研究盤書

17

国際収支と資産選択
井

川

一

宏

著

神

戸

大

学

経済 経 営研 究所
霧1974

国際収支と資産選択－理 論 的 接 近一

井

川

一

宏

著

神戸大学経済経営研究所
1

9

7

4

は

し

が

き

このモノグラフは，最近4年間に発表してきた幾つかの論文をもとにして書かれたものである。各章は，それぞれ独立の論文に基づいており，それ自体完結して読めるようにまとめられている。

国際経済学の分野においてこのモノグラフがカバーする範囲およびその内容
構成については，序章で簡単な説明を与えている。
このモノク．ラフがこのような体裁で整えられることができ出版されるについて，多くの方々の御指導と御協力をいただいている。とりわけ，神戸大学経済経営研究所の片野彦二教授には，学問上の指導だけでなく，著者の研究条件が最適であるようにと，一方ならぬ御配慮を賜っている。

著者が大阪大学大学院・神戸大学経済経営研究所において行った研究をもとにして，このモノクゞラフは書かれており，その間，絶えず学問上の御指導を仰いでいる大阪大学の渡辺太郎教授からは，研究活動における直接的な影響を受けている。また，大阪大学大学院での講義・その他を通じて御指導下さいました天野明弘教授（神戸大学），および，国際経済学研究会などを通じて多くの貴重な示唆と批判を与えられた池本清教授（神戸大学）をはじめ，神戸大学・大阪大学・国際経済学研究会のグループ｡の諸先生・先輩・同僚からも，数多くの御教示を賜っている。

また，国際経済学の理論的な部分に対する基礎知識と興味を植えつけ，著者
が研究活動を志すようにしむけて下さいました広島大学の小山満男教授の影響は，今でも強く残されている。
これらの人々に対して，心から感謝致しております。

なお，このモノグラフの各章と著者がすでに発表してきた論文との関係は次1のとおりである。

(第1章）「為替相場制度と金融・財政政策」『大阪大学経済学』Vol. 20,
No. 3．4, March, 1971(第2章）「対外調整とそのコスト」「国民経済雑誌」Vol. 128,

No. 2,

August, 1973(第3章）「複数国際通貨のシステムとその安定性」「経済経営研究年報』
No.24(1) , 1974

(第4章）「国際通貨信認の問題」『国民経済雑誌」Vol. 125, No. 6, June,
1972(第5章）「国際収支の最適構成」「経済経営研究年報」No.23(I) ,1973(第6章) <@Assets Choice and Optimal lnternational Reserves,'' Ko6e
Eco7zo77zic ef B"si7zess R"ie", 20th Annual Report, 1973(第7章）「最適外貨準備」「経済経営研究年報』No.22(1) , 1972

(第8章) @GExchange Rate Systems and Distribution of Seigniorage,''
KO6e ECO7ZO77ZiC g BZJSi7ZeSS R"ietR), Z 9jhA刀刀"αJRe〆〃, 1972
(第9章）「国際決済とシーニョリッジ」「国民経済雑誌』Vol. 129, No. 6,
June, 1974

1974年5月
井

11

川

一

宏

目

次

はしがき

…………．．……･･･……･……．．……･･……………｡．…‘

序

章 ……………………･………･………………………･’

第一部
第1章

国際収支の調整

為替相場制度と金融・財政政策……･…･…･･･………･'1

はじめに

1．

モデル設定……･……｡……･…･･…………･……･･･…･･…”･…･……･…･･･……･112．

財政政策･………．．…………･…･･…･･･…………･･･…．．……““･…･…･…………15

3．

金融政策･･…….．……………･･………･･……･……･･……………･…･……．．…･･･18

4．為替相場切り下げの効果･･…………･………………………………･…･…･……20
5．為替相場制度と金融・財政政策…………"･………………･“･･………………･24
6．

結

び．．……………“”………･“………･･･…………………･･…･……………27

第2章

対外調整とそのコスト…･……･…………………･……31

はじめに

1．

過渡的コスト“……………………………”“…･”･･････……･･…．…．．…………･32

2．最適調整過程･……2．．………･…･･…………･…．.…“…”…･……･…………･…363．

為替平価の小刻み調整･･･………･･…･……･………..…………………･･…･……42

4．

結

付論

ぴ･……………．.………“……………………．．………………･……･……45
為替相場の変更にともなう永続的コスト…･……･……･………･･･…………46

第二部
第3章

国際通貨の信認

複数国際通貨のシステムとその安定性．．……………･51

はじめに

1．

ドルの供給．．…･………“

｡

●

●

G

53

2．

金の価格…………･……･………”･･…･…………………･…………･…･……･･…56

3.

SDRおよびドルの供給………………･……………………･………･…･……･･59

4.

SDRの供給……･……･……･……･……･･･…･･…･”………………………･…･･63

5．

結

第4章

び…………………………………･…．｡………“･…………………………65

国際通貨信認の問題…･………･…･･･…………………･69

はじめに小刻み自動調整方式･･……･……･“…

5．

結び………………･･………･…･･･

3…･…･･………･･…………………‘

付録

4….．……………･………･･…･…･”

第三部
第5章

国際流動性

４
８

2…･““……･…｡．…･…………･…・・

付録

３
８

付録

１
８

1…･………････…･………･“………

０
８

付録

q

８
７

4．

e

５
７

代替的な解決手段･･……………．｡…・・

２
７

資産選択的接近……･････……･･･…･…

3．

０
７

2．

．■■令■●■も■■■■ｂ■■凸■■国際金融問題………･･･………………

９
６

1．

国際収支の最適構成･”……………･………･…､……･‘” 89

はじめに

1．

モデルの設定…･･……･…………………･････…………………………･…”……･90

2．

経済成長と国際収支の構成･………･…･……･･………･･“･…･……“…･･･……･･93

3．

国際収支の調整･･……………………･…･･………･…………………･“…･･･……99

4．

結び………………………･･…………･………･･･…………･･･……”･"･…102

付論

資産選択理論とスルツキ･--方程式に関する覚書･･･………･“………･…・・102

第6章

資産選択と外貨準備” …･………･･･…………･…･…’'1

はじめに

1．

国内政策と資産の特性･･……･………““………………･……….．…･”･…･…1112．

モデルの構築･…･…･……………………..…･…･…･…･………………………111

3．

国際収支制約と安定化政策………･…“………………･………“…･･…･･…“1154．

最適条件………･………………･………………………･･･…･･…“……”･”…・117

5．

需要関数の性質･………･･･…･･…………･…………･･…………………………118

6．

結

び･…･…･…･･………･…･…“…………………………･……．．…………121

補注

l･…･･………･……･…････………………“･………･…………･……･…122

補注

2．“……･･･…………………．…………･･･…･…………………･……･･･123

第7章

最適外貨準備…･･･……･……･………･……………“・125

はじめに

1．

モデル設定…･････…･……･”･………“………………･……．．……･･･…･…”…1262．

外貨準備と可処分所得･･･……･･………………･…………･････……………･…1303．

外貨準備と可処分所得の標準偏差･･･…･･…･…･･･…………“………･…･･…・132

4．

最適外貨準備…………………………･…･…･……･･…･………………………136

5．

為替投機と最適準備………･……･………･･･…･……………･･･……“………・138

6．

結び･･………･…･…｡．.…………………“………….．…･…………･…･･…144

第四部
第8章

国際通貨とシーニョリッジ

為替相場制度とシーニヨリッジの分配･…･………・149

はじめに

1．

モデルの設定…･“……………･……･･･………………………･…･……････…・・150

2．

固定為替相場制度……･………･……･…･･………･…･……．．…“…･…………153

3．

勤学的分析……………･…･………．…………………･…………･………､……1544．

変動為替相場制度･………･･･････“……･……･…………･……･…･…･…“……156

5．

シーニョリッジの分配……．．………･………．．…･……･…･…････……………158

6．

結び･…………………………･…･………･………･････……･………･･……161

第9章

国際決済とシーニヨリツジ…･…･…、…･…････…･…163

はじめに

1．

封鎖経済の均衡････………“､…………………････…･……･･･……｡．…………1642．

開放経済における金融政策･………･･…････…………･･…“･…･…･･…･……・・167

3．

経済成長と為替相場の伸縮度･･……･…･…･･…･･･……………………………1704．

為替相場の伸縮度と経済厚生･……･･…………･…………………･･…………172

5．

結

参考文献

び…･･･…･･･………･…･･…………“･…･･･………･･…･…………………177

1

序

章

国際経済学では，伝統的に，二分法的接近がとられている。一つは実物経済理論であり，もう一つは貨幣経済理論である。といっても，同じ実体・現象を理論的に説明する方法あるいは，強調の仕方の違いであって，これら2つは相互にかみあったものである。便宜的に二分法の観点からみると，このモノグラ
フは貨幣理論の方に位置していると言える。

国際経済学における貨幣理論にも，多くの内容が含まれている。価格分析・所得分析の簡単な応用から導かれた国際経済学の基礎理論の部分をのぞけば，その内容を大きく次の3つ－もちろん，それらも互いに密接に関連しているのであるが－に分けることが許されよう。すなわち，国際収支論・国際資本移動論・国際金融論である。

国際収支論は，為替相場の変更，財政・金融政策および通商政策と国際収支
および国民所得の関係などの国際収支調整機構・国際収支対策に関する理論がその中心である。この分野は，理論経済学と密接に結びついており，理論化がかなり進んでいる。

国際資本移動論は，国際収支における資本取引に関連する問題を取扱い，国際投資（必ずしも資本取引と関連しない）の問題をも含めることが多い。この分野は部分的な理論・特殊なケース・スタデイが併存しており，理論的核となるものの形成がまたれるところであろう。

国際金融論では，国際通貨制度の問題点とその改革に関して，制度的・政策論的な分析か中心になっており，他の分野と比較して，理論的な分析が少ない
ようである。

このモノグラフでは,国際金融論を中心として取扱っているが,それと国際収支論・国際資本移動論とを関連させながら分析の範囲を拡げていくことにも留2

国 際 金 融 の 基 本 問 題意している。また，国際金融論のすべてを取扱っているわけではなく，個別のテーマに関して，特定の問題にのみ重点をおいた分析を行っている。学会の共有財産となっている部分を省略して，よりつっこんだ分析を必要とする点に問題を限定した考察も多いので，ある意味ではバランスを欠いている面もある。
しかし，反面，ある程度深い分析が可能になっていると思われる。

このモノグラフのねらいとしているところは，国際金融の主要なテーマに関し，その理論的分析を深めることである。そのために，伝統的な分析方法に加えて，資産選択理論の分析手法を，また，伝統的なアブソープション・アブ｡ローチ，エラスティシティ・アブ。ローチに加えて，マネタリー・アブ。ローチを，

必要に応じてとり入れている。また，政策面を常に念頭に置いているので，政策手段と経済厚生が陽表的になっている点にも特徴があると思われる。
国際金融論は，最初はあまり厳密な理論的裏付けをもたない制度的あるいは政策論的な議論が多かったのであるが，問題が，国際収支の調整・国際流動性・国際通貨の信認の3つに整理されることによって，理論化が進展されることになった。その分類を利用することは，この分野の研究の常套手段にもなっており，このモノク、ラフも，ほぼそれに従ってまとめられている。
ここで，このモノグラフの概要を示しておく。

第一部では，国際収支凋整の問題を取扱う。国際収支論において発展させられた分析結果を利用し，国際収支渦整政箙と為替相場制度および国際収支調整に伴うコストの関係を明らかにする。そして為替相場制度の比較および為替相
場調整政策のやり方の検討がなされる。

第1章では，金融・財政政策と固定・伸縮為替相場制の関係をとりあげる。

各経済主体の合理的な行動から導かれた需要関数を使い，資本収支を陽表的にしたモデルを使って，比較静学分析を行う。コンシステンシィーに特に注意しており，政策当局の予算制約式に留意して体系を組立てている。金融政策・財政政策の効果と為替相場変更の効果を結合し，国際収支均衡の条件を導入し

序

章

3

て，為替相場制度のより公正な比較を行う。その利子弾力性が重要である資本移動を考慮し，政策当局の予算制約式などについてコンシステントな体系における，為替相場制度の公平な比較である点に特徴があり，ケンフ。のルールを使用した分析によって，説明がかなりわかりやすくなっていると思われる。

第2章では，国際収支調整における過渡的コスト・永続的コストについて検討を加えている。外貨準備および国際収支を，一定期間の後に特定の水準にするために，いかなるフ･ロセスを通ればコストが最小になるかについて，最適制御の理論を利用して，動学的な分析を行なう。ダイナミックな調整にともなうコストおよび最適な政策のやり方についての分析は，過去にも十分なされておらず，そこでの分析もやはり試論としての色彩が強い。経済調整によって生ず
る過渡的コストと永続的コストを具体的にしている点と，分析手法として最適制御理論を使っている点に特徴がある。調整速度の増加によってコストが急激に大きくなる場合には，速度をスムーズに変化させる政策が望ましいものにな
り，調整の期間も重要な考慮事項になる。アジャスタブル・ペッグ方式が最適なものとは言えないが，そのやり方によっては，かなり望ましいものになりえ
ることがわかる。

第二部では，国際通貨信認の問題を取上げる。複数の国際通貨が存在する場合の体系の短期的・長期的な安定性，および国際決済がスムーズに永続的に運行しうるシステムの考案を取上げる。同時に現在の国際通貨制度の問題点が明確にされ，国際収支調整の問題・国際流動性の問題との関連も明らかにされよう。

第3章では，

複数の国際通貨が存在する場合の市場の調整機構と体系の短期．長期の安定性を論じている。通常よく用いられている資産需要関数を使った均衡モデルにおいて，価格理論・成長理論で用いられる安定分析を適用している。その章の分析を基礎として，この分野における過去の文献の位置付けが可能になる。さらに，金・ドルに代ってSDRが創出される体系においても，

4

国 際 金 融 の 基 本 問 題

安定的な体系にするための配慮が必要であることがわかる。なお，ここでのいささか形式的な分析は，次章（第4章）での政策提言の基礎となっている。
第4章では，国際通貨信認の問題の位置付け，および，国際通貨の問題を生じさせないシステムの考案がなされる。国際金融問題を需要と供給と言う基本的なタームで整理したマンデルにならって，資産選択の理論によって問題を整理し，国際通貨のポートフォリオに論点を集中して，信認の問題を分析している。信認の問題を生じさせないシステムを考案する場合に,解決手段としては，価格機構の利用・選好関数そのものの修正が基本的なものとして考えられる。
それぞれの得失を考慮して，小刻み自動調整方式（価格機構を利用する方法の一つ）が望ましいことを論じ，実際にそれが適用された場合の体系を検討する。また，そのシステムが運用された場合の長期的な利益・損失を，基軸通貨

国とその他の国，先進国と低開発国に分けて分析して，実現可能性にも言及する。信認の問題を，国際通貨のポートフォリオが望ましくない状態の問題と規定し，価格機構を利用した調整システムを作ることが望ましいとしている点に特徴がある。

第三部では，国際流動性の問題を取扱う。第二部（第4章）において，国際流動性の問題は，国際通貨とその他の資産のポートフォリオの問題としてとらえられるものとして位置付けられたが，第三部においては，積極的に資産選択理論を利用して，流動性の問題の分析を深める。

第5章では，一国全体の資産を実物資本・外貨準備・外国証券の3つに集計したモデルを用いて，それらの資産に対して資産選択理論を単純に適用した分析を行い，比較静学的な分析の結果を出している。その結果から，最適な国際収支構成の分析がなされ，実物資本の収益率が上れば，最適な資本収支は前よりも改善され，貿易収支・国際収支は悪化すること，外国証券の収益率が上がると最適な貿易収支は改善されるが，資本収支・国際収支は悪化すること等がわかる。資産の危険の変化がそれら3つの収支に与える効果も同様にして分析

序

章

5

される。また，国際収支を改善させる場合，貿易収支・資本収支の両方の改善
によって行うことが望ましいことがわかる。なお，付録として，資産選択理論とスルツキー方程式について，理論的な解説を付しておく。それは，第5章だ
けでなく，第三部の他の章の理解の助けとなろう。

第6章・第7章では，最適な外貨準備水準に関して，資産選択理論的な接近を行う。一国の経済厚生が，国民所得の平均水準とその標準偏差によって評価できることを仮定し，外貨準備の水準と，国民所得の平均および標準偏差とを，経済政策で連結することによって，最適外貨準備政策（したがって最適準備水準）を明らかにしている。なお，第6章は代数的，第7章は幾何学的分析法がとられている。

第6章では，実物資本の大きさを陽表的にして，その変化によって完全雇用（利用）生産量が変わるケースを分析している。しかし，もう一つの資産である外国証券の取扱いは非常に単純化されている。その場合，第5章の分析がほぼそのまま適用できて，一国の富の大きさの変化，外生的攪乱の増大（および輸出の増大），外国証券の利子率の変化の効果および，外貨準備の枯渇に対する見通しの変化の効果が分析される。なお資産の数が3つであるので，社会的厚生関数の性質をかなり制限しておかなければ，一義的な結果は得られないことがわかる。

第7章では，実物資本の大きさは固定したままにしておいて，外国証券の取引きの面の分析を深めている。外貨準備水準に為替投機がいかに関連しているかを明らかにするために，その章では，資本収支が陽表的になっている。外貨準備を少なくして収益資産を多くすれば国民所得の平均は増大し，外貨準備を多くして収益資産を少なくすれば国民所得の平均は減少する。しかし，外貨準備が少なくなれば国民所得の標準偏差は大きくなり，準備が多くなれば国民所得の標準偏差は小さくなる。この関係は第6章での基本的な関係でもあったが，第7章では，図によってそれが明示されている。さらに，最適外貨準備に

6

国 際 金 融 の 基 本 問 題

関して幾何学的表示がなされ，外国通貨と自国通貨の間の需要をシフトさせる
投機，そのシフトの攪乱の増大をもたらす投機，国際収支の大きさによって生ずる為替投機等の効果も，幾何学図によって表示される。為替投機によって国際収支の変動が大きくなると，外貨準備の最適保有高は大きくなるのが通常であるとの結論を得るが，その結論は，用いられた二次の社会的厚生関数の形に強く依存していることがわかる。

第四部では，為替相場制度と関連して，国際通貨のシーニョリッジの国際的分配の問題を検討する。この問題は第2章の調整のコストの分析と関連が深いのであるが，国際通貨制度を考える場合に，シーニョリッジの分配の問題は重要であるので，別の項目としてまとめている。また，分析の期間が長期的であり，成長論を利用している点でも他と区別しておくほうが良いと考えられる。
第8章では，新古典派の貨幣的成長モデルを利用して，長期均衡状態におけるシーニョリッジの分配を検討している。固定為替相場制および変動為替相場

制の下における短期均衡・長期均衡を代数的に導出しており，それは次の第9章の幾何学的分析の基礎をなしている。シーニョリッジの国際的分配の問題は固定為替相場制に特有のものではなく，外国通貨が民間によって保有されるような変動為替相場制においてもその問題は生ずる。外国通貨を保有するのが，主として取引動機に基づいているのであれば，国際決済のために使用される通貨が，特定の国にシーニョリッジを不公平に分配するようなものであることは望ましくないことが明らかにされる。

第9章では，幾何学図を用いて，長期均衡状態におけるシーニョリッジの分配と為替相場の伸縮度の関係を取上げる。その章での分析の特徴は，インフレーションにともなう実質貨幣保有の減少による不利益をコストとしてとらえ，
そのコストを小さくするような為替相場の伸縮度を余剰分析を利用して検討している点にある。長期均衡に対する，金融政策・経済成長の効果の封鎖経済における幾何学的分析を開放経済に拡げることによって，シーニョリッジの国際

序

章

7

的分配が明らかになる。このことを示したマンデルの幾何学図を使って，経済厚生の面からみて望ましい為替相場の伸縮度を求めることが分析のねらいである。為替相場の伸縮度の違いによって，シーニョリッジの国際的分配が違ってきて，経済厚生水準が異ってくるのであるが，それらの関係から，両国の貨幣市場を均衡させる利子率と実質貨幣量の関数の形と，外生的攪乱の大きさによって種々の異った結論が導かれる。それらの詳細はここでは述べないが，外生的変化が大きくなって，余剰分析で微小部分が無視しえない場合にも，（この場合には各国が望ましいと思う為替相場はともに伸縮的であるが）微小部分を無視しうるケースと同様に，一方がより伸縮的であることを望めば，他方はより固定的であることを望むことになり，伸縮度の決定に対しては国際的な調整が必要とされることがわかる。

なお，引用文献は引用された章の最後にまとめて記し，別に参考文献として，このモノグラフの最後に，利用した文献をまとめて示している。

"

第一部

国 際 収 支 の 調 整

11

第1章

為替相場制度と金融・財政政策
は

じ

め

に

（1）

本章は，次の2点を中心に分析している。第1は，開放経済における金融政

策および財政政策の効果を，ミクロの特性を持った需要関数を使って分析することである。それによって，通常の文献でなされているマクロ分析の結果は，いかなる仮定と単純化のもとに導かれているか，が明確にされる。

第2は，変動為替相場制度と固定為替相場制度の比較の1つである，「経済政策がどちらの為替相場制度において，

より有効に作用するか」という問題

を，為替相場切り下げの分析結果を利用して考察することである。特に，国際収支均衡の条件を導入して，通常行なわれているものよりも，さらに公平な比較を行なう。その場合，為替相場切り下げの資本収支に対する効果も明示され（2）

ること，および，ケンフ。のルールとして知られている分析用具が体系的な分析を可能にすること，の2点が強調される。

第1節では，モデルを設定し，種々の仮定を明らかにする。第2節では財政政策・第3節では金融政策・第4節では為替相場の切り下げ，の比較静学分析を行なう。それらを結合して，第5節では変動為替相場制度と固定為替相場制
度の比較を行なう。
1．

モ デ ル 設 定

以下の分析では，ケインズ的な前提が満たされている経済を考察する。すな

わち，不完全雇用であり，価格と産出量の間に正の相関があり，流動性トラッ(1）

引用文献にあげていないが，以下の分析は国際金融論の講義（天野教授）から数多くの示唆を受けたことを明記しておきたい。

( 2)

Kemp [4], Chap. 16, p. 234, Chap. 19, p. 276.

12

第一部

国

際

収

支

の

調

整

ﾌﾟも考えることができ，貨幣賃金が一定であるようにモデル化できる経済である。集計されたタームで，財・証券・通貨の3つを考慮し，財および証券の国（3）際間の移動は自由であることを前提する。

完全特化を仮定し，外国では，外国証券価格を一定とする金融政策および外（4）

国の所得水準を一定とする財政政策がとられていると仮定する。この仮定によって，2国分析が，通常，小国分析といわれているモデルに類似の，非常に単純な形になる。

経済主体として，消費者・企業家・政府（金融・財政・外国為替当局）の3つ
を考え,その合理的な行動（効用極大，利潤極大，適切な政策の決定）を仮定する。
本章では，需要分析を試みようとしているのであるから，消費者の行動を規定することが特に重要な意味をもち,モデルの特性も消費者の行動に左右される。
財に対する需要および資産のポートフォリオ・セレクションは，効用関数で考慮されているものとする｡効用関数を特定化して,財と金融資産および価格が（5）分離可能であると仮定すると，財に対する需要関数は，ミード的な関数（財に（6）対する需要は，財の相対価格と実質支出の関数）になる。なお，金融資産(証券･貨幣）に対する需要関数は，通常のものと同じであり具体的な形はあとで述べる。
以下で使用される符号を説明しておく。

Y:自国財価格で実質化された産出量
E:自国財価格で実質化された民間支出
A:自国財価格で実質化された貨幣需要/B:自国財価格で実質化された，自国民間の外国証券に対する需要(3）

単純化のために，証券は政府発行の永久公債のみを考えるが，民間発行の証券については国際的な取引きがないと考えてもよい。

(4）

所得水準と価格水準が一意的な関係にあると，外国通貨で表わした外国財の価格は一定。また，財政支出の財源はモデルを簡単にするために，以下では，証券または通貨の供給の変化によるものとする。

(5）

分離可能については,(6 )Meade [10] p. 37, [11] pp. 10-11.

Morishima [12], Pearce [16] Chap. 2参照。

第1章

為替相場制度と金融・財政政策

13

M:自国輸入量
P:自国財価格（自国通貨表示）

9：自国証券価格（利子率の逆数）
R:邦貨建為替相場

W:初期金融資産の保有額
A:初期貨幣供給額（7）

T:財の相対価格

T:貿易収支（自国財価格で実質化される）
C:資本収支（外貨表示）
図：国際収支（外貨表示）

β：貨幣供給増加パラメター（8）

G:財政支出量パラメター
なお，外国に関しては，＊印を付けて表わす。初期に,P,P*,Rが1になる
ように，財および通貨の単位を選んでおく。

関数の具体的な形を次に述べる。同次性を考盧すると，支出関数の中には変数として,'T,Y,9,

W/Pが入る。Yが変数として入っているのは，初期に各（9）

国は外国の証券は保有していないこと，さらに，自国証券（永久公債）に対する利子支払いは租税によってまかなわれること，を仮定していて，そのために可処分所得が生産所得に等しくなっているからである。また,q*が入っていな
いのは，先にふれた外国の金融政策によるものである。
貨幣需要関数および証券需要関数についても支出関数と同様である。外国の支出関数，外国民間の自国証券需要関数その他には(Y*, P*, 9*が一定である(7）交易条件を，輸出財価格を輸入財価格で割ったものとして定義すると，Tは交易条件の逆数である。

(8）

以下では初期に, 0,Gはゼロであり，変化分をd8, dGで表わす。

(9）

初期に各国は外国の証券を保有していないという仮定は，証券利子の今期の国際的な受け払いをゼロにする。

14

第一部

国

際

収

支

の

調

整

ので）変数としては,7と9のみが入っている。

各輸入関数にはTとEが変数として入っている。それは，分離可能の仮定に因るものであることはすでに述べたとおりである。なお，集計の問題は適当に解決されていて，各需要関数は個人のそれと同様の特性を持っていると仮定されている。

さらに，自国の財政支出は自国財のみに対して向けられ，その財源は証券の発行に求められること，また，貨幣供給の増加は公開市場操作を通じて行なわれることを仮定する。

以上の関係から，市場の均衡体系は次のように表わすことができる。

-Y+E(T,Y,9,W/P) +T+G=0(1)

A(T,Y,9,W/P) -A/P-8/P=0(2)

Z=(1/T)T+C(3)

ただし, T,C,7, E*は次のような性質を持つ関数である。
T=M*(T, E*)-,TM(T, E)(4)

C=9"B*(T, 9) _9*/B(T,Y,9, W/P)

(5)

T =P*R/P

E*=E*('r,9)(1)，(2)式は，それぞれ，自国財市場の均衡式，自国通貨市場の均衡式であり，(3)式は国際収支を表わしている。

外国財市場および外国通貨市場は，すでに述べた外国の政策についての仮定によって,均衡式から除かれており,固定為替制度の場合には，民間の所得制約
式と政府の予算制約式を合わせると，自国証券市場および外国証券市場は，独立ではないことが証明される。変動為替相場制度の場合には，(3)式で，国をゼロとおいてRを未知数と考えればよく，（独立ではないとして除かれた証券市場の一方を生かしてもよい），固定為替相場制度の場合には(3)式は国際収支の定義式になり，全く同じ形のモデルが両方の為替相場制度に対して利用できる。

第1章

為替相場制度と金融・財政政策

15

次節以下で比較好学分析を行なうのであるが，その結果は国内の金融政策に依存しており，その形態がいかなるものであるかを区別して分析することは重（10）要である。ここでは，1つの重要なケースとして，貨幣供給が政策パラメター

である，正統的中立貨幣政策(Orthodox Neutral Monetary Policy)の場合を中心に分析する。利子率が政策パラメターであるケインズ的中立貨幣政策(Keynesian Neutral Monetary Policy)のケースおよび，圧|際収支の変化に応じて貨（11）幣供給が自動的に変化するケースも容易に分析することができる。
2．

財

政

政

策

資本収支の利子弾力性の大小によって，財政政策の国際収支に与える効果が異ること，さらにそのことが開放経済におけるポリシー・ミックスに重要な意（12）

味を持つことが，マンデル等によって強調されている。
為替相場制度の違いとの関係は第5節で述べることにして，ここでは次の2点を中心にして財政政策の比較静学分析を行なう。第1点は，先にも述べたよ
うに，ミクロの特性を持った関数を使って結果を出すこと，第2点は，その結果を導くのに必要な仮定を明らかにすることである。

財政政策の効果を分析する場合，政府が支出の財源を公債の発行に求める赤字財政をとるか，それとも，財源を租税の増徴に求めて均衡財政をつらぬこう（13）とするか，を区別することが重要である。ここでは前者のケースを分析するが，後者の場合にも，可処分所得をYマイナスGとおくだけで，同様に分析できる。すでに述べたように，政府の支出パターンは，民間のそれとは異っていて，すべて自国財のみに支出されるものと仮定する。
(10）

この点は,

(11)

ケインズ的中立貨幣政策，正統的中立貨幣政策の用語は, Tsiang [20], p. 150

Tsiang [20],によって強調されている。

およびp. 157による。

(12)
(13）

Mundell [13], Chap. 11, pp. 160-3, Chap. 19, p. 255およびFleming [1],Rhomberg [17].

そのことは，マッキノンその他によって強調されている。McKinnon [9]pp. 225-33.McKinnon & Oates [8] pp. 13-8．Niehans [15] p. 903.

‘孑曾_f箙蔵ユ'1Y斗牽\(8) "(L) @ai坪妾｡q印塁
O"-LL"－入"=豆〃‘匂くり\(I) ｡-Fc＃峯畢坤妾⑦国憎｡J_ FI cZu3*ﾌIE才平評醒、。1嗅・曾禦塁回科Y騨苗酌‘羽‘厚甫鋤叫騨酎の壺呈Y聡‘畔診坤身\'2〃‘此‘ユフフb"*"*zzz + 3pzzz一入"(入/3) {*s3*@"一(1-*lb+z4)JV} -=LZ"o曾針畢準の域‘9〈α\(f) .孑曾_F望邸孕鬮草の季節皆萬ﾌ'崩叫o曽嘩塁⑦、、凹孑嚥圭⑦鍵劃濡拝の与笥平'-1望袰孕笥卑鼬葛･fl "/I
(8)

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T刀=7/ba+刀c'~I Y3)Zf(L),1(9)。県聖畢くり曾暑写ﾛﾘ爵fi斗坤扉畢圭士｢'韮α叩尉⑦封胆\’〃‘ユフフb"/ (K/3V+zI/ﾉli s"V－"V+入/31〃－)=71
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(9)

"pba+ L"+DP=X"刀‘孑曾戦孑聿蓼孔ギフ･曾啄塁b@/3@ ' ( ('/Al) @/ (z一入)2)@入、/(豆一入)@ .(d/入）．(X@/d@)@｣,@/3@ .嘩診坤妾'fiba@V!34Ja｡ユフフ

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匪

⑦

革

XI割

国

源一霊

9［

第1章

為替相場制度と金融・財政政策

dT=- {(γ－1)/7} "G

17

(9)

iy=1－m+[ {M(り＋り*-1)－m*er*} e/Y+77z+77z*e9*/ﾙ]/α』
ところで，γ は1よりも大きいのが正常であろう。なぜならば，γの第3項の中のα」は，限界保蔵性向であるので通常は1より小であり，m/α』は加より大になり, er*およびe9*の絶対値は小さいので，残っている。

[{M (り＋〃*-1)一m*ef*} e/Y+77z*e9*"/α』は，正であると考えられるからである。したがって，拡大的な財政政策によって，貿易収支は悪化すると考えられる。

(9)を(8)に代入して，次式を得る。

dY=1/(",')')dG(10

ここで，1/(α,γ）は，小国の場合の貿易乗数であり，（10式は拡大的な財政政策によって所得は増加することを示す。

次に資本収支をみる｡ (5)式から，dC= (96f +q*6r) (e/Y) dY- 9* (h6－h6 e W/Y)6JY+ (969*-9*69)"9
ただし, 6r, h6, 69はそれぞれ, 3/B/37,3/B/3Y, 3/B/39である。
さらに，(7)式を代入して整理すると，

dC= (随一し) /"｣γJG⑪

ツ= - (96r*+q*6r)e/Y+9*("6－伽e W/Y)

噂= - q6q* +9*69
ここで，ソは交易条件効果（第1項）と所得効果（第2項）を含んでいて，実質資産効果が大きくなく，さらに，交易条件の変化が証券需要に及ぼす効果を示す，6『*’6『がゼロに近いならば，正になるであろう。したがって，〃を通ずる効果は資本収支を悪化させるであろう。しかし，どの利子率効果をみると，6，＊は負，69は正であり，‘は正になるので，資本収支の利子弾力性が大（利子率格差による証券の代替は大きいと考えられるので，それが正常であろう）である場合には，その効果によって資本収支は改善されるであろう。

その場合，／4

第一部

18

国

際

収

支

の

調

整

が正であるという仮定があることは言うまでもない。
(9)､1D､13)式から，国際収支の変化は，

α図=dT+dC= {－α,(γ－1)+雄一ｿ} /(",')')(13であり，／必曾が十分大であって，－{α,(γ－1)＋〃｝よりも大きい場合には，資本収支の改善が貿易収支の悪化を相殺して，国際収支は改善される。この結論はすでにマンデルその他によって指摘されていると（14）ころであるが，ここでは，その結論に達するために必要な種々の仮定と条件が明らかにされたと思う。

結果を整理しておく。財政政策によって，所得（価格）が上昇し，貿易収支は悪化し，貨幣市場の超過需要・証券市場の超過供給を除くために利子率は上昇する。資本収支が利子弾力的である場合，資本収支は改善され，国際収支が改善する可能性も生ずる。

3．

金

融

政

策

資本移動が許されている場合の，開放経済の金融面での特色は，次の2点にある。

1）：固定為替制度の場合には，国際収支の黒字（赤字）に応じて自動的に国内通貨が増加（減少）する力が働く。

2）：資本移動の利子弾力性が高い場合，自国の利子率はあまり変化しない。そのため，金融資産の供給の変化が利子率の変化を通して所得に及ぼす効果は小さい。

以上の2点は，開放経済における金融政策の効果を分析する場合に特に重要である。金融政策の形態は，大きく分けて3つあることはすでに述べた通りで(14）

脚注（12）で掲げた論文および McKinnon [9], pp. 225－33

第1章

為替相場制度と金融・財政政策

19あり，それによって効果も異るのであるが，ここでは最も重要であると思われる正統的中立貨幣政策の場合を分析する。なお，分析の手順は，前節と同じである。
(6)式に対応する式は，"dY= dT + 29d9⑬であり，(7)式に対応する式は

dq= -"Y+ (1/a9)"8(14

ここで，（14)を(13)に代入して，(8)式に対応する次の式を得る。

dY= (1/",) dT + {29/(""9) } "805)(1)式において,Gをゼロに固定しておくと
dE=dY－‘Tであり，(9)式に対応する次式を得る。

dT=-[ {(γ－1)e9/aq + (77ze"一m*e9*) /Lz9} /f)']"8(16)

ここで,77Z29は〃Z*29 *よりも大きい(e,, 89*は粗代替を仮定すると正と考えられる）のが正常であろう－たとえ小さくても,

29 , 29*はあまり大きくないであろうから，その差は小であろう－から，前節と同様に，γが1より大であるならば,dTとαβとは異符号になるであろう。

したがって，貨幣供給の増加によって貿易収支は悪化するであろう。
⑩式に対応する式は，

CJY= [ { (1-77z) 29/zz9 +77z*e9*/fz9} /(",')') ]"(11

であり，貨幣供給の増加によって所得は増加するであろう。
次に利子率の変化をみると，

ff9= -JLcJY+ (1/a9)d8= ['7z (1－α') +"+ {M(り＋〃*-1)－"z*er*} e/Y] "であり，正常には，貨幣供給の増加によって利子率は下落するであろう。
したがって，資本収支の変化は，

dc= -"cJY-"9

20

第一部

国

際

収

支

の

調

整

＝－【[{(1－m)e9/Lz9+77z*e9*/@z9} 'J/"+ (γ－"z*e*9/j/",) :/"9]/γ】。β⑱（15）である。ここで, '7z*29*/L/(x1は1よりも小であろうから，貨幣供給の増加によって資本収支も悪化するであろう。
したがって，⑰．⑱式から，国際収支の変化は次のように表わされる。

dZ=一【[(γ－1)29/"9+ (77zeq－7"*e9*)/Lz9+ {(1－m) 89 /fzq
+7"*eq*/(J9} "/"+ (γ一加*e'*/L/",) g/q9 ]/γ】"(19

当然，貨幣供給の増加によって国際収支も悪化することがわかる。
結果を整理しておくと，金融政策によって利子率は下落する。利子率の下落による支出の増加を通し所得は増加（価格も上昇）する。

利子率の下落と所得（価格）の増加は，資本収支，貿易収支，したがって国際収支の悪化をもたらす。

4．

為替相場切り下げの効果

為替相場切り下げの効果を取り扱った文献では，古くからミクロの特性を持（16）った需要関数を使って分析がなされている。ツィアンは，ミードのモデルを使（17）って，アブソーフ･ション・アブ｡ローチとエラスティシティ・アブ。ローチを統一的に整理している。本章は，分析の手法とモデルの構成において，ツィアンの論文に依存するところが多い。
しかし，本章で使用されるモデルは，実質資産効果を含んでいること，および証券の国際間の移動を許している点がさらに一般的である。特に後者は，他の文献においてもあまり取り扱われていないものである。なお，ここでは，為替相場切り下げの比較静学分析の結果とその特徴のみをあげておく。
(15)

(16)
(17)

"2*9q*"/",=w*eq*"/(gq*メル十α）であり粗代替を仮定するとeq*p e9はともに正であり，通常eq>e9*であろう。αは正であり, "z*<1であるから全体は1よりも小さいと考えられる。
Tsiang [20].
Meade [10], [11].

