不況に陥った
2023 年の中国経済―2024 年の改善は可能か
梅原直樹

公益財団法人 国際通貨研究所 上席研究員

1．不況色が濃くなった 2023 年の中国経済⑴ 不安がただよう中国経済

たゼロコロナ政策は解除され、人々は移動の自由を取り戻し、その結果、2023 年初には特需もみられたが、短期間で終息した。人々はデジタ
ル・ウォレットの紐を締めたままだ。2019 年末

2023 年に入り、中国経済は不況色が濃くなっまたは 2020 年初から始まった呼吸器疾患問題た。もちろん、足元では実質国内総生産（GDP）も 2023 年 12 月の段階で完全に終息したとはい

成長率 5％前後という政府目標の達成が視野にえない。厳しい情報コントロール下で、新型コ入っている。国際通貨基金（IMF）は 2023 年

ロナウイルス感染症は存在しないことになっ10 月に公表した世界経済見通しや 11 月に行わているが、真実はどうか。人々の中に、不満やれたプレス発表で、その実現の可能性にお墨不安心理が広がっており、政府への信頼感は薄付きを与えた。5％は世界的には高成長といえれかけている。

る。何をもって不況と言うのかと、お叱りを受けそうだ。

⑵ 農民工や若者の雇用状況が悪化

しかし、今の中国経済からは全く良い雰囲気

2023 年 2 月初旬、旧正月明けには、広東省が伝わって来ない。極端な例だが、政府から手東莞市などの加工貿易が盛んな地域で、農村厚い補助金など、優先的な資源配分を受けて官出稼ぎ労働者（農民工）の雇用悪化が伝えら制イノベーションが期待されている業界の国れた。生産注文が入って来ないために人を雇営企業やその従業員にとっては、現状は不景気えず、工場を閉じるしかないという、経営者とは無縁の世界なのかもしれない。しかし、一のため息交じりの声が聞かれた。また、台湾・

般国民の目線に立てば、2023 年は社会全体で雇香港資本の中小零細製造業は、生産拠点を中用状況に暗雲が広がり、消費も年央に一度、息国からベトナムやメキシコに移転させ始めた切れした。雇用も危機的である。製造業におけというニュースもみられた。外需不振や製造る購買担当者景気指数（PMI）は、2023 年 1-11コストの上昇に加え、地政学的リスクや安全月で 50 を上回った月は 4 ヵ月にとどまり、芳リスクを嫌った経営者の決断もあったとみらしくない。2022 年末に、厳しい行動制限を伴っれる。いわゆるデ・リスキングの流れである。

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沿岸都市の中小零細製造業は、一つひとつの投資額は小さくても数が集まれば相応のインパクトがあり、雇用吸収力という点で影響は⑶ 経済の体温を示す物価指数は低調に推移大きい。出稼ぎの農民工は、職を失っても故景気の体温を示すといわれる物価指数をみ郷に戻ることはできず、同一都市で新たな職ると、図表 1 の通り、消費者物価は 2023 年 4を探すか、近隣都市に移り住んで職探しをし月以降、前年同月比ゼロ％前後で推移しておなければならない。毎年の加齢もあって状況り、景気低迷を映し出しているとみられる。

は年々厳しさを増し、都市戸籍の住民とは違11 月には前年同月比 -0.5％と過去 3 年間で最い社会保障をほとんど受けられない農民工に大の下落幅となっている。また、生産者物価とって、不況は厳しい試練となる。

は 2022 年 10 月以来マイナス域に沈み、2023

雇用情勢に関しては、16-24 歳の調査失業率

年 6 月には前年同月比 -5.4％の下落となり、そが 2023 年 4 月に 20％を超えたことが大きな話の後は、幾分持ち直しはあったが、2023 年 11題になった。当局は 6 月分を最後に、この数月は前年同月比 -3％の下落となっている。こ

