ECBの利下げと欧州情勢について

2013年5月7日＜0.25％ポイントの利下げ ＞
ECB（欧州中央銀行）は大方の予想通り、 5月2日（現地、以下同様）の理事会にて、 ECBが銀行に資金供給を行う際の適用金利を0.25%ポイント引き下げ0.5％としました。ただし、銀行がECBに所要額を上回って預け入れる預金の金利（中銀預金金利）は0％に据え置きました。前月の理事会後の声明文・記者会
見は過去3カ月と様相を異にし、追加緩和を示唆する内容でしたが、ECBは早々に利下げに踏み切ったことになります。

＜マイナスの中銀預金金利も現実的な選択肢に ＞
決定は理事会メンバーの「大方の合意」で、利下げ幅を0.25%ポイントに留めることも「大方の合意」であったとの物言いからは、それ以上の利下げの議論があったことも示唆されます。それだけでなく、マイナスの中銀預金金利（ECBが銀行から金利を徴収すること）を含めて、追加利下げの可能性についても、「前向きに検討し、必要なら行動する用意がある」との踏み込んだ表現を用いました。マイナスの中銀預金金利については、これまでも「技術的には可能」としつつも、不測の事態への懸念から「未知の領域」として距離を置いていましたが、今月は「決定すれば、これらの事態にも対応する」と述べており、今後の現実的な選択肢になったと考えられます。また、3月以降の声明文で用いられている「金融政策は必要なだけ長い間、緩和的なまま」との一種の「時間軸」も繰り返されました。

ユーロ圏 政策金利の推移（％）

5（1999年初〜2013年5月6日）

オペ金利
中銀預金金利432
10
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13（出所）ECB （注）決定日ベース

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＜景況感の悪化とインフレ率の顕著な低下 ＞
利下げの背景には最近の景況感の悪化がありますが、足元のインフレ率の低下も顕著です。インフレ率は1月の2.0%から、1.8%、1.7%、1.2%と月を追う毎に着実に低下しています。4月はエネルギー関連が▲0.4%であった影響が大きいものの、エネルギーを除いても1.4%に留まります。ドラギ総裁は、足元のインフレ率は通常の変動の範囲内として、中期的なインフレ期待は安定との見通しを継続し、それに係るリスクも中立との判断を踏襲していますが、2%弱での物価安定を唯一の使命とするECBにとって、足元のインフレ率の下振れが政策決定に及ぼした影響は大きいと考えられます。もっとも、今月の決定を踏まえた上で、世界経済の回復に伴う輸出の持ち直し、金融緩和による内需の下支え、金融市場の安定などを要因に、年後半に景気は緩やかに回復するとのECBの見通しは従来通りです。

＜利下げの効果 ＞
利下げの効果を疑問視する質問に対しては、ドイツなどの中核国とユーロ圏周辺国との金融市場の分断の状況が改善しつつある（周辺国国債の利回り低下や、銀行預金の増加など）中で、中核国にも景気の弱さが及びつつあるため、利下げはこれまでよりも効果的と説明されました。しかし、既に銀行間翌日物金利はゼロ近辺に位置し、日銀の金融緩和以降、ユーロ圏全体の債券利回りが急低下している現状で、0.25%ポイントの利下げの直接的な効果はやはり限界的と思われます。それでも、マイナス金利が排除されなくなったことによる「アナウンスメント効果」は大きいと考えられます。

＜無制限資金供給オペの一年延長 ＞
ECBは利下げの他に、政策金利での固定金利で担保の範囲内で無制限に銀行に資金供給を実施する制度（期間は1週間、1カ月、3カ月）を2014年半ばまで一年延長しました。これまでも繰り返し延長されてきていますが、最近では6カ月毎の延長であったのが、今回は一年の延長で、徹底した流動性供給の姿勢を一段と明確にしました。利下げと合わせて、流動性への懸念が銀行貸出の制約になることは当面ないと考えられます。

＜緊縮財政の一定程度の見直しも ＞
ユーロ圏の各国政府に対しては、従来同様、これまでの財政再建・構造改革の進捗を後退させないよう要請しています。緊縮財政から成長重視への政策転換についての意見を求められると、ドラギ総裁は、増税ではなく歳出削減を優先し、複数年に及ぶ詳細な再建計画により信頼性を確保し、構造改革を継続することが重要と述べるなど、緊縮財政の安易な転換には釘を刺しつつも、最終的にECBが決めることではなく、政府の判断に拠ることを強調しました。

＜リスク回避姿勢の後退でユーロは安定 ＞
ECBの決定を受けて、ユーロは下落しましたが、現時点では一時的な値動きと思われます。マイナスの中銀預金金利が今後の現実的な選択肢となったことは確かですが、直ちに実施される可能性は乏しく、恐らくはそれに先立って、中銀預金金利を0%に据え置いたまま、資金供給を行う際の適用金利を0.25%まで引き下げる公算が大きいと思われます。ECBの金融政策が先鋭化し、マイナス金利を積極的に推し進める様な事態にでも至らない限り（その場合はユーロ安が見込まれますが）、ECBの金融緩和は市場のリスク回避姿勢を後退させ、ユーロの安定に資する側面の方が大きいと考えられます。

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＜年後半の景気回復への期待＞
ECBの金融政策姿勢が緩和方向へ大きく傾斜したことから、緊縮財政の一定程度の見直しと相まって、年後半の景気回復が期待されます。加えて、銀行監督の一元化などを通じてユーロの統合が強化されていけば、ユーロ圏はよりバランスの取れた成長へ回帰するでしょう。9月に実施されるドイツの総選挙は、財政統合に前向きな現野党の社会民主党(SPD)が政権に参画するなら無論、そうでないにしても、再任の可能性が高いメルケル首相が選挙の束縛から解放され、周辺国支援に柔軟な姿勢で臨むことが可能になる
ため、統合強化への転機となることが期待されます。
以上

失業率とインフレ率の推移
13（％）（1999年1月〜2013年4月） （％）

5失業率（左目盛）

124

インフレ率（右目盛）11310291807-1
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13※失業率は2013年3月までの値を表示しています。
（出所）欧州統計局※1ページ目の「当資料のお取り扱いにおけるご注意」をよくお読みください。

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