WTI

原油先物取引の価格（円換算表示価格）と基準価額のかい離リスクについての説明資料

原油価格連動型上場投信（以下「当ファンド」といいます。）の有価証券届出書のリスクの説明について、より詳細な説明をすることで投資家の皆様に当該リスクについてより理解を深めて頂くことを目的としております。

WTI

当ファンドは、原油先物取引を活用し、基準価額の変動率がWTIWTI 原油先物直近限月清算値の円換算表示の変動率に連動することを目指しますが、以下のような要因により、対象指標の変動率と完全に一致した運用成果をお約束するものではありません。また、対象指標と基準価額が一致することを保証することはできません。
a.
a. 原油先物取引には先物満期日（以下「限月」）があるため、投資する原油先物取引を異なる限月の取引に乗り換えていくこと（「ロールオーバー」といいます。）となります。このとき、投資している原油先物を売却し、乗り換え対象となる限月の原油先物を買付けることになりますが、限月が異なるため２つの先物取引には元来価格差があります。それにより、WTI
WTI 原油先物取引の価格と基準価額およびその変動率がかい離することがあります。
＜以下略＞＜有価証券届出書より抜粋＞
1

原油価格連動型上場投信の仕組み

WTI

当ファンドの運用においては、投資家の皆様が当ファンドに投資したお金を、米ドルに変換した上で、主にWTI原油先物を買い付けます。
当ファンドがWTI原油先物を購入

当ファンド

買付け

WTI

原油先物

原油先物とはどのような商品でしょうか

WTI

 WTI原油は、米国テキサス州沿岸部の油田で産出される原油の総称で、WTIはWest Texas Intermediate（ウエスト・テキサス・インターミディエイト）の略です。
 WTI 原油先物は、ニューヨーク商業取引所(NYMEX) 等の商品取引所で取引されています。
 WTI 原油先物の取引は、1ヵ月後のWTI原油価格、2ヵ月後のWTI原油価格、・・12ヵ月後のWTI原油価格というように、将来のWTI原油の価格に対する市場の予想が織り込まれた価格で取引されています。1ヵ月後のWTI原油の価格予想が織り込まれた先物を第1限月、2ヵ月後のそれを第2限月・・・と言います。
 1ヵ月先の先物はこの1ヵ月を過ぎてしまうと、それ以上取引は出来なくなり、精算が必要となります。その代わり、これまで2ヵ月後の先物であったものが、1ヵ月の時間経過により1ヵ月先の先物になります。
6月清算までの取引期間
第1限月

7月清算までの取引期間

8月清算までの取引期間

清算

X

年6月清算

X

年7月清算

第2限月

第1限月

X

年8月清算

第3限月

第2限月

清算
第1限月

清算
2原油先物の限月別に価格差があります

WTI

先物の限月間価格差は市場環境により変動します

 WTI原油先物は第1限月（1ヵ月後に清算を迎える先物）と第2 限月間の価格差は、「より将来の先物の価格がより高い状限月（2ヵ月後に清算を迎える先物）との間には価格差があります。
 現在より将来の原油価格が上昇すると市場が見込んでいる
場合には、より将来の先物の価格が高い状態（コンタンゴ）となります。
 逆に現在より将来の原油価格が下落すると市場が見込んでいる場合には、より将来の先物の価格が低い状態（バックワーデーション）となります。

より将来の先物の価格が高い状態
より将来の先物の価格が高い状態（コンタンゴ）の模式図より将来の先物の価格が低い状態
より将来の先物の価格が低い状態（バックワーデーション）の模式図
原油
先物価格

原油
先物価格
1ヵ月後2ヵ月後3ヵ月後4ヵ月後態」が続くこともあれば、「より将来の先物の価格が低い状態」が続くこともあります2

ヵ月先の先物と1ヵ月先の先物の価格差

より将来の先物の価格が低い状態が継続している期間(USD)

2.000021002200230024002

より将来の先物の価格が高い状態が継続している期間
5002

6002

7002

8002

90020
102

1102

1.0
1ヵ月後

2ヵ月後

3ヵ月後

4ヵ月後

0.0-1.0

最近のWTI先物の価格例（ 年 月末日時点、日本経済新聞夕刊より）
第1限月 106 （ドル/バレル） 市場のコンセンサスは第2限月 107 （ドル/バレル） 現在より将来の原油価
第3限月 108 （ドル/バレル） 格が高い状態
2011