値の公表を取りやめてしまった。若者の雇用うしたことから中国の景気状況は第 3 四半期

悪化の原因としては、人気国有企業や役所はを経て第 4 四半期に入っても、著しい回復傾

狭き門で就職倍率が極めて高いうえ、中小零向は示していないと推察される。

細・民営企業が外需の不振などで苦境に陥った

不動産不況の中で物価下落を経験し、中国こと、不動産不況により同業界に就職しづらのエコノミストの間では、経済はデフレに突いこと、IT 業界が人員削減を行っていること、入し、今後、日本の「失われた 10 年」のようバッファーとして存在していた学習塾での就な長期デフレの時代に入るとの「日本化」懸業機会も奪われたことなどが影響している。

念について議論が交わされた。当局はこうし若者の雇用のミスマッチは、当面続くとみた議論が盛り上がることが、人々の未来に対られる。経済発展とともに、中国でも高学歴する失望感や虚無感の醸成につながり、景気化が進んできたが、大学を卒業したものの出改善に水を差すことを恐れて、こうした議論前のアルバイトしかない、という状況は厳しに統制を加える構えをみせる。

い。何とか大学院に進学しても、その後、無事に就職できる保証もない。家に引きこもり横になっていようという者が出てきても仕方

図表 1 中国の物価推移がない。早い段階から計画を立てて、日本を含めた海外の大学や大学院に入学して、そのまま就職しようとする者も増えている。
昨今は、30 前後の青年の転職も厳しさが増し、特に住宅ローンを組んだ者は、次の仕事が見つかるとは限らなくなりつつある状況下で、給与が希望通りに上がらなくても失業するよりはましと考え、現状を甘んじて受け入れざるを得なくなりつつあるようだ。
国際金融 1376 号（2024. 1. 1）（出所）中国国家統計局

22．不景気の根幹とその周辺⑴ 消費動向買い控えが生じた。結婚などの実需に基づき今、不動産を購入せざるを得ない人々も国営のデベロッパーを優先するなど業者選別により現在の中国における景気停滞感は、消費の伸自己防衛を始めた。こうした行動変化の結果、び悩みに、より端的に表れている。社会消費品

2020 年末までは比較的財務内容が健全だった

小売総額は 2023 年 1-11 月の累計で前年同期比

民営デベロッパーさえ、売り上げの激減による7.2％増となっているが、図表 2 の通り単月でみ資金繰りの急速な悪化に見舞われた。

ると 6 月は前年同月比 3.1％増、7 月は同 2.5％2022 年 に 深 ま っ た 不 動 産 業 界 の 不 調 は、増まで落ち込んだ。その後は徐々に回復し、112023 年が終わろうとする今もまだ続いている。

月は 10.1％増にまで達し、かなりの改善をみて不動産販売額は、2023 年 1-11 月累計で前年同いるといえるものの、必ずしも力強さは感じら期比 5.2％減、開発投資も同 9.4 減となっていれない。中国経済は、全般に需要不足の状態にる。不動産業は鉄筋やコンクリートなどの建あり、将来への期待感も低く留まり、来年に向築素材や、家具や家電などの住宅設備を含むけて消費が着実に上向くとの保証はない。

様々な産業と連なっており、デベロッパーの⑵ 収束が見えない不動産不況

売り上げ急減は、他の産業の資金繰り悪化に波及している。中国経済の不調の根本に不動

根本的かつ構造的な問題は不動産不況が継産不況があることは明らかだ。しかし、これ続していることだ。2021 年より、金融監督当局までのところ当局の動きは慎重で鈍いものには、いわゆる「3 つのレッドライン」と呼ばれとどまっている。2024 年にどのような政策対る財務諸表上の健全性指標を基準にした厳格応が行われるかは今後の観察を要するが、不な資金調達規制を導入した。それにより、2021十分なものに終わる可能性がある。そうなる

