株式会社Japan Credit Rating Agency 22–S–0065 2022年8月31日株式会社日本格付研究所（JCR）は、以下のとおり信用格付の結果を公表します。

■格付事由
本件は、提携ローン方式の投資用マンションローンRMBSに対する予備格付である。
1.スキームの概要
(1)  三菱UFJモルガン・スタンレー証券株式会社（委託者）は、三菱UFJ信託銀行株式会社（受託者）に特定運用に係る金銭信託以外の金銭の信託（本信託）を設定する。 (2) オリジネーターは、提携ローン方式の投資用マンションローン債権を本信託の受託者たる三菱UFJ信託銀行に譲渡する。受託者は当該投資用マンションローン慎権を裏付けとして、A号受益権、B号受益権ならびにC号受益権（あわせて本受益権と総称）を設定する。一部のA号受益権については委託者から、ABLを受け入れることによって償還される。 (3)　投資用マンションローン債権の譲渡に際し、動産及び債権譲渡の対抗要件に関する民法の特例等に関する法律第4条第1項に基づく債権譲渡登記により第三者対抗要件を具備する。 (4)受託者はサービサーに譲渡債権の管理回収事務を委任し、サービサーはそれら受任した事務のうち計算事務をオリジネーターに再委任する。すべての譲渡債権にはサービサーの連帯保証が付されており、サービサーは債務者から支払われる回収金および代位弁済金を毎月オリジネーターに引き渡し、オリジネーターはそれらを受託者に引き渡す。回収期間中、これらの回収金により本受益権、ABLの元本の償還/返済と配当/利息の支払が行われる。 (5)　回収金の利息相当分は各信託計算期日に公租公課・費用等、A号受益権配当/ABL利息の順に充当される。これらの支払い後、サービサーが保証履行を行っていない貸倒債権が存在する場合にはデフォルトトラップに充当され、その残余がB号受益権に実績配当として支払われる。受益権、ABLの償還/返済は月次パススルー、シークエンシャル・ペイメント方式となっている。まず、A号受益権、ABLの償還/返済がプロラタで行われ、これらが全額償還/返済された後に、B号受益権の償還が開始される。
2.仕組み上の主たるリスクの存在
(1)債権のデフォルトリスク
貸倒リスクについては、期中発生すると想定される貸倒率と繰上返済率を用いた分析に基づき、必要とされる貸倒対応信用補完を設定している。譲渡債権には、債務者につき法的倒産手続が開始されていないことといった適格要件が設定されているものの、譲渡債権と母体債権の質に特に差はないと判断している。
(2)金利リスク
投資用マンションローンの金利と証券化商品の金利にミスマッチがある場合にネガティプキャリー（金利逆鞘）が発生するリスクがある。本件では、対象債権の適用金利は長期プライムレートを基準に半年ごとに決定される一方、A号受益権およびABLの予定配当率/利率は1か月円TIBORに一定のスプレッドを加算して決定されることとなっているが、B号受益権の存在によりネガティプキャリーによる影響は限定的であると判断している。
(3)サービサーの信用悪化に係るリスク
(1)コミングリングリスク
投資用マンションローン債権の債務者からの回収金は、約定返済期日（毎月27日）に口座振替によりサービサーに入金される。投資用マンションローン債権からの回収金はサービサーおよびオリジネーターのもとにいったん滞留した後、受託者に送金される。サービサーが万一破綻した場合、回収金がそれらの資産と混同され、引き渡しが予定通り行われないリスク（コミングリングリスク）が生じうるが、B号受益権の一部がこれに備えた信用補完となっている。
②バックアップサービス体制
サービサーに関し、サービシング業務の懈怠・倒産手続開始の申立てなどのサービサー解任事由が発生した場合、受託者はサービサーへの事務委任を解除することができる。本件では、当初バックアップサービサーの設置は留保されているが、信託契約において、サービサーの長期発行体格付が一定の水準以下となった場合若しくは取り下げられた場合には、受託者はサービシング業務の遂行を行うに足る業務遂行能力を備えていると客観的かつ合理的に認められる第三者をバックアップサービサーとして選任し、当該第三者との間でバックアップサービシング契約を締結し、サービシング業務のサービサーへの委託が解除された場合におけるサービシング業務の承継に関する事務及び承継後のサービシング業務の遂行を委任することとされている。
(4)信託内のキャッシュフロー不足リスク
