上場後の成長の谷に関する共同研究レポート
日本からイノベーションを起こし、新産業を生み出す上でのボトルネックとは？

一橋大学 鈴木健嗣教授
グロース・キャピタル株式会社© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

1プロフィール｜一橋大学 鈴木健嗣

一橋大学大学院経営管理研究科教授としてコーポレートファイナンスを専門に、金融・経営学分野における国際的なtop-tier academic journalへ論文を多数掲載

一橋大学大学院経営管理研究科/ 教授

鈴木 健嗣 Katsushi Suzuki
1976年生まれ。一橋大学大学院経営管理研究科 教授
2005年に一橋大学大学院商学研究科博士後期課程修了、博士（商学）取得
専門はコーポレートファイナンス。
受賞歴として、著書『日本のエクイティ・ファイナンス』（中央経済社）が2018年度・第61回「日経・経済図書文化賞」を受賞

Review of Financial Studies、Strategic Management Journal、Journal of Banking ＆Financeなど、金融・経営学分野における国際的なtop-tier academic journalへ論文を多数掲載している。
このほか共著として『日本のコーポレートファイナンス』、『出光興産の自己革新』（有斐閣）など
・日本証券業協会エクイティ分科会 外部委員
・内閣府成長戦略会議『スタートアップの育成の在り方に関するワーキンググループ』委員© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

2

プロフィール｜グロース・キャピタル 嶺井政人
上場ベンチャーの経営、投資銀行でのファイナンス支援、複数の事業立ち上げ経験を持つ。
現在、上場ベンチャーの資金調達・成長戦略の実行を支援している代表取締役社長 / CEO

嶺井 政人 Masato Minei
早稲田大学在学中にマーケティングソリューションを提供する株式会社セールスサポートを創業し、軌道に乗せた後、株式会社ネオマーケティングへ売却。
2009年4月、モルガン・スタンレー証券に入社し、投資銀行業務、クレジットリスク管理業務に従事。
テクノロジー業界の資金調達や格付業務を担当。
2013年3月、マイネットに転身し、取締役CFOとして資金調達、東証マザーズへの上場を実現。

2016年3月、取締役副社長に就任し、ファイナンスにとどまらず自社プロダクトのマーケティング
および、マーケティング事業の立ち上げを牽引。2017年12月、東証一部上場を実現。
2019年4月、グロース・キャピタル株式会社を設立し、代表取締役に就任。

主な活動実績

•Growth CFO Summit 主催•

M&Aサクシードキャンプ 主催／

ビジョナル南社長と200名以上のM&A関係者を集め、過去3回開催•

Next Marketing Summit 主催／

900名のアプリマーケティング関係者を集めたカンファレンス。過去3回開催•

日本CFO協会、ICC、B Dash Camp等のイベントでの登壇／

700名のCFOを集めたカンファレンス。過去7回開催

メディア掲載© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

3会社紹介｜グロース・キャピタル株式会社
成長戦略の実行に必要な「資金の調達」と調達後の「成長戦略の実行」を支援することで、上場ベンチャーの非連続な成長の達成に貢献します

資金調達

成長戦略の実行新株予約権ファイナンス

M&A

転換社債

マーケティングetc.

ターンアラウンド
新規事業

上場ベンチャーの非連続な成長を実現

スタートアップ投資IR

グロース・キャピタルが支援※ 詳細はコーポレートサイト（ https://www.gckk.co.jp/ )をご覧ください

事例紹介：株式会社Aiming 2020年2月14日発表
業務提携を通じた21.2億円の資金調達とマーケティング分野での成長支援をグロース・キャピタルが実施。
2020年3月9日より資金調達を開始し、同年9月10日に資金調達を完了。現在、マーケティング分野での成長支援を実施© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

4上場後の成長の谷に関する共同研究レポート© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

5バブル期と現在の世界時価総額ランキングTOP20
30年間で日本企業は世界の時価総額ランキングTOP20から姿を消した
1989年の時価総額ランキング
順位

企業名

2021年の時価総額ランキング

時価総額(十億ドル)

国

順位

企業名

時価総額
(十億ドル)

国

1NTT

164 日本1アップル

2,051 米国

2

日本興業銀行72 日本

2

サウジアラムコ

1,920

3

住友銀行

70 日本

3

マイクロソフト

1,778 米国

4

富士銀行

67 日本

4

アマゾン・ドット・コム

1,558 米国

5

第一勧業銀行66 日本

5アルファベット

1,393 米国

6

IBM

65 米国

6

フェイスブック

839 米国

7

三菱銀行

59 日本

7

テンセント

753 中国

8

エクソン

55 米国

8

テスラ

641 米国

9

東京電力

54 日本

9

アリババグループ615 中国10

ロイヤルダッチ・シェル

54 英国

10

バークシャー・ハサウェイ

588 米国11

トヨタ自動車

54 日本

11

TSMC

534 台湾

12

GE

49 米国

12

ビザ

468 米国

13

三和銀行

49 日本

13

JPモルガン・チェース・アンド・カンパニー

465 米国

14

野村證券

44 日本

14

ジョンソン・エンド・ジョンソン

433 米国

15

新日本製鐵

41 日本

15

サムスン電子

431

16

AT&T

38 米国

16

貴州茅台酒

385 中国

17

日立製作所

36 日本

17

ウォルマート383 米国

18

松下電器

36 日本

18

マスターカード

354 米国19

フィリップ・モリス

32 米国

19

ユナイテッドヘルス・グループ

352 米国

20

東芝

31 日本

20

LVMH

337

沙

韓国

仏

出所：1989年は米ビジネスウィーク誌。2021年はPwC「Global Top 100 companies by market capitalisation」及びBloomberg参照© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

6日本から世界で戦える企業を生み出す上でどこがボトルネックになっているのか？

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7

日本のスタートアップの現状© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

8

国内スタートアップの資金調達総額（2011年以降）スタートアップの資金調達額は2011年対比5.6倍と飛躍的に増加（億円）
2011年対比

6,000

5.6倍

5,000

5,254
4,611

4,598

4,000

↓
コロナ
影響あり

3,453

3,000
2,403

2,000
1,945
1,448

1,000
822

656

858

0
2011年

2012年

2013年

2014年

2015年

2016年

2017年

2018年

2019年

2020年

INITIAL『Japan Startup Finance 2020』データより引用
https://initial.inc/enterprise/resources/startupfinance2020
2020年の値は基準日（2021年1月25日）までに観測されたものが対象© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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新興市場の新規上場企業数推移（2011年以降）
マザーズ、ジャスダック（以後、新興市場）の新規上場企業数は2011年対比で2.9倍に増加（社）
2011年対比

