2) Lecturer Program of Economy Faculty and Business, University of Brawijaya, East Java, Indonesia
Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional, Ukuran Perusahaan, Pertumbuhan Perusahaan, Free Cash Flow dan Profitabilitas terhadap Kebijakan Hutang Perusahaan Manufaktur di Bursa Efek Indonesia
Adita Nafisa 1) Atim Dzajuli 2) Djumahir 2)
Abstract: Debt Equity (DER) is a policy taken by the management to obtain financial resources earmarked  for  operational  activities  of  the  company.  This  research  analyzes  the  influence  of managerial  ownership,  institutional  ownership,  firm  size,  firm  growth,  free  cash  flow  and profitability  on  the  debt  policy  of  the  firm.  A  total  of  39  companies  were  chosen  as  sample. Multiple-regression  is  used  to  analyze  data  in  this  study.  The  results  showed  that  managerial ownership,  institutional  ownership,  the  company's  growth  and  profitability  significantly  and negatively related to debt policy. The size of the company has a positive effect on debt policy and free cash flow doesn’t have effect to the debt policy.
Keywords : Managerial Ownership , Institutional Ownership , Firm Size , Firm Growth , Free Cash Flow , Profitability , Debt Policy
Abstrak: Kebijakan  hutang  (DER)  merupakan  kebijakan  yang  diambil  oleh  pihak manajemen  untuk  memperoleh  sumber  pembiayaan  yang  diperuntukkan  bagi  aktivitas operasional  perusahaan.  Penelitian  ini  menganalisis  pengaruh  kepemilikan  manajerial, kepemilikan  institusional,  ukuran  perusahaan,  pertumbuhan  perusahaan, free  cash  flow dan  profitabilitas  terhadap  kebijakan  hutang  perusahaan.  Sebanyak  39  perusahaan digunakan sebagai sampel penelitian ini. Analisis data dalam penelitian ini menggunakan regresi  berganda.  Hasil  penelitian  menunjukkan  bahwa  kepemilikan  manajerial, kepemilikan  institusional,  pertumbuhan  perusahaan  dan  profitabilitas  berpengaruh negatif  dan  signifikan  terhadap  kebijakan  hutang.  Ukuran  perusahaan  memberikan pengaruh  positif  terhadap  kebijakan  hutang  dan free  cash  flow tidak  memberikan pengaruh terhadap kebijakan hutang.
Kata  Kunci :  Kepemilikan  Manajerial,  Kepemilikan  Institusional,  Ukuran  Perusahaan, Pertumbuhan Perusahaan, Free Cash Flow , Profitabilitas, Kebijakan Hutang.
Suatu  perusahaan  pada  umumnya menjalankan kegiatan operasionalnya bertujuan  untuk  mencari  laba.  Menurut Harahap  (2002:16)  tujuan  perusahaan mencakup  pertumbuhan  yang  terus menerus,  kelangsungan  hidup,  dan  kesan positif  di  mata  publik.  Dalam  menjalankan usaha  tersebut  tentu  diperlukan  dana  dan modal  yang  sangat  besar  sehingga
perusahaan  dapat  meminjamnya  di  bank atau badan usaha lainnya.
Struktur  modal  merupakan  salah  satu keputusan strategis yang harus diambil oleh para  manajemen  perusahaan  dimana masalah  utama  yang  berkaitan  dengan struktur  modal  adalah  sumber  pendanaan. Salah  satu  sumber  pendanaan  pada perusahaan  adalah  menggunakan  hutang.
Adita Nafisa, Atim Dzajuli Djumahir, Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional,
Sebagian  perusahaan  menganggap  bahwa penggunaan  hutang  dirasa  lebih  aman daripada  menerbitkan  saham  baru.  Babu dan Jain (1998) menyatakan bahwa terdapat empat  alasan  mengapa  perusahaan  lebih suka menggunakan hutang daripada saham baru,  yaitu  (1)  adanya  manfaat  pajak  atas pembayaran  bunga,  (2)  biaya  transaksi pengeluaran  hutang  lebih  murah  daripada biaya  transaksi  emisi  saham  baru,  (3)  lebih mudah  mendapatkan  pendanaan  hutang daripada  pendanaan  saham,  (4)  kontrol manajemen lebih besar adanya hutang baru daripada saham baru.
Menurut trade off theory bahwa semakin tinggi  hutang  maka  semakin  tinggi  beban kebangkrutan yang ditanggung perusahaan. Penambahan  hutang  akan  meningkatkan tingkat  risiko  atas  arus  pendapatan perusahaan. Semakin besar hutang, semakin besar pula kemungkinan terjadinya perusahaan  tidak  mampu  membayar kewajiban  tetap  berupa  bunga  dan pokoknya.  Risiko  kebangkrutan  akan semakin  tinggi  karena  bunga  akan meningkat lebih tinggi daripada penghematan  pajak.  Oleh  karena  itu, perusahaan  harus  sangat  hati-hati  dalam menentukan  kebijakan  hutangnya  karena peningkatan  penggunaan  hutang  akan menurunkan  nilai  perusahaannya  (Sujoko dan Soebiantoro, 2007).
Persaingan  yang  semakin  kompetitif, menuntut  fleksibilitas  manajer  dalam mengantisipasi  perubahan  di  masa  datang untuk melakukan penyesuaian dan pengambilan  keputusan  pendanaan  secara cepat dan akurat. Biro Pusat Statistik (2014) memperlihatkan  bahwa  beberapa  tahun  ini, jika  dilihat  dari  pertumbuhan  ekonomi dalam  negeri,  menunjukkan  adanya peningkatan.  Tahun  2011  pertumbuhan ekonomi  dalam  negeri  meningkat  sebanyak 6,5 persen yaitu mencapai Rp 2.463,2 triliun,
tahun 2012 meningkat sebanyak 6,23 persen yaitu mencapai Rp 2.618,1 triliun, tahun 2013 meningkat  sebesar  5,78  persen  yaitu mencapai  Rp  2.770,3  triliun.  Sektor  Industri merupakan  salah  satu  penyumbang  yang besar dalam pertumbuhan ekonomi tersebut.
Sektor  industri  dapat  digambarkan dengan  menggunakan  salah  satu  metode yaitu  pengamatan  terhadap  perusahaan industri manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) dapat diketahui bahwa variabel kebijakan hutang yang diproksikan dengan DER ( debt to equity ratio ) tahun 2009- 2013  berfluktuasi  dari  tahun  ke  tahun.  Hal ini  dapat  dilihat  pada  Tabel  1  sebagai berikut:

## Tabel 1. Kebijakan Hutang Perusahaan
Manufaktur Tahun 2009-2013
Var. Tahun 2009 2010 2011  2012  2013 DER 2.457 1.624 1.240  0.810  0.674
Sumber: ICMD (Data diolah)
Berdasarkan  Tabel  1  di  atas  rata-rata DER  perusahaan  manufaktur  selama  tahun 2009  sampai  dengan  tahun  2013  mengalami penurunan.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa proporsi  hutang  untuk  membiayai  aktiva cenderung berubah tiap tahunnya tergantung  dari  keputusan  manajer  dan pemegang  saham.  Brigham  dan  Houston (2006:40) menyatakan dalam signaling theory bahwa  perusahaan  dengan  prospek  yang menguntungkan
akan mencoba menghindari penjualan saham dan mengusahakan modal baru dengan cara-cara lain seperti dengan menggunakan hutang.
