Silviase/jgov_v1.4_full_ann huggingface dataset:
表4-2-2 公的金融の新規貸出額を 100 億円増加させた場合の余剰の変化

（住宅金融市場）	（単価 百億円）
年 度 期	借手の余剰	貸手の余剰	総 余 剰
76	2	0.0230672	0.0156168	0.038684
76	3	0.0226965	0.0150549	0.037751
76	4	0.0211146	0.0135501	0.034665
77	1	0.0229297	0.0181204	0.041050
77	2	0.0265559	0.0177859	0.044342
77	3	0.0288060	0.0207420	0.049548
77	4	0.0287586	0.0210475	0.049806
78	1	0.0305042	0.0229548	0.053459
78	2	0.0355026	0.0234864	0.058989
78	3	0.0335528	0.0206579	0.054211
78	4	0.0346298	0.0221332	0.056763
79	1	0.0357306	0.0244702	0.060201
79	2	0.0336132	0.0192518	0.052865
79	3	0.0299138	0.0182484	0.048162
79	4	0.0265414	0.0157513	0.042293
80	1	0.0262590	0.0156000	0.041859
80	2	0.0222865	0.0099779	0.032264
80	3	0.0202452	0.0080224	0.028268
80	4	0.0214222	0.0094380	0.030860
81	1	0.0246348	0.0152097	0.039845
81	2	0.0269223	0.0135612	0.040483
81	3	0.0237087	0.0111737	0.034882
81	4	0.0217904	0.0120303	0.033821
82	1	0.0268212	0.0162977	0.043119
82	2	0.0303303	0.0167932	0.047123
82	3	0.0255942	0.0142869	0.039881
82	4	0.0213187	0.0142274	0.035546
83	1	0.0229605	0.0154204	0.038381
83	2	0.0270520	0.0158138	0.042866
83	3	0.0237222	0.0143525	0.038075
83	4	0.0195645	0.0107225	0.030287
84	1	0.0259975	0.0170010	0.042999
84	2	0.0260816	0.0138025	0.039884
84	3	0.0246228	0.0139900	0.038613
84	4	0.0233376	0.0135044	0.036842
85	1	0.0285960	0.0165109	0.045107
85	2	0.0313387	0.0131409	0.044480
85	3	0.0451068	0.0214526	0.066599
85	4	0.0338614	0.0189786	0.052840
86	1	0.0498360	0.0288960	0.078732
86	2	0.0662535	0.0378215	0.104075
86	3	0.0510128	0.0297360	0.080749
86	4	0.0556734	0.0289249	0.084598
87	1	0.0713278	0.0457571	0.117085
87	2	0.0941861	0.0547546	0.148941
87	3	0.0667115	0.0372329	0.103944
87	4	0.0539557	0.0272504	0.081206

注）年度の余剰は、概算当該年度の四半期の平均で求まる。
とが主たる要因である。このように企業金融の分野においては、公的金融の貸出が貸手の金融機関に一層のメリットを与えていることは注目される。

この計測結果に影響を与えた補完性の値を小さくしても、 $ L_{m}^{e} $ の値を変動させても、公庫貸出の増加による限界的な総余剰の変動が正であるということと、その余剰の増加の大半が貸手の余剰の増加であるということに変りはない。

4. 次に住宅金融市場についてみる。住宅金融市場はフローベースの分析であり、また需要、供給関数に住宅金融公庫貸出額以外に金額レベルの説明変数が入っているので、全国銀行貸出市場、中小企業貸出市場における公的金融の需要関数における補完性の問題からは免れている。なお、言うまでもないことであるがフローベースの分析であるので、説明変数は負となることがあり、対数形による推計を行なうことはできない。従ってここで用いられるのもレベルでの推計結果に基づくものである。

具体的には3.4.2のケース2を用いて厚生分析を行なう。ここでは住宅金融公庫の貸出額を100億円増加させて計算する。計測結果は表4-2-2に示す通りである。総余剰は3～15億円増加している。80年代半ば以降その値は高くなっている。住宅金融公庫の資本金は86、87年度において972億円であり、資金運用部の平均預託金を用いて計算した機会費用は70億円、69億円である。補助金は各3,433億円である。これを100億円/貸出残高で計算すると1.3億円、1.2億円であるので、住宅金融市場においては公的金融の貸出の増加がネットベースで社会的厚生を改善することが示される。総余剰の増加の内訳をみると借手の余剰が6～7割であり、貸手の余剰を上回っていることが注目される。公的金融の貸出の増加が社会的厚生を改善するという点では全国銀行貸出市場、中小企業貸出市場（見方を変えれば企業金融）と住宅金融市場は共通するが、その余剰の多くが借手に帰属するという点で住宅金融市場は異なっている。

このように住宅金融市場で厚生が全体として改善され、借手の余剰が比較的多くなっているというのは、住宅金融公庫の需要関数における補完効果(0.45)と供給関数における誘導効果(0.34)で需要、供給が各々拡大すること、需要、供給曲線の傾きがほぼ同じであること等が主な要因である。

### 5. 結びにかえて

1 本研究では、全国銀行貸出市場（残高ベース）中小企業貸出市場（残高ベース）住宅金融市場（新規貸出ベース）の各々について均衡・不均衡分析を行うとともに、その知識を基にして各市場の厚生効果を計測した。それにより各金融市場の構造を、特に公的金融がどのような機能を果たしているかを中心として、いくつかのケースに分けて解明した。また全国銀行貸出市場と中小企業貸出については、レベルと対数形の二つのパターンで均衡・不均衡分析を行うことにより、多面的な分析を行うとともに分散不均一の問題にも配慮した。

2 レベルによる推計結果と対数形による推計結果は、各説明変数の符号が同一である等かなりの部分で共通しているので、推計自体は概ね合理的と考えられる。貸出市場の均衡・不均衡分析で得られた主要な結論は次の通りである。

(1) まず、全国銀行貸出市場については何らかの形で不均衡が存在する。このことは、市場を均衡状態にし、信用割当を解消するという意味での公的金融の量的補完効果が達成されていないことを示唆する。しかし、先行研究と比較するとより均衡的である。公的金融の借手の需要に与える効果をみると有意に補完関係にある。貸手の民間金融機関に与える影響についてみると、符号は負であり、産業調整の場面で公的金融が民
間金融を代替していること等が示唆される。

