経済小国が「一帯一路」にコミットすることの含意：ラオスの場合

１経
 済小国が「一帯一路」にコミットする
ことの含意：ラオスの場合
藤村

学 Manabu Fujimura（一財）国際貿易投資研究所
青山学院大学客員研究員

経済学部教授要旨「一帯一路」に参加する低中所得国は一様にパンデミック対応による財政負担が増し、債務返済負担が増している。ガバナンス構造に問題のある投融資の受け入れが「隠れ債務」となり将来の経済発展の維持可能性を懸念される国が多い。中国の「裏庭」に位置する小国ラオスは、国内各種インフラや経済特区整備において対中依存が加速している。2021年末に開通した高速鉄道はラオス経済の対中依存をさらに固定化するものであり、マクロ経済の脆弱性が増し、債務維持可能性の問題が懸念される。
1．対中債務の不透明性
米ウィリアムズ・アンド・メアリー大学の研究者らは、145か国における中国融資の1万3427件のインフラ案件（2000〜2017年）から“AidData”というデータベースを構築し、その分析レポートを公表した（Malik et al.
2021）。本節では同レポートから得られる洞察を整理する。
「一帯一路」宣言前の2000〜12年の期間については、世界中を対象にした開発援助資金支出額において米国と中国は年平均320億ドルほどで肩を並べていた。しかし、「一帯一路」宣言後の13〜17年の期間では中国の支出額が年平均854憶ドルと米国の同370億ドルの2倍超の規模となった。
問題は開発資金の中身である。2000〜2017年の18年間で、米国発の開発国際貿易と投資

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援助資金はその73％が無償資金か、それ以外は「グラントエレメント（贈与比率）」が25％以上としてOECD-DACが定義している政府開発援助（以下、ODA）融資だったのに対し、中国発の開発援助資金のうち、ODAに分類できるのは12％に過ぎなかった。残りの88％はグラントエレメントが25％未満の「その他公的資金（other official flow, OOF）」に分類されるものだった。中国の開発援助資金の構成は、OECD諸国と比べて非譲許的（nonconcessional）資金の割合が非常に高い。
2013年以前は中国の対外開発金融は、中国輸出入銀行や国家開発銀行といった政策金融機関が低中所得国の政府機関や国有企業に貸し付ける形態が主流だった。しかし2013年以降は、中国銀行、中国建設銀行、中国工商銀行、交通銀行といった国有商業銀行が貸し手として重みを増してきた。後者グループの貸付額は2000 〜 12年期間では年平均24億ドル程度だったのに対し、13〜17年期間は同111億ドル程度へと約5倍増となった。このことは中国の開発融資がますます「商業化」していることを象徴する。
「一帯一路」案件の大きな特徴は、その事業規模が大きいことである。
2000〜12年の期間と13〜17年の期間を比べると、1件あたりの融資規模が27％上昇して平均3.3億ドル規模になった。融資規模が大きいほど、当然貸し手のリスクも大きくなる。とくに商業銀行は事業採算性を求められるため、様々なリスク軽減策を講じてきた。リスク軽減策の1つは協調融資であり、中国の複数の金融機関がシンジケートを組む事例が増えた。
もう1つのリスク軽減策は公的債務の「担保化（collateralization）」である。中国の公的金融機関による対外融資残高の少なくとも44％が担保化されており、少なくとも17％が返済を政府保証されている。表1のとおり、融資機関別にみると、国有商業銀行と国有企業による対外融資において担保化割合が上昇している。
さらにもう1つのリスク軽減策は、政府機関や国有企業へ貸すコーポレート・ファイナンスの形態から、投資案件に特定した事業へのプロジェクト・ファイナンスへの形態へのシフトである。後者の場合に多用されるのが、投資事業を管轄する特別目的会社（special purpose vehicle, 以下、SPV）へ
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経済小国が「一帯一路」にコミットすることの含意：ラオスの場合
表1．中国の対外融資機関別の担保化割合
融資機関

