## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130

## REAKSI PASAR TERHADAP PENGUMUMAN PENERBITAN OBLIGASI PADA PERUSAHAAN BUMN DAN BUMN YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA TAHUN 2017-2020
Ricky Saputra W. Mantali 1 , Yayu Isyana Pongoliu 2 , Lanto Miriatin Amali 3 Program Studi Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Negeri Gorontalo Email : sergiomantali45@gmail.com , yidp@ung.ac.id , lantomiriatinamali@ung.ac.id

## Abstract
This  is  a  descriptive  quantitative  study  which  aims  to  know  the  market  reaction  to  the  announcement  of  bond issuance  in  BUMN  and  Non-BUMN  Companies,  reviewed  from  Cumulative  Abnormal  Return  and  Trading Volume  Activity.  This  study  uses  secondary  data  in  the  form  of  stock  prices  of  BUMN  and  Non-BUMN companies optained from www.idx.co.id There are 11 BUMN companies and 36 Non-BUMN companies as the samples  were  taken  using  purposive  sampling  technique.  The  data  analysis  technique  uses  an  independent sample  t-test.  The  finding  shows  that;  1)  There  is  no  significant  difference  in  Cumulative  Abnormal  Return  in BUMN  companies  compared  to  Non-BUMN  companies,  both  before  and  after  the  announcement  of  bond issuance  during  the  2017-2021  period,  and  2)  There  is  a  significant  difference  in  Trading  Volume  Activity  in BUMN  companies  compared  to  Non-BUMN  companies,  both  before  and  after  the  announcement  of  bond issuance during the 2017-2021 period.
Keywords: Market Reaction, Bond Issuance, Cumulative Abnormal Return, Trading Volume Activity

## Abstrak
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  mengetahui  Reaksi  Pasar  Terhadap  Pengumuman  Penerbitan  Obligasi  Pada Perusahaan  BUMN  dan  Non  BUMN  dari Cumulative  Abnormal  Return dan Trading  Volume  Activity .  Metode penelitian  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah  metode  kuantitatif  dengan  pendekatan  kuantitatif deskriptif. Data yang digunakan adalah data sekunder berupa harga saham perusahaan BUMN dan Non BUMN yang  diperoleh  dari  www.idx.co.id.  Penarikan  sampel  dalam  penelitian  menggunakan purposive  sampling dengan jumlah sampel 11 perusahaan untuk BUMN dan 36 perusahaan untuk Non BUMN. Analisis data dalam penelitian  ini  menggunakan  analisis  uji  beda Independent Sample  t-test .  Hasil  penelitian  menunjukan  1)  Tidak terdapat  perbedaan Cumulative  Abnormal  Return yang  signifikan  pada  perusahaan  BUMN  dibandingkan perusahaan NonBUMN baik periode sebelum maupun sesudah pengumuman penerbitan obligasi selama periode 2017  –  2021,  2)  Terdapat  perbedaan  yang  signifikan Trading  Volume  Activity pada  perusahaan  BUMN dibandingkan perusahaan Non-BUMN baik periode sebelum maupun sesudah pengumuman penerbitan obligasi selama periode 2017 – 2021.
Kata Kunci: Reaksi Pasar, Penerbitan Obligasi, Cumulative Abnormal Return , Trading Volume Activity

## Sekretariat
Editorial: Program Studi Manajemen Universitas Fajar – Makassar,
Sulawesi Selatan, Indonesia Telp/Hp: 081340202750/ Fax (0411) 459-938 Email: manor@unifa.ac.id OJS: http://journal.unifa.ac.id/index.php/manor/index

