投資環境見通し （2012年6月）
目次◇投資戦略のポイント・・・・・・・・・・・・・・P.1◇内外経済環境見通し・・・・・・・・・・・・・P.2
・日本経済

・米国経済
・欧州経済
・新興国・資源国経済◇各資産の投資環境見通し・・・・・・・・・P.4

・前月の投資環境
・国内債券
・国内株式
・外国債券

・外国株式
・為替

金融商品取引業者 関東財務局長（金商） 第405号（社）日本証券投資顧問業協会会員／（社）投資信託協会会員

投資環境見通し

投資戦略のポイント①ギリシャ、スペインが抱える問
題の今後

仮にギリシャが昨今の報道のようにユーロ圏から離脱すると、同国経済は、国民1人当り所得の減少、失業率の上昇、輸入物価上昇による急速なインフレ進行など、悲惨な状況に陥ると予想されます。しかしEU（欧州連合）、ECB（欧州中央銀行）、IMF（国際通貨基金）などの金融支援なくして、ギリシャが財政赤字を埋める手段は、現実的にはないとみられ、ギリシャ政府がEUから金融支援の必要条件である財政緊縮の基準緩和を引き出すことで最終的には合意するとみられます。
スペインの金融機関の不良債権比率は8％台半ば近くまで上昇し、各銀行は損失引当金を積み増す必要に迫られています。スペイン政府が、自力での資金調達が困難な金融機関のために十分な資金を確保できるかどうかが市場の不安材料となっていますが、足元のスペイン国債の利回りが高止まりしていることなどから、事態収拾の当面のメドは6月下旬のEU首脳会議、7月中旬のEU経済・財務相理事会とみられています。

②米国景気の改善の見通し

米国では、5月初旬の雇用統計をはじめ、市場予想を下回る景気指標が続きました。欧州債務問題の再燃もあり、10年国債利回りは1.5％台まで低下し、S&P500指数は1,300ポイント近辺と調整しています。
家計が消費を抑制するため景気鈍化が進むとの見方も広がりましたが、1～3月期の民間消費は+2.9％と伸びており、新車販売も好調な状況です。住宅関連指標は底打ちを示しており、特に新築住宅販売は好調で春の受注が予想を大きく上回ったと言われています。更に、足元の原油価格の調整は、ガソリン価格の下落に繫がることなどから、米国の個人消費にとって追い風と言えそうです。

③中国経済持ち直しの可能性

5月に発表された中国の経済指標（小売販売高、鉱工業生産、輸出・輸入額、海外直接投資など）の伸び率は鈍化しています。これに対し、温家宝首相は「安定成長を一段と重要な位置に据える」と発言、早速、景気対策として省エネ家電への補助金政策が発表され、預金準備率も0.5％の引き下げが決定されました。景気対策の案は引き続き国家発展政策委員会で討議されているため、今後も、融資増加、エコカー補助金の継続などの施策が打たれるとみられます。そうしたことから、今年後半には経済成長は8％台半ばとなり、世界景気の下支えになると想定しています。

④国内株式は外部環境に左右される

国内株式は割安感が強まっていることから、以上のような外部環境の不透明要因が解消すれば日経平均株価は9,000円台を回復する可能性は高いと考えられます。ただし、米国と中国の景気動向の改善が確認できるのも早くて7月頃であると考えられることから、米国の景気改善による金利上昇、日米金利差の拡大による円安、日銀の追加緩和期待、中国の4～6月期実質GDPの発表、EU財務相会議など、反発のきっかけが出てくるのは7月中旬頃とみています。なお、6月中旬にも、ギリシャの総選挙、EU首脳会議、FOMC（米国連邦公開市場委員会）などを材料に買戻される可能性はありますが、国内株式の調整期間は過去2年でみると4～6カ月を要していることから、日柄からみて反発にはやや不十分と考えられます。 日本の良好なファンダメンタルズを勘案しても相場調整の期間は4カ月程度と考えると、7月頃からは反発を期待できそうです。

