○公述人（河村小百合君）　日本総合研究所の河村と申します。本日はこのような機会をちょうだいいたしまして、大変光栄に有り難く存じます。
　私の方からは、長年、金融と財政がオーバーラップするような分野を中心として我が国の財政運営を見させていただいてまいりました民間シンクタンクの立場から意見を申し上げさせていただきたいというふうに思います。
　まず、我が国の財政の現状ということでございますけれども、もう御案内のとおり、一般政府ベース、債務残高の対ＧＤＰ比の規模がもう実に一八〇％に達しているということで、非常によろしくない状況ではないかと思います。我が国の財政が抱える課題というのは、これほどの規模の大きい債務残高を一気に減らすことはとても無理ですので、その方向性だけでもいかに持続可能な形に整えて次の世代に渡していくのか、そういった辺りを整えていくことが最大の課題ではないかというふうに思っております。そういった意味では、この国の在り方、そして財政運営の在り方、そういった意味で幾つかの観点から抜本的な改革を行うことが必要ではないかというふうに思っております。
　そこで、本日はお時間も限られておりますので、その観点のうちの一つ、我が国にある意味で特有の課題なんでございますが、そこについて申し上げさしていただきたいと思います。
　その課題というのは、我が国の場合、よその主要先進国ではほぼ例がないことなんですが、これまでの財政運営を振り返ってみますと、金融的な手法を用いた財政活動の運営というものをされてきた規模が極めて大きかったということが言えるかと思います。これは、いわゆる租税等を原資とします無償資金ではなくて、政府としてバランスシートを広げる形で市場からお金を調達して、そのお金を原資に何がしかの財政的な目的を持った政策運営をなさるというものだと思います。これは当然ながら、バランスシートを広げておりますから当然ではありますが、先行きの金融市況等に依存いたします金融リスクを大きく抱えることになります。この点についてはもう当然ながら、既にこちらの国会の場でも、そして政府の方でも十分に認識されていらっしゃることでありまして、だからこそ資産・債務改革というものが行われることになり、その一環として金融資産についてもいろいろな角度での改革が行われてきたということだというふうに承知しております。
　じゃ、この大きな金利リスク、どこにあるのかということで申し上げますと、非常に分かりやすく申し上げて、そのバランスシートの規模ということで申し上げますと、一番大きいのが恐らく財政融資資金特別会計だろうというふうに思います。これは平成十九年度末、この三月末の予定額のベースで約二百四十六兆円の残高がございます。そして、二番目が外国為替資金特別会計、こちらは約百三十兆円の残高があります。三番目になりますと、これは近々国の機関から外れることになるのかも分かりませんが、公営企業金融公庫、こちらの方はかなり規模が落ちますが、二十五兆円ということになろうかと思います。
　このように見ると、今申し上げた数字はあくまでバランスシートの規模でして、特に財政融資資金特別会計などにつきましては、資産・債務改革の観点から既にいろいろな意味での金利リスクへの対応がなされていまして、財投債を使ってアセット・アンド・ライアビリティーの方でのミスマッチの縮小ということも行われておりますし、最近ではちょうど金利リスク縮小のための証券化なども行われたところだというふうに思います。
　ですから、このバランスシートの数字だけがすべてを物語るわけでは決してないんですけれども、やはり規模の面で見たこの外国為替資金特別会計、我が国の外貨準備の勘定でございますけれども、これ実は財投の方のバランスシートの規模で約半分強ぐらいがあると。しかしながら、これまでのところどうかというと、やはりかなりこの資金、特殊性があるということで、この資産・債務改革であるとか特別会計改革の議論の中ではややちょっとほかの会計とは別の位置付けの扱いになってきたのではないかなと思います。
　そこで、昨今、この外貨準備の積極運用ということがいろいろ話題になっていることもありまして、この点についてじゃどう考えたらいいのかということをこれから申し上げさせていただきたいというふうに思います。
