COMPANY RESEARCH AND ANALYSIS REPORT

企業調査レポート品川リフラクトリーズ
5351 東証 1 部・札証
企業情報はこちら >>>2018 年 12 月 25 日（火）執筆：客員アナリスト

瀬川 健
FISCO Ltd. Analyst Ken Segawa

FISCO Ltd.
http://www.fisco.co.jp

COMPANY RESEARCH AND ANALYSIS REPORTFISCO Ltd.
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品川リフラクトリーズ
5351 東証 1 部・札証

2018 年 12 月 25 日（火）https://www.shinagawa.co.jp/finance/index.html██目次■要約----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 01
1. 2019 年 3 月期第 2 四半期は 18.8% の増収、72.2% の経常増益.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

01

2. 第 4 次中期経営計画は全体最適の基盤整備を進める.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

01

3. 株主還元策－前期比 5 割増の大幅増配を計画. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

01■会社概要----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 02
1. 会社概要. .............................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

02

2. 沿革........................................................ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

03■事業概要----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 03
1. 事業概要. .............................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

03

2. グループ企業....................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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3. 事業内容. .............................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

04

4. 特徴と強み........................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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5. グローバル展開................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

08■業績動向----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 10
1. 2019 年 3 月期第 2 四半期の業績概要.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

10

2. 財務状況と経営指標.......................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

11■今後の見通し------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------ 12■中長期の成長戦略------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------ 13■株主還元策----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 16

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今期の業績予想を大幅増額修正し、大幅増配を計画
品川リフラクトリーズ <5351> は、世界で五指に入る工業用耐火物メーカー。前期は原材料価格の高騰が減益要因となったが、2019 年 3 月期第 2 四半期に価格転嫁をしたことから大幅な増益を記録。これまでの積極的な設備投資による事業基盤整備が競争力を高めており、シェア拡大に成功。今期は、8 月に期初予想を上方修正したが、第 2 四半期の実績は更にそれを上回った。通期予想も増額修正され、3 期連続の増配を計画。
1. 2019 年 3 月期第 2 四半期は 18.8% の増収、72.2% の経常増益
2019 年 3 月期第 2 四半期の業績は、売上高が前年同期比 18.8% 増、経常利益が同 72.2% 増となった。経常利益は、期初予想では 3,500 百万円であったが、2018 年 8 月に 4,500 百万円へ増額修正し、実績は 5,554 百万円で着地した。増益額の半分程度は、耐火物及び関連製品事業における売価引上げによる。前期の原材料価格の高騰分を、
2019 年 3 月期第 2 四半期に価格転嫁した。残りの半分は、数量の増加効果による。2019 年 3 月期第 2 四半期の粗鋼生産が 5,221 万トン、前年同期比 0.3% 増とほぼ横ばいであったが、同社の販売数量は 9% 伸びた。過去
3 期にわたり主要製造設備の新鋭化を実施したことで、中核品種の競争力が徹底強化されシェア拡大につながった。電炉及び非鉄向けの拡販努力が実を結んだ。
2. 第 4 次中期経営計画は全体最適の基盤整備を進める
第 4 次中期経営計画では、最終年度となる 2020 年度の売上高を 1,230 億円（2017 年度実績：1,027 億円）、
ROS（売上高経常利益率）8% 以上（同 6.2%）を目標値としている。2009 年の合併以来、8 年半にわたり最適
生産体制の構築、統合効果の実現、さらに基盤整備・品種競争力の徹底強化を進めてきた。これらを踏まえ、第4 次中期経営計画は、“ 飛躍 ” の期間と位置付けられている。2019 年 3 月期の最新予想では、経常利益が 102
億円、ROS8.7% が予想されており、利益面では中期経営計画の初年度に目標値をクリアーしてしまうことなる。
2019 年 3 月期の利益には、値上げ効果など一時的な要因が含まれており、現時点で中期経営計画の目標値を変更していない。海外事業を積み上げて、目標値を上回るよう努力する。2018 年 12 月末には、成長著しいインド市場において鉄鋼向け耐火物の製造・販売を行う合弁会社を設立する。グローバル展開により、米中貿易摩擦の大きな影響は出ていない。
3. 株主還元策－前期比 5 割増の大幅増配を計画
2019 年 3 月期は、第 2 四半期の増益が予想以上に大きかったため、1 株当たり中間配当金を期初予想の 40 円
から 60 円に引き上げた。期末分も増額し、年間配当金は 1 株当たり 120 円と前期比 40 円増の大幅増配を計画している。

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要約

Key Points

・通期予想が上方修正され、61.3% の経常増益を見込む
・第 4 次中期経営計画は全体最適の基盤整備を進める
・2019 年 3 月期は 3 期連続増配を計画

 業績推移売上高（左軸）（百万円）

経常利益（右軸）㻝㻝㻣㻘㻡㻜㻜

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（百万円）

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（予想）

出所 : 決算短信よりフィスコ作成██会社概要
工業用耐火物で日本トップクラス、世界でも五指に入る
1. 会社概要
同社は、1875 年に民間企業として初めて耐火煉瓦を製造した。以来、鉄鋼を始め非鉄金属、セメント、ガラス、焼却炉、ごみ溶融炉、ガス・電力など日本の産業基盤に各種の耐火物や装置を提供してきた。単体の顧客業
種別では、売上高の 8 割以上が鉄鋼業向けで、残りは焼却炉やセメント、その他になる。耐火物市場で黒崎播
磨 <5352> と双璧を成し、世界でも五指に入る規模を持つ。近年はグローバル展開を進め、海外売上高比率は16.2% となる。