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130

## PENDAHULUAN
Krisis moneter membuat pemerintah  Indonesia  terbelit  utang  yang berat  untuk  membiayai  perekonomian. Meningkatnya  pinjaman  luar  negeri  oleh sektor  swasta,  terutama  yang  berjangka pendek  yang  mengakibatkan  pembiayaan pengeluaran rutin dan pengeluaran pembangunan  yang  cukup  besar  sehingga mengakibatkan pembengkakan pengeluaran  negara.  Dalam  hal  ini,  negara di  Asia  termasuk  Indonesia  mengalami tekanan defisit dari dua sisi: dari sisi neraca pembayaran dan national saving (tabungan nasional  yaitu jumlah tabungan lebih  kecil daripada  jumlah  yang  dibutuhkan  untuk investasi), sehingga dalam hal ini dibutuhkan  obligasi  pemerintah  untuk membiayai defisit pada anggaran negara.
Oleh  sebab  itu  perusahaan  BUMN menjual  sebagian  besar  sahamnya  kepada para  investor  guna  menutupi  kebutuhan operasional  dan  mengejar  keuntungan sesuai  dengan  Undang-Undang  Republik Indonesia no. 19 untuk mengejar keuntungan  dengan  dasar  51%  sahamnya masih  dimiliki  oleh  pemerintah.  Jika sahamnya  kurang  dari  51%  yang  dimiliki oleh  pemerintah  maka  perusahaan  itu bukan sebuah perusahaan BUMN.
Pada  masa  saat  ini,  perusahaan sangat  membutuhkan  keberadaan  pasar modal. Dengan  adanya pasar modal, maka perusahaan dapat terbantu dalam
kepentingan  pengumpulan  modal  dengan menjual  saham  yang  dimiliki  kepada masyarakat  umum.  Pasar  modal  adalah pasar  keuangan  dimana  diperdagangkan instrumen keuangan jangka panjang. Adapun instrumen keuangan jangka panjang antara lain obligasi, sukuk, saham, dan  lain  sebagainya.  Instrumen  keuangan berjangka waktu panjang yang diperjualbelikan, berbentuk obligasi ataupun  modal  sendiri  yang  diterbitkan oleh  pemerintah  maupun  swasta.  Hasil yang  diperoleh  berupa  dividen  dari pembelian  saham  melalui  pasar  modal (bunga berupa kupon dari obligasi).
Salah satu tolak ukur yang digunakan investor untuk memantau perkembangan  pasar  obligasi  pemerintah adalah  dengan  memperhatikan  imbal  hasil obligasi, yield obligasi yang  tinggi menghasilkan  yield  yang  kuat  (Lindquist dan Cimarosa, 2014). Ada dua istilah yang terkait  dengan  karakteristik  pendapatan suatu  obligasi,  yaitu yield obligasi  ( bond yield )  dan  bunga  obligasi  ( bond  interest rate ). Yield obligasi  merupakan  ukuran pendapatan  obligasi  yang  akan  diterima investor,  yang  cenderung  bersifat  tidak tetap. Yield obligasi  tidak  bersifat  tetap, sebagaimana  layaknya  bunga  (kupon) obligasi,  karena yield obligasi  akan  sangat terkait dengan tingkat return yang disyaratkan.

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
Setiap  penerbitan  obligasi  atau surat hutang perusahaan merupakan informasi  yang  strategis  sehingga  akan mempengaruhi  investasi  saham.  Muatan informasi digunakan untuk melihat fluktuasi dari sebuah pengumuman.
Apabila pengumuman tersebut mengandung  informasi,  maka  terdapat harapan  dimana  pasar  akan  bereaksi  pada saat  pengumuman  tersebut  diterima  oleh pasar. Dampak penerbitan obligasi terhadap return saham  didasarkan  pada  teori  signal ( Signaling Theory ).
Dalam suatu peristiwa  pasar  modal dapat  bereaksi  dengan  adanya  peristiwa tersebut.  Pada  penelitian  sebelumnya  pada saat  pengumuman  kemenangan  presiden Indonesia  pasar  modal  Indonesia  sangat berpengaruh  dengan  adanya  peristiwa tersebut. Akbar (2019) dalam penelitiannya menunjukkan terdapat perbedaan Abnormal Return yang signifikan. Artinya, pasar  bereaksi  terhadap  Pengumuman Kemenangan, dikarenakan pergerakan harga saham masih dipengaruhi oleh suatu informasi dan peristiwa.
Berikut  tabel  perkembangan  obligasi  di Indonesia periode 2016-2020:

## Tabel 1 Perkembangan Obligasi Di
Indonesia Perusahaan Tahun Akumulasi penerbitan Obligasi Total Nilai Persentase (Triliun) (%) 2016 3.751,438 10,30%
BUMN 2017 3.968,652 5,79% 2018 4.901,444 23,50% 2019 6.804,389 38,82% 2020 10.814,356 58,93% Non BUMN 2016 225,159 21,01% 2017 326,462 44,99% 2018 327,630 0,03% 2019 386,118 17,85% 2020 378,965 1,85%
(Sumber  Idx.co.id)
Berdasarkan  tabel  di  atas  akumulasi penerbitan obligasi oleh perusahaan BUMN  dari  tahun  2016-2020  selalu mengalami peningkatan total nilai. Sedangkan  akumulasi  penerbitan  oleh perusahaan  Non  BUMN  pada  tahun  2016- 2019  mengalami  peningkatan  akan  tetapi pada tahun 2020 mengalami penurunan.
Total  nilai  akumulasi  penerbitan obligasi  pada  perusahaan  BUMN  lebih tinggi  dibandingkan  perusahaan  Non BUMN.  Total  nilai  akumulasi  penerbitan obligasi  perusahaan  BUMN  tahun  2020 sebanyak Rp. 10.814,356 triliun. Sedangkan  pada  perusahaan  Non  BUMN hanya  sebanyak  Rp.  378,965  triliun.  Jika dilihat  dari  total  nilai  tersebut  perusahaan BUMN lebih banyak mengeluarkan obligasi daripada perusahaan Non BUMN.
Sepanjang tahun 2016-2020
obligasi  yang dikeluarkan oleh pemerintah masih dipercaya oleh investor dikarenakan obligasi  yang dikeluarkan oleh pemerintah termasuk pada jenis obligasi treasury bond

