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ろうと思っているのかぐらいはお互いに了解をつけて満足せざるを得ないといったことが実情ではないでしょうか。あまり全体的に引き締めし過ぎないようにと。

○池尾 財政政策のことを考えるときに、裁量的な財政政策の部分と、いわゆるビルト・イン・スタビライザーの部分を分けて議論をした方がいいのではないでしょうか。欧州の場合はビルト・イン・スタビライザー的なものが非常に強く効く仕組みになっているのに対し、先程竹森さんの話にもありましたが、アメリカはそういうものがほとんど効かない。日本はその中間ぐらい。裁量的な財政政策について引締め的なスタンスをとることは、全体としての財政スタンスが急激に縮小することを欧州では必ずしも意味しない可能性があるので、その辺りはちょっと注意が必要ではないかと思いました。

○ポルテス 最初にコメントを、その後に質問もしたいと思います。

まず、祝迫さんがおっしゃったように、国際的な不均衡が今回の危機の中心的な原因だったと思います。池尾さんがおっしゃった点は少々強調し過ぎているのではないかなとも思いました。アジアにおいて経常黒字が溜まっていてそれがアメリカに行かざるを得なかった、それはほかに投資先がなかったからとの趣旨のお話がありましたが、その裏にはアメリカの貯蓄投資の不均衡があったからだと私は思います。その結果として資本の流入があり、これが金融市場の仲介機能を圧倒してしまった。今こうした内容を、私は本にしているところです。

エルメスコフさんとやや意見が異なる点もあります。ほかの国にも資本流入なくしてバブルがあったとおっしゃいましたが、欧州で大きなバブルがあった国はやはり多くの資本流入がありました。ドイツ、もしくは一部のフランスからの資本がアイルランドやギリシャには大々的に、ポルトガルやスペインにまでどんどん入っていったため、バブルが起こってしまいました。ですから、ある意味においては欧州の話はグローバルな話と同じ話でした。

それからもう1つ、総需要や景気回復の話について、エルメスコフさんは投資は非常に低位水準にあるからこれ以上下がるはずはない、今後利益は上がるだろうとおっしゃいましたが、需要はどこにあるのでしょうか。私は需要なくして投資は増えないと思います。

これは財政の問題に関わることです。今の財政政策が適当でないと私は思っていません。英国の話は全く出ていませんが、英国はとても積極的に、財政再建を一番厳しくやろうとしている国です。財政再建のためにいろいろ削減すると言っていますので、これを全部実現するとものすごいレベルになります。そうすると、二番底になるかもしれません。そしてこれがほかの国にどういう影響を与えるか今のところ定かではないとしています。しかし英国の場合、とりあえず今のところ金融市場のプレッシャーにさらされていません。国債金利も低く、14年物
とＯＥＣＤ諸国でも一番長期のものですから、英国では金融市場に関して全く問題になっていません。現政権がこのような大々的な財政緊縮をやると言っていますが、やや的を射ていないと思えます。

最後は金融政策の話について質問です。もちろん歪みがあり、低金利があまりにも長く続いてしまったことがあると思いますが、エルメスコフさんはこの点どうお考えでしょうか。ハーネイやラジャンもこの歪みがあまりにも大き過ぎると言っており、利上げを即実施した方がいいという意見もあります。

○エルメスコフ 私が申し上げたのは、いつ中立的なレートに戻すかということでした。今は非常に乖離していますので。しかし金利の正常化、中立に戻すためには、プロファイルを十分考えなくてはなりません。金利ゼロがマイナスの影響を出しているかもしれず、一旦利上げが始まるとある程度ポジティブな影響が出て、段々と景気が上に向いていくのではないかと申し上げたのです。

それから、英国のことをおっしゃいましたが、英国の場合ある緩和要因が働いているのではないかと思います。それは為替で、相対的に英国ポンドが下がっているため、これが緩和要因になっているのではないか。これを支えにして、おっしゃったようなより積極的な財政収縮をやったとしても、ある程度為替が救ってくれるのではないかと思っています。

あと先生のおっしゃった最初の点です。資本流入の件ですが、確かにおっしゃるとおりです。ただ、皆さん国際的な資本移動を話すときは、欧州域内の資本の流れは考慮に入れていません。どちらかというと、アジアから世界に向かっての資本の流れという意味で申し上げました。

○司会（植田）　ありがとうございました。時間も超過しておりますので、第1セッションの討議はこれくらいにしたいと思います。パネリストの皆さん、そしてご質問いただいた皆さん、どうもありがとうございました。（拍手）

○司会（佐久間） それでは、ここで休憩をとらせていただきます。少々遅れていますので、少し短いですが15時5分までにお席にお戻りくださいますようお願いいたします。

(休 憩)

○司会（佐久間）ちょっと早いですが大体皆さんお戻りのようですので、後半を始めたいと思います。初めに基調講演の２つ目、「Financial regulation after the crisis: prospects for reform」というテーマで、ロンドンビジネススクール教授のリチャード・ポル
テス様にご講演をいただきます。それでは、ポルテス様、お願いいたします。

○ポルテス このような機会を与えていただいて、本当にありがとうございます。私はフロアにいるのが好きなので、こうして歩き回りながらお話させていただきます。皆様とご一緒できて光栄です。ＥＳＲＩ及び東京大学金融教育研究センターの方々、ご招待どうもありがとうございます。このフォーラムに参加できて、皆様方の前でお話できることを嬉しく思います。本日お話しするテーマは皆様にとって重要なテーマであることを願っております。皆様方の多くは金融部門の方と理解しておりますが、皆様方のご意見を是非伺いたいと思っています。

皆さんこれをご記憶でしょうか。コピーが行き渡っていると思うので全部読み上げませんが、これはG20の首脳が2008年11月に出したコミュニケの一部、要旨を取り上げてみました。今後二度と危機が起こらないようにと、すばらしい金融規制について述べたものです。しかし残念ながら今までのところ成功していません。リーダーたちは成功していると言っているかもしれませんが、どこに問題があったのか、これからお話ししたいと思います。

まず、金融改革について考えてみたいと思います。いくつか見出しを用意してまいりました。最初はタックスへイブンと資金洗浄、それからヘッジファンドとプライベート・エクイティ、ドッド・フランク法。大々的な規制改革法案も6月にアメリカで通過しております。それからEUも同様にいろいろ努力しています。その後、銀行部門の改革、マクロプルーデンシャル規制、それから非常に進展しない分野ですがデリバティブについても考えてみたいと思います。また、格付け機関について少し述べたいと思います。ほとんど刑事犯のような行為をしていますが全く罰せられておらず、依然として脅威であることを申し上げたいと思います。

