COMPANY RESEARCH AND ANALYSIS REPORT

企業調査レポート日本アジア投資8518 東証 1 部
企業情報はこちら >>>2020 年 6 月 15 日（月）執筆：客員アナリスト

柴田郁夫
FISCO Ltd. Analyst Ikuo Shibata

FISCO Ltd.
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日本アジア投資2020 年 6 月 15 日（月）8518 東証 1 部

https://www.jaic-vc.co.jp/jir/█ 目次■要約----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 01
1. 会社概要. .............................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

01

2. 中期経営計画....................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

01

3. 2020 年 3 月期の業績....................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

01

4. 2021 年 3 月期の業績見通し. ......... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

02■会社概要----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 03
1. 事業概要. .............................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

03

2. 沿革........................................................ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

06

3. 企業特徴. .............................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

07■決算動向----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 08
1. 業績を見るためのポイント.............. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

08

2. 過去の業績推移................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

09

3. 2020 年 3 月期決算の概要. ............. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

12

4. 2020 年 3 月期の総括....................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

14■活動実績----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 15
1. PE 投資................................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

15

2. プロジェクト投資. ............................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

16■中期経営計画の進捗------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------ 17
1. 中期経営計画の概要.......................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

17

2. これまでの進捗と今後の方針. ........ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

19■業績見通し----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 20
1. 2021 年 3 月期の業績見込み. ......... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

20

2. コロナ禍の影響により想定されるリスク. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

21■株主還元----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 21

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前期業績（ファンド基準）はメガソーラー売却により営業増益を実現。
2021 年 3 月期（従来連結基準）もコロナ禍の影響は限定的との前提で営業増益を確保する見通し
1. 会社概要
日本アジア投資 <8518> は、日本とアジアにまたがる独立系の総合投資会社として、プライベートエクイティ
投資（以下、PE 投資）や再生可能エネルギー等のプロジェクト投資を手掛けている。1981 年に（公社）経済同友会を母体として設立され、豊富な投資経験とブランド、ネットワーク、人材、事業パートナーなどの事業基盤に強みがある。革新的な技術やビジネスモデルを持ち、高い成長力を有するベンチャー企業及び中堅・中小企
業等への投資や成長支援を通じて、日本とアジアの両地域における産業活性化や経済連携の拡大などに貢献をしてきた。同社グループが管理運用等を行っているファンド運用残高は 17,390 百万円（11 ファンド）、同社グループの自己資金及び運用ファンドによる投資残高は 15,101 百万円となっている（2020 年 3 月末現在）。PE 投資については、VC 業界を取り巻く環境が変化するなかで、新たなファンド設立に苦戦しており、投資残高も減少傾向にある。ただ、ここ数年はプロジェクト投資に積極的に取り組み、パートナー企業への戦略投資（PE 投資）でも成果を上げている。
2. 中期経営計画
同社は、2019 年 3 月期より 3 ヶ年の中期経営計画を推進しており 2 年目が終了した。環境変化への対応や課題解決に向けて、投資方針（本体投資分）の抜本的な見直しを行い、収益拡大に向けた足掛かりを築く内容となっている。特に、ファンドでの投資は、現状のファンドの投資方針を継続する一方、本体投資は、取り組むべき事
業テーマを明確に持ち、そのテーマを軸に「企業への投資」（PE 投資）と「事業への投資」（プロジェクト投資）を組み合わせる戦略的投資を推進する方針である。すなわち、事業テーマに基づくプロジェクト投資（再生可能エネルギー、スマートアグリ、ヘルスケア等）の積み上げにより、安定収益の確保と財務バランスの強化を図る
とともに、PE 投資（本体投資分）についても、事業テーマに関連するパートナー企業への戦略投資にシフトする方向性と言える。
3. 2020 年 3 月期の業績
2020 年 3 月期の業績（ファンド連結基準）※は、営業収益が前期比 12.8% 増の 3,950 百万円、営業利益が同
143.6% 増の 716 百万円となった。
※

同社は 2007 年 3 月期より、「投資事業組合に対する支配力基準及び影響力基準の適用に関する実務上の取扱い」を適用し、同社グループが管理運用する投資事業組合等を連結範囲に加えるファンド連結基準に移行している。ただ、ファンド連結基準は同社以外の外部出資者の持分が含まれていることやファンドごとの財務方針が反映されるところに注意する必要がある。同社では、投資家からの要望に応じて従来連結基準も同時に開示しているが、弊社でも、より実態を示しているとの判断から従来連結基準による分析を行っている。

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従来連結基準でも、営業収益が前期比 11.5% 増の 2,760 百万円、営業利益が同 49.6% 増の 265 百万円と増収及び営業増益となった。ただ、「期初見込値」に対しては、売上高、利益ともに下回る着地となっている。プロジェ
クト投資資産の売却が増収増益に大きく寄与。一方、PE 投資については、株式売却の先送りや IPO した銘柄の株価が想定を下回ったことなどにより計画を大きく下振れた。したがって、前期に引き続き、PE 投資の下振れをプロジェクト投資資産の売却で補うことにより増収（及び営業増益）を確保したと言える。また、中期経営計
画の進捗については、パートナー企業への戦略投資が順調に増加したほか、新たな「物流施設」などへのプロジェ
クト投資では成果を残したものの、メガソーラーの売却（計画外）により、プロジェクト投資資産の積み上げには遅れが生じている。今後は、短期売却目的のプロジェクト投資に軸足を移し、残高拡大を目指す方針である。
4. 2021 年 3 月期の業績見通し
同社は、業績予想（ファンド連結基準）について、株式市場等の変動要因による影響が極めて大きく、合理的な業績予想が困難である事業特性であることから公表を行っていない。ただ、2021 年 3 月期については、ある一定の前提を元に策定した「従来連結基準による見込値」を参考情報として開示している。
同社の「従来連結基準による見込値」によれば、営業収益を前期比 17.7% 増の 3,250 百万円、営業利益を同
31.9% 増の 350 百万円と増収及び営業増益を見込んでいる。国内 IPO や中国での未上場株の売却が収益貢献する想定であるが、収益の大半は第 4 四半期に集中するため、上期及び第 3 四半期までは赤字となる見込みである。
なお、コロナ禍の影響については、後述するリスクが想定されるものの、現段階で顕在化しているものは限定的であることから、「見込値」についてもその前提に立った水準となっている。
Key Points

・2020 年 3 月期の業績（ファンド連結基準）はメガソーラー売却により増収及び営業増益を実現
・戦略投資の積み上げや「物流施設」などへのプロジェクト投資では大きな成果を残す
・中期経営計画の進捗については、プロジェクト投資資産の積み上げなどに遅れが見られるが、短期売却目的のプロジェクト投資に軸足を移し、残高拡大を目指す方針
・2021 年 3 月期の業績（従来連結基準の見込値）については、第 4 四半期での株式売却により増収及び営業増益を確保する見通し（コロナ禍の影響は限定的との前提）

