2024 年 6 月 12 日

Mizuho RT EXPRESS

景況感から読み解く米雇用の先行き～雇用統計の上振れは一時的なものである可能性大～調査部経済調査チーム 上席主任エコノミスト 松浦大将
同 エコノミスト 白井斗京
同 エコノミスト 菅井 郁
080-1069-4582 kaoru.sugai@mizuho-rt.co.jp■ 5 月の雇用者数は市場予想比で上振れたが、労働市場の基調は「減速」
5月の米国非農業部門雇用者数は、予想を大きく上回る増加となったが、労働市場関連の指標を広く見れば悪化が続いている指標が多く、今回の雇用統計だけをもって労働市場に再過熱の兆しがあると考えるのは尚早である。
6月7日に公表された非農業部門雇用者数は前月差＋27万2千人の増加となり、市場予想の同＋18万5千人を大きく上回った（図表1）。この上振れを受けて、マーケット参加者の間では、米国経済が想定より強く、高インフレが長期化するとの見方が強まった。政策金利の引き下げ開始時期のコンセンサ
スは9月から11月に後ずれし、長期金利も4.3％から4.4％に上昇するなど、金融市場は大きく反応した。
しかし、その他の指標を合わせて考えると、必ずしも労働需給のひっ迫度合いが足元で強まっているとは言いがたい。非農業部門雇用者数と同時に公表された失業率は4.0%（3月：3.9％）へと上昇し
図表 1 非農業部門雇用者数

図表 2 サームルール（出所）米国労働省より、みずほリサーチ＆テクノロジーズ作成（注）図中のグレーは景気後退期間を示す（出所）FRED より、みずほリサーチ＆テクノロジーズ作成

1

た。失業率の3カ月移動平均が直近12カ月の最低値から0.5％Pt上昇すると景気後退になるという経験則（サームルール）があるが、直近ではこれが0.37％Ptまで上昇してきている（図表2）。また、失業者1人当たりの求人件数で示される求人倍率も1.24倍まで低下し、コロナ禍前の水準に概ね回帰している。

■ 企業景況感は先行きの雇用減速を暗示
企業の採用意欲（≒労働需要）を捉える景況感指数は、先行きの雇用が減速する可能性が高いことを示している。全米サプライマネジメント協会（ISM：Institute for Supply Management）が米国全土の企業を対象に行っている景況感調査や、連邦準備制度理事会（FRB）の各地区連銀が地域ごとに実施している企業調査をみると（図表3）、雇用に対する景況感は足元で冴えない動きとなっている。特に、5月の雇用統計で強い伸びを示した非製造業雇用の景況感は、いずれの指標でみても悪化が鮮明だ。
ISM調査によれば、企業向けサービス業から「多くの企業が人員の採用に慎重となっている。大統領選挙に対する懸念は大きく、また現在の経済情勢、特にインフレをめぐる不確実性も大きい」という声があったほか、公共サービス業では「年度予算との兼ね合いで、雇用や投資、借入の管理を調整している」といった雇用に対するネガティブなコメントが散見される。
一般的に景況感指数は、実体経済に先行して動く性質があると言われている。そこで、本稿では、企業の景況感の動きから、今後の雇用動向の予測を試みた。
予測は2段階のステップで行う。具体的には、まず、ISMと各地区連銀の雇用景況感について、全ての指標に共通する成分を主成分分析により抽出した（第三成分まで抽出）。次に、ここで得られた共通成分によって非農業部門雇用者数の伸びを説明するモデルを最小二乗法により推計した。なお、説明変数となる共通成分には、雇用者数の伸びに対して最も説明力が高くなる（最も決定係数が高くな
図表 3 ISM と地区連銀調査の雇用景況感指数
指標

