http://jurnal.usahid.ac.id/index .php/accounting
Korelasi Dinamis Nilai Tukar, Harga Emas dan Harga Saham di ASEAN-5 Selama Perang Ukraina-Rusia
Fahmi Ihwanul Arifin 1 , Robiyanto Robiyanto 2 , Harijono Harijono 3

## Abstrak
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menganalisis  korelasi  dinamis  nilai tukar,  harga  emas  dan  harga  saham  di  ASEAN-5  (Indonesia, Malaysia, Singapura, Thailand, dan Filipina) selama perang Ukraina- Rusia. Objek penelitian ini berupa nilai tukar, harga emas dan harga saham  yang  berada  di  negara  ASEAN-5.  Penelitian  ini menggunakan  data  sekunder  yang  diperoleh  dari  investing.com berupa  data  harian  mulai  bulan  Januari  2022  hingga  Juni  2022. Metode analisis menggunakan DCC-GARCH untuk melihat korelasi dinamis  antara  harga  saham  dengan  emas  dan  harga  saham dengan  nilai  tukar.  Hasil  penelitian  menemukan  bahwa  lemahnya korelasi antara nilai tukar dan harga emas di pasar saham. Terdapat korelasi yang lemah dan negatif antara nilai tukar dan pasar saham sebagai  alternatif  aset  investasi  di  masa  perang  Rusia-Ukraina. Penelitian  ini  dapat  dijadikan  sebagai  bahan  referensi  bagi  para investor  untuk  mengamati  variabel  emas  dan  nilai  tukar  dalam berinvestasi di pasar saham saat terjadi gejolak pasar.
Kata Kunci: ASEAN-5, harga emas, harga saham, nilai tukar, perang Ukraina-Rusia
Article History: Submitted/Received 30 Des 2023 First Revised 24 Jan 2024 Accepted 13 Mar 2024 Publication 1 Jun 2024
*Correspondence e-mail: robiyanto.robiyanto@uksw .edu
1,2,3 Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Kristen Satya Wacana 212020265@student.uksw
.edu robiyanto.robiyanto@uksw
.edu harijono.harijono@uksw.e du

## Abstract
This  study  aims  to  analyze  the  dynamic  correlation  of  exchange rates, gold prices and stock prices in ASEAN-5 (Indonesia, Malaysia, Singapore, Thailand and the Philippines) during the Ukraine-Russia war. The objects of this research are exchange rates, gold prices and stock prices in ASEAN-5 countries. This study uses secondary data obtained from investing.com in the form of daily data from January 2022 to June 2022. The analysis method uses DCC-GARCH to see the  dynamic  correlation  between  stock  prices  and  gold  and  stock prices  and  exchange  rates.  The  results  found  that  there  is  a  weak correlation  between  exchange  rates  and  gold  prices  in  the  stock market.  There  is  a  weak  and  negative  correlation  between  the exchange  rate  and  the  stock  market  as  an  alternative  investment asset during the Russia-Ukraine war. This research can be used as a reference material for investors to observe gold and exchange rate variables in investing in the stock market during market turmoil.
Keywords:  ASEAN-5,  DCC-GARCH,  gold  price,  stock  price, exchange rate, Ukraine-Russia war

## PENDAHULUAN
Pada  21  Februari  2022,  Rusia  mengakui  wilayah  Donetsk  dan  Luhansk  Ukraina sebagai negara independen, dan memobilisasi pasukan Rusia  pada kedua wilayah tersebut untuk menjaga perdamaian. Tindakan itu disebut sebagai awal perang oleh para pemimpin dunia  (Ahmed  et  al.,  2023).  Hal  ini  juga  menimbulkan  berbagai  dampak  finansial  negatif terhadap pasar dan perekonomian global. Dalam literatur akademis, perang adalah salah satu peristiwa terpenting di antara peristiwa “angsa hitam” lainnya (misalnya krisis keuangan, krisis kesehatan,  bencana  alam,  pemilu,  dan  terorisme)  yang  mempengaruhi  pasar  saham  di seluruh  dunia  (Yousaf  et  al.,  2022).  Keputusan  Presiden  Rusia  untuk  menyerang  Ukraina berdampak  serius  terhadap  perekonomian  global.  Ketegangan  antara  kedua  negara  akan merugikan perekonomian global dan mengganggu proses pemulihan perekonomian global. (Agustina & Barus, 2023).
Bisnis  multinasional  terus  mengalami  penurunan  operasi,  yang  mengakibatkan penurunan profitabilitas dan kerugian bagi para pemegang saham. Situasi ini diperburuk oleh penurunan harga saham dan penurunan indeks saham (Basdekis et al., 2022). Investor akan memilih saham sebelum berinvestasi dengan menggunakan statistik volatilitas harga saham untuk menentukan potensi untung atau rugi. Perubahan harga saham dapat mempengaruhi minat  investor  dalam  berinvestasi,  yang  dapat  berdampak  baik  atau  buruk  (Syahri  & Robiyanto, 2020). Namun, banyak investor tetap tertarik pada saham yang memiliki volatilitas tinggi. Investor masih memiliki peluang untuk mendapatkan keuntungan yang besar meskipun mereka harus mengambil risiko yang besar.
