Weekend Effect pada Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Indonesia Pasca Krisis

## Kevin Chanry, Wilson
Fakultas Manajemen Keuangan Universitas Prasetiya Mulya

## ABSTRACT
Weekend effect is a form of inefficiency that makes stock returns are not random (predictable) and repetitive which is against the efficient market theory by Fama (1991). This study aims to encourage stock investor knowledge about these anomalies, and act more measurably, so that a more efficient market can be achieved. This study uses a regression method that is looking for a significant value between days against the daily return index with the aim of finding a trading pattern on a particular day, especially on Monday and Friday. As a result, the weekend effect occurs during the postcrisis impact on the real sector, in other words affect the performance of the company's stock returns as a whole so that the global financial crisis which is the postcrisis 2007-2008 has a negative statement on the weekend effect.
Keywords : Weekend Effect, Postcrisis, Return, Efficient Market, Anomaly Market

## ABSTRAK
Weekend effect merupakan bentuk ketidakefisienan yang membuat return saham menjadi tidak random ( predictable ) dan berulang yang mana menentang teori pasar efisien oleh Fama (1991). Penelitian ini bertujuan untuk mendorong pengetahuan investor saham mengenai anomali ini, dan  bertindak  lebih  terukur,  sehingga  pasar  yang  lebih  efisien  dapat  tercapai.  Penelitian  ini menggunakan metode regresi yaitu mencari nilai signifikansi antara hari terhadap daily return index dengan tujuan mencari pola perdagangan pada hari tertentu khususnya pada hari Senin dan Jumat. Hasilnya, weekend effect terjadi saat pascakrisis yang berdampak pada sektor riil, dengan kata lain mempengaruhi performa return saham perusahaan secara keseluruhan sehingga krisis keuangan  global  yaitu  pascakrisis  2007-2008  memiliki  pernyataan  negatif  terhadap weekend effect .
Kata kunci : Weekend Effect , Pascakrisis, Imbal Hasil, Pasar Efisien, Anomali Market