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業績推移（従来連結基準）
営業収益（左軸）

(百万円)

6,000

営業利益（右軸）

(百万円)
1,200

1,017
836

5,000

900

4,000

600

3,000
2,000

82

177

265

2,475

2,760

19/3期

20/3期

350
300

5,403

4,532
4,043

0
3,926

1,000

3,250
-300

-550

0

-600
15/3期

16/3期

17/3期

出所：決算短信よりフィスコ作成



18/3期

21/3期
（見込）

█ 会社概要日本とアジアにまたがる独立系の総合投資会社
1. 事業概要
同社は、日本とアジアにまたがる独立系の総合投資会社として、PE 投資のほか、再生可能エネルギーなどプロジェ
クト投資も手掛けている。豊富な投資経験とブランド、ネットワーク、人材、事業パートナーなどの事業基盤を生かしながら、革新的な技術やビジネスモデルを持ち、高い成長力を有するベンチャー企業及び中堅・中小企業等への投資や成長支援を通じて、日本とアジアの両地域における産業活性化や経済連携の拡大などに貢献をしてきた。
同社グループは、自己資金（自己勘定）による投資のほか、金融機関等の出資者からの出資及び同社グループ自身の出資により組成される「投資事業組合（ファンド）」からの投資を行っている。同社グループが管理運用等を行っているファンド運用残高は 17,390 百万円（11 ファンド）、同社グループの自己資金及び運用ファンドによる投資残高は 15,101 百万円の規模となっている（2020 年 3 月末現在）。
事業セグメントは投資事業の単一であるが、投資種類別には、「PE 投資」と「プロジェクト投資」の大きく 2つに区分される。

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会社概要

投資種類別の概要は以下のとおりである。
(1) PE 投資
日本及びアジア（特に中華圏）における成長企業等に対して、自己勘定及び同社グループが管理運営するファンドからの投資（PE 投資）を行うとともに、投資先企業に対しては、同社が持つ様々なリソースやネットワー
クを活用し、投資先企業と一体となって事業拡大に取り組み、キャピタルゲイン（投資差益）等の獲得を目指
すものである。また、同社グループが組成した投資事業組合（ファンド）からの管理運営報酬等※も収益源となっている。なお、各投資先企業が事業を拡大し利益が計上された場合でも、同社の業績に直接的な影響を与えることはなく、投資先企業の株式売却時にキャピタルゲインとなって初めて影響を与える点に注意が必要である。
※

経常的な管理・運営に対する管理報酬のほか、ファンドの運用成果（パフォーマンス）に応じて受領する成功報酬の2 種類がある。

2020 年 3 月末のファンド運用残高は 17,390 百万円（11 ファンド）※、同社グループの自己資金及び運用ファンドによる PE 投資残高は 8,405 百万円（98 社）となっている。VC 業界を取り巻く環境が変化するなかで、新たなファンド設立には苦戦しており、ファンド運用残高及び投資残高は既存ファンドの満期到来等により年々縮小傾向にある。今後は、投資方針（本体投資分）の抜本的な見直しにより、既存の資産から事業テーマ（詳細は後述）に関連するパートナー企業への戦略投資へと入れ替えを進めていく方針である。
※

ただし、11 ファンドのうち、1 ファンド（総額 1,359 百万円）については、2020 年 3 月に設立した稼働済みメガソー
ラープロジェクトを投資対象とするファンドである。

投資業務（プライベートエクイティ）

出所：会社資料より掲載

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会社概要(2) プロジェクト投資
メガソーラープロジェクトを中心とした「再生可能エネルギー」（バイオマス、バイオガス、風力等も展開）のほか、新規事業テーマである「スマートアグリ」（植物工場）や「ヘルスケア」（介護・医療）などのプロジェクトに対して、プロジェクトファイナンスの活用によりレバレッジを効かせた投資を行うものである。売電収益などプロジェクトからの安定収益を得ることができる上、状況に応じて途中売却による売却益の実現も期待できる。
2020 年 3 月末の同社グループの自己資金及び運用ファンドによるプロジェクト投資の残高は 66 億円となっている。このうち 19 億円が、同社グループが運営しており、かつ、金融機関からのプロジェクトファイナン
ス等で資金調達を行っているプロジェクトに対する投資残高である。これら同社グループの運営するプロジェ
クトは、同社からの出資金に加えて 91 億円を金融機関からのプロジェクトファイナンス等で調達しており、同社はレバレッジ効果により投資した資金の収益性を高めている。これまでは、長期保有による安定収益獲得を目的としたプロジェクトを中心に積み上げてきたが、今後は、短期での売却を前提としたプロジェクト投資に軸足を移し、長期と短期の厚みのある収益構造の確立を目指していく方針である。
投資業務（再生可能エネルギープロジェクト）

出所：期末決算補足資料より掲載

地域別の投資残高は、日本が約 70%、中華圏（中国、香港、台湾）他が約 30% である。業種別では、プライベー
トエクイティでは、「QOL（Quality of Life）関連」※のほか、「IT・インターネット関連」「機械・精密機器」「サービス関連」「その他」と多岐にわたっている。加えて、再生可能エネルギー等の「プロジェクト投資」の投資残高も、事業拡大に伴い増加傾向にある。
※「バイオテクノロジー・創薬・医薬品」「医療機器・医療関連サービス」「環境関連機器・環境関連サービス」「その他
QOL 関連」によって構成されている。

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会社概要

業種別の投資残高内訳（百万円）
16,00015,101
13,951

1,608

その他

12,000

1,141
1,173
462

1,070
748

サービス関連10,000

2,119

1,854

機械・精密機器

3,123

IT・インターネット関連

14,000

8,000

3,540

QOL（Quality of Life）関連

6,000

プロジェクト投資

4,000
2,000

6,696

5,514

0
19/3期
出所：決算短信よりフィスコ作成



20/3期



2. 沿革
同社の前身である日本アセアン投資株式会社は、1981 年 7 月に経済同友会を母体として設立された。日本とASEAN 間の民間投資を促進することが設立の経緯である。1985 年 12 月には、海外経済協力基金（OECF）の資本参加により、半官半民の体制となった（ただし、1989 年 10 月に OECF による保有株式は民間企業へ売却されている）。
1988 年頃からは、当時の政府が公約した「貿易黒字の資金還流」の一翼を担うべく、ASEAN 各国に拠点を設立して ASEAN での投資事業を開始した後、1991 年 6 月には、現在の日本アジア投資株式会社に商号変更し、次第に ASEAN に限定していた投資対象地域を、日本・台湾・韓国にも拡大した。その後も順調に業績を拡大す
ると、1996 年 9 月に日本証券業協会に店頭売買銘柄として株式を登録した。2005 年からは中国での投資事業に本格参入し、2007 年 12 月には中国子会社を設立した。2008 年 6 月に東京証券取引所市場第 1 部へ上場を果たした後、2012 年には安定収益の拡大のため再生可能エネルギープロジェクトへの投資も開始した。

