情報提供資料2016年9月20日号経済調査部ocus

今週の主要経済指標と政治スケジュール
先週は、日米金融政策会合を控えた不透明感や原油価格の下落などが重石となり、日経平均やドイツDAX®等先進国の株価が下落。資源国通貨も軟調でした。今週の焦点は日米の金融政策です。米国では、金利先物が織込む9月の米利上げ確率は今週19日時点で20.0%と8月26日の42.0%より低下。同日の米ジャクソンホール講演でイエレン米FRB議長が「利上げの論拠が強まった」と発言し、フィッシャー米FRB副議長も9月の利上げを否定しなかったことから高まった9月の利上げ期待は後退しています。8月の経済統計(非農業部門雇用者数、小売売上高、鉱工業生産)やISM景気指数が市場予想を下回ったこと(ISM製造業は49.4と6ヵ月ぶりに50割れ)、先週12日のプレイナード米FRB理事による金融引締めには慎重さが必要との発言等が背景です。今回は、金利を据置きつつ年内の利上げを示唆する可能性が高いとみられます。成長率と政策金利予想の下方修正の有無も要注視。潜在成長率とともに自然利子率(R*)も低下しているとの議論も浮上、利上げ軌道とともに長期的な政策金利の位置も下方修正される可能性も否定できません。日銀は7月末の政策会合で、今週20-21日の会合で政策効果の「総括的な検証」を行うと公表。9月初以降、黒田総裁など日銀幹部はマイナス金利の副作用や利回り曲線の平坦化の弊害に言及、市場ではマイナス金利の深堀りと国債買入れ年限の柔軟化によって利回り曲線の傾きが押上げられるとの見方も浮上しています。日本の長期金利低下とともに日本から海外先進国への債券投資が加速し、米欧の長期金利を押下げ新興国債券への資本流入を促進。新興国の現地通貨建て10年債利回りは各国の利下げ期待も加わり低下(債券価格は上昇)し、昨年末より先週16日にかけてプラジル: 16.5%→12.2%、インドネシア: 8.7%→7.0%に。仮に日本の長期金利が急上昇した場合、こうした資本流入の逆流のリスクも意識されます。今週は日米の他、南ア、インドネシア、トルコ等も金融政策会合を開催します。 ◆日本：20-21日の日銀政策会合では、マイナス金利の深堀りと国債買入れ年限の柔軟化の有無が焦点。仮に長期金利の大きな上昇を招けば、他の主要国にも伝播するとみられ一時的に世界的なリスク回避の動きを強める可能性があります。 ◆米国：20-21日のFOMCでは、政策金利据置きの見込み。年末までの利上げの可能性をどこまで市場に織込ませるか、声明とイエレン議長の会見に注目です。 ◆インドネシア：21日の金融政策会合では、政策金利(7日物リバース・レポ金利)の5.25%→5%への引下げ(年初来5回目)を予想。8月の総合消費者物価は前年比+2.8%と低位で、4-6月期の実質GDPは前年比+5.2%と景気回復速度は緩慢。税収低迷と投資歳出の加速で財政収支は当初見通しより悪化し、財政面からの景気刺激の余地は低下、金融緩和への期待が高まります。更なる利下げ期待が残れば、国債価格上昇期待から資本流入を促しルピア相場を支えるでしょう。（入村）投資環境ウィークリー 2016年9月20日号
TEM12日の教室・長期会社・教室
注）使用しているデータの植は、引植ベースによる。植表示は小数点以下切捨て。商品先物植格は期近物。 9月19日機の日本株・日本10年国債利回りの値は9月16日時点。出所） Bloomberg (金利)日供会合の内容火車では、調金利上昇の可能率は日本10年国債利回りの查近値は2016年9月16日時点。出所） Bloomberg (修正)日光の金属政策会合を無理目になりまで共同時万向政権大日経平均株価の直近値は2016年9月16日時点出所） Bloomberg (為善)平和以上の日想のマイナス全利民都リなら日時進行も1-1ドルなユーロSAT S出所） Bloomberg 16,000 10,000 . 2014年日の同リ(%) Mitsubishi UFJ Kokusai Asset Management 2巻末の留意事項等を必すご覧ください。
(図1)企業の、拡大は上向率。他万、全国運行開得は強い2006 2008 2010  2012  2014 2004注）直近値は日銀短観が2016年6月、景気予測期査が7-9月期実績、点線は10-12月期、2017年1-3月期見通し。出所）財務省、日本銀行出所）日本経済研究センター先週の株式市場は、米国株の不安定さや円高警戒、原油安を背景に下落基調となり、日経平均株価は週末比で▲2.6%と3週ぶりのマイナスとなりました。20-21日の金融政策決定会合で、マイナス金利の拡大観測が強まり銀行株が売られるなど、日銀の金融政策への不透明感が株価の不安定要因となっています。財務省・景気予測調査の7-9月期大企業製造業・業況判断BSIは前期の▲11.1から2.9に上昇、3四半期ぶりに景況感が前期比で上向きました（図1左）。