Silviase/jgov_v1.4_full_ann huggingface dataset:
(付注 $ ^{2} $ )

金融危機の類型一覧表 (1618～1797年)

年	国(都市)	関連事項	危機に先行する投機対象	通貨貼張源	投機の頂点	危機(破綻、恐慌)	最後の貸手
1618～23年	神聖ローマ帝国	30年戦争	補助硬貨、良貨を悪貨に交換	重量、純度の減少による貨幣の改錠、単位の変更	1622年2月	1622年2月	なし
1636～37年	オランダ共和国	スペイン戦争時のブーム	オランダ東インド会社の株式、不動産、希少品種のチューリップの球根、一般的な園芸種のチューリップの球根、運河	なし(?)現物による前払い	1637年2月	1637年2月	なし
1690～96年	イングランド	名誉革命(1688年)フランスとの戦争(1689～97年)	東インド会社、財宝、新会社、宝くじ	改錠による貨幣の品質低下、1694年設立のイングランド銀行	1695年	1696年	なし
1720年	イングランド	ユレビト条約(1713年)	南海会社株、国債	スワード・ブレード銀行	1720年4月	1720年9月	イングランド銀行(?)
フランス	ルイ14世の死(1715年)	ミシシッビ会社ハンク・ジェネラルハンク・ロワイヤル	ジョン・ロー銀行	1719年12月	1720年5月	なし
1763年	アムステルダム	7年戦争の終結	商品(とくに砂糖?)	融通手形操作	1763年1月	1763年9月	イングランド銀行
1772年	ブリテン	7年戦争(10年後)	住宅、道路、運河	エアー銀行地方銀行	1772年6月	1773年1月	イングランド銀行
アムステルダム	東インド会社	融通手形操作アムステルダム銀行	アムステルダム市
1792年	アメリカ	合衆国憲法(1789年)	米国債の回復	財務省が公債を額面で受け入れ合衆国銀行の株式を発行	1792年1月	1793年3月	米国財務省公開市場買付線リ従へ関税証書
1793年	イングランド	恐怖政治(ブランス)	運河熱	フランスからの資本流入	1792年11月	1793年2月	大蔵省証券
1797年	イングランド	アシニア紙幣の価値暴落フランス軍のフィッシュガード上陸	証券、運河	地方銀行	1796年	1797年2～6月	大蔵省証券金の引渡し

出典 : キンドルバーガー (2004)
金融危機の類型一覧表 (1799～1857年)

年	国(都市)	関連事項	危機に先行する投機対象	通貨膨張源	投機の頂点	危機(破綻、恐慌)	最後の貸手
1799年	ハンブルク	大陸封鎖解除	商品	空手形使用	1799年	1799年8月~11月	海軍証券
1810年	イングランド	ウェリントンイベリア半島戦役	ブラジル(およびスカンジナビア)への輸出	地方銀行	1809年	1810年、1811年1月	大蔵省証券
1815年~16年	イングランド	ナポレオン戦争終結	輸出商品大陸とアメリカ	銀行	1815年	1816年	?
1819年	イングランド	ウォータールー(5年後)	商品、証券	銀行全般	1818年12月	なし	不必要
アメリカ	通称禁止の工業品	合衆国銀行	1818年8月	1818年11月~19年6月	財務省の正質預金
1825年	イングランド	ベアリング借款の成功、金利低下	ラテン・アメリカ債鉱業、綿花	債券の割賦販売地方銀行	1825年初	1825年12月	イングランド銀行
1828年	フランス	金利低下	運河、綿花、建設用地	パリの銀行	1827年12月	パリ、パーゼルの銀行フランスの銀行
1836年	イングランド	繊維ブーム	綿花、鉄道	株式会社銀行	1836年4月	1836年12月	フランス銀行とハンブルク銀行がイングランド銀行を援助
1837年	アメリカ	ジャクソン政権	綿花、土地	山師的銀行、銀の保持	1836年11月	1837年9月
1838年	フランス	7月王政(1830年)	綿花、建設用地	地域銀行	1837年6月
1847年	イングランド	1846年のジャガイモの病気、小麦の不作	鉄道、小麦	鉄道債の割賦販売	1847年1月	1847年10月	1844年制定に係る銀行条例の停止
1848年	大陸	鉄道、小麦建物(ケルン)	地域銀行	1848年3月	イングランド銀行のフランス銀行への貸し出しロシアのフランス国債購入
アメリカ	鉄道、公有地	金鉱発見手形交換所	1856年末	1857年8月	イギリスからの資金流入
1857年	イングランド	クリミア戦争の終結	鉄道、小麦	銀行合併手形交換所	1857年10月	1844年銀行法の停止
大陸	鉄道、重工業	クレディ・モビリエドイツの新設銀行	1857年3月	1857年11月	銀列車(ハンブルク)

出典 : キンドルバーガー (2004)
金融危機の類型一覧表 (1864～1933年)

