Silviase/jgov_v1.4_full_ann huggingface dataset:
な原因のもう１つであると考えられる。 $ ^{15} $

いま、こうした貸出債権の譲渡の規制課税回避効果を考えるために、銀行の実質的な活動（V-I）は一定として、自己資本、負債、貸出債権の譲渡の3者の間の選択について検討してみよう。なお、第2章、第3章の議論では、基本的に準備義務の存在を無視している。しかし、準備義務に伴う負担は、形式的にはまったく預金保険料の負担と同じように取り扱える。それゆえ、必要に応じて、Pの中に準備義務に伴う負担が合まれていると解釈されたい。

自己資本を負債によって代替した場合の銀行の保有者（株主）の純受取額の現在価値の変化は、（3D）式から、

$$ \Delta\mathbf{G}_{1\text{（+）}}-\Delta\mathbf{T\text{（-）}}-\Delta\mathbf{P}_{1\text{（+）}}-\Delta\mathbf{H\text{（+）}} $$

解して書くことができる。ここで、$\Delta\mathrm{G}_{1}=\mathrm{預金}$ 保険価値の変化、$\Delta\mathrm{T}=\mathrm{法人税負担}$ の現在価値の変化、$\Delta\mathrm{P}_{1}=\mathrm{預金}$ 保険料の変化、および$\Delta\mathrm{H}=\mathrm{破産コスト}$ の現在価値の変化とする。それぞれの符号は、その下の括弧の中に示した通りである。自己資本比率規制が実効的であれば、その定義から、この値は正ということになる。

これに対して、負債を貸出債権の譲渡によって代替した場合の銀行の保有者（株主）の純受取額の現在価値の変化（＝株価総額の変化）は、同じ式から、

$$ \Delta\mathbf{G}_{2}\mathbf{\Sigma}\mathbf{\Phi}\mathbf{\Phi}\mathbf{P}_{2} $$

と書ける。Δ G₂ と Δ P₂ は、それぞれ、この場合の預金保険価値と預金保険料の変化を示している。負債を貸出債権の譲渡によって代替した場合には、銀行の収入と支出の双方から利払い額相当額が控除されることになるので、法人税負担の現在価値に変化は生じない。また、破産の確率にも変化はないので、破産コストの現在価値も変化しないとみられる。 $ ^{16} $

しかし、この場合には、預金保険機構・政府から貸出債権の購入者にリスク負担の一部が転嫁される（資本市場が効率的であれば、その負担は最終的には銀行の株主に帰属する）ことになるので、預金保険価値の低下が生じる。そして、負債の減少にともなって、少なくとも明示的な保険料は低下するので、暗黙的な保険料（公的干涉）に変化がないとすれば、保険料負担も低下すると推論できる。このために、（10）式の符号は、一般的には不定である。

ただし、貸出債権の購入者にリスク負担を転嫁する度合が小さい（即ち、安全な）資産を譲渡した場合には、Δ G₂ の絶対値も小さくなるため、（10）式の値は正になると考えられる。すなわち、比較的安全な貸出債権の譲渡によって負債を代替することで、銀行の株価総額は高められるといえる。これは、比較的安全な貸出債権（に対応した負債部分）については、保証を得ることの価値がその費用を下回っていることによる。貸出債権の譲渡を行なうと、その分は保証を得られなくなるものの、費用の負担も免れることになる。比較的安全な貸出債権については、後者の便益が前者の損失に勝ることになるのである。

この貸出債権の譲渡の対象になる資産は相対的に安全なものに限られるという結論は、OB
S 活動は相対的に安全なことを含意しているという点で、きわめて興味深い。逆に危険な資産については、保証を得ることの価値がその費用を上回ることになるので、譲渡することは得策とならない。すなわち、資産をバランス・シートから切り離すに際しては、最も安全な資産から順にそれを行なうことが、銀行の保有者（株主）の利益を最大化することになる。

したがって、貸出債権の譲渡が行なわれるようになると、銀行の総体としての（オン・バランス・シートとオフ・バランス・シートを合わせた）リスク度に変化がなくても、バランス・シートに残された資産だけをみるとリスク度の上昇が認められることになる。しかも、こうした結論は、貸出債権の譲渡以外の信用保証提供型の OBS 活動についても同様に妥当するとみられる。

