寄稿

経営者リテンションとコントロール
マーサー ジャパン株式会社
M&A アドバイザリーサービス部門
シニアマネージャー

野坂

はじめに

研

なお、これらの事例は、筆者がクライアント企業の経営者、経営企画部門あるいは人事部門の皆様とやり企業買収の成功率を高めるには、買収後の組織設計とりをさせていただくなかで見聞きした複数の例をもが重要であることは言うまでもない。最も理想的な方法とに一般化したものである。大企業であっても、多かは、買収目的に照らした最適な組織を設計し、買い手・れ少なかれこうした問題に直面しているケースがあり、対象会社それぞれの関連部門・人員がそこへ引っ越す

このいずれも全く身に覚えがないという読者がいらっという方法である。しかし、この方法は既存カルチャーしゃれば、かなり経営者コントロールがうまくいっての棄損や従業員の離職などのリスクを高める懸念があるいる稀有なケースなのではないかと思う。

ため、買収後も対象会社の組織体制を残し、スタンドアローンでの運営を継続する方法がとられることが多い。

典型的な問題事例①

こうしたスタンドアローンでの運営を前提とすると、A社は、米国非上場企業の買収を完了した。計画通結節点としての経営者（CEO）を買収後も続投させるり、サイニング前に現CEOへのオファーを完了。継続ことが重要になるのだが、この点については、近年は勤務の合意を取り付けた。リテンションパッケージの格段に失敗例を聞くことが少なくなった。一昔前は、内容はオーソドックスで、マーケットプラクティスに買収成立後、CEOがChange in Control（支配権の沿ったリテンションボーナスに加えて、本件成立を変更）によるセベランス（解雇手当）条項を発動してもって精算される株式報酬の代替としてマーケット競想定外に早く辞めてしまい、買い手が対応に苦慮する争力のあるLTI（長期インセンティブ）を付与するこという例もあったようだが、最近ではこのような例をととした。さて、本件がクロージングし、LTIの具体聞くことはほとんどない。背景には、デューデリジェ的な業績目標の討議に入ったところ、デューデリジェンスの段階から経営者リテンション（引き留め策）にンス段階で受領していた計画と比べて大幅に下方修正ついても検討を行うことが相当一般的になり、加えてされた事業計画がCEOから提出された。さて、買い手リテンションボーナスの付与などの手法が確立・普及としてどのように対応すべきか。

してきたことがあると考えられる。
このような傾向をみると、おそらく読者の皆様の関事例①への対処と実際心事は、もはや経営者リテンションの必要性や手法そこの事例のポイントは、事業計画の引き下げを認めのものではないだろう。むしろ、経営者リテンションるべきか否か、認めるとしたらどこまで認めるかであの後、すなわち経営者リテンションには成功した前提る。特にこうしたインセンティブに関連した事業計画で、その残った経営者をいかに望ましい方向に導き、の議論は、クロージング直後に行われる場合が多く、コントロールするかではなかろうか。そこで、本稿でここでの対処がその後の対象会社CEOとの関係性をは経営者コントロールに関する２つの典型的な事例を決定づけることもあるため慎重な対応が望まれる。

みながら、何がなぜうまくいかないのか、そしてどうすればよいのかを考察したい。
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買い手には、買収目的に照らして対象会社に達成し特集：価値を生み出す PMIてもらわなくてはいけない事業計画があり、原則としてそれは買い手の株主（＝上場していればマーケット）

典型的な問題事例②に対してコミットした水準になっている。よって、買B社は、欧州の同業他社を数年前に買収し、現在もい手としては、買収目的達成のために必要な業績水準スタンドアローンでの運営を続けている。当時のCEOは譲れない。こうした原理原則・ガイドラインをCEOは続投しており、業績は好調で、特に顕在化しているにはっきりと示して、再検討を指示するというのが基問題はない。しかし、自前の他子会社に比べると対象本的な対応方針である。

会社内の状況に関して十分情報が得られていないことが気になっている。期初の事業計画策定、期中のモニ通常は考えづらいが、デューデリジェンス実施時点タリングの機会を通じて財務状況は把握している。しから事業環境が大きく変わり、考慮すべき特殊事情がかし、各期の方針や戦略、重点施策については、十分生じることはあり得る。その場合は、事業計画そのもな説明がない。昨今、財務指標のみならず、幅広い管のは変更しない（できない）ものの、達成度に応じた理指標を他子会社と同様に適用してモニタリングする

インセンティブ支給額を調整する（支給カーブを緩や必要性を感じており、何度かCEOへ打診をしている。

かにする、または甘くする）ことは議論の余地がある。

しかし、当のCEOはいろいろと理由を並べては聞き入

なぜなら、デューデリジェンス段階で売り手・対象会れる様子はない。

社から提出された事業計画と、実際に買収価格算定の前提となった買い手側で引き直した事業計画には差異があり、後者が保守的に設定されていれば、多少は予事例②への対処と実際算上の調整代が存在するからである。ただし、これはこの事例のポイントは、経営者コントロールが不全あくまでも異例の措置である。経営者とは、さまざまでありながら、業績が悪くないところである。原則論