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会社概要

プロジェクト投資による安定収益を確保しながら、
PE 投資によるアップサイドを狙う複合的な収益構造
3. 企業特徴(1) 収益モデル
同社の収益構造は、「PE 投資」と「プロジェクト投資」と 2 つの異なるタイプの投資によって構成されているところに大きな特徴がある。そのうち「PE 投資」の収益源は、大きく「実現キャピタルゲイン」と「インカムゲイン」「ファンドの運営報酬」の 3 つに分類されるが、「実現キャピタルゲイン」による業績インパク
トが一番大きい。なお、「実現キャピタルゲイン」については、投資額を上回る金額で回収（売却）することによって得られるため、キャピタルゲインの拡大のためには、成長性のある企業への投資や投資先に対する成長支援に加えて、スムーズな売却が不可欠となる。投資先は経営基盤の未熟なベンチャー企業であることから、経済情勢の影響を受けやすい上に、スムーズな売却のためには IPO 環境を含めた株式市場の動向に大きく左右されるため、ハイリスク・ハイリターン型の収益と言える。一方、「インカムゲイン」については、投資先からの配当収入のほか、出資しているファンドの持分利益などによるものであり、ミドルリスク・ミドルリ
ターン型の収益となっている。また、「ファンドの運営報酬」は、管理報酬と成功報酬によって構成されており、管理報酬はファンドの運用残高におおむね連動するが、成功報酬は運用成果（パフォーマンス）に応じて増減するものである。管理報酬が収益の下支えとなっていることから、こちらもミドルリスク・ミドルリターン型の収益と言える。「PE 投資」の本来の目的は、「実現キャピタルゲイン」の獲得にあり、業績へのインパクトも一番大きいことから、「PE 投資」全体で見れば、ハイリスク・ハイリターン型の投資事業とみなすことができる。
一方、ここ数年、注力している「プロジェクト投資」の収益源についても、「実現キャピタルゲイン」と「インカムゲイン」などに分類されるが、「プロジェクト投資」の本来の目的は、売電収益などプロジェクトからの安定的な「インカムゲイン」を積み上げていくところにある。もっとも、長期で保有するだけでなく、プロジェクトの一部を短・中期で途中売却することにより、利益と資金を確保しながら資産の拡大を図っていくこ
とも重要な投資戦略となっているが、その場合の「実現キャピタルゲイン」については、将来にわたる「インカムゲイン」（含み益）の前倒し的な実現に近い。したがって、「プロジェクト投資」全体では、ミドルリスク・
ミドルリターン型の投資事業とみなすことができる。
以上から、全体を俯瞰すれば、「インカムゲイン（配当収入や売電収益等）」や「ファンドの運営報酬」などの安定収益に加えて、「プロジェクト投資資産」の一部売却により基礎となる利益を確保しながら、「PE 投資資産」の売却によりアップサイドの「実現キャピタルゲイン」を狙う複合的な収益構造と言うことができる。

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会社概要

アジアでの歴史、情報収集力に強み(2) 同社の強み
同社の強みは、a) アジアでの歴史、b) 最先端の業界情報収集力、c) ベンチャー企業とのネットワーク、d) ファ
イナンススキーム構築力の 4 つに集約できる。
a) アジアでの歴史
1981 年に経済同友会を母体として設立以来、39 年にわたり日本とアジアの経済交流に貢献し、アジアでの高い知名度を有している。
b) 最先端の業界情報収集力
投資候補となる企業やプロジェクトの発掘を通じて、専門性の高い、業界の最先端の動向を把握している。
c) ベンチャー企業とのネットワーク
国内外で 300 社超の上場実績を有し、これまでの投資活動を通じて、多数のベンチャー企業と親密な関係を構築している。そのネットワークを、投資先企業の支援や同社が新規事業テーマを開拓する際のアライアンスに活用している。
d) ファイナンススキーム構築力
国内外で 3,300 億円の累計投資実績を有している。プロジェクト投資では、同社からの投資資金だけでなく、
プロジェクトファイナンスなどの融資資金も交えた調達スキームを構築している。

█ 決算動向メガソーラープロジェクトが足元業績をけん引
1. 業績を見るためのポイント
一般の事業会社の売上高に当たるものが営業収益であり、投資業務における回収額（営業投資有価証券売却高）のほか、利息・配当収入や組合持分利益（インカムゲイン）に加えファンド業務における運営報酬などによって構成される。ただ、その大部分を占めている営業投資有価証券売却高は、投資額（取得原価）を上回ってこそ利益が創出されるものであるため、営業収益が増えたからと言っても必ずしも業績が向上しているとは限らない。
したがって、同社の業績指標としては、取得原価などを差し引いた投資損益やインカムゲイン（利息・配当収入
や組合持分利益）、運営報酬などを足し合わせた営業総利益に注目するのが妥当であると考えられる。なお、営業総利益は、投資先の業績悪化や株式市場の低迷による「営業投資有価証券評価損」や「投資損失引当金繰入額」を反映しているため、それらが期間損益の大きな下振れ要因となり得ることにも注意する必要がある。

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決算動向

2. 過去の業績推移
過去の業績（従来連結基準）を振り返ると、リーマンショックによる世界同時不況や東日本大震災、為替相場の変動などによる影響を受けながら不安定な状況で推移してきたと言える。2015 年 3 月期もキャピタルゲインは一定の水準を確保したものの、投資先の経営破綻により評価損を計上したことから減益決算（営業損失）となった。ただ、2016 年 3 月期以降は、メガソーラープロジェクトによる収益貢献等により、5 期連続の黒字決算を達成している。

営業収益と利益の推移（従来連結基準）
（百万円）

営業収益

営業総利益

親会社株主に帰属する当期純利益

6,000
5,000

5,403
4,532

4,043

3,926

4,000
3,000

2,176
2,000
1,000

2,328

1,554

882

2,760

2,475

1,359

1,286

597

553

874

578

302

0
-850
-1,000
15/3期

16/3期

出所：決算短信補足情報よりフィスコ作成



17/3期

18/3期

19/3期

20/3期



安定収益である運営報酬はファンド運用残高の縮小に伴って減少傾向にある。一方、投資損益（実現キャピタル
ゲインに評価損及び投資損失引当金を加味したもの）は、不安定に推移してきた。特に注目すべきは、評価損及び引当金繰入額が投資損益を圧迫してきたところである。ただ、2016 年 3 月期以降、比較的落ち着いた動きとなってきているのは、運用資産の中身がリーマンショック後に積み上げた良質の資産（より適正価格で取得できたもの）や再生可能エネルギー等のプロジェクト投資資産に入れ替わってきたことを反映しており、今後は巡航
レベルの範囲内で推移するものとみている。