90

2.9倍

80
77

70

72

60

68

2016年

2017年

70

55

50
40

41
37

30
20

68

77

27

10
0
2011年

2012年

2013年

2014年

2015年

2018年

2019年

2020年

データソース：EY公表資料「日本の新規上場動向」より引用
https://www.eyjapan.jp/services/assurance/ipo/domestic/topics/2015-01-31.html
https://www.eyjapan.jp/services/assurance/ipo/domestic/topics/2019-01-30-domestic.html
https://www.eyjapan.jp/services/assurance/ipo/domestic/topics/2021-01-25-domestic-01.html© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

10

この10年で日本のスタートアップの
資金調達額、IPO数は大きく伸びた

IPO後の成長はどうだろうか？

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スタートアップの上場後の成長© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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新興3市場上場後の業績推移
・全体の1/4以上の企業は上場後3年間のCAGRで売上成長が見られない
・営業利益は上場期から3年間で中央値-0.6%、平均値2.3%の成長にとどまる
売上の年平均成長率（上場後3年間）
50.0%

営業利益の成長率※（上場後3年間）
5.0%

40.5%

40.0%

4.0%

30.0%

3.0%
2.3%

22.1%

20.0%
10.0%

13.9%
9.5%

中央値

p25
-0.6% p50
(中央値)

-10.0%

1.0%

p10

0.0%

2.0%

0.0%
p90
p75

-8.8%

-20.0%

平均値

平均値

-1.0%

-0.6%

-2.0%

1997年-2017年に上場した企業のデータを使用

1997年-2017年に上場した企業のデータを使用※新興3市場はマザーズ、ジャスダック、ヘラクレスを指す※ p〇〇はパーセンタイル〇〇%のことで下位から〇〇%に位置するデータを示す※ 営業利益の成長率はIPO直後の期末の総資産を分母に計算（企業規模、赤字企業の影響等を適切に反映させるため、常に同じ分母をとり、営業利益をデフレートしている）© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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新興市場上場後の時価総額推移
・約半数の企業（中央値）の時価総額がほぼ成長していない
・ただし平均値では一部の高成長企業によりプラスになっている
2013年-2019年に日本の新興市場へ上場した企業の時価総額と成長率
時価総額比較（百万円）

全サンプル

新興市場

株式時価総額

時価総額成長率35,000

IPO直後期

直近
2021/03/30

１期間

３期間

30,000

単位

（百万円）

（百万円）

（％）

（％）

25,000

最小値

974

933

-86.5%-86.8%

20,000

p10

2,816

2,755

-57.0%-62.2%

p25

4,807

4,570

-36.3%-43.5%

中央値

8,375

9,536

-2.1%

3.0%

p75

17,584

26,41554.8%

101.1%

p90

33,28973,072

128.4%

249.9%

最大値

613,726

789,741710.0%

1528.8%

平均値

16,247

29,838

23.7%

66.3%

N

447

439

446

293

29,83816,247

15,00010,000

8,375

9,536

5,000
0
中央値
IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

2013年~2019年の各市場へ上場した企業の時価総額データを使用
注) p〇〇はパーセンタイル〇〇%のことで下位から〇〇%に位置するデータを示す© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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新興市場上場後の時価総額推移（時価総額500億円未満）
全サンプルと同じ傾向。約半数の企業（中央値）がほぼ成長していないものの、
平均値では一部の高成長企業によりプラスになっている
2013年-2019年に新興市場へ上場した企業の時価総額と成長率（IPO直後期末時価総額500億円未満）
時価総額比較（百万円）

IPO直後決算期末時価総額500億円未満

新興市場

株式時価総額

時価総額成長率30,000

IPO直後期

直近
2021/03/30

１期間

３期間

25,000

単位

（百万円）

（百万円）

（％）

（％）

20,000

最小値

974

933

-85.3%-86.8%

p10

2,719

2,702

-56.9%-62.8%

p25

4,713

4,442

-36.3%-43.5%

中央値

7,945

9,262

-2.3%

3.0%

p75

15,74522,440

54.8%

99.2%

p90

27,38655,631

126.2%

249.8%

最大値

48,500392,410710.0%

1528.8%

平均値

11,751

23,933

23.8%

66.2%

N

431

424

430

285

23,93315,00010,00011,751
7,945

9,262

5,000
0
中央値
IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

2013年~2019年の各市場へ上場した企業の時価総額データを使用
注) p〇〇はパーセンタイル〇〇%のことで下位から〇〇%に位置するデータを示す© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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新興市場上場後の時価総額推移（時価総額500億円以上）500億円未満と比べ、3期間後の中央値の成長率がやや高い。平均値はほぼ変わらず

2013年-2019年に新興市場へ上場した企業の時価総額と成長率（IPO直後期末時価総額500億円以上）
時価総額比較（百万円）

IPO直後決算期末時価総額500億円以上

新興市場

株式時価総額

時価総額成長率

IPO直後期

直近
2021/03/30

１期間

３期間

単位

（百万円）

（百万円）

（％）

（％）

最小値

51,74336,096-86.5%-58.6%

p10

58,68537,970-84.4%-58.6%

p25

72,076

48,813-35.3%-41.3%

中央値

91,930137,478

6.1%

6.0%

p75

135,249

199,85479.2%

200.0%

p90

264,666

646,213141.3%

260.1%

最大値

613,726

789,741160.8%

260.1%

平均値

137,335

196,734

19.4%

66.4%

N

16

15

16

8

250,000
196,734

200,000
150,000

100,000

137,478

137,335

91,93050,000
0
中央値
IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

2013年~2019年の各市場へ上場した企業の時価総額データを使用
注) p〇〇はパーセンタイル〇〇%のことで下位から〇〇%に位置するデータを示す© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

16

新興市場上場後の高時価総額企業• 2013年から2019年の間に新興市場へ上場した企業のうち時価総額1兆円を超えている企業は1社もなく、5千億円を超えた企業もメルカリとペプチドリームのみである• 東証一部への直接上場を含めてもリクルートホールディングス等に限られる

2013~2019年
新興市場
新規上場企業数

447社

2社
0社

うち時価総額5千億円
以上の企業

うち時価総額1兆円以上の企業

2013年~2019年の各市場へ上場した企業の2021年3月30日時点の時価総額を使用© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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つまり日本のスタートアップは上場後、大きな成長が実現できないでいる© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