年	国(都市)	関連事項	危機に先行する投機対象	通貨膨張源	投機の頂点	危機(破綻、恐慌)	最後の貸手
1864年	フランス	南北戦争の終結	綿花造船会社全般	クレディ・モビリエ	1863年	1864年1月	手形満期の延長
1866年	イングランドイタリア	株式会社全般	株式会社組織のビルプローカー	1865年6月	1866年5月	銀行法の停止イタリアの固定平価放棄
1873年	ドイツオーストリア	フランスの対プロセイン賠償	建設用地、鉄道証券、商品	新設興業銀行仲買人銀行建設銀行短期借款ヨーロッパ資本の流入	1872年秋	1873年5月	なし
アメリカ	1872年選挙の不正暴露	鉄道自作農場、シカゴのビル	短期借款ヨーロッパ資本の流入	1873年3月	1873年9月	なし
1882年	フランス	南東ヨーロッパへの拡大	新設銀行株(リヨン)	証券の信用買い	1881年12月	1882年1月	パリの銀行からの若干の援助
1890年	イングランド	アルゼンチン南部の土地の開拓会社法の改正	アルゼンチン債個人会社の株式会社化	ゴッシェンの借り換え	1890年8月	1890年11月	フランス銀行によるベアリング債務の保証ロシアのイギリスへの金借款供与
1893年	アメリカ	シャーマン銀条例(1890年)	銀、金	収縮	1892年12月	1893年5月	シャーマン銀条例廃止(1893年8月)
オーストラリア	都市の成長	土地、金鉱	資本流入	1891年	1893年春	なし
1907年	アメリカ	日露戦争(?)	コーヒー、ユニオンパシフィック	信託会社	1907年初	1907年10月	イギリスからの1億トルの流入
フランス・イタリア	サンフランス・地震(?)	産業資金の銀行からの借り入れ	ソシエタ・バンカリア・イタリアーナ	1906年3月	1907年8月	イタリア銀行
1920~1921年	ブリテンアメリカ	戦後ブームの終結	証券、造船、商品、在庫品	銀行	1920年夏	1921年春	なし
1929年	アメリカ	戦後ブームの終結	1925年までは土地1928~29年は株式	株式の信用買い	1929年9月	1929年10月	ニューヨーク連銀の公開市場操作(不十分)
1931~33年	ヨーロッパ	アメリカの対外貸出の停止	とくになし	アメリカの貸出	1929年	オーストリア1931年5月ドイツ1931年6月イギリス1931年9月日本1931年12月アメリカ1931年3月	アメリカ、フランスにおける若干の努力

出典 : キンドルバーガー (2004)
金融危機の類型一覧表 (1950～1998年)

年	国(都市)	関連事項	危機に先行する投機対象	通貨膨張源	投機の頂点	危機(破綻、恐慌)	最後の貸手
1950年代1960年代	全世界	マクロ経済的調整なしの通貨交換性の回復	外国為替	とくになし	通貨への投機	フランス1958年カナダ1963年イタリア1963年イギリス1964年フランス1968年アメリカ1963年等	BISのスワッフ網
1974年~75年	アメリカ全世界	ブレトンウッズ体制の崩壊OPECの値上げ(1973年)	株式、不動産投資信託、オフィス建設ボーイング747、油送船	1970年~71年のユーロダラー市場膨張	1969年	1974~75年	BISのスワッフ網
1979~82年	アメリカ全世界	開発途上国向けシンジケート銀行ローンOPECの値上げ(1979年)、アメリカ南西部の不動産、アメリカの農地、トル	1979年	1979年農地 1979年原油 1980年途上国債務 1982年	国際通貨基金メキシコ危機に対処したニューヨーク連邦準備銀行、アメリカ政府農業融資銀行理事会
1982~87年	アメリカ	株式市場高級住宅オフィス・ビル	資本流入	1985年株式 1987年不動産 1987年	株式1987年10月19日	ニューヨーク連邦準備銀行の公開市場操作連邦預金保険公社、連邦貯蓄貸付組合預金保険公社、スワッブ
1990年	日本	日経平均株価不動産	1986年の金利引き下げ	1989年前半	1990年1月	大蔵省、日本銀行の対応の遅れ
1994年~95年	メキシコ	規制緩和資本流入・流出国内のブーム	資本流入、銀行融資、国内の新銀行の設立(1991年)国有銀行の民営化(1991年)	1994年~95年	1994年~95年	アメリカ為替安定基金、国際通貨基金、中央アメリカ開発銀行
1997年~98年	タイ、インドネシア、マレーシア、韓国、ロシア、ブラジル	規制緩和資本流入・流出外国における借入	銀行融資建設ブーム緣故資本主義	1997~98年	1997~98年	国際通貨基金、世界銀行、アジア開発銀行、二国間の借款

出典:キンドルバーガー (2004)
(付注 3)米国発金融危機の経過

米国時間の9月14日夜(日本時間15日朝)、米大手証券会社リーマン・ブラザーズが破綻した(わが国でいう民事再生法適用申請)。世界各国の株価は下落、15日のニューヨーク・ダウは前週末比504ドル安で引け、2001年の同時多発テロ時(684ドル)以来の下げ幅となった。翌16日、日経平均株価の終値も同605円安で引けて2カ月ぶりの安値を付けた。

3月に経営が行き詰まった大手証券ベア・スターンズは、米政策当局が背中を押すかたちでJP モルガン・チェースに救済合併された。加えて、9月7日には、住宅公社への公的資金注入を含む救済策が打ち出されている。バンク・オブ・アメリカは、メリル・リンチの救済合併に方向転換した。リーマン支援に手を挙げる金融機関は現れなかった。9月16日には、保険大手AIGにFRBが最大850億ドルの融資を決めた。

リーマン破綻の損失経路は入り組んでいる。リーマンに融資している会社、社債を保有する会社の損失だけではない。大きな懸念は、リーマンに対する債権が組み込まれたCDO(債務担保証券)から生じる損失である。ファニーメイ、フレディマックの両住宅公社が公的支援を受けたことで、両社社債の不履行の可能性はひとまず小さくなっている。しかし、両社のCDS(クレジット・デフォルト・スワップ)のほうは債務不履行になった。そもそもCDOの価格は組成した金融機関が付けるので、当の金融機関が破綻すれば、価格をつける主体がいなくなってしまう。他の機関が値付けする場合、投資家にとって不利な値付けがされると言われている。破綻処理に伴う売却で損失が拡大することにもなる。同社の保有する資産が破綻処理の過程で売却されていく。市場価格が存在しなかった資産にも売値が付くことになる。その価格はバランスシート上の評価額をかなり下回る公算が大きい。実際、メリル・リンチが6月末時点で111億ドルと評価していたABSCDO(資産担保証券を資産とした債務担保証券)を7月末に売却したが、その価格は6割強の67億ドルに過ぎなかった。

