Dagens Næringsliv | lørdag 23. juli 201625

Oljefondet kan spare penger
Rebalansering av en portefølje bør skje til ytterpunktet av et intervall, og ikke helt
til midtpunktet. Mange investorer gjør annerledes.

Mange investorerønsker en
blandetportefølje der deulike komponentene er nær
bestemte vekter (andeler), f.eks.
50 prosent aksjer, 30 prosent
obligasjoner og 20 prosent i bank.
Hvis en del av porteføljen faller i
verdi, må man derfor kjøpe mer av
denne delen for å beholde vektene
man ønsker. Dette kalles rebalansering av porteføljen. Her skal vi
drøfte hvordan dette kan gjøres
best mulig.
En mulighet er å kjøpe og selge
verdipapirer hele tiden, for å holde
akkurat de vektene man ønsker.
Dette er den optimale strategiendersom det ikke er kostnader ved åhandle verdipapirer.
I praksis er det imidlertid slike
kostnader. Da er denne strategien
ikke lenger optimal. Hvis målsetningen er å ha 50 prosent aksjer, er
det neppe så viktige om vi
istedenfor har 49 prosent. Hvis
man handler seg tilbake til 50
prosent hver gang det er småavvik, blir det ofte handel og
dermed betydelige kostnader ved
rebalanseringen.
Vanligvis er det slik at ulempen
ved avviket vokser mer enn
proporsjonalt med størrelsen påavviket. Investoren taper dermed
mer ved å bevege seg fra 46 til 45
prosent enn fra 50 til 49 prosent.
Da er det optimalt å ha et intervall
rundt den ønskede vekten, slik at
man ikke handler så lenge den
faktiske vekten er innenfor
intervallet. Hvis vekten beveger
seg utenfor intervallet, bør man
imidlertid rebalansere porteføljen
til kanten av intervallet. Sefiguren. Størrelsen på intervallet
bestemmes av punktet dertransaksjonskostnadene er

Løfter og
løftebrudd
Arbeiderpartiet, Senterpartiet og
SV har en merkelig liste med det
de mener er løftebrudd fra
regjeringen.
De rødgrønne hadde det
største økonomiske handlingsrommet noen norsk regjering har
hatt, med rekordhøye oljepriserog 18 milliarder mer i året iskatter og avgifter. Det er i
oppgangstider grunnlaget fornedgangstider legges. Likevel
gjorde de lite for å forberede
Norge på en oljeomstilling allevisste ville komme.
Høyre og Frp arvet ensituasjon med kraftig brems iøkonomien, stigende arbeidsledighet, 5000 flyktninger med
innvilget opphold i kø på mottak

Rebalansering av porteføljer

Figuren viser et eksempel på vekten i aksjer i en portefølje
når det er transaksjonskostnader som er proporsjonale
med handelen.
Vekt iaksjerIntervallder det
ikke bør
handlesStrategiskvekt

Rebalansering
2016

grafikkOljefondet, her ved administrerende direktør Yngve Slyngstad, rebalanseres til strategiske vekter når vektene avviker fra de optimale vektene med
over fire prosentpoeng. I dagens oljefond medfører det at man over en kort periode må handle for omtrent 280 milliarder kroner. Oljefondet ble rebalansert i 2003, 2009 og 2013. Foto: Elin Høyland

Forskning
viser at ...
Helge Holden
Lars Holden

Forskningen
Hvem: Holden, Helge; Holden, Lars.
Hva: Optimal rebalancing ofportfolios with transaction costs.
Hvor: Stochastics: An International
Journal of Probability andStochastic Processes. 85(3) pp
371–394. 2013.
og 15.000 flere fattige barn enn
da de rødgrønne kom til makten.
Likevel har de rødgrønne
partiene mage til å mene atHøyre og Frp har gått på «bom på
bom i prestisjesaker» i DN.
Arbeiderpartiet kaller det en«historisk helseflopp» når Høyreog Frp har innfridd løftet om fritt
behandlingsvalg. I tillegg erhelsekøen redusert med 56.000
personer. Det er ikke løftebrudd åsørge for arbeid, aktivitet og
omstilling i norsk økonomigjennom å tilpasse oljepengebruken til dagens situasjon, redusere
skattenivået med 18 milliarder iåret og vri om til grønne avgifterpå bruk og forbruk.
De rødgrønne partiene har
stort sett stemt mot og ogsåsignalisert at de ønsker åreversere endringer denne
regjeringen har fått til. Deres

