## PENGARUH STUKTUR KEPEMILIKAN INSTITUSIONAL DAN FREE CASH FLOW TERHADAP KEBIJAKAN HUTANG DAN NILAI PERUSAHAAN
(Pada Perusahaan Consumer Goods Yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia)

## Ni Luh Ria Handayani
Universitas Warmadewa
Abstrak Abstrak: Pentingnya Kebijakan Hutang dan Nilai Perusahaan menjadi dasar bagi para investor un- tuk  menginvestasikan  dananya  di  perusahaan go  public .  Nilai  perusahaan  dapat  dilihat  dari  harga saham  perusahaan,  dimana  semakin  tinggi  harga  sahamnya  maka  semakin  tinggi  pula  nilai  perus- ahaan  tersebut.  Penelitian  ini  bertujuan  untuk  mengetahui  Pengaruh  Struktur  Kepemilikan  Insti- tusional  dan Free  Cash  Flow terhadap  Kebijakan  Hutang  dan  Nilai  Perusahaan.  Populasi  pada penelitian ini adalah semua perusahaan consumer goods yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2010-2013. Sampel penelitian diambil 21 sample dari populasi dengan metode purposive sam- pling  dengan beberapa  kreteria  yang  harus  dipenuhi. Data penelitian merupakan data sekunder di- peroleh dari Bursa Efek Indonesia (www.idx.co.id) dan ICMD tahun 2010-2013. Pengujian hipotesis penelitian  digunakan  teknik path  analysis. Hasil  penelitian  menunjukkan  bahwa  :  1)  Kepemilikan Institusional  berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap  Kebijakan  Hutang.  2)  Kepemilikan  Insti- tusional  berpengaruh  positif  dan    signifikan  terhadap  Nilai  Perusahaan.  3) Free  Cash  Flow ber- pengaruh positif dan signifikan terhadap Kebijakan Hutang. 4) Free Cash Flow berpengaruh positif dan tidak  signifikan  terhadap Nilai perusahaan. 5) Kebijakan Hutang berpengaruh positif dan tidak signifikan terhadap Nilai Perusahaan.
Kata kunci: Kepemilikan Intitusional, Free Cash Flow , Kebijakan Hutang dan Nilai Perusahaan

## 1.  Pendahuluan
Pada  awalnya  tujuan  perusahaan  hanyalah berorientasi  pada  keuntungan  yang  sebanyak  – banyaknya.  Tujuan  ini  mengakibatkan  perus- ahaan  harus  mengorbankan  keuntungan  pada jangka  panjang  untuk  memperoleh  keuntungan yang  tinggi  pada  jangka  pendek.  Keuntungan jangka  pendek  maupun  jangka  panjang  mem- iliki  peranan  yang  penting  bagi  kehidupan  pe- rusahaan. Oleh karena itu saat ini tujuan utama perusahaan  bukanlah  untuk  memperoleh  laba sebesar-besarnya  melainkan  untuk  mendapat- kan  nilai  perusahaan  yang  baik  (Salvatore  da- lam Fitri, 2010). Nilai perusahaan dapat diting- katkan  melalui  peningkatan  kemakmuran pemegang  saham.  Kesejahteraan  pemegang  sa- ham  mampu  dijadikan  sebagai  gambaran  dari nilai perusahaan. Nilai perusahaan sangat pent- ing  bagi  perusahaan  karena  nilai  perusahaan menunjukkan  seberapa  baik  kinerja  perusahaan tersebut (Fitri, 2010).
Nilai  perusahaan  suatu  perusahaan  dapat diketahui  melalui  harga  saham  perusahaan  ter- sebut  (Hasnawati,  2005).  Pengukuran  seberapa baik nilai perusahaan yang ditunjukkan melalui harga saham dapat diukur dengan menggunakan Price Book Value (PBV) . Price book value ada- lah  perbandingan  antara  harga  saham  dengan
nilai  buku  dari  perusahaan.  Perusahaan  dapat dikatakan  memiliki  nilai  perusahaan  yang  baik apabila  memiliki  nilai  PBV  lebih  dari  satu. Besarnya nilai PBV dipengaruhi kebijakan yang akan  diambil  oleh  perusahaan.  Salah  satu  ke- bijakan  yang  mempengaruhi price  book  value adalah  kebijakan  hutang.  Kebijakan  hutang merupakan  kebijakan  pendanaan  yang  ber- sumber  dari  pihak  eksternal  perusahaan (Hasnawati,  2005).Penggunaan  hutang  sebagai pembiayaan  kegiatan  perusahaan  dapat  mem- berikan  keuntungan  yang  berasal  dari  pengu- rangan  pajak  karena  adannya  bunga  yang dibayarkan  akibat  hutang  akan  mengurangi penghasilan  yang  terkena  pajak.  Selain  itu, penggunaan  hutang  mampu  menarik  pemegang saham  untuk  melakukan  kontrol  yang  lebih ketat  dibandingkan  perusahaan  memperoleh pendanaan  melalui  penerbitan  saham  baru (Rahmawati, 2012).
Berdasarkan  latar  belakang  yang  masih menunjukkan  ketidakkonsistenan  pengaruh  an- tara  variabel  kepemilikan  institusional  dan free cash Flow terhadap kebijakan hutang dan nilai perusahaan.  Maka  peneliti  ingin  melakukan penelitian  guna  mengetahui  hasil  yang  lebih memadai dengan data yang relevan kondisi saat ini,  dalam  penelitian  ini  diambil  judul
“Pengaruh  Struktur  Kepemilikan  Institusional dan Free Cash Flow terhadap Kebijakan Hutang dan Nilai Perusahaan Pada Perusahaan consum- er goods di Bursa Efek Indonesia” Penelitian ini menggunakan perusahaan con- sumer goods sebagai objek yang diteliti karena sektor  ini  merupakan  salah  satu  sektor  yang paling dekat dengan kehidupan kita sehari-hari. Selain  itu,  sektor  ini  memiliki  prospek  yang cukup  baik  walaupun  harga  produk  mengalami kenaikan dari waktu ke waktu, tetapi konsumen tidak  dapat  menahan  diri  untuk  tidak  membel- inya  sama  sekali  sehingga  risiko  investasi  da- lam sektor ini dapat diminimalisir.

