ぶぎん経済講演会 講演録

コロナショック後の新常態はなにか-2021年の内外経済と市場を占う 講師
岡三証券グローバル・リサーチ・センター理事長
エグゼクティブエコノミスト

高田1ノミクス路線の踏襲と考えられますが、アベノミクアベノミクスからスガノミクスに～アベノミクス再加速もスではやや掛け声倒れに終わった第三の矢（構造改革による成長戦略）を加速できるかがポイントにな2020 年は、想定外の年、まさかまさかの連続でした。21 年を展望するに当って、まずはアベノミクスの 8 年間を振り返ってみたいと思います。
憲政史上最長となった安倍政権は、バブル崩壊後の「雪の時代」（資産デフレと超円高）を転換させたことが大きな功績でした。また、緊密な日米関係を築いたことで、通商摩擦や為替円高を回避することができました。スガノミクスは、基本的にはアベ■「コロナ 7 業種」の雇用全体に占める割合
医療・福祉
11.9%

コロナ 7 業種
約4割

陸運 5.1%

宿泊 0.9%
出所：総務省「平成 27 年国勢調査」

2021 年 2 月号

コロナ危機発生後の世界経済ですが、足もとは、米国と中国の予想以上の回復が、世界を牽引しています。しかしながら、2021 年までを見通すと、上は向くものの、回復感は鈍いと見込まれます。L 字型、あるいは二極化が進むという意味で K 字型になりそうです。

2 コロナショックはなにをもたらすか～資産価格下落なき「危機」と二極化
コロナショックの本質は、売上の消失にともなう製造業であれば、積み上がった在庫の調整という対生活関連、娯楽 3.6%

ぶぎんレポート No.251

金融機能拡充、地方創生などの課題です。

「資産デフレ」であったこととは出発点が違います。

飲食 3.8%2ります。具体的には、コロナ対策、デジタル化推進、「資本の毀損」の問題と考えられます。バブル崩壊が小売
11.0%

その他
63.6 %

創氏

応が考えられますが、サービス業については、一旦失った売上を取り戻すことができません。したがって、本来するべき支援方法は、補助金か資本の供給ということになるのですが、現状は、緊急避難的に無利子・無担保ローンで対応しています。この過剰債務とも言える状況を、今後どういう形で戻してい■ 川上投資へ向かう投融資活動

作成：岡三証券

くかが、コロナ対応の核心の問題と言えましょう。
なかでも深刻なのが、「コロナ 7 業種」（医療・福祉、世界各国で、格差の問題が一段と深刻化していることには、注意が必要です。

小売、陸運、飲食、生活関連、娯楽、宿泊）です。

なお、コロナと株価の関係ですが、現在は居心地

これら業種が日本全体に占める割合は、雇用では約の良い状況にあると言えます。コロナ発生前の米国4 割を占める一方、売上は 2 割、利益は 1 割にと株式市場は、かなり割高な水準にあり、そろそろ調どまります。つまり、生産性が低く、低賃金構造と整局面に入るとの観測もありました。それが、コロいう意味で、もともと経済弱者が多い業種です。対ナ危機に対する大規模な金融・財政政策の発動に面型サービスが主体の「コロナ 7 業種」は、コロ

よって、株価は再び上昇し、史上最高値の水準を維ナ発生後、大幅に雇用、売上、利益が減少しました。

持しています。皮肉にも、市場関係者からみれば、これら業種では、今後、債務の返済とともに、いかコロナは救世主だったとも言えるでしょう。に生産性向上に向けた構造改革を進めるかが、重要な課題となります。

この先、コロナ感染が急拡大すれば、株式市場に悪影響を及ぼしますが、逆に、コロナ感染が終息し一方で、今回のコロナショックは、株価や不動産ても、金融緩和政策の出口観測が浮上して株価を下価格が下がらないという点で、従来とは違う危機だ落させるリスクが生じるということです。すぐに顕とも言えます。したがって、大企業を中心に比較的在化するとは思いませんが、コロナショックの両極余裕がある資本を、国内で、また地域の中で、窮地端に株式市場へのリスクが存在していることは、念にある「コロナ 7 業種」などにどう循環させてい頭に置いておくべきでしょう。

くか？ これが金融セクターに課された重要な役割になっている訳です。
日米欧の中央銀行は、コロナの発生により金融緩

3 コロナショックと市場環境～金利水没と、ＬＥＤ戦略、

ＣＤＢ戦略、修正ＬＥＤ戦略和を一段と強化しました。こうした金融政策は、コロナが直撃した「コロナ 7 業種」をピンポイント

このような難しい状況の下で、投資家は、どので救う薬ではない一方、バブルの発生という副作用ようなスタンスで市場に臨むのが良いのでしょうをもたらしているのも事実です。その結果として、か？

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■ 高齢者の多様なニーズと現役世代のライフスタイル多様化

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まずお伝えしたいことは、企業は、趨勢的にみて、結構儲かっているということです。この 30 年間で、金融機関に関しても、低金利によって利息収入が企業収益は 2 倍以上になり、配当は 5 倍になりま減少する中で、海外化や、出資も含めた投資家的なした。この間、支払利息は 6 分の 1 に低下しました。