サービサーの長期発行体格付が一定の水準に低下した場合などには、利息回収金を原資に一定金額までリザープ積立必要額を積み立てる取り決めとなっている。なお、本件ではA号受益権配当/ABL利息に不足が生じた場合、翌信託計算期間に当該不足分の支払いを繰り延べることができる。
3.格付評価のポイント
(1) A号受益権およびABL
①投資用マンションローン債権の概要証券化の対象となる投資用マンションローン債権は、オリジネーターがオリジネートした投資用マンションローン慎権全体の中から、債務者について法的倒産手続が開始されていないことなど、適格要件をクリアしたものが抽出されている。 22年7月末時点の譲渡債権の元本総額は約368億円である。20年4月から21年11月にかけてオリジネートされ、債権件数は1,685件、平均残存元本残高は2,183万円、加重平均残存融資期間は32.7年である。その他の属性としては、残存元本残高は1,500万円超2,000万円以下のレンジが最大であることなどがある。
②損失、キャッシュフロー分析および感応度分析
貸倒率についてはダイナミックデータなどから算出されたベース貸倒率およびベース繰上返済率に対して今後の見通しを勘案して一定のストレスをかけてキャッシュフローを分析した（ストレス考慮後の想定貸倒率0.147%、ストレス考慮後の想定繰上返済率0.188%)。 A号受益権およびABLの格付では、サービサーからの保証履行による回収を考慮しておらず、担保からの回収金額についても慎重に判断している。本件では貸倒債権のうち長期延滞債権の計上基準として、6ヶ月超延滞が採用されている。 A号受益権およびABLに関して設定されている劣後部分の金額は、上述のとおり計算された本件で必要とされる劣後金額の水準を上回っており、A号受益権およびABL が「AAA」相当のリスクの範囲内で元本償還を行うのに十分な水準であることを確認している。以下の前提のもとで、期中に貸倒率がベースレートを上回って変化することを仮定とした感応度分析を行った。 (前提) ・評価時点は受益権譲渡日現在・算定手法は上記と同じ手法感応度分析の結果、採用するベース貸倒率を0.039%に移動させた場合には、劣後比率14.14%を前提とした格付は「AA」となった。
(2)その他の論点
①オリジネーターから受託者への債権譲渡は真正な譲渡を構成すると考えられる。 ②本件の回収金口座は、一定の水準以上の短期格付またはこれと同程度の長期発行体格付をJCRから付与されている金融機関に開設されている。 ③関係当事者の本件運営にかかる事務遂行能力に現時点で懸念すべき点はみられない。以上より、A号受益権およびABLについて、規定の配当/利息が期日どおりに全額支払われること、ならびに最終信託計算期日までに元本が全額償還/返済されることの確実性は、優先劣後構造および法的手当てによって「AAA」と評価できる水準が維持されていると考えられ、A号受益権およびABLの予備格付を「AAA」と評価した。 【裏付資産のキャッシュフロー】未公表【裏付資産にかかる債権または債務者の属性分布】未公表【予想償還スケジュール等】未公表(担当)荘司秀行・古口 雄介
■格付対象

本件における事実上の法定最終償還期日* **本件における事実上の発行日

格付提供方針に基づくその他開示事項
1. 信用格付を付与した年月日：2022年８月26日2.信用格付の付与について代表して責任を有する者:涛岡由典主任格付アナリスト:荘司秀行3.評価の前提・等級基準：評価の前提および等級基準については、JCRのホームページ（https://www.jcr.co.jp/）の「格付関連情報」に「信用格付の種類と記号の定義」（2014年1月6日）として掲載している。
4.信用格付の付与にかかる方法の概要:
本件信用格付の付与にかかる方法（格付方法）の概要は、JCRのホームページ（https://www.jcr.co.jp/）の「格付関連情報」に、「住宅ローン債権」（2021年8月2日）の信用格付の方法として掲載している。回収金口座や倒産隔離など他の付随的な論点についても上記のページで格付方法を開示している。
5.格付関係者：