## 2.  Tinjauan Pustaka
Kepemilikan Institusional pengurangan konflik keagenan.
Kepemilikan  institusional  sebagai  penyelesaian yang  paling  benar  sebab  kepemilikan  insti- tusional  memiliki  peranan  yang  penting  pada perusahaan  karena  dapat  mengkontrol  mana- jemen  dengan  pengawasan  yang  lebih  efisien (Sheiler  dan Vishny, 1986).
Kepemilikan  institusional  didefinisikan  se- bagai    ejumlah  proporsi  saham  yang  dimiliki oleh  institusi  (Listyani,  2003).  Semakin  ter- konsentrasi  kepemilikian  saham    dalam  suatu perusahaan, maka  pengawasan  yang  dil- aksanakan  oleh  pemilik  akan  semakin  efektif sebab  manajemen  akan  semakin  berhati–hati (Sujoko  dan  Soebiantoro,  2007)  dikarenakan pihak manajemen  akan  bekerja  untuk pemegang saham (Wahidahwati, 2002).
Investor institusional dibedakan menjadi dua yaitu  investor  pasif dan investor aktif.  Investor aktif  merupakan  investor  yang  aktif  terlibat dalam  pengambilan  keputusan  strategi  perus- ahaan.  Sedangkan  investor  pasif  merupakan investor  yang tidak  terlalu  ingin  terlibat  dalam keputusan  perusahaan.  Keberadaan  investor institusional  yang  mampu  menjadi  alat  moni- toring  yang  efektif  bagi  manajemen,  tidak  ja- rang  bahwa  kegiatan  investor  mampu  mening- katkan nilai perusahaan (Pozen, 1994).
Aliran Kas Bebas ( Free Cash Flow )
Aliran  kas    bebas  adalah cash  flow yang tersedia  untuk    dibagikan  kepada  investor setelah  perusahaan  melakukan  investasi  pada fixed asset dan working capital yang diperlukan untuk  mempertahankan  kelangsungan  usaha. Kas  bebas  merupakan  kas  yang  tersedia  di atas  kebutuhan  investasi  yang profitable dan merupakan hak dari pemegang saham (Sartono, 2001).
Aliran  kas  dapat  pula  di  diartikan  sebagai adanya  dana  yang  berlebih,  yang  seharusnya dapat  didistribusikan  kepada  para  pemegang saham  namun  keputusan  tersebut  dipengaruhi oleh kebijakan manajemen (Metha dan Barbara, 2011). Free cash  flow dapat menimbulkan  kon- flik  kepentingan  antara  manajer  dan pemegang saham  yang  disebut  dengan  konflik  keagenan. Manajer  akan  memilih  dana  tersebut  dapat  di- investasikan  lagi  kepada  proyek–proyek  yang dapat menghasilkan keuntungan karena mampu meningkatkan  insentif  yang  diterimanya (Jensen, 1986). Aliran kas bebas mencerminkan keleluasaan  perusahaan  dalam  melakukan  in- vestasi  tambahan,  melunasi  hutang,  membeli saham treasury atau  menambah  likuidi- tas.Perusahaan  yang  memiliki free  cash flow yang  tinggi  ada  kecenderungan  memiliki  hu- tang  yang  tinggi  khususnya  bagi  perusahaan yang  memiliki  peluang  investasi  yang  rendah, utang yang  tinggi  dimaksudkan  untuk mengimbangi  terjadinnya agency  cost yang berasal dari free cash flow (Jensen, 1986).

## C. Kebijakan Hutang
Keputusan  pembiayaan  perusahaan  di- pengaruhi  oleh  struktur  modal  perusahaan. Terdapat  pilihan  sumber  pendanaan  antara lain  modal  internal dan modal eksternal. Mod- al Internal  merupakan  modal  yang  berasal dari laba ditahan  dan  modal  eksternal  berasal  dari para  kreditur  dan  pemilik,  peserta  atau pengambil  bagian  didalam  perusahaan.  Se- dangkan  modal  yang  berasal dari kreditur  dise- but sebagai hutang perusahaan (Riyanto, 2001). Hutang  didefinisikan  sebagai  pengorbanan manfaat  ekonomi  yang  kemungkinan  besar akan  terjadi  di  masa  yang  akan  datang  sebagai akibat  dari keharusan  badan usaha  tertentu  pa- da  saat  ini untuk  mentransfer  aktiva  dan  mem- berikan pelayanan kepada  badan usaha   lain  di masa   mendatang  sebagai akibat  dari transaksi dan peristiwa masa lalu (Dewi,  2008).

## Nilai Perusahaan
Tujuan  utama  perusahaan  bukan  hanya untuk  memaksimalkan  profit  perusahaan akan  tetapi  memaksimalkan  kemakmuran pemegang saham atau maximatizon wealth of stockholders melalui maksimalisasi nilai perusahaan.  Tujuan  maksimumkan  ke- makmuran pemegang saham dapat ditempuh  melalui  memaksimalkan  nilai sekarang  atau price  value semua  keun- tungan  pemegang  saham  yang  diharapkan dimasa yang akan datang (Sartono, 2001).
Nilai perusahaan adalah pandangan investor terhadap tingkat  keberhasilan perusahaan. Nilai perusahaan  dapat  diketahui  dari  harga  saham perusahaan, sehingga  harga  saham  yang  ting- gi  membuat  nilai  perusahaan  tinggi.  Nilai perusahaan  yang  tinggi  akan  menjadikan masyarakat  percaya pada kondisi kinerja  perus- ahaan saat ini dan prosepek perusahaan di masa mendatang  (Ang,  1997).  Semakin  tinggi  harga saham,  maka  semakin  tinggi  keuntungan  yang diperoleh  pemegang  saham  sehingga  kondisi seperti  ini  akan  diminati  oleh  investor  karena dengan  permintaan  saham  yang  meningkat akan  berpengaruh  pada  nilai  perusahaan  juga akan  meningkat.  Optimalisasi  nilai  perusahaan dapat  dicapai  melalui  pelaksanaan  fungsi  ma- najemen keuangan, dimana satu keputusan keu- angan  yang  diambil akan  mempengaruhi kepu- tusan  keuangan  lainnya  dan  berdampak  pada nilai perusahaan (Rika dan Ishlahuddin, 2008).

