証券経済研究第107号（2019.９）

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか
山
要

口

昌

樹

旨

地方銀行が海外有価証券投資に傾倒しながらも巨額の損失を計上したことが注目を集めている。経営体力に比して過大なリスク負担をしたことやリスク管理体
制の不備について指摘されているが，地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てた要因について詳細な究明はまだなされていない。本稿は2011年度から2017年度という地方銀行による海外有価証券投資が急増した時期を分析期間とする。地方銀行の投資行動を説明する複数の仮説を設定し，有価証券報告書等に記載されている個別銀行の財務データを利用してパネルトービット分析を行って仮説が妥当であるかを検証する。
分析の結果，第一に地方銀行は国内有価証券より少しでも有利な利回りを求めて海外有価証券投資に踏み込まざるをない状況にあったことが判明した。第二に，銀行の中核業務である金融仲介が不振であるという構造問題が深刻な銀行ほど海外有価証券投資へ傾倒していることが分かった。第三に，国内における有価証券投資の利回りが低下するほど海外有価証券投資の比率は上昇しており，利鞘の低下を国内の有価証券運用が補完しきれていない状況が浮かび上がった。第四に，金融仲介業務の不振を埋め合わせる役割が期待される役務収入の比率が高け
れば海外有価証券投資への依存度が低くなることも分かった。

目
Ⅰ．はじめにⅡ．海外有価証券投資の概観

次
1 ．モデルの説明
2 ．推計手法とデータ

1 ．海外有価証券投資での損失

Ⅳ．推計結果２ ．海外有価証券投資に走った背景

Ⅴ．むすび

Ⅲ．分析手法47

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか

なされている。金融庁は有価証券運用でのリス

Ⅰ．はじめにクテイクが経営体力・リスクコントロール能力
対比で高いとみられる地域銀行31先（銀行27

地方銀行が海外有価証券投資で大きな損失を行，持株会社 ４ 社）に対し，検査を含む重点的

被ったというニュースが2017年から2018年にかなモニタリングを実施した。検査のポイントはけて続いた。貸出や有価証券の運用利回りの低リスクテイク・含み損が妥当な水準に収まって下が継続する中で地方銀行はより高い利回りをいるかどうかであった。結果は，リスクテイク

求めて運用の多様化を図ってきたため，米国債や含み損の処理に課題があるのは32社中23社，等の外貨建債券や，日本株投信や外国債投信等

目先の収益を確保するため有価証券含み損の処の投資信託といったリスク性資産への投資は拡理を先送りしていると判定されたのが23社中 8大した。一方，リスク性資産への投資は国内金社であった。また，複雑な商品の運用・リスク

利に加え，海外金利，株価，為替，不動産価管理態勢や経営体力対比で許容できる損失限度格，クレジットといった広範にわたるリスク要額設定等に課題があることを指摘している。

因を抱え込むことを意味する。リスク管理が上

先行研究のもう 1 つの分類は学術研究であ手くできず経営体力に見合わない過大なリスク

り，地方銀行の運用における分散効果をテーマを負担したために巨額の損失を発生させ社長がとした論稿が散見された。銀行業務において中辞任する事例まで出てきた。本研究は地方銀行

心的な運用手段である貸出だけでなく運用先がによる海外有価証券投資の実態を詳細に分析す

有価証券に拡大したことの影響を検証する分析ることを課題とする。

である。八幡［2016］は有価証券運用が地域銀

この研究テーマに係る先行研究は少ないもの

行の収益性や健全性といったパフォーマンスにであるが， 2 つに大別することができる。 1 つ

およぼす影響を分析した。銀行の ROA や自己は監督官庁による調査という分類である。日本

資本比率に対して統計的に有意な正の効果を確

銀行［2016］は地方銀行のリスク性資産への投認するとともに，一般的な想定と異なり収益の資状況を投資水準，構成比，リスク管理といっ

変動リスクを高めるわけではないという結果をた観点から調査した報告書である。調査では地得ている。同様の関心を持つ研究として立花・方銀行が負担するリスクについて，有価証券

畠 田［2009］， 重 本［2017］，Mercieca［2007］

ポートフォリオを構成する各証券種類別のバがある。

リュー・アット・リスクにより計測した。その地方銀行の債券投資について分析した最近の結果，地方銀行と第二地方銀行からなる地域銀研究として成田［2018］がある。この研究は有行の中には，外貨建債券や投資信託が国内債の価証券利回りが貸出金利回りを逆転し，地方銀

リスク量を上回る先もあることを指摘した。そ行において有価証券運用の重要性が増しているの上で報告書はリスクファクターの変動がもたという認識の下に行われた。分析では有価証券

らす影響が大きなものとなり得ると警鐘を鳴ら利回りに対して国債，地方債，社債，株式等のした先見的な調査であった。

有価証券構成比率がどのような影響を与えてい注意喚起を促す報告は金融庁［2018］からも48

るかを回帰分析によって明らかにした。有価証

証券経済研究第107号（2019.９）

券運用を構成する投資対象として海外有価証券を取得して地方銀行の海外有価証券投資というが含まれることから間接的に海外有価証券投資行動を説明する要因は何かをパネルデータ分析を分析した研究とも言える。

によって明らかにする。

ま た，Yamaguchi［2018］ は 間 接 的 で は あ

次節以降の構成は次の通りである。 2 節ではるが地方銀行による海外有価証券投資を分析対

海外有価証券投資の状況について，投資による象に含んだ研究である。この研究は地方銀行の損失，投資に走った背景の二点から概観する。

国際業務への取り組み状況について各行毎の違3 節では海外有価証券投資に影響を与える要因

いをクラスター分析によって明らかにしようとについての仮説を提示すると同時に，分析のた試みており，分類のための指標の 1 つとして海めに採用したモデルの詳細を説明する。また，