Bagi  para  investor  tidak  hanya  saham  saja  yang  memiliki  resiko  yang  tinggi. Ketidakstabilan  nilai  tukar akan  meningkatkan  tingkat  risiko bagi para  investor.  Pentingnya nilai  tukar  yang  stabil  sangat penting  bagi  pertumbuhan dan  keberlanjutan  makro  ekonomi (Qamruzzaman et al., 2021). Misra P (2018)Dampak dari faktor makro ekonomi salah satunya adalah  nilai  tukar.  Nilai  tukar  terlibat  langsung  dalam  pembentukan  portofolio,  sehingga perubahan  nilai  tukar  berdampak  pada  pasar  saham.  Kapasitas  pasar  keuangan  untuk menahan  krisis  dan  menghadapi  peristiwa  tak  terduga  ditingkatkan  oleh  stabilitasnya. Sebaliknya, pasar saham yang tidak stabil dan bergerak cepat membatasi minat investor dan kapasitas untuk memacu pertumbuhan (Akkoc & Civcir, 2019). Penelitian yang dilakukan oleh Chandrashekar, Sakhtivel, Sampath dan Chittedi (2018), Pamungkas, dan Darmawan (2018), Robiyanto,  Santoso,  Atahau,  dan  Harijono,  (2019)  mengkonfirmasi  bahwa  ada  hubungan yang signifikan antara harga saham dan nilai tukar sehingga menunjukkan bahwa ada korelasi antara nilai tukar dan harga saham.
Salah satu faktor makroekonomi yang mempengaruhi harga saham selain nilai tukar adalah  emas.  Di  pasar  komoditas,  emas  masih  dianggap  sebagai  investasi  yang  aman dibandingkan  dengan  saham  dan  nilai  ini  terus  meningkat  karena  besarnya  permintaan  di dalam negeri dan khususnya emas menawarkan keamanan penuh untuk keuntungan jangka pendek  dan  panjang  (Mukhuti,  2018).  Para  investor  selalu  mencari  perlindungan  untuk portofolionya, dan emas telah terbukti menjadi aset yang dapat diandalkan ketika harga emas dan  pertumbuhan  pasar  saham  bergerak  berlawanan  arah  (Bhuyan  Anil  K  &  Dash  Ajit  K, 2020). Oleh karena itu, sangat penting untuk memahami perilaku volatilitas pasar emas untuk mengambil keputusan dalam membangun portofolio atau bahkan keputusan lindung nilai (Ali et al., 2020).
Korelasi Dinamis Nilai Tukar, Harga Emas dan Harga Saham … Fahmi Ihwanul Arifin , Robiyanto Robiyanto, Harijono Harijono
Interaksi antara pasar saham dan harga emas telah diamati oleh banyak penelitian. Hasil dari penelitian Singhal, Choudhary, dan Biswal (2019) harga emas berkorelasi secara signifikan dengan harga saham. Hal ini mengindikasikan bahwa nilai tukar, harga emas, dan harga  saham  cenderung  bergerak  ke  arah  yang  sama.  Utama,  dan  Puryandani  (2020) memverifikasi bahwa harga emas tidak memiliki pengaruh signifikan terhadap bursa saham Indonesia  untuk  periode  Januari-Desember  2018 pada  23  perusahaan.  Sedangkan    Abdul kareem,  Hamawandy,  Abubakr,  Ali  Khoshnaw,  dan  Jamil  (2020)  menemukan  hubungan negatif antara harga emas dan pasar saham di Malaysia periode Januari 2006 hingga Mei 2017.
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  mengetahui  korelasi  dinamis    harga  saham  (IHSG) dengan  harga  emas  dan  korelasi  dinamis  harga  saham  (IHSG)  dengan  nilai  tukar  dolar terhadap rupiah (USD/IDR), serta menyelidiki pengaruh harga emas dan nilai tukar terhadap (IHSG) dan fluktuasi harga saham. Pada akhirnya, penelitian ini dapat dijadikan referensi bagi investor  dan  analis  keuangan  dalam  mengambil  keputusan  dengan  mengkaji  dinamika korelasi IHSG dengan harga emas, korelasi hubungan IHSG dengan nilai tukar dolar terhadap rupiah (USD/IDR), serta mengkaji dampak perubahan harga emas dan  perubahan nilai tukar terhadap IHSG serta volatilitas harga saham dalam kondisi pasar yang dinamis seperti perang Rusia-Ukraina.

## TINJAUAN PUSTAKA
Korelasi Nilai Tukar dan Harga Saham. Nilai tukar ( exchange rate ) merupakan nilai atau  harga  suatu  mata  uang  negara  yang  diukur  dalam  mata  uang  negara  lain,  memiliki dampak signifikan pada kinerja makroekonomi negara-negara di seluruh dunia. Fluktuasi nilai tukar  mempengaruhi  tingkat  produksi  suatu  perusahaan  serta  neraca  perdagangan  suatu negara.  Fluktuasi  harga  saham  di  pasar  modal  juga  mempengaruhi  permintaan  agregat melalui dampak aset, likuiditas dan secara tidak langsung nilai tukar. Secara khusus, jatuhnya harga  saham  mengurangi  kekayaan  investor  domestik  dan  semakin  mengurangi  likuiditas perekonomian. Pasar keuangan secara khusus sangat sensitif terhadap perubahan ekonomi yang signifikan, penting untuk memeriksa pergerakan bersama antara harga saham dan nilai tukar (Jayashankar & Rath, 2017).