最初にG20とソウルサミットで期待できることを申し上げたいと思います。あまり期待していませんが、韓国がG20のリーダーシップを果たそうとしていることに敬意を払っています。これについてはいろいろな問題があり、ソウルサミットで対処しようと韓国が頑張っていることは素晴らしいと思いますが、恐らくあまり内容のある合意もされないでしょうし、見通しもあまり明るくないのではと思っています。

タックスへイブンに対処するのは簡単です。いつでも対処することができたのに、なぜ危機前にやらなかったのか。これは政治的な圧力がかかっていなかったからです。今となっては危機があって、政治的压力が出て、何とかしなくてはという現状は良いことだと思います。資金洗浄も同じです。資金洗浄についても現在は一連の規制ができていますが、私、皆様方もそうだと思いますが、ちょっとどうかなと思っています。国際的な資金移転をすることになると大変な負担になってしまうからです。しかし、規制自体ができたことは良いことだと思います。
また、世論に受けた面は役員報酬です。彼らの報酬に対して課税すると言ったのは英国でした。この税収は10億ポンド以下と思われていましたが、蓋を開けてみたら25億ポンド入ってきたそうです。これから何がわかったかというと、高額報酬は続いており、ちゃんと税金が払われているということです。ですから、役員報酬に何かするぞと言っても大きな影響はなかったと言えます。例えば報酬のインセンティブを長期的するなどのように、報酬に対する新しいルールを作って実行したとしても大した影響は出ないということです。リーマン・ブラザーズ、ベアー・スターンズの従業員は多くの資金を自らの会社に投資していました。それで躊躇心が働いてリスクをとらなかったかというと、そうではありませんでした。自分の資金つぎ込んでいても、やることはやったと。リーマン・ブラザーズは、最終的にはリスクティクし過ぎました。ベアー・スターンズは少し反省したのでしょうが、リーマン・ブラザーズは反省しませんでした。

結局、例えば投資銀行や金融機関に対して報酬を払うときには株式等、すぐに換金できないような形で払いなさいと言ったところで、ほとんどまやかしであって上手くいかず効果は出ません。もちろん、報酬は過剰であったと思います。でもこれは別に今に始まったことではありません。もう20年も続いてきた慣行です。どんどん賃金格差は広がっていましたし、いわゆる金融部門の人が稼ぐ金額と、ほかの部門の人が稼ぐ金額とには格差があったわけです。

これはアメリカの図で、1910年まで遡って金融の規制緩和指数をとったものです。規制緩和を上下でみていただきたいのですが、1933年からグラス・スティーガル法等で規制が厳格化されました。この緑線です。それから規制がさらに厳格化され、そして1980年頃から金融規制が段々と弱くなり、どうなったでしょうか。それに比例して金融部門の賃金はどうなりましたか。オレンジ線で表しています。単回帰をやったとしても、これはとても褒められない相関です。どうしてこんなに所得格差が拡大してしまったのか。金融部門のレントが高くなり過ぎたのです。それでこうなったわけですから、その辺を何とかしないと所得は下がらないわけです。しかし今の状況では致し方ないことです。報酬に上限を設けると良い社員を雇えない、スター・プレーヤーがどんどん離れてしまうからというのが口実になっていますが、これは単なる演出効果を狙っているだけでありまして、ドッド・フランク法やこの欧州の規制案であっても、この辺のところは単に体裁を繕っているだけで真の効果はありません。

ヘッジファンド、プライベート・エクイティはどうでしょうか。今回の危機とはあまり関係ありませんでしたが、欧州では政治的なムードが高まっており、ヘッジファンド、プライベート・エクイティは今や欧州では何か政治的压力の対象になってしまったという感があります。
保護主義的な措置を欧州域外のヘッジファンド、プライベート・エクイティにかけるという新しいEU指令が出ていますが、これもあまり本論とは関係がなく、効果はありません。

さて、銀行はどうでしょうか。リーマンショックの後、もしくはメリルリンチがバンク・オブ・アメリカに買われ、ゴールドマン・サックス、モルガン・スタンレーが銀行持株会社になって、シティバンクが一部アメリカ政府に所有されるなど、様々な改革が行われました。しかしこれらを終えて、銀行は政治的に弱くなるのでしょうか。大間違いです。銀行の政治力は小さくなりません。一時弱まったときがありましたが、その後ロビー活動がさらに盛んになり、今は銀行収益も戻ってきています。ですから、原資もでき、ロビー活動が非常に強くなって、欧州と同じようにいろいろと規制法案を弱くしようとしているわけです。ブリュッセルもそうですが、ワシントンでは特にロビー活動が目立っています。

それからもう1つ、ゼロ金利で資金を借りてくることで銀行ビジネスが回復を始めています。金利ゼロで資金を借りて、儲けを出せなかったら、ほかの何をやっても儲かりません。ゼロ金利で資金を借りてきて商売しているわけですから、当然利益は上がっているわけです。

さらにもう1つ、コンソリデーション（統合）をしたことで市場でさらに集約度が高まっています。15年前をみると大きな差があります。この危機が大きな力になり、資産の集約率、投資銀行の集約率等のあらゆる集約率をみますと、銀行部門は全体として非常に集約度が高まっています。デリバリティブをみますと、現在では5行でデリバティブ市場の95%を独占しています。さらに格付け機関をみますと、全体の95%を3社が握っています。これは深刻な問題です。つまり大き過ぎて潰せない、あるいは大き過ぎて救済できないといったことがスイスや英国等であったかもしれませんが、どちらにしても大き過ぎます。政治的な力、ロビーイング力をみても、経済力をみても、大き過ぎます。市場構造をみても大き過ぎますから、これが大きな参入障壁になっています。ですから、新しい規制を導入しても効果は出ません。たとえ新しいグラス・スティーガル法をアメリカで導入しても効果は出ない。英国も同様です。ボルカー・ルールはグラス・スティーガル法ではないですし、ボルカー・ルールの中身は徐々にドッド・フランク法で弱まってしまったわけです。ですから分割するといっても、立法の力も足りず、なかなか上手くいきません。欧州も同様です。

では、何ができるのか。もちろん資産規模に応じて課税することもできますし、負担金を強いることもできます。これは良いアイデアかもしれませんが、銀行側のロビー活動が強過ぎるため、恐らく実現されません。トービン税というのも噂にあがっておりますが、こちらも実現できません。逆に実現したら悪いアイデアになるかもしれませんし、別にやったところで、
市場構造からすると、銀行には何ら影響をもたらしません。アメリカではウォーレン氏が消費者保護機関を作ると言っています。ご健闘をお祈りしますが、大変な闘いになるでしょうから、結果を伴うような仕事にならないのではないかと私は思っています。それから、F S Bのスウェイ・アンドレーソン事務局長が銀行に対して様々な制約を課すと言っていますが、バーゼルからはっきりとしたことは出てきていません。恐らく話だけで中身のあるものは出てこないのではないかと思っています。1年程前でしょうか、昨年の11月に、配当を制限する、自社株買いの制限をする、役員報酬を制限する、自己資本率をさらに上げるなどと言っていましたが、みんなこれは口ばかりで実現されないのだと思います。