　我が国の外貨準備、外国為替資金特別会計に入っているお金ですが、この抱えるリスクの考え方としては二通りがあるかと思います。メーンは金利リスクでございます。これは日米金利差に依存するものであります。アメリカの金利が日本の金利を上回っている限り稼げるという話であります。もう一つは為替リスクであります。ただ、これはやや特殊なところがございまして、我が国の場合、よその国でもそうですが、政府の会計でございますので現金主義というものが使われておりまして、その特有の事情がありまして、損益のカウントをする上ではこの為替リスクはカウントされないという、そういう形になっております。
　これは、ですから、実際に外貨建て資産を売却するときであるとか、これから少し申し上げますが、将来仮にこのバランスシートを何らかの形で切り離すとか、それから時価評価をしなきゃいけなくなるようなことになったときに初めて問題になるものでありまして、当面今のこの制度の中で運用していく場合には問題にならないというものだろうと思います。
　じゃ、外貨準備の積極運用をめぐってはどういうことを考えるべきかということを申しますと、三つ大きく論点があろうかというふうに思います。
　一番目でございます。積極運用することによって、ちまたではいろいろシンガポールの例であるとかいろいろな諸外国の例が言われてはおりますが、果たしてそのような形で高い利回りが毎年稼げるのか、財政再建に貢献するというようなことが持続的に期待できるものなのかどうかというのが一番目。
　二番目は、現状の外貨準備、これは実は大変大きな規模を世界の中で見ても抱えておりますが、しかもこれは先ほど申し上げましたような金融的な手法でやっておりますので、マーケットから為券を発行してお金を調達しつつ、そのお金で外貨を買うというような形になっておりまして、そういった会計の中で金利リスクそれから為替リスクへの対応をこれからどう考えていくべきか。
　それから三番目の論点というのは、ソブリン・ウエルス・ファンドの在り方が国際金融市場の中でも今大変いろいろ問題になっている中で、我が国がもしやるんであれば、ベストプラクティスというものをいかに確立していくか、コード・オブ・コンダクトというものをいかに確立していくかということが問題になってくるんではないかというふうに思います。
　このような三つの論点があるかと思いますが、そういった中で、では、諸外国の外貨準備政策運営がどうなっているのかということですね。お手元にお配りいたしました資料の二ページ目のグラフを御覧いただければというふうに思います。
　これは、一九八五年のプラザ合意のときから、かなりちょっと時系列的に長いんですが、主要国、欧米先進国それからアジアの国なども含めて外貨準備がどのような残高で推移してきたかというのを示したものでございます。一番上のグラフを御覧いただきますと、中国と日本が図抜けて増えておりまして、下の方、たくさんの国があるんですが、もうほとんどグラフびたっとくっついてしまってお分かりにくいことがよくお分かりいただけると思います。この点よく御覧いただくために、この左側の目盛りのスケールを実際には小さくいたしまして、三千億ドルというような形にいたしましてみたのがこの真ん中のグラフでございます。一番上のグラフではオレンジの点線になっておりましたユーロ圏が、真ん中のグラフではこのオレンジの今度実線になって、この辺りにスケールが移ったなということで御覧いただければと思います。
　御覧になりますと、我が国と経済規模の面で、そして経済の成熟度合いの面で、これ国際収支の不均衡にも関係してまいりますが、類似しているような欧米の主要国、まあアメリカは基軸通貨国ですので少し立場が違いますけれども、そういった国がどのように外貨準備をコントロールしてきているかと見ますと、適正水準について必ずしも定説があるわけではないんですが、どうもやはり三百億ドルから八百億ドルぐらいのところのレンジでほぼ横ばいで推移するようにしてきているという姿が見えるかと思います。こういった辺りが、やはり外貨準備、保有する形態には、日本のように政府が持ったりそれから中央銀行が持ったり折半にしたりといろんな形がありますが、いずれの形をするにせよ、為替リスクであるとか金利リスクであるとか、国民の資産をそういったマーケットのリスクにさらすことになりますので、必要最小限は保有するけれどもそれ以上は持たないという各国の考え方がこの事実によって示されているんではないかというふうに思います。
