Silviase/jgov_v1.4_full_ann huggingface dataset:
図 4 b：構造型制約に基づくインパルス応答関数（type B）
## インパルス応答関数の解釈

以上の４種類の推計より，90年代の信用乗数動向についてその特徴をまとめたい．

名目利子率の上昇はいずれの推計においても信用乗数に負の影響を与えることがわかる。ただし，その有意水準は極めて低い。現金保有の機会費用から考えると矛盾する結果をえていることになるが，これは飯田・原田・浜田(2003)と共通の特徴であり，その解釈も同論文を参照されたい。

一方，期待インフレ率の上昇はいずれのケースにおいても信用乗数を高めることがわかった。コレスキー分解によるもの，構造型 VAR によるものともに type A では 5% 有意，type B では 10% 有意な影響力を持つことがわかる。なお，期待インフレ率は各推計で有意に両投資に影響を与えていることから，期待インフレ率が投資刺激を通じて信用乗数を引き上げるとの解釈も出来るだろう。

設備投資の信用乗数への影響は変数選択に依存する．コレスキー分解・構造型 VAR ともに type A では信用乗数に正の影響をあたえているが有意ではない．一方，type B では信用乗数への影響力はネグリジブルと言って良い．なお，住宅投資についてはいずれの場合においても信用乗数に正の影響を与えていることがわかるが，有意水準は高くない．

以上より，バブル期以降の日本の信用乗数決定に期待インフレ率の動向が中心的な役割を果たしているとの解釈が可能であろう。

## 4 ．超過準備問題と信用乗数の低下

90 年代の信用乗数低下にとり，期待インフレ率の影響が重要な位置をしめることはわかったが，2002 年以降の信用乗数の急低下を説明しようとした場合，期待インフレ仮説の魅力は大きく低下する．2000 年代に入って M2+CD ベースの信用乗数は 10 から 6.5 へと急落しているが，同時期にデフレ期待が急速に拡大した，言い換えれば期待インフレ率が大幅に低下したとの証拠は見いだせない．前節の推計で用いた期待インフレ率データにおいても 2001 年末を境に推計期待インフレ率はわずかながら上昇しつつある．

もちろん，3.2.での推計には2000年代のデータも含まれており，同時期に期待インフレ率仮説が否定されるわけではない．しかし，2002年以降の信用乗数の急落を考える上では期待インフレ率仮説以外の追加的な説明が必要とされることには違いないだろう．

## 4 ．1．仮説

2000 年代の信用乗数低下を説明する要因としては不良債権による銀行機能の低下を挙げることが出来る．理論的には不良債権の存在はクレジットクランチを引き起こすことを通じて信用創造を阻害する事が考えられるが，3.1.で書いた様に現在の貸出停滞を資金供給能力の低下としてとらえるのは妥当とは思われないため，ここでは捨象する．不良債権の存在が信用乗数を低下させるもう一つの原因は，預金負債に対する流動化可能資産の比率が
低下することを防ぐため，銀行が健全貸出に対する現金の比率を上昇させるというものである（Kobayashi 2003, 小林 2005）.

金融機関は集めた預金を貸出すことで利潤を得ている．その一方で，預金の引出しには現預金を準備として保有するか，長期的には貸出を回収することを通じて対応する必要がある．預金額・その引出確率一定の下で，流動化可能な貸出の比率が低下したならば，銀行はより多くの準備を現預金の形で持たなければならないだろう．ここで，図2からわかるように銀行保有現金が2000年以降，またはそれ以前においても，目立った変化をした形跡はない．したがって，不良債権比率の上昇を信用乗数と関連づけるためには，その影響は銀行の超過準備保有を経由していると考えるべきだろう．

なお，不良債権による信用乗数低下の問題は，2000年以降に限られる問題ではないという指摘もあり得る．しかし，図2の通り90年代の乗数低下要因において銀行部門の現金保有・超過準備の果たす役割は極めて小さい．90年代に関して，上に説明した様な銀行の流動性需要が乗数を低下させたとの説明は妥当ではないであろう．さらに，不良債権によるクレジットクランチが貸出を停滞させたという仮説への批判は前出の通りである．不良債権が信用乗数を低下させる2つの経路に関し，流動性需要増大は期間中に観察されず，クレジットクランチは特定期間を除き生じていないとするならば，不良債権の存在によって信用乗数低下を説明できるとしたならば，それはあくまで2000年代以降に限られると言える．飯田・原田・浜田(2003)においても90年代に不良債権が信用乗数を低下させたとの結論は得られない．不良債権の代理変数である過剰債務総額の信用乗数への影響は，多くの選択期間で有意ではなく，また有意な期間においてもその量的な影響力は非常に小さい $ ^{10} $

## ４．２．データ観察による検証

信用乗数の決定要因に限らず，不良債権から他の変数への影響を考える上ではミクロレベルのデータによる検証が不可欠である．現在問題にしている，不良債権比の上昇によって過剰準備が発生しているという議論が妥当ならば，個別行のデータにおいて不良債権の貸出に占める割合が大きい銀行ほどより多くの過剰準備を保有するであろう．本節ではまずこの点から確認していきたい．

図5は五大金融グループ $ ^{11} $ の連結決算から算出した，現預金（資産）と預金・譲渡性預金（負債）の比，貸出総額に占める金融再生法開示債権の比率をプロットしたものである．金融再生法開示債権は統一的な基準に従って報告されているため，他の代理指標と比較して真の不良債権比の代理変数としては妥当であろう．データの連続性の問題から長期の時
図 5 : 主要金融グループの不良債権比 - 現預金対預金比(2002-4年3月決算)

系列を得るのは難しいため，図は2002年から20004年の3月決算についてのみ掲載している．一見してわかるとおり，各データ間に理論が予想する右上がりの関係は見いだせない．さらに，矢印は各グループの時系列的なデータ変化を追ったものである．このように顧客特性に留意して個別グループについて時系列的に観察をしてみても，不良債権比の上昇によって流動資産保有率が上がるケースもあれば，下がるケースもあるという結果しか得られない．

このように考えると，2002年以降の超過準備の増加は各行の不良債権に対応した流動性需要ではなく，共通のマクロショックによって発生したのではないかとの疑いが生じる．90年以降の現預金（資産）と預金・譲渡性預金（負債）の比を時系列的に追うことでそれを確認してみよう．