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会社概要

2. 沿革
同社は、2009 年 10 月に品川白煉瓦 ( 株 ) と JFE 炉材 ( 株 ) が合併してできた。社名の品川リフラクトリーズの、「リ
フラクトリーズ」は英語の “refractory”（耐火物）の複数形に由来する。品川白煉瓦は、1875 年に創業し、民間として日本で初めて耐火煉瓦の製造を開始した。鉄鋼業界は世界規模の競争が激化したことから業界再編が起
こり、高炉メーカー 5 社のうち、2003 年 4 月に日本鋼管 ( 株 ) と川崎製鉄 ( 株 ) が合併して JFE ホールディン
グス <5411> に、2012 年 10 月には新日本製鐵 ( 株 ) と住友金属工業 ( 株 ) が合併して新日鐵住金 <5401> となった。日本鋼管と川崎製鉄系の耐火物メーカー同士が事業統合してできた同社は、2018 年 9 月末時点で JFE ホールディングス傘下の JFE スチール ( 株 ) が 34.1% を所有する。

██事業概要常に改善を進める顧客密着型の事業運営
1. 事業概要
同社の事業は、耐火物及び関連製品、エンジニアリング、不動産・レジャー等に分かれる。2018 年 3 月期における各事業セグメントの状況は、連結売上高構成比、セグメント利益構成比（調整額控除前）、売上高セグ
メント利益率の順で、耐火物及び関連製品が 77.7%、77.3%、6.9% であった。同様に、エンジニアリングが20.3%、7.8%、2.7%、不動産・レジャー等が 2.0%、14.8%、50.5% であった。耐火物及び関連製品は、定形・不定形耐火物、モールドパウダー、セラミックファイバー、ファインセラミックス、化成品等の製造・販売である。
エンジニアリングは、高炉・転炉・焼却炉等の築炉工事、工業窯炉の設計・施工などである。不動産・レジャー
等は、保有不動産の賃貸や土地の有効活用になる。

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事業概要



セグメント別売上高の推移
耐火物及び関連製品

エンジニアリング（百万円）

㻤㻜㻘㻜㻜㻜

不動産・レジャー等

調整額

（百万円）

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セグメント別利益の推移

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出所：決算説明会資料よりフィスコ作成

2. グループ企業
同社グループは、同社、連結子会社 23 社及び関連会社 5 社（うち 3 社が持分法適用）で構成される。子会社の中で、イソライト工業 <5358> が、唯一の上場企業である。国内グループ会社には、イソライト工業のように買収した会社もある。機能及び立地などで役割を分けている。海外には、中国、オーストラリア、ニュージーラ
ンド、インドネシア及び米国に子会社を有し、いずれも耐火物の製造・販売をしている。
3. 事業内容(1) 耐火物及び関連製品
2018 年 3 月期の単体の売上高の顧客業種別売上高構成比は、鉄鋼業向けが 84.8% を占め、依存度が高い。
焼却炉が 5.1%、セメントが 2.7%、その他が 7.4% と続く。JFE スチールと神戸製鋼所 <5406> への売上高依存度はそれぞれ 37.2% と 15.1% になり 2 社合算すると 5 割を超える。高炉メーカーへの売上依存度が高い
ため、同社は主要顧客の製鉄所内に営業所や築炉事業部の拠点を置くなど顧客密着型の体制を取っている。装置産業である鉄鋼メーカーのニーズは、設備稼働率の維持、高い歩留り、高品質である。同社は、主要顧客に対して緊密な営業と迅速なサポート体制を取っている。JFE スチールに対して、東日本製鉄所の千葉地区と京浜地区で、西日本製鉄所では倉敷地区と福山地区のいずれにも営業所と築炉事業部事業所を配置している。神
戸製鋼所には、神戸製鉄所及び加古川製鉄所に対応する営業所を置いている。また、新日鐵住金では、同社の鹿島営業所が鹿島製鐵所内で、和歌山営業所が和歌山製鐵所内で活動している。他の営業所（北海道室蘭市、
東京都、愛知県東海市、兵庫県姫路市、福岡県北九州市）も新日鐵住金向けにネットワークを築いている。

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事業概要a) 国内生産体制
2009 年の合併以降、第 2 次中期 3 ヶ年経営計画まで統合効果と競争力強化のため生産集約による最適生産体制への再編を行った。2014 年 4 月に、生産部門を湯本・赤穂・岡山の 3 工場体制から、東日本・西日本の 2工場体制に再編した。
同社は主要拠点を国内に置いており、煉瓦プラントの多くは、高度に自動化されており、省力化・自動化のために工業用ロボットが導入されている。
煉瓦プラント

