Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol.17, No.1 Januari 2013, hlm. 36–49 Terakreditasi  SK.  No.  64a/DIKTI/Kep/2010 http://jurkubank.wordpress.com
Korespondensi dengan Penulis: C.Erna Susilawati: Telp./Fax.+62 31 567 8578 erna_msi@yahoo.com

## INFORMASI INTELLECTUAL CAPITAL DALAM LAPORAN ANALIS SEKURITAS: BERMANFAATKAH BAGI INVESTOR?

## C. Erna Susilawati
Fakultas Bisnis Unika Widya Mandala Surabaya Jl.Dinoyo 42-44 Surabaya, 60265

## Abstract
The role of intellectual capital to increase value of the firm, prompting securities analyst to include information about that into securities analyst report. The value of analyst report explored by previous researchers. How- ever, information about intellectual capital in securities analyst report is not widely studied. The purpose of this research to investigate the value of intellectual capital information in the securities analyst report for investor and tries to explore the role of securites analyst to reduce asymmetry information. The result showed that intellectual capital information used by investor and thus effects the trading volume. The other findings show that intellectual capital information reinforces the influence of the revision of stocks recommendation to trading volume. Abnormal return of stock when the analyst reports contain intellectual capital information is higher than that do not contain such information.
Key words: abnormal return, intellectual capital, securities analyst report
Analis sekuritas merupakan informed market partici- pant yang menjembatani investor dan perusahaan melalui informasi yang dihasilkan. Analis sekuritas berperan  dalam  mengumpulkan  informasi  yang relevan, melakukan evaluasi dan mengolah infor- masi yang diperoleh menjadi informasi yang mu- dah  dipahami  oleh  investor  (Piotroski  & Roulstone, 2004, Moshirian et al., 2009). Dalam hal ini analis sekuritas merupakan agen yang menye- diakan  informasi  dan  investor  merupakan  peng- guna informasi (Galanti, 2004). Informasi tersebut disampaikan  analis  sekuritas  kepada  investor melalui  laporan  analis  sekuritas.  Laporan  analis sekuritas,  menurut  Asquith  et  al.  (2005)  dan Jegadeesh et al. (2004), selain berisi tentang reko-
mendasi saham, target harga dan estimasi laba se- bagai informasi utama, juga berisi tentang analisis kondisi emiten dalam bentuk indikator-indikator keuangan  maupun  kondisi  emiten  yang  disam- paikan  dalam  bentuk  kualitatif.  Kondisi  emiten yang  disampaikan  secara  kualitatif  ini  menurut Meca & Martinez (2007) salah satunya adalah infor- masi tentang intellectual capital (IC). Informasi ter- sebut menjadi informasi yang bernilai untuk disam- paikan  kepada  investor  karena  di  era  globalisasi ini,  intellectual  capital  memberikan  keunggulan bersaing bagi perusahaan dan memiliki peran yang cukup besar dalam meningkatkan nilai perusahaan (Pulic  &  Bornemann,  1998;  Mayo,  2000;  Bontis, 2001).
Informasi Intellectual Capital dalam Laporan Analis Sekuritas: Bermanfaatkah Bagi Investor?
Dalam  penelitian  Meca  &  Martinez  (2007), lebih  dari  70%  laporan  analis  sekuritas  yang  di- analisis, memuat informasi tentang IC. Informasi tersebut  ditunjukkan  melalui  informasi  tentang investasi baru yang diambil oleh emiten, kredibi- litas  perusahaan,  produk  yang  dihasilkan,  kepe- mimpinan dan konsistensi terhadap strategi yang diterapkan. Hal ini menunjukkan bahwa analis se- kuritas  menganggap  informasi  tentang  IC  meru- pakan informasi penting yang bisa menjadi salah satu acuan bagi investor untuk mengambil kepu- tusan investasi.
Penelitian-penelitian sebelumnya yang dila- kukan oleh Liu et al. (1990), Stickel (1995), Womack (1996), Francis & Soffer (1997), Asquith et al. (2005) dan Huang et al. (2009) menunjukkan bahwa infor- masi laporan analis sekuritas dalam bentuk revisi rekomendasi saham, estimasi laba dan target harga memberikan manfaat bagi investor berupa abnor- mal return . Hasil penelitian Susilawati (2011) men- dukung penelitian-penelitian sebelumnya akan te- tapi manfaat dalam bentuk abnormal return hanya diperoleh oleh investor yang menjadi klien di per- usahaan  sekuritas  yang  mengeluarkan  laporan analis. Berbeda dengan penelitian-penelitian sebe- lumnya Chan et al. (2009) menganalisis konsistensi transaksi yang dilakukan perusahaan sekuritas dan rekomendasi  yang  diberikan  oleh  analisnya. Hasilnya,  perusahaan  sekuritas  melakukan  tran- saksi perdagangan konsisten dengan rekomendasi yang diberikan oleh analisnya. Konsistensi ditun- jukkan melalui transaksi beli lebih banyak dilaku- kan pada saat analis sekuritas merekomendasikan untuk beli dan sebaliknya pada saat analis sekuri- tas memberikan rekomendasi jual maka transaksi jual lebih banyak dilakukan dibandingkan dengan transaksi  beli.
Dengan  demikian  laporan  analis  sekuritas yang memang ditujukan untuk investor yang men- jadi klien di perusahaan sekuritas, menjadi salah satu dasar keputusan transaksi perdagangan dan oleh karenanya investor mendapatkan manfaat be-
rupa  abnormal  return.  Akan  tetapi  belum  banyak penelitian yang mengeksplorasi keberadaan infor- masi  lain  selain  informasi  tentang  rekomendasi saham,  estimasi  laba  dan  target  harga,  terutama informasi  tentang  IC.  Padahal  seperti  telah  dike- mukakan, informasi IC merupakan informasi yang berperan  dalam  meningkatkan  nilai  perusahaan (Meca & Martinez, 2007) yang semestinya menjadi perhatian investor dalam pengambilan keputusan transaksinya.
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  mengetahui nilai kemanfaatan informasi IC yang tercantum da- lam laporan analis sekuritas bagi investor dan me- nunjukkan peran analis sekuritas dalam menyam- paikan  informasi  tentang  kondisi  emiten  kepada investor  sehingga  asimetri  informasi  berkurang. Harapannya, hasil penelitian ini bisa berguna se- bagai masukan bagi investor untuk lebih optimal dalam memanfaatkan semua informasi yang disam- paikan oleh analis sekuritas.