な事業環境変化をすべて飲み込んだうえで、所期の目からいえば、業績は市況による影響を受けるため、モ標を達成する責任と権限を負ったポジションであるとニタリングが不要であることの理由にはならない。コ

いう前提に立てば、滅多に発動されるものではない。

ンプライアンス・リスクマネジメントの観点からも、親会社からのモニタリングは必要である。最悪の場合、いずれにしても、論理なくCEOの提案をすべて受けCEOが納得しなくても、親会社の方針・前提条件とし入れるのは今後のガバナンス上もきわめて不適切なてモニタリング指標の導入を進めるべきだというのがメッセージとなるため絶対に避けるべきである。買い正論である。

手が対象事業に明るくないので、事業計画引き下げの合理性を図りかねるという弁明もときに聞かれるが、しかし、ただでさえ日々さまざまな問題が発生する

もし本当にそうならば業界に詳しいビジネスコンサルなかで、目に見える問題がないうちに何らかの手を打タントを雇ってでも原因を明らかにするべきだ。少な

つということは相当に骨が折れる。よって、ほとんどくとも理由を理解できずに下方修正を受け入れることの場合において、業績悪化というかたちで問題が顕在はあり得ない。

化して初めて打ち手を考えることになる。程度の差こ
そあれ、事例②のような「隠れ」コントロール不全にこのように述べると、対応方針はいたって合理的・当たり前と感じられた読者が多いかもしれない。しかし驚くべきことに、買い手の担当役員の鶴の一声でCEOからの提案をほぼそのまま受け入れたという結論を耳にすることも少なくない。こうして買収直後に誤っ陥っているケースは実際に見聞きする以上に多いと思われる。

あるべき対応策が取れない理由た対応をとってしまうと、この問題は後々も尾を引く。

２つの事例に共通しているのは、適切な対処法がわ

低い業績目標での合意は、CEOをコントロールするたかっているにもかかわらず、実際には多くのケースでめの重要なレバーのひとつである評価権・報酬決定権それとは異なる対応が行われてしまっているという点を買い手自ら弱めることになるからである。

だ。筆者の考えるところ、これには主に以下の２つの理由がある。

続いて、買収後数年を経たB社の事例をみてみよう。
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① 対象会社のCEOをリテインすることが目的化してしまっている（Chief x Officer）や現場に近いキーマンと１対１で冒頭に述べたとおり、昨今は経営者を買収後も残す活用してアセスメントを実施し、サクセッションプラことについては成功しているケースが多い。裏を返せのチェアマン（＝CEOの上司）がCEO以外のCXO面談をすることも当然あってよい。外部アセッサーをンの有効性を検証できればなおよい。

ば、CEOが残ることを前提として買収後の体制・運営が組み立てられるため、現CEOに依存した体制からい実効性のあるサクセッションプランがすでに導入さつまでたっても脱却できなくなりやすいともいえる。

れていて後任が育っていることが確認できれば、CEO特に買い手が対象会社の事業や所在国に明るくない場が辞めても影響は小さいということだ。逆に、もし社合は、対象会社CEOが離職することへの恐れから、内に後継者がいないことがわかった場合も、悲観する本来の適切な指示・命令を出すことができないということはない。CEOの後継者に必要な要件を整理してお本末転倒な事態に陥ることがある。こうなると、経営き、いざとなれば外部採用のための候補者探しをすぐ者リテンションには成功したが、経営者コントロール開始できるように準備しておけばよい。に失敗したという典型例である。
ここに興味深いデータがある（図表）。マーサーが② 買収後の初期設定のベストタイミングを逸している（日本企業を含む）が買い手となったM&A案件では、買収の成立は買い手・対象会社双方にとってターニ付与率が下がる。他方、欧米企業が買い手となった案

ングポイントになるので、変更点があればクロージン件では、逆にCEOから下の階層に行くほど付与率が高グ以降できるだけ早く、正確に伝えておくべきである。

まる。つまり、欧米企業では、組織の上位階層のリテ

ところが、スタンドアローンでの運営を継続するとなンションをアジア企業ほど必須とは考えておらず、買ると、安易に「今まで通り」の運営を対象会社に約束収目的に照らして適切な事業・機能のキーポジショしてしまうことがある。そうしてそのまま数年が経過

ン・キーパーソンを是々非々で判断しているとみられし、変えるきっかけをつかめぬまま、事例②のようなる。
「本当にCEOをリテインすることは必須なのか？」状態に陥る。と発想を転換することが必要だ。

経営者コントロールの要諦

図表 リテンションボーナスの付与対象実施したリテンションサーベイによると、アジア企業
CEOから下の階層に行くほどリテンションボーナスの以上の議論を踏まえつつ、経営者コントロールに失敗しないための２つのポイントを述べる。