18上場後の成長の海外との比較© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

19上場ベンチャーの比較（米/ナスダック vs 日/新興市場）
・ナスダックの方が中央値・平均値ともに成長率が高い
・ナスダックは急成長と急落の差が大きいという特徴も有す
ナスダック
株式時価総額

時価総額成長率（全サンプル）

時価総額成長率

直近
2021/03/30

１期間

３期間

（百万円） （百万円）
1,282
721
7,156
8,642
17,528
21,116
46,471
67,346
97,937249,768
244,497585,4212,300,016
8,069,786
110,738
277,678
450
450

（％）
-92.2%-57.4%-29.7%
7.1%
62.5%
145.4%
1408.1%
39.5%
438

（％）
-97.7%-74.7%-39.0%
13.2%
146.1%
337.9%
3509.0%116.4%
271

IPO直後期
単位
最小値
p10
p25
中央値
p75
p90
最大値
平均値
N

日本の新興市場
株式時価総額直近
2021/03/30

１期間

３期間

（百万円） （百万円）
974
933
2,816
2,755
4,807
4,570
8,375
9,536
17,584
26,41533,28973,072
613,726
789,741
16,247
29,838447
439（％）-86.5%-57.0%-36.3%-2.1%
54.8%
128.4%
710.0%
23.7%
446

（％）
-86.8%-62.2%-43.5%
3.0%
101.1%
249.9%
1528.8%
66.3%
293

IPO直後期
単位
最小値
p10
p25
中央値
p75
p90
最大値
平均値
N

時価総額成長率

時価総額比較（百万円）

時価総額比較（百万円）

400,000

40,00029,838277,678

200,000
46,471 67,346

110,738

16,24720,000

0

8,375

9,536

0
中央値
IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

中央値
IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

2013年~2019年の各市場へ上場した企業の時価総額データを使用
注) p〇〇はパーセンタイル〇〇%のことで下位から〇〇%に位置するデータを示す© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

20

上場ベンチャーの日米比較（時価総額500億円未満）
・ナスダックの方が中央値・平均値ともに成長率が高く、急成長と急落の差も大きい
・ナスダックにおいて、時価総額500億円未満は全サンプル（前ページ）と比較すると、中央値の時価総額成長が小さい
ナスダック
株式時価総額

時価総額成長率
IPO直後期末
時価総額500億円未満

時価総額成長率

直近
2021/03/30

１期間

３期間

（百万円） （百万円）
1,282
721
3,799
5,594
9,438
13,265
17,872
25,10634,30967,39342,073
155,278
48,871
1,116,385
21,066
66,669232
232（％）-92.2%-63.3%-37.2%
0.8%
70.1%
152.1%
1408.1%
46.3%
226

（％）
-97.7%-74.3%-40.8%
6.7%
139.2%
332.9%
3509.0%119.7%
140

IPO直後期
単位
最小値
p10
p25
中央値
p75
p90
最大値
平均値
N

日本の新興市場
株式時価総額直近
2021/03/30

１期間

３期間

（百万円） （百万円）
933
974
2,702
2,719
4,442
4,713
9,262
7,945
22,44015,74555,631
27,386392,410
48,50023,933
11,751424
431（％）-85.3%-56.9%-36.3%-2.3%
54.8%
126.2%
710.0%
23.8%
430

（％）
-86.8%-62.8%-43.5%
3.0%
99.2%
249.8%
1528.8%
66.2%
285

IPO直後期
単位
最小値
p10
p25
中央値
p75
p90
最大値
平均値
N

時価総額成長率

時価総額比較（百万円）

時価総額比較（百万円）

100,000

40,00066,66950,00017,872

25,106

21,066

0

23,93320,000
7,945

9,262

11,751

0
中央値
IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

中央値
IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

2013年~2019年の各市場へ上場した企業の時価総額データを使用
注) p〇〇はパーセンタイル〇〇%のことで下位から〇〇%に位置するデータを示す© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

21

上場ベンチャーの日米比較（時価総額500億円以上）
・ナスダックの方が中央値・平均値ともに成長率が高く、急成長と急落の差も大きい
・ナスダックにおいて、時価総額500億円以上は全サンプル（前々ページ）と比較すると、中央値の時価総額成長が大きい
ナスダック
株式時価総額

時価総額成長率
IPO直後期末
時価総額500億円以上

時価総額成長率

直近
2021/03/30

１期間

３期間

（百万円） （百万円）
50,056
1,881
59,12534,537
71,34571,698104,918
194,446
198,245482,207468,830
968,692
2,300,016
8,069,786
206,169
502,239
218
218

（％）
-90.2%-50.0%-24.9%
11.3%
59.2%
124.7%
506.1%
32.2%
212

（％）
-97.0%-76.5%-30.9%
31.3%
148.5%
409.9%
1460.1%112.8%
131

IPO直後期
単位
最小値
p10
p25
中央値
p75
p90
最大値
平均値
N

日本の新興市場
株式時価総額直近
2021/03/30

１期間

３期間

（百万円） （百万円）
51,74336,096
58,68537,97072,076
48,81391,930137,478
135,249
199,854
264,666
646,213613,726
789,741
137,335
196,73416
15（％）-86.5%-84.4%-35.3%
6.1%
79.2%
141.3%
160.8%
19.4%
16

（％）
-58.6%-58.6%-41.3%
6.0%
200.0%
260.1%
260.1%
66.4%
8

IPO直後期
単位
最小値
p10
p25
中央値
p75
p90
最大値
平均値
N

時価総額成長率

時価総額比較（百万円）

時価総額比較（百万円）

1,000,000

400,000
502,239

500,000
194,446
104,918

206,1690

200,000

91,930137,478

196,734
137,335

0
中央値

IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

中央値

IPO直後

平均値

直近（2021年3月30日）

2013年~2019年の各市場へ上場した企業の時価総額データを使用
注) p〇〇はパーセンタイル〇〇%のことで下位から〇〇%に位置するデータを示す© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

22

上場ベンチャーの比較（米/ナスダック vs 日/新興市場）
IPO数はほぼ同じであるにも関わらず高時価総額到達企業数は大差がある
ナスダック

2013~2019年
対象市場への新規上場企業数

う
ち
高
時
価
総
額
企
業
数

450社

5千億円
以上

1兆円
以上

日本の新興市場

56社

21 社

447社

2社

0社

2013年~2019年の各市場へ上場した企業の2021年3月30日時点の時価総額を使用© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