(2) 中小企業貸出市場は、均衡仮説が支持される。公的金融が存在する下で市場の需要はクリアーされ、公的金融の量的補完効果が機能している可能性が示される。中小企業貸出市場に不均衡が存在し、かつ景気局面により金融機関の中小企業に対する貸出態度が異なるという、「融資集中機構」仮説は支持されない。また、公的金融の借手の需要に与える効果についてみると、対数形による推計の場合に有意に補完効果がみられる。貸手の民間金融機関に与える効果についてみると、符号は負であるが統計的に有意な関係とはなっていない。

(3) 住宅金融市場は、住宅金融公庫貸出が民間金融機関の住宅ローン供給に与える影響を考慮すると、その係数の有意性が低いので解釈に慎重を要するが、市場は均衡し、信用割当は存在しないことが示される。この意味において住宅金融公庫の量的補完効果が機能していることが示された。住宅金融公庫の貸出は家計の借手需要に対し補完効果を持つことも示された。

以上みてきたように公的金融機関の貸出は借手の企業や家計、更に貸手の民間金融機関の行動に影響し、市場にインパクトを与えることがわかった。特に、中小企業貸出市場と住宅金融市場においては、公的金融機関が存在する下で市場は均衡し、量的補完効果が機能している可能性が示された。

3 厚生分析に関しては、需要・供給関数の推計の結果えられる安定している領域は、サンプルが存在する均衡点近傍であるという点に注目して行った。通常の厚生分析のように需要・供給曲線の大域的情報を全て用いて余剰を計算すると、サンプルが存在しないところにまで需要、供給関数を外挿することになるので、その誤差は非常に大きなものとなる。ここでは、公的金融の貸出の増加と余剰の変化と言うマージナルな側面を取り上げて、できるだけ計算上の歪みを避ける工夫を行った。その意味でより妥当な厚生分析となっている。ただし、全国銀行貸出市場と中小企業貸出市場の需要関数には公的金融の貸出以外に残高レベルの変数が入っていないので、公的金融の貸出の補完性の値は大きめにでていると考えられる。従って、その値がそのまま因果関係の大きさを示すという解釈には留意が必要であり、その意味において本分析における両市場の余剰の値についても注意を要する。計測結果によれば、いずれの市場においても公的金融の貸出が増加すると総余剰は増加しており、また公的金融機関に対する補助金等を考慮してもなおネットベースで総余剰の増加は正であるので、公的金融の存在が社会的にメリットがあることが示された。

総余剰の増加の内訳をみると、住宅金融市場においては借手の余剰の占める比率が高いが、全国銀行貸出市場、中小企業貸出市場においては貸手の余剰の比率が圧倒的に高いことが示された。後者について換言すれば、企業金融における公的金融が直接的には借手の行動に影響し（民間金融機関に対する借入需要の増大）間接的には需要曲線の大幅なシフトによる貸出額の増額と市場貸出金利の上昇を通じて、民間金融機関の利潤の増大につながっていることを示している。公的金融機関の貸出が、借手の企業よりも民間金融機関に一層の余剰もたらすと言うことは、公的金融の意図しないところであろう。この厚生分析の結果は、公的金融が需要・供給の両面に与える影響を考慮しないと、その社会的評価も困難であることを示唆している。

4 最後に残された課題について述べたい。まず本分析の対象期間は金融自由化が進行しだした70年代後半以降に絞ってある。このことが均衡・不均衡分析において、中小企業貸出市場と住宅金融市場は均衡し、全国銀行貸出市場についても、先行研究と比較すると市場がより均衡的であると言う結論が得られた背景となっている可能性がある。金融市場がより一層厳しく規制されていた高度成長期を含
めて計測し、金融市場の構造がいつ不均衡から均衡へ転換したかを分析することは、貸出市場の問題の把握のみならず、公的金融の機能の変化を考えるうえでも有益であろう。

全国銀行貸出市場と中小企業貸出市場に関しては、データ上の制約から長短市場を分離せずに分析を行った。公的金融は長期貸出に特化しているので、長短市場を分離して分析すればより一層その機能を的確に把握しうるであろう。

また、全国銀行貸出市場が不均衡で中小企業貸出市場が均衡しているという差が見られた。その解釈として、銀行と大企業の取引がリレーションシップ・マネジメントであることが考えられるという点については本文で述べたが、その違いを一層解明するために大企業貸出市場のみを取り上げて、その市場の特性を考慮することも今後の課題である。

厚生分析においては総余剰が増加することが示された。その主な要因としては公的金融の低利貸出による借入需要の増加があげられる。しかし、その背景には規制金利により資金が相対的に低利で調達され、それにより低利貸出が可能となっていることがある。本研究では貸出市場の部分均衡モデルにより厚生の計測を行ったので預金者の余剰というものは考慮されていない。しかし、公的金融の厚生効果を総合的に判断するためには最終的貸手である預金者の余剰の変化を考慮する必要がある。その意味で預金市場をも含めた一般均衡分析により公的金融の厚生を計測することは、残された課題である。
## 政策シミュレーションにおける世界経済 および各国経済の展望：1985 - 86

鶴岡 詳晃、小島 祥一、西田 卓馬
平野 正宜、広瀬 晴子、広瀬 哲樹
佐々木隆博、川崎 研一、増淵 勝彦
石尾 勝、植田 哲史、松田 正弘
三和 元純、矢萩 恵一

はじめに……13

I 代替的な経済政策とその世界経済に及ぼす影響……14

II 各国経済の動向……28

II - 1 アメリカ……28

II - 2 日本……36

II - 3 西ドイツ……43

II - 4 イギリス……51

II - 5 フランス……58

II - 6 イタリア……63

II - 7 カ ナ ダ……71

II - 8 オーストラリア……77

II - 9 韓 国……81

## はじめに

世界経済モデルによる政策シミュレーションの研究においては、モデルによって描き出される代替的な世界経済および各国経済の姿の現実妥当性をチェックするために、各国100内外、アメリカ、日本の大型国別モデルにおいては200内外の構造方程式により、支出項目、雇用、賃金、価格、分配、財政、金融、貿易、国際収支の各項目の整合性を四半期データにより詳細に検討している。このような個々のメカニズムを可能な限り現実に近いものとしてモデル化することにより、大きな経済の流れを適確にとらえることが出来ると考えられるからである。個々の構造方程式は誤差を含み、またデータおよび規模の制約からモデルと現実との乖離は避けられないものがあるが、これまでの世界経済モデルの分析の経験から、大きな経済の流れをとらえるための有用性はかなり高いといえる。本分析は、このような世界経済モデルによる政策シミュレーションの研究の背景となる世界経済と各国経済の、支出項目等の詳細にたちいった各論的展望を行なったものである。