Shaheen  dan  Malik  (2012)  melakukan kajian  tentang  pengaruh  faktor-faktor penentu pembiayaan hutang pada perusahaan  tekstil  di  Pakistan.  Tujuan penelitiannya  adalah  mengkaji  tiga  variabel
Jurnal Ekonomi Bisnis Tahun 21, Nomor 2, Oktober 2016 124
independen  yaitu  intensitas  modal,  ukuran perusahaan  dan  profitabilitas  sedangkan variabel  dependen  yang  dikaji  yaitu pembiayaan  hutang.  Studi  ini  menyimpul- kan  bahwa  proporsi  pembiayaan  hutang dalam  struktur  modal  dipengaruhi  oleh profitabilitas,  ukuran  dan  intensitas  modal perusahaan.
Bermula  dari  hasil  kajian  empiris tersebut, penelitian ini berusaha mereplikasi dan  mengembangkan  penelitian  yang dilakukan  oleh  Shaheen  dan  Malik  (2012), namun  untuk  variabel  intensitas  modal tidak dikaji sebagai variabel independen, hal ini dikarenakan sampai dilakukan penelitian ini  belum  ditemukan  adanya research  gap pada  variabel  intensitas  modal  terhadap kebijakan  hutang.  Pengembangan  variabel yang  dikaji  dalam  penelitian  ini  yaitu menambahkan variabel kepemilikan manajerial, kepemilikan
institusional, pertumbuhan  perusahaan  dan free  cash  flow yang ditunjukkan pada Tabel 2.
Tabel 2. Research Gap Ket. Peneliti Temuan Terdapat beda temuan pengaruh kepemili kan manajeri al terhadap kebijakan hutang.
Moh’d et al. (1998), Fried dan Lang (1988), Putri dan Nasir (2006), & Fadah dan Novi (2008).
Kepemilikan manajerial mempunyai pengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan hutang. Indahningrum dan Handayani (2009), Yeniatie dan Destriana (2010), Steven dan Lina (2011),
Hardiningsih dan Oktaviani
(2012), & Surya dan
Rahayuningsih (2012). Kepemilikan manajerial tidak mempunyai pengaruh terhadap kebijakan hutang. Terdapat beda temuan pengaruh kepemili kan Moh’d et al. (1998), &
Yeniatie dan Destriana (2010).
Kepemilikan saham oleh institusional mempunyai hubungan yang signifikan dan negatif terhadap kebijakan
institusio nal terhadap kebijakan hutang. hutang. Cruthley dan Robert (1989) & Indahningrum dan Handayani (2009). Pengaruh kepemilikan institusional terhadap kebijakan hutang adalah positif. Putri dan Nasir
(2006), Surya dan Rahayuningsih (2012), & Nuraina (2012). Kepemilikan saham oleh institusi tidak mempunyai pengaruh terhadap kebijakan hutang. Terdapat beda temuan pengaruh ukuran perusaha an terhadap kebijakan hutang. Homaifar et al. (1994), Lopez dan Francisco
(2008), Shaheen dan Malik
(2012), Junaidi (2006), Wiliandri (2007), Surya dan
Rahayuningsih (2012), & Nuraina (2012).
Ukuran perusahaan berpengaruh secara positif signifikan terhadap tingkat hutang perusahaan. Steven dan Lina (2011). Ukuran perusahaan tidak mempunyai pengaruh terhadap kebijakan hutang. Terdapat beda temuan pengaruh pertumb uhan perusaha an terhadap kebijakan hutang.
Sayilgan et al. (2006) & Yeniatie dan Destriana (2010). Peluang pertumbuhan perusahaan berhubungan positif signifikan terhadap leverage/ tingkat hutang perusahaan. Heyman et al. (2007) Peluang pertumbuhan perusahaan berpengaruh negatif signifikan terhadap debt ratio . Ramlall (2009), Indahningrum dan Handayani (2009), Steven dan Lina (2011), & Surya dan Rahayuningsih (2012) Growth tidak berpengaruh terhadap leverage perusahaan.
Terdapat beda temuan pengaruh
free cash flow terhadap kebijakan
Jensen dan Meckling (1986). Perusahaan dengan free cash flow besar cenderung akan mempunyai level hutang yang lebih tinggi khususnya ketika perusahaan mempunyai IOS
Adita Nafisa, Atim Dzajuli Djumahir, Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional,
hutang. rendah. Jaggi dan Gul (1999) . Hubungan positif antara free cash flow dengan kebijakan hutang adalah signifikan. Indahningrum dan Handayani (2009). Free cash flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan hutang. Putri dan Nasir (2006). Free cash flow berpengaruh negatif terhadap kebijakan hutang. Hardiningsih dan Oktaviani (2012). Free cash flow tidak berpengaruh signifikan terhadap hutang.

## Lanjutan Tabel 2. Research Gap
Keterangan Peneliti Temuan Terdapat beda temuan pengaruh profitabilitas terhadap kebijakan hutang.
Moh’d et al. (1998), Ozkan (2001), Sayilgan et al. (2006), Heyman et al. (2007), &
Shaheen dan
Malik (2012).
Profitabilitas berpengaruh negatif signifikan terhadap leverage ratio. Ramlall (2009). Variabel profitabilitas tidak berpengaruh terhadap leverage.
Indahningrum dan Handayani (2009), Yeniatie dan Destriana (2010), Steven dan Lina (2011), & Surya dan Rahayuningsih (2012). Profitabilitas berpengaruh negatif terhadap kebijakan hutang. Hardiningsih dan Oktaviani (2012). Profitabilitas berpengaruh positif terhadap kebijakan hutang.
Berdasarkan hasil penelitian tersebut di  atas  menunjukkan  bahwa  terjadi kontradiksi  antara  peneliti  satu  dengan lainnya.  Hal  ini  menjadi  alasan  dengan menguji  kembali  variabel  kepemilikan manajerial,  kepemilikan  institusional,  ukuran perusahaan,  pertumbuhan  perusahaan, free cash  flow dan  profitabilitas  pengaruhnya terhadap kebijakan hutang.

## METODE PENELITIAN Hipotesis Penelitian:
H 1 :  Kepemilikan  manajerial  berpengaruh terhadap kebijakan hutang
Jensen et  al. (1992)  menyimpulkan bahwa insider ownership berpengaruh negatif terhadap  tingkat debt .  Moh’d et  al. (1998) menyimpulkan bahwa struktur kepemilikan ( percent  insiders  ownership , shareholders dispersion ,  dan percent  institusional  investors ) mempunyai  pengaruh  yang  signifikan  dan berhubungan  negatif  dengan  rasio  hutang perusahaan.  Friend  dan  Lang  (1988) menunjukkan  bahwa  kepemilikan  saham oleh  manajemen  memiliki  hubungan  kausal negatif  dan  substitusi  dengan  hutang.  Kim dan  Sorenson  (1986)  menjelaskan  bahwa pada  perusahaan-perusahaan  yang  saham- nya  dimiliki  oleh  sebagian  besar  oleh manajemen,  membutuhkan  hutang  yang lebih banyak. Putri dan Nasir (2006), Fadah dan  Novi  (2008)  menyimpulkan  bahwa kepemilikan manajerial mempunyai pengaruh  negatif  signifikan  terhadap kebijakan hutang.
