賃金の低迷とその解決に向けて―貯蓄から投資へ再考―
米澤

康

博

は大幅に改善したにもかかわらず家計の賃金（所得）がほとんど上がらないのである。以前では家さかのぼればバブル崩壊後から日本経済の低迷よってこのルートが消滅した。この状況下で賃金いたが、⒤企業負債比率の低下、ⅱゼロ金利、に一、はじめにが始まった。バブル時の過大な変動を調整した後が低迷しており、家計においては全く逆風な制度

計は銀行預金を通して企業利益にアクセスできてでもそれ以降の経済成長は腰が折れたように低下変化である。その結果、消費が盛り上がらないの

本レビューではこの問題意識に立って、その原していることは容易に確かめることができる。よベノミクスのスタート時を除けば状況はそれほど因を探しながら改善に向けての政策を検討するこは必至である。

変わっていないのではなかろうか。ミクロ的に見とにする。

り最近時に目を転じてもリーマンショック後はアると事態はより深刻と言える。それは企業の利益― 33 ―

二、事実の確認

最初に一人当たり賃金の動向を確認しておこう。図１には法人企業統計中の資本金一〇億円以⑴上の大企業の従業員の年収の動向が記されている。 そ れ を 見 る と 一 九 九 〇 年 頃 か ら 上 昇 は 止 まり、以降停滞を経てリーマンショックの頃から大幅に低下し、現在に至っている。図からも明らかなように最近時の賃金の低下は深刻である。

この賃金の低下の原因に関しては多くの議論が⑵なされたがこれといった原因が見つかっていないのが現状である。

他方、ここでは図示していないが賃金が低迷している間、企業の利潤率、例えばＲＯＡは堅調であ り、 し か も 配 当 も 大 幅 に 増 加 し て い る の で ある。この結果、労働分配率は低下している。この― 34 ―2015年度
2012年度
2009年度
2006年度
2003年度
2000年度
1997年度
1994年度
1991年度
1988年度
1985年度
1982年度
1979年度
1976年度
1973年度
1970年度1967年度
1964年度
1961年度

62,50052,00041,500

31,0002500

100

賃金
3,000

労働生産性，装備率3,500

賃金（百万円）
装備率（百万円／人）
労働生産性（百万円／人）7

労働生産性、装備率および賃金の動向
図１

第60巻第９号
証券レビューである。またＲＯＡの高まりによって企業の設備Ｐの関数となるのでその内訳は重要ではないからあり、消費は賃金総額ではなく利益を含めたＧＤない。ＧＤＰは賃金総額に利益総額を加えた額で学に従えば消費も必ずしも停滞することにはならをもたらすわけではないし、標準的なマクロ経済経済状況自体が直ちにＧＤＰ（国民総生産）停滞のように見える。

より根本的に賃金に回せよ、との意見はもっとも

この点を見る限り、より配当を高めよ、あるいは迷し、減価償却費で賄える範囲に留まっており、る。確かに一九九〇年以降、国内の設備投資は低なくはない。要するに労働分配率を高めるのであれば賃金を高めてその分利益を減らすことはできも無理な話ではあるが、内部留保の使い道がなけその蓄積が増大しているのでその資産をもって賃アベノミクス以降、企業は内部留保が増大し、ている。海外に進出したことによる海外設備にはいるのでこの有形固定資産は国内の設備に対応し体の決算をベースにバランスシートが作成されて― 35 ―投資が活発になればＧＤＰは増加するからであ

図２には法人企業統計における資本金一〇億円以上の大企業の固定資産の残高とその内訳の推移が示されている。それによると一九九〇年以降、有形固定資産は指摘のように停滞していることが金を増加すべきであるとの意見をよく聞く。もち対応していないので海外直接投資による設備を把わかる。法人企業統計は基本的に連結ではなく単ろん、内部留保は株主の所有となるので制度的に三、企業の海外進出いて生じていないのである。

る。しかしこのような期待される効果は大半にお賃金の低迷とその解決に向けて1961年
1963年
1965年
1967年
1969年
1971年
1973年
1975年
1977年
1979年
1981年
1983年
1985年
1987年
1989年
1991年
1993年
1995年
1997年
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2001年
2003年
2005年
2007年
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2011年
2013年
2015年