米国時間 9 月 25 日、米貯蓄金融機関監督局(OTS)は、経営不振に陥っていた米貯蓄貸付組合最大手のワシントン・ミューチュアルに業務停止を命じ、連邦預金保険公社(FDIC)の管財下に置いた。総資産は 3070 億ドル(約 32 兆 5400 億ドル)で、米史上最大の銀行破綻となった。預金や約 2200 カ所の支店などは 19 億ドル(約 2000 億円)で米金融大手 JP モルガン・チェ - スに譲渡された。

上記のような動向を踏まえて、9月19日に政府から不良債権の買取案が提案された。29日に不良債権買取を含む「金融安定化法案」(正式には、緊急経済安定化法案(Emergency Economic Stabilization Act of 2008))が下院で否決されたが、一部修正した法案を10月1日に上院が可決。3日には、同修正法案を下院でも可決し、大統領が署名して成立した。最大7000億ドルの公的資金を活用、金融機関から不良資産を買い取ることが柱であるが、預金者保護の拡大、個人・企業向け減税の拡充、代替エネルギー促進への税優遇なども含まれている。

10月7日、米欧の6中央銀行(FRB、欧州中央銀行、英、カナダ、スウェーデン、スイス)
が協調して政策金利を 0.5%引き下げた。米国は、1.5%となった。また、英政府は、大手金融グループに 500 億ポンド(9 兆円弱)の公的資金投入方針を決定した。

8 日、FRB は、AIG に証労借入で最大 378 億ドルの追加支援を行うと発表した。

なお、欧州にも金融危機が波及し、預金保護や金融機関の国有化が行われている。

10 日、G7 は、公的資金による金融機関への資本注入を柱とする行動計画を採択した。

13 日、英政府は、英国 2 位のロイヤルバンク・オブ・スコットランドなど主要 3 行に、総額 370 億ポンド(約 6 兆 4700 億円)の公的資金の注入を発表。

14 日、政府は、金融機能強化法の強化・活用、政府・日銀保有株の売却一時凍結、株式の空売り情報の開示強化、自社株取得制限の緩和等を柱とする金融市場安定化策を発表(G7の行動計画に基づき、協調姿勢を示す)。

14 日、米政府は、主要行への公的資金注入を含む包括的な金融市場安定化策を公表。当面の注入額は 2500 億ドル(約 25 兆円)。主要 9 銀行は資本注入に合意(米政府が議決権のない優先株を買い入れる)、週内にも合計 1250 億ドル(約 13 兆円)を注入。年内に注入を終える予定としている。

15 日、G8 首脳、「金融機関を強化し、金融システムの信頼を回復するという共通の責任を果たす」との緊急声明を発表。

CDS(クレジット・デフォルト・スワップ)とは、企業が債務不履行に陥った際、投資銀行などが債務を肩代わりする、いわば「保証契約」。例えば、2008年10月から13年10月までの5年間に、ある企業が取引先であるAメーカーの破産リスクを回避したいとする。Aメーカーが倒産した場合、CDSの売り手である金融機関は買い手である企業に1億円(想定元本)を払う。ただし、企業の方は金融機関に毎年、保証料として50万円を支払う旨、約束する。契約期間中にA社が倒産しなければ、企業は金融機関に総額250万円を支払うこととなるが、A社が倒産した場合は、金融機関が企業に1億円を支払うこととなる。

CDS には規制がなく、想定元本(保証金額)が引き受けた金融機関の自己資本の数十倍以上になることもある。そうした取引が金融機関同士、あるいは金融機関と企業の間でサインひとつで行われているため、どの金融機関がどの企業を保証して、想定元本がどれほどか、実態は明らかでない。世界の CDS 市場は 62 兆 1732 億ドルに上る。一般的には、CDS 契約の対象として、倒産以外にも大規模なリストラなども含まれているので、実体経済の後退で企業経営が悪化すれば、契約が履行されて損失が膨らむとの観測もある。

19 日、オランダ政府は、オランダ金融最大手 ING グループに対し、100 億ユーロ(約 1 兆 3700 億円)の公的資金注入を発表。

20 日、仏財務大臣、主要 6 銀行に対し、年末までに総額 105 億ユーロ(約 1 兆 4000 億円)の公的資金を一斉注入すると発表。

21 日、独で州立銀行 2 位のバイエルン LB は、金融機関救済法を利用し、54 億ユーロ(約
7100 億円)の公的資金を注入することにより資本を増強することを決定。

29 日、米国 FRB は、政策金利を 0.5% 引き下げて 1.0% とすることを決定。

11 月 6 日、英国中央銀行は、政策金利を 1.5% 引き下げて 3.0% にすることを決めた。また、欧州中央銀行(ECB)も、政策金利を 0.5% 引き下げて 3.25% にした。

14 日、15 日に開催された G20 金融サミットは、首脳宣言を発表した。また、行動計画も発表した。

首脳宣言は、概要以下のとおり。

・金融システムの安定に必要なあらゆる追加的措置をとる。

・国内の状況から適切と判断される場合には、金融政策による支援の重要性を認識する。財政の持続可能性を確保する政策枠組みを維持しつつ、即効的な内需刺激の財政政策を用いる。

・複雑な金融商品に関する義務的開示の拡大や金融機関の財務状況の正確な開示を含め、金融市場の透明性を強化する。

・すべての金融市場や商品、参加者が状況に応じて適切に規制され、監督の対象となることを制約する。信用格付け会社への強力な監督(登録制導入など)を実施する。

・規制当局は、危機の予防・管理や破綻処理のための連携を強化する。

・IMF、世界銀行などの機能を強化する。新興国や途上国がより大きな発言権を持つようにする。十分な資金基盤を確保する。

また、行動計画は概要以下のとおり。

・複雑な金融商品の義務的開示の強化

・IMF や FSF、規制当局は、景気循環の増幅効果を緩和するための提言をまとめる。

・信用格付け会社の適切な監督

・金融機関は、報酬体系が過度に短期的な利益追求やリスクテイクに報いるようなものとならないよう必要な措置をとる。

・監督当局は、国境を越えて活動する主要な金融機関に対する監督で協力する。

・IMF や世界銀行の資金基盤を必要に応じて増加させる。

(以上、2009年3月末まで)