第1章

為替相場制度と金融・財政政策

21

貿易収支に対する為替相場切下げの効果は，次式のようになる。

dT=[ {M('7+〃*-1)一中一ぴ}/(718)]dR"

や＝加*e『*＋疵(‘雷十e9α『/α’)/α2
ぴ三一m*e9 *αで/"q +77z*g9*/L(er +29aで/a9) /cI2
γ,＝1－"z+刀z/"2+ 77z*eq*/L/cY2
a2＝ん+ (1-h)eW/Y+e9/j

1/8 = dT/cJR= 1/(1 +sS/Y)
8= dY/dT= {(er+e9ar/"9) (1－刀z)一m*ef*+"z*e9*fzr/"9 + M(〃＋〃*-1)} /("2γ』）⑳式の最初の2つの項は，よく知られているものである。第1項はマーシャル・ラーナー条件と呼ばれているものであり，第2項は交易条件効果である。
（18）

第2項の符号については，ハーベルガーの論文以後論争が続いている。ここでの式は，α『（交易条件が貨幣需要に与える効果）も明示している点がさらに一般
的であるが，
e『＋α『+Br=0（19）であるので，α『は‘？と同様に，符号，大きさともに明らかではない。

第3項は，自国の利子率が外国の支出に影響し，こんどはそれが貿易収支に影響する効果を示している。これは，自国証券を外国民間が持つことができる（資本移動が許されている）ことによる効果である。
（20）

ローセン・メッラー，ジョーンズ，その他の説に従って,eゞを正，α『を負と仮定すると，臨界条件は，マーシャル・ラーナー条件といわれているものよ(18)

Harberger [2].論争を整理したものとして，小山[6], Chap. 7, 8, 9; Komiya〔5〕がある。

(19)

Brは，交易条件の変化が証券の需要（自国と外国の二つの証券を合わせて）に及ぼす効果を表わす。

(20)

Laursen & Metzler [7]･Jones [3]･Spraos [19]･小山[6], Chap. 7･8．9を参照。

第一部

ヘ ヘ

空乙

国

際

収

支

の

調

整

りもきびしくなる。しかし，通常は, 29*, 2r,α『はあまり大きくないと考えてよいから，その効果は重要ではないと思われる。
所得に対する効果は次式のようになる。

dY= (8/8)dR

E1)

ここで，βは交易条件の変化が所得に与える効果であり，られるので，

正常には正と考え

為替相場切り下げによって所得は増加するであろう。βの中の29*も，資本移動を許したことによる効果である。
次に，従来のミクロ的な分析手法ではあまり取り扱われていない，為替相場切り下げが資本収支に与える効果をみる。
利子率の変化は次式のようになる。
‘9＝－(α『/"9) fJT- /L"Y

＝一((zr/"9 +/ﾙβ)/8.dR
したがって，α『が負であってもその絶対値が十分小さく，／ルが正であるなら
ば，為替相場切り下げによって利子率は上昇するであろう。また，資本収支の変化は

dC= (九一"β/6)cJR-"q= {入一"β/8+:(α蕨/a9 +",6) /8} dR

C3

入= - (q6r* + 9*6r)である。入は，為替相場の変化による交易条件の直接的な変化が資本収支に及ぼす効果であり, 6r*, "『を負と考えると，入は正になる。しかし，その絶対値は小さいであろう。

Rの変化は，β/8だけ所得を変化させ，その所得変化はしだけ資本収支を変化させる。前にも述べたように，ソの中には所得効果と所得の変化を通じた価格変化による間接的な交易条件効果の2つが含まれている。したがって，第1項の（九一〃β/8）は，直接，間接の交易条件効果と所得効果を含んでいるが，資本収支に対しては所得効果の方が強く作用するであろうから，全体として負であろう。

第1章

為替相場制度と金融・財政政策

23

しかし，資本移動の利子弾力性が大きいならば，第2項が支配的になり，為替相場切下げによって，資本収支も改善されるであろう。
⑳。e2)式から，国際収支の変化は次式になる。

α図=[ {M(り＋〃*-1)－§－ぴ} /718+ {九一〃β/8+F(α『/"9+")/8} ]dR

C3

したがって，資本収支の利子弾力性が大であれば，資本収支は改善されるので（21）

為替相場切り下げが国際収支を改善する条件は，満たされやすいものになる。

結果を整理すると，為替相場切り下げによって,交易条件は悪化し，所得(価格)は上昇するので，貿易収支は改善されるであろう｡所得の増加によって利子率が上昇するので，資本収支も改善され，その結果，国際収支は改善される。

第2節～第4節で，ミクロの特性を持った需要関数に種々の仮定を導入することによって，比較静学の結果を得た。その場合，資本収支に特に注意を払って，「資本収支の利子弾力性が重要な役割を演ずる」という，よく知られている命題を確認した。

ここで，以上の結果を，次節の分析に使いやすい形に整理しておく。
(10、13式から

dY= YGdG

YG>0

"
（22）

d図=EGdG

EG=0 (曾三〈）⑮"Y=Y,deY,>0"

α図=E,"8E,<O"

dY= YRdR

YR>0ead図=ERcIR

ER>0

CD(11, (19式から(21)，⑬式から(21）

以下で行う為替相場制度の比較では，変動為替相場制度と固定為替相場制度の両方の体系の安定が仮定されるので，為替相場切り下げによって，国際収支は必ず改
善される。

(22）

財政政策によって国際収支が変化しないような鷺の値をEとする。

24

第一部

国

際

収

支

の

調

整

さて，“・鯛と⑬。‘鋤式を組み合わせると，財政政策は固定為替制度と変動為替制度のどちらで有効に作用するか，を分析することができる。また，㈱・㈱と㈱・倒式を組み合わせると，金融政策がどちらの為替相場制度において有効に作用するか，を分析することができる。“・鯛と”・㈱を組み合わせる（23）と，マンデル流のポリシー・ミックスの理論，特に，アサイメント問題の分析ができる。

次節では，最初の2つの組み合わせ，すなわち，為替相場制度と財政・金融政策の有効性，に焦点を合わせて分析を行なう。
5．

為替相場制度と金融・財政政策

固定為替相場制度と変動為替相場制度の比較の1つの基準として，金融および財政政策の国民所得の増加に対する効果の大小を用いることは，多くの文献においてなされている。その場合の通常の結果をまとめると，次のとおりである。変動為替相場制度と固定為替相場制度の間の関係を示すケンプのルールを用いるとわかりやすい。

金融政策の効果の比較は,Y"と（24）

Y' + YRdR/d8 (ただし, dR/d8 =一国,/ER )の比較である。前者は，固定為替相場制度における金融政策による所得の変化を表わし，後者は，変動為替相場制度におけるそれを表わしている。後者では，国際収支がゼロになるようにとは異る。㈱・㈱・四式から,Rが変化するので,

YR@JR/deだけ，前者

YRzIR/αβは正になり，固定為替相場制度よりも変動為替相場制度における方が，金融政策（貨幣供給増加）による所得の増加は大きい。

同様に，財政政策の効果の比較は,YGと

２

４

く

ｊ

３

２

ｊ

く

Mundell [13], Chap. 11, 14, 15, 16, 17, 18
d2 = 26de+ 2R"R=0から導かれる。

第1章

為替相場制度と金融・財政政策

25

（25）

YG + YRdR/dG (ただし, cJR/dG=一国G/ER )の比較である。鯛・鋤・⑲式から- YREG/ER=0 (と二噂）である。すなわち，資本収支の利子弾力性を形成するrがとよりも小（大）であれば，固定為替相場制度よりも変動相場為替制度において，財政政策（財政支出の増加）による所得の増加は大（小）である。

以上が通常の分析の概略である。しかし，注意して考えると，以上の分析では，固定為替相場制度の場合には国際収支は均衡していない可能性が強く，変動為替相場制度の場合には均衡しているので,公平な比較とは言えない｡外貨準備が非常に多く，対外均衡がその国にとって重要でない場合にはそれも容認されうるであろうが,通常の場合は,対内均衡とともに対外均衡も重要であろう。

そこで，固定為替相場制度の場合にも国際収支が均衡するように，金融または財政政策の一方を使用することを仮定して,公平な比較を行ないたいと思う。
なお，変動為替相場制度の場合に政策手段が1つ余分になる問題は，一応無視しておく。

固定為替相場制度の場合を（）/で，変動為替制度の場合を()vで表わ
すことにする。

。図= EGdG+ E,"
でα画 をゼロとおくと，

dG/"8 =－国,/EG
de/dG=一国G/Z'となるので，以下のようにまとめることができる。

(Y,) /= Y,+ YGdG/cle= Y'- YGE6/EG⑳(Y6)v= Y,- YRE,/ER

61)(YG)/=YG+Y'"/"G=YG-Y,EG/Z,

63(25) dZ=ZG@JG+ZRcIR=0から導かれる。

26

第一部

国

際

収

支

の

(YG) v = YG - YREG/ER

調

整鋤

金融政策の場合，鋤・GD式から
ZG<0

(F<<)

ならば(Y,) /よりも(Y,) vの方が大きくなる。すなわち，資本収支が利子弾力的でないならば，貨幣供給の増加による所得の増加は，固定為替相場制度におけるよりも変動為替制度において大である。

ZG>0 (g><)
ならば，YG/ZG≦YR/ ERに依存して，(Y,) /≦(Y') v

である。YG/ZGとYR/ERの大小の条件は，アサインメント問題と類似のものであり，資本移動が利子弾力的である場合には図Rが大になり’ざがとに近い場合には，EGは小であり，一方,YGはYRよりも大であろう－すなわち，財政政策は対内均衡に，為替相場政策は対外均衡に比較優位を持つで（26）あろう－から,通常は,変動為替相場制度よりも固定為替相場制度において,貨幣供給の増加による所得の増加は大であろう。

財政政策の場合には，鋤・倒式から
ZG≧0(と≧と）に応じて(YG) /ミ(YG) vになる。すなわち，資本収支が利子弾力的である（ない）場合には，変動為替相場制度よりも固定為替相場制度において，財政支出の増加による所得の増加
は大（小）である。

以上まとめると，資本収支が利子弾力的（非弾力的）である場合，財政およ(26）

アサインメント問題は，比較優位のタームで述べることができる。Niehans [15],p、894．

第1章

為替相場制度と金融・財政政策

27

び金融政策は，変動（固定）為替相場制度よりも固定（変動）為替相場制度において，所得に対する効果が大である。
6．

結

び

以上で，開放経済における比較静学の結果を結合して，為替相場制度の比較が統一的に分析できることが示されるとともに，その比較において，資本移動の利子弾力性が重要な役割を演ずることがわかった。さらに，ミクロの特性を持つ需要関数を使って分析することによって，通常の単純なマクロ分析が是認されるために必要な，種々の仮定および条件が明らかになった。
この論文では強調されていないが，金融政策．財政政策には多くの形態があり，政策は政策当局の制約式を満たすように行われなければならないので，その組み合わせによっては，結果に大きな差異が生ずる。それらの間の差異と関（27）

係を明確にする必要があろう。

ここでの分析は静学であるために，政策理論として多くの限界がある。しかし，動学的分析を陽表的に行うためには，需要分析よりもむしろ生産側を重視した分析が有効であろう。その場合，実物資本．証券．貨幣を含む成長モデルを使用して分析することが望まれるであろう。また，最近発展しつつある，ポートフォリオ理論を導入することも必要である。

十分とは言えないが，ポートフォリオの静態的な分析はマッキノン等によっ
（28）

（29）

てなされ，動学的な分析がマンデル等によってなされている。

さらに,ポートフォリオ分析と関連して，資本収支を考察する場合の不確実性（危険）を考慮することが必要であり，予想とか投機の問題を考盧すること（30）の必要性は,多くの実証研究の必要性とともに今後の課題として残されている。

２

７

２

８

２

９

３

０

ｊｊｊｊ

くくくく

McKinnon (9], p. 213･Niehans [15], p. 903.
McKinnon [9].
Mundell [14], [13] Chap. 9.
新開(13では，これらに関する展望だけでなく，多くの問題点が指摘されている。

第一部

28

国
引

際

収

用

支
文

の

調

整

献

[ 1 ] Fleming, J. M.,．4Domestic Financial Policies under Fixed and Floating
Exchange Rates,"恥彫γ"α"0"αJMo"師αひF1""aSrα〃P"Pe", Vol. 9, November l962, pp. 369.80.
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N. J., Prentice-Hall, 1964.

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pp、9-23．

〔6〕

[ 7 ]

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1964．

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[ 8 ]McKinnOn, R・I. & W. E. Oates, T/Jc I"Z""C"io"S〆伽ｵe〃α""αJ Eco"owzic〃/"加加〃んγMひ"""y,Fjscαノα"(JStudies in lnternational Finance,

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No．16, Princeton, Princeton University,

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[ 9 ]McKinnon, R. 1., "Portfolio Balance andlnternational PaVments Adiust咳

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pp. 61-7.

第1章

[15]

為替相場制度と金融・財政政策

29

Niehans, J., "Monetary and Fiscal Policies in Open Economies under Fixed
Exchange Rates :An Optimizing Approach,''ノリ"γ"αj"PO"""/ ECO"0"fjl, Vol.
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[17]

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〔18〕

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[19]

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Approaches,''Vol. 51, December l961, pp. 912-36.

A"fe"""

Eco"onffc Re""ﾉ，

31

第2章

対外調整とそのコストはじ

J. Cohenは，彼の論文[2]の中で，めに

経済調整によって生ずるコストを，「過渡的(transitional)コスト」と「永続的(continuing)コスト」に分けている。「永続的コスト」は，調整前の状態と調整後の状態を評価（比較）して，後者が前者よりもどれだけ悪くなったかを表す。このコストは，調整のために
どんな政策がとられるか－国内産出水準の変更政策・支出水準の変更政策・支出構成の変更政策，等々－に依存して決まる。「過渡的コスト」は，調整過程における変化によって生ずるコストー一時的失業・所得分配の変化・物
価上昇，等々－を表し，それは，調整を行なう過程で失う実質所得などではかることができる。

調整のコストは，調整速度と調整量に依存している。短期間に大きな調整を行なうと，「過渡的コスト」が大きく，長期間に小さな調整を行なうと，「永続的コスト」が大きい。調整コストを小さくして，目標とする調整を行なうた
めには，それらの極端の問に，適当なやり方（期間・量および速度）が存在すると考えられる。

ところで，本章では外貨準備，国際収支の凋盤を分析の対象にする。特に，外貨準備および国際収支を，一定期間の後に，ある望ましい水準にする場合，いかなる調整過程を通れば「過渡的コスト」が最小になるかを明らかにすることがねらいである。最適な期間，調整量が定まった場合の最適な調整方法（速度）を明示することであり，「永続的コスト」を分析の中に陽表的に入れな（1）

いで「過渡的コスト」に焦点をあてた分析である。Britto & Heller [l]は，(1）付論において「永続的コスト」の理論的説明を加えておく。

第一部

32

国

際

収

支

の

調

整
（2）

最適外貨準備の観点から，類似の問題を取扱っている。

以下，第1節では，「過渡的コスト」の定式化およびモデルの設定を行な

い，第2節では最適な調整過程を示す。第3節では，為替平価の小刻みな調整と1回限りの調整のコスト面における比較を行なう。
1．

過 渡 的 コス

ト

ある企業が，生産を拡張あるいは縮小して，活動水準を調整する場合のコストは，投資量の関数として表され，特にその二次式で近似できることは，かな（3）

り受け入れられている。
（4）

Gould [3]は，調整コスト関数を次のようように考えている。投資をIで表して，C(1)>0, C' (1)>0

for

I>0

C(O) =0
さらに，

C" (1)>0の性質を仮定し，コスト関数の単純なものとして，次式を与えている。
C(1) =901+9,12

さらに,その脚注において,Iが負の場合にも正のコストがかかるケースとして，
C(1) >0,C" (1) >0,

C' (1)≧O

for

I≧0

90＝0

の関数を考えている。すなわち，資本量を増減させようとすると正のコストが(2）彼等の問題は 加加かれize/"cs"郷/0/tz/ Qfr"E C工少ec/" """ Q/ cosrs"ssoci"ed zf'〃んcん""ges i〃伽cowe o"" /"e e"虎沌p/α""z'盤2"彫γ"" (pp.
182-183）．

(3)
( 4 )

Nerlove [5],特にpp. 228～245参照。
Gould [3], pp. 48～49参照。

第2章

対外調整とそのコスト

33

（5）

かかり，そのコストは，変化量に対して規模の不経済があると考えている。
ところで，外貨準備，国際収支の調整における「過渡的コスト」に関して，同様な関係を仮定することは，それほど飛躍していないであろう。これらの調整は，個々の企業の調整による産業構造一産業間の構成比率一の調整によって行なわれる。調整の過渡期に生ずるコスト（調整が完了すると無くなる）には，産業転換時における，一時的な資本の遊休，一時的失業，一時的な投資増加，一時的物価上昇など，いろいろなものがある。このコストは，前にもふれたように，調整の速度と量に依存しており，特に，調整スピードが速くなるに従って加速的に大きくなると考えられる。「過渡的コスト」は，調整速度の他に，その国の経済構造，発展段階，金融・財政制度，用いられる調整政策等
によって異なる。それらは，以下の分析においては外生的に与えられたものとして取扱われる。なお，用いられる政策手段の選択について多少ふれておく必要があろう。

Britto & Heller [1]は，調整政策を次の3つに分けている。
（ｲ）所得調整政策(income-adjustment policies)（ﾛ）所得転換政策(income-switching policies)
ヤツ

資本収支政策(policies to change the capital account in the balance of
payments)

これら3つのグループ。の政策をコストの面で比較した結果，政策(ﾛ)は政策(ｲ)よりも望ましく，さらに政策例との混合が最も望ましいことを証明している。以下では，単純化のために政策㈹を考えないので，最適な政策として(ﾛ)のグルー
プのうちの1つである，為替平価による調整政策を考える。
(5）

この関数を評して，次のように述べている｡ Gould [3], p. 49, /. 6～9．
while there is no reason to expect that a quadratic cost function will becorrect in all circumstances, Holt, Modigliani, Muth, and Simon found it to
be a good approximation to a wide range of similar costs such as hiringand layolI costs, overtime costs, inventory costs, and machine setup costs.

34

第一部

国

際

収

支

の

調

整

モデル構築の前に，以下で用いられる符号を，一括して示しておくのが便利であろう。

ア：完全雇用産出量（一定）
C:過渡的コスト

E:Cがゼロの場合の国内支出
B:国際収支（初期値: Eo)

（初期値: Bo)

G:政府支出

元：邦貨建為替平価
R:外貨準備（初期値：汀0）（初期値: Ro)

S:外貨準備の目標増加量
T:調整期間r：時間または時点

財は集計して1つであり，金融資産は，通貨と証券の2つを考えるか，資本収支が常に均衡している（ゼロである）ことを仮定するので，独立な均衡方程式は1つである。財市場の均衡は，完全雇用産出水準を保つような財政政策によってもたらされると仮定する。
（6）

Y=E(Y,G,7r)+B(Y,G,7Z)(1)

ここで，元は政策パラメターである。比較静学分析で，元の変化の効果は次のようになる。(1)を微分して，(Eg+Bg)dg= - (E"+B")α元（2）

ただし, Eg=3E/3G, Bg=3B/3G
E"=3E/37r,B"= 3B/37r

したがって，支出および国際収支の変化は，(6）(1)式は7-C=E(アーC,G,") +B(Y-C,G,")とすべきであるが，その特別なケースとして(1)式を考えた。方 が政策パラメターであるので， そのように修正しても以下の分析の基本的な部分は影響をうけないが，その場合には(8)式の解釈を変える必要があろう。

第2章

対外調整とそのコスト

35

dE= {Eg(-E派一B")/(Eg+Bg) +E"} d7r=E露a7r（3）dB= {Bg(-E癒一B")/(Eg+Bg) +B"} d7r=B源a7Z

（4）

（7）

これらは, Britto & Heller [1]における, (ID,⑫式に相当するものである。
為替平価切下げによって，国際収支が改善されることを仮宝すると，(4)式におけるB"は負であり, (1)式からJEはマイナスの

ffBであるので, (3)式のE jrは正である。E", Bjrは，考えている経済状態の近傍では一定であると仮定す

ると，具体的な関数で表すことができる。第j期における値を下添字（オ）を付けて示すと，次のようになる。
E#=E"(7r,-7ro)+Eo(5)B'=B"(7ri-7ro) +Bo(6)

なお,T期間後の外貨準備は，初期値に期間内の国際収支の合計を加えたものであり，

Rf =Ro+/: B,d'（7）以上のシステムから，初期値，汀0･Eo・Bo･Roが与えられ，期間内のすべてのd7r,/鋤 が与えられると, Ef, B:, R#が決定される。
生産された財のうち,Bは外国によって処分され,Eは自国において処分されるので，その国の経済厚生は，その期の支出の大きさに依存すると考えてもよかろう。支出の中味は，民間の消費および投資と，政府の消費および投資であり，それらの構成のちがいによって，経済厚生も異なると考えられるが，こ

こでは，国内の消費と投資の配分は適正な比率でなされており，経済厚生は全体の支出水準のみによって表わされることを仮定する。「過渡的コスト」は国

内支出の削減によってまかなわれると仮定すると，経済厚生は，コストを差引いた残りの支出（それをU,で表わす）に依存することになる。
Ui=E#-C,(7)[1]p.192

(8)

36

第一部

国

際

収

支

の

調

整

「過渡的コスト」関数を次式のように特定化する。

C#="(d7て!/dr) 2

cM>0

(9)

ここで，α元#/“ はr時点における調整速度を表わす。7r#の変化によって，E'とB#が一次の関係を伴って変化するので，産業構造の変化(E, ･ B,の変化）の速度は，‘元,/ゴオに比例する。したがって，(9)式のコスト関数を使ってさしつかえないことになる。この考え方は, Britto & Heller [1]において（8）もとられている。

2．

最 適 調 整 過 程

われわれの分析のねらいについてはすでに述べたのであるが，モデルを使って定式化すると次のようになる。国際収支・外貨準備が初期時点でBo・Roであったものを，最終時点でBT･RTにする。特に，国際収支を均衡させ
BT= 0

外貨準備増（減）の大きさをS
RT=Ro+S(7)'にする。これらの条件を満たす径路のうちノ:",d'⑩

を最大にするものを求めることである。

経済的および技術的な理由によって，U，や（d7r,/”）などのとりうる値の範囲が限られている場合はあとで取扱うとして，まず，最適な調整過程において，それらが制限の範囲内におさまるように外生変数が与えられている簡単なケースを考える。この解が最適径路の基本的な特性を与える。

上の問題は，数学的には「等周問題」と呼ばれるものである。ハミルトン関
数は，"= -U#－〃B#+九m(8)[1] pp. 183～184

O1)

第2章

対外調整とそのコストとなる。ここで，〃は定数であり，入は補助変数である。

q7
曹

型

制御関数をm(＃)とすると，次の微分方程式が満たされなければならない。
7t= 3H/31=H入⑫

ス= -6"/37r=E"+ "B"

03

また，任意のオ・7r*・入・加*(ただし，アステリスクは最適解を示す）およびmに対して不等式

H(r,7r*,77z*,X)≦H(r,7r*,77z,X)(14が成立しなければならない。
⑪。(10から，

77Zj* ==一入/2a⑬である。また，（13から，X,=(E"+"BI)r+C,

00

ここで,C,は積分定数である。(13・(13．(10から元#*は次のようになる。

7ri*= - (E"+ﾚB") r2/4cM + C,r + C2

(11

ここで,C'・C2は積分定数であり,C'・C2・〃 が決まれば，すべての変数のすべての時点における値が定まる。初期条件から，
C2=7rO⑱

であり，期末の条件（国際収支均衡）から，C,= {(E"+"B")T2/4a－Bo/B"} /Tである。また，外貨準備の増減に対する制約条件(7)',(7)から，

ノ: B,'#､(7)"であり，(7)"から，"= {12cY(28－BoT) - B"E"T3} /T3B:

09となる。C,は書きかえて，

C'=2 (3S-2BoT) /T2Brとなる。したがって，最適関数は次のようになる。

"

38

第一部

国

際

収

支

の

調

整

冗《* = - AZ2/4Qf + (AT2/4Qf + Bo/B") t/T + 7roel)77z#*= -Ar/2Qf+ (AT2/4Qf+ Bo/B") /T(22)

A= E"+ "B"= 12q (2S- BoT) /T3B"

次に7rr*の性質を検討し，図示してみよう。
Aが正の時,7rt*は＃に関して，上に凸の放物線となり，負の時，下に凸の放物線となる。Aがゼロの時，直線となる。放物線の場合における放物線の軸の方程式は，

f=T(3S-2BOT)/3(2S-BoT)

C3)であり，その時点における元‘（元，で表わす）は，
万f
万0

1

Bf

兀T
元f
L

O

Bo

図1－1

し

〕

t‘

T

T

一ｔ

１１１１一一チレ

0

図1－2

Ｅ

ｆ

Ｅ

Ｏ

E7
、オ

／

ｆ

T

0

Ｔ

Ｉ０ＩＩＩＬ－ｆし

0

、丁

図1－3

m0
図1－4

＃

第2章
Ur

UO

対外調整とそのコスト

39

l
UT
ＩｌＩｌｌ４

＃

ｒＬ

0

T

図1－5

jfi = (3S - 2BoT) 2/3TB" (2S - BoT) r7ro

"

である。

Aが負で，『が正のケースを考えてみよう。まず,Boが負,Sか正の場
合，図1－1～図1－5のようになる。

図1－1～図1－5は，ある特別のケースについて描かれたものであり, B0,
S,Tの大きさによっては，違った形を描く。Boが非常に大きい場合図1－1～図1－5のケースと同じS・Tに対して次の図のようになる。

＆
汀2

Bo

斤

＃

兆0

0

図1－1ノ

』

ＩＴ

0

図1－2′

また，その途中のBoに対して，元‘が直線になるケースもある。

曲腺の形の主な性質は,Aの正負に依存している。Sが大きい（小さい）ほど,また, BoTが小さい（大きい）ほど,7rrは下（上）に凸の放物線となる。いずれにして

40

第一部

国

際

収

支

の

調

整

も,7rfはスムーズな曲線を描くように操作するのが最適であり，

この結論は

（9）

Britto & Heller [1]と同じである。

次に,U#および加'に制約がある場合を考えてみよう。経済的に言って最低
生活k準よりも悪くなるような支出水準を計画することはできない。したがって,Uiには下限jxありその値をUとすると，U≧U"が常に満たされていなければならない。この場合，（1ｶ．⑬・(10の他に，追加的条件

3H/3"Z + " Lr/377Z = 2""z (1－〃)一入=0"/J(UオーU) =O

C7I

が成立しなければならない。ただし，ノルはオの関数である。
㈱から，㈱が不等号で成立する時には，ノルはゼロであり，制約のない場合の分析がそのままあてはまり，”が等号で成立している時，㈱から
U'=U

@3

となる。卿，（13から，
77Z= OC9

77Z=E"#/2CM+C

60

または

（ただしcは積分定数である）が得られるが，（10から，⑳が最適であることがわかる。初期条件，期末条件および(7)〃から，各微分方程式の解に付く積分定数が定まる。制約がなければ，図1－1～図1－5の形になるようにパラメターが与えられている場合に，ある期間で鋤が成立していると，どのように最適径路が変更されるかをみてみよう。図1－4，図1－5に相当する図は，図2－4，図2－5のようになる。ただし，＃1．オ2は，㈱が，不等号から等号に変わる時点，等号から不等号に変わる時点を示す。
( 9)

Britto & Heller [1] p. 187,特にJ. 20～22

第2章

対外調整とそのコスト

41

知f

Uf

Uo
T

２

_=g/

U

ｆ

一

テセ

ｌ

ｆ

0

１１１エ

ＩＩｌＪ

0

"r

T

刀ZO

図2－4

U,だけでなく，

図2－5

為替平価の変化速度にも経済的に受け入れられる範囲が存在しよう。切上げ速度の上限を” 切下げ速度の下限を唾とすると，zz?≦mI≦祠

CDである。

60, (10から，最適なm‘は一入/2α＞頑”＝屍

一入/2α＜麺〃z#＝亜zzz≦一入/2α≦玩

加,＝一入/2"

である。U#に対する制約の場合と同様に，図1-4 ,図1－5に相当する図を描くと次のようになる。ただし，＃3，オ4は，制約剛が，等号から不等号に’不等号から等号になる時点を示す。
以上の分析によって明らかになったように，経済的，技術的な制約がきかな
い場合の調整方法で最適なものが，調整過程の基本的性格を与え，制約がきく
場合には，その制約を満たしつつ動く径路が，最適となる。なお，これまでの

第一部

42

国

際

収

の

調

整

Uc

、Z

”

支

一

一

一

一

一

r

j
0

Ｆ判

型

zh

１１１

ン「

／

0

ｌｌ上ず泡

「､

T

j

一

図3－4

図3－5

分析では,U#に対して時間的割引を考盧していなかった。

それを考慮すると，調整をなるべく遅い時期に行なうのが望ましくなることは，容易に推察で
きよう。

3．

為替平価の小刻み調整

外貨準備，国際収支の調整を為替平価の変更によって行なう場合に，平価変更の回数を少なくするのが良いのか，あるいは多くして変更の大きさをなるべ

く小さくするのが良いのかは，実際の政策決定においても論議を呼ぶ問題であろう。前者は，調整可能釘付制度の，後者は，小刻み平価調整制度の特徴の1つであろう。

それぞれの制度における為替平価の変更の仕方にもいろいろな種類がある
が，ここではそれぞれに対して次の調整方法がとられるものと仮定して，その（10）

2つの制度を比較する。調整可能釘付制度としては，平価変更回数が最少の方式を考える。それは，前節の問題におけるケースでは，期首と期末に平価の変更を行ない，その間では，平価を一定に保つものである。小刻み調整制度とし(10)

すでにふれたようにBritto & Heller [1] (pp. 186～187)は，異なったモデルの下で，連続した小刻み調整の方が望ましいことを証明している。

a

第2章

対外調整とそのコスト

43ては，平価変更の速度（絶対値）を一定に保つ方式を考える。前節問題のケースでは,7rrをまず一定速度で上昇（下落）させ，ある時点以後それと同じ一定速度で下落（上昇）させるものである。
（11）(a)調整可能釘付制度

期間の途中で,為替平価は一定に保たれているので,国際収支も一定である。
外貨準備に対する制約(7)"から，国際収支は，

B7 =S/T(0<r<T)

G3

したがって，㈱｡(5)。(6)から

7r?= (S/T-Bo)/B"+7To(0<r<T)"E7＝E燕(S/T－Bo)/B廊十EC（O＜j＜T）㈱

また，期首の平価変更幅(47ZO)は47て0= (S/T - B｡) /B""

期末の変更幅(47rr)は47TT=S/TB"

"

である。

｢過渡的コスト」は,この場合変更速度の代りに,変更幅を考えることにすると，
Ca=" {(47rO)2+ (47rr)2}=CM {2 (S/T) 2-2 (S/T) Bo+ B:} /B:

QOと表せる。したがって最大値は，/:U"'､:E:"' - C｡

&'

となる。

(b)小刻み調整制度

国際収支の黒字（赤字）が大きくない状態では，外貨準備を増加（減少）す
る場合，はじめは平価を切り下げ(切り上げ)，途中から切り上げる（切り下げ(11)(a)のケースにおける変数には,上添字αを付して示す。(b)についても同様である。

44

第一部

国

際

収

支

の

調

整

る)であろう。その切り上げ，切り下げの転換時点(T)における国際収支は，"- {s+js'+fTB,(TB｡-24o"

ただし,7は次の値である。

'T=T (B!－Bo) /2 (B# - Bo)

Q3

また, B!, E,は, (5)。(6)から 時点(T)まで

B＃＝(2Bで－B｡)i+B｡"

EF= (2Br－Bo) z/T+ Eo(43d7rf/fft = (2B『－Bo)/T@0

時点(T)から時点(T)まで
BF= - (2Br－Bo) (オーT) /T

QD

醜＝{－(2Br－B｡) (オーT)/T-Bo} +EO

O3

泓冗＃/dr= - (2Br -Bo) /TM9である。「過渡的コスト」はCb=αJ; { (2B" - Bo) /T&} ｡di - " (2B - B,) '/B:r$'であるので，最大値は，/: "'-c'6Dとなる。

調整可能釘付制度(a)と小刻み調整制度(b)の比較を行なう。

J ;B*d'が一定の場合に, (1)からB#とE!の和が一定であるので,いと60の,ノ:”'とﾉ: E"'とは等しい。したが｡て,C"とC6の部分を比較すれば良い。

いと60をくらべて,CzがC6よりも大きい(小さい)場合には，調整制度・方法として6(α）の方が望ましい。

一般的なケースにおける比較は，複雑になるので，次の二つのケースに限って正確な比較を行なっておく。
まず，期首に国際収支が均衡しているケースを考えよう。Boがゼロである
ことから，

第2章

対外調整とそのコスト

Ca－CD = 2qS2 (T - 8) /T3B:

45"である。したがって，

T=8

C"=C6

となる。⑩，いを微分して("C'/cJBo-aCj/dBo) B｡=0 = - 2CMS (T - 4) /T2B:

G3である。S>0 (S<O)のとき，

T三4αCa〃Bo三aC6/fJBo(dC'/dBo=fJC6/fJBo)である。この結果は,Boがゼロでないケースの結果を推察する手がかりとなる。

次に，外貨準備が不変に保たれるケースを考えよう。Sがゼロであることか壷

1つ，

Ca－Cb="B:(T-3+21/ 2 )/TB:"

であり，したがって，

T=(3-21/ 2

)

Ca三C6

である。また，㈹'60を微分して，("C' /dS－aCj/dS) s=0 =－α{-(2-1/ 2 )B:T2+2T-4 (1/一丁－1) } Bo/T2B:

63を得る。㈱を利用すると,Sがゼロでないケースの結果を推察することができる。

以上のことを総合すると，大ざっぱに言って，調整期間が長い場合には，小刻み調整方式が望ましく，期間が非常に短い場合に限って，平価変更の回数を少なくする方式が望ましいであろう。もちろん, B0･Sの値いかんによって，その結論に合わないケースもある。
4．

結

び

以上，為替平価を政策手段とする，国際収支，外貨準備の調整を考えたので

46

第一部

国

際

収

支

の

調

整

あるがこれと同様の手法によって，いろいろな調整のコストの分析が可能であろう。政策手段は，関税，税，金融・財政政策であってもよく，国内の産業構造の調整，社会資本の充実などが調整目標であってもよい。

実際の政策を行なう場合には，いかなる経済状況のもとで調整を行なうのか
また，経済的・技術的制約はどうであるかなどの，本章では外生的であるとして考えていたものを明らかにし，経済全体の相互連関の関係を，数量的に具体的なものにしなければならないであろう。

また，最適成長理論になれている人にとって，ここでの静学分析は不十分に思われるであろう。動学的分析を行なう場合，支出の内容を消費と実物資本蓄積に分け，生産関数を明示的にしなければならない。と同時に，評価関数に，「永続的コスト」および，時間選好率を入れなければならないであろう。これらについては，今後の研究によって明らかにしてゆきたいと考えている。成長が著しい経済・発展しつつある社会において，勤学的に適切な調整を行なうことの重要度は，今後，ますます大きくなると考えられる。
（12）

付論

為替相場の変更にともなう永続的コスト

為替相場の変更にともなう「永続的」コストは大きく次の2つに分けられる。1つは，支出をおさえることによって得た国際収支の黒字部分であり，他の1つは，交易条件の変化による（輸入品価格の上昇による）コストである。
前者は国際収支の増加によって測られ，後者は，価格の変化にともなう消費者

余剰の変化によって測られる。ただし，自国と外国の2国を仮定した分析であり，以下では単純化のために，各国はそれぞれの国の財に特化し，財の価格は各国の国内通貨で表して一定であり，さらに各国で完全雇用政策がとられ，政府の予算の黒字は外国通貨に投下されるものと仮定している。また，消費者余剰で厚生を測る場合によく設けられる「所得の限界効用一定」の仮定は，ここ(12)JohnsOn, H. G. [4]による分析を多少拡張し，幾可学的に説明したものである。

第2章

対外調整とそのコスト

47でもおかれている。

外生変数が一定であれば，国際収支と為替相場の間には一義的な関係があ
元

X

、

／

、

X′

／
'

元j

T
ＩＩｌｌｌｌｌ

元0

01

〃？

Mo

XO

Xi

る。初期に為替相場一外国通貨一単位の価値を自国通貨で表す－は7丁Oであり，外国通貨表示の自国の国際収支はBoであり，為替相場が”のときには，国際収支はB＃になるものとしよう。

図において，縦軸には為替相場を，横軸には外国為替（外貨表示）額をとっている。国際収支は為替相場の関数であるが，パラメターとして考えて図示す
ると，国際収支がBoの場合の外国為替需要曲線はMで表される。ただしMは次の関数である。
M=M(7て; BO (7rO) )また，外国為替供給曲線は X で表され，次の関数で定式化される。
X= X(7w B｡) /7z

国際収支がB'の場合には，需要曲線はM′・供給曲線はX'となり，為替相場が元＃であるときの外国為替に対する超過供給はB＃である。

この図を用いると，為替相場が元0から元#に変化した場合のコストは次の大きさで示される。すなわち，国際収支の変化による部分

第一部

48

国

際

収

支

の

調

整

(B# -Bo)7r#

一四辺形QR Mo M;と四辺形STX;Xoの和と，交易条件の変化による余剰の変化部分{M' (7rO;Bf) +M' (7rf;Bj) } (7r#一元0) /2－四辺形7r/7r｡ UQの面積一の和である。

引

[ 1 ]

Britto, R & H.

