2015 年 10 月 28 日

不動産業界 ～中国経済の重要セクター、市況低迷も都市部では改善の動き～◆市場動向 ～14 年の不動産市場は調整局面に入るも、15 年はやや持ち直す～
14 年の業界規模（前年値修正済み）：
商品不動産販売額：7 兆 6292 億元（前年比 6.3％減）、販売面積：12 億 649 万㎡（同 7.6％減）、不動産投資額：9 兆 5036 億元（同 10.5％増）
世界最大の人口を抱え、都市化が進む中国の不動産業界は世界有数の規模。住宅実需も膨大だ。一方で近年の急ピッチな開発が仇となり、供給が過剰。さらに景気低迷や政府の不動産引き締めなども加わり、
14 年は不動産販売額、販売面積ともにリーマンショック以来のマイナス成長。住宅価格も下落基調が続いた。市況悪化を受け、これまで高水準を維持してきた不動産投資額の伸びも 10％台まで鈍化。15 年に入ると、市民の住宅買い控えもさらに増え、投機マネーの不動産から株式へのシフトも加速。さらに政府の構造改革も影響し、1－9 月の不動産投資額は前年同期比で 2.6%成長まで鈍化した。もっとも、住宅価格は春頃を境とし、大都市を中心に持ち直す傾向に。政府の相次ぐ金融緩和や購入支援策が手がかりとなり、1－9 月期の不動産販売額は同 15.3％増、販売面積は同 7.5％増まで回復してきた。この中でデベロッパー間の格差は拡大。全体的に厳しい業績の中、一部の大手は販売拡大、増益を維持した。
なお、香港も不動産が中核産業で、歴史も古い。14 年の香港の不動産市場は前年の反動からやや調整したが、世界的な金融緩和を支えに堅調。14 年下期以降、価格は再び上昇トレンドを辿っている。

◆業界の特徴 ～政策と景気サイクルなどに大きく連動する重要産業～
主力事業面：
住宅・金融政策や景気サイクルに大きく左右されるセクター。不動産市場は鉄鋼などの素材産業や消費への波及効果を考慮すると、経済全体への影響力はかなり大きい。中長期的には人口の増加と、都市化の進展が市場拡大をもたらす要因。参入障壁は低く、多くの企業が競争を繰り広げる。開発から販売、資金回収までの期間が長いため、資金調達力、財務基盤が重要。ここ数年は供給過剰が深刻で、15 年 9月末時点の在庫面積は 14 年通年の販売面積の 5 割強という規模。さらに 1－9 月の完工・新規着工分の累計は 14 年販売面積の 7 倍弱にも上る。とりわけ地方都市での在庫調整が大きな課題。

国際面：
基本的にドメスティックな産業。不動産は投資・投機の対象となりやすく、海外投機筋の標的になる場合も。香港の不動産市場は国際的に開かれており、香港を通じた投資マネーの流出入が盛ん。一方で香港ドルと米ドルの金利水準は連動するため、米国の金融政策の影響がかなり大きい。

政策面：
土地はすべて国有・集団所有で、使用権が売買される制度。政府は使用権の払い下げ、開発認可、税金、住宅の購入規制・緩和など様々な手段を講じているが、バブルの抑制と安定成長の両立は至難の業。

◆主要企業、主な取扱銘柄 ～集約度は依然低い、逆風下でも大手は黒字確保～
中国では全国展開する開発業者は大手に限られるが、上位 50 社の販売額全体に占めるシェアは 3 割程度に過ぎず、集約度は依然として低い。14 年は不動産市況が悪化。15 年に入り大都市で回復の兆しが出てきたが、全般的に厳しい経営環境が続き、上場企業は業績が鈍化した。それでも上場企業の大半は大手に属し、優勝劣敗が進む業界では相対的に“勝ち組”。14.12 期や 15.6 期（中間）で黒字を確保した。
住宅開発は民営大手、政府系企業が優位。最大手は万科企業(02202)で、最新の販売額ランキングでも首位をキープ。これを複数の政府系、民営企業が追う。国務院系では全国展開している保利房地産（600048）、中国海外発展（00688）、華潤置地(01109)、招商局地産控股（200024）などが有名。地2015 年 10 月 28 日

