Monthly Market Review

20192019 年 4 月

KOSEI SECURITIES《 20192019年 3月 マーケット概況 》
当月リターン

年初来リターン

21,205.81

-0.8%

6.0%

918.18955.84

4.1%

17.7%

2,704.10

2,784.49

2,834.40

1.8%

13.1%

MSCIEurope

1,574.17

1,638.03

1,635.23

-0.2%

10.0%

上海総合指数

2,584.57

2,940.95

3,090.76

5.1%

23.9%

ムンバイ SENSEX

36,256.69

35,867.44

38,672.91

7.8%

7.2%

米政策金利

2.50

2.50

2.50--

米国債 10 年

2.63

2.72

2.41-

-

政策金利

0.10

0.10

0.10--

10 年物国債

0.00

0.00

-0.09--資産クラス

指数

1月

2月

3月

日経平均株価20,773.49

21,385.16

マザーズ指数

897.90S＆P500

国内株式

外国株式

新興国株式

海外金利

国内金利

外国為替

米ドル

108.87111.37110.84

-0.5%

1.2%

（対円）

ユーロ

124.61

126.63124.33

-1.8%

-1.1%

ICE 原油（先物）

53.79

57.22

60.14

5.1%

32.4%

COMEX 金（先物）

1,320.33

1,316.10

1,298.50

-1.3%

1.3%

不動産

東証 REIT 指数

1,850.85

1,850.03

1,907.36

3.1%

7.5%

ヘッジ・ファンドHFRX 指数

1,215.15

1,222.84

1,220.76

-0.2%

2.6%

コモディティー

1見 通 し◆◇ 株式・債券・為替 ◇◆[ 3 月の金融市場 ]3 月の日本株式市場は、手掛かり難から方向感の欠ける動きとなりました。月初めには米国株高・円安を背景に日経平均で昨年後半の下げ幅の半値戻しを達成する場面（21,800 円台）がありましたが、その後は上値が重い展開が続きました。米国で 2007 年以来となる長短金利の逆イールドが発生し、ドイツでは製造業 PMI が 2012 以来の低水準になるなど世界的な景気後退懸念の台頭が背景です。一時的にリスクオフ局面があったものの下値も限定的で、商い低調の中日経平均は 21,000 円～21,700 円のボックス相場に終始しました。日経平均の月間パフォーマンスは-0.8%と小幅ながら前月比マイナスとなりました。一方、小型株中心のマザーズ指数は、バイオ関連銘柄が活況を呈するなど 4.1%の上昇となり強さが目立ちました
米国株は、2 月までの戻り相場が一服となりましたが、概ね底堅く推移し比較的小幅の保ち合い相場となりました。FRB のハト派転換や米中貿易交渉進展への期待が下支えになる一方で、景気後退懸念や戻りピッチに対する警戒感が上値を抑える格好となったようです。結局、NY ダウの 3 月相場は前月末比でほんど変わらず取引を終えました。
為替市場では、年初からの円じり安の流れからドル円は 112 円台で始まったものの、その後はリスクオフの流れから反転し、月後半に 110 円を割れる場面がありました。ただ、その後は再び 111 円近辺まで切り返し、ドルの底堅さを確認する動きとなっています
米国 10 年債金利は、景気指標の悪化と FOMC の利上げ停止観測により、2.7%台から 2.4%まで低下しました。

[ 今後の見通し ]3 月の日銀短観で大企業製造業 DI が前回のプラス 19 からプラス 12 まで大幅に低下しました。7 ポイントの低下幅は 2012 年 12 月以来の大きさで第二次安倍政権発足後では最大の悪化となりました。ただ、株価が短観発表後に上昇するなど金融市場の反応に悪影響は見られません。昨年 10 月高値から年末にかけての 20％強の下落相場で、年明け以降の景況感悪化を先行して相当織り込んでいたということでしょう。今のところ景況感悪化は想定の範囲内で、先行きについてもことさら悲観的になることはないと考えています。むしろ、短期的にはポジティブサプライズには反応しやすい地合いと言えるでしょう。
一方で、米中貿易協議の結果と 4 月後半から始まる決算発表を前に、当面は投資家の慎重姿勢は続きそうです。
また、日経平均は 4 月第一週に短期テクニカル面から保ち合い放れを期待出来る動きとなりましたが、22,000 円台は昨年来の滞留日数が長く戻り売りが多いゾーンに差し掛かります。ここから大きく上昇するには、もう少し時間と材料を要すると見ています。特に今年は 10 連休という未経験の大型休暇が控えていますので、その前のポジション調整には注意が必要でしょう。ただ、上昇が緩やかな分，反落局面の下値も限定的と考えます。4 月の日経平均は 21,000～22,000 円のボックス相場を予想します。