出所：ホームページより掲載b) 主要製品
耐火物及び関連製品は、定形耐火物、不定形耐火物、連続鋳造用モールドパウダー、セラミックファイバー、ファインセラミックス、特殊製品で構成される。
主要製品
耐火物－高温に耐える工業用材料、耐火物生産量の 8 割以上を鉄鋼業が消費
定型耐火物
・塩基性煉瓦・カーボン含有煉瓦・粘土、高アルミナ質煉瓦・連続鋳造用機能材・炭化珪素質煉瓦・珪石煉瓦など－あらゆる工業窯炉と高温処理プロセスを支える定型耐火物（いわゆる耐火煉瓦）
不定形耐火物・キャスタブル・プレキャスト・吹付材・プラスチック・ラミングミックス・モルタルなど－幅広い適用範囲に対応すべく、「製品→設計→施工→アフターサービス」のトータルシステムで対応
モールド（鋳型）パウダー－高品質な鋼材生産に不可欠な材料。板状や棒状の鋼塊を製造する連続鋳造工程で、鋳型内の保温、酸化防止、潤滑などのために添加される粉末状の材料
セラミックファイバー－軽量、低熱伝導率、高断熱性などの特性を持ち、省エネルギーに不可欠の素材
ファインセラミックス－電気絶縁性、耐摩耗性、耐食性、化学安定性、機械的強度など、様々な特性を備えたセラミック素材
特殊製品－セラミック素材の技術を応用した耐熱塗料、耐熱接着剤、乾燥剤など
出所：ホームページよりフィスコ作成

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事業概要

定形耐火物では、用途に応じて塩基性煉瓦、カーボン含有煉瓦、粘土質煉瓦、高アルミナ質煉瓦、炭化珪素質
煉瓦、珪石煉瓦を揃えている。不定形耐火物は、キャスタブル、吹付材、プレキャスト、プラスチック、ラミ
ングミックス、モルタルがある。施工方法に合わせて、緻密性、断熱性、耐酸性など各種要求や現場作業、施工工期に応じて、最適の製品を提供する。
連続鋳造用モールドパウダーは、鋳型内に添加される粉末状潤滑剤で、溶鋼表面の保温と酸化防止、鋳型と鋼塊間の潤滑などの重要な機能を持つ。高品質な鋼材を生産するために必要不可欠な材料となる。連続鋳造とは溶融した鋼を連続的に冷却、凝固させて、板状や棒状の鋼塊にする工程である。その工程で使用されるスライ
ドゲートプレート、浸漬ノズルなどの機能性耐火物とともに、モールドパウダーは戦略品種に位置付けられている。
連続鋳造用モールドパウダー

連続鋳造工程出所：ホームページより掲載

セラミックファイバーは、軽量で低熱伝導率、高断熱性で省エネルギーには欠かせない素材になる。施工性に優れた各種モジュール、成形品、断熱ボード、シート、ガスケットなど、様々な製品でニーズに対応している。
ファインセラミックスは高度に微細組織を制御したセラミック素材である。アルミナ、ジルコニア、炭化珪素、
サイアロンなど、様々な機能や特性を備えた素材で、各種ローラー、ダイス、ポンプ部品から液晶半導体製造
装置用セラミックスまで、多様なエンジニアリングセラミックスを提供している。
ファインセラミックス
セラミックファイバー（高精度大型セラミックパーツ）

出所：ホームページより掲載

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事業概要c) 戦略 5 品種
2014 年 1 月に、マグネシアカーボン煉瓦、スライドプレート、塩基性煉瓦、モールドパウダー、浸漬ノズルを戦略 5 品種と定め、品種別戦略委員会を設置した。生産・販売・開発の一体化した拡販活動により、顧客へのベストソリューションの提案と拡販を推進している。これらの製品は、単体の耐火物及び関連製品売上高の約 4 割を占める中核品種である。
戦略 5 品種
品種名

特徴

定形耐火物
塩基性煉瓦

マグネシアやカルシアを主成分とする耐火物で、耐熱性、耐食性に優れる

マグネシアカーボン煉瓦

カーボンとマグネシアの複合材料で、耐熱衝撃抵抗性、耐食性に優れる

連続鋳造用機能材
スライドプレート

連続鋳造設備に使われるスライディングノズル装置で、鋳型 ( モールド ) へ流し込む溶鋼の流量を
制御する

浸漬ノズル

溶鋼を水冷モールドに導くための耐火物

モールドパウダー
モールドパウダー

連続鋳造用モールド（鋳型）内に使用される添加剤
高品質な鋼材を生産するために必要不可欠な材料

出所：ホームページよりフィスコ作成(2) エンジニアリング
同社の特長は、耐火物の製造、窯炉の設計、築炉工事等のエンジニアリングサービスと一貫体制を構築していることである。140 余年の伝統の中で蓄積された豊富なノウハウと技術開発力を持つ。欧州メーカーは、製品を標準化し、コストダウンを図る経営スタイルを取っている。一方、日本の鉄鋼メーカーは継続的な改善活動により、炉の設計や炉材を常に進化させる。炉材会社である同社は、顧客密着型の技術対応と顧客ニーズに応える開発力により、技術力を発揮した強固な顧客基盤を築いてきた。工事部門は、崩れにくく溶損が抑えられる設計や作業などにノウハウを持つ。
エンジ二アリング事業
高炉施工