なお、本分析は、本文の「世界経済モデルに
よる政策シミュレーションの研究」（59年11月）に関する作業に伴い、1984年9月までに公表されたデータを用いて行なったものであるが、同時にその後の世界経済の動向の一部をもとり入れたものとなっている。すなわち、石油市場に関しては、予想を上回る市況の軟化が生じたため、名目原油価格横ばいを前提としたケース（本分析単純外挿Iケース）を主たる分析の対象とすることとした。また、協調政策においても、各国の金融政策は、通貨供給量の伸び率を目標範囲内に厳しく管理することが、より現実的であると判断されたため、本文のケースよりも、若干金融政策を抑制的にしたものを協調政策ケース（本分析協調政策ケース）の主たる分析の対象としている。これらの前提の若干の変更は、何ら本文の結論に重要な変更を生ずるものではない。なお、分析を明確にする目的から、日本の製品輸入所得弾性値上昇の効果を織り込むケースは区別して（本分析単純外挿IIIケース）述べている。本文と本分析におけるケースの対応関係は次のとおりである。

本分析のケース	前	提	本文の対応するケース
単純外挿 Ⅰ ケース	石油価格名目横ばい	—
単純外挿 Ⅱ ケース	石油価格実質横ばい	—
単純外挿 Ⅲ ケース	石油価格実質横ばいかつ日本の製品輸入所得弾性値上昇	単純外挿ケース
アメリカの財政収支改善	アメリカが86年に財政赤字700億ドル削減	アメリカの財政収支改善
アメリカの財政収支改善・企融缓和—	上記のデフレ効果を相殺するようなアメリカの金融缓和上記に加えて，各国金融缓和アメリカを上で各国の金融缓和早期実施，若干の財政支出増加	上記のデフレ効果を相殺するようなアメリカの金融缓和上記に加えて，各国金融缓和アメリカを上で各国の金融缓和早期実施，若干の財政支出増加	アメリカの財政収支改善・金融缓和協調政策 Ⅰ ケース協調政策 Ⅱ ケース

## Ⅰ 代替的な経済政策とその世界経済に及ぼす影響

相互依存の高まった現在の世界経済においては、1国のとるマクロ経済政策は、貿易、資本移動、為替変動を通じて各国に大きな影響を与え、また自国にも思わぬインパクトが戻ってくる。1985～86年の世界経済の姿を見るに際しても、このような各国の経済政策をどのように前提するかにより、異なる結論を得ることになる。ここでは、第1に、各国が、本作業実施時点（84年9月）において採っている経済政策を不変に維持した場合の世界経済の姿を政策シミュレーションにより分析し、その問題点を検討する。第2に、このような問題を改善するような各国による協調政策の可能性を政策シミュレーションにより探ってみる。第3に、各国が協調政策をとらず、単独で自国のみを保護しようとする手段に訴えた場合の世界経済に及ぼす影響を明らかにする。

## A単純外挿Iケース

## 0 単純外挿Iケースの前提

単純外挿Iケースでは、各国の経済政策に関し、本作業実施時点において採っている政策が1985～86年にわたって不変に維持されるという前提に加えて、原油価格が名目で横ばいとなることを前提とする。本文においては、原油価格がドル実効為替レートの目減り分を補う程度に上昇するとしたが、その後の石油市場の動きをみると石油消費節約技術の進展、非OPEC生
産量の増加、精製技術の発展による軽質油から重質油への需要シフト等により、世界景気の拡大のもとでも、市況は軟化傾向を続けている。このため、85～86年にわたって名目価格横ばいと前提したものである。このような原油価格に関する前提により、結論は幅を持って解釈すべきであることから、単純外挿IIケースとして、ドル目減り分を補う程度の名目価格上昇を見込んだケース（実質原油価格横ばい）についてもシミュレーションを行っている。さらに、単純外挿IIIケースにおいては、この実質原油価格横ばいに加えて日本の製品輸入の所得弾性値の上昇を先験的に考慮している。

ここでは、単純外挿Iケースを中心に記述をすすめ、単純外挿IIケース、IIIケースについては、Iケースとの比較という形で述べることとする。

## 1 世界経済の概観

84年の世界経済はアメリカの7％という高成長に牽引されて景気がかなり速いテンポで拡大した年であった。しかしアメリカ経済は、単純外挿Iケースでは、85、86年には3.4%、3.2％へと成長率を鈍化させる。これに伴い、その他各国もアメリカ程ではないが総じて成長率が低まる。日本では、84年の5.8％から、85、86年には4.2%、3.5％と減速する。アメリカの影響を強く受けるカナダに加え、日本、北アメリカとの貿易依存度の高いオーストラリアでは、アメリカと同程度成長率が減速する。ヨーロッパ各国は85、86年を通じて2～3％台を上下する緩やかな成長にとどまっている。韓国は、国内物価の安定が強い輸出競争力となり8％程度の成長を続けるものと見込まれる。

85年の世界経済の動向から見ると、アメリカは84年の高成長から、自国の潜在成長率へ近づこうとするソフト・ランディング型の動きともみられ、また、その他各国においても、景気の同時鈍化は避けられるともいえる。アメリカの1948～73年平均の経済成長率は3.8%であり、現在の動きは、70年代の石油危機、通貨危機、世界インフレによる大幅な潜在成長率からの乖

表 I - 1 実質 GNP の推移（単純外挿 I ケース） （増加率 %）

1984	1985	1986
アメリカ	7.0	3.4	3.2
日本	5.8	4.2	3.5
ドイツ	2.2	2.1	1.6
イギリス	2.1	3.0	2.0
フランス	1.4	2.0	2.1
イタリア	2.7	2.5	1.8
カナダ	5.2	3.5	2.9
オーストラリア	6.3	3.7	2.1
韓国	8.3	8.0	8.0
以上9カ国の計	5.1	3.2	2.8
参考：世界貿易	7.6	7.5	4.1

離を回復する動きとも解される。また、その他各国においても、アメリカの成長率が半減しても、それが直ちに自国の成長率の鈍化になっていない。世界景気のシンクロナイズを世界各国の成長率が連動して同程度変化することであると解すると、85年に世界経済は景気鈍化のシンクロナイズを避けることができるといえるのである。

しかしながら、このような世界経済の姿を部門間バランスや国際間バランスから吟味すると、そこには現在すでに顕在化しているインバランスが拡大する傾向がみられる。アメリカでは、財政収支がより大幅な赤字となり、これを埋め合わせる赤字国債の発行が主因となって金利を高止まりさせる。このため、ドル高修正が効果的に行われず、経常収支の赤字はより拡大したものになる。アメリカでは部門間インバランスが一層拡大すると見込まれるわけである。ドルの高金利はアメリカの内需を抑制する要因として作用するばかりでなく、各国に波及して、各国の内需をも抑制する要因となっている。