外貸出や駐在員事務所数等とともに運用におけ使用したデータの記述統計量からうかがえる地

る海外有価証券投資の比率を取り上げている。

方銀行の実態についても合わせて紹介する。 4

先行研究を俯瞰すると学術研究として地方銀行

節ではパネルデータ分析の推計により得られたの海外有価証券投資を俎上に載せた分析はほと

結果を解説すると同時に設定した仮説が妥当でんどないという研究状況にあると分かる。

あったかを議論する。この節において地方銀行

本研究の課題は地方銀行を海外有価証券投資を海外有価証券投資に駆り立てた要因が明らかへと駆り立てた要因を客観的に同定することににされる。むすびにおいて本稿で得られた知見ある。上述のように，地方銀行による海外有価を取りまとめ，地方銀行の経営を展望するポイ

証券投資に係る研究はまだ緒に着いたばかりでントを提示して論稿を締めくくる。

あり海外有価証券投資のみを取り上げて詳細な分析がまだ行われていない。また，監督機関に

Ⅱ．海外有価証券投資の概観

よる調査報告は海外有価証券投資の水準，リス
ク負担，リスク管理体制について知ることはできるが，地方銀行が海外有価証券投資に傾倒し

1．海外有価証券投資での損失

た要因，言い換えると投資行動については分析

地方銀行が海外有価証券投資に係る損失をがなされていない。こうした先行研究と本研究被ったことが報道され注目を集めたことはまだの関心との乖離を埋めるべく分析を試みる。

記憶に新しい。例えば，池田泉州銀行は2018年

本研究では分析期間を2011年度から2017年度

3 月期決算において米国債の評価損約140億円までとした。この時期はリーマンショックに端を計上した。同行は巨額の損失を被ったため外を発する世界金融危機によって低迷した海外有債運用残高を2017年 3 月期の3013億円から2018

価証券投資が増加し，米国の金利上昇から損失

年 3 月の1718億円へと大幅に減らしている。まを被ることで頓挫するまでの期間に相当する。

た，福島銀行は2018年 3 月期決算において 7 期

直近において地方銀行の海外有価証券投資が興ぶりの赤字に転落しており，その要因は含み損

隆した期間であり分析期間として妥当なものとを抱えていた投資信託 5 銘柄の売却から2018年考えられる。また，有価証券報告書や全国銀行

3 月期に 6 億4100万円の損失を計上したことに協会がとりまとめた統計から各行の財務データある。米国債や日経平均株価と逆の値動きをす

49

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか
図表 1

海外有価証券投資による損失状況（単位：百万円）
350,000
300,000
250,000
200,000
150,000
100,000
50,000
0

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

（注） データは国債等債券売却損の数値である。
〔出所〕 全国銀行協会，全国銀行総合財務諸表（業態別）より筆者作成		

るタイプの投資信託などが損切りの対象であ

図表 1 は全国銀行協会が取りまとめた全国銀り，これら投資信託のロスカットにより国債等

行総合財務諸表から地方銀行の国債等債券売却

債券売却損・償還損が増加したのであった。

損の推移を示している1）。図から2016年度に損こうした個別行での損失計上のニュースもさ

失が急増しており，前年比で損失規模が倍増することながら，地方銀行における損切りの全体るまでに膨れ上がっていることが目を引く。こ

状況はどうなっているのか確認したい。地方銀の損失拡大は2016年の米国大統領選においてド行による海外有価証券投資から発生した損失のナルド・トランプ候補（当時）の予想外の勝利

状況は損益計算書に記載されている国債等債券が金融市場に大きく影響したことから説明でき

売却損から観察できる。国内海外とで区別される。トランプ大統領の登場によって公約に掲げて損失の報告はされていないものの，これらのた減税やインフラ投資などの政策が財政悪化と数字が海外有価証券への投資による損失を捕捉

インフレ高進を招く恐れがあると市場参加者がしていると考えて差し支えない。日本銀行が実予想し，米国金利が高騰して債券価格が下落し施する質的量的金融緩和政策やマイナス金利政たのであった。このため地方銀行は債券価格の策によって国内債券の利回りは低下したため地下落によって増大する評価損に対して損切りを

方銀行は国内債券の売却によってむしろ利益を行い，債券売却損が倍増した。日本経済新聞に計上していた。この状況を考慮すれば，国債等よると，金融庁の調査では2018年 3 月期決算に債券売却損が海外有価証券への投資による損失

おいて債券の評価損が銀行が本業で稼ぐ「コアを表す指標だと考えられるわけである。

業務純益」とほぼ同じ水準にまで拡大した銀行

50

証券経済研究があると報じられている2）。

第107号（2019.９）

残高である。個別銀行レベルでの海外有価証券

地方銀行における脆弱なリスク管理体制が損運用の状況はこのデータから入手するしかない

失を被ることとなった一因に挙げられる。2015

ものの，海外拠点を持つ地方銀行は含めること

年 6 月に実施した日本銀行［2016］の調査はリができないという限界がある。海外拠点を有す

スク資産への投資に係るリスク管理体制についる場合，当該銀行は自己資本比率規制におけるてのアンケート結果を公表している。調査によ国際基準行に分類され，有価証券報告書の報告