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1

投資環境見通し

内外経済環境見通し
日本経済
景気は新興国向け輸出、復興需要で持ち直し

1～3月期の実質GDP成長率は､前期比+1.0％と、3期連続のプラス成長となりました。
国内景気は、欧州景気の低迷と円高の影響が下押し圧力となるものの、欧州債務問題の落ち着きとともに、輸出の持ち直しが新興国・資源国向けを中心に期待できること､震災復興関連需要が期待できることから､生産面の回復基調は持続すると予測します。個人消費は、増税論議などの先行き不透明感が家計マインドの重しになるものの、雇用環境の緩やかな改善が想定されるため、緩慢ながらも回復基調が続くと予測します。

4.0

景気の緩やかな回復トレンドが継続

1～3月期の実質GDP成長率は､前期比+1.9％と、同+3.0％だった前期に続き、11期連続のプラス成長となりました。
住宅市場の低迷と欧州債務問題から金融システムの脆弱さが残り、雇用回復ペースも緩やかな中、家計のバランスシート調整が個人消費回復の重しになるとみています。ただし、FRB（連邦準備制度理事会）の低金利政策持続、概ね底堅い新興国経済に支えられた輸出や設備投資の回復などを背景に､緩やかな景気の回復基調が継続すると予測します。FRBは、異例な低金利政策を2014年まで継続すると考えます。

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24.0

3.0

3.0

2.0

2.0

1.01.0

0.0

0.0

-1.0

-1.0

-2.0

-2.0-3.0

民間最終消費支出

民間住宅

民間企業設備

公的需要

純輸出

実質GDP

民間在庫品増加

-4.0

-3.0

-4.0
2010年
4-6月

2010年 2010年 2011年
7-9月 10-12月 1-3月

2011年
4-6月

2011年 2011年 2012年
7-9月 10-12月 1-3月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

8.0

米国経済

（％）

国内実質GDP成長率（前期比）と寄与度

（％）

（％）

（％）

米国実質GDP成長率（前期比年率）と寄与度

8.0

6.0

6.0

4.0

4.0

2.0

2.0

0.0

0.0

-2.0

-2.0

-4.0

-4.0

-6.0

個人消費

民間住宅

民間設備

政府支出

純輸出

実質GDP

民間在庫

-8.0

-6.0

-8.0
2010年
4-6月

2010年 2010年 2011年
7-9月 10-12月 1-3月

2011年
4-6月

2011年 2011年 2012年
7-9月 10-12月 1-3月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

投資環境見通し

内外経済環境見通し（％）

欧州経済
景気は財政緊縮策から低迷

新興国・資源国経済
新興国は緩やかに景気拡大
基調を持続

1～3月期の実質GDP成長率は、前期比+0.02％と、2011年7～9月期以来2期ぶりのプラス成長となりました。
ドイツの堅調な内需と外需の回復が欧州景気の下支えとして期待できます。ただし、ギリシャの政情不安の長期化が懸念されること、スペインをはじめ金融システムが極めて脆弱であること、周辺国中心に成長戦略の具体案が不透明な中で財政規律を重視した政策が運営されていることから、景気回復ペースは緩慢で低成長が継続すると予測します。