## Kerangka Berpikir
Berdasarkan  kajian  pustaka  dan  mengacu pada  beberapa  hasil  penelitian  yang  telah  diu- raikan  pada  bab  sebelumnya  yang  berkaitan dengan  pengaruh  kepemilikan  intitusional  dan free  cash  flow terhadap  kebijakan  hutang  dan nilai perusahaan. Penelitian ini dilakukan untuk menguji  hubungan  antara  kepemilikan  inti- tusional, free  cash  flow ,  kebijakan  hutang  dan nilai  perusahaan  serta  bagaimana  pola  hub- ungan  antara  variabel  tersebut.  Pada  penelitian ini  terdapat  suatu  hubungan  kausalitas  berjen- jang  maka  pengujian  akan  dilakukan  dengan menggunakan analisis jalur ( path analysis )

## Kerangka Konseptual
Hubungan  yang  terjadi  dalam  penelitian  ini dapat dilihat pada Gambar
JAGADITHA: Jurnal Ekonomi & Bisnis, Vol. 3, No. 1, Maret 2017, 3
Diagram 1

## Kerangka Konseptual
Variabel Penelitian
Dalam  pengujian  hipotesis  dan  analisis  data dalam  penelitian  ini  dapat  diidentifikasi  varia- bel-variabel yang akan digunakan dalam model penelitian yaitu:
1)  Variabel  Eksogen,  adalah  variabel  dalam model  jalur  yang  semua  variabelnya  tidak ada  penyebab-penyebab  eksplisitnya  atau dalam  diagram  tidak  ada  anak-anak  panah menuju  ke  arahnya,  selain  pada  bagian kesalahan  pengukuran,  (Sarwono,  2012). Dalam penelitian ini yang dijadikan variabel eksogen  adalah:  Kepemilikan  Intitusional (X1) dan Free Cash Flow (X2).
2)  Variabel  Endogen,  adalah  variabel  yang mempunyai anak panah menuju kearah vari-
abel tersebut. Variabel yang mancangkup di dalamnya  adalah  variabel  perantara  dan  ter- gantung/terikat.  Variabel  perantara  endogen mempunyai  anak  panah  yang  menuju  ke arahnya  dan  dari  arah  variabel  tersebut  da- lam suatu model diagram jalur, yang dijadi- kan variable perantara adalah Kebijakan Hu- tang  (Y1).  Sedangkan  variabel  tergantung/ terikat mempunyai anak panah yang menuju ke  arahnya,  yang  dijadikan  variable  tergan- tung/terikat  adalah  Nilai  Perusahaan  (Y2). (Sarwono, 2012).

## Definisi Oprasional Variabel
Definisi  oprasional  variabel  adalah  suatu definisi yang diberikan untuk menjabarkan vari- able  tertentu  yang  timbul  dalam  sesuatu penelitian  kedalam  indikator  yang  lebih  terper- inci.  Pengukuran  operasional  variabel  dari penelitian ini adalah :
1)  Kepemilikan Institusional  (Institusional Ownership) INST  yaitu saham  yang  dimiliki
institusional perusahaan Consumer Goods yang go  publik  di  BEI  akhir  periode  tahun    2010  - 2013 Kepemilikan  institusional  dirumuskan sebagai (Rizka dan Ratih
Brailsford  et  al.  (2002)  menggunakan  per- sentase  perubahan  dalam  total  aktiva  tahunan sebaggai  indikator  untuk  pertumbuhan.  Varia- bel  ini  diukur  dengan  menggunakan  persentase pertumbuhan  perubahan  dalam  total  aset,  yaitu total  aset  akhir  tahun  dibagi  dengan  total  aset awal tahun.

## 2)  Free cash flow
Free cash flow merupakan dana yang berlebih yang diperlukan untuk mendanai semua proyek yang diambil dari data pe- rusahaan Consumer Goods yang go publik di BEI akhir  periode tahun  2010 – 2013. Dengan menggunakan rumus sebagai berikut: (Handoko, 2002)
3)  Kebijakan Hutang (DEBT) Kebijakan  hutang  adalah  kebijakan  yang diambil  oleh  manajemen  dengan  tujuan  untuk dapat  memperoleh  sumber  pembiayaan  bagi perusahaan  sehingga  dapat  digunakan  untuk membiayai  aktivitas  operasional  perusahaan (Syafi’I,  2011).  Data  yang  diambil  dari  perus- ahaan Consumer Goods yang go publik di BEI akhir  periode  tahun  2010–2013.  Kebijakan  hu- tang dapat dinyatakan sebagai berikut :
DER merupakan salah satu rasio yang sangat penting, karena berkaitan dengan masalah kese- pakatan  modal  ( trading  on  equity ),  yang  dapat memberikan  pengaruh  positif  maupun  negativ terhadap rentabilitas modal sendiri.
4)  Nilai Perusahaan (PBV)
Nilai  perusahaan  diproksikan  dengan  price book value (PBV), data yang digunaan dari pe- rusahaan  Consumer  Goods  yang  go  publik  di BEI akhir periode tahun 2010 – 2013. Nilai pe- rusahaan dapat dinyatakan sebagai berikut :

## Prosedur Pengumpulan Data
Jenis Data 1)  Data  kuantitatif  yaitu  jenis  data  atau informasi  yang  dapat  dinyatakan  dengan angka  yang  dapat  dihitung.  Data  dalam penelitian  ini  merupakan  data  sekunder. Data yang pengumpulan dan pengolahannya dilakukan  oleh  pihak  lain  yang  didapat  dari ICMD ( Indonesian Capital Market Directory )  dan  website  : www.idx.co.id berupa  laporan  keuangan  perusahaan- perusahaan di Bursa Efek Indonesia periode 2010-2013.
2.  Data  kualitatif  yaitu  data  yang  tidak  berupa angka  atau  tidak  dinyatakan  dalam  satuan tertentu, namun berupa  keterangan atau ura- ian  mengenai  perusahaan consumer  goods yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia peri- ode 2010-2013.

