Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol.18, No.3 September 2014, hlm. 434–442 Terakreditasi SK. No. 040/P/2014 http://jurkubank.wordpress.com
Korespondensi dengan Penulis: Nyoman Triaryati: Telp. +62 361 234 133 E-mail: 3aryati@gmail.com
HUBUNGAN RETURN SAHAM DAN INFLASI DI INDONESIA

## Nyoman  Triaryati
Prodi Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Udayana Jl. P.B. Sudirman No.4 Denpasar, Bali, 80234, Indonesia.

## Abstract
The effect of inflation to the stock return research had been held since three decades ago based on Generalize Fisher’s Hypotheses, but ‘how inflation influenced stock return’ had become a debate until today. In Indonesia most of the related research used inflation as one of the variables that influenced stock return despite of others in short period of time. This research investigated the effect of inflation to the stock return in Indonesia within fifteen years, which was divided into 3 (three) periods of time reflecting different economic growth for each of it. The purpose of this allotment was to see the consistency how inflation influenced the stock market. Using a secondary data from monthly inflation and IHSG period 1998 until 2012, included three hundred and sixty observation, simple regression model analyses was applied. This research acknowledged that inflation negatively influenced stock return in a long time period, but it did not exist in the short time period, except when the level of inflation reached 10%. In conclusion, inflation influence on the stock return was not ascertained by how long the investi- gation was held but if there was any inflation rate reaching 10% within the period of investigation.
Keywords: Inflation, Generalize Fisher’s Hypotheses, stock return
Pertumbuhan ekonomi Indonesia dalam satu de- kade terakhir ini dilaporkan menunjukkan kecen- derungan yang baik secara statistik. Pengendalian inflasi juga berhasil dilakukan oleh pemerintah da- lam kurun waktu yang sama. Kestabilan ekonomi ini akan diikuti oleh kestabilan pertumbuhan bursa saham  yang  dicerminkan  oleh  kenaikan  indeks harga saham gabungan (IHSG) yang positif secara konsisten hingga akhir 2012, hal ini menunjukkan pergerakan harga saham yang positif. Hal ini ber- beda dibandingkan dengan 2 dekade sebelumnya ketika terjadi ketidakstabilan ekonomi yang dise- babkan  oleh  dilikuidasinya  16  bank,  dan  inflasi
cenderung  tak  terkendali.  Pada  saat  itu  masalah utang luar negeri yang berimbas sistemik pada sis- tem perbankan nasional yang sebenarnya telah me- miliki  kelemahan,  ditambah  dengan  ketidak- stabilan politik yang berkembang menjadi perma- salahan  ekonomi,  menimbulkan  krisis  ekonomi yang cukup memprihatinkan. Pada tahun tersebut diperkirakan inflasi mencapai 35,07% lebih tinggi dari  tahun  1974  sebesar  33,3%,  yang  tercatat  se- bagai tahun tertingi sebelumnya (Sutondo, 2011). IHSG  saat  itu  mengalami  penurunan  dan  meng- alami fluktuasi setelahnya.