H 2 : Kepemilikan institusional berpengaruh terhadap kebijakan hutang Grief dan Zychowics (1994) menyatakan bahwa  kepemilikan  saham  oleh  institusi dapat menggantikan peranan hutang dalam memonitor  manajemen  perusahaan.  Moh’d et al . (1998) menemukan bahwa kepemilikan saham  oleh  institusional  mempunyai hubungan  yang  signifikan  dan  negatif
Jurnal Ekonomi Bisnis Tahun 21, Nomor 2, Oktober 2016 126
terhadap  kebijakan  hutang.  Hasil  berbeda ditunjukan  oleh    Crutchley et  al. (1999) bahwa  pengaruh  kepemilikan  institusional terhadap  kebijakan  hutang  adalah  positif. Indahningrum  dan  Handayani  (2009), Yeniatie  dan  Destriana  (2010)  menyim- pulkan  bahwa  kepemilikan  saham  oleh institusi  mempunyai  pengaruh  signifikan terhadap kebijakan hutang.
H 3 :  Ukuran  perusahaan  berpengaruh terhadap kebijakan hutang Penelitian  yang  dilakukan  Homaifar et al. (1994), Lopez dan Sogorb (2008), Shaheen dan  Malik  (2012)  menunjukkan  hasil  yang seragam  dimana  ukuran  perusahaan berpengaruh  secara  positif  signifikan terhadap tingkat hutang perusahaan. Junaidi (2006),  Surya  dan  Rahayuningsih  (2012), Nuraina  (2012)  menyimpulkan  bahwa ukuran  perusahaan  mempunyai  pengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang.
H 4 : Pertumbuhan perusahaan berpengaruh terhadap kebijakan hutang Brigham dan Gapenski (1999) menyata- kan  bahwa  perusahaan  yang  memiliki tingkat pertumbuhan yang tinggi cenderung membutuhkan  dana  dari  sumber  eksternal yang  besar,  sehingga  cenderung  lebih banyak menggunakan hutang. Sayilgan et al.
(2006)  dalam  kajiannya  menyimpulkan bahwa  peluang  pertumbuhan  perusahaan berhubungan  positif  signifikan  terhadap leverage . Heyman et al. (2007) bahwa peluang pertumbuhan  perusahaan  berpengaruh negatif  signifikan  terhadap debt  ratio .  Hasil yang berbeda ditunjukan oleh Ramlall (2009) menyimpulkan  bahwa growth tidak  berpe- ngaruh  terhadap leverage perusahaan. Yeniatie  dan  Destriana  (2010)  menyimpul- kan  bahwa  pertumbuhan  perusahaan, berpengaruh  positif  secara  signifikan terhadap tingkat hutang perusahaan.
H 5 : Free cash flow berpengaruh terhadap kebijakan hutang
Jensen dan Meckling (1986) menyatakan bahwa  perusahaan  dengan free  cash  flow besar  cenderung  akan  mempunyai  level hutang  yang  lebih  tinggi  khususnya  ketika perusahaan  mempunyai Investment  Oppor- tunity Set (IOS) rendah.. Jaggi dan Gul (1999) menyatakan bahwa hubungan positif antara free  cash  flow dengan  kebijakan  hutang adalah  signifikan  khususnya  untuk  per- usahaan  dengan  IOS  rendah.  Penelitian  di Indonesia  tentang  pengaruh free  cash  flow terhadap  kebijakan  hutang  dilakukan  oleh Indahningrum  dan  Handayani  (2009), menunjukan bahwa free cash flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan  hutang.  Hasil  berbeda  ditunjukan oleh  Putri  dan  Nasir  (2006)  bahwa free  cash flow berpengaruh negatif terhadap kebijakan hutang.
H 6 :  Profitabilitas  berpengaruh  terhadap kebijakan hutang Moh’d et  al. (1998),  Ozkan  (2001), Sayilgan et  al. (2006),  Heyman et  al. (2007), Shaheen  dan  Malik  (2012)  dalam  kajiannya menunjukan  bahwa  profitabilitas,  berpeng- aruh  negatif  signifikan  terhadap leverage ratio / debt  ratio .  Penelitian  di  Indonesia tentang  pengaruh  profitabilitas  terhadap kebijakan  hutang  dilakukan  oleh  Indah- ningrum  dan  Handayani  (2009),  Yeniatie dan Destriana (2010), Steven dan Lina (2011) dan  Surya  dan  Rahayuningsih  (2012) menyimpulkan  bahwa  profitabilitas  berpe- ngaruh negatif terhadap kebijakan hutang.
Populasi  dan  Sampel: Populasi  penelitian ini  yaitu  perusahaan  manufaktur  dengan kriteria yang dijelaskan pada Tabel 3.

## Tabel 3.  Kriteria Penetapan Populasi
No.  Penetapan Populasi Jumlah 1. Terdaftar  di  BEI  secara berturut-turut  periode  tahun 2011-2013 138 2. Tidak  memiliki  kepemilikan  (89)
Adita Nafisa, Atim Dzajuli Djumahir, Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional,
manajerial  dan  kepemilikan institusional
Jumlah Populasi 39
Berdasarkan  Tabel  3  diperoleh jumlah populasi  sebanyak  39  perusahaan  dengan menggunakan  teknik  sampling  jenuh. Menurut  Sugiyono  (2006:122)  sampling jenuh  merupakan  teknik  pengambilan sampel  bila  semua  anggota  populasi digunakan sebagai sampel.
Jenis  dan  Sumber  Data: Jenis  data  yang digunakan  yaitu  data  kuantitatif  berupa laporan  keuangan  perusahaan  manufaktur periode  2011-2013.  Sumber  data  yang digunakan  yaitu  data  sekunder.  Adapun data  sekunder  yang  digunakan  pada penelitian  ini  bersumber  dari Indonesian Capital  Market  Directory (ICMD)  dan Annual Report yang  diperoleh  dari  situs  Bursa  Efek Indonesia  (BEI)  di  www.idx.go.id  dan sumber lain yang terkait.
Teknik  dan  Pengumpulan  Data: Teknik pengumpulan data penelitian ini menggunakan  teknik  dokumentasi,  yaitu cara  mengumpulkan  data  dari  catatan- catatan  atau  dokumen  yang  berkenaan dengan  masalah  yang  diteliti.  Data  tersebut berasal  dari  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI), Indonesian  Capital  Market  Directory (ICMD),
internet,  buku  dan  jurnal  yang  dijadikan sebagai  referensi  yang  berkaitan  dengan penelitian yang dilakukan.
Metode  Analisis  Data: Metode  yang digunakan  yaitu  analisis regresi berganda dengan  program  aplikasi  SPSS.  Analisis statistik,  model  regresi  linear  berganda adalah sebagai berikut:
Y = a + b 1 X 1 + b 2 X 2 + b 3 X 3 + b 4 X 4 + b 5 X 5 + b 6 X 6 +
e
Keterangan:
Y = Kebijakan hutang X 3 = Ukuran perusahaan a = Konstanta X 4 = Pertumbuhan perusahaan b = Standardized coefficient beta X 5 = Free cash flow
X 1 = Kepemilikan manajerial X 6 = Profitabilitas
X 2 = Kepemilikan institusional e = Standart error estimation

## HASIL
Hasil  perhitungan  analisis  regresi  linier berganda  dilakukan  dengan  bantuan Statistical  Package  for  Social  Science ( SPSS ) 17.0 for  windows ,  seperti  yang  ditampilkan pada Tabel 4.