自己資本を貸出債権の譲渡で代替する、即ち、自己資本比率規制を貸出債権の譲渡によって実質的に回避することの効果は、上記の（9）（10）式の合計で表される。というのは、自己資本を貸出債権の譲渡で代替することは、自己資本を負債で代替し、その負債を貸出債権の譲渡でさらに代替した結果と理解できるからである。したがって、（9）（10）式の値がともに正であれば、その合計は常に正であるから、自己資本を貸出債権の譲渡で代替することは銀行にとって必ず有利なことになるといえる。 $ ^{17} $

このとき、（9）式は、自己資本比率規制の課税効果の回避による利益を示し、（10）式は、他の預金保険料（と準備義務）による課税効果の回避による利益を示していると解釈できる。すなわち、貸出債権の譲渡に代表される信用保証提供型のOBS活動は、規制課税の回避をもたらすものである。なお、こうしたかたちでの規制課税の回避のみによっては、銀行の総体としてのリスク度に変化が生じることはないが、預金保険機構・政府のリスク負担は増加するといえる（銀行の株主が有利化されるのは、株主から預金保険機構・政府へのリスク負担の転嫁が起こる結果である）。

以上のように、相対的に安全な資産をオフ・バランス・シート化することが有利であるとすれば、これまでは何故そうした現象が広範に観察されなかったのか。この疑問に対する解答は、ここでの議論では無視してきた取扱い（取引）費用の存在を考慮に入れれば容易に与えることができよう。すなわち、情報処理・通信技術の革新によって、従来は甚大なものであったオフ・バランス・シート化に伴う取扱いの繁維化による費用増が低減されたことが、オフ・バランス・シート取引が活発になった基本背景である。この意味で、技術革新の影響を軽視することはできない。

しかし、同時に、規制システムの変化に伴って規制課税の強化が生じることになった影響も重要であるというのが、ここでの見方の基本である。規制課税の強化は、それらを回避することの利益を高めるものである。OBS 活動の純利益は、費用の低下（技術革新）と粗利益の増大（規制課税の強化）の双方から増加することになり、そのことが近年における OBS 活動の活発化につながっているといえよう。

## 3 - 3 過小投資の回避

とりわけ自己資本比率規制は、資本市場の不完全性と結び付くと、一種の資金制約として働くことが考えられる。このような場合には、銀行の投資決定は、資本構成の選択からは独立ではなくなる。こうした非独立性の例としては、Meyers and Majluf [1984] によって議論された、投資機会を実行するための資金を株式発行によって調達する必要があり、かつ、その投資機会の予想される成果について経営者／既存の株主が資本市場の参加者よりも情報優位にある場合があげられる。

いま、既存資産と（純現在価値が正の）新た
な投資機会をもった銀行について考える。簡単化のために、将来生起する可能性のある状態は2つだけであるとし、状態1が起こったときには既存資産および投資機会からの成果は大きく、状態2が起こったときにはそれらの成果は小さいものとしよう。そして、資本市場の参加者には、いずれの状態が起きる確率も等しいと認識されているのに対して、インサイダーである経営者／既存の株主は、いずれの状態が起きるかを特定できる情報をもっているとしよう。

投資機会を実行するために新株の発行を行なった場合、その株価は、資本市場の参加者のもつ情報集合を反映して決まることになる。すなわち、この場合の株価形成は、既存資産と投資機会からもたらされる成果の平均値を反映したものとなる。したがって、経営者／既存の株主が状態1（状態2）が起こると確信しているときには、株価は真の値からみて過小（過大）評価ということになる。ここで過小評価は、新株発行に伴って既存の株主から新株主への所得移転（過大評価は、その逆）が生じることを意味している。

とくに状態 1 が起こると経営者／既存の株主には知られている場合には、そうした過小評価による損失は、投資機会の実行によって得られる純現在価値を上回る可能性がある。こうした可能性が成立する場合には、新株発行を行なわず、投資機会の実行を見送る方が、経営者／既存の株主にとってむしろ得策となる。なお、こうした理由から状態 1 が起こると確信しているときには経営者は新株発行を行なわないとすると、新株発行を行なうことは、結果的に状態 2 が起こると確信しているというシグナルを資本市場に対して送ることになる。 $ ^{18} $

上記のような理由で、純現在価値が正であるにもかかわらず、投資機会が実行されない（過小投資の）可能性があるのは、投資費用を新株発行で調達しなければならないという制約が課されている場合に限られる。換言すると、負債発行によって資金調達が可能な場合には、既存の株主が投資機会の実行による純現在価値のすべてを自らのものとできるために、上記のような理由での過小投資は起こり得ない。この意味で、自己資本比率規制は、株式による資金調達を強制するものであることから、過小投資の原因となることが考えられる。