Penelitian  yang  dilakukan  oleh  Liang  et  al.  (2013)  menyatakan  bahwa  nilai  tukar mempengaruhi harga saham secara negatif melalui keseimbangan portofolio dengan hasil uji kausalitas Granger jangka pendek dan jangka panjang panel menunjukkan bahwa negara - negara berkembang di ASEAN-5 memiliki kausalitas satu arah dari nilai tukar ke harga saham. Lebih  lanjut  Yang  et  al.  (2014)  menemukan  bahwa  selama  krisis  keuangan  Asia  dengan menerapkan uji kausalitas Granger, mereka menemukan setiap negara memiliki hubungan timbal balik antara nilai tukar dan harga saham. Sebagian besar pasar saham dan valuta asing memiliki  korelasi  negatif,  dan  efek  kausalitasnya  bervariasi  tergantung  pada  jumlah  dan waktu.
Korelasi Harga Emas dan Harga Saham . Emas adalah logam mulia yang memiliki beragam kegunaan di berbagai bidang, termasuk perhiasan, elektronik, dan obat-obatan dan emas telah digunakan sebagai penyimpan nilai dan alat tukar selama ribuan tahun. Setelah globalisasi,  pergerakan  pasar  saham  juga  dipengaruhi  oleh  faktor  ekonomi  internasional, seperti  harga  emas,  harga  perak  dan  sebagainya.  Harga  emas  adalah  salah  satu  faktor
ekonomi  makro  internasional  yang  paling  signifikan  (Valarmathi  &  Lakshmi,  2023).  Selain memainkan  peran  penting  dalam  perekonomian  saat  ini,  emas  dan  pasar  saham  juga merupakan aset yang sangat penting bagi investor di pasar keuangan (Hammad et al., 2018).
Banyak investor memilih untuk berinvestasi di pasar saham dan emas sebagai cara untuk  mengurangi  atau  menghilangkan  risiko.  Investasi  dalam  emas  digunakan  sebagai asuransi terhadap risiko, menggunakan emas sebagai alat lindung nilai  (Bhunia & Mukhuti, 2013). Karena sifatnya yang unik, emas dianggap sebagai salah satu investasi terbaik di dunia untuk lindung nilai (Bilal et al., 2013).
Hasil  penelitian  (Sugiyanto  &  Robiyanto,  2022)  menemukan  bahwa  emas  dapat menjadi  difersifikasi  yang  kuat untuk  IHSG  pada  saat  pasar  keuangan  mengalami  gejolak. Penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Bekiros et al., (2017) menunjukkan bahwa pada masa krisis dan non-krisis, emas berfungsi sebagai lindung nilai dan safe haven bagi saham BRICS (Brazil, Russia, India, China, and South Africa). Lebih lanjut  Hussain Shahzad et al., (2020)  menemukan  bahwa  emas  berfungsi  sebagai  lindung  nilai  untuk  pasar  saham  G7 (Canada, France, Germany, Italy, Japan, the United Kingdom and the United States). Hasil ini selaras dengan beberapa peneliti yang menyatakan bahwa “Selama masa krisis emas secara t radisional dianggap sebagai tempat berlindung yang aman” (Ciner Cetin et al., 2013; Ji et al., 2020; Raza et al., 2018).
Dari literatur tersebut, dapat disimpulkan aset safe haven dapat berubah seiring waktu atau  bergantung  pada  karakteristik  mendasar  dari  volatilitas  pasar.  Dalam  hal  ini,  dapat diperkirakan bahwa aset safe-haven pada krisis keuangan global tahun 2008 berbeda dengan masa Covid-19 maupun perang Ukraina-Rusia.

## METODE PENELITIAN
Penelitian ini menggunakan data sekunder yang dikumpulkan dari www.finance.yahoo.com.  Data  yang  digunakan  terdiri  dari  harga  emas,  nilai  tukar  dolar terhadap rupiah (USD/IDR), dan data harian IHSG dari Bursa Efek Indonesia dari 1 Januari hingga 30 Juni 2022. Dalam penelitian ini, volatilitas saham dan return saham IHSG adalah variabel  dependen.  Perubahan  harga  emas  dan  nilai  tukar  dolar  terhadap  rupiah  adalah variabel independen.
Perhitungan return IHSG dapat dihitung dengan menggunakan persamaan (1).
∆𝐼𝐻𝑆𝐺 𝑡 = 𝐼𝐻𝑆𝐺 𝑡 −𝐼𝐻𝑆𝐺 𝑡−1 𝐼𝐻𝑆𝐺 𝑡−1 Dimana, ∆𝐼𝐻𝑆𝐺 𝑡 = return IHSG pada hari t; IHSG t = IHSG  pada hari ke t; IHSGt- 1 = IHSG pada hari ke t- 1
Perubahan  harga  emas  dalam  mata  uang  dalam  mata  uang  dollar  dapat  dihitung dengan menggunakan persamaan (2).