では実際起こり得るのは一体何なのかというと、生前の遺言（リビングウィル）のように、金融機関間で破綻の憂き目に遭ったときはどういう手順で破綻するかと生前に考えておくという話は実現されると思います。ただ、大銀行の場合はクロスボーダーな国際銀行であることを事前に合意しておかなくてはなりません。破綻が起きたときの物理的なコストをどのように分担し合うのかを破綻したときに備えて事前に決めておく。そういう合意がないと債権者が全部被ってしまうことになりますから、国際銀行で合意するのは至難の業になると思います。リビングウィルは良いアイデアですが、本当に上手くいくかが問題です。一方、事後的に国際的な合意を取り決めるのも大変です。オランダやベネルクス諸国等は全く区別がつきません。規制当局間ですら合意が難しいのに、本当に破綻してしまうと国境をまたいで金融機関間でどうやって合意をつけるのでしょう。

また、コンティンジェント・キャピタルの話もあります。例えば、銀行が転換可能な証券を発行することです。株式転換させる引き金となる事態が生じたときに自動的に自己資本が保全できる、問題が生じたときに資金力を持てるというアイデアです。これに賛成している向きもありますが、やはりこれも実現するには困難がつきまといます。これが不安定要因になりかねないと私も半分程しか納得していません。引き金となる事態が生じると、恐らく銀行取付けが生じるでしょうから、これも上手くいかないのではないかと私は思っています。

それから、2週間前に出たばかりですが、バーゼル3の提案が出ています。大々的に様々な発表や噂が流れていますが、中身をみるととても弱いものです。例えば自己資本比率をみますと、提案で出ている数字は弱いものです。しかも2019年まで長々とした経過措置をとっており、その期間が終わるまでに次の金融危機が襲ってくるかもしれませんし、全く助けになりません。レバレッジについても上限がありません。いつか上限が設けられるかもしれませんが、今のところは上限がかかっていません。それにもかかわらず、銀行は既に文句を言っています。
本日のFTを読まれましたでしょうか。その中の記事には銀行が既に不平不満を言っており、今出ているバーゼル3の提案が実行されると銀行融資の中小企業向けは減少すると言っています。これは明らかに政治的な発言です。みんな中小企業に融資をと思っているわけですから、銀行が不満を持って融資しないということになると規制を弱めた方がいいだろうとなってしまうわけです。この案が出たときに銀行株は上昇しました。どうして銀行株が上昇したのかを考えてください。

規制機関がいろいろと議論に上り、ばかげた提案が欧州で出ています。このような機関ができてもあまり有効性はないでしょう。「欧州システミック・リスク・ボード」を作るとあります。アメリカであれば小さな委員会になるかもしれませんが、欧州の場合は75人ものシステミック・リスク・ボードを作り、この75人だけに危機の対応を任せるというものです。そんなことできるわけがありません。75人だけでどうやって危機を解決できるのでしょうか。ばかげています。「シャドー・バンキングシステム」というのもよく言われていますが、これに対しては何の対策もとられていません。

マクロプルーデンシャル規制についてはあまり時間をかけたくないと思います。主たるポイント、マクロプルーデンシャルの手段については皆さん既にご存じだと思います。例えばカウンターシクリカルにやらなくてはならなく、景気が良いときには規制を厳しくし、景気が悪くなったら規制はちょっと緩めましょうといったようなやり方です。これは言うは易しで素晴らしいことですが、景気循環というのはある程度国際的に相関関係があるものの、大体は国別の話ですから、例えば銀行が支店を子会社化するといったことが今後起こるのかもしれません。そうすると、自由に国境を超え資本をどこまで移動させることができるのか、国際的な仲介能力がどうなるのだろうということになります。国際間の協調を進展させるかどうかですが、恐らくそのようには進まないのではないかと思っています。

最後は、デリバティブ市場の話ですが、これは本当に悲劇的なものです。最近ポール・ボルカー氏が金融論の教授たちの大勢が言っていたことを繰り返しましたが、金融部門のストレス、市場の不完全性に対してのストレスや種類に富んだヘッジング手段・商品がどんどん導入されて、これが行き過ぎたのだと、それによって行き過ぎた形でデリバティブが闊歩し過ぎたのだと言っています。みんな利益を出したかった上、デリバティブはとてもお金になるものだったが、一方で不透明性も高かった。お金になったからやったことで、こんなにも栄えてしまった。今まで犯した金融規制の大きな間違いの1つは、この規制緩和をしたことです。ラリー・サマーズ氏が推進した2000年の商品先物近代化法によってデリバティブなものに対する規制がほと
んどなくなってしまいました。ドッド・フランク法で若干反転しましたが、大きくは反転しておらず、規制は戻っていません。店頭デリバティブ取引の清算集中という話も出てきますが、なかなかそこまで本格的にいっていません。銀行はそれでも文句を言っているわけです。市場の透明性の関係で、こんなに規制されたら大変と言って時間稼ぎをしています。透明性を上げるため、取引売買を要件化すればいいという提案もありますが、恐らくそこまでいかないかもしれません。幾つかのデリバティブは排除されてしまうかもしれませんが、大半は残ります。今回の危機にみられた不安定性といったコストが非常に大きかったので、コストをかけてでも改革しなくてはいけませんが、なかなか上手くいかないでしょう。

それから裏付けのないCDSの取引ということで、ネイキッドCDSの話があります。裏付けとなるような建玉がないなど、ないものはもちろん100%投機的なものです。もちろんヘッジングの目的を果たしているものもいくらかありますが、ネイキッドがいいと言うにはやや理由が弱く、不安定化をもたらしてしまうのではないかと思います。ネイキッドCDS市場については、モルガン・スタンレーとゴールドマン・サックスが2008年10月に破綻しかかっていました。どうして救済されたのかというと、銀行持株会社になりかわることができたからです。そしてFEDから流動性の供給を受けることができたから生き残った。そうでなかったら、クレジット・ディフォルト・スワップのプレミアムは、1,000ベーシスポイントを超えていたので、債務は大変な状況でした。これは投機だけのために持っていたのです。