ると，地方銀行と第二地方銀行から構成される様式が国内基準行とは違っている。具体的に地域銀行では，ほぼ全ての調査先が海外有価証

は，国際基準行では「国際業務部門」という記

券投資のリスクファクターに対する感応度を把載ではなく「海外部門」となっていて海外拠点

握してリスク管理に活用していることが報告さが保有する有価証券が記載される。そのため国れている。一方，投資信託（外国債券もの）に

内基準行と国際基準行の有価証券を合算して残ついて上述のようなリスク管理を行っている調

高の推移を観察することは適切ではない。ここ

査先は 2 割にとどまることを明らかにしていでは国内基準行について海外有価証券投資の推る。地方銀行におけるリスク性資産にかかるリ移を見る。

スク管理が十全なものではなかったことが分かる調査結果である。

図表 2 は2011年度から2017年度にかけての海外有価証券投資の残高と海外有価証券投資が運

一方，地域銀行側でもリスク管理について問

用資産に占める比率を表している。実は，地方題意識を抱えていることが明らかになってい銀行による海外有価証券投資はリーマンショッ

る。野村総合研究所は2015年12月に地方銀行，

ク前に興隆を見たという経緯がある（山口，

第二地方銀行を対象として有価証券運用に関す

2014）。その後，世界的な金融危機と欧州債務

るアンケートを実施している（野村総合研究

危機といった金融危機の続発によって地方銀行

所，2016）。アンケート結果では地域銀行が抱は投資残高を減らしたのだった。2012年度の海えている課題として「リスク・分析管理」を挙外有価証券投資残高は金融危機後の底に位置づげたのは地方銀行が61％，第二地方銀行が67％けられる。そこから米国経済の回復に合わせたに上っている。地方銀行は十全なリスク管理が形で投資残高が2010年代半ばにかけて増加して必ずしもできていない問題を意識しながらも海再び興隆を見た。野村総合研究所［2016］は外有価証券投資へと傾倒し損切りに追い込まれ

2015年に地域銀行に対して実施したアンケートた構図が各種の調査から浮かびあがってくる。

調査であり，海外のリスク性資産への投資へ傾

2．海外有価証券投資に走った背景

倒した背景が読み取れる。投資理由として挙げられているのは，地方銀行については「有価証

ここで地方銀行による海外有価証券投資の推

券投資の分散化」が96％と最多であり，続いて移を確認しておく。海外有価証券投資のデータ「長期・安定的なリターンが得られる」というは各行の有価証券報告書に記載されている「国回答が78％であった。地方銀行はリスク分散と内業務部門・国際業務部門別資金運用／調達のリターンの追求のために海外有価証券投資を増状況」における国際業務部門の有価証券の運用やしたが，米国金利の上昇に端を発した損失の51

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか（単位：百万円）
9,000,000

図表 2

海外有価証券投資の推移
4.5％

8,000,000

4.0％

7,000,000

3.5％

6,000,000

3.0％

5,000,000

2.5％

4,000,000

2.0％

3,000,000

1.5％

2,000,000

1.0％

1,000,000

0.5％

0

2011

2012
2013
2014
海外有価証券投資額
（百万円）

2015

2016
2017
海外有価証券投資比率

0.0％〔出所〕 各行の有価証券報告書より筆者作成

拡大によって2017年度には投資額を減らしたと

行は収益性が高いカードローン，アパートロー

いうのが直近における海外有価証券投資の推移

ンに注力した。しかし，不動産投資についてはである。

虚偽の書類に基づく大規模な不正融資が発覚しこの間の海外有価証券投資は残高，運用資産たことによって金融庁が監督を強化し，地方銀に占める比率ともに2012年度の底から2016年度

行はこれまでのように不動産融資を供給できなにかけて倍増した。地方銀行がこうした行動をくなった。また，投資信託や保険の販売による取った背景には収益力の低下が要因としてあ

手数料収入の拡大にも地方銀行は力を入れている。地方経済の停滞によって企業の借り入れ需るが，フィデューシャリー・デューティー（真要は低調であることから地方銀行の預貸率は落に顧客本位の経営）が足かせとなり販売額の伸ち込んでおり，中心的な業務である金融仲介業

びには限界がある。こうした収益環境の厳しさ

務が振るわないため利鞘だけに収益獲得を頼れが地方銀行を海外有価証券投資へ駆り立てたのないという構造問題がある。また，利鞘を補完である。

する位置づけにある国債等の有価証券投資から地方銀行の経営については今後の展望も厳しの収入も日本銀行の異次元緩和による低金利のい。債券投資に対する金融庁による規制強化が継続によって枯渇してしまった。地方銀行のビ

2019年 3 月期から始まっている。今般の規制強

ジネスモデルが崩壊したという評価も散見され化では金利変動リスクを厳しく見積もる新規制

る。

を導入したことから地方銀行は評価損の計上をこうした収益基盤の侵食に対応すべく地方銀

52

迫られることになる。さらに外債リスクがより

証券経済研究第107号（2019.９）

厳しく見積もられるため，外債投資による利益ファンド，ヘッジファンド等も投資対象として獲得によって収益力を補完するという展望は開含んでいる。海外有価証券比率は性質の異なる

けなくなった。

金融商品を含むため一緒に分析することを問題

ここまで海外有価証券投資からの損失，地方

視する向きもあろうが，データ入手の制約によ銀行が海外有価証券投資に傾倒した背景，海外り金融商品ごとに分別して推計することは不可

有価証券投資の推移といった観点から全体状況能である。そのため，分析の精度としては地方を概観してきた。次節以降において海外有価証

銀行の運用構造や収益構造が海外有価証券投資

券投資に係る各銀行の行動はどのようなものでに与える影響の大まかな検証とならざるをえな

あったかを詳細に検証する。

いことを，分析結果を読み解く際に留意されたい。

Ⅲ．分析手法

まず，有価証券に係る運用ノウハウが蓄積されている地方銀行が海外有価証券投資にも積極

1．モデルの説明的に関与したという仮説を検証したい。運用ノ
ウハウの蓄積を捕捉する代理変数として 2 つの本研究ではどういった特徴を持つ地方銀行が説明変数を設定する。 1 つ目は総資産である。

海外有価証券投資の比率を高めていたかをパネ

大規模行ほど有価証券運用について高いノウハ

ルデータ分析によって明らかにする。地方銀行

ウを有しリスク管理体制も整備されていると想が海外有価証券投資に傾倒した度合いを測定す

定でき，こうした特徴を持つ地方銀行は海外有る尺度として運用資産に占める海外有価証券投価証券運用に対して積極的だと予想される。資資の比率を採用する。投資残高は有価証券報告

