週刊マーケットレター

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週刊マーケットレター（2012 年２月６日週号、No.395）
2012 年２月５日
曽我 純■主要マーケット指標
為替レート
２月３日（前週）
円ドル
76.55(76.67)
ドルユーロ
1.3145(1.3219)
ドルポンド
1.5811(1.5731)
スイスフランドル
0.9181(0.9116)
短期金利（３ヵ月）
日本
0.19571(0.19571)
米国
0.52700(0.55110)
ユーロ
1.03171(1.07057)
スイス
0.07500(0.06667)
長期金利（10 年債）
日本
0.950(0.965)
米国
1.92(1.89)
英国
2.18(2.07)
ドイツ
1.93(1.86)
株 式
日経平均株価8831.93(8841.22)
TOPIX
760.69(761.13)
NY ダウ
12862.23(12660.46)
S&P5001344.90(1316.33)
ナスダック
2905.66(2816.55)
FTSE100（英）5901.07(5733.45)
DAX（独）
6766.67(6511.98)
商品市況（先物）
CRB 指数
314.22(317.46)
原油（WTI、ﾄﾞﾙ/ﾊﾞﾚﾙ）
97.84(99.56)
金（ﾄﾞﾙ/ﾄﾛｲｵﾝｽ）
1740.3(1732.2)

１ヵ月前
76.71
1.30491.56450.9320

３ヵ月前
78.05
1.38111.60340.87830.19571
0.58250
1.26857
0.05167

0.19475
0.43500
1.51938
0.04333

0.980
1.95
2.02
1.91

0.985
2.07
2.38
1.91

8455.35
728.61
12397.38
1277.06
2648.72
5699.91
6166.57

8640.42738.5812044.47
1261.152697.975545.646133.18

313.37102.96
1600.5320.01
94.07
1765.1

金融経済の膨張を煽る FRB のゼロ金利
１月の米雇用統計が予想以上に改善したことから NY ダウは週末値としては 2008 年５月第３週以来の高値を付けた。つまり、リーマン・ショック以前の水準に戻り、過去最高値までも 100 ドル強の射程内に入った。ハイテク株の割合が高いナスダックに至っては 11 年２ヵ月ぶりの高水準だ。一方、日本株は過去最高値の４分の１にも満たない超低空を飛行しており、米株式とは著しく対照的である。なぜこれほどまでに米株式は強いのだろうか。
１月の非農業部門雇用者が前月比 24.3 万人増と３ヵ月連続して拡大し、失業率も 8.3%

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2/4と５ヵ月連続で改善、09 年２月以来、約３年ぶりの低い水準だ。雇用の改善が消費支出増に繋がり、米国経済の主力エンジンが点火するシナリオが現実味を増したからだろうか。
だが、最近の消費支出は失速気味であり、本格回復にはほど遠い状況にある。雇用統計によると、時間当たりの賃金も１月、前月比 0.2%、前年比でも 1.9%の伸びに止まっており、消費を刺激するような勢いではない。
失業率の改善は、雇用を諦め失業者から非労働力人口にシフトしたことが影響している。
１月の非労働力人口は 887.8 万人、前年比 261 万人もの増加だ。261 万人が失業者だとすれば、失業率は 10%近くまで上昇することになる。雇用関連の数値は改善しているけれども、内容は必ずしも伴っていない。
米株式を堅調にしている最大の要因はゼロ金利だ。実体経済を無視した野放図な FRB の金融政策が米株式を援護しているのである。09 年の初めにゼロに引き下げてから３年経過したが、さらに向こう３年間もゼロ金利を続けると前回の FOMC で表明した。すでに異常な金融環境を作り出している上にさらに輪を掛けることになり、米国だけでなく世界的に金融市場だけが膨張することになるだろう。それで実体経済が好転すればよいが、内部に抱えた膿はなかなか取り除かれず、金融経済だけが肥大化し、バブル化するという歪な経済に突き進んでいくと考えられる。
昨年 11 月の S&P ケース・シラー住宅価格指数（20 都市）は前月比 0.7%減と７ヵ月連続のマイナスとなり、バブル崩壊後の最低を更新し、03 年２月以来の水準に低下した。過去
約７年間に住宅を購入した人は購入価格を下回っており、含み損が発生している。家計のバランスシートの毀損は甚だしく、それに伴い金融機関の不良債権も増加しているはずだ。
ゼロ金利政策を長期間続けることによって、金融機関に利益を供給し、株高によって不動産の損失を補う方針である。だが、実体経済に比較して、株式だけがいつまでも高値を維持できるはずがない。実体経済から遊離してしまった株式は、早晩、激しい調整に直面することになるだろう。
米株式時価総額・名目 GDP 比率をみると、昨年９月末は 134%であった。９月末よりも株価が上昇しているため、現状では 150%を超えている。1950 年代以降 1990 年代の半ば頃まで同比率は、40%弱から 100%強の範囲に収まっていたが、1990 年代後半からは急上昇し、IT バブルのピークである 2000 年３月末には 200%を超えた。その後の急低下、住宅バブルによる急上昇と激しく変動しながらも依然長期の趨勢からは上方に乖離しており、米株式が実体経済に比べて過大評価されていることがわかる。
国民所得に占める金融部門の割合も 2010 年、18.5%と過去最高と並ぶまでに回復している。金融危機が起こった 2008 年には 17%にまで低下したが、FRB の手厚い保護の下で２年連続の上昇となりし、金融部門は完全に復活した。ゼロ金利の継続により、これからも米国経済は金融部門主導で回復を図る方針だが、金融部門に偏った経済は脆さと背中合わせであることを忘れてはならない。

