Monthly Market Review

2020 年 4 月

KOSEI SECURITIES《 2020年 3月 マーケット概況 》
資産クラス指数

1月

2月

3月

日経平均株価23,205.18

21,142.96

マザーズ指数

823.37

S＆P500

当月リターン

年初来リターン

18,917.01-10.5%-20.0%

700.63620.09-11.5%-30.9%

3,225.52

2,954.22

2,584.59-12.5%-20.0%MSCIEurope

1,738.44

1,573.27

1,341.52-14.7%-24.8%

上海総合指数

2,976.53

2,880.30

2,750.30

-4.5%

-9.8%

ムンバイ SENSEX

40,723.49

38,297.29

29,468.49-23.1%-28.6%

米政策金利

1.75

1.75

0.25

--

米国債 10 年

1.51

1.160.67--

政策金利

0.10

0.10

0.10

--

10 年物国債

-0.06

-0.12

0.02

--

外国為替

米ドル

108.38108.07107.53

-0.5%

-1.0%

（対円）

ユーロ

120.23119.15118.59

-0.5%

-2.6%

ICE 原油（先物）

51.56

44.76

20.10

-55.1%-67.1%COMEX 金（先物）

1,588.00

1,566.70

1,596.60

1.9%

4.8%

不動産

東証 REIT 指数

2,215.67

2,017.50

1,595.19-20.9%-25.6%

ヘッジ・ファンドHFRX 指数

1,297.73

1,279.08

1,203.85

-5.9%

-6.9%

国内株式

外国株式

新興国株式

海外金利

国内金利

コモディティー

1見 通 し◆◇ 株式・債券・為替 ◇◆[ 3 月の金融市場 ]2 月後半からの大幅下落相場を受けて波乱含みでスタートした 3 月の株式市場でしたが、新型コロナウイルスの感染拡大から歴史的大荒れの展開を余儀なくされました。感染拡大の中心地域がアジアからヨーロッパさらに米国と移動するにつれ各国は大々的な感染防止策を発動、グローバル実体経済はかつて経験したことがない大打撃を被る事態に陥りました。日経平均株価は 3/19 に一時的に 16,000 円台前半まで売られ、1 カ月の下げ幅が7,000 円（下落率は約 30％）に達し記録的な急落となりました。ただ、その後は世界的に大規模な金融、経済対策が打ち出されたことから、やや持ち直す動きが見られました。日経平均の月間パフォーマンスは結局－10.5％となりました。TOPIX は－7.1％の下落にとどまり、弱いながら日経平均をオーバーパフォームしています。個人投資家の比率が高いマザーズ指数は、－11.5％となりました。
2 月下旬に 7 日連続安の急落相場に見舞われていた米国株は、トランプ大統領による財政政策への期待から月初めは大幅反発で始まりました。しかし、ＮＹ州を中心にした感染急拡大を受け、経済活動が機能不全に近い状況に陥るとの懸念から再度大幅下落の展開となりました。月後半は自律反発の動きが見られましたが、ダウの月間騰落率は－13.7％となり、2 月以降の下落率はほぼ 25％に達しています。ナスダックは、月初からの下落率が一時 22％を超えましたがその後持ち直して月間騰落率では－10.1％となりました。
為替市場は大荒れの金融市場を受け、乱高下の動きとなりました。当初はリスクオフの流れから一時 101 円台をつける円高の展開でしたが、株式相場急落とともに流動性確保の動きが強まり、ドル需要の拡大から各国通貨に対して米ドルが急騰する動きとなりました。
ドル円では 111 円台まで一気に円安が進み変動率が拡大しました。
米国 10 年債金利は、月初めには 1.1％台でしたが金融緩和期待から 3/9 には 0.5％台まで急低下しました。その後は金融不安が台頭して米国債券売り圧力が高まり、1.1％台まで上昇するなど乱高下の展開となりました。