## 60 | Bina Ekonomi

## 1. PENDAHULUAN
Fama (1991) mengemukakan Efficient Market Hypothesis (EMH) yang menjelaskan bahwa harga  saham  yang  beredar  di  pasar  modal  memiliki  nilai  wajar  sesuai  dengan  informasi  yang beredar di masyarakat. Informasi yang dimaksud tentu adalah suatu informasi yang tidak dapat diprediksi  oleh  investor  dan  memiliki  dampak  terhadap economic  value sebuah  perusahaan. Dalam pasar yang efisien, seorang investor tidak dapat melakukan technical  analysis terhadap suatu  saham  karena  setiap  informasi  yang  beredar  dianalisa  berdasarkan  fundamental  yang berpengaruh secara langsung terhadap saham perusahaan tersebut. Karena harga saham yang beredar  di  pasar  mencerminkan  fundamentalnya,  maka  sebuah  saham  tidak  akan  bisa  dibeli dengan harga yang undervalued atau di bawah harga wajarnya.
Hipotesis mengenai pasar efisien ini banyak menimbulkan pro dan kontra dalam beberapa jurnal. Pihak kontra menyebutkan bahwa pasar efisien tidak akan pernah terjadi karena untuk mencapai  suatu  kondisi  pasar  efisien,  sebuah  informasi  harus  memenuhi  persyaratan transparency  information (Biais,  1993). Transparency  information tersebut  menjadi  elemen terpenting  dalam  melakukan trading dan investing dalam market ( Easley  &  O’Hara ,  1995). Pertama, emiten wajib memberikan seluruh informasi terkait perusahaannya. Kedua, informasi yang  disampaikan  harus  disertai  dengan  waktu  yang  sesuai  dan  ketiga  yaitu  informasi  yang diberikan  harus  mampu  dimengerti  oleh  investor.  Namun  pada  kenyataannya, insider  trading menyebabkan pasar tidak lagi mempraktikan transparency information . Jaffe (1974) menemukan bahwa  terdapat  praktik insider yang  mendapatkan  informasi  yang  tidak  mencerminkan  harga pasar saat ini. Dengan informasi tersebut, para insider trading mendapatkan profit melalui trading yang dilakukan atas informasi tersebut (Seyhun, 1986).
Fenomena yang menyebabkan pasar menjadi tidak efisien salah satunya adalah weekend effect, yaitu terdapat pengaruh yang signifikan antara hari Senin atau Jumat terhadap daily return index yang menyebabkan adanya pola perdagangan pasar (Cross, 1973). Penjelasan Fields (1931, 1934) dan Chen dan Singal (2003) cukup sederhana, yakni penutupan pasar pada akhir pekan menyebabkan  para  investor  berhenti  untuk  melakukan  aktivitas short-long dan  kembali melakukannya pada hari pertama pembukaan pasar yaitu hari Senin, sehingga menimbulkan pola transaksi  yang  menyebabkan  adanya weekend  effect yang return -nya  dapat  diprediksi  oleh market .  Hal  yang  menarik  dari  fenomena  ini  adalah weekend  effec t  dapat  menjadi  indikator penilaian efisiensi suatu pasar saham seperti hipotesis yang dikemukakan oleh Eugene Fama.
Kaminsky dan Reinhart (1999) menyatakan krisis ekonomi Asia 1997-1998 ditandai oleh mata uang dan sektor perbankan secara twin crises . Pelemahan mata uang dan sektor keuangan menyebabkan  penurunan  ekonomi  secara  riil  yaitu  ekonomi  Indonesia  dan  Thailand  dengan pertumbuhan GDP negatif pada saat itu.  Mata uang rupiah menyentuh angka tertinggi pada Juni 1998 senilai Rp16.650 atau 1 US Dollar yang mampu menurunkan level of demand pada sektor riil (Lee & Makhija, 2009) serta penurunan output , lapangan pekerjaan dan hutang pemerintah yang signifikan (Reinhart & Rogoff, 2009).  Krisis dapat disebabkan oleh intervensi bank sentral yang berlebihan  dalam  menurunkan  suku  bunga  ( Austrian  Business  Cycle  Theory )  yang  berdampak pada penguatan nilai aset secara tidak wajar yang terjadi pada tahun 2008. Krisis moneter global tersebut melanda sebagian besar negara dunia terutama yang berhubungan erat dengan Amerika Serikat dalam konteks ekonomi.
Krisis ekonomi berkaitan erat dengan pelemahan indeks saham, yakni dampak krisis pada sektor riil menyebabkan banyak perusahaan relatif underperform terhadap kondisi normal (Chen &  Miller,  2007),  sementara  di  sisi  lain  krisis  secara  nasional  menyebabkan  kondisi  ekonomi investor secara individu terganggu yang berdampak pada pasar saham secara simultan (Granger
&  Morgenstern,  1970).  Kondisi underperform dari  sebagian  besar  perusahaan  menimbulkan aktivitas  spekulasi  yang  meningkat  dalam  konteks  frekuensi  akibat  pasar  yang  tidak  efisien menghasilkan potensi weekend effect. Namun, belum ada bukti bahwa dampak krisis terhadap pasar  saham  akan  berlangsung  dalam  jangka  panjang  (Granger  &  Morgenstern,  1970)  karena adanya penyesuaian efisiensi pasar.
Weekend  effect diduga  terjadi  pada  saat  pascakrisis  karena  kondisi  pasar  dan  performa perusahaan  menyebabkan  pasar  saham  tidak  efisien  sehingga  menimbulkan  banyak  aktivitas spekulatif dari para investor. Average daily return pada hari Senin pascakrisis tahun 1999-2003 yaitu  -0.26%,  -0.29%,  -0.37%,  -0.26%  dan  0.07%  yang  memiliki  kecenderungan  nilai  negatif dibandingkan positif. Hal ini berlaku untuk pascakrisis 2009-2013 dengan nilai daily return pada hari Senin negatif untuk 4 tahun dan 1 tahun untuk nilai positif sedangkan pascakrisis 2012-2016 memberikan nilai daily return pada hari Senin negatif untuk 3 tahun dan 2 tahun positif.
Penelitian weekend effect banyak diteliti baik di Indonesia maupun di luar negeri karena fenomena ini dapat mencerminkan kondisi efficient market pasar saham suatu negara. Penelitian yang  dilakukan  oleh  Gao  dkk.  (2015)  menyatakan  bahwa weekend effect terjadi  pada  saham- saham yang diperbolehkan untuk short selling maupun tidak, sehingga weekend effect tidak terjadi pada saham tertentu melainkan hanya mencakup sebagian besar saham. Penelitian luar negeri lainnya dari Olson dkk. (2015) menyimpulkan bahwa weekend effect terjadi di masa lalu sebagai fenomena yang muncul akibat pasar yang tidak efisien, namun saat ini weekend effect telah hilang sebagai bentuk dari penyesuaian harga, akibat dari faktor-faktor pendorong terjadinya efficient market . Penelitian Indonesia dilakukan oleh Budileksmana (2005) menunjukkan bahwa terdapat return negatif pada hari Senin. Budileksmana juga menyatakan bahwa apabila daily return pada hari  Senin  dapat  diprediksi  maka  investor  mampu  untuk  memprediksi return sebagai  pola investasi mingguan.
Budileksmana & Hambayanti (2006) menyatakan bahwa weekend effect terjadi pada indeks dengan  kapitalisasi  kecil  dan  mulai  menghilang  apabila  kapitalisasi  itu  semakin  besar  karena short selling sebagai  penyebab  terjadinya weekend effect sulit  untuk  dilakukan  terhadap kapitalisasi  index  yang  besar.  Hasil  penelitian  terdahulu  menyimpulkan  bahwa weekend effect terjadi  di  masa  lalu  sebagai  fenomena  ketidakefisienan  pasar  saham  yang  diakibatkan  oleh aktivitas para spekulan sehingga menghasilkan pola perdagangan tertentu.
Hipotesis  Fama  menyimpulkan  bahwa  untuk  mencapai  pasar  yang  efisien,  harga  saham harus mencerminkan segala  informasi  yang  disalurkan  ke  publik  melalui  praktik  transparansi informasi.  Namun, strong  efficiency  market masih  sulit  untuk  dicapai  hingga  saat  ini  karena terdapat fenomena-fenomena seperti weekend effect yang mempengaruhinya. Penelitian berawal dari konsep weekend effect terjadi saat pascakrisis yang dikarenakan krisis ekonomi memiliki efek penularan terhadap pasar saham. Wawasan terkait efisiensi pasar Indonesia akan berguna bagi analisa investor dalam memilih saham berdasarkan pola perdagangan yang terjadi pascakrisis melalui  analisa weekend  effect .    Apakah weekend effect cenderung  terjadi  pascakrisis  ekonomi yang berdampak pada ekonomi nasional?