規制とは直接関係しない別の理由からも、過小投資は起こり得る。貸出債権の譲渡との関連で重要と思われるのは、次のような場合である。投資機会が実行される以前の状態で、銀行は支払い不能に陥る正の可能性をもっており、新たな投資機会は既存資産よりも安全である。そして、既存の負債に対する約定金利は、契約によって既定められた値から変更可能ではない。

このような場合には、投資機会を実行することによる成果は、銀行の総資産のリスク度を引き下げることを通じて、既存負債の保有者（あるいは、預金保険機構・政府）にもっぱら帰属することになってしまい、株主には帰属しないことが考えられる。このとき、たとえ投資機会そのものの純現在価値が正でも、株主はそれを実行する誘因をもたないことになる。

これらの規制・非規制要因に基づく過小投資の発生に対して、貸出債権の譲渡はその解決になるとみられる。第1の規制要因による過小投資に対しては、貸出債権の譲渡は、自己資本規制を実質的に回避する手段になるという意味で、解決策たり得る。また、第2の非規制要因による過小投資の発生に対しては、貸出債権の譲渡は、担保付き負債の発行に等しい効果をもつという意味で、解決策たり得る。銀行は、担保付き負債（預金）の発行を禁止されているが、貸出債権の譲渡は機能的にそれに等しい代替物となる。

既存資産に比べて、新規に取得しようとする資産のリスク度が低いときに、それらを一体にしてバランス・シートに含めてしまうと、新資産の取得のための負債発行であっても、資産全体の平均的な質を反映したかたちでしか評価さ
れないことになる。そのために、そのときの資金コストは、新資産の取得のための資金調達だけを分離して行なったときに比較して、割高なものとなる。

資金コストを下げるために、実質的に新資産の取得のための資金調達だけを分離する効果をあげる代表的な方法が、その新資産を担保とした負債の発行である。貸出債権の譲渡は、その貸出債権を担保とした負債発行と機能的には同じ働きをもつことから、新資産の取得による利益が既存負債の保有者に帰属することを防ぐことができる。そのため、株主が純現在価値が正である投資機会を実行する誘因を回復させることができる。 $ ^{19} $

このように貸出債権の譲渡は、過小投資を回避するために行なわれるとみなせるものである。そして、この場合には、貸出債権の譲渡が行なわれることによって、（相対的に安全な資産の取得が促進されるために）銀行の総体としてのリスク度はむしろ低下することになる。こうした過小投資の回避を貸出債権譲渡の動機とみなす考え方は、James[1987]によって積極的に提唱されたものである。この過小投資回避説は、前述の規制課税回避説と両立するものであるが、貸出債権の譲渡の意義について別の見方を提供するものといえる。

米国の銀行がいかなる動機から貸出債権の譲渡を行なっているのかに関する実証的な研究は、James [1987] の他、Pavel and Phillis [1987]、Pavel [1988] などによって試みられている。それらの結論は、単一の動機を特定するものではなく、貸出債権の譲渡の活用には、規制課税の回避、過小投資の回避、および分散投資の促進といった複数の要因が作用してしるとするものである。したがってかりに規制システムが変更され、規制課税回避の誘因がなくなった（あるいは、回避手段にならなくなった）としても、貸出債権の譲渡は定着した現象となるであろうことが推論される。

さらに特記すべきことは、これらの研究が、貸出債権の譲渡は銀行経営の健全性に対して肯定的な効果をもつ、あるいは少なくともほとんど否定的な効果をもたないという結論に達していることである。この結論は、これまでの本章の議論の含意と一致するものであるが、貸出債権の譲渡をはじめとした OBS 活動を何かしら危険なものとみなす通念とは反するものである。したがって、こうした通念に囚われることなく、OBS 活動を銀行活動の積極的な発展の1段階として捉えることが必要であると考える。 $ ^{20} $
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# 第 4 章 銀行自己資本比率規制の実体経済効果

### 1. はじめに

金融制度は基本的には規制を緩和する方向で再編成されつつある。金利規制が緩和され、業務の垣根が低くされる方向が模索されている。これらの動きは金融市場における競争を促進するとともに、業務選択の範囲を拡大することで多角化の利益を得ようとするものである。しかしながら、規制を緩和することで信用秩序の維持あるいは金融機関の経営の健全性を確保するという観点が軽視される心配がある。したがって、金融機関の競争を促進する規制緩和と平行して、自己資本比率規制を強化するといった経営の健全性を維持する政策が重要になってくるわけである。