担保化融資の割合
2008〜2012年

2013〜2017年

中国輸出入銀行30％

29％

国家開発銀行67％70％

国有商業銀行

27％44％

国有企業

50％

71％

財務部・商務部

0％0％

出所：Malik et al.（2021）p.33の融資である。これらSPVへの中国の公的融資額の割合は2000年の8％から2017年は33％に増えた。しかし、SPVは貸し手側と借り手側の官民複数の主体が混在した官民連携（PPP）の合弁企業となることが多く、純粋なプロジェクト・ファイナンスに求められる事業そのもののキャッシュフローを吟味した採算性をベースにしないまま、債権・債務関係が曖昧になってしまう。
借り手が相手国政府か政府機関の場合は、貸し手（中国側金融機関）は何らかの形で債権のすべてを回収する法的権利（完全償還請求権［fullrecourse］）を有するが、借り手がSPVの場合は、特定目的に関わる収益のみから債権を回収することが建前となるので、名目上は借り手国政府や政府機関の出資比率に相当する部分にのみ限定された償還請求権［limitedrecourse］しか有しない。つまり、後者の場合、借り手国政府の財政バランスには直接計上されない取引（off-government balance sheet transaction）に分類される。
中国の公的対外融資額に占める対SPV融資の割合は2000〜12年の年平均17％（金額ベースでは82億ドル）から、13〜17年の同26％（金額ベースでは132億ドル）へ増えた。2017年には中国の公的対外融資額の3分の1を対SPV融資が占めるに至った。
このような借り手国政府の財政バランスシートに記録されない債務は低中所得国にとって建前上は債務負担にならないように見えるが、実際の運用上では事業実施国の政府がSPVの財務責任を越えて債務返済を肩代わりする、事後的な偶発債務（contingent liability）になる懸念が付きまとう。それが国際貿易と投資No.128◆3https://iti.or.jp/

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表2．中国の対外インフラ融資内訳（2000〜2017年）（単位：10億ドル, ％）

債務タイプ

金額シェア

政府債務325

政府保証付債務

44

40.6
5.5

隠れ政府債務

309

38.6

民間債務

103

12.8

分類不能202.2

出所： Malik et al.（2021）p.50

どの程度の負担になるのかは、中国と受入国がどの程度三位一体（貿易・投資・援助）の関係を持っていて、どの程度受入国政府が債務返済の圧力を感じるかにもかかってくるグレーゾーンに属し、「隠れ債務」と呼ぶにふさわしい（後述の中国ラオス鉄道が典型例）。表2に示すように、中国の対外インフラ案件融資のなかで「政府保証付き」と「隠れ債務」を合わせて44.1％（金額ベースで3,530億ドル）がグレーゾーンに属する。公式の政府債務と隠れ政府債務がともにGDP比10％を超えるのがラオス、モンザンビーク、アンゴラ、トンガの4か国で、この4か国はすべて中国の債権者に対して債務軽減（debt relief）を要求した経験をもつ。そうした経験が蓄積すれば、国家として対中依存から抜け出せなくなることが懸念される。
2．東南アジア諸国の対中依存とリスクIMFが定期的に行う債務維持可能性分析では、東南アジア諸国の債務リスク水準は2013〜19年の期間におおむね上昇した。例えば、ラオスは“moderate”から“high”に、インドネシアとベトナムは“low”から“moderate”にそれぞれ上昇した。中国の一帯一路によるインフラ案件融資の問題点は、融資条件が不透明なことが多い点である。表3は東南アジア諸国の鉄道案件に対する融資条件をまとめたものだが、金利以外の情報はあまり公表されていない。金利水準にしても、ラオスのような低所得途上国は世界銀行などの多国間開発金融機関からであれば1.5％程度の金利水準で融資を受けられるはずだが、
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経済小国が「一帯一路」にコミットすることの含意：ラオスの場合
表3．東南アジアにおける一帯一路案件の融資条件
国