2

見 通 し◆◇ オルタナティブ(ヘッジファンド) ◇◆[ 3 月のヘッジファンド動向 ]米調査会社ヘッジファンドリサーチ社（HFR 社）が算出する 3 月のヘッジファンド・インデックスはマイナス0.17%と反落しました。
3 月は、米中貿易交渉やイギリスの EU 離脱に関して楽観的なムードが広がり、それが株式市場の下支えになった反面、世界景気の減速懸念が上値を押さえることになりました。世界の株式市場は大きく上下したものの、結果として方向感に乏しい展開でした。景気に対する懸念は長期金利の低下をもたらし、米国 10 年債利回りが約１年ぶりに 2.4％を割り込む等、世界的に金利低下（債券価格は上昇）の動きが見られました。そんな中、ヘッジファンドの戦略では CTA が大きく成績を伸ばしました。主要な投資先である WTI（原油先物）が 5％と大幅に上昇したことに加え、大きく上下した株式市場も、短期的に売買を繰り返す CTA の戦略にとってはプラスに作用しました。株式ロング・ショートも異常な動きをするような銘柄が少なく、ファンドの緻密な銘柄分析が、うまく成績に反映した模様です。一方、イベント・ドリブンが成績を落としました。企業の統合や分社の案件が散見されたものの、コメルツバンクとドイツ銀行の統合観測が大きく後退したり、協力関係にあったバイオジェンとエーザイの株価が共に急落したりしたことが成績不振に繋がった可能性があります。また、レラティブ・バリューについては、米国の長短金利がおよそ 12 年ぶりに逆転するなど、近年まれにみる金利（債券価格）の動きが成績不振に繋がりました。

昨年は成績不振と市場の不安定でヘッジファンド業界は激動の年となりましたが、それが優勝劣敗を鮮明にして魅力的なファンドを浮び上がらせることになりました。その結果、機関投資家がヘッジファンド投資を増やす動きが出ています。市場平均を上回る成績を上げる為に投資するケースや、分散投資を目指す中で特定の戦略に特化したファンドに投資するケースなど、目的はさまざまです。日本においても東京都の「国際金融都市・東京」の取組みを活用したヘッジファンドが設立され、機関投資家の資金を積極的に取り込む動きが見られます。このように良質な資金を市場に供給する担い手としてヘッジファンドへの期待が更に高まっています。

【ヘッジファンドインデックスと主な戦略別の運用成績（月別騰落率）】

2019
2019 年

2018 年

年初来
3月

2月

1月

12 月

11 月

10 月

ヘッジファンド・インデックス

2.60%-0.17%

0.63%

2.13%

-1.93%-0.62%-3.11%

株式ロング・ショート

5.95%

0.79%

1.16%

3.92%

-4.23%-0.63%-3.95%

イベント・ドリブン

0.80%-1.52%-0.18%

2.53%-1.18%-0.88%-4.57%

レラティブ・バリュー

2.62%-0.16%

0.30%

2.48%

-2.02%-0.66%-1.04%

マクロ-0.87%

0.30%

0.76%

-1.91%

0.76%-0.19%-2.65%

CTA-0.52%

2.15%-0.02%-2.59%

1.20%-0.24%-3.63%

データ出所：HFR 社

3そうだったのか！「知って納得、証券投資」 vol．
vol．117

大型連休前後の日経平均今月 30 日に「平成」という時代が終わり、来月から「令和」がスタートします。
皇太子さまが新天皇として即位されることに伴い、4 月 27 日から 5 月 6 日が 10 連休となり、国内の金融市場は休場となります。
一方、海外市場では通常通り取引が行われているため、日本株で運用している投資家にとっては市場急変による想定外のリスクが懸念されます。10 日連続の休場は過去に例がなく、大納会の日が現在と同じ原則 12 月 30 日なってからは、6 日間連続の休場が最長です。
昨年から今年にかけての年末年始も 6 日連続休場でしたが、海外市場では株安円高が進行し、1 月 4 日の大発会では日経平均が 400 円以上下落しました。そのため、足元のやり難い相場においては、今回の 10 連休に不安を感じている投資家の方も多いのではないでしょうか。
今回は、過去の連休とその前後の値動きを検証してみましたので、ご紹介致します。

