Volume XVII No. 2, Agustus 2014

## PENGARUH PERUBAHAN DIVIDEN TERHADAP PROFITABILITAS PERUSAHAAN PADA MASA YANG AKAN DATANG ( FUTURE PROFITABILITY )

## Agus Prasetyanta
Fakultas Ekonomi Universitas Kristen Immanuel Yogyakarta agusprasetyanta@yahoo.com, aprasetyanta@gmail.com

## ABSTRACT
The  research  investigates  the  incremental  information  content  of  dividend  changes about  future  profitability.  We  regress  three  of  measurement  of  earnings  (earnings level, earnings changes and abnormal earnings) to dividend changes and a number of control variables. By using 87 samples (420 firm years) of firm at Jakarta Stock Exchange over 1997-2003, We find that dividend changes provide information about the  earnings  insubsequent  years,  incremental  to  market  and  accounting  data.  The paper  also  documents  that  dividend  changes  are  positively  related  to  earnings changes  for  merely  four  year  ahead.  In  detail  examining,  We  find  that  dividend increase  convey  must  new  information  about  earnings  changes  and  abnormal earnings for three year ahead than dividend decrease.
Keywords : incremental information content, dividend changes, profitability

## PENDAHULUAN
Seorang  investor  yang  rasional  melakukan  analisis  sebelum  membuat keputusan untuk berinvestasi. Investor membutuhkan informasi yang  akan dijadikan sinyal untuk menilai prospek masa depan perusahaan. Terdapat dua jenis informasi yang  merupakan  sinyal  penting  bagi  investor  untuk  menilai  prospek  masa  depan perusahaan, yaitu laba per lembar saham dan dividen per lembar saham (Bukit dan Jogiyanto 2000).
Pengumuman  dividen  merupakan  salah  satu  informasi  yang  akan  direspon pasar,  sebab  seringkali  dividen  sebagai  indikator  prospek  perusahaan  dan mempunyai  pengaruh  terhadap  nilai  perusahaan.  Perusahaan  yang  menetapkan kebijakan kenaikan pembayaran dividen merupakan sinyal yang baik dan pasar akan merespon positif. Sebaliknya kebijakan perusahaan untuk  menurunkan pembayaran dividen merupakan sinyal yang buruk, sehingga pasar akan bereaksi negatif. Miller dan Modigliani memperkenalkan ide bahwa dividen menghasilkan informasi tentang profitabilitas  masa  depan  dan  hal  ini  dapat  mempengaruhi  harga  saham.  Mereka menyatakan  bahwa  investor  kemungkinan  menginterpretasikan  perubahan  dividen
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
sebagai  perubahan  pandangan  manajemen  terhadap  prospek  profit  perusahaan  di masa yang akan datang (Wansley, et al ., 1991).
Kebijakan  dividen  merupakan  salah  satu  kebijakan,  di  samping  dua kebijakan  yang  lain,  yaitu  keputusan  investasi  dan  keputusan  struktur  modal. Kebijakan  dividen  adalah  keputusan  mengenai  apakah  laba  yang  diperoleh perusahaan  akan  dibagikan  kepada  pemegang  saham  sebagai  dividen  atau  akan ditahan dalam bentuk laba ditahan guna pembiayaan investasi pada masa yang akan datang.  Setiap  perusahaan  akan  mengumumkan  kebijakan  dividen  kepada    publik dan pengumuman dividen merupakan salah satu   sarana  untuk  menginformasikan prestasi  prospek  perusahaan.  Berdasarkan  informasi  kebijakan  dividen,  pasar  akan bereaksi  secara  berbeda  dalam  menafsirkan  perusahaan  tersebut.  Reaksi  pasar terhadap  pengumuman  dividen  menunjukkan  reaksi  pasar  mengenai  prospek perusahaan  pada  masa  yang  akan  datang.  Peningkatan  dividen  memberikan  sinyal perubahan  yang  menguntungkan  pada  harapan  manajer  dan  penurunan  dividen menunjukkan  pandangan  pesimis  prospek  perusahaan  di  masa  yang  akan  datang (Aharony dan Swary 1980).
Penelitian tentang dividen telah banyak dilakukan, namun masih menyisakan sejumlah  pertanyaan  yang  belum  terjawab  atau  temuan-temuan  yang  yang  belum konsisten.  Kenyataan  tersebut  memperkuat  pernyataan  bahwa  kebijakan  dividen masih  merupakan  teka-teki  ( puzzle ).  Riset  mengenai  hubungan  antara  perubahan dividen  dengan  profitabilitas  perusahaan  di  masa  yang  akan  datang  masih  menjadi perdebatan. Penelitian yang dilakukan oleh DeAngelo, DeAngelo dan Skiner (1996), Benartzi et  al .  (1997)  belum  dapat  menunjukkan  bukti  yang  kuat,  meskipun pernyataan  bahwa  perubahan  dividen  memicu return saham,  karena  mengandung informasi  baru  tentang  profitabilitas  perusahaan  di  masa  yang  akan  datang  telah diyakini sejak awal (Miller dan Modigliani 1961).
Menurut  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Watts  (1976),  dalam  upaya  awal untuk  mengidentifikasi  hubungan  antara  perubahan  dividen  dengan  prospek perusahaan,  memperoleh  kesimpulan    bahwa    observasi  mengenai unexpected dividend  change tidak  bisa  disimpulkan  sebagai  tanda  perubahan unexpected earnings di masa yang akan datang, karenanya akan sangat berbeda dari nol.
Sementara  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Denis  dan  Sarin  (1994) berpendapat  penjelasan  tentang  hubungan  positif  antara  pengumuman  dividen  dan perubahan harga saham. Pertama, adanya teori dividend signaling dimana perubahan dividen  mengandung  informasi  tentang  aliran  kas  yaitu  peningkatan  (penurunan) dividen  mengandung good  (bad)  news tentang  aliran  kas  perusahaan  pada  saat  ini atau  di  masa    yang  akan  datang.  Kedua,  perubahan  dividen  dapat  memberikan informasi  mengenai  investasi  perusahaan  di  masa  yang  akan  datang  (Lang  dan Lintzenberger 1989).
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
Asquith  dan  Mullins  (1983)  memperoleh  bukti  adanya excess  return yang positif  dan  cukup  kuat. Excess  return yang  positif  berhubungan  dengan  besarnya jumlah  dividen  awal  yang  dibayarkan.  Sehubungan  dengan  hal  tersebut  maka peningkatan  dividen  yang  dibayarkan  untuk  periode  selanjutnya  akan  memberikan pengaruh positif yang besar pada kemakmuran pemegang saham.
Berdasarkan  beberapa  penelitian  yang  telah  dilakukan,  terdapat  dua kelompok peneliti yang bertentangan mengenai pengaruh dividend changes terhadap keuntungan  saham (stock  return). Penelitian  yang  menyatakan  bahwa dividend changes secara positif mempengaruhi profitabilitas perusahaan antara lain dilakukan oleh:  Aharony  and  Swary  (1980),  Asquith  and  Mullins  (1983),  Kalay  and Loewenstein (1985) dan Petit (1972). Kelompok ini mendukung pendapat Miller and Modigliani  (1961)  yang  menyatakan  bahwa dividend  changes memicu  keuntungan saham (stock  return) ,  karena dividend  change membawa  informasi  baru  mengenai profitabilitas perusahaan pada  masa  yang akan datang (future profitability) .
Kelompok kedua yaitu kelompok yang menyatakan bahwa dividend changes tidak  berhubungan  dengan  profitabilitas  perusahaan  pada  masa  yang  datang. Kelompok  kedua  ini  antara  lain  adalah:  DeAngelo,  DeAngelo  and  Skiner  (1966), Benartzi,  Michael  and  Thaler  (BMT  1997).  Kedua  kelompok  peneliti  tersebut menghasilkan  suatu  kesimpulan  yang  kontradiktif  mengenai  pengaruh  perubahan dividen  terhadap  keuntungan  saham (stock  return) yang  dapat  mencerminkan profitabilitas perusahaan pada masa yang akan datang. Dari kedua kelompok peneliti tersebut  ternyata  kelompok  yang  menyatakan  bahwa  perubahan  dividen  tidak berpengaruh  secara  positif  terhadap  profitabilitas  lebih  dominan.  Oleh  karena  itu, penelitian ini bertujuan untuk menguji kembali hubungan antara perubahan dividen dan alternatif pengukuran profitabilitas dan juga memberikan bukti  yang kuat bahwa perubahan dividen secara positif berhubungan dengan profitabilitas perusahaan yang tercermin dalam perubahan future earnings dan future abnormal earnings.
Untuk  meneliti  apakah dividend  changes mengandung  informasi  baru mengenai future  profitability ,  maka  harus  dilakukan  estimasi  profitabilitas  yang diharapkan.  Penelitian-penelitian  yang  pernah  dilakukan  sebagian  besar mengasumsikan  bahwa earnings mengikuti  arah  yang  random (random  walk) dan profitabilitas yang diharapkan diukur sebagai perubahan realisasi earnings dikurangi dengan  estimasi.  Sehingga  hubungan  antara dividend  changes dan unexpected earnings hanya  dilihat  berdasarkan  perubahan earnings. Berdasarkan  metode tersebut  diperoleh  hasil,  bahwa dividend  changes tidak  berhubungan  secara  positif dengan perubahan future earnings . Kemudian dilakukan modifikasi model penelitian dengan  menekankan  isu  yang  berhubungan  dengan  estimasi unexpected  earnings yaitu pengukuran error dan mengabaikan variabel korelasi. Dengan model yang baru ini  dapat  ditunjukkan  bahwa dividend  changes secara  positif  berhubungan  dengan earnings changes pada  setiap dua tahun setelah dividend changes .
Analisis juga dikembangkan dengan melakukan pengujian kembali hubungan antara perubahan dividen dan tingkat profitabilitas yang akan datang, dengan kontrol profit  pada  tahun  perubahan  dividen  dan  profit  yang  diharapkan  berdasarkan informasi yang tersedia sebelum perubahan dividen. Penelitian ini menggunakan dua alternatif pengukuran profit, yaitu earnings dan abnormal earnings .
Model  penelitian  ini  merupakan  pengujian  kembali    hasil    penelitian  yang pernah dilakukan mengenai hubungan antara perubahan dividen dengan profitabilitas perusahaan. Sampel data  penelitian yang dilakukan oleh Doron Nissim & Amir Ziv diambil  dari  data  perusahaan  di NYSE periode  tahun  1963  sampai  tahun  1997. Penelitian  tersebut  bertujuan  untuk  membuktikan  bahwa  perubahan  dividen  secara positif berhubungan dengan perubahan earnings perusahaan. Berdasarkan penelitian tersebut juga dapat dibuktikan bahwa kenaikan dividen secara positif mempengaruhi profitabilitas perusahaan, sedangkan penurunan dividen tidak  mempengaruhi secara positif terhadap profitabilitas perusahaan.
Menurut  Nissin  dan  Ziv  (2001),  profitabilitas  diukur  dengan  alternatif abnormal  earning ,  seperti  yang    digunakan  oleh  Benartzi et  al. (1997).  Menurut peneliti pengukuran ini lebih realistis dalam menghitung abnormal earning , karena mempertimbangkan  rata-rata  perubahan  laba  dalam  industri  sejenis.  Seperti diketahui  bahwa  laba  perusahaan  tidak  hanya  dipengaruhi  oleh  kinerja  internal perusahaan,  tetapi  juga  berkovari  dengan  profitabilitas  industrinya.  Sedangkan menurut  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Nissin  dan  Ziv  (2001), abnormal  earning hanya    dihitung    berdasarkan  pada  selisih  antara  laba  aktual  dengan  laba  yang diharapkan dari cost dan tingkat modal ekuitas yang diinvestasikan.
Bukti-bukti empiris tentang reaksi pasar terhadap pengumuman dividen yang berbeda-beda mendorong peneliti untuk melakukan penelitian lanjutan tentang reaksi pasar  terhadap  pengumuman  perubahan  dividen  di  Bursa  Efek  Jakarta  (BEJ). Penelitian-penelitian  sebelumnya  tentang  pengumuman  perubahan  dividen  tersebut (baik pembayaran dividen naik atau turun serta dividend initiations ataupun dividend omissions ), belum ada yang mengaitkan dengan tingkat pertumbuhan perusahaan.
Berdasarkan  latar  belakang  masalah  tersebut  penulis  tertarik  untuk melakukan  penelitian  mengenai  pengaruh  perubahan  dividen  ( dividend  changes ) terhadap  profitabilitas  perusahaan  pada  waktu  yang  akan  datang  ( future profitability ),  pada  perusahaan  yang  ada  di  Indonesia,  khususnya    bagi  perusahaan yang terdaftar di BEJ. Penelitian ini  menarik karena selama ini penelitian mengenai pengaruh  suatu  informasi  terhadap  harga  saham  berupa event  studies dan  masih jarang  penelitian  di  BEJ  mengenai  pengaruh  informasi  terhadap  profitabilitas perusahaan.
Dalam  penelitian  ini  akan  dibahas  apakah  pengaruh  perubahan  dividen (dividend  changes) secara  positif  mempengaruhi  profitabilitas  perusahaan (future profitability) ,  yang  tercermin  dalam earning, perubahan earning dan abnormal
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
earning. Disamping  itu  dalam  penelitian  ini  juga  akan  dilihat  apakah  kenaikan dividen (dividend  increase) secara  positif  mempengaruhi  profitabilas  perusahaan (future profitability). Tujuan penelitian ini adalah antara lain, untuk menguji apakah ada  pengaruh  pengumuman  perubahan  dividen  terhadap  profitabilitas  perusahaan yang  terdaftar  di  BEJ  dan  untuk  memperoleh  bukti  empiris  dengan  menggunakan model  penelitian  Doron,  Nissim  dan  Amir  Ziv  (2001),  mengenai  pengaruh perubahan dividen terhadap earning perusahaan pada periode setelah pengumuman.
Melalui  pengujian  empiris  yang  telah  dilakukan,  hasil  penelitian  ini diharapkan  dapat  memberikan  informasi  dan  bukti  empiris  mengenai  ada  tidaknya kandungan informasi dari perubahan dividen terhadap prospek perusahaan di waktu yang  akan datang  dan mengetahui bentuk efisiensi pasar di BEJ. Bagi perusahaan, hasil  penelitian  ini  bisa  dijadikan  pedoman  untuk  menyusun  kebijakan  dividen (dividend  policy ).  Sedangkan  bagi    investor  hasil  penelitian  ini  dapat  dijadikan pedoman  dalam  melihat  hal  apa  yang  akan  terjadi  setelah  pengumuman  perubahan dividen. Dan bagi publik, hasil penelitian ini  dapat menjadi sumber informasi bagi calon  investor  yang  tertarik  untuk  memasuki  dunia  pasar  modal  dengan  melihat adanya signal dari setiap pengumuman dividen yang dilakukan oleh perusahaan.