対応によって、企業収益拡大の恩恵を川上に遡ってフランスの経済学者・ピケティは、「21 世紀の資獲得する必要に迫られているということです。

本論」の中で、資本の収益率が、経済成長ないし4 日本経済の課題と構造転換～高齢化時代の課題と資産運用賃金・所得の伸びを上回っていることを明らかにしました。そして、これが世界的な格差拡大の主因であること、低金利政策がこれを助長している日本の将来を考えると、第一の課題は高齢化でこと、を指摘しました。このことは、マイナス金はないかと思います。高齢化を受けて、金融の役利政策が、政府と企業を勝ち組に、家計（預金者）割も、老後の多様なニーズを満たすことに力が注と金融機関を負け組にしているということを意味がれるようになりました。また、多様化という意

しています。

味では、単身世帯の増加などにみられる現役世代世界中の金利がマイナスないしほぼゼロに水没

4に一歩一歩移行し、今日に至っています。のライフスタイルの変化も見逃せません。

する中で、近年の資産運用の基本は、長期（Long）、一方で、1990 年代頃から、企業部門は資金余海外（External）、多様なリスク（Diversified）とい剰に転換しました。その結果、戦後長らく続いた、

う「ＬＥＤ戦略」でした。それが、コロナが急拡個人部門の資金余剰を企業部門の資金不足に振り大した 2 ～ 3 月頃は、キャッシュ（Cash）、自国回向けるという商業銀行モデルは役割が後退しまし帰（Domestic）、債券（＝基本 Basic）という有事の「Ｃた。すなわち、長寿命化や現役世代のライフスタＤＢ戦略」に転換しました。その後、4 月以降は、イルの変化を背景に、金融仲介の主な機能も、資恐る恐るではありましたが、「長期化に回帰するも産管理と信託が中心のモデルに変わってきたとい一定のキャッシュ水準を維持」、「海外に戻るも一うことです。

定の国内比率を維持」、「期待水準を引き下げリス

高齢化社会に向けて提言したいのは、高齢者にク抑制的な多様化戦略」という「修正ＬＥＤ戦略」

なるにあたっての一定の心構えと備えを目的とし

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■ 株式時価総額の推移

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た「高齢式」の実施です。40 歳、60 歳、定年な行うということです。こうしたビジネスモデルは、どのタイミングで、健康や経済的側面などの研修日本にしかないユニークなものです。

を行ってみてはいかがでしょうか？また、単身化

そして、国民が、その果実を獲得するためには、という社会の変化の中で、地域における絆作り、利払いや賃金による還元ルートが期待しにくい中いわばネットワークの形成ということも重要な論で、株式配当の形で受け取るという経路がいちば点になります。
「かかりつけ金融機関」も地域の中ん有効だと考えられます。つまり、国民一億総株で大切になると思います。

主という発想が必要になるという訳です。

最後に、日本に「夜明け」は来るのか？ とい2020 年は波乱の年でしたが、今後も想定外を想う話をしたいと思います。冒頭お話しした通り、定外として片付けられないような事態が次々起こ

バブル崩壊後は、日本だけが、世界から断絶される覚悟が必要です。そうした時代には、「健康」「経た「雪の時代」でした。日本の金融資産は現預金済」「絆」の３つを携えて生きていく、ということを中心とした貯蓄に大きく偏っていますが、こうが大切だと思っています。

した長期停滞期には、それも合理性があったとも言えます。しかし、アベノミクスの下で、世界並みに成長する「普通の国」となり、ようやく普通の資産形成ができる時代になりました。そして、これからの令和の時代は、投資家的側面も有した日本モデルの成長で「春の訪れ」が期待されます。
日本モデルのキーワードは、「日本の総合商社化」です。最近、米国の著名な投資家・バフェットが日本の総合商社株に投資をしたことが話題になり※文責：ぶぎん地域経済研究所※本講演会はオンラインで開催しました
はじめ講師 プロフィール

1958 年生まれ。82 年 東京大学経済学部卒、日本興業銀行（現みずほ銀行）入行。86 年 オックスフォード大学修士課程修了（開発経済学）。99 年 興銀証券（現 みずほ証券）市場営業グループ投資戦略部長。11 年 4 月 みずほ証券執行役員グローバル・リサー
チ本部副本部長。同年 7 月 みずほ総合研究所常務執行役員。19年 4 月 同副理事長。20 年 1 月より現職。
主 な 著 書ましたが、まさに、国際的、長期的な観点に立ち「異次元緩和脱出」（日本経済新聞出版社、17 年）、「2020 年消つつ、企画・製造・流通といった実業的な活動を、おきたい国際金融」（金融財政事情研究会、15 年）、「国債暴落国内に一定の足場を残しながら一定の投資活動をえる金融」（日本経済新聞出版社、17 年）、「これだけは知って－日本は生き残れるのか」（中央公論新社、13 年）、など多数。

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