築炉中のコークス炉

築炉中の取鍋出所：ホームページより掲載

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事業概要

長い伝統と技術に強み、超高温技術のリーディングカンパニー
4. 特徴と強み
同社の特徴と強みは、長い年月をかけて培った伝統と技術をベースに、設計、製造、築炉、開発が顧客ニーズに適した提案をすることにある。主な特徴と強みとして、超高温技術のリーディングカンパニー、技術力を基礎とした強固な顧客基盤、積極的なグローバル展開の 3 点が挙げられる。
同社の主な特徴・強み
1. 超高温技術のリーディングカンパニー
・耐火物の製造技術と高度な築炉技術を併せ持つことで、顧客ニーズに応える開発力で、顧客密着型の技術対応が可能
・設計、製造、築炉、開発の 4 部門の技術と経験を生かし、常に顧客と一体となった営業活動を遂行
・技術研究所における世界トップクラスの研究設備をもとに、顧客ニーズに応える製品開発に注力
2. 技術力を基礎とした強固な顧客基盤
・世界一の技術を誇る日本の鉄鋼業界をはじめ、あるゆる産業の顧客ニーズに、環境に優しい超高温技術で的確に対応
3. 積極的なグローバル展開
・1997 年の中国進出を皮切りに、豪・米にも市場を拡大、近年はアジアでの展開を強化し、事業のグローバル化を推進
出所：会社資料よりフィスコ作成

5. グローバル展開
海外拠点は、中国に耐火物等の製造・販売と連続鋳造用モールドパウダーの製造・販売を手掛ける合弁会社を設立している。大洋州はオーストラリアとニュージーランドに拠点を持ち、2014 年に設立したインドネシアの子
会社を支援させている。米国では、オハイオ州にモールドパウダーの製造・販売を行う子会社を設立している。
海外売上高比率は、2018 年 3 月期で 16.2% であった。2019 年 3 月期は、米国の売上高が伸びており、米中貿
易摩擦の大きな影響は出ていない。



海外売上高と海外売上高構成比（百万円）

海外売上高（左軸）㻝㻤㻘㻜㻜㻜

㻝㻠㻘㻜㻜㻜

㻝㻢㻚㻞㻌

㻝㻡㻚㻥㻌

㻝㻢㻘㻜㻜㻜
㻝㻟㻚㻟㻌（㻑）

海外売上高構成比（右軸）

㻝㻠㻚㻟㻌

㻝㻠㻚㻝㻌

㻝㻤㻚㻜
㻝㻢㻚㻜

㻝㻠㻚㻜㻌

㻝㻠㻚㻜

㻝㻞㻘㻜㻜㻜

㻝㻞㻚㻜㻝㻜㻘㻜㻜㻜

㻝㻜㻚㻜

㻤㻘㻜㻜㻜
㻢㻘㻜㻜㻜

㻝㻢㻘㻢㻞㻤㻌

㻝㻡㻘㻥㻣㻤㻌
㻝㻟㻘㻞㻟㻜㻌

㻝㻠㻘㻜㻟㻡㻌

㻝㻟㻘㻢㻟㻥㻌

㻝㻠㻘㻡㻞㻟㻌

㻤㻚㻜
㻢㻚㻜

㻠㻘㻜㻜㻜

㻠㻚㻜

㻞㻘㻜㻜㻜

㻞㻚㻜

㻜

㻜㻚㻜
㻝㻟㻛㻟期

㻝㻠㻛㻟期

㻝㻡㻛㻟期

㻝㻢㻛㻟期

㻝㻣㻛㻟期

㻝㻤㻛㻟期

出所：決算説明会資料よりフィスコ作成

本資料のご利用については、必ず巻末の重要事項（ディスクレーマー）をお読みください。

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事業概要

日本の粗鋼生産は、年 1 億トン強で推移している。ただし、海外の生産、特に中国が増加したため、2017 年の日本の世界シェアは 2000 年比ほぼ半減の 6.2% となった。その間に中国は 15.1% から 49.2% へシェアを高め、世界の約半分を占めるに至った。世界鉄鋼協会（WSA）のデータによると、2017 年の粗鋼生産量で世界のトッ
プ 50 社のうち、半分の 25 社を中国メーカーが占める。日本は、新日鐵住金（3 位）、JFE スチール（8 位）、神戸製鋼所（50 位）の 3 社が入った。インドは、タタ・スチール（10 位）、JSW スチール（19 位）インド鉄鋼公社（25 位）の 3 社が入った。
同社は、アジアでは市場規模が大きい中国はもとより、成長著しいインド市場の開拓に注力する。2017 年の粗鋼生産量は、日本の 104 百万トンに対しインドは 101 百万トンにまで成長した。粗鋼生産量で見たインドの市場規模は、日本に対する割合がリーマンショック前の 2007 年の 45% から 2017 年には 97% にまで肉薄している。


日本とインドの年間粗鋼生産量の推移（百万トン）

インド

㻝㻠㻜

日本

㻝㻞㻜
㻝㻞㻜

㻝㻜㻠
㻝㻜㻝

㻝㻜㻜
㻤㻜
㻢㻜

㻡㻟

㻠㻜
㻞㻜
㻜
出所：WAS のデータよりフィスコ作成

粗鋼生産の伸びとともにインドにおける製鉄用耐火物の需要が着実に伸びると予想しており、2018 年 12 月末に同国に耐火物の製造・販売を行う合弁会社を設立する。合弁先は、仏サンゴバン傘下のインド耐火物・研磨剤メーカーである Grindwell Norton Ltd.（以下、GNO）になる。同社の技術力と GNO が持つ現地事業インフラを最大限活用する。出資比率は、同社が 51%、GNO が 49% である。
インドネシアでは、鉄鋼業ではなくセメント市場をターゲットする。セメント用キルン向けでも同社は、豊富な実績と技術を持つ。2014 年 10 月に、インドネシアに PT Shinagawa Refractories Indonesia（SRI）を設立した。
同社グループのオーストラリア子会社が技術移転などで、SRI の早期立ち上げを支援する。現在、インドネシアには高炉が 1 基しかなく、同子会社がターゲットとしている分野はセメント用キルンを含む一般工業炉用の耐火物になる。同国における需要増加に応じて生産体制を整備し、事業拡大を目指す。都市化が進む東南アジアで子会社を拠点とする成長戦略を展開する。

