週刊マーケットレター

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週刊マーケットレター（2017 年２月 20 日週号、No.584）
2017 年２月 19 日
曽我 純
■主要マーケット指標
為替レート
２月 17 日（前週末）円ドル
112.85(113.19)
ドルユーロ
1.0611(1.0638)
ドルポンド
1.2412(1.2489)
スイスフランドル
1.0025(1.0020)
短期金利（３ヵ月）
日本-0.02057(-0.00900)
米国
1.05233(1.03622)
ユーロ-0.35157(-0.34900)
スイス-0.72640(-0.72440)
長期金利（10 年債）
日本
0.090(0.085)
米国
2.41(2.41)
英国
1.21(1.25)
ドイツ
0.30(0.32)
株 式
日経平均株価19234.62(19378.93)
TOPIX
1544.54(1546.56)
NY ダウ
20624.05(20269.37)
S&P5002351.16(2316.10)
ナスダック5838.57(5734.12)
FTSE100（英）7299.96(7258.75)
DAX（独）
11757.02(11666.97)
商品市況（先物）
CRB 指数
192.12(194.03)
原油（WTI、ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ）
53.40(53.86)
金（ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1239.1(1235.9)

１ヵ月前
112.62
1.0712
1.24131.00092015 年末
120.191.08631.47401.0024-0.02486
1.02483-0.34071-0.72940

0.08286
0.61270-0.12786-0.75600

0.050
2.32
1.30
0.32

0.270
2.27
1.96
0.62

18813.53
1509.10
19826.77
2267.895538.727220.38
11540.00

19033.71
1547.30
17425.03
2043.945007.416242.32
10743.01

195.1352.48
1212.9176.2737.04
1060.2

外需頼みの日本経済
２月９日、トランプ大統領の今後数週間に税制改革に関する抜本的な提案を明らかにするとの発言を受け、米主要株価指数は連日過去最高値を更新している。法人税減税、所得税の最高税率引き下げ等すでにいわれている内容だと思うが、それでも株式市場は大いに反応した。米国債利回も上昇したが、週末比では横ばいであり、商品市況は低下するなど、株式だけが盛り上がった。円ドル相場も９日には大幅な円安ドル高となったが、その勢いは 14 日までであり、その後は円高ドル安に振れている。

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週央以降、円高ドル安が強まったため、週末比、日本株は２週間ぶりに下落した。国内経済は代り映えしないので、企業業績を左右するのは輸出のみということになる。その輸出金額の増減に影響するのが為替相場なので、株式は為替相場に一喜一憂するのである。
昨年 10-12 月期の日本の名目 GDP は前年比 1.6%増と前期よりも 0.6 ポイント高くなったが、４四半期連続の１％台である。これの寄与度を内需と外需にわけてみると、内需の 0.3%に対して、外需は 1.2%と成長の 75%は外需に頼っていることがわかる。内需の寄与度がプラスになったのは 2015 年第４四半期以来１年ぶりだ。
内需は 2014 年４月の消費税率の引き上げによる駆け込み需要で一時的に高くなったけれ
ども、これを除けば、大きな変化はなく、低迷状態が続いており、今後も伸びるような要因は見当たらない。だから日本経済は外需に頼らざるをえないのである。外需の伸びに日本経済や企業業績は掛かっているのだ。だから、為替相場は企業業績や日本経済の重要な決定要因とみなされ、株式はこれに振り回されているのだ。
2016 年の名目 GDP は前年比 1.3%伸びたが、内需の寄与度は-0.0%であったが、外需は 1.3%と昨年の成長は外需に全面的に依存していた。2015 年は 3.3%成長したが、外需の 2.1%にたいして内需は 1.1%であった。2012 年から 2014 年までは外需の寄与度はマイナスで内需主導だが、消費税の影響が大きくあらわれていることを顧慮しなければならない。
実質では昨年 1.0%伸びたが、内需と外需の寄与度はそれぞれ 0.5%ずつである。2015 年は1.2%成長し、内需 0.7%、外需 0.5%と内需の寄与度が大きいが、民需に限れば 0.5%だ。2016年までの３年間の実質民需の平均伸び率は 0.46%であった。こうした低空飛行の最大の原因は民間最終消費支出（過去３年の平均伸び率）がマイナス 0.3%と水面下にあったからである。GDP 構成比最大の民間最終消費支出がマイナスでは民需の拡大は難しい。
2016 年のデフレーター（D）は前年比 0.3%と３年連続のプラスだが、民間最終消費支出（D）は 0.4%減と 2013 年以来３年ぶりのマイナスだ。民需（D）も-0.5%とマイナスになり、デフレ経済から抜け出ていないことがあきらかとなった。民需のデフレーターが 2015 年まで３年連続のプラスだったのは消費税率引き上げによるものであり、これを除けば、マイナス状態は続いていただろう。こうした民需（D）からも日銀の国債購入による金融機関への資金供給は、物価には全く効いていないことが見て取れる。
週末に発表された『家計調査』によれば、2016 年の勤労者世帯の実収入は前年比 0.2%と２年連続のプラスだが、伸び率は低下した。実収入のうち世帯主収入も 0.2%増加したが、定期収入は 0.3%減と３年連続の前年割れである。2012 年と 2013 年の定期収入はプラスとはいえ 0.3%それぞれ増えたにすぎない。2012 年 12 月の安倍内閣発足後の定期収入は悪化しているといえる。これでは民間消費は伸びることはない。
2016 年の実収入を９年前の 2007 年と比較すると 0.3%減少している。直接税と社会保険料が 8.1%、19.0%と大幅に増加したため、可処分所得は 3.1%減少した。高齢化は一段進むことは間違いなく、それに連れて社会保険料も増加していくだろう。長期的に実収入が停滞している状態で、直接税と社会保険料の非消費支出が拡大していけば、可処分所得はま週刊マーケットレター3/3すます減少するだろう。
2016 年の総世帯の消費支出は前年比 1.9%減と２年連続のマイナスだ。2007 年比では 7.0%も減少している。二人以上の世帯の同 5.2%減よりも落ち込み幅は大きい。こうした消費支出の不振が常態化しているため、物価の前年割れが止まらないのである。消費支出が減少していれば、民間の資金需要は弱く、金融機関からお金は出ていかない。
米国経済は日本に比べれば堅調といえる。１月の鉱工業生産指数は前年比横ばいだったが、小売売上高は前年比 4.9%増加し、住宅着工件数は 10.5%も伸びている。1 月の消費者物価指数は前年比 2.5%と 2012 年３月以来４年 10 ヵ月ぶりの高い伸びだ。食品・エネルギーを除くコア指数も 2.3%と高い水準にある。
日米の消費者物価上昇率の格差は拡大しており、昨年 12 月でも米国が日本より 2.2%（コア比較）も高い。通常、物価上昇率が高い通貨は減価することから、ドル保有よりも円を保有したほうが有利になる。昨年の円ドル相場は 108 円 95 銭であり、輸出が輸入を約４兆円上回り、６年ぶりの黒字となった。2016 年は前年（1 ドル＝121 円）よりも 10%の円高ドル安で黒字に転じた。2015 年同様、輸入が 10%もの円安で拡大していれば、輸出が伸びたとしても、これほどの黒字は達成できなかったのではないか。日本経済にとって、1 ドル＝100 円台の為替相場は居心地がよいのだ。