## LANDASAN TEORI DAN HIPOTESIS

## Teori Kebijakan Deviden
Kebijakan dividen adalah keputusan  apakah laba yang diperoleh perusahaan akan  dibagikan  kepada  pemegang  saham  sebagai  dividen  atau  akan  ditahan  dalam bentuk  laba  ditahan  guna  pembiayaan  investasi  di  masa  yang  akan  datang.  Laba ditahan  dapat  menjadi  sumber  dana  internal  sehingga  apabila  perusahaan memutuskan  tidak  membagi  dividen  maka  kesempatan  pembentukan  dana  internal semakin  besar.  Teori-teori  kebijakan  dividen  menjadi  perhatian  dengan  masih adanya  “ puzzle ”  yang  akan  dicoba  dibuktikan  oleh  para  peneliti.  Teori-teori kebijakan  dividen  yang  dimaksud  adalah  teori  Modigliani  Miller  (MM),  Gordon- Linter dan Litzenberger-Ramaswamy (Brigham and Gapenski 1996).
Modigliani  dan  Miller  (1961)  berpendapat  bahwa  kebijakan  dividen  tidak mempunyai  pengaruh  pada  harga  saham  perusahaan  atau  biaya  modalnya. Modigliani  dan  Miller  menyatakan  bahwa  kebijakan  dividen  adalah  tidak  relevan, selanjutnya  nilai  perusahaan  ditentukan  oleh earning  power dari asset perusahaan. Sementara itu keputusan apakah laba  yang diperoleh akan dibagikan dalam bentuk dividen atau akan ditahan tidak mempengaruhi perusahaan. Menurut Modigliani dan Miller,  apabila  perusahaan  membagikan  dividen  kepada  pemegang  saham  maka perusahaan harus mengeluarkan saham baru sebagai pengganti sejumlah pembayaran dividen  tersebut.  Dengan  demikian  kenaikan  pendapatan  dari  pembayaran  dividen akan diimbangi dengan penurunan harga saham sebagai akibat penjualan saham baru (Sartono 1996). Dengan demikian kebijakan  membagi laba atau menahan laba tidak
Volume XVII No. 2, Agustus 2014