方政府系では上海市の緑地集団が販売額で業界第 2 位に位置し、傘下に緑地香港（00337）を抱える。
北京市の北京首創置業（02868）、北京首都開発（600376）、広東省の越秀地産（00123）、深セン控股（00604）なども有名だ。民営企業の活躍も目立ち、遼寧省の商業不動産最大手である万達商業地産（03699）、天津市の融創中国（01918）、上海市の世茂房地産（00813）、重慶市の龍湖地産（00960）などが代表格。河北省の華夏幸福基業（600340）は産業都市開発の分野が強い。また、広東省には民営大手が多く、恒大地産集団（03333）と碧桂園控股(02007)は地方都市での開発が得意。さらに広州富力地産(02777)は中間層、雅居楽地産（03383）は富裕層を主なターゲットとし、金地グループ（600383）は REIT でも存在感を発揮するなど、各社特徴が異なる。
さらに長江地産（01113）、新鴻基地産（00016）、新世界発展（00017）など香港財閥系企業も一定の存在感を発揮。14 年に入り中国事業の収益化が進んだ。一方でこれら財閥系各社の主力市場は引き続き香港。香港の不動産価格は再び上昇基調になっており、各社堅調な業績内容が目立った。

主な取扱銘柄：コード

社名

通貨

売上高
純利益
増収率(%) 増益率(%)

時価総額

コメント

新鴻基地
00016
HK$
産

75,100+39.6

33,520▲16.9

不動産事業を中核とする香港財閥系の多角経営企業。不動産事業とホテル経営を両輪としている。香港西九龍の「環球貿易広場」（ICC）
306,371や上海市浦東地区の上海国金中心（上海IFC）を含む優良資産を香港や中国各地で保有しており、安定した賃貸収入が強み。

新世界発
00017
HK$
展

56,501
+20.8

9,725
▲31.3

不動産事業を主力とする香港財閥系コングロマリット。香港の中心地に多くの商業・オフィスビルを保有し、住宅・商業施設を開発。中国
76,205
本土は傘下の新世界中国（00917）が担当する。海外展開を加速しており、ロンドンで進行中の大規模再開発の動向が注目される。

中国海外
00688
HK$
発展

119,997+45.5

27,68020.1

国務院直轄の建設最大手「中国建築」（601668）の傘下で、主に国内の不動産事業を担当。大都市部で高い競争力を持つ。海外担当の250,952
中国建築国際（03310）とは兄弟会社の関係。傘下に置く中国海外
宏洋（00081）は主に地方都市での開発を担う。

元

56,081+35.1

8,1049.7

上海市に本拠を置く民営の不動産大手。同市西部のランドマークである超高層ビル「上海世茂国際広場」を保有・賃貸するなど、同市デベ
47,435
ロッパーの代表格。大都市での大規模分譲マンション、商業ビルの開発に強みを持つ。上海世茂（600823）を傘下に置く。

01109 華潤置地 HK$

88,381+23.8

14,7080.1

国有大型コングロマリット「華潤集団」に属する大手デベロッパー。
国内各地で住宅・商業物件を開発。複合型開発のノウハウが豊富で、144,510
商業不動産からの賃貸料収入は地場系トップクラス。安定的な収益基盤が強みといえる。収益未計上の契約販売額も多額に上る点も注目。

01113 長江地産 HK$

24,038+41.3

17,06820.6

香港最大の財閥「長江グループ」の再編を経て15年6月に発足。同グループの不動産事業を一手に引き継ぎ、香港を中心に中国本土、シン216,335
ガポール、英国など世界各地で不動産事業を展開している。香港と本土で相当程度の開発用地を保有する。

01918 融創中国

元

25,072▲18.7

3,2221.4

天津市を本拠に全国展開する民営の開発業者。大都市での大型複合施設の開発を主力とし、販売する住宅物件は高価格帯が中心。買収・提15,941
携に積極的な点が特徴。一方で14年は緑城中国（03900）への出資、15年も佳兆業集団（01638）の買収計画がいずれも頓挫した。

元

84,549+34.8

10,22920.1

広東省の大手住宅デベロッパー。新興の民営企業で、地方都市近郊での住宅開発を中心に事業規模を拡大してきた。15.1-9月期の不動産
68,216
販売面積は国内4位。一方で地方都市の比重の高さがリスク要因ともいえ、足元では大都市部への進出や商業不動産の展開などを図る。

元

146,388+8.1

15,7454.1

中国不動産業界のリーディング企業で、住宅販売の最大手。不動産販売額は14年、15年1-9月期でも国内1位。広東省に本拠を置き、全186,033
国各地で中小型住宅を中心に開発・販売している。近年は物流不動産業務や中国初の公募REITを立ち上げるなど、新規事業にも注力。