このように自己資本比率規制の最大の目的は信用秩序の維持にあることからすれば、この規制が信用秩序に如何に貢献するかという分析が、まず行われなければならないであろう。しかしながら、日本の場合には、アメリカなどと比較して銀行の規模が大きい上に、大蔵省や日銀といった政策当局の監督が密に行われていることを考慮すれば、自己資本比率規制のこの面における貢献は限定的なものであると言えるかもしれない。

ところで、このような信用秩序を維持する目的のために、銀行に自己資本比率規制を課すことは、銀行活動の選択範囲を限定することで銀行の収益性を悪化させることになろう。さらに、この規制の影響は銀行に対するものだけに留まるとは限らない。銀行の貸出行動などを変化させることで、企業の投資活動など実体経済までその影響が波及して行く可能性がある。したがって、銀行の経営に与える直接的効果の他に、企業など実体経済に及ぼす間接的効果にも注目する必要がある。本章においては自己資本比率規制が実体経済に及ぼす影響を、特に企業の資本コストに着目して分析する。企業の資本コストは企業の投資活動を左右する変数であり、この資本コストへの影響を調べることで実体経済に与える効果を捉えるのである。

以上のような問題意識の下に、自己資本比率規制が企業の資本コストに与える効果を、資産市場の一般均衡分析を用いて分析しよう。自己資本比率規制が直接的には銀行の資金調達、運用方法を変化させるであろうが、そのことが貸出市場、預金市場、そして株式市場へと波及して行くと考えられ、それらの総合的な効果として企業の資本コストへの影響が捉えられなければならないと考えるからである。

資産市場の一般均衡分析は Tobin（1969）等によって展開され、日本の資産市場に応用した分析としては堀内（1980）などがある。また、米沢・丸（1984）倉澤（1985）などのモデルにおいては企業の資本コストが内生的に扱われている。さらに銀行に対する自己資本比率規制の効果を、資産市場の一般均衡分析を用いて検討している文献としては Santomero-Watson（1977）がある。

以下で展開されるモデル分析は、基本的には倉澤（1985）の分析を基にして、自己資本比率規制の効果を検討するために、銀行が株を発行することを明示的に考慮したものである。またSantomero-Watson（1977）との相違点は、本章のモデルでは銀行が企業の株を保有することを考慮している点である。日本の銀行が大量の企業の株を保有しているという現実を考えれば、このような側面の考慮は重要であろう。以上のような資産市場の一般均衡分析から得られた主な結果は、自己資本比率規制の強化により、実体経済にプラスの効果が及ぶ場合があるということである。その規制の強化が銀行経営を拡大する方向へ向かわせ、貸出や企業株に対する需要が増大して、企業の資本コストが低下することになる。この結果は、自己資本比率
規制は実質的には課税と同じ効果があり、実体経済にマイナスの効果を与えるであろうという標準的理解に注意を促すものである。

### 2. 銀行株を考慮した資産市場の一般均衡モデル

## 2 - 1 モデルの構造

経済主体は大まかに4つに分割する。すなわち、中央銀行、民間銀行、家計部門、そして企業部門の4つである。また、資産としては現金、短期金融資産、預金、貸出、企業株、銀行株、及び実物資産の7種類を考える。以上経済部門のバランス・シートの関係を示したものが表1である。

各部門の資産を総計したものが、その正味資産に一致するという条件が、各部門の資産制約式を表わしている。例えば、家計部門の資産制約式は、

$$ \mathbf{C}_{\mathrm{H}}+\mathbf{D}_{\mathrm{H}}+\mathbf{S}_{\mathrm{H}}+\mathbf{E}_{\mathrm{H}}=\mathbf{W} $$

である。ちなみに、家計部門の正味資産 W は、W=qK

と定義されている。

各資産の利子率あるいは期待収益率が表1の右端に示されている。例えば $ r_{s} $ は企業株の期待収益率であり、Rは実物資産の限界生産物の期待値である。qはいわゆる「トービンのq」である。 $ (q\equiv(L+S)/K) $

## 2 - 2 銀行行動

銀行は、預金 $ D_{B} $ や諸利子率が与えられた下で、貸出と企業株への運用額と、短期金融市場からの資金調達額、そして資本市場からのあるいは内部留保による資金調達額すなわち自己資本による資金調達額を選択している主体であるとする。また、その行動から導出される銀行の企業株に対する需要量 $ S_{B} $ 、短期金融市場に対する資金需要量 $ M_{B} $ 、貸出供給量 $ L_{B} $ 。そして資本市場に対する資金需要量 $ E_{B} $ は次の2つの制約式を満たしていなければならない。