23

ナスダック高時価総額企業一覧
ナスダックでは上場時の時価総額が日本の新興市場よりも大きいという違いはあるものの、IPO直後期末で時価総額1,000億円未満だった会社で直近5,000億円を超える会社が9社、1兆円を超える会社も2社生まれており、上場後の成長も日本と比べ大きい
#

社名

業種

直近時価総額IPO直後
2021/3/30
（百万円）
（百万円）

上場日

#

社名

業種

直近時価総額IPO直後
2021/3/30
（百万円）
（百万円）

上場日

29 Paylocity Holding Corp

アウトソーシングサービス

843,849

222,233

20140319

バイオテクノロジー

8,069,786 11,346,872
714,153
5,215,903

20190418

2 Moderna

20181207

30 New Fortress Energy

電力（再生可能エネルギー）

838,671966,332

20190131

3 Roku

動画配信サービス

4,361,882

371,273

20170928

31 Ultragenyx Pharmaceutical

バイオテクノロジー

825,257

525,435

20140131

4 DocuSign

ソフトウェア開発

4,041,454

1,536,549

20180427

32 Fate Therapeutics

バイオテクノロジー

764,325

12,47320131001

5 IAC/InterActiveCorp

ポータルサイト

3,846,862

1,696,790

20151119

33 Freshpet

ペット用品

757,54420141107

6 CrowdStrike Holdings

情報セキュリティ

3,764,522

4,988,786

20190612

34 Redfin Corp

不動産仲介730,205

34,316
143,098

7 Peloton Interactive

スポーツ用品3,107,940

1,762,877

20190926

35 Denali Therapeutics

バイオテクノロジー

721,439

217,76120171208

8 The Trade Desk

ネット広告（アドテクノロジー）

2,932,785

212,252

20160921

36 HealthEquity

医療情報サービス

672,075

150,103

20140731

9 Okta

情報セキュリティ

2,890,578

991,913

20170407

37 Vir Biotechnology

バイオテクノロジー

671,744

353,087

20191011

10 Etsy

専門Eコマース（B to C）

2,757,416

158,59020150416

38 BlackLine

ソフトウェア（会計）667,659

196,205

20161028

11 CDW Corp

Eコマース（B to B）

2,556,198

730,134

20130626

39 Allakos

バイオテクノロジー

641,143

508,44220180719

12 Zscaler

情報セキュリティ

2,479,129

1,150,447

20180316

臨床試験受託638,633

145,169

20160811

13 Lyft

タクシー

2,220,249

1,614,590

20190329

総合・食品小売634,248

210,73620150716

14 Coupa Software

ソフトウェア（業務支援）

1,912,485

228,941

20140306

15 Datadog

ソフトウェア（インフラ系）

1,885,831

3,102,740

20190919

40 Medpace Holdings
Ollie's Bargain Outlet
41
Holdings
42 Kodiak Sciences

バイオテクノロジー

621,598

346,515

20181004

16 MongoDB

ソフトウェア（インフラ系）

1,747,845

539,44220171019

43 Blueprint Medicines Corp

バイオテクノロジー

594,628

108,08120150430

17 Guardant Health

遺伝子検出・解析機器

1,621,583

803,93020181004

44 Twist Bioscience Corp

バイオテクノロジー

587,071358,98420181031

18 Tradeweb Markets-

1,471,577

1,471,577

20190404

45 Fox Factory Holding Corp

サスペンション

586,560

72,50520130807

19 Sunrun

太陽電池

1,290,700

64,217

20150805

46 Tandem Diabetes Care

医療用電子機器

584,282

20131114

20 Five9

ソフトウェア（営業・ﾏｰｹﾃｨﾝｸﾞ）1,116,385

52,994

20140404

Eコマース（B to B）

582,962

21 PRA Health Sciences

臨床試験受託20141113

遺伝子検出・解析機器

575,506

837,041

20140625

防災・防犯機器

1,091,671
977,219

328,876

22 Axon Enterprise

167,64220150611

47 Upwork
Adaptive Biotechnologies
48Corp
49 Varonis Systems

35,838130,953

情報セキュリティ

558,335

20140228

23 BridgeBio Pharma

医療用医薬品

968,692

903,077

20190627

50 Nutanix

ソフトウェア（インフラ系）

550,473

58,406926,325

24 Dropbox

ソフトウェア（一般消費者向け）

956,570

814,955

20180323

51 Appian Corp

ソフトウェア（インフラ系）

546,172

188,77220170525

25 CyrusOne

サーバーサービス

903,563

128,419

20130117

52 Intellia Therapeutics

バイオテクノロジー

538,18120160506

26 Acceleron Pharma

バイオテクノロジー

885,911

151,48120130918

53 Sabre Corp

旅行サイト

526,046

78,373936,299

27 Natera

バイオテクノロジー

879,337

20150702

54 Allogene Therapeutics

バイオテクノロジー

517,204

346,97820181011

28 Beyond Meat

畜産加工品

873,183

71,455
810,608

20190502

55 FireEye

情報セキュリティ

506,248572,64420130919

56 Virtu Financial

証券会社

504,028

257,84820150416

1 Zoom Video Communications ソフトウェア（業務支援）

20170728

20181003

20160930

20140417-> 直近時価総額1兆円以上の企業-> IPO直後期末時価総額1,000億円未満の企業© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

24

海外と比較しても日本のスタートアップは
上場後、大きな成長が実現できないでいる© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

25上場後の成長を阻害する要因© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

26

日本のスタートアップの上場後の成長を阻害する主な要因

カテゴリ

内容
上場前後の急成長期に将来への成長投資を絞り、成長のポテンシャルを減らしてしまう

成長投資

上場前
• M&Aが上場審査の審査期間延長に繋がりかねず、手控える• 上場時のValuationがいまだPERで値付けされることが多いため、短期的には減益要因になりかねないマーケティン
グ投資や将来に向けた新規事業投資は上場時の資金調達額を確保するため避けてしまう
上場時• 公開価格が過小に値付けされることで、資金調達額が過小となり、上場後の成長投資が行いづらくなる
上場後• 四半期毎の増収増益を投資家から期待され、増益を維持できる範囲内でのマーケティング投資や新規事業投資にとどめてしまう

上場後、経営人材やベンチャーマインドのある人材の採用が難しくなる

人材採用

経営
ノウハウ

•

事業を牽引するベンチャーマインドのある優秀な人材にとって、成長途上である未上場のスタートアップは権限や責任の移譲がされやすく成長機会の宝庫である一方、上場後はある程度業務の枠組みが出来上がっているため成長機会という点でメリットを感じにくい