## berpengaruh pada kemakmuran para pemegang saham.
Menurut Bird-in-the  Hand  Theory yang  disampaikan  oleh  Gordon  dan Lintner, beranggapan bahwa investor memandang bahwa satu burung ditangan lebih berharga daripada seribu burung di udara. Investor lebih merasa aman memperoleh pendapatan  berupa  pembayaran  dividen  dari  pada  menunggu capital  gain yang diharapkan  lebih  besar  risikonya  dibanding  dengan dividend  yield .  Gordon  dan Lintner  beranggapan  bahwa  kemungkinan  mendapatkan capital  gain lebih  besar risikonya  dibandingkan  dengan  pembayaran  dividen  yang  sudah  pasti.  Sehingga investor  akan  meminta  tingkat  keuntungan  yang  lebih  tinggi  untuk  setiap pengurangan dividend  yield .  Litzenberger  dan  Ramaswamy  berpendapat  bahwa karena dividen cenderung dikenakan pajak  yang lebih tinggi daripada capital gain , maka  investor  akan  meminta  tingkat  keuntungan  yang  lebih  tinggi  untuk  saham dengan dividend yield yang tinggi. Mereka juga menyarankan perusahaan lebih baik menentukan dividend  payout  ratio yang  rendah  atau  bahkan  tidak  membagikan dividen sama sekali untuk meminimumkan biaya modal dan memaksimumkan nilai perusahaan. Pendapat ini bertentangan dengan pendapat Gordon dan Lintner.
Berdasarkan  ketiga  teori  tersebut  dapat  disimpulkan:  (1)  Modigliani-Miller berpendapat  bahwa  kebijakan  dividen  tidak  berpengaruh  terhadap  nilai  perusahaan ataupun  biaya  modal.  Sehingga  dapat  dikatakan  bahwa  kebijakan  dividen  adalah tidak  relevan;  (2)  Gordon  dan  Lintner  berpendapat  bahwa  dividen  lebih  kecil risikonya  dibandingkan  dengan capital  gain, sehingga  para  pemegang  saham memilih  pembagian  dividen  dan  (3)  Litzenberger  dan  Ramaswamy  berpendapat bahwa  sebaiknya  perusahaan  tidak  membagikan  dividen  karena  dividen  cenderung dikenai pajak yang lebih tinggi daripada capital gain .

## Hasil Penelitian Terdahulu
Hasil  penelitian  Healy  dan  Palepu  (1988),  Michaely et  al. (1995) menunjukkan bahwa kenaikan dividen sering diikuti dengan kenaikan harga saham. Menurut  teori signalling ,  pasar  menganggap  peningkatan  dividen  sebagai  sinyal peningkatan  kinerja  perusahaan  saat  ini  maupun  prospeknya  di  masa  depan. Peningkatan  dividen  dianggap  sebagai  sinyal  keuntungan  perusahaan.  Perusahaan meningkatkan  pembayaran  dividen  kalau  arus  kas  yang  ada  di  perusahaan mencukupi.
Miller  dan  Modigliani  (1961)  memperkenalkan  ide  bahwa  dividen menghasilkan  informasi  tentang  profitabilitas  masa  depan  dan  hal  ini  dapat mempengaruhi  harga  saham.  Mereka  menyatakan  bahwa  investor  kemungkinan menginterpretasikan  perubahan  dividen  sebagai  perubahan  pandangan  manajemen terhadap prospek profit perusahaan di masa yang akan datang (Wansley et al., 1991)
Manajemen tidak akan mengubah dividen, kecuali mereka mempunyai alasan untuk  mengharapkan  perubahan  yang  signifikan  pada  prospek  perusahaan  di  masa yang  akan  datang.  Oleh  karena  itu,  peningkatan  dividen  memberikan  sinyal
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
perubahan  yang  menguntungkan  pada  harapan  manajer  dan  penurunan  dividen menunjukkan  pandangan  pesimis  prospek  perusahaan  di  masa  yang  akan  datang (Aharoy dan Swary 1980).
Watts (1976) pada upaya awalnya dalam mengidentifikasi hubungan tersebut, memperoleh  kesimpulan  bahwa  “observasi  mengenai unexpected  dividend  change tidak bisa disimpulkan sebagai tanda bahwa ada perubahan unexpectecd earning di masa yang akan datang, karenanya akan sangat berbeda dari nol.”
Asquith dan Mullins (1983) memproleh  bukti  adanya excess  return yang positif  dan  cukup  kuat .  Excess  return yang  positif  berhubungan  dengan  besarnya jumlah dividen awal dibayarkan. Sehubungan dengan hal tersebut maka  peningkatan dividen  yang  dibayarkan  untuk  periode  selanjutnya  akan  memberikan  pengaruh positif  yang  besar  pada  kemakmuran  pemegang  saham.  Selanjutnya  Asquith  dan Mullins  mengemukakan  adanya  pengaruh  yang  positif  dari  kebijakan  dividen disebabkan  oleh  adanya  mekanisma  yang  dapat  mengkomunikasikan  informasi manajemen  mengenai kinerja perusahaan saat ini dan masa yang akan datang. Hal ini  sesuai  dengan  bukti  empiris  pada  penelitian  sebelumnya  mengenai  kebijakan dividen  yang  dikemukakan  oleh    Litner  (1956),  Brttain  (1966),  Fama  dan  Babiak (1968), Ross (1977) dan Battcharya (1979,1980) mengenai model asimetri informasi dimana  dividen  membawa  sinyal  mengenai  kinerja  perusahaan  saat  ini  dan prospeknya pada masa datang. Bukti yang sama juga dikemukakan oleh Miller dan Rock (1982) yang  menyatakan bahwa adanya asimetri informasi antara investor dan manajemen  karena  perubahan  dividen  akan  berdampak  pada  reaksi  harga  pasar saham.
Terdapat hubungan antara dividend change dengan future  earning  changes (Benartzi et  al., 1997),  dimana dividend  changes merupakan  tingkat  perubahan dividen pada tahun ke 0 dan earning changes pada tahun ke 0, ke 1 dan ke 2 diukur dengan nilai pasar saham pada dividend changes awal tahun. Denis dan Sarin (1994) berpendapat  bahwa  penjelasan  hubungan  positif  antara  pengumuman  dividen  dan perubahan harga saham, yaitu: (1) adanya teori dividend signaling dimana perubahan dividen  mengandung  informasi  tentang  aliran  kas  perusahaan  pada  saat  ini  dan  di masa  yang  akan  datang,  (2)  perubahan  dividen  dapat  memberikan  informasi mengenai investasi perusahaan di masa  yang akan datang (Lang dan Lintzenberger 1989).
Penelitian  yang  dilakukan  oleh  Benartzi et  al. (1997)  mengenai  hubungan antara  perubahan  dividen  dan  perubahan earnings ,  dengan  menguji  korelasi  antara tingkat  perubahan  dividen  per  lembar  saham  pada  tahun    nol,  pertama  dan  kedua dengan  skala  nilai  buku  saham  pada  awal  tahun  perubahan  dividen.  Penelitian tersebut  mengasumsikan  bahwa earnings mengikuti  pola random  walk ,  sehingga perubahan earnings merupakan ukuran unexpected
profitability . Penelitian
tersebut  dilakukan  dengan  menggunakan  analisis  katagorikal  dan  regresi,
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
menyimpulkan  bahwa    kenaikan  atau  penurunan  dividen  pada  tahun  berjalan  akan lebih  tinggi  atau  lebih  rendah  dibandingkan  dengan earnings pada  tahun sebelumnya. Penelitian tersebut tidak menemukan hubungan yang  signifikan  antara perubahan    dividen  dengan  perubahan earnings .  Hubungan  yang  tidak  signifikan antara  perubahan  dividen  dengan  perubahan earnings terjadi  karena  adanya kesalahan  pengukuran  pada  variabel  dependen,  sehingga  dilakukan  perubahan pengukuran perubahan earnings dengan nilai buku saham bukan dengan nilai pasar saham.  Ukuran  profitabilitas  dapat  dilihat  dari earnings pada  tahun  berjalan dikurangi dengan earnings pada tahun sebelumnya.
Berdasarkan data-data tersebut, maka hipotesis yang akan diuji adalah:
H1: Informasi perubahan dividen mengandung informasi inkremental tentang profitabilitas perusahaan di masa yang akan datang.
H2: Informasi  perubahan  dividen  berkorelasi  positif  dengan  profitabilitas perusahaan di masa yang akan datang.
Perusahaan  dengan  menaikkan  atau  menurunkan  dividen  biasanya mempunyai rasio current earning to  price yang  tinggi atau rendah, sehingga hal ini menimbulkan error (Benartzi et  al., 1997).  Oleh  karena  itu, earning  changes dikontrol dengan book value of common equity. Menurut penelitian Freeman, Ohlson dan  Penman  (1982)  menunjukkan  bahwa predictor penting  dari earning  changes adalah ratio  earning dengan book  value  equity  (ROE).  ROE yang  tinggi mengimplikasikan  penurunan expected  earnings (Fama  dan  French    2000).  Denis dan  Sarin  (1994)  berpendapat  bahwa  penjelasan  hubungan  positif  antara pengumuman dividen dan perubahan saham, yaitu: (1) adanya teori dividend signal dimana perubahan mengandung informasi tentang aliran kas perusahaan pada saat ini atau  dimasa  akan  datang,  (2)  perubahan  dividen  dapat  memberikan  informasi mengenai  investasi  perusahaan  dimasa  yang  akan  datang    (Lang  dan  Lintzberger 1989).
Menurut  penelitian  DeAngelo  dan  DeAngelo  (1990)  dan  Beartzi et  al. (1997), hubungan  antara dividend changes dan earning  changes tidak  simetris untuk kenaikan dan penurunan dividen, sehingga perlu ditambahkan dummy variable (DPC/DNC), dimana DPC=1 untuk dividend  changes atau decrease dan decrease dan DPC=0 untuk  yang  lain.  Sesuai  dengan  prinsip  akuntansi  yaitu  prinsip conservatism, hanya dividend  increase secara  positif  mempengaruhi profitability, karena dividend  increase merupakan good  news sedangkan dividend  decrease merupakan bad  news belum  diakui  sebagai  pendapatan.  Untuk  mengukur profitabilitas perusahaan dapat menggunakan abnormal earnings . Sehingga hipotesis kedua yang akan diuji dalam penelitian ini adalah sebagai berikut.
H3: Kandungan  informasi incremental perubahan  dividen  meningkat  dan menurun  tentang  profitabilitas  perusahaan  di  masa  yang  akan    datang adalah berbeda.
Volume XVII No. 2, Agustus 2014