まず第1に、民間銀行の資産制約式すなわち、 $ S_{B}+L_{B}=M_{B}+D_{B}+E_{B} $ ……イ）の関係が成立する。ここで、銀行の自己資本による資金調達に関しては、銀行の株式時価総額と自己資本による資金調達総額が一致するように増資政策などを行っていると想定する。言い換えれば、銀行に関しては、トービンのqが常に1となるように増資が行われていることを意味している。このような想定の下では、市場で成立する銀行株の時価総額すなわち銀行の自己資本による資金調達額 $ E_{B} $ を与えられたものとして、その他の資金調達、運用活動を分析することが可能となる。

第 2 に、銀行に対する自己資本比率規制から満たさなければならない関係について検討しよう。現実の規制システムは複雑なものであるが、

表 1 資産市場分析の枠組

部門資產	中央銀行	民間銀行	家計部門	企業部門	利子率
現 金	- C	CH	O
短期金融資產	M	- MB	RM
預 金	- DB	DH	RD
貨 出	LB	- L	RL
企業株	SB	SH	- S	RS
銀行株	- EB	EH	RE
实物資產	qK	R
正味資產	0	0	W=qK	0
その本質的な効果を理解するためにここでは単純化して考えよう。まず、自己資本は銀行の株式時価総額$\mathrm{E}_{\mathrm{B}}$を使い、総資産としては貸出$\mathrm{L}_{\mathrm{B}}$と企業株を時価で評価した$\mathrm{S}_{\mathrm{B}}$を合わせた$\mathrm{L}_{\mathrm{B}}+\mathrm{S}_{\mathrm{B}}$を考える。そして、自己資本比率規制とは$\mathrm{E}_{\mathrm{B}}$の$\mathrm{L}_{\mathrm{B}}+\mathrm{S}_{\mathrm{B}}$に対する比率を、ある定数δ以上でなければならないという規制であると想定するのである。さらに、以下ではこの規制が実効的である場合だけを検討することとして、$\mathrm{E}_{\mathrm{B}}+\delta\cdot(\mathrm{L}_{\mathrm{B}}+\mathrm{S}_{\mathrm{B}})$……口)が常に成立していると仮定する。なお、現実の自己資本比率規制とこのモデルにおける自己資本比率規制との対応関係については補論を参照せよ。

さて $ S_{B} $ 、 $ M_{B} $ 、 $ L_{B} $ を $ D_{B} $ や諸金利の関数として定式化し、それらを銀行の企業株需要関数、短期資金需要関数、そして貸出供給関数と呼ぶことにしよう。そのとき、以上の2つの制約条件より、これら3つの需要あるいは供給関数のうち独立な関数は1つだけになる。そこで、その関数として企業株に対する需要関数を選び、それが次のように表現できるとしよう。 $ ^{1} $

$$ \left\{\begin{aligned}S_{B}=&b\cdot(D_{B}+E_{B})\\ b=&b(r_{L},r_{S},r_{M},\delta)\end{aligned}\right. $$

そのとき、貸出供給関数は制約式口）より、次のように表現できることになる。

$$ \left\{\begin{aligned}L_{B}=n\cdot(D_{B}+E_{B})\\ n=-b+E_{B}/\left\{\delta\quad\cdot(D_{B}+E_{B})\right\}\end{aligned}\right. $$

さらに、短期金融市场に対する資金需要関数は、制約式イ）より。

$$ \left\{\begin{aligned}M_{B}=m\cdot(D_{B}+E_{B})\\ m=b+n-1\end{aligned}\right. $$

と表現できることになる。

## 2 - 3 家計と企業の行動

まず家計は正味資産 W や諸利子率が与えられたもとで、現金、預金、企業株、そして銀行株の間の資産選択を行なっている主体であるとする。その結果として得られる現金需要量を $ C_{H} $ 、企業株の需要量を $ S_{H} $ 、そして銀行株の需要量を $ E_{H} $ と書くことにする。そのとき銀行行動の場合と同様にして、家計の各資産に対する需要関数は次のように特定化できるであろう。

$$ \begin{aligned}&C_{H}=cW\quad&;\quad&c=c\quad&(r_{S},r_{E})\\&D_{H}=dW\quad&;\quad&d=d\quad&(r_{S},r_{E})\\&S_{H}=hW\quad&;\quad&h=h\quad&(r_{S},r_{E})\\&E_{H}=eW\quad&;\quad&e=e\quad&(r_{S},r_{E})\end{aligned} $$

