# V.「資産分配型モデル」の実証分析

「ハビタット一般モデル」の推計

次に preferred habitat ないしは資産分配効果を考慮に入れたモデルで為替レートの実証分析を行ってみよう。

この効果はもともと各国の資産選択には、その国独自の特徴、つまりその国の通貨建資産をかなり多く需要するという特徴があることから生じている。もし資産選択が各資産の予想収益率と分散・共分散と危険回避度によって決まるとしたら、金融の自由化・国際化が進むと資産需要関数が各国とも同じものとなり、経常収支不均衡による資産の世界再分配効果はなくなる。従って経常収支の調整メカニズムもこの資産選択を通じては働かなくなる。しかし各国物価に占める財のウェイトが違い自国生産財を多く需要するとなると、各国で資産需要関数は異なり、経常収支による資産分配が世界全体としての各資産に対する需要を変化させ、金融の自由化・国際化が進展しても、経常収支の調整メカニズムが保たれることになる。経常収支黒字による自国資産の増大は、全体としての自国資産需要を高め、自国通貨価値を高めることになるからである。

以下ではこのような効果に関心を当てて実証分析を行うが、データの制約上、三国モデルに分析を限ることにする。簡単化されたモデル分析で行ったような資産選択が行われるのであれば、各国の財支出シェアを推計しそれを各国の総資産にかけることによって、資産分配効果の変数を事前に導けるので、もっと多数国に拡大するのに問題はない。しかし最小分散資産選択が現実には財の支出シェアのみで決まるとは考えられず、 $ ^{注13} $ 従って簡単な方法で最小分散シェアを前もって決定できず、前に示した理論どおりの厳密な資産分配効果を実証することは不可能である。従って現実には各資産のパラメータを推計式から求めざるをえない。この場合、国を増やすと各国の総資金という説明変数がそれだけ増えてしまい、自由度が制約されることになり、信頼度の高い分析が不可能となるからである。

資産分配効果を考慮にいた一般的な「資産分配型」実証モデルは以下のとおりである。

$\mathrm{e}^{\mathrm{n}}_{\mathrm{k}}(\mathrm{t}) = \alpha_{0} + \alpha_{1} \left[ (\mathrm{i}_{\mathrm{k}}(\mathrm{t}) - \pi_{\mathrm{k}}(\mathrm{t})) - (\mathrm{i}_{\mathrm{n}}(\mathrm{t}) - \pi_{\mathrm{n}}(\mathrm{t})) \right] + \alpha_{2} \mathrm{CA}_{\mathrm{k}}(\mathrm{t}) + \alpha_{3} \mathrm{CA}_{\mathrm{n}}(\mathrm{t}) + \alpha_{4} \mathrm{W}_{\mathrm{k}}(\mathrm{t}) + \alpha_{5} \mathrm{W}_{\mathrm{n}}(\mathrm{t}) + \alpha_{6} \left[ \dot{\mathrm{i}}_{\mathrm{k}}(\mathrm{t}) - \dot{\mathrm{i}}_{\mathrm{n}}(\mathrm{t}) \right]$

このモデルは以下のようにして導出される。つまり前出の「ハビタット一般モデル」で、$\mathrm{W}_{\mathrm{J}} + \mathrm{W}_{\mathrm{D}} + \mathrm{W}_{\mathrm{U}} \equiv 1$ から $\mathrm{W}_{\mathrm{D}}$ を消去すると、

$\rho / \beta \left[ \left( \sigma_{\mathrm{J}^{2}} - \sigma_{\mathrm{DJ}} \right) \sum_{\mathrm{t}} \mathrm{CA}_{\mathrm{J}} / \sum_{\mathrm{i}} \mathrm{W}_{\mathrm{i}} - \sigma_{\mathrm{DJ}} \sum_{\mathrm{t}} \mathrm{CA}_{\mathrm{U}} / \sum_{\mathrm{i}} \mathrm{W}_{\mathrm{i}} \right]$

$+\rho / \beta \left[ \left( \dot{1} - \alpha_{\mathrm{J}} + \alpha_{\mathrm{D}} \right) \mathrm{W}_{\mathrm{J}} - \alpha_{\mathrm{D}} \right] + \left( \alpha_{\mathrm{D}} - \alpha_{\mathrm{U}} \right) \mathrm{W}_{\mathrm{U}} \right] \left( \sigma_{\mathrm{J}^{2}} - \sigma_{\mathrm{DJ}} \right) - \rho / \beta \left[ \left( 1 - \alpha_{\mathrm{U}} + \alpha_{\mathrm{D}} \right) \mathrm{W}_{\mathrm{U}} - \alpha_{\mathrm{D}} \right) + \left( \alpha_{\mathrm{D}} - \alpha_{\mathrm{U}} \right) \mathrm{W}_{\mathrm{J}} \right] \sigma_{\mathrm{DJ}}$

$+1 / \beta \left[ - \mathrm{i}^{\mathrm{J}} + \pi^{\mathrm{J}} + \left( \mathrm{i}^{\mathrm{U}} - \pi^{\mathrm{U}} \right) + \mathrm{i}^{\mathrm{J}} - \mathrm{i}^{\mathrm{U}} \right] - \bar{\mathrm{s}}^{\mathrm{J}} + \bar{\mathrm{p}}^{\mathrm{U}} - \bar{\mathrm{p}}^{\mathrm{J}} = -\mathrm{s}^{\mathrm{J}} + \mathrm{p}^{\mathrm{U}} - \mathrm{p}^{\mathrm{J}}$

となり、両辺にマイナスをかけて、

$\mathrm{s}^{\mathrm{J}} - \mathrm{p}^{\mathrm{U}} + \mathrm{p}^{\mathrm{J}} = \mathrm{e}^{\mathrm{n}}_{\mathrm{J}}$

$\bar{\mathrm{s}}^{\mathrm{J}} - \bar{\mathrm{p}}^{\mathrm{U}} + \bar{\mathrm{p}}^{\mathrm{J}} - \rho / \beta \alpha_{\mathrm{D}} \mathrm{u}^{\mathrm{D}} \sigma_{\mathrm{DJ}} + / \beta \alpha_{\mathrm{D}} \left( \sigma_{\mathrm{J}^{2}} - \sigma_{\mathrm{DJ}} \right) = \alpha_{0}$

$1 / \beta = \alpha_{1}$

$\rho / \beta \left( \sigma_{\mathrm{J}^{2}} - \sigma_{\mathrm{DJ}} \right) = \alpha_{2}$

$- \rho / \beta \sigma_{\mathrm{DJ}} = \alpha_{3}$

$- \rho / \beta \left( 1 - \alpha_{\mathrm{J}} + \alpha_{\mathrm{D}} \right) \left( \sigma_{\mathrm{J}^{2}} - \sigma_{\mathrm{DJ}} \right)$

$+ \rho / \beta \left( \alpha_{\mathrm{D}} \right) - \alpha_{\mathrm{U}} \right) \sigma_{\mathrm{DJ}} = \alpha_{4}$

$- \rho / \beta \left( \alpha_{\mathrm{D}} \right) - \alpha_{\mathrm{U}} \right) \left( \sigma_{\mathrm{J}^{2}} - \sigma_{\mathrm{DJ}} \right) + \rho / \beta \left( 1 - \alpha_{\mathrm{U}} + \alpha_{\mathrm{D}} \right) \sigma_{\mathrm{DJ}} = \alpha_{5}$

（注13）物価にもリスクがあって、物価と為替レートの共分散がゼロでない場合にはそうはならないし、また最小分散資産選択にはアイサードのいうようなカントリー・リスク感がかなり支配していると思われる。