案件

インドネシアジャカルタ〜バンドン鉄道

タイ

中国タイ鉄道ベトナム

ハノイ都市鉄道（の一部）

マレーシア

東海岸鉄道リンク

ラオス
フィリピン

金利

満期

猶予期間

2％

40年

10年

2％

不明

不明

2.5％以下

不明

不明

3.25％

不明

7年

中国ラオス鉄道

2.30％

25年

5年

スービック〜クラーク鉄道

2 〜 3％

20年

7年

出所：Low（2020）p.15, 情報源：BRIサイト

中国に依存することで、高い機会費用を支払っている可能性がある（Low2020, pp.3-17）。
コロナ禍によって中国の「一帯一路」投資はどの地域でも減速を余儀なくされたが、いったんコロナが収束すると、とくに財政状況の悪化した東南アジア諸国はインフラ開発資金を今まで以上に中国に依存せざるを得なくなる可能性がある。米シンクタンク、アメリカン・エンタープライズ・インスティテュート（AEI）の収集したデータによると、東南アジア諸国での「一帯一路」投資は2014年の168億ドルから2019年には293億ドルに増大し、世界全体の「一帯一路」投資の約28％を占めた。同期間のインフラ建設工事契約額の46.2％が中国企業に落ちた。セクター別にみると、エネルギー・資源が42.9％、運輸が31.7％と、この2分野が大半を占めた。2020年は同地域での「一帯一路」投資は169億ドルと落ち込んだものの、世界全体に占めるシェアは36％に上昇し、最大の投資先となった（Yu 2021）。中国から地理的に近く、地政学的にも重要な東南アジア地域は、コロナ後も「一帯一路」投資の中心的対象地になりそうだ。
コロナ禍において中国は特にLancang Mekong Cooperation（LMC）という中国主導の協力枠組みを通じ、メコン諸国に対する経済外交を活発化させている。表4に見るように、コロナ前から継続しているインフラや農業関連の投資に加え、ワクチン、マスク、人工呼吸器などの供与、医療従事者の派遣など、「コロナ外交」が目立つ。とくにCLM諸国に対しては中国製ワクチンを供与する「ワクチン外交」が際立っている。
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表4．中国のメコン諸国に対する協力案件の内訳
ベトナム

複数国対象

新型コロナ対応

カンボジア
32

ラオス
22

ミャンマー
20

タイ
465

鉄道関連−

43−

36−

その他インフラ

610

723−

農業関連

5−

223−

その他

1823

165143

注．2020年1月〜2022年2月のエントリー記事から、広報記事を除き、実質的な協力案件の進捗を報じるものを拾った。新型コロナ対応にはワクチン・医療物資供与、人材協力などを含む。
出所：LMCサイトの情報より筆者まとめ

3．ラオスの対中依存は特に顕著
新型コロナ感染拡大抑止のための行動制限措置により、ラオスの経済成長率は2020年にマイナス0.5％と落ち込んだが、2021年は2.3％、2022年は3.4％とプラスに回復する見通し（2022年4月ADB予測）である。回復のけん引役と期待されているのが、以下に見る鉄道開通とその沿線での関連投資、対中輸出拡大、観光需要回復などである。中国支援による高速道路網の整備も2022年以降の経済成長のけん引役としてラオス側は期待している。
その一方で、ラオスの公的債務（政府借入もしくは政府保証付き借入）残高は2020年末時点で133億ドル、GDP比72％と、深刻な水準に達している（表5）。同比率は東南アジアではマレーシアの67.5％、タイの49.6％、フィリピンの47.1％、ベトナムの46.6％、カンボジアの31.6％などと比べて最高水準である。しかも、商業ベース債務の比率が2016年33％から2020年には39％に上昇するなど、対外債務に占める非譲許的債務の割合が高まっている。
その一因としては、民間ベースでの2国間の借り入れや債券発行による資金流入が増えていることがある。2020年のGDP規模が191億ドルのラオス経済に対し、2021年は公的債務の追加として133億ドルが重くのしかかる。
政 府支出に占める債務返済の割合は2021年末で52％に達したと推計される。デット・サービス・レシオ（輸出額に対する債務支払いの割合）も2020年の16％から2021年には20％に上昇したとみられ、債務維持可能性の健全レ
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経済小国が「一帯一路」にコミットすることの含意：ラオスの場合
表5. ラオスの公的債務残高の内訳（2020年末）（単位： 100万ドル, ％）

