2023 年 7 月 17 日
株式会社立花商店

生田渉（新）週刊カカオニュース第 80 号
毎度お世話になります。カカオトレーダーの生田と申します。今週のカカオニュースを配信させて頂きます。

1. ロンドン市場を揺るがしたカカオの大口取引の背後にカーギルあり(7/13)
・トップ・クロップ・トレーダーは市場で圧倒的な地位を築いてきた・「チョックフィンガー」が市場を追い詰めようとして以来最大の取引
ロンドンのカカオ市場を動揺させた急激な動きの背後には、世界最大の農産物トレーダーがいる。
カーギル社は今年初めから市場で支配的な地位を築き、ICE フューチャーズ・ヨーロッパ取引所を利用して主要なチョコレート原料を大量に調達している。今月、先物市場を通じてさらに豆を購入すれば、そのポジションはさらに強固なものになるだろう。
この取引は、2 年間にわたる供給不足で備蓄量が劇的に減少し、消費量に対する備蓄量を示す指標が過去 40 年間で最低の水準にまで落ち込んだことを受けて行われた。現物市場の供給は非常に逼迫しているため、カカオ豆を取引所を通じて引き渡そうとすると、多額のプレミアムが必要となる。
今回のケースはまさにそれだ。カーギルの動きにより、先物を売っていたトレーダーは、金曜日に 7 月限の先物が満期を迎える際、十分なカカオを確保するために奔走することになった。そのため、7 月限は 9 月限に対して 1 トン 240 ポンド（314 ドル）ものプレミアムがついた。
カーギル社はコメントを控えた。
【7 月限月は、現物を取る覚悟のカーギルのオペレーションにより 9 月限月より 240 ポンドも上昇】

今回の取引は、異なるとはいえ、10 年以上前にヘッジファンド・マネージャーである Armajaro AssetManagement LLP のアンソニー・ウォード氏がロンドンで過去最大級のカカオの受け渡しを行い、市場を追い詰めようとして以来の規模である。いわゆる“スクイーズ”で、彼は「チョックフィンガー」と呼ばれ、7 月先物は 9 月に対してさらに大きなプレミアムをつけた。
当時から市場は大きく変わった。コートジボワールとガーナは現在、収穫が始まる前に収穫量のほとんどを売却しており、スポット月での売却はほとんどない。つまり、期日の早い契約は先渡契約よりも売り圧力が少ない傾向にある。
◆カカオの OPEC
西アフリカのカカオ生産国のコートジボアールとガーナは、豆の先物価格に 1 トン 400 ドルを上乗せしている。この手数料は、数年前に生産者の収入を増やすために導入されたもので、カルテルのような動きから、カカオの OPEC と呼ばれるようになった。
つまり、取引所契約を裏付けとする豆が最も安くなる傾向があるということだ。より多くの豆が取引所に持ち込まれるためには、一番手前の限月の契約価格が、現物市場で請求されている価格と同様のレベルまで上昇する必要がある。
カーギルが取引所を通じてカカオ豆を購入する理由はいくつかあるだろう。ミネアポリスに本社を置く同社は世界第 2 位の加工業者であり、ヨーロッパの工場を稼働させるためにカカオ豆が必要なのだろう。
国際カカオ機構ＩＣＣＯによると、世界のカカオ生産量はすでに 2 年連続で需要を下回っており、世界の在庫使用比率は 32.2％と 1984-85 年シーズン以来の低水準に落ち込んでいる。さらに悪いことに、エルニーニョの天候パターンにより、西アフリカの次の作物からの供給が途絶える恐れがある。
【カカオ豆の需要数量に対する在庫の比率は 20 年ぶりの低水準に】

カーギル社は、ロンドンで 3 月と 5 月の契約が終了した際に、合計約 14 万トンのカカオを市場から買い受けた。これは ICCO が予測する 9 月までの今シーズンの世界的な供給不足に相当する。
しかし、このトレーダーは 4 月にアムステルダムの Vollers Group GmbH の倉庫で発生した火災により、いくつかの豆を失ったと関係者は語った。
カーギルが 7 月限月でどれだけのカカオを購入できるかは不明である。7 月限のプレミアムは過去 4 日間であっという間に消え去り、取引所のデータでは現在のところ約 7,000 トンの少量搬入となっている。
2020 年にはハーシー社も取引所を通じて大量のカカオを購入し、ニューヨーク市場を騒がせた。当時、この動きによって 12 月先物は次の先物に対して大きなプレミアムをつけた。

