中国の規制強化の続報と株式市場の⾒通し規制強化はピークアウトしつつある模様
2021年9⽉13⽇

お伝えしたいポイント• 8⽉以降のIT業界に対する規制強化は、事前観測の範囲を超えず• 技術⾰新や環境関連は規制対象になる可能性が低く、株価も上昇• 当局の各種会議要旨からは「規制強化のピークアウト」が期待される

8⽉以降のIT業界に対する規制強化は、事前観測の範囲を超えず
8⽉以降も政府は多分野にわたる規制強化を発表
8⽉12⽇リリースのマーケットレター「中国の各種規制強化の全体像および今後の⾒通し」で7⽉末までの中国の規制強化についてまとめましたが、8⽉以降も中国では多分野にわたって規制強化が発表され、株式市場が⼀段と調整を強める場⾯がありました【図表1】。各種規制を俯瞰すると【図表2】【図表7】、7⽉まで進めてきた「格差の是正」と「消費者保護」を⽬的とした分野においては具体的な法整備や規制制定の段階に移る⼀⽅で、「社会問題」に関しては新たな産業に照準を合わせ、芸能界や⽩酒業界などに対して規制強化が⾏われました。特に、芸能界に関しては有名⼈の異常な⾼収⼊や脱税、道徳倫理などの問題が取り上げられ、社会の注⽬度が⼀段と⾼まりました。
図表1 各種中国株指数の推移（2020年末=100）

図表2

2021年8⽉以降の主要な規制強化（2021年初〜2021年9⽉10⽇）

140

オンライン配⾞サービスの労働者権利保護

120

資産運⽤業界において、理財商品の時価評価への是正が命じられる

芸能界・メディア業界の⾵紀粛清⽩酒業界に対して、価格上昇の是正を求める

未成年のオンラインゲー
ムを規制

100

上海総合指数（本⼟上場）

80

創業板（本⼟上場）ﾊﾝｾﾝ中国企業株指数（⾹港上場）

個⼈情報保護法の制定

ﾅｽﾀﾞｯｸ･ｺﾞｰﾙﾃﾞﾝ･ﾄﾞﾗｺﾞﾝ中国指数（⽶国上場）

60
'21/1

'21/3

'21/5

'21/7'21/9（出所）ブルームバーグより⼤和アセット作成※詳しい規制強化のリストは、【図表7】を参照。
（出所） 各種資料より⼤和アセット作成

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IT業界ではおおむね事前観測の範囲内で法整備が進み、予⾒性が⾼まる
IT業界においては規制関連のニュースが続いているものの、⽬新しい内容はありませんでした。「個⼈情報保護法」の制定や、オンライン配⾞サービスにおける労働者権利保護の規制、未成年のオンラインゲームへのアクセス制限等が発表されましたが、いずれも事前に観測されていたものです。
法整備が着実に進んだことで、当局の役割が今までの不意を突く⾏政指導から、今後は法令の枠内で監督機能を果たすことに転換するとみられます。予⾒性と透明性が改善することで、当局の⼀挙⼀動が株価の⼤幅な下落をもたらす可能性は低下したと考えられます。

技術⾰新や環境関連は規制対象になる可能性が低く、株価も上昇
ヘルスケア産業に規制強化が広がる可能性は限定的
8⽉に⼊り、教育産業の⾮営利化への転換が衝撃をもたらし、⾦融市場ではその他産業にも同様な規制強化が広がるのではとの懸念が⾼まりました。特に格差拡⼤の要因として「⾼額な教育費」と「不動産価格の⾼騰」に並んで「⾼額な医療費」が批判されたことで、ヘルスケア産業が標的になるとの懸念が⾼まり株価が下落しました。
しかし、下記の理由でヘルスケアが教育と同様な規制強化を受ける可能性は低いと⾒込みます。
①ヘルスケア産業が教育、不動産と根本的に異なる点としては、「イノベーション推進」の重要産業に位置付けられていることです。当局が知的財産権保護の強化、新薬開発に成功した企業の優位性を維持する制度を導⼊したことからも、有望企業の成⻑を⽀援している姿勢が窺えます。
②⾼額な医療費への対応策として、政府は医療保険等社会福祉システムの強化や浸透により個⼈の医療費負担を引き下げる⽅針です。8⽉17⽇の習近平主席の中央財経委員会での発⾔においても、共同富裕達成の⼀環として年⾦保険制度と医療保険制度を完備すると述べられています。
③公⽴教育機関の⼈材が私⽴教育会社へ⼤量に流出した教育産業と異なり、ヘルスケア産業においては公⽴の優位性が⾼く、私⽴は資本の参⼊がそもそも制限され規模も⼩さくなっています。
新5カ年計画（2021-2025年）では、医学、医療、製薬、バイオ等が重点分野【図表3】として網羅されているため、ヘルスケア産業が規制強化の対象となる可能性は低く、むしろ政策⽀援が期待できるとみられます。したがって今後の関連株価も、規制強化の懸念が和らぐ場⾯では⾒直される可能性が⾼いと考えられます。
図表3