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事業概要

グローバル展開中国

1997 年

瀋陽品川光輝冶金材料有限公司（現 瀋陽品川冶金材料有限公司）を合弁で設立

2003 年

合弁会社

2008 年

遼寧品川和豊冶金材料有限公司を合弁で設立

1998 年

総合耐火物メーカーを合弁で設立

2003 年

完全子会社化し、社名を Shinagawa Refractories Australasia 社に変更

米国

2006 年

オハイオ州に Shinagawa Advanced Materials Americas 社を設立

インドネシア2014 年

ジャカルタに PT Shinagawa Refractories Indonesia 社を設立

豪州・NZ

済南魯東耐火材料有限公司に資本参加

出所：決算説明会資料よりフィスコ作成██業績動向
値上げ効果と過去の積極投資が、大幅増益を産む
1. 2019 年 3 月期第 2 四半期の業績概要
2019 年 3 月期第 2 四半期の連結業績は、売上高が前年同期比 18.8% 増の 59,117 百万円、営業利益が同
73.0% 増の 5,208 百万円、経常利益が同 72.2% 増の 5,554 百万円、親会社株主に帰属する四半期純利益が同
131.0% 増の 3,703 百万円と倍増した。期初予想比では、売上高が 1.9% 増、営業利益が 57.8% 増、経常利益
が 58.7% 増、親会社株主に帰属する四半期純利益が 105.7% 増と大幅な増益となった。経常利益の期初予想 3,500
百万円は、2018 年 8 月に 4,500 百万円に引き上げられたが、実績値はさらにそれを上回った。
2019 年 3 月期第 2 四半期 連結業績
（単位：百万円）
18/3 期 2Q