金額
PPG総額

シェア

対GDP比

13,34710072

対外PPG債務計

12,4359367

公的保証1,8241410

公的債務

10,6107957

政府借入

7,56857

41

国有企業

3043

231691275

国内債務

出所：World Bank（2021）

ベルと考えられる10％水準をはるかに超えている。外貨準備高が2020年末の13.2億ドルから2021年5月には12億ドルへ減少したことなどで、格付け会社
フィッチ・レーティングスは債務返済に不十分とし、ラオスの格付けを「Bマイナス」から「トリプルC」に引き下げた。ラオスにとって中国は最大の債権者であり、公的債務の47％を対中債務が占める。それと同時に、中国からの借入額に占める譲許的（concessional）借入のシェアは2016年の86％から2020年は76％へと低下した。つまり、同期間に中国からの借入資金のうち商業ベースの借入が14％から26％へ上昇した。これらの結果、2021〜25年の対外債務返済の半分近くが中国向けとなる見込みだ（World Bank 2021）。
4．中国ラオス鉄道
2021年12月3日、雲南省昆明市とラオスの首都ビエンチャン間の1035kmを10時間（旅客車両の場合）で結ぶ国際高速鉄道が開通した。中国・ラオス国
境のボーテンからビエンチャンまでの区間（414km、単線）は、両国が合弁で設立したSPVの中国ラオス鉄道会社（China-Laos Railway Company）がBOT（建設・運営・移転）方式で鉄道建設・運営を担う。同区間は2016年12月に建設を開始し、コロナ禍にもかかわらず、予定の2021年内に開業した。ラオス北部の5県、167村を通過し、合計で33駅（11の旅客専用駅と22
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の総合用途駅）が設置される。山岳地帯を通るルートには167本の橋と75本のトンネルが建設された。旅客車両の最高時速は160km/h（貨物車両は同120km/h）と、厳密には「高速」とは言えないが、タイ国境付近の3.5kmしか鉄道がなかったラオスにとっては画期的な出来事だ。ビエンチャンからボーテンまで、これまで国道13号線ルートを車で1日がかりだった道のりが、約3時間半に短縮される。
ただし、新型コロナ感染拡大を防ぐため、当面は旅客の移動は国内に限り、貨物のみ国境間を行き来する見込みだ。ラオス区間の旅客運賃は片道35〜 53万キープ（約3,500〜5,500円）と、最低賃金が月1万2,000円程度のラオ
ス庶民にとって決して安価ではない注1。コロナが収束し越境移動がスムーズになった場合でも、ビエンチャンと昆明の間に大きな都市は少なく、この沿線でどれほどビジネス旅客の需要が喚起されるのか、筆者にはあまり想像がつかない。観光需要についても、ビエンチャン〜ルアンパバーン間は一定程度の外国人観光客の需要が期待できるが、中国南部までの長距離になれば、費用対利便性の面で格安航空券とどう競争するのか、イメージが湧かない。
本鉄道の経済性は旅客需要よりも貨物需要にかかっていると思われる。
越境輸送の有望分野が農産品である。2021年5月、ラオスの民間大手企業
AIDC社傘下の貿易会社と中国の国営系企業である中糧（鄭州）糧油工業との間でラオスの農産加工品調達に関する協力覚書が締結され、ピーナツ、タピオカ、マンゴーほか9品目の合計145万トン、総額15億ドル相当を5年以内に中国に輸出する計画である注2。これらの輸送に鉄道が利用されることが期待されるが、しかし、これを実現するためには道路と鉄道の間の積み替えや国境検疫措置を含む物流インフラのハード・ソフト両面への補完投資が必要であり、スムーズな鉄道輸送を達成するには多くのハードルが予想される。
運送費用・所要時間においてトラックによる一貫輸送に対する競争優位を築けるのかも課題だ。
ドリアン農家などタイの農業団体も新鉄道による対中輸出増大効果に期待を寄せる。タイからの対中ドリアン輸出は2020年に57.5万トン、20億バーツ（約66億円）と前年比78％増加した。さらに21年は1〜7月だけで66.9万トン
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経済小国が「一帯一路」にコミットすることの含意：ラオスの場合と伸びている。中国都市部の高所得層には、タイから空輸された小売価格が1箱（5〜6個入り）あたり600〜900元（約1〜1.6万円）でも需要があるた
め、鉄道を利用すればコスト競争力が増すと考えられるからだ注3。しかし、タイ産農産物の越境鉄道輸送については、メコン川上に現在のタイ国鉄と線路ゲージの異なる新鉄橋を建設して連結する必要があるため、3国間鉄道一貫輸送の実現はかなり先の話になるだろう。ラオス側国境のタナレン駅周辺で開発中のドライポートにも、農産物に特化したコールドチェーンや植物検疫など様々な施設整備が必要であろう。
一般に海外援助による公共インフラ事業の事前評価では便益費用分析が実施されるが、筆者が知る限り、この点での情報公開は乏しい。上述のAidDataサイトの情報によれば、2012年実施の事業化調査（以下、F/S）では財務的内部収益率（以下、FIRR）は4.56％だったと記録されているが、情報源の詳細は不明である。現地ビエンチャン・タイムズ紙にラオス公共事業・運輸省の元高官が寄稿した記事注4によれば、プロジェクトの裨益期間を25年と想定したF/Sで、FIRRは6.3％と計算され、海外の類似の鉄道プロジェクトと比べて低いとは言えないと主張している。筆者も鉄道事業のFIRR値が低くなりがちな点には同意するが、その積算根拠の情報が不明なため、この数値を実現できるかどうか考察できない。さらに同高官は同F/Sにおいて経済的内部収益率（以下、EIRR）が18.5％と計算され、その根拠として、この鉄道が「内陸国ラオス」にもたらす「ハブ形成効果」などを強調しているが、その積算根拠も詳細は不明である。この及第点のEIRR値（例
えばアジア開発銀行の融資案件はEIRRが9％［以前の12％から引き下げられた］を上回ることが認可の目安）の前提となっているのは、越境移動・物流の需要喚起効果が大きいと筆者は推測する。おそらく、中国からラオス、タイ、マレーシアを経てシンガポールに至る越境輸送の需要を盛り込んでいるのだと推測される。そうだとすれば、この事前評価の数字は今後の事業モニタリングのベースラインとしては信頼性に欠ける。
タイ区間（873km）については、バンコク〜ナコンラチャシマの第1区間（約250km）が2017年12月に起工し、当初21年に開通予定としていたが、同国際貿易と投資No.128◆9https://iti.or.jp/