## METODA PENELITIAN

## Populasi dan Sampel
Populasi  dari  penelitian  ini  adalah  seluruh  perusahaan  yang  terdaftar  di Bursa Efek Jakarta (BEJ), yaitu dari Indonesian Capital Market Directory ( ICMD ) . Data  yang  dibutuhkan  di  antaranya  terdiri  dari  harga  saham  dan  pengumuman dividen  tahun  1997  sampai  dengan  tahun  2003.  Metoda  pengumpulan  sampel menggunakan purposive  sampling. Kriteria  sampel  yang  akan  diteliti  adalah  (1) sampel adalah semua perusahaan yang  terdaftar  di BEJ  kecuali  perusahaan bidang keuangan (financial  service), supaya  data  tidak  terlalu  banyak,  (2)  perusahaan memiliki  kebijakan  dividen  dan  paling  tidak  telah  mengumumkan  pembayaran dividen dua tahun berturut-turut dalam periode 1997-2003, sehingga dapat diperoleh minimal  satu  tahun  perubahan  dividen,  (3)  sampel  hanya  melibatkan  perubahan dividen  yang  tidak  terkontaminasi  dengan  distribusi  abnormal  lainnya (other abnormal distribution), dalam hal  ini  yang  dimaksud adalah stock  split dan stock dividend (Aharony  &  Dotan  1994, Doron Nissim  &  Amir Ziv 2001), (4) sampel telah menerbitkan laporan laba-rugi dalam periode 1997-2003.
Data-data    yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah  data  sekunder  dan diolah secara panel.  Data-data tersebut  masing-masing adalah (1) laporan laba-rugi dalam periode 1997-2003, yang diperoleh dari ICMD yang diterbitkan oleh Institute for Economic and Financial Research, (2)  data pengumuman dividen dalam periode 1998-2003  yang  diperoleh  dari Fact  Book yang  diterbitkan  oleh Jakarta  Stock Exchange dan Pusat Data Pasar Modal (PDPM) PPA FE UGM, (3) data lainnya yang menjadi  variabel  penelitian  diperoleh  dari ICMD dan Jakarta  Stock  Exchange Statistic .

## PEMILIHAN DAN PENGUKURAN VARIABEL

## Variabel Dependen
Variabel  dependen  dalam  penelitian  ini  adalah  laba  tahunan  perusahaan. Pengukuran  laba  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah:  (1)  tingkat  laba ( earning ); (2) perubahan laba ( earning change ) dan (3) laba tidak normal ( abnormal earning ).  Ukuran  profitabilitas  dengan    menggunakan earning dan earning  change mengacu  pada  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Nissim  dan  Ziv  (2001),  sedangkan pengukuran  profitabilitas  dengan  menggunakan abnormal  earning mengacu  pada Benartzi et al. (1997).
Variabel tingkat laba  ( earning ) dihitung  dari laba  bersih tahunan sebelum item luar  biasa  dan operasi yang  tidak berkelanjutan pada  tahun t  dibagi dengan nilai  buku  ekuitas (BVE). Sedangkan  perubahan  laba (ΔE), dihitung  dengan persamaan:
ΔE t =(E t – E t-1 )/BVE t-1 ............................................................................................. (1)

## Keterangan
E t =  Laba  bersih  tahunan  sebelum  item  luar  biasa  dan  operasi  yang  tidak  berkelanjutan pada tahun t dan t-1 . BVEt-1
=  Nilai  buku  ekuitas  pada  waktu t-1 .  Deflasi  perubahan  laba  dengan  nilai  buku  ekuitas
dimaksudkan untuk meminimalkan pengaruh size perusahaan yang menjadi sampel.
Laba tidak normal ( abnormal earning ) merupakan selisih antara laba actual perusahaan  dengan  rata-rata  laba  perusahaan  yang  membayar  dividen  tetap  pada waktu t 0 pada  industri  yang  sama.  Perhitungan  ini  didasarkan  pada  asumsi  bahwa laba  perusahaan  mengikuti  pola random  walk dan  oleh  karena  itu,  salah  satu penyesuaian  yang  dapat  dilakukan  adalah  membandingkan  perusahaan  yang mengubah  dividennya  dengan  yang  tidak  mengubah  dividennya.  Penyesuaian  ini berarti bahwa kita dapat mengasumsikan laba ekspektasian ( expected earnings ) sama dengan  laba t-1 ditambah  dengan  rata-rata  perubahan  laba  perusahaan  yang membayar dividen tetap pada waktu t 0 dalam industri yang sama. Dengan dasar itu, maka  laba  tidak normal ( abnormal earnings=unexpected earnings ) dapat dihitung dengan rumus sebagai berikut (Benartzi et al. , 1997):
AEt = ΔEt – 1 / j Σ ΔE0 ............................................................................................. (2)
Dimana J = 1….., j adalah semua perusahaan yang membayar dividen tetap pada waktu t0 dalam industri yang sama.
Dalam penelitian ini laba  tidak normal ( AE ) dihitung berdasarkan penelitian Benartzi et  al. (1997),    tidak  menurut  Nissim  dan  Ziv  (2001).  Hal  ini  dilakukan karena  menurut  Benartzi et  al. perhitungan  dilakukan  dengan  melibatkan  rata-rata perubahan  laba  dalam  industri  yang  sama,  dimana  diketahui  bahwa  profitabilitas perusahaan  berkovari  dengan  profitabilitas  industrinya,  sedangkan  menurut  Nissim dan  Ziv,  perhitungan  laba  tidak  normal  berdasarkan  kos  dan  tingkat  ekuitas  yang diinvestasikan.