19/3 期 2Q

前年同期比

計画比

実績

売上比

計画

実績

売上比

増減額

増減率

増減額

増減率

49,750100.0%

58,00059,117100.0%

9,367

18.8%

1,117

1.9%

耐火物及び関連製品

38,56577.5%-

45,200

76.5%

6,635

17.2%

-

-

エンジニアリング

10,06920.2%-

12,864

21.8%

2,795

27.8%

-

-

不動産・レジャー等

1,114

2.2%

-

1,053

1.8%

-61

-5.5%

-

-

売上総利益

9,305

18.7%

-

11,708

19.8%

2,403

25.8%

-

-

販管費

6,296

12.7%

-

6,500

11.0%

204

3.2%

-

-

営業利益

3,009

6.0%

3,300

5,208

8.8%

2,199

73.0%

1,908

57.8%

耐火物及び関連製品

2,831

7.3%

-

4,931

10.9%

2,100

74.2%

-

-

エンジニアリング

212

2.1%

-

365

2.8%

153

72.3%

-

-

不動産・レジャー等

547

49.1%

-

518

49.2%

-29

-5.2%

-

-

調整額

-581

-

-

-607

-

-26

-

-

-

経常利益

3,224

6.5%

3,500

5,554

9.4%

2,330

72.2%

2,054

58.7%

1,603

3.2%

1,800

3,703

6.3%

2,100

131.0%

1,903

105.7%

売上高

親会社株主に帰属する
四半期純利益注：営業利益率は、各事業の売上高営業利益率
出所：決算短信よりフィスコ作成

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業績動向

事業別では、耐火物及び関連製品事業の売上高が前年同期比 17.2% 増の 45,200 百万円、セグメント利益が同74.2% 増の 4,931 百万円と好業績のけん引役となった。同事業は、総売上高の 76.5% を占め、調整額控除前セグメント利益の 84.8% を稼ぎ出し、売上高セグメント利益率を前年同期の 7.3% から 10.9% へ高めた。調整額
控除前のセグメント利益合計の増加額 2,225 百万円のうち、同事業が 2,100 百万円を占めた。
耐火物及び関連製品事業の増益は、約半分が販売価格の引上げによりもたらされ、残りが販売数量増となる。売
価の引上げと数量増があいまって収益性を一層高めた。前期の利益圧迫要因となった原材料価格の高騰分を、
2019 年 3 月期第 2 四半期に販売価格に転嫁した。ただし、価格転嫁は期初予想に織り込み済みであり、予想以上の増益は販売数量増の効果による。2019 年 3 月期上期の粗鋼生産は 5,221 万トン、前年同期比 0.3% 増とほぼ横ばいであったが、同社は販売数量を前年同期比 9% 伸ばした。シェア拡大の要因は、積極的な設備投資による製品競争力の向上、電炉や非鉄など高炉以外の市場での顧客開拓、主要原材料の調達先の拡大になる。高炉向けはシェア変動が限定的であることから、電炉及び非鉄系製錬炉向けに拡販努力を続けたことが実を結んだ。耐火物の主要原材料となる中国産のマグネシアは、価格の高騰だけでなく供給量が制限された。同社は、中国はもとより、欧州及びオーストラリアなどに調達先を広げた。
エンジニアリング事業の売上高は前年同期比 27.8% 増の 12,864 百万円、セグメント利益は同 72.3% 増の 365
百万円であった。定常的に発生する製鉄所構内の補修及びごみ焼却炉の補修業務に加え、JFE スチールの東日本
製鉄所（千葉地区）コークス炉更新関連の売上高が 20 億円ほど計上された。売上高セグメント利益率が 2.8%と低く、変化率は大きいものの金額での貢献度は限定的であった。
同社が株式の 54.9% を所有するイソライト工業は、前期まで好業績を上げてきたが、2019 年 3 月期第 2 四半
期は前年同期比で売上高が 2.2% 増、営業利益が 15.9% 減に終わった。期初予想比でも、売上高が 3.5% 増、営業利益が 1.8% 増であった。これまで、同子会社の度重なる増額修正が同社の収益に好影響を与えたが、2019
年 3 月期第 2 四半期は同社のコアビジネスが大幅増収を実現した。
2. 財務状況と経営指標
2019 年 3 月期第 2 四半期末の総資産は、110,714 百万円と前期末比 4,235 百万円増加した。流動資産では、受取手形及び売掛金を中心に同 4,028 百万円増加した。長期借入金が減少し、有利子負債は 16,339 百万円と同 358 百万円減少した。安全性の指標となる流動比率は 187.2%、自己資本比率が 48.1% へと向上した。

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業績動向

連結貸借対照表（単位：百万円）
16/3 期末

17/3 期末

18/3 期末

19/3 期 2Q 末

62,84764,69065,547

69,575

4,028

14,673

14,741

10,896

9,382-1,514

流動資産（現預金・有価証券）

増減額

固定資産

40,85041,81740,932

41,138206

総資産103,697

106,507

106,479

110,714

4,235

流動負債

40,62436,82835,864

37,162

1,298

固定負債

12,941

15,492

13,144

12,375-769

20,38018,52016,697

16,339-358

負債合計

53,56552,32049,00949,538529

純資産50,132

54,18657,47061,176

3,706（有利子負債）

出所：決算短信よりフィスコ作成██今後の見通し
通期予想が上方修正され、61.3% 増の経常増益を見込む
2019 年 3 月期通期予想は、第 2 四半期の好業績を踏まえ増額修正された。修正後の予想は、売上高が前期比14.4% 増の 117,500 百万円、営業利益が同 65.3% 増の 10,000 百万円、経常利益が同 61.3% 増の 10,200 百万円、親会社株主に帰属する当期純利益が同 75.5% 増の 6,000 百万円と大幅な増収増益を見込む。期初予想比
では、売上高が 2.2% 増、経常利益が 36.0% 増となる。下期だけを取っても、期初予想比で売上高は 2.4% 増、経常利益が 16.2% 増と好調が続くとみている。下期の増額修正は、数量増効果と期初に計画に織り込んでいな
かった販売価格改定が主因となる。
2019 年 3 月期 通期業績予想（単位：百万円）
18/3 期

19/3 期予想

前期比

通期計画比

金額

売上比

期初

修正後

売上比

増減額

増減率

増減額

102,749

100.0%

115,000

117,500

100.0%

14,751

14.4%

2,500

2.2%

耐火物及び関連製品

79,830

77.7%

-

-

-

-

-

-

-

エンジニアリング

20,823

20.3%

-

-

-

-

-

-

-

不動産・レジャー等

2,095

2.0%

-

-

-

-

-

-

-

6,049

5.9%

7,400

10,000

8.5%

3,951

65.3%

2,600

35.1%

耐火物及び関連製品

5,528

6.9%

-

-

-

-

-

-

-

エンジニアリング

561

2.7%

-

-

-

-

-

-

-

不動産・レジャー等

1,058

50.5%

-

-

-

-

-

-

-

調整額

-1,098

-

-

-

-

-

-

-

-

経常利益

6,322

6.2%

7,500

10,200

8.7%

3,878

61.3%

2,700

36.0%

親会社株主に帰属する
当期純利益

3,419

3.3%

4,500

6,000

5.1%

2,581

75.5%

1,500

33.3%

売上高

営業利益

注：営業利益率は、各事業の売上高営業利益率
出所：決算短信よりフィスコ作成

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増減率

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2018 年 12 月 25 日（火）https://www.shinagawa.co.jp/finance/index.html██中長期の成長戦略
第 4 次中期経営計画は全体最適の基盤整備を進める
第 4 次中期経営計画（2018 ～ 2020 年度）は、“ 飛躍 ” の期間と位置付けられている。2009 年 10 月の合併以降、
第 1 次と第 2 次中期経営計画では統合効果を実現するため「最適生産体制の構築」を急いだ。2015 年度から
2017 年度をカバーしていた第 3 次中期経営計画は、「基盤整備と品種競争力の徹底強化」を行った。2017 年
度を最終年度とする 3 ヶ年間累積の設備投資額は、連結で 80 億円になった。中核生産設備の新鋭化による設備の基盤整備を進め、コスト競争力の徹底強化を図った。2015 年度にはスライドプレート製造用プレスと新型乾燥炉に、2016 年度はマグネシアカーボン煉瓦製造用プレスとモールドパウダー製造設備に投資をした。2017年度は、スライドプレート用の焼成炉を 1 基増設し、製造プロセスへの合理化投資を行った。基盤整備を終え、2018 年度から 2020 年度をカバーする第 4 次中期経営計画を、“ 飛躍 ” の期間と位置付けている。
2018 年 6 月に新たに社長に就任した岡 弘（おかひろむ）氏は、川崎製鉄時代を含む JFE スチールにおいて知多製造所の所長を務めるなど現場経験が長い。これまでの基盤整備が競争力を強化し、シェア拡大に貢献している。今後は、部分最適から全体最適に視野を広げ、省力化・自動化を一段と進める。
中期経営計画