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
yaitu  dimana  obligasi  ini  diterbitkan  oleh pemerintah  dan  resiko  pada  obligasi  ini kecil  dikarenakan  resikonya  ditanggung oleh  pemerintah.  Pernyataan  ini  sesuai dengan  ciri-ciri  dari  perusahaan  BUMN yaitu resiko perusahaan BUMN ditanggung  oleh  pemerintah  dan  produk yang  dikeluarkan  oleh  perusahaan  BUMN dibutuhkan oleh masyarakat.
Adapun penelitian mengenai
pengaruh penerbitan obligasi telah dilakukan oleh beberapa peneliti sebelumnya,  dengan  hasil  yang  berbeda- beda. Mahfuzur et al (2019) menyimpulkan bahwa  pengembalian abnormal rata-rata kumulatif  positif  yang  dihasilkan  dari pengumuman penerbitan obligasi korporasi untuk  Malaysia,  Singapura,  dan  Thailand menunjukan adanya pengaruh yang signifikan  dari  pengumuman  penerbitan obligasi  pada  pengembalian  harga  saham yang  artinya  pasar  bereaksi.  Selanjutnya penelitian lain yang dilakukan oleh Kirana (2018)  menjelaskan  bahwa  secara  parsial variabel  obligasi  berpengaruh  signifikan pada abnormal  return saham.  Kemudian Rachman  dkk  (2017)  menyatakan  bahwa pasar obligasi terbukti mempunyai pengaruh terhadap pasar saham di Indonesia.  Dari  55  peristiwa  penerbitan obligasi  saham  pada  tahun  2014-2015, terdapat abnormal  return positif  yang signifikan pada satu hari sebelum pengumuman dan abnormal return
negative  yang  signifikan  pada  lima  hari setelah penerbitan obligasi diumumkan. Berdasarkan  beberapa  penelitian  diatas, penerbitan  obligasi  berpengaruh  terhadap return saham sehingga yang menjadi fokus dalam  penelitian  ini  adalah  Reaksi  Pasar Terhadap Pengumuman Penerbitan Obligasi Pada Perusahaan BUMN dan Non BUMN  Yang  Terdaftar  Di  Bursa  Efek Indonesia.
Berdasarkan uraian latar belakang di atas,  maka  rumusan  masalah  dalam penelitian  ini  yaitu  apakah  reaksi  pasar terhadap  pengumuman  penerbitan  obligasi berbeda  antara  perusahaan  BUMN  dan NON  BUMN.  Dari  rumusan  masalah diatas  maka  tujuan  penelitian  ini  yaitu untuk  mengetahui  perbedaan  reaksi  pasar terhadap  pengumuman  penerbitan  obligasi antara  perusahaan  BUMN  dan  NON BUMN.

## KAJIAN TEORI

## Pasar Modal
Pasar  modal  adalah  suatu  pasar  di mana  dana-dana  jangka  panjang  baik hutang maupun modal sendiri diperdagangkan.  Dana  jangka  panjang yang  diperdagangkan  tersebut  diwujudkan dalam  surat-surat  berharga.  Jenis  surat berharga  yang  diperjual  belikan  di  pasar modal memiliki jatuh tempo lebih dari satu tahun  dan  ada  yang  tidak  memiliki  jatuh tempo. (Harjitno dan Martono, 2014).

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
Pasar  modal  adalah  tempat  dimana berbagai  pihak  khususnya  perusahaan menjual saham ( stock ) dan obligasi ( bond ) dengan tujuan dari hasil penjualan tersebut nantinya akan dipergunakan sebagai tambahan  dana  atau  untuk  memperkuat modal perusahaan. (Irham, 2015)
Pasar  modal  terdiri  dari  pasar primer/perdana ( primary market ) dan pasar sekunder ( secondary market ). Pasar primer adalah  pasar  untuk  surat-surat  berharga yang  baru  diterbitkan.  Sedangkan  pasar sekunder  adalah  pasar  perdagangan  surat berharga  yang  sudah  ada  (sekuritas  lama) di  bursa  efek.  Uang  mengalir  di  transaksi ini  tidak  lagi  mengalir  ke  perusahaan penerbit  efek  tetapi  hanya  mengalir  dari pemegang  sekuritas  yang  satu  kepada pemegang sekuritas lain.