＜検証結果＞
 1970 年 1 月から 2019 年 3 月までの 50 年間で、5 連続以上休場となった場合の連休前後の日経平均騰落率は、-4.03% ～ +4.55% で、平均+0.27%
 連休明け後の取引日に上昇したとしても、その後は下落する傾向にあり。連休中の市場急変よりも、連休明けの下落に注意が必要（表 1 参照） 連休明けの取引日に下落するケースでも、その後は下落する傾向あり（表２参照）
 ゴールデンウイーク前後のケースでも、連休明け後は下落する傾向あり（図 1 参照）

表 1. 5 連休以上かつ連休明け２連休以上かつ連休明け２％以上上昇したケース
以上上昇したケース
連休明け日連休明け連休前最終日までの連休明けから

日経平均

連休

2009年5⽉7⽇

9385.75408.33

4.55%

1.47%

2.54%

2.95%

-0.48%

1996年1⽉4⽇

20618

5749.85

3.77%

0.63%

2.70%

5.50%

-0.03%

1999年5⽉6⽇

17300.61

5599.08

3.59%

0.21%

-0.15%

2.29%-2.04%

1992年1⽉6⽇

23801.18

6817.41

3.56%

5.54%

1.01%

1.31%

-5.96%

2018年1⽉4⽇

23506.33

5741.39

3.26% -0.60%

0.94%-0.24%

0.87%

2002年1⽉4⽇

10871.49

6328.87

3.12%

1.04%

1.05%

-1.06%-3.06%

2013年1⽉4⽇

10688.11

6292.93

2.82%

3.54%

6.70%

10.58%-0.33%

2017年5⽉8⽇

19895.7

5450

2.31%

1.92%

5.58%

3.38%

-0.06%

2009年1⽉5⽇

9043.125183.56

2.07%

1.56%

2.25%

5.51%

-2.28%

前日比

前日比% 5営業日 10営業日 20営業日

45営業日

表 2. 5 連休以上かつ連休明け２連休以上かつ連休明け２％以上下落したケース以上下落したケース
連休明け

連休前最終日までの連休明けから連休明け日

日経平均

連休

2019年1⽉4⽇

19561.96

6-452.81-2.26% -1.85%-8.26%-10.10%3.08%

2014年1⽉6⽇

15908.88

6-382.43-2.35%

2.65%

5.77%

4.02%

0.02%

2015年9⽉24⽇

17571.83

5-498.38-2.76% -1.06%

1.56%-7.03%-1.05%

2010年5⽉6⽇

10695.69

5-361.71-3.27%

0.99%-1.92%-1.66%-2.82%

2008年1⽉4⽇

14691.41

6-616.37-4.03%

1.84%-1.47%-1.33%-2.06%

前日比

前日比% 5営業日 10営業日 20営業日

5営業日

図 1. 連休明け前後の日経平均株価推移

検証の結果、過去 50 年間で 5 連続以上休場となった場合の日経平均の騰落率平均は+0.27%であるため、連休中のリスクはそこまで高いとはいえないでしょう。
しかし上記でも述べましたように、連休明け後に下落する傾向がみられることや、米ウォール街の相場の格言に「Sell in May（5 月に売れ）」というものもあることから、連休前にポジション（持ち高）を減らすなど、調整しておくことも選択肢に入れてはいかがでしょうか。

5◆◇ 指標・為替チャート ◇◆6≪執筆者≫
株式・債券・為替・・・ 西川 雅博

オルタナティブ(ヘッジファンド)・・・ 樋爪 功次

そうだったのか！「知って納得、証券投資」Vol.117

・・・ 八木 宣行

大型連休前後の日経平均

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るものではありません。
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本資料の表・グラフの表・グラフのデー
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タ出所：THOMSON REUTERS 他

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