R.

Heller,

用文

献"International

Adjustment

andOptimalReserves,'' I"＃〃"α〃0"α/ ECO"OWiC Re"ie", Vol. 14, No. 1, February l973

[ 2 ]Cohen, B. J.,

A町"sj"ze"# Cos/s Iz"d/"g Djsjγ必""0" Qf jVe" Reser･"",Princeton Studies in lnternational Finance, No. 18, Princeton, 1966.

[ 3 ]Gould, J. P., @:Adjustment Costs in the Theory of lnvestment of the Firm,''
Re"je" Qf Eco加加〃Sr"α彫s, Vol. 35, No. 101, January l968.

[ 4 ]Johnson H. G., @､The Welfare Costs of Exchage-Rates Stabilization,"ﾉひ"γ"αノ”動"""J Eco"0"zy, 1966,[ 5]

Nerlove, M., ･､Lags in Economic Behavior," ECo"0""r/C@z, Vol. 40, No. 2,
March l972.

第二部

国際通貨の信認

贋1
J

第3章

上

複数国際通貨のシステムと
その安定性

は

じ

め

に

国際通貨システムは，種々の改革をへて，金・ドル本位制から, SDR・ドル（1）

本位制へと移行する方向に動いている。金・ドル本位制が生み出す問題が，学界の関心を集めるようになった契機の1つとして, Tri缶nの先駆的な書物[13]があげられる。彼は，貨幣として金の供給が十分でないことから生ずる国際流動性の問題を指摘し，それとならんで，国際流動性の不足を基軸通貨ドルの流出で補うシステムにおける，通貨価値の安定性の問題をも提起している。その後，複数の資産が国際通貨として存在する場合の問題は, Kenen [7 ]・MuD-dell [10]・Aliber [1] [2]。OHicer & Willett [12]などによって理論的に分析が進められている。

本章の目的は，金・ドル本位制が持つ体系の安定性の分析とならんで，金にとってかわるべくSDRが創出される体系において，それがどのようになるかを検討することにある。また,今までの分析では,資産に対する需要関数（調整（2）行動）に特別のものを仮定するとか，体系の調整政策として，特定の政策目標（3）に特定の政策手段を割り当てるなどがなされて，体系の特徴が明らかにされたのであるが，ここでは，資産選択分析においてよく用いられるタイプ｡の資産需要関数を使って,短期均衡だけでなく，長期均衡の安定性をもとりあげて分析する｡その意味で，この分野に関する分析の基礎理論としての性格を含んでいる。

２

ｊ

く

ｌ

ｊ

く

SDRが金の役割にとってかわるシステムをさす。
Kenen [7].

３

ｊ

く

Mundell [10], Chap. 20.

Machlup [9]を参照。

第二部

52

国 際 通 貨 の 信 認

ここで，短期均衡とは，資産ストック量を所与とした場合の市場の需給均衡を（4）意味し，長期均衡とは，資産ストックが均斉成長状態にあることを意味する。
分析の手順は，抽象的には次のようである。まず，所与の資産ストックのもとで，今期の，各資産のフローの市場均衡をもたらすように内生変数が決定される。そこで第一に，この短期市場均衡の安定性がとりあげられる。

次期には，そのようにして決定された資産ストックを所与として，次期の資産の増減（5）が決まり，その次の期の資産ストックが決まる。そのようにして決まる資産ス
トックの時間的な流れを問題にするのが第二である。すなわち，各資産ストッ
クの変化が均斉的であるかどうかという長期均衡の安定性を検討する。
以下，第1節では，ドルの供給および一般物価水準が短期均衡によって決まる内生変数である場合の，金・ドル本位制を，第2節では，ドルの供給が外生的に定められ，金およびドルの価格が変数である場合の，金・ドル本位制を分析する。さらに第3節では,

SDRの創出とドルの供給が内生変数である場合の, SDR・ドル本位制を，第4節では，ドルの供給が定められて,SDRの創出と一般物価が変数である場合の, SDR・ドル本位制をとりあげる。

なお，使用される記号を一括して示しておこう。
Kj:第i国の実物資本量(4K《はその増分）
D,:第1国のドル残高(4D,はその増分）
Gj:第f国の金の量

Sj:第i国のSDR残高(Sjはその配分量－4&はその増分-)
Yj:第i国の実質所得

Wj:第i国の富の実質量
Sj:
(4 )

(5）

第i国の貯蓄性向

Mundell [11]を参照。

ストックの均衡で考えても同じことであるが，この考え方はFoley & Sidrauski［3］に従っている。

第3章

複数国際通貨のシステムとその安定性

戸

へ

DJ

α：産出高資本比率
γ：ドルの利子率
f :SDRの利子率

P:一般物価水準g:財で表した金の価格

q:財で表したドルの価格
Ps:財で表したSDRの価格
4D:第0国の対外ドルの新供給, D=94D/Ko
4S(4S｡) :第0国へのSDRの新配分, S=Ps4S/K｡

β：第0国の対外ドルの供給増加率
S:第0国に対する第1国のSDR供給比
c=K,/Ko/t=4K,/Ko

8= 9D,/Ko

允三4 (9D,) /Ko

7Z=PsS,/KO

JI=4 (PsS,) /KO

9 = PsSo/Ko

ルs=4 (PsS｡) /K｡
1．

ド

ル

hc=4Ko/Koの供

給まず，金・ドル（為替）本位制と通常呼ばれているシステムの特徴をそなえたモデルを構築しよう。

世界は基軸通貨国（第0国）とそれ以外の国（第1国）の2国からなり，第0国の通貨（ドル）は，

第1国の対外準備としても保有されるものと仮定する。単純化のために，各国の富は実物資本と国際通貨一金およびドルーからなっているものとする。各国の財の生産は，実物資本の一定（α）倍であり，ド（6）ルの保有には利子が付き，金一貨幣用一の保有には利子が付かないと仮定する。
各資産に対する需要は，各資産の価格と国民所得と国富に依存しているもの(6）

以下，ことわらないかぎり，金は貨幣用の金を意味する。

54

第二部

国 際 通 貨 の 信 認と仮定する。なお，財は1つで，両国で同一であり，消費にも実物投資にも使用されるものと仮定する。

市場の均衡は，財・ドル・金の3つについて考えられるが，そのうち1つは他の2つから独立ではない。

金の供給がゼロであり，しかも，金とドルの交換比率が固定されているケー（7）スを考えてみよう。市場の均衡から決定される変数は,Pと第0国から第1国へのドルの流出(4D)－マイナスの場合には流入一である。
消費需要は国民所得の一定割合であり，基軸通貨国は犠牲をともなわないで
4Dだけ余分に支出することが可能であることを仮定すると，財市場の均衡式
は次のようになる。

4Ko+4K,=s,Y,+soYo-4D/P(1 - 1 )また，ドルの市場均衡式は
4D,=4D(2-1)

ただし，資産需要関数，実質所得および富の実質値は次のとおりである。
4K,=h,(P,Y1,W,)(3-1)

4Ko=ho(P,Y0,Wo)(4-1)

4D,="'(P,Y1,W,)(5-1)

Y'=QK'+rD'/P(6-1)

W =K,+(D,+G1)/P

(7-1)
Ｐ

／

７

ｊ

Ｄ

４田〃

十

一

Ｇ

Ｄ ｊＰ

０

十

一

″１

種駒

Ｗ

一一一一Ｆ

脇

(8-1)

（9－1）

（7）すなわち, g=9=1/P（8）第0国の富において，外国の保有するドルは負債と考えられていないこととする。

第3章

複数国際通貨のシステムとその安定性

この短期市場均衡の安定性を調べ
彫→

－

し 一

一 ▲YrT--J＝

二 面

画

55

一

L

4D

みる。財市場の均衡をもたらす P と，4Dの組合せ(KK曲線）およびド ﾉレ
市場の均衡をもたらすPと4Dの組

今口せ(DD曲線）は，第1図のように許畦，ろう。なお,KK曲線の傾きは(11）を微分して得られる(10- 1 ) か

P

（第1図）

ら，また,DD曲線の傾きは(2-1)を微分して得られる(11- 1 )から求（9）めることができる。

“－愚『D,－偽(D,+G,) +蝿－たり(4D - rD,)－脇Go+ (s, - so)"D,+ (so-1)4D]dP+["+ (1-so)]"D=0〔必一蝿γD1－蝿(D, + G,)]dP－J4D=0(10- 1 )(11－1)（10－1）．（11－1）から，両曲線の傾きは共に正で，通常KK曲線の傾きがDD曲線の傾きより大きいと考えられるので，財市場で超過需要があれば，物価が上昇し，ドル市場で超過需要があれば，ドルの供給が増加するならば，
体系は局所的に安定的である－以下，すべて局所的安定性のみを分析する－．

次に長期均衡の問題に移ろう。金の供給が一定であるばかりでなく，国際的な取決めによって，両国間で金での決済はなく，金が準備として凍結されてい（10）ることを仮定しよう。動学方程式は，実物資本の比(c)およびドルと実物資本の比（8）に関して次のようになる。

( 9 )";=3hi/3P,";="/3Yi,蝿三雛j/3Wf";=3d'/3P,")=3cf'/3Y',"=3"'/3W' (以下同様の記号を用いる）
価格効果については代替性を，所得効果（資産効果）については上級財（資産）を仮定すると,(10-1)の〃Pの係数は負, d4Dの係数は正, (11-1)のαPの係数は正，‘4Dの係数は負となる。価格効果，所得効果，資産効果の大きさに対する通常の仮定（価格効果は,その財の需給に対して最も強く作用し,所得効果．資産効
果は，ゼロと1の間である）すると,KK曲線,DD曲線は第1図のようになろう。

(10）

金で決済される部分が無視しうるぐらいに小さい場合と考えてもよい。

56

第二部

国 際 通 貨 の 信 認

6=/c (P,frc+r8,c+8)(12－1)ｎｕ
一－cん(P,D－γ8)CＯ-8hc (P, D－γ6)

一・Ｃ6=/" (P,Qic+7･8, c+8)(13- 1 )6＝0を満たすcと8の組合せ（曲線6=0)および,

6=0を満たすcと86の組合せ(曲線6=0)は第2図のよう

(第 2

図）

になろう。曲線6＝0の傾きは(12－1）において6＝0とおいて微分した次式[f;'c +方α＋危－んc-c {h;'c+h;dc} ]tfc+ [/;' +/;"
+f;- c {";''+"; ("6－γ)} ]d8=0(14-1)

曲線j=0の傾きは(13-1 )で6=0とおいて微分した次式〔が必＋〃α+f:-8(ん砂c +";dc) ]f/c+ [f"'+"'＋だ－hc-8 {";p@+ﾙ; (d6－γ)}]"8=0(15-1 )

（11）から求めることができる。

通常，曲線j=0の傾きが曲線6=0の傾きよりも大きく，共に正であると考えられるので，体系は長期均衡に向かい安定であろう。

2．

金

の

価

格

金・ドル本位制の下において，金とドルの交換比率が固定されておらず，市(11)f;=3fc/3P,/y=3/c/3Y1,f&=afc/3W,である。〃についても同様である。
ただし，その場合Yi, w,の代りにI'b,Wbが分母にくる。Pc=6P/3c,P6=3P/66であり，αについても同様である。以下これと同じ様式で偏微分記号を省略する。
価格効果，所得効果，資産効果にに対する仮定は注（9）と同じであり, pcodc･
p6･a6は，比較静学によって次の符号が予想される。すなわち通常"c<0,,6> 0,dc
＞0,α‘＞0,ただし, dc<0の可能性もある。

通常（14－1）におけるacの係数は負であり,d6の係数の符号は正で大きさが小であろう。また，（15－1）において,dcの係数は正,d6の係数は負で絶対値が大であろう。したがって，第2図のような曲線が描かれる。

第3章

複数国際通貨のシステムとその安定性

57

場を均衡させるようなドルの価格（9）と金の価格(9)が決定される体系を考えてみよう。

ドルの供給は，第0国の経済政策によって第1国のドル残高の一定割合であ（12）ると仮定する。財および市場の均衡式は（1－1），（2－1）と同じであり，資産に対する需要関数は次のようになる。
4K,=",(9,9,Y,, W,)( 3-2 )

4Ko="0(9,9,Y0,Wo)(4-2)

4D,=d,(9, 9,Y1, W,)( 5 -2 )ただし，

Y,=QK,+79D,(6-2)

W'=K+9D'+gG'(7-2)

Yo=QKo+9(4D-rD,)(8-2)

Wo=Ko+gGo(9-2)

財市場およびドル市場を均衡させるgと9の組合せによって導かれるKK曲

線とDD曲線は第3図のようになる。KK曲線の傾きは前と同様にして次の式から求められる。

〔晶+"G1+":+"&Go]dg+ "+"rD1+"D1+"+"9 (4D－γD,) - (S, - So) 7D1+ (1 -So) 4D]clq= 0(10-2)（13）

DD曲線の傾きは次式から求められる。

〔蝿+d&Go]dg+ [d: +蝿γD'+"D,]d9=0(11- 2 )この場合の市場均衡の安定性は複雑である。財市場で超過需要(供給)があれ
(12)

(13）

4D=BD」

注（9）の仮定と同様の仮定をおくと, (10-2)における聡の係数は正，〔力の係数も正となろう。また，（11－2）において,dgの係数は正," の係数も正（ただし所得効果，資産効果が強く働く場合には負一正でも小一になろう)｡した
力さってK（曲線の傾きは負であり,DD曲線の傾きは正で小（又は負で絶対値小）となると考えてよい。第3図はDD曲線の傾きが正の場合を描いている。

58

第二部

I 際 通 貨 の 信 認
国ぱgが下がり(上がり），ドル市場
で超過需要（供給）があれば9が

9

K

Ｇ

みよう。もしDD曲線の傾きがK

Ｄ上がる（下がる）ケースを考えてG

K曲線の傾きの絶対値よりも小さい－図のケースならば－体系％

は不安定であろう。蝿 が小さく，
蝿 が大きく，所得効果，

(第3図）

および
および資産効果が十分小さくて,DD曲線の傾きがKK曲線の傾きの絶対値よりも大きくなれば体系は安定である。

財市場で超過需要（供給）がある場合に，9が下がり（上がり），

ドル市場

で超過需要（供給）があればgが下がる（上がる）ケースでは,DD曲線の傾きがKK曲線の傾きの絶対値よりも小さい（大きい）ならば均衡は安定（不安定）であろう。

金市場を均衡させるgと9の組合せはGG曲線で表されている。金市場の不均衡に対してgが，ドル市場の不均衡に対してqが変化するような体系であれば，安定であるが，貨幣用の金の市場は十分発達しておらないので，9とgは財とドルの市場の不均衡に応じて動くと考えてよいであろう。

長期均衡の安定性を検討しよう。当然，短期均衡は安定であることを仮定している。金が凍結されている（その移動は無視しうる）場合には，次の動学方
程式を得る。

f=fc(9,9,frc+"8,c+6) -ch (9,9, (β一γ)8)(12-2)

j=/d(9,9,"c+r8,c+6) -8"c(9,9, (β－γ)8)(13-2)

位相図（第4図）における曲線t=0の傾きは,おいて微分して得られる式[f;gc +f;qc +f;a +危一ﾙc -c("gc+h;9')](Jc+ ["96+ f;96+f;r +f釣一c {";9a+";9j(12-2)においてb=0と第3章

複数国際通貨のシステムとその安定性＋h;(β一γ)} ]d8=059Cl（14－2）

から，また，曲線6=0の傾きは
c＝＝0(13- 2 )で6=0とおいて微分して得られる式["gc +f:qc+""+"- 8 (h;gc +h;qc)]dc

6+["g'+/:9'+"7(第4図）＋/:一ﾙc－8{h2ga+h;96+/i; (β一r)}]d8=0(15-2)（14）

から求められる。

曲線j＝0の傾きは負，曲線6=0の傾きは正である。曲線6=0の傾きの絶対値が6=0の傾きよりも大き（小さ）ければ安定

（不安定）

であり，

第4のケースが通常であろうから，体系は安定であろう。
3.

SDRおよびドルの供給金にかわって, SDRが供給され，富はSDRとドルと実物資本の3つからなっている体系を，いままでと同様，2国モデルで考えてみよう。国際流動性の不足をドルの供給でまかなうと，国際収支調整の問題と貨幣鋳造特権の問題が生ずる。

特定の国の通貨をそのまま国際通貨にしないで，新たな国際通貨(SDRと呼ぶ）を供給する試みが実施されている。今までの，金とドルが国際通貨として併存する場合の国際通貨システムの安定性の問題が,(14)

SDR・ドルgc=ag/3C,qc=69/3C,ga=3g/66,93=39/66であり，それらの符号は，比較静学分析の結果次のようになろう。gc>0,9c>0,96<0,9 <0．
注(11)と同様にして，（14－2）における‘cの係数は負,d6の係数は正でその値は小になろう。（15－2）におけるacの係数は負で小，おの係数は負であろう。
したがって，曲線6=0の傾きは正であり，その傾きは曲線6=0の傾き（負で絶対値大）の絶対値よりも小である。

60

第二部

国 際 通貨 の信 認

本位制の下では，いかに変わるであろうか。
まず, SDRとドルの交換比率は固定されていて, SDRの供給が，一般物価水準を一定に保つようになされるケースを考察しよう。ただし, SDR

の供給

（15）

は，両国に一定の割合でなされるものと仮定する。なお，ドルの供給は，ドル
市場を均衡させるようになされるものとする。
財市場の均衡式は，4K,+4Ko=s,Y,+soYo- {4D+ (1+6)4S} /P( 1 - 3 )であり，ドル市場の均衡式は，（2－1）と同じである。なお, SDRの需給均衡式は，それらから独立ではない。
資産に対する需要関数は，（3-1）．（4-1）。（5-1）と同じであるが．
所得および富の定義式は異なる。

Y,=qK,+{rD,+48,+i(S,-S,)}/P(6-3)

W1=K1+(D1+S')/P(7-3)

Yo三αKo+ {4D－『D,+4So+i(So-So)}/P(8-3)

Wo=Ko+So/P(9-3)

財市場，ドル市場を均衡させる変数4Sと4Dの組合せの関係は,KK曲線とDD曲線によって図示されている（第5図)｡ KK曲線の傾きは,(1-3)

を微分して得られる次式によって求められる。

"e+"9+ (1-s,)e+ (1-so)]d4S+"+(1-so)]C/4D=0(10－3)（16）

DD曲線の傾きは(2-1)を微分して得られる次式から定まる。
[d;e] d4S－a4D=0

１

６

く

ｊ

５

１

ｊ

く

4 S1=E4SO=EJS

注(9)，（13）と同様の仮定によって，（10－3）(11-3)

において，αjSの係数は正，切りの係数も正であり，（11－3）において，征jSの係数は正，〔ﾉ4Dの係数は負である。また，価格，所得および資産効果に対する仮定から,KK曲線の傾きの絶対値は,DD曲線の傾きよりも大きいことが推定できる。

第3章

複数国際通貨のシステムとその安定性

61

ドル市場で超過需要（供給）がある
4D

場合に,4Dが増加（減少）し，財市場で超過需要（供給）がある場合に,4Sが減少（増加）するケース

では,KK曲線の傾きの絶対値が、DD曲線の傾きよりも大きい－第5図のケースーならば安定，小さいならば不安定である。

4s

(第5図）

長期均衡の安定性に関して，二つのケースに分けて分析する。まず第一として,国際収支の調整がうまくなされ，
SDRの配分が，長期的にみてそのまま各国のSDR 残高になっているケース（17）を考えよう。

このケースでは，動学方程式は次のようになる。

f=fc([rc+r6+eS,c+6) -c/ic(D－γ8+S)(12-3-1)

j="(Qic+r8+e8,c+6) -8hc(D-r8+S)(13-3-1)

6=0, 3=0とおいて，微分することによって，次式を得，それによって，曲（18）

線6＝0および曲線j=0の傾きが求められる。

[f; (cII +ES｡) +fj+"c - ch; (dc+Sc) ]dc+ [" ("+sS6)＋/過一c〃(α6－γ+S6)]"8=0(14-3-1)[" ("+ESc) +/3- 6"; (dc+Sc)]dc+ [" (r+ES6)(17）

非常に長期を通して考えると，この仮定も，それほど非現実的でないかもしれな
い。

(18)

Sc=3S/3C,dc=3CD/3C,S6=3S/66,d6三OD/66であり，それぞれの符号は，比較静学分析の結果次のようになる。Sc>0,S6<0,dc>0,da>0である。
注(11)，（14）と同様にして（同様の仮定によって），dcの係数は負，術の係数は正,（14-3-1）

において，(15-3-1)において,dcの係数は正,d6の係数は負となる。なお，曲線3=0の傾き（正）は，曲線b=0の傾き（正）よりも大きいと予想できる。

第二部

62

国 際通貨 の 信 認+"一hc－8"; (d6－γ+S')]"8=0
位相図は,第6図に描かれている。

(15-3-1)
C

図示されているケースでは，長期均C-0

衡は安定である。
第二のケースとして，実物資本およびドルが長期的に均斉的に成長している場合を考えよう。この場合に，

、

0

(第6図）

SDRが一方の国にかたよって保有されるようになるかどうかを検討するのが目的の1つである。両国の実物資本および第1国のドルの実質残高が，長期均衡を満たすように変化する特別のケ（19）一スを考えると，動学方程式は次のようになる。
穴=A(P,i(7z一元) +e8,")一元h‘（P,D＋S+i(8－6) , 0)

(12-3-2)β＝hs(P,D+S+i(8－ﾀ),8)－0h (P,D
+S+i(0－タ, ) 8)

(13-3-2)

位相図は，第7図のようになる。ただし, 7t=0の曲線の傾きは次式から求められる。

[/y(i+ES") +fi-hc-7rh;(α〃+S") ]c/冗+ [/;eS,－元{h; (",+S'+i) +"]"=0

元を（14-3-2）（20）"=0の曲線の傾きは次式から求められる。
(19）

0

8

(第

7

凶）

一般的には，4つの微分方程式について検討しなければならないが，この仮定によって，そうした場合の複雑さをのがれて，図による表示を可能にさせる利点もある。なお，元，βは分配量を意味する。
(20）
注(18)と同様にして （比較静学分析の結果は, S"<0, S6<0,d >0,""<O) 曲
線β＝0の傾き(負)は,曲線方＝0の傾き(負)よりも絶対値で大きいと予想できよう。

第3章

複数国際通貨のシステムとその安定性

63〔ん;(‘菰+ S")－8〃;(ff燕+S")]c/7r+ [hj (d,+S'+i)＋ﾙﾙｰﾙc－β{" (d'+S6+f) +"} ]"=0

(15-3-2)

第7図のように，曲線方＝0の傾きよりも，曲線β＝0の傾きが絶対値で大であれば，体系は安定である。

ただし, 6=0の曲線の傾きが正でその値が大きいこともありえるが，その場合にも体系は安定である。
4.

SDR

の

供

給

ドルの供給に制限があり，ドルとSDRの間の交換比率を一定に保っておく
ケースを分析してみよう。このケースは，国際通貨として，なるだけ特定国の通貨を使わないようにするという意味で，通貨制度改革のねらっている方向の1つでもある。

財およびドル市場の均衡式は，（1－3）。(2-1)と同じであり, 4D=

pD'であると仮定する。各資産に対する需要関数は,(3-1)

･(4-1)･（5－－1）と同じであり，所得・富は，（6－3）。（7－－3）。（8－3）・（9－3）と同じである。

KK曲線の傾きは次式によって明らかになる。

[4e+"+ (1-s')e+ (1-s｡)]6/4S+"－た抑D,+4S,+i(S, -S,)}一脇(D,+S,) +鰍－たり{4D－rD,+4S2+2 (SO -SO) }－繩So+ (s, -so) 7D,+s,i (S, -S,) +soi (So -So) - (1 -s,) 48,- (1 -So) (4D+4So)]dP=0(10-4)（21）

DD曲線の傾きは次式から明らかになる。

[d)s]d4S+ [fJトー蝿{7D,+ i (S, -S,) +481}－ｺﾑ(D'+S')]CJP=0(21）(11-4)

注(16)と同様に考えて,KK 曲線の傾き(正)はDD曲線の傾き(負)の絶対値よりも大きいのが通常であろう。

第二部

64

国 際 通 貨 の 信 認

財市場で超過需要（供給）があれば，

4s

Pが上がり(下がり)，ドル市場で超過需要(供給)があれば4Sが下がる(上がる）
ように調整が働くケースでは,KK曲線の傾きがDD曲線の傾きの絶対値よりも大きければ(小さければ）安定（不安定）Pである。第8図のケースは安定である。
(第長期均衡の安定性は，前節と同様に，二つのケースに分けて検討される。

8 図）

C

（Ｕ

第一のSDRの国際的な移動が無い

０・ｃ(無視しうるケ)一スでは，8とcに（22）関して，次のような位相図になる。

曲線6=0の傾き（正）が曲線

6=0の傾き（正）よりも大きい－

第9図のケース－場合には長期均

6(第 9図）

衡は安定である。

各国の実物資産とドルの実質保有が長期均衡を満たす
第二のケースである，各国の実物ケース，をとりあげよう。それによって,ように動いている特別のケース，を
(22）

SDRの配

動学方程式，および，曲線j=0,曲線b=0の傾きを導く式は次のとおりである。
6=/t(P,"c+76+ES,c+6) -cﾉzc(P, (β一γ)6+S)(12-4-1)

6=ja(P,"c+76+ES,c+6) -6"c(P, (β－γ)6+S)(13-4-1)〔ありc+/y("+ESc) +九一ﾉzc-c {""c+"Sc} ]dc＋醜，｡ +"(7+ES6)+九一c {""6+";（β－γ+ S6)} ]d6 = 0(14-4-1)["pc+/y("+EsC) +/3-6 (""c+/z;sc} ]dc＋〔〃必＋乃(j'+pE ) +鰯一〃c-6{/i;S6 +";（β－γ+Sa)} ]d6=0(15-4-1)
6=0の曲線および6=0の曲線の傾きは共に正で, 6=0の曲線の方が急であることが予想できる。

第3章

複数国際通貨のシステムとその安定性

分の長期的な効果が陽表的になる。

元

戸 F

OO

8=0

動学方程式は(12－3－2）．（13元＝＝0－3－2）と同じてあり, 7t=0,およびβ=0から次の位相図が得られ
（23）

る。

7t=0の曲線の傾き（正）がβ=0の曲線の傾きよりも小さければ－

8(第10図）

第10図のケースー体系は安定，大きければ不安定である。
5．

結

び

複数の国際通貨の構成の問題を取扱った他の文献を簡単にまとめ,本章の位（24）置付けをすることによってむすびとしたい。

Kenen [ 7 ]は，第1国は対外準備の一定割合をドルで保有するという資産選択を仮定して，不安定性を導出した。この仮定が実証的な裏付けを持っているとは言えないことは，彼自身の研究〔8〕からも明らかにされている。その仮定には，準備としてのドルと，第0国の保有する金の大きさの比によって，第1国がドルの価値の安定性に関して予想を形成するという，ある種の投機的行動の仮定が含まれている。投機的な行動は，必ずしも不安定的ではないが，(23)"=0の曲線の傾きを示す式は，[/""+ S; (j+ES元)+/;－ん‘－7r {b""+"; S"} ]d7r+[/ ""+/;ES,- 7r {";"+"; (j+S')+ " "} ]"=0

(14-4-2)

8=0の曲線の傾きを示す式は，〔〃”冗+"S蕨－8{/2 "" + /J; S"}] d7r+[ﾙ; p"+" ;S"－〃‘－0{ん；力β+" ; (s'+j)+"&}]"=0(15-4-2)であり，β＝0の曲線の傾き（正）は方＝0の曲線の傾き（正）よりも大であると予
想される。

(24）

井川[6], Williamson [i4]参照。

66

第二部

国 際 通 貨の信 認

不安定的‘よ投機を含むモデルを作ることは困難ではなV]・投機を陽表的にしていない本章のモデルに，投機を導入することによって体系が不安定になるケースを分析することは容易である。

Mundell [10] (第20章）は，有効市場区分の原理を適用すれば，安定的な体系を作ることができることを示している。第1国の金政策は，第0国の金ストックに影響するのに比較優位を持ち，第0国の金融政策は，世界の物価を決定するのに比較優位を持つので，第0国は物価安定のためにドルの供給を収縮させ，第1国は第0国の金準備を適正にするような金の売買を行えば，体系は安定になることを示した。我々のモデルでは，均衡において決定される変数は，

政策パラメターではないが，政策パラメターの組合せに関して同様の分析が可能である。その場合，均衡において決定されるものは，政策パラメターの大きさであり，不均衡における政策目標と政策手段のアサインメントと安定性の関係を分析することは容易である。

Aliber [ 1 ]は, SDRを導入することによるGreshamの法則の作用を分析している。ドルの代替物であるSDRの創出があって，もしそれが有利な特性を持っておれば，ドルにかわってSDRが準備として保有される。したがって，金に対してSDRが十分有利な範囲にその供給を制限しておけば，体系は不安定にはならないと言う。これに対してjGoldstein [ 4 ]・Hirsch [ 5 ]な
どのコメントもあるが，それらを通して言えることは，準備として資産を追加することは，必ずしも安定化に役立たないということである。安定的にするためには，資産の特性およびその供給量に関して，

新たな配慮が必要になる。

SDRの創出を入れた我々のモデルは，この問題の分析に役立つと思われる。

OHicer & Willett [12]は，体系が不安定であることと，主体的に最適である資産需要関数を修正することのどちらの犠牲が大きいかを判断して行動するモデルを考えている。体系の連行がゆきずまってしまうことのコストは大きいので，各国は需要関数を変える行動をとり，そのことが体系の安定化につなが第3章

複数国際通貨のシステムとその安定性

67ることになると言っている。我々のモデルでは，需要関数を変えることは考えられていないが，不安定な体系では，いずれ需要関数なり，システムなりを変えて，安定的なものにすることが合理的な経済行動であろう。

以上，複数の準備資産が存在する場合の，体系の安定性について論じた。安
定性を左右するものは，資産に対する需要関数の性質であり，その特定化のやり方によって，種々の特性を持つモデルが作られる｡その意味でKenen, Mun-dell, Aliber, Hirsch, O伍cer & Willett等の分析は，それぞれに意味を持つ
ことは否定できない。しかし，本章をも含めて，より尤もらしい需要関数の特定化が要請されると考えられ，そのための実証研究がまたれるところである。

引

[1 ]

用

文

Aliber, R. Z., "Gresham's Law, Asset

献

Preferences, and the Demand forInternational Reserves," Q.ﾉ.E. (Q""/"りん"γ"αZ qfEco"0郷jcs) ,Novemberl967.

[ 2]-, "Gresham's Law and the Demand for NRUs and SDRs: Reply," Q.ノ. E.,
November l969.

[3]

Foley, D. K. and M. Sidrauski, Mb"""jノα"aFis"ノPo//cy j〃αG"""g
E""O "y, Macmillan, London, 1971.

[ 4]

Goldstein, H. N., @@Gresham's Law and the Demand for NRUs and SDRs,''
Q.ノE., February l969.

