Pocus ●インフレは長期戦に、景気は耐えられるか？ 160 150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40注）消費者借頼感指数はミシガン大学統計価。直近値は消費者物価が2022年1月、消費者借頼感指数が同年2月時点。出所）米労働省、ミシガン大学、FRBより当社経済調査室作成
■ウクライナ危機でインフレ長期化の懸念も
先週の金融市場も神経質な展開が続きました。米欧の対ロシア（露）経済･金融制裁強化、露･ウクライナ停戦交渉不調で事態打開に向けた糸口が見えず、露の主要輸出品である原油・天然ガスに加え小麦などの価格が急騰、インフレに悩む世界経済に追い打ちをかけています。
■先行き不透明感高まるなか、ECBの判断は？
昨年終盤から中銀はインフレ抑制を最優先、市場もそれを前提に動いてきましたが、近年の米国が示すように、インフレが顕著でも景気減速が鮮明な場合、中銀が利上げを躊躇する傾向も見られます（上図）。まずは今週のECB（欧州中銀）の判断が試金石となりそうです。
■全人代開幕、中国は停戦に貢献できるか？
ウクライナ戦争早期終結に向け、露と首脳同士が蜜月かつ一帯一路の要衝ウクライナとの経済関係も深い中国の動向も注目です。5日開幕の全人代最大の焦点は、今秋の共産党大会に向けた景気安定とはいえ、米国に次ぐ大国として外交努力にも期待したいところです。（瀧澤）
●今週の主要経済指標と政治スケジュール
★は特に注目度の高いイベント
(中) 1月製造業受注(前月比) 12月: +2.8%、1月: (予)+1.0% 2月貿易額(米ドル、前年比)輸出  12月: +20.9%、1-2月: +16.3%輸入 12月: +19.5%、1-2月: +15.5%露ウクライナ停戦交渉(第3回、日程未定) * (他) 3/8 (日)火2月景気ウォツチャー調査(景気判断DI)現状  1月: 37.9、2月: (予) NA先行き  1月: 42.5、2月: (予) NA 3/9 (米) (豪) (中） * ★ (中) (他) 3/10 (日) ★ (米)米2月国内企業物価(前年比) 1月: +8.6%、2月: (予)+8.7% 2月消費者物価(前年比)総合  1月: +7.5%、2月: (予)+7.9%除く食品・エネルギー 1月: +6.0%、2月: (予)+6.4%新規失業保険申請件数(週間) 2月26日終了週: 21.5万件3月5日終了週(予)21.6万件ECB(欧州中銀)理事会ﾘﾌｧｲﾅﾝｽ金利: 0.00%→(予)0.00%預金ﾌｧｼﾘﾃｨ金利: ▲0.50%→(予) ▲0.50%限界貸付金利: +0.25%→(予)+0.25%ラガルドECB総裁記者会見EU首脳会議(〜11日) （欧） (欧) * ★ 3/11 Aft東日本大震災から11年(日) 3月消費者信頼感指数(ミシガン大学、速報) (米) 2月: 62.8、3月: (予) 61.3注） （米）米国、 (欧)ユーロ圏EU、（英）英国、 (独)ドイツ、 (印)インド、 （豪）オーストラリア、（中）中国、ブラシル、 (露)ロシア、 （他）その他、を指します。日程および内容は変更される可能性があります。出所）各種情報、Refinitivより当社経済調査室作成米1月雇用動態調査(JOLTS、求人件数) 12月: 1,093万件、1月: (予) 1,093万件ロウ豪中銀総裁講演2月生産者物価(前年比) 1月: +9.1%、2月: (予) +8.7% 2月消費者物価(前年比) 1月: +0.9%、2月: (予) +0.8%韓国大統領選挙(米) （欧） ★クリー 2022年3月7日号
2021/3/14長期金利（10年国債利回り）の動き
為替相場の動き