このような部門間インバランスによって生じている金利の高止まりは、86年には内需をさらに抑制し、アメリカの成長鈍化が強まっていくとみられる。各国にとってみると、アメリカの輸入需要が鈍化するにつれ、徐々に各国の輸出
も鈍化し、外需の面からも各国の成長率を低下させることとなる。世界貿易の動きは、こうした問題を明確に反映するものとなっている。アメリカの輸入需要の急増から世界貿易は、84年に7.6％と高い伸びを示したが、84年年央をピークに減速し始める。85年は年平均では若干の低下に止まるものの、実勢は鈍化を続けており、86年には4％に低下する。こうした高金利による内需の伸び悩みと世界貿易の拡大テンポの低下から、86年にはアメリカを含め、主要先進国は2～3％の低成長に陥ることになる。

85、86年の世界景気を概観すると、85年には世界景気の同時後退といった深刻な問題は生じないものの、86年に至ると、世界経済は貿易が大幅に鈍化する一方、高金利のため各国の内需は活発化せず、景気後退に至る可能性が大きいと考えられる。

## 2 経常收支の動向

国際間のインバランスを示す経常収支の不均衡は拡大傾向にある。経常収支インバランスは、主に、アメリカと他の主要先進国の間で生じている。アメリカの経常赤字は84年の1,020億ドルから、86年には1,370億ドルに拡大するとみられる一方、日本の経常黒字は、84年の330億ドルから、86年には480億ドル、西ドイツの経常黒字は84年の50億ドルから、86年には161億ドルへと各々拡大するとみられる。イギリスも85～86年と黒字になるが、イタリアは85年から、カナダでは86年に赤字となる。フランス、オーストラリア、韓国では赤字が持続する。

世界経済モデルにおいてとっている国際収支および為替レート決定に関する構造的アプローチにおいては、変動相場制のもとでは、経常収支と資本収支の和がゼロとなるように外国為替市場において為替レートが決定されると考えている。このような構造的アプローチの観点から上の結果を解釈するためには、為替レートを変化させる要因を、(1)経常収支要因、(2)資本収支要因について、個別に分析し、両者の総合によって定まる為替レートが経常収支不均衡を拡大する方向に働くか、縮小する方向に働くかを考

表Ⅰ - 2 経常収支の推移

(単純外挿Iケース)

1984	1985	1986
アメリカ(億ドル)	Δ1,020	Δ1,201	Δ1,370
日本(億ドル)	330	390	480
ドイツ(億マルク)	140	250	390
イギリス(億ボンド)	Δ9	4	26
フランス(億フラン)	Δ150	Δ260	Δ270
イタリア(1,000億リラ)	7	5	3
カナダ(億カナダ・ドル)	49	22	5
オーストラリア(億窓ドル)	Δ69	Δ80	Δ90
韓国(億ドル)	Δ16	Δ18	Δ17

えることが必要となる。

まず、(1)経常収支要因はイ)貿易収支要因および口)貿易外収支要因に分かれる。

## (1) 貿易收支要因

貿易収支要因は、さらにイ)所得要因およびロ)価格要因に分けて考えることができる。

## イ）所得要因

各国の経済成長率と輸出入の所得弾性値の相違のため、ある国の経済成長率が高まれば、貿易収支不均衡の要因となり得る。このような所得要因は、現在のアメリカの経常収支赤字の1つの大きな理由となっている。アメリカの輸入の所得弾性値は他の諸国に比べ相対的に高い上84年の経済成長率も他国より高かったからである。このため、今後たとえ経済成長率が先進諸国で平準化しても、他の事情を一定とすると貿易収支は悪化を続けることとなる。他方、日本の輸出の所得弾性値は他の先進諸国に比べ相対的に高いため、貿易収支が黒字になり易い要因となっている。

## 口） 価格要因

いわゆるJカーブ効果により、為替レートの変動は、価格を直ちに変動させるものの、輸出入数量の価格弾性値はラグ構造を持つため、直ちには数量を変動させない。このため貿易収支の不均衡は、短期的には拡大することとなる。これは、ドル高修正が起ったとしても、短期的にはアメリカの貿易収支はさらに赤字幅を拡大
し、日本、ドイツでは黒字幅を拡大する可能性があることを意味する。世界モデルの分析によれば、日本の輸出数量の価格弾性値のピークは2～3四半期後となり、短期の為替変動に影響されにくくJカーブ効果が出やすい構造となっている。

## 八 ）その他

上記に加えて、アメリカの場合は、主要な輸出先の1つであるラテン・アメリカが、債務累積問題から、輸入が伸び悩んでいることも、貿易収支赤字要因となっている。

## ☐）貿易外収支要因

次に、貿易外収支要因としては、貿易と独立に動くと考えられる投資収益が重要である。アメリカは、従来大幅な投資収支黒字を記録してきたが最近の対外資産の引き上げ傾向と対外負債の増加傾向および国内金利高から、アメリカの投資収益収支の黒字幅は徐々に縮小に向かうものと考えられる。

以上のように、イ）貿易収支、ロ）貿易外収支の両面において、経常収支不均衡拡大の要因が見出される。

次に、(2) 資本収支要因についてみると、直接投資・証券投資のように、長期の内外金利差、投機プレミアム、内外の期待経済成長率格差等によって資産選択が影響されるものと、銀行間取引のように先物力バー付の短期の内外金利差や貿易信用の規模等によって資産選択が影響されるものがある。国債資本移動により、内外金利差は縮小する傾向を持つものの資本移動が完全でないこと、先物市場による調整が行なわれること、および各国の金融政策の相違により、完全に金利が均等化することはない。しかしながら、単純外挿エケースのシミュレーションにおいては、下に述べるように各国の金利が高止まりする。これは言い換えれば、内外の短期、長期の金利差がこれ以上拡大しなくなることを意味し、このため、各国の資産選択の調整が徐々に終了する可能性がある。このような観点からは、資本収支要因からくるドルへの超過需要すなわちドル高要因は徐々に縮小してくると考えられる。（ただし、長期金利は短期金利の期間構造から決まってくるため、短期金利に比べて変動はゆるやかであり、後に協調政策ケースでみるように、短期の内外金利差が縮小しても、長期のそれは縮小が遅れることに留意する必要がある。さらに期待経済成長率格差や将来の直物為替レートへの期待を示す投機プレミアムは必ずしも定式化が容易ではないことは指摘するまでもない。）