90 年以降の銀行業は合併・統合が頻繁であったことや，銀行の財務諸表作成基準が変更されたため，時系列的な変化そのものからなんらかの結論を得ることは難しい．しかしながら，どの債権を不良債権とみなすかについて各行が独自の判断を下し，流動資産の保有比率を決めているとするならば，各行の不良債権保有状況に応じて流動資産保有比がばらつくと考えられる．つまりは，不良債権によって流動性資産比率が左右されているならば，不良債権問題が深刻になったとき，不良債権を多く抱える銀行とそうでない銀行の間では流動資産の保有比率に大きな差が生じていると予想できるのである．

以上の方針に従い，表1では旧東京銀行を除く都市銀行について連結財務諸表に基づき計算した流動性資産比率（現預金資産と預金・譲渡性預金負債の比率）のばらつきである．
表 1: 都市銀行・大手金融グループの現預金 預金比率

1992	1993	1994	1995	1996	1997
平均	18.76%	16.39%	17.11%	15.61%	13.28%	11.98%
標準偏差	6.91%	5.54%	6.74%	7.00%	3.12%	5.73%
变動係数	0.37	0.34	0.39	0.45	0.24	0.48
行数	10	10	10	10	9	9

1998	1999	2000	2001	2002	2003	2004
9.66%	6.27%	7.92%	8.57%	10.30%	8.71%	8.43%
5.97%	1.89%	2.92%	3.69%	1.14%	2.40%	0.65%
0.62	0.30	0.37	0.43	0.11	0.28	0.08
9	9	9	8	7	5	5

平均値自体は法定準備率の変化と統合による経営特性の変化のためここでの問題には関係が薄い．しかし，同表をみる限り，2000年代に入って流動性資産比率の銀行間のばらつきはむしろ小さくなっていることがわかるだろう．2004年決算ではその変動係数は過去最小となっている．むろん2000年代において大手金融グループ各社は同じペースで不良債権を増加させ続けているとの解釈も，理論上は，可能である．しかしながら，大手金融グループ各社の経営方針・不良債権処理実績から考えてその様な議論は説得的ではないだろう．以上のとおり，2000年代の流動性資産比率上昇は，各行の保有する（真の）不良債権を要因とするというよりも，なんらかの共通ショックがあったと考えるのが妥当だろう．

以上では，都市銀行の財務諸表データを中心に不良債権による銀行の流動資産需要，ひいては超過準備による信用乗数の低下に関する検証を行った．しかしながら，財務諸表データや金融再生法による開示債権額は各行の自己申告であり，信憑性が薄いとの議論もあり得るだろう．しかし，大西・中澤・原田(2002)での過剰債務推計額を見ても分かる様に，不良債権の総額についても93年，98年から99年をふたつのピークとして2000年以降減少傾向にあると考えられる．同推計と同様の手法によって2004年Q4までの過剰債務推計額を計算してもその減少傾向に変化はない．2000年以降に不良債権が増加していないのであるから，それをもって2000年以降の信用乗数低下要因とするのには相当な困難があると言って良い．

以上の分析により，近年の信用乗数の急低下に関する代表的な仮説——不良債権要因説の妥当性には疑問が残るとの結論が得られる．

## ４．３．代替的な仮説について

代表的な仮説である不良債権要因説を斥けるとすると,あらためて2000年代の信用乗数低下について,その説明要因を考える必要があるだろう.そこで注目すべきなのは,超過
準備の保有が，日本銀行による量的緩和政策の開始とほぼ同時期に始まったという事実である．

日銀の当座預金残高に目標額をもうけ，その達成をめざしてオペレーションを行うという「新しい金融政策」はこれまでにない金融緩和姿勢を強く打ち出したものであると主張される．しかしながら，それが長期にわたって継続されるであろうとの予想が支配的であるとは言い難い．2002年から続いた好況においても，「正常な金融政策」にむけての「出口政策」がくり返し議論されてきた．

Krugman(1998)に示されるとおり，現時点での金融緩和のみでは期待インフレ率を転換させることは出来ない．将来時点での金融政策態度，そしてそれへの予想のみが期待インフレ率を変化させうる．現在の量的緩和は将来に向けてのコミットメントを含まないため，民間経済主体が長期的金融緩和姿勢を信頼させることは容易なことではないだろう．

名目利子率がその下限を迎えている今日，デフレ期待による実質利子率の高止まりは3.1節でふれたように資金需要を停滞させる．潜在的な投資機会の分布が一定ならば，同一の実質利子率の下で貸出が増大することはない．この様な状況下で，日銀の当座預金残高のみが増加したならば，それをもとにした貸出に結びつかないがために，ベースマネーの増加はマネーの波及的な増大を生まず，結果として「ベースマネーを供給すればするほど，信用乗数が同率で低下していく」という事態を招くだろう．実際に量的緩和政策実施以降，ベースマネーと信用乗数の変化はほぼ完全な逆相関を示している．

このような状況が改善されるにはいくつかの変化が必要となる．その一つが，金融部門とは独立の外生的ショックにより潜在的投資機会の収益率分布が平均的に上昇し，資金需要が生まれることである．しかし，これは金融政策の範囲外の政策目標である．さらには，経済政策の範囲の外にある「目標」であるとの見解もあり得るだろう．また，日本銀行が長期にわたって量的緩和を継続し，日銀の継続的緩和姿勢が民間経済主体に確信される様になるならば，期待インフレ率の上昇とそれによる実質利子率の低下が資金需要を生むだろう．さらには，日本銀行の金融政策がなんらかの明示的コミットメントフレームのうちで行われる様になるならば，それが継続的金融緩和予想を生むことで同様の目標が達成されると考えることも出来る $ ^{12} $ ．

### 5. 結論

以上の議論により,90年代以降の信用乗数決定因に関し,いくつかの新たな知見を得た。その第一が,ごく単純な寄与度分解に従うと,90年代の信用乗数低下はそのほとんどが非金融部門の現預金比率上昇によるものであり,2000年代の信用乗数低下は銀行の超過準備保有によるものであることである。

第二に，寄与度分解による整理を下に，現預金比率に影響を与えうるデフレ期待と信用
乗数の関係を VAR モデルによって検証したところ，バブル以降の日本経済において期待インフレ率は有意に信用乗数を説明しており，その定量的な影響力についても 2000 年以前の信用乗数低下の過半を説明しうることがわかった．

第三に，不良債権と信用乗数の関係について銀行の財務データを用いて検証を行ったところ，不良債権仮説とは矛盾する事実が多いことがわかったことである．飯田・原田・浜田(2004)では主に90年代をフィールドに不良債権から信用乗数への影響力が小さいことを指摘したが，その傾向は2000年以降も変化がないと考えられる．

以上より，信用乗数の低下原因のひとつとしてデフレ期待が重要な役割を持つことが改めて整理された．デフレ期待と金融政策姿勢には密接な関係がある．したがって，信用乗数の低下は金融政策の不可能性を示すものではなく，むしろ，金融政策が十分適切な形で行われていないことの一つの傍証であると結論できる．
## 参考文献

Friedman, Benjamin M. and Kenneth N. Kuttner (1992), “Money, Income, Prices and Interest Rates,” American Economic Review 82(3).