・金融機関は、リスク開示を強化する。すべての損失を継続的に開示する。

・大規模で複雑な国境を越えて活動する金融機関の秩序だった整理が可能となるよう破綻処理制度や破産法を検討する。

・監督当局と中央銀行は、国境を越えて活動する金融機関のために、強固で国際的に調和した流動性監督のためのアプローチや中央銀行による流動性供給のためのオペレーションを開発する。

・IMFは、金融セクターに注意を払い、世界銀行と共同の評価プログラムに取り組む。
17 日、米財務省は、7000 億ドル規模の金融安定化法のもとで、新たに 21 の銀行に対し、335 億 6000 万ドル(約 3 兆 2500 億円)の公的資金を投入したと発表。これまでの投入合計は 1486 億ドル。

23 日、米財務省など金融当局は、金融大手シティ・グループに 200 億ドル(約 1 兆 9000 億円)を出資し、優先株を取得するとともに、シティが保有する住宅ローン債権や不動産担保证券など最大 3060 億ドル(約 30 兆円)について、不良債権化に備え、その大部分を保証する救済策を発表。シティは、10 月末にも 250 億ドルの公的資金注入を受けた。

24 日、英政府、200 億ポンド(約 2.7 兆円)の経済対策を発表。

25 日、米 FRB は、金融危機の影響で取引が縮小している消費者金融と住宅ローン市場の活性化に向けて、最大で総額 8000 億ドル(約 77 兆円)の金融支援策を発表。自動車ローンや学生ローンなどを担保にした証券化商品を保有する金融機関に対して最大 2000 億ドルを融資する新たな制度を作り、住宅ローン債権の買取や住宅ローン担保証券の購入で最大 6000 億ドルを充てる。

12月4日、欧州中央銀行が政策金利を0.75%引き下げ2.5%とした。99年のユーロ導入以来最大の引下げ。英国中央銀行は、政策金利を現行の3%から1%引き下げて、57年ぶりに過去最低水準の2%とした。スウェーデン中央銀行は、過去最大の引下げ幅となる1.75%の引下げで、年2%とした。仏政府は、260億ユーロ(約3兆円)の経済対策を発表。

16 日、米 FRB は、政策金利を引き下げて史上最低の 0-0.25% とするとともに、政府機関債の買い入れ規模拡大や長期国债買い入れも検討するとした。

19 日、米政府、自動車メーカーへの支援策(最大 174 億ドルの融資)を発表。

1月14日、独政府は、500億ユーロ(約6兆円)の追加経済対策を発表。

15 日、欧州中央銀行は政策金利を 0.5% 引き下げて過去最低の 2.0% にすることを決定。

16 日、米政府は、バンク・オブ・アメリカに公的資金で追加支援を実施すると発表。

21 日、仏政府は、大手金融機関 6 行に総額 105 億ユーロ(約 1.2 兆円)の追加資本注入を発表。

27 日、米政府は、新たに 23 金融機関を対象に計 3 億 8600 万ドルの公的資金を投入したと発表。

27 日、定額給付金 2 兆円を含む 08 年度第二次補正予算成立(日本)。

27 日、日本政府は、事実上の公的資金で一般企業の経営再建を支援する制度創設を発表。2010 年 3 月までの時限措置。損失補てん額の上限は総額で 1.5 兆円。

2月10日、米財務省が金融安定化策を発表。官民合同で不良資産を買い取る基金創設が柱。政府と民間投資家の資金を活用し、当初5000億ドル(約46兆円)の「新金融安定化基
金」を創り、最終的に１兆ドルに拡大する。評価額の暴落で売買の難しくなった不良資産を金融機関から買い取る「バッドバンク」構想に近い。別の制度と合わせると、活用可能な資金枠は最大２兆ドルになる。他には、FRBが昨年１１月に導入した制度の拡充。自動車ローンや学生向けローンなどを担保とした証券化商品と引き換えに貸出する。新たに、商業用不動産ローンも対象にする。さらに、公的資金注入による金融機関の資本増強も継続する。これは、金融安定化法に基づく残りの３５００億ドルの範囲内での対処。厳格な資産査定制度の導入、公的資金の使い道や返済期限の明確化。経営陣の報酬の制限。

17 日、米国、7870 億ドル(約 72 兆円)の景気対策法成立。2 年間で 350 万人の雇用創出を目指す米国史上最大規模の景気対策。今後、1 年半で 4 分の 3 を支出予定。

18 日、米国政府は、700-900 万世帯を対象とする住宅ローンの借り手救济策を発表。低利の住宅ローンへの借り換え促進策が柱。政府系住宅金融 2 社の公的資金注入枠を倍増 (4000 億ドル 約 37 兆円に)。

3月1日、EU首脳会議、経済危機への対応策を盛り込んだ共同声明を発表。金融機関に対する規制・監督を強化するため、欧州統一の金融監督機関の創設、金融安定の重要性確認、自動車産業支援策など。

5 日、英中央銀行は、政策金利を 1% から過去最低の 0.5% に引き下げた。また、750 億ポンド(約 10 兆 5000 億円)を上限として、国債や社債などを買い入れて市場への資金供給量を増やす量的緩和政策の導入を決定した。欧州中央銀行も、政策金利を 0.5% 引き下げて過去最低の 1.5% とした。

