ポストコロナの財政と金融～変わることと変わらないこと～

早稲田大学の岩村でございます。このような機会を与えていただき、本当にありがとうございま
す。

岩

村

充

私は、ほとんど変わらないけれども、一つだけ大ことと変わらないことは何かを考えることです。

が直面していること、そして、コロナで変わった経済が成長を始めたのは一九世紀からだからでてみるのが一番いいでしょう。理由は、私たちの本日のテーマだと、一九世紀から今の時代を眺め

話の入り口をどこにするかいつも悩みますが、一、経済成長とともにデザインされた国家、企業、通貨

きく変わったことがあると思っておりますので、す。

本日のテーマは、少し大きな視点で、今私たち

それについてお話ししたいと思います。

アンガス・マディソンという先生が、世界中の学者を集めて、長期のデータベースをつくってみ― 7 ―一人当たりGDP成長率の長期推移
6

経済成長は19世紀に始まった
図表１

第61巻第３号
証券レビュー

１人当たりＧＤＰ（西欧圏）
１人当たりＧＤＰ（アジア）
１人当たりＧＤＰ（全世界）
ＧＤＰ（全世界）
人口（全世界）5

Angus Maddison“Contoursof The World Economy, 1 2030AD”(Oxford University 3
Press, 2007)および“TheWorld Economy”（OECDPublishing, 2006 ）のデータか 2
らグラフ化

4

1

0

-1

背景：産業技術革新と私有財産権制度の確立⇒成長の時代は長い人類史の一部でしかない

ようというプロジェクトを数十年前からやっていました。マディソン先生は一〇年ほど前に亡くなられたのですが、その成果をまとめたものが出版されています。この図は、私がそこから拾い上げたものです（図表１）。

縦棒線は一人当たりＧＤＰです。一見してすぐ気がつくように、一人当たりＧＤＰは一九世紀に入って急速にふえ始めました。人類経済という点で言えば、もちろんそれ以前から発展し、大きくな っ て い ま す が、 そ れ は、 人 口 が 多 く な る の に従って経済全体の規模が大きくなるという意味での成長で、一人当たりの豊かさが大きくなるという意味での成長は、一七世紀の最後の時期から一八世紀にかけて急速に起こってきています。

これは、重要な話です。一人当たりの豊かさが利子率を決めるからです。利子を決める要因にはリスクプレミアムや時間選好率がありますが、最― 8 ―も重要なのは自然利子率と言われるものです。

ばいけませんが、それが起こったのは一九世紀で日の一個のパンと来年の一・二個のパンを取りかのパンを持つようになるだろうと予想すれば、今個のパンを持っている。来年はみんなが一・二個り前だと思っていますが、長い人類史の中では、ずっと成長経済の中にいて、成長することが当た

新しいということです。私たちは生まれてこの方つまり、成長の時代が始まったのは意外なほどす。

えるのがフェアな取引ということになるからでそれは必ずしも当たり前ではないということをま

自然利子率が重要なのは、例えば、今日私は一す。そういう意味では、今日の豊かさと将来の豊ず確認しておきたいと思います。

し、資本市場がダイナミックに動くためには、自中 世 に も 資 本 市 場 や 金 貸 し は 存 在 し ま す。 し かてからにすぎないということになります。古代やに住んでいる人たちは家に附属しているわけです

は国王、皇帝、将軍や大名の家の延長です。そこという言葉が入っていることが示すように、所詮まず国民国家ですが、それ以前の国家は、
「家」

― 9 ―

かさを交換する、そこに金融取引の本質があるわ

現代の国家と企業、そして通貨の基本デザイン

は、 一 九 世 紀 の 成 長 の 時 代 の 中 で つ く り 上 げ られ、一九世紀の終わりにほぼ安定したと考えるこ然利子率がプラスでなければいけない。現在と将が、一九世紀にそれが変わりました。国家の本質とができます。

来の交換比率が市場で決まるという状態がなけれ形で生まれる条件が生じたのは、一九世紀になっ

別の言い方をすれば、資本市場が現在のようなのは一九世紀なのです。

けですが、そういう意味での金融取引が始まった

ポストコロナの財政と金融

成果を領主や君主や国王や皇帝が横取りしてしま

は、「税」とか「運上金」という名目で得られたかどうかわからないからです。歴史上よくあるのらわれたとしても、来年もその状態が維持されるていないと、事業に成功して儲かった人や家があこれは大変重要なことです。財産権が保障されアメリカは、南北戦争（一八六一～一八六五年）たのが普仏戦争終了のとき（一八七一年）です。

ヨーロッパでは、プロイセンがドイツ帝国になっ

君 主 政 か ら 完 全 に 手 を 切 り ま し た。 ま た、 中 部

は、普仏戦争の後、第三共和政に移行し、ついにンに到達したのはもっと後のことです。フランス

ものになりましたが、それ以外の国がこのデザイう考え方がほぼ主流になり、ビクトリア王朝の時

うということでした。そうすると、今年豊かな成で北軍が勝ったことで、地主国家か産業資本家国は 国 民 な り 市 民 に な る。 よ り 具 体 的 に 言 う と、功に恵まれても、それを来年につなげることがで家かという問題に決着がつき、産業資本家たちの代に議会制民主主義が確立していく中で確固たるきなくなります。貯蓄を投資に循環させるメカニ国家になりました。

可能にしたのが、私有財産権を保障する国家とい一九世紀に維持できるようになりました。それをも長くは維持できなかったのです。でも、それがた。 そ れ 以 前 の 日 本 人 は、「 私 は た だ の 私 」 で

き 日 本 は、 日 本 人 を 主 体 と す る 国 家 に な り ま し（一八六九年）と考えていいと思います。そのと日本については、戊辰戦争が終わった明治二年あって、「私は日本人です」とは思っていません

うデザインです。
イギリスでは、一九世紀に入るころにはそうい― 10 ―「財産権を保障された市民」になるわけです。

ズムが存在しない、あるいは、一時的に存在して第61巻第３号
証券レビュー

本が国民国家になったのは欧米からそれほど遅れう言葉を主語にして語り出す。その意味では、日でした。しかし、明治の人たちは「日本人」とい最後の時期です。

式会社制度の準則主義化が進んだのは一九世紀のめれば会社をつくってよろしいという意味での株「株式会社は一九世紀にできた」と言うと、反形態は株式会社です。

最後の時期にほぼ固まったと思っています。その次に、企業のデザインです。これも一九世紀のです。ヨーロッパの国々はこれに続いていきましリスが最初で、一八六二年の株式会社法によって事業が株式会社でできるようになったのは、イギいました。それが拡張されて鉄道に限らず全ての