(オリジネーター等)東京都所在の大規模金融薬（ビジネス上の理由により非公表：本案件に関する情報が本来と異なる目的で利用されることにより、悪影響が生じる可能性があるため) (アレンジャー)三菱UFJモルガン・スタンレー証券株式会社6.本件信用格付の前提・意義・限界：本件信用格付は、格付対象となる債務について約定通り履行される確実性の程度を等級をもって示すものである。本件信用格付は、債務履行の確実性の程度に関してのJCRの現時点での総合的な意見の表明であり、当該確実性の程度を完全に表示しているものではない。JCRは、格付付与にあたって必要と判断する情報の提供を発行者、オリジネーターまたはアレンジャーから受けているが、その全ては開示されていない。本件信用格付は、資産証券化商品の信用リスクに関する意見であって、価格変動リスク、流動性リスクその他のリスクについて述べるものではない。また、提供を受けたデータの信頼性について、JCRが保証するものではない。本件信用格付は、格付対象の発行体の業績、規制などを含む業界環境などの変化に伴い見直され、変動する。また、本件信用格付の付与にあたり利用した情報は、JCRが格付対象の発行体および正確で信頼すべき情報源から入手したものであるが、当該情報には、人為的、機械的またはその他の理由により誤りが存在する可能性がある。
7.本件信用格付に利用した主要な情報の概要および提供者：
①格付対象商品および裏付資産に関する、オリジネーターおよびアレンジャーから入手した証券化対象債権プールの明細データ、ヒストリカルデータ、パフォーマンスデータ、証券化関連契約書類② 裏付資産に関する、中立的な機関から公表された中立性・信頼性の認められる公開情報③オリジネーターに関する、当該者が対外公表を行っている情報④その他、オリジネーターに関し、当該者から書面ないし面談にて入手した情報なお、①についてはオリジネーターが証券化関連契約書類上で情報の正確性に関する表明保証を行っている。
8.利用した主要な情報の品質を確保するために講じられた措置の概要:
JCRは、信用格付の審査の基礎をなす情報の品質確保についての方針を定めている。本件信用格付においては、いずれかの格付関係者による表明保証もしくは対外公表、または担当格付アナリストによる検証など、当該方針が求める要件を満たした情報を、審査の基礎をなす情報として利用した。
9.資産証券化商品の情報開示にかかる働きかけ:
(1)情報項目の整理と公表JCRは、資産証券化商品の信用格付について、第三者が独立した立場で妥当性を検証できるよう、薬付資産の種類別に、第三者が当該信用格付の妥当性を評価するために重要と認められる情報の項目をあらかじめ整理してホームページ上で公表している。 (2)情報開示にかかる働きかけの内容及びその結果の公表JCRは、本資産証券化商品の格付関係者に対し、当該資産証券化商品に関する情報（上記の情報項目を含む。）の関示を働きかけた。働きかけの結果、格付関係者が公表に同意した情報の項目について、JCRは、格付関係者の委任を受け、格付関係者に代わりここで当該情報を公表する（上記格付事由及び格付対象を参照）。なお、公表に対して同意を得られていない情報の項目については、上記格付事由および格付対象の箇所で未公表と表示している。 10.資産証券化商品についての損失、キャッシュフローおよび感応度の分析：格付事由参照。
11.資産証券化商品の記号について:
本件信用格付の対象となる事項は算産証券化商品の信用状態に関する評価である。本件信用格付は赛付けとなる算産のキャッシュフローに着眼した枠組みで付与された資産証券化商品格付であって、資産証券化商品に関し(a)規定の配当/利息が期日どおりに全額支払われること、(b)元本が最終信託計算期日までに全額償還/返済されることの確実性に対するものであり、ゴーイングコンサーンとしての債務者の信用力を示す長期発行体格付とは異なる観点から付与されている。
12.JCRに対して直近1年以内に講じられた監督上の措置：なし
■留意事項声を描写ショウ発行条件が確定した場合には当予備格付：予備格付とは、格付対象の重要な発行条件が確定していない段階で予備的な評価として付与する格付です。発行条件が確定
談条件を確認し改めて格付を付与しますが、発行条件の内容等によっては、当該格付の水準は予備格付の水準と異なることがあります。 ■NRSRO登録状況JCR 1は、米国産券取引委員会の定めるNRSRO（Nationally Recognized Statistical Rating Organization）の5つの信用格付クラスのうち、以下の4クラスに
登録しています。(1)金融機関、プローカー・ディーラー、(2)保険会社、(3)一般事業法人、(4)政府・地方自治体、 ■本件に関するお問い合わせ先TEL : 03-3544-7013   FAX : 03-3544-7026情報サービス語日本格付研究株式会社Japan Credit Rating A信用格付業者金融庁長官〈格付〉第〒104-0061東京都中央区銀座5-15-8  時事通信ビル