共済総研フラッシュ

経 済・金 融米国景気・金融政策

調査研究部

しては、1966年、1995年、1998年、2012年、○米国景気の拡大テンポは鈍化し、足踏み状2016年がある（図１の黒丸部分）。

態に

これらの５つの事例では、景気がリセッシ

４～６月の米国の経済成長率は年率2.1％

ョン入りすることなく、足踏み状態から脱すと堅調な数字となった。一方、景気一致指数ることができたが、それぞれどのように景気や景気先行指数の上昇テンポは鈍化していが立ち直ったのかを、個別にみていくことにる。一致指数、先行指数の前年比は７月時点しよう。

でそれぞれ1.8％、1.6％と２％を割り込んでいる（図１参照）。米国景気は足踏み状態にあ○米国景気が足踏み状態から脱した過去のると言える。

５つのケース

過去においても景気拡大期の終盤で景気拡＜1966年のケース＞

大テンポが鈍化し、景気足踏み状態になるケ

景気は1965年末以降の金融引き締めの効果ースが多かった（ここでの「足踏み状態」はで66年11月頃から67年６月頃にかけ、足踏み現在の状態と同等の、景気先行指数が前年比状態となり、加速していたインフレも小休止２％割れの状態と定義した）。その際、物価上した。景気減速とインフレ小休止に伴って金昇率の高止まりなどから金融緩和への転換が融政策は緩和に転換され、ＴＢ３か月もの金遅れ、景気は結局、リセッション入りしてし利は66年９月をピークに67年５月にかけ低下まうこともあったが、そうではなく、早めの（5.3％→3.5％）した。この結果、景気は足金融緩和などにより、景気が足踏み状態から踏み状態を脱した。

脱し、再び拡大したことももあった。
今回は物価安定下で７月から「予防的利下げ」が実施されている。
早めの政策転換で、景気は年後半以降、持ち直すとの予想がもっぱ

古金 義洋（図１）米国の景気一致指数と景気先行指数（前年比）

（％）

（％）

159（シャドー部分は景気後退期）

1065300-5-3-10-6

らだが、どうなのか。
1960年代以降の米国の景気循環のなかで、景気が足踏み状態を迎えたあと、リセッションに突入することなく、足踏み状態から脱-15-9

景気先行指数前年比（左目盛）
景気一致指数前年比（右目盛）-20-126065707580（出所）米コンファレンスボード

8590950005

1015（年）し、再び拡大した例と1

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ただ、この時期の金融政策は緩和志向が強＜2016年のケース＞すぎた。その後の米国経済は、軍需景気で67

中国景気減速（人民元ショック）、原油価格

年秋以降インフレ率が再び高まり、67年後半急落と15年12月のリーマンショック後の最初以降、再び金融引き締めが強化され、69年12の利上げの影響で16年１月頃から12月頃にか月に米国経済はリセッションに突入した。

けて景気は足踏み状態となった。その後１年間、ＦＦ金利は0.25～0.5％で据え置かれた。

＜1995年のケース＞

中国景気持ち直しと原油価格反発、トランプ1994年からの金融引き締めで1995年10月頃政権の財政出動策への期待などから17年にはから96年５月頃にかけ景気は足踏み状態とな世界経済は回復した。

った。これに対応した最初の利下げは95年７月とかなり早め（景気が足踏み状態になる３これら５つのケースのうち、今回と比較のか月前）で、96年１月にかけて３度(0.75％)

対象とすべき「景気拡大局面の終盤におけるの利下げが実施された。

利上げのために景気が足踏み状態に陥り、そ景気減速の主因だった利上げが打ち止めとの後の早めの予防的利下げで景気が足踏み状なり、逆に、早めの金融緩和が実施されたこ態から脱する」というケースの典型的な例をとで、景気は足踏み状態を脱した。

挙げるとすれば、1966年、1995年の２つだろう。

＜1998年のケース＞

1998年のケースは金融危機を防ぐための緊

1997年７月のタイバーツの切り下げを発端急利下げであり、今回の予防的利下げとはかに、アジアから金融・通貨危機が世界に伝染なり性格を異にする。また、2012年のケース

し、1998年８月のロシアのデフォルト、同９では、ゼロ金利政策下で、景気の弱さに対応月のＬＴＣＭ（ロングタームキャピタルマネするために量的金融緩和が行われたが、これジメント）破綻で、米国にも危機が飛び火しも今回の予防的利下げとは比べにくい。

た。米国内での金融危機を予防するため1998

さらに、2016年のケースでは、2015年末の年９月、10月、11月に３度（0.75％）の緊急0.25％の利上げが景気を足踏み状態にした要利下げが実施された。結果的に、実体経済へ因の一つであったことは事実だが、当時の米の影響は最小限にとどまった。

景気は、どちらかと言えば、それ以外の要因である中国景気動向や原油価格の動向に左右＜2012年のケース＞

され、実際、「予防的利下げ」ではなく、中国

リーマンショック後の景気回復は弱々し景気の落ち着きと原油価格反発が景気を再浮く、2011～12年の欧州債務危機の影響もあっ上させた。て、景気は2012年５月頃から13年５月頃にかけ、足踏み状態となった。こうした状況に対○景気の足踏み状態は当面続き、利下げは継応して、12年９月に量的金融緩和第３弾（Ｑ続されるＥ３）が実施され、それが効を奏し、景気はそこで、1966年、1995年のケースからどう足踏み状態から脱した。

いうことが読み取れるか、また、今回の予防的利下げの効果をみるうえで参考にすべきこ2

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共済総研フラッシュとは何か。

押し上げていた。この２回に比べると、今回第１に、1966年、1995年のケースでは、景は米中貿易摩擦の逆風が大きい。

気が足踏み状態（先行指数の前年比の２％割その逆風が消えないとすれば、「予防的利れ）に入る前の段階で、より早めに実施され下げ」の景気押し上げ効果は米中貿易摩擦のていたという点だ。1966年の場合、景気足踏逆風によって打ち消されてしまうおそれがあみ状態入り（先行指数の前年比２％割れ）のる。景気を再び浮揚させるためには、かなり１か月前、1995年のケースでは同３か月前にの幅、少なくとも1995年並みの0.75％の利下利下げが実施された。

げが必要になると思われる。

これに対して、今回は景気先行指数の前年比２％割れが19年６月で、利下げが７月で、利下げは１か月後だ。
今回の予防的利下げは、この２回に比べると、利下げ実施のタイミングは必ずしも早いとは言えない。
物価の高止まりで金融緩和政策への転換が遅れ、リセッション入りとなった過去の多くのケース同様、景気持ち直しのための利下げとしては、すでに手遅れになっている可能性がある。
第２に、金融緩和の効果が出てくるには時間がかかるのが普通で、この２回のケースでも最初の利下げのあと、約半年程度、先行指数の前年比の低下傾向が続いた。この経験からみて、今回も予防的利下げの効果がでてくるのは、来年以降になる可能性がある。
この先も追加利下げの可能性が髙いが、当面、景気の足踏み状態は続くとみられ、予防的利下げが成功するか、それとも手遅れでリセッション入りとなるか、については、来年にならないと見極めがつかないのではないかと思われる。
第３に、1966年、1995年のケースでは、それ以前の利上げ以外、景気の足を引っ張る要因は少なかった。このため、予防的利下げにより高めの金利が修正されたことで、景気への逆風はなくなり、景気は足踏み状態から脱した。とくに1966年のケースでは、今回とは正反対で、ベトナム戦争による軍需が景気を3

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