貴金属ウィークリー 第50号 – 2023年11月3日

Metals Focus – Precious Metals Weekly
貴金属ウィークリー 第 50 号 2023 年 11 月 3 日

緩和された Euro 7 排ガス規制、PGM 需要に繋がるのか?

ゴールド
2006 ドルに達したのち、投資家らの中央銀行の会合の様子
見で、1980ドルを保時世界的に厳格化している排ガス規制のおかげで、自動車触媒に使われる PGM の量シルバー
メキシコFresnillo の第3四半期のシルバー生産は前年比 4%増の 435.４トンで、現時点の今年の生産高は 2.2%増の1306.２トン

プラチナ
シバニェ・スティルウォータ
ーは南アフリカの４つの PGM
鉱山の再編成を計画しており、雇用者 4000 人に影響が出る可能性

パラジウム
全米自動車労働組合がフォーは年々増える傾向にあり、自動車生産の増加とともに、過去10年間 PGM の需要を支える大きな要因となってきた。これに加え、PGM の供給が増えなかったため、ここ数年のメタル価格の高騰 (パラジウムは3000ドル以上の上昇、ロジウムは3万ドル近くの上昇)を招く結果となった。
今年の9月25日、数年にわたる協議を経て、EU圏の新たな排ガス規制となる Euro 7が欧州連合の閣僚理事会で合意された。当初は、今までの流れを受けてより厳しい規制になるとされたため、自動車触媒の PGM の需要が増え、PGM 価格が上昇すると期待されたが、蓋を開けてみると状況は変わっていた。
Euro 7 が合意に至るまでの経緯に業界の注目が集まったのは、この規制の影響が欧州圏にとどまらないからだ。排ガス規制においては欧州が常にその先頭に立ち、他国の規制のベンチマークとなってきた。 Euro 7 は、特にエンジン車にとっては最後の規制基準となる可能性が高く、後進国の今後の排ガス規制の行方を決めるという意味もある。というのも、欧州で事実上エンジン車が販売禁止となった後も、後進国では今後もかなり長い期間にわたってエンジン車が販売、使用され続けられるからだ。

ド、GM、Stellantis に対して起こしていたストは暫定的合Euro 7 の最初の全体案が欧州委員会によって発表されたのは2022年の11月だが、意に達したことで終了した

その時は、2025年7月に導入される予定だった。Euro 6 からの主な変更点は、ディーゼル車、ガソリン車など、燃料タイプの違いに関わらず全ての車に同じ排ガス基準値が定められ、Euro 6 の中でも最も厳しい Euro 6e に近い基準値となっていた。具体的には、規制の中で厳しく制限されるパーティキュレートマター（粒子物質）により細かい粒子のものも含め、中古車の排ガス浄化機能の向上のために自動車触媒の寿命を現状の10万キロあるいは5年から、20万キロまたは10年に延ばすなどが盛り込まれていた。このどちらの変更も、全ての PGM の需要増加に貢献すると考えられた。

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第50号 – 2023年11月3日
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さらに、ディーゼルエンジンの乗用車も小型商用車も、窒素酸化物の排修正後の欧州の自動車触媒需要出基準が 80mg/ km から、ガソリン車同様の 60mg/km と厳しくなり、これもロジウムの需要増に貢献すると考えられた。また、Euro 7 では今まで車種によっては規制の対象となっていなかった汚染物質（アンモニア、ホルムアルデヒド、亜酸化窒素、メタンガス）の基準値も導入され3,000る計画だった。これが PGM の需要に与える影響は不明ではあったが、少なくともアンモニアスリップ触媒の導入はプラチナの需要を押し上げることになるのは確実だった。

2,500

発表当時には2035年以降のエンジン車の販売を全て禁止することも含まれていた。しかしこれに対しては、フランス、イタリア、チェコ共和

2,000国、ブルガリア、ハンガリー、ポーランド、ルーマニア、スロバキアの8カ国が今年初めに反対を表明。その理由として、エンジン車販売を禁止

1,500
2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030

すれば、自動車メーカーはエンジン車の排気後処理システムの開発に投資せざるを得なくなり、すなわち電動化への投資が減って、最優先目標であるはずのゼロエミッションパワートレインの開発が遅れるというこ