Tabel  4.  Rekapitulasi  Hasil  Analisis Regresi Linier Berganda
Sumber: Data diolah Berdasarkan Tabel 4 persamaan model regresi dijabarkan sebagai berikut:
Y  =  0,902  –  0,590X 1 –  0,276X 2 +  0,215X 3 – 0,461X 4 + 0,022X 5 – 0,466X 6 + e Tanda  negatif  pada  koefisien  regresi  X 1 , X 2 ,  X 4 dan  X 6 menunjukkan  bahwa  variabel kepemilikan  manajerial,  kepemilikan  institu- sional,  pertumbuhan  perusahaan  dan profitabilitas  mempunyai  pengaruh  negatif terhadap  kebijakan hutang.  Sedangkan  tanda positif  pada  koefisien  regresi  X 3 dan  X 5 menunjukkan  bahwa  variabel  ukuran perusahaan  dan free  cash  flow mempunyai pengaruh positif terhadap kebijakan hutang.
Nilai konstanta sebesar 0,902
menunjukkan  bahwa  jika  variabel-variabel independen dianggap konstan maka kebijakan hutang naik sebesar 90,2%.
Besarnya nilai koefisien korelasi berganda (R)  adalah  0,564  hal  ini  menunjukan  bahwa besarnya  hubungan  antara  variabel  kepe- milikan  manajerial,  kepemilikan  institusional, ukuran  perusahaan,  pertumbuhan  perusaha- an, free  cash  flow dan  profitabilitas  dengan kebijakan  hutang  sebesar  56,4%.  Hasil  ini menunjukan  bahwa  variabel  kepemilikan manajerial,  kepemilikan  institusional,  ukuran perusahaan,  pertumbuhan  perusahaan, free cash  flow dan  profitabilitas  memiliki  tingkat keeratan  yang  tinggi  dengan  kebijakan hutang.
Daya  prediksi  dari  model  regresi  (R- square )  yang  dibentuk  dalam  pengujian  ini sebesar  0,318.  Hasil  ini  mengindikasikan bahwa  kepemilikan  manajerial,  kepemilikan institusional, ukuran perusahaan, pertumbuh- an perusahaan, free cash flow dan profitabilitas mempunyai  kontribusi  terhadap  kebijakan hutang  sebesar  31,8%,  sedangkan  sisanya 68.2% dipengaruhi oleh variabel lain di luar model.
Uji  F  dalam  penelitian  ini  digunakan untuk  menguji  ketepatan  atau  keberartian
model  penelitian.  Berdasarkan  hasil penelitian  diperoleh  nilai  F  sebesar  8,541 dengan nilai probabilitas sebesar 0,000 dan signifikan pada alpha ( α ) sebesar 5% (0,05). Hal  ini  mempunyai  makna  bahwa kepemilikan manajerial, kepemilikan institu- sional,  ukuran  perusahaan,  pertumbuhan perusahaan, free  cash  flow dan  profitabilitas layak untuk menjelaskan kebijakan hutang.
Berdasarkan  Tabel  3  dapat  dijelaskan bahwa  besarnya  nilai  t hitung untuk  variabel kepemilikan  manajerial  (X 1 )  adalah  -4,193 dengan  nilai  koefisien  sebesar  -0,590  dan memiliki  nilai  signifikansi  sebesar  0,000 lebih  kecil  dari  signifikan  statistik  pada α = 5%,  sehingga  menolak  H 0 yang  artinya bahwa kepemilikan manajerial berpengaruh negatif  dan  signifikan  terhadap  kebijakan hutang.  Artinya  semakin  banyak  kepe- milikan  saham  oleh  manajerial  akan menurunkan kebijakan hutang sebesar 59%.
Cara  yang  sama  digunakan  untuk melihat  variabel  kepemilikan  institusional (X 2 ),  ukuran  perusahaan  (X 3 ),  pertumbuhan perusahaan  (X 4 ), free  cash  flow (X 5 ), profitabilitas  (X 6 )  yaitu  berturut-turut:  X 2 berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan hutang, X 3 memberikan pengaruh terhadap  kebijakan  hutang.  X 4 berpengaruh negatif  dan  signifikan  terhadap  kebijakan hutang,  X 5 tidak  memberikan  pengaruh terhadap  kebijakan  hutang,  X 6 berpengaruh negatif  dan  signifikan  terhadap  kebijakan hutang.

## PEMBAHASAN
1. Pengaruh Kepemilikan Manajerial
Terhadap Kebijakan Hutang
Berdasarkan  hasil  analisis  statistik inferensial  diperoleh  bukti  bahwa  kepe- milikan  manajerial  mempunyai  hubungan yang  signifikan  terhadap  kebijakan  hutang, hal  ini  mengindikasikan  bahwa  proporsi kepemilikan  saham  oleh  manajer  dan komisaris  mempengaruhi  kebijakan  hutang
Adita Nafisa, Atim Dzajuli Djumahir, Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional,
di  dalam  perusahaan.  Selain  itu  signi- fikansinya  atau  pengaruhnya  bersifat  ne- gatif,  yang  artinya  bahwa  setiap  kenaikan presentase kepemilikan saham oleh manajer dan  komisaris  maka  akan  menurunkan kebijakan  hutang  perusahaan-nya.  Hal  ini sejalan dengan Agency Theory yang berkaitan dengan  hutang.  Apabila  kepemilikan manajerial  dinaikkan  maka  manajer  yang semakin  ikut  memiliki  perusahaan  akan mempertimbangkan  tindakan  oportunistik- nya  dan  akan  semakin  berhati-hati  dalam mengambil  keputusan  pendanaan  per- usahaan berupa hutang.
Hasil  kajian  ini  menguatkan  kajian sebelumnya  yang  dilakukan  oleh  Moh’d et al. (1998)  bahwa  struktur  kepemilikan ( percent  insiders  ownership , shareholders dispersion ,  dan percent  institusional  investors ) mempunyai  pengaruh  yang  signifikan  dan berhubungan  negatif  dengan  rasio  hutang perusahaan.  Selain  itu  juga  mendukung penelitian  Fried  dan  Lang  (1988)  menun- jukkan  bahwa  kepemilikan  saham  oleh manajemen  memiliki  hubungan  kausal negatif  dan  substitusi  dengan  hutang. Mendukung  pula  penelitian  Jensen et  al.
(1992)  bahwa insider  ownership berpengaruh negatif  terhadap  tingkat debt .  Begitu  pula Putri  dan  Nasir  (2006),  Fadah  dan  Novi (2008)  bahwa  kepemilikan  manajerial mempunyai  pengaruh  negatif  signifikan terhadap  kebijakan  hutang.  Hal  ini menunjukkan  bahwa  penggunaan  hutang akan  semakin  berkurang  seiring  dengan meningkatnya  kepemilikan  saham  oleh insider .