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決算動向

営業総利益の内訳推移（従来連結基準）( 単位：百万円 )15/3 期

16/3 期

17/3 期

18/3 期

19/3 期

20/3 期

営業総利益

882

1,554

2,176

2,328

1,286

1,359

運営報酬

634

729

466

364

241

199

管理報酬

571

441

364

277

241

199

成功報酬

63

288

101

86

0

0

投資損益

178

520

577

187

613

1,137

実現キャピタルゲイン

1,883

1,090

852

749

1,192

1,383

営業投資有価証券評価損・投資損失引当金繰入額-1,704

-569

-274

-562

-579

-245

インカムゲイン等

24

297

1,112

1,640

380

-12

その他

44

5

19

136

51

34

出所：決算短信、期末決算補足資料よりフィスコ作成

一方、リーマンショックの影響等による業績の落ち込みと財務状況の悪化を受け、財務体質の改善と収益力の強化に取り組んできたことから、有利子負債残高（借入金・社債、新株予約権付社債）は年々減少するとともに、販管費（特に人件費や賃借料）の削減にも努めてきた。有利子負債残高は 2015 年 3 月期の 20,193 百万円から2020 年 3 月期には 8,166 百万円と約 60% の削減を実現しており、販管費も特殊要因（他社運営ファンド向けの支払成功報酬）を除くと実質的に縮小傾向をたどっている。もっとも、販管費については、
ファンド設立やプロジェ
クト投資資産の積み増しなど、今後の事業拡大に向けて、人件費等を中心に若干増加する方向へ転換する可能性もある。
また、有利子負債の削減に伴って、財務基盤の安定性を示す自己資本比率も大きく改善してきた。2015 年 3 月
期はメガソーラープロジェクトへの投資資金調達のために発行した新株予約権の一部が行使されたこと（約 6億円）が寄与した。また、2016 年 3 月期も新株予約権が行使されたことに加え、First Eastern との資本業務提携に伴う自己資本の増強及び債務の圧縮（約 8.3 億円）によって自己資本比率は 21.9% に大きく上昇。その後も新株予約権の行使や内部留保により改善を続け、2020 年 3 月期には 45.7% の水準に到達している。

有利子負債残高の推移（従来連結基準）（百万円）

25,00020,19320,00016,91014,12815,00011,954

9,784

10,000

8,166

5,000

0
15/3期

16/3期

出所：期末決算補足資料よりフィスコ作成



17/3期

18/3期

19/3期

20/3期



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決算動向

販管費の推移（従来連結基準）
（百万円）
1,600

1,433

1,472
1,339

1,400

1,311

1,200

1,109

1,094

19/3期

20/3期

1,000

800
600
400
200
0
15/3期

16/3期

出所：期末決算補足資料よりフィスコ作成



17/3期

18/3期



自己資本比率の推移（従来連結基準）
50.0%

45.7%

45.0%

39.5%

40.0%

34.1%

35.0%
28.0%

30.0%
21.9%

25.0%
20.0%

13.8%

15.0%
10.0%
5.0%
0.0%
15/3期

16/3期

17/3期

18/3期

19/3期

20/3期

出所：期末決算補足資料よりフィスコ作成
投資残高は、有利子負債の返済を優先的に進めてきたことなどから年々減少傾向をたどっていたが、プロジェク
ト投資資産の増加により、2020 年 3 月期は増加に転じた。また、同社グループが管理運用等を行っているファ
ンドの運用残高についても、既存ファンドの満期到来に伴って大きく縮小してきたが、稼働済みのメガソーラー
プロジェクトを投資対象とするファンドを設立したことに伴い、2020 年 3 月期は増加に転じた。

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決算動向

投資残高及びファンド運用残高（従来連結基準）
投資残高

（百万円）

ファンド運用残高

50,00043,89739,33540,00028,75330,00019,72220,00018,783

19,15016,55813,981

17,39016,494
15,101
13,951

10,000

0
15/3期

16/3期

17/3期

18/3期

19/3期

20/3期

出所：期末決算補足資料よりフィスコ作成



3. 2020 年 3 月期決算の概要
2020 年 3 月期の業績（ファンド連結基準）は、営業収益が前期比 12.8% 増の 3,950 百万円、営業利益が同
143.6% 増の 716 百万円、経常利益が 441 百万円（前期は 5 百万円）、親会社株主に帰属する当期純利益が同40.5% 減の 343 百万円となった。
従来連結基準でも、営業収益が前期比 11.5% 増の 2,760 百万円、営業利益が同 49.6% 増の 265 百万円、経常利益が同 67.9% 増の 140 百万円、親会社株主に帰属する当期純利益が同 47.7% 減の 302 百万円と増収及び営業（経常）増益となった。最終損益が減益となったのは特別利益のはく落によるものである。一方、「期初見込値」に対しては、売上高、利益ともに下回る着地となっている。
従来連結基準による業績の概要は以下のとおりである。
営業収益は、プロジェクト投資資産の売却が増収に大きく寄与。一方、PE 投資については、予定していた株式
売却の先送りや IPO した銘柄の株価が想定を下回ったことなどにより、計画を大きく下回り減収となった。したがって、PE 投資の下振れをプロジェクト投資資産の売却でカバーして増収（及び増益）を確保したものの、「期初見込値」には届かなかったという形であり、図らずも前期と同じ構図となった。
また、営業総利益が前期比 5.7% 増の 1,359 百万円と増益となったのも、プロジェクト投資資産の売却益が大きく寄与した。ただ、株式売却益の縮小や植物工場の立ち上げに伴う先行費用の発生等により、営業総利益率は49.2%（前期は 52.0%）に若干低下している。
販管費については、人件費の抑制や事務委託費の削減等により前期比 1.4% 減の 1,094 百万円に減少。したがって、営業総利益の増加と販管費の減少が営業増益につながったと言える。