## Variabel Independen
Perubahan dividen merupakan variabel  penjelas  utama dalam penelitian ini. Perubahan dividen dihitung dengan menggunakan persamaan berikut ini.
ΔDIV i,0 = DIV i,0 – DIVi, -1 ......................................................................................(3)
Keterangan: Perusahaan i yang membayar dividen pada waktu t0. Perusahaan i yang membayar dividen pada waktu t-1 .
Perubahan  dividen  dapat  dihitung  dengan  dua  perubahan  total  atau  dengan tingkat  perubahan  dividen,  yaitu  pembayaran  dividen  tahun  0  dikurangi  dengan pembayaran  dividen  tahun  sebelumnya,  dibagi  dengan  pembayaran  dividen  tahun sebelumnya. Dalam penelitian ini perubahan dividen dilakukan dengan cara pertama, karena data pembayaran dividen diambil dari data dividen per saham atau dividend per share .
Volume XVII No. 2, Agustus 2014

## Variabel Kontrol
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji  apakah  perubahan  dividen mengandung informasi baru tentang profitabilitas perusahaan pada masa yang akan datang. Oleh karena itu, dalam penelitian ini akan menggunakan beberapa variabel kontrol, yang diduga merupakan prediktor  yang  baik terhadap profitabilitas  pada masa  yang  akan datang.
Dalam penelitian ini menggunakan tiga variabel kontrol, yaitu: (1) Return on Equity (ROE), (2) Book Value of Equity (BVE) dan (3) Market Value of Equity (P) . ROE merupakan  prediktor  yang  kuat  terhadap  laba  perusahaan  yang  akan  datang (Freeman et al., 1982). Menurut penelitian mereka ROE berhubungan negatif dengan laba pada masa yang akan datang. Sedangkan BVE juga merupakan predictor yang baik  terhadap  laba  perusahaan  pada  masa  yang  akan  datang,  karena  BE  secara signifikan berhubungan dengan laba satu dan dua  tahun ke depan (Nissim dan Ziv 2001). Market Value of Equity (P) juga merupakan predictor yang sering digunakan dalam menilai prospektif perusahaan pada masa yang akan datang.
Laba  pada  masa  yang  akan  datang  diduga  dipengaruhi  oleh  laba  tahun sebelumnya,  yang  terkait  dengan  kebijakan  kenaikkan  laba    secara  permanen  oleh perusahaan  (Benartzi et  al. ,  1997).  Untuk  mengantisipasi  hal  tersebut  maka  dalam penelitian  ini    laba    tahun    peristiwa  pembayaran  dividen  ( E 0 )  dan  perubahan  laba tahun  peristiwa  pembayaran  dividen  ( ΔE0 )  dan  laba  tidak  normal  tahun  peristiwa pembayaran dividen ( AE 0 )  sebagai variabel kontrol.

## MODEL ANALISIS
Secara umum model analisis dalam penelitian ini dapat dirumuskan sebagai berikut:
Yt = α0 +α1X0+ αnΣVar_kontrol0 + e1 ................................................................. (4)
Keterangan:
Yt = Laba  pada  tahun t yang    diukur  dengan  laba (earnings ),  perubahan    laba ( earnings change )  dan laba  tidak normal (abnormal earnings ).
X0
= Perubahan dividen pada waktu t0
ΣVar_kontrol0 = Sejumlah variabel kontrol pada waktu t0
Berdasarkan  model  analisis  tersebut  maka  model  regresi  untuk  masing- masing pengukuran laba beserta dengan variabel kontrolnya adalah sebagai berikut:
ΔE t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 + α 2 ROE 0 + α 3 ΔE 0 + α 4 BVE 0 + α 5 P 0 + ε t ……..……….…… (5)
E t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 + α 2 ROE 0 + α 3 E 0 + α 4 BVE 0 + α 5 P 0 + ε t …….....………..…… (6)
AE t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 + α 2 ROE 0 + α 3 AE 0 + α 4 BVE 0 + α 5 P 0 + ε t ……..……… (7)
Dalam  ketiga  model  regresi  tersebut,  model  (4)  merupakan  model  regresi dimana  profitabilitas  perusahaan  pada  masa  yang  akan  datang  diukur  dengan menggunakan perubahan laba ( earnings changes ). Sedangkan model (5) merupakan model  regresi  dimana  profitabilitas  perusahaan  diukur  dengan  menggunakan  laba ( earning ). Pada model (6) pengukuran profitabilitas menggunakan laba tidak normal ( abnormal earnings ).
Hubungan  antara  perubahan  dividen  dengan  profitabilitas  tidak  simetris untuk dividen yang meningkat dan dividen yang menurun. (DeAngelo dan DeAngelo 1990), Benartzi et  al., 1997). Oleh karena itu,  diduga terdapat  perbedaan koefisien yang  signifikan  antara  dividen  meningkat  dengan  dividen  menurun.  Menurut penelitian  yang  pernah  dilakukan,  maka  dalam  penelitian  ini  akan  dimasukkan variabel dummy ,  yaitu DPC  (Dividend  Positive  Changes) dan DNC  (Dividend Negative  Changes). Dalam  model  regresi  dengan  variabel dummy ,  maka DPC dan DNC akan diberikan nilai 1 jika dividen naik atau turun dan akan diberikan nilai 0 kalau  tetap.  Sedangkan  model  regresi  untuk  masing-masing  pengukuran  adalah sebagai berikut:
ΔEt  = α0  + α1 ΔDIV0 x DPC0 + α2 ΔDIV0 x DNC0 +α3ROE0  +α4 ΔE0+ α5 BVE 0 + α6 P 0 + ε t ...................................................................................................... (8)
E t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 x DPC 0 + α 2 ΔDIV 0 x DNC 0 + α 3 ROE 0 + α 4 E 0 + α 5 BVE 0 + α6P0+ε t ........................................................................................................ (9)
AEt  = α0  + α1 ΔDIV0 x DPC0+α2 ΔDIV0 x DNC0+α3ROE0 +α4 AE0+ α5 BVE 0 + α6 P 0 + ε t ...................................................................................................... (10)