このとき、家計の資産制約式より

$ c+d+h+e=1 $

が成立する。

次に企業の行動に関しては、財務活動だけに注目する。すなわち、企業は資本コストρをできるだけ小さくしたいと考えていると想定する。ここに、

$$ \begin{aligned}&\left\{\begin{aligned}\rho=&\theta\text{r}_{S}+(1-\theta)\text{r}_{L}\quad\ldots\ldots\ldots\ldots\ldots\text{ 八 )}\\ \theta=&S/(L+S); 自己資 本率 \quad\ldots\ldots\ldots\ldots\text{ 二 )}\end{aligned}\right.\\ & である。\\ \end{aligned} $$

さらに、分析の便宜上企業の行動を「短期的行動」と「中期的行動」に分けて分析を進める。まず、短期的行動とは、自己資本比率θを一定に保つように貸出に対する需要を決定することである。何らかの理由で企業は短期的には資本構成を変化させないような財務政策を行っていると想定するのである。 $ ^{2} $ このとき、企業部門の資産制約式から、

$ \mathrm{L}=\mathrm{S}(1-\theta)/\theta $ …… ホ ) となり、θ に対応して貸出需要関数が定まるこ

1）銀行はイ）口）制約式の下で、例えば期待利潤最大化などの行動を採っていると想定することができよう。しかし、ここでは銀行行動の基準が如何なるものであるかまでは問わず、諸利子率を与えられたものとして行動するという点だけを仮定して、分析を需要・供給関数から出発する。

2）短期的行動を想定することは、分析の便宜上のものではあるが、次のような意味で一定の経済的意義があるといえよう。企業の財務政策上、自己資本比率が上昇した場合には、株式の収益率の期待値は上昇するが、その分散は増加するという2つの効果がある。したがって、もし株主が株式の収益率の分散をある一定水準以下に保ちつつ、その期待値をできるだけ大きくしたいという希望を持っているとすれば、財務政策上の値を一定に保つという想定にも一定の経済的意義があると言えよう。
となる。

## 2 - 4 裁定式

銀行や家計の行動は上述の需要関数だけで完全に描きつくされてはいない。企業収益と企業株の期待収益率との間には、次のような関係が成立していると考えられる。

\[\mathbf{r}_{S}S=R K-\mathbf{r}_{L}L\quad\text{……}\text{……}\text{……}\text

この関係は、企業の収益が全て配当として株主に還元される場合を考えてみると理解し易いであろう。また、この関係式と企業部門の資産制約式から、

q=R / ρ …… ト )

が成り立つ。Tobin（1969）は、この式のことを

収益率方程式と呼んでいる。また、このモデルで

は銀行株も明示的に考慮しているので、銀行株

に関しても同様にして、次の関係が成立する。

$ r_{E}E_{B}=r_{L}L_{B}+r_{S}S_{B}-r_{M}M_{B}-(r_{D}+\eta)D_{B} $

$ \eta) $ $ D_{B} $ チ)

ここに、 $ \eta $ は単位当り預金収集コストである。

## 2 - 5 資産市場の均衡

企業の自己資本比率θが所与の下で、各金融資産市場が均衡しているとき、資産市場が均衡していると呼ぶことにする。その均衡の条件を列記すれば次のようになる。

$$ \begin{cases}S=S_{H}+S_{B}( 企業株市場 )\ldots\ldots\ldots\ldots\ldots リ )\\ E_{B}=E_{H}( 銀行株市場 )\ldots\ldots\ldots\ldots\ldots ヌ )\\ C=C_{H}( 現金市場 )\ldots\ldots\ldots\ldots\ldots ル )\\ M=M_{B}( 短期金融市場 )\ldots\ldots\ldots\ldots\ldots ヲ )\\ L=L_{B}( 貸出市場 )\ldots\ldots\ldots\ldots\ldots ワ )\end{cases} $$

以上の体系において、資産制約式と正味資産Wの定義から、1つの資産市場の均衡条件は独立でない（ワルラス法則）ので、貸出市場を均衡条件から削除するとしよう。さらに、需要関数の特定化や資産制約式などを考慮すれば、以下のような4つの方程式の体系まで集約することができる。

$$ \begin{aligned}\begin{cases}\textbf{b}\cdot(1-\textbf{h}-\textbf{c})=\theta\quad-\textbf{h}( 企業株市場 )\\\delta\textbf{r}_{\textrm{E}}\textbf{e}=\delta\quad\cdot(1-\theta)\textbf{r}_{\textrm{L}}+\textbf{r}_{\textrm{S}}\cdot(\theta\quad-\textbf{h})\\\quad-\delta\quad\cdot(\textbf{r}_{\textrm{D}}+\eta)\quad\cdot(1-\textbf{c}-\textbf{h}\end{cases}\end{aligned} $$

