盈利相对趋势才是风格决定的核心变量。股票长期看是称重机,站在长周期看基本面决定股价涨跌,盈利趋势分化是风格切换的分水岭。价值成长风格方面,无论是16-17年价值占优还是19年以来风格弱化,背后的核心变量都是盈利。16-17年价值占优期间,上证50归母净利润累计同比增速从16Q1的-7.6%(ROE-TTM为11.6%)上升至17Q4的13.9%(11.8%);创业板指从16Q1的77.1%(12.5%)降至17Q4的-39.8%(6.0%),创业板指与上证50归母净利润累计同比之差(ROE-TTM之差)从16年Q1的84.7%(0.78%)一路下降至17年Q4的-53.8%(-5.74%)。而19年价值成长风格弱化的原因则是创业板指的盈利增速回升幅度更大,上证50归母净利润累计同比增速从18Q4的8.1%(12.1%)变为21Q1的43.2%(10.9%),但创业板指净利润增速从-38.4%(7.0%)上升至94.2%(13.5%),创业板指与上证50两者之差从18Q4的-46.5%(-5.1%)升至21Q1的50.9%(2.6%)。
3.顺势而上,守正出奇
牛市不变,市场有望创新高。对于下半年,我们保持乐观态度。宏观角度上看,投资时钟是基于宏观背景做资产配置分析时很好的工具,我们前期多篇报告指出当前投资时钟仍处过热期,刚刚公布的经济数据显示我国二季度 GDP 同比增长 7.9%,2年复合增速为 5.5%,高于一季度的5.0%,从投资时钟角度进一步印证今年仍处于过热期。
微观角度看,具体理由有三:第一,宏观流动性中性、微观流动性充裕。宏观流动性上,2021年初至今(截至21/07/16)十年期国债收益率均值3.16%,而2018年、2019年、2020年均值为3.64%、3.20%、2.98%,今年宏观流动性的松紧程度只是回到了2019年的水平附近。从微观流动性看,今年以来偏股公募基金累计发行1.3万亿元,而2020年全年为2.0万亿元,北上资金累计净流入2386亿元,而2020年为2089亿元,相较而言今年微观流动性非常充裕。
第二,企业盈利扩张中。回顾历史,牛市的指数高点略提前于盈利指标高点,具体而言指数高点与ROE高点更相关,虽然企业利润单季度同比高点在21Q1,但是剔除低基数影响后,本轮盈利周期ROE高点在21Q4或22Q1,预计全年