ポイント① CEOへの依存度を下げる
出典：マーサー調べ

これは端的に言えば、CEOが辞めてもいいようにする（辞めさせられるようにする）ということである。

CEOの依存度を下げるためのもうひとつの有効なア

CEOへの依存度が高いままだと辞められては困るか

プローチは、対象会社の可視化を進めることである。

ら、リテンションを優先せざるを得なくなり、コントCEOから先の対象会社内の状況がブラックボックスにロールの手綱を緩めてしまう。経営者コントロールをなっていれば、結節点としてのCEOがいなくなった場強化するためには、まずCEOへの依存度を下げること合の不安は払しょくされない。そのため、月次報告会が重要である。

議などの場を活用して対象会社内部の状況を詳細に把握しておくことが有効である。

そのためには、まずサクセッションプラン（後継者育成計画）をレビューし、対象会社におけるCEOより下の階層の人材を把握しておくことである。対象会社
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2021.11特集：価値を生み出す PMI

ポイント② 買収直後に初期設定・オンボー
ディングを適切に実施する織統合に移行するための重要なステップにもなるはずである。

対象会社CEOにリテンション施策を含む買収後の新蛇足だが、最後にあえて言語の問題について述べた

報酬パッケージのオファーをする際、単に報酬のみをい。何をいまさらと思われるかもしれないが、意思を提示・合意すればよいと考えていないだろうか。これ伝えるための手段が言語である以上、必ずしもつまらは間違ってはいないが、大きな機会損失をしている。

ないとは言い切れない問題である。海外企業買収案件

元来、報酬は果たすべき役割・成果に対して支払われの責任者になる方は、直接英語で説明したり、交渉しるものであり、報酬という額面に込めたCEOに対するたりすることをいとわないことが多いのだが、逆に、期待を同時に伝えるのがベストプラクティスである。

事業には鋭い知見をお持ちだが海外経験が不足してもっとも、この時点ではインセンティブに紐づける詳いて英語は不得手という方もいる。しかし、どんなに細の事業計画に合意することは不可能であるから、プ英語に長けた人であっても、日本語のほうが得意と感ランの内容が抽象的になることはやむを得ないしそれじるのであれば、重要な場面では、日本語でコンテンでよい。重要なことは、買収の目的や対象会社への成ツを練ったうえで、優秀な通訳に正しい英語にしても長期待、自社との協業により生まれる新たな機会などらうのがベストだ。イチロー選手が会見で必ず通訳を将来的なビジョン・戦略を語り、ハイレベルな合意を使ったのは、コンテンツを正確に伝えることにフォー得るということである。ここで方向性を握っておけば、カスするためだそうである（出所不詳）。ビジネスの現CEOの人格が破綻していない限り、事例①のように買場でも、些細な言葉の定義・ニュアンスの違いから議収成立後に全く見当違いの計画が出てくる可能性は下論がかみ合わなくなり、無駄な時間を要するケースもがる。またもし仮に、CEOが交渉戦術の一環としてそあるだけに、英語は通訳に任せ、経営・事業のプロは、うした下方修正した事業計画を出してきたとしても、コンテンツにフォーカスするという割り切りがあってオファーミーティングで話した内容と違うという明確よい。

な論拠をもって反論できる。
また、自社の100%子会社になる以上、決算ルールの変更や報告・決裁ルールの変更などは親会社のそれに合わせてもらう必要がある。決算対応フロー、意思決定プロセス（会議体、メンバー、頻度など）、その他コンプライアンス関連事項に関する重要事項をパッケージ化し、買収成立後速やかに対象会社経営陣へインストールするべきである。

まとめと補足
冒頭で述べたとおり、買収直後に組織統合ができれば理想的である。しかし、現実には当面は現職の経営者を残してスタンドアローンでの運営を志向するケースが多いため、本稿では経営者コントロールのポイン（筆者略歴）
東京大学経済学部卒。
大手自動車メーカー、ものづくり系スタートアップ企業を経て現職。人事実務に関する豊富な知識や経験を有する。生産・研究開発部門の戦略実現に向けたHRMの戦略的立案・実行、米国子会社におけるサクセッションプランニング導入、従業員意識調査設計・分析、国内労使ルール改訂、関係会社への労務コンサルティングなどの経験を有し、実務にも精通。スター
トアップ企業では、アーリーステージにおける人事労務制度設計・運用立ち上げを主導した経験を有する。
マーサーでは、各国上場企業をはじめ、PEからの企業買収や創業者ベンチャー買収など複数パターンにおけるHRデューデリジェンス、経営者リテンション、買収後のインセンティブ設計などのプロジェクトに参画。その他、国内の再編・統合プロジェクトとしては、グローバル企業の事業売却に伴うカーブアウト、外資系製薬会社の人事制度統合などの支援経験を有する。

トについて取り扱った。経営者リテンションには成功したが経営者コントロールには失敗したという事態に陥らないために、本稿で紹介した２つのポイント「①CEOへの依存度を下げること」、「②買収直後に初期設定・オンボーディングを適切に実施すること」が参考になれば幸いである。また、こうしてスタンドアローン体制下で経営者コントロールを確立することは、組
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