## 2. KERANGKA PEMIKIRAN DAN KAJIAN LITERATUR
Pasar efisien yang dikemukakan oleh Fama (1991) menyimpulkan bahwa suatu pasar tidak dapat  memberikan abnormal  return atau  pola  perdagangan  tanpa  informasi  yang  beredar  di publik. Weekend effect adalah suatu fenomena yang bertentangan dengan prinsip efficient market karena memberikan pola perdagangan pada hari tertentu tanpa informasi pasar yang disebabkan

## 62 | Bina Ekonomi
oleh aktivitas short oleh para investor. Short yang dilakukan oleh investor sebagian besar berasal dari investor pribadi, pemikirannya cukup sederhana, investor pribadi melakukan spekulasi long pada hari Jumat sebagai hasil evaluasi dari analisa mingguan kemudian kembali melakukan short pada hari Senin atau sebaliknya sebagai bagian dari reaksi terhadap pasar sehingga menyebabkan pola weekend effect .
Budileksmana  &  Hambayanti  (2006)  mengatakan  bahwa  suatu  indeks  yang  memiliki weekend effect adalah indeks yang memiliki kapitalisasi yang kecil sehingga mudah bagi investor untuk  melakukan short yang  mengakibatkan  munculnya  pola  perdagangan  pasar,  sebaliknya aktivitas short sulit untuk dilakukan untuk indeks yang telah memiliki saham dengan kapitalisasi yang besar. Kerangka di atas menjelaskan bahwa terjadi peningkatkan volume transaksi sebagai bukti  bahwa  kapitalisasi  pasar  saham  Indonesia  semakin  besar  dan  penambahan  saham  yang tergolong  atas large capitalization .  Skenario  ini  menunjukkan  bahwa  semakin  besarnya kapitalisasi pasar suatu saham atau  indeks yang didorong oleh peningkatan volume transaksi, maka  fenomena weekend effect akan  perlahan  hilang  seiring  dengan  bertambahnya  volume transaksi  dan  saham large capitalization tanpa  mengabaikan  peran  informasi  pada efficient market .
Olson dkk. (2015) mengatakan bahwa weekend effect dapat disebabkan oleh pola transaksi yang terjadi akibat penyesuaian terhadap pasar saham pascakrisis. Pada saat pascakrisis, investor cenderung melakukan spekulasi terhadap saham-saham tertentu yang berpotensi memberikan return besar sebagai bentuk pemulihan dari krisis. Menurut Olson, aktivitas short & long memiliki frekuensi yang lebih tinggi pada saat pascakrisis daripada kondisi normal yang dianggap lebih efisien.
Budileksamana (2005) melakukan penelitian dengan menggunakan data IHSG tahun 1999- 2004 dan membuktikan bahwa return pada hari Senin lebih rendah dibandingkan dengan return pada hari lainnya. Weekend effect yang terjadi di Indonesia disebabkan oleh masalah likuiditas, investor  pribadi  yang  mendominasi  pasar  menimbulkan  adanya  pola  perdagangan  pada  hari tertentu  yaitu  hari  Senin  atau  Jumat  secara  spesifik.  Gao  dkk.  (2015)  melakukan  penelitian
Investor Individual Aktivitas Long dan Short Weekend Effect Pascakrisis Weekend Effect hilang Mendorong Frekuensi Peningkatan Indeks pasar saham Krisis Ekonomi Perusahaan underperform
Gambar 1. Kerangka Konseptual Penelitian
Volume 23 No 2 Tahun 2019 | 63 weekend effect menggunakan short-selling pada indeks saham dan menemukan bahwa weekend effect terjadi kepada saham yang memiliki  kemungkinan besar untuk di- short atau dispekulasi oleh  investor  dan  semakin  berkembangnya option  market akan  menurunkan  ketertarikan investor  untuk  melakukan short ;  dengan  kata  lain weekend effect akan  menurun  atau  hilang seiring berkembangnya pasar derivatif.
Muzakir (2017) melakukan penelitian terhadap weekend effect dengan menggunakan data indeks  LQ-45  pada  periode  2016-2017.  Penelitian  ini  menunjukkan  bahwa  tidak  terdapat weekend effect pada data yang diteliti. Artinya return saham tidak dapat diprediksi, dalam hal ini return pada hari Senin tidak selalu lebih  rendah dan return pada hari Jumat tidak selalu lebih tinggi dalam kurun waktu satu minggu. Ketika dilakukan pengujian, ditemukan bahwa return rata- rata dari saham sama antara hari Senin, Jumat, dan hari lainnya. Tidak adanya dominasi signifikan ini membuktikan bahwa tidak terjadi anomali pada pasar saham Indonesia yang disebabkan oleh weekend effect .
Olson  dkk.  (2015)  menyimpulkan  bahwa weekend  effect terjadi  akibat  penyesuaian terhadap suatu peristiwa seperti krisis keuangan sehingga dalam jangka pendek akan terjadi pola perdagangan pada daily return hari tertentu sebelum dilakukan penyesuaian terhadap anomali yang terjadi. Penelitian yang dilakukan oleh Olson menghasilkan negative weekend effect namun positif  setelah  terjadinya  krisis  keuangan  global  tahun  1973-1974.  Hal  tersebut  menunjukkan bahwa weekend effect terjadi di masa lalu sebagai akibat dari fenomena keuangan seperti krisis keuangan. Budileksmana & Hambayanti (2006) menemukan bahwa saham yang tergolong dalam LQ45  mengalami  fenomena weekend  effect secara  signifikan  karena  intensitas  saham  LQ45 tergolong dalam small capitalization dan masih dikategorikan dalam bentuk pasar efisien lemah yang mendukung adanya weekend effect . Sedangkan weekend effect tidak terjadi pada indeks IHSG yang dipicu oleh saham large capitalization dengan intensitas rendah sehingga fenomena tersebut tidak terjadi.