1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0注）上記3留の直近値は2022年3月4日時点。 （当酸日が休場の場合は直近営業日の値を記載）講落幅、隣落率ともに2022年2月25日対比。 (当酸日が休場の場合は直近営業日の値を使用)出所） MSCI、S&P、Refinitivより当社経済調査室作成出所） Refinitivより当社経済調査室作成Mitsubishi UFJ Kokusai Asset Management巻末の「本資料に関してご留意頂きたい事項」および「本資料中で使用している指数について」を必ずご覧ください。

■企業業績は良好、先行きは懸念材料残る
2021年10-12月期法人企業統計が公表され、全産業全規模（除く金融）の売上高は前年比+5.7%、経常利益は同+24.7% （図1）、業種別では製造業の売上高が同+9.2%、経常利益が同+22.1%、非製造業の売上高が同+4.3%、経常利益が同+26.4%と総じて増収増益でした。製造業では輸送用機械が部材不足緩和に向かうも前年比で伸び悩んだ一方、設備投資や半導体需要等を背景に化学や情報通信機械、生産用機械など幅広い業種が堅調でした。非製造業では緊急事態宣言解除に伴う人流回復でサービス業や運輸・郵便業が持ち直したほか、情報通信業等も好調でした。また、全産業（除く金融）の設備投資（ソフトウェア含む）は同+4.3%、製造業が同+5.1%、非製造業が同+3.8%と増加しました。製造業では生産用機械や輸送用機械、非製造業ではサービス業や不動産業等が全体を押し上げました。他方、2022年1-3月期はオミクロン株感染拡大が消費や生産輸出の重石となるほか、ウクライナ問題で資源高騰に拍車がかかるなど、企業業績を下押す圧力が強まっている点には注意が必要です。
■失業率は悪化も、政府支援が下支え
1月失業率は季節調整値でみると、2.8%（前月差： +0.1%pt）と上昇（図2）。オミクロン株感染拡大に伴うまん延防止等重点措置が広範に適用される中、失業者数(同+4万人)と労働力人口（同▲17万人）いずれも失業率（失業者数÷労働力人口）の上昇に寄与しました。就業者数（同▲19万人）や休業者数（同+59万人、原数値）も弱含むなど労働市場は悪化しました。もっとも、休業者に比べると失業者の増加は小幅で、政府の雇用調整助成金等が企業の雇用維持を支援しています。他方、有効求人倍率は1.20倍（同+0.03pt）と改善、先行指標の新規求人数も前月比+1.1％と6ヵ月連続で上昇するなど企業の採用意欲は底堅い模様です。当面はコロナの影響で雇用回復が後ずれするも、雇用調整助成金の特例は6月末まで延長される中、底堅い雇用環境は続きそうです。
■地政学リスクを背景に不安定な相場が続く
先週の日経平均株価は前週比1.9%下落しました。市場は欧米を中心とした対露経済制裁を受けて世界景気減速を警戒するなど、ウクライナ情勢を巡る地政学リスクが引き続き重石となりました。年初以降に海外投資家は日本株を現物・先物合計で1.4兆円程度売り越しており（図3）、需給面でも弱含んでいます。目先は今週10日のECB政策理事会や来週15-16日の米FOMCなど主要中銀の金融正常化動向を睨み、様子見が強まるとみます。（田村） 【図1】業績は堅調、経常利益は前年比2桁ブラスを維持法人企業統計売上高・経常利益（前年比）日本出所）財務省より当社経済調査室作成【図2 】行動制限下でも雇用環境は底堅い動き出所）総務省、厚生労働省より当社経済調査室作成【図3】海外投資家による日本株の売り圧力は強まる日本海外投資家売買動向黒積買越額(2012年以降)出所）東京証券取引所より当社経済調査室作成Mitsubishi UFJ Kokusai Asset Management歌画

■リスク回避優勢で株価下落・長期金利低下