見通しも10- 12月期、2017年1-3月期ともにプラスであり、企業マインドは回復しています。生産、輸出など景気にはまだ弱さがみられますが、大型経済対策や金融緩和への期待が支えていると考えられます。10月3日公表の9月日銀短観・業況判断DIも改善が見込まれますが、今週の金融政策決定会合で日銀は追加金融緩和に踏み切るとの観測が強まっています。事前予測調査によると、民間エコノミストの大半が9月金融緩和を予想しており（図1右）、金融市場も織り込んでいるとみられます。 ( 2 )マイナス全利無人を目在す人が見直しの思想が必ず出所） Bloomberg市場予想では、次の日銀の金融緩和手段として現在▲0.1%のマイナス金利幅の拡大や国債購入方法の見直し、物価目標の達成期限の弾力化があげられています。ただ、9月5日の黒田日銀総裁、9月8日の中曽日銀副総裁の「総括的な検証」にかかる講演をうけて、金融市場で様々な憶測が駆け巡っていることもあり、金融政策が据え置かれたり、期待外れの結果に終わる可能性に注意すべきでしょう。先週までに金融政策を巡って金融市場は大きく揺れました。日銀が国債買入れを柔軟化し、超長期債の買入れ減額で平均残存期間：7～12年程度を短期化させる事で、超長期金利上昇を促しイールドカープのスティープ化を図るとの観測で長短金利差が大きく拡大しました（図2左）。また、マイナス金利を▲0.1％から▲0.2%に拡大するとの観測から、業績悪化懸命で銀行株が下落し日本株軟調の要因となりました（図2右）。両方を採用し日銀が株式市場に配慮するとの期待もあり、日米金融政策を巡って今週も不安定な相場展開になりそうです。（向吉）
(翌1) 8月/完売日日記録録に基準を表すの、新羅日記録出所）ミシガン大学、米商務省より当社経済調査部作成先週は15日の小売売上高が市場予想を下回り米利上げ観測が後退、19日時点のFF金利先物が織り込む利上げ確率は、9月が20%、11月が26%、12月が55%と低迷しました。また、先週の米国株は利上げの先送り観測を好感し底堅い動きでした。 8月小売売上高は前月比▲0.3%と市場予想の同▲0.1%を下回り、今年3月以来のマイナスとなりました（図1左）。変動の大きい自動車やガソリンを除いた値も同▲0.1%と2ヵ月連続のマイナス、8月は総じて悪い結果でした。しかし、3ヵ月平均の小売売上高が増加していることや、9月のミシガン大学消費者信頼感指数が高位を保っていること（図1右）から考えると、個人消費の失速が続くことで景気が後退する可能性は、今のところ、低いとみています。また、1日に8月ISM製造業指数が改善・悪化の節目50を下回り、景気不安が広がったものの、先週発表された一部の9月地区連銀・製造業景気指数が、NY連銀で▲4.21から▲1.99、フィラデルフィア連銀で2.0から12.8といずれも改善、不安は一旦和らぎました。
( 2) FOMCの元前LESERGDP FEを利用する事件が可能
米国2016年6月FOMCの見通し(%)
汁）左表は中央値、インフレ率はPCEデフレーター。コアは食料・エネルギーを除いたベース右図のFF金利は中央値、実質GDPはCentral tendencyのレンジ中心値。右図の直近値は2016年6月2出所）FRBより当社経済調査部作成今週は20-21日にFOMC（連邦公開市場委員会）が開催され、市場の織り込み通り、追加利上げが実施される可能性は低いとみています。雇用環境は全般的に改善が続いているものの、物価上昇圧力が弱いことが背景です。7月のコア個人消費支出（PCE）デフレーターは前年比+1.57%と、5月の同+1.64%から鈍化しており、 FOMCが目標とする同+2%に近づく気配はみられません。今後は、今年初めまで続いた国際的な資源安や米ドル高が和らぐことで、前年比でみた物価抑制圧力が和らぐ見込みであり、年内に利上げを実施する可能性は残るとみています。今回のFOMCの焦点は、声明文やイエレンFRB議長の会見で年内利上げの可能性が示唆されるか、という点に加えて、委員が予想する長期の実質GDPとFF金利の水準です（図2）。いずれも低下傾向にあり、米国の潜在的な成長率と政策金利の最終到達点の低下を意識させ、米国債利回りの低下要因になります。過度に予想が引き下げられた場合には、ドル安要因となる恐れもあります。（石井） FOMC長期見通しの推移