## Metode Analisis
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji  dan menganalisis struktur kepemilikan dan free cash flow terhadap  kebijakan  hutang  dan  nilai  pe- rusahaan  untuk  itu  teknik  analisis  yang  akan digunakan adalah Path A nalysis (analisis jalur).
1)  Statistik Deskriptif Statistik  deskriptif  memberikan  gambaran atau deskripsi tentang suatu data. Penelitian  ini menggunakan  statistik  deskriptif  yang  terdiri dari  nilai  rata-rata  (mean),  standar  deviasi, maksimum dan minimum.
2)  Uji Asumsi Klasik Sebelum  dianalisis  lebih  lanjut,  terlebih  da- hulu  dilakukan  uji  asumsi  klasik  terhadap  data yang  meliputi  uji  normalitas,  uji  hetereokedas- tisitas, uji multikolinieritas, uji linieritas dan uji autokorelsi.

## Uji Normalitas
Tujuan  uji  normalitas  adalah  untuk  menguji apakah  distribusi  sebuah  data  mengikuti  atau mendekati  distribusi  normal,  yakni  distribusi data dengan bentuk lonceng ( bell shaped ). Data yang  baik  adalah  data  yang  mempunyai  pola distribusi  normal,  yaitu  distribusi  data  tersebut
JAGADITHA: Jurnal Ekonomi & Bisnis, Vol. 3, No. 1, Maret 2017, 4
tidak  menceng  ke  kiri  atau  menceng  ke  kanan. Untuk  melihat  normalitas  data  dapat  dilakukan dengan  melihat  histogram  atau  normal probabilitas  plot.  Menurut  Ghozali  (2006), pendeteksian  normalitas  dapat  dilakukan dengan  melihat  penyebaran  data  (titik)  pada sumbu  diagonal  dari  grafik,  yaitu  jika  data (titik)  menyebar  di  sekitar  garis  diagonal  dan mengikuti  arah  garis  diagonal,  hal  ini menunjukkan  data  yang  telah  terdistribusi normal.
Uji Heteroskedastisitas Heterokedastisitas muncul apabila kesalahan atau  residual  dari  model-model  yang  diamati tidak  memiliki  varians  yang  konstan  dari  satu observasi  ke  observasi  lainnya.  Gejala heterokedastisitas dapat diuji dengan menggunakan  metode  grafik,  yaitu  dengan melihat  ada  tidaknya  pola  tertentu  yang tergambar  pada scatterplot .  (Santoso,  2006) menyatakan  cara  untuk  mendeteksi  ada tidaknya  heterokedastisitas  adalah  dengan melihat grafik plot antara nilai prediksi variabel dependen (ZPRED) dengan residunya (SRESID).  Dasar  pengambilan  kesimpulan adalah  jika  ada  pola  tertentu  seperti  titik-titik (point-point)  yang  ada  membentuk  suatu  pola tertentu  yang  teratur  (bergelombang,  melebar, kemudian  menyempit),  maka  telah  terjadi heteroskedastisitas.  Jika  tidak  ada  pola  yang jelas,  serta  titik-titik  menyebar  di  atas  dan  di bawah  angka  0  pada  sumbu  Y  maka  tidak terjadi heteroskedastisitas.
Uji Multikolinearitas Uji  multikolinearitas  dilakukan  untuk mengetahui  apakah  ada  korelasi  yang  kuat antara  satu  variable  bebas  dengan  variabel bebas  lainnya.  Selain  itu,  uji  multikolinearitas juga  bertujuan  untuk  menghindari  kebiasan dalam proses pengambilan kesimpulan mengenai  pengaruh  pada  uji  masing-masing variabel  bebas  terhadap  variabel  terikat. Multikolinearitas  terjadi  jika  variabel-variabel bebas  juga  saling  berkorelasi  (Santoso,  2006).
Hasil uji multikolinearitas akan memperlihatkan :
Jika nilai Tolerance di bawah 0,10 dan nilai Variance  Inflation  Factor (VIF)  lebih  dari  10, maka terdapat multikolinearitas.
Jika  nilai Tolerance di  atas  0,10  dan  nilai VIF  kurang  dari  10,  maka  tidak  terdapat multikolinearitas.
Uji Linieritas Uji  linieritas  bertujuan  untuk  mengetahui apakah variabel bebas dan variabel terikat yang digunakan dalam penelitian mempunyai
hubungan  yang  linier  ataukah  tidak  secara signifikan  (Wiyono,  2011).  Uji  ini  biasanya digunakan  sebagai  prasyarat  dalam  analisis korelasi  atau  regresi  linier.  Pengujian  dibantu program  SPSS  dengan  menggunakan Test  For Linearity dengan  taraf  signifikansi  0,05.  Dua variabel  penelitian  dikatakan  mempunyai hubungan  yang  linier  bila  signifikansi  kurang dari 0,05.

## Uji Autokorelasi
Uji  Autokorelasi  bertujuan  menguji  apakah dalam  model  regresi  linier korelasi  antara kesalahan  pengganggu  pada  periode t dengan pengganggu  pada  periode t-1
(sebelumnya).  Jika  terjadi  korelasi,  maka ada  problem  autokorelasi  (Ghozali, 2005).  Autokorelasi  muncul
observasi yang  berurutan  sepanjang  waktu  berkaitan satu  sama  lainnya.  Hal
sering ditemukan pada  data  runtut  waktu  ( time  series ).  Untuk mendeteksi autokorelasi kita menggunakan  Uji  Breusch-Godfrey  (BG  Test) dilakukan den an mencari nilai Probability dari Obs*Rsquared dan membandingkannya dengan tingkat signifikansinya.