[ 5]

Hirsch, F., "SDRs and the Working of the Gold Exchange Standard,'' IMF、
Sm"Rz〆応, July l971.

〔6〕
[ 7 ]

井川一宏,「国際通貨信認の問題」『国民経済雑誌』June 1972.
Kenen, P. B., ;gInternational Liquidity and the Balance ofPavments of aReserve-Currency Country," Q .ノもE., November l960.

[ 8 ]-,Rese'-zﾉe-Asser Pγ罪彫"cEs "Cg"かα/Ba"んsα"aSM6""J' Q/ /"g Go/d E"-

C"α"g2 S"""", Princeton Studies in lnternational Finance, No．10, Princeton,
1963．

[ 9 ]

Machlup, F., Rg加α片加gノノ2E I"""""jo"αIMひれ“αがSys花加: //ze Rjo Ag"e"""/ ""d Beyoれぱ, Johns Hopkins, Baltmore, 1968.

[10]

Mundell, R. A.,〃たγ"α"0"α/ EcO"OWfcS, Macmillan, London, 1968.

68

第二部

国 際 通 貨 の 信 認[11]-, Mo""α秒T〃"": I"/Wz"0", I"/"石srα"d C"”/〃鈍〃zeWひγ〃E""owj'，
Goodyear, Pacific Palisades, 1971.

[12]

O伍cer, L. H. and 'r. D. Willett, $cReserve-Asset Preferences and the Confidence
Problem in the Crisis Zone," Q.ノ. E., November l969.

[13]

Triffin, R., GoJaα"α鋤E DO""" C"siS, Yale University Press, New Haven, 1960.

[14]

Williamson, J. H., "Surveys in Applied Economics: International Liquidity,"Eco"owicノリ"γ"α/, September 1973.

69

第4章

国際通貨信認の問題

は

じ

め

に

国際金融問題を整理する場合，通常大きく3つ－－国際流動性の問題，国際収支調整の問題，国際通貨信認の問題一に分けて考察されている。
流動性の問題は，世界経済の成長・発展にみあって必要となる国際流動性の増加をいかに行なうかに，調整の問題は国際決済を円滑にするために国際収支の調整をいかにすべきか，特に為替相場制度をいかにすべきかにかかわっている。信認の問題は国際決済のための準備手段に対する信認，国際通貨の間の関（1）係を安定的に保つことにかかわっている。

これらの問題は相互に関連しており，すべてが解決されなければ別々には解決が困難なものである。

国際流動性の問題に対しては新準備資産の創出が実施に移され，国際収支調整の問題に対しては，（スミソニアン体制の評価にかかわるが）一応為替平価の変更（為替相場の伸縮化）という解決手段がとられたと考えられ，今後もその方向に動くと思われる。それらの手段は，ともにそれぞれの問題の解決に対してかなり有効な手段であろう。ところが，信認の問題を解決する有効な手段はいまだに実施されていない。本章の目的は，信認の問題の解決に有効な手段を整理し，提案することである。

1．

国際金融問題現実の問題を念頭において，信認の問題と他の2つの問題との関係をまとめ(1）

渡辺[22] 10章参照。

第二部

70

国 際 通 貨 の 信 認ておく。

国際流動性の増加が，基軸通貨の増加によってもたらされる場合には，基軸通貨国の国際収支の赤字をともない（調整の問題），対外準備資産としての基（2）軸通貨の価値を相対的に低下させる（信認の問題)｡国際収支の不均衡が続き
国際流動性の配分における不均等が生ずる場合には（流動性の問題），対外準（3）

備資産の間の相対的価値が変動する（信認の問題)｡さらに，対外準備資産に対する信認が不安定なものであれば，たとえば基軸通貨に対する需要の減少・金の退蔵などによって国際流動性の増加がさまたげられ(流動性ディレンマ)，

各国の対外準備資産のポートフォリオ選択を通じて国際収支の不均衡がもたらされる場合も多い（調整の問題）。

国際流動性を増加させようとする政策が，かえって実際の流動性の減少をもたらす場合，信認の問題の発生がさらにシステムの不安定性を増す場合，国際収支の不均衡それ自体がさらにその不均衡を促進する場合などについてもすで（4）によく知られているとおりである。

2．

資産選択的接近以上の問題を簡単な資産選択の手法によって整理しておくと，以下で信認の（5）問題を論ずる場合に便利である。視点を対外準備資産のポートフォリオに集中するために，モデルの他の部分を極端に単純化しておくが，そのことによって（6）

本質的内容はそこなわれない。

国富は実物資本と対外準備資産からなり，準備資産は，金・基軸通貨（ドル
２
３
４
５

ｊｊｊｊ

くくくく

Triffin [21]参照。

この点についてはOHicer & Willett [18], pp. 693-94参照。
渡辺［22］参照。

McKinnon [15]の手法を参照。Mundell [17]のマネタリー・アブ・ローチもそれと類似のものである。

(6）

Swoboda [20]は，ストックとフローを明示して，金本位制，金為替本位制のモデルを作り，2国分析を行なっている。細かい点まで陽表的にすることは，その論文にゆずる。なお，彼はユーロ・ダラーと準備資産の関係を中心に分析している。

第4章

国際通貨信認の問題

71（7）と呼ぶ）および外国通貨・新準備通貨(SDRと呼ぶ）からなるものとする。
所得は実物資本の一定割合と仮定し，長期的な分析を行なう場合にはともに一（8）定率で成長していると仮定しておく。
（9）

外貨準備に対する需要の決定に関する一致した理論はないが，それが国際的な取引量に関係し，取引量はさらに所得の大きさに依存すると考えて，対外準備資産に対する需要は所得の大きさによって説明されるものとする。単純化して，所得額の一定割合を需要すると仮定してもよい。

国際流動性の問題は，実物資産と対外準備資産との間のポートフォリオが望ましいものであるかどうかにかかわっている。経済の成長・発展にともなって実物資産が増加するにもかかわらず国際通貨量が十分増加しないケースでは，
国際的なデフレーションがもたらされ，実物資産の増加よりも国際通貨量の増加が大きいケースでは，インフレーションがもたらされる。これらは経済の効率性・公平性をさまたげる。

信認の問題は，対外準備資産の間のポートフォリオが望ましいものであるかどうかにかかわっている。金準備の増加とその配分が実物資本の増加にみあっているケースでは問題は生じないが，国際流動性に対する需要の増加がドルあ
るいはSDRの偏った増加によってみたされるケースとか，それらの配分が偏るケースでは資産の価値は不安定になり，そのことが経済の効率性・公平性を（10）そこなう。配分と関連した鋳造特権の利益もかなり大きいからである。

国際収支調整の問題は，準備資産の国際的配分にかかわり，世界的な視点か
らその配分のポートフォリオが望ましくない場合に問題が生ずる。また各国の利害の対立が顕著に現れる問題でもあり，

国際的な協調あるいは自動的調整

７ ８ ９ ｍ

ｊｊｊｊ

くくくく

SDRの特性についてはFleming [4]を参照。
かならずしも一定でなくてよいが議論を簡単にするためにそのような仮定する。
Fleming [4], pp. 30-34参照。
国際通貨として，2つ以上の資産が存在する場合のGresham の法則をドル・
SDRおよび金のケースについて分析したものにAliber [1]・[2], Goldstein [5]
がある。

72

第二部

国 際 通 貨 の 信 認のメカニズムを作ることが要請される。準備資産の国際的配分は次のようにして決定される。経済が均衡に到達した時点では経済諸量の事前と事後の大きさは同じであるが，不均衡の状態では事前概念が重要であり，以下でもその点に留意して論ずる。国内通貨に対する需要も所得の大きさに依存すると考えると，国際収支は国内通貨に対する需要と供給の差によって決定される（資本収支は常に均衡すると仮定しておく）ので，国内通貨の供給と需要の関係が国際（11）

収支調整の問題となって現れると言ってもよい。
さて,対外準備が実物資産にともなって増加し,その2つの間のポートフォリ

オが満足すべきもので（流動性の問題なし），さらに国内通貨の供給増加がちょうどその需要の増加にみあっていて，準備資産の国際的ポートフォリオが望（12）

ましいものである（調整の問題なし）場合においても信認の問題は発生する。

準備資産の間のポートフォリオが不満足なものである場合がそれである。付録
1において資産選択的アプローチの図を使った説明を補足しておく。
3．

代替的な解決手段

対外準備資産に対する信認が問題になるのは次のようなケースであることが（13）わかった。準備資産のポートフォリオが不満足であり，それをうまく是正することができず，そのままでは国際金融体制の維持に危機をもたらすケースがそれである。具体的には種々のケースが考えられる。ドルの増加が大きすぎて，ドルで保有するよりも他の準備資産（金, SDR)で保有する方が望まれる場合
は，ケネン〔9〕，トリフィン[20]などによって指摘されており,
(11)
(12）

SDRの

Mundell [17]のマネタリー・アプローチ参照。
現在の信認の問題の原因は基軸通貨国の赤字の累積である。この点を軽視するのではないことをことわっておく。 O缶cer & Willett[19],p. 58はドルのストックよりもフローの方が信認の問題にとって重要であると述べている。しかし，それは調整の問題であるので，本章では過小にしか取り扱われない。

(13）

信認の問題を定式化したものとして, Kenen [9], Mundell [17]があり，それらをうまくまとめたものにJohnson [7]がある。論点の整理は“ficer & Willett[19], p. 47を参照。

第4章

国際通貨信認の問題

73

増加が大きくて，それを保有するよりも金あるいはドルを保有する方が望まれ（14）る場合（その逆もある）にも同様のことが考えられる｡その点はアリバー〔1〕・〔2〕などによってとりあげられている。

これらについては付録2でまとめておく。

以上のことは，不均衡を調整するための有効な手段を持たない現行システムにその原因がある。ドルの供給の大きさとその配分は各国の窓意的な政策の結果として決まり, SDRのそれも，国家利益を追求することを忘れない各国政
府の間の国際的な取決めによってなされるので，かならずしも準備資産のポー
トフォリオの満足をもたらすものではない。このシステムを改めて，ポートフ

ォリオを望ましいものにする調整の手段を持ったシステムを考案することが望まれる。その手段として，基本的には次の(ｲ)，（ﾛ)が考えられる。なお，今までの分析のフレイムワークにおいて容易に取り扱うことができるケースについて
は付録3でふれておく。

（ｲ）価格機構の利用

これまでのシステムではあまりに固定させすぎていた価格を変化させることによって，ポートフォリオを望ましいものにすることができる。完全に自由な価格変化を許すもの，

完全に固定するもの，

その中間的なものが考えられるが，完全に伸縮的な変化は望みえないとして，ここでは中間的なものをとりあ
（15）

げよう。

金，ドル, SDRの価値の変更によって資産のポートフォリオを適応させる方法として，大きく分けて2種類ある｡1つは，資産に対する実質利子率（ドル
（16）

（17）

（18）

に対する利子率・金保有のコスト・SDRの利子率，等々）を変化させるもの
(14)
(15）
(16)
(17）
(18）

SDRの増加は資産価値の不確実性を減少させ，そのことは，信認の安定化にプラスに作用する効果を持つ点は, Hirsch [6], p. 235.によって述べられている。
小宮［10］・［11］・［12］を参照。
Kenen [9]参照。

ゲインも考えられる。Makin [13], pp. 351-53参照。
利子率は資産の特性によっても実質値が異なる。Fleming [4], pp. 34-36参照。

74

第二部

国 際

貨 の 信 認（19）である。他の1つは，価値基準資産で表わした他の資産の相対価格を変化させる方法である。

それらの方法はさらに，1回限りの調整と多数回にわたる小刻み調整の2つに分けることができる。前者と後者はそれぞれさらに’窓意的に行なうものと自動性を持たせて行なうものに分けることができる｡1回限りの調整は慎重な
人為的変更であるのが望ましく，小刻み調整は窓意性が入る余地を残しながら（20）もできるだけ自動的であることが望ましいと思われるので，以下では’盗意的な1回限りの変更と自動的小刻み変更の2つのケースを中心に分析する。
（ﾛ）選好関数の調整

ポートフォリオの調整を価格機構を利用して行なう方法のほかに，資産に対する需要関数そのもの，あるいは供給関数そのものを変更することによって行
なう方法がある。国際的な問題であるので，その方法を適用する場合には国際的な利害の調整が必要であり，協調が望まれる。各国の政府は，供給過剰の準
備資産の需要を増加させる取決めを行なったり，供給を減少させるような圧力をかけたりする。たとえば，基軸通貨国以外の国が過剰な基軸通貨の金兒換をひかえるとか，基軸通貨国がその通貨の供給を減少させるように努めるなどが（21）

それであり, SDRの配分とその利用の仕方に対する取決めもそうである。
国際的な取決めを行なう場合，国家間の利害をいかに調整するかがその成否をきめるが，国際的な協調が常に適切に行なわれるとは限らない。その点に対する今までの悲観論に対して，通貨信認の問題をゲームとして考えて，危機のコストは大きいので自動的に国際協調に向かう力があり，決定的な危機をさけ（22）ることができると考える方が現実的であるという楽観論がある。その場合，国(19）

準備資産のポートフォリオの決定については, Makin [14]を参照。資産の特性によるポートフォリオ選択については, Aliber [1]を参照。
２

く

２

く

２

く

の Ｄ ⑳

その理由は次節で簡単にふれられる。

SDR創出，配分の効果については,
Officer & Willett [18] ･ [19]を参照。

Hirsch [6], pp. 239-44を参照。

第4章

国際通貨信認の問題

75

家は経済変動にともなうコストと危機のコスト，国際協調の利益を考慮したケ（23）

ームを行なう｡協調が，自動的になされる保障はないが,合理的な経済行動であることは否定できず,かなり自動的なものであると言える｡危機が発生して後に協調がなされるのを待つまでもなく，国際的な協調をはやめに行なうことができれば，その方が望ましいと思われるので,以下ではそのような，はやめに協調するシステムを,信認の問題を解決する手段とする場合をとりあげて分析する。
4．

小刻み自動調整方式

準備資産のあいだのポートフォリオを調整する手段を大きく(ｲ)と(ﾛ)に分けたが，以下でそれらを比較検討してみよう。

一般に，システムの崩壊にともなうコストは非常に大きいので，崩壊をもたらすような混乱をさけるためであれば国際的な協調による選好関数の変更はそれほど困難ではないと思われる。すでに述べたように，国際的協調を行なうことが経済的合理性に合うと考えられるので，そのための政治的，社会的な環境さえ整っておれば比較的容易になされるし，かなり自動的に協調がなされるであろう。しかし，システムのゆきづまりが深刻になる以前の段階で選好関数を調整することは，その時にはまだ国際的な協調に対する願望が十分大きくない（24）ので容易ではないと思われる。深刻化したのちに行なうのでは，協調が成立するまでの不均衡にともなうコストが大きく，危機に直面した場合に協調がなされる可能性が強い場合には，協調成立のラグを大きくする点も経済効率の損失をもたらすという欠点となろう。

また，

長期的な見通しに立つ協調は取決めが及ぼす利害得失が大きいので成立しにくいものとなろう。したがって，国際的協調によって信認の問題を解決することは可能であるが，比較的大きなコス

４
２

ｊ

く

３
２

く

ｊ

OHicer & Willett [19]はコンブ｡リートなモデルを使った分析を行なっている。
国際協調を行なう場合，国の数が小さいことが取決め成立の容易さに対する重要な要素であろう。

OHicer & Willett [18], p. 690．p. 694参照。

76

第二部

国 際 通貨 の 信 認

卜をともない，たんにケーム諭的に解決することは，かならずしも効率的・公平的な方法とは言えないであろう。

価格機構を利用する場合に，どの程度の価格変動の自動性を持たせるかがシ

ステムの運営上重要である。自動性が備わっていない場合には，国際的協調の場合と同様な欠陥一すなわち人為的に価格を変動させる場合に合意の成立を待っていたのでは調整が非効率，不公平になる－がでるであろう。
資産の実質的利子率を動かすことによって調整を行なう場合と，資産の相対価格の変更によって調整を行なう場合との違いを検討する。SDRに対する利子率の変更には国際的な合意が必要であり,SDRの価格を十分反映する市場がないので，自動的にその実質収益率を調整することは困難をともなう。また金の保管にともなう手数料は，実際のコストが定まっているので人為的に動かすことはむずかしいと思われる。ドルに対する利子率の変更は，他の外国通貨との関係で任意に行なうことはむずかしく，その幅にも制限があると思われ，自動性をもたせて行なうことはさらにむずかしいであろう。なお，収益率の予想をその他の手段で特定方向に動かすことは容易ではないと思われる。このよ
うに考えると，準備資産の相対価格を変更することによってポートフォリオの調整を行なう以外には適当な手段はないであろう。

資産の相対価格の変更の場合にも，1回限りの調整で行なうものと，多数回にわたる小刻み調整で行なうものとを比較しておかねばならない。これは為替相場制度におけるアジャスタブル・ペッグとクローリング・ペッグの比較と類（25）似の問題である。為替相場制度の場合に大勢はクローリング・ペッグ方式の利点が大きいという方向に動いているようであるが，同様の理由によって準備資産の価値の変更も小刻み調整が望ましいと考えられる。

したがって，調整手段としては準備資産の価値を小刻み自動的に変更するという価格機構を利用する方法が望ましいと言えよう。一口にそのように言って(25）

小宮［10］・［11］・［12］参照。

第4草

国際通貨信認の問題

77

も，具体的な方法としては類似した多くの変形が考えられる。実際の問題解決に取り組む場合には，それらの間の差異を詳細に検討する必要があろう。しかし理論的な骨子はかわらないので，1つの典型として次のような実施機構を示しておく。信認の問題にそれらの手段を割り当てることが適切であるかどうか

は他の政策目標（ここでは，流動性の問題と調整の問題の解決）の達成に与え（25）

る影響が強いか弱いかに依存する。なお，定式化した分析は付録4にゆずるこ
とにする。

まず,

SDRの市場が十分発達していないのでそれを価値尺度にきめておく（27）のが便利である。なぜならば，他の準備資産の価値は，自由金市場 外国為替市場で成立する価格に反映されるから，それにみあった調整が可能であるからである。基軸通貨の価値が不適切に評価されていれば,SDRで表示した基軸

通貨の価値を変更する。その場合，為替平価と現実の相場（あるいはそれを反映する相場）との乖離を基準にした小刻み調整がよいであろう。その方法に対する評価は，クローリング・ペッグ方式に対する評価として定着しつつある。

準備としての金の価格の調整は，金が財として利用されその価格が自由金市場で決定されるので，公定価格とその価格との乖離をみて小刻みに調整すれば，同様の利点が得られるであろう。ただし，貨幣用金の取引きは制限しておく。
価値尺度資産として選んだSDRは，計算単位としてだけでなく価値の保蔵手段としての役割をはたさなければならないので，その価値が他の準備資産，実物資産よりも相対的に大きく変化することは好ましくない。したがって,

SDR

（28）

の創出と配分については慎重な計画が必要である。

７

２

ｊ

く

６

２

ｊ

く

これはマンデル［17］の言う有効市場区分の原理の適用である。
Fleming [4], pp. 42-43参照。

８

２

ｊ

く

Fleming [3]は, reserve claimに対する制限をとりあげて，トランスファー側とそれを受ける側との利害，得失を考えると，残高を均等にしておくのが望ましいと述べている。また, SDRの創出・配分に関しては, Hirsch [6], pp. 239-44を
参照。

78

第二部

国 際 通 貨 の 信 認

SDRの創出と配分に対する国際的な合意は成立しても，それが経済的に効率的・公平的なものであるという保障はないので，試行錯誤によって適正なものにする以外にはないと思われる。
5．

結

び

以上のことを要約しておく。国際金融問題は，流動性・調整・信認の問題に分けられるが，それら3つの問題はそれぞれ，実物資産と対外準備資産とのポートフォリオ・対外準備資産の国際的配分・対外準備資産の間のポートフォリ
オの問題としてとらえることができる。流動性の問題・調整の問題を解決した
のちにおいても残される信認の問題を解決するための手段として，価格機構の導入が望まれる。その方法は,SDR表示での金価格．ドル価格を変更して調整する方法が，実施の仕方はクローリンク ・ペッグ方式が効果的であろう。
国際金融機構全体のシステムは次のようになる。SDRを，実物資産の価格があまり変動しないように，またその配分が公平さを欠かないように創出する。SDRで表した金価格．ドル価格は，市場の需給を反映する指標にしたがって小刻み自動的に変動する。各国の為替平価はその国の国際収支状況にしたがってSDR (ドルでもよい）表示で変動し，それもクローリング．ペッグ方式で行なわれる。

このシステムが国際的に受け入れられるかどうかは，それがもたらす長期的な利益と損失（およびその配分）に依存する。その点について簡単な検討を加（29）

えて結びとしたい。
（30）

基軸通貨国とその他の国,先進国と低開発国に分けて論ずるのが便利である。

SDR表示での準備金の価格上昇は，他の事情が不変であれば，基軸通貨をも(29）

協調にともなう各国間の得失について, OHicer & Willett [19],pp. 52-57参照。
ただし，低開発国についてはふれられていない。

(30)

低開発国を中心にした国際流動性問題は, Kafka [8]を参照。
そこではSDRの創出と配分と国際収支調整について検討が加えられている。 なお,
Fleming[4] , pp. 36-39も参照。

第4章

国際通貨信認の問題

79

含めた各国通貨表示での同率の金価格引上げになる。このことは準備として金を多量に保有する国に資本利得をもたらす。基軸通貨国，産金国の利益は大きいであろうが，準備として金を多く保有していない国は相対的に小さい利益しか得ることができず，金価格引上げが世界的なインフレーションを招くならば損失をこうむるであろう。低開発国は後者の集合に属すると思われる。金価格
引_上げは，世界全体の国際流動性を増加し，信認の問題の解決手段の1つになる利点に対して，世界的なインフレーションを招き，不公平な分配効果を与える欠点を持つ。小刻み自動凋整方式がうまく働いて，投機などの不安定化的な動きが小さいならば，その欠点は過大に重俔する必要はないと思われる。なぜならば，金価格の変化が自由金市場の価格に近づく方向に動いているからである。

SDR表示でのドル平価の切下げは，国際収支を均衡させるために，他の国の平価も同様に切下げ方向に変更せしめ，結果的にはドルで表わした金準備とSDRの価格の引上げとほぼ同じことになる。この場合，国際流動性が減少
し，さらに準備としてドルを保有する国は損失をこうむる。低開発国もそのグ

ループ･に入るであろう。基軸通貨国は対外債務が減少する利益を得るが，小刻み自動調整方式をとっても一時的な混乱をひきおこし，ドルに対する不信認がそれによって強められる可能性も強い。しかし，長期的には信認の問題を解決する強力な手段であることが認識されるであろう。ドル価値の変動が事後的に過剰に保有されていたドルを減少させる方向に作用することは望ましく，さらにドルの基軸通貨としての地位を減じ, SDRがそれにかわるように変化するな（31）

らば，信認の問題にとっては望ましいと言えよう｡ SDRの比重が小さい場合には，金価格引上げと同じような効果を持つドル価格引下げは,(31)

SDRの比重がSDRがドルよりも選好される度合が強いほど，基軸通貨国の反対によってその創出がおさえられがちである。Hirsch [6], p. 239を参照。なおp. 245では,SD
Rがドルにとってかわる場合をSDR Gold Standard, SDRがドル・金の補助的な役割をはたす場合をSDR Gold Exchange Standardと呼んでいる。

80

第二部

国 際 通 貨 の 信 認

大きい場合にはドルが準備資産として重要でなくなるのをはやめ，信認の問題を発生させる大きな原因の1つを取り除いてしまうことになろう。対外準備資産が金とSDRのみの場合には，信認の問題は主としてSDRの創出と配分を原因として生ずるであろう（ただし，流動性と調整の問題は解決されているものとする)｡ SDRの創出は世界全体の実物資産の量と貨幣用金の増加を考慮して決められ，その配分は（極端に単純化して述べると）各国の実物資産に比例させることになるであろう。公平化を促進することがシステムの運行を安定的なものにすると考えられる場合には，資産量に対して累退的な配分を行なうことが長期的な効率からも望ましいかもしれない。これは低開発国の利害に合致し，先進国全体としてもそれに対する大きな反対はないであろう。基軸通貨国
は相対的に小さい利益しか得ないかもしれないが，絶対的に大きい配分を受けるならば不満は小さいであろう。その他の先進国も基軸通貨国に対し相対的な利益が大きいことに不満はないであろう。

本章では国際金融制度がかなり長期的にうまく運行するシステムの考案を信認の問題を中心に考察した｡理論的に矛盾がないシステムであっても,実際に適用する場合の困難は予想以上に大きく，あまりに複雑な人為的システムは，実施上の困難をともなうであろう。なお同様の試みがModigliani & Askari [16]においてなされている。
付

録

1

（32）

理解を助けるために簡略化した図を用いる。代表的なものとして特定の国の特定時点を考え，民間部門と政府部門の2つの経済主体に大別する。実物資産の大きさをαbとする。
民間部門は全体としてそれにみあう国内通貨6cを需要し，その国は対外準備としては（33）”を需要する。”が前期の準備”よりも多いならば必が新たに準備として加わる大きさである。el)の一部 "が新準備資産の増加によってまかなわれるならば，残りの允は金または外国通貨の増加である。
(32)

Hirsch [6] , Chart(33）

対外準備に対する需要は政府と民間の両方の行動によって定まるものと考える。

1, 2を参照。

第4章

Real

国際通貨信認の問題

81

Value

（対数値）
グ

埋２

r′

力

0

time

金準備およびSDRの増加がゼロであると仮定すると，的 は外国通貨の増加であり国際収支の黒字に相当し，準備と国内通貨量がリンクしておれば，それはまた国内通貨の供給の増加額でもある。時点1に対応する値がα、6．c，α、2．／で表わされ，時点2に対応するものはプライムを付して示している。
国際流動性の問題は資産の価格，予想収益率およびその他の経済諸量を与件として，肋に対してbaが望ましい大きさかどうかにかかわる問題であり，その関係が不均斉なものであれば，財の価格が変化するかまたは対外準備資産の量の変化（たとえば基軸通貨
国の赤字, SDR創出）で均斉化されるであろう。しかし，国際収支が不均衡であることが望ましくなく，さらに価格が硬直的である場合には，金準備の増加がゼロであると仮定
すると,SDRの増加という手段による均斉化が残されるであろう。

国際収支が均衡化するためには,6cに 等しい国内通貨の供給がなされなければならな
い。それは金融当局の政策に依存する。

対外準備の構成は金と外貨とSDRであり，それらの間の望ましいポートフォリオがあって，信認の問題を解決することはそれを達成することであり，そのためには何らかの調整機構が作用しなければならない。

これらのポートフォリオが一時点で均衡するだけでなく，長期的にも均衡する場合の関係を曲線(66′・“′・”′・“′・が'）で示すと，国際金融の問題は，ポートフォリオがこの関係を満たさない場合に生ずると言うことができよう。
付録2

対外準備資産は金とドルだけとする。世界全体の金準備をC,基軸通貨国のそれをGα，

第二部

82

国 際 通 貨 の信 認

基軸通貨国以外の国が保有する準備をR,そのうちドルで実際に保有する部分をD,ドルで保有したいと欲する比率をcとする。世界全体の所得をY;世界全体の流動性需要をLとする。

金準備の増加がなく，国際流動性に対する需要はドルの供給増加によって満たされると（34）仮定する。増加をドットを付けて示すと，その関係は(1)式のように定式化できる。
D=L(Y)-G-D(1)

ここで,L は Yの増加関数である。

基軸通貨国の対外金準備(G｡ )の変化は,
G"=RC(D/G｡)-D

(2)
（35）

で表わすことができる。ただし,Rは次のとおりである。
R=G-G｡+D

準備としてドルが金兒換されると基軸通貨国の金準備はDの減少と同額だけ少なくなる。

ドル表示での金価格を固定している場合,CはD/Gaの減少関数と考えることができよう。(1)式でYが外生的に与えられ，それが特定の率で成長すれば,Dはそれにみあって大きくなり基軸通貨国の赤字が累積する。(1)式から流動性の問題と調整の問題の矛盾が明らかになる。信認の問題は(2)式から明らかになる。Dの増加によって, D/G'が増加すると,G｡が減少(Dも減少）するので, D/G｡が1よりも大であるかぎりさらにD/G｡は増加し,G"が減少する。このメカニズムは不安定である。D/G "が1より小である場合には,C｡とDの同額の減少はD/G｡の減少に導くが，それがGαとDの増加(D/G "の増加）をもたらすので，体系は安定的である。しかし,Dの増加が続くとD/G ｡はいずれは不安定の範囲に入るであろう。
基軸通貨国の政策によってD/G@が一定値々になるようにG｡が調整されるケースでは，(2)式は，G｡=D－たG｡

(2)'

（36）

となる。Dの増加はC｡の増加に導かれ, D/Gαを特定の比率に保つことができる。その場合,C関数は一定であるので信認の問題は生じない。しかし,G｡には上限Gが存在するので,Dが増加しつづけるとG｡とDの比率を片に保つことができなくなり，い
ｊ

く

４
３

Kenen [9], Mundell [17]の定式化を参照。なお，付録3．4についても同様。

ｌ

５
３

ｊ

く

６
３

ｊ

Kenen [9]参照。
Mundell [17]参照。

第4章

国際通貨信認の問題

83

ずれは信認の問題が発生する。

DをドルでなくSDRと解しても, (2)式。(2)'式の関係が成立し，同様の結果を得る。
ただしその場合，調整の問題と流動性の問題の矛盾はない。

付

録

3

(2)式における比率Cはドルに対する利子率（j）・為替平価（7）．金価格(Pg)によっても影響されると考えられる。それらを信認を回復させる手段とするシステムを考えてみよう。(2)式は，●G｡=RC(D/G";i,T,Pg)-D(2)"と改められる。

ドルに対する利子率を上昇させるとcは増加する。それはD/Gaが’より大きい場合にはD/G ｡を減少させ，そのことがさらにD/G ｡を減少させるので, D/G｡は1に近づ
き体系は安定的になるであろう。D/G 'が’より小さい場合には, D/G｡が大きくなり，（37）

そのことがD/G"を減少させる方向に作用するので体系は安定的になる。

為替平価(7)を変化させることによって，基軸通貨国の国際収支が改善されることが予想されて,Cが増加すれば，同様の議論によって安定的な体系になりうる。金価格の上

昇はD/G'を減少させるのでやはり同じ安定化の作用がみられるが，金価格の変化が直接cを減少させるかもしれず，その場合には体系は不安定になる。どちらにしてもcを増加させる政策がとられれば，一時的にはDの増加による不安定化の圧力をのぞくことができる。

ドルに対する利子率の動きうる範囲に制約力§ある場合には，いずれDの増加によって不安定になるであろう。国際流動性が基軸通貨国の赤字によって増加されている場合には為替平価（γ）を手段として使用することは流動性の問題との矛盾を含む。しかし，現在のようにドルが過剰に供給されているような状態では，為替平価の調整による信認の回復
効果はかなり大きいと思われる。金価格を適切に変化させることができれば,Pgの変化
による安定化の効果はかなり大きいと考えられ,Pgの変更をかなり自動性を持ったシス
テムに組み込むことができれば体系は長期的にもうまく運行するであろう。

(37）

付録2と同

ドルから金に兒換が行なわれるのをふせぐためにスワップ。とかローザポンドなどの利用がなされる。これらも収益率の変化と考えることができよう。

Makin [13]を参照。

84

第二部

国 際 通貨 の 信 認

様に,DをSDRと解すればやはり同様の議論が成立するであろう。以上の手段は，実際にも過去いろいろのかたちで行なわれた（ローザポンド．為替平価調整．金価格引上げなど）。しかし，長期的な対策とは考えられておらず，自動性が付与されていない点で，そのシステムは再び同じ問題を生ぜしめるという欠陥を持っていた。

付

録

4

単純なケースとして，国際流動性の不足はSDR (Sで表わす）の増加によって満たされ，流動性の過不足は財の価格に反映されると考えて，財の価格がSDR で表わして一定になるように調整されると考える。(1)式に相当するものは，●

S=L(Y) -PgG-PdD－S(1-1)

である。ここでPdはSDR表示のドル価格である。対外準備のうち金で保有したいと欲する割合を企とすると,Pgの変化は，

Pg=/jL-6(2-1)

で表わすことができる。なお，血（後出の血 も同様）は準備金とドルの予想収益率とそ（38）の不確実性に依存するが，ここでは単純に準備資産の価格に依存する形で表わすことがで（39）きると考えておく。

同様に,Pdの変化は，

Pd=jaL-D(2-2)

である。ここでは準備としてのドルの供給を一定(D)としているが，基軸通貨国が赤字と考えなくてもよいようなドル準備の意図された需要増加にみあった D の供給増加が存（40）在する場合にも同じように議論をすすめることができる。

資産に対する予想形成に依存するのであるが，庵 はPgの減少,Pdの増加関数であり，〃 はPJの減少,Pgの増加関数である，すなわち価格が上昇するとその資産の収益率は低下するであろうと予想されることを仮定する。

Pgの変化が金準備の需要に,Pdの変化がドル準備の需要に対して相対的に強く作用すれば体系は安定的である。Pd, Pgの変化が国際収支に影響するとしても，各国通貨間

ｊ

〃ｆ、

９

３

ｊ

ｒ、

８

３

ポートフォリオ決定に対する不確実性についてはHirsch [6],
Makin

ｊ

ｒ、

４

０

O田cer

[14],
&

pp、819-21参照。

Willett [19], pp. 49-50参照。

p. 237を参照。

第4章

国際通貨信認の問題

85の価値の比率の方が国際収支に対して大きい影響力を持つならば，体系の安定性は脅やかされないであろう。すなわち，調整の問題を基軸通貨国とその他の国の通貨の間の為替平価の比率の変更によって解決するならば，政策手段の割当からくる不安定性の問題は生じないであろう。

引

[ 1 ]

用

文

献

Aliber, R. Z., &{Gresham's Law: Asset Preference, and the Demand for lnter-national Reserves," Q"αγ/g"〃ﾉひ”"αﾉqf Eco"0加jCS, Vol. LXXXI, Nov. 1967.
,$dGresham's Law and the Demand for NRU's and SDR's : A〔2〕

Reply," Q"αγ/e小ん"”αノQf ECO"0"jCS, Vol. LXXIII, Nov. 1969.

[ 3 ]Fleming, J. M., "Use and Acceptance of Reserve Claims,'' IMF S/aがP""s,Vol. XIII, Nov. 1966.

,"The SDR: Some Problems and Possibilities," IMF S/αがP""s,〔4〕Vol. XVIII, Mar. 1971.

[ 5]

Goldstein, H. N., :GGresham's Law and the Demand for NRU's and SDR's,"

Q"α"e心ノリ"γ"α/ Q/ ECO"OWjCS, Vol. LXXXIII, Feb. 1969.

[ 6 ] Hirsch, F., @GSDR and the Worklng of the Gold Exchange Standard," IMF
S/αがPα〆庵, Vol. XVIII, July 1971.

[7 ]Johnson, H. G., @@Theoretical

Problemsofthelnternational

Monetary

System,'' T"gPa々“α〃De"eﾉ”脚g"jRe""", Vol. VII, Spring 1967.
[ 8 ]Kafka, A., @lInternational Liquidity: Its Present Relevance to the Less De-

veloped Countries,'' A"ZE"C"" ECO"oW/C R""z(ﾉ, Vol. LVIII, May

l968, Papers

and Proceedings.