3-2.0-3.0-4.03

限月清算日前後の対象指標の価格変化にはみかけの変化が含まれますが、このみかけの価格変化は当ファンドの基準価額には反映されません 当ファンドの対象指標はWTI原油先物の第1限月です。これは当ファンドはWTI原油先物の第1限月の値動きと同じ値動きをすることを目指していることを意味します。
 この第1限月の値動きは下図の赤い破線で示されるように、3月清算の先物が第１限月の時には3月清算日までは100ドルであっても、翌日からは4月清算の先物に読み換えられるため、101ドルなどとなったりします。
 この結果、3月清算日前後で、第1限月の価格はみかけ上は1ドル値上がりしたように見えますが、これは第1限月が参照する先物が変わっただけであり、実際の先物の値段（例えば3月清算の先物の値段）が上昇したわけではありません。
 この様に、より将来の先物の価格が高い状態では、3月清算の先物から4月清算の先物へ第1限月の参照先が読み換えられる際に、みかけの上昇分の上に実際の先物の変化率が加わります。
 当ファンドの運用においては、このみかけの上昇分は基準価額に反映されないため、みかけの上昇分を含む対象指標の価格と当ファンドの基準価額とのかい離が拡大する要因となります。
ドル

102ドル

5清算
4101ドル

100月清算の先物
月清算の先物清算

3月清算の先物

清算

第1限月の推移：
清算日の前後で第1限月は値上がりして見えるが、実際の先物の値段には変化がない（みかけの上昇分）

4

当ファンドの運用ではロールオーバー取引を行います。ロールオーバー取引の前後で先物の保有枚数が変化すると、原油先物価格の騰落率が当ファンドの基準価額に与える影響にも変化が生じます 原油先物を運用対象とする場合、仮に第1限月に投資している場合には1ヶ月以内に限月最終日を迎えるため、その前に、より将来に清算日を迎える先物に乗り換えなければなりません。これをロールオーバー取引といいます。
より将来の先物の価格が高い場合のロールオーバー取引
より将来の先物の価格が低い場合のロールオーバー取引
 より将来の先物の価格が高い場合に、手元資金の範囲でロー より将来の先物の価格が低い場合に、手元資金の範囲でロールオーバー取引を行うと、以下の図に示すようにロールオー
ルオーバー取引を行うと、以下の図に示すようにロールオー
バー後の先物保有枚数が減少します。
バー後の先物保有枚数が増加します。
 第1限月が100ドル/バレル、第2限月が101ドル/バレルの場合、  第1限月が100ドル/バレル、第2限月が99ドル/バレルの場合、資産総額は変わらないのですが、ロールオーバー取引により資産総額は変わらないのですが、ロールオーバー取引により先物保有枚数が100万バレル分から99万バレル分まで減少し先物保有枚数が100万バレル分から101万バレル分まで増大ます。
します。
 このように先物の保有（量）枚数が減少すると、当ファンドの基 このように先物の保有（量）枚数が増加すると、当ファンドの基
準価額は原油先物価格の騰落率の影響をより小さく受けるよ
準価額は原油先物価格の騰落率の影響をより大きく受けるよ
うになります。
うになります。
 つまり、対象指標の価格の変化よりも当ファンドの基準価額の つまり、対象指標の価格の変化よりも当ファンドの基準価額の変化が小さくなり、先物価格の上昇/下落にともない価格のか変化が大きくなり、先物価格の下落/上昇にともない価格のかい離の拡大/縮小につながることがあります。
い離の拡大/縮小につながることがあります。
ロールオーバー取引後
ロールオーバー取引後
ロールオーバー取引前
ロールオーバー取引前
第1限月 100 (ドル/バレル)
第2限月 101 (ドル/バレル)を100万バレル分保有 ロールを99万バレル分保有
オーバー
取引

手元資金
約11億ドル

手元資金
約11億ドル

第1限月 100 (ドル/バレル)を100万バレル分保有

手元資金
約11億ドル

ロール
オーバー
取引

第2限月 99 (ドル/バレル)を101万バレル分保有

手元資金
約11億ドル5