktur  yang  terdaftar  di  bursa  efek  indonesia.  Jurnal  Manajemen Universitas Negeri Padang, Vol. 2 No. 1, 1-13.
Nuraina,  Elva.  (2012).  Pengaruh  kepemilikan  institusional  dan  ukuran  perusahaan terhadap  kebijakan  hutang  dan  nilai  perusahaan  (studi  pada  perusahaan manufaktur  yang  terdaftar  di  BEI). Jurnal  Bisnis  dan  Ekonomi  (JBE) Universitas Stikubank , Vol. 19 No. 2, 110 - 125.
Riyanto,  Bambang.  (2010). Dasar  -  Dasar  Pembelanjaan  Perusahaan (Edisi  4). Yogyakarta: BPFE.
Ross,  Stephen  A.,  Westerfield,  Randolph  W.,  &  Jordan,  Bradford  D.  (2013). Essentials of Corporate Finance (8th ed.). USA: McGraw-Hill Education. Sayuthi  &  Raithari,  Roza.  (2013).  Pengaruh  pertumbuhan  penjualan, operating leverage ,  dan tax  rate terhadap  kebijakan  hutang  dengan  pendekatan pecking order theory (perusahaan manufaktur di Bursa Efek Indonesia tahun 2007 - 2010). Jurnal Akuntansi , Vol. 1 No. 2, April 2013, 156-168. Sawir,  Agnes.  (2004). Kebijakan  Pendanaan  dan  Restrukturisasi  Perusahaan . Jakarta: Gramedia Pustaka Utama.
Schroeder,  Richard  G.,  Clark,  Myrtle  W.,  &  Cathey,  Jack  M.  (2016). Financial Accounting Theory and Analysis: Text and Cases (12th ed.). United State of America: John Wiley & Sons.
Sheisarvian,  Revi  M.,  Sudjana,  Nengah  &  Saifi,  Muhammad.  (2015).  Pengaruh kepemilikan  manajerial,  kebijakan  dividen,  dan  profitabilitas  terhadap kebijakan hutang. Jurnal Administrasi Bisnis , Vol. 22 No.1, Mei 2015, 1-9.
Soesetio,  Yuli.  (2017).  Kepemilikan  manajerial  dan  institusional,  kebijakan  dividen, ukuran  perusahaan,  struktur  aktiva  dan  profitabilitas  terhadap  kebijakan hutang. Jurnal Keuangan dan Perbankan, University of Merdeka Malang , Vol. 12 No. 3, 384 - 398.
Steven  &  Lina.  (2011).  Faktor-faktor  yang  mempengaruhi  kebijakan  hutang perusahaan  manufaktur. Jurnal  Bisnis  dan  Akuntansi ,  Vol.  13  No.  3, Desember 2011, 163-181.
Stice,  Earl  K.  &  Stice,  James  D.  (2014). Intermediate  Accounting (19th  ed.).  USA: South-Western Cengage Learning.
Supriyanto,  Eko  &  Falikhatun.  (2008).  Pengaruh  tangibility,  pertumbuhan  penjualan dan  ukuran  perusahaan  terhadap  struktur  keuangan. Jurnal  Bisnis  dan Akuntansi , Vol. 10 No. 1, April 2008, 13-22. Surya,  Dennys  &  Rahayuningsih,  Deasy  A.  (2012).  Faktor-faktor  yang mempengaruhi  kebijakan  hutang  perusahaan  non  keuangan  yang  terdaftar dalam  Bursa  Efek  Indonesia. Jurnal  Bisnis  dan  Akuntansi ,  Vol.  14  No.  3, Desember 2012, 213-225.
Yeniatie  &  Destriana,  Nicken.  (2010).  Faktor-faktor  yang  mempengaruhi  kebijakan hutang  pada  perusahaan  nonkeuangan  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia. Jurnal Bisnis dan Akuntansi , Vol. 12 No. 1, April 2010, 1-16.