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図1．中国ラオス鉄道プロジェクトのファイナンス構造（単位：100万ドル）

注：----------の枠が中国側の財務負担、―・―・の枠がラオス側の財務負担
出所：The People’s Map of Global China 2021年9月2日記入箇所

年末までに完工したのは3.5kmだけである。同区間の建設・運営は当初の中国との合弁会社による計画を変更し、設計やシステム供給は中国に依存するが、建設・運営はタイ側が全面的に担うことになった。中国側の融資条件をタイ側が嫌ったためとされる。また、タイ運輸省によると同区間は26年、ナコンラチャシマ〜ラオス国境の第2区間は28年までそれぞれ開通がずれ込む見込みだという。さらに、バンコク〜マレーシア国境の区間は計画が凍結中であり、マレーシアの首都クアラルンプールとシンガポールを結ぶ約350kmは2021年1月に正式に建設中止が決まった注5。
ラオス政府は「from landlocked to land-linked country」という熱望の下に、この鉄道建設にコミットしてきたが、一方で、タイとマレーシアは財政負担を考慮しながら事業の採算性を精査してきた経緯がある。現状ではラオス政府が描いていた前提条件は大きく崩れているのではないか。このような巨大な越境インフラ構想におけるビジョンの共有と実際の事業実施における協調がいかに難しいかということだろう。
以上のような不透明な現状において開業した中国ラオス鉄道について、懸念されるのはラオス政府、ひいてはラオス国民が負う財政負担である。
BOTのコンセッション期間は50年間で、20年間延長可能という契約である。総事業費59億ドルの同事業のファイナンス構造は図1の通りである。
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経済小国が「一帯一路」にコミットすることの含意：ラオスの場合