ユ ー ロ圏実質GDP成長率（前期比）と寄与度

（％）

2.0

2.0

1.0

1.0

0.0

0.0

-1.0

個人消費

設備投資在庫投資

政府支出

純輸出

実質GDP-2.0-1.0-2.0
2010年
4-6月

2010年 2010年 2011年
7-9月 10-12月 1-3月

2011年
4-6月

2011年 2011年 2012年
7-9月 10-12月 1-3月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成【中国】このところ発表された複数の製造業PMIが低下し中国、 オーストラリア、ブラジル、トルコ、南アフリカており、景気の減速を裏付ける結果となっています。欧（％）（％）
実質GDP成長率（前期比）
州景気悪化の影響から輸出入とも予想以上の減少がみ 6.0
12.0
られます。中国政府は3月の全人代において示した目標経済成長率（7.5％）を事実上8.0％まで引き上げるとの 5.0
11.0観測が浮上しており、今後の景気対策が注目されます。
4.0【ブラジル】景気については1～3月期実質GDPが前期比10.0+0.2％と小幅の増加にとどまり、足下でも個人消費関連 3.0の指標を除き、停滞がみられます。利下げによる景気刺9.0
激や減税、自国通貨安による輸出増が期待される一方 2.0
で、中国など新興国の景気減速による資源需要の後退 1.0
8.0も懸念され、回復は緩やかなペースにとどまるとみられ0.0ます。
7.0【南アフリカ】1～3月期実質GDPは前期比年率で+2.7％
-1.0
南アフリカ
トルコ
ブラジルと欧州債務問題の影響による景気減速が確認されまし
オーストラリア中国 （右軸）たが、PMIが引き続き50を上回る水準で推移するなど、 -2.0
6.0
2010年 2010年 2010年 2011年 2011年 2011年 2011年 2012年
景気の緩やかな回復傾向が続いています。消費者物価4-6月
7-9月 10-12月 1-3月
4-6月
7-9月 10-12月 1-3月
指数は目標インフレ率の上限（6％）近辺で推移していま*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成
す。

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3投資環境見通し

各資産の投資環境見通し
前月の投資環境（5月）
日本の10年国債利回りは0.8％台で推移

10年国債利回りは、欧州債務問題の再燃から金利低下余地を探る展 《5月の市場動向 》
開となりました。フランス大統領選やギリシャ総選挙の結果を受けて2012/5/31 2012/4/30 騰落率（幅）欧州債務問題の深刻化に対する懸念が広がり、国内外の株式相場
債券利回り
前月末
前々月末 前々月末差や国際商品市況は軒並み下落基調となりました。一方、市場金利は日本10年国債
0.82%0.90%▲0.07%低下基調となり、10年国債利回りは月初から0.9％を下回り、0.8％台
米国10年国債
1.56%1.91%▲0.36%での推移が続きました。
ドイツ10年国債
1.20%
1.66%
▲0.46%

国内株式は外部環境の不透明感から大幅下落

国内株式相場は、米国では雇用統計の内容を受けて景気減速懸念が広がったこと、欧州では選挙結果を受けて高債務国の財政健全化が停滞するとの見方が広がったことやスペインで金融システム不安や財政悪化懸念が高まったことなど債務問題が拡大し、中国では景気の減速傾向がみられたことに加えて、円高ユーロ安が進んだこともあり、大幅に下落しました。

外国債券は安全資産を選好する動きから米独ともに金利は低下

外国株式は世界景気の先行き不透明感が高まり下落

米国では長期金利は大幅に低下しました。発表された経済指標は強弱まちまちでしたが、ギリシャの政情不安やユーロ圏離脱の可能性に関する報道、スペインの金融システム不安などから安全資産とされる米国債に対する需要が高まり、10年国債利回りは1.6％近辺まで低下しました。ユーロ圏（ドイツ）でもドイツの経済指標に陰りがみられた
ことや欧州の債務問題、混乱する政治情勢などから安全資産とされるドイツ国債が買われ、長期金利は10年国債利回りで1.2％近辺まで低下しました。
米国では雇用や製造業関連の経済指標に鈍化がみられた一方、住宅関連指標には改善がみられるなど景気がまだら模様であることが確認されました。また、欧州ではギリシャのユーロ圏離脱に対する懸念やスペインの金融システム不安に加えて、債務問題の解決策を巡る独仏の結束の綻びが懸念されたこと、中国でも経済成長ペースの鈍化が確認されたことなど、世界景気の先行き不透明感が高まり株式相場は下落しました。