14 日、G20 財務相・中央銀行総裁会議は、共同声明を採択。各国中央銀行に対し、ゼロ金利、量的緩和など非伝統的手法を含むあらゆる金融政策を打ち出すことを求めた。企業の資金繰り支援や銀行の資本増強、不良債権処理などを継続して推進。各国が公表している財政政策を遅滞なく実施。ヘッジファンドの登録制導入、経営情報の適切な開示など金融システムの強化。

17 日、日本銀行は、銀行の劣後口 - ン引き受けによる資本増強支援策を発表。18 日には、長期国債の買い切り額を月 1 兆 8000 億円まで引上げ。

18 日、米 FRB は、連邦公開市場委員会(FOMC)で、事実上のゼロ金利政策を維持するとともに、今後 6 カ月間で長期国債を最大で 3000 億ドル(約 29 兆円)買い入れることを決定。
図 1 1920 年代～30 年代の貨幣、消費者物価、実質国民総生産の対前年比

（出所）「長期統計」（東洋経済新報社）寺西重郎「日本の経済発展と金融」（岩波書店、1982年）

図２　1930年代～40年代前半の国債発行と日銀引受けおよび貨幣供給量

(出所) 鎮目雅人『財政規律と中央銀行のバランスシート』ディスカッションペーパー2001-15. 日本銀行金融研究所. 江見康一他編『長期統計5・貯蔔と通貨』東洋経済新報社, 1988年.
図3 デフレ期とインフレ期の経済

日本 1926~35年

1926～31年平均	0.3	-5.6	2.1	88.8
1932～35年平均	5.6	2.0	7.2	87.0

日本 1993～2000年

1993～97年平均	2.5	0.5	1.7	3.1
98～2000年平均	3.4	-0.2	0.4	4.5

アメリカ 1930～37年

1930～33年平均	-8.7	-6.7	-8.6	18.6
1934～37年平均	9.2	2.6	9.5	18.4

(注) 民营工場労働人員は1926年=100とする指数。その他は%.

(出所) 日本のデータは、戦前は日本銀行『本邦経済統計』と图4-2の資料。

職後は日本銀行「金融経済統計月報」、内閣府「国民経済計算年報」

アメリカのデータは図39と同じ。

図４ 昭和恐慌前後の名目金利と実質金利

(注) 事件的長期実質金利 = 長期名目金利 - インフレ率

(出所)『日本長期統計総覧』(日本統計協会)、『日本のマネーサプライ』(藤野正三郎著)
図 5 大恐慌時のアメリカの物価と株価の推移

図6 回復期のアメリカの主要指標
図7 アメリカ大恐慌前後の公共投資の対GDP比率

図8 デフレ脱却時のアメリカでの長短金利の動き
図 9 米国の現実及び潜在 GDP

(出所)「大恐慌」(T.E.ホール / J.D.ファーグソン、宮川重義訳、2000年5月)

図１０ 米国のＧＮＰデフレーター

(出所)「大恐慌」(T.E.ホール / J.D.ファーグソン、宮川重義訳、2000年5月)
図１１ 米国の貨幣ストック（M2）

(出所)「大恐慌」(T.E.ホール / J.D.ファーグソン、宮川重義訳、2000年5月)

図 1 2 米国の普通株価指数

(出所)「大恐慌」(T.E.ホール / J.D.ファーグソン、宮川重義訳、2000年5月)
## 参考文献

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昭和恐慌からの回復に対する貸出と資本市場の寄与

by

原田泰、鈴木久美

January 2007

内閣府経済社会総合研究所

Economic and Social Research Institute

Cabinet Office

Tokyo, Japan
原田泰**鈴木久美

# 昭和恐慌からの回復に対する貸出と資本市場の寄与 $ ^{*} $
## 概要

昭和恐慌期前後には多くの銀行が破綻し、それが恐慌を悪化させた重要な要因であったとされている。しかし、昭和恐慌期を含むこの時期においても、資本市場における資金調達は拡大し、特に社債の増加が著しかった。すなわち、昭和恐慌期の後に、民間部門の資金調達手段が、銀行中心の間接金融システムから資本市場を中心とした直接金融システムに移行している。

一般に、銀行貸出が生産に影響を与えるのは、銀行が企業の経営状況について特別な知識を有し、それは株や社債などの債券では代替できない、ないしは代替に大きな制約があるという前提にたっている。ところが、昭和恐慌期前後の企業が、その回復と成長を、銀行貸出よりも資本金の増加や社債によって賄ったということは、そもそも銀行貸出と他の資金調達手段との代替性が低いという前提が誤りであるという可能性が強い。

本論文では、昭和恐慌期前後の大企業の産業別データを利用し、固定資産の成長と資金調達の関係について分析を行った。これまで、この関係を数量的に分析したものは乏しい。分析の結果、固定資産の増大と借入の増加との相関は弱く、資本金、社債などとの相関が強い。すなわち、昭和恐慌前後期の企業の回復と成長を支えたのは、銀行ではなくて、資本市場であったことがわかった。
# Contributions of Bank Loans and Capital Market to Recovery from the Showa Depression

Yutaka Harada (Daiwa Institute of Research)

Kumi Suzuki-Loeffelholz (Waseda University, Political Science and Economics)

## Summary

Many banks went bankrupt during the “Showa financial crisis” and the “Showa depression.” Many have argued that the bankruptcies were an important factor in the worsening of the depression. Even during that grim time, however, finance from capital markets increased and, especially, issuance of corporate bonds markedly increased. That is, after the end of the Showa depression, the means of procurements of the private sector changed from an indirect financial system where banks act as key players, to a direct financial system where capital markets are paramount.

It is generally assumed that bank loans affect production because banks have specific information on the management of firms, to whom the banks give loans, and the loans are substitutable by neither equities nor corporate bonds. During the Showa depression, however, firms grew by procuring finance by equities or corporate bonds rather than bank loans. It suggests that the proposition that bank loans and other methods of finance are not substitutable is wrong.

