投資戦略テーマ
2015.09.03

シニア・ストラテジスト
山本 雅文

トルコリラ：パーフェクトストームは崩れるか？
＜要約＞
トルコリラは、中国株安に端を発した世界的な金融市場の不安定化の中でブラジルレアルと共に大きく下落しており、対円では 2011 年来の安値圏となっている。中国景気減速や米利上げ開始を巡る不透明感といった海外要因だけでなく、再選挙に向けた国内の政局不透明感やテロ多発による治安悪化といった国内要因も同時に売り材料となるなど下落の「パーフェクトストーム」が吹いている状況だ。今後、リラが持続的に回復に向かうには、まずは中国景気に関する不透明感が後退するだけでなく、11 月 1日の再選挙後にどんなかたちであれ新政権が樹立されることが不可欠だ。

主に国内要因で下落
トルコリラは、今年 6 月 7 日の総選挙で与党公正発展党（AKP）が過半数に届かず政局不透明感が高まったことから下落し対ドルで 2.80 リラ/ドルを超えて最安値を更新した後、7 月入りにかけては小康状態で小反発していた。もっとも、7 月 20 日にトルコ国内でイスラム国によるとみられる自爆テロが発生すると、国内の治安情勢悪化が嫌気されて再びリラ売り圧力が強まった。更に 8 月 13 日には、8 月 23 日が期限となっていた新政権樹立のための連立交渉が決裂したことが判明すると対ドルで年初来安値を更新し、8 月 20 日には一時 3.0 リラ/ドル台へ急落した。その後、8 月 24 日には中国株安を契機とする世界的な株安や新興国売りが強まったが、それまで既に売られていたためか安値更新とはならず、小反発して推移している（図表 1）。
（図表1）トルコリラ相場の動向
56円/リラ5452（図表2）トルコリラ相場の動向（対円、長期）
リラ/ドル

2

リラ安
円高
ドル高

2.250

2.448

2.646442.84240
38
14年1月

円/リラ

5856545250484644
4240
38
36
11年1月

3リラ/円
ドル/リラ
14年7月3.2
15年1月

15年7月

（出所）Thomson Reutersのデータを基にマネックス証券作成

リラ安円高リラ/円
12年1月

13年1月

14年1月

（出所）Thomson Reutersのデータを基にマネックス証券作成-1Copyright (C) 2015 Monex, Inc. All rights reserved.

15年1月

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対円相場は、今年 4 月 27 日に 43.47 円で安値をつけた後は持ち直し・横ばい基調となっていたが、8月 13 日に再び下落圧力が強まって 44 円を割り込み、8 月 24 日にはドル/円相場の 116 円台への急落もあって一時 39.18 円の安値をつけ、2011 年 10 月 4 日の安値である 40.23 円を下回った。足許は40-42 円でのもみ合い推移となっている（図表 1、2）。

短期：中国景気減速懸念と国内情勢政局安定化がカギ
年内は、トルコリラを含む新興国通貨への売り圧力は続きそうだ。世界的な株価やコモディティ価格の不安定の背景には、中国景気が実際にどこまで減速しているのか分からないこと、およびそうした不透明な中国景気の行方に対して中国当局がどのような対策を取ろうとしているのか分からないこと、また対策が取られてもそれが未成熟な市場経済の中でどの程度効果的なのかが不確実なこと、といった三重の不確実性が背景にあり、これは簡単には解消されないとみられる（図表 3）。こうした状況では、投資家はリスク削減のため、新興国市場からの資金引き揚げを継続するとみられる。
また国内要因（政治）についても、再選挙が行われる 11 月 1 日までは世論調査結果に左右される不安定な状況が続きそうで、選挙後も明確な結果となる可能性は現時点で低く、不透明感解消の目処が立っていない。直近 8 月 14-16 日に実施された世論調査（MetroPOLL）でも、AKP は総議席 550（過半数は 275 議席）のうち 259 議席（前回 258 議席）、前回選挙で第 2 党だった共和人民党（CHP）が 133 議席（前回 132 議席）獲得の見込みとなっており、最大党 AKP による過半数獲得は非常に不透明な情勢となっている（図表 4）。
また国内治安情勢についても、7 月 20 日以降イスラム国によるトルコ国内でのテロ活動が続き、8 月
29 日にはトルコ軍が単独攻撃だけでなく NATO 軍にも参加して対イスラム国空爆を続ける中、イスラム国による報復行動が強まるリスクもある。更に、非合法武装集団であるクルド労働者党（PKK）による反政府テロも活発化しており、政府は両方面での対応を迫られている状況が続いている。こうした治安維持対策に失敗するようだと、これまで政権を担ってきた AKP への批判が更に強まり、更に選挙結果が不透明となるリスクがあるなど、海外投資家の対トルコ投資姿勢改善の目処は立ちにくい。
（図表3）中国のGDP成長率予想
7.2（図表4）トルコ前回総選挙結果
300

前年比％

議席数

250

中国・市場予想

7200

6.9

150

6.8

132？

6.7100

6.680
40.87

50

6.5
6.4
15年3月

得票率％
258

中国・実績

7.1

議席数、得票率％

24.95

16.29

80
13.12

0
15年9月

16年3月

16年9月

AKP

（出所）Bloombergの集計を基にマネックス証券作成

CHP（出所）各種報道よりマネックス証券作成-2–
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MHPHDP

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リラ反転には何が必要か：中国の大規模景気対策と政局安定化
トルコリラの持続的な反発には、こうした内外両方の悪材料が弱まり、対トルコの直接投資、証券投資が再び活発化することが必要だ。そのきっかけとして目先最も重要なのは、中国景気の不透明感後退で、このために効果的と見られるのは中国の大規模財政・金融政策だ。市場では既に今後 1％ポイント程度の追加利下げや預金準備率引下げが必要とみられているが、市場予想を上回るスピードでこうした対策を取れば、目先の中国景気減速懸念および当局が後手に回るリスクへの警戒感が後退し、トルコを含む新興国への投資センチメントも改善する可能性がある。
また、11 月 1 日の再選挙後に迅速な新政権発足することも重要だ。これまで AKP と他政党（CHP、民族主義行動党 MHP）との連立交渉はいずれも決裂しており、今回初めて国政政党となった諸人民の民主党（HDP）との連立は AKP、HDP の両党とも選挙前から否定されていたこともあり、前回と得票率・獲得議席があまり変わらないようだと変化はないかもしれない。もっとも、AKP の得票率・獲得議席が減少し、AKP 以外の政党の複数連立で過半数の可能性が高まれば、逆に AKP が CHP や MHP との連立を考慮する可能性も高まる。連立政権の場合、単独政権の場合よりも重要政策の意思決定に時間がかかるなどの欠点もあるが、AKP あるいは小政党同士の連立による少数政権よりは安定度が高い。いずれの形式にせよ、新政権が樹立されれば現在よりも不透明感が大きく後退するため、リラ買戻しの契機となる。
（図表5）当社のトルコリラ予想
通貨ペア

直近

ドル/ 円

120.4

15年9月末 15年12月末 16年3月末 16年6月末

120（市場予想）
ドル/ トルコリラ

2.94

2.90

（市場予想）

リラ / 円（市場予想）

40.94

当社のメキシコペソ予想

41.4

120

122

124

125

126

127

3.00

2.90

2.80

2.88

2.87

2.90

40.0

42.1

44.3

43.4

43.9

43.8

（出所）マネックス証券作成。市場予想はBloombergまとめ。

-3–
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