Hayashi, F., and E. C. Prescott (2002), “The 1990s in Japan: The Lost Decade” Review of Economic Dynamics 5(1), pp206—35.

Kobayashi, K. (2003), “Deflation Caused by Bank Insolvency,” RIETI Discussion Paper Series 03-E-022, Research Institute of Economy, Trade and Industry.

Krugman, Paul, “It's Baaack: Japan's Slump and the Return of the Liquidity Trap,” Brookings-Papers-on-Economic-Activity 0(2), 1998, pp137-87.

Motonishi, T., and H. Yoshikawa (1999), “Causes of the long stagnation in Japan during the 1990s,” Journal of the Japanese and International Economies, 13(3), pp181—200.

Stiglitz, J. E., and B. Greenwald (2003), Towards a New Paradigm in Monetary Economics (Raffaele Mattioli Lectures), Cambridge University Press.

飯田泰之(2003)，「不良債権は貸し渋り・貸し剥がしの原因か」，『経済セミナー』，2003年5月号，日本評論社，pp24-25.

飯田泰之・原田泰・浜田宏一(2003)，「信用乗数の変化はいかに説明されるか」，『経済分析』171，内閣府経済社会総合研究所，pp49-68.

乾友彦・権赫旭(2004)，「展望：日本のTFP上昇率は1990年代においてどれだけ低下したか」，ESRI Discussion Paper No.115，内閣府経済社会総合研究所．

大竹文雄・柳川範之編(2004)，『平成不況の論点』，東洋経済新報社．

大西茂樹・中澤正彦・原田泰(2002)，「デフレーションと過剰債務」，『フィナンシャルレビュー』，66，財務省財務総合政策研究所，pp143-177.

小林慶一郎(2005)，「金融システム不安定化による使用乗数の低下」， mimeo.

清水谷諭・寺井晃(2003)，「デフレ期待と実質資本コスト - ミクロデータによる 90 年代の設備投資関数の推計」，ESRI Discussion Paper No.56，内閣府経済社会総合研究所.

堀雅博・寺井晃(2004)，「カールソン・パーキン法によるインフレ期待 計測と諸問題」，ESRI Discussion Paper No.91，内閣府経済社会総合研究所．

浜田宏一(2004)，「平成不況の性格は何か」，浜田宏一・原田泰・内閣府経済社会総合研究所

浜田宏一・堀内昭義・内閣府経済社会総合研究所編(2004)，『論争日本の経済危機』，日本経済新聞社．
## (別紙10-2)

## 政策評価調書(政策評価体系と概算要求書の対応表)

所管:総務省

会計：一般会計

組織：公害等調整委員會

【実施計画28年3月策定(予定)に対応するもの】

政策評価調書番号	政策評価の対象	概算要求書	1	2	3
(項)	(事項)	(1)	(2)	(3)	(4)	(1)	(2)	(3)	(1)	(2)	(3)	(4)	(5)
公害等調整委員会
×	公害等調整委員会に必要な経費
①	●	公害紛争処理等に必要な経費	●	●

注）「政策評価の対象（●♦×）」欄については、以下の整理により記入すること。

●については政策評価の対象となっているもの

◆については政策評価の対象となっていないが、ある政策に属すると整理できるもの

×については政策評価の対象となっておらず、政策との対応関係を明らかにできないもの（◆以外）
ESRI Discussion Paper Series No.39

昭和恐慌をめぐる経済政策と政策思想：

金解禁論争を中心として

by

若田部 昌澄

June 2003

內閣府経済社会総合研究所

Economic and Social Research Institute

Cabinet Office

Tokyo, Japan
# 昭和恐慌をめぐる経済政策と政策思想：

金解禁論争を中心として $ ^{*} $

by

若田部 昌澄

早稲田大学政治経済学部助教授

2003年6月
## 目次

I. 序論：経済政策と経済政策思想
1 問題と視角
2 研究文献
3 本論文の構成

II. 恐慌への前奏曲：金解禁論争
1 論争の意義
2 論争の背景
3 論争の当事者たち
4 論争の論点
5 論争の評価

III. 昭和恐慌：金解禁の帰結
1 恐慌の現状
2 恐慌対策
3 転換点
4 メディアの論調

IV. 恐慌からの脱出：金解禁論争の終結
1 政策転換の過程：2 段階レジーム転換
2 リフレ派の台頭
3 政策転換の成果

V. 結語：経済危機の教訓
1 世界恐慌その後：決定的な岐路へ
2 若干の教訓

参考文献
現代日本のデフレ不況の進行とともに、過去のデフレ不況への関心が高まっている。本論文では、昭和恐慌からその脱出に至る日本経済について、当時の経済状況だけでなく同時代人の発言・思想を追跡することで、経済思想と経済政策の関連について考察する。

本論文は当時の最も重要な政策論争である金解禁論争、とくに昭和恐慌の直前である1927年以降から恐慌からの脱出が可能になった1932年の段階に焦点をあてる。

論文の結果は、次の点にまとめることができる。第一に、人々の期待の論戦への影響力は大きい。最初はインフレ対策、次に為替回復対策、為替安定対策として打ち出された金解禁が、1927年の昭和金融恐慌後には「萎靡消沈」した日本経済の再生策として期待が集まったのは「不景気からの打開策」を求めた人々の期待によるところが大きい。

第二に、経済政策論争の常として、純粋経済学的な論点だけが問題になったのではなかった。金本位制のもつさまざまな「良き」価値観が論争には色濃く反映し

ていた。また「財界整理」がこの時代のキーワードになったのは、清算主義（不景気を好景気の反動とみなし、不況期には不良事業・企業の徹底淘汰が景気転換には必要不可欠とする見方）が道德的魅力をもっていたからであった。