道会社は、最初のころ特許会社として設立されてその一九世紀は鉄道の世紀でもありました。鉄論なさる方が多いです。株式会社の起源として、た。

界でした。一般的ルールとして、利益追求のため

らこそ会社というものを認める、これが当時の世分配する機関にすぎません。国策に沿っているか

投じた人たちにプロジェクトから得られる利益をは、インド支配という国策プロジェクトにお金をかべるからだと思います。しかし、東インド会社

く、お金儲けのためにつくられるという今の私たて、 会 社 は 国 策 に 沿 っ て つ く ら れ る も の で は なで、 気 に し な い で く だ さ い ）。 こ の 立 法 に よ っ

一年間ほど「旧」商法というのがあったからなの転機です（なお「新」商法というのは、その前の法で、そこに株式会社制度が取り込まれたことが日本はいつかというと、一八九九年制定の新商― 11 ―ていません。

一七世紀（一六〇二年）の東インド会社を思い浮に人々がお金つまり資本金を持ち寄り、定款を定ポストコロナの財政と金融

ちにとって当然のイデオロギーが制度化されたわ

もっとも、この当時のイングランド銀行が行っその感覚からすれば、特別な事情がない限り、独リスト教原理主義の国という顔も持っています。

民主主義の国という顔を持っていると同時に、キ

会社法）によってなのです。アメリカは、自由とす。しかも、連邦法ではなく州法（デラウェア州

ちなみにアメリカはもっと遅く、一九〇二年で動き方をするようになるのは、一九世紀のかなりションだったようです。それが今の中央銀行的なう の が、 ど う も イ ン グ ラ ン ド 銀 行 の 本 来 の ミ ッ

マネタイズするかわりに国債市場を管理するといたと言われる公債を抱えていました。その公債をオン戦争の遺産として、ＧＤＰの二・六倍に達しは随分違っています。当時のイギリスは、ナポレていたことを見てみると、今の中央銀行のそれと立した人ではない人の集まりに人格を与えるのは後期（一八六〇～七〇年代）ではないかという感

一 八 四 四 年 の ピ ー ル 銀 行 条 例 で す。 ロ バ ー ト・

そして通貨制度です。これもイギリスが早く、こだわっていると、国債マーケットを維持できまきくなってきたときに「金融政策」という建前にるようになるわけです。国債残高が途方もなく大― 12 ―けです。

許せないという気分が濃厚だったせいで株式会社じがしています。

ウェア州会社法はその思い込みを突破するもの

ピールという首相が主導し、イングランド銀行にせん。今の日本銀行は「金融政策をやっている」

行は「金融政策」という看板を掲げることができ

銀行券の発行独占権を与えました。

だったのです。

要するに、国債の残高が減ってくると、中央銀の 準 則 主 義 化 が 遅 れ た の だ と 思 い ま す が、 デ ラ

第61巻第３号
証券レビューと言っていますが、後世の歴史家は、「あれは国債市場を管理していたのではないか」と見るかもしれません。
そういう観点で見ると、日本銀行が日本銀行券思います。

リカは遅いです。二〇世紀（一九一三年）に連邦ほど遅れているわけではありません。一方、アメ策を考えるうえで私が重要だと考えているのはきると思いますが、これからの金融政策や財政政いろいろな側面から二〇世紀を捉えることがで二、二〇世紀における格差の縮小と再拡大

準 備 制 度 が 発 足 し、 そ れ で や っ と 通 貨 の 発 行 独「格差」の問題です。

して中央銀行通貨という制度デザインも、基本的いうデザインも、株式会社というデザインも、そ以上のことから言えるのは、現代の国民国家とと思っています。「ほとんどの時代においてｒはるほど厚い本ですが、私は、テーマはただ一つだ『二一世紀の資本』でしょう。読むのに骨が折れ

こ こ で 切 り 口 に な る の は、 ト マ・ ピ ケ テ ィ の― 13 ―の発行を開始したのが一八八五年ですので、それ

占、金融政策という世界に入りました。

には成長の時代しか経験していないということでｇより大きかった」、これがピケティの議論のコ

なお、「ｒ」は資本収益率で、「ｇ」は実質成長す。成長が止まった時代にこれらがどうなるかとに試されていないのです。これが最初に私が確認

率だとピケティは言っていますが、私はそれよりアだと思います。

したい点です。次に、二〇世紀の話に行きたいというのは、いろいろ議論することはできても歴史

ポストコロナの財政と金融税引き前資本収益率

税引き後資本収益率2

1

新自由主義とともに復活するｒ＞ｇ
経済成長率（縦棒線）
43

実質成長率≒自然利子率
資本収益率

5

も、資本収益率と自然利子率の差のほうが重要だと思います。ただ、実質成長率と自然利子率の違

いは、本質的には人口の増加率の差だけで、年単位で考えると、大差ないと言ってもいいと思います。その観点で長期的な全世界の成長率と資本収益率の推移を見てみると、ｒ（資本収益率）は、

ほ ぼ 一 貫 し て ｇ（ 実 質 成 長 率 な い し は 自 然 利 子率）を大きく上回っているというのが彼の指摘なのです（図表２）。

図表１と比べて見るとわかる通り、彼の分析は基本的にはアンガス・マディソンのデータに沿っているのですが、それはともかく大事なことは、二〇世紀の一九一三～一九五〇年のピリオドを除く長い歴史において、ほぼいつもｒはｇより大きかったという事実です。

ピ ケ テ ィ に よ る と、 歴 史 的 に は 一 八 世 紀 ま でずっとｒがｇを三～四％も上回っていました。こ― 14 ―

大戦の半世紀における一時的逆転

世界の成長率と資本収益率の推移
6％

20世紀における格差の縮小と再拡大
図表２

第61巻第３号
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ピケティの ｒ＞ｇ0

ピ ケティ『21世紀の資本 』では、税引き前と税引き後の資本収益率と経済成長率との関係を 図 10・9と10・10という2枚のグラ フにしている が、ここでは見やすさのために 1枚のグラ フにまとめた。

ところが、二〇世紀にこれが一旦大きく逆転し私有財産権が保障されたことによって普通の人々

家族）の超大金持ちがいて、それ以外の人はぎり

ま し た。 一 九 一 三 ～ 一 九 五 〇 年 と い う 時 期 で すの差は積み重なれば非常に大きいものになり、一ぎりの生活をするという状態になってしまっていが、この時期に税引き後資本収益率が成長率を下の 間 で の 格 差 が 発 生 し、 再 生 産 さ れ る よ う に な

たはずなのです。しかし、実際にはそこまでのこ回るようになります。理由は、この時期が一九一〇〇年、一〇〇〇年もの間に収益の半分でも再投とは起こりませんでした。それは、一八世紀まで