[ 9 ]Kenen, P.B., {@International Liquidity and the Balance of Payments of aReserve- Currency Country,'' Q"αγ" J'〃ノリ況加αノ" Eco"Owjcs, Vol. 74, Nov.
1967．

〔10〕小宮隆太郎，「アジヤスタブル・ペツグの欠陥」『東大経済学論集」Vol. 36, Jan.
1971．

〔11〕

，「変動為替レート制度：展望｣『東大経済学論集』Vol. 37, Apr. 1971.

86

第二部

国 際 通 貨 の 信 認〔12〕，「クローーリング・ペツクゞ：展望」『東大経済学諭集』Vol. 37, July 1971.

[13]

Makin、J. H., @:Swaps and Roosa Bonds as an lndex of the Cost of Coopera-tion in the $Crisis Zone','' Q"αγ/e私yノ”γ"αj qf ECO"OWiCS, Vol.

LXXXV, May

1971．

[14]

, {dThe Composition of lnternational Reserve Holdings: A Prob-lem of Choice lnvolving Risk,''

A""jC(z" Eco"owjc Re""", Vol・LXI,

Dec.

1971．

[15]

McKinnon, R. 1., "Portfolio Balance and lnternational Payment Adjustment''in Mundell，R. A& A.

K. Swoboda, eds.,

Mひ""""

P"6/ewso/ /hel>z/g"〃α〃0"αノEcO"0"Zy, University of Chicago Press, 1969.

[16]

Modigliani, F. & H. Askari,

Sys/eWa, Essays

is lnternational

T/ie R”γ郷”オルe伽だ〃α"0"αJPの,加鋺rS
Finance,No. 89,Princeton,

International

Finance Section, 1971.

[17]

Mundell, R. A., I"/e"α"0"αノEco"ow/cs, Macmillan, 1968.

[18]

OHicer, L. H. & T. D. Willett, "Reserve-Asset Preferences and the Confi-

dence Problem in the Crisis Zone,'' Q""/eﾉfy.ん"γ"αjq/･ECO"O"jCS, Vol. LXXXIII,
Nov、1969.

"The lnteraction of[19]

Adjustment and Gold-

Conversion Policies in a Reserve- Currency System,'' WeS/"" EcO"0"jc ､ん"γ"α/，Vol. V111, Mar. 1971.

[20] Swoboda, A. K., "Reserve Policies, Currency Preferences, and lnternational
AdjuStment,'' Y"/e ECO"O"ZjC ESS"yS, Vol. X, 1970.
[21] Tri缶n, R., GO〃α"d "Ze DO""J' C"sis, New Haven, Yale Univ. Press, 1960.
〔22〕

渡辺太郎，『国際経済学』春秋社1968.

第三部

国 際 流 動 性

89

第5章

国際収支の最適構成

は

じ

め

に

一国の富は，大きく分けて，実物資本，外貨準備，外国証券の純保有の3つから構成されていると考えることができる。二時点（期首と期末）の間のこれらストック量の差は，それぞれ，実物投資，国際収支，資本収支である。これ

らのフローを合計したものがその期間における富の蓄積である。富の蓄積の源

泉は国民所得からの貯蓄（国民所得のうちで消費されない部分）である。期首の資産価値が与えられ，貯蓄が定められた場合に，期末の資産保有が最適な状態であれば，その期の実物投資，国際収支，資本収支(従って貿易収支も)は，最適なものである。すなわち,ストックの最適な構成を達成することによって，フローの最適構成を達成することができるのである。

本章の目的は，ポートフォリオ・セレクションの理論を利用して，富の最適（1）な構成を分析することによって,国際収支の最適な構成を検討することにある。
そのために，第1節では，資産選択理論にそったモデルを設定し，第2節では，経済成長の国際収支の最適な構成に対する効果などの比較静学分析を行なう。第3節では，国際収支の調整過程で資本収支，貿易収支がいかに調整されるのが望ましいかを分析する。

( 1 )N. C. Miller [5]と同様, Mundell & Swoboda [7]からテーマに対する示唆を
うけた。

第三部

90

1．

国

際

流

動

性

モ デ ル の 設 定

はじめに，よく用いられる記号を一括して示しておく。
U:効用指標W:期末の富の総価値
W:期首の富の総価値
E(W) : Wの期待値
V(W) : Wの分散

ZO:期末の外貨準備.fo:期首の外貨準備

露,：期末の外国証券の純保有
垂,：期首の外国証券の純保有”：期末の実物資本
露2：期首の実物資本

ぴが:.Zjと錘ノの収益の間の分散・共分散（i, j=1,2)
ﾉﾙﾉ：鱈の期待収益率プラス1(f=1,2)

B:国際収支Bc:資本収支
BT:貿易収支
I:実物投資
S:貯蓄

なお, W, JrO, .r', .z2およびその期首の値はすべて消費財で測られた実質値である。
（2）

Two-Para meter-Approachに従って，効用関数は（2）

効用関数は，政府の評価関数と考えておくが，民間のそれと考える場合には，鉈0

は外貨準備を基礎にした通貨と考えればよい。また，効用関数の中に，資産の流動性を考慮するものとして, A. Amano [1]がある。

第5章

国際収支の最適構成

U=U(E(W),V(W))

91

(1)

であり，関数Uは連続で少なくとも2回微分可能であり,UEは正,Uvは負であると仮定する。ただし，

UE = 3U/3E(W)Uv= 3U/3V (W)さらに，投資家は危険回避者であり，
UEE

UEv

UE

UvE

Uvv

Uv

UE

Uv

O

＞O

であることを仮定する。ただし，UEE = 3UE/3E (W)
UEv=6UE/3V (W)UvE =6Uv/6E(W)Uvv=3Uv/6V (W)

期首の富について次の関係が成立する。
2

W=E"

(2)

j＝0

（3）

今期の貯蓄が所与であると仮定すると，富の保有増加に関して次の関係が成立する。
2

Z(zi-公)=S

(3)

j＝0

したがって，投資の総価値をWoとすると，期末において
2

WO=図蜘

（4）

j＝0

(Wo=W+S)となり，(4)式は投資を行なう場合の制約条件になる。期末の富の価値の期待値および分散は次のようになる。
2

E(W)=Zo+2/4'"'
i=1

（3）

貯蓄の最適な決定に関してはSandmo [9]参照。

(5)

92

第三部
2

国

際

流

動

性

2

V(W)= Z図ぴげ韓巧
j＝l

（6）

j＝l

なお，実物資本量，外貨準備は非負でなければならないが，以下では，それらの最適解は常に正の値であると仮定しておく。われわれの資産選択問題は，次（4）の最大化問題として定式化される。

「猿大化('’－制約条件(4)，(5)，（6）これを解くと，必要条件は，(4)，(5)，(6)式および次式のようになる。
UE－入=0(7)

UE/L' + UvV.z,－入=0(8)UE/'I2+ UvV.z2－入=0(9)Vx, =3V/az,
VX2 = 3V/ar2

ただし，入はラグランジ乗数である。(7),(8),(9)式は入を媒介にして考えると，各資産の限界効用均等を意味している。なお，効用関数の形に対する仮定か
ら，十分条件は常に満たされている。

必要条件と連立させて解くことによって，最適資産保有を求めることができる。

蛾=zj ("片,"j,Wo)(j=0,1,2)(10)E(W) =Ew("た,ぴﾙﾉ, Wo)(11)

V(W) =Vw(/ﾙﾙ,びんj, Wo)(12)(",j=1,2)

したがって，最適な国際収支，資本収支，実物投資は次のようになる。

（4）

B=.ro－必0（13）

Bc= - (.r｣一露')(14)

I=.z2－必2（15）

以下の展開については，付論を参考にしていただきたい。そこでは，論の一般的分析がなされている。

資産選択理

第5章

国際収支の最適構成

Q司
一 曹

なお，貿易収支は
BT=B -Bc=S- ("2－垂2)

(16）

である。
2．

経済成長と国際収支の構成

最適資産保有関数(1Dの性質を明らかにしておこう。
(i)

Woの変化の効果

投資の総価値が変化した場合に, .zj(i=0,1,2)がいかに影響されるかを検討することによって，最適な国際収支・資本収支・実物投資・貿易収支がいかになるかを調べる。
(4)～(9)式を微分して，次式を得る。

arj/3Wo= -44,j+1/4(i=0, 1,2)

(17)

ただし，4は次の行列式であり，4ﾙ,ﾉはその（た,/）要素に関する余因子である。

Ｚ

１

Ｖ
ｙ

Ｕ

ガ

２

Ｊ

Ｖ
Ｖ

Ｊ

２

Ｉ
＋

Ｖ

－

Ｉ
＋

ｖ
Ｅ

〃

ｖ
Ｅ

Ｖ
Ｅ

脾

２

Ｕ

罪

Ｕ

Ｅ

１

兆

Ｖ

Ｖ

Ｅ

一

Ｕ

Ｅ

Ｖ

Ｖ

Ｅ

一

Ｕ

Ｕ

Ｅ

１

７ノ

ｔ

Ｅ

Ｅ

Ｕ

Ｅ

１

２

２

ぴ

２

Ｖ

Ｕ

１

２

ぴ

Ｖ

Ｕ

２

２

(18）
０

一

０

１

応 １

１

Ｕ

１

２

１

沌

一

Ｕ

０

０

一

２

〃

一

１

０

２

Ｘ

一

Ｖ

一

０

仙 脇

’

１

２

’

０
１

０

Ｕ 州岬Ｏ １ ０

１

０

０

０

4＝

⑰式を「富の効果」と呼んでおく。その符号は一義的ではないが，伝統的な消費者需要の理論の場合にならって，下級資産（3態j/3Woが負となる資産）がな
いと仮定し0<aZj/8Wo<1 (i=0,1,2)(19)とする。したがって,(13～(13．(1 1．(19式から次の関係が成立する。
3B/3Wo= -44,/4>0

(20)

94

第三部

国

際

流

動

性

3Bc/3Wo=442/4<0(21)

3I/3Wo= -443/4>0(22)すなわち，経済成長による国民所得の増加とか，消費のパターンの変化，経済政策の変更などによって，貯蓄が増加した場合には，投資総額が増加し，それによって，その国の国際収支は改善，資本収支は悪化，実物投資は増加する。
貿易収支は，（10．(11式から，

3BT/3Wo=1+443/4(23)

であり，⑲式から

3BT/3Wo>0

(24)

となる。

鋤・C1)・鋤式から，経済成長によって，資本収支は悪化し，貿易収支は改善
し，全休としての国際収支は改善すると言える。
(ii)

牌 の変化の効果

資産の期待収益率が変化した場合に, "j(f=0,1,2)がいかに影響されるかを検討する。

⑰式を導いたのと|司様にして次式を得る。

ar//3":/= (-UE4j+',i+'+工j45,j+,)/4(i=0,1,2),(j=1,2)(25)㈱式の第1項は, Royama & Hamada [8]が「代替効果｣，第2項は「期待資産効果」と呼んでいるものである。資産を3つに集計しており，それらは互に代替的であると仮定しても良いと考えられる。また,｢期待資産効果」の符号は（5）

一義的ではなく，すべての資産に対するその効果を加えるとゼロであるので，すべてが正（または負）ではありえない。
行列式の展開によって，（5）

44'＋451＝－4（26）

441＋442＋443＝－4（27）

以下の鋤式を利用すれば容易に証明できる

第5章

国際収支の最適構成

95462＝－442（28）

468＝－443（29）

461+462+453=0(30)

したがって，国際収支・資本収支・貿易収支に対する〃!jの効果は次のようになる｡(13．⑮。”式から

3B/3/Ai= {-UE4j+1,1-鋤(4+441)}/4(i=1,2)(31)「富の効果」に対して(19式を仮定しているので,61)式の第2項の－(4+ 44,) /4の部分は負である。また，資産の間の代替性を仮定しているので，第1項は負である。全体としての符号は，次のケース以外では負である。すなわち，〆,,が変わり，Z,が負であるケースでは，第2項「期待資産効果」が正となり，「代替効果」が負であるので，全体の符号は不定である。
（19・田・㈱式から

6Bc/OA= (UE4j+1,2+.z/442)/4(i=1,2)(32)"‘'が変化する場合鉈’に対する「代替効果」は正であるので，第1項は負であり，「富の効果」に対する仮定により，第2項はエ,が正ならば負，負ならば正になる。したがってz1が正の時全体は負となり，必,が負の時は不定である。
仰が変化する場合には，エ，に対する「代替効果」は負であるので第1項は正なり，第2頃は必ず負になる。全体の符号は不定である。
⑮。(10・㈱・㈱式から

3I/8/Lj= -6BT/3/4j= (-UE4j+1,3-エi443)/4(i=1,2)(33)である。〃‘’が変化した場合，「代替効果」は負であり，「期待資産効果」はz，が正の時正，負の時負である。〃’2が変化した場合，「代替効果」も「期待資産効果」も正である。

「代替効果」と「期待資産効果」の符号が異なる場合には,｢代替効果」が強く作用すると仮定すると次のように言える。外国証券の収益率が上がると，国際

96

第三部

国

際

流

動

性

収支は悪化・資本収支は悪化，貿易収支は改善する。また，実物資本の収益率が上がると，資本収支は改善 貿易収支・国際収支は悪化する。
(iii)ぴ〃の変化の効果

資産の危険が変化した場合に,Jri (i=0,1,2)がどのように変化するかをみる。
第j番目の資産の分散が変化した場合には，（17)，㈱式を導いたと同様にして次式を得る。

3ｴﾒ/8ぴ〃= (-2U｡rj4/+,,j+,+";46,i+,)/4 (j=1,2) , (i=0, 1,2) (34)第1項は「代替効果」であり，第2項は,富の総価値の分散が増加した場合に，垂jがどのように変化するかを示しているので，「期待資産効果」にならって，｢危険効果」と呼んでおく。「危険効果」の符号も一義的ではない。行列式の展開によって461＋462＋463＝0（35）であるから，「危険効果」をすべての資産について合計するとゼロになるので，すべてが正(または負)とはなりえない。危険の相関の程度が変化した場合の，.zj (i=0,1,2)の変化は次式のとおりである。
arj/6ぴjh= {-2U"(z"4j十',i+' +罪j4"+,,j+,)＋2Zj"46,j+,}/4 (j,"=1,2),(i=0,1,2),(ﾉｷﾙ)(36)

第1項，第2項は，「代替効果｣，第3項は「危険効果」である。「代替効果」
が2つ出ているのは，ぴjhと”ノが等しいところからきている。
さて，国際収支に対する効果は, (13･"・㈱式から，

6B/6ぴ〃= (-2U‘巧』j十,,,+";46,)/4(37)

3B/6ぴﾉﾙ= {-2U｡(ｴﾙ4ﾉ+1,1+エノ4"+1,1) +2/.z"46,} /4(38)(j,h=1,2), (ノキ虎）㈱式の「代替効果」は，エノ(ノー1,2)が正の時正であり，ぴ,,が変化して，典,が負の時負である。第2項の符号を検討する。行列式の展開によって，46,= - {UEv4,,+ (UEv/L,+ UvI'Vｴ,) 42,

第5章

国際収支の最適構成+ (UEVIL2+UVVV"2) 431}

Q7
ゾ ゴ

(39)

である。UEは安全資産の限界効用であり，それはvに対してあまり影響をう
けず，さらに,Vの限界不効用はVに対して強く影響されると仮定すると，
461/4は正となる。なおUvvは負とする。

したがって，第2項「危険効果」

は，正である。鋤式の，「代替効果」は，鉈，が負の場合をのぞいて，第1，2項がともに正であり，錐,が負の場合には，それを含む項のみが負となる。また，「危険効果」は，上と|可じ仮定によって，必，が負の場合をのぞいて正であり，釘,が負の時負である。

資本収支に対する効果は，（'0，“，細式から次のようになる。ぴ〃に対しては，

3Bc/3ぴ〃= (2U‘エノ4ﾉ+1,2-湾462)/4(j=1,2)(40)422/4は負であるのでぴ,,が変化した場合，難,が正であれば，第1項は正，負であれば負となる。倒式を求めたと同様にして，
462= - {UEV412+ (UEI'/41+ UVI'VX:1) 422+ (UEv/ﾙ2+ UVVV"2) 432}

(41)

UEv, Uvvに対する仮定に加えて, Vx1 422がVx2 432よりも絶対値が大であるこ（6）とを仮定すると，462/』は負になる。したがって，第2項は正になる。
ぴノルに対しては，

3Bc/6ぴ/だ= {2U｡(エル4ﾉ+1,2+エノ4h+1,2)－2ｴﾉｴ"462} /4(jキだ),(j,"=1,2)(42)

二つの代替効果を合わせたものは，韮2422の絶対値がr1432のそれよりも大き（7）いと仮定すると，

正になる。第2項は,｡rlが正の場合に正，負の場合に負である。

（6） 代替効果に関して，ある資産の収益率が変化した場合に， その変化した資産に対する需要が最も強く影響をうけることを仮定している。もちろん 陽＃の大きさをはっ
きりさせなければ厳密ではない。
（7） 注(6)を参考。

98

第三部

実物投資，

国

際

流

動

性

貿易収支に対する効果は，（13．(10．“・㈱式から次のようになり，それらに対する符号の分析は，資本収支のケースと全く|司様である。
31/6ヶ〃= -6BT/3ぴ〃= (-2Uぴzj4j+1,3+･r;463) /4(43)

31/6ぴjh= -8BT/6ぴノル= {-2U｡("4ﾉ+1,3 +"4"+1,3)＋2zﾉｴﾙ463} /4(jキ々),(j,h=1,2)(44)

行列式の展開によって，

463= - {UE413+ (UEVIL1+ UVVVx1) 423+ (UEV/42+ UVVVx2) 433}

(45)

462に対すると同様の仮定をおくと，463/4は負である。したがって第2項は負である。ぴ,,が変化し，Z，が正の場合には，⑬式の第1項が正になるが，ｴ，が負の場合およびぴ22が変化した場合には，第1項は負である。
“式において，「代替効果」は，鉈1433＋ｴ2423の部分を持ち，r1433を通ずる効果が大であると仮定すると，Z，が正の場合に，2つの「代替効果」の和
は負，負の場合には正となる。第2項の「危険効果」は，鰯，が負の場合に正，正の場合には負である。

前と同様に,｢代替効果」が「危険効果」よりも強く作用すると仮定すると，
次のように言える。外国証券の収益率の分散が大きくなると，外国証券の純保有が正であれば，国際収支・資本収支は改善し，貿易収支は悪化する。純保有が負であれば，

その方向が逆になる。

実物資本の収益率の分散が大きくなると，国際収支・貿易収支は改善し，資本収支は悪化する。また，外国証券と実物資本の収益率の間の相関が大きくなれば，純保有（苑,）が正の場合には，国際収支・資本収支・貿易収支ともに改善する。エ，が負の場合には，資本収支は改善し，貿易収支は悪化する。工，と垂2の絶対値があまり異ならない場合には，国際収支の変化は不定であるが，",の絶対値の方がかなり大の時悪化，

第5章

国際収支の最適構成

99

小の時改善する。
（8）3．

国際収支の調整

適正な外貨準備の水準(.r｡*)が外生的に決められている場合における最適な（9）

資産構成を考える。(4)式は，
2

Wo* =図工j

（4）’

ず＝l

Wo*= Wo-.ro*と変形できる。ここで, Wo*は自由に処分できる投資総価値である。期末の富の価値の期待値は，(5)式に対応して，
2

E(W) =図牌ｪj+jz0*

（5）′

f＝1

であり，分散は(6)式と同じである。最大値問題は次の定式化になる。
－最大化

（1）

｜制約条件（",,(剛,,(6，これを解くと，必要条件は，(4)ﾉ，(5)'，(6)および(8)，(9)式になる。(10式に対応する最適資産保有関数は次のようになる。

.z j*=.zj* (/ﾙﾉ,ぴたj,Wo,.ro*)(/,j,"=1,2)(10) '

その場合の最適な資本収支，実物投資は次のようになる。
Bc*= - (z,*－露')(14) '

I*=z2* -"（15)′

なお，国際収支，貿易収支はB* = .zo*－露o(13) '

BT*=B* -Bc*

=S- (.z2*一正2)（8） 本章では， 調整にともなうコストは無視している。
Miller [5]およびB. J. Cohen [3]を参照。

（9）(16) '
それについては,N､C･適正外貨準備に関しての論文のリストは井川［4］の引用文献を参照。また，最適な国際収支に関しては, Mundell [6]を参照。

l0O

第三部

国

際

流

動

性

以下では, ､rO*に関する比較静学分析のみを行なうが,/ﾙj,ぴ〃(i,j=1,2),Wo
に関する分析は，前節と同様にして可能である。
必0＊の増加によって，エノ*(i=1,2)は次のように変化する。

arj*/6.Zo*= -arj*/3Wo+4'4,/4 '(46)

ここで，第1項は⑰式に対応しており，

arj*/3Wo= -413i/41(17) '

ただし，4'は4の第1行，第1列を除いたもので，十分条件から正である。
なお，（17)′式については前と同様の理由により，

0<aZj*/3Wo<1(19) '

を仮定しておく。

（'3'～u6)'および㈱式によって，資本収支，実物投資，貿易収支，国際収支に対する効果は，次の通りである。
3Bc*/8.zo* = ( -4131 -441) /4 '(47)

61*/aro*= (4132+4142) /4 '(48)

3BT*/3ro* = (-4'32 -4'42) /4 '(49)

8B*/aro*=1(50)

これらの，第1項は，（19′式によって符号が決定しているので，第2項の符号を検討しておこう。
4'41== UEE (",1－〃2) + UVE(V",-Vx2)(51)

4 '42== UEE (ルー〃3) +UvE(Vz2-Vｴ,)(52)

Vz1 =2 ("11Z1+"12z2)
VZ2=2("2Lz 1十ぴ22r2)

であり,Eの限界効用UEは,EよりもVに対して強く影響されると考えて，

UEEを無視し,UEvは正であると仮定すると,414i (i=1,2)の符号は, Vx,とV海2の大小により決定される。zlと必2があまり異ならない時には" "11がぴ22よりかなり大きい（小さい）場合に,

414,は正(負),4'42は負(正)であろう。エ,が第5章

国際収支の最適構成101

大きくなると，その関係は強められ（弱められ）諺,が小さくなると弱められる(強められる)。しかし,UEvも倒式の符号を決定した場合と同じ理由によってゼロに近いと考えると,⑰～⑲式の符号は,第1項の符号によって決定される。
したがって, 3Bc*/ar0,*3BT*/aro*はともに正になり, 31*/3.r｡*は負である。

Z0＊が大きくなると，資本収支・貿易収支がともに改善されることがわかったが，次に，どちらの改善がより大きいかを調べる。
3Bc*/azo*-3BT*/aro*= (4 '32+4 '42-4'3,-4 '4,)/4'(53)

さらに, UEE, UEvがともにゼロに近いと仮定すると近似的に次式のようになる。

8Bc*/a.z｡*－3BT*/az｡*= {U" (V2z,- V2z2)+2Uv (o,,一ぴ22) } /4 '(54)

4'4'の符号を決定する場合と同様のやり方で，脚式の符号を検討しておく。
Uvv,Uvは負であるので,,rlとr2があまり異ならない時には" O11がぴ22よりもかなり大きい（小さい）場合に第1項は負（正）であり，第2項は，エ1，舞2に関係なくぴ11がぴ22より大（小）の時負（正）であるo工1が大きくなると，第1項に対するその関係は強められ（弱められ)，〃，が小さくなると弱められる（強められる)。

国際収支を改善させる場合に，資本収支・貿易収支の両方の改善によって行
なうのが望ましい。また，危険回避的な投資家を仮定し，期待資産価値の限界
効用が，資産価値の期待値・分散に対してあまり影響をうけないと仮定すると，富の分散が影響をうけることをあまり好まない投資家は，危険の大きい資産の減少は小さく，危険の小さい資産の減少は大きくするであろう。したがって，国際収支の改善を行なう場合には，外国証券の収益の分散の方が実物資本のそれよりも大きい（小さい）場合には，貿易収支の改善の方が大きい（小さい）方が好ましいと言えよう。

102

第三部

国

4．

結

際

流

動

性

び

国際収支の最適な構成に関して，資産選択理論を基礎にした接近を試みたのであるが，マクロの分析におけるこの接近法が現実にどの程度有用であるかは議論を呼ぶところであろう。また，本章のモデルの静学分析のわく内では取扱いえない，動態的経済における最適化の問題は無視しえない。多くの経済政策目標の中で，この最適構成の達成が，いかなるウエイトで取扱われるべきかについても十分の検討が必要であろう。それは，効用関数の具体化，実際の作成の重要性を意味している。

本章の分析の意義は，前提と仮定を明確にしたモデル内での厳密な分析にもあると思われるので，それを補うために，また，容易に多数資産のケースに一般化できることを示すために，付論を加えておく。

付

諭

資産選択理論とスルッキー方程式に関する覚書
1．

Royama & Hamadaは彼等の論文[8]の中で,資産選択理論を伝統的な消費者需要理論の延長として分析し，以下のように，スルツキー方程式に対応するものを導出し，資産に対する需要関数の性質を明らかにしている。また，同様の試みが, Bierwag & Grove [ 2 ]によってもなされている。
期待効用最大化の原則に基づいて,第i番目の資産の保有額工j (i=1,2,…,7z)を決定する問題を次の2次計画問題に帰着させる。
都館

邦噸化f(U) -昌似j.rj - (1/2) ･ cz甲･'…"《"，
－制約

国韓=Wo

（1）

(2)

lニーl

ここで, E(U)は期待効用であり,/Ljは第i番目の資産の収益率期待値ﾌﾟラス1であり,Woは期首の富の総価値である。なお，効用関数は期末の富の価値第5章

国際収支の最適構成

103

Wに関する2次関数であり，その限界効用は正であるように，αは十分小さな正の定数である。

入をラグランジ乗数とすると，最大化の必要条件は
邦

ノルj－a国(ぴ〃＋脚/ﾙﾉ) jrﾉｰｽ=0(i=1,2,…,")

(3)

ノー1

であり,十分条件は満たされていると仮定する。行列Hを次のように定義する。
H=に蝋:鯛:ゴI“）

加館,,疵"2,…,77z"", -1－1，－1，．．．，－1，

0

チチナ÷、1
ノーノー

Lﾉﾌm〃＝－α(ぴ〃+ "i/ﾙﾉ)(i,j=1,2,･",")

DをHの行列式,D〃を(i,j)要素に関する余因子とすると，収益率の変化の効果は次のようになる。
〃（3エノ/3/Li) wo:const = - (1－α函"た") Dji/D
ルー1
測

十α露jzﾉﾙﾙDhﾉ/D(7,j=1,2,…,")

(5)

ルー1

第1項を「代替効果｣,第2項を「期待資産効果」と呼ぶと，資産選択理論におけるスルツキー方程式は次のようにまとめられる。

(8"//3/Lj) wC:c｡nst ==Sjj +〃j(3エノ/3E (W) )ﾒﾙ" :const(i,j=1,2,...,")
ただし,S〃は「代替効果」であり,(6)
E(W)はWの期待値である。

本章付論の目的は，資産選択理論におけるスルッキー方程式が，消費者需要理論におけるそれといかなる対応になっているかを明らかにしながらRoya ma& Hamada [8)およびBierwag & Grove [2]の解釈を整理することである。
なお,

Two-Parameter Approachにおけるスルッキー方程式の特徴が一般的に明らかにされる。

第三部

104

国

際

流

動

性

2．

伝統的な消費者需要理論と同じ手続きをふんで, Two-Parameter Approachの場合のスルツキー方程式を導出する。これは, Amano [1]においてなされている。

効用関数は期末の富の総価値の期待値E (W)とその分散 V (W)の関数
U=U(E(W),V(W))(7)

であるとする。投資家は危険回避者であり，横軸がE(W) ,縦軸がV (W)のグラフにおいて，無差別曲線は右上りで，上に凸であると仮定する。最大のための必要条件は，
UE/Lj + UvV鋤一入=0(i=1,2,…,")(8)

党

一国鋤+Wo=0

(9)

i＝1
”

-E/Aj.rj+E(W) =0

(10)

i=1
”

赫

一図画ぴ".rj"j+V(W)=0

(11)

jj

である。ただし，下添字を付けて微係数を表わし（以下同様の記号を用いる）
UE= 3U/3E (W)
Uv=3U/3V (W)V.zi=8V/ari (i=1,2,…,"）

入は資産保有の限界効用（富の限界効用）であり，(8)式は各資産の限界効用均等を意味している。それらから，資産需要関数.rj="i (/ﾙﾉ,ぴﾉ",Wo)(i,j,h=1,2,…,"）を求めることができる。4を次のように定義し，余因子を4〃で示すと，期待収益が変化した場合の資産需要の変化は以下のようになる。

』=|漁撫::淵隙二}:蹴土:蝋::鱒縦北2，2Uvぴ"],2UvC"2,…,2Uv""", -1,UEE/ﾙｶ+ UvEVx",UEv/L" + UvvVx"
－1

－1

…

－1

0

0

0

第5章

－〃，

一他

…

-Vx,

-Vx2…

国際収支の最適構成

－〃〃

105

0

1

0

－Vx"0

0

1

ar//3/ﾙj= (-UE4"+おj4"+2,/)/4 (f,j=1,2,…, ")(13)

また，分散・共分散が変化した場合の効果は

arj/6ぴカ= (-2Uvzj4jj+";4"+3,i)/4(14)

3蝿/3ヶﾉﾙ= {-2Uv(.z"4ﾉﾉ+.z/4〃j)＋2ｴﾉｴ"4"+3,i} /4(15)(i,j,"=1,2,…,"）となる。

さて，消費者需要理論において，所得効果・代替効果を求めたと同じ手続き
で，資産選択理論における対応物を求める。そのために，(9)式のかわりに(7)式を用いて効用水準をパラメターとする資産需要関数zj="("/,ぴﾙﾉ,U,Wo)(i,j,h=1,2,…,"）を求める。〃た,ｸﾙﾉ(",j=1,2,…,7z)およびUの変化の効果は次のようになる。
"//3/4j= (-UE4"+ri4"+2,/)/4+4"+1,/鋤UE/14(16)"j/3ぴ〃= (-2Uv"/4/j+";""+3,i)/4+4"+,,/r;Uv/14(17)

afi/3ぴﾉﾙ= {-2Uv(鍾虎4jj+.rj4〃j) +2幻"た4"+3,i} /4+ 4"+1,i2rﾉｴﾙUv/入4"j/8U= -4"+,,j/入4

(18)

(19)

これらを使うと,(13式はarﾉ/3/4,j= ar//恥+ 32//3U･3U/3E (W)･3E(W) /3βj（20）となる。第1項は効用水準を一定に保った場合に/〃の変化がおjに与える効果
であり，消費者需要の理論における代替効果に相当し，第2項は，"//3U･3U/3E (W)･3E(W)/3"/= -4"+,,ﾉUE.r//X4
であり，所得効果に相当する。同様に，ぴ〃について，

3蛾/8ヶ〃＝3曇/3ぴ〃+ afi/3U･3U/3V･6V/3ぴ〃

(21)

106

第三部

国

際

流

動

性

＝3鰯/3ぴ〃－4"+,,jUvjr;/14(22)

arj/3ぴノヵ=afi/3ヶノヵ+afi/aU･3U/3V･3 V/3ぴノル＝3鎧/3ヶﾉﾙｰ4"+,,jUv2jrj"/i4(23)が成立する。

（10～(13式と⑳～㈱式とを対応させると，代替効果の第3項は所得効果と相殺
しあうことがわかる。
3．

期待収益および分散・共分散の変化の効果を種々に分解して意味付けすることが可能である。前節の分解は，消費者需要理論における分解と同じ手続きをとった場合のもので，⑳式の砿j/3/Ajを代替効果,3あj/3U･3U/3E (W)･3E(W)/8ﾉﾙiを所得効果とするものである。

Royarna & Hamada [8]では,(13式((10式の）第1項を「代替効果｣，第2項を「期待資産効果」と呼んでいる。それらは，2次の効用関数の場合には(6)式の第1項，第2項になる。「代替効果」は，以前と同じ資産構成を選べば，同じ期待値と危険の組み合わせが得られるように富の保有者が補償されるとき〃jの変化がエノに与える効果である。「期待資産効果」は，⑩式のかわりに，
冗

図"j鋤一T=E(W)

とおいた場合の（3ｴﾉ/3T) "&:constに3E(W) /3ILjを乗じたものである｡パラメ
ター(T)の変化をE (W)の変化と考えれば，期待資産価値が変化した場合の効果と考えることができるとしている。

Bierwag & Grove [2]では,4を変型して，次のMを定義している。
4=M=

、､､、、

－，－1
－－‐

：

2Uvぴ〃+ (UEE/"j+UvEVJri)/"j+ (UEv"|j+UvvVエボ) V"~,-～

（24）
‐-、‐；
～-－1

－1

-1

0

第5章

国際収支の最適構成

107

Mは，（施十3）×（"＋3)の行列式である4の（"＋2)列に〃ノを乗じ，第j列に加え，（刀十3)列にV灘jを乗じて第j列に加えてまとめたもので，（"＋1）×(刀十1）の行列式になっている。〃fの変化の効果はMを利用すると
卸

arj/a"j= [一国(UEE"〃+
UvEV銘偽) "jMんノ化寺j- {UE+ (UE"j+UEvVzi)jrj} M"]/M(i,j=1,2,…, ")(25)となる。なお，4を利用して考える場合にはMを4と書きかえれば良い。そして，このMﾙﾉ/M, (4たj/4), (",j=1,2,…,刀）を"代替項”と呼んでいる。また，
均衡条件式(8)をUEで除し，"j+ UvV#;/UE－入/UE=0(i=1,2,…, ")(26)

として分析すると，

arj/3"j = UE[-4〃一図韓4虎ノ化{ (UvEUE - UvUEE) V庭慮一入} /U:]/4(i,j=1,2,…, ")(27)となる。㈱式のUv V.z;/UEは韮jのリスクフ。レミアムであり，βjの変化によって，それが影響される部分は，伽式の第2項の(UvEUE - UvUEE) V.z"j/U:である。の式の第2項は，㈱式において一UEM"/Mを除いたものであり，それを富全体の“リスクフ。レミアムを通ずる効果”と解釈している。
〔2〕と〔8〕の解釈の関係をチェックしておこう。
兇

4認十2,ノー一国(UE"ﾙ+ UvEV舞侮)Mﾙノ(j=1,2,…,"）たであることに留意すると，伽式の第2項は，⑬式の第2項と同じである。したがって,｢期待資産効果」は,“リスクフ。レミアムを通ずる効果”と等しくなる。
ただ，‘‘リスクフ。レミアムを通ずる効果”は4の中にも入っており，必らずしも

厳密な意味付けとは言えないであろう。なお，〔8〕における「代替効果」および〔2〕における‘‘代替項”は，消費者需要理論の代替項と同じ性質を持つこ

108

第三部

国

際

流

動

性

とが，それらの論文の中で証明されている。

βjの効果の分解を示したのであるが，同様のことは，ぴ〃の効果の分解についてもなされうる。
4．

⑬～(13式の各項に対して，一般的な形で解釈を与えるために，(8)。⑩。01)式にパラメターα』.β・γを導入する。

UE"j + UvV軸一入一αj=0(i=1,2,…,")

(8)'

邦

一麺Zj+Wo=0(9)邦

一図似j.zj +E(W)－β=0
泥一図画ヶ"蝿巧+V(W)－γ=0
8

(10)'

冗

(11)'

J

これらパラメターの変化の効果は次のようになる。

3おﾉ/3(xj=4"/4(i=1,2,…, ")(28)

arj/"= 4"+2,ﾉ/4(29)

3ｴﾉ/3fy=4"+3,//4(30)（ノー1,2,…,"）

鋤式は，鋤の限界効用が，その他の資産の限界効用よりも，（3“）だけ外生的に減少した場合のエノに対する効果を示している。鋤式は, Royama & Hamada [8]の(3ｴﾉ/aT) "j:c｡nstの効果である。それを[8]ではE (W)の変化の効果と考えているが, E(W)は内生変数であるので，誤解を招かないように注意を（10）要する。⑳式は，富の危険が外生的に3γだけ減少された場合にエノがいかに変化するかを示している。なお,Woが一定であるので，国azj/a",ZJar//",E3.zj/3γはゼロであり，すべての資産に対する需要が増加（減少）することはない。これらの中で，十分条件から，(10）

安全資産が入った場合には，「期待資産効果」は Wbの変化の効果（富の効果）に書き改めることができる。これは，本文第2節(ii)を参照。

第5章

国際収支の最適構成

109

3.zj/3" =4"/4<O
だけが確定しており，その他の符号については，一義的ではない。

⑬～(15)式は次のようにまとめられ，各項の意味は，㈱～帥式の意味を利用して解釈できる。

"j/a"j = - 3"/a"･arj/3" - "/3/"･3"j/36(31)

3.zj/3ぴ〃＝－3"/3ぴ〃･ajrj/3aj－afy/6ぴ〃･a2'j/37（32）

ari/3ぴj〃＝－8"/3oj〃.azj/3αノー3α〃/35jた｡azj/3αル- 37/3ぴﾉﾙ・ari/37

(ノキだ)

(33)

(i,j,h=1,2, ･･･,7')

引

［1］

用

文

献

天野明弘,「国際短期資本移動の計量的研究」『国民経済雑誌』Vol. 123, No. 6,

June, 1971.