(図1) 長宗法師経歴史臣ドイツ2年・10年・30年国債利回りと出所）Bloombergより当社経済調査部作成日換算(概要）数値は1ユーロ114円として当社終落期者形状出所）EFSIより当社経済問合部作成先週のユーロ圏主要株価指標は週間ベースで概ね3%の下落、ドイツ銀行の住宅ローン担保証券販売を巡り米司法省が和解金$140億の支払いを要求との報道受け銀行株は軒並み下落、株価下落を主導しました。一方、9月に入り続いた世界的な長短金利差の拡大は先週一服、ドイツ10年国債利回りは先週金曜日には再び0.0%近傍に低下、もっとも同国30年債利回りは0.64%近傍とやや下げ渋っています（図1）。為替市場では、先週金曜日の米物価指標の予想比上振れを受け1ユーロ1.12ドル割れ、対円では1ユーロ114円割れを試す展開となりました。今週は、水曜日に日米金融政策を控え様子見、ユーロ圏金融市場はこの日以降、本格的に動意づくとみています。先週開催されたEU（欧州連合）サミットでは、EU委員会ユンケル委員長肝いりの投資促進策、いわゆるユンケルプランの延長と増額が表明されました。2015年から本格始動したこのプランは当初、2017年までに総額€3.150億（約36兆円）規模となる計画でしたが、2020年までに€5,000億（約57兆円）と拡大される見込みです。 ( 22
（昭和）
注）左図の設備稼働率は全産業。設備投資見通しはEU委員会。百近価は設備稼働率は2016年7-9月期。緯は2016年4-6月期。右図の商近価はMSCIユーロ圏株価指数は2016年9月19日、ユーロ圏企業景況感、計金融環境見通し（12カ月先）は2016年8月。出所）MSCI、Thomson Reuters Datastreamより当社経済問題ユンケルプランは、EU加盟国とEIB（欧州投資銀行）が総額€210億を拠出、保証し、EIBがこれを原資に15倍まで融資枠を拡大（€210億×15倍=€3.150億）し、インフラ投資プロジェクトや中小企業の投資に融資を行う計画です（図2）。これまでのところ、当初計画の37%に当たる€1,157億（名目GDP比1.1%）がこのプランで実行されています（2016年7月）。今回表明されたユンケルプランの拡大は今後EU議会の承認を要しますが、2020年までに名目GDP対比で約5%に及ぶ、足元回復するユーロ圏設備投資（図3左）を後押しするものとして期待されます。 ECB（欧州中銀）はマネーの供給量を増やし金利を押し下げマネーの需要（マネーサプライ増加）を喚起し、かたや財政サイドは投資喚起策で実需の掘り起こしを図る、金融・財政の一体運営を進める欧州政策は景気の自律的拡大を加速させる起爆剤ともなりえましょう。家計・企業がこうした当局の取り組みに対する信頼感を高めることができるか、今後注目されます（図3右）（徳岡）。 Mitsubishi UFJ Kokusai Asset Management
1 (2017月)長野県長野県千葉県(図2  漫画家文章教演説(日)、文章教演文章教演文章教演出席）中国国家統計局、CEICより当社群落態等務作成先週13日、中国政府は8月の月次景気指標を公表。都市部固定資産投資(単月換算)は前年比+8.2%と前月の+3.9%より急反発し(図1左)、鉱工業生産も同+6.3%と前月の+6.0%より加速しました(図1右)。先週14日公表の新規元建て融資額は9,487億元と前月の4,636億元より急伸し、通貨供給量(M2)も前年比+11.4%と前月の+10.2%より加速。7月の固定資産投資や新規融資額が低迷するとともに浮上した「景気刺激策の効果の早期減退で景気が再悪化する」という懸念はひとまず後退しました。 8月の景気指標の改善は、前年同月比2営業日増という日数要因に加え、南部の洪水被害が7月の経済活動を抑制した一方、8月に一部地域で復旧･復興投資が始まったことによるとみられます。また、国家発展改革委員会(NDRC)は7-8月に総額2,850億元のインフラ投資計画を承認し、国務院は今月6日に財政刺激の強化や政策銀行による融資の促進を表明。匿名の「権威ある人物」の景気刺激策批判(5月9日の人民日報掲載)等による景気刺激の早期撤収の懸念は後退したとみられます。地方政府は傘下のノンバンクの債務借換えのために債券を発行中。同債券は社会融資総量には含まれておらず、同統計は足元の金融緩和を過小評価しています。 8月には住宅販売床面積が前年比+19.1%と前月の+16.7%より加速し、主要70都市中64都市で新築住宅価格の前月比が上昇。同国に関して当面懸念すべきは景気の悪化ではなく、緩和的過ぎる金融環境の下での不動産市場の過熱と思われます。人民元は、6月末より今週19日にかけて対米ドルで0.3%下落(図2左)。当局は、名目実効相場を日々緩やかに切下げ、2014年より独歩高の米ドルに追随して生じた過大評価の解消を図っている模様です。8月の外貨準備は前月比159億米ドル減少(図2右)。資本流出は続くも、その規模は同準備が月間1千億米ドル減少した年初より縮小。企業の対外返済の一巡や、急激で大幅な相場切下げへの警戒感の低下も背景でしょう。景気の再悪化や資本流出加速などの懸念が後退する中、同国発のリスク回避の動きは、当面生じづらくなったと考えられます。（入村）投資環境ウィークリー 2016年9月20日号

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