∆𝐺𝑂𝐿𝐷𝑈𝑆𝐷 𝑡 = 𝐺𝑂𝐿𝐷𝑈𝑆𝐷 𝑡 − 𝐺𝑂𝐿𝐷𝑈𝑆𝐷 𝑡−1 𝐺𝑂𝐿𝐷𝑈𝑆𝐷 𝑡−1 Dimana, ∆𝐺𝑂𝐿𝐷𝑈𝑆𝐷 𝑡 = perubahan harga emas dalam mata uang dollar pada hari t; 𝐺𝑂𝐿𝐷𝑈𝑆𝐷 𝑡 = harga emas pada hari t; 𝐺𝑂𝐿𝐷𝑈𝑆𝐷 𝑡−1 = harga emas pada hari t-1.
Perubahan  nilai  tukar  dari  dolar  ke  rupiah  (USD/IDR)  dapat  dihitung  dengan menggunakan persamaan (3).
∆𝐸𝑅 𝑎(𝑡) = 𝐸𝑅 𝑎(𝑡) − 𝐸𝑅 𝑎(𝑡−1) 𝐸𝑅 𝑎(𝑡−1) Dimana, 𝐸𝑅𝑎 ( 𝑡 ) = perubahan harga nilai tukar mata uang terhadap USD di negara 𝑎 pada hari 𝑡 ; 𝐸𝑅𝑎 ( 𝑡 -1) = harga penutupan nilai tukar mata uang terhadap USD di negara 𝑎 pada hari 𝑡 - 1.
Korelasi Dinamis Nilai Tukar, Harga Emas dan Harga Saham … Fahmi Ihwanul Arifin , Robiyanto Robiyanto, Harijono Harijono
Dalam penelitian ini, volatilitas saham diproyeksikan dengan kondisional variasi yang diperoleh dengan menggunakan Generalized Autoregressive Conditional Heteroskedasticity (GARCH),  yang  juga  digunakan  untuk  menghitung  hubungan  dinamis.  Penelitian  ini  juga menggunakan  pendekatan  Dynamic  Conditional  Correlation-Generalized  Autoregressive Conditional Heteroskedasticity (DCC-GARCH) untuk menganalisis hubungan dinamis. Studi ini juga menggunakan model GARCH untuk mengetahui bagaimana perubahan harga emas dan  nilai  tukar  (USD/IDR)  berdampak  pada  return  saham  dan  volatilitas  saham.  Model GARCH dapat digambarkan dalam persamaan berikut (4) dan (5).
𝑅 𝑡 = 𝛼 + 𝛽 1 𝐺𝑂𝐿𝐷 𝑡 + 𝛽 2 𝑈𝑆𝐷 𝑡 + 𝜎 𝑡 2 + 𝜀 𝑡 𝜀𝑡 = ∅ 𝑡 𝜀 𝑡−1 + ⋯ + ∅ 𝑡 𝜀 𝑡−𝑞 + 𝜂 𝑡 𝜂 𝑡 = 𝜎 𝑡 𝜀 𝑡 𝜎 𝑡 2 = 𝛼 0 + 𝛼 1 𝜀 𝑡−1 2 + ⋯ + 𝛼 1 𝜀 𝑡−𝑝 2 + 𝜆 1 𝜎 𝑡−1 2 + ⋯ + 𝜆 𝑞 𝜎 𝑡−𝑞 2
Di mana, R t = return saham/volatilitas saham; GOLD t = perubahan harga emas; USD t =  perubahan  nilai  tukar  (USD/IDR); 𝜀 𝑡 =  standar  error; 𝜎 𝑡 2 =  varians  bersyarat; 𝛼 1 𝜀 𝑡−1 2 = volatilitas  periode  sebelumnya  (komponen  model  ARCH); 𝜆 𝑞 𝜎 𝑡−𝑞 2 =  volatilitas  periode sebelumnya (komponen model GARCH)

## HASIL DAN PEMBAHASAN
Analisis Statistik deskriptif . Statistik deskriptif digunakan untuk mengetahui mean, maksimum,  minimum,  dan  standar  deviasi  suatu  data.  Tabel  1,  menunjukkan  statistik deskriptif  indeks  ASEAN-5,  nilai  tukar,  dan  emas.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  kecuali Indonesia,  Thailand,  Filipina  dan  Gold  memiliki market  returns dengan  standar  deviasi dibawah 1. Dari Ke-5 negara Indonesia memiliki nilai rata-rata terkecil -0,0001 sedangkan nilai tukar ASEAN-5 memiliki rata-rata minus. Dari sisi nilai tukar tersebut, tidak terdapat negara yang memiliki nilai tukar yang paling fluktuatif karena kurang dari 1%.  Thailand memiliki nilai tukar paling fluktuatif dibandingkan dengan pasar saham lainnya karena mempunyai standar deviasi 0,0045% sedangkan Filipina mempunyai nilai standar deviasi sebesar 0,0157% indeks tertinggi yang paling fluktuatif.