四年に第一次世界大戦が始まり、途中の休戦期間

り、それが階級闘争という状況をつくり出したのの世界は財産権が保障されていないので、たまたを経て一九四五年に第二次世界大戦が終わるまで資されていたら世界はとてつもない富の偏在が生ま事業で大きな資本収益を上げても、その富は国の時期だからです。要するに国と国とが総力戦をだと思います。

王や領主にかすめ取られ、脅し取られってしまっ

交えた大戦の時代に、貧しい人たちは命と血を投しますが、これは思想自体の内在的発展から生じです。そして、社会主義や共産主義の思想が台頭気がつくと思います。一九世紀は階級闘争の時代

そう整理すると一九世紀という時代の重要さになったわけです。それが大戦の半世紀における一

言うと資本の投資活動に大きな税率を課すように所得税というものも出現して、企業活動、正確に税制は累進制化し、今までほとんどなかった法人

げ出し、金持ちは金を投げ出す。そのため、所得― 15 ―

じてしまったはずなのです。世界の中に一人（一ていたからです。

たものだけではありません。現実の問題として、

ポストコロナの財政と金融時的逆転の背景です。二〇世紀の後半は、こうし

いと思います。

いて、税という観点でもう少し具体的に見てみた

主 要 国 の 個 人 所 得 税 は、 マ ー ガ レ ッ ト・ サ ッて中間層の時代になりました。日本では「一億総中流化」ということが言われるようになりまし

そして、ピケティが最も言いたいところもそこ

移動の活発化によるものだと思いますが、個人所ています（ 図表３）。そして法人税 は、 国際資本

チャーが登場した一九八〇年ごろから下がり始めにあると思うのですが、一旦は起こったはずの逆

得税より少し遅れて二〇〇〇年ごろから大きく下た。

転が、今、再逆転しているのです。格差が復活しがり始めています。

ば、新自由主義とともにｒはｇを超えるという関も い い と 思 い ま す が、 も っ と わ か り や す く 言 え

したが、今はＯＥＣＤ加盟国のほぼ全てが二〇％にまで税率を下げるのは有害だ」と批判していま

法人税について、かつてＯＥＣＤは「二〇％台― 16 ―ているのは国際的資本移動によるものだと言って係が復活した。これが現代の姿であり、私たちのめには法人税は安いほうがいいという税下げ競争

る、自国内に企業活動をつなぎとめたい、そのた

す る に、 自 国 内 で 産 業 が 起 こ っ て く れ な い と 困致競争がこういう状態をつくり出したのです。要の競争」と言われるものです。全世界的な資本誘台に下がっている状況です。その理由は「底辺へ新自由主義とともにｒとｇが逆転したことにつ三、法人税軽減と消費税増税が意
味するもの

社会に大きな影響を与えているのだと思います。

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主要国個人所得税最高税率推移
主要国法人実効税率推移

70://www.oecd.org/

60
40

40
30

30
20

10

が 起 こ る わ け で す。 こ れ が「 底 辺 へ の 競 争 」 です。

そしてまた、企業の所有者であるお金持ちの所得に対しても、できる限り税金を下げないと自国から企業活動が出ていってしまうという恐怖に駆られて、最も低い税率に向かって世界の国々が突進するという「底辺への競争」が起こります。法

人税のみならず個人所得税の世界でも競争が止まらなくなってしまうのです。

そのツケはどこに回るのかというと、まず一つは、「逃げない財源」である消費税や付加価値税の増税です。

貿易自由化はともかくとして、国境を越える資本の移動が自由化された、つまり国境を越えて自由に企業活動ができるようになったのは一九八〇年代です。日本で一九八五年に外国為替管理法が改正されたことなどを考えれば、その時期がわか― 17 ―

英国
米国
ドイ ツ
日本
フラ ン ス
20
英国
米国
ドイ ツ
日本
フラ ン ス
10

90
60

データ出所
://www.mof.go.jp/tax_policy/summary/incom
e/b02.htm
80
データ出所：
50

新自由主義とグローバリズムの中で
図表３

1978
1980
1982
1984
1986
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2000
2002
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0
0

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2012
2013
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2015
2016
2017
2018
2019

ポストコロナの財政と金融止められない税制における「底辺への競争」

50

ツケはどこに回るのか（１）消費税という「逃げない財源」への依存（２）際限ない金融緩和による財政赤字ファイナンス
⇒崩壊していく中間層と深刻化する国家の分断こっていますが、アメリカなどの危機的な状況をて い る。 日 本 で は ま た 別 に い ろ い ろ な 現 象 が 起制度に依存して税金を取ろうとすると、制度を見ると、こういうことのツケが回っていると言っります。お金持ちと企業は税対策がしやすい。

いじる力がある人、制度をいじれる専門家を雇えてもいいと思います。

ｒとｇが逆転している姿について、さらに二つる余裕がある人は税負担を最小化できてしまうので、それに悩む国家たちは、「逃げない税金」にまず一つは、日本も含め世界的な傾向として、ほどお話ししたいと思います。

かというと、実取引、すなわちキャッシュフロー

法人税が減税され、そのツケが消費税（付加価値

財政赤字が恒常化し、それを金融緩和でファイナれに課税するのが消費税（付加価値税）です。そ

売上から物件費を引いたものが付加価値で、こ― 18 ―

依存せざるを得ません。「逃げない税金」とは何に課税することです。それが消費税や付加価値税税）に回っている、このことの意味を整理してみンスするという循環が起こってきます。世界中のして、売上から物件費と人件費を引き、残りに課たいと思います。

どの国でも、二〇〇〇年ごろから金融緩和による税するのが法人税です。もちろんこれは極端な単

ろいろなことを考慮するのですが、長い時系列で財政赤字ファイナンスがごく普通に行われるよう

その結果、私たちの社会に及ぼす影響として、見れば、たとえば減価償却は、税金をまけるわけ

純化で、実際の課税に当たっては減価償却などい中間層に税負担が集中し、国家の分断は深刻化しになり、日本では特にそうなっています。

そして、それでもやはり税収不足が生じると、を増税することにつながるわけです。

第61巻第３号
証券レビュー消費税（付加価値税）と法人税の違いは、人件費ているだけです。したがって、究極的に言えば、でも加重するわけでもなく、時間軸の中で調整し田日銀総裁による異次元緩和だけじゃないか」とがスタートしたのは二〇一三年で、最初は、「黒ば、アベノミクス下での株高です。アベノミクス

もう少し日本の現代的な問題にひきつけて言えがなくなった。これが例のマイナス金利の失敗でを課税対象から外すかどうかだけで、人件費に課

法人税を下げ、それを補うために消費税（付加すが、しかし意外にも、日本の株式市場は崩れて言われていました。ところが、その異次元緩和、価値税）を上げる。この二つの組み合わせは、企いません。それは、安倍政権がみずから法人税を税するのが消費税（付加価値税）、人件費に課税業の二大要素を資本（Ｋ）と労働（Ｌ）に分ける