第三に、過去の記憶は無視できない。ドイツの（ハイパー）インフレーションや、国内のインフレーションの記憶が生々しかったときに、新平価解禁、そしてその後のリフレ政策への支持はなかなか得られなかった。

第四に、学界も含めて、論壇の圧倒的多数は旧平価解禁派であり、新平価解禁派あるいは「再禁止出直し」、リフレ派が論壇で多数を占めたことは決してなかった。しかし、解禁とそれに伴う昭和恐慌によって、新平価解禁派への関心と支持は飛躍的に高まっていった。学者の議論は、ごく一部の新平価解禁派を除いて金本位制イデオロギーと清算主義にとらわれていた。マルクス派は傍観者的態度に終始するか、精算主義の観点に立っていた。一方の新平価解禁派に試行錯誤がなかったわけではなかった。それどころか試行錯誤は彼らにこそあった。しかし、最終的に方向性が正しかったのは彼らだった。

第五に、危機は一部の人々に機会をもたらした（財界世話人、軍部、商工官僚、大蔵官僚）。それにともなって、恐慌対策を模索する中で別種の経済思想が力を得ていった。

最後に、経済危機への対処は決定的に重要である。政策転換をもたらすのに政治の役割は大きいが、政策転換は容易ではない。実務家の本領は経験から学ぶことにあるはずだが、不幸にして当時の政策担当者は金本位制にとらわれすぎた。危機にあっては、試行錯誤を避けることはできないのかもしれない。その意味で、危機の下での政策決定には常に不確実性が伴い、決断が必要である。
The Economic Thought and Economic Policy during the Showa-Crisis: The Return to Gold Controversy in Japan Revisited (Abstract)

The recent experience of deflationary recession in Japan has revived an interest in past episodes of deflationary recessions. This paper turns to one of such episodes in Japan, namely the Showa crisis of 1930-1931.

The paper pays special attention to the “return to the gold standard controversy” in Japan, the foremost macroeconomic debate during the 1920s, as a pretext of the depression. This line of research accords with the recent literature on the international view on the Great Depression, which focuses on the role of the gold standard in the propagation of the Depression.

It is shown that the policymakers and economists of the day were strongly influenced by two sets of ideas, or perhaps ideologies: the “gold standard mentality,” and “liquidationism,” both of which were also pervasive in some Western countries. The Showa crisis was the result of the economic policy formed by those two ideologies; ending the crisis required major efforts toward the liberation of those ideologies from the controversy.
### I. 序論：経済政策と経済政策思想

#### I. 1. 問題と視角

現代日本のデフレ不況への関心から、過去のデフレ不況に注目が集まっている。その中で比較の対象として意義があるのは、1930年代のデフレ不況、すなわち世界大恐慌期である。むろん、歴史は単純には繰り返さない。世界大恐慌期と現代では無視できないさまざまな違いがある。しかし、実験の難しい社会科学においては、歴史的経験の検討は有益な情報を与えてくれる。先進諸国ではここ70年ほど、長期にわたる物価下落を経験したことがないという事実にかんがみると、直近のデフレ不況である1930年代に学ぶ意義はあると考える。 $ ^{1} $

本論文では、昭和恐慌からその脱出に至る日本経済について、当時の経済状況だけでなく同時代人の発言・思想を追跡することで、経済思想と経済政策の関連について考察したい。

経済政策がどのように決まるのかは、最近の経済学、とくに新しい実証的政治経済学（new positive political economy）の大きな課題である。 $ ^{2} $ そこでは、政策決定は経済学が想定する選択の理論にそって、政策担当者が一定の目的関数をもちながら、直面するさまざまな制約の中から政策を選択すると想定されている。

問題は政策担当者の直面する制約の内容、とくに情報集合である。合理的期待理論ならば政策担当者は経済についての「真の理論（true theory）」を有していると仮定するが、その理論自体が歴史的に変遷を遂げてきたことを考えると、この理論をそのまま適用するわけにはいかない。本論文では経済学史の観点から、経済政策決定をめぐる情報集合（知識）に着目してみたい。政策担当者がその時々においてどのようなモデル、理論、思想、構想、信条をもっていたかを問うべきであり、その解明にこそ経済学史を援用することができると考えられる。 $ ^{3} $

この作業を踏まえることではじめて、当時の政策を評価する適切な視点も得られると考える。なぜならば、政策の評価についてはその効果の測定だけでなく、利用可能であった他の政策選択肢と照らし合わせる必要があるが、そうした選択肢はその当時の情報集合に照らしあわせることによって明らかにすることができるからである。

しかし選択には、制約だけでなく、目的関数も問題になる。利益の追求は経済学の第一原理である。経済政策は結局、政策担当者が利益を追求する結果として決定されるのではないだろうか。本論文が利益（目的関数）よりも知識（制約条件）を重視する理由は三点ある。第一に、政策担当者が何を利益としているかは外部からはうかがい知れないことが多い。ある特定の利益を追求しているとしても、それを経済主体が明確に表明することはほとんどない。そうした意図を隠すこともまた利益となるからだ。特に政治家や官僚といった政策担当者が失敗した政策に対して責任を取ることはほとんどないし、実際にとられた政策から利益を推測するのは、論点先取の危険をおかすことになりかねない。第二に、利益と知識は相互に結びついていることが多い。自分に
とっての利益が何であるかを理解するには、一定の知識が必要とされるからだ。経済政策史の観点から金解禁論争をめぐる利害について研究した三和2003は、「利害意識」という用語を用いて、利害自体がどう意識化されるかを問題にしている。三和はさらに、「主観的利害意識」と「客観的利害意識」を区別しているが、こういう区別が生じるのは、利益そのものがその意識に直結しないことを意味している。第三に、社会科学の基本の一つは、利益追求の結果として意図せぬ結果が生まれることである（「見えざる手」）。これは、三和のいう「主観的利害意識」と「客観的利害意識」の区別が生じる一つの理由でもある。 $ ^{4} $

本論文では、昭和恐慌を題材にして、経済政策担当者と経済政策をめぐる思想・構想との関係を考察する。もとより昭和恐慌という経済危機は多くの経済構想に機会を与えたのであり、この当時の政策論争は多面的である。その中でも本論文は昭和恐慌にいたる最も重要な政策論争である金解禁論争、とくに昭和恐慌の直前である1927年以降から恐慌からの脱出が可能になった1932年の段階に焦点をあてたい。