2. Pengaruh  Kepemilikan  Institusional Terhadap Kebijakan Hutang
Berdasarkan  hasil  analisis  statistik inferensial  diperoleh  bukti  bahwa  kepe- milikan  insitusional  mempunyai  hubungan yang  signifikan  terhadap  kebijakan  hutang, hal  ini  mengindikasikan  bahwa  proporsi
kepemilikan saham oleh institusi mempengaruhi  kebijakan  hutang  di  dalam perusahaan. Selain itu, kepemilikan institusional  mempunyai  hubungan  yang bersifat  negatif,  artinya  bahwa  setiap kenaikan  presentase  kepemilikan  saham oleh  institusi  maka  akan  menurunkan kebijakan hutang perusahaan. Hasil ini juga dapat  dijelaskan  bahwa  ketika  suatu perusahaan dikuasai oleh investor institusional  dalam  jumlah  atau  tingkatan yang besar maka akan menimbulkan adanya kekuasaan  yang  besar  pada  institusional investor  tersebut.  Kekuasaan  yang  besar pada kepemilikan institusional ini mengakibatkan  munculnya  kontrol  yang ketat  pula  terhadap  manajer  sehingga tindakan  pencarian  pendanaan  perusahaan oleh  pihak  eksternal  yaitu  berupa  hutang akan semakin ditekan dan dikendalikan.
Grief  dan  Zychowics  (1994)  juga menyatakan bahwa kepemilikan saham oleh institusi  dapat  menggantikan  peranan hutang  dalam  memonitor  manajemen perusahaan.  Dengan  demikian,  semakin besar  prosentase  saham  yang  dimiliki  oleh institusi akan menyebabkan usaha monitoring menjadi  semakin  efektif,  karena dapat  mengendalikan  perilaku  oportunistik yang  dilakukan  oleh  para  manajemen  dan memaksa  manajemen  untuk  mengurangi tingkat  hutang  secara  optimal,  sehingga akan mengurangi agency cost.
Hasil  kajian  ini  menguatkan  kajian sebelumnya  yang  dilakukan  oleh  Moh’d et al. (1998)  dan  Friend  dan  Lang  (1988) menemukan bahwa kepemilikan saham oleh institusional  mempunyai  hubungan  yang signifikan  dan  negatif  terhadap  kebijakan hutang.  Sejalan  juga  dengan  penelitian Indahningrum  dan  Handayani  (2009), Yeniatie  dan  Destriana  (2010),  menyim- pulkan  bahwa  kepemilikan  saham  oleh
institusi  mempunyai  pengaruh  signifikan terhadap kebijakan hutang.
3. Pengaruh  Ukuran  Perusahaan  Terhadap Kebijakan Hutang Berdasarkan  hasil  analisis  statistik inferensial  diperoleh  bukti  bahwa  ukuran perusahaan  mempunyai  hubungan  yang signifikan terhadap kebijakan hutang, hal ini mengindikasikan  bahwa  besar  kecilnya perusahaan yang dihitung melalui logaritma natural  total  aktivanya  mempengaruhi keputusan  kebijakan  hutang  pada  peru- sahaan.  Selain  itu,  Hasil  analisis  juga menunjukkan  bahwa  hubungan signifikansi antara  ukuran  perusahaan  dan  kebijakan hutang  bersifat  positif,  yang  artinya  bahwa setiap kenaikan presentase ukuran perusahaan  maka  akan  menaikkan  pula kebijakan hutang perusahaannya.
Ukuran  perusahaan  adalah  suatu  skala yang  dapat  diklasifikasikan  dalam  besar kecilnya  perusahaan  dengan  berbagai  cara, antara lain dengan total aktiva, log size , nilai pasar  saham,  dan  stabilitas  penjualan  (Hol dan  Wijst,  2006).  Penentuan  ukuran perusahaan  ada  juga  didasarkan  pada  total asset  perusahaan  (Sujoko  dan  Soebiantoro, 2007).  Besar  kecilnya  ukuran  suatu perusahaan  akan  berpengaruh  terhadap struktur  modal,  semakin  besar  perusahaan maka  akan  semakin  besar  pula  dana  yang dibutuhkan  perusahaan  untuk  melakukan investasi.  Semakin  besar  ukuran  suatu perusahaan,  maka  kecenderungan  meng- gunakan  modal  juga  semakin  besar,  hal  ini disebabkan  karena  perusahaan  besar membutuhkan  dana  yang  besar  pula  untuk menunjang operasionalnya.
Hasil  kajian  ini  menguatkan  kajian sebelumnya  yang  dilakukan  oleh  Homaifar et  al. (1994),  Lopez  dan  Sogorb  (2008), Shaheen  dan  Malik  (2012)  menunjukkan hasil  yang  seragam  dimana  ukuran perusahaan  berpengaruh  secara  positif
signifikan terhadap tingkat hutang perusahaan. Junaidi (2006), Wiliandri (2007), Surya  dan  Rahayuningsih  (2012),  Nuraina (2012)  menyimpulkan  bahwa  ukuran perusahaan  mempunyai  pengaruh  signi- fikan terhadap kebijakan hutang.
4. Pengaruh  Pertumbuhan  Perusahaan Terhadap Kebijakan Hutang
Berdasarkan  hasil  analisis  statistik inferensial  diperoleh  bukti  bahwa  partum- buhan  perusahaan  mempunyai  hubungan yang  signifikan  terhadap  kebijakan  hutang, hal  ini  mengindikasikan  bahwa  tumbuh kembang  suatu  perusahaan  mempengaruhi kebijakan  hutangnya.  Hasil  analisis  juga menunjukkan bahwa partum-buhan perusahaan  mempunyai  hubungan  yang bersifat  negatif  terhadap  kebijakan  hutang, dengan kata lain, setiap kenaikan presentase pertumbuhan  perusahaan  maka  akan menurunkan kebijakan hutang perusahaan.
Perusahaan  berkinerja  baik  berarti bahwa  perusahaan  tersebut  bisa  meng- hasilkan  keuntungan  atau  nilai  tambah sehingga  nilai  aktiva  yang  dimiliki  menjadi meningkat  dan  berarti  perusahaan  mem- punyai tingkat pertumbuhan yang baik pula. Pertumbuhan perusahaan merupakan gambaran  kinerja  perusahaan  yang  dicapai dalam  melakukan  investasi  dan  kegiatan usaha,  sehingga  semakin  besar  tingkat pertumbuhan perusahaan seharusnya sema- kin mampu perusahaan tersebut mencukupi kebutuhan  dananya.  Pertumbuhan  penjual- an  mencerminkan  tingkat  produktivitas terpasang  yang  siap  beroperasi  serta kapasitas  saat  ini  yang  dapat  diserap  pasar dan  mencerminkan  daya  saing  perusahaan dalam  pasar.  Jadi,  semakin  tinggi pertumbuhan  perusahaan,  maka  semakin tinggi  pula  penerimaan  perusahaan.  Per- usahaan  yang  memiliki  penerimaan  tinggi, berarti  memiliki  kemampuan  pendanaan internal  yang  tinggi.  Sesuai  dengan teori
Adita Nafisa, Atim Dzajuli Djumahir, Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional,
pecking  order ,  perusahaan  yang  partum- buhannya tinggi berarti mempunyai sumber internal  yang  mencukupi  untuk  kegiatan- nya,  sehingga  perusahaan  akan  memilih pendanaan internal terlebih dahulu kemuadian  hutangdan  saham  sebagai pilihan terakhir.