世茂房地
00813
産

碧桂園控
02007
股02202 万科企業

2015 年 10 月 28 日

コード

社名

広州富力
02777
地産

恒大地産
03333
集団

雅居楽地
03383
産

万達商業
03699
地産

保利房地
600048産

華夏幸福600340基業

北京首都600376
開発

600383

金地グ
ループ

通貨

売上高
純利益
増収率(%) 増益率(%)

時価総額

コメント

元

34,705▲4.3

5,221▲31.6

広東省を本拠とする民営の大手デベロッパー。同省以外でも全国各地で事業を展開している。主に中間層向けの住宅を開発・販売。15年
25,102
1-9月期の不動産販売額・面積はいずれも国内16位だった。債務改善に努めており、15年6月に発表したA株IPO計画の動向に注目。

元111,398+18.9

12,604▲0.1

広東省に本拠を置く民営の不動産大手。中小都市での住宅開発・販売が主力で、中低価格帯の物件が中心。15.1-9月期の販売面積は業界81,695首位だった。土地備蓄の面積・評価額も業界1位。近年は多角化を進め、医療・医薬、スポーツ、飲料、ネット、娯楽など多岐にわたる。

元

38,318
+8.1

4,287
▲11.2

広東省を地盤に中高級住宅、リゾート施設などを開発する民営企業。
高級物件を中心に「雅居楽花園」シリーズの住宅などを販売し、広州16,882市と海南省が主要な収益源。高級物件を中心とするため、引き締めの影響を比較的受けやすい。

元107,871+24.3

24,8391.0

民営の大型デベロッパーで、14年の不動産販売額は国内3位。特に大型商業施設が強く、国内各地で「万達広場」を開発・運営。商業物件
238,818
では首位に立つ。創業者の王健林氏は国内有数の富豪として有名。ライバルの万科企業（02202）との提携効果が注目される。

元

109,056+18.1

12,20013.5

国務院系コングロマリット「保利集団」の傘下にあり、保利置業（00119）とは兄弟会社の関係。14年の販売額で国内5位、販売面111,123
積で6位に位置する老舗デベロッパー。全国各地で中低価格帯の住宅を中心に開発・販売。実需が旺盛な大都市部の比率が高い点が特徴。

元

26,886+27.7

3,53830.3

北京市周辺、特に河北省を中心に事業展開する民営の大手デベロッパー。主力事業はPPP（官民連携）方式の産業都市開発。地方政府を78,420顧客に、土地整備、公共インフラ・産業施設の建設・開発などを手がける。PPPや京津冀地区関連の代表的テーマ株といえる。

元

20,851+54.4

1,64828.2

北京市政府系の大手デベロッパー。北京市を中心に全国各地で住宅・商業開発を展開。15.6期（中間）の売上比率は北京市が6割強を占
31,182め、北京市に限れば販売額・面積の両方で上位に入る。北京市郊外に潤沢な土地備蓄、販売物件を保有している点が有利。

元

45,636
+31.0

3,997
10.8

広東省に本拠を置く不動産大手。15年1-9月期の販売額・面積はいずれも国内13位。全国各地で住宅開発・販売を手がける。商業物件
60,367は傘下の金地商置（00535）が担当。業界でいち早く私募REITに取り組み、穏盛投資を運営している。

※売上高・純利益は新鴻基地産（00016）と新世界発展（00017）が15年6月本決算、それ以外はすべて14年12月本決算。単位は百万。
※時価総額は15年10月28日終値に基づきブルームバーグから算出、単位は百万HK$。換算レートは１元＝1.2HK$。

◆注目されるトピックス ～政策動向や業界再編に注目～
不動産の引き締め、或いは緩和、政策の先行きは不透明：
中国・香港の両当局はバブル抑制に向けて引き締め策を続けてきたが、14 年に入り中国で住宅不況が深刻化すると、中国当局は徐々に引き締めを緩和へと転換。15 年には支援策に舵を切り、足元では 1 軒目の住宅購入にかかる頭金比率の引き下げに踏み切った。もっとも、緩和・支援策にはバブル誘発のリスクが燻り、構造改革と矛盾する可能性も。また、香港当局も金融政策では米国に追随せざるを得ず、自由度は低い。不動産業界に多大な影響を与える政策動向は、引き続き不透明とみられる。

経営体力の強化が急務、業界再編が加速へ：
当面は地方都市を中心に、供給過剰、市況低迷という逆風が続こう。業界の優勝劣敗は益々進むとみられ、大手といえども油断はできない。実際、佳兆業集団（01638）の債務不履行は内外に大きな衝撃を与えた。経営体力の強化に向け、大手を中心に業界再編は加速していこう。すでに万科企業と万達商業地産による“強者連合”など、各方面で活発な動きも。再編が主要な投資テーマとなろう。