## 3. METODE PENELITIAN DAN DATA
Penelitian weekend effect ini menggunakan metode regresi untuk mencari pengaruh antara hari  dalam  seminggu  terhadap daily  return IHSG  secara  signifikan. Daily  return IHSG  akan berperan sebagai dependent variable , sedangkan variabel hari senin hingga hari jumat berperan sebagai independent  variable ,  yang  dalam  penelitian  ini  diwakili  oleh dummy  variable . Dengan menggunakan t-test ,  maka  hasil  regresi  dapat  digunakan  untuk  mencari  hari  tertentu  yang memiliki  pengaruh  yang  signifikan  terhadap daily  return IHSG.  Variabel  yang  mempunyai pengaruh  yang  signifikan  menunjukkan  adanya  pola  perdagangan  pasar  saham  pada  hari tertentu.
Krisis  memiliki  efek  penularan  atau contagion  effect yang  berarti  mampu  memberikan dampak  negatif  terhadap  sektor-sektor  yang  berhubungan.  Krisis  tahun  1998  dan  2008 menyebabkan penurunan yang signifikan terhadap IHSG pada saat itu. Pada pertengahan periode 1998, IHSG menyentuh titik terlemahnya dengan nilai 258 yaitu penurunan sebesar 64% dari titik tertingginya. Pada tahun 2008, IHSG menyentuh titik terlemahnya pada 1.111,4 yaitu penurunan sebesar 60.32% dari titik tertingginya. Kedua data tersebut menyatakan bahwa krisis memiliki dampak yang signifikan terhadap pasar modal nasional.
Pada bagian latar belakang, peneliti memaparkan kecenderungan negatif pascakrisis yang menandakan  potensi  terjadinya weekend  effect .  Hipotesis  menduga  bahwa weekend  effect cenderung terjadi  saat  pascakrisis  sehingga  periode  pra-krisis  akan  menghasilkan  pernyataan