## Tabel 1. Statistik Deskriptif Market Returns
N Maximum Minimum Mean Std. Dev. JKSE 70 0,0461 -0,0219 -0,0001 0,0104 STI 70 0,0356 -0,02 0,0004 0,0092 KLSE 70 0,0309 -0,0141 0,0011 0,0092 SET 70 0,0394 -0,0186 0,0014 0,0103 PSEi 70 0,0444 -0,0326 0,0011 0,0157 IDR 70 0,0049 -0,008 -0,0005 0,0023 SGD 70 0,0081 -0,0086 -0,0001 0,003 MYR 70 0,0038 -0,0073 -0,0006 0,0021 THB 70 0,0096 -0,0113 -0,0007 0,0046 PHP 70 0,0061 -0,0097 -0,0009 0,0029 GOLD 70 0,0312 -0,0368 1,35E-4 0,0119 Catatan: Std. Dev. Mewakili standar deviasi Sumber: https://id.investing.com/ ,diolah dengan Eviews10.
Hasil  Uji  Stasioner  Data .  Uji  stasioner  dalam  penelitian  ini  menggunakan  uji Augmented Dickey-Fuller (ADF) dengan nilai signifikansi 0,01. Hasil pengujian dapat dilihat pada Tabel 2. Tabel 2, menunjukkan bahwa semua variabel berada pada tingkat signifikan, yang berarti Saham, Emas, dan USD bersifat stasioner. Variabel-variabel tersebut kemudian diuji dengan menggunakan Analisis GARCH.
Tabel 2. Uji Augmented Dickey-Fuller
Deskripsi Augmented Dickey-Fuller Prob.* Result JKSE -7,727 0,0000 Stasioner STI -6,489 0,0000 Stasioner KLSE -8,915 0,0000 Stasioner SET -8,809 0,0000 Stasioner PSEi -9,182 0,0000 Stasioner IDR -6,811 0,0000 Stasioner SGD -9,061 0,0000 Stasioner MYR -7,275 0,0000 Stasioner THB -8,501 0,0000 Stasioner PHP -8,102 0,0000 Stasioner GOLD -8,295 0,0000 Stasioner
Catatan: Hasil uji ADF signifikan pada taraf 1%. Prob.* mewakili probabilitas.
Sumber: https://id.investing.com/ ,diolah dengan Eviews10.
Hasil Uji Granger Kausalitas . Berdasarkan hasil Uji Kausalitas Granger yang ditunjukkan pada  Tabel 3,  terlihat bahwa  GOLD  dengan  JKSE,  KLSE,  SET,  STI  dan  PSEi  tidak  saling mempengaruhi. Namun, USD_SGD dengan STI ternyata saling mempengaruhi, begitu juga SET dengan USD_THB.
Tabel 3. Granger Causality test result Null Hypothesis: F-Statistic Prob, GOLD does not Granger Cause JAKARTA 0,04194 0,959 JAKARTA does not Granger Cause GOLD 219,921 0,1193 GOLD does not Granger Cause SINGAPORE 0,55107 0,5791 SINGAPORE does not Granger Cause GOLD 0,24637 0,7824 GOLD does not Granger Cause MALAYSIA 138,864 0,2569 MALAYSIA does not Granger Cause GOLD 235,579 0,1031 GOLD does not Granger Cause THAILAND 0,04468 0,9563 THAILAND does not Granger Cause GOLD 159,325 0,2113 GOLD does not Granger Cause FILIPINA 127,734 0,2859 FILIPINA does not Granger Cause GOLD 0,87564 0,4216 USD_IDR does not Granger Cause JAKARTA 0,68991 0,5054 JAKARTA does not Granger Cause USD_IDR 117,216 0,3164 USD_SGD does not Granger Cause SINGAPORE 411,478 0,0209 SINGAPORE does not Granger Cause USD_SGD 111.,219 0,3352 USD_MYR does not Granger Cause MALAYSIA 0,01867 0,9815 MALAYSIA does not Granger Cause USD_MYR 0,07184 0,9308 USD_THB does not Granger Cause THAILAND 0,82904 0,4412 THAILAND does not Granger Cause USD_THB 460,964 0,0135 USD_PHP does not Granger Cause FILIPINA 216,058 0,1237 FILIPINA does not Granger Cause USD_PHP 0,14346 0,8666 Sumber : https://id.investing.com/ ,diolah dengan Eviews10.