## Efisiensi Pasar
Suatu pasar bereaksi terhadap suatu informasi untuk mencapai harga keseimbangan  yang  baru  merupakan  hal yang  penting.  Jika  pasar  bereaksi  dengan cepat  dan  akurat  untuk  mencapai  harga keseimbangan  baru  yang  sepenuhnya mencerminkan  informasi  yang  tersedia, maka  kondisi  pasar  seperti  ini  disebut dengan  pasar  efisien  (Jogiyanto,  2017). Kunci  utama  untuk  mengukur  pasar  yang efisien  adalah  hubungan  antara  harga sekuritas dengan informasi.
1. Efisien  dalam  bentuk  lemah  ( weak form )
Pasar  dikatakan  efisien  dalam  bentuk lemah  jika  harga-harga  dari  sekuritas tercermin  secara  penuh  ( fully  reflect ) informasi  masa  lalu.  Informasi  masa  lalu ini  merupakan  informasi  yang  sudah terjadi. Bentuk efsiensi pasar secara lemah ini  berkaitan  dengan  teori  langkah  acak ( random  walk  theory )  yang  mengatakan bahwa  data  masa  lalu  tidak  berhubungan dengan  nilai  sekarang.  Jika  pasar  efisien secara  bentuk  lemah,  maka  nilai-nilai masa  lalu  tidak  dapat  digunakan  untuk memprediksi  harga  sekarang.  Ini  berarti bahwa  untuk  pasar  yang  efisien  bentuk lemah,  investor  tidak  dapat  menggunakan informasi  masa  lalu  untuk  mendapatkan keuntungan yang tidak normal.
2. Efisien  dalam  bentuk  setengah  kuat ( semistrong form )
Pasar dikatakan efisien setengah kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan ( fully reflect ) semua informasi yang dipublikasikan ( all publicly  avaible  information )  termasuk informasi yang berada di laporan-laporan.
3. Efisien  dalam  bentuk  setengah  kuat ( semistrong form )
Pasar dikatakan efisien setengah kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan ( fully reflect ) semua informasi yang dipublikasikan ( all publicly  avaible  information )  termasuk informasi yang berada di laporan-laporan.
4. Keuangan perusahaan emiten. Menurut Tandelin (2017) pasar efisien bentuk  setengah  kuat, return tak normal hanya terjadi diseputar

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
pengumuman (publikasi) suatu
peristiwa  sebagai  representasi  dari respon  pasar  terhadap  pengumuman tersebut. Suatu pasar  dinyatakan efisien  dalam  bentuk  setengah  kuat bila  informasi  terserap  atau  direspon dengan cepat oleh pasar. Efisien dalam bentuk kuat ( strong form )
Pasar  dikatakan  efisien  dalam bentuk  kuat  jika  harga-harga  sekuritas secara  penuh  mencerminkan  ( fully  reflect ) semua  informasi  yang  tersedia  termasuk informasi  yang  privat.  Jika  pasar  efisien dalam  bentuk  ini,  maka  tidak  ada individual  investor  atau  grup  dari  investor yang  dapat  memperoleh  keuntungan  tidak normal ( abnormal return ) karena mempunyai informasi privat.

## Definisi Obligasi
Obligasi  merupakan  surat  utang jangka  menengah–panjang  yang  dapat dipindah  tangankan  yang  berisi  janji  dari pihak  yang  menerbitkan  untuk  membayar imbalan  berupa  bunga  pada  periode tertentu  dan  melunasi  pokok  hutang  pada waktu  yang  telah  ditentukan  kepada  pihak pembeli  obligasi  tersebut.  (Bursa  Efek Indonesia).
Obligasi  merupakan  surat  berhargayang dijual  kepada  publik,  dimana  disana dicantumkan  berbagai  ketentuan  yang menjelaskan  berbagai  hal  seperti  nilai nominal,  tingkat  suku  bunga,  jangka waktu,  nama  penerbit  dan  beberapa
ketentuan  lainnya  yang  terjelaskan  dalam undang–undang yang disahkan oleh lembaga terkait.

## HIPOTESIS PENELITIAN
Berdasarkan  landasan  teori  dan penelitian  terdahulu  di  atas  maka  rumusan hipotesis penelitian ini:
H1 : Diduga terdapat perbedaan cumulative abnormal return baik sebelum maupun sesudah pengumuman penerbitan obligasi korporasi BUMN dengan Non-BUMN.
H2  :  Diduga  terdapat  perbedaan trading volume  activity pada    perusahaan BUMN  dengan  Non-BUMN  baik sebelum maupun sesudah pengumuman penerbitan obligasi.