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4

英国10年国債
豪10年国債
ブラジル9年国債
南アフリカ9年国債

株価指数
日経平均株価TOPIX
ダウ工業株30種平均

S&P500
ナスダック指数FTSE100
DAX
ハンセン指数
為替相場
米国ドル/円
ユーロ/円
英国ポンド/円
豪ドル/円
ブラジルレアル/円

トルコリラ/円南アフリカランド/円

1.57%

2.11%

▲0.54%

2.92%
3.67%▲0.75%
10.25%
10.70%▲0.45%
7.75%
7.67%+0.08%
前月末
前々月末 前々月末比
8,542.73
719.4912,393.45
1,310.33
2,827.34
5,320.86

9,520.89
804.27
13,213.63
1,397.913,046.36
5,737.78▲10.27%▲10.54%▲6.21%▲6.27%▲7.19%▲7.27%

6,264.38
6,761.19▲7.35%
18,629.52 21,094.21▲11.68%
前月末
前々月末 前々月末比
78.32
96.84
120.64
76.23
38.71
41.91
9.19

79.82
105.67129.58
83.25
41.83
45.42
10.26

▲1.88%▲8.36%▲6.90%▲8.43%▲7.44%▲7.73%▲10.44%※出所：Bloomberg

投資環境見通し

各資産の投資環境見通し
国内債券
当面は金利は上昇しづらいと予想

(%)
2.0

6月の国内債券市場は、引き続き海外要因に左右される展開を予想しています。
欧州では、ギリシャのユーロ圏離脱に対する懸念が残る中、6月17日のギリシャ議会再選挙の結果が注目されます。また
米国では19～20日のFOMCにおいて、6月で終了予定となっているオペレーション・ツイスト（FRBが保有する残存期間の短い国債を期間の長い国債に入れ替えることで、長期金利の低下を促す）についての判断が示されると予想されています。これらのことから、6月は中旬以降にひとつの正念場を迎えそうです。足元では、これまでの金利低下や株価下落の巻き戻しの動きが出てくる可能性もありますが、調整の域にとどまるとみています。
国内の投資家動向については、4月以降の金利低下によって、計画通りの債券積み増しができていない投資家層も多いとみられ、基本的には押し目買いスタンスとなることが考えられます。10年国債利回りでの0.8％台は既に相場の過熱感が強まっていると考えられますが、こうした投資家動向を背景に当面は金利は上昇しづらいとみています。

国内債券利回りの推移

1.5

2 0年国債利回り

1.0
1 0年国債利回り

5 年国債利回り
0.5

0.0
3月
4月
5月
2012年
*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

(%)
0.6

信用スプレッドの推移
A格（5年物）

0.50.4
AA格（5年物）

0.3※信用スプレッド：5年物社債利回り（格付R&I）と5年物国債利回りとの差異
0.2

3月
2012年

4月

5月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成※ 当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。

5投資環境見通し

各資産の投資環境見通し

日経平均株価、TOPIXの推移
10,500950
日経平均株価（左目盛）

(円)

国内株式
上昇余地が大きい国内株式は反発のタイミングを模索する展開へ

6月の国内株式相場は、海外情勢を注視しつつ反発のタイミングを模索する展開を予想しています。
中国経済については、欧州景気の減速の影響から輸出の減少が鮮明となっています。一方、米国では短期的には設備投資や雇用の伸びの鈍化が考えられますが、年後半にかけて経済成長率の回復が予想されます。また、国内でも自動車生産の正常化や力強い回復をみせる個人消費などから、経済成長率が2％に達する可能性があり、企業業績については20％を超える大幅増益が期待されます。
これらのことから、国内株式相場は、直近の株価下落で割安感が強まっており、今後の上昇余地は大きいと考えています。
TOPIXは700～800ポイントで推移すると予想します。