## Hubungan Return Saham dan Inflasi di Indonesia

## Nyoman Triaryati
Studi mengenai inflasi dan return saham telah dilakukan  sejak  tahun 30-an  dan  dipelopori  oleh Fisher.  Penelitian  mengenai  kedua  hal  tersebut terus berlanjut hingga lima tahun terakhir, meski dengan  dasar  hipotesis  yang  sama  yang  dikem- bangkan oleh Fisher pada beberapa dekade yang lalu. Fisher hypotheses mengemukakan saham mere- presentasikan klaim terhadap riil asset pada bisnis, sehingga  saham  dapat  digunakan  sebagai  alat lindung  nilai  (hedging)  terhadap  inflasi  (Omotor, 2010).
Gultakin (1983) membandingkan kemampu- an lindung nilai (hedge) terhadap inflasi dari saham biasa  dengan  financial  asset  lainnya  dan  riil  asset, serta  menemukan  bahwa  saham  biasa  mampu memberikan perlindungan nilai ketika inflasi ter- jadi. Penelitian Spyrou (2004) membuktikan ekuitas memberikan  perlindungan  nilai  yang  efektif terhadap inflasi dan inflasi dapat dijelaskan oleh hubungan  yang  signifikan  antara  uang  dan  con- sumer  prices pada  pasar  yang  sedang  tumbuh. Elshareif  (2007)  pada  studinya  di  bursa  saham Malaysia menemukan hubungan positif antara re- turn saham dengan inflasi, oleh karenanya disim- pulkan  bahwa  generalize  fisher’s  hypotheses  (GFH) terjadi di bursa saham Malaysia, dan implikasinya adalah bahwa saham biasa merupakan alat lindung nilai (hedging) yang efektif terhadap inflasi. Omotor (2010)  yang  menguji  apakah  ekuitas  dapat digunakan sebagai pelindung nilai pada saat inflasi terjadi pada bursa saham Nigeria dalam 20 tahun terakhir dan menemukan bahwa ekuitas dapat di- jadikan pelindung nilai ketika  terjadi inflasi, dan terdapat hubungan yang positif antara inflasi dan return saham.
Sedangkan pada beberapa studi empiris di- dokumentasikan  hubungan  negatif  antara  harga saham dan inflasi. Fama (1981) mendasarkan hipo- tesisnya  pada  money  demand  theory,  yang  mana hubungan antara inflasi dan  return saham bukan hubungan kausalitas namun hanya hubungan palsu akibat dual effect, sehingga hubungan antara inflasi
dan  harga  saham  adalah  negatif  bukan  positif. Hubungan  negatif  ini  mencerminkan  korelasi antara  inflasi  dan  ekspektasi  terhadap  pertum- buhan ekonomi riil dan didasari oleh penggunaan suku bunga nominal dalam mendiskontokan aliran kas riil oleh investor yang irasional (Baucher, 2006).
Fama hypothesis oleh Yeh & Chi (2009) dijelas- kan  dengan  menyatakan  bahwa  ketika  inflasi berhubungan  negatif  dengan  aktivitas  ekonomi yang  riil,  dan  terdapat  hubungan  yang  positif antara aktivitas riil dengan return saham, hubungan yang  negatif  dengan  return  saham  akan  tetap terjadi.  Selanjutnya  terdapat  perspektif  yang berbeda tentang arah hubungan kausalitas antara inflasi  dan  harga  saham.  Farsio  &  Fazel  (2008) mengemukakan bahwa pada satu titik waktu ter- tentu  hubungan  antara  inflasi  dan  harga  saham negatif, namun pada titik waktu lainnya inflasi dan harga saham bergerak ke arah yang sama. Sehingga dinyatakan dalam penelitian ini bahwa tidak ada hubungan  kausal  yang  stabil  antara  inflasi  dan harga  saham.  Penelitian  Geetha  et  al.  (2011)  di  3 negara yaitu Malaysia, Amerika Serikat, dan China menemukan bahwa terdapat hubungan jangka pan- jang antara expected dan unexpected inflation dengan harga saham di 3 negara. Namun hubungan jangka pendek kedua variabel hanya ditemukan di China namun tidak di Malaysia dan Amerika Serikat. Jika hubungan  antara  inflasi  dan  return  saham  mem- berikan hasil yang konsisten pada 1 periode waktu dan  lokasi  pasar  bursa  tertentu,  maka  hasil  pe- nelitian  yang  bersangkutan  dapat  digunakan sebagai dasar pengambilan keputusan oleh inves- tor, namun tidak jika sebaliknya.
Penelitian  tentang  hubungan  inflasi  dan harga saham yang ada di Indonesia sebagian besar menggunakan  inflasi  dan  return  saham  sebagai salah  satu  variabel  dalam  penelitian  mereka. Seperti Wijaya (2013) yang meneliti tentang penga- ruh fundamental ekonomi makro terhadap IHSG, dimana faktor fundamental ekonomi makro yang digunakan adalah inflasi, suku bunga, nilai tukar,