以上の(1)経常収支要因と(2)資本収支要因を総合すると、資本収支要因からドル高を生じ、経常収支不均衡を拡大させる、というチャネルは今後縮小すると見られる。しかし、経常収支要因は、ドル安の方向に働くものの、Jカーブ効果により当面は経常収支不均衡を拡大する方向に働くとみられる。このため、表Ⅰ-2に見るように、各国の経常収支不均衡が拡大する結果となると考えられる。

## 3 金利および対ドル為替レートの動き

先進諸国の金利は、対ドル為替レートの大幅な減価を避けるとの金融政策当局の反応もあって、アメリカの市中金利の影響を強く受けてきた。アメリカのFEDが公表している通貨供給量の目標は基本的に抑制的であり、資金需要が大きいため、市中金利は一時的に低下することがあったとしても、高止まりを続けることになる。アメリカのTBレート（3カ月物）は財政

表I - 3 短期金利の動向（%）

(単純外挿Iケース)

1984	1985	1986
アメリカ(TBレート)	10.0	10.1	9.9
日本(現先レート)	6.4	6.5	6.6
ドイツ(ニールレート)	5.9	5.9	5.8
イギリス(ベースレート)	9.1	9.4	9.0
フランス(ニールレート)	12.1	11.1	11.0
イタリア(TBレート)	15.6	14.2	14.1
カナダ(金融手形レート)	10.9	11.2	10.5
オーストラリア(金融手形レート)	11.8	12.3	13.4
韓国(私債市場レート)	2.2	2.2	2.1

（注）韓国は月利
表I - 4 為替レートの推移

(各年末、1ドル当り。増価・減価率は%)

(単純外挿Iケース)

1984	1985	1986	85/84	86/85
ドル実効レート(1972=100上昇は減価)	79.3	80.0	83.6	0.8	3.6
円	238	225	224	△5.0	△0.9
マルク	2.98	2.58	2.36	△4.7	△9.2
ボンド	0.77	0.74	0.69	3.2	△6.6
フランス・フラン	8.86	8.53	8.54	1.0	△1.4
リラ	1,825	1,773	1,767	2.7	△1.2
カナダ・ドル	1.33	1.34	1.35	2.5	0.6
オーストラリア・ドル	1.14	1.19	1.22	1.7	2.5

赤字の拡大から84年の10.0%から86年の9.9%と高水準を続ける。この影響から、各国の短期金利は、総じてアメリカとの金利差を拡大しない水準で高止まりを続ける。為替レートとの関係で金利水準の高いフランス、イタリアの両国では、この間1%ポイント強の低下がみられるものの、財政赤字が増大する一方、金融政策が抑制的なオーストラリアでは逆に上昇がみられる。

各国の為替レートは、前項で述べたように経常収支要因と金利格差を主要因とした資本収支要因で決まるが、金融政策を不变と仮定する限り、85、86年と緩やかなドル安局面になるとみられる。これは各国の対アメリカ内外金利差がこれまで以上拡大しないため、為替レート決定に資本収支要因に代わって経常収支要因がより大きく影響してくるためと考えられる。各国別にみると、円レート及びマルク・レートは、85年、86年と一貫して増価する。その他の欧州通貨は86年になって増価するようになる。しかし、いずれの通貨の増価も緩慢な動きとなっており、1982年以来続いているドル高を十分修正するまで至っていない。

## 4 財政収支

主要国の財政収支をみると、単純外挿Iケースの前提のもとではアメリカでは財政赤字が拡大傾向に向い、その他の各国では、歳出削減の政策努力によって、赤字幅縮小傾向に向かうも

表I - 5 主要国の財政収支の推移（対GNP比%） （単純外挿Iケース）

1984	1985	1986
ア	メリカ	カ	△3.3	△3.8	△4.3
日	本	(注)	△3.9	△3.4	△3.1
イ	イ	ツ(注)	1.1	1.3	1.4
イ	ギリス	ス	△3.2	△3.1	△3.0
フ	ランス	ス	△3.8	△3.5	△3.2
イ	タリア	ア	△7.6	△7.4	△6.6

（注）ドイツは国債利払いを除いた計数であり、利払いを含むと赤字である。

のと見込まれる。アメリカの財政赤字のGNPに対する比率は、84年の3.3%から、86年には4.3%に高まる。日本の財政赤字のGNP比は3.9%から86年には3.1%に縮小し、イギリス、フランス、イタリアでも縮小傾向にある。一方、ドイツの国債利払いを除いた財政収支の黒字は84年のGNP比1.1%から86年には1.4%に拡大する。

アメリカの財政赤字のファイナンスの状況を1970年にさかのぼる長期的視野からみると表I-6のようになる。これによれば、第1次石油危機後の1975年に財政赤字はGNP比で4%を越える最大の規模となったが、国内の貯蓄投資差額がこれを上回ったため、経常収支はむしろ黒字であったことが見てとれる。これに対して1982年以後の財政赤字はGNP比で3%台を続けているが、国内の貯蓄投資差額はこれを下回
表I-6 アメリカ経済の部門間インバランス

( 对名目GNP比%)

(実績および単純外挿エケース)

財政赤字	財資	蕩差	投額	經常赤字	財政赤字	財資	蕩差	投額	經常赤字
1970	1.05	1.53	△0.32	79	△0.50	△0.61
71	1.81	1.36	0.06	80	1.16	1.31
72	0.28	△0.42	0.43	81	0.89	1.19
73	△0.59	△0.16	△0.48	82	3.76	3.48
74	0.32	0.27	△0.20	83	3.94	2.98
75	4.12	4.95	△1.18	84	3.28	0.97
76	2.13	2.14	△0.30	85	3.84	1.27
77	0.93	0.14	0.70	86	4.25	1.52
78	△0.02	△0.57	0.68

（注）1 財政赤字のマイナスは黒字

2 貯蓄投資差額はは貯蓄マイナス投資

3 経常赤字のマイナスは黒字

4 財政赤字 $ (G - T) $ = 貯蓄投資差額 $ (S - I) $ + 経常赤字 $ (M - X) $ + 統計上の不突合

るため、経常収支の赤字を通じた海外からの資金流入が必要となっている。世界経済モデルの単純外挿Iケースでは、今後1985、86年においても、1984年と同様GNP比で3～4％台の財政赤字、2％台の経常収支赤字が続くとみられている。

