○植草公述人　野村総合研究所主任エコノミストの植草一秀と申します。よろしくお願いいたします。
　私は、エコノミストという立場から、平成九年度総予算につき意見を述べさせていただきます。
　資料を配付していただいておりますので、御参照くだされば幸いに存じます。
　私からは五点申し述べさせていただきます。
　第一は、当面の望ましい経済政策運営の考察をする際に、これまでの日本経済の推移と経済政策との関連につき、十分な検証が求められるという点であります。
　お手元の資料１をごらんいただきたいと思います。
　グラフは一九九二年の年初以降の日経平均株価を示しております。株価と景気及び経済政策の関係を時系列に従って簡単にたどってみたいと思います。
　まず、グラフの左端、①と番号を付しております九二年三月でございます。政府は日本経済の不況入りということを一年間にわたって見過ごして、九二年に入りましてから、この一―三月期にようやく不況入りを認めたということであります。その後、この九二年三月三十一日に景気対策を決定しているわけでありますが、積極的な策はほとんど盛り込まれない、そういう策が三月三十一日に決定になっております。
　この時点で政策が消極策をとった理由は、財政収支の悪化を避けるということでありました。財政収支の悪化を避けることを理由に、財政政策の発動を拒否したわけでありますけれども、この結果としまして、株価暴落と大不況の到来というのが生じまして、皮肉にも、その後赤字国債の大量発行という事態を招いております。つまり、財政収支の健全化を目指しても、肝心かなめの経済悪化を招いては財政収支はかえって悪化してしまう、こういう重要な教訓を残したものであります。
　こういう形で政府の対応がおくれまして、株価は八月には一万四千円台に暴落をしたわけですけれども、ここで政策スタンスが修正されまして、八月二十八日に十・七兆円の史上最大の景気対策が打たれました。第一回目の特効薬というか、麻薬の投入ということになったわけであります。
　九三年に入りまして、景気対策の効果は顕著にあらわれ、景気は回復の方向を示し、株価は二万一千円台へ上昇いたしました。この時点で、政策当局から景気回復宣言というところまで発表があったわけでございます。
　ところが、この九三年は記録的な冷夏に見舞われまして、また政局の変動もあり、景気は徐々に失速し、ＪＲ上場をきっかけにしまして株価が急落をいたしております。
　ここで浮上してまいりましたのが、所得税減税の先行実施という話であります。グラフでは④というところに当たるわけでございますが、いろいろな議論の末、九四年の二月八日に五・五兆円の所得税減税を含む十五兆二千五百億円の経済対策が決定になっております。第二回目の特効薬、麻薬の投与ということであります。
　この特効薬の投入によりまして、株価と景気は目覚ましい改善を示したわけであります。株価は六月に二万一千円台に上昇し、この年は一転して猛暑ということにもなりまして、景気は明確な回復を示したわけでございます。
　九四年、日本経済は着実に健康体を取り戻しつつありましたが、この図表の中の⑤に示しておりますように、日本銀行がこの時点で時期尚早の利上げに着手し始めたわけであります。その結果、年後半に入りまして再び景気悪化、株価下落が生じております。と同時に、この金融引き締めの動きが、九五年に入りましてからの急激な円高の原因にもなっております。ここに年明け後、地震とサリンという事件が加わりまして、株価は暴落し、二度目の金融危機という局面を迎えたのが、この九五年の半ばでございます。株価は再び一万四千円台に下落をしております。
　ここで⑥の局面でありますけれども、九五年の半ばになりまして、金融危機という事態に直面し、金融政策はスタンスを百八十度修正したわけであります。四月以降、二・五％の短期金利を〇・五％へと引き下げる一方、財政面におきましても、九月二十日には十四兆二千二百億円の景気対策が決定されております。三回目の特効薬、麻薬が投与されたということであります。ここでもこの特効薬は目覚ましい薬効をあらわしたわけであります。景気は順調に回復を示しまして、株価は昨年六月二十六日には二万二千六百六十六円まで上昇しております。
　ところが、株価は昨年の六月二十六日を境に下落に転じております。何があったのかと調べてみますと、実は六月二十五日に政府が消費税率を九七年四月から五％に引き上げる方針を閣議決定していたのであります。この政策決定を転機として株価は下落に転じております。そして、特別減税の打ち切りなど追加的な緊縮策を盛り込んだ超緊縮の九七年度予算案が決定された十二月二十五日以降、一段の株価急落が生じております。
　この株価下落につきましてはさまざまな解釈が行われておりますけれども、これは私見でありますが、この株価下落は、九七年度予算のデフレ的な性格により先行き景気が再び悪化する、こうした見通しを株式市場が先見的に織り込み始めたもの、こういうふうに理解することができるわけであります。
　こういう形で、九二年以降の経済の推移、政策の推移、株価の推移をざっと振り返ってみたわけでございますけれども、こういう中で現在、政府は、日本経済の現状、景気対策、さらに財政赤字の問題につきまして、次のような説明をしているというふうに私は理解しております。