多くの経営者が上場企業の経営経験がなく、手探りで上場後の経営を行っている•

上場後、資本市場とのコミュニケーションやガバナンスなど、上場前とは異なる経営が求められるが、実践以外でそのノウハウを学ぶ機会が少なく、手探り状態となっている

目線の違う個人投資家、初めて対面する機関投資家とのコミュニケーションの難しさ

資本市場とのコミュニケーション••

個人投資家中心の新興市場において、短期的なニュースや四半期業績で判断する個人投資家からのプレッシャー
が、長期的に企業価値向上に取り組むべき経営陣の長期目線でのアクションを取りづらくさせている
未上場時に対面していたVCとは異なる、企業価値評価や投資手法をとる機関投資家とのコミュニケーションへの不慣れ© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

27

課題解決に向けて各発行体によるアプローチだけでなく、産官学で議論を行い、連携して課題にアプローチしていくことが肝要
課題解決に向けて発行体・産官学で進めるべきこと（一例）
上場前後においても成長投資を継続するため• 投資家に自社の戦略を伝え、短期的なPLに左右されずに、成長投資を行う【発行体】• 長期目線での成長投資へ理解のある機関投資家の投資対象になる規模で上場を行う【発行体】• 日本版SPACの実現（上場準備期間の短縮化、上場時のValuationの選択肢を増やす）【産官学】
経営人材やベンチャーマインドのある人材を採用するため• インセンティブ（報酬面・成長機会）設計を整える【発行体】 【産官学】
経営ノウハウを持って上場企業経営が行えるよう• 経営人材の流動化促進【産官学】• 上場ベンチャーへの経営支援の充実【産官学】

資本市場での投資家とのコミュニケーションギャップをなくしていくため• 長期目線での投資の普及に向けた個人投資家の啓蒙【産官学】• 上場前から機関投資家とのコミュニケーションを行う【発行体】【産官学】• 長期目線での成長投資へ理解のある機関投資家の投資対象になる規模で上場する【発行体】© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

28上場後、大きく成長を実現した事例© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

29

事例1｜オイシックス・ラ・大地
事業成長および業界を再編する戦略的M&Aにより、業績並びに時価総額を伸ばし続けている
業績と株価推移
売上高

（億円）

会社概要

営業利益

設立日

2000年3月31日

代表名

髙島 宏平

上場日

2013年3月13日

事業内容

食品宅配事業等

1,200
1,000.6

1,000
710.4

800

640.2

600
399.9

400
200

145.8
7.3

180.6

159.1
7.4

6.5

201.6
7.7

打ち手詳細

230.2
8.9

7.5

74.6

22.4

24.6

FY2019/3

FY2020/3

FY2021/3

IPO直後期末

直近(2021/6末)

香港への越境EC事業の一部機能を果たす目的で現

0
FY2013/3

FY2014/3

FY2015/3

FY2016/3

FY2017/3

FY2018/3

株価：調整後終値

（円）
5,000
4,000
3,000

2,000
1,000

[2]2016/5とくし丸の子会社化[1] 2015/10
現地子会社Oisix Hong
Kong Co.,Ltd.設立[3] 2017/10
大地を守る会と経営統合

時価総額：190億円 → 1,551億円[4] 2018/10
らでぃっしゅぼーやと経営統合[6]2019/8
Future Food
Fundを設立

1 地子会社 Oisix Hong Kong Co.,Ltd.を設立

シニア向け移動スーパーの仕組みをフランチャイ

2 ズ方式で提供する株式会社とくし丸を子会社化

食品宅配事業の草分け的存在である株式会社大地

3 を守る会と経営統合

約30年の歴史と豊富な契約生産者のネットワーク

4 を有し、安心・安全にこだわった食品等を提供するらでぃっしゅぼーや株式会社と経営統合[5] 2019/5
Three Limes,
Inc. 子会社化

0

米国でビーガン食のミールキット宅配事業を展開

5 するThree Limes, Inc. (通称：The Purple Carrot)
を子会社化

食のスタートアップ投資活性化のため、Future

6 Food Fundを設立© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

30

事例1（コメント）｜オイシックス・ラ・大地

非連続な成長へのチャレンジ
僕たちの業界では、「大地を守る会」や「らでぃっしゅぼーや」といった先人たちも、経営統合
前は売上200億円前後が最大で成長が⽌まっていました。僕たち自身も150億円を超えた辺りから成長が鈍化していると感じていた。この業態で当時の延長線上で成長曲線を描くだけでは成長の限界が来るという危機感があったので、それを超えることをしなければというのは当初から考えていたことでした。

業界を再編する経営統合の絵を描いた時期。アプローチの方法
オイシックスが、まだ大地を守る会の売上の10分の1ぐらいの規模の時から（一緒になる方が社会にとって良いだろうと）思っていました。今は当社の会長ですが、当時の大地を守る会の社長である藤田（和芳⽒）とは毎年食事をする機会があったので、その度に「そろそろ経営統合しますか」と⾔っていました。らでぃっしゅぼーやの場合は大株主も社長も変わっていったので、大地を守る会と同じタイミングくらいから、その変わっていくステークホルダーの方々と継続的にコミュニケートしていました。

オイシックス・ラ・大地株式会社
代表取締役社長 高島宏平氏

会社を成長させる上で立ち返る原点
僕らは企業理念として「ビジネスの手法で社会課題を解決する」と宣⾔しているように、もともと社会課題解決型の思想が根本にあります。その僕らが成長していない場合、社会課題を解決し終わったということになりますよね。でも、まだまだ課題だらけだと気づく。なので「本質的にみんなが困っていることは何か？」と考えることは多いです。
ビジネスでは、どうしても今月の業績を達成させたいとか、目先のところに向かいやすい。僕自身「今月の数字を達成する」というのも嫌いではないのですが、それ以上に「そもそもなんのために存在しているのか」とか「今の大きな社会課題はなんだろうか」と考えることを意識しています。

※上記コメントはBiz/Zineでの対談(https://bizzine.jp/article/detail/5486)から抜粋© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