産規模のデータとして有価証券報告書に記載さ書の「国内業務部門・国際業務部門別資金運用れた貸借対照表の「資産の部合計」を採用し／調達の状況」に記載している国際業務部門でた。予想される係数の符号は正である。なお，の資金運用勘定の「うち有価証券」からデータ

資産規模の数値だけ他の説明変数より桁数が大を取得した。運用資産額は同じく「国内業務部

きいためモデルでは対数値を用いた。

門・国際業務部門別資金運用／調達の状況」の運用ノウハウに関連して地域銀行がどの程度

資金運用勘定について国内業務部門と国際業務の運用体制を整備しているかについて野村総合

部門の金額を合計した。後者の運用資産額に対研究所［2016］が調査を実施している。資産運する海外有価証券投資額の比率を海外有価証券

用の意思決定に係るフロント・オフィスの人員比率として，モデルにおける被説明変数にし体制は，地方銀行では 6 ～10人が最も多く44％た。

を占め， 3 ～ 5 人が39％であった。また，第二海外有価証券比率に影響を与えると予想され地方銀行については最も多いのが 3 ～ 5 人でる要因を説明変数としてモデルに組み込む。な

69％， 1 ～ 2 人で23％という結果であった。規お，地方銀行による海外有価証券投資は運用の模の大きい銀行ほど運用体制ひいては運用ノウ

中心がソブリン債であることが各種報道から推ハウが充実していることをうかがわせる傍証で察されるものの，投資信託，REIT，CLO，PE

ある。

53

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか

ところで，地方銀行の国際業務に係る先行研究である Yamaguchi［2018］において標本と有価証券利回りという説明変数とし，係数の符号が正となるかを検証する。

なった地方銀行の中でも資産規模で見て最上位

検証したい仮説として既存の収益基盤が侵食の銀行はその下の資産規模クラスよりも海外有された地方銀行ほど穴埋めのために海外有価証

価証券比率の伸びが低いという結果を得てい券投資に傾倒するという行動も検証する。仮説

る。この結果を考慮すると海外有価証券比率と検証のため 3 つの説明変数をモデルに組み入れ資産規模との間には単純な線形性ではなく，ある。 1 つ目の説明変数は利鞘であり，海外有価る程度の資産規模を超えた銀行において海外有証券投資の損失に係る報道から連想される仮説

価証券比率が低くなる非線形的な関係を想定すである。銀行業務の中心である金融仲介業務のる必要がある。そこで資産規模の対数値の二乗

収益性が低下している銀行ほど海外有価証券投項をモデルに組み入れた。この説明変数につい資に注力せざるを得ないため海外有価証券比率て予想される係数の符号は負である。

が高くなるという仮説である。利鞘の算出に当有価証券の運用ノウハウを捕捉する 2 つ目のたっては，有価証券報告書にある「国内業務部

代理変数は国内有価証券比率である。この説明

門・国際業務部門別資金運用／調達の状況」の変数は運用資産額に対する国内有価証券での運国内業務部門における資金運用勘定の「うち貸用残高の比率である。国内有価証券の金額は有出金」の利回りから「うち預金」の利回りを差

価証券報告書における「国内業務部門・国際業し引いた。利鞘が薄いほど海外有価証券投資の務部門別資金運用／調達の状況」に記載される比率が高くなると考えられるため係数の符号は

国内業務部門の資金運用勘定における「うち有負と予想する。

価証券」を利用する。国内有価証券比率の高さ

2 つ目の説明変数は国内有価証券利回りであは運用の経験値と管理体制が整備されている度る。利鞘の縮小を補完する役割があった国内有合いを表していると想定でき，この比率が高い

価証券での運用だが，日本銀行による質的量的地方銀行は海外有価証券運用を積極的に手がけ金融緩和によって利回りが低下した状況が続いているという仮説を設定した。予想される係数て地方銀行は苦境に立たされている。補完的役の符号は正である。

割が小さくなるに連れて海外有価証券投資を手次に，海外のリスク資産の利回りが魅力的でがける動機付けは強くなるという仮説を立てるあったために運用に苦しむ地方銀行が海外有価ことができる。利回りのデータは有価証券報告

証券投資に駆り立てられたという仮説を設定し書にある「国内業務部門・国際業務部門別資金た。野村総合研究所［2016］のアンケート結果

運用／調達の状況」の国内業務部門における資から読み取れるリスク性資産への投資理由から

金運用勘定の「うち有価証券」の利回りから取想起される仮説である。海外有価証券運用の利得した。この説明変数について予想される係数

回りは有価証券報告に記載された「国内業務部の符号は負である。

門・国際業務部門別資金運用／調達の状況」に

収益基盤の侵食を捉える 3 つ目の説明変数はおける国際業務部門の資金運用勘定の中の「う預貸率である。地方銀行が抱える構造問題とし

ち有価証券」の利回りとした。この数値を海外て頻繁に指摘されるのが貸出増加の展望が開け

54

証券経済研究第107号（2019.９）

ないことである。預貸率の傾向的低下からうか取らない変数ということである。言い換える

がえる金融仲介業務の弱体化への対処として地と，観測される海外有価証券比率はゼロで打ち

方銀行には海外有価証券投資を手がける動機付

切りとなっていることを意味する。こうした打けがある。預貸率の低い銀行ほど海外有価証券

ち切りデータを最小二乗法を用いて推定すると投資比率が高くなるという仮説を検証すること

誤差項が正規分布に従わないため推定結果にバにする。預貸率の算出には全国銀行協会が公表

イアスが生じる。そのため，先行研究にならっする全国銀行財務諸表分析の各行別財務諸表かて制約された被説明変数を含むモデルを推計す

ら貸借対照表に記載されている貸出金額を預金るのに適した変量効果パネルトービットモデル

額で除して求めた。この仮説では係数の符号はを本研究は採用する3）。モデルは次のように定負と予想される。

式化される。

最後の仮説はビジネスモデルの転換に係るも

yit＝X'itβ＋ui＋εitのである。金融仲介による利鞘と有価証券運用

ここで変数の添え字 it は t 期の銀行 i を表す。

における利回りが低迷しており，銀行収益の構

被説明変数 yit は海外有価証券比率である。X'it

造問題を解決するために手数料収入の増強が求は説明変数ベクトルを，βは係数ベクトルをめられている。構造問題への対応としてのビジ表す。ui は銀行 i に固有の攪乱項で平均ゼロ，ネスモデルの転換を観測することは難しいもの