Korelasi Dinamis Nilai Tukar, Harga Emas dan Harga Saham … Fahmi Ihwanul Arifin , Robiyanto Robiyanto, Harijono Harijono
Hasil empiris  Gambar  1 dan  Gambar  2  mengilustrasikan  grafik  korelasi  kondisional dinamis  yang  bervariasi  terhadap  waktu  antar  variabel,  yang  melibatkan  indeks  saham ASEAN-5,  nilai  tukar,  dan harga  emas.  Gambar  1 mengungkapkan  bahwa  semua  korelasi dinamis antara indeks saham dan emas memiliki korelasi negatif dan lemah kecuali JKSE dan KLSE. Malaysia memiliki rata-rata korelasi tertinggi 0,24, sedangkan Singapura memiliki rata- rata  korelasi  terendah  -0,18.  Nilai  DCC  di  Thailand  terendah  -0,31  dan  terbesar  0,11. Sedangkan di Singapura berkisar antara -0,18 dan dengan nilai terbesar diantara ASEAN-5 sebesar 0,77. Di Malaysia, nilai DCC terendah dan terbesar adalah -0,98 dan 0,58. Jakarta memiliki nilai DCC nilai terendah -0,39 dan nilai tertinggi sama seperti Malaysia yaitu 0,58. Titik terendah Filipina adalah -0,12 dan titik tertingginya 0,86. Berdasarkan temuan tersebut, Malaysia memiliki rata-rata  korelasi  yang  lebih besar  dibandingkan  Indonesia,  disusul  oleh Filipina.
Hasil korelasi kondisional dinamis antara nilai tukar dan indeks ASEAN-5 ditunjukkan pada Gambar 2. Mengungkapkan bahwa semua korelasi dinamis antara nilai tukar dan indeks saham  memiliki  korelasi  negatif  dan  lemah  kecuali  Singapura  selama  periode  penelitian. Thailand dan Singapura masing-masing memiliki nilai mean terbesar dan terendah. Nilai rata- rata Thailand sebesar -0,056 dengan nilai terendah -1 dan nilai tertinggi 0,35. Sedangkan nilai mean Indonesia sebesar 0,01 dengan rentang nilai terendah di -0,68 dan nilai tertinggi 0,35. Nilai DCC terendah Malaysia, Indonesia, dan Filipina masing-masing sebesar -0,442, -0,321, dan  -0,12.  Sedangkan  nilai  terendah  masing-masing  sebesar  -0,569,  -0,581,  dan  -0,60 sedangkan Singapura dan Filipina mempunyai nilai tertinggi yaitu 0,47.
-.6 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 IHSG-GOLD -.8 -.6 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 .8 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 STI-GOLD -1.0 -0.8 -0.6 -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 KLSE-GOLD -.4 -.3 -.2 -.1 .0 .1 .2 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 SET-GOLD
-0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 PSEi-GOLD
Gambar  1. Analisis DCC-GARCH terhadap harga emas dan indeks saham ASEAN-5 Sumber: Data diolah (Eviews 10)
-.60 -.55 -.50 -.45 -.40 -.35 -.30 -.25 -.20 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 DCC IHSG_IDR -.8 -.6 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 DCC STI_SGD -.60 -.55 -.50 -.45 -.40 -.35 -.30 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 DCC KLSE_MYR -1.2 -1.0 -0.8 -0.6 -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 DCC SET_THB -.8 -.6 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 DCC PSEi_PHP

## Gambar  2. Analisis DCC-GARCH terhadap nilai tukar dan indeks saham ASEAN-5
Sumber: Data diolah (Eviews 10)
Perang  di  Ukraina  dan  Rusia  memperparah  krisis  keuangan  yang  disebabkan  oleh pandemi COVID-19. Ini menimbulkan banyak kekhawatiran bagi mereka yang berinvestasi di pasar  saham  dan  menarik  mereka  untuk  melihat  opsi  investasi  alternatif.  Dengan
Korelasi Dinamis Nilai Tukar, Harga Emas dan Harga Saham … Fahmi Ihwanul Arifin , Robiyanto Robiyanto, Harijono Harijono
menggunakan model DCC-GARCH, penelitian ini mengkaji korelasi dinamis nilai tukar dan emas terhadap pasar saham di ASEAN-5 termasuk Indonesia, Singapura, Malaysia, Filipina, dan  Thailand  pada  masa  gejolak  perang  Ukraina-Rusia.  Hasil  menunjukkan  bahwa  ada korelasi antara variabel di negara yang diteliti. Para pelaku pasar harus mempertimbangkan kembali strategi investasi dan manajemen risiko mereka untuk mengurangi tingkat risiko baru yang meningkat selama masa yang bergejolak. Perilaku investor dapat berubah akibat gejolak pasar  yang  terjadi.  Penelitian  ini  menunjukkan  betapa  pentingnya  menggunakan  metode dinamis untuk menganalisis integrasi pasar saham untuk penelitian mendatang.

## KESIMPULAN
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui korelasi dinamis antara IHSG dengan emas, dan  IHSG  dengan  nilai  tukar.  Hasil  penelitian  ini  menemukan  bahwa  lemahnya  korelasi asntara nilai tukar dan harga emas di pasar saham. Terdapat korelasi yang lemah dan negatif antara nilai  tukar dan  pasar  saham  sebagai  alternatif  aset  investasi di  masa perang  Rusia Ukraina. Ini menunjukkan keberhasilan negara-negara ASEAN-5 dalam mengelola nilai tukar mata  uangnya,  dan  menciptakan  alternatif  yang  lebih  baik  daripada  emas.  Demikian  pula emas, memiliki korelasi yang lemah dan Negatif  hanya Malaysia dan Indonesia yang memiliki korelasi pasar saham yang positif. Singapura mengalami apresiasi nilai tukar lebih fluktuatif dibandingkan  ke-4  negara  (Indonesia,  Thailand,  Malaysia  dan  Filipina)  yang  mengalami depresiasi.  Penelitian  ini  dapat  bermanfaat  sebagai  referensi  bagi  para  investor  untu k mengamati  variabel  emas  dan  nilai  tukar  dalam  berinvestasi  di  pasar  saham  saat  terjadi gejolak  pasar.  Pendekatan  jangka  panjang  juga  direkomendasikan  untuk  mengeksplorasi potensi peningkatan  integrasi,  sehingga  penelitian selanjutnya dapat  memperluas  cakupan pasar saham yang dianalisis.