## METODE PENELITIAN
Populasi  yang  digunakan  dalam penelitian  ini  adalah  perusahaan  yang terdiri  dari  405  perusahaan  BUMN  dan perusahaan NON BUMN yang terdaftar di BEI.  Sampel  yang  digunakan  disini diambil dengan metode purposive sampling.
Dengan kriteria sebagai berikut :
a. Perusahaan  BUMN  dan  Non  BUMN yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2017-2021.
b. Perusahaan  BUMN  dan  Non  BUMN yang  menerbitkan  obligasi  pada  tahun 2017-2021.
Berdasarkan kriteria tersebut sampel  dari  penelitian  ini  berjumlah  47

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
Perusahaan. Yang terdiri dari 11 perusahaan  BUMN  dan  36  perusahaan Non- BUMN.
Pengumpulan data menggunakan data sekunder, data sekunder merupakan  data  yang  tidak  langsung kepada  pengumpul  data  melainkan  lewat dokumen. Data ini diperoleh dan dikumpulkan  dari  website  Bursa  Efek Indonesia (BEI) yaitu www.idx.co.id ..

## HASIL PENELITIAN

## Pengujian Hipotesis
Untuk  menjawab  hipotesis  yang diajukan,  maka  pengujian  dilakukan dengan  uji  beda  (uji-t)  yang  diolah melalui  bantuan  statistik  parametrik program  SPSS  dengan  menggunakan analisis Independent  Sample  T-Test .  Uji beda  ini  digunakan  untuk  mengetahui antara  dua  jenis  data  sampel  yang  tidak saling  berhubungan  yang  ada  dalam penelitian  yaitu  data  pada  perusahaan BUMN  dan  data  pada  perusahaan  Non- BUMN.  Dibawah  ini  merupakan  tabel hasil  perhitungan  statistik  dari  variabel penelitian  perbedaan  pada  perusahaan BUMN  dan  Non  BUMN  yang  terdaftar dalam Bursa Efek Indonesia sebelum dan
sesudah peristiwa pengumuman penerbitan obligasi periode 2017-2021. Pengujian Hipotesis 1 Pengujian hipotesis pertama dilakukan untuk memperoleh bukti empiris terhadap adanya perbedaan antara CAR  pada  perusahaan  BUMN  dan  Non-
BUMN baik sebelum event maupun CAR saat  event.  Pengujian  CAR  ini  dilakukan untuk  melihat  perbedaan  pergerakan harga  saham  perusahaan.  Penjabaran  dari hipotesis tersebut adalah.
H1 = Terdapat  perbedaan cumulative abnormal  return baik  sebelum maupun  sesudah  pengumuman penerbitan  obligasi  korporasi BUMN dengan Non- BUMN. Pengujian  dilakukan  dengan  uji  t (independent sample t-test) dengan tingkat kepercayaan 95%. Hasil analisis diringkas pada tabel dibawah ini.
Tabel 2 Hasil Pengujian Statistik Cumulative Abnormal Return
Sumber: Data diolah, 2022
Berdasarkan uji independent sample  t-test pada  rata-rata trading volume  activity saham  didapatkan  nilai mean  TVA  pada  perusahaan  BUMN diperoleh  sebesar  0,0023045  atau  terjadi perdagangan  saham  hingga  0,23%  dari seluruh  saham  yang  ada.  sedangkan  niai mean TVA pada perusahaan Non-BUMN diperoleh  rata-rata  sebesar  0,0008236 atau  menunjukkan  terjadi  perdagangan saham sebesar 0,082% dari seluruh saham yang  ada.  Hasil  tersebut  menunjukkan aktivitas volume perdagangan pada perusahaan  BUMN  lebih  tinggi  daripada
perusahaan  Non-BUMN  baik  sebelum maupun  setelah  pengumuman  penerbitan obligasi  meskipun  prosentasenya  sangat kecil. Namun demikian apakah perbedaan tersebut  bermakna  secara  statistic  maka perlu  dilihat  dari  nilai  probabilitas  yang diperoleh.
Dilihat dari nilai probabilitas (sig- t) sebesar 0.004 maka p-value lebih kecil dari  alpha  0,05  sehingga  H2  diterima. Dengan  hasil  tersebut  maka  dapat dibuktikan  bahwa  adanya  pengumuman penerbitan  obligasi  tersebut  berpengaruh secara  signifikan  baik  sebelum  maupun sesudah  pengumuman  obligasi  terhadap trading volume activity saham pada perusahaan BUMN dengan Non- BUMN.

