Silviase/jgov_v1.4_full_ann huggingface dataset:
利益ボラティリティ、キャッシュ・フローと利益の関係性等について利益の質が向上していることを発見している。その一方で、Van Tendeloo & Vanstraelen (2005)は、ドイツ企業を対象に、IAS適用後に利益調整を示す裁量的会計発生高が増加していることを報告し、IFRS適用に伴い必ずしも利益の質が向上するわけではないことを発見している。

Bartov et al. (2005) は、ドイツ企業を対象に、ドイツ GAAP、IAS そして米国 GAAP それぞれの価値関連性を検証している。その結果、ドイツ GAAP に基づく利益に比して、IAS および米国 GAAP に基づく利益がより価値関連的であることを発見したが、IAS と米国 GAAP の間に価値関連性の差異は存在しないことを報告している。Harris & Muller (1999) は、IAS と米国 GAAP との間の再調整項目が価値関連的であるかを検証し、その結果、用いる検証モデル等によって結果が大きく異なることを発見し、両者の間に大きな差は存在しないことを報告している。Hung & Subramanyam (2007) は、IAS を自発的に適用したドイツ企業について総資産および純資産簿価が増加し IAS 適用時の調整額は価値関連的であることを報告している。

## （2） 资本市场效果

Auer (1996) は、スイス企業をサンプルに IAS（ないしは EC 指令で指定される会計基準）への変更に伴い、利益公表における異常株式リターンが観察されるかを検証し、会計基準の変更前後において株式リターンに差がないことを報告している。

Luez & Verecchia (2000) は、IAS または米国 GAAP を適用しているドイツ企業をサンプルに検証を行い、これら企業についてドイツ GAAP を適用している企業よりも低いビッド・アスク・スプレッドが観察されたことを報告している。しかしながら、IAS と米国 GAAP との間で大きな差が存在しないことも発見している（同様の結果に、Leuz [2003]）。

これに対して、Cuijpers & Buijink (2005) は欧州企業をサンプルに、自国 GAAP を採用している企業と IFRS を採用している企業との間で資本コストに有意な差が存在しないことを報告している。さらに Danske (2006) は、ドイツ企業をサンプルに、IAS を自発的に採用した企業についてドイツ GAAP を採用している企業に比してより高い資本コストが存在することを示している。Danske et al. (2009) は、IFRS を採用する際の企業のコミットメント・真剣度合い（seriousness）の程度 $ ^{76} $ により、資本コストおよび流動性のベネフィットを享受できるかが変わることを報告している。
Ashbaugh & Pincus (2001) は、IFRS と自国 GAAP との差がアナリストの利益予想誤差と関係していることを発見し、さらに IFRS 自発的適用後にアナリストの予想精度が向上していることを報告している。Covrig et al. (2007) は、IFRS 適用企業について海外ミューチュアル・ファンドによる株式所有が増加したことを発見し、IFRS に基づく財務報告は海外の機関投資家を引き付ける可能性があることを報告している。

上記先行研究の結果を概観していくと、会計効果および資本市場効果の双方について経験的証拠に一貫性がないことがわかる。所謂、Mixed Results であるといえよう。Hail, Luez & Wysocki (2009)が論じるように、自発的適用企業は適用に伴うベネフィットがコストを上回ると考え、早期適用という意思決定を行ったと考えられる。しかしながら、IFRS に前向きである自発的適用企業をサンプルにした場合にあっても、必ずしも IFRS 適用のポジティブな影響のみが観察されるわけではない。

注：研究手法として自発的適用企業に固有の企業特性が結果に影響を与えている可能性があることに注意しなければならない。Hail, Luez & Wysocki (2009) で論じられるように自発的適用企業は規模が大きく、クロス・リスティングし、また様々な国や地域で操業している傾向にあること (p.45) を勘案すると、研究手法上コントロールし切れないシステマティックな企業固有の特性が検証結果に大きく影響していることが指摘される。

### 3. IFRS 強制適用の経済的影響

つづいて、IFRS の強制適用がもたらす経済的影響に目を向けていく。EU 諸国やオーストラリア等をはじめ、諸外国では 2005 年頃から IFRS が強制適用されている。こうした会計基準の強制的な変更に伴い、その経済的影響を検証しようとする研究の蓄積が進んできている。

### (1) . 会計効果

### a.会計処理選択における比較可能性

IFRS 強制適用がもたらすメリットの 1 つとして、財務情報の比較可能性の向上が挙げられることが多い。そこでは、単一の会計基準を世界中の企業が利用することにより会計処理方法における差異が小さくなることが想定されている。