31

事例2｜ラクスル
上場前から新規事業およびマーケティング投資を積極的に行い、上場後も継続的な成長を実現
業績※と株価推移
売上高

（億円）

会社概要

営業利益

350

299.0

300
250

214.9
171.7

200
150

111.7

設立日

2009年9月1日

代表名

松本 恭攝

上場日

2018年5月31日

事業内容

印刷EC／集客支援・TVCM
・運送等

100

50

打ち手詳細

1.5

1.4

0.9

0
-2.4

-50
FY2018/7

FY2019/7

上場前の取組（円） [1] 2014/7 テレビCM開始[2] 2015/3 集客支援サービス開始
6,000 [3] 2015/12 ハコベル開始

1 テレビCMの放送を開始

FY2020/7

FY2021/7(予)IPO直後期末

株価：調整後終値

直近(2021/6末)

時価総額：807億円 → 1,554億円[5] 2020/4
ノバセル開始5,000

3 物流のプラットフォーム「ハコベル」を開始

4 転換社債による50億円の資金調達を実施

4,000
3,000
2,000
1,000

広告のプラットフォームとして集客支援（広告）2 サービスの提供を開始

5 広告のプラットフォーム「ノバセル」を開始[4] 2019/11
転換社債50億円の調達

0
2018/62018/12[7] 2020/12
ダンボールワンの株式取得[6] 2020/10
ペライチの株式取得
2019/6

2019/122020/62020/122021/6

ホームページ作成SaaSを運営する株式会社ペライ

6 チの株式取得（関連会社化）

段ボール・梱包材の受発注プラットフォームを運7 営する株式会社ダンボールワンの株式取得（関連会社化）※業績予想は2021年7月末時点における最新の業績予想のレンジ中央値を記載© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

32

事例2（コメント）｜ラクスル

上場によるメリット・デメリット
メリットとしては、明確に「資金調達」です。未上場での8年間の累計調達額が約100億円に対して、2018年に上場して以降の2年で約150億円近く調達できています。資金に対するアクセス
がすごくしやすくなったというのがメリットのひとつです。また、株式報酬を出せるようになっ
たことも大きい。これを使うことにより、報酬水準を大幅に上げることができます。そのことが採用にもつながっていきます。さらに、上場したことでプレッシャーが増したことも、メリットのひとつです。自分だけでなく、全チームが四半期での開示への意識が高まり、組織として数字にコミットする力はすごく上がりました。
一方、デメリットとしては、株価によって、メンバーの士気が左右されること。例えばコロナ禍
において、ラクスルの主要顧客である飲食店などが打撃を受けたことにより、我々も売上に大きな影響を受けました。先ほど触れたように、ラクスルの場合は株式を報酬として出していく方針をとっている分、それがメンバーに伝播してしまうところがある。こうしたデメリットの側面もあります。

「スタートアップは選択と集中をすべき」という議論。未上場の段階から新規事業の種蒔きをしておくべきか
ラクスル株式会社代表取締役社長CEO 松本恭攝氏

成長の型ができたら、ではないでしょうか。既存の事業が立ち上がっていないタイミングで、もしくはモデルが作れないタイミングでは広げるべきではない、というのがセオリーです。既存の事業に一定の型ができて、モデル化できたタイミングで。そのモデルの精度を非常に高い水準まで持っていけて、かつ拡張のドライバが何か、セールスなのかマーケティングなのかが特定できたタイミングにおいては、次を小さく始めるべきではないかと思います。

ラクスルが目指す姿「既存の産業の在り方を変えるデジタルインフラ」を作っていきます。20～30年の時間軸で考え、日本のEC化率が50％ぐらいになった時に、それぞれの事業が一兆円規模のGMV（流通取引総額）を持ち、その規模で10個ぐらいの事業ポートフォリオを持つ企業でありたいと思っています。
※上記コメントはBiz/Zineでの対談(https://bizzine.jp/article/detail/5835)から抜粋© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

33

事例3｜ブイキューブ
2017-2019の構造改革によりV字回復を実現。その後、コロナ禍の追い風を受け過去最高益を達成会社概要
業績と株価推移
売上高

（億円）

営業利益

150.0

122.0

100.0

82.8

79.6

72.4

60.8

66.4

25.3

24.0
4.0

2.8

3.5

1998年10月

代表名

間下 直晃

上場日

2013年12月10日

事業内容

ビジュアルコミュニケーション
ツールの提供やセミナー開催支援等

63.7

46.8

50.0

創業日

10.5

3.5

0.4

0.0

打ち手詳細

-2.8

-5.5

-50.0
FY2013/12

FY2014/12

FY2015/12

FY2016/12

FY2017/12

FY2018/12

FY2019/12

FY2020/12

中国マーケットへ本格的に展開するため、BRAVFY2021/12(予)1 International Limited及びその子会社を連結子会
社化（円） 上場前の打ち手
4,000
3,500
3,000
2,500
2,000
1,500

[1] 2013/8 BRAV International Limited
及びその子会社を連結子会社化

IPO直後期末

株価：調整後終値

直近(2021/6末)

時価総額：337億円 → 607億円[4] 2015/12
システム・テクノロジー・
アイ（後のアイスタディ）
を連結子会社化[2] 2014/5
パイオニアソリューションズ
を連結子会社化[3] 2015/10
Wizlearn Technologies
Pte. Ltd.を連結子会社化[7] 2018/12
電子黒板サービス
事業を譲渡[6] 2017/12
BRAV International
Limitedの全株式の譲渡[8] 2019/4
アイスタディ
の株式譲渡

0[5] 2017-2019
構造改革実施シンガポール最大の教育プラットフォーム提供会

3 社Wizlearn Technologies Pte. Ltd.を連結子会社
化
教育・研修分野の強化を目的として株式会社シス

4 テム・テクノロジー・アイを連結子会社化
5 構造改革を実施

BRAV International Limitedの全株式の譲渡によ6 り同社及びその子会社を連結範囲から除外

1,000

500

パイオニアソリューションズ株式会社を連結子会

2 社化[9] 2021/6
Xyvid Incを連結子会社化

7 電子黒板サービス事業を株式会社エルモへ譲渡
アイスタディ株式会社（旧、システム・テクノロ

8 ジー・アイ）を株式譲渡により連結範囲から除外
9 米国のイベントDX企業Xyvid Incを連結子会社化© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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事例3（コメント）｜ブイキューブ

上場によるメリット
我々は2013年12月にマザーズに上場、その後、2015年7月に一部へ市場変更していますが、当時の状況で考えると、資金調達のオプションが圧倒的に増えました。現在では、上場前でも資金調達のオプションが多いケースもあるので一概には⾔えませんが、当時は未上場での資金調達の手段が少なく、規模も小さかったので。また、弊社のようにエンタープライズ向けビジネスかつ領域がグローバルだと、上場していること自体の持つ意味が（信用力の獲得という点で）やはり大きいと思います。

