对价值投资者而言,财务指标毫无疑问很重要。但是,财务指标那么多,哪些才是最值得关注的呢?财务报表分析的教材,通常会从盈利能力、成长能力、营运能力和偿债能力等方面教我们如何计算上百个指标。本文试图从估值模型(DCF)出发,讨论投资者最应该重点关注哪些财务指标,并初步介绍这些指标。
哪些财务指标最重要:估值实践视角
价值相关性的文章研究财务指标与股票价格之间的相关性,对投资者而言,最具价值相关性的指标,应该是最值得关心的指标。根据国外文献的最新发现,以下三个指标最具价值相关性:净利润、净资产和净现金流(Barth等,2018)。因此,从估值角度来看,每股收益、每股净资产和每股净现金流应该是投资者最值得关心的指标。对于新经济企业(如科技企业)而言,最具价值相关性的三个指标分别是净利润、净现金流和净资产,净利润虽然还是排在第一,但相关性显著下降,净现金流的重要性显著上升。
新经济企业会计指标的价值相关性(Barth等,2018)
此外,我还专门统计了2005-2017年我国上市公司股权激励中会计指标使用的频率。结果发现,使用频率最高的分别是净利润增长率、净资产收益率和营业收入增长率,其中净利润增长率使用频率最高。顺便说一句,国外的股权激励方案中一般考核每股收益指标。
股权激励中使用的会计指标(2005-2017),作者整理
二、哪些财务指标最重要:估值理论视角
如何给公司估值,有不同的方法,后面再详细讲。理论上唯一正确的方法就是DCF(现金流折现模型),即公司的价值取决于公司赚取的未来现金流的折现。
为简便起见,并且尽可能接近现实,我们使用DCF的二阶段模型估计企业价值,公司的价值取决于第一阶段(n年前)和第二阶段(n年后)的现金流折现。
具体公式如下:
FCF0为第0期的自由现金流,自由现金流=经营活动现金流-资本支出;g1为1-n年的FCF增长速度,g2为n年后的FCF增长速度,n一般为3-5年;WACC为股权和债权的加权平均资本成本。
根据DCF,投资者最应该关注三类财务指标:盈利能力(FCF)、增长能力(g1和g2)、资本成本(WACC)。投资者并且容易理解FCF0和g1的重要性,但估值结果对g2(永续期增长率)和WACC也非常敏感。
三、三类财务指标:盈利、成长和资本成本
先简单介绍一下根据DCF模型得出的三类最为重要的财务指标,后面的财务报表分析将围绕这三类指标进行详细展开。根据DCF模型,最重要的盈利能力应该是FCF,=经营活动净现金流-资本支出。但是,现实中股东往往更关注ROE,因为这个指标对未来的FCF有重要预测价值。ROE,=净利润/净资产,就是股东每投入一块钱净资产,一年能赚取的净利润。这个指标,度量的是盈利的数量。该指标是股东,特别是原始股东(以净资产投入)最关心的盈利能力指标。但是,这个指标有个严重缺陷,就是分子用的是净利润,而不是净现金流。这就需要第二个指标,现净比,等于经营活动现金净流入/净利润。这个指标可以度量盈利的质量。
根据DCF模型,最重要的增长能力应该是FCF的增长率,通常通过营收增长和利润增长两个指标来预测。这两个指标,哪个更重要呢?一般来说,没有收入增长的利润增长往往是不可持续的。光有收入增长,没有利润增长可能是危险的。此外,还得看收入和利润增长的同时,公司ROE是否下降。因为靠募集资金投入新业务,公司总有办法能够增加收入和利润(这叫大而不强)。但要保证ROE不下降,就要保证新的业务投入的产出不低于原有业务,做到大而强。值得注意的是,很多投资者通常会预测公司最近3-5年的增长率,但其实永续期增长率对公司的价值影响更大,所以公司能否基业长青以及是否有定价权可能比短期增长率更为重要。
公司的资本成本取决于债务成本和股权融资成本的加权平均。债务成本=净利息支出/净债务,什么样的公司债务成本较低呢,当然是没有坏账风险的公司,这就需要分析企业的偿债能力,资产负债率和流动比率等等都是重要指标。股权资本成本,=无风险利率+风险溢价(Beta系数*市场回报)。无风险利率一般用短期国债利率代替,Beta系数可以通过估计公司股价与指数之间的关系获得。但请注意,股权融资成本的本质是风险溢价,主要受公司经营风险和财务杠杆的影响,分析公司真正的经营风险比利用历史数据估计Beta更为重要,千万不要本末倒置。公司经营风险最重要的是生意模式和竞争环境(护城河),这些定性因素一定程度上也可以用财务指标来度量,后面再聊。
探长搜集了一些个股的估值模型,有需要的朋友,给我留言『估值』然后发给你。