#### I. 2. 研究文献

金解禁、昭和恐慌についての研究文献は膨大であり、当時の経済政策、政策思想に言及していないものは少ないのですべてをあげることはできない。最近に限っても、中村・尾高1989、寺西1989、中村1989による概説、対外金融に焦点をあてた伊藤1989、日本銀行の金融政策に焦点をあてた研究文献展望である石井2001をあげることができる。

なお、近年では現代日本のデフレ不況の進行とともに、1980年代後半以降のアメリカ大恐慌研究の成果を取り入れ、金融政策のレジーム転換に力点をおいた研究ができた（岡田他 2002a,b、堀 2002a）。この視点は本論文でも大いに参考にしている。

本論文の対象とする経済政策と政策思想の関係に主たる力点をおいたものは高橋 1954-5、中村 1967/1994、長 1994/2001、金森 1999、三和 2003 である。このうち、論争の当事者証言、膨大な事実の集積という点では高橋 1954-5 は他の追随を許さないが、当事者の発言という意味で利用に注意が必要である（なお、当事者の証言については安藤 1968 も参考になる）。中村 1967/1994 はこの主題についての先駆的かつ定評のある概説書である。長 1994/2001 は、当時の内外の経済思想との関連を研究しており、その第 IX 章ではマルクス経済学者の恐慌論を、補論では主として英国の経済思想と日本のそれとの対比を描いている。また金森 1999 は『東洋経済新報 100 年史』執筆に加わった経験を生かして『東洋経済新報』の論説を中心に金解禁論争をたどっている。さきにあげた三和 2003 は、氏のこれまでの経済政策史研究の集大成であり、その第 6、7 章で金解禁政策および政策決定過程における利害意識について、第 9、10 章では高橋財政についての評価を行っている。とくに有益なのは、第 7 章であり、そこでは財界、経済団体の利害意識について研究している。なお、金解禁論争の資料としては、日本銀行調査局 1968 が網羅的で
あり、監修者土屋喬雄による解题も便利である。

#### I. 3. 構成

本論文の構成は以下の通りである。次の第Ⅱ節では、昭和恐慌へつながる政策論争史として、金解禁論争を概観し、金本位制の重要性を強調する最近の大恐慌研究の観点から金解禁論争の意義をあらためて確認する。さらに第Ⅲ節では、昭和恐慌期の金解禁論争について論じる。第Ⅳ節では昭和恐慌からの脱出をめぐる論争の最終局面について検討する。最後に第Ⅴ節は結語であり、昭和恐慌についての研究から経済政策上の教訓を導き出す。

### I I. 恐慌への前奏曲：金解禁論争

#### I I.1. 論争の意義

昭和恐慌を理解するには、それに先立つ金解禁論争を理解しなければならない。金解禁論争は、その帰趨に日本の命運がかかっていたという意味で、おそらく近代日本史上最大の経済論戦だった。日本が事実上金本位制を離脱していた時期は、1917（大正6）年9月12日の金輸出禁止から、1930（昭和5）年1月11日の浜口内閣による旧平価金解禁まで、およそ13年に及ぶ。しかし、金解禁論争という形で、金本位制復帰をめぐる論戦が始まったのは、第一次世界大戦後の1919（大正8）年6月9日に米国がいちはやく金本位制に復帰した以降である。この後、論戦自体はその時々の焦眉の課題と関連しながら続いていったが、浜口内閣による金解禁によって論争が収束したわけではない。むしろ昭和恐慌の激化とともに論争は変化しながらも継続し、1931（昭和6）年12月13日の犬養内閣による再禁止から、32年後半の明確なリフレ政策への転換まで、金解禁および金本位制の是非、そして恐慌との関連をめぐって激しい論争が戦わされた。本論文で言う13年とは主に1919年から32年ごろという意味で用いている。

金解禁論争の意義は二点ある。第一に、当時そういう言葉はなかったものの、この論争は日本という国全体の経済運営の方向をめぐる「マクロ経済論争」であった。第二に、最近の大恐慌研究では金本位制の役割の見直しが進んでおり、その観点からは、金本位制への復帰こそが大恐慌の遠因であったことが理解されている。

かつて、マネタリストーケインジアン論争の余波をうけて停滞していた大恐慌研究は、80年代半ば以降に国際比較を重視する論者（国際学派）が台頭したことによって飛躍的に前進し、一定の合意が形成されるようになった。

その合意の核は、当時の国際経済制度の要たる金本位制度の意味の見なおしである。金本位制とは、いうまでもなく、金と一国の通貨の価値を連動させる制度であり、それは固定相場制であった。ところで、国際金融には、国際間の自由な資本移動、為替レートの安定、それと国内物価の安定という三つの目標を同時には達成できないという命題がある（「非整合的な三角形」）。固定相場制をとる限り、一時的には国内物価の安定は犠牲にせざるをえない。

また、第一次世界大戦後に再建された金本位制は大きな問題を抱えていた。それは、国際収支の黒字国と赤字国の間に、非対称性があることである。すなわち、国際収支の赤字によって金が不足するとその国は自国の通貨価値の維持ができなくなるのだが、黒字によって金を蓄積した国にはなんらペナルティがないということである。そして国際収支赤字国は為替レートの安定を選
択するかわりに、国内物価の安定を犠牲にせざるをえなかったのである（通貨価値の下落、デヴァリュエーションよりも物価の下落、デフレーションを選択せざるを得ない）。

第一次世界大戦後は、とくにこの問題が深刻になった。その原因は主として米国の金融政策である。戦後に英国が債務国に転落する一方で、米国は世界大国としての位置を占めつつあった。しかし、経常収支黒字に伴う金の流入にもかかわらず、米国はそれに対応する金融緩和を行わず、金融政策を引き締めるに運営する。これによって、他の国々も引き締めるに運営せざるをえなくなる。なぜならば、他の国々は、金本位制にとどまる限り、為替レートを米ドルに対して固定的に維持しなければならないからである。金本位制を通じてデフレ圧力が世界経済を伝播する。そして、このデフレ圧力の積み重ねが、最終的に世界規模での不況、大恐慌の引き金を引くことになるのである。