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決算動向

一方、最終損益が減益となったのは、前述のとおり、前期計上した特別利益（投資有価証券償還益や関係会社株
式売却益）のはく落によるものであり、その点は想定内である。
財務面（従来連結基準）では、借入金の返済等により「現金及び預金」が大きく減少したことから総資産は前期末比 8.7% 減の 15,800 百万円に縮小した。借入金は前期末比 16.5% 減の 8,166 百万円に減少している。なお、
営業投資資産の動きを見ると、「戦略投資」が大きく拡大した一方、戦略投資以外の PE 投資は減少。「プロジェクト投資」については、新規投資を実行したものの、売却等による影響を受けたことから若干減少する結果にとどまっている。一方、財務健全性に目を向けると、自己資本は内部留保の積み増しにより前期末比 5.6% 増の 7,223
百万円に増加し、自己資本比率は 45.7%（前期末は 39.5%）に改善。同社が重視する財務バランス（「現金及び預金」と流動の高い「プロジェクト投資」の合計が借入金を超過する状態）も維持している。
2020 年 3 月期決算の概要（単位：百万円）
19/3 期ファンド連結実績

構成比20/3 期ファンド連結
実績

増減

構成比

増減率

営業収益

3,503

営業原価

1,895

54.1%

1,956

49.5%

61

3.2%

営業総利益

1,608

45.9%

1,993

50.5%

385

23.9%

販管費

1,314

37.5%

1,277

32.3%

-37

-2.8%

営業利益

294

8.4%

716

18.1%

422

143.6%

5

0.1%

441

11.2%

436

7,509.0%

577

16.5%

343

8.7%

-234

-40.5%

経常利益
親会社株式に帰属する当期純利益

3,950

447

19/3 期従来連結

20/3 期従来連結

実績

実績

構成比

12.8%

20/3 期
従来連結

増減

構成比

増減率

予想

達成率

構成比

営業収益（A）

2,475

285

11.5%

3,500

PE 投資

1,474

-

1,104

-

-370

-25.1%--

プロジェクト投資

1.000

-

1,656

-

656

65.6%

-

-

営業原価（C）

1,188

48.0%

1,401

50.8%

213

17.9%

1,600

PE 投資

960

-

760

-

-200

-20.8%--

プロジェクト投資

228

-

640

-

412

180.7%---

営業総利益（A）-（C）

1,286

52.0%

1,359

49.2%

73

5.7%

1,900

54.3%

71.6%

PE 投資

514

-

343

-

-171

-33.3%---

プロジェクト投資

772

-

1,015

-

243

31.5%

-

-

-

販管費

1,109

44.8%

1,094

39.6%

-15

-1.4%

1,100

31.4%

99.5%

営業利益

177

7.2%

265

9.6%

88

49.6%

800

22.9%

33.2%

経常利益

83

3.4%

140

5.1%

57

67.9%

650

18.6%

21.7%

親会社株式に帰属する当期純利益

578

23.4%

302

10.9%

-276

-47.7%

500

14.3%

60.5%

2,760

出所：決算短信よりフィスコ作成

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13 21

78.9%
87.6%
-

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決算動向2020 年 3 月期末の財政状況等（単位：百万円）
2019 年 3 月末
従来連結 実績
総資産増減2020 年 3 月末
従来連結 実績

増減率

17,30515,800-1,505-8.7%

うち、現金及び預金

5,564

3,920

-1,644-29.5%

うち、プロジェクト投資資産

5,514

5,437

-77

-1.4%

373

1,005

632

169.6%

うち、戦略投資資産
うち、PE 投資資産（戦略投資以外）

4,765

4,282

-483

-10.1%

自己資本

6,840

7,223

383

5.6%

自己資本比率

39.5%

45.7%

6.2pt

-

借入金

9,784

8,166

-1,618-16.5%

投資残高

13,951

134 社 / 件

15,101

130 社 / 件

1,150

8.2%

ファンド総額16,494

10 件

17,390

11 件

896

5.4%

出所：決算短信、決算説明会資料よりフィスコ作成

投資種類別の業績は以下のとおりである。
(1) PE 投資
営業収益は前期比 25.1% 減の 1,104 百万円、営業総利益は同 33.3% 減の 343 百万円と減収減益となり、計画を大きく下振れた。営業収益が下振れたのは、1)IPO の延期があったこと、2)IPO した銘柄の株価が想定を下回ったこと、3) 予定していた株式の売却が先送りとなったこと、4) 他社が運営するファンドからの利益が減少したことなどが理由である。また、利益面では、減収による収益の下押しに加え、株式の売却原価の増
加により減益となった。株式の売却原価の増加は、投資倍率の高い上場株式の売却が減少したことや大型未上
場株式の流動化を優先した結果、売却損が発生したことが理由である。
(2) プロジェクト投資
営業収益は前期比 65.6% 増の 1,656 百万円、営業総利益は同 31.5% 増の 1,015 百万円と増収増益となった。
メガソーラープロジェクトの売却 7 件（前期は 4 件）が増収に大きく寄与した。一方、利益面では、植物工場の立ち上げに伴う先行費用（150 百万円）が発生したものの、増収により吸収して大幅な増益を実現した。
4. 2020 年 3 月期の総括
以上から、2020 年 3 月期を総括すると、株式売却の先送りや株式売却益の下振れなどから「期初見込値」には届かなかったものの、プロジェクト投資資産の売却により、しっかりと営業増益を確保しながら、新たな投資資金を捻出できるようになってきたところは改めて評価すべきポイントであり、厳しい環境だからこそ、これまでやってきたことの妥当性を再確認することができたと言える。一方、それとは裏腹に、将来の収益源であるプロ
ジェクト投資資産の積み上げには遅れが生じており、今後の課題として認識する必要が出てきた。ただ、その点においても、短期売却目的のプロジェクト投資への方針転換により、具体的な案件にもすでに取り組んでおり、今後の方向性を示すことができた。

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https://www.jaic-vc.co.jp/jir/█ 活動実績
注力する「戦略投資」（PE 投資）は順調に拡大。
新たに「物流施設」等へのプロジェクト投資も開始。
ただ、プロジェクト投資資産の積み上げには進捗に遅れ
1. PE 投資
(1) ファンド運用残高（ファンド新設の進捗）
同社グループが管理運営等を行っているファンドの運用残高は 11 件で 17,390 百万円（前期末は 10 件で16,494 百万円）と増加した。ただ、稼働済みメガソーラープロジェクトを投資対象とするファンド設立※によるものであり、組成を計画していた 2 つの PE ファンド（海外進出支援及び対日直接投資支援を目的としたもの）については設立に至っていない。もっとも、地域の中堅中小企業の海外進出を支援するファンドについては、地域金融機関向けに募集活動を開始しており、まもなく実現する見通しである。
※