Hasil  kajian  ini  menguatkan  kajian sebelumnya  yang  dilakukan  oleh  Moh’d et al. (1998)  dan  Bathala et al.  (1994)  yang menyatakan  bahwa  variabel  pertumbuhan perusahaan  berpengaruh  negatif  dengan rasio  hutang  perusahaan.  Berikutnya  kajian yang  dilakukan  oleh  Heyman et  al. (2007) menyatakan  bahwa  peluang  pertumbuhan perusahaan  berpengaruh  negatif  signifikan terhadap debt ratio.
5. Pengaruh Free  Cash  Flow Terhadap Kebijakan Hutang
Berdasarkan  hasil  analisis  statistik inferensial diperoleh bukti  bahwa  hubungan signifikansi  antara free  cash  flow dengan kebijakan  hutang  bersifat  positif,  yang artinya  bahwa  setiap  kenaikan  presentase free  cash flow  maka  akan  menaikkan  pula kebijakan  hutang  perusahaan.  Hal  ini menunjukkan  ketika free  cash  flow perusahaan  untuk  aktivitas  operasi  tinggi maka  manajer  akan  meningkatkan  pem- biayaan  dananya  melalui  hutang.  Berdasar- kan  hasil  analisis  statistik  inferensial  pula diperoleh  bukti  bahwa free  cash  flow mempunyai  hubungan  yang  tidak  signifikan terhadap kebijakan hutang, hal ini mengindikasikan hubungan tingginya free cash flow akan  meningkatkan  kebijakan  hutang perusahaan tidak berpengaruh secara langsung.
Dalam Pecking  Order  Theory dijelaskan bahwa  perusahaan  akan  mengutamakan penggunaan dana internal untuk kebutuhan investasi  dan  kegiatan  operasionalnya, sehingga  jika  perusahaan  mempunyai  dana internal yang cukup maka perusahaan tidak
akan  menggunakan  dana  eksternal  untuk mencukupi  kebutuhan  pendanaannya. Free cash  flow merupakan  dana  lebih  yang dimiliki  perusahaan  setelah  perusahaan telah  memenuhi  semua  kebutuhan  dana untuk investasi dan kegiatan operasionalnya. Perusahaan mempunyai free cash  flow yang  tinggi  bisa  dikatakan  bahwa perusahaan  mempunyai  dana  internal berlebih  yang  belum  digunakan  untuk investasi  dan  aktivitasnya,  sehingga perusahaan  akan  semaksimal  mungkin memanfaatkan dana internal tersebut untuk mencukupi kebutuhannya.
Hasil  kajian  ini  menguatkan  kajian sebelumnya yang dilakukan oleh Hardiningsih dan Oktaviani (2012) menyimpulkan bahwa free  cash  flow tidak  berpengaruh  signifikan terhadap hutang.
6. Pengaruh  Profitabilitas  Terhadap  Kebi- jakan Hutang
Berdasarkan  hasil  analisis  statistik inferensial  diperoleh  bukti  bahwa  profita- bilitas  mempunyai  pengaruh  negatif terhadap  kebijakan  hutang  (DER).  Artinya setiap  kenaikan  kemampulabaan  perusa- haan  maka  akan  menurunkan  kebijakan hutangnya.  Perusahaan  yang  mempunyai profitabilitas  yang  tinggi  menunjukkan bahwa  perusahaan  tersebut  mempunyai kinerja  yang  baik  dan  berprospek  baik. Menurut  Weston  dan  Brigham  (1998:  713), perusahaan  dengan  tingkat  pengembalian yang  tinggi  atas  investasi  menggunakan hutang  yang  relatif  kecil  karena  tingkat pengembalian  yang  tinggi  memungkinkan perusahaan  untuk  membiayai  sebagian besar  pendanaan  internal.  Dengan  laba ditahan  yang  besar,  perusahaan  akan menggunakan  laba  ditahan  sebelum memutuskan  untuk  menggunakan  hutang. Hal  ini  sesuai  dengan Pecking  Order  Theory yang  menyarankan  bahwa  manajer  lebih senang  menggunakan  pembiayaan  yang
pertama  yaitu  laba  ditahan  kemudian hutang (Sartono, 2001).
Berdasarkan  hasil  analisis  statistik inferensial  pula  diperoleh  bukti  bahwa profitabilitas  mempunyai  nilai  signifikan yang  artinya  profitabilitas  berpengaruh terhadap  kebijakan  hutang  perusahaan.  Hal ini  menunjukkan  bahwa  perusahaan  yang menghasilkan  laba  yang  lebih  besar, cenderung memiliki pos laba ditahan besar. Sehingga  semakin  besar  laba  ditahan  yang dimiliki  perusahaan,  maka  akan  semakin besar  kebutuhan  dananya  akan  terpenuhi dari  internal.  Pengurangan  penggunaan dana  dari  pos  hutang,  akan  mampu menurunkan  tingkat  hutang  yang  dimiliki perusahaan.
Hasil  kajian  ini  menguatkan  kajian sebelumnya  yang  dilakukan  oleh  Moh’d et al. (1998), Ozkan (2001), Sayilgan et al. (2006) dan Heyman et al. (2007), Shaheen dan Malik (2012)  dalam  kajiannya  menunjukan  bahwa profitabilitas berpengaruh negatif signifikan terhadap leverage  ratio / debt  ratio .  Hasil  yang sama  dilakukan  oleh  Indahningrum  dan Handayani  (2009),  Yeniatie  dan  Destriana (2010), Steven dan Lina (2011) dan Surya dan Rahayuningsih  (2012)  bahwa  profitabilitas berpengaruh  negatif  terhadap  kebijakan hutang.

## KESIMPULAN
Berdasarkan  hasil  analisis  regresi berganda  diketahui  bahwa  kepemilikan manajerial berpengaruh negatif dan signifikan  terhadap  kebijakan  hutang. Artinya  dengan  adanya  kepemilikan manajerial,  manajer  akan  merasakan langsung  manfaat  dari  keputusan  yang diambil  dengan  benar  dan  merasakan kerugian  apabila  keputusan  yang  diambil salah terutama keputusan mengenai hutang. Dengan  demikian  manajer  ikut  memiliki perusahaan sehingga manajer tidak
mungkin bertindak opportunistik dikemudi- an  hari  dan  semakin  hati-hati  dalam menggunakan hutang.
Kepemilikan institusional berpengaruh negatif  dan  signifikan  terhadap  kebijakan hutang.  Artinya  ketika  suatu  perusahaan dikuasai  oleh  institusional  investor  dalam jumlah atau tingkatan yang besar maka akan menimbulkan adanya kekuasaan yang besar pada institusional investor tersebut. Kekuasaan  yang  besar  pada  kepemilikan institusional  ini  mengakibatkan  munculnya kontrol  yang  ketat  pula  terhadap  manajer sehingga  tindakan  pencarian  pendanaan perusahaan  oleh  pihak  eksternal  yaitu berupa  hutang  akan  semakin  ditekan  dan dikendalikan.
Ukuran perusahaan memberikan pengaruh  terhadap  kebijakan  hutang.