## DAFTAR PUSTAKA
Abdul kareem, F., Hamawandy, N., Abubakr, Z., Mustafa Ali, R., Khoshnaw, R., & Jamil, D. (2020). Impact of Gold Prices on Stock Market: A Case study of Malaysia. Solid State Technology , 63 (6), 12524 –12534. www.solidstatetechnology.us
Agustina, A., & Barus, A. C. (2023). Investasi Safe Haven: Dampak Perang Rusia - Ukraina.
Owner , 7 (3), 2330 –2339. https://doi.org/10.33395/owner.v7i3.1523
Ahmed, S., Hasan, M. M., & Kamal, M. R. (2023). Russia –Ukraine crisis: The effects on the European  stock  market. European  Financial  Management , 29 (4),  1078 –1118. https://doi.org/10.1111/eufm.12386
Akkoc,  U.,  &  Civcir,  I.  (2019).  Dynamic  linkages  between  strategic  commodities  and  stock market  in  Turkey:  Evidence  from  SVAR-DCC-GARCH  model. Resources  Policy , 62 , 231 –239. https://doi.org/10.1016/j.resourpol.2019.03.017
Ali,  R.,  Mangla,  I.  U.,  Rehman,  R.  U.,  Xue,  W.,  Naseem,  M.  A.,  &  Ahmad,  M.  I.  (2020). Exchange  rate,  gold  price,  and  stock  market  nexus:  A  quantile  regression  approach. Risks , 8 (3), 1 –16. https://doi.org/10.3390/risks8030086
Basdekis, C., Christopoulos, A., Katsampoxakis, I., & Nastas, V. (2022). The Impact of the Ukrainian War on Stock and Energy Markets: A Wavelet Coherence Analysis. Energies , 15 (21). https://doi.org/10.3390/en15218174
Bekiros, S., Boubaker, S., Nguyen, D. K., & Uddin, G. S. (2017). Black swan events and safe havens: The role of gold in globally integrated emerging markets. Journal of International Money and Finance , 73 , 317 –334. https://doi.org/10.1016/j.jimonfin.2017.02.010 Bhunia, A., & Mukhuti, S. (2013). The impact of domestic gold price on stock price indices-An empirical study of Indian stock exchanges. Universal Journal of Marketing and Business Research , 2 (2), 35 –043. http://www.universalresearchjournals.org/ujmbr Bhuyan  Anil  K,  &  Dash  Ajit  K.  (2020).  A  Dynamic  Causality  Analysis  Between  Gold  Price Movements  and  Stock  Market  Returns:  Evidence  From  India. Journal  of  Management Research and Analysis , 5 (2), 117 –124. https://doi.org/10.18231/2394-2770.2018.0019 Bilal, A. R., Noraini Bt., A. T., Haq, I. U., Khan, M. N. A. A., & Naveed, M. (2013). How gold prices correspond to stock index: A comparative analysis of karachi stock exchange and bombay  stock  exchange. World  Applied  Sciences  Journal , 21 (4),  485 –491. https://doi.org/10.5829/idosi.wasj.2013.21.4.2870
Chandrashekar  Raghutla,  Sakthivel  P,  Sampath  T,  &  Chinttedi  Khrishna  Reddy.  (2018).
Macroeconomic  variables  and  stock  prices  in  emerging  economies:  A  panel  analysis. Theoretical and Applied Economics , XXV (3), 91 –100. http://www.icaap.org Ciner  Cetin,  Gurdiev  Constanti,  &  Brian  M  Lucey.  (2013).  Hedges  and  safe  havens:  An examination  of  stocks,  bonds,  gold,  oil  and  exchange  rates. International  Review  of Financial Analysis , 29 , 202 –211. https://doi.org/10.1016/j.irfa.2012.12.001
Hammad, W., Hamdan, A., Al-Ameer, M., & Ismail, A. (2018). The Relationship of Gold Price with the Stock Market: The Case of Frankfurt Stock Exchange International Journal of Energy Economics and Policy The Relationship of Gold Price with the Stock Market: The Case of Frankfurt Stock Exchange. International Journal of Energy Economics and Policy | , 8 (5), 357 –371. http:www.econjournals.com
Hussain Shahzad, S. J., Bouri, E., Roubaud, D., & Kristoufek, L. (2020). Safe haven, hedge and diversification for G7 stock markets: Gold versus bitcoin. Economic Modelling , 87 , 212 –224. https://doi.org/10.1016/j.econmod.2019.07.023
Jayashankar, M., & Rath, B. N. (2017). The dynamic linkage between exchange rate, stock price  and  interest  rate  in  India. Studies  in  Economics  and  Finance , 34 (3),  383 –406. https://doi.org/10.1108/SEF-02-2016-0043
Ji, Q., Zhang, D., & Zhao, Y. (2020). Searching for safe-haven assets during the COVID-19 pandemic.