出所 : 決算説明会資料よりフィスコ作成

1. 2020 年度の目標値
第 4 次中期経営計画の最終年度になる 2020 年度の目標値は、売上高が 1,230 億円（3 年間の CAGR：6.2%）と ROS（売上高経常利益率）を 8% 以上（2018 年 3 月期実績：6.2%）としている。経常利益は 98 億円以上で、CAGR は 15.9% になる。

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2018 年 12 月 25 日（火）https://www.shinagawa.co.jp/finance/index.html

中長期の成長戦略

第 4 次中期経営計画の目標値（単位：億円）

売上高

2017 年度（実績）

2020 年度
（計画）

増加額

CAGR

1,027

1,230

203

6.2%

国内ユーザー向け

861

1,000

139

5.1%

海外ユーザー向け

166

230

64

11.5%

116

150

34

8.9%

50

80

30

17.0%

うち輸出
海外事業
経常利益

63

98

35

15.9%

ROS

6.2%

8% 以上

-

-

出所：決算説明会資料よりフィスコ作成

2019 円 3 月期の最新予想は、売上高が 1,175 億円、経常利益が 102 億円、ROS が 8.7% と中期経営計画の目標値を利益面でクリアーすることになる。ただし、2019 年 3 月期の予想は前期の原材料高騰分の価格転嫁という一時的な要因と人的及び設備的な生産能力に最適な稼働率が維持されるという好条件がそろうことによる。2020 年 3 月期以降は、働き方改革により長時間労働の是正、人員確保と増産の両立が課題となる可能性がある。また、JFE ホールディングスは、JFE スチールの西日本製鉄所倉敷地区の高炉 1 基がトラブルに陥ったため、2019 年 3 月期の業績予想を下方修正した。2 ～ 3 ヶ月で復旧できれば問題ないが、減産期間が長引くようだと同社にも影響が及ぶ可能性がある。
売上高を 3 期間で約 200 億円増加させる計画だが、地域別内訳は国内ユーザー向けが約 140 億円増の 1,000
億円、海外ユーザー向けが約 60 億円増の 230 億円としている。
国内市場では、特殊鋼や非鉄における炉の形状が複雑化しており、同社の炉の設計及び築炉技術、複雑形状でかつ強度の高い大型の不定形耐火物であるプレキャストブロックを併せて提案する総合力を発揮し拡販を図る。高炉メーカーは、築 40 ～ 50 年経過したコークス炉の生産性が落ちていることから、改修工事を進めている。
JFE スチールは、2018 年度に東日本製鉄所千葉地区（千葉市）の改修工事を終える予定でいる。また、西日本製鉄所福山地区（広島県福山市）のコークス炉を総額 270 億円かけて改修し、2020 年度に稼働させることを発表した。同社は、大型建設工事案件を確実に獲得できるよう体制を整える。
海外ユーザー向け売上高 230 億円は、輸出の 150 億円（2017 年度比：34 億円増）と海外事業 80 億円（同30 億円増）に分かれる。日本の粗鋼生産量が安定的に推移する一方、海外市場ではより高い伸びが期待される。
海外ユーザーには、輸出品と現地生産品等を最適なパッケージとして提案する。JFE スチールの海外ネットワー
クと連携して増収を図る。輸出と海外事業を合算した地域別売上高は、中国・アジアが 70 億円（同 20 億円増）、
大洋州・ASEAN が 60 億円（同 10 億円増）、米州が 60 億円（同 30 億円増）を計画している。海外事業では、
2016 年に瀋陽品川（中国）の連鋳用パウダーの生産設備を新鋭化した。2018 年に、瀋陽品川上海事務所を開設する。米国子会社は、2016 年より連鋳用パウダーと輸出耐火物のセット販売化を進めている。2018 年
度は、新商品対応設備を建設中だ。豪州は、2017 年に、マッド材を日本からの生産移管により現地生産に切り替えた。競争力の徹底強化による事業機会の獲得と成長市場の捕捉に努める。

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中長期の成長戦略

売上増への取り組み
国内ユーザー向け（＋ 140 億円）－高炉・電炉メーカー向けシェアの拡大 ( 機能材、不定形、モールドパウダーなど )－セメント・石灰市場への拡販（炉修計画に合わせた最適製品の安定的な供給）－特殊鋼、非鉄、ガラスメーカーなど未開拓分野への市場展開を加速－大型建設工事案件の獲得
海外ユーザー向け（＋ 60 億円）－中国、台湾、韓国：中国パウダー事業拡販、台湾の高シェア継続、韓国拡販－インド：屈指の成長市場におけるマッド材を中心としたビジネス拡大－大洋州、ASEAN：大洋州での鉄・非鉄双方の強みを活かした拡販
ASEAN での成長需要捕捉－米州：北米パウダー事業拡販（新設備稼働）
北南米での耐火物等パッケージ販売拡大
出所：決算説明会資料よりフィスコ作成