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 18, No.3, September 2014: 434–442
dan jumlah uang beredar. Dalam penelitian ini di- kemukakan  bahwa  inflasi  tidak  berpengaruh terhadap IHSG. Begitu juga dengan penelitian yang dilakukan  oleh  Kewal  (2012)  yang  menemukan bahwa  hanya  kurs  yang  berpengaruh  terhadap IHSG  sedangkan  variabel  makro  lainnya  yaitu inflasi, suku bunga, dan pertumbuhan PDB tidak berpengaruh  terhadap  IHSG.  Sehingga  secara spesifik  belum  ada  yang  meneliti  konsistensi hubungan antara inflasi dan  return saham dalam jangka waktu yang cukup panjang atau lebih dari 10  tahun  di  Indonesia  dengan  3  periode  yang berbeda dan dengan trend pertumbuhan ekonomi yang  berbeda.
Berdasarkan  latar  belakang  tersebut,  maka tujuan  penelitian  ini  adalah  menguji  hubungan antara inflasi dan return saham dengan 3 periode berbeda dengan trend pertumbuhan ekonomi yang berbeda, dalam rentang waktu tahun 1998 hingga 2012, sehingga konsistensi hubungan antara inflasi dan return saham secara  individual dapat dilihat dengan jelas.
Inflasi didefinisikan sebagai suatu gejala di- mana  tingkat  harga  umum  mengalami  kenaikan secara  terus  menerus (Nanga,  2001).  Inflasi  yang terlalu tinggi akan menyebabkan penurunan daya beli uang (purchasing power  of money).  Disamping itu, inflasi yang tinggi juga bisa mengurangi tingkat pendapatan riil yang diperoleh investor dari inves- tasinya. Sebaliknya jika tingkat inflasi suatu negara mengalami  penurunan,  maka  hal  ini  merupakan sinyal  yang  positif  bagi  investor  seiring  dengan turunnya  risiko  daya  beli  uang  dan  risiko penurunan  pendapatan  riil  (Tandelilin,  2010). Hooker (2004) menemukan bahwa tingkat inflasi berpengaruh  signifikan  terhadap  harga  saham. Peningkatan inflasi secara relatif merupakan sinyal negatif bagi pemodal di pasar modal. Inflasi me- ningkatkan pendapatan dan biaya perusahaan. Jika peningkatan  biaya  produksi  lebih  tinggi  dari peningkatan harga yang dapat dinikmati oleh per- usahaan,  maka  profitabilitas  perusahaan  akan
turun. Jika profit yang diperoleh perusahaan kecil, hal ini akan mengakibatkan para investor enggan menanamkan dananya diperusahaan tersebut se- hingga harga saham menurun.
Harga saham dalam penelitian ini diproxy- kan  dengan  IHSG.  IHSG  merupakan  salah  satu dari  11  indeks  harga  saham  yang  dimiliki  Bursa Efek  Indonesia  (www.bi.go.id).  Menurut Yogiyanto  (2000),  IHSG  diperkenalkan  pertama kali  pada  tanggal  1 April  1983,  sebagai  indikator pergerakan  harga  saham  di  BEI,  indeks  ini  men- cakup pergerakan harga seluruh saham biasa dan saham preferen yang tercatat di BEI. IHSG meng- gunakan semua perusahaan tercatat sebagai kom- ponen  perhitungan  indeks.  Agar  IHSG  dapat menggambarkan  keadaan  pasar  yang  wajar,  BEI berwenang  mengeluarkan dan  atau tidak  mema- sukkan satu atau beberapa perusahaan tercatat dari perhitungan  IHSG  (www.bi.go.id).

## Pengaruh Inflasi terhadap  Harga Saham
Fisher  hypotheses mengemukakan,  saham merepresentasikan klaim terhadap asset riil pada bisnis,  sehingga  saham dapat  digunakan  sebagai alat  lindung  nilai  (hedging)  terhadap  inflasi.  Jika ini  dapat  dilaksanakan,  maka  investor  dapat menjual financial asset mereka untuk ditukarkan de- ngan riil asset ketika inflasi yang diperkirakan sung- guh terjadi. Pada situasi ini, harga saham nominal seharusnya mencerminkan sepenuhnya inflasi yang diperkirakan akan terjadi dan hubungan antara ke- dua variabel adalah positif (Omotor, 2010).
Penelitian Spyrou (2004) pada penelitiannya di 10 negara yang sedang bertumbuh secara eko- nomis,  membuktikan  ekuitas  memberikan  per- lindungan nilai yang efektif terhadap inflasi, dan inflasi dapat  dijelaskan oleh hubungan  yang sig- nifikan antara uang dan consumer prices pada pasar yang sedang tumbuh. Elshareif (2007) menyatakan bahwa  keefektifan  saham  biasa  sebagai  alat  lin- dung  nilai  pada  inflasi,  yang  mana  secara  tidak