[ 2 ]Bierwag, G. C. & M. A. Grove, "Slutsky Equations for Assets," TIZeん"γ"αJ

QfPo""CaノECO"OWy, Vol. 76, 1968.

[ 3 ]Cohen, B. T., A〃"s/加e"r Cosis ""d/"g Djs〃め""O〃Q/ IVe" Res""es,Princeton Studies in lnternational Finance, No. 18, Princeton, 1966.

[4］

井川一宏,「最適外貨準備」『経済経営研究年報』Vol. 22 (1)神戸大学経済縛営研究所，1972．
「5 1

Miller, N. C., "The Balance of Payments Composition Problem,'' Ca"α戒α〃ノリ"γ"αJ Q/ ECO"OW2.CS, Vol. V, NO. 2, May l972.

[ 6 ]Mundell, R. A., "The Optimum Balance of Payments Deficit,'' in Classen,

E. &

P.

Salin,

eds.,

S/α〃"z""o"Po"cies加

伽/eZie'g"αg"/Eco"0脚19s，London, 1972.

[ 7]

Mundell, R. A. & A. K. Swoboda, eds., Mo"e/α〃P"6/gws qfj"e伽彫"Zα‐〃o〃α/ Eco"o"Zy Chicago, 1969.

[ 8 ]Royama, S. & K. Hamada,@&Substitution

and Complementarity

Choice of Risky Assets,'' in Hester, D. D．& Tobin,

J､,

eds.,

in theRish A"2"jO"""d Poγ姉"o C"oi", Cowles Foundation Monograph, No. 19, 1967.

[ 9 ] Sandmo, A., @6The EHect of Uncertainty on Saving Decisions,''
E℃0"OWMC S/"di", Vol. XXXVII (3), No. 3, July 1970.

R"j"ノQ/

111

」」土

第6章

資産選択と外貨準備

は

じ

め

に

H. R.ヘラーは，彼の先駆的な論文[8]において，対外準備を持つことの機会費用を考盧に入れて，最適対外準備を求めている。それに続いて, P.B.

クラーク〔4〕・〔5〕および M. G.ケリー[11]は，それをマクロ経済学の体系に組込んで発展させている。本章の分析もそれらの延長上にあり，資産選択の理論を使っていくつかの点で分析を深めることをねらっている。
(1)

なお，一国の富は，三つの資産（実物資本・外国証券・対外準備）によって構成されていると考えて分析する。

1．

国内政策と資産の特性（2）

まず第二節におけるモデル構築の基礎として，政策当局の行動と各資産の特性を明らかにする。

政策当局は社会的厚生を評価する測度を持っていると仮定する。それが可処（3）

分所得の水準（特に平均と標準偏差）および流動資産額によって測られると仮定し，政策目標は社会的厚生を最大にすることであるとする。

ここでは便宜的に，二つのタイプの経済政策に分けて考える。第一のタイプ（1）

外国証券は長期債券を意味し，対外準備の中には外貨および短期債券を含み，政策当局だけでなく民間のそれを含む。

（2）

対外準備の最適水準を考察する場合，とられる政策を明確にしておくことは重要である。Britto & Heller [3], P. B.クラーク[4] p. 359･[5] p. 580,

浜田[7] p.

23, M. G.ケリー[11] pp. 655－6を見よ。

（3） 流動資産を持つことにより得られる便益のうち，可処分所得の標準偏差の減少に反映されない部分である。国威などの非経済的なものだけでなく，長期的経済活動を促進させるための蓄積等の種々の便益が含まれる。天野[1] p. 69をも参照。

112

第三部

国

際

流

動

は，財政・金融政策などのマクロの経済政策であり，性第二のタイプは，

資産構成を変えるポートフォリオ政策である。第一のタイプ。の政策として次の二つを考える。一つは，財政支出の平均水準を調整して実質可処分所得の平均水準を高めることを目的とした政策であり，それを有効需要政策を呼んでおく。他の一つは，外生的攪乱に対応して財政支出の水準を変えて，可処分所得の標準偏差を小さくすることを目的とした政策であり，それを安定化政策と呼んでお（4）く。対外準備水準はマイナスになれないという制約（それを国際収支制約と呼んでおく）のために，外生的撹乱の影響を完全に相殺することはできないかもしれない。

第一のタイプ。の政策により，三つの資産の，可処分所得の平均および標準偏差に対する関係が定められる。もし，富のより多くの部分が実物資本の形で保有されるならば，国内の生産水準は高くなり，国際収支制約のために可処分所得の標準偏差は大きくなるであろう。逆に，より多くの部分が対外準備の形で保有されると，準備資産は小さな所得しか生まないので，可処分所得の水準は低くなるであろう。しかし，安定化政策によりその標準偏差は小さくなり，さらに，流動資産からの直接の便益は大きいであろう。外国証券を持つことによって利子収入および国際収支の改善がもたらされ，前者は可処分所得の増加を，後者はその安定をもたらすであろう。

政策当局は，社会的厚生を最大にするように資産構成を変えるであろう。これが先にふれた第二のタイプ｡の政策である。

第二節では単純なマクロモデルを構築し，第三節で安定化政策と国際収支制
約の関係を明らかにする。第四節では社会的厚生関数を使って最適条件を求める。さらに第五節で，それらの条件から資産の需要関数の性質を導く。

(4)

P.B.クラーク[ 4 ] pp. 362-4および浜田[ 7 ] pp. 26-9を見よ。

第6章

資産選択と外貨準備

2．

単純なマクロモデルを用いて，

113

モ デ ル の 構 築

有効需要政策および安定化政策を決定しよう。そのモデルは，固定為替相場制度の下における，ケインズ的短期開放モデルである。外国においては，可処分所得水準と外国証券の利子率が一定に保たれると仮定する。それによって，小国モデルと同じ性質を持つことになる。
使用される記号を示しておく。
W

富の総価値額K

実物資本量（額）A

外国証券の純保有

R

対外支払準備の純保有

Yd可処分所得C

民間支出

G

政府支出の平均値（有効需要政策）

X

輸出

M

輸入

E

貿易収支の外生的攪乱g

Gの変化分（安定化政策）

B

国際収支

γ

外国証券の利子率

Y

国内生産量

P

生産物価格

s

限界保蔵性向加

限界輸入性向（5）P;Rが負になる確率の臨界値（5）

政策当局は，準備が負になる確率がこの値以下になるように行動する。

第三部

114

U

社会的厚生の水準

E

平均値をとる演算子

ぴ

標準偏差をとる演算子

国

際

流

動

性

対外準備資産は利子を生まないと仮定すると，可処分所得は次式で表される。

Yd=PY+rA(1)

価値額での財市場の均衡式はYd=C(Yd)+G+X-M(Yd)+2+gである。左辺がPYでないのは，(2)

利子の支払いが財でなされると仮定しているからである。もし,Xおよび8が所与であり，財政政策(G･g)が決定され
るなら.ぱ，均衡の可処分所得が決定される。その他の政策については，あとの節でふれることにする。

Gを決定するために，インフレーションとデフレーションの局面を明確にしておかねばならない。価格水準と失業水準との間に一意的な関係があると仮定する。特にここでは，デフレーション（失業）の場合には価格水準は一定で国内生産量が有効需要に応じて変化し，逆に，インフレーションの場合には国内（6）

生産量は一定で,有効需要に応じて価格水準が変化するケースのみを分析する。
他の事情が同じであれば，政策当局は，完全雇用を達成し，インフレーションをさけるであろう。したがって外生的攪乱がなければ完全雇用が達成され，価格が一定になるようにGは決定される。
実質可処分所得の平均はEy=Y(K)+rA(3)である。そこでY (K)は，実物資本が完全に利用された場合の国内生産水準である。方程式(2)のYaにEj,を代入すると,Gは(6)

YとPが同時に動くケースも以下と同様の方法によって分析できる。

第6章

資産選択と外貨準備

115

G=Ey-C(Ey) +M(Ey) -Xとなる。

次に,gを決定する以下のような政策当局行動ルールを仮定して，可処分所
得および国際収支の標準偏差を求める。政策当局は’可処分所得の水準に対す

る外生的攪乱の影響をできるだけ小さくするように行動する。そのルールは次式で与えられると仮定する。

g=(α－1)E(4)もし，当局がαをゼロにすることができれば，外生的攪乱は完全に相殺されて，ぴyはゼロになる。しかし，国際収支制約のためにαはゼロにできないかもしれない。

αの決定は次節に延ばして,YdおよびBの標準偏差をαを使って表すことにしよう。民間支出および輸入関数が線形であると仮定すると，方程式(2)．(4)から次式を得る。

Yd -Ey=αど/ (s+77z)
したがって,Ydの標準偏差は"y=たαぴ‘（5）

h= 1/ (s+"z)

ここで，たは外国貿易乗数である。国際収支に関しても同様にして，
B-E6= (1－m虎α)ど”＝(1－mたα)ce(6)を得る。もし，パラメターαが決定されれば，外生的攪乱の標準偏差ぴgは所与と考えているのでp "y""6 は決定される。

3．

国際収支制約と安定化政策

対外準備水準が負になることはできない。しかし，外生的攪乱の分布によっては，準備が負になる可能性はゼロでないであろう。したがって政策当局は，

116

第三部

国

際

流

動

性

準備が負になる確率をある値以下にするという制約をおくと考えるのが適切で（7）ある。その値は，当局が楽観的であるか，楽観的であるか，あるいは，国際通貨制度・国際協力体制の状況等に依存しているであろう。
（8）

この国際収支制約は次のように定式化できる。
の≦PR(R+E6)(7)

ここでR+E6は期末の対外準備の平均であり，その標準偏差は(Bの標準偏差と同じであるが）” である。この関係は，期末の対外準備の確率分布に対してチェビシェフの不等式を適用することによって導かれる｡ R+E6とP;が与えられれば，その制約条件を満たすように，安定化政策によってのが調整されなければならない。

当局は，制約(7)の下にぴyを最小にするようにa（したがってg)を決定する。十分な対外準備がある場合，ぴ‘≦PR (R+ Eb)には，国際収支制約はきかず，αはゼロにでき，したがってぴyはゼロになる。

しかし，準備が十分でない場合，"g>PR (R+E6)には，国際収支の制約がきいて"=PR(R+E6)(8)となる。方程式(6)，(8)を考慮に入れると（9）"= {"e-PR(R+E6)}/"zたびe（9）"y= {"e-PR(R+E6)}/77z（7）

準備が負ではなくて，ある正の水準以下になる確率をある値以下にするという場合も容易に分析できる。

(8)

P.B.クラーク[ 4 ] PP. 362-3を参照。

クラークは対称分布を考えているが，

ここではそれを仮定していない。分布を多少特定化して，

ぴ6≦PR(R+E6) /1/ " (0<"<1)を用いると一般的であることが松永教授から示唆さ
れた。

（9）

貿易乗数が作用することを考えないで，直接(9)式を導くことができる。政策g (")

は，他のとりうる政策のうちの一つであり,ぴyの決定に対して必らずしも必要ではない。

第6章

資産選択と外貨準備

117

となる。

4．

最

適

条

件

政策当局は，社会的厚生の水準を最大にするように富の構成を定める，とい（10）

う第二のタイプの政策は，以下のように定式化できる。社会的厚生は，次の関数で表されるものとする。

U=U(Ey,"y,R)(10)

Uは連続で微分可能な関数であり,UgおよびURは正,U‘は負である｡なお，

Ue=3U/3Ey

UR=3U/3R

Uぴ三aU/3"y

自国通貨は国際通貨ではなく，ネットとグロスの対外準備水準が等しいと仮定
すると，富の制約は次式のように表される。
W=K+A+R(11)

富の制約の下に,Uを最大にすると次の必要条件を得る。方程式(3), (9), 0D
および(13～(10がそれである。

U'Y" +UoPRYルー入=0(12)

Uer+U｡PR (1 - 1/77z)一入=0(13)

UR - UoPR/m一入=0(14)

ここで，入はラグランジ乗数である。これらは，最適状態では，各資産の限界
効用が等しいことを意味している。

行列Dを補注1のように定めると，十分条件は次のように表される。
4＜0

4">0

（15）

(i=1,2,3)(16)

ここで，4はDの行列式であり，4〃はその余因子行列の行列式である。
必要条件を使うと,K･A･Rの均衡値が求められる。資産に対する需要関数（最適構成関数）は，抽象的には次のように表すことができる。
K=K(W,X,og,PR,r)(10） 以下の定式化については，前章（第5章）付論を参照。Bierwag & Grove[2],Royama & Hamada [14], Sandmo [15]をも参照せよ。

第三部

118

国

際

流

動

性

ｌ

ｊ

１ｊ

く γ

９

Ｒ

ど

ぴ

Ｐ

，夕

７

ｊ

Ｒ

，

Ｐ

，，

９

ぴ

Ｘ

，ｊ

Ｘ

く

Ｗ

Ｒ

Ｗ

尺

く

Ａ

Ａ

5．

需要関数の性質

需要関数の性質は，必要条件を微分することによって調べることができる
必要条件の全微分式から次式を得る。

Ｏ

０

０

Ｏ

０

０

“

Ｏ

０

- U｡PR + UoPR/77z

Ａ

ｄ

Ｋ

dX+

．

ｉ

Ｄ

I cIW+i

αぴg十， 0
ア

’

ノ

７

０
〃

０
ー

０

Ｒ

ｙ

ぴ

α

Ｉ

Ｚ

一

ｙ

Ｅ

〃

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０

入

ノノ

Ｏ

０

- PRA/77zｊ

一＋- UoY"

Ｐ

’

Ｊ

A

１

ｄ

O

Ｒ

O

α『

ノ

ldPR

- U｡r+ U｡r/77z
Uo/刀’
0
0
'

- (R+Eb)/"z

したがって，補注2（等式⑰～GD)の関係を得ることができる。
(11式～GD式の符号を決定するために使用される仮定をまとめておく。
仮定:(Aの1), Ugぴ。U"' , UgR・URe , U"R ･ URoはすべて微小である。これはUの各要素の限界効用は互いに依存関係が小さいことを意味している。

仮定:(Aの2), Ug',U"｡,URRは負。これはUの要素の限界効用（不効用）は，その要素の増加によって減少（増加）することを意味する。
仮定:(Aの3),

U,eの絶対値は,[ﾉぴぴ, URRのそれに比して十分小さい。

すなわち，ある種の危険回避的行動がある。また(11）

R の直接の限界効用は急速対外準備に対する需要および最適外貨準備に関してはGrubel [6], IMF[9] ･ [10]Machlup [12],松永[13]をも参照。

第6章

資産選択と外貨準備

119に減少する。

(1)

Wの効果
(12)

Wの変化に対応して，各資産に対する需要は調整されねばならない。それを富の効果と呼んでおく。富の制約から，
3K/3W+3A/3W+3R/3W= 1
であるので,

3K/3W,

3A/3W, 3R/6W のうち少なくとも一つは正でなければならない。富が増加すると各資産に対する需要は増加するのが通常であるかもしれない。4が負であるので，44,～443が正ならば増加すると言える。
仮定(Aのl)～(Aの3)から, 3K8Wと3A/3Wは正となる。仮定(Aの1）と(Aの2)および(U'gr2)と(U｡｡PR2
いということが仮定できれば,(1 _ 1/77Z) "/77Z)の差が小さ

3R/3Wは正になる。これらの仮定は，社会的厚生関数が三つの要素だけで構成されていると仮定しているので，それほどきびしいものではないと思われる。したがって，富の効果は正と考えてもよいであろう。

（2）ぴ2およびXの効果（13）

ぴ2とXの変化によってぴyが直接影響されるので，これらの効果を危険の効果と呼ぶことにする。鋤式～㈱式でわかるように,X の効果はぴ‘の効果と逆の符号を持っている。

外生的攪乱の標準偏差が大きくなった塲合，国際収支制約のために，通常政策当局は対外準備を増加させるであろう。富の制約を考慮すると,KとAの少なくとも一方が減少させられねばならない。すなわち，463は負，461と462の一方または両方が正であろう。

仮定の(Aの1)と(Aの2)から,

3K/35gは負であり，さらに,(Aの3）を加えると3R/35gは正になる。3A/3"'の符号はこれらの仮定からは不(12）－44i/4 (j=1, 2, 3)(13)

46j/4 (j=1, 2, 3)

第三部

120

国

際

流

動

性

定である。

同様の理由で,Xが増加した時に,Rに対する需要は減少し,Kに対する需要は増加すると考えられる。
（3）γの効果

外国証券に対する利子率が上昇すれば，資産の代替によって，外国証券に対する需要が増加し，他の資産に対する需要は減少すると考えられる。
行列式4を展開することによって得られる次の関係-46,+ (PR/77z)46,= (1/j･)44,-462+ (PR/"Z)462= (1/F) (442+4)－463+ (PR/77Z)463= (1/7.)443
を利用すると，等式”～鯛は次のように変形できる。

3K/3"= ( - U"PR+UdPR/"z) 42,/4 -A(1/7) 44,/4

3A/3'= ( -UoPR+U"PR/77z) 422/4 -A (1/r) (442+4) /4
3R/3F = ( - UoPR+UoPR/77Z) 423/4 -A(1/T) 443/4

十分条件によって422は正であり，仮定の(Aの1)と(Aの2)を使うと421と423は負である。富の効果の分析によって，441～443は通常正でマイナス4より小と考えられるが,Aの符号は不定である。したがって,Aが負であるかまたは富の効果に(A/7)を乗じたものが十分小であれば, 3K/37, 3R/3γは負, 3A/3γは正になると言えよう。
(4)

PRの効果

4"(i・j=1,2,3)の符号は，十分条件と仮定の(Aの1)と(Aの2)によって決定されるが，さらに仮定を追加しなければ,

3K/3PR,, 3R/3PR

3A / 3PRの符号は決められない。危険の効果にマイナス(R+E6) /魂を乗じたものが支配的であれば, 6K/aPRは正, 3R/3PRは負になろう。すなわち,Pfが増加するにしたがって，国際収支制約から,K を増加しRを減少させるのが望ましいことになる。

第6章

6．

資産選択と外貨準備

結

121

び

以上の分析の結果は，仮定した社会的厚生関数の形と政策当局の政策のやり（14）

方に依存していることに留意する必要がある。さらにここで，金融政策，為替政策などの国際収支の調整政策にふれておく。国際収支が完全に調整されるな
らば，安定化政策は自由に適用でき，したがって，ぴyはゼロになるであろう。しかし，何らかの理由で調整が不完全にしか行われないならば，この章の分析が生きてくることになる。

現在の国際金融制度をみると，ただ一国のみの最適な対外準備水準について考えるだけでは不十分であろう。すべての国の最適準備水準の合計を，存在している国際流動性の総額と一致させる必要も生じよう。そのための手段としては，一般物価水準や国際流動性の大きさそのものを変える方法などが考えられるであろう。

さらに，実物資本，対外準備，外国証券の蓄積の過程が陽表的にされるような，動学的分析に拡張されることが望まれる。

(14）

別の社会的厚生関数，政策手段，政策目標を問題としても同じような分析が可能であろう。ただし，それらの間のコンシステンシ－は必要である。

ＴＬ

Ｊ

１

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１

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１１

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Ｒ

0Ｕ(Ue+ U"PR) Yたた,0

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一

-YK

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Ｒ

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刊恕恕吟

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際

／ｉ１

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性
動
流
国
第三部
1フク

夕

Ｋ

ｖ４

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Ｕ
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江 光伽醗
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９
ｇ

Ｊ

２Ｋ
ｊｆ、

０

０

１

Ｒ

Ｏ １ 手

第6章

123

(18）

(19）

Ｊ

(21）

ｌ

(22）

６

４

(20）

１

ノ

４

６

２

４

３

６

５

３

一
〃“

／

ぴ

γ

(27）
(28）

(29）

４

ぴ

、ノ
加

γ

ノ／

(30)

４

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、ノ
ｍ

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汁ぴ

く

Ｕ

天野明弘,「国際短期資本移動の計量的研究」(26）“ “ “ 幽 却抑

、ノ
加

ノ

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汁ぴ

く

Ｕ

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文

恥呼呼恥恥岬耐岬恥

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ｌ

ｊ

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(25）

伽加 伽 針(24）

恥 巌 睦 ゾ

(23）

４

く

一 一 一 くく４

一 く一 く一 く一 く一 く一 。 。 。

熾泌呼恥岬恥》》叶州州叶岬吟いい恥く帳吟咋走準猴牽辛吟咋咋猴吟謎押却却”却却坤坤坤加洲却永

補

(17）

引

［1］

資産選択と外貨準備(31）

献『国民経済雑誌」Vol. 123, No. 6,

June l971.

[ 2]

Bierwag, G. C. & M. A. Grove, "Slutsky Equations for Assets,'' J; P. E.,

Vol. 76, 1968.

[ 3 ]Britto, R. & H. R. Heller, @6International Adjusiment and Optimal Reserves,"

1.E､R, Vol. 14, Feb. 1973.

124
[ 4 ]

第三部
Clark,

P.

B.,｡COptimum

国

際

流

動

lnternational

性Reserves and

the

Speed

of

Adjustment,"ノ. P. E., Vol. 78, Mar./Apr. 1970.

[ 5]_, "Demand for lnternational Reserves: A Cross-Country Analysis,''Ca""djα〃ノ. E., Vol. 3, Nov. 1970.

[ 6]

Grubel, H. G., $GThe Demand for lnternational Reserves: A Critical Reviewof the Literature,'' JI E. L"""加形j Vol. IX, 1971.

［7］

浜田宏一，「外貨準備と安定政策」『東大経済学論集』Vol、35, 1969.

[ 8]

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[ 9]International Monetary Fund,"彫'"α""α/ R""z'" ""dL""城〃，

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「15]

Sandmo, A., @cThe Effect of Uncertainty on Saving

Vol. XXXVII (3), July 1970.

Decisions," R. E. S.,

125

第7章

は

最適外貨準備じめに

外貨準備の最適水準に関して意見の一致をみるに至っていないようである（1）

が，ヘラーの先駆的な論文〔5〕によって理論的な分析手法に対する方向が定ま（2）り，それにつづく，クラーク〔1〕・〔2〕およびケリー〔6〕の分析で一般均衡体系に組み込まれたようである。本章の分析も基本的にはそれらの線にそったものといえる。

調整可能釘付け為替相場制度を採用している場合，政策当局は国際収支の不均衡に対して外貨準備の変化で対処するだけではなく，金融政策・財政政策．
（3）

通商政策などによっても調整を行なうであろう。したがって，外貨準備の最適（4）

水準を論ずる場合にそれらの政策を陽表的に示しておくことは重要である。また，それと関連して，政策当局はどんな目標を達成し，そのためにどんな手段をどのように使用するかも明確にしておかなければならない。
ここでは次のような情況を想定していることをまえもって述べておくこと

は，以下の分析におけるイメージ作りの助けとなろう。すなわち，消費と投資の配分は何らかの形で最適に決定されていて，実物資本の量は政策当局の政策によって変化しない。政策当局は，外貨準備と外国証券の間のポートフォリオを決定することによって，その国の社会的厚生水準を最大にしようと考えてい（1）

マハルプ［7］を参照。

（2）

ヘラー［5］に対するコメントとその発展については，松永［8］を参照。

（3）

基礎的不均衡に対しては平価の変更で対処することも考えられる。

（4）

クラーク[1], p. 359, [2], p. 580,浜田[4], P. 23,およびケリー[6], pp655-656を参照。

126

第三部

国

際

流

動

性

て，その手段は当局による外国証券の売買である。また，外生的な攪乱がないとすれば，完全利用（雇用）の生産が行なわれるような財政政策がとられ，外生的攪乱に対しては，財政支出水準の変化によって，それを相殺する政策がと（5）られる。その場合，外貨準備が枯渇しないことが制約条件となるので，攪乱は（6）必ずしも相殺しつくされない。金融政策およびその他の政策は，別の政策目標に使用されていると仮定される（ただし，この仮定はあとでゆるめられる)。
さて，クラウワーおよびリブ･セイ〔3〕も指摘しているように，政策当局の外貨需要を決定する要因のうちで，基礎的不均衡を調整するまでの時間かせぎのため，および望ましくない為替投機に対処するための需要の2つは，ほとん
ど分析がなされていない。

本章の目的は，今まで不十分にしか取り扱われていない資本収支を陽表的に考慮し,為替投機が存在する場合の最適な外貨準備水準を考察することである。
以下，第1節では単純なマクロモデルを設定し，第2節では外貨準備と可処分所得の関係を示し，第3節では外貨準備と可処分所得の標準偏差の関係をあきらかにする。第4節では社会的厚生関数を用いて最適な外貨準備水準を考察し，第5節では為替投機が存在する場合の最適外貨準備を分析する。

1．

モ

デ

ル

設

定

以上のことを分析するために，単純なマクロモデルを構築しよう。通常用いられている表現を使うと，固定為替相場制度におけるケインズ的短期モデルであり，小国の仮定がおかれた開放体系ということができる。

以下でよく用いられる記号を列記しておくのが便利である。変数の変化分をカッコ内の小文字で示し，期待値はEをつけて示す。
（5）

クラーク[1], PP. 362-364,浜田[ 4 ] , pp. 26-29を参照。

（6）

これらの政策は，あとで明示する社会的厚生関数と矛盾しない。

第7章

最

適

外

貨

準

備

1へ 弓

」型ノ

YD:自国可処分所得額(y)R:自国利子率(r)R*:外国利子率

B:国際収支額(6)BT:貿易収支額(6#)
Bs:サービス収支額(6s)Bc:資本収支額(bc)Rs:外貨準備高(rs)
X:輸出額
A:通貨供給量

Rs:期首外貨準備高

R::投機主体が正常と予想する外貨準備高
G:財政支出額(9)F:政府による外国証券保有額(f)(期首のF=0を仮定）

α：貿易収支の外生的撹乱

β：資本収支の外生的撹乱汀α：αの標準偏差

りぴβ：βの標準偏差
oy:YDの標準偏差
oj :Bの標準偏差

次に市場均衡を定式化するが，外国では外国の可処分所得および次に市場均衡を定式化するが，外国では外国の可処分所得および外国利子率を一定に保つ財政および金融政策がとられているものと仮定すると，小国の仮定がおかれた場合と同様な分析が可能になる。

自国可処分所得額は生産国民所得額とサービス収支額（国際的な純利子受払（7）額）を加えたものと定義する。支出額は可処分所得と利子率の関数であり，実（7）証券の政府による国際的な取引は，期首にのみ行なわれるものと仮定する。

しか

128

第三部

国

際

流

動

性

質資産効果は無視できると仮定する。それは，支出額をCで表わすと
C=C(YD,R)と定式化できる。輸入は単純化して可処分所得額の一定倍（輸入性向をmとす（8）る）と仮定すると, 77zYDで表わすことができる。したがって，価値額での財市場均衡式はYD=C(YD,R) +X－mYD+G+g+Bs+cY

(1)

（9）

と表わせる。

貨幣需要は可処分所得と利子率の関数であると仮定すると（貨幣需要をAで示す）
A=A(YD,R)と定式化でき，自国貨幣市場の均衡式はA=A(YD,R)(2)と表わすことができる。以下では貨幣供給が一定となるような金融政策が行なわれることを仮定するが，国際収支の変化に応じてそれが変化すると考えても，結果に本質的な影響はない。外国人の自国貨幣需要は貨幣供給量の変化によってつねに満たされると仮定していて,Aは自国民間への貨幣供給量である（10）点に注意しておく。

サービス収支は自国の民間および政府が外国証券を持つことによる利子受取から，外国人が自国証券を保有することに対する利子支払を引いたものと定義（11）できる。ただし，利子は先払いであり，その支払は課税によってまかなわれ，
政府の利子受取は民間にトランスファーされると仮定する。自国および外国民
し民間の取引は，期間を通して行なわれると考えてよい。

（8）

輸入が支出額の関数であるとするのが一般的であろうが，ここでは単純化してい

る。

（9）

財政支出の財源は国債発行によるものと仮定する。

(10）

貨幣供給量に対する操作は公開市場操作を通じて行なわれるものと仮定する。

(11）

分析の便宜のためにそれを仮定するが，結果に本質的な影響はない。

第7章

最

適

外

貨

準

備

129

間の証券保有額は自国利子率の変化にのみ依存すると仮定する（所得効果は無視する）と,Bsは利子率の変化に依存する部分(Bsで表す）と自国政府の外国証券保有による部分の和で示される。次のように定式化する。
Bs =Bs (R) +R*F

(3)（1）。（2）｡（3）を用いると,A･X･G．F･9．αが与えられると, YD･Rが決定されることがわかる。

財政支出は自国財だけに向けられ，その平均水準(G)は次のように決定されると仮定する。外生的攪乱(α）がゼロの場合（財政支出額の変化gは，あとで示すようにαの定数倍と仮定するので，ゼロである)，生産要素を完全利用する有効需要水準をもたらすようにGを決定する。産出量をQとし，価格をPとすると，生産国民所得額はPQであり，可処分所得額は，
YD =PQ+Bs (R) +R*F

(4)と表わされる。完全利用以下では有効需要に従ってQが変化し，完全利用を超（12）

すとPが変化すると仮定する。完全利用の生産国民所得額PQおよびFを与えると，（2）。（4）からYDとRが決定され,(1)でαとgをゼロとすると，そのYDとRに対してGが決定される。そのGの値を政策当局が与えて完全利用を達成するのである。
αは次のような確率分布を持つ変数と仮定する。期待値記号をEで表わすと，
E(") =0
E(a'2) =ぴα2である。なおαはどんな型の分布をしていてもよい。

資本収支は，外国による自国証券保有の増加額マイナス自国による外国証券保有の増加額プラス外国通貨から自国通貨への需要の純変化（それをSPで表す）およびその外生的攪乱（βで表す）を加えたものである。証券需要は利子率の変化のみの関数であると単純化しているので，資本収支は，(12） 失業と物価の間のトレードオフ（フィリプス曲線）を考えてもよく，
近傍では,P もQも同時に動くと考えてよい。

完全利用の

130

第三部

国

際

流

動

性

Bc=Bc(R)-F+SP+6(5)と表される。ただし，βは確率変数であり次のような分布を持つ。
（13）E(6) =0E(62) =o;（14）

単純化のために，αとβとは互いに独立であると仮定しよう。貿易収支は，（6）

BT=X－戒YDで表されるので，国際収支は，

B=B(YD,R)+(R*-1)F+Sp+(M+6(7)と表わすことができる。

さて，すでにあきらかにされたように, F,A,Xが与えられると, G,E(YD),

E (R)が決定されるので，さらにSPが与えられると国際収支の期待値E (B)が決まる。外貨準備高は，期首準備高に国際収支額を加えたもの
Rs=Rs+B(8)であるので，外貨準備の期待値E (Rs)も得られる。なお，α･β｡gが与えられてはじめて,YD･尺｡BおよびRsの値が定まる。以上がモデルの大要である。
2．

外貨準備と可処分所得

前節では，政策当局による外国証券の購入額(F)が定められると可処分所得および外貨準備高の期待値が決まるという関係があきらかにされた。この節では，パラメタ一Fの変化によってE(YD)とE (Rs)がどのような関係をもって（15）変化するかを調べる｡それは可処分所得で測った外貨準備の機会費用を表す。
財政および金融政策に対する仮定に注意して，（2）と（4）の全微分の期待値
をとると，

(13）
(14）

期待値がゼロになるようにSPを考慮すればよい。
独立でない場合にも，議論に本質的な修正は必要とされない。浜田［4］は独立でないと仮定して分析している。

(15）

この考え方は，クラーク[1], p. 364,ケリー[6], pp､675-659にみられる。

第7章

最

適

外

貨

準

備

131

0=AyE(y) +A,E(7)(2-2)E(y) =Bs"E(') +R*/(4-2)

である。ただし，偏微係数は関数記号の右下に微分する変数の小文字を付けて示す。たとえば, 3Bs/3R=Bs", 3A/3YD=Ay, 8A/8R=Aγである。以下では同様の記号を用いる。（2-2）。（4-2）から，E(") = -AyR*//(AyBsr+A")(9)

E(y) =R*ルf/(AyBs,+A")(10)である。同様に（7）からE(6) =－mE(y) +B,E(7) + (R*-1) f(7-2)

であり，（7-2)に（9）と（10）を代入するとE (6)が求められる。また, (8)から，E (7s) = E (6)

(8-2)

となるから

E(7s) =〃〃(AyBs" +ル)(11)〃二一"zA,R*-B"AJR*+ (R*-1) (Ay8s,+ル）である。(10),(11)から／を消去すると，政策当局が外国証券購入によって外貨準備の期待値を1単位変化させると可処分所得の期待値がいくら変化するかを求めることができる。それは，

E(y)/E(rs) =A"R*/"(12)となり, E(YD)とE (Rs)の間の限界変形率を示す。

外貨準備の期待値がゼロになるほど多くの外国証券に対する投資を政策当局が行なった場合の可処分所得の水準の期待値をE (YD*)とし，上述の限界変形率を一切とすると, E(YD)とE (Rs)の関係は次式で表すことができる。ただ（16）し”は一定と仮定する。

(16）”が一定でない場合にも，以下の議論に大きな変更を必要とさせないことは，第4節であきらかになる。クラーク[1], p. 364,ケリー[6], pp. 657-659を参照。

l32

第三部

国

際

流

動

性

E(YD) =－抑E(Rs) +E(YD*)(13)

これは第1図のように図示できる。ただし，（13)には特定の値域，定義域が存在することに注意しておく。
第1

図E( Yb)|

0

E(& )

3．

外貨準備と可処分所得の標準偏差

社会的厚生(Uで表わす）は可処分所得の関数として表わすことができ，その期待値（期待厚生EU) )は可処分所得の平均および標準偏差の関数として表（17）

わされるものと仮定する。期待厚生は，可処分所得の平均の増加関数で，その標準偏差の減少関数であり，さらに，危険回避的なもので，抽象的には次式で表わすことができるものとする。
（14）