This paper analyzes the relation between growth of fixed assets and means of procurement of finances by using large-cap company data, by industry. The results show that the correlation between the growth of fixed assets and increase of bank loans is weak, but the correlation between the growth of fixed assets and increases in equity or corporate bonds are strong. That is, the recovery and growth of firms during the Showa depression are supported by capital markets, not by banks.
## 目次

I. はじめに …… 5

II. 銀行の機能低下はなぜ経済を悪化させるのか …… 6

III. 戦前期の資金調達構造 …… 7
1. データの説明 …… 7
2. 総資金データの動き …… 7
3. 大企業データの動き …… 9
4. 総資金調達データと大企業データの違い …… 12

IV. 産業別データによる実証分析 …… 13
1. データの説明 …… 13
2. 記述統計 …… 14
3. 産業ごとの推計結果 …… 15
4. パネルデータ推計 …… 18

V. 結論 …… 20

参考文献 …… 21
昭和恐慌からの回復における貸出と資本市場の寄与

### I. はじめに

昭和恐慌期前後には多くの銀行が破綻し、それが経済に混乱をもたらし、恐慌を悪化させた重要な要因であったとされている $ ^{1} $ 。しかし、この通説は金融混乱と経済停滞の事実が同時的に生起したことを因果関係であるとする記述的分析から得られたもので、確実な計量的分析を踏まえたものではない。一方で、昭和恐慌期を含むこの時期においても、資本市場における資金調達は増大しており、特に社債の増加が著しいということが示されている。

一般的に、経済発展の初期段階においては、間接金融（銀行借入）が経済発展に大きな影響を及ぼすと考えられている（Levine and Demirguc-Kunt[2001]）。また、経済がある程度発展すると引き続き間接金融優位をとり続ける国と市場の整備により直接金融へと移行する国を分化が始まる。どちらか一方の制度が優位となる国もあれば、両制度が並存している国もあり、これらは各国の経済事情、政府や資金供給者の選好等さまざまな要因によると考えられる。したがって、間接金融と直接金融の一方にだけ着目するのではなく、両者を同時に分析することが提案されている（Levine[1998]）。

日本経済は間接金融優位で発展を遂げてきたととらえられることが多い(Hoshi and Kashyap[2001])。その一方で、安達[2004]は、昭和恐慌期に、民間部門の資金調達手段が、銀行中心の間接金融システムから資本市場を中心とした直接金融システムに移行した可能性が強いとしている。また、寺西[2006]では、「産業銀行的な銀行を中心とする金融システム」が中心であったとする意見に対し、量的・質的検討を行った上で、この時期の金融システムが大企業に関しては完全に銀行中心であったとは言えないことを指摘している。

昭和恐慌期前後には、銀行を中心とした金融混乱の状況が見られたが、同時に社債を中心とした資本市場における資金調達の拡大が見られた（安達[2004]）。このような事実をふまえ、日本経済の分析についても直接・間接両金融制度を考慮した分析を行う必要があろう。

また、政策面では、銀行を中心とする金融混乱が実体経済に影響を与え、銀行不良債権のゆえに、金融政策は効果がなかったとされている。しかし、これらの議論は事実と矛盾する部分もある。すなわち、資本市場における資金調達が銀行貸出に代替していれば、金融政策は銀行機能の低下にかかわらず、効果を持っていたと考えられるからである。

そこで、昭和恐慌期を含む戦前期において、(1)企業の資金調達手段はどのように変化していたのか。(2)銀行機能の低下が実体経済にどのような悪影響を与えたのか、について考察する。具体的には、まずⅡにおいて、銀行機能の低下が経済を悪化させるという議論を説明する。次に、Ⅲにおいて、銀行借入や株式発行などの資金調達手段の変化を観察する。最後に、Ⅳにおいて、産業別のデータにより昭和恐慌期前後の企業が、どのような資金調達手段により固定資産の増加をファイナンスしたかを検証する。設備投資のファイナンスにおいて、銀行借入が大きな影響を与えていれば、昭和恐慌期前後において、銀行の機能低下が重要な問題であったということになる。しかし、与えていなければ、そうではないということになる。これは、昭和恐慌期において、銀行機能の低下が重要であったか否かを確定することになる。このよう
な重要な問題であるのに、この問題に対し、産業別のデータによって数量的に分析した論文は筆者の調べた限り存在しない。

分析の結果、日本企業の資金調達手段は、昭和恐慌以降、社債の発行が増大し、直接金融にシフトしていた。また、昭和恐慌期前後の日本企業は、借入よりも、もっぱら資本市場での資金調達により投資需要をファイナンスしていたということになった。これは、銀行機能の低下が経済に影響を与える程度は限られており、昭和恐慌からの脱却の時期において、資本市場からの資金調達の貢献が大きかったことを示唆している。

このことの現代的意義は大きい。90年代以降の経済停滞において、銀行機能低下が重大な問題とされてきたが、銀行機能の回復ではなくて、資本市場からの調達によって、資金需要に対応することが可能ということを示唆するからである。

### I I. 銀行の機能低下はなぜ経済を悪化させるのか

銀行が、決済手段の提供という以外に、経済に対して他の機関では代替できない重要な機能を果たしており、その機能が低下したとき、マクロ経済に大きな障害をもたらす可能性については、様々に議論されてきた。銀行は、貸し手（ここでは預金者）と借り手の間に立って、借り手の財務状況や投資プロジェクトの質を判断するという情報を生産し、両者を円滑に結び付ける機能を有している。この機能が低下したとき、経済は大きな影響を受けるだろうというのである $ ^{2} $ 。

教科書的な単純な金融論では、貸出と債券（株式を含む）の区別はない。銀行のバランス・シートには負債側の預金と資本に対応して資産側の貸出と債券がある。貸出と債券の区別はなく、銀行が貸出を増やしても、債券を購入しても同じである。貸出と債券という資産に対応して預金があるわけだから、資本を一定とすれば、預金からなるマネーサプライの量は貸出にではなく、貸出と債券の合計額にのみ関係がある。マネーの量が同じであれば、金融政策の実体経済に対する効果は、貸出の量にかかわらず同じだというのが単純な教科書的な理解である。