## Hubungan Return Saham dan Inflasi di Indonesia

## Nyoman Triaryati
langsung  dapat  digunakan  untuk  mengurangi risiko  ketidakpastian  yang dihadapi  investor  ter- hadap tingkat harga saham di masa yang akan da- tang pada negara berkembang telah banyak dila- kukan.  Namun  beberapa  penelitian  terakhir  me- nunjukkan  hubungan  yang  negatif  antara  inflasi dan harga saham. Pada studinya di bursa saham Malaysia, Elshareif (2007) menemukan hubungan positif antara return saham dengan inflasi dan oleh karenanya  disimpulkan  bahwa  GFH  terjadi  di bursa  saham  Malaysia,  dan  implikasinya  adalah bahwa saham biasa merupakan alat lindung nilai yang efektif  terhadap inflasi.
Omotor (2010) yang menguji apakah ekuitas dapat digunakan sebagai pelindung nilai pada saat inflasi terjadi pada bursa saham Nigeria dalam 20 tahun  terakhir  dan  menemukan  bahwa  ekuitas dapat  dijadikan  pelindung  nilai  ketika  terjadi inflasi, dan terdapat hubungan yang positif antara inflasi dan return saham sesuai dengan Fisher hy- potheses . Hal ini juga mengimplikasikan bahwa in- vestor dengan keputusan portofolio investasi yang baik seharusnya melihat ekuitas sebagai investasi jangka panjang untuk menghadapi penurunan daya beli  pada  saat  terjadi  inflasi,  dengan  catatan  di Nigeria sebagai negara dengan bursa saham yang sedang  berkembang,  ekuitas  dianggap  bukan merupakan aset dengan kinerja terbaik dalam jang- ka  pendek.
Sedangkan pada beberapa studi empiris se- lama 2 dekade terakhir, mendokumentasikan hu- bungan negatif antara harga saham dan inflasi. Hal ini tidak sesuai dengan GFH yang telah didukung oleh  beberapa  penelitian  mengenai  hubungan inflasi dan harga saham. Hubungan negatif ini me- nurut Baucher (2006) mencerminkan antara inflasi dan pertumbuhan ekonomi yang diharapkan dan penggunaan  suku  bunga  nominal  oleh  investor irasional untuk mendiskontokan cashflow riil, atau merupakan  risiko  premium  inflasi  yang  bersifat subjektif.
Farsio & Fazel (2008) menyatakan bahwa ke- naikan  tingkat  suku  bunga  nominal  disebabkan oleh kenaikan tingkat inflasi yang diharapkan. Oleh karena  suku  bunga  memiliki  pengaruh  negatif terhadap  harga  saham,  maka  kenaikan  tingkat inflasi yang diharapkan seharusnya juga berpenga- ruh  negatif  terhadap  harga  saham.  Logika  dasar dari hubungan kausal ini adalah ketika tingkat suku bunga meningkat, biaya modal perusahaan dalam bentuk  hutang  akan  meningkat,  profit  akan  ber- kurang,  dan  yang  mempresentasikan  nilai  dari profit yaitu harga saham akan menurun.
Fama (1981) mendasarkan hipotesisnya pada money demand theory , yang mana hubungan antara inflasi dan return saham bukan hubungan kausali- tas namun  hanya hubungan  palsu akibat  dual  ef- fect . Hipotesisnya menjelaskan antara tingkat inflasi yang tinggi dengan pertumbuhan ekonomi riil di masa yang akan datang adalah negatif. Pandangan yang menyatakan adanya pergerakan negatif yang sama antara inflasi dan return saham merupakan hal  yang  berbeda.
Gultakin (1983) membandingkan kemampu- an lindung nilai terhadap inflasi dari saham biasa dengan  financial  asset  lainnya  dan  riil  asset  serta menemukan bahwa saham biasa mampu memberi- kan perlindungan nilai ketika inflasi terjadi. Pene- litian ini menggunakan data dari livingston survey of expectation untuk menguji Fisher effect pada bentuk asalnya sebagai model yang mengamati hubungan harga saham yang diharapkan dengan inflasi yang diharapkan. Ditemukan bahwa persamaan Fisher lebih  baik  digunakan  pada  ekspektasi  ex-ante dibandingkan dengan realisasi ex-post.
Fama hypoteses oleh Yeh & Chi (2009) dijelas- kan dengan menyatakan bahwa ketika inflasi ber- hubungan negatif dengan aktivitas ekonomi yang riil,  dan  terdapat  hubungan  yang  positif  antara aktivitas riil dengan return saham, hubungan yang negatif dengan return saham akan tetap terjadi.
Perbedaan arah hubungan kausalitas antara inflasi dan harga saham yang telah dijabarkan di