2. ナイジェリア・アビア州で 2023-24 年産メインカカオの収穫始まる(7/17)
2023-24 年シーズンのメインクロップのカカオの収穫がナイジェリアのアビア州で始まったと、業界関係者やトレーダーが月曜日に語った。
「アビア州のカカオ生産村の池や川に近い地域では早期のメインクロップが出ている」とナイジェリア・ココア協会の職員 Mazi Uche 氏は述べた。
これらの地域で栽培されるカカオの木は、川や池のない場所で栽培されるカカオの木よりも十分な水を受け、早く成長する、と彼は言った。アビア州の池や川がなく、降雨に依存している地域では、メインクロップの収穫は 8 月下旬に始まると予想される、とある業者は語った。
4 月に始まったミッドクロップは 7 月に終わり、生産者はその後、新シーズンのメインクロップに「全力を注ぐ」ことになる、と貿易業者は述べた。ナイジェリアの業界団体によると、アビア、アクワアイボム、クロスリバーの 3 州は、ナイジェリアの年間カカオ生産量 25 万〜28 万トンの 30％を占めている。
アクワイボム州とクロスリバー州では、8 月下旬から 9 月にかけてメインクロップの初収穫が始まる予定であると、アビア州のトレーダーは述べた。

3. アフリカカカオ： コートジボワールとナイジェリアで雨が落ち着く(7/18)
・ガーナの生産者では化学肥料が不足
・カメルーンでは雨がブラックポッド病に拍車をかけ続けている
コートジボワールとナイジェリアでは、カカオ豆のサイズを小さくし、病気の木の治療を困難にする恐れがあった雨が漸くおさまった。コートジボワール西部の生産者 Alassane Sié 氏は、「通常、嵐や洪水を伴う大雨は終わりを告げた」と電話で語った。豆の大きさは、100 グラムあたり平均的な数まで改善されたという。
1 週間以上続いている集中豪雨は、コートジボワール西部の生産地帯の豆のサイズを抑制し、豆の数は 100 グラ

ムあたり平均 130 粒に対し、135 粒まで増加した。
「雨と太陽が混在するようになり、状況は正常に戻りました」と、同国中部の生産者、ジョセフ・ヤオ・
コナンは語った。「カカオの木が成長し、特に新しい花を咲かせるのに役立つでしょう。
乾燥した天候は、道路がぬかるんでいたために農園へのアクセスに苦労していた生産者が、より多くの作業を行えるようになったことを意味する。
ナイジェリア南東部の生産者 Neji Abang 氏は、「カカオのさやが黒いさや病で完全に破壊されていない農園では、収穫が再開された」と説明した。
生産数量世界第 2 位の生産国であるガーナでは、生産者はブラックポッド病と農園に散布する農薬の不足に不満を持ち続けている。ガーナ東部で豆を栽培する Michael Acheampong 氏は、「我々は現在、農薬が不足しているため、ブラックポッドの脅威に直面しています。また、肥料もなく、市場に出回っている農薬も手に入りません。カカオ栽培はますます難しくなり、ますます報われなくなっています」。
次のシーズンに向けて：
隣国カメルーンでは、雨のため、すべてのカカオ生産地帯の生産者が、ブラックポッド病に対する農薬散布や施肥を行うことが困難な状態が続いている。
「もし、このまま雨がやまなければ、来シーズンの生産に深刻な影響が出るかもしれません。

4. 欧州第 2 四半期のカカオ粉砕量は前年同期比 5.7％減の 34 万 3,283 トン(7/13)
欧州ココア協会が発表したデータによると、欧州の第 2 四半期のカカオ豆の磨砕数量は前年同期比 5.7%減少した。同四半期に処理された豆の量は 34 万 3283 トンで、前年同期の 36 万 4081 トンと比較した。

この数値は、チョコレートやその他の菓子に使用されるバターやパウダーに加工された豆の量を測定するもので、需要の指標となる。今年度の第 1 四半期の 375,375 トンとの比較でも大きな減少となった。

5. マレーシア第 2 四半期のカカオ粉砕数量は前年同期比 0.3％減(7/12)
マレーシア・ココア委員会とカカオ製造業者グループによると、マレーシアの第２四半期のカカオ豆磨砕数量は前年同期比 0.3％減となった（第１四半期はは 0.3％増だった）。
磨砕量自体は第１四半期 90,655 トンから 第２四半期は 92,087 トンに増加した。

6. コートジボワール、23-24 年のカカオ新物の既契約量は 130 万トン程度、前年比減少(7/15)
コートジボワールの来年 10 月に始まるシーズンのカカオのフォワードセールスは、7 月 7 日までに約 130万トンとなった。契約には 1 トン当たり 400 ドルの生活収入差額の支払いが含まれている。
最近の販売価格は 1 トンあたり 2,447 ポンドであった、と関係者の一人は語っている。現地のカカオ規制当局である Le Conseil Cafe Cacao の広報担当者はコメントを控えた。