これに対して、銀行の役割を強調する考え方は、銀行は企業に対して特別の情報をもっており、それが貸出という形になっているとする。債券を発行できる大企業においては債券と貸出の代替性は高いだろうが、中小企業において貸出は代替性が低いと考えられる。大企業においても、資本市場が整備されず、情報の非対称性が大きい状況では、銀行の機能はより重要であると考えられる。したがって、情報の不完全な現実の経済においては、銀行の機能が不良債権によって低下したとき、経済は大きな影響を受けるだろうというのである。

確かに、銀行は、貸出先の経営状況をチェックし、それに応じて貸出を行っている。その機能が低下したとき、経済は何らかの影響を受けるだろう。しかし、問題は、それが現実の経済において、どれほど重要かということである $ ^{3} $ 。

経済が大きく変動したときには、様々な経済機能がどれだけ重要であるかを検証するチャンスである。昭和恐慌前後において、銀行貸出とその他の資金調達手段とは、それぞれどのよう
な役割を果たしていたかを検証することは重大な意義がある。

### I II. 戦前期の資金調達構造

戦前期の資金調達構造についてまず見ていくが、その前に、データについて説明する。

### 1. データの説明

日本全体の資金調達データは藤野・寺西[2000]の附録4による。また、大企業に限定されるが、産業別のデータが同じく藤野・寺西[2000]の第9章にある。両者を区別するために、日本全体の資金調達のデータを（藤野・寺西の）資金調達データ、大企業の産業別データを（藤野・寺西の）大企業データと呼ぶことにする。

資金調達データは、1871年から1940年までの各年末の金融資産負債残高表を、戦後の日銀推計に対応するかたちで推計したものである $ ^{5} $ 。対象範囲も政府（一般政府および財投部門）、金融（日本銀行、市中銀行、銀行、農林水産・中小企業金融機関、保険および信託）、民間および海外部門と包括的である。

大企業データは、藤野・寺西[2000]が、1902～1940年の企業の財務諸表をさまざまな資料をもとに独自に求めたものであり、3つの期間（1902～1915年、1914年～1930年、1928年～1940年）に分かれており $ ^{6} $ 、各期間とも半期データである。

本来、銀行貸出の重要性を検証するのであれば、情報の非対称性が問題になる中小企業に焦点を当てて分析を行うべきである。しかし、戦前期における中小企業のバランス・シートのデータの入手は困難である。また、情報の非対称性が、日本経済においてどれだけ重要であったかという点についてであるが、中小企業の資金調達量の比重が小さければ、仮に情報の非対称性が問題であっても、経済全体においては問題にならないかもしれない。そこで、日本全体の資金調達の状況を観察するとともに、総資金調達のデータと大企業データを比較して、次に分析する大企業データの、経済全体に占める位置を見ることにしたい。

### 2. 総資金調達データの動き

図表1は、藤野・寺西の資金調達データにもとづき、民間非金融法人の負債構造を、出資金、株式、社債、コール、借入金（農林中小企業金融を除く）、農林中小企業金融からの借入金に分けて示したものである。このデータは1874年からあるが、大企業データとそろえて1902年からのデータを示している。

図表1に見るように昭和恐慌の直前である1929年において、出資金は20.2億円、株式は97.6億円、社債は30.1億円、コールは0.6億円、借入金（農林中小金融を除く）は120.1億円、中小企業金融借入金は2.0億円であり、合計の総資金調達は270.7億円である。29年以降、借入が停滞する中で、社債、出資金、株式などの直接金融が発展していったことがわかる。
図表 1 には総資金調達の対名目 GDP 比も示している。名目 GDP 比は、1929 年の 166.2% から 1930 年には 188.4% と順調に上昇している $ ^{7} $ 。

図表 1 民間非金融法人の総金調達の変化

[出所] 藤野正三郎・寺西重郎、『日本金融の数量分析』、2000年、「付録 戦前期金融資産負債残高表：1871～1940年」、東洋経済新報社、CD-ROM版。大川一司、『長期経済統計1国民所得』、1974年、東洋経済新報社。

実額では様々な資金調達手段の比重の変化が分かりにくいので、構成比にしたのが図表2である。これを見ると、1910年代では借入が優越していたが、1920年代末には株式、社債が優越するようになる。このような直接金融の優越は1927年の金融恐慌、1930年の昭和恐慌において加速していったように見える。直接金融は、金融恐慌、昭和恐慌時を通じて拡大していったと言える。ただし、1930年代の末期になって、借入がやや増加している $ ^{8} $ 。

中小企業は、自己資本ないし個人的借入に頼ることが多く、銀行から融資を受けることは一般には困難であった。しかし、1915年の無尽業法の制定のように中小企業金融に対する法整備がすすんだこともあり、徐々に中小企業が外部の資金を調達できるようになってきた。ただし、農林中小金融からの借入は総資金調達の2%以下にすぎなかった。
図表 2 民間非金融法人の総資金調達の構成比

[出所] 藤野正三郎・寺西重郎、『日本金融の数量分析』、2000年、「付録 戦前期金融資産負債残高表：1871～1940年」、東洋経済新報社、CD-ROM版。

### 3. 大企業データの動き

藤野・寺西[2000]の大企業データを整理したのが図表3である。図は、このデータの資金調達手段のうち払込資本金、積立金、前期線越金、当期利益金、社債、借入金、支払手形、前期線越金、当期利益金と固定資産の動きを示したものである。なお、前期線越金、当期利益金、固定資産があるのは1914年以降である。このデータが28年において急上昇しているのは、大企業データが拡充され、企業数が増加しているからである $ ^{9} $ 。