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官僚のでっち上げを鵜呑みにする野田政権
日本の株式が沈んだ状態から抜け出すことができないのは、日本経済の縮小傾向が強まっているからだ。原発事故が起きて１年近く経つが、原発廃止も打ち出せず、なにも決まらないままずるずると時間だけが過ぎている。大罪を犯した東電を咎めることなく、電気料金を自由に引き上げさせるなど、政治はいったいなにをしているのだろうか。手をつけなければならない問題が山積しているときに、消費税引き上げを持ち出し、しかも理解不十分の半煮えの議論を展開している。
多くの人が日本の先行きに期待などしていない。長期の GDP をみれば、マイナス成長が本格化することを読み取ることができる。そうした大枠のなかで生活をしていく術を真剣に考えなければならないのだ。
１月 30 日、国立社会保障・人口問題研究所は『日本の将来推計人口』（2011 年～2060 年）を公表した。それによれば、2020 年（出生中位死亡中位）までの 10 年間に総人口は 395.7万人、生産年齢人口（15 歳～64 歳）は 832.7 万人それぞれ減少する反面、65 歳以上は 664万人も増加する。総数は 2020 年までの 10 年間、年率 0.3%減となり、2010 年までの 10 年間の年率ゼロから初のマイナスとなる。1980 年代以降の明らかな人口の伸び率鈍化が、この 10 年では減少に変わることになり、経済成長率はまったく望めなくなった。すでに名目GDP は 2010 年までの 10 年間、年率 0.5%のマイナスに転落しているからだ。
人口減少率は 2020 年代、30 年代とさらに拡大し、消費需要の減少は必至である。消費が減少することは余剰生産設備が多量に出てくることになる。この過剰な企業の資本ストックを適正な水準まで破棄する必要がある。家計も消費支出を見直さなければ、生活が成り立たなくなるだろう。
１月 24 日、内閣府は『経済財政の中長期試算』を公表した。成長シナリオでは 2020 年度の名目 GDP は 636.8 兆円、年率 2.9%成長を前提としており、慎重シナリオでは 2020 年度558 兆円、年率 1.5%の成長を見込んでいる。慎重シナリオでさえ 10 年間で名目 GDP は 79兆円も増加するのである。2010 年度までの 10 年間に 31 兆円減少している事実などなかったかのように。日本の長期トレンドを覆すほどの技術進歩や生産年齢人口の年率 1.1%減をはるかに超える生産性の上昇が起こるのだろうか。内閣府の成長試算は、安全神話で塗り固められていた原子力行政とまったく同じである。年率 1.5%の成長はあり得ない。マイナス１％程度で縮小していくシナリオのほうがはるかに現実に近い。
しかも、『経済財政の中長期試算』は 2014 年４月１日に消費税率を８％、2015 年 10 月１日に 10%への引き上げを前提にしている。消費税が導入されたのはバブル経済が最高潮に達しようとしていた 1989 年４月１日である。1989 年度の一般会計の税収は 54.9 兆円と前年度を 4.1 兆円上回り、1990 年度は前年度比 5.1 兆円とさらに伸びたが、国債発行額は減少しなかった。1997 年４月１日に５％に引き上げられたが、金融危機が強まるなかで、1997年度の税収は前年度比 1.8 兆円増にとどまった。98、99 年度の２年連続、名目 GDP はマイナスになり、税収は落ち込み、国債発行額は 1997 年度の 18.4 兆円から 1999 年度には 37.5

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4/4兆円に急増した。消費者物価指数（CPI）は 96 年度の前年比 0.2%から 97 年度は 2.1%に上昇したが、99 年度には需要の低迷から 0.5%低下した。公債残高は 97 年度の 258 兆円から３年後の 00 年度には 367 兆円へと 109 兆円も増加しており、公債残高の対 GDP 比では 49.5%から 71.9%に上昇している。
これから言えることは、消費税率を引き上げれば、名目 GDP は落ち込み、税収は大幅に減少、国債発行は急増、CPI は下落するということだ。消費税率の 10%に引き上げ後の日本経済は大不況に陥ることになるだろう。政府の GDP 予想が甘いことに加えて、消費税率の経済に及ぼすインパクトを過小評価している。原発と同じように、政府の杜撰な経済見通しによる人災が繰り返されることになる。官僚のでっち上げといってもよい、なにの根拠もない経済見通しを鵜呑みにした野田政権の責任は重大である。