格付け機関についてはほとんど何も進んでいません。主な問題は、レーティングが規制体系の中に埋め込まれていることです。バーゼル2の中ではこれを「レギュラトリー・ライセンス」と呼び、様々な一連の規制がありまして、年金基金や投資基金等の投資適格機関は、ある一定のレーティング以上のものしか投資運用してはならないとしています。どうしてかと言いますと、規制当局の人数が足りないからという理由で、本来は規制当局がやるべきことを下請けもしくは外注に出しているのです。規制当局がレーティングされているから良いではないかと安易に臨んでいるのは決して良いことではありません。こうした慣行は取り除かねばなりませんが、そんな兆しは全くみられません。これまでのところバーゼルで噂に上っているのは、規制についてインベントリーを全部出して、このクレジットのレーティングの埋め込まれた状態について、もう少しみたらいいのではないかという話ですが、本格的な動きにはつながっていません。

最後の国際間の問題については先程も申し上げたように、ビッグスターを巡って投資銀行や大きな取引会社は競って良い人材を集めようとしていると言っていますから、なかなか役員報
酬の制限ができないことになります。特に金融部門間の競争が激しいニューヨーク、ロンドン、

パリ、フランクフルト等では競争で入り乱れています。スライドに載せていませんが、シンガ

ポール、香港、上海、東京市場も競争の中に入ってきます。ほかにもG20に入っていないよう

な金融センターがありますから、シンガポール、スイス、香港が敢えて協力し合って、規制の

裁定行為を避けようとはしないでしょう。特に英国では委員会で作られている答申を来年出す

予定になっていますが、銀行が声高に、あまり厳しい規制をかけたらまだ引っ越し先は決まっ

ていないがロンドンから出ていきます、迎えてくれる金融センターはどこにでもあります、も

っと規制の緩いところに行きますと言うわけです。もちろん当局としても出ていくというなら

出ていけばいいと、私たちの責任ではないからと言い放つことができるかもしれませんが、金

融部門は英国のGDPの大きな部分を担っているので、そこまで言えるか、本当に放棄してい

いのかという問題もあります。国際間で協調し合うというのは、現実の話としては競争の話が

入るため非常に難しい。既に例があるように、言うは易し行うは難しの分野です。E U 及びア

メリカ間でも協調しようと言っていますが、実際の協調はあまり進んでいません。いろいろ議

論になっている協調案件はありますが、短期的には上手くいっていません。中期的にも恐らく

上手くいかないのではないかと思います。私が申し上げたいのは、銀行にとっても、市場にと

っても、格付け機関にとっても、今までの様々な努力は、いろいろな委員会を作って、時間を

かけて、良い人材を集めて検討されていますが、結局はあまり内容のないものになるだけで終

わってしまうのではないかということです。ロビーイング活動も政治的压力も強いし、国際間

で協調するといっても、実際やることになると上手くいかないでしょう。

以上をまとめて考えますと、結局現実的には、まずはマクロ経済的に国際不均衡を解消する

方が易しいかもしれません。これが大きな原因であったわけですから。そうでないと、あまり

楽観的になれないのが実情であります。ご清聴どうもありがとうございました。（拍手）

○司会（佐久間） ポルテス先生、どうもありがとうございました。それではここで2回目の

パネルディスカッションに入りたいと思います。パネリスト、コーディネーターの皆様はご登

壇をお願いいたします。初めに、この2回目のディスカッションのコーディネーターをご紹介

いたします。神戸大学大学院経済研究科教授の地主敏樹様でいらっしゃいます。

次に、パネリストの方々でございます。皆様から向かって左からご紹介します。今ご講演をい

ただきましたリチャード・ポルテス様でいらっしゃいます。（拍手）

東京大学大学院経済学研究科教授の伊藤隆敏様でいらっしゃいます。（拍手）

日本総合研究所理事の翁百合様でいらっしゃいます。（拍手）
慶應義塾大学経済学部教授の竹森俊平様でいらっしゃいます。（拍手）

それでは、ここからはコーディネーターの地主様に進行をお願いしたいと思います。よろしくお願いいたします。

○司会（地主）　　ポルテス教授の非常に精力的で問題を提起するプレゼンテーションを楽しまれたと思いますが、今から日本のこの分野の先生方を交えまして、彼の考え方にある程度チャレンジできればと思っております。全体のパネルの構成ですが、やはり最初にポルテスさん以外の3名の方々に5分ずつ、これだけは言っておきたいことをお話ししていただきたいと思います。その後、少し共通のテーマを選びましてディスカッションを行いまして、最後に少しこれからの将来の見通しについてお話しいただいて、さらにその後の一番最後に、伊藤隆敏先生が遅れて来られましたので、マクロ政策について是非一言お話されたいと伺っておりますので、少し時間を伊藤先生にお使いいただければと思っております。では、順番、どういきましょうか。竹森さんからいかれますか。お願いします。

○竹森 私のところは、最初にポルテスさんのテーマが欧州の金融危機をどうするかということでしたので、その関係を政策対応ということで用意してきました。

危機の原因というのは先程やりましたが、一言私から再整理させていただきますと、危機と言うときには市場の失敗で起こる危機と政府の失敗で起こる危機と、大きく分けるとその2つがあって、その2つは重なり合っているのが通常でしょうが、例えば最初に起こったサブプライム危機というのは、どうみても市場の失敗であります。一番最近のギリシャ国債のソブリン・リスクは明らかに政府の失敗です。私はよく1930年代の大恐慌と今回の危機を比べて考えることがありますが、一般的に言って、アメリカの危機というのは市場の失敗で起こる場合が多くて、欧州の危機というのは政府の失敗で起こる部分が多いのではないかと考えています。例えば1929年にウォール・ストリートで大恐慌が起こりました。これはどうみても市場の失敗であります。もう1つ、大恐慌の大きなイベントというと、1931年5月にオーストリアのクレジット・アンシュタルトというところが潰れました。これは危ないと言われていた銀行をほっといたことで、政府の失敗ではないかと思うわけであります。

今回の危機の場合、さらにユーロという仕組みが欧州の危機の原因になっているのではないか。ここに挙げているのは、よくジョン・テーラーが使う図ですが、横軸と縦軸がありまして、横軸はテーラー・ルールで適切と思われる金利水準と実際の金利水準を比べたもので、右に行くほどテーラー・ルールと比べて金利水準が低過ぎたことになります。ユーロ圏といっても16か国あります。その基準金利として、テーラー・ルールからこれが良いというのは16か国
ばらばらなわけです。ところがEC Bが選ぶ政策金利は1個しかない。その政策金利が結果的にはアイルランドには緩過ぎて、ドイツにはちょっときつめだったということです。それが単にインフレに影響があるだけではなくて、縦軸は住宅投資をみていますが、金利が基準金利と比べて低過ぎるところではバブルが起こっている。こういうのはユーロ16か国に1個しか金利を選べないということから出ています。考えてみますと、先程ポルテスさんから、スペインはドイツから資本を輸入してバブルを煽っていたという話がありましたが、ドイツでは要するに金利が高過ぎ、経済がデフレ気味になって、投資の機会もないからそれだったら金利が低くてバブルが起こっているスペインに投資しようというような動きが出てくるのだろうと思います。