先週のS&P500は前週比▲1.3%と下落。ウクライナへの侵攻を続けるロシアに対し、米欧が経済・金融制裁を相次いで強化、ロシアが信用危機に陥る可能性が意識され、株式から債券に資金を移す動きが優勢になりました。3日に両国が停戦協議を行い、近く3回目の協議開催で合意したことで株価の下げ幅は縮小しましたが、事態は未だ流動的となっており、投資家は様子見姿勢を強めています。
■米金融政策：インフレ鎮圧か、景気維持か
資源国ロシア発の危機に伴うエネルギー価格上昇は米国のインフレに拍車をかける一方、地政学リスクの高まりやロシア制裁は景気下押し圧力になるとみられ、インフレ鎮圧か景気への配慮か、米金融当局は難しい選択を強いられています。先週上下院の議会証言に臨んだパウエル米FRB（連邦準備理事会）議長は、3月FOMC（連邦公開市場委員会）で0.25%の利上げに踏み切ることが適切との認識を明言し、インフレが予想以上に高まれば0.5%の利上げもありうると言及。市場の年内利上げ予想は、ロシアのウクライナ侵攻後に5回弱まで後退したものの、議会証言をうけて6回程度まで回復しました（図1）。先週公表の2月ISM景気指数は製造業で改善、サービス業は悪化するも高水準を維持。2月雇用統計でも労働市場は着実な回復をみせる等、米景気は比較的堅調に推移しています。ウクライナ情勢の緊迫化や西側諸国の制裁強化で先行きの景気減速懸念は強まるものの、FRBは慎重かつ大胆にインフレ制御に尽力する姿勢を堅持しています。 4日公表の2月雇用統計では、非農業部門雇用者数が前月差+67.8万人と、市場予想(+42.3万人)を大きく上回っており（図2）、失業率も3.8%（前月4.0%）と改善。労働環境が極めて強いという米金融当局者の判断を裏付ける結果となりました。一方、平均時給は前月比横ばい、前年比+5.1%（前月+5.5%）と減速。労働供給の改善が続けば、急速な賃金インフレの沈静化も見えてくるでしょう。
■今週は2月消費者物価指数（CPI）公表
今週10日公表の2月消費者物価指数は、前年比+7.9%と更に加速予想。足元の原油先物価格急騰（図3）に伴い、米国物価の沈静化は年央以降に後ずれしそうです。イラン産原油の禁輸解除観測は価格低下要因となるものの、ロシア産原油の流入停滞やリピア等一部産油国の供給問題を背景に、原油価格が一段高となるリスクは高いとみています。2月CPIが想定以上の上昇となれば、金融引き締め観測再燃で株価調整・金利上昇となる可能性もあり、今週も物価動向とウクライナ情勢に注目です。（三浦） 【図1】ウクライナ情勢うけ、3月の50bps利上げ観測は後退出所）Bloombergより当社経済調査室作成【図2】羅用者数増加、失業率低下と労働環境は堅調に回復16 14 12 10注）首近値は2022年2月。非農業部門雇用者増減数は2020年1月からの衆横。出所）米労働省より当社経済調査室作成【図３】地政学リスクの顕在化で原油価格は115ドルを突破米国VIX恐怖指数とWTI原油先物価格(年) 2020 2000 2004 2012 2008 2016注）直近値は2022年3月4日。出所）Bloombergより当社経済憩査室作成Mitsubishi UFJ Kokusai Asset Management ERM
■ 2月インフレ率はエネルギー高で一段と加速先週の欧州金融市場は株安・金利低下・ユーロ安の展開でした。露・ウクライナ戦争早期終結が見込めず、原油・天然ガスなど資源高に拍車がかかるなか（図1）、直近2月のユーロ圏インフレ率はさらに加速（図2）、対露制裁による悪影響も懸念され先行き不安が広がっています。
■景気か物価か、難しい判断迫られるECB
10日のECB（欧州中銀）理事会ではPEPP（パンデミック緊急購入プログラム）を終了、焦点は昨年12月に示したAPP（資産購入プログラム）修正計画*を見直すか、一時噂された年内利上げを示唆するかです。基本的には金融緩和解除を慎重に進める方針を強調するとみます。
■返り血覚悟の対露制裁が欧州市場の重石に