## 64 | Bina Ekonomi
negatif  terhadap  adanya weekend  effect .  Pra-krisis  tahun  1997-1998  memiliki  rata-rata daily return cenderung  positif  senilai  0.005%  untuk  4  tahunan  sedangkan  untuk  periode  pra-krisis tahun 2008 senilai -0.14%. Data tersebut menunjukkan adanya perbedaan antara kedua periode krisis yang akan dianalisa pada bagian pembahasan empiris. Oleh karena itu, pada penelitian ini, kami mengambil dugaan sementara yaitu weekend effect terjadi pascakrisis yang disebabkan oleh efisiensi pasar yang menurun. Penurunan ini merupakan imbas dari krisis yang mempengaruhi sektor  riil  serta  sebagian  besar  performa  perusahaan.  Kondisi  perusahaan yang underperform meningkatkan frekuensi aktivitas spekulasi dari investor individu yang berpotensi memunculkan fenomena weekend effect.
Model regresi yang akan diestimasi adalah sebagai berikut:
𝑅𝐼𝐻𝑆𝐺 𝐼 =   𝛼 0 +   𝛼 1 𝑅𝑆𝐸𝑁 𝑡 +   𝛼 2 𝑅𝑆𝐸𝐿 𝑡 +   𝛼 3 𝑅𝑅𝐴𝐵 𝑡 +   𝛼 4 𝑅𝐾𝐴𝑀 𝑡 +   𝛼 5 𝑅𝐽𝑈𝑀 𝑡 +   𝜀 𝑡 keterangan:
𝑅𝐼𝐻𝑆𝐺 𝐼 = average daily return IHSG pada hari t 𝑅𝑆𝐸𝑁 𝑡 = dummy variable untuk hari Senin (Senin = 1; hari lainnya = 0) 𝑅𝑆𝐸𝐿 𝑡 = dummy variable untuk hari Selasa (Selasa = 1; hari lainnya = 0) 𝑅𝑅𝐴𝐵 𝑡 = dummy variable untuk hari Rabu(Rabu = 1; hari lainnya = 0) 𝑅𝐾𝐴𝑀 𝑡 = dummy variable untuk hari Kamis (Kamis = 1; hari lainnya = 0)
𝑅𝐽𝑈𝑀 𝑡 = dummy variable untuk hari Jumat (Jumat = 1; hari lainnya = 0) 𝛼 0 , 𝛼 1 , 𝛼 2 , 𝛼 3 , 𝛼 4 , 𝛼 5 =  koefisien regresi 𝜀 𝑡 = error term
Peneliti  ingin  melakukan  uji  untuk  melihat  apakah  fenomena weekend  effect terjadi  di Indonesia.  Penelitian  ini  menggunakan daily  return IHSG  sebagai dependent  variable yang didukung  oleh daily  return harian  sebagai independent  variable .  Dalam  menurunkan  model, peneliti berfokus pada pengaruh daily return pada hari Senin dan Jumat terhadap daily return IHSG.
Tujuan pengujian regresi ini adalah menemukan pengaruh antara return pada hari Senin dan  Jumat  terhadap  R  IHSG  secara  signifikan  sehingga  dapat  menjawab  hipotesis  terjadinya fenomena weekend effect di Indonesia pada periode krisis. Pengujian ini akan menggunakan t-test sebagai  cara  untuk  mengetahui  pengaruh  antara dependent dan independent  variable secara signifikan, sehingga pada akhirnya dapat disimpulkan  pengaruh antar variabel yang bertindak sebagai objek penelitian. Penelitian akan berfokus pada periode pra-krisis dan pascakrisis untuk mengetahui dampak krisis terhadap fenomena weekend effect . Apabila ditemukan bahwa daily return Senin  atau  Jumat  memiliki t-test yang  signifikan  dengan  R  IHSG,  maka  kita  dapat menyimpulkan bahwa terjadi weekend effect pada indeks IHSG Indonesia. Pengujian regresi ini dilakukan  secara  bertahap  dari  periode  waktu  tertentu  sehingga  dalam  pengujiannya  peneliti akan  melakukan  uji  terhadap  fenomena weekend  effect yang  terjadi  pascakrisis  seperti  yang dikemukakan oleh Olson dkk. (2015). Terdapat 2 krisis keuangan global yang terjadi dalam range penelitian yaitu tahun 1998 dan 2008 sehingga akan dilakukan pengelompokkan periode waktu untuk menguji terjadinya weekend effect pascakrisis keuangan.
Penelitian ini menggunakan data sekunder, yang diambil dari Bloomberg berupa penutupan harga  IHSG  pada  tahun  1992  hingga  2016  Populasi  dalam  penelitian  ini  adalah  Indeks  Harga Saham Gabungan (IHSG) di mana data yang digunakan adalah nilai indeks pada periode 1992- 2016. Sampel yang diambil dalam penelitian ini disesuaikan dengan periode jendela kami. Dalam periode tersebut, peneliti akan melakukan penelitian khususnya pada krisis tahun 1998 dan 2008 secara berkala. Pada tahun 1998, indeks IHSG membutuhkan waktu 5 tahun untuk kembali pada
Volume 23 No 2 Tahun 2019 | 65 titik semulanya yaitu pada nilai 720, sedangkan pada tahun 2008 indeks hanya membutuhkan waktu 3 tahun untuk pulih ke titik tertingginya yaitu 2800. Melalui data tersebut, peneliti akan menggunakan periode 4 tahun sebagai rata-rata kedua periode untuk menguji weekend effect saat pra-krisis dan pascakrisis. Krisis tahun 1997-1998 akan diuji terhadap kondisi pra-krisis 1993- 1996 dan pascakrisis 1999-2002, sedangkan krisis tahun 2007-2008 akan diuji terhadap kondisi pra-krisis 2004-2007 dan pascakrisis pada 2008-2011. Data dari Bloomberg tersebut yang akan diolah menjadi daily return untuk keperluan kajian weekend effect.