減税する一方で、民主党からのよき遺産として消二〇一六年初めに明らかに失速し、その後打つ手という整理をすれば、Ｋに対する課税を軽くし、費税の増税をいただいたからです。

ｒとｇの関係についてお話ししたいことの二つ― 19 ―

しないのが法人税です。

Ｌに対する課税を重くしているということです。

働いじめ・資本優遇」の面があり、格差を大きく

目は、資本優遇競争への中央銀行の「参戦」とも

四、資本優遇競争への中央銀行参戦している要因の一つになっていると思います。

ばいけません。つまりこれは、簡単に言えば「労所得者であるということに私たちは気づかなけれ

すが、経済的に転嫁される先は消費者である給与

もちろん、誰が納税義務者かといった話はありま

ポストコロナの財政と金融

銀行が参戦してしまった」と言いたくなる気持ちてみると、「現代において、資本優遇競争に中央

これは案外気づかれていないことですが、ｒがを理解していただけるのではないかと思います。

いうべき事態です。

ｇより大きいというこのピケティの不等式は、実ｒとｇに差が出てくる。資金と言うべきか、資本は大体等しいはずだからです。にもかかわらず、と、そこに回る配当という意味での資本の配当率

く ス ピ ー ド に ほ ぼ 等 し い は ず で す。 経 済 成 長 率

ｇは、企業活動に投じられた資本が成長していことを全く考えなければ、「 ＝r ＝
g 」iでないとおは存在するので、ｉは存在するのですが、ほかのしかし、実際にはそうではありません。銀行預金

企業に資金を提供する人がいなくなるはずです。

上回っていれば、ｉ、つまり名目金利という形でしくなければおかしい。一方的にいつもｒがｉを

つまり、市場原理から言えば、ｒとｇとｉは等と 言 う べ き か は さ て お き、 株 式 以 外 の 資 金（ 資

かしいわけです。

にお金を預けている人へのリターンを切り下げな

収 益 率 ） は、 株 式 投 資 と 不 動 産 投 資 の 収 益 率 でもう少し踏み込むと、ピケティの言うｒ（資本業についての決定権を持っています。決定権は、

いと、ｒがｇより大きいというこの不等式は成立

ｇ は パ イ の 大 き さ で、 ｒ は そ の 分 け 前 で す か

そ れ 自 体 が 経 済 価 値 で す。 フ ァ イ ナ ン ス の 人 間す。企業にとっては株主の収益率です。株主は企ら、ｒをｇより大きくするためには、残りの人のは、 そ れ を「 オ プ シ ョ ン プ レ ミ ア ム 」 と 言 い ましないはずです。

分け前を小さくしなければいけません。そう考え― 20 ―

は少しアンバランスなところがあります。

本）、つまり貸出とか年金といった形で企業活動

第61巻第３号
証券レビューが大きくなり、ずっと引き締めれば経済は成長力

物 価 上 昇 率 二 ％ を 目 指 し な が ら、 資 本 収 益 率

す。オプションプレミアムの分だけｒはｇよりも

私 は、 ｉ は ｇ と 同 じ で な け れ ば い け な い と は五％を狙いつつ、金利はゼロ％、これを延々と続を 失 っ て し ま う。「 金 融 政 策 は エ ン ジ ン で は な思っていません。ｉをｇより大きくして、ｒに割ける日本の金融政策は、中央銀行がピケティの言少し少なく、その分ｉが積み上がってもよさそうを食わせることを「金融引き締め」と言うのだとうｒとｇの関係に賛成し、それを補強している状

い。アクセルとブレーキだけである」というのは思います。金融引き締めについてはいろいろな説態になっていると言われても仕方がないと思いまで す が、 現 実 は 正 反 対 で、 ｒ は 大 体 ｇ よ り 大 き

明ができますが、これは金融引き締めのあらわれす。いずれ巻き戻すという考え方がない「 r>g>i」

そういうことです。

方の一つです。ｉを高くすると企業活動は縮小さという不等式が続いているという現状は、中央銀― 21 ―い。

せられ、逆にｉを低くすると企業活動は活発化し行が格差拡大競争に入り込んでいる、「底辺へのれても仕方がないと思います。

競争」という資本優遇競争に参戦していると言わます。
それが金融引き締めと緩和の効果ですが、中央緩和は両方あるべきです。ずっと緩和すれば格差たちの間の公平を考えるのであれば、引き締めと人たちと、貸出や預金という形で資金提供する人

銀行が、資本という形で企業活動に資源提供する

ポストコロナの財政と金融

五、ＭＭＴとＦＴＰＬにゼロ金利が永遠に続くのであれば、ＭＭＴの論

理は間違っていないことになると思います。

も う 一 つ は、 通 貨 発 行 独 占 の 説 得 力 の 喪 失 でゼロ金利の国債を維持し、金融資産としては全す。

貨 の 世 界 に 何 が 起 こ っ た か と い う と、 ま ず 一 つ

く等価の貨幣を供給する、金融政策を動かす気はこうした状況に入り込んでしまった中央銀行通は、金融政策に対する非伝統的要求の噴出です。

ない。日銀などは「出口を論ずるのはまだ早い」など必要なく、ゼロ金利国債でも、銀行券でも構であれば、国債を発行して市中で消化させること

券は金利がつかないだけだ。だから金利がゼロ％

づいている。違いは、国債は金利がついて、銀行

くも悪くも、法定通貨というのは国家の信用に基ＭＭＴはいろいろな側面を持っていますが、よ）だと思います。
Theory

意味がなくなってくると、なぜ独占させるのかとと国債を区別する意味があったわけですが、その子率（実質金利）が基本的にプラスなので、貨幣行制度は、一九世紀の産物です。当時は、自然利す。貨幣発行独占に基づく金融政策という中央銀ないのではないかという議論が出てくるわけで

こるかというと、中央銀行の貨幣発行独占は要らと八年間も言い続けている。これによって何が起― 22 ―

私 は、 そ の 典 型 が Ｍ Ｍ Ｔ（ Modern Monetary

わないから、それをどんどん配って、彼らが考えいう疑問が出てきてもおかしくありません。

だと思います。これはなかなか鋭い論理で、現実

例えば仮想通貨に人気が集まると、当局はいろるよきことをすればいいというのがＭＭＴの論理第61巻第３号
証券レビューです。どんなギャング映画でもドル札を運んでい

未熟過ぎると思いますが、一方で情けないのは権

さて、ＭＭＴとリブラの提唱者たちの考え方はてすっかり恐縮してしまったようですが、何ともます。その法定通貨の現在について反省せずに、威者たちの反応です。権威者とは、財務省や中央