ウクライナ危機後の株式市場では地理的近さから大陸欧州が相対的に軟調、厳しい対露金融制裁もあり同国との関与が大きい国が苦戦している模様です（図3）。今般危機を機に欧州の結束が強まった点は好評価も、欧州株やユーロ相場の反発まで時間を要しそうです。（瀧澤） ※月間購入額を4-6月期から400億、7-9月期から300億、10-12月期以降が200億ユーロ【図2】欧州のインフレ率は一段と加速、春以降ビークアウト予想も資源高が波乱要因注）項目別寄与度は2022年ウエイトを用いて簡便的に算出しているため寄与度合計は必ずしも総合に一致しない。 ECBのインフレ目標は+2.0%。壺近値は2022年2月（速報）時点。出所）欧州統計局より当社経済調査室作成【図1】ウクライナ停戦の道筋見えず、ロシア供給不安で原油・天然ガス価格が高騰注）原油価格は北海プレント先物（期近物）ので、直近値は2022年3月4日時点。出所）Refinitivより当社経済調査室作成【図3 】ウクライナ危機後の欧州株は苦戦、対ロシア金融制裁の影響に不透明感もロシアによるウクライナ侵攻後の株価騰落率(2月24日～3月4日)
(%) 10 -50 -40 -30 -20 -10 0注）MSCI ACWI（国別指数、現地通貨ベース）に基づく。ロシア向け与借シェアは2021年9月末時点。出所）MSCI、BIS（国際決済銀行）、Refinitivより当社経済調査室作成

■昨年10-12月期のGDP成長率は大幅回復
2021年10-12月期の実質GDPは前期比+3.4% （年率+14.4%）、前年比は+4.2%となり、強い回復が示されました。内訳をみると個人消費が大きく増加に寄与、設備投資、住宅投資、純輸出、公的需要は小幅に押し下げています（図1）。家計貯蓄率は低下するも13.6%と依然として高く、コロナ禍で蓄積された貯蓄が2022年も消費を支えるとみられます。今年1-3月期はオミクロン変異株の影響で成長の減速が予想されますが、足元の景気指標をみると打撃は懸念されていた程大きくなく、また経済活動も既に回復している模様です。民間需要の増加に支えられ、2022年も高成長が期待できるとみています。
■豪中銀は金融政策を据え置き
豪中銀は3月1日の金融政策会合で、大方の予想通り政策金利を0.10%に据え置き、政策指針にも変更はありませんでした。声明では、ロシアのウクライナ侵攻が新たな不透明要素となるも、豪経済の見通しに引き続き楽観的であり、失業率は今年後半に4%を下回り来年は3%台で推移するとの予想があらためて示されました（図2）。また、賃金上昇は緩やかという予想を維持し、様々な要因がインフレ率にどう影響するかが見極められるようになるまで忍耐強く待つ姿勢を示しました。しかし、今年前半にインフレ率は豪中銀の予想以上に高まり、供給側の制約が長引く事でインフレ圧力が広範囲に広がる可能性は高いと考えられます。当面は慎重姿勢を維持するものの、2022年後半に豪中銀が利上げをする公算は高いとみています。今年1-3月期の消費者物価上昇率が一気に加速し、失業率が早々と4％を下回ってくれば、早期利上げに踏み切る可能性もあるでしょう。
■豪ドル相場は方向感の出にくい状況
豪ドル相場は上値が重く下値も堅いなか方向感の出にくい状況にあります。ロシア・ウクライナ情勢の先行きに関する不透明感が市場の心理的な重石となっています。一方、高騰する国際商品市況を背景に資源輸出国である豪州の貿易黒字が膨らみ、交易条件は大きく改善しています。今後は通貨先物取引における投機筋の過去最大規模の豪ドル売りポジションがどのタイミングで解消に向かうのか注目されます（図3）。2021年6月以降の売り持ち拡大には、FRBのタカ派化懸念に伴う米ドル高、中国景気懸念が大きかったと考えられますが、そうした懸念は峠を越えつつあります。豪中銀の年内利上げの可能性が高まるなか、市場のリスクオフが後退した際の豪ドルの上昇余地は大きいとみられます。