## 4. PEMBAHASAN DAN ANALISIS EMPIRIS
Weekend  effect terjadi  karena  terdapat return pada  hari  tertentu  yang  dapat  diprediksi secara signifikan terhadap daily return IHSG. Krisis dapat menyebabkan penurunan secara tidak wajar pada indeks saham suatu negara akibat arus kas dalam negeri dan luar negeri yang tidak stabil  sehingga  harga  saham-saham  pada  indeks  tidak  mencerminkan  harga  wajarnya  dalam konteks  penurunan.  Pascakrisis  adalah  fase  saat  indeks  mengalami  pemulihan  menuju  harga wajarnya sehingga banyak menimbulkan spekulasi dari investor yang berusaha mencari saham yang  berada  di  bawah  harga  wajarnya.  Spekulasi  tersebut  dapat  menyebabkan kenaikan/penurunan return yang  signifikan,  dengan  kata  lain  mengabaikan  hipotesis  pasar efisien.
Krisis di Indonesia terjadi pada dua periode yaitu 1998 dan 2008. Pengujian asumsi klasik pada  regresi  menunjukkan  adanya  multikolinearitas  antara  variabel  hari  kamis  dan  jumat sehingga  variabel  RJUM  yang  merupakan  salah  satu  objek  penelitian  tetap  diuji  dan  variabel RKAM dihilangkan. Dugaan sementara menyatakan bahwa terjadi weekend effect pada pascakrisis di indeks Indonesia. Hasil regresi untuk periode pra-krisis 1997-1998 ditampilkan oleh Tabel 1.

## Tabel 1. Hasil Regresi Pra-Krisis 1997-1998
Tabel 1 menunjukkan hasil regresi terjadinya weekend effect pra-krisis 1998. Variabel Senin memiliki  nilai p-value yang  tidak  signifikan  pada  level  5%  dengan  koefisien  negatif  sebesar  - 0.0014. Variabel lainnya juga memiliki nilai p-value yang tidak signifikan terhadap daily return IHSG sehingga dapat disimpulkan bahwa weekend effect tidak terjadi pra-krisis tahun 1997-1998 saat  frekuensi  aktivitas  spekulasi  oleh  investor  individu  masih  rendah  karena  tidak  terdapat perubahan fundamental perusahaan secara signifikan. Hal tersebut mendukung hipotesis peneliti bahwa weekend effect belum terjadi saat pra-krisis
Tabel 2. Hasil Regresi Pascakrisis 1997-1998
Parameter Koefisien t Stat P-value Kesimpulan Intercept 0,0023 1,8670 0,0622 Senin -0,0056 -3,2221 0,0013 Signifikan Parameter Koefisien t Stat P-value Kesimpulan Intercept 0,0015 2,2786 0,0229 Senin -0,0014 -1,5586 0,1194 Tidak Signifikan Selasa -0,0015 -1,6304 0,1034 Tidak Signifikan Rabu 0,0001 0,0894 0,9287 Tidak Signifikan Jumat 0,0000 0,0346 0,9724 Tidak Signifikan

## 66 | Bina Ekonomi
Selasa -0,0014 -0,8097 0,4183 Tidak Signifikan Rabu -0,0029 -1,6910 0,0911 Tidak Signifikan Jumat -0,0005 -0,2818 0,7781 Tidak Signifikan
Tabel  2  menunjukkan  hasil  regresi  terjadinya weekend  effect pascakrisis  1997-1998. Variabel  Senin  memiliki  nilai p-value yang  signifikan  pada  level  5%  dengan  koefisien  negatif sebesar  -0.0056.  Variabel  lainnya  memiliki  nilai p-value yang  tidak  signifikan  terhadap daily return IHSG sehingga dapat disimpulkan bahwa weekend effect terjadi pascakrisis tahun 1998. Krisis tahun 1997-1998 disebabkan oleh hutang luar negeri Indonesia yang menumpuk disertai pelemahan mata uang yang cukup dalam sehingga krisis tidak dapat dihindari, baik pada sektor perbankan maupun sektor riil. Proses pemulihan menyebabkan terjadinya weekend effect karena banyak investor yang melakukan spekulasi tanpa informasi yang beredar di publik seperti yang telah  dijelaskan  di  atas.  Penelitian  pascakrisis  1997-1998  mendukung  hipotesis  peneliti  yaitu weekend effect cenderung terjadi pada pascakrisis dengan pola perdagangan Senin bernilai negatif.

## Tabel 3. Hasil Regresi Pra-Krisis 2007-2008
Tabel  3  menunjukkan  hasil  regresi  terjadinya weekend  effect saat  pra-krisis  2007-2008. Variabel Senin memiliki nilai p-value yang tidak signifikan pada level 5% dengan koefisien negatif sebesar -0.00225 terhadap daily return IHSG.  Variabel lainnya juga memiliki nilai p-value yang tidak signifikan, sehingga dapat disimpulkan bahwa weekend effect tidak terjadi saat pra-krisis 2007-2008.  Hasil  penelitian  ini  mendukung  hipotesis  peneliti  bahwa weekend  effect tidak terjadi saat pra-krisis melainkan cenderung terjadi saat pascakrisis.