Artinya, perusahaan besar memiliki keuntungan aktivitas serta lebih dikenal oleh publik  dibandingkan  dengan  perusahaan kecil sehingga kebutuhan hutang perusahaan yang besar akan lebih tinggi dari perusahaan  kecil.  Selain  itu,  semakin  besar ukuran  perusahaan  maka  perusahaan semakin transparan dalam mengungkapkan kinerja  perusahaan  kepada  pihak  luar, dengan  demikian  perusahaan  semakin mudah  mendapatkan  pinjaman  karena semakin dipercaya oleh kreditur.
Free  cash  flow tidak  memberikan pengaruh  terhadap  kebijakan  hutang. Artinya  perusahaan  mempunyai free  cash flow yang  tinggi  bisa  dikatakan  bahwa perusahaan  mempunyai  dana  internal berlebih  yang  belum  digunakan  untuk investasi  dan  aktivitasnya,  sehingga perusahaan  akan  semaksimal  mungkin memanfaatkan dana internal tersebut untuk mencukupi kebutuhannya.
Profitabilitas  berpengaruh  negatif  dan signifikan  terhadap  kebijakan  hutang. Artinya  perusahaan  yang  mempunyai
Adita Nafisa, Atim Dzajuli Djumahir, Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional,
profitabilitas  yang  tinggi  menunjukkan bahwa  perusahaan  tersebut  mempunyai kinerja  yang  baik  dan  berprospek  baik. Dengan kinerja yang baik, perusahaan akan menggunakan  laba  ditahan  sebelum memutuskan untuk menggunakan hutang.

## SARAN
Dalam pelaksanaan operasi, perusahaan sebaiknya  mengurangi  proporsi  pendanaan dari  hutang  sehingga  dapat  mengurangi financial  distress ,  karena  pendanaan  dari hutang  perusahaan  menyebabkan financial distress dan agency  cost lebih  besar  diban- dingkan  dengan  penghematan  pajak  dari beban  bunga  utang,  akibatnya  perusahaan sangat rentan terhadap gejolak perekonomian.
Perusahaan  juga  sebaiknya  meningkat- kan firm  size dan growth supaya  lebih memiliki  arus  kas  yang  lebih  stabil  yang dapat  mengurangi  risiko  dari  penggunaan utang  agar  dapat  menghindari  risiko kebangkrutan di masa mendatang.
Perlunya  perluasan  penyebaran  kepe- milikan  saham  sehingga  dapat  tercapai kepemilikan  mayoritas  yang  independen dengan manajemen sesuai dengan peraturan yang  ada,  yang  pada  akhirnya  mengurangi praktek-praktek yang tidak sehat yang dapat merugikan pemegang saham minoritas.
Penelitian  selanjutnya  perlu  mengem- bangkan  penelitian  ini  dengan  memperluas sampel penelitian pada sektor industri yang lainnya  sehingga  dapat  mencerminkan kondisi industri di Indonesia.

## DAFTAR PUSTAKA
Babu, S., dan Jain, P.K. 1998. Empirical Testing of  Pecking  Order  Hypothesis  with Reference to Capital Structure Practices in India. Journal  of  Financial  Management  &
Analysis. Vol. 11, Issue. 2, P. 63-74.
Bathala,  C.T., Moon,  K.P.,  dan Rao,  R.P.  1994.
Managerial  Ownership,  Debt  Policy,  and
the  Impacts  of  Institutional  Holding:  An Agency Perspective . Financial Management. Vol. 23, No. 3, P. 28-50.
Biro Pusat Statistik (www.bps.go.id) Brigham,  E.F.,  dan  Houston,  J.F.  2006. Dasar- Dasar Manajemen Keuangan . Edisi Kesepuluh  Alih  Bahasa  Ali  Akbar Yulianto. Salemba Empat: Jakarta.
Brigham, E.F., dan Daves, P.R. 2007. Intermediate Financial Management . Ninth Edition . South Western Thomson Corporation: USA.
Brigham,  E.F.,  dan  Gapenski,  L.C.  1999.
Intermediate  Financial  Management.  Fifth Edition . The Dryden Press: New York.
Bursa Efek Indonesia (www.idx.go.id)
Crutchley,  C.E.,  Jensen,  M.R.,  Jahera,  J.S.,
Raymond, J.E. 1999. Agency Problems and The  Simultaneity  of  Financial  Decision Making:  The  Role  of  Institutional Ownership. International Review of Financial Analysis . Vol. 8, Issue. 2, P. 177-197.
Fadah, I., dan Novi, R.A. 2008. Interdependensi
Kebijakan Dividen, Kebijakan Hutang dan
Kepemilikan  Manajerial:  Perspektif  Teori
Keagenan. National Conference on Management Research . P.1-18.
Friend,  I.,  dan  Lang,  H.P.  1988.  An  Empirical Test  of  The  Impact  of  Managerial  Self- interest  on  Corporate  Capital  Structureî. Journal of Finance . Vol. 43, P. 271-282.
Grief, P., dan Zychowicz, E. 1994. Institutional Investors,  Coporate  Discipline,  and    The Role  of  Debt. Journal  of  Economics  and Business. Vol. 46, P. 1-11. Hardiningsih,  P.,  dan  Oktaviani,  R.M.  2012. Determinan  Kebijakan  Hutang  (Dalam Agency Teory dan Pecking Order  Teory). Dinamika  Akuntansi,  Keuangan  dan Perbankan . Vol. 1, P. 11-24.
Heyman, D., Deloof, M.,  Ooghe,  H. 2007. The Financial Structure of Private Held Belgian Firm. Small  Business  Economics .  Vol.  30, Issue. 3, P. 301-313.

## 134
Homaifar,  G.,  Zietz,  J.,  Benkato,  A.  1994.  An Empirical  Model  of  Capital  Structure: Some  New  Evidence. Journal  of  Business Finance & Accounting . Vol. 21, Issue. 1, P. 1- 14.
Husnan,  S.  2006. Dasar-Dasar  Manajemen Keuangan. UPP STIM YKPN: Yogyakarta. Indahningrum,  R.P.,  dan  Handayani,  R.  2009.
Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional, Dividen,
Pertumbuhan Perusahaan, Free Cash Flow dan  Profitabilitas  terhadap  Kebijakan Hutang. Jurnal  Bisnis  dan  Akuntansi .  Vol. 11, No. 3, P. 189-207.
Jaggi,  B.,  dan  Gul,  F.A.  1999.  An  Analysis  of Joint Effect of Invesment Opportunity Set, Free  Cash  Flow  and  Size  on  Corporate Debt  Policy. Review  of  Quantitative  and Accounting . Vol. 12, Issue. 4, P. 371-381.
Jensen, G.R., Solberg, D.P., dan Zorn, T.S. 1992. Simultaneous  Determination  of  Insider Ownership,  Debt,  and  Dividend  Policies. Journal of Financial and Quantitative Analysis . Vol. 27, P. 247-263.
Jensen, M.C., dan Meckling, W.H. 1976. Theory of The Firm: Managerial Behavior, Agency Cost  and  Ownership  Stucture. Journal  of Financial  Economics .  Vol.  3,  No.  4,  P.  305- 360.
Jensen, M.C., dan Meckling, W.H. 1986. Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers. American Economic Review. Vol. 76, No. 2, P. 323-329.