次に政策対応の話ですが、例えばユーロの仕組みそのものが危機になっているというときに、危機が起こったので何か政策対応をしようと政府が対応しようとすると、大きな仕組みそのものを変えなくてはいけないことになります。あるいは、アメリカで金融危機が起こったとき、これに対応しようとすると、政策の仕組みそのものを変えなくてはいけない。今まで規制緩和で来た仕組みそのものを変えなくてはいけないということで、当分の間は政府ではなくて中央銀行が何かアドホックな政策をするということが続いてきて、アメリカで言えば2009年3月にベアー・スターンズが救済されたことがあります。欧州ではどうかというと、ここにあるアイルランドが不良債権を抱えたときにEC Bはかなり資金を貸して、しかも1年位の融資もして銀行を助けたのですが、同時にその銀行を助けなくてはならないアイルランド政府も助けました。ところが、アメリカで言うとリーマンショックが起こったときに、これは本当にシステマティックな対応を考えない限り、連銀だけではどこまでもやっていけないということが起きて、それで初めてT ARPというシステマティックな仕組みができたのだろうと思います。欧州ではどうかと言うと、アイルランドのような銀行部門の問題が根本にある場合はEC Bが融資すればいいわけですが、ギリシャの危機は最初から政策の危機であって、これを助けるのはEC Bにはとても無理なものです。EC Bは最初のユーロ協定からして、国を助けてはいけないことになっていますから、新しい仕組みが必要になりました。それが今年5月にできた「The European Financial Stability Facility (E F S F)」というものです。それでもまだEC Bは、アイルランド、ポルトガル、ギリシャ国債を買わざるを得ないということがありました。5月頃のそういう状況をみて、今回内閣府のレポートにも反映させましたが、非常に懸念したのはEC Bがやってはいけないことをやったことのツケがものすごく大きいのではないかと。

第1に、トリシェ総裁はこれは量的緩和ではなく、量的緩和はしない、インフレは起こさないと散々言ったわけです。しかし、このように金融危機が起こってくる状況ではインフレで
はなくデフレが起こるのですから、そこでＥＣＢが量的緩和はしない、アメリカとは違う、ＢＯＥとも違うことを縛ったのが、どのように問題を引きずるのだろうかと気にしました。

もう1つは、ドイツがこの救済をするときに、救済することは嫌々認めたのですが、それと同時に財政規律を強化しなくてはいけないと言ってドイツ自身も財政規律強化に向いましたし、実際に危機に遭っている国は今年財政規律をうんと良くしなければ、例えばEFSFからも資金が借りられないということになっています。ですから、そういう緊縮財政を交渉手段としてギリシャ、ポルトガルを救したことはかえってマイナスになるのではないかと非常に懸念していたのが、今年前半の私の考えであります。

ただ、最近欧州は少し状況が良くなってきたと思います。今アイルランドに問題が起こってきて、アイルランドがもしEFSFに助けを求めに行くことになれば、これはまたがたがたになるのだろうと思いますが、ドイツがギリシャのおかげでユーロ安になって、ものすごい輸出増が起こって景気も良いし、財政収入も増加していることで、簡単にユーロを捨てる方向に行かなくなったことで、欧州の状況は安定に向かっているのではないかなという気が若干します。むしろ私が懸念しているのは、先程質問のときにも申しましたが、アメリカでもし11月の選挙で共和党が議会を握り、大統領は民主党ということになって、これからは景気刺激策が一切認められないというようなことになった場合、アメリカは完全な行き詰まりになります。欧州はその点、例えばトリシェは国債を買う1週間前にはECBは国債を買うことは難しいと言っていたのにころっと変わるのです。ここをみてもらいたいのです。欧州というのは非常にエリート社会で、エリートがころっと言い方を変えればそれですーと通ってしまうところがあります。そういうことをみますと、私はむしろ欧州の状況はアメリカに比べればまだ救いがあるのではないか、先程ビルト・イン・スタビライザーの話もありましたがそういうこともあるので、欧州の方が幾らかましではないかと最近は考えております。

○司会（地主）どうもありがとうございました。もう見通しの部分までお話しいただいたことで。それでは、次に翁さんにお願いしたいと思います。

○翁　先程ポルテスさんが非常に最近の規制改革のいろいろな動きについて細かい評価をしてくださったのですが、私は少し前の段階から、今議論されていることをもう少しプリミティブに整理してみるとどういうことか、整理してお話ししてみたいと思っています。

よくミクロプルーデンスとマクロプルーデンスという議論がありますが、マクロプルーデンスという言葉自体もいろいろな使われ方をしていて、さっきポルテスさんはカウンターシクリカルな規制とか景気循環を増幅させないといったところについて、マクロプルーデンシャル規
制という言い方をされたのですが、少し広く金融システム全体の安定性を確保することが重要という視点で現在行われている議論を整理してみたのがこの3つです。ミクロプルーデンスというのは、どうしても個別の金融機関の破綻を防ぐとか破綻処理を円滑に進めるというような視点になるわけですが、今回の危機でやはり改めてこうした3つのことが監督政策上不十分であったことが整理できるのではないかと思います。

1 つ目は、先程池尾先生も増幅メカニズムという言葉で説明された部分ですが、金融機関行動を契機にしていろいろなリスクが内生的に変化したり波及することについて、あまりにも今回の危機までは考えていなかったことが露呈した。もちろんバーゼル2でも、プロシクリカリティの問題は勘案されていたのですが、やはりBIS規制のような自己資本比率規制がかかりますと、どうしても景気の悪化時には金融機関が資産を圧縮する方向に機能してしまうことが改めてわかった。それから、さっきご紹介がありましたが、プリンストン大学の先生方が整理されているように、やはり金融商品価格の下落が市場流動性の問題に直結して、それが金融機関の資本調達を難しくするという形で、どんどん流動性のスパイラルが起こることがわかった。それからまた、特にシステミックに重要な金融機関、やはり金融機関はネットワークですから、規模が大きいことと同時に、相互連結性が非常に高い金融機関について、もっと十分に注意を払わなければいけないのではないかと。そういうことが今回のいろいろな一連のバーゼルの改革やアメリカの金融制度改革の議論の中の底流にはあるのだろうと思います。