7. コートジボワール、7 月 10 日～7 月 16 日のカカオ入荷量は 20,532 トン(7/18)
政府のデータに詳しい人物によると、コートジボワールの生産者は先週、20,532 トンのカカオを港に送った。10 月 1 日にシーズンが始まってからの到着量は 229 万トンとなり、これは 1 年前の推定約 235 万トンと比べてやや少ない数字となっている。下記は今シーズンの大手各社の購入量をまとめたもの。

企業名

購入数量(トン)

Cargill units

341,665

Saco288,387

Outspan/OCP

253,159

Touton137,092

S3C

135,282

Others1,130,256Total

2,285,841

8. カメルーンのカカオ輸出価格、1 週間で 10％以上下落(7/14)
カメルーン国家ココア・コーヒー委員会が木曜日に発表した数字によると、カメルーンの主要港ドゥアラでカカオに支払われる価格が急落した。
輸出業者が提示したカカオ 1 キログラム当たり 1,863CFA フラン（3.14 ドル）は、火曜日の 2,032XAF に比べ 8.3％下落し、先週の木曜日から 12％下落した。
一方、木曜日に生産者やトレーダーが発表したところによると、国内の農産物直売所での価格は停滞しており、南西部では 1 キログラムあたり 1,300XAF、中部では 1 キログラムあたり 1,390XAF であった。

9. コートジボワール、5 億 3,000 万ユーロの ESG 融資をスタンチャートに依頼と発表(7/17)
・世界トップのカカオ生産国、借入コストを 7％に抑える目標
・融資枠はアフリカ開発銀行一部信用保証に裏打ちされる
世界最大のカカオ生産国であるコートジボワールは、環境・社会・ガバナンス（企業統治）プロジェクトに資金を提供するため、5 億 3000 万ユーロを超えるシンジケートローンの調達支援をスタンダード・チャータードに依頼した。

スタンダード・チャータードがリード・アレンジャーとなり、ロスチャイルド＆カンパニーがアドバイザーを務める。金利を下げるために、アフリカ開発銀行から債務の 75％をカバーする部分保証を確保したと、ある関係者は語った。
その関係者によれば、政府は 7％以下の金利を目標としており、融資期間について話し合いを続けているとのことである。
スタンダード・チャータード銀行とロスチャイルド銀行の広報担当者は、電子メールでの質問への回答を拒否した。経済財務省の広報担当者も電話でのコメントを拒否。
先進国の金利上昇により国際資本市場から資金を調達できなくなったフロンティア市場*1 の国々は、予算や開発プログラムのための資金を調達し、コストを抑えるための革新的な方法を模索している。
例えば、ベナンは、AfDB の譲許的資金調達窓口であるアフリカ開発基金（African Development Fund）の債務保証を得て、3 億 5000 万ユーロのファシリティを 12 年間 6％で調達した。同国は、持続可能な開発目標の下、環境、社会、ガバナンスの主要プロジェクトに資金を充てる予定である。
コートジボワールは、パンデミックから回復し始めた矢先のロシアのウクライナ侵攻と世界的な金融引き締めにより、経済リスクに直面していると、国際通貨基金（IMF）は 5 月、同国に対する 35 億ドルの拡大融資枠と拡大信用枠を合わせて承認した。
IMF によると、コートジボワールの経済成長は 2022 年の 6.7％から今年は 6.2％に減速すると予測されている。アフリカ開発銀行は 7 月 12 日の声明で、コートジボワールは持続可能な農業と農産業、水と衛生、再生可能エネルギー、保健衛生を促進するために資金を使用すると述べ、融資に対する 4 億ユーロの部分信用保証を発表した。アフリカ開発銀行は 7 月 12 日の声明で、4 億ユーロの融資に対する部分信用保証を発表し、残りは手ごろな価格の住宅、教育、職業訓練、金融包摂、起業家精神のためのものだと述べた。
アフリカ開発銀行の金融セクター開発担当ディレクター代理であるアーメド・アットアウト氏は、「商業銀行の参加を促すだけでなく、国際金融市場へのアクセスが多くのアフリカ諸国にとって困難である現在、コートジボワールにとって、大幅な満期延長と競争力のある金利による資金調達条件の最適化が可能になる」と述べた。ある関係者によると、この取引は 9 月末までに完了する予定だという。
注*１フロンティア市場とは、一般に、発展途上国の中で、金融市場は存在しているものの、その市場規模が新興諸国よりも小さく、流動性が低い市場のことを指します。近い将来において新興市場の仲間入りが期待できそうな国々であり、次世代の新興市場と目されている国々の市場です。