akkurat like store som gevinsten
man får ved å rebalansere
porteføljen. Rebalansering
innenfor intervallet koster mer
enn gevinsten ved en bedreportefølje, og er derfor ulønnsomt.
Mange investorer tror at hvis
aksjekursene har falt tilstrekkelig
mye, vil de etterhvert tendere til åstige igjen. Hvis man får ny
kunnskap om forventet utvikling
av kursene, vil det fortsatt være etintervall der det ikke lønner seg åhandle, men nå vil dette intervallet variere med tiden. Hvis det er
små justeringer i forventet
utvikling, vil intervallet bevege
seg sakte slik at det også i dette
tilfelle blir mange små handler.
Strategien vi nettopp harbeskrevet er optimal hvis
transaksjonskostnadene er
proporsjonale med størrelsen påhandelen. Hvis det i tillegg er enfast kostnad hver gang man
gjennomfører en handel, må man

definere to intervaller, der det ene
ligger inne i det andre. Rebalansering bør i dette tilfellet skje nården faktiske vekten har beveget
seg utenfor det ytterste intervallet, og da bør man rebalansere tilkanten av det innerste intervallet.
Hvis en portefølje består av flere
enn to komponenter, blir
intervallene noe mer komplisert
enn det som er vist her.
Mange forskere har utviklet
denne kunnskapen. Vårt bidrag er
å vise at denne strategien er
optimal for generelle porteføljer
og definisjoner av optimale
vekter. Vi har også gitt en
beskrivelse av intervallet der det
ikke bør rebalanseres.
De aller fleste porteføljeforvaltere, blant annet Oljefondet,bruker ikke denne kunnskapen.
Den vanligste strategien er tvert
imot å rebalansere til de ønskede
vektene ved faste intervaller, foreksempel hver måned. Eksemplerløsninger er å øke skattleggingenav å skape arbeidsplasser i
Norge, holde folk på halverte
lønninger gjennom lange
permitteringsordninger og
reversering av endringene iarbeidsmiljøloven. Næringslivetbør håpe Arbeiderpartiet,
Senterpartiet og SV ikke holder
det de lover.

også Benner & Øquist: «Room forincreased ambitions? Governing
breakthrough research in

Heidi Nordby Lunde, stortings­
representant, Høyre

Farlig å nedvurdere ledelse
UiO er fortsatt Norges beste
universitetet på flere områder. Det
er gledelig med gode rangeringer,
men som rektor selv har påpekt,
disse må tolkes med varsomhet.
Ikke bare SAB-rapporten, men

Professor Fanny
Duckert ved
Universitetet i Oslo

Norway», har påpekt at UiO harstore organisatoriske utfordringer.
Begge nevner ledelsesstrukturog uklare beslutnings- og
kommunikasjonsprosesser som
vesentlige hindringer for å komme
videre i en stadig mer krevende
verden.
Vi har i dag ingen relevant
forskning om ledelse som har
konkludert at valgt er bedre enn
ansatt ledelse. De akademiskelederne ved majoriteten av deuniversitetene vi ønsker åsammenligne oss med, eri vår artikkel viser at strategien
beskrevet over reduserertransaksjonskostnadene med 75
prosent i forhold til en slik
strategi. Den gir derfor en bedre
avkastning når man tar hensyn
til kostnader. I tillegg unngår
man store rebalanseringer, som
for store investorer kan påvirkemarkedet, og dermed innebæreekstra utfordringer.
Helge Holden, NTNU Norges
teknisk­naturvitenskapelige
universitet, og Lars Holden, Norsk
Regnesentral
Forskning viser at ...
Oppsiktsvekkende funn?
Ny innsikt? Skriv til spalten«Forskning viser at ...».
Tekstlengde inntil 3500 tegn
(inkludert mellomrom).
debatt@dn.nofremstående akademikere fra
relevante fagmiljøer – uansett
om de er valgt eller ansatt. I
realiteten er nesten samtlige av
disse ansatte. Dette betyr at man
også gjennom ansettelser kan
rekruttere ledende akademikere, med høy legitimitet og
kjennskap til akademia.
Det er i dag stor enighet om at
unødig byråkrati og overdreven
detaljstyring er en trussel mot
universitets autonomi og
kjerneoppgaver. Man løser
imidlertid ikke disse utfordringene gjennom å nedvurdereledelse eller rekruttere ledere
med uklar rolleforståelse og
diffust mandat – gjennom
prosesser hvor lederkompetanse
ikke kvalitetssikres!
Fanny Duckert, professor ved
Universitetet i Oslo