推移

図表 4 景況感指数が示唆する雇用の先行き（3カ月平均増加数、万人）
60

ISM

製造業

5040

リッチモンド連銀

30

製 フィラデルフィア連銀
造業 NY連銀

雇用景況感が示す
増減（4カ月先行）

雇用統計
ベース

20100

カンザスシティ連銀▲ 1021ダラス連銀

22（3カ月平均増加数、万人）

ISM

24（年）

24（年）

非製造業

600

非製 リッチモンド連銀
造 カンザスシティ連銀
業
ダラス連銀

23500
400
300

雇用統計
ベース

200

雇用景況感が示す
増減（1カ月先行）100

好調
不調0212223（注）1．地区連銀の指数は 6 カ月先の採用の増減計画（注）ISM と各地区連銀の景況感調査の雇用景況感指数から、主成分
2．2021 年 1 月～2024 年 5 月のデータをもとに作成分析により 3 つの成分を抽出し、その 3 成分を用いた重回帰モ（出所）ISM、各地区連銀調査より、みずほリサーチ＆テクノロジー
デルにより予測ズ作成（出所）ISM、各連銀調査より、みずほリサーチ＆テクノロジーズ作成

2る）ようにラグを持たせた。この推計から、製造業については、景況感指数が実際の雇用に対して4カ月、非製造業では1カ月の先行性があることが確認された。
図表4は、実際の雇用者数の伸びと、モデルから得られる予測を示したものだ。この試算結果に基づ
けば、製造業の雇用は当面力強さを欠き、小幅のマイナス圏で推移する。また、非製造業については、足元の＋17万人/月の増加ペースが、＋7万人程度/月に低下することを示唆する結果となった。
上記の予測が正しいとすれば、製造業・非製造業を合わせた非農業部門の雇用者数の伸びは間もな
く10万人を割り込んでもおかしくない。5月の雇用の上振れは一時的で、今後数カ月で公表される統計において、大方の予想以上に雇用が弱含む展開になる可能性も念頭に置く必要がある。

■ 5 月雇用統計を受けた政策金利見通しは不変。労働市場の下振れリスクには留意
みずほリサーチ＆テクノロジーズは、先行きの雇用の伸びは鈍化し、FRBは秋に利下げに踏み切ると予想する。市場では今回の5月雇用統計の結果を受けて、9月から11月に利下げ開始時期を後ろ倒しにする見方が広がった。しかし、本稿で示したように、足元の求人倍率がほぼコロナ前水準に回帰していることや、雇用景況感指数が先行きの減速を示唆していることを踏まえれば、現時点で政策金利見通しを大きく変える必要はなく、みずほリサーチ＆テクノロジーズでは、従来通り9月の利下げ開始を見込んでいる。
また、インフレ率が着実に減速していることも利下げに向けた追い風である。図表5に示すように、
年初はインフレ減速に足踏みが見られたが、4月のコアCPI（消費者物価指数）は前年比＋3.6％、コアPCED（個人消費支出デフレーター）は同＋2.8％と、いずれのインフレ指標も足元で順調に減速している。特にFRBが重視するPCEDは、目標の2％が目前に迫っている。現在のようにインフレ率がFRBの目標にある程度接近し、各種統計から労働需給の緩和も続いていることが示唆される状態であれば、秋口にFRB利下げに踏み切る蓋然性は高い。

図表 5 各インフレ指標の推移

以上のように、各種の企業サーベイの結果から予（前年比、％）測すると、先行き米国の雇用の伸びは鈍化する可能7性が高い。さらに今後、企業（特に非製造業）の景6

況感が悪化する展開になった場合は、足元で想定さ5れる以上に雇用が悪化するリスクもある。ソフトラ

4

ンディングの可能性が高まり、景気後退を予測する

3

向きはほとんどなくなっているのが実状だが、そう2した下振れリスクも今後は意識する必要が出てくるかもしれない。

コアCPI

コアPCE2％（FRB目標）
10
20192020

2021

20222023

2024

（年）

（出所）米国労働省、米国商務省より、みずほリサーチ＆テクノロジーズ作成

3

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