　これまで数次にわたりまして大規模な経済対策を打ってきた、しかし日本経済は本格的な景気回復を実現できないでいる、一方、財政収支は急激に悪化を示してＧ７の中でも最悪の状況になっている、景気対策は効果が薄れており、今後はこのような手法をとることは望ましくない、悪化した財政を立て直すことが現下の最優先課題である、そのためには国民にもある程度の負担の増加を理解してもらわないと困る、こういう説明をしているように私は理解をしているわけでございますが、これまでの現実を振り返りますと、こうした説明はやや現実とかみ合っていない部分があるというように感じるわけであります。
　つまり、三度打ちましたこの十兆円を超える景気対策は、いずれも目覚ましい効果を上げております。この景気対策によりまして景気の回復あるいは株価の上昇という形であと一歩というところで日本経済が健康体を取り戻すというような段階で、景気を逆戻りさせる施策がとられているのではないかということであります。病気が回復してあと一歩で病気が治癒に向かうという時点で、病気を再発させ再び重体に向かわせているということであります。そして、重体となりますと、再び高価な特効薬を投入しなければならない状況が生まれ、その結果としまして財政赤字がどんどん累増しているということであります。
　言ってみれば、典型的なストップ・アンド・ゴーという政策の繰り返しになっているわけでありますが、このストップ・アンド・ゴーの政策を繰り返しておりますと、恐らくいつまでたっても景気はしっかりとした回復に入れない。一方で、そのゴーという政策をとるたびに財政資金が投入されるわけでありますが、財政赤字が累増していくということになるのではないかということを懸念いたします。
　つまり、景気対策がきかなくなっているということではなしに、景気対策の効果を台なしにする政策運営がとられているというのが実情ではないかということであります。つまり、景気対策が効果を失っているという形で責任を転嫁する前に、貴重な財政資金をこれだけ投入したのに景気回復を実現できずにいる政策運営の不適切さを振り返ることがまず求められているのではないかというように思います。
　問題は、九七年度に向けていかなる施策をとるのがよいかという点にあるわけでありますが、これまでの教訓を生かすとしますと、健康体にかなり近づいたと判断できる現在の日本経済の状況を踏まえますと、この病み上がりの状況であるということを踏まえて、病後の養生をするような政策を採用すべきではないかというように思われます。
　九六年、昨年ですが、日本経済は、個人消費、住宅投資、設備投資といった民間需要が堅調に転じまして、消費主導の景気回復軌道にやっと差しかかった段階にあります。九七年にかけまして政策が中立を維持するのであれば、景気は着実に拡大軌道に乗っていく、こういう局面にあるというふうに判断することができます。追加的な積極策は全く必要がないというのが現在の局面でありますが、現在審議されております九七年度予算は景気を今後極度に悪化させていくような内容になっておりまして、ようやく回復軌道に乗りかけている景気を失速させる危険性が非常に高いのではな
　いかというふうに思われます。
　九七年は、こうした形でこの懸念が表面化してまいりますと、徐々に景気悪化状況が進むにつれて株価が下落をして、九二年とか九五年に見られましたような、景気の悪化、株価の下落、金融不安という悪循環が再発する懸念を払拭はできないというように感じるわけであります。
　現状での最大の問題は、一方におきまして不良債権問題が深刻でありますけれども、金融破綻が生じたときに預金を保証する資金的な手当ての体制が十分に整っていないということにあります。セーフティーネットの整備こそ本来第一に求められる施策でありますけれども、残念ながら、短時日にこれを整備することは困難と見られます。
　そういう意味で、次善の策でありますけれども、金融恐慌を万が一にも発生させないためには、ここは増税規模を圧縮し、景気安定化を優先する政策をとる方が望ましいのではないかというように考えます。
　危機管理についての論議が活発化しておりますが、危機管理の鉄則は未然防止にあります。景気を悪化させる政策を実行し、事態が最悪ケースをたどった場合のリスクが著しく大きいということにかんがみますと、ここは安全策、つまり景気を悪化させない政策をとることが適正ではないかと考えられるわけであります。
　誤解がないように申し添えますけれども、必要な政策は、財政の積極策をとるということではなしに、現在極端にデフレ政策の方向に振れている政策を中立の方向に戻すということでございます。
　それから第二番目に、株価下落の原因につきまして触れさせていただきたいと思います。資料２をごらんいただければと思います。
　資料２は、一九九四年の年初以降の日経平均株価の推移と、下段は鉱工業生産の前年比のグラフを同じ時間軸上に書き記したものでございます。鉱工業生産の前年比の推移が比較的正確に景気の足取りを示しているということから、ここにこの指標を用いております。
　こうしてごらんいただきますと、株価の動きが実際の景気の動きに約半年先行して推移しているということが見てとれるわけでございます。株式市場は先行きの景気を先見的に見通して動いている、こういうことがうかがわれるわけで、なぜ株式市場はこのように先を読んで動くかといいますと、そのきっかけになっておりますのが、政策の転換ということであります。政策の転換が生じることによりまして先行きの景気の見通しが変化をし、それを映す形で先行的に株価が推移をしているということであります。