JAIC ソーラー 2 号投資事業有限責任組合（ファンド総額 1,359 百万円）。同社のメガソーラープロジェクトの売却先（7
件中の 6 件）となっている。

(2) 投資実績（戦略投資の実行、及び既存資産の流動化の進捗）
一方、同社グループの自己勘定及び同社グループが管理運営等を行っているファンドからの投資実行額については 12 社に対して合計 1,224 百万円（前期は 4 件 136 百万円）を行った。そのうち、プロジェクト投資のパートナー企業への戦略投資は 5 件※となっており、中期経営計画の目標（戦略投資残高 10 億円）を前倒しで達成することができた。その一方で、中期経営計画に従い、国内上場株式の売却や海外未上場株式の売却（流動化）を進めたことにより、2020 年 3 月末の投資残高は 98 社で 8,405 百万円（前期末は 108 社で 8,437 百万円）と若干減少した。
※

スマートソーラー ( 株 )（メガソーラー関連）、KIC ホールディングス ( 株 )（ディストリビューションセンター関連）、
MD − Farm( 株 )（イチゴの閉鎖型植物工場プラント関連）、ソーシャルインクルー ( 株 )（障がい者向けグループホー
ム関連）、( 株 ) 森久エンジニアリング（植物工場関連）(3) IPO の実績
2020 年 3 月期における IPO 実績は国内 3 件、米国（NASDAQ）1 件となった。2019 年 8 月 9 日にステム
リム <4599> ※ 1、9 月 12 日にピー・ビーシステムズ <4447> ※ 2、11 月 1 日にファンドゥ－ドゥー・ネット
ワーク・グループ（Fangdd Network Group）<DUO> ※ 3、2020 年 3 月 13 日にリグア <7090> ※ 4 が上場
している。
※1

生体内に存在する幹細胞を活性化し、損傷組織の再生を誘導する医薬品・医療機器及び遺伝子治療等製品の研究、開発、製造、販売を行う。
企業の基幹システムをクラウド化する「セキュアクラウドシステム事業」、VR シアター 4D 王の製造販売を行う「エモーショナルシステム事業」を展開。
※3
中国最大の不動産仲介サイト「房多多」を運営。
※4
接骨院などの経営支援を行う接骨院ソリューション事業、保険代理店や金融商品仲介業を行う金融サービス事業。
※2

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活動実績(4) アジアネットワークの強化
中国西安市ハイテク産業開発区※ 1（2019 年 9 月）、煙台市投資促進センター※ 2（2019 年 12 月）、武漢市商3務局※ （2019年 12 月）と協力協定を締結。今後も、中国の主要な市政府との提携を拡大する方針である。また、

タイでは現地のベンチャーキャピタル、証券会社と協力協定を締結し、M&A 事業の立ち上げや投資先企業の支援に活用していく考えだ。
※1

1991 年 3 月に中国国務院の承認により設立された、産業技術の発展を目的とした行政区。
中国煙台市人⺠政府により設立された、企業や投資の誘致を行う専門機関。
※3
中国武漢市人⺠政府内の経済担当部門。
※2

2. プロジェクト投資(1) 投資実績
既存プロジェクトへの追加投資を含め、10 件に対して合計 2,150 百万円（前期は 12 件に対して合計 3,612
百万円）の投資を実行した。そのうち、メガソーラープロジェクトへの投資実行は 4 件（新規 3 件、既存 1 件）となっている。その結果、2020 年 3 月末の管理運営するメガソーラープロジェクトは建設・企画中のものを含めて合計 25 件（97.5MW）※ 1 となっている。また、2020 年 3 月末に保有しているメガソーラープロジェ
クト以外の再生可能エネルギープロジェクトは、木質バイオマス 1 件（売電中）、バイオガス 2 件（売電中 1
件、建設中 1 件）、風力 1 件（企画中）の合計 4 件（最大 28.83MW）が進行中である。なお、バイオガスのうち 1 件は、廃棄物の中間処理時に発生するバイオガスを原料としており、その中間処理施設のオペレーターに対しても投資を実行した（既存 1 件）。加えて、新規事業テーマである「スマートアグリ」については、植物工場（1 号）への操業資金を追加投資するとともに、「ヘルスケア」では、高齢者向け施設（1 件）や障がい者向けグループホーム（3 件）の建設プロジェクトへ新規投資している。さらには、新たな投資分野として、国内の物流施設の建設プロジェクトや商業ビルの運営プロジェクトにも参入した。それらの結果、2020 年 3
月末の管理運営するプロジェクトの合計は 32 件で 6,696 百万円※ 2（前期末は 26 件で 5,514 百万円）となっている。注目すべきは、FIT の低下に伴い投資機会に時限性のあるメガソーラーに代わるプロジェクト投資の領域をいかに開拓していくのかにあるが、これまでの長期保有目的としたプロジェクトに代わり、開発型のよ
うな短・中期のプロジェクトが増えてきたところは、戦略的な意図（詳細は後述）が示されていると言えよう。
※1

そのうち、6 件（14.2 ＭＷ）については JAIC ソーラー 2 号投資事業有限責任組合から投資しているプロジェクトである。
※2
ただし、JAIC ソーラー 2 号投資事業有限責任組合から投資しているプロジェクト（6 件）を除くと、同社が保有するプロジェクト（B/S 計上分）は合計 26 件で 5,337 百万円となっていることに注意が必要である（中期経営計画の進捗の箇所で再度説明）。

(2) 植物工場の状況
2019 年 3 月に操業をスタートした植物工場（兵庫県丹波篠山市）第 1 号案件※については、大手外食チェー
ンを販売先として確保し順調に稼働中である。ただ、2020 年 3 月末までにフル稼働させ、単月黒字化を目指していたものの実現しておらず、2021 年 3 月末までの単月黒字化に軌道修正した。工場野菜への需要の高さ
や他の工場野菜との差別化（食感の良さや安全性の高さ）には手応えを感じているものの、大口受注の見立て違いなどにより販路開拓に遅れが生じたことが理由である。現在は、物流の効率性も考慮に入れ、西日本を中心に分散して販路を開拓しているようだ。また、2 号工場への投資については、1 号工場の黒字化の目途をつけた後に行う計画である。
※

リーフレタスや結球レタスなどを栽培。フル稼働での年間生産量は約 200t、年商は約 2 億円を見込んでいる。

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活動実績(3) 新たなプロジェクトへの取り組み「ヘルスケア」分野では、パートナー企業のソーシャルインクルーと障がい者向けグループホーム※ 1 の建設プ
ロジェクト（3 件）※ 2 を開始したほか、新たな投資分野として、EC 拡大に伴って需要が増えているディスト
リビューションセンター（物流施設）の建設プロジェクト（2 件）※ 3 についても、パートナー企業の KIC ホー
ルディングスと開発を進めている。特に、後者については、プロジェクトの初期段階に投資する開発型プロジェ
クトであり、比較的短期間での売却で高いリターンを目指すところに特徴がある。今後も、パートナー企業の有する情報力や知見（地権者との調整や開発ノウハウなど）を活用しながら、投資家ニーズの強い対象物件を中心に開発型プロジェクトを積み上げていく方針である。
※1