## HASIL EMPIRIS

## Statistik Deskriptif
Tabel 1 menunjukkan statistik deskriptif variabel penelitian untuk tahun 0, 1, 2, 3 dan 4. Nilai deskriptif masing-masing variabel dibuat secara bersama-sama dan tidak dipisahkan antara dividen naik dan dividen turun.
Tabel 1 Deskripsi Sampel Penelitian (Distribusi Observasi Firm-Year Perubahan Dividen dari
87 Perusahaan yang Mengumumkan Dividen dalam Periode 1997-2003) Tahun Dividen Naik % Tetap % Turun % Total 1997 3 39,08 1 1,96 47 54,02 51 1998 23 51,14 26 49,06 4 4,60 53 1999 37 59,72 15 21,74 17 19,54 69 2000 43 53,62 8 11,11 21 24,14 72 2001 45 43,40 7 7,95 36 41,38 88 2002 34 5,88 22 25,29 31 35,63 87 Total 185 44 79 18,8
156 37 420 Sumber: Data sekunder yang diolah
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
Distribusi  observasi firm-year perubahan  dividen  dari  87  perusahaan  yang mengumumkan dividen dalam periode tahun 1997-2003.
Variabel  dependen  dalam  penelitian  ini  adalah  laba.  Tiga  pengukuran  laba yang  digunakan  adalah:  (1)  tingkat  laba  ( earnings );  (2)  perubahan  laba  ( earnings changes )  dan  (3)  Laba  tidak  normal  ( abnormal  earnings )  menurut  Nissim  dan  Ziv (2001). Dalam penelitian ini data laba  perusahaan diambil  dari EPS (Earnings Per Share )  masing-masing  perusahaan  yang  membayar  dividen  dalam  periode  tahun 1998-2003.  Variabel  tingkat  laba  ( earnings )  diambil  dari  data EPS tahunan perusahaan, sedangkan variabel perubahan laba (earnings changes ) dihitung dengan mengurangi EPS tahun berjalan dengan EPS tahun sebelumnya.
Variabel  laba  tidak  normal  ( abnormal  earning ),  merupakan  selisih  antara laba  aktual  perusahaan  dengan  rata-rata  laba  perusahaan  yang  membayar  dividen tetap  pada  tahun  berjalan  pada  industri  yang  sama.  (Benartzi et  al., 1997). Perhitungan abnormal  earning menurut  Benartzi  (1997)  melibatkan  rata-rata perubahan  laba    dalam  industri  yang  sama,  karena  diketahui  bahwa  profitabilitas perusahaan  berkovari  dengan  profitabilitas  industrinya,  sedangkan  perhitungan abnormal  earning menurut  Nissim  dan  Ziv  (2001),  hanya  menghitung  laba  tidak normal  berdasarkan  kos  dan  tingkat  modal  ekuitas  yang  diinvestasikan.  Laba  tidak normal  masing-masing  perusahaan  dihitung  dengan  rumus: AEt  =  ΔEt  – 1 / j Σ  ΔE0 dimana J  =  1…..,  j adalah  semua  perusahaan  yang  membayar  dividen  tetap  pada waktu t0 dalam industri yang sama. Berdasarkan data yang diperoleh dari perusahaan sampel, maka dapat disusun tabel statistik deskriptif masing-masing variabel sesuai dengan  tujuan penelitian. Dalam  Tabel 2 dapat  dijelaskan masing-masing variabel adalah sebagai berikut: (1) E t adalah laba bersih pada tahun t (0,1,2,3 dan 4), (2) BV 0 adalah nilai buku ekuitas pada tahun 0, (3) P0 adalah harga pasar ekuitas pada  tahun 0,  (4) ΔEt adalah perubahan laba  bersih dalam tahun t (0,1,2,3,4) dibagi dengan nilai buku ekuitas, (5) AE t adalah abnormal earning dalam tahun t (0,1,2,3,4) yang dihitung  dari  selisih  laba  aktual  dengan  rata-rata  perubahan  laba    perusahaan pembayar  dividen  konstan  pada    tahun  0,  (6) ΔDiv 0 adalah  perubahan  dividen  per lembar  saham  pada  tahun  0.  Dalam  penelitian  ini,  tahun  ke  0  adalah  tahun  1999, merupakan  tahun  peristiwa.  Sedangkan  tahun  pertama  sampai  tahun  keempat masing-masing adalah tahun 2000 sampai tahun 2003.
Berdasarkan  data  dalam  Tabel  2,  terlihat  bahwa  deviasi  standar  masing- masing variabel cenderung besar. Earning tahun pertama (E 1 ) misalnya, mempunyai deviasi standar yang cukup besar (71,054). Jumlah ini adalah sekitar 14 persen dari nilai maksimum (485,683). Berdasarkan data dalam tabel tersebut mengindikasikan bahwa  laba  perusahaan yang menjadi sampel cenderung heterogen.
Berdasarkan  data  dalam  Tabel  2,  terlihat  bahwa  deviasi  standar  masing- masing variabel cenderung besar. Earning tahun pertama (E1) misalnya, mempunyai deviasi standar yang cukup besar (71,054). Jumlah ini adalah sekitar 14 persen dari
nilai maksimum (485,683). Berdasarkan data dalam tabel tersebut mengindikasikan bahwa  laba perusahaan yang menjadi sampel cenderung heterogen. Dilihat dari data perubahan earning juga  mengindikasikan  bahwa  perubahan earning tahun  pertama juga  mempunyai  standar  deviasi  yang  paling  besar  (69,098),  hal  ini mengindikasikan  bahwa    pada    tahun  0  ke  tahun  pertama  terjadi  perubahan  laba perusahaan  yang cukup  besar. Dari data abnormal  earning standar deviasi terbesar terlihat pada tahun kedua (48,683) hal ini juga mengindikasikan bahwa pada tahun kedua terdapat penurunan laba pada rata-rata industri, sehingga terdapat selisih yang besar pada nilai abnormal earning . Berdasarkan hasil korelasi antar variabel dalam matrik  korelasi pearson ,  terlihat  bahwa  variabel  utama  ΔDiv 0 berkorelasi  positif signifikan dengan earning tahun ke empat (E4), perubahan earning tahun ke empat (ΔE4) dan  perubahan earning tahun ke  tiga  (ΔE4). Di samping  itu, variabel  utama juga berkorelasi positif signifikan dengan abnormal earning tahun ke empat (AE 4 ). Berdasarkan tabel korelasi mengindikasikan bahwa pengumuman perubahan dividen mempunyai  kandungan  informasi  terhadap  profitabilitas  masa  yang  akan  datang khususnya untuk tiga dan empat tahun ke depan.
Tabel 2

## Statistik Deskriptif Variabel Penelitian
N Minimum Maximum Mean Std. Deviation E 4 E 3 E 2 E1 E 0 BV 0 P0 ROE0
ΔDiv 0 ΔE 4 ΔE3 ΔE 2
ΔE 1 ΔE0
AE 4 AE 3 AE2 AE 1 AE 0 84 83 85 85 85 84 84 84 84 84 85 85 85 85 85 84 84 84 84 0,00 -479,00 -66,00 -135,00 -307,00 -0,20 0,00 0,00 -1548,00 -449,00 -3930,30 -3551,60 -3543,40 -3542,90 -3206,70 -2828,00 -2819,80 -2819,30 -31333,70 500,00 4716,00 36041,67 485683,92 40946,41 18,10 34000,00 57000,00 2200,00 2365,00 3543,70 10663,42 460197,67 15315,16 4267,30 4574,30 446989,60 4301,60 2775,10 58,3571 335,0530 830,0749 11400,2332 946,7272 1,9143 2618,2619 3768,5381 22,067 55,5750 90,7489 249,3202 10816,9373 360,0195 774,2964 848,9429 6190,7667 905,5821 -792,4536 126,4855 834,2825 3967,3337 71054,0892 4477,3717 2,9848 4809,3791 8116,5184 329,6482 308,705 932,7411 1441,7189 69098,1957 1837,0007 861,6773 883,9527 48683,3843 829,7569 4215,6690
Sumber: Data sekunder yang diolah

## PEMBUKTIAN HIPOTESIS
Berdasarkan hasil ringkasan regresi pada Tabel 3, baik pada panel A maupun panel  B,  profitabilitas  perusahaan  pada  masa  yang  akan  datang  diukur  dengan besarnya earning .  Dalam  Tabel  3  panel  A  terlihat  bahwa  untuk  t=1  koefisien perubahan dividen, (ΔDiv 0 ) ( α 1 ) adalah positif sebesar 0,378 dan tidak signifikan. Hal yang sama juga terjadi pada tahun kedua samapi ketiga, dimana perubahan dividen tidak  signifikan.  Pada  tahun  keempat  perubahan  dividen  signifikan  dengan  nilai
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
koefisien sebesar positif 3,399.  Hasil  regresi ini mengindikasikan bahwa perubahan dividen mengandung informasi tambahan pada tahun ke empat. Sedangkan variabel kontrol  yang  signifikan  adalah  variabel earning dan  variabel price tahun  kedua. Sedangkan  pada  tahun  ketiga  variabel  kontrol ROE,  earning dan  variabel price signifikan pada level 5 persen. Hasil ini mengindikasikan bahwa pengaruh perubahan dividen  terhadap  earning  khususnya    pada    tahun    ke  dua  dan  ke  tiga  dipengaruhi oleh ROE, earning dan price .
Berdasarkan  Tabel  3  panel  B,  dimana  dalam  model  dimasukkan  variabel dummy , terlihat bahwa variabel dummy DPC dan DNC memiliki tingkat signifikansi yang  berbeda.  Pada  tahun  pertama  perubahan  dividen  tidak  signifikan,  sedangkan pada  tahun  kedua  sampai  tahun  keempat,  perubahan  dividen  signifikan  terhadap earning . Dalam tabel tersebut juga menunjukkan bahwa informasi kenaikan dividen memiliki pengaruh  yang lebih kuat dibanding dengan informasi penurunan. Hal ini sesuai  dengan  temuan  Nissim  dan  Ziv  (2001),  bahwa  informasi  kenaikan  dividen merupakan  berita  baik  baik  investor,  sedangkan  informasi  penurunan  dividen merupakan berita buruk bagi investor.