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
atas,  diteruskan  oleh  beberapa  penelitian  yang memberikan  perspektif yang  berbeda  dibanding- kan penelitian sebelumnya. Farsio & Fazel (2008) mengemukakan bahwa pada satu titik waktu ter- tentu hubungan antara inflasi dan harga saham ne- gatif, namun pada titik waktu lainnya inflasi dan harga  saham  bergerak  ke  arah  yang  sama.  Pene- litian ini menggunakan 7 skenario yang masuk akal untuk menjelaskan hubungan kausal antara inflasi dan harga saham. Mereka mengilustrasikan pada saat inflasi naik bisa mengakibatkan pengaruh ber- lawanan  terhadap  harga  saham,  di  waktu  yang lainnya  pengaruhnya  bisa  jadi  positif.  Sehingga dinyatakan dalam penelitian ini bahwa tidak ada hubungan  kausal  yang  stabil  antara  inflasi  dan harga saham. Dengan demikian merupakan suatu kesalahan keputusan  investasi jangka  panjang di bursa  saham  hanya didasarkan  pada  data  inflasi saja.
Penelitian  Geetha  et  al.  (2011)  di  3  negara yaitu  di  Malaysia,  Amerika  Serikat,  dan  China menemukan bahwa terdapat hubungan jangka pan- jang antara expected dan unexpected inflation dengan harga saham di 3 negara, namun hubungan jangka pendek kedua variabel hanya ditemukan di China, tidak di Malaysia dan Amerika Serikat.
Penelitian  tentang  hubungan  inflasi  dan harga saham yang ada di Indonesia sebagian besar menggunakan  inflasi  dan  return  saham  sebagai salah  satu  variabel  dalam  penelitian  mereka. Seperti  Kewal  (2012)  yang  menemukan  bahwa hanya kurs yang berpengaruh terhadap IHSG se- dangkan variabel makro lainnya yaitu inflasi, suku bunga, dan pertumbuhan PDB tidak berpengaruh terhadap  IHSG.  Penjelasan  yang  diberikan  pada penelitian ini adalah bahwa pada saat melakukan penelitian, rata-rata tingkat inflasi adalah sebesar 0,68. Pasar masih bisa menerima jika tingkat inflasi dibawah 10%, namun bila inflasi menembus 10% maka pasar  modal akan terganggu  karena inves- tor  lebih  memilih  mengalihkan  dananya  ke  per-
bankan  dengan  tingkat bunga  yang  tinggi  akibat kenaikan BI rate.
Begitu  juga  dengan  penelitian  yang  dila- kukan  oleh  Wijaya  (2013)  yang  meneliti  tentang pengaruh fundamental ekonomi  makro terhadap IHSG, dimana faktor fundamental ekonomi makro yang digunakan adalah inflasi, suku bunga, nilai tukar,  dan  jumlah  uang  beredar  menemukan bahwa inflasi tidak  berpengaruh terhadap IHSG. Dalam  keterbatasan  penelitiannya  dikemukakan bahwa  penelitian  yang  dilakukan  pada  keadaan perekonomian  makro  Indonesia  stabil,  sehingga mungkin tidak dapat sepenuhnya menggambarkan hubungan  antara  inflasi  dan  IHSG  secara  kese- luruhan.
Penelitian ini mendasarkan pengujian penga- ruh inflasi terhadap harga saham pada  Fisher hy- pothesis. Kerangka berpikir penelitian ini didasar- kan pada penelitian yang dilakukan oleh Gultakin (1983) yang membandingkan kemampuan lindung nilai terhadap inflasi dari saham biasa dengan fi- nancial asset lainnya dan riil asset, serta menemukan bahwa saham biasa mampu memberikan lindung nilai ketika inflasi terjadi. Ditemukan bahwa per- samaan Fisher lebih baik digunakan pada ekspek- tasi ex-ante dibandingkan dengan realisasi ex-post. Implikasi dari studi ini adalah, pertama unticipated inflation memiliki pengaruh negatif signifikan ter- hadap  ex-post  stock  return,  dan  ditemukan  juga bahwa perilaku return riil saham biasa yang diamati tidaklah  konstan  dari  waktu  ke  waktu,  sehingga return riil saham biasa tidak berkorelasi positif de- ngan inflasi yang diharapkan.

## HIPOTESIS
Penjabaran teoritis dan penjelasan dasar ke- rangka  berpikir  yang  telah  dikemukakan  di  atas menjadi dasar pembentukan hipotesis yang akan diuji dalam penelitian ini. Hipotesis yang akan diuji adalah:

## Hubungan Return Saham dan Inflasi di Indonesia

## Nyoman Triaryati
H a : Inflasi  berpengaruh  negatif  terhadap  harga saham di Bursa Efek Indonesia.
Hipotesis ini akan diuji dalam 3 periode untuk mendapatkan konsistensi hasil, yang mana masing- masing  periode  menunjukkan  perbedaan  trend pertumbuhan ekonomi di Indonesia.