Junaidi. 2006. Pengaruh Kepemilikan
Manajerial  dan  Kepemilikan  Institusional terhadap  Kebijakan  Hutang  Perusahaan: Sebuah Perspektif Agency Theory dengan Variabel  Kontrol  Dividend  Payout  Ratio, Ukuran Perusahaan, Assets Structure, dan Risiko  Bisnis. Tesis .  Program  Pascasarjana Fakultas  Ekonomi  dan  Bisnis  Universitas Brawijaya.
Kim, W.S.,  dan  Sorensen,  E.H.  1986.  Evidence on the Impact of the Agency Costs of Debt
on  Corporate  Debt  Policy. The  Journal  of Financial and Quantitative Analysis. Vol. 21, No. 2, P. 131-144.
Lopez,  J.,  dan  Sogorb,  F.  2008.  Testing  Trade- Off and Pecking Order Theories Financing SMEs. Small  Business  Economics .  Vol.  31, Issue. 2, P. 117-136.
Mamduh.  M.H.  2004. Manajemen  Keuangan .
BPFE: Yogyakarta.
Megginson, W.L. 1997. Corporate Finance Theory . Addison-Wesley  Educational  Publishers Inc.
Moh’d,  M.A.,  Perry,  L.G.,  dan  Rimbey,  J.N.
1998.  The  Impact of  Ownership  Structure on  Corporate  Debt  Policy:  A  Time-Series Cross-Sectional  Analysis. The  Financial Review. Vol. 33, P. 85-98. Munawir,  S.  2004. Analisa  Laporan  Keuangan .
Edisi Keempat. Liberty: Yogyakarta.
Nuraina,  E.  2012.  Pengaruh  Kepemilikan Institusional  dan  Ukuran  Perusahaan Terhadap  Kebijakan  Hutang  dan  Nilai Perusahaan  (Studi  pada  Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di BEI). Jurnal Bisnis dan Ekonomi (JBE). Vol. 19, No. 19, P. 110-125.
Ozkan,  A.  2001.  Determinants  of  Capital Structure  and  Adjustment  to  Long  Run Target: Evidence from UK Company Panel Data. Journal  of  Business  Finance  & Accounting. Vol. 28, No. 1, P. 175-198.
Putri,  I.F.,  dan  Nasir,  M.  2006.  Analisis Persaman Simultan Kepemilkan Manajerial,  Kepemilkan  Instiusional, Risiko,  Kebijakan  Hutang  dan  Kebijakan Dividen Dalam Perspektif Teori Keagenan. Simposium  Nasional  Akuntansi  IX .  Ikatan Akuntan Indonesia.
Ramlall,  I.  2009.  Determinants  of  Capital Structure  Among  Non-Quoted  Mauritian Firms  Under  Specificity  of  Leverage: Looking  for  a  Modified  Pecking  Order Theory. International  Research  Journal  of Finance and Economics. Issue 31, P. 83-92.
Adita Nafisa, Atim Dzajuli Djumahir, Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional,
Riyanto,  B.  2008. Dasar-Dasar  Pembelanjaan
Perusahaan , Cetakan Ke-8. BPFE: Yogyakarta.
Ross,  S.A.,  Radolph,  W.,  dan  Bradford,  D.J.
2000. Fundamentals  and  Coorporate  Finance. Fifth Edition. Irwin McGraw-Hill: Boston.
Saidi. 2004. Faktor-faktor yang Mempengaruhi Struktur  Modal  pada  Perusahaan Manufaktur Go Public di BEJ Tahun 1997- 2002 . Jurnal Bisnis dan Ekonomi . Vol. 11, No.
1.
Sartono,  Agus.  2001.  Kepemilikan  Orang Dalam  (Insider  Ownership)  Utang  dan Kebijakan  Dividen:  Pengujian  Empirik Teori  Keagenan  (Agency  Theory). Jurnal Siasat Bisnis . Vol. 2, No. 6, P. 107-119. Sayilgan, G., Karabacak, H., dan
Kucukkocaoglu, G. 2006. The Firm-Specific Determinants  Of  Corporate  Capital Structure  (Evidence  From  Turkish  Panel Data). Investment Management and Financial Innovations . Vol. 3, Issue. 3.
Schroeder, R.G., Clark, M.W., dan Cathey, J.M
2001. Financial  Accounting  Theory  and Analysis-Text  Cases  and  Readings .  Seventh Edition.  John  Wiley  &  Sons,  Inc:  New York.
Shaheen, S., dan Malik, Q.A. 2012. The Impact of  Capital  Intensity,  Size  of  Firm  And Profitability  on  Debt  Financing  In  Textile Industry  of  Pakistan. Interdisciplinary Journal of Contemporary Research in Business. Vol. 3, No. 10.
Steven  dan  Lina.  2011.  Faktor-Faktor  yang Mempengaruhi Kebijakan Hutang Perusahaan  Manufaktur. Jurnal  Bisnis  dan
Akuntansi . Vol. 13, No. 3, P. 163-181.
Sugiyono.  2006. Statistik  Untuk  Penelitian .  PT. Alfa Beta: Bandung.
Sujoko,  dan  Soebiantoro,  U.  2007.  Pengaruh
Struktur Kepemilkan Saham, Leverage,
Faktor Intern dan Faktor Ekstern terhadap Nilai  Perusahan. Jurnal  Manajemen  dan Kewirausahan . Vol. 9, No. 1, P. 41-48.
Surya,  D.,  dan  Rahayuningsih,  D.A.  2012. Faktor  yang  Mempengaruhi  Kebijakan Hutang Perusahaan Non Keuangan Yang Terdaftar  Dalam  Bursa  Efek  Indonesia. Jurnal Bisnis & Akuntansi . Vol. 14, No..3.
Suwito,  E.,  dan  Herawati,  A.  2005.  Analisis
Pengaruh Karakteristik Perusahaan terhadap  Tindakan  Perataan  Laba  yang Dilakukan oleh Perusahaan yang Terdaftar di  Bursa  Efek  Jakarta. Simposium  Nasional Akuntansi VIII . P. 136-146.
Taswan.  2003.  Analisis  Pengaruh  Insider Ownership,  Kebijakan  Hutang  dan Deviden Terhadap Nilai Perusahaan serta Faktor-Faktor  yang  mempengaruhinya. Jurnal Bisnis dan Ekonomi . Vol. 10, No. 2, P. 162-181.
Van  Horne,  J.C.,  dan  Wachowicz,  J.M.  1997. Fundamentals of Financial Management . Edisi 12  Alih  bahasa  Dewi  Fitriasari  dan  Deny Arnos  Kwary.  Penerbit  Salemba  Empat: Jakarta.
Weston, J.F., dan Brigham, E.F. 1998. Manajemen Keuangan . Edisi Pertama Alih Bahasa Jaka Wasana. Binarupa Aksara: Jakarta.
Wiliandri,  R.  2007.  Pengaruh  Struktur Kepemilikan Terhadap  Kebijakan  Hutang Perusahaan Manufaktur yang Go Public di BEJ  (Pendekatan  Teori  Keagenan). Tesis . Program  Pascasarjana  Fakultas  Ekonomi dan Bisnis Universitas Brawijaya.
Yeniatie, dan Destriana, N. 2010. Faktor-Faktor yang  Mempengaruhi  Kebijakan  Hutang pada  Perusahaan  Non-Keuangan  yang Terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia. Jurnal Bisnis dan Akuntansi . Vol. 12, No. 1, P. 1-16.