(ﾎﾟｲﾝﾄ）

10,000

900

9,500

850

9,000

800

TO PIX（右目盛）
8,500

750

8,000

700
3月
4月
5月
2012年
*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

業種別騰落率2012年4月末～2012年5月末
陸運業

-4.4%

医薬品

-4.8%

食料品

-5.3%

小売業

-6.0%

情報･通信業

-7.4%

TOPIX

-10.5%

鉱業-14.6%

ｶﾞﾗｽ･土石製品
保険業-17.4%-17.7%

-25%

下位
5業
種

-16.5%

ﾊﾟﾙﾌﾟ・紙証券、商品先物取引業

上位
5業
種

-20.3%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

上図の実績数値は配当込みTOPIXを ベースに、東証33業種分類に基づき集計しています。

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成※ 当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。

6投資環境見通し

各資産の投資環境見通し

(%)
2.4

米、独10年国債利回りの推移
米国10年国債利回り

2.2

外国債券
安全資産へのシフトから金利低下基調は継続

米国では金利上昇圧力が限定された状況が続くとみています。
現在の長期金利は米国経済・財政のファンダメンタルズからは説明が難しい水準にあるとみられますが、世界的な景気減速、ギリシャ情勢の不透明感の高まりや欧州債務問題の悪化などから、当面緩やかな低下基調になるとみています。
ユーロ圏（ドイツ）でも長期金利は歴史的な低水準にありますが、欧州の問題については先行き不透明感が強く、世界的な景気減速が広がりつつある中、投資家のリスク回避の動きや高水準に積み上がった金融機関の超過準備などが安全資産に向かう状況が継続するとみています。
新興国・資源国金利【ブラジル金利】国内景気への配慮から0.5％の利下げが実施されました。政策金利が過去最低水準を更新してはいますが、物価上昇率も落ち着いており、今後も景気次第では追加措置も考えられます。市場金利は追加利下げを織り込む動きをみせており、低下余地を探る動きになるとみています。
【インドネシア金利】市場金利は、投資家のリスク回避を受けた海外投資家による証券投資資金の流出や期待インフレの高止まりなどもあり、上昇圧力がかかりやすくなっています。政策金利は、直近の消費者物価上昇率が鈍化したことや、国内景気への配慮から、据え置かれるとみています。
【南アフリカ金利】国債が世界国債インデックスに採用される可能性の発表を受けた債券需要の拡大が見込まれますが、欧州債務問題の動向次第では高金利通貨建ての債券需要が減退することも想定されることから、市場金利はレンジ内での推移にとどまるとみています。

2.0

1.8
1.6

1.4
ド イツ10年国債利回り

1.2
1.0

3月
2012年

4月

5月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成
(％)

9.0

ブ ラ ジル、南アフリカ、インドネシア10（9）年国債利回りの推移

8.5

南ｱ 9年国債利回り（ 左目盛り）

8.0（％）

1312

7.5
7.0
6.5

11
ﾌﾞ ﾗｼﾞﾙ9年国債利回り（ 右目盛り）

6.0

10
ｲﾝﾄﾞﾈｼｱ10年国債利回り（ 左目盛り）

5.5
5.0

93月
2012年

4月

5月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成※ 当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。

7

投資環境見通し

各資産の投資環境見通し

S&P500､DAX､FTSE100の推移（ポイント）（ポイント）

1,450

外国株式
外国株式相場は方向感に欠ける展開が続く

6月の外国株式相場は、欧州各国の緊縮的な財政運営による景気へのマイナス効果に対する懸念と、世界的な金融緩和の動きの広がりによる景気浮揚効果に対する期待が交錯し、方向感に欠ける展開が続くとみています。
当面の懸念材料としては、①企業経営者の景気への見方が悪化し、設備投資が一段と抑制されること、②ギリシャのユーロ圏離脱やユーロ圏諸国の結束の綻びが深刻化すること、③新興国の景気が一段と悪化すること、などが考えられます。
但し、足元の外国株式相場は既に前述のような懸念を背景とした悲観的なシナリオを織り込んだとみられ、①今後発表される景気指標に明るい材料がみられた場
合、②追加金融緩和期待が高まっていく場合、③ギリシャの動向に対する懸念を緩和する材料がみられた場
合、などでは、急速に反発に転じる可能性も予想されます。
世界経済が低成長下にある中、企業ごとの事業環境、ビジネスモデル、経営戦略、競争力などの違いによる業績格差が広がりやすい環境にあることから、個別銘柄ごとの株価パフォーマンスのバラツキは拡大する傾向が続くものと分析しています。