## PENGEMBANGAN  HIPOTESIS
Berdasarkan  konsep  teori  dan  beberapa penelitian  empiris  yang  dilakukan  oleh  Stickel (1995),  Womack  (1996),  Asquith  et  al.  (2005), Huang et al. (2009) dan Susilawati (2011) menyata- kan  bahwa  investor  memperoleh  abnormal  return pada saat melakukan transaksi perdagangan ber- dasarkan informasi yang terdapat dalam laporan analis sekuritas serta penelitian yang menyatakan informasi  IC  merupakan  informasi  penting  yang memengaruhi nilai perusahaan (Pulic & Bornemann, 1998; Bontis, 2001) maka dikembangkan hipotesis sebagai  berikut:
H 1 :  Investor  menggunakan  informasi  intellectual capital yang  tercantum  dalam  laporan  analis sekuritas dalam pengambilan keputusan tran- saksinya.
Sementara  itu  penelitian  Chan  et  al.  (2009) yang menganalisis konsistensi transaksi yang dila-

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 17, No.1, Januari 2013: 36–49
kukan  perusahaan  sekuritas  dan  rekomendasi yang diberikan oleh analisnya menunjukkan hasil bahwa volume transaksi perdagangan yang dila- kukan oleh perusahaan sekuritas dipengaruhi oleh rekomendasi  saham  yang  diberikan  oleh  analis- nya. Volume perdagangan, dalam hal ini merupa- kan keputusan transaksi perdagangan yang diambil investor.  Mengingat  informasi  IC  merupakan informasi  yang  dianggap  penting  oleh  analis  se- kuritas untuk disampaikan kepada investor (Meca & Martinez, 2007) maka pengaruh rekomendasi sa- ham  terhadap  keputusan  transaksi  perdagangan akan  semakin  kuat  apabila  investor  mempertim- bangkan  informasi  IC  dalam  keputusan  transak- sinya.  Dengan  demikian hipotesis  yang  diajukan adalah:
H 2 :  Informasi  intellectual  capital  memperkuat pengaruh  rekomendasi  saham  terhadap  ke- putusan transaksi perdagangan.
Seperti  dikemukakan  dalam  penelitian Asquith  et  al.  2005),  Ramnath  et  al.  (2008),  dan Huang et al. (2009) bahwa melakukan transaksi per- dagangan  berdasarkan  rekomendasi  saham,  tar- get harga dan juga eatimasi laba memberikan man- faat bagi investor, maka apabila investor juga mem-
pertimbangkan  informasi  IC  maka  diharapkan manfaat yang diperoleh akan semakin besar. Ber- dasarkan  argumentasi  tersebut  maka  hipotesis yang diajukan adalah:
H 3 : Investor  di  perusahaan  yang  memuat  infor- masi intellectual capital mendapatkan manfaat yang lebih besar dibandingkan dengan inves- tor di perusahaan yang tidak memuat informasi intellectual capital dalam laporan analisnya.
Secara ringkas  model penelitian  yang akan dilakukan ditunjukkan pada Gambar 1.

## METODE
Unit analisis dalam penelitian ini adalah la- poran riset yang disampaikan analis sekuritas. Ana- lis sekuritas melaporkan hasil risetnya dalam bebe- rapa  bentuk.  Dalam  penelitian  ini  populasi  yang akan dianalisis adalah laporan riset dalam bentuk fokus perusahaan yang dikeluarkan oleh perusa- haan  sekuritas  yang  menjadi  anggota  bursa  di Bursa Efek Indonesia. Sampel diambil dari laporan fokus perusahaan yang dikeluarkan oleh perusa- haan  sekuritas  dari  tahun  2008-2011.  Selain  data dari laporan fokus perusahaan, penelitian ini juga
H 3 H 1 H 2 Informasi intellectual capital: Human capital, structural capital dan cutomer capital
Keputusan transaksi perdagangan Manfaat Rekomendasi saham: Beli, tahan dan jual
Gambar 1. Ringkasan Model Penelitian
Informasi Intellectual Capital dalam Laporan Analis Sekuritas: Bermanfaatkah Bagi Investor?
akan  menggunakan  data  transaksi  perdagangan dari perusahaan  sekuritas dan data  harga saham harian yang bersumber dari Bursa Efek Indonesia.
Adapun definisi operasional dan pengukur- an variabel dalam penelitian ini meliputi:

## Informasi Intellectual Capital
Merupakan  informasi  yang  mengandung unsur-unsur human capital, structural capital dan cus- tomer capital yang dijabarkan menjadi item-item di- bawah ini. Penjabaran item-item ini mengacu pada penelitian Meca & Martinez (2007).
Human capital dijabarkan menjadi informasi- informasi  yang  berkaitan  dengan  pribadi  kar- yawan  dan  manajer  seperti  produktivitas,  nilai tambah yang diberikan, pengalaman yang dimiliki, kebijakan  remunerasi,  kebijakan  untuk  pelatihan dan pendidikan.
Structural capital dijabarkan dalam item-item efisiensi, model bisnis, struktur organisasi, inves- tasi  pada  tehnologi,  komunikasi  dan  informasi antar  perusahaan,  budaya  organisasi,  R  &D, proyek-proyek  yang  akan  dikerjakan  di  periode yang  akan  datang,  investasi  pada  produk  baru, produk baru, kredibiltas dan konsistensi terhadap strategi, kualitas produk, lingkungan investasi, dan networking.
Customer capital dijabarkan menjadi Iiem-item informasi  yang  termasuk  diantaranya  adalah penjabaran segmen pasar berdasarkan produk atau bisnis, penjualan yang dijabarkan berdasarkan pro- duk dan bisnisnya, konsumen baru, hubungan de- ngan konsumen, prosentase market share relatif ter- hadap  kompetitor,  kebijakan  harga,  penjualan yang dijabarkan berdasarkan konsumennya, keter- gantungan pada konsumen utama.
Informasi IC tersebut dikuantifikasikan da- lam bentuk indeks dengan cara memberikan angka 1 pada item-item diatas apabila tercantum dalam laporan analis sekuritas dan 0 apabila tidak. Dari ukuran ini akan diperoleh indeks intellectual capi-
tal secara  keseluruhan  (IC),  indeks  human  capital (HC), indeks structural capital (SC) dan indeks cus- tomer capital (CC)