年夏以降、大手民営デベロッパーの資金繰りはと経済全体が不況から抜け出すのも難しい。

急速に悪化した。住宅購入者は、民営デベロッパーから物件を購入すると契約通り物件が引⑶ 固定資産投資の動向

き渡されず、ローン返済だけが始まるという不動産開発投資を内包する全国固定資産投リスクを強く意識することになり、その結果、

資 統 計 に つ い て は、2023 年 1-11 月 累 計 で 前

図表 2 中国の小売り動向（社会小売総額、単月、前年同月比）

年同期比 2.9％増と発表された。しかし、2023年半ばにこの統計はベースが変更されている。
1-11 月累計の実績値は 46.08 兆元であり、前年同期（52 兆元）と比較すると 11.4％減と、公式発表を 14 ポイントも下回っている。当局はその理由を統計発表資料の脚注に簡単に記してはいるが、これだけ大きな差異が生じているのに対して説明は不十分であろう。固定資産投資の数字が大きく変われば、GDP など他の数値にも当然影響が及ぶはずだが、そこは（出所）中国国家統計局

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今のところ放置されている。中国の統計に対国際金融 1376 号（2024. 1. 1）

する疑義の声は絶えないが、今般の変更も不透明である。おそらく背後で何らかの配慮が働いた可能性がある。

⑷ 対内直接投資は停滞、対外直接投資は増加

全国固定資産投資統計の中身をみると、政中国経済に関する最近の話題として、直接投府は国有企業に対して積極的な投資を促し資の受け入れの減少がある。図表 3 は、2017 年たようである。AI や自動運転などの先端的以降の中国の対内・対外直接投資のフローを示な DX（デジタルトランスフォーメーション）

すが、対内直接投資が 2023 年の第 3 四半期に分野や脱炭素などの GX（グリーントランスマイナスを記録したことが話題を呼んだ。投資フォーメーション）分野に投資を傾斜させ、減少の理由は、デ・リスキングの流れを受けてGDP の数値目標を達成しようとしただけでな諸外国からの新規投資が減少したこと、進出済く、国際競争力を付けさせ、経済強国化の目みの外資企業が現地で長くプールしてきた投標達成を図ろうとしていると推察される。し資収益を再投資のため現地で保持するのを止かし、足元の工業生産の状況は決して芳しくめて、いったん本国に配当金等として戻す動きない。一定規模以上の工業企業利潤は 2023 年が強まったこと、過去の投資元本を回収すべく1-10 月累計で前年同期比 7.8％減であり、これ撤収する動きも強まったことが考えられる。

は 5％で成長している経済の数値と思えない。

欧米日等の外資系企業にとって、2022 年 3それでも、DX や GX への積極投資は、将来月から数ヵ月に及んだ上海市の都市封鎖は、の産業基盤作りや国際標準化の中で中国企業派遣駐在員の基本的人権を脅かすものとなり、が世界をリードする結果をもたらし、巨額の衝撃的であった。さらに 2023 年 7 月には反ス利潤獲得に結びつく可能性もある。中国政府

パイ法が改正され、その運営に対する不透明主導のこのような産業政策の動向については、感も加わった。習近平政権の第 2 期が始まっ日本企業もしっかりとこれを見据え、対応策た 2018 年頃から、中国政府は民間企業の経を練っていく必要がある。

済活動を外交交渉の材料に使う動きも露骨に

図表 3 中国の対内・対外直接投資（四半期ごと、フロー）（注）2023 年 Q3 は初歩的データのため、金融部門、誤差脱漏を含みそれ以前のデータと単純比較は不可。
（出所）中国国家外為管理局

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4なった。そうした中、外資企業は従業員の中元安が進行し、一時 1 ドル 7.3 元を割り込む国派遣に、以前よりも神経質にならざるを得場面もあった。2023 年は 7 月以降、再び人民なくなった。地政学的リスクの高まりが中国元安が進行する懸念がみられると、当局は基の投資環境を大幅かつ急速に悪化させたと言準値ガイドラインをフル活用して、元高方向えるだろう。中国政府はこの変化に気づいてへの相場誘導を実施した。外貨準備の残高は、いないのか、気づいていながら対応を打ち出