企業固定資産の推移とその内訳
図２500,000,000

第60巻第９号
証券レビュー450,000,000

400,000,000

350,000,000

300,000,000

250,000,000

200,000,000

150,000,000

100,000,000

50,000,000

0

近のＲＯＡ上昇の原動力となっていよう。

大幅に増加していることがわかり、より高いＲＯ資産を近似することができる。これが法人企業統計の特徴であり、連結ベースでの有形固定資産に対応すると推測される。

図２を見ると投資有価証券は二〇〇〇年頃から⑶Ａを求めて海外に進出していることが推測される。無形固定資産が無視できる範囲にあるので国内、海外の設備の総額は固定資産全体で見るのが適当となる。したがってその増加分が本来の設備投資と理解すべきである。これを見る限り企業がそれなりに成長していることがわかり、これが最― 36 ―握することは容易ではないが、大雑把に把握する

無形固定資産（前期末）（百万円）

ならば固定資産中の投資有価証券で海外子会社の有形固定資産（前期末）（百万円）
投資有価証券（前期末）（百万円）

四、理論的説明
ここまで、企業は内外全体の設備で見ればあるがわかり、同時に名目賃金も低下していることが⑹

わかり、この考え方が適当であることが確かめられる。この結果から国内資本設備が停滞、あるいは海外に逃避して減少したことが賃金低下の主要

国内では従業員である家計が国内の設備に基づい象ではない。しかし問題はこの国内設備にある。

た。この特徴は空洞化と呼ばれており、新しい現限り、停滞、あるいは縮小していることが分かっ二〇〇九年頃から回復を見込んで採用を増加し始よって非正規従業員等を大きく解雇した大企業は雇用の増大も影響している。リーマンショックに内設備の減少もさることながら二〇〇九年以降のなお、リーマンショック後の装備率の低下は国因であることが言えそうである。て生産していると想定するとＧＤＰは国内設備にめたのであり、これら両結果から装備率が低下しさらに一定の仮定の下では実質賃金は労働装備相対的にＲＯＡの高い海外にシフトするのであるる。そもそもＲＯＡを高めることを目的に設備が― 37 ―程度の成長率で成長しているが、国内設備で見る依存して決まるので労働生産性（＝企業付加価値たのである。

率（有形固定資産／従業員数）に依存して決まるから当然と言えば当然である。労働装備率が低ま

この過程においてＲＯＡは高まることがわか／従業員数）は停滞し、ＧＤＰも停滞することに⑷と考えられる。その装備率は図１からわかるようることはその逆数である資本葬儀率から見てば高⑸にリーマンショック後、大きく低下していることなる。

賃金の低迷とその解決に向けてまるのでＲＯＡは高まることになる。実際、アベ

る限りは賃金の停滞は貯蓄からのリターン増に取れることを想定している。この前提が満たされ⑺

ノミクスにおけるＲＯＡは高まっている。

よって補填され、トータルとしてプラスが期待できる。

標準的な家計が企業の利益をすべて享受できるとれている。しかしその場合、重要な論点としては直接投資によって経済厚生が高まることが主張さあり、それは必要なことである。経済学でも海外りＲＯＡの高い海外に資本をシフトしているのでいる訳ではない。企業は長期的な利益を求めてよことを指摘したが企業が合理的でないことをしてる結果、従業員である家計の賃金が停滞している

以上では、企業の設備資本が海外に流出していく、多くは外国人投資家、日銀、ＧＰＩＦからな

た株式運用においては個人投資家のシェアーは低債を通しての利益還流は急速に低下している。まかも負債の金利はほぼゼロとなっており、企業負あるにもかかわらず負債比率は大きく低下し、しれていた。それに対して最近は企業利益は堅調で金利水準も高く、利益の還元はかなりの程度行わた。しかも企業利益が多い好景気の時期は一般に払いとして最終的には家計に分配、還流されていら見れば大半が負債であり、企業利益の大半は利五、問題への対処する新古典派経済学的な前提が必要なことであるのでこのルートを通しての還流も十分ではな― 38 ―

現実を見てみよう。高度成長時代には企業側かる。より具体的には家計が貯蓄を預金、株式で運い。 こ れ で は 消 費 が 停 滞 す る の は 当 た り 前 で あ⑻