2. “ 飛躍 ” のために取り組む施策“ 飛躍 ” のために取り組む重点施策を 5 つ挙げている。a)『設備の基盤整備』総仕上げ、b) 商品競争力の徹底強化、
c) 成長・未開拓分野の捕捉、d)『人材の基盤整備』強化、e)5S を柱とした安全で快適な職場環境の実現である。
a)『設備の基盤整備』総仕上げ
第 4 次中期経営計画では、第 3 次中期経営計画並みの累計 80 億円の設備投資を計画している。前回は、単体を中心に主要設備の新鋭化を行った。第 4 次中期経営計画では、単体では製造工程の整流化、生産性の向上を図る。これまで作業内容を数値化してデータを集積してきたが、人手不足や現場の高齢化に対応するためデー
タを一層活用した生産体制を進化させる。グループ会社では、自動車及び半導体製造装置向けに需要が伸びているセラミックファイバーの増産投資と海外の連鋳用モールドパウダーの増産投資等、成長分野への積極投資を予定している。
b) 商品競争力の徹底強化
商品開発は、プロセスメリット、鋼品質、環境をキーワードとする。プロセスメリットは、高寿命化、原単位低減、施工時間短縮、補修時間短縮など顧客メリットの徹底追求がポイントとなる。戦略商品の無予熱ロングノズルの高寿命化に成功し、日本企業では初めて米国鉄鋼技術協会から耐火物最優秀論文賞を受賞した。高耐
食性 AG 材とノンカーボンの構造により、多数回連続使用を達成し、約 2.7 倍の高寿命化に成功した。また、顧客の生産性向上のため、施工時間や補修時間を短縮する。鋼品質の向上にかかるプレート、ノズル、パウダーの拡販を強化する。環境面では、原料価格の高騰を踏まえ、顧客と使用後リサイクルを進める。
c) 成長・未開拓分野の捕捉
主に輸出と海外事業により、成長・未開拓分野を捕捉する。インドの粗鋼生産は、2018 年に前年比 12.9%
増の 114 百万トン、2020 年に 150 百万トンへ伸長すると推定している。JFE スチールの現地子会社である
JSW スチール向けを主として、輸出により一定のシェアを確保している。2018 年 12 月末にインドの有力メーカーである GNO との合弁会社を設立することで、マッド材の現地生産を早期に実現する。ベトナムでは、JFE スチールと同社の得意先でもある台湾 CSC との合弁会社が、2017 年 5 月より同国初の高炉一貫製
鉄所の稼働を開始した。2018 年 5 月に、第 2 高炉を稼働させ、生産能力が 2 倍の年 700 万トン規模となった。
同社は、マッド材と連鋳用パウダーなどの取引があり、更なる拡販を目指す。

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中長期の成長戦略d) 原料のグローバル調達体制の構築
中国産耐火物原料の高騰と需給逼迫は、耐火物メーカーにとって喫緊の課題で、最大のリスク要因となっている。同社は、原料の 2 分の 1 を中国に依存している。安定調達と原料コスト上昇を抑制するため、中国国内ルートの複数化（原料産地・工場立地の分散）、中国以外からの安定調達（調達先の多様化）、国内メーカーとの関係強化に加え、各種リサイクル原料の活用拡大を図る。これらの施策により、中国依存度を平均 20 ～ 30%低減する。グローバル調達体制の構築として、オーストラリア、インド・中東、アフリカ、欧州、米州からの調達を増やす。かつては、国内の調達価格が相対的に高かったが、中国産原料の高騰で同水準、もしくは一部下回るもの出てきたことから、国内メーカーとの関係を強化する。同社のような大手は、調達量が多く、購買力が高い。価格だけでなく、供給量が絞られていることから、中小メーカーでは調達難に陥っているところもある。市場環境が厳しくなると、企業間格差が生じる。
e) 5S を柱とした安全で快適な職場環境の実現
5S（整理・整頓・清掃・清潔・躾）は職場環境の維持・改善を目的としており、安全のみならずコンプライアンス・
品質・生産性等の企業活動のベースとして、同社では位置付けている。同社グループでは、5S への取り組み
をより一層強化・継続し、安全で快適な職場環境の実現を目指している。

██株主還元策2019 年 3 月期は 3 期連続増配
同社は、株主への安定した配当を確保しつつ将来に増配を心がけ、併せて企業体質の強化のため内部留保の充実を図ることを利益配分の基本方針としている。配当性向は、20% が目安とされている。
2019 年 3 月期の 1 株当たり年間配当金は、期初予想では前期並みの 80 円（中間配当金 40 円、期末配当金 40円）を予定していた。第 2 四半期業績が期初予想を大幅に上回ったことから、中間配当を 60 円へ、期末配当も60 円に改め、年間配当金 120 円に増額修正された。3 期連続の増配となる。

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株主還元策



修正後㻝株当たり配当金と配当性向（円）

中間期配当金（左軸）

期末配当金（左軸）

配当性向（右軸）

（㻑）

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注：2017 年 10 月 1 日 10 → 1 株の株式併合を遡及修正
出所：決算短信よりフィスコ作成

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