この間、大きな減少はみられておらず、当局せずにいるのか、はっきりしない。

が国内外の市場で大規模な元買いドル売り介こうした動きとは対照的に、中国からの対外入を実施した形跡はない。当局は上記の基準

直接投資は明確な増大傾向がみられる。この点

値操作に加え、香港オフショア市場への人民はしっかりと認識しておくべきだろう。積極的元供給を絞る等の手段を用いて、比較的低コな資本輸出政策は、かつての「走出去（ゾーストで人民元の急速な下落を防ぎ、相場の安チュチー）」を引き継ぎ、2013 年からは「一帯定を実現したとみられる。11 月 21 日以降、人一路」構想に鞍替えされている。2000 年代後半

民元の実勢相場は基準値に収れんする方向で以降、中国企業の対外直接投資は徐々に活発化

動き、7.2 元より若干の元高水準で推移していし、中東諸国やアフリカ諸国を含むグローバルる（12 月 15 日現在は 7.1 元前後で推移）。

サウスの国々に向けた投資も増えており、今や資本輸出国としての地位を確立しつつある。今後、日本企業が中国系企業と海外で競い合う場面も増えてくると予想される。

3．中長期的な停滞期に入ったのか？
⑴ 不動産不況への対応の遅れ⑸ 人民元為替相場の誘導

ここで再び話を不動産に戻すと、2021 年以

図表 4 は直近 2 年間の人民元の対ドル相場

来、中国では、地方政府が主体となり不動産のを示す。2022 年 4 月から同年 10 月まで、人民取引価格に下限を設定して、市場価格の安定化

図表 4 人民元の対ドル為替相場（出所）Refinitiv Datastream

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を図る措置が導入されてきた。しかし、2023 年ではないかといった議論が巻き起こった。日

10 月の統計によれば、新築物件に関しては大中中間には大きな国情の違いがあり、決して同70 都市のうち 67％で前年比下落が、中古物件にじことにはならないが、中国経済は 2010 年代至っては 96％で前年比下落がみられている。地の半ばから既に成長鈍化局面に入っており、方政府による価格維持策は、取引量の大幅な減

そこに 2021 年以来の不動産価格のピークから少という強い副作用を伴いながら、市場を歪めの下落が加わったことにより、かつての日本てきたが、これもそろそろ限界に達してきた模と同様、今後、低成長と停滞を経験する可能様である。人々は不動産を売りたくても売れな性が高まっている。

い状況にうんざりし始めている可能性がある。

中 国 の 不 動 産 バ ブ ル は、25 年 の 長 き に わ

もちろん、北京や上海といったブランド力たって形成されてきたものであり、調整と清のある国際的超大都市の中心部では、今後も算はこれからが本番となる。そうした中、政不動産価格は、仮に下がったとしても小幅に府は大手民営不動産デベロッパーをどのよう留まる可能性が高い。しかし、全国を見渡せに支援するか、または整理するか、その方策

ば、不動産価格は今後、底割れを起こす可能をいまだに固め切れていない。当面は銀行を性がある。国民は、自国が少子・高齢化に直面活用した業界支援を行うとみられるが、これしており、実際に人口減少が始まったことをは一種の先送り策である。もし、最終ゴール認識しており、中国経済がこれまでのようにが不動産業界を健全化し、業界の収益力の回右肩上がりで発展するとは限らないと考え始復、適正な競争が行われる環境を作り出すこめ、それと同時に不動産価格の上昇が頭打ちとにあるのならば、荒治療を行いつつ、市場になっている現実も受け入れ始めたとみられ化改革を進める必要がある。だが、その道のる。
「不動産神話」は崩壊しかかっている。

りは平坦ではなく、長くて荒れたものとなる。

それでも中国政府は不動産不況を軟着陸さ

改革の過程では、銀行業界への公的資金注入せることを目指し、金融のシステミック・リや中小銀行の合併なども必要になってくるし、スクを起こさせないことを最低限の守るべき不動産を資産に組み込んだ信託基金等の破綻一線としている。しかし、不動産価格が実際処理も必要になる可能性がある。中国のように下落局面に入った時、それを上手く操縦し、なトップダウンの政治体制であっても、情勢市場を安定させることは、上昇を抑えるよりが落ち着くまでには、最低でも 3-5 年の時間を難しいとみられる。価格の底割れが起きれば、要するとみられ、不況が長引く可能性がある。