分散σu2 の正規分布に従い，εit は銀行 i の t 期の，その結果が手数料収入の増加として数字ににおける攪乱項で平均ゼロ，分散σε2の正規分

表れるとここでは考える。検証する仮説は利鞘布に従うと仮定する。また，ui とεit は互いにを補完する収益源を育成できている銀行は海外独立であると仮定する。

有価証券投資に過剰に依存する必要はないとい

なお，銀行固有の要因がなければ推定手法はうものである。ビジネスモデルの転換が出来てプーリングモデルを採用すれば十分である。推いるかを測定する指標として収益に占める役務計手法の適否を判断するため以下のようなモデ収入の比率を採用する。データは全国銀行協会

ルにおける分散の比を用いる。

が取りまとめる全国銀行財務諸表分析の各行別
財務諸表から損益計算書に計上されている経常

σu2

ρ≡

σε2＋σu2

収益に対する役務取引等収益の比率を算出し，ui の分散がゼロの場合はρ＝ 0 となって変量役務収益比率としてモデルに組み入れる。この効果トービットモデルは銀行固有の要因を考慮

比率が高いほど海外有価証券投資比率は低いとしないプーリングトービットモデルと等しくな考えられるため係数の符号は負と予想する。

る。どちらのモデルの結果を採択すべきかのモ

以上の説明変数を海外有価証券比率へ回帰させ係数の有意性と符号を検証していく。

2．推計手法とデータ

デル選択を行うためにρ＝ 0 を帰無仮説とす
る尤度比検定を実施する。
分析期間は2011年度から2017年度であり，国内基準行である地方銀行を対象とした。分析にモデルの推計に際して留意すべき点は被説明用いる変数について記述統計量を取りまとめた変数である海外有価証券比率がゼロ未満の値をのが図表 3 である。まず，銀行規模を表す総資

55

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか
図表 3

海外有価証券比率
総資産
対数（総資産）対数（総資産）2
国内有価証券比率
海外有価証券利回り
利鞘
国内有価証券利回り
預貸率
役務収益比率

記述統計量

単位

平均

標準偏差

最小

最大

観察数／
サンプル数

％
百万円
－
－
％
％
％
％
倍
％

3.21
3,991,594
14.98
225.11
25.75
1.55
1.43
0.99
0.71
15.45

1.96
2,638,343
0.68
20.22
7.34
0.61
0.41
0.29
0.07
2.54

0
399,953
12.89
166.38
2.40
0
0.87
0.29
0.51
8.06

8.34
16,779,450
16.63
276.74
46.94
3.91
3.81
4.01
0.93
23.81

322/51

産から分かるのは同じ地方銀行というカテゴ

パートなどの投資用不動産について融資基準にリーであるが規模のバラツキは大きいことであ満たない案件であっても融資審査に必要な書類る。標本において規模が最大だったのは福岡銀を偽装して取得資金を融資した不正融資が発覚行であり，最小であったのは富山銀行であっして金融庁から行政処分を受けている。同行にた。総資産については他の変数より際立って桁

おいて国内有価証券比率が低かったのは不正融数が多いためパネルデータ分析では対数値を使資によって収益を獲得できたため有価証券運用用する。また，総資産と海外有価証券比率とのが少なかったと推察される。不正融資の影響か

非線形関係を確認するために対数値の二乗項もらか他の変数についてもスルガ銀行は最大値やモデルに組み込むため，総資産の対数値とその最小値を記録していることから，こうした同行

二乗項についても記述統計量を掲載しておく。

の行動を推計から除外するためスルガ銀行とい海外有価証券利回りは最小値がゼロとなってうダミー変数をモデルに組み込んだ推計も行っいるが，この数字は標本中で海外有価証券投資て頑強性を担保する。

を行っていない銀行が 1 行だけあり，その銀行利鞘の動向は記述統計から分からないが個別については利回りをゼロとした。平均値を国内

行の数字を追いかけると年々少しずつ低下して有価証券利回りと比較すると乖離は大きくなくおり地方銀行の収益基盤の侵食を改めて確認で海外有価証券投資の誘因というには小さな数字

きた。最大値はスルガ銀行のものであり，このだという印象を持った。

数値は同行の不正融資が影響していると推察さ

国内有価証券比率について目を引くのは最大れるため割り引いて考える必要がある。一方，

値から分かるように国内有価証券での運用が運

最小値は京都銀行のものであり信金王国と言わ用資産のほぼ半分に達している山梨中央銀行のれる京都地域において競争度の高さから利鞘がような地方銀行があることである。一方，最小薄くなっていると推察される4）。

値が2.4％と平均値の25％から大きく乖離して国内有価証券利回りの分析期間中における平いることにも注意が引きつけられる。この銀行

均は 1 ％ほどで利鞘と同様に利回りは年々低下

はスルガ銀行である。同行はシェアハウスやアしている。国内有価証券は貸出の次に主要な運56

証券経済研究第107号（2019.９）用先であるが利回りが低いため収益の減少を押り－海外有価証券利回りが1.03である。相関係

しとどめる役割を果たせていない。最大値はス

数はいずれも低く，多重共線性を疑うべき基準

ルガ銀行の2017年度のものであるがこの年に数値である10を大きく下回っている。

値が突如として高くなっているが地方債の残高

Ⅳ．推計結果が急増したことが要因の 1 つであることが有価証券報告書からうかがわれる。この数値を除外した場合の最大値は2015年度のスルガ銀行の1.98％であった。