## Tabel 3
Ringkasan Statistik Regresi Earning satu sampai dengan empat tahun kedepan terhadap perubahan dividen ( ΔDIV 0 ) dan Variabel Kontrol A. E t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 + α 2 ROE 0 + α 3 E 0 + α 4 BVE 0 + α 5 P 0 + ε t
t α 0 α 1 α 2 α 3 α 4 α 5 R 2 N 1 0,230 0,378 0,673 0,493 0,388 0,474 0,017 83 1,209 0,886 -0,423 -0,689 -0,868 0,720 2 0,664 0,084 0,311 0,000 0,060 0,000 0,725 83 0,436 1,750 -1,019 3,702 -1,911 3,927 3 0,713 0,810 0,007 0,000 0,073 0,000 0,809 83 -0,369 0,241 -2,780 4,946 -1,815 5,016 4 0,012 0,001 0,574 0,709 0,136 0,049 0,230 83 2,558 3,399 -0,565 -0,374 -1,504 2,003 B. E t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 x DPC 0 + α 2 ΔDIV 0 x DNC 0 + α 3 ROE 0 + α 4 E 0 + α 5 BVE 0 + α 6 P 0 + ε t
t α 0 α 1 α 2 α 3 α 4 α 5 α6 R 2 N 1 0,240 0,825 0,676 0,732 0,649 0,430 0,616 0,009 83 1,185 -0,220 0,419 -0,344 -0,456 -0,793 0,503 83 2 0,719 0,001 0,026 0,167 0,000 0,016 0,000 0,773 82 0,361 -3,324 2,273 -1,394 3,842 -2,458 5,243 83 3 0,470 0,017 0,503 0,002 0,000 0,026 0,000 0,823 -0,726 -2,447 0,673 -3,253 4,780 -2,278 6,065 4 0,398 0,002 0,034 0,901 0,007 0,481 0,118 0,280 0,850 -3,151 -2,156 -1.125 2,793 -0,708 1,579
Berdasarkan  Tabel  4  dimana  profitabilitas  diukur  dengan perubahan earning, dapat  dilihat  bahwa  perubahan  dividen  terhadap  profitabilitas  signifikan pada tahun ketiga dan keempat. Hal ini tidak konsisten dengan temuan Nissim dan
Ziv  (2001),  tetapi  hasil  ini  mengindikasikan  bahwa  informasi  perubahan  dividen tidak  memiliki  kandungan  informasi  pada  tahun  pertama  dan  kedua,  tetapi  justru pada tahun ketiga dan keempat. Tabel 4 panel A juga menunjukkan bahwa variabel kontrol  berupa perubahan  earning signifikan  pada  tahun  kedua  sampai  tahun keempat, sedangkan variabel kontrol price signifikan pada tahun ke empat saja.
Pada  panel B  terlihat bahwa DPC dan DNC semua signifikan pada tahun ke empat,  dengan  koefisien DPC lebih  besar.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  informasi kenaikan  dividen  lebih  kuat  mempengaruhi  profitabilitas  dibandingkan  dengan informasi  penurunan  dividen.  Hal  ini  konsisten  dengan  temuan  Nissim  dan  Ziv (2001).
Dalam  Tabel  5  profitabilitas  ditunjukkan  dengan abnormal  earning. Hasil regresi  pada  panel  A  menunjukkan  bahwa  informasi  perubahan  dividen  tidak  ada yang signifikan, pada tahun pertama sampai dengan tahun keempat. Dalam model ini dapat dilihat juga bahwa variabel kontrol book value dan price signifikan pada tahun pertama  dan  tahun  ketiga  dan  ke  empat.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  informasi perubahan  dividen  tidak  memiliki  kandungan  informasi  profitabilitas  perusahaan yang tercermin dalam abnormal earning .

## Tabel 4
Ringkasan Statistik Regresi Perubahan Earning satu sampai dengan empat tahun kedepan terhadap Perubahan Dividend dan Variabel Kontrol
A. Δ E t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 + α 2 ROE 0 + α 3 Δ E 0 + α 4 BVE 0 +  α 5 P 0 + ε t t α 0 α 1 α 2 α 3 α 4 α 5 R 2 N 1 0,316 0,559 0,860 0,197 0,593 0,896 0,011 83 1,010 0,587 -0,177 0,027 -0,537 0,13 2 0,359 0,393 0,410 0,000 0,824 0,667 0,674 83 -0,923 -0,859 0,828 9,281 -0,223 0,432 3 0,065 0,004 0,492 0,000 0,790 0,389 0,742 83 -1,870 -3,007 -0,691 11,278 0,267 0,866 4 0,008 0,002 0,236 0,000 0,916 0,000 0,753 83 -2,740 -3,206 -1,193 4,394 -0,106 6,569
B. Δ E t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 x DPC 0 + α 2 ΔDIV 0 x DNC 0 +α 3 ROE 0 + α 4 Δ E 0 + α 5 BVE 0 +  α 6 P 0 +ε t
t α 0 α 1 α 2 α 3 α 4 α 5 α6 R 2 N 1 0,308 0,796 0,906 0,845 0,832 0,572 0,832 0,007 83 1,026 -0,260 0,118 -0,197 0,213 -0,568 0,213 2 0,118 0,024 0,865 0,644 0,000 0,648 0,048 0,692 83 -1,581 -2,308 0,171 0,464 8,997 -0,458 2,01 3 0,004 0,091 0,052 0,280 0,000 0,766 0,042 0,739 83 -3,010 -1,710 -1,974 -1,089 11,107 0,299 2,068 4 0,022 0,000 0,000 0,700 0,043 0,151 0,250 0,969 83 -2,332 22,844 6,273 0,387 2,061 1,449 -1,158
Sedangkan pengaruh perubahan dividen positif dan negatif terhadap abnormal earning, pada    Tabel  5  panel  B  menunjukkan  bahwa  informasi  penurunan  dividen
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
pada  tahun  pertama  dan  tahun  ketiga  signifikan  pada  level  5  persen.  Sedangkan informasi kenaikan dividen tidak ada yang signifikan. Hal ini tidak konsisten dengan temuan  Nissim  dan  Ziv  (2001).  Temuan  ini  mengindikasikan  bahwa  informasi penurunan  dividen  memiliki  kandungan  informasi  atau  korelasi  dengan abnormal earning untuk  satu  tahun  ke  depan,  sementara  informasi  kenaikan  dividen  tidak demikian.
Tabel 5
Ringkasan Statistik Regresi Abnormal Earning satu sampai dengan empat tahun kedepan terhadap Perubahan Dividend dan Variabel Kontrol A. A E t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 + α 2 ROE 0 + α 3 A E 0 + α 4 BVE 0 +  α 5 P 0 + ε t t α 0 α 1 α 2 α 3 α 4 α 5 R 2 N 1 0,000 0,838 0,718 0,546 0,013 0,000 0,346 83 7,634 0,206 -0,363 -0,607 -0,529 4,244 2 0,242 0,524 0,835 0,709 0,517 0,805 0,012 83 1,180 0,639 -0,209 0,375 -0,651 0,247 3 0,000 0,766 0,810 0,543 0,039 0,001 0,317 83 6,563 -0,299 0,242 0,610 -2,095 3,426 4 0,000 0,139 0,422 0,342 0,053 0,000 0,329 83 6,389 -1,495 -0,807 0,956 1,967 3,976
B. A E t = α 0 + α 1 ΔDIV 0 x DPC 0 + α 2 ΔDIV 0 x DNC 0 +α 3 ROE 0 + α 4 A E 0 +α 5 BVE 0 +  α 6 P 0 + ε t
t α 0 α 1 α 2 α 3 α 4 α 5 α6 R 2 N 1 0,000 0,056 0,001 0,900 0,55 0,024 0,213 0,479 83 9,285 1,943 3,408 0,126 -0,599 -2,308 1,255 2 0,228 0,815 0,819 0,831 0,757 0,501 0,799 0,008 83 1,215 -0,235 0,230 -0,214 0,310 -0,676 0,256 3 0,000 0,746 0,010 0,740 0,405 0,037 0,021 0,375 83 6,982 -0,326 2,655 0,333 0,837 -2,120 2,366 4 0,000 0,724 0,144 0,492 0,224 0,074 0,021 0,333 83 6,362 0,355 1,478 -0,691 1,227 -1,810 2,354