## Rekomendasi  Saham
Rekomendasi  saham  merupakan  rekomen- dasi yang disarankan oleh analis sekuritas kepada investor  melalui  laporan  yang  dikeluarkan  oleh perusahaan  sekuritas.  Rekomendasi  saham  yang diberikan  oleh  analis  adalah  rekomendasi  beli, tahan dan jual (buy, hold, dan sell).
Revisi rekomendasi saham dalam penelitian ini didefinisikan sebagai perubahan rekomendasi saham. Revisi rekomendasi saham digunakan ber- dasarkan pada penelitian Asquith et al. (2005) yang menyatakan  bahwa  kandungan  informasi  dalam laporan  analis  sekuritas  lebih  ditunjukkan  pada perubahan dari informasi yang telah diberikan se- belumnya. Dalam penelitian ukuran dari revisi re- komendasi saham:
Upgrade : perubahan  rekomendasi  dari  jual  ke tahan  dan  beli  serta  perubahan  dari rekomendasi  tahan  ke  rekomendasi jual
Downgrade : perubahan  rekomendasi  dari  reko- mendasi  beli  menjadi  rekomedasi tahan dan jual serta perubahan reko- mendasi  dari  rekomendasi  tahan menjadi rekomendasi jual.
Reiteration : merupakan  ukuran  rekomendasi  sa- ham  yang  tidak  berubah  dari  reko- mendasi sebelumnya, meskipun analis sekuritas mengeluarkan revisi lapor- an fokus perusahaan.

## Keputusan Transaksi  Perdagangan
Merupakan  keputusan  yang  diambil  oleh investor untuk melakukan transaksi jual ataupun transaksi  beli.  Keputusan  transaksi  perdagangan diukur dengan menggunakan rasio jumlah saham yang dibeli/dijual dengan jumlah saham yang beredar.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 17, No.1, Januari 2013: 36–49

## Manfaat
Manfaat  dalam  penelitian  ini  didefinisikan sebagai manfaat yang diterima investor. Manfaat diukur menggunakan ukuran abnormal return. Ab- normal return = selisih antara actual return –expected return. Expected return akan diestimasi mengguna- kan model single indeks
Pengujian hipotesis akan dilakukan dengan menggunakan tehnik multivariat yang akan dibagi dalam  beberapa  persamaan.  Untuk  mengetahui pengaruh  informasi  intellectual  capital  terhadap keputusan  transaksi  perdagangan  digunakan persamaan:
Trade it =  +  1 IC it +  2 HC it +  3 SC it +  4 CC it +  5 R it-1 ………….  (1)
Keterangan: Trade it : masing-masing  jumlah  saham  yang diperdagangkan  pada  t-3,  t-2,  t-1,  t,  t+1, t+2 dan t+3
IC it : indeks intellectual capital secara keseluruh- an pada laporan sekuritas untuk saham i pada periode  t
HC it : indeks  human  capital  pada  laporan  seku- ritas untuk saham i pada periode t
SC it : indeks structural capital pada laporan seku- ritas untuk saham i pada periode t
CC it : indeks  customer  capital  pada  laporan  se- kuritas untuk saham i pada periode t
R it-1 : return saham i pada periode t-1
Hipotesis statistik untuk persamaan 1 ditun- jukkan pada Tabel 1.
Pengujian  hipotesis  2  yang  menyatakan bahwa  informasi  intellectual  capital  memperkuat pengaruh rekomendasi saham terhadap keputusan transaksi  perdagangan  digunakan  persamaan berikut:
Trade it =  +  1 UG it +  2 DG it +  3 UG it *IC it +  4 DG it *IC it +  5 R it-1 …….. (2)

## Keterangan
UG it : variabel dummy yang menunjukkan per- ubahan rekomendasi Upgrade. bernilai 1 untuk revisi upgrade, bernilai 0 untuk yang lain
DG it : variabel dummy yang menunjukkan per- ubahan rekomendasi Downgrade. bernilai 1 jika terdapat revisi downgrade, bernilai
0 untuk yang lain
UG it *IC it : interaksi  variabel  upgrade  rekomendasi dengan indeks Intellectual capital. Varia- bel  ini  menunjukkan  indeks  intellectual capital pada  saham  yang  mengalami revisi ugrade rekomedasi.
DG it *IC it : Interaksi variabel downgrade rekomendasi dengan indeks Intellectual capital. Variabel ini menunjukkan indeks intellectual capi- tal pada  saham  yang  mengalami  revisi downgrade rekomedasi.
Hipotesis  statistik  untuk  persamaan  2  di- tunjukkan pada Tabel 2.

## Tabel 1. Hipotesis Statistik dari Persamaan 1
Variabel Independen Variabel Dependen = Trade it Hipotesis (H a ) IC it (β 1 ) + HC it (β 2 ) + SC it (β 3 ) +
CC it (β 4 ) +
R it-1 (β 5 ) + Variabel Independen
Variabel Dependen = Trade it Hipotesis (H a ) UG it (β 1 ) +
DG it (β 2 ) -
UG it * IC it (β 3 ) +
DG it *IC it (β 4 ) - R it-1 (β 5 ) +
Tabel 2. Hipotesis Statistik dari Persamaan 2
Pengujian hipotesis 3 yang menyatakan inves- tor di perusahaan yang memuat informasi IC men-
Informasi Intellectual Capital dalam Laporan Analis Sekuritas: Bermanfaatkah Bagi Investor?
dapatkan manfaat yang lebih besar dibandingkan dengan investor diperusahaan yang tidak memuat informasi IC dalam laporan analisnya, akan diuji menggunakan analisis  uji beda  dua rata-rata.  Uji beda  dilakukan  untuk  rata-rata  abnormal  return yang  diperoleh  dari  transaksi  perdagangan  yang dilakukan oleh perusahaan yang memuat informasi IC dengan rata-rata abnormal return yang diperoleh dari  transaksi  perdagangan  yang  dilakukan  oleh perusahaan yang tidak memuat informasi intellec- tual capital pada laporan analisnya. Pengujian dila- kukan pada periode t-3,t-2, t-1, t, t+1, t+2, t+3.
Apabila:  1 adalah  rata-rata  abnormal  return yang diperoleh berdasarkan transaksi perdagang- an di perusahaan yang memuat informasi IC dan  2 rata-rata abnormal return yang diperoleh berdasar- kan  transaksi  perdagangan  di  perusahaan  yang tidak memuat informasi IC, maka hipotesis statis- tiknya adalah:
Abnormal return Hipotesis  statistic t-3,  t-2,t-1, t,  t+1, t+2,  t+3 H 0 :  1 <  2 H a :  1 >  2