Glaum et al. (2010) は、欧州 17 か国から抽出された 357 の IFRS 強制適用企業を対象に、企業結合および減損テストについて調査している。その結果、同一の会計基準に従い財務諸表を作成した
としても、国ごと、企業ごとの報告インセンティブが報告実務に大きな影響を与えることを示している。Cascino & Gassen (2010) は、世界 40 カ国のサンプルを用いて IFRS 適用が比較可能性を向上させるかを検証している。とくに経済状況および制度要件が類似しているとされるイタリアとドイツの 2 カ国をサンプルに会計処理方法の詳細な比較分析を行った結果、ドイツ企業はイタリア企業に比してより厳格に国際的な会計基準を遵守していることが判明し、両国は似て非なる会計実務を行っている可能性があることが観察されている。

Verriest et al. (2010) は、152 の欧州企業を用いて IFRS 強制適用の特性を調査している。その結果、企業が優れたガバナンス構造を持つ場合は IFRS の適用が透明性の向上に繋がり機会主義的行動の程度が低下することを報告している。

Kvaal & Nobes (2010) は、オーストラリア、フランス、ドイツ、スペインおよびイギリスの企業に着目し IFRS 下で選択が可能な 16 の会計方針に注目している。その結果、多くの会計方針において IFRS 適用後にも各国の差異が存在し、これらの差異は適用以前の会計実務によって説明されることを示している。結果として IFRS の強制適用によって会計処理の国際的な比較可能性は必ずしも達成されるわけではないことを報告している。

de las Heras et al. (2010) は、欧州企業を用いて、IFRS 下における会計方針の選択が国ごとに異なることを報告し、税制や企業財務システム、エンフォースメントの程度などの制度的要因が国ごとの差異に影響を与えることを示している。

これら先行研究の発見事項を要約するに、IFRSの強制適用が会計処理方法の選択における各国・地域間の差異を解消するとは限らないことがわかる。むしろ、国レベルおよび企業レベルのインセンティブや制度的要因が会計実務の決定要因になっているといえるだろう。

### b. 会計数值特性

上記先行研究が主に手作業によってデータを集計・分析したものであるのに対し、商業用財務データベースから入手される大規模サンプルを活用しIFRS強制適用が会計数値に及ぼす影響を検証した研究も数多く存在する。こうした研究の多くは、利益などの総計値（aggregate numbers）としての会計数値が持つ特徴（会計数値特性）がどのように変化したかに注目している。

Ahmed et al. (2012) は、欧州 20 か国における IFRS 強制適用とベンチマーク企業との比較分析を行い、IFRS 強制適用企業は、(1) 平準化した利益を報告し、(2) 会計発生高（会計利益－営業キャッド）
シュフロー）を多く計上し、(3)損失の適時認識を行わない傾向にあることを報告している。これら結果の解釈として、IFRS強制適用は「利益の質（earnings quality）」を低下させる可能性があると論じている。Callao & Jarne (2010)およびPiot et al. (2010)も同様にIFRS強制適用が「利益の質」を低下させることを発見・報告している。また、Lang et al. (2010)は、IFRS強制適用後に各国間の利益の共変動が増加している一方、利益と株式リターンの関係性の比較可能性は低下していることを報告している。

IFRS 強制適用が会計数値の属性および利益の質に与える影響を検証している多くの先行研究は、IFRS 強制適用後においても国ごと、企業ごとのインセンティブ等の要因が会計属性の決定要因になっていると結論付けている（例えば、Cascino & Gassen (2010)、Chen et al. (2010)、Atwood et al. (2011)、Garcia Osma & Pope (2011)、Christensen et al. (2008)、Capkun et al. (2011)がある）。例えば、Jeanjean & Stolowy (2008) は、オーストラリア、イギリスそしてフランスの企業を対象に、IFRS 適用前後において利益調整行動に変化があるかを検証し、フランス企業についてのみ利益調整行動の増加が観察されていることを報告している。同研究は結論として共通のルールを共有するだけでは共通のビジネス言語を確立するうえで不十分であるとし、経営者の持つインセンティブや制度的要因が財務報告に与える影響の重要性を認識する必要があるとしている。Christensen et al. (2008) は、ドイツ企業を対象に自発的適用企業と強制適用企業との比較分析を行い、自発的企業についてのみ会計数値の質が向上していることを報告している。

これら先行研究の結果を概観すると、IFRS強制適用が必ずしも質の高い会計数値をもたらすわけではないことが示唆されている。また先と同様に、画一的な会計基準が強制導入された場合であっても、地域・国・企業ごとのインセンティブや制度的要因が会計数値に差異をもたらすことが発見されてきていると考えられる。