[ 今後の見通し ]新型コロナウイルスの世界的な感染拡大が続いています。感染者数増加ペースの中心がヨーロッパから米国に移行するなど地域ごとの時間差が見られますが、全体としては終息のメドが全く立っていない実態に変わりありません。ここに来て日本の感染拡大懸念が急速に強まり、非常事態宣言が出される事態に到りました。経済活動自粛の動きが強まることから、マクロ経済や企業業績にどれほどのマイナス作用があるのか予断を許さない状況がしばらく続きそうです。
そうした中、足元の株価動向は 3/19 に安値を付けた後、短期の自律的急反発を経て徐々に安定を取り戻す動きが見られます。4－6 月期の実体経済の記録的落ち込みは 3 月の安値で相当織り込んだと考えられます。今後の株価動向は、感染拡大ペースが世界的に低下傾向に転じたことを早期に確認出来るかどうか、またそれを受けどの2

時点で実体経済が回復の兆しを見せるかどうかによって大きく変わってきます。
乱高下を繰り返しながら戻り歩調に転じた米国株ですが、現時点（4 月初旬）の段階で、米国 4－6 月期 GDP は年率 30％以上低下し、7－9 月期は逆に 10％以上回復するというのが市場関係者のコンセンサスです。夏までには感染拡大が沈静化して経済活動が回復に向かうとの見方がメインシナリオになっています。テクニカル面や過去の暴落時と比較しても 3 月の安値を再び大きく割る可能性は小さいと考えますが、市場の期待に反し、メドとして当局が示す感染者数拡大のピーク時期や感染拡大防止策の緩和時期が遅れるとの観測が台頭した場合は株価が再び下振れするリスクも考えられます。当面は日々公表される感染者数や死者数の推移が株価材料になりそうですので、これらのリアルタイム動向には要注目です。
かつて経験したことがない地球規模の災いに直面し、株価は乱高下を繰り返しています。この局面で底値を予測するのは難しいですが、中長期的な視点から技術力や収益力が確かな優良銘柄を選定し、購入時期を分散して仕込んでいくことが有益な戦略と考えています。4 月の日経平均は 18,000～20,000 円のレンジを予想しています。

見 通 し◆◇ オルタナティブ(ヘッジファンド) ◇◆[ 3 月のヘッジファンド動向 ]米調査会社ヘッジファンドリサーチ社（HFR 社）が算出する 3 月のヘッジファンド・インデックスは、マイナス 5.88％と大幅に続落しました。
3 月の金融市場は新型コロナウイルスが世界経済に与える影響からの不安が拡大し、大きく荒れました。株式市場では NY ダウが年初来高値から 37％下落し、日経平均株価も 31％の下落を示す局面がありました。この株価暴落に各国中央銀行は緊急的な金融緩和を実施し、一旦は株価の回復が認められたものの、厳しい経済指標を目の当たりにして、未だ先行き不透明感が払拭されるに至っていません。恐怖指数と称される VIX 指数はピークで85.47 ポイントを示し、リーマンショック時の高値に迫った後、現在も 50 ポイント台（平常時は 13～15 ポイン
ト）で推移しています。また、原油価格の急落も金融市場を緊張させました。OPEC プラスで協調減産に合意できず、オイルマネーの収縮や石油会社の破綻が懸念されています。このような中、ヘッジファンドは CTA を除いて成績を悪化させました。

3

【株式ロング・ショート】
多くのファンドが持ち高をロング（買い）に傾けている為、株価の下落が成績悪化につながりました。月間で9％を超える下落は 2008 年 10 月以来 12 年ぶりとなります。
【イベント・ドリブン】
株価の下落によって、活発だった M&A 等が延期や中止となる事例が散見されました。ゼロックスは 350 億ドル規模の HP への TOB を撤回すると発表し、ファイザーはマイランとの事業統合を延期しました。これらのことで、ファンドは収益機会を失っただけでなく、ポジションの解消によって損失が発生した可能性もあります。
【レラティブ・バリュー】
各国の中央銀行による緊急的な緩和措置など重大なイベントが発生したことに加え、リスク回避の為にソブリン債需要が高まるなど、大きく価格が変動しました。その結果、イールドカーブは不安定となり想定した収益を上げることは叶いませんでした。
【マクロ】
新型コロナウイルスの影響で経済の基礎的条件が大きく変化し、戦略の変更を迫られました。しかし、中には短期的に株式市場の動きを上手く捉えて大きな収益を上げたファンドもあり、成績の低下は限定的でした。
【CTA】
株価指数のトレンドに追随して行うコンピューター取引が奏功しました。3 月は NY ダウにおける 1 日当たりの値幅が平均 1,222 ドルと 2 月の 388 ドルに比べて大きく広がるなど収益機会に恵まれました。