2015 年 10 月 28 日

中長期的にみれば、住宅の“実需”が追い風に：一方で中国の都市化、それに連れた住宅実需の増加も着実に進むとみられる。世界最大の人口を抱える
中国の都市化率はまだまだ低く、市場の成長余地は非常に大きい。この中で実需を喚起する支援策の動向が注目される。具体的には京津冀地区（北京、天津、河北省）の一体的発展や中部六省の振興策、長江経済ベルトなどが挙げられ、北京周辺や長江中・上流域の地場系デベロッパーには追い風へ。
（中国部・畦田）不動産の販売面積と在庫面積の推移

万㎡
140,000
120,000

在庫面積

西部

中部

東部

販売面積伸び率

在庫面積伸び率％60
50
40

100,000
30
80,00020

60,00010

040,000-10
20,000

-20

0-30
07年

08年

09年

10年

11年

12年

13年

14年

15年1-8月
出所：CEIC

元/㎡25,000

不動産販売額と各エリアの平均販売価格億元※毎年1月の値は未発表。2月の販売額は1-2月の累計

14,000
販売額
12,000

全国

20,00010,000北京
上海

15,0008,000

広東10,000

6,000

重慶

4,000

湖北

5,000

陝西
2,000

9月

7月

5月

0

3月

11月

15年1月

9月

7月

5月

3月

11月

14年1月

9月

7月

5月

3月

11月

13年1月

9月

7月

5月

3月

11月

12年1月

9月

7月

5月

3月

0

11年1月

遼寧

出所：CEIC

2015 年 10 月 28 日

不動産販売額上位5 0 社（ 中国本土）
14年
順位

企業名

14年販売額（億元）

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
2930
3132
33
34
35
36
37
38
39
40

万科企業（02202）
緑地集団（緑地香港（00337）で裏口上場）
万達商業地産（03699）
恒大地産集団（03333）
保利地産（600048）
碧桂園控股(02007)
中国海外発展（00688）
世茂房地産（00813）
華潤置地（01109）
融創中国（01918）
広州富力地産（02777）
緑城中国（03900）
華夏幸福基業（600340）
龍湖地産（00960）
招商局地産控股（200024）
金地グループ（600383）
雅居楽地産（03383）
遠洋地産（03377）
九龍倉集団（00004）
金科地産集団（000656）
栄盛発展（002146）
佳兆業集団（01638）
中国鉄建（01186）
中国中鉄（00390）
新城発展（01030）
北京首創置業（02868）
保利置業（00119）
北京金隅（02009）
陽光城（000671）
旭輝控股（00884）
越秀地産（00123）
中信地産
中国金茂（00817）
藍光実業
合景泰富地産（01813）
中南建設（000961）
復星国際（00656）
北京首都開発（600376）
泰禾集団(000732)
華僑城（000069）

2,120
2,080
1,501
1,376
1,362
1,250
1,152
708
700
658
550
525
520
510
510
487
430
360
297
288
283
282
272
252
251
249
245
234
231
223
221
215
215
210
209
207
206
205
201
187

出所：CRIC

増減 （15.1-9（15.1-9月月
率販売額）（％） 順位）
1
1,791
22
2
1,348
28
6
939
15
3
1,302
27
4
1,094
9
7829
14
5980
-2
9466
68632
3
12440
29
16340
30
11451-5
10455
38
14351
41535019133917172991519235-221221
3930
1832128186
51823212-526190-2322218
13321815418235-925192
533
173
23341724440
145.8-52
31
182
43138
2421402645134
39149-2
20230-1129183.2
4912315

2015 年 10 月 28 日

2015 年 10 月 28 日

重要な注意事項
当社の概要
商号等 内藤証券株式会社 金融商品取引業者 近畿財務局長（金商）第24号
本店所在地 〒541-0043 大阪市中央区高麗橋1丁目5番9号 主な事業 金融商品取引業
資本金 30億248万円（平成27年3月末現在）
設立年月 昭和18年4月
加入協会 日本証券業協会、一般社団法人金融先物取引業協会
指定紛争解決機関 特定非営利活動法人 証券・金融商品あっせん相談センター
連絡先 ご質問がございましたら、下記部支店までご連絡ください。