### c. 価値関連性および格付け関連性

Aharony et al. (2010) は、欧州企業を対象にのれん、研究開発費および有形固定資産の公正価値評価額の3つについて IFRS 強制適用後に価値関連性が増加していることを報告している。さらに、この影響は、自国 GAAP と IFRS との差に強く関係していることを発見している。同様に、Barth et al. (2011) は、欧州企業の 2004 年度のデータを活用し、純利益における各国 GAAP と IFRS の差異が株価や株式リターンについて増分的に価値関連的であることを報告している。

他方、こうした価値関連性の向上が各国ごとにその程度が異なることを報告している研究も存在する。Morais & Curto (2009) は、IFRS 強制適用後に純資産簿価および純利益の価値関連性が増加
していることを発見しているが、その程度は国ごとに差があることを報告している。Clarkson et al. (2011) は、純資産簿価および利益の価値関連性の向上は成文法国において顕著に観察されることを報告している。またイタリア企業に注目している Morricone et al. (2009) は、IFRS 強制適用後において再測定された無形資産について価値関連性の向上が必ずしも観察されるわけではないことを発見している。

債券の格付け関連性に着目している研究として、Wu & Zhang (2009a)などがある。Wu & Zhang (2009a)は、IFRS強制適用により会計情報に対する格付けの感応度が高まることを報告しているが、こうした影響は法制度の程度によって変わることを発見している。同様の発見事項として、Florou et al. (2010)は、IFRS強制適用後において会計情報の格付けに対する説明力が増加していることを発見しているが、こうした関係はエンフォースメント体制が強固で、自国GAAPとIFRSとの差が大きい国において顕著であることを報告している。Bhat et al. (2011)は、IFRS強制適用により会計利益の信用リスクに対する説明力が増加することを発見しているが、こうした影響は、海外売上高比率が高く、透明性が高いと考えられる成文法諸国の企業において顕著に観察されることを報告している。

価値関連性および格付け関連性に係る先行研究の発見事項を要約するに、価値関連性および格付け関連性の両方について IFRS 強制適用は概ねポジティブな影響を与えていることが報告されている。しかしながら、そうした影響は法体系やエンフォースメント体制などの各国個別の要因について条件付きであることも示唆されているといえる。また同時に、資本市場データを用いた実証的研究に関して、対抗仮説の棄却が困難であることに注意しなければならないだろう。すなわち、会計情報そのものの変化とは無関係に、投資家が IFRS を適用したことそれ自体を評価している可能性がある。この限りにおいて上記結果は慎重に解釈されるべきだろう。

IFRS 強制適用に伴う会計効果に関して、Hail, Luez & Wysocki (2009) が指摘するように、会計基準それ自体だけでなく、他の諸要因の影響も複合的に絡み合って会計効果が生じているといえるだろう。同研究は、財務報告の質は会計基準それ自体というよりも企業のインセンティブによって決定されることを論じている。とくに企業の財務報告に係るインセンティブは、それを取り巻く諸要因（法制度、エンフォースメントの程度、監査、資本市場からの圧力、製品市場競争、企業ガバナンス等）によって形成されることから、単一の会計基準を導入したとしても、比較可能性の向上が達成されるわけではない、と結論付けている（p.16）。

(2). 資本市場効果（Capital-Market Effect）およびマクロ経済効果
### a. IFRS 適用に対する市場の期待

Armstrong et al. (2010) は、2002 年から 2005 年にかけて欧州の IFRS 適用に関するイベントについて、投資家がどのように反応したかを調査している。結果として、IFRS 適用の見込みが高まるイベントについて投資家は好意的に反応していることを発見している。また、Pae et al. (2006) は、EU 諸国における IFRS 適用に向けた動向について、Tobin's Q に着目した検証を行っている。結果として、(1) 米国に上場していない、(2) 同族者に所有されている、(3) アナリスト・カバレッジの小さい企業について、1999 年から 2003 年にかけて Tobin's Q が上昇していることを発見し、透明性が高いと考えられている IFRS の適用に係る情報公表がこうした企業のエージェンシー費用を減少させていると解釈している。

### b. 利益情報に対する市場の反応

L&sman et al. (2011) は、IFRS 強制適用に伴い利益公表の持つ情報内容が増加したかを検証している。その結果、IFRS 適用後において利益公表が持つ情報が増加したことを発見し、またそれは成文法諸国においてとりわけ顕著に観察されることを論じている。Kim & Li (2010) および Wang (2011) は、同一産業内の利益公表に対する投資家の反応について検証を行い、IFRS 強制適用後において産業内の情報移転が促進されることを発見している。Beuselinck et al. (2010a) は、IFRS 強制適用が株価の情報有用性に与える影響について検証を行い、IFRS 強制適用に伴い株式リターンの共変性が V 字に変動することを発見し、こうした傾向は自国 GAAP と IFRS との差異が大きい国に属する企業に強くみられることを報告している。