2点目ですが、システム全体をみた場合にやはり非常に重要なことは、本日の第1セッションでもありましたように、マクロ経済の動きが金融機関行動に非常に大きな影響を与えるし、金融機関行動がやはりマクロ経済にも非常に大きなインパクトを与えるという相互関係について、よりもっと目配りをしなければいけないのではないかということだと思います。例えば、なぜあれだけトリプルAの債券ができたのかということについては、背景にはやはりマクロの不均衡、グローバルな経常収支の不均衡があったと思いますし、またなぜこんなにリスク管理が不十分であったのかについては、非常にマクロ的に安定的な状況が長く続いた、グレートモデルーションのような時期があって、そうしたデータが活用されたため、ストレステストが必ずしも十分ではなかったという面もあったのかもしれないと思います。そういう意味で、やはりマクロ経済と金融システムの相互関係について、もっと十分目を配るべきだという反省があるのだと思っています。

3 点目ですが、これはポルテスさんも主張され強調されていましたが、やはりシャドーバンクの存在ということで、どうしても銀行を中心にシステムの安定化を図るという考え方が根強
くあった。ですが今回は投資銀行等の、明らかに銀行以外で規制が非常に不十分な金融機関の存在が危機を大きくしたことで、システム全体に目を配る必要性ということが認識されたのだと思います。そうした意味で、システム全体をミクロでぎりぎり規制を強化するだけでは駄目で、もちろんミクロの視点も非常に重要ですが、同時にマクロの視点が重要との認識に立ち、いろいろな改革が進められているのだと思います。ただ、具体化するにつれて新たな課題が出てきているというのは、先程ポルテスさんがいろいろご指摘されたとおりでございます。

3点、若干追加的に申し上げると、やはりシステム上重要な金融機関の対応というのは、私も課徴金か規制かという考え方で整理すると合理的なのは課徴金だと思いますが、Too Big to Fail の問題を解決するために、米国は規制の強化に踏み出したのだと思います。リビングウィルを作り、破綻処理を可能にする環境整備は重要だと思いますが、先程おっしゃっていたようにやはり国際的な金融機関をどう破綻処理するのかという問題が指摘できると思います。

第二に、マクロプルーデンスの監督当局が非常に重要だということで、アメリカ、EU、英国等でもいろいろな動きがあります。これはやはり特に中央銀行がどうしても、そうした市場をよく知っている立場にあるのでどうしてもますます重要な立場になってきますが、また後ほど議論したいと思いますが、様々な課題が提起されていると思います。

第三に、バーゼル銀行監督委員会から最近9月に提案されましたカウンターシクリカルな規制とか、コンティンジェント・キャピタルの提案もいろいろ出てきておりますが、本当にマクロ的不均衡を測る指標がこの提案で適切なのかとか、それが果たして本当に技術的に、政治的に可能なのかとか、様々な問題を提起しているのだと思います。

私が申し上げたかったのは、こうした最初に整理した論点というのは、今回の危機の背景として規制が不十分であったという重要な反省点として改革しなければならない点として共通の認識があるが、実際にそれらの反省に立った新たな規制を具体化するにつれて新たな課題がまた出てきているのが今の状況ではないかということでございます。

○司会（地主） ありがとうございました。それでは、伊藤先生。

○伊藤　大筋ポルテス教授のお話しされたことに賛成で、アメリカでも欧州でも、危機の直後に考えられていたような金融改革はできなかった、できないだろうということです。特にアメリカの場合の危機の最大の問題点というのは、監督当局が本来の仕事をサボったことです。それと監督当局体制がばらばらだった。保険に関しては50州それぞれに50の監督機関があるとか、SECとCFTCがばらばらで、その間に規制されていないデリバティブとか先物がいっぱいあったとか。あるいは、その銀行監督についてもFRBと州の当局と、さらに全国的なものと、
3つぐらいのところで監督が重複していた。監督体制に重複があったり、すき間があって、全然監督されていないものがあったことが問題だということは危機の原因として直後に指摘された。ですから当然それは統一的な監督機関にいくのだろうと思っていた。そういう提言が出たわけですが、それがさっぱり実現する気配がない。確かにSECはもうちょっと権限を強めなきゃいけないと言っていますが、CFTCと合併することはなくなったようです。銀行監督では、SECが監督していた投資銀行も無理やり法律上の銀行にして、FRBが監督することになりましたが、本当にFRBが有効な監督ができるのかについては、まだよくわかっていない。保険はAIGの問題は特殊ケースで忘れ去ろうとしているという状況だと思います。英国では、FSA、日本の金融庁のようなものがあって、そこが一元的にすべての金融機関、金融商品をみている。要するに、日本がモデルにしたようなFSAがあります。ところが今回は、大銀行の活動に関してFSAは全然リスクをみていなかったということで、非常に強い批判にさらされている。危機の直後には当然FSAは改革されるだろうと思われていた。実はその改革の方向は、政権交代とも関係があるわけですが、BOEに一部の機能を移して銀行監督はBOEがある程度みるようになることが決まった。ではほかの証券、保険等はどうするのかということで、そのFSAと今度はBOEの分担の話がどうなるのか完全にはわかっていない。EU全体について難しい問題があるというのは、先程ポルテス先生がおっしゃったとおりです。

いろいろな問題は全部もうお3方からお話があったので、私は言いたいこと1つだけ、それはやはり国際的な、クロスボーダーの破綻の仕組みを考えていかなくてはいけない、とくに破綻の仕組みの調和を考えなくてはいけないということです。先程からお話があるように、一国の中ですら大規模機関の破綻、秩序立った破綻というのは難しいとポルテスさんも翁さんも強調されたことですが、さらにその一国で難しいことを国際的に調和するのはもっと難しいことです。しかし、その一国の中の破綻の仕組みを考えるときに、やはり国際的な調和を考えて物事を始めないといけない。アメリカはアメリカで破綻の仕組みを作り、英国は英国で破綻の仕組みを作り、日本は日本で破綻の仕組みを作っていくと、そこで最終的に調和がとれなくなる。リーマン・ブラザーズが破綻したときに何が起きたかというと、アメリカはもちろんチャプター・イレブンの破産法によってその財産、資産、負債の保全をしまして、裁判所の管理下で資産・債務を洗い出していく。英国は英国で同じようなことをやる。日本は日本で民事再生法を適用して同じようなことをやる。そうすると全部自分の国内法によって処理しようとするわけですから、クロスボーダーのところの資産・負債の処理がうまくいかないことがある。たとえば、簡単なスワップ、東京とニューヨークで組んでいるようなスワップを巻き戻すことができ
なくなるのです。そうすると、簡単に顧客に返せると思った預かり資産が返せなくなることが実際に起きていたわけです。いまだに返せないものがあると聞いています。したがって、国際的に活躍している金融機関を破綻させることは、そのそれぞれの金融部門を監督している当局が協力をして破綻させることが非常に重要になってくることを認識しておかなくてはいけないと思います。私もポルテス教授と同じで、この破綻の仕組みが、最大のモラルハザードを防ぐ重要な仕組みであると思いますので、もし大き過ぎて破綻させられないというのであれば、それは分割するしかないし、秩序立った破綻という、その秩序立ったというところが非常に重要ですが、この仕組みを考えない限り同じような問題が将来発生してくるだろうと思っています。