\left\{\begin{aligned}&\mathrm{e})-\mathrm{r}_{\mathrm{MC}}(\text{銀行株市場})\\ &\mathrm{c}\lambda\mathrm{R}=\theta\mathrm{r}_{\mathrm{S}}+(1-\theta)\mathrm{r}_{\mathrm{L}}(\text{現金市場})\\ &\delta\cdot(1-\theta)=\mathrm{e}(\text{短期金融市場})\end{aligned}\right.

また、 $ m=\delta\mathrm{c}/(\mathrm{e}-\delta\mathrm{c}) $ となる。ここに、 $ \lambda\equiv K/M $ であり内生変数は、 $ r_{L} $ 、 $ r_{S} $ 、 $ r_{M} $ 、 $ r_{E} $ の4つである。さらに、外生変数はθ、λ、δなどである。そして、これらの内生変数を外生変数の関数として解いたものを次のように書くことにする。

$$ \left\{\begin{array}{l}\mathbf{r}_{\mathrm{L}}^{*}=\mathbf{r}_{\mathrm{L}}^{*}\left(\theta\text{、}\lambda\text{、}\delta\quad\right)\\ \mathbf{r}_{\mathrm{S}}^{*}=\mathbf{r}_{\mathrm{S}}^{*}\left(\theta\text{、}\lambda\text{、}\delta\quad\right)\\ \mathbf{r}_{\mathrm{M}}^{*}=\mathbf{r}_{\mathrm{M}}^{*}\left(\theta\text{、}\lambda\text{、}\delta\quad\right)\\ \mathbf{r}_{\mathrm{E}}^{*}=\mathbf{r}_{\mathrm{E}}^{*}\left(\theta\text{、}\lambda\text{、}\delta\quad\right)\end{array}\right. $$

このとき、資産市場の均衡における資本コストを$\rho^{*}$と書けば、それは次のような関数になる。

$\rho^{*}=\rho^{*}\left(\theta,\lambda,\delta\right)$

$\theta\ \mathrm{rs}^{*}\left(\theta,\lambda,\delta\right)+\left(1-\theta\right)$

$\mathrm{rL}^{*}\left(\theta,\lambda,\delta\right)$

我々は３節において、このρ*= $ \rho^{*}(\theta、\lambda、\delta) $ が自己資本比率が強化されの値が大きくなったときに、どのように変化するかを検討する。

## 2 - 6 企業の中期的行動

今までの議論は、企業の資本構成θを固定して議論してきた。しかし中期的には、企業は短期的に固定したθの値に対応して資産市場の均衡で決まる資本コストρ*= $ \rho $ *( $ \theta $ 、 $ \lambda $ 、 $ \delta $ )を、最小化するように自己資本比率θを選択すると考える。その最小化問題を形式的に書けば次のようになる。

minρ $ ^{*}=(\theta,\lambda,\delta) $ ……カ)そして、その解をθ $ ^{*}=\theta^{*}(\lambda,\delta) $ と書くことにする。そして、企業の中期的行動の結果として成立する資本コストが、外生変数λやδの変化に対応してどのように変化するかを検討する。すなわち、ρ $ ^{*}(\theta^{*}(\lambda,\delta)\lambda,\delta) $ のλ、δの変化に対する反応を調べることになる。例えば、銀行の自己資本比率に関する規制が強化されδが上昇した場合、企業の中期的行動の結果として成立する企業の資本コストに対して、
どのような効果を及ぼすかについて検討する。

また、以下では次のように書くこととする。

$$ \rho\ \ast(\lambda\quad、\delta\quad)\equiv\rho\ \ast(\theta\ \ast(\lambda\quad、\delta\quad)\lambda\quad、\delta\quad) $$

### 3. シミュレーション分析

## 3 - 1 自己資本比率規制の強化に関するシミュレーション

以上のようなモデルを解析的に分析することは困難である。また、需要関数を実証的に推計することにより、各外生変数の変化が資産市場に与える影響について分析することが可能になる。ただし、ここでは理論的に適当であると思われる仮想的な需要関数の下でシミュレーション分析を試みることにより、銀行に対する自己資本比率規制の強化が資産市場に対してどのような効果を与えるか検討しよう。そのために、需要関数を対数線型関数と仮定する。