## Tabel 4. Hasil Regresi Pascakrisis 2007-2008
Tabel 4 menunjukkan hasil regresi terjadinya weekend effect saat pascakrisis tahun 2007- 2008. Variabel Senin dan Jumat memiliki nilai p-value yang tidak signifikan terhadap daily return IHSG  sehingga  dapat  disimpulkan  bahwa  tidak  terjadi weekend  effect pascakrisis  tahun  2008.
Parameter Koefisien t Stat P-value Kesimpulan Intercept 0,00079 0,88113 0,37847 Senin -0,00225 -1,75719 0,07920 Tidak Signifikan Selasa 0,00120 0,95009 0,34230 Tidak Signifikan Rabu 0,00216 1,70963 0,08766 Tidak Signifikan Jumat 0,00275 2,14732 0,03202 Tidak Signifikan Parameter Koefisien t Stat P-value Kesimpulan Intercept 0,000427 0,454725 0,649408 Senin -0,000863 -0,649312 0,516290 Tidak Signifikan Selasa 0,000954 0,721042 0,471057 Tidak Signifikan Rabu 0,003008 2,278427 0,022917 Tidak Signifikan Jumat 0,001073 0,802688 0,422351 Tidak Signifikan
Variabel lainnya juga memiliki p-value yang tidak signifikan terhadap dependent variable . Krisis tahun 2007-2008 terjadi akibat suprime mortgage dari Amerika Serikat yang menyebabkan krisis keuangan  global,  di  mana  banyaknya  arus  kas  yang  keluar  menyebabkan  krisis  perbankan terutama  pasar  saham  di  Indonesia.  Penelitian  ini  menolak  hipotesis  peneliti  bahwa weekend effect cenderung  terjadi  pascakrisis  sehingga  tidak  ada  pola  perdagangan  harian  pada  IHSG pascakrisis keuangan global.
Penelitian weekend  effect yang  terjadi  saat  pascakrisis  memberikan  pro  dan  kontra terhadap  hipotesis  peneliti.  Pascakrisis  1998  memberikan  hasil  positif  terhadap  penelitian weekend effect , sedangkan periode krisis 2008 memberikan hasil negatif terkait uji weekend effect. Peneliti  melakukan  analisa  terhadap  krisis  yang  memiliki  dampak  yang  signifikan  terhadap Indonesia yaitu pada tahun 1998 dan 2008. Hasilnya, peneliti mendapatkan bahwa krisis yang terjadi pada tahun 1998 berbeda dengan krisis pada tahun 2008 dari segi dampaknya. Pada tahun 1998,  Indonesia  terkena  imbas  secara  keseluruhan  yaitu  sektor  riil  dan  sektor  keuangan sedangkan pada tahun 2008, krisis moneter global hanya berimbas pada sektor keuangan.
Krisis  2007-2008  melanggar  asumsi  utama  penelitian  yaitu weekend  effect terjadi pascakrisis saat  kondisi perusahaan  berada  pada underperform sebagai sebab  dari  pelemahan indeks yang dikemukakan oleh Chen dan Miller (2007). Krisis keuangan global tidak melibatkan sektor riil melainkan capital outflow yang meningkat, keluarnya dana asing menurukan kinerja indeks IHSG dari nilai wajarnya yang berdampak pada pasar saham secara simultan seperti yang dikemukakan oleh Granger (2007). Oleh sebab itu, indeks IHSG saat krisis tahun 2007-2008 hanya membutuhkan waktu 3 tahun pemulihan untuk mencapai titik sebelum krisisnya dibandingkan dengan tahun 1998 yang membutuhkan 5 tahun pemulihan indeks. Pertumbuhan PDB Indonesia tahun  2008  sebesar  4.6%  menjadi  bukti  yang  kuat  bahwa  sebagian  besar  perusahaan  tidak terdampak  krisis  keuangan  global  secara  riil  sehingga  faktor  utama  terjadinya weekend  effect yaitu meningkatnya aktivitas spekulasi oleh investor ditengah ketidakpastian ekonomi terutama terhadap sektor riil nasional. Kesimpulannya, weekend effect hanya terjadi pada periode krisis yang memiliki dampak terhadap sektor riil sehingga menyebabkan perusahaan berada di kondisi underperform.