こうした特徴をバリー・アイケングリーン（カリフォルニア大学バークレー校教授）は金本位制の「足かせ」と述べた。ここで重要なのは、この「足かせ」がある限り、政策の基本的な大枠があらかじめ決まってしまうことである。金本位制のもとでは、金融緩和政策を持続的に続けることはできず、いずれは金の保有量に制約されてしまうからだ。この大枠を具体的な個々の「政策」と区別して、「政策レジーム」と呼ぶならば、金本位制は、デフレ圧力を含んでいる「デフレ・レジーム」そのものであった。 $ ^{5} $

この個別の政策と区別された、政策の大枠、すなわち「政策レジーム」の問題こそ、1930年代の大恐慌や昭和恐慌から学ぶべき最大の論点である。国際比較研究が明らかにしたように、この金本位制から早く脱出し政策レジームの転換を果たした国ほど、大恐慌から脱出したのである。

「政策レジーム」としての金本位制についてはさらに注目すべき点がある。第一に、Bordo and Kydland 1995 が強調するように、1880 年代から 1914 年までの金本位制（古典的金本位制時代）は、一種の「付帯条件付ルール（contingent rule）」であった。「付帯条件付」とは、戦争や経済危機にあっては一時的離脱が認められていたという意味であり、これは硬直化しやすかった金本位制のルールに一定の柔軟性を保障した。

第二に、古典的金本位制時代において、金本位制に参加できるかどうかは、その国のマクロ経済運営の良好さを示す「認定証(Seal of Good Housekeeping)」として受け止められていた(Bordo and Rockoff 1996)。金本位制に属することで資本輸出国（イギリス）からの資本流入は容易になるからである。同時に、第一点のように「条件」を明示することで、戦争や経済危機といった妥当な理由以外で金本位制から離脱するという機会主義的行動の防止を可能にした。したがって、第一次世界大戦という偶発的事情から離脱した列強各国が、戦後の国際経済秩序を再建する構想のなかで、金本位制再建を重視したのは自然なことといえる。

第三に、第一次世界大戦後の再建構想を担ったのは、各国の中央銀行家、とりわけイングランド銀行総裁モンタギュ・ノーマンやニューヨーク連銀総裁ベンジャミン・ストロングだった。大戦間期の「グローバリゼーションの時代」(James 2001)を適切に運営するためには中央銀行間
の協調が不可欠であり、この意味ですでに「中央銀行家の時代」が到来していた。

第四に、あらゆる制度同様に、金本位制には思想的側面があった。数十年にわたって国際経済制度の根幹として機能してきた金本位制は、安定的なもの、健全なもの、望ましいものの代名詞であった。そのような金本位制の思想的側面を金本位制イデオロギー（Temin 1989）あるいは当時の日銀副総裁深井英五の表現を借りて「金本位制心理」（深井 1938）と呼ぶならば、それが時代遅れになったとき、それは政策担当者の行動をしばる「足かせ」となった。

第五に、金本位制の機能不全を指摘し、その限界を説く経済学者たちがいた。大戦間期を代表する経済学者、スウェーデンのグスターフ・カッセル、アメリカのアーヴィング・フィッシャー、イギリスのジョン・メイナード・ケインズは、すべて金本位制の重大な問題点を指摘していた。実際、後にマクロ経済学と呼ばれるものはこの大戦間期の経済変動に対する経済学の取り組みの結果として誕生してくるのである。

したがって、当時の金本位制が正統派経済学の教義であったとしても、その正統派自身が動揺をきたしていたことは忘れてはならない。Laidler1999が明らかにするように、当時の経済学は一種の空位期であり、さまざまな理論が乱立していた。この時期の「正統派学説」の要約とされるものが「大蔵省見解」と呼ばれているのは象徴的である。その「大蔵省見解」のさらに背後にあると想定されていたのは均衡予算（「健全」財政）、自由貿易、金本位制からなる「自動調整モデル」だった。自動調節であるから、経済運営についての基本的責任は政府にはないことになる。そして、金本位制イデオロギー以外にもさまざまな思想的拘束衣があった。清算主義がそれである。清算主義とは、景気変動を（好況期の過剰投資による過剰設備が不況期に廃棄されるように）自動的な調整過程の一環とみなす見方であり、この自動的過程に極力介入しないことをもってできるだけ景気の速やかに回復を図るというものである。7景気対策当時、金本位制イデオロギーと清算主義は互いに関連していた。金本位制は自動調節メカニズムを前提としており、清算主義はその自動調節メカニズムへの（過剰なまでの）信頼を具体化したものだからである。8

#### I I.2. 論争の背景

大戦間期の日本については、政治経済の両面から理解する必要がある。この時代は、政党政治
の揺籃期であり、おおむね二つの政党が政権をめざして競争を繰り広げていた。もちろん選挙権は厳しく限定されており、第二次世界大戦後に普及した民主主義を基準とすれば、限界があることはいうまでもない。しかし1927年にはいわゆる第一回の普通選挙が実施され、腐敗といったさまざまな問題をはらみながらも政党政治は発展を遂げていた。この意味で、金解禁論争のような言論戦が一定の意味を持ちうる環境にあったといえよう。

経済の面では、第一次世界大戦で輸出が急伸し、重化学工業の芽が出始めた日本は、戦後に大きな不況と停滞を経験していた。米国の参戦を機会に1917年9月に金本位制を離脱していた日本では、米国はじめ「列強各国」が金本位制に復帰するのを横目にみながら、次第に焦燥感が募ってくる。その焦燥感の表れが「金解禁論争」であった。

焦燥感の原因は、1920年代の日本経済が「慢性不況」に陥っていたことにある。その一因として、1926年以来デフレが続いていたことに注目したい。不況とよべるかどうかは、実質成長率がプラスであったことから議論があるかもしれない。しかし、1990年代の日本においてもありえたように、マイルドなデフレのもとでも実質成長率がプラスになることはありえる。また、1927年には関東大震災があり、そこからの復興需要が働いたため実質成長率は一時的にプラスに転じたこともある。しかし1920年代後半の成長率はそれ以前の傾向に比べると低く、人々の間に「慢性不況」感をもたらしていた。

なお、この当時の人々は、財政金融政策が発動されていないと考えていたわけではない。その正反対である。立憲政友会の放漫財政による財政赤字と、昭和金融恐慌後の日本銀行特別優遇割引手形（いわゆる日銀特融）の発行による日銀の救济銀行化はつとに批判の的となっていた。それにもかかわらず、日本経済が「萎靡消沈」していることが問題であった。