パネルトービットモデルの 4 つの推計を行った。モデル選択についてプーリングトービット

預貸率の最大値0.93倍は福岡銀行のものであモデルを帰無仮説とした尤度比検定を実施した

り平均値0.71倍と比べかなり高く福岡県におけ

結果，いずれの推計においても帰無仮説を棄却

る借入需要の強さがうかがわれる。一方，最小する統計的に有意な結果が出たため，図表 4 に値は2013年度の東邦銀行のものであり，原発事

変量効果トービットモデルの推計結果を掲載し故に対する賠償金が預金額を急増させたことにた。

よって預貸率を押し下げたと推察される。役務

総資産について係数の符号は事前の予想通り

収益比率について最大値は三重銀行のものであ正という結果を得た。資産規模の大きい銀行ほり最小値はスルガ銀行のものであった。スルガ

ど海外有価証券比率が高くなるという仮説は妥銀行を除外すると沖縄銀行の10.6％が最小値で当なものであった。仮説を設定するに当たってある。

は資産規模が大きい銀行は運用のノウハウが蓄

地方銀行の間において各説明変数には大きな積されていることや運用体制が整備されている

バラツキがあり，これらの説明変数が海外有価ことを想定していたが，この他にも複数の海外証券比率に統計的に有意な影響を与えているか

駐在員事務所を設置しているといった国際業務を検証していく。なお，説明変数の中でも，とに長けていることからも海外有価証券比率とのりわけ総資産，利鞘，預貸率については変数間関係が説明できよう5）。一方，総資産と海外有での高い相関が疑われる。また，金融市場の連価証券比率とは単純な線形関係ではないことも動性を鑑みると国内有価証券利回りと海外有価推計結果が示している。総資産の対数値の二乗

証券利回りとの間にも高い相関がもたらす多重項の符号は有意に負という結果であった。この

共線性が懸念される。これらの変数間の相関係

結果は総資産の規模が増加してある程度の水準

数は，対数（総資産）－利鞘が－0.2253，対数を超えると海外有価証券比率への正の影響が低（総資産）－預貸率が0.1439，利鞘－預貸率が減して負の影響に転じるものと解釈できる。総0.0859，国内有価証券利回り－海外有価証券利資産と海外有価証券比率との非線形関係は地方

回りが0.1817であった。また，多重共線性を判

銀行の国際業務に係る先行研究である �����
Yama�

定する指標である Variance Inflating Factor を

guchi［2018］と整合的な結果である。

計算した結果は次の通りであった。対数（総資

国内有価証券比率の結果は事前の予想とは異産）－利鞘が1.05，対数（総資産）－預貸率がなり係数の符号は負である。この指標は設定し

1.02，利鞘－預貸率が1.01，国内有価証券利回た仮説では証券投資に係るノウハウの蓄積や組57

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか
図表 4
被説明変数：
海外有価証券比率
対数（総資産）国内有価証券比率
海外有価証券利回り
利鞘預貸率
国内有価証券利回り

推計結果

推計 1

推計 2

推計 3

推計 4

係数
（標準誤差）

係数（標準誤差）

係数（標準誤差）

係数（標準誤差）

0.71＊（0.35）－0.16＊＊（0.02）－0.81＊＊（0.17）－2.48＊＊（0.32）－11.21＊＊（2.43）－0.54＊（0.25）

0.74＊（0.32）－0.16＊＊（0.02）－0.83＊＊（0.16）－3.36＊＊（0.36）－9.60＊＊（2.38）－0.64＊（0.25）－0.21＊＊（0.05）

23.16＊＊（7.95）－0.16＊＊（0.02）－0.88＊＊（0.16）－3.44＊＊（0.36）－8.73＊＊（2.36）－0.68＊＊（0.25）－0.21＊＊（0.04）－0.75＊＊（0.26）

10.20（5.94）

13.13＊（5.57）－153.94＊（59.59）23.06＊＊（7.96）－0.16＊＊（0.02）－0.88＊＊（0.16）－3.48＊＊（0.42）－8.71＊＊（2.36）－0.68＊＊（0.25）－0.21＊＊（0.05）－0.74＊＊（0.26）
0.31（1.89）－153.08＊（59.72）322/51－513.01
213.78＊＊322/51－504.42206.22＊＊322/51－500.45186.72＊＊322/51－500.44186.32＊＊

役務収益比率
対数（総資産）2
スルガ銀行
定数項
観察数／サンプル数
対数尤度
尤度比検定

（注） 1 ） ＊＊，＊はそれぞれ 1 ％， 5 ％水準で統計的に有意であることを示す。
2）
 尤度比検定は，帰無仮説をプーリングトービットモデル，対立仮説を変量効果トービットモデルとして分散比率の相対的有意性を検定している。

織としての体制整備を示すと考えた。ゆえに，た。仮説は国内における運用難から利回りが高

この指標が高ければ海外有価証券比率も高いと

い海外のリスク資産へ地方銀行が投資するよう予想したのだった。しかし，実際には運用資産になったと考えた。係数の符号が負であることに占める国内有価証券投資の比率が高い銀行では海外有価証券利回りが低ければ海外有価証券

は海外有価証券投資の比率は低いという結果を比率が高くなるという一般的な想定と異なる因得た。国内における有価証券投資が多ければ，果関係を示す。解釈が難しいところだが次のよ