用して増加した利益をすべて利子、配当等で受け第60巻第９号
証券レビュー

蓄から投資へ」であり、既に何年も前から言われ家計に還流させる工夫が必要である。まさに「貯このような結果にならないためにも企業利益を徐々に増える可能性があろう。日本で「貯蓄からとなる。それが実現できれば株式への資産選択も点を考慮すると「まず」賃金を高めることが必要行っていない家計も少なくないからである。この得自体が十分でなく、場合によっては貯蓄自体をていることであるが改めてその重要性が確認でき投資へ」がうまくいかなかったのは賃金が低迷しる。

る。積立ＮＩＳＡ、ｉＤｅＣｏ（個人型確定拠出

ていたからである。

設備を国内に戻す、あるいは国内への設備投資を理論的な説明に従えば、賃金を上げるためには年金）等の税制優遇の受け皿が登場しているがそ家計への利益還元ルートの拡充しかない。

促進することが必要となる。企業の国内設備が増加すれば企業のＲＯＡは低下するが賃金の上昇が避けられないであろうが、長期的には家計による六、戦略的な対応「貯蓄から投資へ」の政策の効果がほとんど生株式投資が増加するので株価は回復することも期期待できる。この限りでは株価も下落することはじていないことを受け止めると代替的な策も考え問題は如何にして国内設備（投資）を回帰、促待できる。

は賃金、所得を高めることを目的とする方策であ進させるかである。国内生産の生産性が高まればざるを得ない。それを戦略的な対応と呼べばそれる。そもそも株式等への資産選択が少ないのは所― 39 ―の効果は十分ではない。しかし正解としてはこの賃金の低迷とその解決に向けて

国内設備投資、回帰は自然体の下で期待できる。
そのためには、よりＩＴ化、製品高度化することなる。それなくしての働き方改革は戦中の精神論であり、この場合にも事務設備の高度化が必要とトカラーと呼ばれた事務管理体制の効率化が必要

造業のよりＩＴ化等が必要である。同時にホワイる。家計が企業利益を受け取る制度が出来上がっ

実際に日本で生じているのは家計厚生の低下であわれれば家計の厚生は高まるはずである。しかしての資本移動は必然的である。それが合理的に行経済がグローバル化している現在、国境を越え

七、おわりにに 近 く、 効 果 は 期 待 で き な い。 よ り 一 層 の Ｉ Ｔていない中、企業は賃金から利益への変換を急速策、国内回帰工場の地方促進となろう。家計の賃れらＩＴ化を中心とする国内設備投資の促進政望ましい結果となる。したがって政策としてもこれば賃金の上昇はＲＯＡの低下なしに期待でき、この生産性の高まりによる国内設備投資が生じる。

資本移動のメリットが全く生じていないのであが消滅した。この状況下で賃金が低迷しており、負債比率の低下、ⅱゼロ金利によってこのルート通して企業利益にアクセスできていたが、⒤企業に行ったからである。以前では家計は銀行預金を改 善 す る に は「 貯 蓄 か ら 投 資 へ 」 が 必 要 と な金（所得）の増加が見込まれれば改めて「貯蓄から投資へ」政策を強化すればよい。

る。 こ れ は 証 券 業 界 か ら の 固 有 の ニ ー ズ で は な― 40 ―による海外製造業設備の国内地方への回帰、非製化、オフィスの改善等が必要である。

第60巻第９号
証券レビューえられる。

番は家計の賃金（所得）が低迷していたからと考い。その理由としてはいろいろ考えられようが一かしこの政策ほどうまくいかなかったものはな

く、マクロ経済的に見て必要なニーズである。しへ」を本格的に促進させる基盤が整えられたと位果、賃金が上昇したならば改めて「貯蓄から投資内 回 帰 が 必 要 で あ る こ と を 述 べ た。 こ れ ら の 結

そのためには国内設備投資の促進、海外設備の国を紹介した。まず必要なのは賃金の上昇であり、置 付 け た。 時 間 の か か り そ う な プ ロ セ ス で は ある。