デフレの原因は、金解禁準備にあったと考えられる。1926年9月には積極的解禁論者として知られる片岡蔵相が登場し、前年の1925年4月には金本位制の本家イギリスが復帰したことを受けて、金解禁準備に入っていた。もしも関東大震災がなければ、この時期に解禁していたかもしれない。とくに1920年代後半には、昭和金融恐慌などが絶えざるデフレ圧力をもたらしていた。

## 図1を参照

#### I I.3. 論争の当事者たち

政界、官界、財界、一般メディア、経済メディア、それらの圧倒的多数派は旧平価解禁派だった。政界において旧平価解禁の論客といえば、金解禁を実行した浜口民政党内閣の大蔵大臣井上準之助が代表であった。井上は就任直前には金解禁尚早論を唱えていたので、金解禁を公約にした浜口内閣の蔵相に就任したときには意外感をもたれが、就任直後から各種のパンフレットなどを通じて旧平価解禁のもっとも雄弁な提唱者へと変貌する（井上）。しかし、旧平価解禁派の政治家は彼に限られていたわけではない。実際、1920年代を通じて金解禁の必要性は、建前上政党の別を問わず強調され続けていたし、その場合金解禁とは旧平価解禁を意味していた。ただし、
1920 年代の二大政党を比べると、政友会は消極的など、落差があったことは事実である。 $ ^{10} $

金の輸出禁止が大蔵省令によってなされ、井上準之助が大蔵大臣であったことからわかるように、金解禁の政策決定の中枢は大蔵省であった。しかし、その大蔵省は、論戦ではほとんど前面に出てこなかった。中には金解禁にあたって米国からのクレジットを設定すべく派遣された欧米駐在財務官津島寿一のように「若干の切り下げ」が望ましいと考えていたものもいなかったわけではない。 $ ^{11} $ しかし、その意見は公にはならず、大蔵官僚は井上のパンフレットに解説を加えるなど、旧平価解禁派にあって補助的な役割に徹している。 $ ^{12} $

論争の中で注目されたのは日銀だったが、それには深井英五副総裁の存在が影響している。深井は多くの外国語に習熟しノーマンやストロングを尊敬する国際派であり、中央銀行間の国際協調に意を砕いていた。その意味で、金本位制への信念は強かった。彼は金解禁問題を通貨問題として把握し、通貨量と、物価、為替相場の関係については単純明解な理解を示している。すなわち、旧平価による金解禁は通貨供給量の収縮と景気の悪化を伴うと考えていたのである（深井1928、1929）。 $ ^{13} $ もちろん、一時的な不景気の後の回復には疑念がなかったのだが、しかし国民には金解禁が「不景気打開策」として売り込まれていたことには懸念を抱いていた（深井1929、7頁）。後に深井は金解禁失敗の理由として国民の理解不足をあげることになる（深井1938、322-4頁；深井1941）。

財界については、その主流派はほぼ旧平価解禁派だったといえるだろう。なお、この時期の財界の思想を理解するには、日本工業倶楽部、商工会議所、日本経済連盟会といった経済団体や、三井、三菱という財閥よりも、郷誠之助、池田成彬、結城豊太郎ら「財界世話人」たちに着目するべきかもしれない。松浦2002が示唆するように、1920年代の経済危機の時代、さまざまな合併などの処理をしてきたのは、以上の「財界世話人」と呼ばれる人々だった。松浦によれば、「財界世話人」とは政治権力に影響力をもち経済システムの維持・改革に明確な経済構想を有する人的ネットワークのことであり、単なる政商やプローカーとは異なる（松浦2002、序）。その代表格は、政界に転ずる前の井上準之助その人だった。ちなみに、経済団体の中には意見集約ができない場合があったし、財閥も傘下企業の利害対立のせいか、意見集約はなかった（三和2003、第7章）。 $ ^{14} $ それに比べて、「財界世話人」たちは例外なく旧平価解禁派だった。 $ ^{15} $
学界については、確かにＩ・フィッシャーのもとで博士号をとった髙城仙次郎（慶応義塾大学教授）や、高島佐一郎（名古屋高等商業教授）など、新平価解禁派の学者がいなかったわけではなかった。しかし圧倒的多数は旧平価解禁派だった。 $ ^{16} $ たとえば、土方成美（東京帝国大学経済学部教授：後に平賀粛学で河合栄次郎ともども追放される）の『金解禁』（日本評論社、1929年）などが代表的である。土方は旧平価解禁が緊縮的な効果を持つことを冷静に指摘しながら、失業への「対策」を強調する。つまりデフレ不況を前提とした上で、対策を立てよというのである。 $ ^{17} $

また、1920 年代を代表する経済学者は、福田徳三（東京商科大学教授）と河上肇（京都帝国大学教授）だった。福田は、1925 年くらいを境に旧平価派に転向する。現代流に言えば、不良債権があるなかで日銀の金融政策は効かない、だから「財界の整理」を断行せよ、という論理である。当然「平価切下げ解禁論」（新平価解禁派）には批判的である。彼らは「当然経べき苦痛を回避して、ただ解禁の一事を実現せんとするものである。経べき苦痛は何らかの形に於て、必ず経ねばならぬ。これを回避することは他日に禍根を胎すこととなる。要はその苦痛を、われらの耐えうる限度に、希薄化し、一般化し、漸次化するにある。緊縮主義は今のところその希薄化、漸次化のもっとも妥当なる方法であると信じる」（福田 1930、242 頁）。さらに新平価解禁派が英国のケインズやカッセルから学んでいることについて、次のような辛らつな批判をしている。「英国の失業問題は、英国だけの問題であって、世界の問題ではない。況してや、我日本の問題ではない。問題の本質は日本経済界の機構変化（ストルクトゥーア・ヴァンデル）である。「唯我邦には、ケーンズ[ママ]カッセル両氏の盲目的信仰者少からず、我邦当面の問題たる禁輸解禁についても、ケーンズ氏の右小冊子またカッセル教授の購買力平価説を、殆んど『一つ覚え』的に尊奉して、平価切下げ解禁論の根拠とする論者あり」（222-3 頁）。 $ ^{18} $