い ろ 文 句 を 言 い ま す。 よ く「 犯 罪 に 使 わ れ る か

リブラに対しては、「犯罪に使われる」「マネーロ

銀行、あるいはノーベル賞級の一流の経済学者た

情けない話です。

ンダリングだ」とお叱りになる財務省や中央銀行

ちのことですが、彼らは異様な怒り方をします。

ら」と言いますが、その点ではドルのほうが名門と は 一 体 何 様 な の で し ょ う か。 こ れ で は 理 屈 に

ＭＭＴにも論理的には正しい部分がありますし、

リブラに対してももっと論理的に批判すればいいたちの未熟さが一つあると思います。例えば、ケであるという、私が年来持っているＦＴＰＬの主

ＭＭＴの主張は、貨幣の本質は結局国家の信用― 23 ―

なっていません。
ＭＭＴとリブラ、これについてまとめて問題点

ルトン先生はＭＭＴについていろいろな説明をし張と全く同じ部分はあるのですが、だからといっと私は思います。

ています。通貨と国債は実質的に差がなくなってて、何でもやっていいという言い方をしないのがそれは結局、これまでさまざまな議論をし、制いるというところまでは論理的に正しいのですのは、長期的な問題意識がありません。リブラに度を積み上げてきた社会計画者や中央銀行や財務

ＦＴＰＬです。

至ってはもっと幼稚です。彼らはご当局に叱られが、だから幾らでも通貨を発行すればいいというを言えば、自身の至らなさに気がつかない提唱者

ポストコロナの財政と金融

する、そういう考え方だと言ってもいいと思いま

ただし、ここで言うバランスシートは、財務会

省、 そ し て 経 済 学 者 た ち の 基 本 図 式 で あ る「 成張できたことが主張できなくなっているというこ計で言うバランスシートではなく、世の中の人がす。

とだと思います。具体的には、ゼロ金利に追い詰

政府や中央銀行をどう見ているかということで長」という前提が空洞化し、成長を前提として主められたままの金融政策が生み出した副産物だとす。といっても、事実そのものが客観的に観察できる項目もあります。例えば、金準備は何トンということになると思います。
ＦＴＰＬの考え方について少し解説したいと思うことに注目する理論と言っていいと思います。

であるかは別にして、財務的には一体であるとい

親会社と子会社のようなもので、意思決定がどう

中央銀行の資本金を通じて結びついている、要は

簡単に整理をすれば、それは中央銀行と政府はです（図表４）。

と、「統合政府」のバランスシートが書けるわけ的に書けると割り切って両者を連結して考えるす。ただ、ここでは、それも一応バランスシート

確 定 で き ま せ ん。 人 々 の 期 待 の 集 ま り だ か ら で

これからどのくらいの徴税力を持つかというのはいうのは客観的に観察可能です。しかし、政府があるいは、政府と中央銀行はいずれも公的マネタ

央銀行のバランスシートを並べて重複を連結消去

両者は一緒であるということに注目し、政府と中リーセクターで、それ以外のセクターから見れば国債の現在価値、ベースマネーの大きさというも値である市中保有国債の現在価値、中央銀行保有

この統合政府のバランスシートの中には、名目― 24 ―います。

第61巻第３号
証券レビューポストコロナの財政と金融

図表４

解説その2－1：FTPL による金融政策解釈
物価水準決定式についての２つの解釈
解釈１：物価期待が財政期待を決める
解釈２：財政期待が物価期待を決める

政府のバランスシート（資産の部 ）

（負債 ・資本の部 ）政府債務償還財源（S）

市中保有国債（B）

中央銀行自己資本（K）

中央銀行保有国債（C）

どちらなのかは理論だけでは決まらない⇒ただし両者は長期的には均衡のはず

中央銀行のバランスシート（資産の部 ）

（負債・資本の部 ）中央銀行保有国債（C）

ベースマネー（M）

対市中与信（L）
中央銀行自己資本（K）

金準備等（Z ）

名目純債務額と実質償還財源額との比率が物価水準なので、P=統合政府のバランスシート（資産の部 ）

（負債・資本の部 ）統合政府債務償還財源S）
対市中与信（L）

M + B－L
S+Zとなるが、小さな項目を無視すれば、P=

ベースマネー（M）
市中保有国債（B）

M+B
Sが得られる。

金準備等（Z ）のが入っている一方で、政府債務償還財源というのは実質的な問題です。インフレになろうがデフレになろうが、政府が何をしてくれるかは、長期的にはどれくらい税金を払ってくれるかで決まります。そう考えると、実質値と名目値を区別して

S＋Z

バランスシートを整理すれば、 「Ｐ＝ Ｍ＋Ｂ－Ｌ 」という式ができます。「Ｐ」は物価水準で、貨幣価値の水準の逆数です。

Ｍ＋Ｂと い う 大 変 単 純 な 式 に な り ま す。
」
S

さ ら に そ の 中 の 小 さ い 項 目 を 無 視 す る と、「Ｐ＝「Ｍ」はベースマネーの大きさ（量）で、文字どおり現在価値です。「Ｂ」は市中保有国債の現在価値で、国債発行残高ではありません。中央銀行が持っている国債は連結消去されますから、そういう意味で重要なのはＢ、つまり市中保有国債の名目現在価値です。一方で、「Ｓ」は政府債務償還財源で、政府がどのくらい役に立つとみんなが― 25 ―

思って、どのくらいの税金まで革命を起こさずにいうのはこれだけです。ＭＭＴと違って政策的な思います。単に、「この式が存在する」「この式を主張を全く含んでいないという点では、ケインジ

これが「物価水準決定式」なのですが、この式

意識しろよ」と言っている人たちをまとめてＦＴ

払ってくれるかということに対する漠然とした予については実は二つの解釈ができます。一つは、ＰＬ派の考え方と言うわけですが、私はこの派のアンと全く違いますし、マネタリストとも違うと物価期待が税制期待を決める。二つ目は、財政期人というように分類されてもう二〇年ぐらいにな想と考えれば、このような式ができます。