新5カ年計画で掲載された重点分野
製造業の競争⼒の向上分野

技術ブレークスルーの⽬標分野
1

次世代⼈⼯知能（AI）

1

ハイエンド素材

2

量⼦情報

2

重⼤技術設備（航空機、原⼦⼒発電等の設備）

3

半導体（IC）

3

スマート製造やロボット技術

4

脳科学と脳とコンピューターの融合科学

4

航空エンジン等

5

遺伝⼦やバイオ

5

衛星測位システム（GPS）「北⽃」の産業への応⽤

6

臨床医学と健康

6「新エネルギー⾞（NEV）」と⾃動運転⾞

7深海など極地探査

7

ハイエンド医療設備と薬品製造

8

農業機械設備（出所）新華社発表内容により⼤和アセット作成
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カーボン・ニュートラル等、政策⽀援を受ける産業においては株価が堅調に推移
規制強化が相次ぎましたが、株式市場では株価が上昇する産業もみられました。【図表4】に⽰した産業がその代表的な例で、4⽉以降はおおむね堅調に推移しました。これらの産業は、3⽉に発表された新5カ年計画で⾔及された重点分野【図表3】、および昨年11⽉の習近平主席の発⾔から急展開がみられたEV（電気⾃動⾞）や新エネルギー等、環境関連産業が含まれます。
特にカーボン・ニュートラル関連産業は、7⽉に開催された経済政策の⽅向性を決める政治局会議で【図表6】、具体策の作成が指⽰されました。政治局会議で直接に特定の産業の発展を後押しすることは珍しく、今後急速な発展が期待されます。中⻑期的にみても、中国の経済発展に寄与する分野として政府が⽀援を強める可能性も⾼く、これらの分野で事業展開する企業は中⻑期的な成⻑余地が⼤きいと期待されます。

当局の各種会議要旨からは「規制強化のピークアウト」が期待される株式市場では、下落が⽬⽴っていた指数も8⽉下旬以降、反発傾向にあります【図表1】。規制強化がピークアウトする期待感が台頭したことが原因とみられます。
その背景には、【図表6】で⽰したように、7⽉末以降の指導部が開催する様々な経済関連会議で、景気重視への政策転換や、規制強化が⼀巡しつつあると読み取れる⽂⾔が確認されたことがあります。特に、8⽉30⽇に開催された中央全⾯深化改⾰委員会会議では、「独占禁⽌や不公平競争、資本の無秩序な拡張などを防⽌するのに、初期的効果がみられた」と、早くも規制強化の成果を強調したことで、IT産業への規制強化が⼀段落する期待が中国国内で広がりました。
今後の株式市場ですが、景気重視へ舵を切った経済政策の下、⾦融政策も緩和に転じた点は市場に安⼼感をもたらしそうです。海外投資家【図表5】や国内個⼈投資家からの本⼟株式市場への資⾦流⼊が続いていることからも、基調としての中国株への投資意欲は強いと考えられます。当⾯は規制強化への懸念が株価の下押し圧⼒として残る可能性がありますが、規制強化のピークアウトが認識されるにつれ、株価は来年にかけて堅調さを回復すると想定しています。
図表44⽉以降、堅調に推移したセクター