河上の場合はさらに興味深い。河上はもともと1913（大正2）年からの貨幣・物価論争でＩ・フィッシャーを日本において最初に紹介した一人だった。それが、マルクス経済学に没頭することで大きな転換を遂げていく。後に石橋との対決で明らかになるように、マルクス経済学に転換した後の河上にとって、不況は資本主義の必然であり、不況対策は無意味である。不況においてこそ不良事業が清算されるのである。さらに金本位制は資本主義にとって不可欠であり、その廃止は資本主義の枠内では不可能である、と。 $ ^{19} $ ちなみに、笠信太郎（大原社研研究員、後に朝日新聞）をはじめこの時期のマルクス派の反応はおしなべて不況の「清算効果」を強調するものだった。 $ ^{20} $
一般メディア、経済メディアについても事情は同じである。ことに『大阪毎日』、『東京日日』、『大阪朝日』、『東京朝日』といった当時大きな販売部数を誇っていた新聞は、旧平価解禁派であった。 $ ^{21} $ もっとも典型的なのは『東京朝日新聞』、経済部長牧野輝智による次の発言だろう。「我国にて金解禁を行ふたならば一時的現象として不景気は更に深刻になるかも知れぬ。しかし「それは已むを得ざることである」（「為替恢復と金解禁」『実業の日本』第5巻第10号、1926（大正15）年10月、日本銀行調査局編1968、23巻、16頁） $ ^{22} $

「厳しいがやむをえないよ。そう言わなかった人々もいた。それが新平価解禁派だった。彼らは少数派だった。そこには、先に述べた高城仙次郎や、高島佐一郎といった学者もいたし、財界人でも、鐘紡社長武藤山治、東京海上会長各務謙吉、第一生命社長矢野恆太といった有力な人々がいたことは事実である（武藤はかつて旧平価解禁派であったが、新平価解禁派に転じた）。けれども実際の論戦の質量に即していえば、その中心は「街の経済学者」あるいは『東洋経済新報』一派と呼ばれた、経済ジャーナリスト、評論家であった。

現在でこそ、この時期の主張を通じて彼らの令名は高いが、当時彼らの社会的地位は必ずしも高いものでなかったことは注意すべきである。それは青木の証言からも伺える。要するに、当時の日本では弱小メディアの一部で唱えられている程度の認識だったのだろう。 $ ^{23} $

その中心はいうまでもなく石橋湛山である。石橋は、1924（大正13）年12月から1946（昭和21）年5月まで『東洋経済新報』主幹の座にあった。主幹は主筆と社主を兼ねる。主筆として石橋は、金解禁論争を通じてその当時の日本の経済論壇を支配した二つの大きなイデオロギーと対決した。第一に、清算主義である。浜口、井上の経済政策には、好景気を「空景気」、間違ったものとみなす考えがある。彼らは「所謂健康なる経済財政は不景気に依って作らると謬想」している（「不景気は人間社会最大の罪悪」1930（昭和5）年7月7日付け発行平凡社『実際経済問題講座月報』第2号、『全集7』、517-9頁）。しかし、不景気とは、富の唯一の源泉である労働を有効に利用しないことを意味するから「人間社会最大の罪悪」である。では「人間社会は、如何にせば好景気を継続しえるか」「まず通貨価値の変動を小化するだけで、好景気持続或は不景気排除は相当に出来得るものと考える」（519頁）。

石橋は金輸出再禁止さえすれば「それで我国の一切の問題は解決せられると思うている」（「不景気対策の検討」1930（昭和5）年9月6日号特別論文、『全集7』、365頁）わけではなかった。「愈よ金輸出が禁止せられ、通貨制度に改革が行われると云うことになったならば、それと相伴って、我財政経済を根本的に合理化し、所謂百年の大計をたつる事に努力せねばならぬ」（366頁）。年来の主張である「教育制度や、地方制度、産業組織等の改革が含るは無論の話し、細かいことに亘っては不良企業者不良金融業者などを処罰する厳重の掟を作ることも亦欠くべからざ
る一項として加えねばならぬ。

そして、第二に金本位制的心性である。石橋は、金本位制には本質的に望ましい理由はないと考える（「物価下落を希望する謬想」1927（昭和2）年1月1日・15日号社説『全集6』、10-11頁）。本来は管理通貨論が望ましい。金本位制はたまたまこれまで機能していただけである。 $ ^{24} $ たしかに管理通貨のもとで、規律が失われることへの懸念はあるかもしれない。しかし、それには通貨「統制機関を適当に組織すれば、問題はない」（367頁）。その「統制機関さえ、政府の勝手にならぬものにしておけば、金本位でなくとも、通貨の価値は立派に安定せられる」そして、その通貨統制機関を設置するには政府の側の財政規律が重要である。「初めから放漫財政を目的とするような政府であっては、其機関の設立がむずかしい」

主幹石橋の強みは、社主として『東洋経済新報』という一つのメディアを完全に掌握していたことにある。異論を載せないわけではない。それどころか、異論を歓迎して掲載している。しかし、彼がその大半を執筆した「社説」から明らかなように、編集方針は常に明確だった。さらに海外の論説の翻訳を積極的に載せ、情報の正確な普及に努めている。

彼はまた経済論戦を積極的に仕掛けていった。たとえば「新平価解禁4人組」をプロモートすべく、『新報』の誌面を提供し、また各地での講演会を積極的に組織した。そして論客同志の直接対決の場として、討論会を開催した。

石橋に優るとも劣らず重要なのは高橋亀吉（1891 - 1977）であった。1926年に『東洋経済新報』編集長を最後に退社した彼は、その後経済評論家として活躍する。時流を見るのに非常に鋭い高橋は、その時々の主要な問題のほとんどすべてに発言し、そのためか首尾一貫していないことも多々ある。たとえば、『景気はドウなる』（1931（昭和6）年5月：高橋1931）は、現代流にいう「構造的デフレ論」を述べている。高橋によれば、現在進行中の物価の下落は「革命」であり、第一次世界大戦から復興した欧州、ロシア革命以来の混乱期を経て世界市場に再参加したロシア、そして安価な賃金を原動力にして躍進目覚しい中国の生産力増大によるものなので「恒久的のもの」である（「第3章物価水準の革命と経済界今後の癌」）。 $ ^{25} $ 今後の日本は物価下落に耐える体制を作るべきであり、そのためには質素な生活への転換を行い、「財界整理」を行うべきである、と。

けれども、他の評論家と彼が決定的に違うのは、ミクロ的な側面での改革だけでなく、 $ ^{26} $ 新平価解禁という形でマクロ経済の安定に留意したことである。周知のように、当初旧平価解禁論を唱えていた石橋湛山を説得して新平価解禁に転じさせたのは、高橋だった。 $ ^{27} $ この『景気はドウ