从历史上看,05-07年、12-15年两轮牛市后期市场风格都曾出现短期摇摆,但随后市场继续延续前期风格特征。05-07年牛市主导行业是地产银行为代表的大盘蓝筹股,价值风格整体占优,但07年1-3月前期涨幅强势的价值股普遍回撤,而小盘股表现更好,这一期间申万大盘指数最大跌幅达27%、申万小盘指数最大涨幅达63%,申万大盘/小盘相对走势之比从07/01/10的阶段性高点1.62一路降至07/03/23的低点1.36,但市场调整结束后前期价值风格得到延续,申万大盘/小盘相对走势之比一路攀升,并在07/10达到2.04的最高点;12-15年牛市主导行业是TMT为代表的科技股,成长风格整体占优,但在14年10月至15年1月也出现了金融地产为代表的价值股修复行情,期间上证50最大涨幅65%,同期创业板指最大跌幅13%,创业板指/上证50相对走势之比从14/10/13的阶段性高点0.96一路降至15/01/05的低点0.55,调整结束后创业板指/上证50相对走势之比一路攀升,并在15年6月达到1.23的最高点。本轮牛市成长、大盘风格占优,春节后因通胀担忧和美债利率上行,市场出现短暂调整,但往后看成长、大盘风格占优不变。
2.盈利是决定风格的核心变量
经济基本面、流动性、相对估值并非决定风格的核心变量。近期央行全面降准以及二季度宏观经济数据公布,有投资者担心流动性环境和经济增速的变化会对风格带来影响。我们经过分析发现,流动性、经济基本面、相对估值等因素并非决定市场风格的核心变量,具体通过回顾历史数据可以一窥究竟。
流动性松紧对风格影响不大。大小盘风格上,在13/01-14/02小盘占优和16/10-18/01大盘占优的两个时段内,十年期国债收益率均处在上升区间,分别从13/1的3.57%升至14/2的4.51%,从16/10的2.65%升至18/01的3.94%。成长价值风格方面,十年期国债收益率在16/10-18/01和20/04-20/11期间持续上行,但16/10-18/01价值占优,20/04-20/11成长占优。
经济基本面对风格有一定的影响。经济数据好转时利于价值/大盘股,但两者也出现过背离:从GDP当季同比增速来看,2009-10年经济上行时小盘股整体占优;从工业增加值当季同比增速来看,2011-12年工业增加值持续下行,但此阶段中价值风格占优