Euro 7/VII-2023

Euro 7/VII-2022とだった。こういったことが背景にあり、先日合意に至った Euro 7 の中身は緩和されたものとなったのだ。

資料: メタルズフォーカス

9月に発表された新たな Euro 7 は、Euro 6+ とも呼ばれるが、それもそのはずで、2022年終わりに発表された最初の案に比べてかなり緩い規制になっている。まず、エンジンの種類を問わずとされた窒素酸化物の基準値はなくなり、ディーゼル車のそれは現状と同じ 80mg/km (つまりガソリン車とは異なる基準値) に定められ、パーティキュレートマターの基準値も Euro 6 と変わらないものとなった。これにより、より厳しい規制に対応するために PGM の使用量が増えるという期待は消えてしまったのである。20万キロと提案された自動車触媒の寿命も16万キロに変更となり、それでもPGM の需要には貢献するだろうが、当初の期待ほどではなくなった。規制の適用時期は2027年となり、当初の計画のほぼ2年先になった。
大型トラックやバスの窒素酸化物排出量も、最初の案のほぼ2倍に緩和された。しかし大型車の排気後処理システムはもともとPGM を使わない部品が多く、欧州の自動車触媒の PGM 需要の１割を占めるにとどまっていることから、Euro 7 はこのセクターの PGM 需要全体にはそれほど大きな影響はないと考えられる。
そうはいっても、緩和された内容のEuro 7 は最終的に決定したわけではない。欧州議会は全員参加の11月8日、9日の会合で最終決議を行い、その後、欧州委員会と欧州理事会との交渉に入る。そしてEuro 7 には不透明な部分もまだ残っている。例えば、基準値と路上試験数値の間で許容される乖離率である適合係数は、今年、Euro 6e の導入によって 1.43 から 1.1 に下げられたが、この変化だけでも排気ガス全体を 9% 軽減できる数値がこのまま適用されるのか、あるいは Euro 7 でさらに下がるのかははっきりしていない。

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以上のようなこと全ては、PGM の需要にどのような影響を与えるのだ
ろうか。Euro 7 の最初の案では、PGM の使用量は 8% 増えると予測されたが、それが現実となる可能性は消え、需要の増加は緩やかになるだ
ろう。緩和された Euro 7 と、その導入時期の遅れによって、当初の案に基づいた 2025 年以降の PGM 需要の年間予測は、毎年ほぼ 3.1 トンずつ少なく下方修正をしなければならない。また、規制が導入される時
点のエンジン車のマーケットシェアについていうと、当初の計画だった2025 年だと、欧州でのエンジン車のマーケットシェアは 80% とされるが、2 年後の 2027 年では 65% に減っている点も忘れてはならない。
しかし、PGM にとって悪いことばかりでもない。基準値が緩和されたことで、排気後処理システムのコスト増は当初ほどではなくなり、販売高が少なく採算性の低い小型車でも、2035 年まで販売路線においておくことができ、エンジン車販売に貢献できることになる。欧州でディーゼル車があと年間 50 万台でも多く売れれば、今回の緩和された Euro 7で減る PGM 需要をカバーできるのだ。

欧州の窒素酸化物(NOx)排出基準と適合係数
902.58027060

1.55040130200.5

1002020

2021

2022

2023

2024

2026

2027

2028

2029

Conformity
適合係数（右軸）
Factor (RHS)

ディーゼル車のNOx
NOx
Diesel Vehicle

NOx Gasoline Vehicle

Proposed Euro 7 Diesel

ガソリン車の NOx

資料: マークラインズ

2025

Euro7 のディーゼル車02030

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Charts- Precious
Metal Prices, US$/oz
チャート– 貴金属価格（米ドル/オンス）シルバーSilverGold
ゴールド

US$/oz

US$/oz
2,010

24

1,990

1,970

231,9501,930
19-Oct24-Oct29-Oct02-Nov

2219-Oct

Source:Bloomberg
資料 ブルームバーグ

資料 ブルームバーグ
Source:Bloomberg

Platinum
プラチナ

パラジウム
Palladium24-Oct30-Oct02-Nov

1,160

950

1,140

930

1,120

910

1,100

890

Source:Bloomberg
資料
ブルームバーグ

30-Oct

US$/oz

US$/oz870
19-Oct24-Oct24-Oct27-Oct02-Nov

1,080
19-OctSource:Bloomberg
資料 ブルームバーグ

02-Nov

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チャート– 貴金属価格（日本円/グラム）
Charts- Precious
Metal Prices, ¥/g

ゴールド
Gold

シルバー
Silver

¥/g

¥/g

9,900

115
113

9,700
111
109

9,500

107
9,300
19-Oct24-Oct29-Oct02-Nov10519-Oct

資料
ブルームバーグ
Source:Bloomberg

資料
ブルームバーグ
Source:Bloomberg

プラチナ
Platinum

パラジウム
Palladium24-Oct30-Oct02-Nov

¥/g

¥/g

5,700

4,700
4,600

5,500
4,500

4,400

5,300

4,300
4,200
19-Oct
資料
Source:ブルームバーグ
Bloomberg

24-Oct27-Oct02-Nov

5,100
19-Oct
資料 ブルームバーグ
Source:Bloomberg

24-Oct30-Oct02-Nov

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チャート– レイシオとスプレッド
Charts– Ratios& Spreads

金銀比価Gold:SilverRatio

金原油比価
Gold:Oil(Brent) Ratio

Ratio

Ratio

89

2487

2385

2283
19-Oct24-Oct27-Oct02-Nov

2119-Oct

24-Oct27-Oct2-Nov

Source:資料 ブルームバーグ
Bloomberg

Source:Bloomberg
資料 ブルームバーグ

プラチナ・ゴールドディスカウント
Platinum-Gold
Discount, US$/oz

プラチナ・パラジウムディスカウント
Platinum-Palladium
Discount, US$/oz
US$/oz-150

US$/oz-1,020-1,040-200-1,060-1,080-250-1,100-1,12019-Oct23-OctSource:Bloomberg
資料 ブルームバーグ