Malik et al.（2021）によれば、一帯一路（BRI）構想が表明された2013年
以降、融資の形が借り手政府への「ソブリン」貸付から、国有企業・銀行、特別目的会社、さらには民間機関などへの非ソブリン貸付へとシフトしたという。加えて、後者の貸付の多くは、借り手側政府の明示的もしくは暗黙的な保証を受け、公的債務と民間債務の区別が曖昧になっていると指摘する。
結果として、低・中所得国では中国に対して3,850億ドル相当の隠れ債務が生じていると分析する。ラオスについては対中国のソブリン債務がGDP比で約30％なのに対し、隠れ債務がGDP比35％（2017年値）に達すると指摘する。両者の数字がともに30％を超えるのはMalikらが分析対象にした債務国のなかではラオスのみであるとして、中国ラオス鉄道の債務構造が彼らの報告書の中で特にハイライトされている。SPVは独立した事業体であり、名目上はラオス政府の債務でなく政府保証を与えていないが、実際に「大きすぎて潰せない」性質の国家的事業と捉えられれば、ラオス政府にとって偶発債務となる可能性が大きいと指摘する。公的債務残高がGDP比で50 〜 60％を超えれば財政負担による経済減速が避けられないという経験則からは、上述のように同比率が72％に達したラオスのマクロ経済はすでに黄色信号が灯っているとされる。加えて、本鉄道事業を含むBOTタイプの公共事業に伴う追加的な隠れ債務がGDP比で30％にのぼると推計した結果、フィッチ・レーティングスによるラオスのソブリン信用格下げに繋がったのだろうと指摘する。
西側諸国の観察者に加え、タイ・チュラロンコン大学の研究者も本鉄道事業の経済性に疑問を呈する。中国国内に張り巡らされる高速鉄道網のなかでも採算性の高い路線は少なく、とくに内陸部の路線は赤字運行していると指摘する。中国の融資で建設したビエンチャンの新スタジアムにかかわる債務返済義務を一部土地譲渡で賄ったとされる2008年の事例を挙げ、本鉄道事業の採算が取れない場合、ラオス政府が不透明な形で補償させられることを懸念する（Low 2020）。実際、本鉄道事業に関する対中債務について、ラオスは政府保証を与えていないが、ボーキサイト鉱山1か所とカリウム鉱山3か所からの収入を担保にしているとされる（AidDataサイト情報）。
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結語コロナ禍にもかかわらず、「一帯一路」戦略のもとで中国経済の近隣アジア諸国への浸透は今後も進むだろう。メコン地域においてはとくに経済規模の小さいカンボジアとラオスは、インフラ開発において対中依存度が増していくなかで、中国発のマクロショックが起こった場合の脆弱性が懸念される。とりわけラオスに関しては債務維持可能性を注視していく必要がある。
参考文献・ウェブサイト一覧（参考文献）
・IMF. 2020. Myanmar： Staff Report for the 2019 Article IV Consultation. March 2019.
・Low, Donald. 2020. “Risks of Belt and Road Initiative Projects in ASEAN”, Final Report, Hong
Kong University of Science and Technology.
・Malik, Ammar A. Bradley Parks, Brooke Russel, Joyce Jiahui Lin, Katherine Walsh, Kyra Solomon,Sheng Zhang, Thai-Binh Elston, and Seth Goodman. 2021. Banking on the Belt and Road： Insightsfrom a new global dataset of 13,427 Chinese development Projects. Research Lab at Williams andMary.
・World Bank. 2021. “A Path to Recovery” Lao PDR Economic Monitor August 2021
・Yu, Kaho. 2021 “The Belt and Road Initiative in Southeast Asia after COVID-19： China’s Energy
and Infrastructure Investments in Myanmar” ISEAS Perspective No.39（ウェブサイト）・AidData Project ID33726 https://china.aiddata.org/projects/33726/
・Belt and Road Initiative（BRI）https://www.beltroad-initiative.com/projects
・Lancang Mekong Cooperation http://www.lmcchina.org/eng/
・People’s Map of Global China https://thepeoplesmap.net/
注1

日本経済新聞2021.12.3「「一帯一路」鉄道、ラオス開通。総工費6780億円、中国依存。広域経済圏構想のモデル」参照

2 Vientiane Times 2021.10.6 “Ministry prepares for surge in crop exports to China”
3 Global Times（環球時報）2021.9.26 “Thailand fruit traders eager for China-Laos Railway： Durian
to enjoy lower costs, faster delivery”
4 Vientiane Times 2021.7.2 “What are the true benefits of the Laos-China railway ？ ”
5

日本経済新聞2021.11.11「東南ア高速鉄道計画暗雲。中国「一帯一路」の目玉。中止や延期、採算懸念」および同2022.1.13「「延伸しない「一帯一路」鉄道。中国・タイ、すれ違う思惑」

12 ◆国際貿易と投資No.128https://iti.or.jp/

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