（向吉） 【図1】昨年10-12月期の成長率は急回復2016 2019 2020 2021 2022 2017  2018 2015注）直近値は2021年10-12月期。出所）オーストラリア統計局より当社経済調査室作成【図2】インフレ圧力は一段と高まる見込み注）直近価は失業率が2022年1月、賃金、消費者物価が2021年10-12月期、政策金利が2022年2月末。豪中銀の予想は基本シナリオ（2022年2月金融政策報告）出所）オーストラリア統計局、豪中銀より当社経済調査室作成【図3】豪ドルの売りボジションは過去最大規模1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6注）芭近歯は2022年3月4日。CFTC（米先物取引委員会）による。出所） Bloombergより当社経済調査室作成Mitsubishi UFJ Kokusai Asset Management投資環境ウィークリー 2022年3月7日号
2/28 (日) (日) (米) (米) (家) (月)
※塗りつぶし部分は今週、（*）は未定(米) 2月NFIB中小企業楽報指数1月: 97.1、2月: (予)NAアップルが新製品発表(欧) (米) 10-12月期実質GDP（確報、前期比） 7-9月期:+2.1% 10-12月期: (予)+0.3% (改定: +0.3%) 1月鉱工業生産(前月比) (独) (家) 12月: ▲0.3%、1月: (予)+0.5% 2月NAB企業信頼感指数1月: +3、2月: (予) NA
総合 1月: +7.5%、2月: (予) +7.9%除く食品・エネルギー 1月: +6.0%、2月: (予) +6.4%新規失業保険申請件数(週間) 2月26日終了週: 21.5万件3月5日終了週: (予) 21.6万件ECB(欧州中銀)理事会ﾘﾌｧイナンス金利: 0.00%→ (予) 0.00%預金77シリﾃｨ金利: ▲0.50%→ (予) ▲0.50%限界貸付金利: +0.25%→ (予) +0.25%ラガルドECB総裁記者会見EU首脳会議（～11日） 1月小売売上高(前年比) 12月: ▲2.9%、1月: (予) ▲2.9%
(日)日本、 (米)米国、（数）ユーロ圏･EU、（独）ドイツ、（仏）フランス、（伊）イタリア、（英）英国、（豪）オーストラリア、（加）カナダ、
（印）インド、（伯）プラジル、（露）ロシア、（他）ぞの他、を指します。NAはデータなし。日程および内容は変更される可能性があります。 (中)中国、出所）各種情報、 Refinitivより当社経済調査室作成Mitsubishi UFJ Kokusai Asset Management (米) (米) (米) (米) (米) (米) (欧)
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木
(日)
2月清費者態度指数
(米) (米) (米) 1月: 36.7、2月: 35.3バウエルFRB議長半期定例議会証言(上院)ウィリアムズ・ニューヨーク連銀総裁講演2月ISMサービス業景気指数1月: 59.9、2月: 56.5法ベージュブック（地区連鎖経済報告） 2月ADP雇用統計(民間雇用者数、前月差) 1月: +50.9万人、2月: +47.5万人ポンベオ前国務長官が訪台(～5日) 2月清費者物価(前年比、速報) 1月:+5.1%, 2月:+5.8% 2月失業者数(前月差) 1月: ▲4.8万人、2月: ▲3.3万人金融政策決定会合翌日物金利: 0.25%→0.50% 10-12月期寒質GDP(前期比) 7-9月期: ▲1.9%、10-12月期: +3.4% 2月製造業PMI(マークイット) 1月: 54.0、2月: 54.9 OPEC(石油輸出国機構)プラス閣僚級会合
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