　ちなみに、一番下のグラフはアジア各国、これは輸出ドライブで成長してきた国、日本も確かにその一員ではあるんですが、その国の外貨準備高の推移でありまして、これは真ん中のグラフとは違いまして、やはり右肩上がりの国が多いかなというふうな感じになっております。やはり輸出が各国の経済成長を引っ張る上での中心でございますので、自国通貨高をやはりいろいろ介入等の形によってできるだけ抑制してといったスタンスがここに出ているかと思います。
　これが現実でありまして、じゃ我が国の外貨準備の規模といいますと、先ほど御覧いただきましたように、主要諸外国、我が国と並べて比較することができる欧米主要国と比べると、我が国の二十分の一ぐらいの規模しか持っておりません。それぐらいに我が国の場合は非常に規模が大きい、裏返せばそれだけ我が国の政府として抱えているリスクが極めて大きいということが言えるかと思います。
　次に、諸外国のソブリン・ウエルス・ファンドの運用の現実ということを一言申し上げたいと思います。
　一般的に情報開示は進んでおりませんが、ノルウェーなどの一部の国の、極めて開示が進んでいる国の例を見ますと、必ずしも毎年毎年ステディーに高い利回りを稼げるわけではありません。当然ながら、国際金融市場の影響を大きく受けます。年によっては、株式市況が悪い年ではマイナス三〇％といったような値下がりということになることもあります。これは十分覚悟しておくべきであろうと思います。
　こういったことを踏まえて、今後望まれる検討の方向性ということでございますが、我が国の場合、これほどの外貨準備を持っていて、狭義の外貨準備として適切な水準、必要な水準というのを相当上回っているだろうなということは事実だと思います。私として積極運用すべきだともすべきでないとも思ってはおりませんけれども、もし御検討されるんであれば、幾つかの点についてお考えいただければと思います。
　一つ目は、先ほど申し上げましたように、積極運用とはいっても、年によって非常に大きく数字が振れ得るということです。そのためには十分なリザーブを積んでおく必要があります。そうしますと、そのリザーブどこから持ってくるかということになりますと、やはり今毎年一般会計に相当な規模、来年度は一兆八千億でしょうか、繰り入れておりますが、場合によっては何年間かその繰入れを止めてリザーブを確保しなければいけないというようなことにもなろうかと思います。
　そして二番目は、この外貨準備の抱えている大きなリスク。本来は、バランスシート、両建てで売却して縮小していくのが筋だろうと思います。しかしながら、いろいろアメリカとの関係であるとか、大変いろいろ政治的に難しい問題もあって、なかなか難しいのも現実であろうかというふうに理解しております。ですから、ソブリン・ウエルス・ファンドも、やり方によっては、外貨準備から切り離すことによってこのリスクをコントロールする手段として使うことももしかしたらできるかもしれないというふうに考えております。こういった辺りは、場合によっては、本質的には郵政民営化で取られた考え方と少し通ずるところがあるかも分かりません。
　三番目。移行するとすれば、会計はやはり是非とも今のような公会計のベースではなくて、国際金融市場のプレーヤーとして活動するのであれば民間のベース、時価評価のベースに従うべきだろうと思います。当然ながら、競争規制などに従う必要もあろうかというふうに思っております。
　最後に一点。やはり考慮すべきは、当然ながらアメリカの反応かなというふうに思います。こうしたことをする場合、やはり当然ながら米国債を売却しなければいけないということが出てくるかも分かりません。それをアメリカが果たしてウエルカムと考えるかどうか、そういった辺りも考える必要があろうかと思います。
　現在の市況を考えますと、円高が非常に進行しておりますし、非常に国際的な金融市況も不安な状況にありますので、具体的にすぐにどうのというようなことではないかと思いますが、我が国の中長期的な課題として、この金融的なリスクを大きく抱えている政府部門の改革の一つの観点として是非とも御検討をいただければというふうに思っております。
　以上でございます。