このようなアメリカの財政赤字の拡大は、引き締め的な金融政策と合まって、金利を押し上げ外国資本の流入を促す要因となっている。

## 5 賃金・物価の推移

主要先進国では1985、86年の賃金・物価の上昇率は安定した姿が見込まれる。70年代のインフレ期待の高まりと石油ショックによって世界的に拡大したインフレーションは終息し、高いインフレーションと賃金上昇の悪循環の鎖は断たれたものとみられる。アメリカでは、景気回復の3，4年目にしては極めて安定した物価上昇率になっている。また、失業率がNAIRU（インフレを加速させない失業率で6.5%程度）に近づいている（85、86年の失業率は各々7.2、6.9%）と考えられるにもかかわらず、輸入物価の安定と労働生産性の向上からインフレの加速とはなっていないことも一つ特徴である。

表I - 7 主要国物価上昇率の推移（消費デフレータ、%）

(単純外挿エケース)

1984	1985	1986
アメリカ	3.9	3.1	3.1
日本	2.4	2.5	2.1
イイク	2.6	2.6	3.2
イギリス	4.7	5.8	5.6
フランス	6.9	6.0	5.9
イタリア*	10.4	9.7	9.1
カナダ*	4.7	4.7	4.6
ナーストラリア*	6.8	7.1	7.4
韓国	3.5	3.6	3.3

$ ^{*} $ は内需デフレーターを示す。

日本や西ドイツでは、2～3％台という物価の安定のもとで、生産性の上昇（日本は85、86年各々3.3、2.5%、ドイツは2.1%、1.4%）から実質賃金率が1％以上上昇するとみられる。ただし、イタリア、フランス、イギリスとオーストラリアの物価・賃金上昇率は他の各国よりかなり高くなっている。また、韓国でも3％台の安定したインフレ率と高い生産性上昇率により、高い水準の実質賃金の上昇が実現する。
表Ⅰ－8 主要国賃金上昇率の推移（増加率、%） （単純外挿Ⅰケース）

1984	1985	1986
アメリカ	4.4	5.7	4.2
日本	5.1	4.3	3.3
ドイツ	4.3	3.8	4.2
イギリス	5.6	7.5	6.3
フランス	7.0	6.1	6.3
イタリア	10.6	10.1	9.5
カナダ	4.4	5.0	4.9
オーストラリア	7.6	7.2	7.9
韓国	7.8	7.9	7.6

の他の国々では失業率が高い水準で推移することを反映して、2，3年前に比べかなりインフレ率が低下し、実質賃金の上昇幅は小さいものに止まっている。

## 6 世界貿易

84年の世界貿易は米国の景気拡大に伴う輸入需要の増加、及び米国景気に誘発された日本、アジア地域等の輸出入増を主な要因として、前年比7.6％の増加となる。同85年は米国の輸入需要は鈍化するものの、日本、アジア地域等の引き続く貿易量増加に加えて、欧州における輸入需要の堅調な増加もあって同7.5％とほぼ横ばいのペースで推移する。しかし、86年に入ると、世界景気の鈍化傾向が顕著となり、その影響から世界貿易も同4.1％と鈍化する。このような世界貿易の伸びは、各国の成長を下支えし、85年に景気の世界同時鈍化を回避する要因となる。しかし、拡大テンポの実勢を第4四半期の対前年同期伸率でみると、84年10%、85年6.1%、86年3.0％と大幅に鈍化しており、86年の世界景気の鈍化につながる。

9カ国以外の地域の貿易を見ると、アジアでは、84，85年にかけて輸出入とも世界景気拡大に伴う増加が見込まれる。その他ヨーロッパもアジアとほぼ同じ様に順調な推移が見込まれる。しかしラテン・アメリカは輸出面では、84，85年と米国向けを中心として増加が見込まれるものの、86年は伸び率で1.8％とかなり鈍化する。一方、輸入面では引き続く抑制策から

表Ⅰ－9 世界貿易の推移（単純外挿Ⅰケース） （増加率、%）

1984	1985	1986
世界貿易数量	7.6	7.5	4.1
一次產品価格(ドル)	△ 0.6	8.4	6.1
先進国輸出価格(ドル)	△ 1.4	3.1	7.4

表Ⅰ - 10 地域別輸出入の推移

(数量ベース対前年増加率%)

(単純外挿エケース)

84	85	86
輸	9 か 岡 計	10.4	5.7	3.8
ア ジ ア	7.4	16.2	6.7
ラテン アメリカ	9.4	6.7	1.5
中 京	△4.8	14.8	7.6
出	その他ヨーロッパ	5.9	7.8	3.3
社 会 主 義 国	6.9	11.8	6.8
その他 世界	2.0	0.2	2.0
輸	9 か 岡 計	13.5	6.7	4.2
ア ジ ア	2.9	10.1	6.5
ラテン アメリカ	^1.1	6.0	1.8
中 京	△9.6	△1.6	^0.8
入	その他ヨーロッパ	3.8	10.9	5.0
社 会 主 義 国	7.0	9.7	6.1
その他 世界	1.6	10.2	2.7
世界貿易	7.6	7.5	4.1

停滞が懸念される。その結果同地域の貿易収支は、85年260億ドル、86年290億ドル程度の黒字が予想される。

中東の輸出は、世界景気の拡大に加えて、原油価格の低迷により、84年後半から85年前半にかけて数量的には回復を見せる。一方、輸入は、82，83年の原油収入の落ち込みから貿易収支が悪化、外貨準備高が減少しており、85，86年とも前年比伸率はマイナスが続く。しかし、すう勢としては回復傾向を示す。社会主義国は85，86年と、輸出入とも世界貿易を上回る増加が見込まれる。

一次産品価格は、84年若干低下した後、85年8.4%、86年6.1%と上昇するが、従来の景気回復期の上昇パターンと比較してその騰勢は緩や
かである。

また、工業製品を中心とする先進国の輸出価格は世界経済の拡大を反映して、ドル安を除いても、上昇傾向を示すとみられる。

## 7 単純外挿II、IIIケース

単純外挿IIケースにおいては、原油の「ドル購買力一定」（ドルレートの減価に見合うだけ原油価格が上昇する）とした場合を想定している。原油価格は、「単純外挿Iケース」では28.25ドル/バレルで85、86とも推移するとしていたものが、このシナリオの下では85年28.69ドル/バレル、86年には同29.98ドルとなる。この変更でも、9カ国のGNP成長率や世界貿易の伸びはほぼ不变に止まる。しかし原油価格の影響を受ける一次産品価格の上昇率は、86年には0.8ポイント高まり、6.8％となる。国際間インバランスや為替レートの動向も大きく変化しないが、日本のように原油の輸入依存度の高い国では、例えば、経常収支黒字は86年に50億ドル縮小する結果となる。