さらに賃金低下の原因もこれまでいろいろ議論されてきたが定まった原因は明らかではない。そ補論：拡張Ｓｏｌｏｗ成長モデル化のため資本の減耗率はゼロとしている。

基本的なモデルは以下の体系で示される。簡単た。しかし、この海外移転は必然的であり、日本⑴⑵⑶

利潤を求めての企業設備の海外移転であるとし経済においても必要なことである。実際、ＧＮＩ1－α
Yt＝F（⃝）≡AKα＝wt N＋rKt
tN
St＝（Ys t＋rFt）
Kt＋1＝St＋（Ft＋1－Ft）＋Kt

⑷

ある。しかし家計には企業の利益増を取り込む方（国民総所得、旧ＧＮＰ）は増加しているはずで∂F（⃝）＝αAkα－1
∂Kある。これが問題なのであり、その解決策としてる。それは国内資本ストックＫと国内従業員Ｎと⑴式はＧＤＰであるＹを生産する生産関数であrw＝r＝は利益増を取り込む工夫が是非必要であるとしによって生産され、Ｎは一定とする。Ａは生産性法がないのである。生じたのは賃金の低迷のみでた。本レビューではこの還流方法に関しての試論― 41 ―の中にあって本レビューでは一番の理由として高賃金の低迷とその解決に向けてを表すＴＦＰである。⑵式は貯蓄関数であり、貯（注）業員（総従事時間数を常用者の一か月平均労働時間数で除⑴ 「従業員数」は常用者の期中平均人員と、当期中の臨時従したもの）との合計である。給与額は、それぞれの人員に＋の一定比率ｓで決まY rFると仮定している。ここでＦは海外資本ストック対して当期中に支払うべき総額であり、売上原価及び販売蓄ＳはＧＮＩであるへの持分である。マイナス値の場合には借入と解

例えば玄田有史編（二〇一七）を参照。

費・一般管理費に含まれるものの合計額である。
⑵

海外企業とのＭ＆Ａも含まれるが、それは必ずしも日本⑷

Ｓｏｌｏｗの成長モデルの応用としての考え方である。

る。過大な買収費用を払っているケースが多いようである。

企業にとって適切に行われているとは限らないようであ⑶釈する。⑶式は国内資本ストック蓄積式である。
しかし国内資本ストックは⑷式で決まるので⑶式る。 ⑷ 式 が こ の 体 系 で の 特 徴 で あ る 国 内 資 本 ス

ただし適当な参考文献はなさそうである。本レビューでのα 仮定
Y＝AKαN 1－をα な る。 こ こ で、す る と、 実 質 賃 金 は w＝（1－α）AkとKk≡ であり、これが労働装備率である。
N
日本では、一九九〇年代全体を通じて国民一人一時間あては Hayashi, Prescott（ 2002）に詳しく検証が行われているように、週休二日制が広く行き渡ったことと国民の祝祭国と比べて著しく差異の目立つ点である。このことについたりの労働時間が下降線をたどったが、これは他の先進諸⑹員Ｎとからなる一次同次の生産関数、ＧＤＰであるＹに関して国内資本ストックＫと国内従業トックの必要利潤率制約であり、この制約によっ

1αA 1－αrw 

国内実質賃金は低下する。

⑸

議論の基礎となる考え方に関しては補論を参照されたい。

で あ り、 外 生て以下のように国内資本ストックが決まる。その際の必要利潤制約は海外利潤率

k＝と 決 ま る。 海 外 利 潤 率が国内に比して高けれとする。⑷式より労働装備率であるｋはrW

ば高いほどｋが低まることがわかる。この結果、

rW― 42 ―は実質的には海外資本ストックＦの蓄積式とな第60巻第９号
証券レビュー日が増えたことが原因として挙げられる。したがってこの点を考慮して人×時間で定義した労働装備率は一九九〇年－α
1 1となる。
k代以降、高めに計算されることになる。
r≡aA

ＧＰＩＦの株式運用による収益は広く厚生年金に加入しＲＯＡは、

⑺ている家計に年金支給として還元されている。

⑻

参考文献
玄田有史編『人手不足なのになぜ賃金が上がらないのか』慶⑴, 206-235.
早稲田大学大学院経営管理研究科教授やすひろ・当）研究所客員研究員― 43 ―

応大学出版会、二〇一七年。
Hayashi, F. and Edward C Prescott, 2002. The 1990s in
Japan: A Lost Decade, Review of Economic Dynamics 5（よねざわ

賃金の低迷とその解決に向けて