## 5. SIMPULAN
Berdasarkan  hasil  pengujian,  peneliti  menyimpulkan  beberapa  hal.  Pertama, Weekend Effect terjadi pada periode krisis tahun 1997-1998, dimulai dari kondisi tidak adanya weekend effect saat  pra-krisis  tahun  1993-1996  dan  adanya  fenomena weekend  effect pada  pascakrisis 1999-2002 dengan pola perdagangan harian negatif. Kedua, Weekend Effect tidak terjadi pada periode krisis tahun 2007-2008, dimulai dari kondisi tidak adanya weekend effect saat pra-krisis tahun  2003-2006  dan  pascakrisis  tahun  2009-2012.  Ketiga, Weekend  effect terjadi  saat pascakrisis yang memiliki dampak terhadap sektor riil yang menyebabkan adanya pola transaksi pada  pasar  modal.  Pascakrisis  yang  tidak  berdampak  pada  performa  perusahaan  tidak menunjukkan adanya fenomena weekend effect . Keempat, krisis ekonomi yang berdampak pada sektor riil memiliki periode pemulihan yang cenderung lama yaitu 5 tahun pada krisis 1997-1998 dibandingkan  krisis  2007-2008  dengan  periode  3  tahun.  Proses  pemulihan  indeks  yang  lama memperpanjang  periode  investor  dalam  melakukan  spekulasi.  Kelima,  krisis  pada  sektor  riil menyebabkan  kinerja  perusahaan  berada  pada  kondisi underperform sehingga  meningkatkan frekuensi aktivitas spekulasi oleh investor sebagai faktor utama terjadinya weekend effect .

## 68 | Bina Ekonomi

## DAFTAR PUSTAKA
Budileksmana, A. (2005). Fenomena The Monday Effect di Bursa Efek Jakarta . Solo: SNA VIII.
Biais,  B.  (1993).  Price  Formation  and  Equilibrium  Liquidity  in  Fragmented  and  Centralized Markets. The Journal of Finance , 48(1), 157-185.
Chen, H., & Singal, V. (2003). Role of Speculative Short Sales in Price Formation: The Case of the Weekend Effect. The Journal of Finance , 58(2), 685-705.
Cross, F. (1973). The Behavior of Stock Prices on Fridays and Mondays. Financial Analysts Journal , 29(6), 67-69.
Easley, D., & O'Hara, M. (1995). Market Microstructure. Handbooks in Operations Research and Management Science , 9, 357-383.
Fama, E. F. (1991). Efficient Capital Markets: II. The Journal of Finance , 46(5), 1575-1617.
Fields, M. J. (1931). Stock Prices: A Problem in Verification. The Journal of Business of the University of Chicago , 4(4), 415-418.
Fields, M. J. (1934). Security Prices and Stock Exchange Holidays in Relation to Short Selling. The Journal of Business of the University of Chicago , 7(4), 328-338.
Gao, P. dkk. (2015). Short Sales and The Weekend Effect — Evidence from a Natural Experiment. Journal of Financial Markets , 26, 85-102.
Granger, C. W. J., & Morgenstern, O. (1970). Predictability of Stock Market Prices . Heath Lexington Books.
Hambayanti, S., & Budileksmana, A. (2006). Stabilitas Fenomena the Monday Effect di Bursa Efek Jakarta. Journal of Accounting and Investment , 7(2), 195-218.
Jaffe, J. F. (1974). Special Information and Insider Trading. The Journal of Business , 47(3), 410-428.
Kaminsky, G. L., & Reinhart, C. M. (1999). The Twin Crises: The Causes of Banking and Balance-of- Payments Problems. American Economic Review , 89(3), 473-500.
Lee,  S.  H.,  &  Makhija,  M.  (2009).  Flexibility  in  Internationalization:  Is  It  Valuable  During  an Economic Crisis? Strategic Management Journal , 30(5), 537-555.
Muzakir, M. F. A. (2017). Analisis Gejala Akhir Pekan (the Weekend Effect) terhadap Return Saham LQ45 di Bursa Efek Indonesia Periode 2016. Jurnal Riset Akuntansi Mercu Buana , 3(2), 121-130.
Olson, D., Mossman, C., & Chou, N. T. (2015). The Evolution of the Weekend Effect in US Markets. The Quarterly Review of Economics and Finance , 58, 56-63.
Reinhart,  C.  M.,  &  Rogoff,  K.  S.  (2009).  The  Aftermath  of  Financial  Crises. American  Economic Review , 99(2), 466-72.
Seyhun, H. N. (1986). Insiders' Profits, Costs of Trading, and Market Efficiency. Journal of Financial Economics , 16(2), 189-212.

## LAMPIRAN
A. Uji Asumsi Klasik Pra-Krisis 1997-1998
1. Uji Normalitas
2. Uji Multikolinearitas
3. Uji Heteroskedastisitas

## 70 | Bina Ekonomi

## 4. Uji Autokorelasi

## 5. Output Model

## B. Uji Asumsi Klasik Pascakrisis 1997-1998
1. Uji Normalitas
2. Uji Multikolinearitas
3. Uji Heteroskedastisitas

## 72 | Bina Ekonomi

## 4. Uji Autokorelasi

## 5. Output Model

## 74 | Bina Ekonomi
1. Uji Normalitas
2. Uji Multikolinearitas
3. Uji Heteroskedastisitas
4. Uji Autokorelasi

## 5. Output Model

## 76 | Bina Ekonomi
1. Uji Normalitas
2. Uji Multikolinearitas
3. Uji Heteroskedastisitas
4. Uji Autokorelasi
5. Output Model