日本の輸入に占める製品輸入のシェアは実績でみて84年に入り金額ベースでも、数量ベースでみても、急速に高まっている。このため先験的に単純外挿IIケースに加えて日本の製品輸入の所得弾性値が、今後85年から86年にかけて毎年1％ポイントずつ計2％ポイント高まるとしたのが単純外挿IIIケースである。このケースでは、日本の輸入数量全体の伸率は85年に2.7%、86年で2.9%ポイント、「単純外挿Iケース」に比べそれぞれ高まる。内外バランスの面でも経常収支黒字がそれぞれ40億ドル、130億ドル縮小する。

海外への波及をみると、アメリカの経常収支は、85年10億ドル、86年33億ドルそれぞれ改善する。世界貿易でも、86年の伸率が0.5％ポイント強高まると分析される。

表I - 11 単純外挿I、II、IIIケースの比較

(単位、%ポイント、*は億ドル)

「単純外掃【ケース】	「単純外掃【ケース】	「単純外掃【ケース】
85	86	85	86	85	86
(日本)GNP成長率	4.2	3.5	4.2	3.4	4.1(△0.1)	3.5(0.0)
財輸入伸率	10.1	5.3	10.1	4.9	12.8(2.7)	7.8(2.9)
経常収支*	390	480	380	430	350(△40)	350(△130)
(アイリカ)GNP成長率	3.4	3.2	3.4	3.2	3.4(0.0)	3.2(0.0)
経常収支*	△1,201	△1,370	△1,208	△1,384	△1,200(1)	△1,360(10)
(世界)世界貿易	7.5	4.1	7.5	4.1	7.8(0.3)	4.6(0.5)

（注）（）内は単純外挿IIケースからの乖離。

8 世界景気の減速、インバランスの拡大とその原因

## (1) 世界景気の減速

世界景気が1983，84年に回復したのは、広く認められているように、アメリカ経済の急速な回復によるものであった。アメリカの財輸入の増大は世界経済を牽引し、84年に世界貿易を4.9%拡大する効果があったものと見込まれる。つまり、アメリカ以外の諸国にとって対米輸出の拡大が国内景気を向上させた効果は極めて大きか
ったのである。しかしながら、アメリカで81年租税法の大幅減税以降とられた拡張的財政政策は、景気回復の代償として、上に見たような、高金利とドル高、経常収支および財政収支のインバランスを引き起したのである。1985年に入ると、アメリカの急速な景気拡大がピークを過ぎ、世界貿易も拡大のテンポが落ち始める。このため、85年には実物面でアメリカに依存した景気拡大を続けることが難しくなっていくのである。また金利も、アメリカの金利高が各国に直接に波及し、あるいはまた金融当局が為替レートの減価とそれにともなう輸入インフレを恐れて金融を引締め気味に運営することから間接的に各国に伝播して、高止まりとなる。実質高金利の持続はアメリカの内需を抑制するとともに対外依存型の景気拡大から内需依存型の景気拡大へと移行しようとするその他各国の経済活動を強く抑制する要因となる。このような内需の鈍化が生じても、アメリカでは財政赤字の高まりのため、さらに拡張的な財政政策をとることは出来ない。すなわち、（完全雇用）財政赤字の需要創出効果をこれ以上期待することは出来ないのである。その上、アメリカの実質金利は、8.5％以上という、歴史的にみて例のないほどの水準で推移し設備投資を抑制することになる。アメリカの83、84年の設備投資の動向を要因別に分解すると、需要の拡大によって生じた部分（加速度原理によるもの）のウェートが大きく、また、加速償却の導入（81年租税法）による効果も小さくなかったと分析される。このうち前者は、85年以降少なからず減速する。このため85～86年には設備投資はなおGNPより高い伸率を保つものの、実質高金利が持続するもとで先細りの傾向を強め、アメリカの景気鈍化につながると見られるのである。

## (2) インバランスの拡大

現在、アメリカでは（実質）高金利、ドルの実効為替レート高というインバランスに加えて、輸入の高まりによる大幅な経常収支赤字と政府の財政収支赤字という経済部門間のインバランスが存在している。これらのアメリカ経済が抱えるインバランスの根源は財政支出の拡大と、81年租税法による減税政策とから生じた大幅な財政赤字にある。政府の（完全雇用）財政赤字は一方で有効需要を拡大し、急激な景気回復を可能にする。が他方で赤字国債の増発は資金需要を高め、市中金利を引き上げる。市中金利が上昇すると、内外金利差の拡大から海外の資金をアメリカに呼び寄せることになる。アメリカへの投資の高まりはドル需要となり、各国通貨対ドルレートをドル高にする。急速な景気回復から生じた財需要は、輸入需要を高めるが、これはドル高で一層強められて、経常収支の赤字をさらに増大させることになる。アメリカの国内市場に占める輸入財のシェアを輸入財対GNPの比率でみると、70年代後半に5％を若干越えたことがあったが総じて3～4％台の安定したものであった。それが、84年に入ると、輸入財のシェアが高まり、85、86年には始めて6％台へ上昇するものと見込まれる。GNPには非貿易財（主にサービス）が含まれること、また、近年このウェートが高まっていることを考慮すると、85、86年の輸入財のシェア一の高まりは国内産業との摩擦を今一層強めるものと考えられる。

## (3) 単純外挿Iケースの問題点

アメリカ経済は、85年から86年にかけて、第1に（実質）高金利が続くため、設備投資を中心とする力強い持続的成長とならないとみられる。このため、世界景気も鈍化していこう。第2に、ドル高が十分修正されないため、輸入は伸率が低下するものの高水準となる。84年までに、すでに、国内財と輸入財の競合が起こっていたが、これが85、86年には深刻化している。輸入財のシェアーの高まりはアメリカにおいて輸入制限を引き起こしかねなくしているのである。第3は、財政赤字、経常収支赤字、高金利・ドル高という部門間インバランスが拡大こそすれ、解消に向かわないことである。単純外挿Iケースにおいてはこれらの困難な問題の解決が86年以降に先送りされる結果となっている。これらの問題の根源であるアメリカの財政赤字
表Ⅰ - 12 アメリカ経済の指標

(「単純外挿Iケース」)

(单位：%)

実質金利	民間設備投資 佰率	財輸入対 GNP 比	政府 ス对GNP 比	政府 ス对GNP 比
84	8.9	20.4	5.8	△3.3
85	9.9	6.5	6.0	△3.8
86	9.6	4.1	6.1	△4.3

は、景気が回復した85、86年にも増大を続けている。このような規模の赤字幅の景気循環を越えた増大は構造的財政赤字と呼ぶにふさわしいものである。財政政策の歳出、歳入面で政策変更なくしては修正が困難なものといえよう。