## HASIL

## Data Intellectual Capital
Setelah dibersihkan dari peristiwa aksi kor- porasi, laporan  analis perusahaan  sekuritas yang
dapat dianalisis sebanyak 985. Berdasarkan 985 la- poran analis tersebut, selanjutnya dilakukan iden- tifikasi untuk mengetahui apakah didalam laporan yang disampaikan analis sekuritas memuat infor- masi  tentang  intellectual  capital.  Dalam  penelitian ini intellectual capital di break down menjadi Human Capital (HC),  Structural Capital  (SC) dan  Customer Capital (CC). Deskripsi data dari 985 laporan yang memuat informasi IC dapat dilihat pada Tabel 3.
Berdasarkan Tabel 3 dapat diketahui bahwa informasi  tentang  human  capital  paling  jarang  di- sampaikan dalam laporan analis sekuritas, dimana dari 985 laporan hanya 6,7% yang memuat infor- masi tentang human capital. Hal ini menunjukkan bahwa informasi yang berkaitan dengan karyawan dan manajer baik berupa produktivitas, value added yang diberikan oleh karyawan dan manajer serta kebijakan-kebijakan  yang  berkaitan  dengan  kar- yawan  tidak  menjadi  perhatian  analis  sekuritas. Namun demikian semakin lama, semakin banyak analis  sekuritas  yang  menyampaikan  informasi tentang  human  capital  dalam  laporan  riset  yang ditunjukkan dengan adanya peningkatan prosen- tase laporan analis sekuritas yang memuat infor- masi human capital dari tahun 2009-2011.
Di  sisi  yang  lain  structural  capital  menjadi aspek  yang  banyak  disampaikan  oleh  analis  se- kuritas dalam laporannya. Dari hasil analisis ter- dapat 90% laporan analis  memuat informasi ten-
Tahun Intellectual Capital HC SC CC Ya Tidak Ya Tidak Ya Tidak 2009 3 (3,4%) 86 (96,6%) 81 (91%) 8 (9%) 15 (16,8%) 74 (83,2%) 2010 20 (5,9%) 314 (94,1%) 303 (91%) 31 (9%) 90 (27%) 244 (73%) 2011 43 (7,6%) 520 (92,4% 506 (90%) 57 (10%) 157 (28%) 406 (72%) Keseluruhan 66 (6,7%) 919 (93,3%) 890 (90%) 95 (10%) 262 (26,6%) 723 (73,4%) Tabel 3. Deskripsi Data Intellectual Capital

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 17, No.1, Januari 2013: 36–49
tang structural capital. Unsur-unsur yang tercakup dalam  structural  capital  adalah  efisiensi,  model bisnis,  struktur  organisasi,  investasi  pada  tehno- logi, komunikasi dan informasi antar perusahaan, budaya organisasi, R &D, proyek-proyek yang akan dikerjakan di periode yang akan datang, investasi pada  produk  baru,  produk  baru,  kredibiltas  dan konsistensi  terhadap  strategi,  kualitas  produk, lingkungan investasi, dan networking. Unsur-unsur tersebut memang berkaitan langsung dengan ting- kat keuntungan dan merupakan indikator kinerja yang  paling  terukur,  sehingga  analis  sekuritas banyak melakukan analisis untuk memperkuat pre- diksi harga saham yang disampaikan.
Customer capital termasuk juga masih jarang di analisis oleh analis sekuritas. Terbukti dari 985 laporan analis sekuritas hanya 26% yang memuat informasi yang berhubungan dengan customer capi- tal. Dalam customer capital dilakukan pembahasan tentang  segmen  pasar  berdasarkan  produk  atau bisnis,  penjualan  yang  dijabarkan  berdasarkan produk dan bisnisnya, konsumen baru, hubungan dengan konsumen, prosentase market share relatif terhadap  kompetitor,  kebijakan  harga,  penjualan
yang dijabarkan berdasarkan konsumennya, keter- gantungan  pada  konsumen  utama.  Meskipun faktor-faktor  tersebut  sangat  penting  bagi  per- usahaan akan tetapi ternyata analis sekuritas tidak banyak  memberikan  perhatian,  meskipun  begitu jumlah laporan analis yang memuat informasi yang berkaitan  dengan  customer  capital  dari  tahun  ke tahun mengalami peningkatan.