　昨年六月以降の株価の下落は、こういう文脈で理解をいたしますと、ことしに入ってから景気は少し減速傾向を示すのではないか、さらに、昨年末以降の株価の急落は、ことしの第二・四半期以降景気がかなり急速に悪化するのではないか、こういう市場の見方を示しているというふうに理解するわけであります。資料３をごらんいただきますと、今ごらんいただきましたグラフのうち、下段の鉱工業生産のグラフを半年左にずらした形になっております。
　こういうふうに、生産の動きを半年左にずらしてごらんいただきますと、ほぼ株価の動きとパラレルという形になっております。株式市場が絶対ということではありませんが、先行きを考える一つの判断材料として、こうした株価と景気との関連につき、注意深く見ておく必要があるということが重要かと思います。
　通常は、経済指標を見て景気を判断し、政策を決定し、それを実施していくということでありますが、こうして見ますと、通常、経済指標というのは、約三カ月昔の姿を示すのが経済指標であります。株式市場は通常半年ぐらい先を示しております。ということは、両者の間には約九カ月のタイムラグがございます。仮に、政策が、経済指標だけを見て判断をし、決定をしていくということになりますと、どうしても対応がおくれるということで、ことしの半ば以降景気が急速に悪化するといたしまして、それが経済指標で判定されるのはことしの第三・四半期ということになり、それを決定し、実施に移すということになりますと、対応は来年にずれ込むということも予想されるわけで、そういう意味では、政策運営に当たりましては、過去を示す指標ではなしに、先を示す指標も活用して判断をし、政策決定をしていくことが重要であろうかと思います。
　それから、三番目でございますけれども、資料４をごらんいただきたいと思います。
　今回の株価下落につきまして、一部に、株価の下落は銀行株、建設株といった特定の業種に限られているといったような見解がございますが、現実とやや合っていないという面がございますので、この点を御指摘申し上げたいと思います。
　ここにありますのは、昨年六月二十六日から一月二十七日、これは東証株価指数の下落した時期でありますけれども、この間の業種別の騰落を示しております。
　全体では、日経平均株価がこの間二三・五％の下落、ＴＯＰＩＸという東証株価指数では二二・九七％の下落となっております。これに対しまして、余り株価の下がっていない業種も存在しておりますが、ここにあります医療品、精密、輸送機、その他金融業、電気、通信、現在、自動車と移動体通信が非常に好調と言われておりますが、こういうごく限られた六業種におきましては下落の率が一けたにとどまっておりますが、残りの二十七業種は二けたの下落になっておりますし、全体の下落が二〇％台ということで、二〇％以上の下落を示している業種で見ますと、これが二十四業種ということでありますので、決してごく一部の業種が下落をしているのではなしに、日本経済全体の株価水準が下がっているということでございます。
　それから、四番目でございますが、資料５をごらんいただきたいと思いますが、米国経済は現在非常に堅調ということでありますが、この米国経済が堅調に転じるきっかけとなった点について、時間の関係もございますので、ごく簡単に触れておきたいと思います。
　この資料５の上段にありますのはニューヨークの株、下段は日経平均の株であります。米国のグラフは九〇年の年初から、日本のグラフは九二年の年初からということで、二年ずらしておりますが、実は、上段の九〇年から九二年にかけての米国の景気の推移、株価の推移と、下段の日本の九二年から九四年にかけての景気の推移、株価の推移は、まさに酷似しております。
　この中で、米国では九二年、景気は一応回復過程に入っておりましたが、まだ先行きがおぼつかない段階で、追加利下げという対応をとりました。つまり、病み上がりに荒療治をするのではなしに、栄養と睡眠を与えるような政策をとったわけでありますが、これが功を奏して、その後四年間景気拡大を続け、株価が上昇しております。日本では、先ほど申しましたが、九四年、下段でありますが、こういう段階で利上げという方向が出てまいりまして、よくなりかけた景気が悪化しております。そういう意味で、この病み上がりの対処の仕方によって経済のその後の推移の大きな違いが生じているということを指摘しておきたいと思います。
　最後に一点だけ、補足でございますが、財政構造改革ということは、長期的に非常に重要な課題だというふうに私も思います。しかしながら、高齢化を控えた現在の日本の状況を踏まえますと、現在必要な財政構造改革は、財政赤字の縮小ということよりは、むしろ支出構造の見直し、政府支出からいかにむだを省くかという点がより重要ではないかと思います。
　こういう中で、財政赤字の縮小には、大きく方法が二つあるわけですが、支出を切り詰めて行う財政赤字の削減と、収入をふやす財政赤字の削減でありますが、前者が小さな政府につながるのに対しまして、後者は大きな政府につながりやすいというリスクを伴っております。そういう意味で、私は、財政収支の改善、財政赤字の縮小よりは、この支出構造の見直しという点がより重要であるというように考えております。
　以上で私からの意見陳述を終えさせていただきます。（拍手）