## METODE
Obyek penelitian ini adalah inflasi dan harga saham di BEI. Data kuantitatif yang digunakan da- lam penelitian ini adalah data inflasi bulanan dalam satuan  persentase  dan  data  IHSG  dalam  satuan rupiah dari tahun 1998-2012. Sumber data inflasi bulanan adalah situs resmi BPS Indonesia www. bps.go.id dan  IHSG bulanan diperoleh  dari situs resmi  BEI  www.bei.co.id.  Periode  penelitian  ini dibagi menjadi 3 periode. Periode pertama berawal dari tahun 1998-2004, periode kedua berawal dari tahun 2005-2011, dan periode terakhir berawal dari 1998-2012.  Masing-masing  periode  penelitian  ini menunjukkan perbedaan trend pertumbuhan eko- nomi  yang  berbeda.  Hal  ini  bertujuan  agar  kon- sistensi hubungan inflasi dan harga saham terlihat jelas.
Penelitian ini menganalisis harga saham seba- gai variabel bebas yang diproksikan oleh IHSG dan inflasi. Inflasi didefinisikan sebagai suatu gejala di-
mana  tingkat  harga  umum  mengalami  kenaikan secara terus menerus (Nanga, 2001). Inflasi dalam penelitian ini menggunakan tingkat inflasi bulanan dari  tahun  1998-2012  dengan  satuan  persentase. Harga  saham  dalam  penelitian  ini  diproksikan dengan IHSG. IHSG mencakup pergerakan harga seluruh  saham  biasa  dan  saham  preferen  yang tercatat  di  BEI.  IHSG  yang  dipergunakan  adalah IHSG bulanan dari tahun 1998 hingga 2012, dalam satuan rupiah.
Pengujian  hipotesis  dalam  3  periode  digu- nakan teknik analisis regresi linier sederhana de- ngan  model  persamaan  regresi  yang  digunakan dalam penelitian ini adalah:
Harga Saham=  +  Inflasi + e

## HASIL
Pada  Tabel  1  hasil  analisis  regresi  periode pertama mulai dari tahun 1998-2004, dapat dilihat bahwa koefisien regresi dari inflasi adalah sebesar -1,82 dengan level signifikansi sebesar 0,097 yaitu 9,7%  yang  menunjukkan  penerimaan  hipotesis alternatif pada level signifikansi 10%, yang memi- liki arti bahwa inflasi berpengaruh negatif terhadap harga saham. Hasil analisis regresi periode kedua dimulai dari tahun 2005-2011, dari Tabel 1 dapat dilihat bahwa koefisien regresi dari inflasi adalah -0,38, dengan level signifikansi 21%. Sehingga de-
Model Unstandardized coefficients Standardized Coefficients t Sig. B Std. Error Beta Periode 1998 sampai 2004 Constant 535,768 18,411 29,101 0,000 Inflasi -12,858 7,661 -0,182 -1,678 0,097 Periode 2005 sampai 2011 Constant 2317,858 117,384 19,746 0,000 Inflasi -122,609 97,007 -0,138 -1,264 0,210 Periode 1998 sampai 2012 Constant 1703,336 104,369 16,320 0,000 Inflasi -159,001 56,658 -0,206 -2,806 0,006
Tabel 1. Hasil Rangkuman Analisis Regresi Sederhana

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 18, No.3, September 2014: 434–442
ngan hasil ini hipotesis alternatif pada periode ke- dua  ini  ditolak,  meskipun  arah  koefisien  regresi searah dengan hipotesis. Hasil analisis regresi pe- riode  tiga  dimulai  dari  tahun  1998-2012.  Periode ini  adalah  periode  pengamatan  terpanjang  yaitu selama  15  tahun.  Koefisien  regresi  inflasi  pada periode ini adalah -0,206 dengan level signifikansi 0,6%, yang berarti bahwa hipotesis alternatif dite- rima pada level signifikansi 1%. Hal ini memiliki arti bahwa inflasi memiliki pengaruh negatif ter- hadap harga saham.