## Analisis Jalur
Path Analysis digunakan untuk men- guji pengaruh variabel intervening. Analisis jalur merupakan perluasan dari analisis regresi linear berganda, atau analisis jalur digunakan untuk menganalisis pola hubungan antar varia- bel dengan tujuan untuk mengetahui pengaruh langsung maupun tidak langsung seperangkat variabel bebas ( eksogen ) terhadap variabel teri- kat ( endogen ) (Ghozali ,2005). Pada dasarnya koefisien jalur adalah koefisien regresi yang distandarkan ( standardized regression weights ) atau membandingkan koefisien indirect effect (pengaruh tidak langsung) dengan koefisien direct effect (pengaruh langsung) . Pada da- sarnya koefisien jalur adalah koefisien regresi yang distandarkan ( standardized regression weights ) atau membandingkan koefisien indi- rect effect (pengaruh tidak langsung) dengan koefisien direct effect (pengaruh langsung) . Adapun persamaan regresi dapat dirumuskan sebagai berikut (Ghozali, 2007: 150): Y1 : β1 X1 + β 2 X2 + ε1 persa- maan…………….(1) Y2 : β3 X1 + β 4 X2+ β5 Y1 + ε2 persamaan ……………..(2) Keterangan : Y2 = Nilai perusahaan Y1 = Kebijakan hutang
X1 = Kepemilikan institusional
X2 = Free Cash Flow Β1 - 5 = koefisien regresi standarized
JAGADITHA: Jurnal Ekonomi & Bisnis, Vol. 3, No. 1, Maret 2017, 5
ε1 - 2  = Error of term  atau  variabel  peng- ganggu
Hasil Analisis JALUR ( Path Analysis )
Hasil uji substruktur 1 dan substruktur 2
tentang pengaruh Kepemilikan Institusional dan Free  Cash  Flow terhadap  Kebijakan Hutang dan  Nilai Perusahaan dapat dilihat pada Tabel 12  berikut:
JAGADITHA: Jurnal Ekonomi & Bisnis, Vol. 3, No. 1, Maret 2017, 6
Tabel 1 Hasil Uji Path Analysis Pengaruh Struktur Kepemilikan Intitusional (X1) dan Free Cash Flow (X2) terhadap Kebijakan Hutang (Y1) dan Nilai Perusahaan (Y2) N o. Hubunga n Antar Variabel Efek Langsu ng Efek Tak Langsung Efek Total Sig Keterang an 1. X1 à Y1 0,352 - 0,352 0,001 H1 diterima 2. X2 à Y1 0,281 - 0,281 0,006 H3 diterima 3. X1àY2 0,432 - 0,432 0,000 H2 diterima 4. X2 à Y2 0,099 - 0,099 0,344 H4ditolak 5. Y1 à Y2 0,088 - 0,088 0,431 H5 ditolak 6. X1 àY1àY2 0,432 0,0309 (0,352 x 0,088) 0,4629 (0,432 + 0,0309) - Tidak mampu memediasi 7.  X2àY1àY 2 0.099 0,0247 (0,281 x 0,088) 0,1237 (0,099+0,024 7) - Tidak mampu memediasi Sumber: Lampiran 7 dan 8 (data diolah) Keterangan:
X1 = Kepemilikan Intitusional X2 = Free Cash Flow Y1 = Kebijakan Hutang Y2 = Nilai Perusahaan Berdasarkan hasil perhitungan pada lam- piran 7 dan 8 diperoleh persamaan: Substruktur 1 Y1= β1 X1 + β2 X2 + e 1 Y1 = 0,352 X1 + 0,281 X2 + e 1
Error Term (e 1) =
=
= = 0,865
Substruktur 2 Y2= β2 X1 + β4 X2 + β5 Y1+ e 2 Y2 = 0,432X1 + 0,099 X2 + 0,088 Y1 + e 2
Error Term (e 2 )    =
= 2
= = 0,858
Berdasarkan  Tabel  12  dan  perhitungan  di  atas dapat  digambarkan  model  jalur  akhir  seperti Gambar 7 berikut:
Diagram 2

## Model Jalur Akhir

## Pengujian  Hipotesis
Pengujian  hipotesis  tentang  Pengaruh
Struktur  Kepemilikan  Intitusional  dan Free Cash  Flow terhadap  Kebijakan  Hutang  dan Nilai  Perusahaan  pada  perusahaan consumer goods yang  terdaftar  di  BEI  dilakukan  dengan mengamati nilai koefisien path dan critical ratio (CR)  yang  identik  dengan  uji-t  (taraf signifikansi)  dalam  regresi.  Berdasarkan  hasil uji  substruktur  1  dan  substruktur  2  pada  Tabel 12  maka  dapat  dilakukan  pengujian  hipotesis dalam penelitian ini yaitu sebagai berikut:

## Hipotesis 1
Hipotesis  pertama  menyatakan  bahwa Kepemilikan  Intitusional  berpengaruh  positif terhadap  Kebijakan  Hutang.  Hasil  analisis menunjukan  nilai  efek  langsung  Kepemilikan Intitusional terhadap Kebijakan Hutang sebesar 0,352 dengan taraf signifikansi sebesar 0,001 ≤ 0,05. Hasil analisis tersebut menerima hipotesis yang diajukan. Hal ini berarti Kepemilikan Inti- tusional  berpengaruh  positif  dan  signifikan terhadap Kebijakan Hutang sebesar 0,352.

## Hipotesis 2
Hipotesis kedua menyatakan bahwa
Kepemilikan  institusional  berpengaruh  positif terhadap  Nilai  Perusahaan.  Hasil  analisis menunjukan  nilai  efek  langsung  Kepemilikan institusional terhadap Nilai Perusahaan sebesar 0,432 dengan taraf signifikansi sebesar 0,000 ≤
0,05.  Hasil  analisis  tersebut  menerima hipotesis  yang  diajukan.  Hal  ini  berarti Kepemilikan  institusional  berpengaruh  positif dan signifikan terhadap Nilai Perusahaan sebe- sar 0,432.