図表5

海外からの中国株への投資額（2021年3⽉末=100）（2021年4⽉初〜2021年9⽉10⽇）（億⼈⺠元）

180

4,000

ストックコネクトによる中国本MSCI中国EV指数
MSCI中国A株半導体指数

160

140

2,000120

1,000

100

080'21/4'21/5'21/6'21/7

⼟株買い越しの累計額

3,000

ハンセンクリーンエネルギー指数'21/8'21/9（出所）ブルームバーグ、WINDより⼤和アセット作成（2021年初〜2021年9⽉10⽇）-1,000'21/1'21/3'21/5'21/7'21/9※上海・⾹港、深セン・⾹港でのストックコネクトにおける中国株の買い越し額（差引）を累計したもの。
（出所） 各種資料より⼤和アセット作成
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図表6

各種重要な経済関連会議で⽰された規制に関する⽂⾔
会議規制に関する主要な⽂⾔

2020年12⽉
政治局会議

・独占禁⽌の強化。
・資本の無秩序な拡張の防⽌。

2021年4⽉
政治局会議

・インターネットプラットフォーム経済に関する監督を改善強化し、公平的な競争を促進。

2021年7⽉
政治局会議（7⽉30⽇開催）

・⾮正規雇⽤者の権益を保護。
・新エネルギー⾃動⾞産業の発展を⽀持し、2030年までに温暖化ガスの排出量がピークを迎える⽬標に向けて具体策を作成。
・景気回復の基礎は固まっておらず、2022年を⾒据えた統括的な⾦融政策を実⾏する（景気重視への政策転換を⽰唆）。

2021年8⽉
中央財経委員会（8⽉17⽇開催）

・統括的な政策で、重⼤⾦融リスクの防⽌と解消を図る。

2021年8⽉
中央全⾯深化改⾰委員会会議（8⽉30⽇開催）

・独占禁⽌や不公平競争、資本の無秩序な拡張の防⽌等において、初期的効果がみられた。
（出所）各種資料より⼤和アセット※太字は、市場に安⼼感をもたらしたもの。

図表7

2021年8⽉以降の規制強化関連の主要な出来事
主要な出来事①

8⽉3⽇、アリババ・グループが決算発表で2021年以降税制優遇を享受できないリスクを警告。

②

8⽉17⽇、中国政府は通信など重要インフラ施設のデータ保護を⽬的とした条例「重要情報インフラ施設安全保護条例」を発表し、9⽉1⽇に施⾏。

③

8⽉18⽇、市場監督総局オンライン取引監督管理司⻑はオンライン配⾞サービスの運転⼿や出前配送員の労働者権利保護を強化することを発表。配⾞アプリ・プラットフォームの⼿数料の上限設定も発表。

④

8⽉18⽇、商務部は「ライブコマースのプラットフォーム管理とサービス規範」の公開意⾒公募を開始したと発表。

⑤

8⽉20⽇、第14回全⼈代常務員会は「個⼈情報保護法」を制定し、11⽉1⽇から実施すると発表。

⑥

8⽉20⽇、市場監督管理総局は、中国価格協会で主要⽩酒企業の⼈員を招集して、⽩酒の価格上昇について座談会を実施。

⑦

8⽉20⽇、政府5部⾨は連名で「⾃動⾞データ安全管理の若⼲規定（試⾏）」を公布。⾃動⾞の⾛⾏データ等の統制を強化し、データの国外への持ち出しが規制される。10⽉1⽇から施⾏。

⑧

8⽉27⽇、共産党中央ネット安全情報化委員会弁公室は、芸能界・メディアにおける⾵紀粛清の強化に乗り出し、新たに10項⽬の規制強化を発表。

⑨

8⽉30⽇、国家新聞出版局は「未成年のゲーム中毒防⽌の実施を更に厳格に管理することに関する通知」を発表。未成年のオンラ
イン・ゲームサービス提供時間を⾦⼟⽇、祝⽇の午後8時から9時までの1時間に制限。

⑩

8⽉31⽇、知的財産権の保護の⼀環として、中国の国家市場監督管理総局が「電⼦商務法」の草案改訂版を公表し、プラットフォームに知財権侵害の場合の責任を負わせる⽅針を⽰した。

⑪

9⽉1⽇、政府5部⾨はネット配⾞11社と会合を⾏いネット配⾞市場の是正について話し合った。

⑫

9⽉8⽇、中国規制当局がテンセント等のゲーム会社を呼び出し、不健全なゲームコンテンツについて是正するよう求めた。
（出所）各種資料より⼤和アセット

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