E(U) =U(E(YD) , "y)8U/3E(YD)

>0

6U/3の

<O

cJ2E(YD)/doy2>0(特定のE (U)に対して）政策当局は，政策パラメターを動かして社会的厚生の期待値を最大にする行（17）

クラーク[2], P. 582,浜田[4], P. 29,ケリー[6]はその考え方をとっている。

なお国際収支は制約として考慮されている。

第7章

最

適

外

貨

準

備

133

動をとる。財政政策Gと金融政策A の決定はすでに述べたとおりに行なわ（18）れるので，残されたパラメターはGの変化分gと政府の外国証券投資Fである。Fは次節で述べる方法によってE (YD)を適切な水準にするように決定されるので，残る問題はF(したがってE (YD) )を所与とした場合に,gを使ってぴyを最小にすることである。

外生的攪乱はαのみとし，βはゼロと仮定する。さらにSPもゼロと仮定するが，これらは次節でその仮定がゆるめられる。
可処分所得の変動はαによって生ずるので，政策当局はgでαを相殺する行動をとるであろう。その行動をg=αﾉαと定式化すると，通常α′は負であり，α'がマイナス1の時αの効果はちょうど相殺されてぴyはゼロになることが予想できるであろう。
可処分所得と国際収支の分散を求める。体系の変動方程式は，（1）。（2）｡（7）から，(s+"z)y= (C,+Bsr)"+αα（1-3）

α＝1＋α′

0=Ayy+Aγγ（2-3）

6＝－my+Bγγ+cY(7-3)となる。（1-3)，（2-3)から
y==たαa(16)h=1/ {s+"z+Ay (Cr+Bs")/Ar}である。さらに，（16)を(2-3)に代入して次式を得る。
r= -Ayたαα/A,,（17）(16）。（17)を(7-3)に代入すると，国際収支の変動
6＝(1－"たα)a(18)

Aは一定に保たれる政策を仮定している。

（18）

134

第三部

国

際

流

動

性

拠= -77z-B7Ay/Arを得ることができる。yと6が確率変数αで表現されたので，αの分布に対する仮定から,yの分散ぴ;および6の分散"；はび;＝た2a2oa2（19）

ぴ:＝(1－“α)2ぴα2

（20）

となる。

財政パラメタ－9の仮定に進む。政策当局はぴyを最小にするようにgを決定（α'を決定すると言ってもよい）するが,gの決定は6にも影響するので，国際収支の赤字幅に制約がある場合にはgの値を任意に決定することはできない。

ここで，国際収支の制約を具体的に示しておこう｡国際収支の悪化によって，外貨準備が負になっては困ることは言うまでもない。しかし，外生的攪乱αは非常に大きな負値をとる可能性があるので，準備が負になる可能性をゼロにすることは不可能であり，枯渇するフ･ロバピ'ノティが特定の水準以下になるよう（19）

な制約を考えるのが自然であろう。枯渇を許す確率（それをP;で表わす）は，政策当局が楽観的である場合には大きく，悲観的である場合には小さいであろう。さらにそれは，国際金融制度にも依存しており，国際的な決済に対して十分な国際協調がなされている場合にはその値が大きくても良いと政策当局は考えるであろう。

o:とPiとE (Rs)の臨界値の間には一意的な関係がある。E (Rs)とP鳧が与えられると｡；はある水準以下におさえられなければならない。

この関係

は

“≦PRE(Rs)と表すことができる｡PRは枯渇する確率の平方根である。
(19）

外貨準備が特定の水準以下にならないという制約を設けても，である。クラーク［1］，浜田［4］を参照。

(21)

不等式(21)はチ同様な分析が可能

第7章

最

適

外

貨

準

備

135
(20)

エビシェフの定理を利用して考えておけば十分であろう。外貨準備の分散は国際収支の分散に等しいと言うことに注意すると，外貨準備が枯渇する確率が":/ {E (Rs) } 2よりも小さいかぎり，したがって”が(21)を満たすかぎり，枯渇する確率は与えられたP;よりも小さくなる。これは，αの（したがって（21）

Rsの）どんな確率分布に対しても成立する条件である。

政策当局は，国際収支の制約(21)のもとに，可処分所得の分散ぴy2を最小にするようにgを決定する。その解は次のとおりである。外貨準備が十分多く

ぴα/PR≦E(Rs)(22)の場合には，（21）は制約として作用せず，αがゼロになるようにgを決めて
（23）

"jI=0
にすることができる。外貨準備が少なく，
第

2

図

0
－

E(R,)

〆
グα／ PR-V

ｸα/解一J→グ〃(20）

この点は浜田［4］で詳しく述べられており，[1], pp 362-363にみられる。

図を使った簡単な説明はクラーク

浜田[4]は中心極限定理により正規分布を利用している。

(21）チェビシェフの不等式を使ったものとしてクラーク［1］がある。

136

第三部

国

際

流

動

性

oα/PR>E (Rs)(24)

の範囲では，制約条件のために
α＝{ぴα一PRE (Rs) } /"ぴαとする財政政策がとられることになり，そのときの”は，"y= {ぴa－PRE(Rs)} /"(25)となる。（25)は外貨準備高の期待値と可処分所得の標準偏差の関係を示しており，（23)とあわせると，第2図のような関係が成立する。
4．

最 適 外 貨 準 備

これまで所与とされていた政府の外国証券投資額Fの値がいかに決定される
かをあきらかにしよう。

外貨準備高の期待値と可処分所得の期待値との関係が第2節で，また外貨準備高の期待値と可処分所得の標準偏差との関係が第3節であきらかにされたので，それらを使うと，可処分所得の期待値と標準偏差との間の技術的な関係が（22）求められる。（13）。（23）．（25)からE (Rs)を消去してE(YD) =の"ぴj,/PR一αぴα/PR+E(Yp*)(26)

を得る。政策当局は，この技術的制約(26)のもとに社会的厚生の期待値を最大にするようにFをきめるのである。

第3節で抽象的に述べた期待厚生関数は，具体的には次のように表わすことができると仮定する。

E(U) = 7+28E(YD) -e {E(YD)} 2-e";(14-4)

ここで, 7,8,sは正の定数であり，それは先に述べた期待厚生関数の特性をっ（23）ねに満たすような値を持つと仮定しておく。

（26)の制約のもとで，（14-4)をE (YD)とびyについて最大にし，その解を(22）これはクラーク［1］が技術的トレードオフと呼んでいるものである。

(23）これはクラーク［1］が主観的トレードオフと呼んでいるものである。

第7章

最

適

外

貨

準

137

備

E (YD) 0,"yOとするとE(YD)0= [ {eE(YD*) -e6a-8} /(1+"2)]+8/e"jIo=IJ {gE(YD*) -e6a-8} /e(1+ "2)
ツーの/j/PR
βα＝のび" /PRである。最適な可処分所得の期待値が与えられると，それを達成するにみあう
政策当局による外国証券保有額(F)が決定されることは, (2)。(4)をみれば容易にわかるであろう。

第1図と第2図を用いて，解を幾何学的に示すと第3図のようになる。第2第3

図E( YD)E( Y6)

～z壬
や

』0

民

I

1

びり

〆〈

E(凡）

ｸα/P汗

dy

138

第三部

国

際

流

動

性

象限に第1図を，第3象限に第2図を描き，第4象限に45度の補助線を描くと，（26)を第1象限の線分ToToで表わすことができる。ToToに接する厚生無差別曲線をUo Uoとすると，接点"0がE(YD)0, OyOを与える。なお(13)が直線であると仮定して第1図が描かれたのであるが，それが原点に対して凹である曲線であるとしても, ToToが上に凸の曲線になるだけで議論に本質的な影響はないであろう。
5．

為替投機と最適準備

これまで多くの単純化仮定を置いていたのであるが，その一部をゆるめた場

合に最適な外貨準備高がどのように修正されるかを以下で調べることにする。
ケース（1）として，外国通貨と自国通貨の間の需要の純シフト(SP)がゼロ（24）でない場合を考える。この場合，（18)は，（18-1）b= (1－"たα)cY+SP
第0’一一Z一汐4’

図E( YD)

ヨ

E(&

(24）

すでに述べたように，外国の自国通貨に対する需要に対しては貨幣供給の増加によって対処される政策が仮定されていることに注意しておく。

第7章

最

適

外

貨

準

備

139

となる。SPを一定と仮定すると, (18-1)はE (Rs)がSP だけシフトすることを意味しており，その他については不変であるので，（13)は，E(YD) =一の{E(RS) -Sp} +E(YD*)(13-1)となり，（26)は，E(YD) =の"ぴy/PR一のびα/PR+E(YD*) +c)SP（26-1）となる。これは第3図のEoEoがのSPだけシフトし, ToToも同様に⑪)SPだけシフトすることを意味している。それらを第4図のS,S,およびT,T,で示し，均衡点 "1を E(Rs),, 6y,とする。

ToToとT,T1およびEoEoとE,E,とは，それぞれ平行であり，その垂直距離はともにのSPであるので，
SP≧0
に応じて，

E (Rs)』≦E (Rs)0（25）となる。この場合，期待厚生関数の形が縦軸上のO′点を中心とする円弧であることが結果に強く影響している。

以上のことは，為替投機の一種と解することもできる。具体的な例として，投機主体は彼らが正常と考える外貨準備高(Rs')と期首の準備高(Rs)との差によって，通貨間のシフト量を決定する場合が考えられる｡ RseよりもRsが小さい場合には，為替平価の切下げを予想して自国通貨から外国通貨への需要のシフトが生じ,SPは負となるであろう。その行動は，
SP==SP (Rs -Rse)と定式化でき,Rs≦Rs'に応じて,SP≦0である。

ケース(2)として，通貨間の需要シフトの攪乱的な変動（β）が存在し，"βがゼロより大きい場合を考えよう｡ (18)に対応する式は，

6＝(1－“α)α＋β(25）（18-2）

証明は容易である。正確には以下の注（4）と同様の証明を用いればよい。

140

第三部

国

際

流

動

性

となり，αとβが互いに独立であると仮定したので，国際収支の分散はぴ；だけ増加し，（25)に対応して"y= {ぴα－1/PK {E(Rs)} 2－ぴ;}//ル(25-2)を得る。これは，ぴyとE (Rs)とが双曲線の関数を保つようにgが動かされることを意味している。（13)と(25-2)から，（26)に対応するE(YD) =一の1/("ぴy－ぴα)2+O:/PR+E(YD*)(26-2)

を得る｡ (25-2)からわかるように, SoSoは新しく第5図におけるS2S2のよ（26）

うに外側にシフトし，さらに双曲線の一部となるので，（26-2）は, ToToより下方にシフトし，上方に凸であるT2T2線として示される。ToToとT2T2と
第

5

図

’

E(Yo )’

E(YD)｡

き〃〆〆手塩E(yb)2
E(R,)

’

一

0

一

Si､､

Uy

d■

(26）
る。

双曲線の漸近線の1つとして,SoSoがあり，頂点はE(Rs) ="/PRより左にく

第7章

最

適

外

貨

準

備

141

は，同じぴyに対応する接線勾配はT2 T2の方が小さいという関係にある。
(13)式が不変であることに注意すると，新しい均衡点 H2(E(YD)2, "y2)においてE (YD) 2<E (YD) oであるから, E(Rs)2>E(Rs)0となる。

ぴβが大きくなるほどぴルも大きくなるので，最適な準備高も大きくなる。また，資本収支の外生的な変動で証券投資の形をとった為替投機も考えられるであろう。その場合にも同様な結果を得るが，サービス収支に影響があり可処分所得に直接的影響がある点に注意しておく必要がある。
ケース（3）として，貿易収支，サービス収支，資本収支が国際収支によって影響される場合を考えよう。これは一種の為替投機，すなわち投機主体が国際収支の動向によって為替平価の変更を予想し，それにより国際収支が受ける影響と考えることができる。国際収支が赤字（黒字）になると平価の切り下げ（切り上げ）を予想し，民間の外国為替に対する需要が増す（減る）と簡単に考えておくことにする。さらに偏微係数を次のように仮定しておく。

3(BT+Bs)/3B=BTsb>0(27)3(Br+Bs+Bc)/3B=B6>0(28)(27)で, 3Bs/3B<0であるが，その効果はあまり大きくないと考えて全体として上記の符号を仮定した。
（1－3）に対応する式は，(s+"z)y= (C"+Bs")7+αα+BTs66(1-5)となり，（7-3)に対応する式は，6＝－加y+Bγγ+Qf+B66となる。（1－5）。（2－3）。（7－5）から,(7-L5)(16)に対応する式は，

y = ",",{wh1=1/[s+77z+ ( {C"+Bs"+BTs6Br/(1-B6)} Ay/A7)+77zBTs6/ (1-B6) ]6z,=6z+BTs6/ (1 -B6)

(16-5)

142

第三部

国

際

流

動

性

であり, 77z+BrAy/Aγは1より小さいので，た,α,＞ﾙαである。（18)に対応する式は

6= (1-",",)Q'/(1-B6)(18-5)となる。なお(28)を考えれば容易にわかるように,B6≧1の場合には体系が不安定になるので，ここではB6<1を仮定して分析を進めている。(25)に対応す
る式は，"jI= {ぴα－PRE(Rs) (1-B6)} /ﾉル(25-3)

となる。
第

6

図

E( ).0)

Th

喝

E(

py

第7章

最

適

外

貨

準

備

エ43

また，国際収支に応じて乗数的に国際収支Bが変化する効果が加わるので，E (YD)とE (Rs)の間の限界代替率の3は小さくなるであろう。E(Rs) =Rsの時にはその効果がないので, E(YD)は同一の値をとる。(13)に対応する式
は，E(YD) =一の3E(RS) +E(YD*) + (G)3－の)Rs（13-3）となり，（25-3)と合せると，（26)に対応する式，E(YD) = {C)3"'"y/PR(1-B6)} - {G)3ぴα/PR(1-B6) }（26-3）+E(YD*) + (Q)3－の)Rsを得る｡ (13)と(13-3)および(26)と(26-3)との差を求めると，第6図におけるToToとT3T3の勾配の関係があきらかになる。ぴyがゼロからぴα//ﾙにかわるに従って,E (YD)は,{Q)/PR-の3/PR (1-B6)}ぴαだけ異なる。

勾配は{G)/PR-の3/PR (1 -B6)} /ﾙだけ異なる。図を用いて，新しい均衡点がどのようになるかを検討する。

"j, =o"//ﾙに対応するT3と期待厚生関数の中心O'とを直径とする円を描く。
Hoに対応するEoEo上の点Eoから垂線をおろし, E3E3との交点をE3とする。

E3を通り水平な直線を引き円との交点をT3とする。T3T3の勾配が角T3T3T8の間を通る場合には, E(Rs)8>E(Rs)｡であり，その他の場合にはE (Rs) 3≦E（27）(Rs) 0である。

ToToとT3T3の勾配にはそれほど大きな差はなく, T3T3が下方にシフトしているので（これに関しては実証研究による判定が必要とされるのであるが)，通常T8T3は角T8T3T3の間を通ると考えてよかろう。したがって最適な外貨準備水準の期待値は大きくなるであろう。なお, T3T3が角TsT3 T3の外側を通る場合には，最適準備水準の期待値は小さくなる。

(27)

TM O'を直径とする円の円周上の点（たとえばH3)とO′と蝿 とでつくる角O'鴎踊は90度である。上述の結果はこの性質から導出される。

144

第三部

国

6．

結

際

流

動

性

び

以上の結果は次のようにまとめられるが，それは社会的厚生関数および経済政策の特定化に依存していることは注意を要する。為替投機の特定化およびその他の単純化についても，実際に適用される場合には検討されることが必要となる。

ケース（1）：自国と外国の通貨との間の需要シフトによって外貨が流入（流出）した場合，最適な外貨準備高は大きく（小さく）なる。
ケース（2）：資本収支の攪乱が大きくなると，外貨準備が枯渇しないという
国際収支面での制約から，最適な外貨準備高は大きくなる。

ケース（3）：外貨準備の変化が国際収支に直接影響を及ぼす場合には，国際収支の変動も増幅（外貨準備水準の変動も増幅）されるので，最適な外貨準備
高は通常大きくなるであろう。
以上，大ざっぱに言って，為替投機によって国際収支の変動が大きくなると外貨準備の最適な保有高は大きくなると結論できよう。
政策当局がいかに平価を変更し，その他の政策をどのように用いるかについて，投機主体が十分な知識を持っていない場合に，正常な投機をどのように考えるかをあきらかにすることは重要である。しかし，この章では予想形成の複雑さをのがれて，何らかの予想形成によって生じた投機の大きさを仮定して分析を行なった。だが，予想形成の問題を過小評価しているのではない。
次に，金融政策が国際収支調整のために使用されている場合について簡単にふれておく。公開市場操作による貨幣供給量の増減によって，国際収支を適当な水準にすることが政策当局の目標の1つである場合を考える。金融政策によって国際収支を完全に調整できる場合には，財政政策による国民所得の安定化
政策も完全に行なえるので，ぴyとE (YD)の関係は縦軸上の直線部分のみとな

第7章

最

適

外

貨

準

備

145

（28）

り，最適な準備水準はゼロになる。この場合，為替投機は最適外貨準備の水準
に対して影響を与えない。しかし，何らかの理由で金融政策が十分に有効でない場合には，ぴyとE (YD)との関係は，第3図のように，ある特定のE (YD)の水準で右上りの直線になり，これまでと同様の分析ができる。

なお，金融政策以外の政策を国際収支調整の目的に適用するというポリシー、ミックスを考えても，今述べた金融政策の場合と同様の結果を得るであろう。現在の国際金融体制をみると，単に一国の立場から外貨準備の最適水準を分析するだけでは不十分である。なぜならば’一国の外貨準備水準は外国のそれと結びついており，現実に即して言うと，基軸通貨国とその他の国というよ
うに，二国以上の関係でとらえることがより実際的な意味をもつと思われるからである。しかし，この点はここでの分析のねらいを超えるものである。
さらに，静学的な均衡を仮定した短期分析を行なっているが，長期勤学分析に拡張することが必要であろう。その場合には，実物資本の蓄積と外貨準備との関係を陽表的にする必要が生じ，消費と貯蓄の配分の問題をも考慮に入れた
ポートフォリオの決定を分析することが要求され，容易とは言えないであろ

う。

引

[ 1 ]

用

文

献

Clark, P. B., "Optimum lnternational Reserves and the Speed of Adjustment,''ノ皿銅"ノ”ん"""/ ECO"OWy, Vol. 78, Mar./Apr. 1970.

〔2〕、<CDemand for lnternational Reserves: A Cross-Countrv Analvsis,'' C""ααjα〃ん"""/ Of Eco"""/CS, Vol. 3, Nov. 1970.

[3]

Clower, R. & R. Lipsey, @:International Liquidity: The Present State ofInternational Liquidity Theory,'' A""jc"" EcO"Ow/C Re"泥z【ﾉ,Pα〆汚α"aP"OC"""gS, Vol. 58, May l968.

(28）

ただし，この結論を現実にそのままあてはめることはできない。

要関数に対して重大な単純化仮定がおかれているからである。

外貨に対する需

146

第三部

国

際

流

動

性

〔4〕

浜田宏一,「外貨準備と安定政策」『東大経済学諭集」Vol. 35, 1969.

[ 5 ]Heller, H. R., "Optimal lnternational Reserves,'' Eco"owicﾉり"γ"α/, Vol.
76, June 1966.

[ 6 ]Kelly, M. G., "The Demand for lnternational Reserves,'､A""jca〃Eco〃OWic R""", Vol. LX, Sept. 1970.

[ 7 )Machlup,

F.,:The need for Monetary

Reserves," Ba"cαノV"z/0"a/2

de/LaU"0,Q"αγ/. R"., Vol. 47, Sept. 1966.

〔8〕

松永嘉夫,「外貨準備と経済成長』ダイヤモンド社

1967.

第四部

国際通貨とシ 一ニョリッジ

149

第8章

為 替 相 場 制 度とシーニョリッジの分配

は

じ

め

に

多くの経済学者によって，国際的な取引とその決済が円滑に運行する国際金融制度が探究されている。国際的取引に対する為替リスクの障害・為替相場の変動にともなう資源の浪費などを理由に，実務家および政策当局の多くはアジャスタブル・ペッグ制度に賛成しているのに対して，多くの経済学者は理論的に変動為替相場制度が望ましいと考えているようである。

本章の目的は，固定為替相場制度と変動為替相場制度を比較することにあるが，今までになされた分析一通貨投機との関連・経済政策の有効性との関連
・国際流動性および調整の問題との関連などがその主たるものであろう－とは多少異った観点，すなわちシーニョリッジの国際的分配の観点から接近することにある。それぞれの為替相場制度のもつ得失を検討するためには，長期的視点からそれを行うことが重要であり，そのため，為替相場制度の静学的な特性だけでなく動学的な特性をも明らかにしなければならないと考えられる。
そのために以下では1つのモデルを使って，それぞれの為替相場制度の下において，シーニョリッジが国際的にいかに分配されるかを明らかにしよう。

第1節では，固定為替相場制度の下における基本的なモデルを構築し，第2

節ではその静学的特性を，第3節ではその動学的な特性を検討する。第4節では変動為替相場制度の特性が明らかにされ，第5節では，シーニョリッジの分配の視点からの，それら為替相場制度の比較を行なう。

第四部

150

1．

国際通貨とシーニョリッジ

毛

デ

ル

の

設

定

問題のエッセンスを損わないようにしながら，単純なモデルを構築しよう。
まず固定為替相場制度の場合からはじめるが，次のような前提をおくことを明らかにしておく。

世界は2国一基軸通貨国とその他の国一からなるものとする。なお，実際には2種類の通貨が存在しているが，為替相場を固定しているので，単一の通貨が使用されている場合と同じようなモデルになる。財は一種類に集計されていて，それは消費にも投資にも，また輸出にも輸入にも使われる。

市場では，完全競争が成立し，経済主体（政府および民間部門）の行動の相互作用によって，市場の一般均衡が達成される。

以下で使用される記号を，ここに一括して示しておく。ただし，“1人当り”
は世界全体の労働で標準化することを意味し，“実質"は財の単位での表示を意味する。

たα：1人当り資本量

(A国）

"b:

(B国）

"

m‘：1人当り通貨量

(A国）

77z6:

"

(B国）

／α：1人当り実質通貨需要

(A国）

I6:

"

(B国）

北：1人当り生産国民所得

(A国）

yb:

(B国）

"

j:B国の1人当り実質国際収支

P:財で表した貨幣の価格（一般物価水準の逆数）e｡: 1人当り政府支出

(A国）

e6:

(B国）

"

第8章

為替相場制度とシーニョリッジの分配

r": 1人当り税

(A国）

":

(B国）

"

l51

β：基軸通貨の増加率

γα：資本財の限界生産力

(A国）

r6:

(B国）

"

7re :Pの予想増加率”：労働の増加率

sα：限界および平均貯蓄性向

(A国）

s6:

(B国）

"

政府部門に関して，次の行動を仮定する。すなわち，基軸通貨国(A国）では，政府支出は徴税と通貨の新発行によってまかなわれ，他の国(B国）では（1）

均衡予算が保たれる。さらに，各国の政府支出は消費財のみに向けられることを仮定する。A国で新たに発行された通貨は,A国の予算の赤字に等しく，その一部はA国の国際収支の赤字に対応して,B国に流出し,B国の通貨流通量が増加することになる。

このモデルでは，3種類の政策手段-A国における通貨の新発行率，両国における徴税一が陽表的になっており，政府部門の政策は以下のように定式化されるものと仮定する。A国について（ea－ｵα)/P=8(mα+77z6)
すなわち,A 国の予算赤字は世界の総通貨量の増加に等しい。

(1)
B国については，
eb =rj（2）である。

財の生産については次の事を仮定する。財の生産には，資本および労働の両方が使用されるが，生産要素は両国で同質であり，労働は同じ率（”）で増加(1)

B国でも自国通貨量を増加させるケースはあとの節で検討される。

第四部

l52

する。

ただし，

国際通貨とシーニョリッジ

生産要素の国際間の移動はない。生産関数も両国で同じであり，それらは一次同次・限界生産力逓減などの通常の新古典派の特性を持っている。したがって，1人当り生産国民所得(y@,y6)と限界生産力（γα, 7･6)はそれぞれの国の資本労働比率（たα, "b)によって決定される。

各国の民間部門の需要パターンを次のように特定化しよう。消費財に対する需要は可処分所得によって決定され，単純化のためにその一定割合とする。金融資産に対する需要は，生産国民所得と資産の収益率によって決定される。より一般的には，資産の総量も資産に対する需要を決定する要因の1つであろう
が，資本財に対する市場を考えないのでそれを無視してもかまわないであろう。なお，投資財需要は，貯蓄と金融資産に対する需要増加の差である。
通貨に対する実質需要zαおよびj6はそれぞれyα,γ鰯,7rgおよびyb,γ6，元‘によって決定されると仮定すると，通貨市場の需給均衡は次のように定式化できる。

P(1+8) (mα+"z6)=j｡(y",r",7re)+/6(y6,7b,7z')(3)

ここで，資本財市場は無視されているので，資本財の価格の変化は考慮されていない。また，財の市場の均衡はワルラス法則によって，通貨市場の均衡とは独立ではない。

B国の国際収支の実質量は次のように定義される。
6=/6 -P77z6（4）

すなわち，マネタリー・アブ･ローチが示すように，通貨に対する超過需要は国
際収支の黒字と一致する。A国における通貨の増加の一部はB国によって保有され次式が成立する。
ea－rz=6+/a－Pma

さて，たα,"6,"2",77z6の初期値が与えられ，βが決定され"7reが外生的に決定されるならば，方程式(3)からPの静学的均衡値が決定される。方程式(3)の左辺はPの増加関数であり，右辺はPから独立であるので，均衡価格水準は一

第8章

為替相場制度とシーニョリッジの分配

153

意的であり，体系は安定的である。
2．

固定為替相場制度

固定為替相場制度の静学体系の特性は，方程式(3)を分析することによって明らかになる。(3)式の右辺は一定であるので，通貨量とその価格水準は逆（一般
物価と同じ）の方向に変化し，貨幣数量説的な関係が成立している。

比較静学分析に進む。方程式(3)を微分することによって，ルα'た6が変化した
場合のPの変化を求めることができる。

dP/錐α="/(1+9) (郡α+77z6)(6)

α二Z;y: +":cJP/"6=6/(1+9) (加α+77z6)(7)"="y: + /タァ：
ここで,A国についてj;=3J@/33'',"=3/@/3r',y:=8y@/雛α,γ＃三3『α/雛αであり,B国についても同様である。通常照,I；, y:, y:は正であり, ", ", ":/, riは負であるので, dP/"αおよびJP/" bは正である。すなわち，資本財が増加するとその限界生産力は低下し，資本財から通貨への需要のシフトが生じ，また1人当り所得水準の増加によっても通貨に対する需要が増加するので,Pは上昇する。

通貨政策（8）の変更によって,Pは次のように変化する。

dP/de=-P/(1+6)

dP/"は負である。すなわち，(8)

通貨供給率の上昇によって一般物価水準も上昇する。また元eが変化するとPは

fJP/"7re= (I:+")/(1+8) (加α+77z6)
ただし,

(9)

J:=3J'/37r',"=316/37reであり, I:, "は通常正と考えられるので，

dP/'α元gは正である。すなわち，通貨の収益率(7ze)の上昇によって，通貨に対する需要は増加し，一般物価水準は下落する。

154

第四部

国際通貨とシーニョリッジ

国際収支に対する効果は，方程式(4)を微分し，(6)式中(7)式を考慮することによって求めることができる。すなわち，次の関係を得る。
“/"α＝－加6 cJP/雄α＝－α加6/(1＋8)(mα＋加6)＜0"/"6 =β－加6 dP/錐&＝β{1－加&/(1＋β)(mα+77zb)} >0
A国における資本ストックの増加は，一般物価水準の下落をもたらすが,B国の通貨に対する実質需要は不変であるので,B国の国際収支は悪化する。

逆に,B国の資本ストックの増加によって,B国の国際収支は改善される。というのは,B国における通貨需要の増加の方が価格変化による逆の効果よりも大きいからである。成長と国際収支のマネタリー・アブ。ローチからの結論はここにもみられる。

A国における通貨の増加率の上昇がB国の国際収支の改善をもたらすことは，容易に理解できよう。すなわち，(8)式を使って，“/”＝一加6"P/cle＝加jP/ (1+9) >0
3．

動

学

的

分

析

この節では，固定為替相場制度の動学的特性を明らかにする。そのために資本蓄積がいかになされるかに注目することが必要である。

可処分所得は，生産国民所得から税を引き，金融資産を保有することによるキャピタル・ゲインを加えたものとして定義されるのが通常である。しかし，キャピタル・ケインを無視しても結論に大きな変更をもたらさないで分析を非常に容易にするので，ここでは1人当り可処分所得は,A国とB国についてそれぞれ(ya－ｵα）および(yﾙｰｵ6)と定義しておく。貯蓄関数に対する仮定から，通貨保有の増加を考慮に入れると，各国の資本蓄積は次のように定式化で

第8章

為替相場制度とシーニョリッジの分配

155

きる。

たα=s"(ya－ｵα)－(/' +"J")一"たa(10)

f6=s6 (yﾙｰｫ6) - (/6+"16)－"た6(11)

ここで，ドット（・）は時間に関する微分を示す。

さて，価格の予想変化率をβマイナス〃，すなわち，定常成長経路上での価格上昇率を予想するものと仮定する(7zgに対して，アダプティブな予想を仮定しても，このモデルにおける結果に重大な修正を必要とさせない）ならば，
元2＝刀－0である。通貨供給率βと税オα,j6が一定であるという仮定を加えると，動学体系は完結し，均衡値が定まる。

（10式および(11)式を均衡点近傍で展開し，特性方程式を求めると，次の安定条件を得る。

s"y:－"("+1)<0

sby:-"(6+1)<O
なお，生産関数の特性に対する仮定から，これらの条件は満たされており，均衡値に収束する。均衡値（アステリスクを付けて表しておく）は次の方程式を満たす。

s" (y:－ｫα)－"I@ {y:, 7:}－〃た:=0(13)

sb (y:-r6)－"Jj {y:, r:} -""=0(14)

定常成長経路上では，価格の変化率はその予想変化率に等しく，（’/，)＊＝”－0＝7reである。〃は労働の成長率であるとともに，定常成長経路上では，実物財の成長率でもあり，上の式は，貨幣数量説の“勤学版”と言えよう。
B国の国際収支は鰯を(4)式に代入して得られる。"およびP77z jが一定であるので6＊は一定-Pの変化は77zルの変化により相殺される－である。ただし，国際収支の絶対的な大きさはやはり”の率で成長している。

156

第四部

国際通貨とシーニョリッジ

定常成長経路上の特性は, R.A.マンデルの幾何学的分析のそれと基本的に（2）同じである。簡単に言うと，一般物価水準・通貨供給・経済成長率・国際収支の4つの間に貨幣数量説の“勤学版”とも言うべき関係が成立する。
定常成長状態の特性は，やはり比較静挙分析によって明らかにされる。(13)式および(10式を全微分することによって次の式を得る。
{s@y;- (1+")"} ":= - (y｡－＃α)ds｡+saarα＋"j"7z2{s6y: - (1+6) "} ":= - (yd-jb)ds6+sbdr6 +"/"7re
したがって,A国について次の関係を得る。

":/ds｡= - (ya－jα)/ {s'yi- (1+")"} >0(15)":/"@=sz/ {'@y:- (1+")"} <O(16)

雄:/"7re=""/ {s"y: - (1+") "} <0(17)

B国についても同様の関係を得て，":/dsb>0,":/"b<0,":/α元2<0である。すなわち，貯蓄性向が増加したならば資本労働比率は上昇し，税の増加はそれを低下させる◎元‘の増加は，通貨と資本財の代替を通じて資本労働比率を低下させる。なお容易にわかるように，新古典派成長モデルの通常の特（3）性は，このモデルにおいても保持されている。
4．

変動為替相場制度

変動為替相場制度においては，各国通貨の間の相対価値が変化する。各国はそれぞれ自国の通貨のみを保有するという単純化仮定をおいて－この仮定はあとでゆるめられる－変動為替相場制度の基本的な特性を明確にしよう。
さて，政府は次のような行動をとるものと仮定するが，それは(1)式に対応し
ている。

( 2)

R. A. Mundell [6]を参照。

(3)

D.K・Foley and M. Sidrauski [2]参照。

第8章

為替相場制度とシーニョリッジの分配

157(ea－ｵα)/P"=βαma(1-1)(e6-t6)/Pb =8677z6（1-2）

また，方程式(3)に対応して，市場の静学的均衡条件式は次のようになる。

P' (1+βα)"z@=j" {y',γα, 7r;}

(3-1)

Pb(1+96)77z6=j6 {y6, 76, 7r:}

(3-2)

ここで,Pα･Pルは各国通貨の財で測った価格であり,8α・86はその増加率，
7r:・7r;はそれぞれPc･P6の予想上昇率である。ただし，下添字はA国あるいはB国を示している。たα・た6・加α・加ル・7r;・元：が所与である静学体系では，

均衡値Pα・P6はPと 同様に，一意的に決定され，体系は安定的である。

比較静学分析については第2節と同様である。(6)～(9)式に対応して次の結果を得る。

fJP｡/‘たα= "/ (1+8@) 77z">0(6-1)

dP6/"6 =p/ (1+ 96) 77z">0(7-1)

fJP'/d8@ = -P"/ (1+9') <0(8-1)

dP6/cfeb= -P6/(1+86)<0(8-2)

αPα/α元;=/:/(1+8c)"z">0(9-1)

dP6/d7r;=/:/(1+86)"z6>0(9-2)

なお，次の結果は変動為替相場制度の重要な特性を表している。

dP6/"z =0, "Pc/銃ル=0, @JP6/"8@=0,
aP'/cf86=0, 6JP6/"7r:=0, dP'/α元;=0

すなわち，各国経済は為替相場の変化によって，互いに外国経済から直接影響をうけることをまぬがれている。各国は自国の通貨のみを保有するという仮定のためにそのような結果になるのであるが，互いに外国通貨を保有する量が大きくない場合にも，ほぼこれに近い結果になろう。
これらの結果を合わせると，為替相場(P"/P6 )に対する効果は容易にわかるであろう。

第四部

158

国際通貨とシーニョリッジ

動学方程式は，⑩式および(11)式と同じであるので,"",hjの均衡値は一意的かつ安定的である。ただし，（13式に対応して，次式
7r:=〃－8α（12-1）

元;＝刀－86（12-2）

すなわち，予想価格上昇率は定常成長経路における価格_上昇率であることを仮定している。すると，やはりここでも貨幣数量説の“勤学版”が各国で成立する。

また，定常成長経路上における為替相場の変化率は次のようになる。
(P'/P6) */(P"/Pb) * = (P'/P") * - (P6/Pb) *＝86－8α

すなわち，為替相場は一定率一一両国の通貨供給率の差一で変化している。
体系の動学的特性は前節と同様である。すなわち，"α/dsc>0, "6/cJs6>0,"α/drα<0,"6/"6<0 ,"α/cJ7r;<O, "6/cJ7r:<0

5．

シーニョリツジの分配

一単位の通貨を創出し，維持する費用が一定であり，利子率（割引率）が一（4）定であれば，シーニョリッジは発行通貨量に比例する。
いままでの分析によって，変動為替相場制度において両国が互いに外国通貨を保有しない場合には，シーニョリッジの国際的な分配はなく，固定為替相場において一方の国のみが新たに通貨を発行するならば，シーニョリッジはその国によってのみ独占されることになることがわかる。

この節では，各為替相場制度の特徴をきわだたせるためにおかれたそれらの仮定をゆるめた場合に，( 4 )シーニョリッジが国際的にいかに分配されるかを分

H. G. Grubel [3]およびH. G. Johnson [4]を参照。

第8章

為替相場制度とシーニョリッジの分配

159

（5）

析する。

まず固定為替相場制度の場合から検討しよう。固定為替相場制度においても，何らかの貿易政策によって国際収支の均衡が保たれるならば，シーニョリッジの国際的な分配の問題は生じない。しかし，国際収支の基礎的不均衡が存在する場合にそのような政策をとりつづけることはマイナスが大きいので，それもシーニョリッジのインフ。リシットな分配と考えられよう。したがって，上述のケースである,B国において外貨準備を増すことなくして国内通貨を増加させることができない場合には，基軸通貨の増加がゼロである場合にのみシー（6）

ニョリッジの匡|際的分配の公平性が保たれる。

この仮定をゆるめて，両国がともに通貨を発行することができる場合には，B国の通貨がA国で保有されないと仮定しても，国際的公平は達成可能である。

そのケースは次のように説明できる。すなわち，各国の通貨供給の増加がその国の通貨需要の増加にちょうどみあっていて，その結果国際収支が均衡するケースである。ただし，この場合には，対外準備に対する国内通貨量の比率が低下するので，通貨に対する管理が完全でないかぎり，この政策を持続することはできない。このケースは, R.A.マンデルが$sDefensive

Monetary（7）

Expansion in B:'と言っているものである。なお,A国はシーニョリッジを得ることを持続することは可能であるが,B国は対外準備が枯渇する一A国は
B国通貨を持たないので－ことは許されないので，それを持続することは不可能である。

次に変動為替相場制度の検討に移ろう。もし各国が外貨を保有するならば，変動為替相場制度においてもやはり，シーニョリッジの国際的分配の問題が生

R. A. Mundell [6] pp. 380-390.

７

公平性は1人当り分配量均等の意味で使われている。

ｊ

く

６

ｊ

く

５

ｊ

く

実証的研究は, B. J.