## Hipotesis 3
Hipotesis  ketiga  menyatakan  bahwa free cash  flow berpengaruh  positif  terhadap  ke- bijakan  hutang  perusahaan.  Hasil  analisis menunjukan nilai efek langsung free cash flow terhadap  kebijakan  hutang    sebesar  0,281 dengan  taraf  signifikansi  sebesar  0,006 ≤  0,05. Hasil analisis tersebut menerima hipotesis yang diajukan.  Hal  ini  berarti free  cash  flow ber- pengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap  Nilai Perusahaan sebesar 0,281.
Hipotesis 4 Hipotesis  keempat  menyatakan  bahwa free cash  flow berpengaruh  positif  terhadap  nilai perusahaan.  Hasil  analisis  menunjukan  nilai efek  langsung free  cash  flow terhadap  Nilai Perusahaan  sebesar  0,099  dengan  taraf  signif- ikansi sebesar 0,344 ≥0,05. Hasil analisis terse- but  menolak  hipotesis  yang  diajukan.  Hal  ini berarti free cash flow berpengaruh positif dan tidak signifikan terhadap Nilai Perusahaan.
Hipotesis 5 Hipotesis  kelima  menyatakan  bahwa  Ke- bijakan  Hutang  berpengaruh  positif  terhadap Nilai  Perusahaan.  Hasil  analisis  menunjukan
nilai efek langsung Kebijakan Hutang terhadap Nilai  Perusahaan  sebesar  0,088  dengan  taraf signifikansi sebesar 0,431 ≤ 0,05. Hasil analisis tersebut  menolak  hipotesis  yang  diajukan.  Hal ini  bermakna  Kebijakan  Hutang  berpengaruh positif  dan  tidak  signifikan  terhadap  Nilai  Pe- rusahaan.
Berdasarkan hasil pengujian kelima hipotesis  tersebut  dapat  disimpulkan  bahwa Kepemilikan  Intitusional  yang  dimediasi  oleh Kebijakan  Hutang  tidak  mempengaruhi peningkatan  Nilai  Perusahaan  dengan  nilai pengaruh  tak  langsungnya  lebih  rendah  dari pengaruh  langsungnya  (0,0309  <  0,432).  Hal ini  beratri    Kepemilikan  Intitusional  tidak berpengaruh  secara tak langsung terhadap Nilai Perusahaan melalui mediasi Kebijakan Hutang. Free  Cash  Flow yang  dimediasi  oleh Kebijakan Hutang tidak mampu mempengaruhi  peningkatan  Nilai  Perusahaan karena  nilai  pengaruh  tak  langsungnya  lebih kecil dari pengaruh langsungnya (  0,0247<0,099).  Hal  ini  bermakna Free  Cash
Flow tidak  berpengaruh    secara  tak  langsung terhadap  Nilai  Perusahaan  melalui  mediasi Kebijakan Hutang.
Pembahasan Penelitian Pengaruh Jalur Langsung Pengaruh Kepemilikan Intitusional terhadap Kebijakan Hutang Berdasarkan  hasil  pengujian  hipotesis terlihat bahwa Kepemilikan
Intitusional berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap Kebijakan  Hutang.  Penelitian  ini  menemukan bahwa  dengan  peningkatan  Kepemilikan Intitusional  berpengaruh  terhadap  Kebijakan Hutang  perusahaan  akan  menurun.  Hasil temuan  ini  konsisten  dengan  penelitian sebelumnya  dari  (Nasrizal et  al ,  2010)  dan (Larasati, 2011) yang menyatakan Kepemilikan Intitusional  bepengaruh  positif  dan  signifikan terhadap  Kebijakan  Hutang.  Hal  ini  berarti apabila semakin besar keterlibatan Kepemilikan  Intitusional  dalam  pengawasan, maka penggunaan hutang akan semakin tinggi. Semakin  tinggi  pengawasan  yang  dilakukan oleh  Intitusional  maka  dapat  memonitoring kerja  Manajer.  Dengan  keikut  sertaan  pemilik saham dalam pengawasan maka manager akan bekerja  untuk  kesejahtraan  pemegang  saham. Penggunaan  hutang  sebagai  pembiayaan kegiatan perusahaan dapat memberikan keuntungan  yang  berasal  dari  pengurangan pajak  karena  adannya  bunga  yang  dibayarkan akibat  hutang  akan  mengurangi  penghasilan yang  terkena  pajak.  Selain  itu,  penggunaan hutang mampu menarik pemegang saham untuk
melakukan kontrol yang lebih ketat dibandingkan perusahaan memperoleh pendanaan melalui penerbitan saham baru.

## Pengaruh Kepemilikan Intitusional terhadap Nilai Perusahaan
Berdasarkan  hasil  pengujian  hipotesis terlihat  bahwa  Kepemilikan  Institusional berpengaruh  positif    dan  signifikan  terhadap Nilai  Perusahaan.  Penelitian  ini  menemukan bahwa semakin tinggi keterlibatan Kepemilikan  Intitusional  dalam  perusahaan hal  ini  berpengaruh  dengan  Nilai  Perusahaan akan  semakin  meningkat.  Hasil  temuan  ini konsisten  dengan  penelitian  sebelumnya  dari (Sulistyani,  2010)  dan  (Sukirni,  2012)  yang menyatakan Kepemilikan Intitusional bepengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap Nilai  perusahaan.  Hal  ini  berarti  dengan meningkatnya  monitoring  yang  efektif  oleh institusional  ownership maka  manager  akan bekerja  maksimal  untuk  pemegang  saham.
Dengan itu, Nilai Perusahaan dapat ditingkatkan melalui peningkatan kemakmuran pemegang  saham.  Kesejahteraan  pemegang saham  mampu  dijadikan  sebagai  gambaran dari nilai perusahaan.
Pengaruh Free  Cash  Flow terhadap  Ke- bijakan Hutang Berdasarkan  hasil  pengujian  hipotesis terlihat bahwa free cash flow berpengaruh pos- itif  dan  signifikan  terhadap  Kebijakan  Hutang. Penelitian  ini  menemukan  bahwa  dengan meningkatnya Free  Cash Flow maka penggunaan  Hutang  akan  meningkat.  Hasil temuan  ini  menerima  hipotesis  yang  diajukan sebelumnya penelitian yang dilakukan (Mouusa  dan  Chichti,  2011),  (Indahningrum dan  Ratih,  2009)  dan  (Gusti,  2008)  yang menemukan bahwa Free Cash Flow berpengaruh positif signifikan terhadap kebijakan  hutang.  Hasil  penelitian  ini  terlihat bahwa  dengan  meningkatnya Free  Cash  Flow maka  penggunaan  Hutang  akan  meningkat. Perusahaan  yang  memiliki free  cash  flow yang  tinggi  ada  kecenderungan  memiliki  hu- tang  yang  tinggi  khususnya  bagi  perusahaan yang  memiliki  peluang  investasi  yang  rendah, utang yang  tinggi  dimaksudkan  untuk mengimbangi  terjadinnya agency  cost yang berasal dari free cash flow
Pengaruh Free  Cash  Flow terhadap  Nilai Perusahaan Berdasarkan  hasil  pengujian  hipotesis terlihat  bahwa free  cash  flow berpengaruh tidak  signifikan  terhadap  Nilai  Perusahaan. Penelitian  ini  menemukan  bahwa  dengan
meningkatnya free  cash  flow tidak  terlalu berprngaruh  terhadap  Nilai  Perusahaan.  Hasil temuan  ini  tidak  konsisten  dengan  penelitian (Andini dan Wirawati,
2014) yang menemukan  bahwa cash  flow memiliki pengaruh  yang  positif  dan  signifikan  terhadap nilai  perusahaan.  Hal  ini  berarti  apabila  ada peningkatan  pada  pendapatan  perusahaan maka  Nilai  Perusahaan  akan  semakin meningkat. Free  Cash  Flow yang  selalu dibagikan  kepemegang  saham  akan  dapat memuaskan  kesejahteraan  pemegang  saham. Kepuasan pemegang saham dapat meningkatkan Nilai perusahaan.
Pengaruh  Kebijakan  Hutang  terhadap  Nilai Perusahaan Berdasarkan  hasil  pengujian  hipotesis terlihat  bahwa  Kebijakan  Hutang  berpengaruh tidak  signifikan  terhadap  Nilai  Perusahaan. Penelitian  ini  menemukan  bahwa  dengan meningkatkan  Hutang  maka  tidak  terlalu berpengaruh  terhadap  Nilai  Perusahaan.  Hasil temuan ini tidak sesuai hipotesis yang diajukan sebelumnya dan bertentangan dengan penelitian  yang  dilakukan  (Murdianti et  al. 2012)  dan  (Utomo,  2009)  yang  menyatakan Kebijakanhutang berpengaruh positif signifikan terhadap  nilai  perusahaan.  Penelitian  ini menemukan  bahwa  dengan  meningkatkan Hutang maka tidak terlalu berpengaruh dengan peningkatan Nilai Perusahaan.