## B 協調政策ケース

前節の分析から、アメリカの政策が不变のままでは、世界経済の課題を解決する方法が手詰まりとなることは明らかである。そこで、第1に、アメリカの財政赤字削減の各種の手段に関し、そのマクロ経済的インパクトを明らかにし、大なり小なりいづれもデフレ効果を持つことを示す。第2にこのデフレ効果を緩和するためには、アメリカの財政金融政策のポリシー・ミックスを変更して、財政政策は引締め的にし金融政策を緩和的に転換することが有効であることを示す。第3に、アメリカのポリシー・ミックスが変更されれば、他の諸国は金融政策の自由度を回復することができる。そこで、各国がアメリカと歩調を合わせて金融緩和に政策を変更した場合の総合効果を分析することにする。

## 1 アメリカの政策変更の可能性

アメリカの財政および金融政策の手段と政策目標への効果の関係は表Ⅰ－13のように表わせ

表Ⅰ-13 アメリカ・モデルの政策乗数（毎年100億ドル規模で支出削減ないし

増税を継続した効果)(数値は単純外挿エケースから乖離)

日標改策手段	経営収支(億ドル)	財政収支(億ドル)	T B 1-卜(%ポイント)	G N P(%ポイント)	失業率(%)
政府支出(実質)	44.6	41.1	△1.27	△0.97	0.45
社会保護移転	14.1	79.0	△0.59	△0.31	0.15
個人税増稅	19.3	58.8	△0.72	△0.40	0.18
間接稅増稅	4.0	65.6	△0.09	△0.16	0.09
ハイバリードマネー(対政府信用)	△9.8	57.8	△0.40	0.37	△0.20

(注) i 対政府信用は毎期1億ドルずつ増加させている。

ii 乗数は3年目の値である。

る。つまり、アメリカ経済の課題の一つである財政赤字を縮小しようとした場合、政府バランスは改善されるものの、景気にはデフレ効果を生ずることを意味している。これは、ナイーブな財政赤字の削減のみを政策目標にする政策が現実的でないことを示唆している。ここで、あえて、財政収支の改善だけを目標とした「アメリカの財政収支改善ケース」を分析してみよう（表Ⅰ-14）。このケースでは、個人税の増税によって財政赤字を事後的に85年、412.5億ドル、86年、700億ドル（財政赤字の約40%）削減するものとしている。財政収支が改善した結果、

表Ⅰ-14 「アメリカの財政収支改善ケース」 （単純外挿エケースからの乖離）

TB-1-1	买劲为替	经常收交	GNP成	失業率
(\%未1)	(\%)	(億下1)	(\%未1)	(\%未1)
85	$ \Delta 1.0 $	0.6	23	$ \Delta 0.9 $	$ \Delta 0.5 $
86	$ \Delta 3.4 $	2.9	230	$ \Delta 1.7 $	$ \Delta 1.4 $

（注）実効為替レートは乖離率で表示。プラスは減価を示す。

市中金利は低下する。代表的短期金利であるTBレートは85年に1.0％ポイント86年で3.4％ポイント低下する。ドル高修正が発生し（86年で
表Ⅰ-15 「アメリカの財政収支改善・金融緩和ケース」(単純外挿Ⅰケースからの乖離)

イ）財政赤字削減手段

(単位: 億ドル)

85	年	86	年
社会保障给付	^39.3	^68.0
间接税	370.7	457.4
个人税	44.8	66.7
社会保障负担	51.6	99.6
财政收支の改善幅	412.5	700.0

ロ）財政赤字削減のみのアメリカ経済への影響

(「単純外挿Iケース」からの乖離)

TB ∨-卜(%)求↑	定効為替 ∨--(%)	经常收支 (億ドル)	GNP成失業率(%)求↑(%)	求↑(%)求↑(%)
85	△ 0.3	0.2	12.3	△ 0.3	0.2
86	△ 1.1	0.9	79.9	△ 0.8	0.6

（注）政府支出は実質で85年、86年各々単純外挿エケースに比し、2.8億ドル、33億ドル減としている。

ハ）金融政策により、上記口）のアメリカ経済のデフレ効果を相殺した場合の効果

(「単純外挿Iケース」からの乖離)

アメリカ	ロオ	西ドイツ
政府バランス対GNP(%ポイント)	TBレート(%ポイント)	经常収支(億ドル)	GNP成長率(%ポイント)	為替レート(%)	GNP成長率(%ポイント)	為替レート(%)
85	1.0	△0.9	20	△0.1	△1.7	△0.2	△1.8
86	1.7	△2.4	70	△0.4	△5.8	△0.9	△7.3

（注）為替レートは「単純外挿Iケース」からの乖離率、マイナスは各国通貨増価を示す。

2.9％）、経常収支も2年目で230億ドル改善する。一方、デフレ効果も大きく、GNP成長率で1.0％ポイントを越える程度鈍化し、失業率に対する影響でみても2年目は1％ポイント以上増加させてしまうことになる。財政収支の改善手段としては、より検討の余地があるう。

そこで同額の財政収支の改善（85年412.5億ドル、86年700億ドル）をよりデフレ効果を小さくする方法で行うことを考えよう。このような財政の政策割当ての一例は表Ⅰ-15-イ）のようなものである。つまり、所与の税収をあげる上で間接税のデフレ効果が最も小さいため、間接税を主に用いて税収を図るものになっている。その結果、デフレ効果は残るものの景気に対する影響はよりマイルドなものとなる。また、金融を緩和する余地も残されている。逆に、金融を緩和することで派生するデフレ効果を相殺することも可能である。FEDがハイパワード・マネー（対政府信用）を85年末までに19.1億ドル、86年末49.0億ドル増加させた場合が、ちょうど財政のデフレ効果を相殺したケース、「アメリカの財政収支改善　金融緩和」ケースである（表Ⅰ-15）。

このケースでは、アメリカのGNP成長率は「単純外挿エケース」と全く同一の成長率になっており、加えて、政府バランスの改善が行われている。高金利・ドル高の修正も、TBレートで86年には2％ポイント以上の低下が生じドルレートも4.1％のドル高修正が行われる。

アメリカのデフレ効果が相殺されても金融緩和政策によりドル安となるため、その他各国には輸出の減少からくるデフレ効果が生じている。これは開放マクロ経済学で言う「近隣窮乏化効果」である。しかし、各国の通貨当局がドル高・各国通貨安から政策の自由度を奪われていたことを想起すると、アメリカの金融緩和から各国でも金融政策の裁量権が回復し、金融緩和を行う環境が整ったと解することができるのである。輸入インフレの防止の目的からは、自国通貨高自体望ましいことである。しかし、内