7,750

1,350

S &P500（ 左目盛）

1,250

7,250

6,750

1,150

6,250

DAX（右目盛）
1,050

5,750

FTS E100（右目盛）

950

5,250
3月
4月
5月
2012年
*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

地域別・スタイル別騰落率
2012年4月末～2012年5月末
MSCI-KOKUSAI-10.1%

北米

-8.2%

欧州

-13.6%

アジア・オセアニア-13.4%※出所：Bloomberg

バリュー-10.1%

グロ ース-10.2%-16.0% -14.0% -12.0% -10.0% -8.0%
-6.0%
-4.0%
-2.0%
0.0%
上図の実績数値はMSCI-KOKUSAI、地域別およ びスタイ ル別の各指数（いずれも配当込み、円ベース）に基づき集計しています。

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成※ 当資料の最終ページに重要な注意事項を記載しておりますので、必ずご確認ください。

8投資環境見通し

各資産の投資環境見通し

(円)

(ドル)

外国為替推移86

為替
ユーロは政治情勢、欧州債務問題への懸念などから弱含
みユーロ/ドル：ギリシャの政治的混乱やユーロ圏離脱に対する懸念などからユーロ安圧力が続くとみられます
が、米国でも追加緩和の可能性があることから、欧州債務問題が沈静化する場面ではドル安圧力がかかる可能性が残ります。
ドル/円：米国では追加金融緩和の観測が残る一方、日本政府・日銀の円売り介入や追加緩和実施の可能性もあり、レンジ内での動きにとどまるとみられます。
ユーロ/円：ユーロは欧州の政治情勢や債務問題に対する懸念から、弱含みの展開が予想されます。
新興国・資源国通貨【ブラジルレアル】これまで輸出増による自国通貨安政策が継続されてきましたが、2.0レアル/ドル近辺を下回った水準で自国通貨買いの為替介入を実施していることや中央銀行幹部の「レアル安は行き過ぎ」との発言などから、通貨当局の望む当面の下限が示されたとみられます。ただ、金利に低下余地があるとみられることや軟調な資源価格に加え、同国の景気回復が緩やかなものになるとの見方から、緩やかな上昇にとどまるとみられます。
【インドネシアルピア】欧州債務問題の深刻化、世界的な景気減速を受けた輸出の鈍化から貿易収支が赤字に転じるなど、足下では下落圧力がかかっています。
中央銀行による自国通貨買いや流動性吸収による金融引き締めが下支えするとみられるものの、上値の重い展開になるとみています。
【南アフリカランド】欧州債務問題を巡る不透明感が下落要因と考えられますが、海外投資家の同国債に対する運用ニーズは根強いと考えられることから、下値は限定的とみています。

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9841.40
ユ ーロ/ドル（右目盛）

1.3582

1.30801.25

78

米国ドル/円（左目盛）

1.2076

1.15
3月
2012年

4月

5月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

外国為替推移（新興国・資源国通貨）
(円)

(円)

50.0
南ｱ ﾌﾘｶﾗﾝﾄﾞ/円（ 右目盛）

48.0

11.0

46.0
44.0

42.0

10.0

ﾌﾞ ﾗｼﾞﾙﾚｱﾙ/円（ 左目盛）

40.0
38.0

36.0

9.0

ｲﾝﾄﾞﾈｼｱﾙﾋﾟｱ/円（ 1000ﾙﾋﾟｱあたり、右目盛）
3月
4月
2012年

8.05月

*出所：Bloombergより明治安田アセットマネジメント作成

投資環境見通し

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