障がい者向けグループホームでは、10 名から 20 名程度の身体・知的・精神障がい者が、24 時間常駐の世話人の支援を受けながら共同生活をする。従来の障がい者向け入所施設に比べ小規模なため、入居者ひとりひとりのニーズに沿った支援が可能となる。また、入居の効果として、孤立の防止、生活への不安の軽減、共同生活による身体・精神状態の安定などが期待される。
※2
静岡県浜松市（営業開始予定 2020 年 7 月）、栃木県宇都宮市、広島県広島市（営業開始予定 2020 年 8 月）でのプ
ロジェクトを開始。
※3
埼玉県越谷市（竣工予定 2021 年 9 月）、神奈川県厚木市（竣工予定 2022 年 2 月）でのプロジェクト。

█ 中期経営計画の進捗
今後の収益拡大に向けた中期経営計画を推進。
利益計画やプロジェクト投資資産の積み上げなどに遅れ
1. 中期経営計画の概要
同社は、2019 年 3 月期より 3 ヶ年の中期経営計画を推進しており 2 年目が終了した。「日本とアジアをつなぐ投資会社として、少子高齢化が進む社会に安心・安全で質と生産性の高い未来を創ります」という新たな経営理念のもと、VC 業界を取り巻く環境変化への対応や課題解決に向けて、投資方針（本体投資分）の抜本的な見直しを行い、収益拡大に向けた足掛かりを築く内容となっている。すなわち、この 3 年間を第 1 段階と位置付け、次の第 2 段階で収益やキャッシュフローの安定化を実現し、更なる成長に向けた投資を拡大するシナリオである。
具体的には、第 1 段階として、1) 収穫期に入る既存の PE 投資資産の売却により、利益・資金を確保するとともに、
2) 新たな投資方針（詳細は後述）による投資資産の入れ替えを行い、安定収益の拡大と財務健全性向上を目指していく。また、3) 金融機関への約定返済の削減と、プロジェクト投資でのプロジェクトファイナンスによる借入金の増加を図る。そして、第 2 段階として、4) 安定した収益とキャッシュフローを基盤として、更なる成長投資を実施する、という 2 段構えの戦略となっており、本中期経営計画は第 1 段階として位置付けられる。

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中期経営計画の進捗(1) 投資種類別の方向性（及び主な修正点）
a) PE 投資ファンドでの投資は、現状のファンドの投資方針を継続する一方、本体投資は、「同社として取り組むべき事業
テーマ」を明確に持ち、そのテーマを軸に「企業への投資」（PE 投資）と「事業への投資」（プロジェクト投資）を組み合わせる戦略的投資を推進する構えである。なお、「取り組むべき事業テーマ」については、「再生可能エネルギー」のほか、「スマートアグリ」（植物工場等）や「ヘルスケア」（介護施設・障がい者施設）の 3 つを選定した（なお、ファンド資金による投資は、事業テーマに限らず、これまで同様、出資者ニーズに沿って投資）。情勢に応じて柔軟なテーマ設定を継続する方針であり、前期には「ディストリビューションセンター」（物流施設）にも参入している。
b) プロジェクト投資
安定収益確保のためメガソーラープロジェクトへの投資を継続し、投資残高増加を目指すとともに、その成功
ノウハウを生かし、他の再生可能エネルギー（バイオマス、バイオガス、風力等）や新規事業テーマである「スマートアグリ」等へも展開していく。なお、メガソーラープロジェクトについては、これまで以上に採算性を慎重に検証して投資を行う方針である。また、プロジェクト投資資産からの収益を早期に獲得するため、今後の投資実行については、長期保有による安定収益獲得を目的としたプロジェクト投資から、短期（2 ～ 3 年）での売却を前提としたプロジェクト投資に軸足を移し、長期的・短期的収益の最適な組み合わせを目指す方針へと転換した。具体的には、「植物工場」「障がい者施設」「メガソーラー以外の再生可能エネルギー」は、これまで同様に、長期保有により安定的な収益貢献を期待する一方、「メガソーラープロジェクト」「高齢者施設」「物流施設」については、投資後 2 ～ 3 年での短期売却と新規投資を繰り返し行うことで資産を回転させ、イ
ンパクトの大きな収益貢献を目指す投資と位置付けており、今後は、この分野のプロジェクトに注力していく
方針としている。
(2) 当初目標値a) 収益構造
メガソーラーを軸とした再生可能エネルギー投資資産も必要に応じて売却しながら、既存 PE 投資資産の早期流動化による収益を通じて、最終年度（2021 年 3 月期）の従来連結基準による「親会社株主に帰属する当期純利益」7 億円、「ROE」9% を目標としてきた。
b) 財務バランス
相対的にリスクが低く流動性の高いプロジェクト投資資産を積極的に積み上げるとともに、PE 投資資産については、既存資産の早期流動化・収益化及び戦略投資の実行等により入れ替えを図る。具体的には、「プロジェクト投資資産」を 90 億円、「プロジェクト投資資産の含み益」を 200 億円にまで拡大するとともに、「現預金とプロジェクト投資資産の合計額が借入金を上回る金額」（財務バランス）を 56 億円に増加させる。また、
PE 投資資産（本体投資分）については、投資方針の見直しに従い、戦略的 PE 投資に入れ替えながら既存資産の（引当後）残高を 10 億円にまで縮小する一方、新たな戦略投資等の残高（新ファンドの設立を含む）については 10 億円に増やすことを目指してきた。

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中期経営計画の進捗

2. これまでの進捗と今後の方針
ただ、中期経営計画初年度から 2 年続けて、株式の売却益が計画を大きく下振れし、その一部をメガソーラー
プロジェクトの売却（計画外）で補ってきたことから、利益計画の下振れはおろか、プロジェクト投資資産の積み上げにも大きな遅れが生じている。また、PE 投資についても、予定していた株式売却の先送り等により既存資産の流動化・収益化の動きに遅れがみられる。一方、戦略投資については順調に拡大しており、2 年目で目標（残高 10 億円）を前倒し達成することができた。同社では、これらの進捗状況や足元での市場環境（コロナ禍）
等を踏まえ、最終年度の目標数値を一部見直している。
すなわち、収益目標については、「親会社株主に帰属する当期純利益」を 1.8 億円（当初計画比△ 5.2 億円）、「ROE」
を 2.5%（同△ 6.5%）に下方修正するとともに、財務バランスについても、「プロジェクト投資資産残高」を
61 億円（同△ 29 億円）、「現預金とプロジェクト投資資産の合計額と借入金のバランス」を 26 億円（同△ 30億円）、早期流動化・収益化に取り組んでいる「戦略投資等以外の資産残高」を 25 億円（同＋ 15 億円）と、それぞれのハードルを引き下げた。なお、目標項目のうち、「プロジェクト投資資産の含み益」については、短期売却目的のプロジェクトへの投資に軸足を移すことに伴って除外されている。
中期経営計画の進捗と目標値の修正
1 年目
19/3 期実績