待が物価期待を決める。私は、この二つともあり

私たちが合理的に行動するのであれば、この式のかについて考えたいのですが、物価水準決定式

さて、これから金融政策とはどのようなものな

六、ＦＴＰＬによる金融政策解釈るというわけです。

が、今日は二つの解釈のうちに第二の解釈からおは長期均衡条件としては成立しているはずです。

を見ているだけではわかりにくいので、割引現在

話ししたいと思います。

合理的に行動しなかったらどうなるのかはわかり

まず、「Ｂ」は市中保有国債の支払義務額を金価値に注目して整理してみたいと思います。

と考えれば、長期的には均衡しているはずだとい利で割り引いたもので、名目金利を「ｉ」としまません。ただ、合理的でない期待はいずれ潰れる

うのがＦＴＰＬの基本スタンスです。ＦＴＰＬと― 26 ―

得る解釈だと思っています。つまり物価の動きが財政を縛ってしまうような状況もあり得るのです

第61巻第３号
証券レビューポストコロナの財政と金融

図表５

解説その2－2：FTPL による金融政策解釈～割引現在価値で整理した物価水準決定式～① 市中保有国債残高 Bは各期の支払義務額をｂ １,ｂ２・・・などとすれば、現在から限りなく未来までの価値を定式化して下記のように表現できる（「 i」は名目金利）。
b1

B＝

(1+i)

S＝

s1

b2

+

(1+i)2+(1+r)2+ ・・・ =bk
k=1,∞ (1+i)k+ ・・・ =sk
k=1,∞ (1+r)k② 統合政府債務償還財源 Sは各期の支払義務額を s１,ｓ２・・・などとすれば、現在から限りなく未来までの価値を定式化して下記のように表現できる（「 r」は自然利子率）。
(1+r)

s2

③ ＦＴＰＬの物価水準決定式
M+B

P＝ S ＝b

M + k =1,∞ k k
(1+i)
sk

k =1,∞ (1+r) k

ＦＴＰＬに金融政策を組み合わせるとこうなる・・・財政バランスへの予想 ⇒ 物価の「水準」を決める
・・・金融政策 （金利政策）⇒ 物価の「坂」を決める

す。このｉは中央銀行が決めるとしておきます。

一方で、「Ｓ」は統合政府債務償還財源です。

要するに、政府がどのくらい役に立つとみんなが思っているかということの実質価値で、それを現在価値に持ってくるのが自然利子率です。自然利

子率は成長率が低くなれば低くなり、場合によってはマイナスになるかもしれませんし、高成長経

済では大きなプラスになります。

すると、物価水準決定式は、具体的には③のよ

うな式に なります（図表５）。もち ろん、もっと精緻化することはできます。例えばｉを時間軸の中でいろいろな数値にすることはできますが、話を分かりやすくするためにｉは全部均一としておきます。それから、この場合の「ｒ」は自然利子率です。ピケティが使っているｇはこの式ではｒに近いものになるのですが、議論するときにそれぞれ符号の使い方の癖がありますので、御理解い― 27 ―

と、 「∑k＝1，∞

bk の 項 目 が 動 き ま す の で、
k」
（1＋i）

ただければと思います。こちらも時間軸の中で均分子が動くわけです。例えば金利を高くしていくと、ｉが大きくなって割引率が大きくなりますか

一としておきましょう。
こういう関係式から考えれば、財政バランスへ

くなるということは、物価水準に下向きの圧力がら、物価決定式の分子が小さくなる。分子が小さ

Fiscal Theory of the Priceの 予 想 が 物 価 の「 水 準 」 を 決 め る こ と に な り ます。これがＦＴＰＬ（

は 物 価 が ど う 動 く か を 考 え た い の で、「 Fiscal」 と 言 っ て も い い の で す が、 今
the Fiscal Level

ショックを意味しますから、その結果として物価奪われるなどすると、それは財政基盤への外部性

例えばの話ですが、戦争で国家の大きな財産がかかるということです。

」とします。ただ、重Theory of the Price Level

は上がります。ＦＴＰＬの式で言えば分母のＳがかというと、理論的にはできるはずです。金利を― 28 ―） と い う 名 の 由 来 で す。「 Price Theory ofLevel

要なのは、財政で決まるのは、究極的には現在か小さくなるので、物価を跳ね上げるような力が働では、「坂」はどうなるのかというと、坂を決上げればいいのです。金利を上げて分母が小さくくわけです。これを中央銀行は何とか吸収できる

めているのはｉだと考えます。それがＦＴＰＬのなった分、分子も小さくすれば、物価水準は変わら「物価理論のもう一つの側面で、金利というものをただ、ここで忘れていけないことは、こうしたらないという状況は演出できます。

る 政 策 な の で す が、 そ の と き 何 が 重 要 か と い う

ここで意識するわけです。金融政策は金利を決め」なのです。
Price Level

ら将来までの平均的な水準、高さだけです。だか

第61巻第３号
証券レビューく 上 回 る よ う な と こ ろ に 持 っ て い け ば、 生 じ たうことです。名目金利を上げて自然利子率を大きかったら何が起こるかというと、まず、物価は単か を 考 え ま し ょ う。 そ の と き 金 融 政 策 が 動 か な

次に、自然利子率が下がったときに何が起こるす。

ショックが現在の物価を跳ね上げることを防止す

純 に ス リ ッ プ ダ ウ ン し ま す。 物 価 水 準 決 定 式

金融政策の力は無償で得られるものではないといる こ と は で き ま す が、 そ れ に は 物 価 が 徐 々 に 上

は「１＋名目金利」と「１＋自然利子率」の比とで理解することができます。「１＋物価上昇率」

そのことは皆さん御存じのフィッシャー方程式です。ただし、その後、今度は名目金利が自然利

一旦引き下げます。要するにデフレが起こるわけとに伴って分母が大きくなるので、それが物価を割引項が入っていますので、割引項が下がったこ

Ｍ＋Ｂの「Ｓ」の中には自然利子率による
」
S

「Ｐ＝

いうのは論理的な均衡式ですから、この作用で物子率を上回ってしまうので、フィッシャー方程式― 29 ―

がっていくという代償を伴うのです。

価は徐々に上がっていく。つまり、金融政策で物次 に、 自 然 利 子 率 と 同 幅 利 下 げ し た 場 合 で すに従ってインフレが起こります。これが基本シナるわけではないのです。金融政策というのは、新が、これをやってもショックを完全には消し切れ

価を抑え込むというのは、ショックを将来に散らし い 価 値 を つ く っ て い る の で は な く、 ち ょ う どません。なぜなら、物価水準決定式の中に「Ｍ」

リオです。

「朝三暮四」という言葉のように、今日のショッが入っているからです。金利を上げても下げてもしているだけで、ショックそのものを吸収していクを明日に分配しているだけという面がありま