リスク等重要事項のご説明
リスクについて〈株 式〉株価および為替相場（特に外国株式の場合）の変動等により損失が生じるおそれがあります。
〈債 券〉債券は市場金利の動向や発行者の信用状況等によって価格が変動するため、損失を生じるおそれがあります。さらに外国債券は為替相場の変動などにより損失が生じる場合もあります。
〈投資信託〉組み入れた株式や債券など、有価証券の価格変動および為替相場の動向（特に外国通貨建て有価証券等を投資対象としている場合）等により投資元本を割り込むおそれがあります。
〈株価指数先物・同オプション〉対象とする株価指数の動きにより損失が生じるおそれがあります。加えて、建て玉代金に比べ少額の委託証拠金での取引が可能であり、株価指数の変動によっては損失額が委託証拠金を上回る（元本超過損）おそれがあります（オプション買方の場合は買付代金とコストの合計額に限定されます）。

手数料について〈株 式〉①対面取引の場合、 i）国内株式は約定代金に対して最大1.15％（税抜き以下同じ、但し最低2,500円）。ii）現地委託取引による外国株式は売買金額に対し最大0.80％（但し買付け時のみ最低500円）の国内手数料をいただきます。加えて、現地手数料として米国株式で外貨約定代金の最大0.50％、香港株式で同0.25％（最低50香港ドル）、上海・深セン株式で同0.50％必要となるほか、各証券市場によってSEC Fee、印紙税や取引所税等の費用が掛かる場合があります。また、為替に関しては内藤証券が決定したレートを用います。 iii）国内店頭（相対）取引による外国株式は当社提示の取引価格の中に手数料等（諸費用を含む）をあらかじめ加味しております。また為替は上記同様、当社為替レートを用います。②コールセンター取引の場合、 i）国内株式は約定代金に応じて最大31,000円（最低2,500円）。ただ、月間取引回数等による割引きあり。 ii）外国株式は対面取引と同様です。③インターネット取引の場合、 i）国内株式は手数料プランが複数に分かれており、この欄に表示するのが難しいため、詳細は当社HP（http://www.naito-sec.co.jp/）にてご確認ください。 ii）現地委託取引による外国株式は売買金額に対して最大0.40％（但し買付け時のみ最低500円）の国内手数料をいただきます。また現地手数料並びに為替レート等は対面取引と同様です。なお、インターネット取引では米国株式及び国内店頭取引による外国株式の取り扱いを行っていません。
〈債 券〉国内債券については売買委託手数料表をご確認ください。また、相対取引による外貨建て債券の売買に関しては当社が提示する価格の中に手数料等（諸費用を含む）をあらかじめ加味しております。円貨と外貨を交換する際には、外為市場等の動向をふまえて当社が決定した為替レートを用います。
〈投資信託〉商品により異なりますので、詳細は「投資信託説明書（交付目論見書）」をご覧下さい。
〈株価指数先物・同オプション〉 i）株価指数先物は約定代金に対して最大0.08％。 ii）株価指数オプションは約定代金の最大4.0％（但し最低2,500円）◆本資料は、公表されたデータ等信頼できると考えられる情報に基づいて内藤証券が作成し、また記載された見解等の内容は全て作成時点のもので時間の経過とともに不正確となる場合があり、過去から将来にわたって、その正確性・完全性を保証するものではありません。内容は今後予告なく変更することがあります。◆本資料に基づいた投資によって発生する損益は全てお客様に帰属します。内藤証券は、故意または重過失が無い限り、責任を負いません。◆本資料に提供される情報著作権等の知的財産権は、引用部分を除き、全て内藤証券に帰属します。お客様は、事前に内藤証券の同意なく、本資料の内容及び情報を複製・譲渡・修正・変更または転送等の行為をすることができません。

本社 大阪市中央区高麗橋1-5-9
東日本地区

西日本地区

06-6229-6511

東京第一営業部 TEL03-3666-5541
東京第二営業部 TEL03-3666-7137
神田支店
TEL03-6361-9191

三鷹支店
金沢文庫支店
足利支店

TEL0422-71-1251
TEL045-780-5021
TEL0284-22-1234

伊勢崎支店
焼津支店

TEL0270-25-3780
TEL0270-25-3780
TEL054-621-1311

本店営業部
住道支店
寝屋川支店
金剛支店

橿原支店
和歌山支店
有田支店
田辺支店

TEL0744-28-4711
TEL073-423-6211
TEL0737-52-7110
TEL0739-22-4678

新宮支店
高松支店

TEL0735-22-8151
TEL087-822-0105

TEL06-6229-6904
TEL072-889-5236
TEL072-822-6333
TEL072-365-1901

インターネット

succe-s@naito-sec.co.jp

コールセンター

0120-20-9680

伊勢崎駅前サテライト

2015/10/28 広告審査済