## PEMBAHASAN
Perbedaan
Cumulative Abnormal Return  (CAR)  Saham  Perusahaan BUMN Dengan Non-BUMN baik Sebelum maupun Setelah Pengumuman Penerbitan Obligasi

## Korporasi
Penerbitan  obligasi  adalah  salah satu  bentuk  kebijakan  perusahaan  yang akan berdampak pada terjadinya perubahan  struktur  modal  perusahaan. Dengan  kata  lain,  penerbitan  obligasi akan  menyebabkan  terjadi  peningkatan leverage perusahaan. Di satu sisi peningkatan leverage akan  membawa keuntungan  bagi  perusahaan  berupa tax
shield dimana perusahaan dapat mengurangi  bagian  dari earning yang dibayarkan untuk pajak sehingga perusahaan dapat meningkatkan nilai dari perusahaan  dan  memberikan  keuntungan bagi  pemegang  saham  berupa  subsidi. Namun  pada  titik  tertentu  penggunaan hutang  dapat  menurunkan  nilai  saham karena  adanya  pengaruh  biaya  kepailitan dan  biaya  bunga  yang  di  timbulkan  dari adanya penggunaan hutang (Titah, 2009).
Sebagai  suatu  instrumen  keuangan, maka  penerbitan  obligasi  akan  menjadi bahan  evaluasi  para  investor  untuk mempertimbangkan  pembelian  saham perusahaan penerbit obligasi tersebut. Hal ini  beralasan,  karena  pada  prinsipnya obligasi mewajibkan emiten untuk membayar  pendapatan  kepada  investor berupa bagi hasil/marjin/ fee serta membayar  kembali  dana  investasi  pada saat jatuh tempo.  Ini  berarti  bahwa  dapat muncul  respons  atau  reaksi  investor  baik yang positif maupun negatif atas penerbitan  obligasi  tersebut.  Apabila memang  penerbitan  obligasi  tersebut memuat  kandungan  informasi,  maka reaksi investor akan terlihat pada hari-hari sekitar  hari  pengumuman  penerbitan obligasi.  Menurut  Jogiyanto  (2007), reaksi  pasar  ditunjukkan  dengan  adanya perubahan  harga  dari  sekuritas  yang bersangkutan, yaitu harga saham perusahaan  penerbit  obligasi  yang  dapat

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
diproksikan  dalam  bentuk return ataupun abnormal  return .  Apabila  pengujian melibatkan  kecepatan  reaksi  pasar  dalam menyerap  informasi  yang  diumumkan, maka dalam konsep efisiensi pasar modal, maka  pengujian  ini  merupakan  pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat.
Dalam  penelitian  ini  reaksi  pasar modal  diukur  dengan  menggunakan cumulative abnormal return . Berdasarkan hasil  penelitian  dengan  menggunakan pendekatan event  study pada  peristiwa pengumuman penerbitan obligasi korporasi pada perusahaan BUMN dengan  perusahaan  Non-BUMN  selama periode 2017 – 2021 menunjukkan bahwa tidak ada perbedaan cumulative abnormal return yang  signifikan  baik  periode sebelum dan sesudah pengumuman.
Hasil penelitian tersebut membuktikan  teori  yang  dikemukakan oleh  Pratiwi  (2015)  bahwa  pengumuman penerbitan  obligasi  tidak  terlalu  direaksi oleh  para  pelaku  pasar,  yang  berarti pengumuman  tersebut  tidak  mengandung informasi  yang  berharga  dan  tidak  pula memengaruhi  pengambilan  keputusan para  pelaku  pasar.  Hasil  penelitian  ini juga bertolak belakang dengan teori  yang dikemukakan  oleh  Tandelilin  (2017)  jika pengumuman mengandung suatu informasi (informasi  content) ,  maka diharapkan  pasar  akan  bereaksi  pada waktu  pengumuman  tersebut  diterima
oleh  pasar  karena  reaksi  pasar  ditujukan dengan  adanya  perubahan  harga  dari sekuritas bersangkutan.
Dengan  tidak  signifikannya  hasil cumulative  abnormal  return yang  dapat menunjukkan  reaksi  pasar,  sulit  untuk menentukan apakah pasar sudah memenuhi  bentuk  efisien  semi  kuat  atau tidak  karena  adanya  pendapat  bahwa  jika pasar  tidak  bereaksi  maka  sulit  untuk menentukan  apakah  pasar  efisien  atau tidak.  Namun,  jika  pasar  adalah  efisien dan peristiwa yang diteliti sudah terkandung  pada  harga  sekuritas,  maka return  tak  normal  di  sekitar  tanggal pengumuman laba seharusnya berfluktuasi secara random di sekitar nol.
Dari segi teori efisiensi pasar secara informasi,  hasil  penelitian  menunjukkan bahwa  pasar  dapat  dikatakan  efisien bentuk  semi  kuat  karena  informasi mengenai pengumuman penerbitan obligasi  diserap  cepat  oleh  pasar  dan pasar  tidak  terpengaruh  dengan  adanya pengumuman  tersebut  sehingga  tidak terdapat  perbedaan cumulative  abnormal return yang  signifikan  selama  periode jendela.  Artinya  apabila  pasar  dikatakan efisiensi  pasar  bentuk  semi  kuat (semi strong  form) ,  investor  akan  mendapat semua  informasi  yang  dipublikasikan secara  merata  sehingga  tidak  ada  salah satu  pihak  yang  mendapat  informasi secara  personal  yang  akan  berdampak