## Hasil Pengujian Hipotesis

## Penggunaan intellectual  capital  dalam pengambilan keputusan  transaksi
Hipotesis 1 yang dikembangkan dalam pe- nelitian ini adalah investor menggunakan informasi intellectual  capital yang  tercantum  dalam  laporan analis  sekuritas  dalam  pengambilan  keputusan transaksinya. Hipotesis diuji menggunakan model persamaan:
Trade it = a + b 1 IC it + b 2 HC it + b 3 SC it + b 4 CC it + b 5 R it-1
Hasil pengujian ditunjukkan pada Tabel 4.
Variabel independen Hipotesis Variabel dependen Trade Kesimpulan (1) (2) β (Prob.) β (Prob.) Constanta ? 15.65520*** (0,0000) 14.71863*** (0,000)  - IC + 0.205724* (0,0525) Terima Ha HC + - 0.857013** (0,0147) Terima H a SC + - 1.310358*** (0,0000) Terima H a CC + - 0.038190 (0,7723) Tolak H a R t-1 + 1.953214 (0.1549) 2.469594* (0,066) Tolak Ha R Square 0.05390 0.056967 F statistik Prob 2.660883* (0,07039) 14.80013*** (0,0000)
Tabel 4. Pengaruh Informasi Intellectual Capital Volume Perdagangan
Keterangan:
***  signifikan pada  level  1% **  signifikan pada  level  5% *  signifikan  pada level  10%
Kolom  (1)  hasil  regresi:  Tade  =  +  1 IC  +  2 R t-1 Kolom  (2) hasil  regresi:  Trade =  +  1 HC +  2 SC  +  3 CC  +  4 R t-1 Dimana  Trade  merupakan  volume  perdagangan,  IC  adalah  indeks  intellectual  capital,  R t-1 adalah  return  saham  sebelum  laporan  analis dikeluarkan,  HC  adalah  Human  Capital,  SC adalah  Structural  Capital  dan  CC  adalah  Customer  Capital
Informasi Intellectual Capital dalam Laporan Analis Sekuritas: Bermanfaatkah Bagi Investor?
Tabel 4 menunjukkan R-square dari persamaan 1 dan persamaan 2 mengalami sedikit peningkatan. Hal disebabkan karena IC di persamaan 2 di break- down menjadi  3  yaitu  HC,  SC  dan  CC.  R-square untuk kedua persamaan relatif kecil yaitu sebesar 5%.  Artinya  variabel-variabel  yang  diuji  dalam penelitian ini hanya memberikan kontribusi terha- dap pergerakan volume perdagangan sebesar 5%. Hal ini sangat dimungkinkan karena informasi in- tellectual capital memang belum banyak dieksplorasi dan belum dianggap sebagai faktor penting yang memengaruhi pergerakan harga saham.
Berdasarkan hasil analisis regresi maka dapat diketahui  bahwa variabel  IC berpengaruh  positif terhadap  variabel  trade.  Hal  ini  menunjukkan bahwa  informasi  IC  yang  dicantumkan  didalam laporan analis sekuritas menjadi perhatian inves- tor. Investor bereaksi positif terhadap keberadaan informasi IC. Informasi IC berpengaruh positif ter- hadap volume perdagangan yang artinya semakin banyak informasi IC menjadi pertimbangan inves- tor  dalam  pengambilan  keputusan  yang  terlihat melalui adanya peningkatan volume perdagangan.
Berdasarkan  persamaan  (2)  dimana  infor- masi IC dipecah menjadi human capital, structural capital dan  customer  capital,  menunjukkan  bahwa human capital dan structural capital berpengaruh po- sitif  terhadap  volume  perdagangan.  Human  capi- tal meskipun tidak banyak dieksploarasi oleh analis sekuritas, tetapi dalam penelitian ini menunjukkan bahwa human capital meningkatkan volume perda- gangan.  Artinya  investor  mempertimbangkan faktor human capital dalam pengambilan keputusan transaksinya. Sementara itu variabel structural capi- tal juga berpengaruh positif terhadap volume per- dagangan. Seperti sudah dijelaskan di atas, unsur- unsur  dalam  structural  capital  mencakup  hal-hal yang  menjadi  indikator  kinerja  perusahaan  yang mudah di ukur. Oleh karenanya wajar apabila struc- tural  capital menjadi  informasi  yang  sangat dipertimbangkan oleh investor. Di sisi lain customer capital, dalam  penelitian  ini  ternyata  tidak  ber- pengaruh terhadap volume perdagangan. Customer
capital tidak banyak dieksplorasi oleh analis seku- ritas, sehingga investorpun tidak menyadari akan adanya informasi tersebut dan tidak mempertim- bangkannya sebagai acuan untuk melakukan tran- saksi  perdagangan.
Return saham sebelum laporan analis seku- ritas dikeluarkan merupakan variabel yang digu- nakan sebagai kontrol. Dalam penelitian ini vari- abel return saham sebelum laporan dikeluarkan ti- dak berpengaruh terhadap volume perdagangan. Hal ini berbeda dengan penelitian-penelitian serta fenomena yang banyak terjadi dimana peningkatan volume  perdagangan  disebabkan  karena  adanya return di hari sebelumnya.
Berdasarkan hasil pengolahan data dimana IC baik secara keseluruhan maupun di breakdown berpengaruh  positif  signifikan  terhadap  volume transaksi  perdagangan maka  dapat  disimpulkan, hipotesis yang menyatakan bahwa investor mem- pergunakan informasi IC dalam pengambilan ke- putusan transaksi dapat diterima.

## Pengaruh intellectual  capital  terhadap hubungan rekomendasi  saham dan  volume perdagangan
Hipotesis 2 dalam penelitian ini adalah infor- masi intellectual capital memperkuat pengaruh re- komendasi  saham  terhadap  keputusan  transaksi perdagangan. Hipotesis tersebut coba dibuktikan menggunakan persamaan berikut:
Trade it =  +  1 UG it +  2 DG it +  3 UG it *IC it +  4 DG it *IC it +  5 R it-1
Pengaruh  rekomendasi  saham  terhadap keputusan  transaksi  perdagangan  ditunjukkan melalui variabel revisi rekomendasi UpGrade (UG) dan revisi rekomendasi DownGrade (DG). Hal ini disebabkan  revisi  lebih  mengandung  arti  diban- dingkan  dengan  level  rekomendasi  itu  sendiri. Hasil pengujian ditunjukkan pada Tabel 5.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 17, No.1, Januari 2013: 36–49
Tabel  5  merupakan  hasil  analisis  regresi untuk membuktikan hipotesis bahwa informasi IC memperkuat pengaruh revisi rekomendasi saham terhadap  volume  transaksi  perdagangan. Persamaan  1  dan  2  menunjukkan  bahwa  kedua persamaan memiliki kontribusi yang kecil terhadap perubahan  volume  perdagangan.  Dimana  pada persamaan  1  revisi  rekomendasi  saham  hanya memberikan kontribusi sebesar 2,5% dan pada per- samaan  2  dimana  digunakan  variabel  interaksi antara revisi rekomendasi saham dengan IC  juga hanya memberikan kontribusi sebesar 3%. Namun demikian kedua persamaan bisa digunakan untuk melakukan  analisis  pengaruh  variabel-variabel independen  terhadap  variabel  dependen  karena memilik nilai F hitung yang signifikan di level 0%.
Persamaan 1 menunjukkan bahwa variabel UG Rec berpengaruh positif terhadap volume per- dagangan  sedangkan  variabel  DGRec  tidak  ber- pengaruh secara signifikan. Hal ini bisa disebabkan karena  revisi  upgrade  menjadi  sinyal  positif  bagi investor  tentang kondisi  emiten. Oleh  karenanya
investor juga merespon secara positif sehingga me- nambah  volume  transaksi  perdagangannya. Sedangkan revisi rekomendasi downgrade tidak per- pengaruh signifikan terhadap volume perdagang- an. Hal ini karena revisi downgrade merupakan sig- nal negatif tentang kondisi perusahaan, akibatnya investor lebih memilih untuk tidak melakukan tin- dakan  sehingga  volume  perdagangan  pun  tidak terpengaruh.
Berdasarkan  persamaan  2,  hasil  interaksi antara revisi rekomendasi saham dan IC, menun- jukkan  bahwa  interaksi  IC  dengan  revisi  upgrade berpengaruh  positif  terhadap  volume  transaksi perdagangan. Sebaliknya interaksi IC dengan revisi rekomendasi downgrade tidak berpengaruh secara signifikan.  Hasil  dari  persamaan  (1)  dan  (2)  ini menunjukkan  bahwa  IC  memang  memperkuat pengaruh revisi rekomendasi saham terhadap vol- ume  transaksi  perdagangan.  Sehingga  hipotesisi yang menyatakan bahwa informasi IC memperkuat pengaruh revisi rekomendasi saham terhadap vol- ume transaksi perdagangan diterima.
Independen variabel Hipotesis Dependen variabel Trade Kesimpulan (1) (2) β (prob) β (prob) Konstanta ? 15.77836*** (0,000) 15.77707*** (0,000) UG_Rec + 0.767341 *** (0,0000) Terima H a DG_Rec + 0.066372 (0.7145) Tolak H a R t-1 + 1.460775 (0.2819) 1.603753 (0.2360) Tolak H a UGRec*IC + 0.736924** (0.0016) Terima Ha DGRec*IC + -0.017741 (0.9601) Tolak H a R_Squared 0.023519 0.033413 F Statistik Prob. 7.875975*** (0.000034) 6.768489*** (0,000)
Tabel 5. Pengaruh Informasi Intellectual Capital pada Hubungan Revisi Rekomendasi Saham dengan Volume Perdagangan
Keterangan: ***  signifikan  pada level  1%,  **  signifikan pada  level  5%;  *  signifikan pada  level  1%. Kolom (1)  hasil regresi:  Trade =  +  1 UG  Rec t +  2 DG  Rec t +  3 R t-1 Kolom  (2) hasil  regresi:  Trade =  +  3 UG  Rec*IC +  4 DG  Rec t *IC +  5 R t-1 Dimana  Trade  merupakan  volume  perdagangan,  IC  adalah  indeks  intellectual  capital,  R t-1 adalah  return  saham  sebelum  laporan  analis dikeluarkan.  UG  Rec  adalah  variabel  revisi  rekomendasi  upgrade  dan  DgRec  adalah  variabel  revisi  rekomendasi  downgrade
Informasi Intellectual Capital dalam Laporan Analis Sekuritas: Bermanfaatkah Bagi Investor?
C. Erna Susilawati