そこから獲得できる収益も多いがゆえに海外有うな行動を取った銀行が少なからず存在したと

価証券投資にそこまで積極的である必要はな

推察される。国内における運用が貸出，有価証

い。債券投資は国内と海外とで代替的であるこ

券ともに困難であったため，国内運用と比較しとがうかがわれる。

て少しでも有利であれば海外運用に踏み込まざ

海外有価証券利回りについて得られた結果はるを得ない状況にあったのではないだろうか。

係数の符号は正という予想と異なるものであっこの場合，海外有価証券利回りが低くとも国内

58

証券経済研究
図表 5

第107号（2019.９）

海外有価証券利回りの推移

海外有価
証券利回り

最小値

25％点

中央値

75％点

最大値

p値

2011年
2012年
2013年
2014年
2015年
2016年
2017年

0
0
0
0
0
0
0

1.16
1.10
1.13
1.16
1.12
1.33
1.48

1.40
1.46
1.45
1.53
1.50
1.66
1.81

2.06
1.93
1.86
1.92
1.83
1.98
2.07

3.91
3.08
3.12
3.19
3.00
3.01
2.94

0.19

利回り格差

最小値

25％点

中央値

75％点

最大値

p値

2011年
2012年
2013年
2014年
2015年
2016年
2017年

－0.99
－0.88
－0.81
－0.74
－0.72
－0.71
－3.30

0.23
0.16
0.21
0.24
0.10
0.25
0.43

0.45
0.59
0.62
0.50
0.42
0.64
0.68

1.04
0.98
0.91
0.89
0.90
1.00
1.08

2.84
1.40
1.82
2.33
1.99
1.75
2.03

0.61

（注） 1 ） 海外有価証券利回り，利回り格差ともに単位は％である。
2 ） p 値はクラスカル・ウォリス検定のものである。

有価証券より有利であれば海外有価証券比率は

る 3 つの説明変数について推計結果を確かめ

押し上げられる。

る。まず，利鞘についてはいずれの推計におい実際，図表 3 の記述統計から国内有価証券利ても予想した通り係数の符号は負であった。利

回りと海外有価証券利回りとの差は0.5％ほど鞘が薄い，つまり銀行業務の中心である金融仲であり大きくはないことが分かる。また，図表

介業務から獲得できる収益が少なくなるほど海5 では分析期間において海外有価証券利回りの外有価証券比率が高いという仮説に合致した結推移，海外有価証券利回りと国内有価証券利回果が得られた。預貸率についても仮説を裏付け

りとの差の推移を示した。 2 つの数値に年度毎るように係数の符号は負であった。この説明変で差異があるかを調べるためクラスカル・ウォ

数も金融仲介業務に係る銀行の構造問題を捕捉

リス検定を行った。結果は図表 5 の p 値の列する変数である。日本経済の力強い成長が期待に示されているとおり統計的に有意な差異は観できない中で企業は設備投資に積極的になれず

測できなかった。分析期間を通じて海外証券利現預金を積み上げていることが問題となってい回りが国内有価証券利回りに比べて格段に有利る7）。企業は内部留保によって資金調達する傾であったことはないと分かる。地方銀行はわず向を強めて借入需要が低迷するという構造問題

かな利回り差を求めて海外リスク資産への投資が地方銀行を海外有価証券投資へ駆り立てたこに傾倒したが，為替ヘッジコストの上昇によりとが明らかになった。国内有価証券利回りの係期待したほどの利回りを獲得できなかったと考数の符号は予想したように負であった。国内有

えられる6）。

価証券利回りが低下するに連れて海外有価証券

次に，銀行における収益基盤の侵食を捕捉す

比率は高くなるという仮説は妥当であった。利59

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか

鞘や預貸率の低下といった金融仲介における構果から変量効果トービットモデルの推計結果を

造問題のみならず日本銀行による金融政策が銀採用した。

行を収益力の低下という苦境に追い込んでい地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てた要る。貸出と有価証券投資とにおける収益性の低因について本研究から得られた主要な結論は以下が海外有価証券投資を手がける動機付けを強下の四点にまとめられる。第一に，海外有価証

めたことを推計結果は示している。

券利回りが海外有価証券比率に負の影響を与え翻って，構造問題を抱える地方銀行にとってるという事前の予想と異なる結果を得た。国内

役務収益比率についての結果は示唆的である。

における貸出，証券による運用環境が厳しいた

推計結果から事前の予想通り係数の符号は負だ

め，国内有価証券より少しでも有利な利回りをと分かる。役務収益の比率が高くなれば海外有求めて海外有価証券投資に踏み込まざるをない

価証券比率は低くなることが示されており，運状況であったと推察される。第二に，ビジネス用における利益の減少を補うような収益構造への中核となる金融仲介業務の不振という構造問

転換することが海外リスク資産への投資から損

題が海外有価証券比率を高めたことが判明し失を被るような事態を回避するのに有効である

た。利鞘と預貸率という金融仲介機能に係る 28）ことが示されている 。

つの説明変数が係数の符号が負を示したことから，金融仲介業務において苦戦している地方銀

Ⅴ．むすび

行が海外有価証券投資へ走ったという仮説が裏付けられた。第三に，日本銀行による金融政策

本研究は売却損や評価損の報道によって注目がもたらした低金利の継続もまた銀行の収益をを集めた地方銀行による海外有価証券投資を取圧迫して海外有価証券投資による収益獲得へ向り上げて詳細な分析を行った。研究課題は地方かわせた要因だと同定された。国内における有銀行を海外有価証券投資に駆り立てた要因を客価証券投資の利回りが低下するほど海外有価証

観的に同定することであった。分析期間は2011

券投資の比率は上昇しており，利鞘の低下を有

年度から2017年度とし，リーマンショックに端価証券運用が補完しきれていない状況が浮かびを発する世界金融危機と欧州債務危機のために上がった。第四に，金融仲介業務の不振を補う