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
investor tersebut untuk mendapat abnormal return . Dengan kata lain dalam pasar  ini  investor  tidak  ada  yang mendapat abnormal return .
Perbedaan  Trading  Volume  Activity (TVA)  Saham  Perusahaan  BUMN Dengan  Non-BUMN  Baik  Sebelum
Maupun Setelah Pengumuman Penerbitan Obligasi Korporasi
Penerbitan obligasi merupakan salah  satu  alternatif  perusahaan  di  dalam memenuhi  kebutuhan  dananya.  Bagi investor  lain  atau  bagi  pasar,  adanya hutang  ini  dapat  berarti  dua  hal, dipandang  positif  dan  dipandang  negatif. Baik  informasi  yang  positif  maupun negatif dari peristiwa penerbitan obligasi, maka akan berdampak pada return saham perusahaan.  Jika  investor  memandang positif  peristiwa  penerbitan  obligasi, maka return saham  perusahaan  akan mengalami  kenaikan  seiring  naiknya harga saham perusahaan. Sebaliknya, jika investor  memandang  negatif  peristiwa penerbitan  obligasi,  maka return saham perusahaan  akan  mengalami  penurunan seiring menurunnya harga saham perusahaan.
Pengujian  kandungan  informasi dimaksudkan  untuk  melihat  reaksi  dari suatu  pengumuman.  Jika  pengumuman mengandung  informasi,  maka  diharapkan pasar akan bereaksi pada waktu pengumuman  tersebut  diterima  oleh
pasar.  Oleh  sebab  itu  apabila  informasi diterbitkannya  obligasi  oleh  perusahaan merupakan  informasi  yang  memiliki makna  bagi  pasar,  maka  akan  tercermin dalam perubahan harga saham.
Volume Aktivitas Perdagangan saham  dapat  digunakan  untuk  melihat apakah  investor  secara  individu  menilai suatu  peristiwa  sebagai  suatu  yang informatif,  dalam  arti  apakah  informasi tersebut akan membuat keputusan investasi  yang  berbeda  dari  keputusan investasi normal. Suatu informasi mengandung  nilai  informatif  jika  jumlah lembar  saham  yang  diperdagangkan menjadi lebih besar atau  lebih  kecil  pada saat peristiwa  terjadi,  dibandingkan dengan waktu lainnya.
erdasarkan  hasil  penelitian  dari hasil  analisis  dengan  menggunakan  uji statistik independent sample t-test , diperoleh  kesimpulan  yang  berbeda dengan cumulative  abnormal  return , bahwa  pada  semua  periode  pengumuman baik  pada  sebelum  maupun  setelah pengumuman  terdapat  perbedaan  yang signifikan Trading  Volume  Activity pada perusahaan  BUMN  dengan  Non-BUMN. Dengan  hasil  tersebut  maka  dapat disimpulkan bahwa pengumuman penerbitan  obligasi  memiliki  kandungan informasi  yang  dapat  mempengaruhi preferensi  investor  dalam  mengambil keputusan  investasinya.  Selain  itu  juga

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
informasi event tersebut cepat diserap dan diantisipasi  oleh  investor  terutama  pada perusahaan BUMN sebelum hari pengumuman.
Hasil  penelitian  ini  mendukung penelitian  sebelumnya  yang  dilakukan oleh  Nur  Indah  Hardianti et.  al. (2017) bahwa  hasil  penelitian  menunjukkan pengumuman tersebut mempunyai kandungan informasi
sehingga berpengaruh  terhadap  reaksi  pasar  modal yang ditunjukkan dengan adanya rata-rata return yang  signifikan  pada  perusahaan BUMN  dibandingkan  dengan  perusahaan Non-BUMN. Hasil penelitian ini didukung dari hasil penghitungan trading volume  activity pada  perusahaan  BUMN yang  lebih  besar  dibandingkan  dengan perusahaan Non-BUMN walaupun nilainya  berada  dibawah  1%  atau  0.01, yaitu antara 0.001-0.002 sepanjang periode  jendela  baik  perusahaan  BUMN maupun  yang  Non-  BUMN.  Dengan adanya hasil pengujian dan penghitungan trading volume activity ini dapat diketahui bahwa pasar merespon pengumuman  penerbitan  obligasi  pada perusahaan  BUMN  karena  kandungan informasi  yang  dimiliki  lebih  baik dibandingkan dengan kandungan informasi  pada  perusahaan  Non-BUMN yang  dapat  memberikan abnormal  return yang signifikan positif.
Kesimpulan  yang  dapat  ditarik  dari  hasil
penelitian ini menunjukkan bahwa investor  mempunyai  tingkat  ekspektasi yang  berbeda  pada  perusahaan  BUMN dibandingkan  dengan  perusahaan  Non- BUMN sehingga aktivitas volume perdagangan (Trading  volume  activity) mengalami perubahan. Kondisi ini mengindikasikan  bahwa  pengumuman penerbitan obligasi korporasi dapat memengaruhi  jumlah  pemegang  saham yang ditunjukkan dengan adanya perubahan  terhadap  volume  perdagangan saham (trading  volume  activity) yang signifikan  pada perusahaan BUMN dibandingkan  dengan  perusahaan  Non- BUMN. Sehingga dapat dikatakan kondisi  pasar  modal  pada  saat event dalam  keadaan  cukup  baik. Trading Volume Activity (TVA) dianggap sebagai ukuran darikekuatan atau kelema han pasar.