様々な問題が派生し、それが噴出してくる可能性もある。今後の不動産市場の動向は引き続き予断を許さない。

⑵ 個別デベロッパーの当面の支援策もまだはっきりしない⑶ 地方政府の財政及び債務問題
さらに、中国では、地方政府の財政健全化が解決すべき大きな課題として存在している。
不動産デベロッパーの経営破綻で、地方政府の土地開発譲渡金収入は激減しており、財源既に触れたように、エコノミストの間では、不足が恒常化しつつある。公共投資に充当出2023 年の夏頃に、中国も 1990 年代以降の日本来る資金が急激に細り、中央が期待する経済のようにデフレに陥り長期停滞局面に入るの成長の実現が困難になる。

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6さらに、地方政府が暗黙の保証を与えている線とが対立してきたといえる。日本経済新聞

不動産開発専門会社（いわゆる、地方政府融資社の報道によれば、2023 年夏には共産党最高（資金調達）プラットフォーム）を通じた地元幹部の OB が習近平政権に対して外交・経済運の開発スキームでは、計画のずさんさゆえに資営に関する強い提言を行ったとされる。習近

金繰りが悪化しているところが出てきており、平政権は親露路線と戦狼外交の結果、米国に今後、清算を迫られる可能性がある。この問題加え欧州との関係も悪化し、それが経済にもも今後、真剣に向きあう必要がある。

深い悪影響を及ぼし、このままでは共産党のもしも数年前のように金融システムが大きな余力を抱えていれば、ショックの緩衝材と統治体制にまで悪影響を及ぼしかねないという危惧がその根底にあるとみられる。

して活用することもできた。しかし、徐々に習近平政権はまずは米国との関係改善を求進められてきた金利自由化の一方で、昨今はめ、11 月に米国カリフォルニアで開かれたア当局からの金利引き下げの指導が加わり、金ジア太平洋経済協力（APEC）首脳会議を利用融機関の利ざやは急激に縮小してきている。

して、米中関係の改善に動きだした。オバマ

金融機関による支援にはとうとう限界が見え政権末期に始まった米中関係悪化の結果、今始めてきた。したがって、今後何年後かは分やデ・リスキングは、欧州、日本・韓国・台湾にからないが、最終的には中央政府財政が出動も及んでいる。米国の姿勢は頑なであり、米して、地方財政の問題を処理せざるを得なく中首脳会談を通じて、中国側は最先端半導体なるだろう。これは重い課題として中国政府のサプライチェーン改善などの問題について、にのし掛かり始めている。

何ら成果を得ることができなかった。

このように、中国の不動産不況に端を発する諸問題は、今後、長らく中国の経済成長の足を引っ張ることになる可能性がある。当局には荷が重い仕事が待ち受け、国民にも将来、保有資産価値の下落など相応の痛みが生じる可能性がある。

⑵ 3 中全会が未招集の中で、中央金融工作会議が党レベルに格上げされて開催そうした中で、本来 2023 年秋に開かれるはずだった、中長期的経済運営方針を固めるための「3 中全会」
（中国共産党第 20 期中央委

4．最近の重要会議の開催動向⑴ デ・リスキングの中での米国との関係改善模索

員会第 3 回全体会議）は、開催されないまま、2024 年を迎えることになりそうだ。
他方、10 月末には、2017 年 7 月以来開かれていなかった全国金融工作会議が、国務院のレ習近平政権は 2022 年 10 月の党大会で 3 期ベルから党のレベルに格上げされ、「中央金融目を確定させ、権力基盤をさらに固めたよう工作会議」として 6 年ぶりに開催された。これにみえるが、党大会前の 2021 年秋頃から、外は 3 中全会の代わりにはならない。しかし、極交や経済運営をめぐっては、水面下で意見相めて重要な会議であることは間違いない。習違が拡大していたとみられる。敢えて単純に近平政権は 1 期目の 2015 年から 2016 年にかけ図式化すれば、今後も改革開放の深化を目指て「チャイナショック」と呼ばれる中国発の世す路線と、社会主義的な統制強化を目指す路