## Manfaat informasi intellectual capital bagi investor
Pengujian  selanjutnya  dalam  penelitian  ini adalah untuk membuktikan bahwa investor yang menggunakan informasi dari analis sekuritas yang memuat informasi IC akan memperoleh keuntung- an yang lebih besar  dibandingkan dengan inves- tor yang menggunakan informasi analis sekuritas yang  tidak  memuat  informasi  IC.  Pengujian dilakukan  menggunakan  alat  analisis  uji  beda  2 rata-rata. Hasil analisis bisa dilihat pada Tabel 6.
Hasilnya menunjukkan bahwa rata-rata ab- normal  return untuk  perusahaan  yang  laporan analisnya memuat informasi IC lebih tinggi (0,0127) dibandingkan  yang  tidak  memuat  informasi  IC (0,0008).  Hal  ini  berarti  keberadaan  informasi  IC memberikan  manfaat  bagi  investor,  karena  bisa memberikan keuntungan yang lebih besar. Secara statistik  kedua  rata-rata  abnormal  return  tersebut diuji menggunakan metode independent sample t test yang hasilnya ditunjukkan pada Tabel 7.
Tabel  7  menunjukkan  bahwa  nilai  F  dari Levene’s  test  signifikan  pada  level  1%.  Hal  ini menunjukkan bahwa rata-rata abnormal return dari perusahaan  yang  laporan  analisnya  memuat informasi  IC  secara  signifikan  lebih  besar dibandingkan dengan rata-rata abnormal return dari perusahaan yang laporan analis nya tidak memuat informasi  IC.  Dengan  demikian  hipotesis  yang menyatakan  bahwa  investor  yang  menggunakan informasi  dari  analis  sekuritas  yang  memuat informasi IC akan memperoleh keuntungan yang lebih  besar  dibandingkan  dengan  investor  yang menggunakan informasi analis sekuritas yang tidak memuat informasi IC bisa diterima.