## KESIMPULAN
Berdasarkan  hasil  penelitian,  maka  dapat ditarik kesimpulan sebagai berikut : Tidak terdapat  perbedaan Cumulative  Abnormal Return yang  signifikan  pada  perusahaan BUMN maupun Non-BUMN baik periode sebelum  maupun  sesudah  pengumuman penerbitan obligasi selama periode 2017 – 2021. Terdapat perbedaan yang signifikan Trading  Volume  Activity baik  periode sebelum dan sesudah pengumuman penerbitan obligasi baik untuk perusahaan BUMN  dibandingkan  dengan  perusahaan

## Vol. 4, Nomor 2, November 2022                   E-ISSN 2716-148x P-ISSN 2657-0130
Non-BUMN selama periode 2017 – 2021.

## DAFTAR PUSTAKA
Aisah, S. H. (2014). Analisis Faktor-Faktor yang  memepengaruhi  Yield  Obligasi Korporasi. Diponegoro  Journal  of Management .
Akbar, E. P., Saerang, I. S., & Maramis, J.
B. (2019). REAKSI PASAR MODAL TERHADAP PENGUMUMAN  KEMENANGAN PRESIDEN JOKO WIDODO BERDASARKAN KEPUTUSAN KPU PEMILU PERIODE 2019-2024
(Studi pada Perusahaan BUMN yang Terdaftar  Di  BEI). JMBI  UNSRAT (Jurnal  Ilmiah  Manajemen  Bisnis Dan Inovasi Universitas Sam
Ratulangi). , 6 (2), 123–131. https://doi.org/10.35794/jmbi.v6i2.26 169 Asri,  I.  G.  A.  A.  Y.,  &  Suwarta,  I.  K. (2014). Pengaruh Faktor Fundamental  dan  Ekonomi  Makro pada  Return  Saham  Perusahaan
Consumer Good. E-Jurnal Akuntansi Universitas Udayana , 8 (3), 353–370.
Bhojraj,  S.,  &  Sengupta,  P.  (2003).  Effect of  Corporate  Governance  on  Bond Ratings  and  Yields:  The  Role  of Institutional  Investors  and  Outside
Directors. Journal of Business , 76 (3),
455–475.
https://doi.org/10.1086/344114
Hardianti,  N.  I.,  &  Widarjono,  A.  (2018). Dampak penerbitan sukuk dan obligasi konvensional terhadap
return saham perusahaan di Indonesia. Jurnal Ekonomi &
Keuangan Islam , 3 (1), 43–51. https://doi.org/10.20885/jeki.vol3.iss
1.art6
Manajemen,  J.  I.,  &  Vii,  V.  (2017). Rachman  dan  Ervina  300  –  315 MIX:  Jurnal  Ilmiah  Manajemen,
Volume VII, No. 2, Juni 2017 . VII (2), 301–315.
Othman,  J.,  &  Setiawan,  A.  I.  (2018).
Editorial Boards Daftar Isi . 1 (1).
Purnamawati, A. (2010). Ayu Purnamawati 28 . 2 (1), 28–45.
Rahim,  S.  A.,  &  Ahmad,  N.  (2015).
Asymmetric  Market  Reactions  to Sukuk Issuance . 2 (3), 48–56.
Rahman,  H.  M.  (2020).  Comparison  Of Share Company Performance BUMN and  Non  BUMN  Listed  In  Jakarta Islamic  Index  (JII). Jurnal  Ilmu Manajemen , 17 (1), 48–57.
Sudarsono,  B.,  &  Sudiyatno,  B.  (2016). 4304-Article Text-2912-1-10- 20160826. Jurnal Bisnis Dan Ekonomi (JBE) , 23 (1), 30–47. https://www.unisbank.ac.id/ojs/index .php/fe3/article/view/4304