上場しているが故の壁

株式会社ブイキューブ
代表取締役社長 間下直晃氏

弊社の場合は上場した2013年頃、 メインビジネスで投資家から求められる成長の期待値、対象としているマーケットの成長率など複数の要因から、その期待に応えきれていない点がありました。マーケット成長率は年10％いくかいかないかでした。上場するとどうしても成長を求められるので、そのギャップには結構苦労しました。
もうひとつは、大胆な新規事業が実施しづらくなること。例外的に、上場前から継続して赤字を出し続けてもその先の絵を描き、投資家とのコミュニケーションを行うことで許容される会社もありますが。上場直後で足下数億円の利益しかでていない中で、いきなり10億、20億円を投資して、PL上大きなマイナスが出る可能性があるとなれば、多くの場合「まあ待て」という話になる。 新しいマーケットにチャレンジするのにブレーキがかかるという課題がやはりあると思います。

構造改革で行った「選択と集中」
2017年は前年まで利益を出していた中国での事業がダメになり、そこでの利益がむしろマイナ
スになったことが影響して、全般的に厳しくなっていました。であれば、まとめて構造改革しようと。製品、事業、会社のポートフォリオを洗いざらい見直して、「いずれよくなるかもしれな
いが、1、2年では難しい」というものも含めて、伸びているプロダクト、伸びていないプロダク
トなど全部整理した上で、伸びていないプロダクトはすべて畳みました。

※上記コメントはBiz/Zineでの対談(https://bizzine.jp/article/detail/5851)から抜粋© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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事例4｜マネーフォワード
周辺領域のM&Aと大規模なマーケティング投資を積極的に実施し、継続的な成長を実現
業績※と株価推移
売上高

（億円）

会社概要

営業利益

設立日

2012年5月18日

代表名

辻 庸介

上場日

2017年9月29日

事業内容

家計簿アプリ、法人向け
会計・人事クラウド事業等

200
152.5

150
113.2

100

71.6
46.0

50

29.0

打ち手詳細

0
-8.0

-8.0

-50
FY2017/11

FY2018/11

-10.0

-24.5

-28.0

FY2019/11

FY2020/11

自動記帳ソフト『STREAMED』を提供する株式

IPO直後期末

株価：調整後終値（円）

1 会社クラビスを連結子会社化

FY2021/11(予)直近(2021/6末)

時価総額：651億円 → 3,408億円

8,000[1] 2017/11
クラビスを連結子会社化

7,000
6,000
5,000
4,000

[3] 2018/12
海外募集による
新株式発行で69億円調達

3 海外募集による新株式発行により69億円を調達[5] 2020/2
海外募集による
新株式発行で46.5億円調達

国内最大級のSaaSマーケティングプラットフォー

4 ム「BOXIL」を提供するスマートキャンプ株式会
社を連結子会社化[4] 2019/11
スマートキャンプ
を連結子会社化

3,000[7] 2020/8
アール・アンド・エー・
シーを連結子会社化

2,000
1,000
0
2017/9[6] 2020/7
HIRAC FUND設立[2] 2018/7
ナレッジラボを連結子会社化
2018/3

2018/92019/3

2019/9

経営分析クラウド『Manageboard』を提供する株

2 式会社ナレッジラボを連結子会社化

2020/32020/92021/3

5 海外募集による新株式発行により46.5億円を調達
アントレプレナーファンド「HIRAC FUND」の運6 用を開始2021/6

国内No.1の入金消込・債権管理サービスを提供す

7 る株式会社アール・アンド・エー・シーを連結子※業績予想は2021年7月末時点における最新の業績予想のレンジ中央値を記載© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

会社化

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事例4（コメント）｜マネーフォワード

上場によるメリット
上場の一番の目的は資金調達です。実際、僕らは上場後も毎年資金調達させていただいています。
周りを見渡すと、意外にも上場後に資金調達をしていない会社は多い。上場によって、資金調達のさまざまな手段ができるので、成長のために最大限活用したいと思っています。
僕らの場合は上場したことでバリュエーション（企業価値評価）が上がり、資金調達の手段が多様化しました。ビジネスのグロースは結局、ヒト・モノ・カネ。その調達手段が多様化したことはものすごく良かったと思います。

上場後も成長を継続するために
どんなサービスでも必ずプロダクトライフサイクルが終わりに近づくタイミングが来ます。永遠に伸び続けるサービスなど存在しない。ということは、今やっているサービスが伸びている間に次のタネを蒔かなければ、会社の成長は⽌まってしまいます。逆に、成長している時ほど次のチャレンジはしやすいともいえます。お金も人も集まりやすいですから。
ですから、とにかく伸びている間にどう次のタネを準備するか。しかも一つ蒔いただけだとそれが外れたら停滞してしまうので、複数のタネを蒔いておかなければならない。もちろんキャパシ
ティの問題はありますが、伸びている間に次、次とミルフィーユ状に重ねていけば、全体として会社は伸びていくものだと思っています。
株式会社マネーフォワード
代表取締役社長CEO 辻庸介氏

M&A成功の秘訣
秘訣は「いい会社」にグループジョインしてもらっていることに尽きます。うまくいっていない
会社を立て直すといったことは僕らの力量では難しい点がまだまだ多い。伸びていて、いい経営者がいて、いいチーム、いいプロダクトがある会社がジョインしてくれているのだと思います。
ただし、グループ入りしてくれた会社に対してこちら側が何を手伝えるのか、どうお役に立てるのかということは本当に真剣に考えています。ジョインしてもらったからには事業を伸ばすために、僕たちがなにかしらをしっかりと返さないといけない。
たとえば資金面。ジョインしてくれた会社に対してはすぐにコミットメントラインを提供します。
銀行と交渉するより、僕らから資金を提供するほうが圧倒的に早いので。あるいはクラビスの場
合は、プロダクトはものすごくいいのだけれど、営業チームが小さかった。その点、僕らは全国にメンバーがいるので、その部分で大きく後押しすることができています。

※上記コメントはBiz/Zineでの対談(https://bizzine.jp/article/detail/6352) から抜粋

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関係者インタビュー（１）東京証券取引所 上場推進部 課長 宇壽山図南氏© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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関係者インタビュー：東京証券取引所 宇壽山氏 (1/2)