図表 3 民間非金融法人の総資金調達の構成（大企業データ）の動き

[出所] 藤野正三郎・寺西重郎、『日本金融の数量分析』、2000年、「第9章 会社負債表・会社資産表：1871～1940年」、東洋経済新報社。大川一司、『長期経済統計1 国民所得』、1974年、東洋経済新報社。

9 詳しくは、藤野・寺西[2000]450-451頁を参照。
昭和恐慌の直前である1929年において、払込資本金は43.0億円、積立金は9.3億円、前期繰越金は0.7億円、社債は18.2億円、借入金は5.7億円、支払手形は8.6億円、総資金調達は84.7億円、当期利益金は2.2億円、固定資産増加額は3.3億円である。

図表 3 には総資金調達の対名目 GDP 比も示している。名目 GDP 比は、1929 年の 52.0% から 1930 年には 59.3% と順調に上昇している。

資金調達の構成を見ると、全期間を通じて、払込資本金が主流だったことが分かる。社債は1928年以降に増大し、その後、横這いとなった。借入金は30年代に低下し、30年代末から増加していった。支払手形は20年代末から30年代央まで低下し、その後増加するようになった。ただし、1940年においても払込資本金が資金調達の主流だったことはかわらない。

このような払込資本金の伸びは、未払い金の徴収が中心であり、これは資本市場での調達が順調に拡大しているとは言えないという指摘がある $ ^{10} $ 。

払込資本金の伸びは、この指摘どおりの未払い金の徴収による場合と、増資の場合がある。そこで、昭和金融恐慌期、昭和恐慌、その回復期を含む1927年上期から1932年下期についての藤野・寺西の大企業データに該当する個別企業 $ ^{11} $ を東洋経済[1931、1933]のデータより拾い出し、払込資本金の伸びがどちらの要因によるのかを見ることとした $ ^{12} $ 。

払込資本金の伸び率（当期の払込資本金額と前期の払込資本金額の差額を前期の払込資本金額で除したもの）と未払い金の徴収額の伸び率（当期の払込資本金と前期の払込資本金の差額を前期の資本金額で除したもの）の関係を図表4でみると、払込資本金の変動があった184観察のうち、未払い金の徴収の伸び率が資本金の伸び率と等しいものが154観察、未払い金の徴収の伸び率がゼロでも資本金が伸びているものが30観察ある。これは増資によるものと考えられる。未払いの資本金の徴収によって資本金が伸びている場合が84%を占め、査読者の指摘するとおりである。確かに、この状況を資本市場の順調な拡大と言えるかには疑問があるが、資本市場での調達額が増大していることも事実である。本稿では、事実として資本市場での調達額が増加していることを強調したい。
図表 4 未払い金の伸びと払込資本金の伸び

[出所]『東洋経済株式會社年鑑』第9回、第11回、東洋経済新報社、1931、33年。

また、社債の引受けも銀行が主体であって、資本市場からの調達の拡大とは言えないという議論もある $ ^{13} $ 。しかし、日本銀行調査局編[1961、1962]から、銀行の社債保有残高を見ると、図表5のように、昭和恐慌からの回復期の社債保有残高は、特に大きな動きをしていない。また、志村[1969]は、社債引受けに関して、銀行の他に証券業者のシンジケート、生命保険会社があったことを強調している。なお、社債保有残高が大きく伸びているのは、1938年以降のことであり、これは、一般物価水準の上昇によると考えられる。

図表 5 銀行の社債保有残高の動き

[出所] 日本銀行調查局編 $$ 1961・1962 $$ 、『日本金融史資料 昭和編』第1～4巻、大蔵省印刷局。

13 『証券経済研究』の匿名の査読者からの指摘による。有沢[1978]107 頁には、「投資難に陥っていた金融機関は優良社債を競って引き受けた」（志村嘉一執筆）とある。
また、銀行が社債を引き受けているとしても、貸出とは異なり、II. で述べたような銀行の特別な知識を前提とせず、公開のデータ、市場が判断できる情報で引受けをしているのであれば、銀行の引受けであっても、資本市場からの調達と変わらないと言うこともできよう。例えば、地方銀行が、地域の経済状況に依存しない資産を求めているような場合である。

実額では資金調達手段の比重の動きが分かりにくいので、構成比を示したのが図表6である。図により、全体に占める払込資本の割合は長期的には低下していることが分かる。代わりにそのシェアを伸ばしているのは社債であった。ただし、期間によって多少異なる。本稿で特に関心のある1930年代前後については、20年代から社債のシェアが高まるが30年代後半から低下する。銀行のシェアは20年代から30年代初にかけてやや高まるが、その後低下し、40年代末にかけてやや高まりを見せる。

図表6 民間非金融法人の総資金調達の構成比（大企業データ）

[出所] 藤野正三郎・寺西重郎、『日本金融の数量分析』、2000年、「第9章 会社負債表・会社資産表：1871～1940年」、東洋経済新報社。

### 4. 総資金調達データと大企業データの違い

以上見てきたように、総資金調達データと大企業データの、各資金調達手段の動きは共通している。すなわち、社債は1928年以降に増大し、その後、横這いとなった。借入金は30年代に低下し、30年代末から増加していった。ただし、そもそも借入の比重はかなり異なっている。総資金調達データでは、借入の比重が継続的に低下してはいるもののポトムでも40％以上（中小企業を含む）であるのにかかわらず、大企業データではピークでも10％以下にすぎない。また、資金調達合計を見ても、総資金調達データでは1929年で名目GDPの166.2％であったが大企業データでは52.0％である。

大企業データの全資金調達が総資金調達データの3分の1以下であることから、大企業データは、1920年代から30年代の経済を分析するためには、日本経済全体を代表しえないと考えられるかもしれない。しかし、図表7に見るように、総資金調達データに占める大企業データの比重は、総資金調達においても銀行借入においても、1930年代初期においてむしろ低下して