週刊マーケットレター

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週刊マーケットレター（2017 年３月６日週号、No.586）
2017 年３月５日
曽我 純■主要マーケット指標
為替レート
３月３日（前週末）
円ドル
113.99(112.18)
ドルユーロ
1.0620(1.0560)
ドルポンド
1.2290(1.2465)
スイスフランドル
1.0075(1.0073)
短期金利（３ヵ月）
日本-0.01214(-0.02486)
米国
1.10167(1.05400)
ユーロ-0.35429(-0.35143)
スイス-0.72400(-0.72920)
長期金利（10 年債）
日本
0.075(0.060)
米国
2.48(2.31)
英国
1.18(1.07)
ドイツ
0.35(0.18)
株 式
日経平均株価19469.17(19283.54)
TOPIX
1558.05(1550.14)
NY ダウ
21005.71(20821.76)
S&P5002383.12(2367.34)
ナスダック
5870.75(5845.30)
FTSE100（英）7374.26(7243.70)
DAX（独）
12027.36(11804.03)
商品市況（先物）
CRB 指数
189.71(190.93)
原油（WTI、ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ）
53.20(53.99)
金（ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1226.5(1258.3)

１ヵ月前
112.701.0781
1.24850.99242015 年末
120.191.08631.47401.00240.004141.03400-0.34386-0.72620

0.08286
0.61270-0.12786-0.75600

0.095
2.47
1.35
0.41

0.270
2.27
1.96
0.62

18918.20
1514.99
20071.46
2297.42
5666.767188.30
11651.49

19033.71
1547.30
17425.03
2043.945007.416242.32
10743.01

193.2053.831220.8

176.2737.04
1060.2

米国経済、利上げに耐え得るか
トランプ大統領議会演説の当日、２月 28 日、NY ダウは下落し、最高値更新は 12 営業日連続で止まった。が、議会演説を受けて、３月１日には 300 ドル超も上昇した。議会演説は具体策のない、取り立てて注目するような内容ではなかったにもかかわらずだ。海のものとも山のものともつかないトランプ大統領の政策を株式市場は好感したのである。大幅上昇によって米株式バブルはさらに膨らんだといえる。
昨年 10-12 月期の米 GDP 改定値（成長率は速報値と同じ）によれば、実質 GDP は前期比

週刊マーケットレター2/30.5%伸びたが、その半分は在庫による。在庫を除けば 0.25%に過ぎないのである。2016 年の実質 GDP は前年比 1.6%と 2015 年よりも１ポイントも低下し、2011 年以来５年ぶりの低成長だ。トランプ政権の政策によって、今年の成長率の大幅増を株式市場関係者は期待しているのだろうか。トランプ大統領の経済政策がいつ実施されるのかも、わからないなかでの株高は、投機的要素が強くあらわれている相場だといえる。しかも、トランプが進めようとしている政策は富者、企業向けであり、実行されれば所得・資産格差は拡大するだろう。個人消費支出の拡大を図るのではなく、個人消費の一層の低迷を目指しているように思う。
実質 GDP の前年比伸び率は FRB の 2017 年予測値に達しているが、成長の中身をみると寒々しい。好ましい成長軌道には乗っていないが、物価指数は上昇してきており、３月３日、イエレン FRB 議長は３月利上げに言及した。１月の米個人消費支出（PCE）は前月比 0.2%の伸びにとどまったが、PCE 物価指数は前月比 0.4%、前年比では 1.9%に上昇した。食品・エネルギーを除くコアも前月比 0.3%、前年比 1.7%と FRB の予測内に入ってきたからだ。
1 人当たり実質可処分所得は１月、前年比 1.3%へと低下してきており、米個人消費支出の先行きは期待できない。個人消費支出が思わしくないということは、米国経済の成長は力強さに欠けるということである。トランプ大統領は実質４％成長を唱えているが、2001年以降見かけない高い成長である。まったく具体策がみえてこない状況で、過去 16 年間も経験したことのない４％もの高成長を唱えることだけをとらえてもトランプ大統領の見識が疑われる。
実体経済の確かな成長が見通せないなかで、FRB は利上げの速度を上げようとしている。
米国経済の実体は弱いが物価が上昇するという悩ましい状況に陥りつつあるのかもしれな
い。2010 年以降は名目、実質ともにプラス成長を続けており、ゼロ金利はプラス成長に転換した時点で引き上げるべきであった。それを 2015 年 12 月にやっと実施し、その 1 年後の昨年 12 月に２度目の利上げに踏み切った。が、2010 年以降で最も低い成長だった 2016年を経過した早い段階で３回目の利上げを実行しようとしている。ゼロ金利に長期間慣らされた経済がはたして利上げに耐えうるかどうか、大いに疑問だ。
2009 年と 2016 年の実質 GDP を比較すると７年間に 15.5%成長している。個人消費支出は17.0%増と GDP をやや上回っている。個人消費支出を財とサービスに分けると財は 26.5%、サービスは 12.5%であり、財の伸びはサービスの２倍以上である。財を耐久財と非耐久財に分けるとそれぞれ 54.8%、14.9%となり、耐久財が個人消費支出を牽引していることが明らかになる。耐久財のなかでは自動車が約倍近く伸びている。ゼロ金利でオートローンが歴史的低水準となっていたことから、必需品といえる自動車の販売がきわめて好調であった。
ゼロ金利政策により、オートローンや住宅ローンは過去にない低金利となり、自動車、住宅の売れ行きは好調に推移し、米国経済を支えた。
GDP 統計によると、住宅は金融崩壊により 2008 年には 2005 年のピークから 43%も減少していた。その２年後の 2010 年にピーク比 56.2%まで落ち込んだが、その後は６年連続で回

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3/3復し、2016 年には底から 55%増加している。このように、住宅と自動車は過去にない低金利という追い風によりかなり需要は上乗せされていた。そうした特需ともいえる需要が、利上げにより消えることになるだろう。
『financial Accounts of the United States』 によれば、昨年９月末の米国の債務残高は 47.0 兆ドル、前年比 5.8%増加した。名目 GDP を上回る伸び率である。2008 年の金融崩壊後、債務残高の伸びは低下し、2009 年末には 2.5%まで低下した。だが、その後徐々に回復し、名目 GDP の伸びよりも高くなっている。
債務・名目 GDP 比率は 2009 年末に過去最高の 2.5 倍を付けたが、金融崩壊期間でもほとんど横ばいで推移していた。ゼロ金利政策によって債務処理は進捗せず、不良債務は公的機関や FRB に移し替えられた。2016 年３月末の債務・名目 GDP 比率は 2.51 倍と過去最高を更新、同９月末は 2.52 倍へとさらに上昇している。
これからの金利上昇によって、資金の借入コストは増加することは間違いない。超低金利で安易な借り入れを行っていた家計や企業は負担が重くなる。なかには持ちこたえることができなくなる家計や企業もでてくるだろう。借金過多になっている米国経済は金利上昇により借金縮小へと舵を切らねばならなくなる。当然、その過程では痛みを伴うことになろう。