## Pengaruh Inflasi terhadap  Harga Saham Periode 1998 Sampai 2004
Hasil  uji  dalam  analisis  regresi  sederhana sebelumnya pada periode ini telah menunjukkan penerimaan  hipotesis  alternatif  bahwa  inflasi berpengaruh  negatif  terhadap  harga  saham.  Hal ini sesuai dengan Fama (1981), Gultakin (1983), dan Yeh & Chi (2009). Farsio & Fazel (2008) menyata- kan bahwa kenaikan tingkat suku bunga nominal disebabkan  oleh  kenaikan  tingkat  inflasi  yang diharapkan.  Oleh  karena  suku  bunga  memiliki pengaruh  negatif  terhadap  harga  saham,  maka kenaikan tingkat inflasi yang diharapkan seharus- nya  juga  berpengaruh  negatif  terhadap  harga saham.  Logika  dasar  dari  hubungan  kausal  ini adalah ketika tingkat suku bunga meningkat, biaya modal perusahaan dalam bentuk hutang akan me- ningkat,  profit  akan  berkurang,  dan  yang  mem- presentasikan  nilai  dari  profit  yaitu  harga  saham akan menurun. Kombinasi hubungan negatif antara tingkat  suku  bunga  dan  harga  saham  serta  hu- bungan  positif  antara  inflasi  dan  tingkat  suku bunga, telah membuat para peneliti menyimpulkan bahwa pasti ada hubungan kausal yang negatif dari inflasi terhadap harga saham.

## Pengaruh Inflasi terhadap  Harga Saham Periode 2005 Sampai 2011
Hasil  uji  dalam  analisis  regresi  sederhana sebelumnya pada periode ini telah menunjukkan
penolakan  hipotesis  alternatif  bahwa  inflasi  ber- pengaruh  negatif  terhadap  harga  saham.  Hal  ini sesuai  dengan  penelitian  di  Indonesia  yang  se- bagian  besar  tidak  menemukan  pengaruh  inflasi terhadap  harga  saham,  yaitu  Kewal  (2012)  dan Wijaya  (2013).  Kewal  (2012)  memberikan penjelasan  saat  melakukan  penelitian,  rata-rata tingkat  inflasi  adalah  sebesar  0,68%,  yang  mana pasar masih bisa menerima jika tingkat inflasi di- bawah  10%.  Namun  bila  inflasi  menembus  10%, maka pasar  modal akan terganggu  karena inves- tor  lebih  memilih  mengalihkan  dananya  ke  per- bankan  dengan  tingkat bunga  yang  tinggi  akibat kenaikan BI rate. Hal ini terjadi juga pada periode penelitian  ini  dimana  selama  periode  2005-2011 inflasi  tertinggi  masih  dibawah  10%,  meskipun sempat  meningkat  tajam  pada  saat  krisis  global menimpa perekonomian dunia.

## Pengaruh Inflasi terhadap  Harga Saham Periode 1998 Sampai 2012
Hasil  uji  dalam  analisis  regresi  sederhana pada periode ini telah menunjukkan penerimaan hipotesis  alternatif  bahwa  inflasi  berpengaruh negatif  terhadap  harga  saham,  sama  dengan periode  pertama.  Hal  ini  sesuai  dengan  Fama (1981),  Gultakin  (1983),  dan  Yeh  &  Chi  (2009). Farsio & Fazel (2008) menyatakan bahwa kenaikan tingkat  suku  bunga  nominal  disebabkan  oleh kenaikan  tingkat  inflasi  yang  diharapkan.  Oleh karena suku bunga memiliki pengaruh negatif ter- hadap harga saham, maka kenaikan tingkat inflasi yang  diharapkan  seharusnya  juga  berpengaruh negatif  terhadap harga  saham.  Logika dasar  dari hubungan  kausal  ini  adalah  ketika  tingkat  suku bunga meningkat, biaya modal perusahaan dalam bentuk  hutang  akan  meningkat,  profit  akan  ber- kurang,  dan  yang  mempresentasikan  nilai  dari profit yaitu harga saham akan menurun. Kombinasi hubungan negatif antara tingkat suku bunga dan harga saham serta hubungan positif antara inflasi dan  tingkat  suku  bunga,  telah  membuat  para

## Hubungan Return Saham dan Inflasi di Indonesia

## Nyoman Triaryati
peneliti menyimpulkan bahwa pasti ada hubungan kausal  yang  negatif  dari  inflasi  terhadap  harga saham.
Kesimpulan yang dapat ditarik dari hasil di atas adalah bahwa 2 periode yang mengkonfirmasi dugaan  penelitian  bahwa  inflasi  berpengaruh terhadap  harga  saham,  adalah  periode  yang  ber- beda  namun  keduanya  memuat  kejadian  tingkat inflasi di atas 10% atau inflasi dengan hitungan 2 digit. Sedangkan  periode yang  tidak mengkonfir- masi dugaan penelitian adalah periode yang tidak memuat tingkat inflasi lebih dari 10%.