### c. アナリストへの影響

Byrad et al. (2011) は、IFRS 導入に対するアナリストの反応について検証を行い、アナリストの予想誤差および予想のばらつき具合は、自国 GAAP と IFRS との差異が大きく、また強固なエンフォースメント体制がある国に属する IFRS 強制適用企業についてのみ減少することを発見している。同様の検証結果を報告する研究としては、Brown et al. (2009)、Beuselinck et al. (2010b)、Horton et al. (2010) 等がある。Tan et al. (2009) は、IFRS 強制適用は、海外アナリストの関心を引き付けアナリスト予想の正確さを向上させることを発見している。またイギリス企業をサンプルに用いている Panaretou et al. (2009) は、IFRS 強制適用によりデリバティブ取引を行っている企業についてアナリストの利益予想精度が高まることを報告している。

### d. 格付けへの影響

Shazad (2010)は、欧州の金融機関における社債発行案件をサンプルとして、IFRS強制適用がどのように格付け機関の格付け評価に影響を与えるかを検証している。結果として、IFRS適用後にお
いて、格付け機関はより高い格付け評価を行い、また格付けに際して意見の不一致が生じにくくなることを発見している。他方、Pagratis & Stringa (2009) は、世界 33 か国の銀行業を営む企業をサンプルに、IFRS 適用が銀行の格付けに対しネガティブな影響を与えることを発見している（すなわち、IFRS 適用により格付けがダウングレードされる可能性が指摘されている）。同研究は、IFRS 適用に伴う会計数值のボラティリティの増加が格付けにネガティブな影響を与える可能性があると結論付けている。

### e. 資本コストへの影響

Li(2010)は、IFRS強制適用後に、エンフォースメントが強固である欧州諸国に属する企業について株主資本コストが低下したことを発見している。これとは対照的に、Daske et al.(2008)は資本コストの低下について必ずしも顕著な傾向が見られるわけではないことを報告する一方、IFRS適用後に株式市場の流動性が高まることを発見している。Muller et al.(2011)は、欧州の不動産業界をサンプルに、IFRS強制適用は（不動産業界を専門とする）投資家間の情報の非対称性の国際的な差異を緩和することを報告している。投資家間の情報の非対称性の緩和は、資本市場の流動性を高め、結果として資本コストを低減させる可能性があることが論じられている $ ^{77} $ （Hail,Leuz & Wysocki,2009）。Gkougkousi & Mertens(2010)は、欧州の銀行および保険会社をサンプルに、IFRS強制適用に伴い、株式の流動性が高まり株主資本コストが低下することを発見している。

### f. 海外投資家による投資行動への影響

DeFond et al. (2011) は、IFRS 適用による効果が高いと想定される場合には、(想像できることではあるが)IFRS 強制適用により海外機関投資家による株式所有比率にポジティブな影響を与えることを報告している。これと類似した結果に、Yu (2009) や、債券市場を対象としたFlorou & Pope (2009) がある。さらに、Brüggemann et al. (2011) は、ドイツの個人投資家がIFRS を強制適用している海外企業への投資を増加させていることを報告している。Beneish et al. (2011) は、IFRS の導入は海外株式投資に影響を促すわけではない一方、債券市場におけるクロス・ボーダー取引を増加させることを発見している。Amiram (2009) は、海外投資家がIFRS 導入国の株式をより多く保有する傾向にあることを報告している。Marquez-Ramos (2008) は、IFRS 強制適用により国際取引が促がされ、また海外直接投資（在外関係会社に対する投資）が増加することを発見している。同様に、Chen et al. (2011) は、IFRS 強制適用が海外直接投資を増加させることを発見し、とりわけこうした傾向はIFRS と自国会計基準との差異が大きい国において顕著であることを報告している。
以上の発見事項を要約するに、先行研究は IFRS 強制適用により概ねポジティブな資本市場効果ないしはマクロ経済効果がもたらされ得ることを示唆していると考えられる。しかしながら、各国・地域の制度的要因や IFRS と自国基準との差異の大きさなどにその影響の大きさには相当程度の差が存在することが確認される。