ポストコロナの財政と金融

力は生じません。一回限りの物価のスリップダウ

等しいので、フィッシャー方程式的なインフレ圧

ショックを我慢すれば、自然利子率と名目金利は

ク を 消 し 切 れ な い わ け で す。 た だ、 一 旦 そ の貨幣の現在価値は変わらないので、全部のショッ

ますが、いずれその代償を払うことになります。

クを現実化してしまうことも、散らすこともでき

来を置きかえているだけなのです。一回でショッ

金融政策とは、いわば手品のようにただ現在と将の杖ではない」と言うのは、こういうことです。

Ｌ的な考え方をする人間がよく「金融政策は魔法ができるようにすれば、スリップダウンが起こら

況が変わります。幾らでも名目金利を下げること

金利もつけることができるようにすれば、やや状か。もっと金融政策の力を大きくして、マイナス

で は、 こ う い う 状 態 で 中 央 銀 行 は 何 が で き る

す。

ば金融政策が力を取り戻せると考えるのは誤りでもしれません。しかし、マイナス金利を導入すれ択の幅を広げるという意味では、ないよりいいか

前から強く思うようになりました。中央銀行の選

私は、マイナス金利は万能でないと一〇年ほどんでいないということに気づくでしょう。ＦＴＰのです。この辺りで、金融政策は何も新しくは生に下落します。これが金融政策の効果と副産物なシャー方程式的な関係から言うと、物価が継続的

は 名 目 金 利 が 自 然 利 子 率 を 下 回 っ て、 フ ィ ッ

できないということを意味します。私は一〇年ぐ

り、貨幣価値を完全にはコントロールすることはり増やしたり減らしたりすることを考えない限れば、貨幣量あるいは国債の量そのものをいきな

このことは、物価を完全にコントロールしたけ― 30 ―

ンが生じるだけです。

なくすることもできます。ただ、そうすると今度第61巻第３号
証券レビューらい前から、「ヘリコプターマネー」という言葉に多くの人が感じるような抵抗感をあまり持たな

ただし、このヘリコプターマネーについては、

う明らかで、多くのエコノミストが指摘している

異次元緩和の置き土産については、一つ目はも七、異次元緩和の置き土産

形式や行きがかりにとらわれずにプラグマティッ

ように、ゼロ金利下での量的緩和は無意味だといくなりました。

クに考える必要があると思います。その観点からうことです。

ことができるようにしておくことです。サルベー

ロ金利のもとではｉが動かないので、常に金融政

それはＦＴＰＬの式が示しているとおりで、ゼ― 31 ―

大事なのは、ばらまいたマネーをサルベージする

ジの方法がないドロップはおかしいと思います。

策は、物価水準決定式の中の「Ｂ」と「Ｍ」を単してＭを一〇〇ふやすというのがゼロ金利下でのそれが今の日本銀行がやっていることのおかしさ

以上がＦＴＰＬから見たときの基本です。これ

異次元緩和で、Ｓ（財政の動き）に働きかけてく

純交換しているだけになります。Ｂを一〇〇減らで現在の私たちの困難が直ちに解決できるわけでしたことはないつもりです。理由は、異次元緩和

りません。私も異次元緩和そのものを単純に批判

もっとも、これ自体を単純に批判すべきではあ

れなければ無意味です。

るということをお話ししました。

見ると、金融政策というのはこのように見えてくはありませんが、ＦＴＰＬというミラーを通してです。

ポストコロナの財政と金融

1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
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2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016

その２：出るに出られぬ蟻地獄？

60%

日銀保有高

国債発行残高と日銀保有高（単位兆円）
国債残高

700

40%
ベースマネー比率 M/(M+B)

600

900

30%
500

20%

10%
0%
0

大量保有は「出口」
での日銀財務問題発生を意味する
400

300

200

100

自体は、日銀が狙っているような方向に関しては

無 害・ 無 益 だ か ら で す。 た だ、 そ れ は あ く ま でも、日銀の考えているシナリオの中では無害・無益だということです。そうでないシナリオを考えた ら 無 害・ 無 益 と は 言 え な い。 一 言 で 言 う と、「出るに出られぬ蟻地獄」という状態が中央銀行で今起こっている面があるからです。それを（図表６）で考えましょう。

この図で重要な点は、折れ線で示したベースマ

ネー比率です。これは、物価水準決定式の分子である「Ｍ（ベースマネー）＋Ｂ（市中保有国債残高）」に対して、どのくらいベースマネーが占めているか、要するに日銀はどのくらい国債を買っていたのかをあらわしています。

ベースマネー比率は、「こんなに国債を買っている、インフレが起こったら大変だ」というような文脈で議論されることが多いのですが、物価理― 32 ―

50%

比率が高いと政策の切れ味が鈍る↓
外生的ショックに対して大幅な金利変更が必要になる
800

現状に戻って：異次元緩和の置き土産
図表６

第61巻第３号
証券レビュー

その１：ゼロ金利下での量的緩和無意味を実証！

金融政策の「復活」は可能だろうか？

に対して金融政策は左右に大きく動かなければい

その一方で、日銀の国債保有残高は約五〇〇兆論の観点から言うと、ＭとＢの大小が金融政策の響を受ける項目で、Ｍは受けない項目ですから、円ありますが、これだけ大量に保有していると、けなくなるからです。

ベースマネーが市中保有国債に匹敵するぐらい大金融政策をわずかに動かしただけで日銀の国債の効き目に関係することが重大です。Ｂは金利の影

き く な る と、 金 融 政 策 の 効 き が 悪 く な る か ら で現在価値が大きく変化してしまいます。その財務― 33 ―す。

もっとも、これを解決する方法はあります。そ問題こそが「出口問題」なのです。つまり、異次ばいけないとして、それが引き締めだとすれば、れは日銀保有国債の変動金利化だと思います。そただ、効きが悪くても、少なくともインフレの金利を上げればいいからです。国債残高は今や五うすれば、日銀が金融政策を大きく引き締めても元緩和というのは日銀を二重に苦しめることにな〇％を超えていますが、この比率が小さかったと財務問題は生じません。なぜなら、日銀保有国債可能性を心配するのであれば、あまり気にする必

きはショックと同幅の利上げをすれば済みましの現在価値は、変動金利債（フローター）に置きるわけです。

た。しかし、今の日本では、自然利子率における

換わっていれば、利上げによっても変化しないか要はないという面もあります。次に何かしなけれ

三％のショックは六％の名目金利上げぐらいで頑私は以前から、大きな金融緩和をした以上は、らです。

ベースマネー比率が高くなると、外生的ショック

張 ら な け れ ば い け な く な っ て し ま っ て い ま す。

ポストコロナの財政と金融

国債の在庫を変動金利化しておけば安全なのではないかと思っていましたが、実は理事時代のバー
ナンキも、二〇〇三年の日本での講演で、「そんなに緩和し過ぎが心配だったら、さっさと変動金利化しておけばいい」ということを言っています。

