这一自我驱动的模式导致经济增长,也正是因 为如此,才产生了经济周期。 周期 在一项交易中,为了获得某样东西,你必须付出另一样东西。长期来看,你得到多少 取决于你生产了多少。我们的知识虽时间而逐渐增多,知识的积累会提高我们的生活水平, 我们将此称为生产率的提高。 一个善于创新和勤奋的人,会比那些自满且懒惰的人更快提高生产率和生活水平,但 在短期内不一定体现出来。 生产率在长期内最关键。 信贷在短期内最重要。 这是因为生产率的提高不会剧烈波动, 因此不是经济起伏的重要动力。但是债务是这样定义的,借贷时消费超过产出,还债是消费 低于产出。 债务量的波动有两大周期, 其中一个周期持续大约 5-8 年, 另一个大约持续 75-100 2 年。虽然每个人都在波动中,因为距离太近,往往意识不到。 如上所示,经济波动不是取决于创新,而是跟信贷更有关系。我们先想象一个没有信 贷的经济运行。在这样的环境里,增加支出的唯一方式是增加收入,因此需要提高生产率和 工作量,提高生产率是经济增长的唯一途径。由于我的支出是另一个人的收入,当我或另一 个人提高生产率的时候,经济就会增长,而且是一个稳步增长。 但是由于我们借债,于是产生了周期,原因并不是任何法规,而是人的天性和信贷的 运作方式。借债不过是提前消费,为了购买现在买不起的东西,你的支出必然超过收入,因 此你需要借钱,实际上是像未来的自己借钱,这样马上就形成了一个周期。通常,一旦你借 钱,就制造了一个周期。对个人是这样,对整个经济运行也是这样。这就是为什么需要理解 信贷, 因为信贷创造了一系列机械的和可以预料的将在未来发生的事件。 这就是信贷不同于 货币的地方。 完成交易需要使用货币,交易立即完成。利用信用开始交易,买卖双方创造了信贷, 只有当偿还债务之后,交易才算完成。 现实生活中,大部分所谓的钱,其实都是信贷。美国国内的信贷总额大约为 50 万亿 美元,而货币总额只有大约 3 万亿美元。在有信贷的经济运行中,不仅可以通过提高生产 率提高支出, 还可以通过借贷来提高支出。 因此信贷可以使收入增长在短期内超过生产率的 增长,但在长期内并非如此。 信贷并不是坏事,只是会导致周期性变化。 信贷如果造成超过偿还能力的过度消费,就是不良信贷。但是,如果信贷高效率地分 配资源产生收入并偿还债务,就是良性信贷。在有信贷的经济运行中,我们可以观察各种交 易,了解信贷如何带来经济增长,是一个链式增长的过程,但借债形成周期。 短期经济周期 随着经济活动的增加,出现了扩张,这是短期债务周期的第一阶段,支出继续增加, 价格开始上涨。原因是,导致支出增加的是信贷,而信贷可以立刻凭空产生。如果支出和收 入的增长速度超过所出售的商品的生产速度, 价格就会上涨, 我们把价格的上涨称为通货膨 胀。 央行不希望通货膨胀过高,因为这会导致许多问题。央行在看到价格上涨时就会提高 利率,随着利率的上升,有能力借钱的人就会减少,同时,现有的债务成本也会上升,每个 月信用卡的还款额会增加。由于人们减少借债,并且还款额度增长,所以剩下来用于支出的 3 资金将会减少,因此支出速度放慢,而由于一个人的支出是另一个人的收入,环环相扣,人 们的收入将下降。由于支出减少,价格就会下跌,我们称之为通货紧缩,经济活动减少,经 济便陷入衰退。如果衰退过于严重,而通货膨胀不再成为问题,央行将降低利率,使经济活 动重新加速。随着利率降低,偿债成本下降,借债和支出增加,出现另一次经济扩张。 在短期债务周期中,限制支出的唯一因素,是贷款人和借款人的贷款意愿。如果信贷 易于获得,经济就会扩张,如果信贷不易获得,经济就会衰退。请注意,这个周期主要由央 行控制。 短期债务周期通常持续 5-8 年,在几十年里不断重复。但是请注意在每个周期的低 谷和高峰后,经济增长和债务都超过前一个周期。为什么会这样,这是人促成的。人具有借 更多钱和花更多钱的倾向而不喜欢偿还债务,这是人的天性,因此在长期内,债务增加的速 度超过收入,从而形成长期债务周期。 长期债务周期 尽管人们的债务增加,但贷款人会提供更宽松的借贷条件,这是为什么?这是因为大 家都以为形势一片大好, 因为仅注意最近出现的情况。 最近出现的情况是什么呢?收入一直 在增加,资产价值不断上升,股票市场欣欣向荣,现在是繁荣时期,用借来的钱购买各类资 产,很划算。当人们过度借贷消费时,泡沫便产生了。 因此,尽管债务一直增加,但是收入也已相近的速度增加,从而抵消了债务。我们把 债务与收入比例称为债务负担,只要收入继续上升,债务负担就可以承受。于此同时资产价 格迅猛上升,人们大量借钱来购买资产,因为投资促使资产价格日益升高,人们感觉自己很 富有, 因此即使积累了大量债务, 收入和资产价值的上升帮助借款人在长期内保持良好的信 用。但是这种情况显然无法永久持续下去。 几十年来,债务负担不断增加使偿贷成本越来越高,到了一定的时候,偿贷成本的增 加速度超过收入, 迫使人们削减支出, 由于一个人的支出是另一个人的收入, 收入开始减少, 而偿贷成本继续增加,导致支出继续减少,周期开始逆转。 这时到达了长期债务的顶峰,债务负担变得过重。美国和欧洲在 2008 年就发生了这 一情况。日本在 1989 年和美国在 1929 年因同样原因发生了这一情况。现在经济进入了 去杠杆化时代。 去杠杆化 在去杠杆化过程中,人们削减支出,收入下降,信贷消失,资产价格下跌,银行发生 4 挤兑,股票市场暴跌,社会紧张加剧,整个过程开始下滑并形成恶性循环,随着收入下降和 偿债成本增加,借款人倍感拮据,随着信用消失,信贷枯竭,借款人再也无法借到足够的钱 来偿还债务,借款人竭力填补这个窟窿,不得不出售资产,在支出下降的同时,出售热潮使 市场充满待售资产。这时股票市场暴跌,不动产市场一蹶不振,银行陷入困境,随着资产价 格下跌,借款人的抵押物价值也在降低,进一步降低了借款人的信用,人们觉得自己很穷, 信贷迅速消失, 支出减少, 收入减少, 财富减少, 信贷减少, 借债减少, 这是一个恶性循环。 看起来和衰退相似,但是无法通过降低利率来改变局面。 在衰退中,可以通过降低利率来刺激借贷。但是在去杠杆化过程中,由于利率已经很 低,低至零,从而丧失刺激功能,因此降低利率不起作用。 美国国内的利率在 1930 年代的去杠杆化期间下降到零,在 2008 年也是如此。 衰退与去杠杆化的区别在于,在去杠杆化过程中,借款人的债务负担变得过重,无法 通过降低利率来减轻。贷款人意识到债务过于庞大,根本无法足额偿还。借款人失去了偿带 能力,其抵押物失去价值,他们觉得受到了债务的极大伤害,不想再介入更多债务。