## PEMBAHASAN
Informasi IC merupakan informasi penting yang bisa menjadi salah satu acuan bagi investor untuk mengambil keputusan investasi. penelitian Meca  &  Martinez  (2007),  lebih  dari  70%  laporan analis sekuritas yang dianalisis, memuat informasi
Kode IC N Mean Std.Deviation Std.Error Mean 1,00 792 0,0127 0,10103 0,00359 2,00 193 0,0008 0,06584 0,00474 Levene’s Test for Equality of Variances T-test for Equality of Means F Sig t df Sig. (2 tailed) Mean Diffrc. SE. Diffrc 95% Confidence Interval of the Diffrc. Lower Upper Equal variance assumed 14,391 0,000 1,560 983 0,119 0,01192 0,00764 -0,00308 0,02691 Equal variance not assumed 2,004 440,368 0,046 0,01192 0,00595 0,00023 0,02360 Tabel 6. Pengelompokan Abnormal Return
Tabel 7. Hasil Independent Sample T test
Keterangan:  Abnormal  return dikelompokan  menjadi  abnormal  return  yang  berasal  dari  perusahaan  yang  laporan  analisnya  memuat informasi  intellectual  capital  diberi  kode  1  dan  abnormal  return  yang  berasal  dari  perusahaan  yang  laporan  analisnya  tidak  memuat informasi  intellectual  capital  diberi  kode  2.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 17, No.1, Januari 2013: 36–49
tentang IC. Begitu juga dalam penelitian ini hampir 80,5%  laporan  analis  sekuritas  yang  di  analisis memuat  informasi  IC.  Keberadaan  informasi tersebut diharapkan bisa memberikan manfaat bagi investor  apabila  menjadikannya  sebagai  bahan pertimbangan  untuk  pengambilan  keputusan transaksi  perdagangan.
Apakah informasi IC dimanfaatkan oleh in- vestor  dalam  pengambilan  keputusan  transaksi perdagangannya terjawab melalui hasil pengujian hipotesis 1. IC baik secara keseluruhan maupun di breakdown berpengaruh positif signifikan terhadap volume transaksi perdagangan. Hasil tersebut bisa diartikan bahwa  investor mempergunakan  infor- masi IC dalam pengambilan keputusan transaksi perdagangannya. Hasil ini mendukung penelitian Meca  &  Martinez  (2007)  yang  mengindikasikan bahwa  informasi  IC  merupakan  informasi  yang penting dan penelitian Pulic & Bornemann (1998), yang  menyatakan  IC  memberikan  keunggulan bersaing bagi perusahaan dan memiliki peran yang cukup besar dalam meningkatkan nilai perusahaan. Sehingga apabila informasi IC diinformasikan ke- pada investor melalui laporan analis sekuritas, bisa memberikan  nilai  tambah  bagi  investor.  Pada tahapan ini ternyata investor memanfaatkan infor- masi tersebut dalam pengambilan keputusan tran- saksi  perdagangan.
Tahapan berikutnya dari penelitian ini adalah untuk  mengetahui  apakah  informasi  IC  yang dimanfaatkan  oleh  investor  memperkuat  penga- ruh revisi rekomendasi saham yang disampaikan investor terhadap keputusan transaksi perdagang- an. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa revisi upgrade berpengaruhh  positif  terhadap  volume transaksi  perdagangan.  Revisi  rekomendasi  up- grade menjadi sinyal positif bagi investor tentang kondisi emiten. Oleh karenanya investor merespon secara  positif  sehingga  menambah  volume  tran- saksi perdagangan. Sedangkan revisi rekomendasi downgrade tidak perpengaruh signifikan terhadap volume perdagangan. Hal ini karena revisi downd-
grade merupakan signal negatif tentang kondisi per- usahaan, akibatnya investor lebih memilih untuk tidak  melakukan  tindakan sehingga  volume  per- dagangan pun tidak terpengaruh.
Temuan  berikutnya  adalah  hasil  interaksi antara revisi rekomendasi saham dan IC, dimana interaksi  IC  dengan  revisi  upgrade  berpengaruh positif  terhadap  volume  transaksi  perdagangan. Sebaliknya interaksi IC dengan revisi rekomendasi downgrade tidak  berpengaruh  secara  signifikan. Dengan  demikian  dapat  diartikan  IC  memang memperkuat pengaruh revisi rekomendasi saham terhadap volume transaksi perdagangan.
Hasil ini memperkuat temuan-temuan dalam penelitian Chan et al. (2009) yang menganalisis kon- sistensi transaksi  yang dilakukan  perusahaan se- kuritas dan rekomendasi yang diberikan oleh ana- lisnya menunjukkan hasil bahwa volume transaksi perdagangan yang dilakukan oleh perusahaan se- kuritas dipengaruhi oleh rekomendasi saham yang diberikan  oleh  analisnya.  Volume  perdagangan, dalam hal ini merupakan keputusan transaksi per- dagangan yang diambil investor. Mengingat infor- masi IC merupakan informasi yang dianggap pen- ting oleh analis sekuritas  untuk disampaikan ke- pada  investor  (Meca  &  Martinez,  2007)  maka pengaruh rekomendasi saham terhadap keputusan transaksi perdagangan akan semakin kuat apabila investor mempertimbangkan informasi  IC dalam keputusan transaksinya.
Sesuai dengan tujuan dari penelitian ini yaitu untuk mengetahui manfaat  informasi IC bagi  in- vestor  maka  tahapan  pengujian  yang  terakhir menjawab pertanyaan tersebut. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa rata-rata abnormal return dari perusahaan yang laporan analisnya memuat infor- masi IC secara signifikan lebih besar dibandingkan dengan rata-rata abnormal return dari perusahaan yang laporan analis nya  tidak memuat informasi IC. Hasil ini memperkuat argumentasi Asquith et al . (2005) dan Huang et al. (2009) bahwa melakukan transaksi  perdagangan berdasarkan  rekomendasi
Informasi Intellectual Capital dalam Laporan Analis Sekuritas: Bermanfaatkah Bagi Investor?
saham, target harga dan juga eatimasi laba mem- berikan  manfaat  bagi  investor,  maka  apabila  in- vestor juga mempertimbangkan informasi IC maka diharapkan manfaat yang diperoleh akan semakin besar.
Berdasarkan temuan  dan pembahasan  dari masing-masing  pengujian  maka  dapat  dikatakan bahwa  informasi  IC  yang  dimuat  dalam  laporan analis sekuritas dimanfaatkan oleh investor dalam pengambilan  keutusan  transaksi  perdagangan. Temuan dalam penelitian ini menunjukkan bahwa informasi  IC  yang  menjadi  perhatian  investor adalah  informasi  yang  berkaitan  dengan  human capital dan structural capital. Sedangkan informasi yang berkaitan dengan customer capital tidak terlalu menjadi perhatian investor. Hal ini dimungkinkan karena human capital sangat jarang dieksplorasi oleh analis  sekuritas,  sehingga  pada  saat  informasi tersebut  disampaikan  berarti  analis  menganggap informasi itu penting sehingga investorpun meres- ponnya.  Sedangkan  structural  capital,  merupakan bentuk  informasi  yang  merupakan  indikator  ki- nerja yang terukur, sehingga mudah dipahami oleh investor. Oleh karenanya informasi tersebut men- jadi perhatian investor. sedangkan customer capital selain karena jarang diekspos oleh analis sekuritas kemungkinan juga disebabkan karena informasi ini tidak  mudah  untuk  dipahami  dan  dihubungkan dengan  kinerja  perusahaan.  Akibatnya  investor tidak  meresponnya.
Dari  sisi  revisi  rekomendasi  saham,  hanya revisi  rekomendasi  upgrade  yang  direspon  oleh investor dan keberadaan informasi IC memperkuat pengaruh respon  tersebut terhadap  volume tran- saksi perdagangan. Oleh karenanya maka manfaat yang  diterima  oleh  investor  yang  memanfaatkan informasi  IC  dalam  pengambilan  keputusannya akan mendapatkan manfaat yang lebih besar. Man- faat ini ditunjukkan melalui rata-rata abnormal re- turn perusahaan yang laporan analisnya memuat informasi  IC  lebih  besar  dibandikan  rata-rata  ab- normal return perusahaan yang laporan analisnya tidak memuat informasi IC.