【ヘッジファンドインデックスと主な戦略別の運用成績（月別騰落率）】

年初来

2020 年

2019 年

3月

2月

1月

12 月

11 月

10 月

ヘッジファンド・インデックス-6.85%-5.88%-1.44%

0.41%

1.22%

1.03%

0.31%

株式ロング・ショート-13.33%-9.58%-3.83%-0.33%

1.22%

0.88%

0.52%

イベント・ドリブン-5.51%-5.48%-0.53%

0.51%

2.03%

2.07%

1.25%

レラティブ・バリュー-5.44%-6.07%-0.01%

0.68%

1.01%

0.30%

0.32%

マクロ-1.18%-0.81%-1.19%

0.82%

0.30%

0.91%

-1.40%

CTA

0.78%

1.11%

-1.11%

0.79%-0.55%

1.52%-2.94%

データ出所：HFR 社

4

そうだったのか！「知って納得、証券投資」 vol．129

コロナショックと過去の下落の比較
新型コロナウイルスの世界的な感染拡大に伴い、2 月中頃までの高値更新が続いていた米 NY ダウが一時 2 万ドルを割り、日経平均株価も 2 万円割れるなど、世界の株式市場を「コロナショック」が襲っています。
また、3 月 6 日に開かれた OPEC（石油輸出国機構）とロシアの協議が決裂し、原油価格が急落したことも株式市場の下落に拍車をかけました。
これまでも、株式市場はリーマンショック時などに急落してきました。過去と同じ動きが繰り返されるとは限りませんが、過去の急落時と今回のコロナショック時の日経平均の動きを比較してみたいと思います。
急落前を 1 として、急落前 10 日から 85 日後までを並べました。

過去の急落局面では、一度大きく下落（1 番底）した後に再度下落する、いわゆる２番底をつける傾向がみられます。今回のコロナショックによる下落の１番底が 3/19 の終値 16552.83 円だったとすると、今後 2 番底を探る展開になるかもしれません。

5100

日経VI指数HFRX指数

70136060501310

40126030

2012101011606
2019/11/03

2019/10/03

2019/09/03

2019/08/03

2020/01/03

2019/12/03

2020/03/03-0.4

2020/03/03

0.5
2020/02/03

105

2020/03/03-0.3

2020/02/03

1

2020/02/03

110

2020/01/03-0.2

2020/01/03

1.5

2019/12/03

115ユーロ円

2019/12/03-0.1

2019/11/03

ドル円

2019/11/03

2

2019/10/03

120

2019/10/03

02019/09/03

125

2019/07/03

日経平均

2019/09/03

0.1

2019/08/03

日本10年債利回り

2019/08/03

130

2019/07/03

0.2

2019/06/03

16000

2019/07/03

18000

2019/05/03

20000

2019/06/03

22000

2019/06/03

2019/04/03

24000

2019/05/03

2020/03/03

2020/02/03

2020/01/03

2019/12/03

2019/11/03

2019/10/03

2019/09/03

2019/08/03

2019/07/03

2019/06/03

2019/05/03

2019/04/03

26000

2019/05/03

2.5

2019/04/03

3

2019/04/03

2020/03/03

2020/02/03

2020/01/03

3.5

2020/03/03

2020/02/03

2020/01/03

2019/12/03

2019/11/03

2019/10/03

2019/09/03

2019/08/03

2019/07/03

2019/06/03

2019/05/03

2019/04/03
米国10年債利回り

2019/12/032019/11/03

2019/10/03

2019/09/03

2019/08/03

2019/07/03

2019/06/03

2019/05/03

2019/04/03◆◇ 指標・為替チャート ◇◆
NYダウ

32000

30000

28000

26000

24000

22000

20000

18000

≪執筆者≫
株式・債券・為替・・・ 西川 雅博

オルタナティブ(ヘッジファンド)・・・ 樋爪 功次

そうだったのか！「知って納得、証券投資」Vol.129

・・・ 野上 信彦

コロナショックと過去の下落の比較

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