## KESIMPULAN DAN  SARAN

## Kesimpulan
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji  hu- bungan antara inflasi dan  return saham dengan 3 periode  berbeda  dengan  trend  pertumbuhan ekonomi  yang  berbeda,  dalam  rentang  waktu tahun 1998 hingga 2012. Dapat disimpulkan bahwa di  Indonesia,  pengaruh  inflasi  terhadap  harga saham hanya akan terjadi dengan arah hubungan yang berlawanan ketika terjadi tingkat inflasi yang melebihi  10%.  Hasil  penelitian  ini  menunjukkan jangka waktu penelitian tampaknya bukan hal yang menentukan berpengaruh tidaknya inflasi terhadap harga saham, yang mempengaruhi hubungan inflasi dan  harga  saham  adalah  tinggi  rendahnya  inflasi sepanjang periode pengamatan dalam penelitian.

## Saran
Bagi investor yang ingin berinvestasi di BEI dalam  bentuk  saham,  yang  secara  lebih  spesifik harus lebih diperhatikan adalah tingkat inflasinya, karena tingkat diatas 10% akan berakibat besar ter- hadap harga saham, namun tidak demikian halnya jika inflasi di bawahnya.
Saham  biasa  yang  bisa  merupakan  alat lindung nilai (hedging) yang efektif terhadap inflasi, dapat  menjadi  perspektif  baru  penelitian  lainnya
di  BEI  untuk  pengembangan  ilmu  investasi  di Indonesia.  Bagi  penelitian  berikutnya  mengenai GFH di Indonesia, return saham yang digunakan dalam skala yang lebih besar misalnya keseluruhan return saham  di  BEI  dengan  jangka  waktu  yang lebih  pendek.

## DAFTAR  PUSTAKA
Baucher,  C.  2006.  Stock  Price  Inflation  Puzzle and the Predictibility  of  Stock  Market  Return.  Economic Letters, 90(2): 205-212.
Elsharief, E.E. 2010. Stock Prices and Inflation in Malay- sian  Equity  Markets.  College  of  Business  Studies, Sudan University of Science and Technology , 2(6): 2- 20.
Fama,  E.F. 1981.  Stock Returns Real Activity,  Inflation, and Money. The American Economic Review, 71(4): 545-565.
Farsio, F. & Fazel, S. 2008. Can Investor Use Investor Data to Predict Stock Prices? International Conference on Applied  Economics, 3(11): 311-313.
Geetha,  C.,  Mohidin, R.,  Chandran,  V.V., & Chong, V. 2011.  The  Relationship  between  Inflation  and Stock  Market:  Evidence  from  Malaysia,  United States, and China.  International  of Economics and Management Sciences, 1(2): 1-16.
Gultekin, N.B. 1983. Stock Market Returns and Inflation:
Evidence from Other Countries. Journal of Finance, 38(1):  49-65.
Hooker, M.A. 2004. Macroeconomic Factors and Emerg- ing Market Equity Return: A Bayesian Model Se- lection Approach.  Emerging  Market Review, 5(4): 379-387.
Kewal,  S.S.  2012.  Pengaruh  Inflasi,  Suku  Bunga,  Kurs, dan  Pertambahan  PDB  terhadap  IHSG.  Jurnal Economia, 8(1): 53-64.
Nanga,  M. 2001. Makro Ekonomi:  Teori, Masalah,  dan Kebijakan.  Jakarta: Raja  Grafindo Persada.
Omotor, D.G. 2010. Relationship between Inflation and Stock Market Return: Evidence from Nigeria. Jour- nal of Applied Statistics, 1(1): 1-14.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 18, No.3, September 2014: 434–442
Tandelilin,  E.  2010.  Portofolio  dan  Investasi:  Teori  dan Aplikasi . Edisi  Kedua.  Yogyakarta: Kanisius.
Sutondo,  T.  Realita  Kehidupan:  Kliping  Inflasi  Indonesia Tahun  1998 .  www.teguhsutondo.  blogspot.com.
Diakses  Tanggal 20 Mei 2011.
Spyrou, S. 2004. Are Stocks a Good Hedge Against Infla- tion?  Evidence from  Emerging  Markets.  Applied Economics , 36:  41-48.
Wijaya, R. 2013. Pengaruh Fundamental Ekonomi Makro terhadap  IHSG  di  BEI  Periode  2002-2011.  Jurnal Ilmiah Mahasiswa Universitas Surabaya , 2(1): 1-15.
Yogiyanto,  H.  2011.  Teori  Portofolio  dan  Analisis Investasi.  Edisi Tujuh.Yogyakarta:  BPFE.
Yeh, C.C. & Chi, C.F. 2009. The Co-Movement and Long- Run  Relationship  between  Inflation  and  Stock Returns: Evidence from 12 OECD Countries. Jour- nal of Economics and Management , 5(2): 167-186.