26-Oct30-Oct02-Nov-300
19-Oct資料
ブルームバーグ
Source:Bloomberg

24-Oct30-Oct02-Nov

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チャート– CMEFutures
ネットポジション
Charts – CME
Net Positions*

Goldゴールド

シルバー
SilverMoz

US$/oz

Moz

20

2,200

300

2,000

200

1,800

100

1,600

0

1,400-100

15US$/oz
3025

1020

50-5-10Oct-20

Oct-21-200
Oct-201,200
Oct-23Oct-21
ネットロング
NetLong

金価格（右側）GoldPrice (RHS)

10Oct-23

Oct-22
SilverPrice (RHS)
銀価格（右側）*Managed money positions; Source: Bloomberg*ファンドマネジャーポジション、資料：ブルームバーグ*ファンドマネジャーポジション、資料：ブルームバーグ

Platinum

Palladium*Managed money positions; Source: Bloomberg

Moz

US$/oz

Moz

2.0

1,350

0.8

3,200

0.4

2,800

1,050

0.0

2,400

900

-0.4

2,000

750

-0.8

1,600

1,200

1.0

Thousands

Thousands

ネットロング
Net Long

Oct-22

15US$/oz

0.0-1.0-2.0
Oct-20Oct-21
Net Long
ネットロングOct-22600
Oct-23

プラチナ価格（右側）PlatinumPrice (RHS)*Managed money positions; Source: Bloomberg*ファンドマネジャーポジション、資料：ブルームバーグ-1.2
Oct-20

Oct-21
NetLong
ネットロングOct-22

1,200
Oct-23パラジウム価格（右側）PalladiumPrice (RHS)*ファンドマネジャーポジション、資料：ブルームバーグ*Managedmoney positions; Source: Bloomberg

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チャート– ETP
保有高Charts – ETP
Holdings

ゴールド
Gold

シルバー
SilverMoz

US$/oz2,400

120

US$/oz
50Moz
1,400
1,200

100

40

2,000
1,000

80
1,600
60
1,200
40

800

30600

20400
800

20020104002013

2016

金保有（左側）Gold Holdings (LHS)20192022

102000201002013

Source: Bloomberg
資料：ブルームバーグ

資料：ブルームバーグ
Source: Bloomberg

プラチナ
Platinum

パラジウム
Palladium

5.0

US$/oz
2,500

4.0

2,000

3.0

1,500

2.0

1,000

1.0

500

0.0
2010020132016

PlatinumHoldings (LHS)
プラチナ保有（左側）Source: Bloomberg
資料：ブルームバーグ

2019

2022
Price (RHS)
価格（右側）

2019

銀保有（左側）Silver Holdings (LHS)

価格（右側）
Price (RHS)

Moz

2016

2022
価格（右側）
Price (RHS)

Moz
3.5

US$/oz
3,500

3.0

3,000

2.5

2,500

2.0

2,000

1.5

1,500

1.0

1,000

0.5

500

0.0
2010020132016

パラジウム保有（左側）Palladium Holdings (LHS)
資料：ブルームバーグ
Source: Bloomberg

20192022
価格（右側）
Price (RHS)

Precious Metals Weekly, Issue 50 – 2nd November 2023
貴金属ウィークリー 第50号 – 2023年11月3日

Metals Focus - The Team
Philip Newman, Managing Director
Charles de Meester, Managing Director
Neil Meader, Director of Gold and Silver
Junlu Liang, Senior Analyst
Simon Yau, Senior Consultant - Hong KongPeter Ryan, Independent Consultant
Elvis Chou, Consultant - Taiwan
Michael Bedford, Consultant
David Gornall, Consultant
Neelan Patel, Regional Sales Director
Mirian Moreno, Business Manager
Erin Coyle, Sales & Marketing Administrator
Ghananshu Karekar, Research AssociateAdarsh Diwe, Analyst - Mumbai

Nikos Kavalis, Managing Director - Singapore
Sarah Tomlinson, Director of Mine Supply
Wilma Swarts, Director of PGMs
Philip Klapwijk, Chief Consultant
Chirag Sheth, Principal Consultant - Mumbai
Yiyi Gao, Senior Analyst - ShanghaiÇagdas D. Küçükemiroglu, Consultant - Istanbul
Dale Munro, Consultant
Harshal Barot, Senior Consultant - Mumbai
Jacob Smith, Senior PGM Analyst
Francesca Rey, Consultant - Manila
Celine Zarate, Consultant - Manila
Jie Gao, Research Analyst – Shanghai

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use and benefit of the addressee(s). Nothing contained in this Report constitutes an offer to buy or sell precious metals or related securities or investments and norLtd
does it constituteadvice in relation to the buyingを保証するものではない。メタルズフォーカス Ltd は当レポートの情報に関する誤りや不作為、当レポートの情報に起因して生じるいかなる損
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当和訳は英語原文を翻訳したもので、あくまでも便宜なものとして提供されている。英語原文と和訳に矛盾がある場合、英語原文が優先する。
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