界同時株安を経験し、中国からの資本流出が起

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国際金融 1376 号（2024. 1. 1）きた。それ以来、習近平政権は金融業界の動向更迭され、軍幹部の粛清も見られるなど、政に敏感になり、統制強化を志向するようになっ権には不安定さも垣間見える。米国との関係た。今は、不動産バブルが崩壊しかけており、改善は思うように進まず、3 中全会は開催延期

金融に関する危機管理モードをさらに強めるとなり、経済運営の舵取りはトップの習近平必要があるとみられる。かつて 2020 年代の後半総書記が一手に担う形となっている。

は、金融イノベーションがもてはやされたが、不況の原因となった民営デベロッパーの苦現在は国家安全こそが優先され、金融業界の管境に対し、2024 年以降、どのような政策が打理は益々厳格化が進むことになりそうだ。

ち出されるかは引き続き観察を要する。庶民⑶ 中央経済工作会議の開催から見れば不動産購入は長い間、国内で最有力の貯蓄手段であったが、目の前で価格下落

3 中全会が未開催という異例な状況ながら、が始まり、人々は将来への明るい希望を抱き

例年 12 月に開かれる中央経済工作会議が通にくくなり節約志向が強まりつつある。党・政常通り開催されたのは、朗報である。会議で府はそうした中で、社会全体のムードの改善は、2023 年の経済運営が振り返られ、2024 年を図ろうとしているが、うまく行くかは予断の経済政策の方向性が打ち出された。景気回を許さず、今後の観察を要する。

復をさらに促進するために、有効需要の不足、2023 年は、地方政府財政でも懸念が顕在化

一部の産業の過剰生産能力、社会に広がる期した。公務員の給与遅配や減給に加え、地方待の弱さ、多くのリスクや危険、国内経済循

政府が出資する不動産開発専門会社の資金繰環の問題点などの困難と課題を克服する必要り難も伝えられた。公務員給与の減少は、消があると指摘された。また、外部環境が複雑費の萎縮につながるだろう。地方財政およびで厳しく、不確実性が増大しているなかで、不動産開発専門会社の問題は、当面は借換え

2024 年は、質の高い発展の推進に重点を置き、債の発行等により先延ばしが図られるとみら

経済活動をしっかりと遂行しなければならなれるが、いつかは抜本的な処理が必要になる。

いと強調された。さらに、発展に向け自信をこのことには留意し続ける必要がある。

高めるために党宣伝部や国家安全部の役割が強化されることになった。
西側諸国がデ・リスキングの動きを強める中2024 年の中国経済は課題が山積し、それは社会の不安定化懸念とも隣り合わせである。
この傾向は 2025 年以降も続くとみられる。

で、中国は今後益々自力でイノベーションをIMF は 2023 年 11 月、4 条協議ミッション終了行う必要に迫られており、その中で質の高い時の記者会見で 2023 年の GDP 成長率を 5.4％発展を目指すと同時に、不動産や金融のリス増、2024 年を 4.6％増と 10 月に公表した経済見クにもしっかりと対処していくことになった。

通しより、それぞれ 0.4 ポイント上方修正した。
彼らは、第 4 四半期に打ち出された 1 兆元の臨5．2024 年に向けて先行き不安が消えない中国経済時国債発行を原資にした景気下支え策を歓迎し、これによる成長押し上げ効果を高く評価したものと見られるが、今の中国経済には下振れ習近平政権が 3 期目に入ってわずか数ヵ月リスクが深く内包されており、それを過小評価

後の 2023 年の夏以降、外務大臣や国防大臣がすることは避けねばならないと考えられる。

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