## Kesimpulan
Berdasarkan  pada  hasil  analisis  dan pembahasan  terhadap  hasil-hasil  penelitian sebagai  output  dari  pengumpulan  dan pengolahan data  serta pengujian  hipotesis  yang telah diuraikan pada bab-bab sebelumnya, maka pada  penelitian  ini  dapat  ditarik  beberapa kesimpulan sebagai berikut:
1)  Kepemilikan  Intitusional  yang  semakin tinggi  mempengaruhi  peningkatan  Hutang perusahaan.  Pengawasan  pemilik  saham yang  maksimal  mampu  meningkatkan penggunaan hutang dalam pendanan perusahaan.  Ini  menunjukan  manajemen perusahaan  menggunakan  hutang  dalam pembiayaan  perusahaan  untuk  menghindari agency cost.
2)  Kepemilikan  Intitusional  yang  semakin tinggi  mampu  mempengaruhi  peningkatan Nilai Perushaan. Pengawasan yang maksimal oleh pemilik saham mampu untuk meningkatkan  nilai  perusahaan.  Hal  ini terjadi  katena  semakin  tinggi  pengawasan dari  pemilik  saham  maka,  manajer  akan bekerja  untuk  kepuasan  pemilik  saham.
Dengan kepuasan pemilik saham maka Nilai Perusahaan akan meningkat.
3) Free  Cash  Flow yang  semakin  tinggi  dapat mempengaruhi  meningkatnya  penggunaan Hutang. Hal ini dikarenakan  semakin tinggi Free Cash Flow maka akan memperlihatkan  kinerja  perusahaan  yang baik,  dengan Free  Cash  Flow tinggi  dana internal yang dimiliki perusahaan berlimpah.  Perusahaan  akan  menggunakan hutang sebagai pendanan untuk mengimbangi Free Cash Flow . Hutang yang tinggi  dimaksudkan  untuk  mengimbangi terjadinnya agency  cost yang  berasal  dari free cash flow.
4)  Dengan meningkatnya Free Cash Flow tidak mampu  mempengaruhi  peningkatan  Nilai Perusahaan.  Hal  ini  dikarenakn    semakin tinggi Free  Cash  Flow maka  dana  internal perusahaan  akan  tinggi,  hal  tersebut  dapat memicu  terjadinya agency  cost yang  dapat merugikan perusahaan.
5)  Penggunaan  Hutang  yang  tinggi  tidak mampu mempengaruhi  meningkatnya Nilai perusahaan.  Semakin  tinggi  penggunaan hutang maka semakin tinggi resiko likuiditas terjadi.  Dikarenakan  perusahaan  tidak mampu  membayar  hutang  yang  ada.  Hal tersebut dapat mendekatkan perusahaan pada kebangkrutan.