すなわち、$\hat{x} = \log(1 + x)$ と書けば、(2-2)での定式化より、需要関数は次のように定式化されることになる。

$$ \left\{\begin{array}{l}\mathbf{d}=\exp\left(\boldsymbol{b}_{0}+\boldsymbol{b}_{1}\stackrel{\wedge}{r_{L}}+\boldsymbol{b}_{2}\stackrel{\wedge}{r_{S}}+\boldsymbol{b}_{3}\stackrel{\wedge}{r_{M}}+\boldsymbol{b}_{4}\stackrel{\wedge}{\boldsymbol{\delta}}\right)\\ \mathbf{c}=\exp\left(\boldsymbol{c}_{0}+\boldsymbol{c}_{1}\stackrel{\wedge}{r_{S}}+\boldsymbol{c}_{2}\stackrel{\wedge}{r_{E}}\right)\\ \mathbf{h}=\exp\left(\boldsymbol{h}_{0}+\boldsymbol{h}_{1}\stackrel{\wedge}{r_{S}}+\boldsymbol{h}_{2}\stackrel{\wedge}{r_{E}}\right)\\ \mathbf{e}=\exp\left(\boldsymbol{e}_{0}+\boldsymbol{e}_{1}\stackrel{\wedge}{r_{S}}+\boldsymbol{e}_{2}\stackrel{\wedge}{r_{E}}\right)\end{array}\right. $$

このような定式化の下で、自己資本比率規制などに関するシミュレーション分析を行った結果を以下説明するとしよう。そのために、各計数の値として理論的に適当であると思われる値を代入して次のように需要関数を特定化してみよう。

表 2 自己資本比率規制の企業資本コストへの影響 / シミュレーション 1 ( $ |b_{1}|=8 $ 、 $ b_{2}=11 $ ) (注)

$ \delta $	$ \theta $	0.07	0.08	0.09	0.10	0.11	0.12
0.05	7.76202	5.19995	3.65209	2.66237	2.00028	1.54072
0.10	1.14110	0.76443	0.53689	0.39177	0.29632	0.23391
0.15	0.40182	0.27524	0.21102	0.17751	0.15495	0.14266
0.20	0.22704	0.18496	0.16097	0.14457	0.13237	0.12289
0.25	0.18498	0.15995	0.14272	0.12983	0.11978	0.11177
0.30	0.16678	0.14640	0.13148	0.11999	0.11088	0.10357
0.35	0.15543	0.13705	0.12325	0.11247	0.10387	0.09693
0.40	0.14736	0.13007	0.11693	0.10659	0.09828	0.09154
0.45	0.14149	0.12494	0.11226	0.10222	0.09412	0.08752
0.50	0.13746	0.12149	0.10921	0.09946	0.09155	0.08508
0.55	0.13512	0.11967	0.10778	0.09830	0.09060	0.08426
0.60	0.13436	0.11939	0.10784	0.09862	0.09111	0.08490
0.65	0.13500	0.12044	0.10918	0.10017	0.09280	0.08668

$$ \left\{\begin{array}{l}\mathbf{b}=\exp\left(-1.71-8.0\stackrel{\wedge}{r_{L}}+11.0\stackrel{\wedge}{r_{S}}-\right.\\ \left.\quad5.0\stackrel{\wedge}{r_{M}}\right)\\ \mathbf{c}=\exp\left(-0.92-1.5\stackrel{\wedge}{r_{S}}-1.5\stackrel{\wedge}{r_{E}}\right)\\ \mathbf{e}=\exp\left(-2.84-1.5\stackrel{\wedge}{r_{S}}+2.0\stackrel{\wedge}{r_{E}}\right)\\ \mathbf{h}=\exp\left(-1.69+2.0\stackrel{\wedge}{r_{S}}-1.5\stackrel{\wedge}{r_{E}}\right)\end{array}\right. $$

そして、$\lambda=20/7$、$\mathrm{r}_{\mathrm{D}}=0.03$、$\eta=0.03$、$\mathrm{R}=0.2$ とする。その下で資本コストρ*（θ、λ、δ）の値を、θとδの値に対応させたものが表2である。θの値は0.05から0.65まで、δの値は0.07から0.12まで動かしてある。

まず表 2 から、θ の値を固定してδ の値を増加させていくとき、資本コストρ*(θ、λ、δ)の値は減少していく。すなわち、企業が短期的行動として資本構成を不变に保つとすれば、