2 年目
20/3 期実績

最終年度
21/3 期当初目標

最終年度
21/3 期
修正後

5.7 億円

3.0 億円

7.0 億円

1.8 億円

8.6%

4.3%

9.0%

2.5%

プロジェクト投資資産残高

55 億円

54 億円

90 億円

61 億円

プロジェクト投資資産の累計利益の合計額

70 億円

58 億円

200 億円除外

現預金とプロジェクト投資資産の合計額と借入金のバランス＋ 13 億円＋ 11 億円＋ 56 億円＋ 26 億円

戦略投資等以外の資産の早期流動化
・収益化

残高 47 億円
（引当後）

残高 42 億円
（引当後）

残高 10 億円
（引当後）

残高 25 億円
（引当後）

新規投資用ファンド設立／戦略投資の実行

残高 3.7 億円

残高 10 億円

残高 10 億円

達成済

【収益構造】
親会社株主に帰属する当期純利益
ROE【財務バランス】

出所：会社資料よりフィスコ作成

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https://www.jaic-vc.co.jp/jir/█ 業績見通し2021 年 3 月期は株式売却益の実現により、増収及び営業増益を確保する見通し
1. 2021 年 3 月期の業績見込み
同社は、業績予想（ファンド連結基準）について、株式市場等の変動要因による影響が極めて大きく、合理的な業績予想が困難である事業特性であることから公表を行っていない。ただ、2021 年 3 月期については、ある一定の前提をもとに策定した「従来連結基準による見込値」を参考情報として開示している。
同社の「従来連結基準による見込値」によれば、営業収益を前期比 17.7% 増の 3,250 百万円、営業利益を同
31.9% 増の 350 百万円、経常利益を同 42.0% 増の 200 百万円、親会社株主に帰属する当期純利益を同 40.5%
減の 180 百万円と増収及び営業（経常）増益を見込んでいる。
国内 IPO や中国での未上場株の売却が収益貢献する想定であるが、収益の大半は第 4 四半期に集中するため、上期及び第 3 四半期までは赤字となる見込みである。プロジェクト投資資産の売却は現時点で予定していない。
もっとも、株式売却益が下振れた場合には、これまで同様、プロジェクト投資資産の売却により一部を補完する
可能性は十分に想定される。なお、コロナ禍の影響については、後述するリスクが想定されるものの、現段階で顕在化しているものは限定的であることから、「見込値」についてもその前提に立った水準となっている。
2021 年 3 月期の業績見込値（従来連結基準）（単位：百万円）
2020 年 3 月期
従来連結
実績

構成比

2021 年 3 月期
従来連結
同社見込値

増減

構成比

増減率

営業収益

2,760

490

17.7%

営業原価

1,401

50.8%

1,800

55.4%

399

28.5%

営業総利益

1,359

49.2%

1,450

44.6%

91

6.7%

販管費

1,094

39.6%

1,100

33.8%

6

0.5%

営業利益

265

9.6%

350

10.8%

85

31.9%

経常利益

140

5.1%

200

6.2%

60

42.9%

親会社株主に帰属する
当期純利益

302

10.9%

180

5.5%

-122

-40.5%

3,250

出所：期末決算補足資料よりフィスコ作成

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業績見通し

2. コロナ禍の影響により想定されるリスク
コロナ禍の影響により想定される各投資分野へのリスクは以下のとおりである。ただ、前述のとおり、現段階で顕在化しているものは限定的である。
新型コロナウイルス感染症の影響項目想定されるリスク上場株式の売却

株式市場の低迷による売却株価の低下、投資先の IPO に延期が生じるリスク

未上場株式の売却

経済環境の悪化により買い手の資金調達が困難となること、売却対象の投資先企業の業績が悪化することで、見込んでいる売却交渉が成立しなかったり、遅延したりするリスク

プロジェクトの売却

未上場株式と同様に、買手の資金調達が困難となることによるリスク

投資先企業の評価

投資先企業の経営状態悪化による評価損や引当金の発生

建設中のプロジェクト

政府や自治体の休業要請に伴い建設工事が中断されるリスク

売電中のプロジェクト

消費電力量減少に伴う出力抑制が増加するリスク

スマートアグリのプロジェクト

外食産業向けの販売が顧客の休業により減少するリスク

営業活動

新規投資の停滞、投資回収の効率性が低下するリスク

出所：会社資料よりフィスコ作成

弊社でも、コロナ禍の影響については引き続き注視する必要があると認識しているものの、株式売却が予定どおりに実現することを前提とすれば、同社の見込値の達成は可能であるとみている。また、外部環境の影響により株式売却等が予定どおりに進まない場合でも、これまで同様、プロジェクト投資資産の一部を売却する可能性が高いことから、総合的に判断して業績の下振れリスクは小さいと評価しても良いだろう。最大の課題は、将来の収益源である資産の積み上げであり、とりわけ進捗に遅れが生じているプロジェクト投資資産をいかに拡大していくのかにある。今回の方針転換（短期売却目的のプロジェクト投資に軸足を移す方針）が、今後の積み上げペー
スや収益性にどのような影響を及ぼしていくのかがポイントとなるだろう。新たに開始した「物流施設」など短期・開発型プロジェクトの成否のほか、長期保有目的としてポテンシャルの大きな「植物工場」の収益化についても、今後を占ううえで重要な判断材料と言える。次の中期経営計画（第 2 段階）に向けて、いかに財務バランスを整え、新たな収益の軸を育成していくのか、今後の進捗に注目したい。

█ 株主還元2009 年 3 月期以降、配当実績はない。
安定収益の底上げにより、将来的な復配の可能性に期待
同社は、業績の悪化に伴う累積損失を計上していることから、2009 年 3 月期以降、配当の実績はない。今後も有利子負債の削減による財務体質の改善と安定収益の拡大に向けた投資に取り組む方針であることから、しばら
くは配当という形での株主還元は見送られる可能性が高いとみている。ただ、中期経営計画に従い、プロジェク
ト投資による安定収益の底上げが図られることで将来的には復配はもちろん、安定的な配当が可能となるものと期待できる。

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