## Saran
Berdasarkan kesimpulan yang diperoleh dari penelitian  ini,  maka  dapat  disarankan  sebagai berikut:
1)  Saran untuk penelitian Penelitian  ini  dapat  dijadikan  sumber  ide bagi  pengembangan  penelitian  di  masa  yang akan  datang.  Untuk  pengembangan  penelitian ini dapat disarankan  kepada peneliti berikutnya untuk  mengikutkan  variabel-variabel  lain  yang bisa  dijadikan  ukuran  variabel  Kepemilikan Intitusional, Free Cash Flow, Kebijakan Hutang dan  Nilai  Perusahaan.  Variabel-variabel  yang dimaksud  antara  lain  Free  Cass  Flow  dapat diukur  dengan “ Selisih  antara  Arus  Kas Operasi  dengan  Belanja  Modal ” ,  Kebijakan Hutang  dapat  diukur  dengan  menghitung “ perbandingan  total  hutang  dengan    ekuitas pemegang  saham ” ,  dan  Nilai  Perusahaan  juga dapat  diukur  dengan Earning  Per  Share (EPS), dan Price  Earning  Ratio ( PER ).  Peneliti selanjutnya  juga  disarankan  untuk  menambah jumlah  industri  perusahaan  yang  akan  dipakai dalam  penelitian  sehingga  akan  didapatkan hasil  yang  lebih  menyeluruh  untuk  keadaan perusahaan secara umum.
2)  Saran untuk investor
Berdasarkan  temuan  hasil  penelitian, diharapkan  bagi  investor  untuk  memperhatikan Kebijakan  Hutang  dan  Nilai  Perusahaan  yang dapat  dilihat  dari  hutang  perusahaan  dan  harga saham  perusahaan.  Hal  ini  harus  diperhatikan para investor jika ingin menanamkan sahamnya agar memperoleh capital gain dan return sesuai dengan harapan para investor.
3)  Saran untuk emiten Untuk  perusahaan consumer  goods agar memperhatikan  kebijakan  keuangan  mengenai Free  Cash  Flow dan  Kebijakan  Hutang  agar dapat meningkatkan Nilai Perusahaan demi cit- ra yang baik di mata para investor. Dengan citra yang  baik  akan  menarik  para  investor  untuk membeli saham perusahaan consumer goods.
Daftar Pustaka Brigham,  Eugene  F  and  Joel  F.Houston.  2006.
Dasar-Dasar Manajemen Keuangan . Bu- ku Satu, Edisi Sepuluh. PT. Salemba Em- pat : Jakarta.
Fitri,  Mega  Mulyani.  2010. Analisis  Faktor Faktor  yang  Mempengaruhi  Kebijakan Hutang dan Pengaruhnya Terhadap Nilai Perusahaan .  Universitas  Diponegoro Semarang. Fury,  K.  Fitriah,  dan  Dina  Hidayat.  2011. Pengaruh  Kepemilikan  Intitusional,  Set Kesempatan  Investasi  dan  Arus  Kas Bebas  Terhadap  Hutang.  Fakultas Ekonomi Universitas Padjadjaran.
Hasnawati,  2005.  Implikasi  Keputusan  Inves- tasi.  Pendanaan,  dan  Kebijakan  Dividen terhadap  Nilai  Perusahaan  pada  Perus- ahaan Publik di Bursa Efek Jakarta.  Ma- najemen Usahawan Indonesia.
Ghozali,  Imam.  2005. Aplikasi  A nalisis  Multi- variate  dengan  Program  SPSS ,  edisi  3,
Semarang:  Badan  Penerbit  Universitas Diponegoro.
Jensen,  M.C.  1988.  Takeovers:  Their  Causes and    Consequences. Journal    of    Eco- nomic Perspectives.
Jensen,  M.C.  1986.  Agency  Cost  of  Free  Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers. American  Economics  Review ,  76.  May 1986, pg: 232-329. Karinaputri, Nanda. 2012. Analisis Kepemilikan    Intitusional,  Kebijakan Deviden,  Profitabilitas  dan  pertumbuhan Perusahaan  Terhadap  Kebijakan  Hutang.
Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Diponegoro Semarang.
Larasati,  Eva.  2011.  Pengaruh  Kepemilikan Manajerial  Kepemilikan  Intitusional  dan Kebijakan  Hutang.  Fakultas  Ekonomi Universitas Tadulako.
Mulianti,  Fitri  Mega.  2010,  Analisis  Faktor-
faktor  yang  Mempengaruhi  Kebijakan hutang  dan  Pengarunya  Terhadap  Nilai Perusahaan. Tesis ,  Semarang  :  Fakultas Ekonomi UNDIP.
Nasrizal,  Kamaliah,  dan  Tika  Rammi  Syafitri. 2010. Analisis Pengaruh Free Cash Flow Kebijakan  Deviden,  Kepemilikan  Saham Manajerial,  dan  Kepemilikan  Sahan  Inti- tusional  terhadap  Kebijakan  Hutang. Fakultas Ekonomi Universitas Riau. Putri,  Ginza  Angelia  Purwanto.  2013.  Analisis Pengaruh  kepemilikan  Intitusional,  Free Cash  Flow,  Investment  opportunity  set terhadap  nilai  perusahaan  dengan  Ke- bijakan  Hutang  Sebagai  Variabel  Inter- vending.  Fakultas  Ekonomi  Universitas Diponegoro.
Rika.  Nurela  dan  Islahudin.  2008.  Pengaruh Corporate Social Responsibility Terhadap Nilai  Perusahaan:  dengan  Persentase Kepemilikan  Manajemen  Sebagai  Varia- bel  Moderating.  Simposium  Nasional Akuntansi.
Salvatore. Dominick. 2005. Ekonomi Manajeri- al dalam Perekonomian Global. Jakarta: Salemba Empat. Sujoko  dan  Ugy  Soebiantoro,  2007.  Pengaruh Struktur  Kepemilikan  Saham,  Leverage, Factor  Intern  dan  Faktor  Ekstern  Ter- hadap  Nilai  Perushaan, Jornal  Ekonomi Manjemen ,  Fakultas  Ekonomi,  Universi- tas Petra. Sulistiani,  Nani.  2010.  Pengaruh  kepemilikan Manajerial,  Kepemilikan  Intitusional, Kebijakan  deviden  dan  Laverage  Ter- hadap Nilai Perusahaan. Jurusan Muama- lah  Fakultas  Syariah  Universitas  Islam Negeri Sunan Kalijaga. Yogyakarta.
Utomo,  Bambang  Sakti  Aji  Budi.  2009. Pengaruh  Kebijakan  Hutang,  Kebijakan Ivestasi, dan kebijakan Deviden Terhadap Nilai Perusahaan. Fakultas Ekonomi Non Reguler  Universitas  Sebelas  Maret  Sura- karta.
Wahidahwati.  2001  Kepemilikan  Manajerial dan Agency Conflict: Analisis Persamaan Simultan  Non  Linier  dari  Kepemilikan Manajemen,  Penerimaan  Risiko  (Risk Taking), Kebijakan Utang dan Kebijakan Dividen, Simposium.
Wahyudi.  Untung  dan  Hartini  Prasetyaning Pawestri.  2006.  Implikasi  Struktur Kepemilikan  terhadap  Nilai  Perusahaan: Dengan  Keputusan  Keuangan  sebagai Variabel Intervening. Simposium Nasion- al Akuntansi IX.
Widodo,  Priyono.  2007.  Pengaruh  Managerial Ownership,  Institusional  Ownership  dan Growth Terhadap Debt Ratio Pada Perus-
ahaan  Jasa,  Tidak  Dipublikasikan,  Sura- karta, UNS. www.idx.com