IFRS 強制適用をめぐる会計効果、資本市場・マクロ経済効果に関する一連の研究蓄積から一つの自然な問いが浮かび上がる。IFRS の強制適用により、会計情報の比較可能性や透明性が必ずしも高まっておらず、各国ごとに会計処理の差異が残存しているにもかかわらず、なぜ価値関連性が上昇しているのか。たとえば、会計数値の公正価値化が進展すれば、会計数値の内生変数として景気変動などを象徴した市場 INDEX などの要素が相対的に大きく組み込まれることになるため、株価と会計情報の関連性は高まりやすい側面があるかもしれない。あるいは公表される会計数値に機械的に反応するアナリストやファンド・マネージャーのプレゼンスが高まっているのかもしれない。また IFRS の強制適用そのものに反応しているのではなく、付随的に実施されている金融規制・制度の改革に影響を受けているのかもしれない（Christensen, Hail, and Leuz 2012）。この一見、矛盾する事象がなぜ起こっているのかといったメカニズムへの理解なくして、皮相的に IFRS 強制適用の効果を分析すると、かえってその効果を見誤る可能性もある点に留意が必要である。

### (3) . 契約効果（Contract Effect）

Brüggemann, Hitz & Sellhorn (2011)、加賀谷 (2012)、そして徳賀 (2011)で指摘されるように、IFRS適用の会計効果や資本市場効果に着目した研究の蓄積は進んできたものの、それが企業を取り巻く契約に与える影響について注目した研究は数少ない。

報酬契約に注目した研究としては、Chen & Tang (2009) が挙げられる。Chen & Tang (2009) は香港の不動産会社をサンプルに、IFRS 強制適用後において投資不動産の再評価益が経営者報酬により反映されるようになったことを発見している。とりわけ、この関係は、経営者と株主の間の情報の非対称性が大きい場合に顕著になると報告している。結果として、不動産会社の経営者は、IFRS 強制適用に伴いより多額の報酬を手にすることができるようになったと結論付けている。Wu & Zhang (2009b; 2010) は、IFRS 強制適用後に業績悪化による経営者の交代が増大していることを発見している。この発見事項について、同研究は、IFRS 適用に伴う国際的な比較可能性の増大により、会計情報が経営者の業績を（国際的な）相対評価するうえで有用な指標となっていると結論付けている。他方、Rixon & Faseruk (2009) は、NPO 法人や政府などの公的セクターについて IFRS を適用することはその業績および説明責任を評価するうえで適切な会計情報とならないことを論じている。また、退職給付との関係で、Dixon & Monk (2009) は、IFRS 適用が企業の年金制度に影
響を与えることを示している。IFRSで求められる公正価値測定が年金資産・負債のボラティリティを増加させることから、IFRS強制適用に伴い企業は確定給付型から確定拠出型へと変更することを報告している（同様の結果に、Swinkels (2006)がある）。

債務契約について、Christensen et al. (2009) は、IFRS とイギリス GAAP との利益差額が、決算発表日における株式リターンと正の関係性にあることを発見し、これは会計基準の変容が財務制限条項を通じた債権者と株主との間の富の移転に起因する可能性があることを論じている。すなわち、IFRS 利益が自国 GAAP 利益よりも大きい場合には財務制限条項に抵触しづらくなるため株主への富の移転が促される可能性がある一方、IFRS 利益が小さい場合には財務制限条項に抵触する可能性が高まるということである。また、Demerjian (2010) は、米国企業における財務制限条項の内容を調査し財務制限条項に貸借対照表（負債比率、純資産額、流動比率など）を活用する場合が減少していることを示している。同研究では、資産負債アプローチに基づく公正価値会計の拡大により、債務契約の観点から貸借対照表が有用なものではなくなったことを論じている。より具体的には、債権者は保守的に測定・作成された貸借対照表を選好するが、のれんや資産の証券化（asset securitization）などの公正価値会計における価値変化の認識時点に係る裁量や見積もり額が債権者にとって信頼性のないものとなっていると述べている。

配当行動に関して、Goncharov & van Triest (2011) はロシア企業を対象に公正価値調整額が企業の配当額とネガティブな関係にあることを発見している。また、Kochiyama (2012) は、日本企業をサンプルに金融商品の公正価値評価に伴う評価損益が配当額と正の関係性にあり、こうした関係性は評価益の分配が認められた会社法施行以後にとくに顕著になることを発見している。

これら研究成果について、Brüggemann, Hitz & Sellhorn (2012) は、規制当局が当初意図していなかった影響であるとして「意図せざる帰結」（Unitended Consequences）と呼んでいる $ ^{78} $ 。研究の蓄積が進んでいないこともあるが、IFRS 強制適用が、資本市場参加者だけでなく、企業を取り巻く契約にも広く影響を与え、企業行動を変容させる可能性があることが示唆されている。
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