日本の話を一言だけお話しすると、日本には、今回は、金融危機が波及しませんでした。いわゆる「トクシック・アセット」に当たる商品を大規模に買った金融機関はなかった。小規模に買ったところは2社あったわけですが、したがって、直接的な影響は金融機関に関する限りほとんどなかった。金融庁も批判されることは全くなかった。貿易チャンネルによる波及は別ですが、この点はいまは議論しません。日本は今回の世界金融危機の少なくとも金融面に関しては全く反省点がない、大丈夫だったという評価だと思います。

しかし、本当にその総括で良いのかと金融庁によく考えてもらいたい。ここから先、今度はバーゼル3にいくところで、日本の金融機関がどう対応していくのかという問題に焦点が絞られています。そこで言いたいことが2つあります。1つは、やはり日本から幾つかの提案をしていくことが重要ではないか。先程言ったような国際的な破綻のルールに関しては、積極的に日本も提案していくことが重要です。何もなくて大丈夫だったということだけで終わって欲しくないということです。それから2つ目は、日本の金融監督はそれで良かったかもしれないが、日本の金融機関はそれで良かったのかと。損失が出なかった、良かったですねということで終わるのか。それとも損失が出ないくらい安全な経営をしていた、つまり収益が低いということですが、このままで本当に良いのかということだと思います。したがって、その低収益体質を本当に変えることが必要なのか、変えるとしたらどうしたらいいのかと、金融機関には考えてほしい。

1つだけ大きな違いがみえたのは、野村証券です。アメリカ以外のリーマン・ブラザーズ社の資産、負債を野村が買った。それで業態を大きく広げたわけです。ゴールドマン・サックスとか、大きな米系投資銀行が今や規制の分類上銀行になってしまった中で、実は唯一の投資銀行、世界最大の投資銀行は野村なのです。銀行ではない投資銀行、法律上の銀行にはなっていない投資銀行というのは野村なわけですから、ではこの野村を日本はどう考えるのか、どう支
えるのか、どう監督するのかが問題になる。日本として、野村が商売上不利にならないように、支える気があるのか、ないのか。日の丸を背負っている金融機関をどうするのだというのは、やはり日本として考えておく必要があるのではないでしょうか。やはり世界の金融規制の行方と日本というのは全く関係ない、関係あるばかりではなく、積極的に日本から働きかけていく要素が非常に重要だと考えます。以上です。

○司会（地主）　どうもありがとうございました。様々な論点を出していただきましたが、ここでもうちょっと絞らせていただいて、ポルテス先生から始まって皆さんが触れられたポイントとして、Too Big to Failの問題と、国際間協調の問題について議論したいと思います。ポルテス先生は大きな機関にリビングウィルを書かせることは望ましいと言われながら、他方でリビングウィルの作成には事前の国際的な協調が必要だが結構難しいと、そこで終わられていたと思うのですが、これに関してその実現可能性やまた別の方法等をご議論いただきたいと思います。アメリカはリビングウィルではない方向にいっていると思いますが、そうしたことについてお話しいただければと思います。それから、野村に関しては唯一の投資銀行ということで中央銀行から助けてもらえないという不利な立場にもあるようですが、そうした点でも結構ですのでご発言いただきたいと思います。それでは、最初にポルテス先生に。

○ポルテス　まず、リビングウィルと国際間協調等、いろいろご提起いただいたので、お答えしたいと思います。

最初の点ですが、翁さんがおっしゃった点についてです。このシステム上重要な機関の定義とはどういうものでしょうか。英国の場合、実際に銀行取付け騒動がありました。一体いつ以来かという程でありましたが、ノーザンロックの取付け騒ぎがありました。ノーザンロックがシステム上重要な銀行とは事前に誰も思っていませんでしたが、蓋を開けてみたら当局が介入せざるを得なかった。つまり波及効果を恐れたわけです。ですからこの定義は非常に難しい。

もちろん学界等いろいろなところで研究されています。金融機関間の相互接続性がどのくらいあるのか、サイズも違いますしなかなかわからないものです。知的作業としては面白いテーマかもしれませんが、現実はそれほど易しくなく問題があります。ある機関は重要だから心配しなくてはいけないと、どのように上手く選択するのでしょうか。これまで気が付かなかったが本当はシステム上重要だったかもしれない、国際的ではないけれどもこの国にとっては重要だだったかもしれないということになります。さらに追い打ちをかけるように、国際的であったらさらにこの困難さが増すわけです。

それでも今回大きな問題があります。例えばリーマン・ブラザーズです。本当にすごいケー
スだったと思います。例えば単純な利益相反が英米間にありましたが、誰もこれを認識していなかった。あまりにも物事が早く展開してしまったから気が付かなかった。リーマンが破産を宣言する前に80億ポンド位の資産がロンドンからニューヨークに移転されていました。英国の債権者は、資産はアメリカにいってしまったのでもうアクセス権がない、申し訳ないということで終わってしまいました。明らかにこれは国際間の利益相反と言いますか、問題がありました。このようなことを事前に防ぐ手段があるのでしょうか。先程も銀行の子会社化について申し上げました。こういうことがあり得ると前提にして、恐らく今後は圧力がかかって別々に資本を持った子会社化を進めましょうという方向になるのではないかと思います。

それからもう1つ、リーマン・ブラザーズの例を取り上げて、国際間協調がなかったことを申し上げたいと思います。大き過ぎて潰せないことはいろいろな本にも書いてありますし、アメリカは交渉もしてバークレーズにリーマンを買って欲しがったが、結局全部は買収できなかった。これは英国の財務大臣がバークレーズには絶対引き受けさせないと言ったからです。それで結局リーマンは破産申請をした。そしたらどうなりましたか。バークレーズがリーマン事業を買収しました。とても良い一手であったため、これを実施したダイアモンド氏はバークレーズのCEOになりました。野村はどうでしょうか。野村も賢かったのでしょう。欧州部門を引き継ぐことになり、今やとても好調とのことです。そうするとリーマンは本当に潰すべきだったのか、もっと良い方法があったのではないかとなります。全てのストーリーをみてみると、結局、国際間協調が全くなかったことに起因しています。自分の利害だけで動いた人ばかりで、それが奏効したところがあったと。