## SIMPULAN
Penelitian  ini  menguji  kandungan  informasi  perubahan  dividen  tentang profitabilitas perusahaan di masa yang akan datang. Penelitian ini juga menguji arah hubungan  perubahan  dividen  dengan  profitabilitas  di  masa  yang  akan  datang. Penelitian ini meregres laba  yang diukur dengan tiga pengukuran  yaitu:  (1) tingkat laba  ( earning );  (2)  perubahan  laba  ( earning  changes )  dan  (3)  laba  tidak  normal ( abnormal earning ), terhadap perubahan dividen dengan beberapa variabel kontrol. Dengan  menggunakan  data  panel  informasi  perubahan  dividen  sebanyak  420 observasi  dari  87  perusahaan    dari  tahun  1997  sampai  tahun  2003,  penelitian  ini menemukan  bukti  empiris  bahwa  perubahan  dividen  tidak  memiliki  tambahan kandungan  informasi  untuk  tingkat  laba,  untuk  satu  tahun  ke  depan,  memiliki tambahan  kandungan  informasi  untuk  empat  tahun  ke  depan.  Hasil  ini  tidak sepenuhnya  mendukung  hasil  temuan  Nissim  dan  Ziv  (2001).  Sedangkan  pada
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
pengukuran profitabilitas masa yang akan datang, dengan perubahan laba, perubahan dividen  memiliki  tambahan  kandungan  informasi  untuk  tiga  dan  empat  tahun  ke depan. Perubahan dividen tidak memiliki tambahan kandungan informasi untuk satu sampai  empat  tahun  ke  depan,  untuk  profitabilitas  yang  diukur  dengan  laba  tidak normal.  Temuan  ini  mendukung  hipotesis  pertama  dan  kedua  tetapi  hanya  untuk tingkat laba dan perubahan laba saja.
Hasil  penelitian  ini  juga  menunjukkan  bahwa  informasi  kenaikan  dividen memiliki tambahan kandungan informasi yang berbeda dengan informasi penurunan dividen. Hal ini terjadi untuk pengukuran profitabilitas dengan laba, perubahan laba dan laba tidak normal. Hasil penelitian tidak sejalan dengan temuan Nissim dan Ziv (2001),  dimana  justru  perubahan  dividen  meningkat  memiliki  korelasi  dengan tingkat laba untuk dua sampai empat tahun ke depan. Sedangkan untuk  perubahan laba  informasi  kenaikan  dividen  memilki  korelasi  yang  lebih  kuat  dibandingkan dengan  informasi  penurunan  dividen  pada  empat  tahun  ke  depan.  Adanya  bukti empiris  tambahan  kandungan  informasi  kenaikan  dividen  tentang  profitabilitas perusahaan  pada  masa  yang  akan  datang  memberikan  sinyal  bahwa  informasi kenaikan  dividen  mengindikasikan  kepercayaan  manajemen  tentang    kaitan  antara dividen  meningkat  dengan  kinerja  laba  yang  lebih  baik  secara  permanen  (Lintner 1956). Tetapi kesimpulan tersebut masih memerlukan pengujian lebih lanjut, apakah benar  kenaikan  pembayaran  dividen  menjadi  sinyal  positif  bagi  manajemen  dan investor.
Temuan  ini  paling  tidak  memberikan  indikasi  bagi  investor  bahwa  ketika perusahaan  mengumumkan  dividen  menurun,  maka  kemungkinan  besar  akan  tidak akan diikuti dengan penurunan laba pada  satu sampai tiga  tahun ke  depan. Temuan ini  juga dapat dijadikan pertimbangan bagi perusahaan dalam menetapkan kebijakan dividen  dalam  jangka  panjang,  karena  informasi  perubahan  dividen  mengandung informasi mengenai prospek perusahaan pada masa yang akan datang.
Penelitian  ini  memiliki  beberapa  keterbatasan  yang  patut  diungkapkan  agar dapat diperbaiki di masa yang akan datang. Keterbatasan tersebut antara lain adalah: (1) belum mengontrol secara  langsung  sampel yang  kemungkinan melakukan stock split dan  atau right  issue yang  kemungkinan  dapat  mempengaruhi  profitabilitas perusahaan di  masa  yang datang; (2) Penelitian ini hanya menguji data perusahaan selama empat tahun dan hanya 87 perusahaan; (3) penelitian ini tidak memasukkan perusahaan asuransi dan perusahaan jasa keuangan.

## DAFTAR PUSTAKA
Aharony, J., dan I. Swary. 1980. Quarterly  dividend  and earnings announcements and stockholders returns: An empirical analysis. Journal of Finance. Vol.35: 1-12.
Asquith, P., dan D. W. Mullins. 1983. The  impact of  initiating  dividend payments
Volume XVII No. 2, Agustus 2014
on shareholders wealth. Journal of  Business. Vol.56: 77-96.
Bhattacharya,  S.  1979.  Imperfect  information  dividend  policy,  and  the  bird  in  the hand fallacy. Bell Journal Of Economic. Vol.10: 259-270.
Benartzi, S., R. Michaely, dan R. Thaler. 1997. Do changes in dividends signal the future or the past? Journal of Finance. Vol.52: 1007-1034.
Brigham, E. F., dan J. F. Houston . 2001. Fundamental  of  Financial  Management .
Ninth Edition. Harcourt College Publishers.
Brigham,  E.  F.,  dan  P.  R.    Daves.  2002. Intermediate  Financial  Management . Seventh Edition. South Western.
Brittain,  J.  A.  1966. Corporate  Dividend  Policy .  Washington  D.C:  Brookings Institute.
Bukit,  R.  B.,  dan  J.  Hartono.  2000.  Analisis  korelasi  pokok  IOS  dengan  realisasi pertumbuhan,  kebijakan  pendanaan  dan  dividen. Makalah  Simposium Nasional Akuntansi III : 851-877.
DeAngelo, H., L. DeAngelo, dan D. J. Skiner. 1996. Reversal of  fortune: Dividend signaling  and  the  disappearance  of  sustained  earnings  growth. Journal  of Financial  Economics. Vol.40: 341-371.
Dennis  dan  Sarin.  1994.  The    information  content  of  dividend  changes:  Cash  flow signalling, over investment, and dividend clintless. Journal of Financial and Quantitative Analysis . (Desember): 567-587.
Fama, E. F., dan R. F. Kenneth. 2000. Forecasting profitability and earnings. Journal of Business. Vol.73: 161-175.
Fama, E. F., dan H. Babiak. 1968. Dividend policy of individual firms: An empirical analysis. Journal of the American Statistical Association. Vol.63: 1132-1161. Freeman,  R.  N.,  J.  A.  Ohlson,  dan  S.  H.  Penman.  1982.  Book  rate  of  return  and prediction  of  earnings  changes:  An  empirical  investigation. Journal  of Accounting Research. Vol.20: 639-653.
Ghozali, I. 2001. Aplikasi Analisis  Multivariate  Dengan Program SPSS . Edisi  1. Badan Penerbit Universitas Diponegoro.
Healy, P. M., dan K. G. Palepu. 1988. Earnings information convened by dividend initiations and omissions. Journal of Financial Economics. Vol.21: 149-175.
1997-2003. Indonesian Capital Market Directory . EFCIN. Jakarta: BEJ.
Kalay,  A.,  dan  U.  Loewenstein.  1985.  Predictable  events  and  excess  returns:  The case  of  dividend  announcements. Journal  of  Financial  Economics. Vol.14: 423-449.
Lang,  L.  H.  P.,  dan  Lintzerberger.  1989.  Dividend  announcements:  Cash  flow
signalling  vs  free  cash  flow  hipothesis? Journal  of  Financial  Economics .
(September): 181-191.
Michaely,  R.,  R.  H.  Thaler,  dan  K.  Womack.  1995.  Price  reactions  to  dividend initiations and omissions: Overreaction of drift? Journal of Finance . Vol.50: 573-608.
Miller, M., dan F. Modigliani.  1961. Dividend policy,  growth  and the valuation  of shares. Journal of Business. Vol.34: 411-433.
Miller,  M.,  dan  R.  Kevin.  1982.  Dividend    policy    under    asymetric    information draft. November.
Nissim D., dan A. Ziv. 2001. Dividend changes and future profitability. Journal of Finance. Vol.8: 2111-2133.
Petit,  R.  R.  1972.  Dividend  announcements,  security  performance,  and  capital market efficiency. Journal of Finance. Vol.27: 993-1007.
Ross,  S.  S.  1977.  The  determination  of  financial  structure:  the  incentive  signaling approach. Bell Journal of Economics . Spring. Vol.8: 23-40.
Sartono,  A.  2001. Manajemen  Keuangan  Teori  dan  Aplikasi .  Edisi  4.  BPFE:
Yogyakarta.
Tandelilin  E.  2001. Analisis  Investasi  dan  Manajemen  Portofolio .  Edisi  pertama,
BPFE: Yogyakarta.
Wansley, J., C. Sirman, J. Shilling, dan Y. J. Lee. 1991. The information content of dividend. Journal of Business. Vol.46: 37-49.
Watts, R. 1973. The information content of dividends. Journal of Business. Vol.46 (April): 191-211.