海外有価証券投資が底を付けた時期から米国金役割を担う役務収入の比率が高ければ海外有価利の上昇による損失計上を契機として投資残高

証券投資の比率が低くなることも分かった。リ

を減らすまでの海外有価証券投資が興隆した時

スクが高く地方銀行にとって不慣れな海外有価期を捉えて検証を行った。分析に用いたデータ

証券投資に傾倒することは地域への貢献というは全国銀行協会が公表する個別行の財務諸表と地方銀行の存在意義からしても望ましくない。

各行の有価証券報告書から取得し，銀行の財務この問題への対処として役務収入の増強が有効的特徴を表す変数を算出した。被説明変数であであることが示された結果を得ることができる海外有価証券比率が切断されたデータである

た。

ためモデルの推計にはパネルトービットモデル

地方銀行は金融仲介業務の低調という構造問を使用し，モデル選択のための尤度比検定の結題を抱えるだけでなく，本来は景気循環に係る60

証券経済研究第107号（2019.９）問題であるはずの有価証券の利回り低下も長期できる。銀行が海外投資する場合，為替変動の影響を回化しているため構造問題となっている。さらル投資の為替ヘッジでは日米の短期金利の差がコストと避するため為替ヘッジを行うことが一般的である。米ドに，2019年 3 月期から債券投資に対する規制がなる。分析期間において米国の政策金利引き上げによっ強化され地方銀行のビジネスの展望はますます

7） 企業が現預金を積み上げている問題については福田厳しいものになっている。企業貸出や住宅ローンが伸び悩む中，高い金利が見込めるとして地て短期金利が上昇し，日米の短期金利差が拡大した。
［2017］が詳しく分析している。
8） リスク管理体制の整備が重要であることは言うまでも無い。

方銀行を中心に不動産融資を増やす動きがあったが，不祥事発覚により過剰な融資を懸念した

参

金融庁が監視を強化したことに加え，相続税対策としての需要が一巡したため今後の収益源として期待することは難しくなった。また，投資信託や保険の販売による手数料獲得に期待がかかるところだが，生命保険会社が銀行窓口などを通じて販売する外貨建て保険で苦情が急増
し，金融リテラシーが低い高齢者といった顧客にふさわしいサービスの提供が求められるた
め，販売額の増加にも自ずと限界が出てくる。
地方銀行に残されためぼしい選択肢はビジネ
スモデルの転換である。フィンテックの導入，

考

文

献

加納正二［2003］「業種別実効貸出金利にみる「京都金利」の実態」，湯野勉編著『京都の地域金融』
日本評論社，第 6 章所収
金融庁［2018］「地域銀行有価証券運用モニタリング
中間とりまとめ」2018年 7 月
重本洋一［2017］「地域銀行の有価証券運用に関する
パネル分析」，『広島経済大学創立五十周年記念論文集上巻』，pp.81-112

立花実・畠田敬［2009］「分散化が銀行のパフォーマ
ンスに及ぼす影響」，『国民経済雑誌』200（2），pp.23-37

支店の廃止，人員削減，統合といった費用削減

成田和哉［2018］「地方銀行の有価証券利回りの要因

による収益の好転は一時的でしかなく，浸食さ分 析 と 個 別 行 効 果 の 分 析 」， 日 興 リ サ ー チ レ

れる収益基盤を新たな収益源の確立によって増

ビュー，2018年 8 月

強する必要がある。地方銀行の模索は長引かざるをえず今後もその動向から目が離せない。
注1） 全国銀行総合財務諸表は全国銀行，都市銀行，地方銀行の 3 つの業態に区分して報告を行っている。なお，
2017年度決算では64行の地方銀行が対象になっている。
2） 日本経済新聞

2018年 4 月25日「外債で損失拡大，前期は赤字か－地銀揺るがす「素人運用」，金融庁，改善命令も検討」
3） 小標本バイアスが生じるため固定効果モデルをトー
ビットモデルに適用することが好ましくない。
 4）「京都金利」に係る分析として加納［2003］が参考になる。
5） 運用ノウハウと売却損や償還損との関係を検証することも興味深い課題であるが別稿に譲ることとしたい。
6） 海外有価証券投資が事前に期待したほどの高い利回りとならなかった事態は為替ヘッジコストの上昇から説明

日本銀行［2016］『地域金融機関の有価証券投資とリスク管理の課題―アンケート調査結果から―』，
金融システムレポート別冊シリーズ，日本銀行
機構局
野村総合研究所［2016］「増加する地域銀行のファン
ド投資とその課題点～アンケート調査結果」，『金融 IT フォーカス』2016年 5 月号，pp.10-11
福田慎一［2017］「企業の資金余剰と現預金の保有行
動」，財務総合政策研究所『フィナンシャル・レ
ビュー』第132号，pp. 3 -26
八 幡 正 之［2016］「 有 価 証 券 運 用 が 地 域 銀 行 の パ
フォーマンスに与える影響―有価証券運用とROA・自己資本比率・リスクとの関係―」，京都産業大学経済学レビューNo. 3

61

何が地方銀行を海外有価証券投資に駆り立てたか
山口昌樹［2014］「地方銀行による外貨建て貸出の実

Overseas Business in Emerging Markets Hope�

態」，『金融ジャーナル』2014年10月号，pp.36-

ful?: An Observation through X-means Cluster�39

ing,” in William A. Barnett , Bruno S. Sergi（ed.）

Mercieca, S., Schaeck, K., and Wolfe, S. ［2007］

Banking and Finance Issues in Emerging Mar-

“Small European banks: Benefits from�����������
 ����������
diversifi�

kets����������������������������������������
（���������������������������������������
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cation?,” Journal of Banking and Finance, 31（7）,ory and Econometrics, Volume 25）, Emerald

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Publishing Limited, pp.193-214.

Yamaguchi, M.［2018］“Is Japanese Regional Banks’62（山形大学人文社会科学部教授）