## KESIMPULAN  DAN  SARAN

## Kesimpulan
Tujuan  dari  penelitian  ini  adalah  untuk mengetahui  nilai  kemanfaatan  informasi  intellec- tual  capital (IC)  yang  tercantum  dalam  laporan analis  sekuritas  bagi  investor  dan  menunjukkan peran analis sekuritas dalam menyampaikan infor- masi  tentang  kondisi  emiten  kepada  investor sehingga asimetri informasi berkurang. Harapan- nya, hasil penelitian ini bisa berguna sebagai ma- sukan bagi investor untuk lebih optimal dalam me- manfaatkan  semua  informasi  yang  disampaikan oleh analis sekuritas dan memperoleh manfaat yang lebih  besar.
Berdasarkan hasil analisis dapat disimpul- kan bahwa informasi IC telah dimanfaatkan oleh investor dalam pengambilan keputusan transaksi perdagangannya, terutama informasi human capi- tal dan  structural  capital.  Sementara  informasi mengenai customer capital belum dimanfaatkan oleh investor. Selain itu revisi rekomendasi saham da- lam bentuk upgrade yang berdasarkan penelitian- penelitian sebelumnya merupakan informasi yang menjadi pertimbangan penting dalam pengambilan keputusan  transaksi,  dalam  penelitian  ini  hu- bungan  tersebut diperkuat  dengan adanya  infor- masi IC. Manfaat yang diperoleh investor setelah menggunakan informasi IC dalam keputusan tran- saksi  perdagangaannya  adalah  memperoleh  ke- untungan yang lebih besar dibanding investor lain yang tidak memiliki informasi IC yang bisa men- jadi  bahan  pertimbangan  dalam  keputusan  tran- saksi perdagangannya. Hal ini menunjukkan bah- wa keberadaan informasi IC apabila dimanfaatkan oleh investor bisa memberikan keuntungan yang lebih  besar.
Temuan ini bisa menjadi masukan bagi analis sekuritas untuk lebih banyak melakukan eksplorasi terhadap informasi-informasi IC dari emiten-emiten yang  dianalisis.  Keberadaan  informasi  ini  dalam laporan  analis  sekuritas  selain  bermanfaat  bagi

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 17, No.1, Januari 2013: 36–49
investor juga memberikan nilai tambah bagi per- usahaan  sekuritas  untuk  bisa  menarik  nasabah yang lebih banyak karena nasabah memiliki infor- masi yang lebih lengkap tentang emiten.

## Saran
Penelitian ini mencoba melakukan eksplorasi lintas bidang ilmu antara ilmu yang berkaitan de- ngan pasar modal dan ilmu bidang human resources. Hasil penelitian menunjukkan bahwa saat ini ilmu pengetahuan saling terkait antara satu bidang de- ngan bidang yang lain. Diharapkan hasil penelitian ini bisa membuka wawasan baru di bidang pasar modal dan IC yang saling berkaitan dan membe- rikan manfaat.
Hasil penelitian ini bisa dimanfaatkan oleh analis  sekuritas  dalam  menyampaikan  informasi tentang  emiten kepada  investor. Analis  sekuritas disarankan  untuk  memasukkan  informasi  IC dalam laporannya sehingga investor memperoleh informasi yang lebih banyak dan seimbang.
Penelitian ini menggunakan informasi IC se- bagai faktor  dalam laporan  analis sekuritas  yang diuji untuk mengetahui manfaatnya bagi investor. Bagi  peneliti  selanjutnya,  melakukan  eksplorasi terhadap faktor-faktor lain yang berkaitan dengan informasi  emiten  akan  menambah  pengetahuan investor  sehingga  mengurangi  kesalahan  dalam memilih investasinya.

## DAFTAR  PUSTAKA
Asquith, P., Mikhail, M, B., & Au, A.S. 2005. Information Content  of Equity  Analyst  Reports. Journal  of  Fi- nancial  Economic , 75(2):  245-282.
Bontis,  N.  1999.  Managing  Organizational  Knowledge by  Diagnosing  Intellectual  Capital:  Framing  and Advancing the State of the Field. International Jour- nal Technology  Management, 18(5-8):  433-463.
Chan, K.W., Chang, C., Wang, A. 2009. Put Your Money Where Your Mouth Is: Do Financial Firm Follow Their  Own  Recommendation?  The  Quarterly Re- view of Economic  and Finance, 49(3): 1095-1112.
Francis, J. & Soffer, L. 1997. The Relative Informativeness of Analyst  Stock  Recommendation  and  Earning Forecast Revision. Journal of  Accounting  Research, 35(2): 193-211.
Galanti,  S.  2004.  Stock  Analysts’  Recommendations  and Market  Participation .  http://papers.ssrn.com/ sol3/papers.cfm?abstract_id=876432  or  http:// dx.doi.org/ 10.2139/ssrn.876432 (Diakses tanggal 23 Nopember 2012).
Huang, J., Mian, G, M., and Sankaraguruswamy, S. 2009. The Value of Combining the Information Content of  Analyst Recommendation  and  Target  Prices.
Journal of Financial Market , 12(4): 754-777.
Jegadeesh,  R.,  Kim, J.,  Krische,  S. D.,  & Lee, C.M. 2004. Analyzing the Analysts: When Do Recommenda- tion Add Value? Journal of Finance, 52(3): 859-874.
Liu, P. L; Smith, S and Syed, A. 1990. Stock Price Reaction to the Wall Street Journal Securities Recommenda- tion. Journal of Accounting and Economics, 25(3):101- 127.
Mayo,  A.  2000.  The  Role  of Employee Development  in  the Growth  of  Intellectual  Capital. www.emerald- library.com. (Diakses tanggal 20 Nopember 2012).
Meca, G. E, Martinez, I. 2007. The Use of Intellectual Capi- tal  Information in  Investment Decisions  an Em- pirical Study using  Analyst Reports. The  Interna- tional Journal of Accounting , 42(1): 57-81.
Moshirian, F., David, Ng., & Wu, E. 2009. The Value of Stock Recommendation: Evidence from Emerging Market.  International  Review  of  Financial Analysis, 18(1-2):  74-83.
Piotroski, J.D. & Roulstone, D. T. 2004. The Influence of Analysts, Institutional  Investors,  and  Insiders  on the Incorporation of Market, Industry, and Firm- specific Information into Stock Prices. The Account- ing  Review, 79(4):  1119-1151.
Pulic A. & Bornemann. 1998. The Physical and Intellectual Capital  of  Austrian  Banks. www.measuring-ip.at/ Papers/Pulic/Bank/en-bank.html  (Diakses tanggal 8  Desember 2012).
Ramnath, S., Rock, S., dan Shane, P. 2008. The Financial Analyst Forecasting Literature: A Taxonomy with Suggestion for Future Research. International Jour- nal of Forecasting , 24(1): 34-75.
Informasi Intellectual Capital dalam Laporan Analis Sekuritas: Bermanfaatkah Bagi Investor?
Stickel, S. 1995. The Anatomy of the Performance of Buy and Sell Recommendation: Financial Analysts Jour- nal , 51(5): 25-39.
Susilawati, E.C. 2011. Manfaat Informasi Analis Sekuritas dan Dampaknya terhadap  Price  Informativeness
Saham.  Disertasi.  Program  Doktor  Pascasarjana Universitas Indonesia  Jakarta.
Womack, K L. 1996. Do Brokerage Analyst Recommen- dation Have Investment Value? The Journal of Fi- nance, 51(1):  137-167