10. ファンド勢のＮＹ先物は買い越しポジションが減少(7/15)
ニューヨークのカカオ先物市場において、ヘッジファンド等投機筋（Managed Money）は今週、純買い越し越ポジションを 2,643 ロット減少させ、72,624 ロットとした。毎週発表されるこのポジションレポートの取引
数字は毎週火曜日まで、（今週で言えば、7 月 11 日）の取引が含まれている。
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総買い数量は 4,983 ロット減少し、125,227 となった。（5 週ぶりの低い数字）•

総売り数量は 2,340 ロット減少し、52,603 ロットとなった。

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総売り数量は、過去 15 週間で１番少ない数字。

参考分析資料；過去 1 年のＮＹ市場の実需家ＶＳ投機筋のポジションと相場価格

黒線・・・カカオ磨砕業者やチョコレート製造会社など実需家
緑・・・ヘッジファンドなどの資金運用者

水色・・・投資銀行などスワップディーラー

11. ファンド勢のＬＤＮ先物は純買い越しポジション減少で 14 週ぶり低水準。(7/15)
ロンドンのカカオ先物市場において、ヘッジファンド等投機筋（Managed Money）は今週、先週の買い越しポジションを 3,245 ロット減らし、88,109 ロットとした。毎週発表されるこのポジションレポートの取引数字は毎週火曜日まで、（今週の数字で言えば、7 月 11 日）の取引が含まれている。
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純買いポジションの 88,109 ロットは過去 14 週で最も低い数字。

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総買い数量は今週 3,167 ロット減少し、91,919 ロットとなった。14 週ぶりの低い数字まで減少。

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総売り数量は今週 258 ロッㇳ増加し、3,810 ロットとなった。

参考）ロンドン市場の主要なプレイヤーのポジション状況

今週のつぶやき：

ＬＩＤ制度と先物市場価格

7 月 13 日のロンドン市場は今までのトレード経験の中でも、珍しい大きな相場の下げだった。7 月、9 月、12 月限月は 1 日で 100 ポンド以上の下落幅を記録した。

*参照ソシエテジェネラルレポート

LID という制度がスタートしてからというもの、現物と先物市場を結ぶルールに、ＬＩＤという特殊なシステムが急に導入された事で、カカオの先物市場から健全な“価格のヘッジ機能”というものが欠落してしまったよ
うに感じる。
詳細の説明は、またどこかで特集したいと考えるが、今日は要点を簡単に話したい。
コモディティの価格構成は左下図のようなコンタンゴを基本としている。ある商品の価格が同じだとして、未来に行けば行くほど価格が高いのは、金利と保管料が発生することからも想像は出来ると思う。

*図参照：楽天証券ＨＰ

この通常型の反対をバックワーデーションと言い、手前であればあるほど価格が高いという異常値の価格構成である。例えば、天候以上や、天災等の特殊な理由で手前の時期だけ商品がないような状態になるとこのようなカーブを描くようになる。
最近だとオレンジジュースの不足のように急激に病害などが広まり供給が滞ると当然、今のオレンジジュースの価格は、1 年後のオレンジジュースの価格より高くなる。ただし、これは需給にしたがい突発的に発生する事であり完全な需給を示すという意味で市場の動きとしては健全である。
カカオでこの数年恒常的に起こっているバックワーデーションは、これとは違うから問題だ。なぜなら、コートジボアールとガーナのカカオ豆の価格は昔からロンドン市場の価格と同額が基準であり、現在ではＬＩＤのトン当たり 400 ドルは先物市場の取引価格には追加で加算されていない＝考慮されてない。
しかしながら、先物市場が先物市場としての意味を成す所以は、現物資産に裏付けされた取引であるからであり、実際に市場からカカオ豆を売るもしくは買う時の価格にもＬＩＤが加算されるべきなのであるが、ＬＩＤというルールは先物市場との念入りな相談がなく始まった制度であり、現在の先物の価格決定制度はＬＩＤ以前と変わっていないのである。

その結果、実際の現物を受け渡す限月である、一番手前の限月にカカオ豆を市場に納めるとすれば、価格は西アフリカ両国の販売している価格に近付いていくしか方向性はない。
そうでなければ、誰が市場にカカオを納品する事が出来るのであろうか。ガーナから先物相場価格＋LID プレミ
アム 400 ドルで買い付けて、先物市場に先物相場価格＋0 で販売する“アホ”はいないのである。もちろん、他にも様々な要素はある。しかしこの数年のカカオ先物相場のバックワーデーションに関連する問題の根本はＬＩＤ制度なのである。
更に、そして一番の問題ともいえるのが、このバックワーデーションというものは、先物で販売用のポジションを保有し、それをお客様に徐々に販売をしていく我々トレーダーにとってもっとも難しい取引状態なのです。ではなぜそうなのか。。。これについては、次回以降にまた書いていきたいと思います。