Cohen [1]によってなされている。

160

第四部

国際通貨とシーニョリッジ（8）

ずる・なぜなら，外国為替市場が均衡していても，通貨の国際的な移動がありうるからである。

両国が互いに外国通貨を保有するケースに拡張されたモデルは，前節のモデ

ルとほとんど同じであり，異なる点は，通貨需要関数J｡･ﾉﾙに外国通貨の予想
収益率が入る点のみである。なお，国際収支は便宜的に,B国民間がA国の通貨を保有する量の増加から,A国の民間がB国の通貨を保有する量の増加を差引いたものと定義しておく。その場合，定常成長経路上では為替相場は一定の割合で変化し，国際収支の実質値も一定になる。
もし,A国の通貨が国際決済手段として使用されるならば,A国がシーニョ

リッジを得やすいことは固定為替相場制度のケースと同様である。しかし,B
国の通貨がA国の民間にとって有利な資産であるならば,B国もシーニョリッ
ジを得ることができる。その分配の割合の決定は，上で定義した国際収支の大きさに依存することになる。A国で過剰に発行された通貨は,B国に流出するのであるが，それは変動為替相場においては固定為替相場におけるほど容易ではない。なぜなら,A国通貨の収益率が低下するからである。B国通貨の収益率が相対的に上昇することによってB国通貨に対する需要が増加し,A国のシーニョリッジ分配分はあまり大きくならない結果におわろう。B国でも，たとえB国通貨が国際決済に使用されないとしても，自国通貨の収益率をコントロールすることによって，シーニョリッジの取り分を大きくすることができる。

我々は，シーニョリッジの分配の観点からどちらの為替相場制度がすぐれているかを明確に言うことはできない。それぞれの為替相場制度の下において，いかなる経済均衡が成立し，取引・決済が行われているかを具体的に検討しなければならない。変動為替相場制度の下においても，民間の外国通貨の保有が大きければ，シーニョリッジの不公平な分配は存在しえるし，固定為替相場制(8)

R・I. McKinnon [5] pp. 17-23 (特にp. 18)を参照。そこで彼はGrubel [3]に対するコメントを与えている。

第8章

為替相場制度とシーニョリッジの分配

161

度の下においても，国際収支の大きさによっては公平な分配がなされることもあるからである。注意すべきことは，通貨供給率の変化などの金融政策や国際決済の機構あるいは通貨需要に対する法的規制によって，結論が大きく異なるという点である。
6．

結び

いかなる為替相場制度においても，国際決済に使用される通貨を持つ国が，シーニョ'ノッジの取り分を大きくすることは容易である。したがって，公平という観点からのみ考えるならば，すべての通貨を公平に使用するようなシステ（9）

ムを作ることが望ましいことになろう。国際的な銀行を創設して，そこから発行される通貨のみが国際決済に使用される－各国の通貨はそれぞれの国内の決済にのみ使用される一一システムもその1つであろう。金本位制もそのケースの1つとみなされよう。

また，固定為替相場制度においては，国際収支の均衡を保つメカニズムを導入する必要があり，各国の金融政策の国際協調あるいは国際機関による流動性（10）の配分などによってシーニョリッジの望ましい分配がなされるかもしれない。

変動為替相場制度においては，各国民間が外国の通貨を保有する必要性を小さくするメカニズムの導入が望ましいであろう。それは先物市場の整備，ある

いは投機をおさえるための国際協調，外国通貨に対する取引需要・予備的需要をなるべく少なくするような制度を考案することが望まれよう。

なお，シーニョリッジの国際的分配はそれ自体重要であるが，望ましい国際
金融制度・為替相場制度を考察する場合に留意されるべき多くの要因のうちの1つにすぎないことに注意しなければならない。また，異った価値判断の基準によるシーニョリッジの分配問題へのアブ｡ローチも可能であることは言うまで( 9 )H. G. Grubel [3], pp. 280-281を参照。

(10)

H. G. Grubel [3]はそれを@cDemand Solution''と呼んでいる

第四部

162

国際通貨とシーニョリッジ

もない。
引

[ 1 ]

用

文

献

Cohen, B. J., @GThe Seigniorage Gain of an lnternational Currency: An

Empirical

Test,"

Q"""γ〃ノリ"脚αノQ/ ECO"OWicS, Vol. LXXXV, No.

3,

August 1971.

[ 2]

Foley, D. K. and M. Sidrauski, MO"em〃α"α魔sc"/恥"Gy加αGm加加g

EcO"O"y, London, Macmillan, 1971.

[ 3 ]Grubel, H.

Liquidity

G.,"The Distribution

Creation,''

in R.

A.

of Seigniorage from lnternational

Mundell

and

A.

K.

Swobodaeds.,

Mo"c/aFfy P7'U6/gwzs Q""e lW""α"0"αノEcO"Owy, Chicago, University of

ChiCago, 1969.
[ 4]

Johnson, H. G., "Appendix: A

Note on Seigniorage

andthe Social

Saving from Substituting Credit for Commodity Money," in R. A. Mundelland A. K. Swoboda，eds.,

Mo"g"ry P"6/ews of //ze ""γ"α〃0"" Eco"0ﾉ"y，Chicago, 1969.
[ 5]

McKinnon, R. 1., Pγ〃α彫α>zff Q"Jcjaノ恥彫”α"0"α/ Mo"Gy.･んγ"MDo〃α7,International

T/ig C"2

Finance, No. 74, Princeton, Princeton

Essaysin lnternational Finance Section, 1969.

[ 6 ]Mundell, R. A., {&The lnternational Distribution of Money in a Growing

World Economy, " inJ.

N.

Bhagwati, et al.,eds.,

Pay郷e〃rsα〃aG"""2, London, North-Holland, 1971.

T""g, B"/α""Q/

､ 合へ

上DJ

第9章

国際決済とシーニョリッジ

は

じ

め

に

開放経済においては，各国の経済成長による利益・インフレーションによる不利益の一部は，外国にも均需される。その均霜の程度は，為替相場の伸縮度に依存すると考えられる。為替相場が完全に固定されている場合には，各国のインフレーションの程度が等しくなるように国際収支が決まり，それに応じて各国に利益・不利益が分配される。為替相場が完全に伸縮的である場合，各国は封鎖経済の場合のように，その国に原因を持つ利益・不利益をすべてその国（1）で享受し，外国に均活することはない。為替相場が部分的に伸縮的であるケース（国際的均衡は，一部は為替相場の変化によって，一部は国際収支の不均衡によってもたらされる）では，為替相場の伸縮度に応じて，利益・不利益の分配が行われる。

本章での利益．不利益のとらえ方は, Mundell [12]の言うValue-effect ･（2）

Volu me-effectと基本的には同じであるoValue-effectは国際収支の赤字(黒字）にともなう利益（不利益）であり, Volume-effectはインフレーション（
デフレーション）にともなう実質貨幣保有の減少（増加）による不利益(利益）である。

その論文で彼は，二つの効果によってシーニョリッジを定義しているが，説明の便宜上，ここでは，シーニョリッジの定義に関しては Mundell [10]の（3）

定義を用いることにする。そこでのシーニョリッジの定義では，信用貨幣を商（1）

財は1つに集計して考え，財の間の相対価格の変化から生ずる利益・不利益を無視している。
( 2 ) Mundell [12], p. 69, 1. 9～1. 12.
( 3 ) Mundell [10], pp. 384～385.

164

第四部

国際通貨とシーニョリッジ

品貨幣の代用として使うことによる社会的節約とか，実質貨幣量の変化による（4）

社会的厚生の変化(Volume-effect)は直接考慮されていない。

本章の分析の目的は，シーニョリッジの国際的な関係および社会的厚生の変化の国際的な関係を，為替相場の伸縮度に留意して分析することにある。それによって，為替相場の伸縮度の決定に対する，社会的厚生の観点からの，一つの政策提言が可能となる。

以下，第1節では，封鎖経済の均衡において，あとの分析で使用される基礎概念を明確にし，第2節では，開放経済において生ずるExterna l・シーニョ

リッジを取上げる。成長経済における為替相場制度の違いと社会的厚生の変化の関係は第3節で取上げられる。第4節では，最も一般的な形での分析がなされ，結びにおいて，最適な為替相場の伸縮度が検討される。
1．

封 鎖 経 済 の 均 衡

まず,封鎖経済のモデルを構築しよう。単純化のために,資産は集計されて，貨幣・証券・実物資本の3つからなるものと仮定する。貨幣需要は名目利子率(i)の減少関数であり，実質貨幣残高（加）の増加関数であると仮定すると，貨幣の需給を均衡させるiと〃zの関係は次式で表すことができる。
i =i(77z)(di/d77z<0)( 1 )また，実物資本の限界生産性が逓減することを仮定すると，実物資本の完全利（5）用における限界生産性(T)において，その需給が均衡する。

経済成長率がゼロであり，貨幣供給率もゼロである静態的なケースにおける
均衡条件は
i=r

であり，それによって均衡の実質貨幣残高が決定される。その関係は第1図に（4）（5）

シーニョリツジの定義に関してはGrubell [5], Mundell [11]などを参照せよ。
実物資本の限界生産性が，実質貨幣残高の増加関数であるケースは, Mundell［10］・［11］を参照。

第9章

国際決済とシーニョリッジ

ﾕ65

示されている。
J,7
Z

jo､

13

、
一

一=‐2

Q3

’

、~‐

、

入

入

､一

f
|

γ

γ

QI

、

、

、

Z
、

、

｜｜｜卜’
0

MI

M3

M

、

M2

（第1図）

第1図では，縦軸に名目利子率(i)および実質利子率（γ）をとり，横軸には実質貨幣量（m）をとっている。曲線〃は(1)式を表し，曲線γγは実物資本の需給均衡を示している。均衡は，曲線〃と曲線〃 の交点(Q)によってもたらされる。

貨幣供給率がPになった場合の均衡を考えてみよう。

貨幣の流通速度が不変であり，財の産出量の増加がゼロである場合，均衡では，インフレーション（6）の率(7r)とPが等しくなる。その場合の均衡は，第1図では曲線PPと曲線γγの交点(Q1)によってもたらされている。ただし，曲線〃と曲線PPの垂直距
離はPである。

シーニョリッジのタームでの説明を加えておこう｡

Total・シーニョリッジ

はPMである。Inflation・シーニヨリツジは7rM であり, Total、シーニヨリツ（6）

長期的には貨幣数量説が成立することを仮定している。

第四部

可 戸 戸

LCC

国際通貨とシーニョリッジ

ジと等しくなるところで均衡している。
7rM=PM

社会全体の厚生の変化を考えてみよう。政府のTotal・シーニョリッジの利益
は，民間のInflation･シーニョリッジの不利益によって相殺されるので，全（7）体の厚生はVolume-effect (インフレーションによって実質貨幣保有量が減少したことによる不利益）だけ変化する。その大きさは，第1図の四辺形I,M,

MQの面積によって示される。

経済成長率が入になった場合の均衡を考えてみよう。貨幣の流通速度が不変であり,Pがゼロである場合，均衡では7丁はマイナス凡に等しくなる。第1図

では，均衡は曲線〃と曲線九入の交点(Q2)によってもたらされる。ただし，
曲線『rと曲線九九の垂直距離は入である。

Inflation・シーニョリッジは元M, GrOwth･る。

シーニョリッジは九M であTotal・シーニョリッジはゼロであるので，

XM+7rM=PM=0となる。したがって,均衡では7ではマイナス入に等しい。民間のInflation・シーニョリッジの利益は，民間のGrowth・シーニョリッジの不利益によって相殺されているので，全体の厚生の変化はVolume-effectだけ変化し，第1図では四辺形QMM2 Q2の面積がそれを表す。

貨幣供給率がPであり，経済成長率が入である場合には，均衡は曲線PPと曲線入入の交点(Q3)によってもたらされる。

Total・シーニョリッジはPM であり, Inflation･シーニョリッジは元M,
Growth・シーニョリッジは入Mである。したがって，
PM=7zM+XM( 7 ) Mundell [12]とは，インフレーション率でなく利子率をも考慮した図を用いている点で異った定義であるが，基本的には同じである。なお国際通貨に対する利子率の支払いに関するClark [3]の接近は興味深いが，ここでは，外貨準備の利益については，特に詳細な注意を払わない。

第9章

国際決済とシーニョリッジ

167

であり，均衡ではPは元と入の和に等しい。第1図では,"は曲線〃と曲線
アアの垂直距離(I8R3)であり，入は曲線γrと曲線入入の垂直距離(R3Q3)であり,Pは曲線〃と曲線”の垂直距離(I8Q3)である。この場合，政府と民間のシーニョリッジの利益と不利益が相殺されて，社会全体の厚生は, Volume-

effectのみになる。第1図四辺形I3M3MQの面積がそれを表す。
2．

開放経済における金融政策

世界はA国とB国の2国からなるものとする。

封鎖経済における,i・γ・〃Z。P・入・7で等について，国を区別する下添字a(A国）・6(B国）を付けて表示する。

A国における曲線iα/αは,A国の名目利子率(/@)とA国の実質貨幣量（mα）（8）の間の関係を表していて，それは次式で表されるものと仮定しよう。

‘α＝αmα＋a(q<0, ">0)(2 )B国についても同様の仮定をおくと，

i'=677z'+6(6<0,,9>0)(3)

両国において，経済成長率および貨幣供給率がゼロである静態的なケースの均衡条件は，封鎖経済と同様に！α＝＝〆aZ＆＝＝γjである。その関係は，第2図で示されている。曲線/‘ﾉαは(2)式を表し，曲線γα

γαはA国の実物資本市場の均衡を示している。A国の均衡はそれらの交点Qaで示される。B国についても同様であり，均衡はQ&で示される。

資本移動はないものと仮定（以下でもこの仮定をおく）

この場合，しているので，各国は，外国と貿易（取引）することなく均衡している。
（8）

線形でなくてもかまわないが，均衡点の近傍ではこの関係が近似的に成立するものと仮定しておく。Bailey [2], Marty [9]の流動性関数は非線型である。

168

第四部

国際通貨とシーニョリッジ

さて,A国の貨幣供給率がP'になった場合の均衡を考えてみよう。A国のTotal・シーニョリッジはPaMaであり, Inflation・シーニョリッジは元aMa，
External・シーニョリッジは(Pa-7r｡) Mαである。このExternal・シーニョ
リッジはB国のインフレーションによってもたらされ－External-Inflation
・シーニョリッジと呼ぶ一元6M‘である。したがって，次の関係を得る。

γ

ｂ

、

Ｊ

Ｕｂ

ｂ

柵

Ｂ

Ib

R6

|
|
p｡~
γ‘''－－－

Qa

Ra

γ（

I

Bu r､=､==､s=､I==~,

、

～
I

～

a

～

Mb

M6

M血〃a

α

、ｐ

0

Ma

（第2図）
(Pa－7r｡) M｡="&M#

完全な固定為替相場制の場合，均衡では元‘と7丁‘は等しいので（9）7rg=7r6 =8｡P' ,どα三Mq/ (M@ +M6)となる。A国政府の貨幣供給率の増加の一部は A国のインフレーションによって，残りはB国への貨幣の流出（国際収支赤字）によってまかなわれる。これ（10）はインフレーションの輸出（輸入）の概念でとらえることもできる。
( 9 ) M"/(M｡+M6)=M･/(M"+M')すなわち，各国の相対的大きさはほとんど不変であることを仮定して以下の推論を行う。
(10）

小村・佐野[8], pp. 64-65.

第9章

国際決済とシーニョリッジ

l69

完全な伸縮為替相場制の場合, External ･シーニョリッジはゼロである。したがって，フrαはPaに等しくなり7丁‘はゼロになる。A国政府の貨幣供給の増
加はA国のインフレーションによってカバーされ,B国には影響を及ぼさない。為替相場の変化率（"）はA国のインフレーションとB国のインフレーシ
ョンの差でとらえることができる。したがって，
元a-7r6=IL=P'となる。

完全な固定為替相場制のケースの均衡は，第2図のR｡ (A国）・R6 (B国）
においてもたらされる。ただし,R6点での曲線ああと曲線7.br.6の垂直距離(I6 R6)およびRa点での曲線igiaと曲線γαf"の垂直距離(I@R@)は等しく，

共にど"Pαである。A国の国際収支の赤字は四辺形R｡PBaγαの面積であり,B国の国際収支の黒字は四辺形R6I6B676の面積である。なお，これらの面積は等しい。

完全な伸縮為替相場制のケースの均衡は，封鎖経済のケース（第1図）から容易にわかるように,A国については点R&。B国については点Q6においてもたらされる。ただし，曲線iziaと曲線PaPaの垂直距離はPαである。為替相場の変化率（ﾉﾙ）は,A国のインフレーション率に等しく,R;点における曲線/afaと曲線γαγαの垂直距離(I;R; )がそれを示し，
7r" ==P@ =JL

である。

完全な固定為替相場制における世界全体の厚生の変化は，国際収支の部分が相殺されるので,A国のVolume-effect (四辺形IaMaMaQaの面積)とB国のそれ（四辺形〃MjM 6Q6の面積）の和になる｡A国の厚生の変化は,A国の国際収支赤字とVolu me-effectの和であり,B国の厚生の変化はB国の国際収支の赤字とVolume-effectの和である。

完全な伸縮為替相場制においては，

国際収支がゼロであるので,Volume-e ffectのみが残り,A国のそれは，四辺形I;Mα〃αQaの面積,B国のそれはゼロである。

第四部

170

3．

国際通貨とシーニョリッジ

経済成長と為替相場の伸縮度

A国の経済成長率が入αであり，為替相場の変化率がﾉﾙに保たれているケースを考えてみよう。

A国のTotal・シーニョリッジ(P'M" )はゼロであり, Growth・シーニョ
リッジは入aMaであり, Inflation・シーニョリッジは元aMaでExternal・シー
ニョリッジはマイナス（入α＋元α)Mαである。このExternal・シーニョリッジ

はExternal-Tn Hation・シーニョリッジ(7r6 M6)に等しい。したがって均衡では，一(入α＋元α)M" =7r6M6

であり，ﾉﾙと元α，”の関係に注意すると，
元6＝－sα(入α＋/ﾙ）となる。

完全な固定為替相場制の場合には，ﾉﾙはゼロであり，完全な伸縮為替相場制の場合にはExternal・シーニョリッジがゼロであるので,/必はマイナス入αに
Jb

γ

ｂ

Ｂ

６

、

bR6

丘

γ6

Ba
入a

… ＝

α

Za

0

〃a

Mb M6

(第3図）

Ma

第9草

国際決済とシーニョリッジ

171

なる。

これらの関係は，第3図において示されている。A国の均衡は点Qによって示される。Q点では，曲線iaiaと曲線ﾉﾙﾉﾙの垂直距離(QI')はマイナスど‘（入α＋〃)になる。ただし，曲線〃〃と曲線γαγαの垂直距離は〃である。B国の均衡を示すRj点では，曲線ijあと曲線γ6γ6の垂直距離(IjR6)もマイナス各6(入α＋脾）になっている。なお,A国の国際収支の黒字は四辺形Iα入入αBaの面積で表され,B国の国際収支の赤字は四辺形I6R676B6の面積で表されている。
世界全体の厚生の増加は，
QaMaMaIg,

両国のVolume-eHect( A国については四辺形

B国については四辺形Q6M6M6Ijの面積）の合計である。外生的変化（入α）が非常に小さい場合には，三角形Q6R6Ijおよび三角形QaIaRaの面積は無視しうるぐらい小さいので，

近似的には，

世界全体の厚生の増加

は，四辺形Q6M6M6R6と四辺形QaM｡M'Raの面積の和になる。

四辺形Q6M〃M6Rルの面積は7r676/6 ,四辺形 QaMaMaRaの面積は7rαγα/αであり，世界の厚生の増加(G" )は次のようになる。
G" = (7r6rj/6) + (元α『α/α）=- {((zr6+6γα)どα入α/"6} + {(〃αどルーαγ68')/"6} /j( 4 )G @"を〃に関して最大にすると,/ﾙは次の範囲（ただし，入α>0を仮定）
一入α≦/ﾙ≦0であるので，(4)式のﾉﾙの係数が正の場合，ﾉﾙはゼロで最大値をとり，係数が負の場合，〃はマイナス入αで最大値をとる。

世界全体の厚生は，／ﾙが1単位大きくなることによって，次のように変化する。仰が1単位増すと7r6はマイナスBaだけ変化し,B国のVolume-effectは("が一定であるので) Q6R6の変化分（マイナスどα/6)にγ6を乗じた大きさだけ変化する。A国のVolu me-effectはEjγα/αだけ変化する。
(4)式の〃の係数(6γae6 -""8")/q6

したがって，

172

第四部

国際通貨とシーニョリッジ

が正の場合にはﾉﾙをできるだけ大きくする（完全な固定為替相場制）と厚生が最大になる。また，係数が負の場合には，ノルをできるだけ小さくした場合（完
全な伸縮為替相場制）に厚生が最大になる。

A国の厚生の変化は,A国のValue-effectとVolu me-eHectの和になる。
近似的には，四辺形 QaMcM"Raの面積から，四辺形Iα入入αBaの面積を差引いた大きさである。G I"の場合と同様にして,A国の厚生の増加(G｡)は，次式のようになる。

G'= (7てαγα/α)－(入α+7r@) M"=- {(Eαγα+ aE6M｡)入α/"} + {86(γa－aM")/q}/"(5)Gαをノルに関して最大にすると，(5)式において，ﾉﾙの係数は負であるので，／〃をできるだけ小さくした場合（完全な伸縮為替相場制）に厚生が最大になる。

B国についても同様に,B国の厚生の増加(G6)は次のようになる。
Gb= (元〃6 /6)一元6M6＝－｛(どαγ6 -68@Mb)入α/6} - {E"(rb-"Mb)/6} /"(6 )(6)式において，ﾉﾙの係数は正であるので，／ルをできるだけ大きくした場合（完
全な固定為替相場制）に,Gbは最大値をとる。
A国の経済成長によって,A国は利益を得るが，それを他国に流出させないためには為替相場をできるだけ伸縮的にした方がよく,B国は，その利益に均霜するために，為替相場を固定的にして，国際収支の赤字を出した方が得である。

4．

為替相場の伸縮度と経済厚生

前節までの結果のまとめもかねて，最も一般的なケースを分析しておこう。
A国の経済成長率は入α・貨幣供給率はP｡,

B国の経済成長率はﾊﾙ・貨幣供

給率はP6であり，為替相場の変化率はﾉﾙである。

この場合,A国のTotal・シーニョリッジはPaMaであり,Growth・シー

第9章

国際決済とシーニョリッジ

173

ニョリッジは入αM｡, InHation・シーニョリッジは元aMaであり, External・シーニョリッジは{Pa－(入'+7r｡)} M"である。B国のTotal・シーニョリッジはP6M6,

Growth (A国のExternal-

Growth)・シーニョリッジは MM6, InHation (A国のExternal-InHation) ･シーニョリッジは汀6M6であり, External・シーニョリッジは{P6- (入6+7r6)} MDである。

両国のExterna l・シーニリッジの均等によって，均衡では(Pα一入α－汀α)M'= (Pj一入ルー7r6) M6であり，為替相場の変化率と両国のインフレーション率の関係
元α－”＝ノルから，汀ルーツ－どαノルッ三(Pα一入α)8"+ (Pルー入6) E6

完全な固定為替相場制では，／ルはゼロであり，冗‘および冗6は〃に等しくなる。完全な伸縮為替相場制では, External・シーニョリッジがゼロであるので，
汀α:=Pα一入α7r6 =P6－入6

であり，／ルはそれらの差になる。完全な伸縮為替相場制におけるﾉﾙを仰で表すと，似‘〃は次式のようになる。
〃"==pα一入α一Pb＋入り

これらの関係は，第4図にまとめられている。A国の均衡は点Qによって示される｡Q点では曲線/afaと曲線〃ﾉﾙの垂直距離(I｡Q)はツマイナスどα〃になる。B国の均衡を示すR"点では，曲線あi6と曲線r6γ6の垂直距離(I6Rb)

もしマイナスeαノルになる。A国の国際収支の赤字は四辺形スapaBa入αの面積，

第四部

174

国際通貨とシーニョリッジ

Zル

p6

Q6
γ6

浮沁

禰
ス6

入a
pa

～
～

～
~p("

0

Ma

M6 Mb

Ma

（第4図）

B国の国際収支の黒字は四辺形βﾙｽﾙﾊjBbの面積で示され，それらは等しい。
入α･ﾊﾙ･Pα･P6が微小である場合の厚生の変化は次のようになる。
G"= (7r&76/6) + (元αrα/α）＝(αγ6＋〃α)ｼ/α6＋ぴ抑ノル

ぴ"＝(〃αE6－aアル8") /"6
G@= (Pα一入α一元α)M"+元αγα/α＝｛(αe6""Ma－γα")/α}＋ぴαノル
ぴα三(γaE6－a86M｡) /Q

Gj = (P6－入6－万6) Mb +7r6r6/6＝｛(6芒α似UMj－76L')/6} +"6/L

ぴルー(6BaM6 -76E｡) /6

G"｡G｡･Gルをﾉﾙに関して最大にするのであるが，ノルの範囲は次のようになる。
／』"＞0，ならば0≦ﾉﾙ≦"ひ第9章

国際決済とシーニョリッジ

17只
圭 ‘ ｰ

"," <0,ならば脾 "≦ﾉﾙ≦O
Gz"はぴ”が負（正）の場合には，仰が正（負）のケースではﾉﾙがゼロで，最大値（αγ6＋〃α)ｼ/α6をとる。仰が負（正）のケースでは〃が脾"のとき最大値｛(αγ6＋〃α)ソ/α6}＋ぴ"ﾉﾙ，をとる。

Gαはぴαが負であるので，βわが負の場合にはﾉﾙが〃〃であるときに最大値{ (aMaS6"U－rαし)/a} +ぴαﾉﾙ〃をとり，〃ひが正の場合には，ﾉﾙがゼロで鰻大値（qM"86/ﾙ"－rαし)/"をとる。

G6は”が正であるので，ルか負の場合には"がゼロで最大値(6M65α脾,U－γ”)/6をとり，〃Uが正の場合には，ノルかβ”であるときに最大値{("Mbsα""－γ6'J)/6} +"'似砂をとる。

以上，此･入α･P6．入りか微小である場合の厚生を，近似式を用いて分析したのであるが，それらが大きい場合の，より厳密な厚生の測定を行うことにしよう。

Volu me-effectの測定において,A国については三角形IaRaQaの面積,B国については三角形I6R6Q6の面積を無視しない場合の厚生の変化は次のようになる。

Gw= {(αγ6+ヶα)〃/αb} +"""+ {(元α2/") + (7r62/6)} /2＝｛(死:＋a8a2)/2α6}ﾉﾙ2＋〔{α6ぴ"＋(妬6－αBa)ｿ}／α6坪＋｛(α＋6)〃2＋2(αγ6＋67α)"}／2α6

（7）

176

第四部

国際通貨とシーニョリッジ{ (7r｡2/Q) + (7r"2/6) } /2の部分が，新たに考慮された部分であり,G"は,/ﾙに関する二次式（放物線）になる。

G I"をﾉﾙに関して最大にすることを考える。(7)式において，〃2の係数は負で（11）あるので，放物線の軸（拠"）の大きさによって，次のようにまとめられる。
/"">0 ("ひ<O)の場合
媒"≦O(0≦"")ならば脾=0で〃"≦"”（"抑≦拠り）ならば〃＝ﾉﾙひでO<似加<"U (/ﾙU</""<O)ならば脾＝"”でG卿の最大値をとる。したがって，拠加と脾ひとゼロの間の大小関係によって，完全な固定為替相場制（〃＝0)，完全な伸縮為替相場制（〃＝岬）およびその中間（〃＝""）が世界全体の厚生の変化（増加)を最大にするシステムになる。
A国の厚生の変化は次のようになる。

G@= {(4M｡86""－γα")/q} +ぴα脾+ 7r"2/2Lz= (E62/2a) "2+ { (αぴ｡+"8b)/a} "+ (2aMα66""－2γα"+"2)/24

7r｡2/2αの部分が新たに考慮されており,(8)(8)式もやはり，必に関する二次式（12）(放物線）になっている。

放物線の軸（"α）の位置によって次のようにまとめられる。

躁吻>0(拠砂<O)の場合〃α≦0(O≦"α）ならば〃=0で〃U≦"‘（"α≦狸")ならば〃＝ﾉﾙ〃で0＜挫‘＜"ひ（""＜"α＜0）ならば〃＝ﾒﾙαでGαの最大値をとる。したがって，必αと脾Uとゼロの大小関係によって,A国の厚生を最大にする為替相場の伸縮度は異ってくる。

(11）似画=- {"c"+(68&一αE")w} /(6E62+"｡2)(12）似α三一(αぴ｡+ "E6)/e62

第9章

国際決済とシーニョリッジ

177

B国の厚生についても同様に，

G6= (どα2/26)/42+ {(6o6－どα")/6} "+ (2bM686仰,－2ﾉﾙ"ソ+"2)26

(9)

（13）

軸を 岬 とすると，次のようにまとめられる。
脾">0(狸"<0)の場合〃6≦O(O≦岬)ならば〃=0で〃"≦,(46 ("j≦"zJ)ならば鰹＝〃”で0<"6<"U ("ひ<"6 <O)ならば〃＝〃6でG6の最大値をとる。

5．

結

び

以上の分析で，シーニョリッジのタームでの国際均衡が明らかにされ，為替相場の伸縮度と経済厚生の関係が明らかにされた。それらによって，一つの政策提言の基礎を与えることで，本章のまとめとしたい。

世界全体の厚生の観点からは（各国の貨幣供給率，経済成長率の変化が微小である場合)，ぴ”と〃〃が異符号の場合には完全な伸縮為替相場制が望ましい。
すなわち，利益（不利益）を自国だけで独占する方か全体の利益（不利益）が大（小）である場合には，完全な伸縮為替相場制が望ましい。また，ぴ”と拠りが同符号である場合には，完全な固定為替相場制が望ましい。すなわち，利益（不利益）を外国に分配する方が全体の利益（不利益）が大（小）である場合には完全な固定為替相場制が望ましい。

各国の貨幣供給率・経済成長率の変化が大きい場合には，ぴ鋤でなく〃"について同様のことが言える。〃〃とﾉﾙ”が同符号ならば為替相場は伸縮的である方が望ましく，異符号ならば完全な固定為替相場制が望ましい。為替相場の伸縮性の程度は，〃"が正（負）の場合，／ﾙ"が大（小）であるほど大（小）である(13）似6三一(666 - E｡")/E"2

第四部

178

国際通貨とシーニョリッジ

ことが望ましい。
(14)

一方の国の厚生の観点からも同様の分析がなされた。微小部分を無視した場

合には，一方の国にとって完全な固定為替相場制度が望ましい場合，他方の国にとっては完全な伸縮為替相場制度が望ましいことになり，利害は両国で対立することになる。それは，ぴαとび6の符号が逆になっていることによる。
微小部分を考慮に入れても，ﾉﾙαとﾉﾙﾙの主たる部分はぴαと ” に一致するので，同様の事が言える。ただ，〃が正の場合には，望ましい伸縮度の差は大きくなり，〃が負の場合には小さくなる。〃の大きさいかんによっては，ぴ‘
とび6によって判断したと逆のケース（すなわち，固定為替相場制が望ましい

国と伸縮為替相場制が望ましい国が逆になるケース）も生ずるし，どちらも為替相場が伸縮的である方が望ましくなることもあろう。しかし，望ましい為替相場の伸縮度が一致することは非常にまれである。

各国の利害が対立するかぎり，国際的に満足のゆく為替相場の伸縮性を決めることは容易ではないであろう。たとえ世界全体の利益が最大になる為替相場の伸縮度がわかっても，利益の分配の調整は各国の主権を認めるかぎり困難が多い。また，望ましい伸縮度は経済状態の変化によっても変ってゆくので，その点に留意して制度を確立することが必要になろう。

最後にこのモデルの持つ大きな制約の1つとして次の事を指摘しておく。すなわち，このモデル分析では，定常状態のみをあつかっており，それ以外の状

態は分析の対象からはずれているので，定常状態以外の過程における分析ができない。現実の政策提言の基礎とするためには，その点の不備を考慮するとと（15）もに，具体的なモデルによる実証研究が必要とされることは言うまでもない。

(14)

Aliber [1], Karlik [7], Mundell [12], Salant [13]ではそのケースを取上げ

ている。

(15）

実証研究としては, Bailey [2], Cohen [4], Karlik[7]などがある。Igawa [6] ,Williamson [14]をも参照。

第9章

国際決済とシーニョリッジ
引

[ 1 ]

用

文

179

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Liquidity,''

1

参

考

文

献

欧文雑誌名略称
Ａ ｃ
Ｅ
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“狸よ”

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著

者

略

歴

井 川 一 宏昭和43年3月

広島大学政経学部卒業

昭和45年3月

大阪大学大学院経済学研究科
修士課程修了(経済学修士）

昭和46年3月

同博士課程中退

昭和46年4月

神戸大学経済経営研究所助手

共訳書

R.A・マンデル「国際経済学」

国際 収 支 と 資 産 選 択
昭和49年10月21日
昭和49年10月31日

印刷
発行（非 売 品）
神

著

者

戸

大
い

井

学

助

手

がわ

かず

川

一

ひろ

宏

神戸市灘区六甲台町

発 行 者

神戸大学経済経営研究所
神戸市生田区中山手通7－“

印 刷 所

有限会社

興

文

社