International Review of Financial Analysis , 71 . https://doi.org/10.1016/j.irfa.2020.101526
Liang, C. C., Lin, J. B.,  & Hsu, H. C. (2013). Reexamining the relationships between stock prices  and  exchange  rates  in  ASEAN-5  using  panel  Granger  causality  approach. Economic Modelling , 32 (1), 560 –563. https://doi.org/10.1016/j.econmod.2013.03.001 Misra, P. (2018). An Investigation of the Macroeconomic Factors Affecting the Indian Stock Market. Australasian  Accounting,  Business  and  Finance  Journal , 12 (2),  71 –86. https://doi.org/http://dx.doi.org/10.14453/aabfj.v12i2.5
Mukhuti, S. (2018). Impact of Gold Price on Stock Market Return – An Econometric Analysis of  BSE  and  NSE. International  Journal  of  Management  Studies , V (4(7)),  01. https://doi.org/10.18843/ijms/v5i4(7)/01
Pamungkas,  B.  C.,  &  Darmawan,  A.  (2018).  Pengaruh  nilai  tukar  USD  dan  bursa  ASEAN terhadap  indeks  harga  saham  gabungan  (IHSG)(studi  pada  Bursa  Efek  Indonesia periode 2014 –2016). Jurnal Administrasi Bisnis , 60 (1), 73 –81.
Qamruzzaman, Mehta, A. M., Khalid, R., Serfraz, A.,  & Saleem, H. (2021). Symmetric and Asymmetric  Effects  of  Financial  Innovation  and  FDI  on  Exchange  Rate  Volatility: Evidence  from  South  Asian  Countries. Journal  of  Asian  Finance,  Economics  and Business , 8 (1), 023 –036. https://doi.org/10.13106/jafeb.2021.vol8.no1.023
Raza, N., Ali, S., Shahzad, S. J. H., & Raza, S. A. (2018). Do commodities effectively hedge real estate risk? A multi-scale asymmetric DCC approach. Resources Policy , 57 , 10 –29. https://doi.org/10.1016/j.resourpol.2018.01.001
Robiyanto, R., Santoso, M. A., Atahau, A. D. R., & Harijono, H. (2019). The Indonesia stock exchange  and  its  dynamics:  An  analysis  of  the  effect  of  macroeconomic  variables. Montenegrin  Journal  of  Economics , 15 (4),  59 –73.  https://doi.org/10.14254/1800- 5845/2019.15-4.5
Singhal,  S.,  Choudhary,  S.,  &  Biswal,  P.  C.  (2019).  Return  and  volatility  linkages  among International crude oil price, gold price, exchange rate and stock markets: Evidence from Mexico. Resources Policy , 60 , 255 –261. https://doi.org/10.1016/j.resourpol.2019.01.004 Sugiyanto, K. V., & Robiyanto, R. (2022). Peran Emas sebagai Safe Haven untuk EIDO dan IHSG  pada  Periode  Sebelum  dan  Selama  Pandemi  COVID-19.  In Management  & Accounting Expose e-ISSN (Vol. 5, Issue 2).
http://jurnal.usahid.ac.id/index.php/accounting
Syahri, A., & Robiyanto, R. (2020). The correlation of gold, exchange rate, and stock market on  Covid-19  pandemic  period. Jurnal  Keuangan  Dan  Perbankan , 24 (3). https://doi.org/10.26905/jkdp.v24i3.4621
Utama, O. Y., & Puryandani, S. (2020). The Effect of BI Rate, USD to IDR Exchange Rates, and  Gold  Price  on  Stock  Returns  Listed  in  the  SRI  KEHATI  Index. Jurnal  Dinamika Manajemen , 11 (1), 39 –47. https://doi.org/10.15294/jdm.v11i1.21207
Valarmathi,  A.,  &  Lakshmi,  M.  R.  (2023).  A  Study  on  Dynamic  Relationship  between  Gold Price and Stock Market Price in India. In Journal of Survey in Fisheries Sciences (Vol. 10, Issue 3S). www.nseindia.com
Yang,  Z.,  Tu,  A.  H.,  &  Zeng,  Y.  (2014).  Dynamic  linkages between  Asian  stock  prices and exchange rates: New evidence from causality in quantiles. Applied Economics , 46 (11), 1184 –1201. https://doi.org/10.1080/00036846.2013.868590
Yousaf, I., Patel, R., & Yarovaya, L. (2022). The reaction of G20+ stock markets to the Russia – Ukraine  conflict  “black-swan”  event:  Evidence  from  event  study  approach. Journal  of Behavioral and Experimental Finance , 35 . https://doi.org/10.1016/j.jbef.2022.100723