です。これによって、私の考えが変わった部

で変わったこ分について最後にお話ししたいと思います。

八、ＣＯＶＩＤとで生まれたのは、将来税収増へ

企業が国別に立地し、各国がその誘致競争してい加せざるを得ない状況を消すことはできません。

ます。しかし、中央銀行が「底辺への競争」に参を異次元緩和開始前に戻すことです。これはでき

ことは、時計の針を七～八年巻き戻し、今の日銀の が 暗 黙 の 前 提 で し た。 ケ イ ン ジ ア ン の 前 提 とも増大する、つまり将来において報われるというがいいことをすれば、経済状況が良くなって税収ですが、経済政策を論ずる人たちの間では、財政あるべきかについてはいろいろな議論があるわけの展望なき財政支出だと思います。財政がいかにＣＯＶＩＤる現状がある限り、それを我慢することはできま言ってもいいと思います。

さを感じていました。
そうしたところに降って湧いたのがＣＯＶＩＤ

で出てきたのは、「そせん。そこまで考えると、日銀保有国債の変動金－
19

しかし、ＣＯＶＩＤ

でも、それで何が得られるでしょうか。できる－
19

ためには、財政で一方的な支出をせざるを得ない

んなことは関係ない。とにかく世の中を維持する－
19― 34 ―－
19

利化を言うたびに、私はいつも自分で自分に虚し第61巻第３号
証券レビュー

議論を展開したことです。

の夏ごろ、「ベーシックインカム」という名前でのは、竹中平蔵さんのような実績のある方が去年

どちらもあると思います。ただ、私が注目したいだろう」という主張です。それ自体は賛成・反対

自由主義的な考え方の人に支持されることが多い

ベーシックインカムという仕掛けが、いわゆる新にバイアスを与えない税制だからです。それが、す。なぜ合理的かというと、人の投資や生活行動

で、その限りでは合理的な税制という面がありま理由でしょう。

ですから、そういう議論でポールタックスを支考 え て み れ ば、 ベ ー シ ッ ク イ ン カ ム と ポ ー ル― 35 ―

それは、一〇万円の定額給付金を一回限りなどと 言 わ ず に、 全 国 民 に 月 額 七 万 円（ 年 額 八 四 万は、「ポールタックスはなぜいいのか」と聞かれ持するのなら、ベーシックインカムも支持してもただ、竹中さんは「余裕のある人には将来返済

る と、「 税 が 市 場 の 均 衡 に 影 響 を 与 え な い か ら円）を一律給付することにしたらどうかというもさせる」とも言っていますが、残念なことに、こだ」と言います。確かに一定の条件の場合はそういいのではないかという面もあります。経済学者

れでは彼の提案はベーシックインカムになっていなります。しかし、そう言っておきながら、ベー

シックインカムを支持しないのは違和感がありまス ） と い う こ と に な り ま す。 ち な み に、 ポ ー ル

タックスは符号が逆転しているだけです。マイナ

す。

タックスとは、一定の金額を一律に徴収するもの

る と、 そ れ は マ イ ナ ス の 人 頭 税（ ポ ー ル タ ッ ク

ベーシックインカムというのを理論的に整理すないということになります。

のです。

ポストコロナの財政と金融

なぜ経済学者たちは、「柔軟な金融政策」を支

クインカム」という言葉を使ったのではないかとす。ただ、竹中さんは、同時に「余裕のある人に持 し て も「 柔 軟 な 税 制 運 用 」 を あ ま り 議 論 し なスのポールタックスがベーシックインカムで、マは将来返済させる」ともおっしゃっています。こかったのか。経済学者たちは税制を道具として使思います。

の辺が、私にはよく理解できない点です。「全国わないことにしていたわけですが、ＣＯＶＩＤ

イナスのベーシックインカムがポールタックスで

民一律に一定の金額を給付します。でも、余裕がはそれを根底から吹き飛ばしてしまったと思い出たら将来返してもらいますよ」というのは、そ－のです。効果も違うし、持つ意味も違います。おく変えることです。

は、消費税（付加価値税）の体系を根底から大き税制の再デザインが焦点になるだろうという空気

ると、ネガティブもポジティブも含めて、いずれ

ＣＯＶＩＤの定額給付金のようなことを考えでしょうか。どんな空気なのかというと、それは付加価値税の体系の中に入れて、資本の提供に対配当課税が免除される。そうであれば、法人税も同じです。だからこそ、法人税を取られているとることが多いのですが、実は配当課税と法人税はこう言うと、利子課税とか配当課税と皆さん考え

一つは、資本取引も付加価値税の対象とする。

です。だから、税制の話と表裏になる「ベーシッようなものを読んでこの言葉を使ったのではない

そらく、竹中さんは世の中のある種の「空気」の

税 制 を 使 い や す く す る 方 法 は あ り ま す。 そ れます。

と思いますが、ベーシックインカムとは異質なも

19

－
19

― 36 ―

れはそれで財政行動についての一つのアイデアだ

第61巻第３号
証券レビューいます。

本日何よりも言いたかったことは、コロナで何して付加価値税を取る。そのかわり、原価は仕入税額控除にする。原価とは安全資産金利です。安が変わったかというと、それほど大きくは変わっ

わっていないし、成長というものもコロナが大き

全資産金利分はフェアな仕入なので、それは控除

もう一つは、労働に対する対価も付加価値税のく変えたわけではありません。ただ唯一、財政にていない。国家と国家が競争するという状況も変対象とする。経済学の原則から言うと、労働は資対する要求が大きく変わるだろうということを私するというように考える。

本とは全く別のもので、生産要素ではないと考えたちは考えておいたほうがいいと思っています。

○増井理事長みつる・早稲田大学大学院経営管理研究科教授）― 37 ―ているところがあります。しかし、企業活動といすから、そこに着目して、賃金に付加価値税をか

本日の「資本市場を考える会」を終わらせていた

それでは時間も過ぎましたので、けてしまえばいい。ただし、企業から給料をもら（いわむらします。（拍手）

最後に、岩村先生に盛大なる拍手をお願いいた

だきたいと思います。

コロナ後の新しい世界をつくれるだろうと思って手がつけられないものではなくなると考えれば、境」ではなく「政策手段」にすることができる。

付加価値税の体系に入ってくるので、税制を「環むことのようなものを仕入税額控除すれば全部がう人が食べること、寝ること、着ること、本を読う観点で言えば、モノと同じように労働も仕入で

ポストコロナの財政と金融

証券レビュー

岩

村充

第61巻第３号

氏
略

歴

学歴・職歴
東京大学経済学部卒業。日本銀行勤務を経て1998年より早稲田大学教授。早稲田大
学博士。

主な著書
『貨幣進化論』（2010年・新潮選書）『中央銀行が終わる日』（2016年・新潮選書）『金融政策に未来はあるか』（2018年・岩波新書）『国家・企業・通貨』（2020年・新潮選書）『ポストコロナの資本主義』（2020年・日本経済新聞出版）― 38 ―