伊藤先生がアメリカの構造が複雑なのだとおっしゃいました。州の当局も入っているし、機能別の規制もあり、複雑かつ重複性があることをおっしゃいました。欧州でも25か国がひしめきあっており、それぞれが保険規制当局、銀行規制当局を持ち、同じところが兼務していることもありますが、国によって様々な規制監督機関があります。これからは規制当局間の協調機関を作ることになっています。スライドにもありましたが、システミック・リスク・ボードというものもあります。しかし、こうした規制機関にはある程度の権限が与えられるはずでしたが、結局はほとんど権限を持っておらず、討議できるようなフォーラムを設けるといった程度です。英国は残念ながらこのような国際的な協調機関に権限を与えたくないとひどく抵抗しました。ですから、新しい壮大な構図を描くのでしょうが、美しいが中身がほとんどないことになってしまうと思います。それが現状です。

○司会（地主） 少し話が広がってしまいましたが、Too Big to Fail の話にもうちょっとだ
け絞って、翁さん、何か追加があれば。

○翁システミックに重要な金融機関についてポルテスさんからご指摘ありました。まさに日

本でも同じで、90年代に銀行間市場が麻痺した契機は本当に小さい三洋証券という小さな証券

会社からシステミック・リスクが広がりそうになりましたので、やはりシステミックに重要な

金融機関というのを定義するというのは極めて非常に難しいことはそのとおりだと思います。

現在議論の対象になっているのは、例えばボルカー・ルール等が規模を制限したりとか、比較

的大きな金融機関に対してどのように対処していくのかが1つ大きなテーマになっていますが、

やはり Too Big to Fail の問題というのが世界の金融システムにとっても非常に重要なテーマ

だと思っています。ポルテスさんもおっしゃっていましたが、合理的なのは、例えば課徴金等

を課すという考え方だと思いますがなかなか実現可能性が難しい。それだったら、規制をかけ

てリスクティクしにくくしようという考え方でボルカー・ルールが出てきているのだと思いま

す。ボルカー・ルールも先程から伊藤先生も強調されていますが、大きな文脈で捉えれば規模

などを制限して破綻処理が可能な環境を作っていくためのものと解釈することもできると思い

ます。実際世界でも金融コングロマリットが非常に多いわけですが、本当の意味でそれがどの

程度効率性が高いのか、規模の経済とか範囲の経済が本当に働いているのかというのは、実証

的にみましてもある程度の規模を超えると、かえってコングロマリット・ディスカウントが大

きいというものがいろいろな研究でも多いと思います。非効率である可能性があり、かつリス

ク分散効果もそれほどでもないと考えられるような非常に巨大なコングロマリットが多いこと

は、やはり厚すぎるセイフティネットやToo Big to Fail ではないかと一般的に考えられてい

ることが背景として考えられると思っておりまして、その意味でもやはりこの問題を解決する

のは非常に重要だと思っております。

リビングウィルについては、事前にこれを作成していく作業自体が、その金融機関をどのよ

うに監督すればいいのか、その監督手法や監督の考え方についてどのように考えていけばいい

のかを考えるきっかけになるのではないかという点がメリットしてあるのではないかと思って

います。規模が大きい金融機関のリビングウィル作成を進めることによって、国際的に大きな

コングロマリットについても監督体制の見直しを進めるきっかけにしていくという点でメリッシュ

トがあるかなと考えています。

○司会（地主）ありがとうございました。時間がないので、選択的にパネリストの方をご指

名させていただきます。その次に伊藤先生から出されました監督体制の問題について、英国は

F S A がすべての産業をみていた。アメリカのようにばらばらではなく全部みていたはずが上
手くいかなかった。英国はさらに言うと、竹森先生が言われた1つの金融政策にみんなが合わせないといけないという問題もなく、本来英国は非常に優れた体制をとっていたはずですが、結局は全然駄目だったことについて、伊藤先生いかがでしょうか。

○伊藤　ポルテス教授にコメントしたいことがあるのですが、英国のF S Aは日本のF S Aと違ってミクロプルーデンスに関して非常に、ライトタッチ、あまりきつい監督や規制をかけない。F S Aのトップと話したことがありますが、そのトップが言っていたことは、「私たちはそんな複雑な金融商品や経営なんていうのはわからない、私たちがわかるのは経営者を判断することだ。ですから、経営者が本当に理解しているかどうかを厳しく審査することで、経営者が本当に経営するに値する人物かどうかというのを、インタビューもするし、経歴も調べるし、きちんとそこはみていると。あとは1年に1回、経営者に会って「どうしてる？」という会話をする、これが英国流の監督なのだ」と言っていました。ですから、日本のように目の前でぎりぎりと帳簿を調べるといったことを全くやっていなかった。そういう意味では日本とはかなり違うF S Aだったと思います。それは生い立ちによって違うことが起きていたのだと思いますが、そこは恐らく英国F S Aも反省するでしょう。それから英国のF S Aの組織図は、ホールセールとリテールとに分かれていて、日本のように銀行・証券・保険というような業態の分かれ方ではありません。したがって、大きなところの見方、監督の仕方と、それから小さな金融機関の監督の仕方というのは全然別のことをしていて、恐らくノーザンロックというのはリテールで、システミックに重要ではありませんから、そんなにきつくみる必要はないと思っていた可能性が高い。

ノーザンロックに関して一番問題だったのはやはり預金保険に欠陥があったことです。日本だといわゆるペイオフ1,000万以下は全額保護になるとかなり多くの国民が理解していることです。この1,000万の限度額が英国の場合にはかなり低く、そこから先が90％・10％ルールということで預金者が10％は損をする、90％保護されるのが第2段階であり、さらにもう1つ仕切りがあってそこから先は日本の1,000万円以上と同じで、資産、負債を洗い出した後の結果次第、となっていた。その最初の全額保護、という限度額が非常に低かったために、次の段階の10％でも損したら嫌だという人が銀行をぐるぐると取り囲んでしまったのだと思います。ですからむしろ監督体制の問題というよりは預金保険の問題でノーザンロックが非常に大きな破綻、社会問題になってしまったという面が大きいと思います。

○司会（地主） 竹森さん、何かありますか。

○竹森 私は規制の細かい点よりも、ポルテスさんからバーゼル3がものすごく弱いとあった