東京証券取引所で企業の上場推進を担っている宇壽山課長にインタビューを行いました。

宇壽山さん、インタビューよろしくお願いします。
東証として上場ベンチャーの成長を促す施策や制度があれば教えてください。
今般の市場再編後の新市場区分においては、多くの上場維持基準が新規上場基準と共通化されています。この制度の枠組みによって、上場会社は、上場後も継続的に企業価値の維持・向上が求められることになっています。

上場後も成長を実現するため、ベンチャーが取り組むべきことを教えてください。
上場したベンチャー企業が成長し、より企業価値を高めていくためには、資本市場との対話が重要になります。上場したベンチャー企業が本業の業績を伸ばすだけでなく、中長期的な将来の事
業の成長性などについて投資者から評価されることも重要なポイントであると感じています。
2022年4月に予定されている東証の市場再編においては、上場会社が上場後も継続的に企業価値向上に努めて頂くために、これまで以上に投資者との対話を積極的に行って頂くことを念頭においています。
株式会社東京証券取引所
上場推進部 課長 宇壽山図南氏

ベンチャー企業の上場が想定されるグロース市場においては、上場会社は、新たに「事業計画及び成長可能性に関する書面」を上場後も１事業年度につき1回以上の開示が求められます。こうした開示等を通じて、上場会社は、これまで以上に投資者との対話の機会を求められることにな
ります。

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関係者インタビュー：東京証券取引所 宇壽山氏 (2/2)

「事業計画及び成長可能性に関する書面」開示について、その意図を教えてください。
今回の市場再編において、グロース市場の上場会社に対して、「事業計画及び成長可能性に関する書面」について、従来の新規上場時の開示だけではなく、上場後も、1事業年度において1回以上の開示を求めることとなりました。
プライム市場やスタンダード市場では形式基準において利益の額などの過去の実績が基準として設定されていることに対して、グロース市場においては、その形式基準において利益の額などの過去の実績を求めているわけではありません。むしろ事業のリスク等をしっかり開示したうえで、
将来の成長可能性を説明して評価される市場です。そのため投資者に対してその上場時に開示した将来における事業計画等について、その進捗状況等を上場後に最低でも1事業年度に1回以上開示して、投資者からの評価を受け、それが会社への期待となり株価につながっていくと考えられます。

この他にベンチャーが成長を実現するため意識すべきことがあれば教えてください。
今後の資本市場の潮流として、すべての上場企業のコーポレートガバナンスコードへの取組みがこれまで以上に注視されています。現時点では、グロース市場の上場会社においては、適用されるコーポレートガバナンスコードは基本原則（5原則）のみですが、具体的な取組み状況（例：
独立役員の選任の状況など）については、投資者が注視する大切なポイントの一つとなっています。
コーポレートガバナンスは、いわば事業のアクセルに対するブレーキの役割と⾔われることもありますが、取締役会や監査役会等をはじめとする企業のガバナンスの機能が健全に発揮されてこ
そ、企業価値が高まると考えられており、経営者がその点を意識して会社の経営にあたることが会社の今後の成長にとっても重要だと考えます。

なるほど。「投資者との対話」や「コーポレートガバナンス」が一層重要になるということですね。インタビューありがとうございました。

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関係者インタビュー（２）経済産業省 経済産業政策局 産業創造課
課長補佐 安藤裕介氏© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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関係者インタビュー：経済産業省 安藤氏
経済産業省でベンチャー育成に取り組んでおられる安藤課長補佐にインタビューを行いました。
安藤さん、インタビューよろしくお願いします。本研究で見えてきたベンチャーの上場後の成長の谷、そしてその要因についてどのように捉えていますか？
上場前後の株主構成の急激な変化により、対株主との関係で長期的目線での成長投資が難しくなることが考えられます。
一般的に上場後、特に個人株主が多くなることにより、短期的に配当原資となる単年度の利益を期待されることが多くなり、長期的目線での企業価値の向上のための、Ｍ＆Ａ等も含む積極的な成長投資が難しくなることが考えられます。
未上場時だけではなく、上場後も非連続な成長を続けることが経済社会全体にとって重要であると考えます。
経済産業省として上場ベンチャーの成長を促す施策を行っていれば教えてください。
いわゆる「上場ベンチャー」を特別にフォーカスした施策は現状ありませんが、官民で集中支援を行うJ-startupプログラムは、非上場ベンチャーだけでなく、上場ベンチャーも選定されています。
税制面では成長支援という観点で、オープンイノベーション促進税制や、DX投資促進税制他、各種税制があります。また、種々要件がありますが、いわゆる中小企業向けの施策の持続化補助
金、ものづくり補助金等もあります。その他、利用できる施策種々がありますので、詳細は経済産業省や中小企業庁のホームページをご確認ください。

・経済産業省HP （政策一覧） https://www.meti.go.jp/policy/index.html
・中小企業庁ＨＰ https://www.chusho.meti.go.jp/
経済産業省
経済産業政策局 産業創造課
課長補佐 安藤裕介氏

上場後も成長を実現していくため、ベンチャーが取り組むべきことがあれば教えてください。
特に株主を中心としたステイクホルダーとの対話が重要であると考えます。
自社の成長戦略を積極的にＩＲすることで、成長投資の必要性を理解してもらい、当該成長投資により仮に短期的に利益が出なかったとしても、長期的には事業として、そして会社としてス
ケールするために必要であることを継続的に伝えていくことが重要であると考えます。
成長戦略をステイクホルダーにしっかりと伝え、理解を得ながら、長期視点で成長投資を行っていくべきということですね。インタビューありがとうございました。
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まとめ

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まとめ

• スタートアップの資金調達額、IPO数はこの10年で大きく増加• しかし上場後、大きく成長する企業は少なく成長が停滞

上場後の停滞は、日本からイノベーションを起こし、新産業を生み出す
上で、大きな課題である。しかし見方を変えると、上場後の成長実現は
今までフォーカスしていなかった、日本の大きな伸び代とも言える。
この10年で上場ベンチャーが数多く生まれ、そこには上場まで辿り着いた優秀な経営陣や、事業が何百とあり、大きな成長ポテンシャルを秘めている。
産官学で連携して本課題にアプローチし、日本から新産業が生まれ、世界で戦える企業を生み出していきたい。

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訂正について（2021年9月3日）

本レポートP17に記載の、2021年3月30日時点で時価総額5,000億円を超える企業について、下記訂正を致しました。

＜訂正前＞

5千億円を超えた企業もメルカリとフリーのみである＜訂正後＞

5千億円を超えた企業もメルカリとぺプチドリームのみである※下線部分を訂正© Katsushi Suzuki & Growth Capital Inc. All rights reserved.

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