◆ 特別掲載 ◆◆ 特別掲載 ◆ISSB基準セミナーシリーズ 2023［第３回］

セクターアナリストに聞く
IFRS S1号（全般的要求事項）の活用方法≪プレゼンテーション≫

井

口

譲

≪パネリスト≫

二 CMA

八日本証券アナリスト協会
サステナビリティ報告研究会 座長

河

合

哲

史

山

田

純

子 CMA

崎

≪モデレーター≫友貴子

IFRS財団マーケットエンゲージメントフェロー

目

雅

也 CMA

野村證券株式会社 グローバル・リサーチ本部
エクイティ・リサーチ部

IFRS財団マーケットエンゲージメントフェロー

細並ニッセイアセットマネジメント株式会社
株式運用部 投資調査室 リード・アナリスト

井

口

譲

二 CMA

次

第Ｉ部 プレゼンテーション：IFRS S1号の要求事項
１．IFRS S1号の概略
２．SASBスタンダードを使用した産業別開示

第Ⅱ部 パネルディスカッション：セクターアナ
リストに聞く IFRS S1号の活用方法
１．サステナビリティのリスクと機会の識別２．「戦略」の開示
３．「指標及び目標」の開示
４．「ガバナンス」「リスク管理」の開示

第Ⅰ部 プレゼンテーション：IFRS S1

ィ情報をアナリストはどう読み解けばよいかとい号の要求事項う具体的な議論に進む。第３回でIFRS S1号「サステナビリティ関連財務情報の開示に関する全般

1．IFRS S1号の概略（井口譲二）

的要求事項」（以下、S1）を、また、第５回（2024
年３月開催予定）でIFRS S2号「気候関連開示」「ISSB基準セミナーシリーズ 2023」第３回で（以下、S2）を取り上げる予定である。両回とも、は、ISSB（国際サステナビリティ基準審議会）

ESGアナリストではない、セクターアナリストにによるIFRSサステナビリティ開示基準（以下、登壇していただき、ISSB基準に基づく開示情報

ISSB基準）に基づき開示されるサステナビリテの業績予想・投資判断への活用について議論する。

（本稿は2023年12月20日に日本証券アナリスト協会で収録し2024年１月に動画配信を開始した第３回の要旨である。）©日本証券アナリスト協会

2024

87

◆ 特別掲載 ◆図表１の通り、2023年６月にISSBからS1おようなテーマ別基準がない場合には、企業は、まず、びS2の二つの基準が公表されている。投資家とSASBスタンダードを参照・考慮してサステナビ

して企業を分析する際、S2の気候変動要因も重リティ要因を識別することが求められている。そ要だが、業種によっては、それ以外のサステナビ

して、次に、サステナビリティ要因の中から重要

リティ要因の方が重要なことも多いため、S1のな情報、つまり、投資家などの意思決定に影響す

役割は極めて重要であると考える。企業や業種にる情報を選別した上で、TCFDで馴染みがある、

よっては、生物多様性、人的資本、人権が重要に「ガバナンス」「戦略」「リスク管理」「指標及び目なることもあり、それに対応したテーマ別基準が標」という様式で開示することが求められている。

ない場合は、S1に基づく情報開示が期待されてこのように、S1では、サステナビリティ関連のリスクと機会の識別において、SASBスタンダ

いる。
S1の開示プロセスとして、まず、企業は、企ードを参照・考慮することが企業に求められてい業の見通しに影響を与えると合理的に見込まれるため、SASBスタンダードを理解することは利

る、すべてのサステナビリティ関連のリスクと機用者であるアナリスト・投資家にとっても必要不会を識別することが求められる（図表２）。ISSB

可欠なことになる。

基準において、「企業の見通し」とは、短期・中期・

そこで、IFRS財団の細田氏、河合氏からSASB

長期にわたる企業のキャッシュ・フロー、ファイ

スタンダードについて説明していただき、その後、ナンスへのアクセス、資本コストとされている。

第Ⅱ部として、SASBスタンダードを含めたS1のDCF法（分母に資本コスト、分子にキャッシュ・

活用について、産業や企業の状況をよく理解してフロー）の算式を思い浮かべれば、企業価値算出いるセクターアナリストと議論したい。

に影響を与えるサステナビリティ要因の識別が求められていることが分かるだろう。気候関連のよ
図表２
図表１

ISSB基準の体系
テーマ別基準
S2号、S3号･･･

IFRS S1号（全般的要求事項）
目的範囲
コア・コンテンツ ガバナンス
戦略
リスク管理
指標及び目標概念的基礎

適正な表示
重要性（materiality）
報告企業
つながりのある情報全般的要求事項 ガイダンスの情報源
開示の記載場所
報告のタイミング
比較情報
準拠表明
判断、不確実性 判断
及び誤謬
測定の不確実性
誤謬（出所）ISSB基準から井口譲二作成

88

IFRS S2号（気候関連開示）
目的
範囲
ガバナンス
戦略
リスク管理
指標及び目標S1号 コア・コンテンツ
識別した「サステナビ
リティ関連のリスク及び 機 会」に対して具体的に適用されるテーマ別基準が存在しない場合に開示すべき事項を定めた部分
開示の基本的な事項を定めた部分IFRS S1号の開示目的と開示プロセス

開示目的
 主要な利用者（投資家・融資者等）の企業への資源の提供に関する意思決定に有用な、サステナビリティ関連のリス
ク及び機会に関する情報の開示を企業に要求すること
開示プロセス 企業は、企業の見通し（prospect）に影響を与えると合理的に見込まれる、すべてのサステナビリティ関連のリスクと機会を識 別＜企 業の見 通し：短 期・中期・長 期にわたるキャッシュ・フロー、ファイナンスへのアクセス、資本コスト＞「気候関連開示」など）
 IFRS S1 号とテーマ別基準（S2 号 テーマ別基準がないとき• SASBスタンダード（開示トピックス）を参照・考慮しなければならない（要求事項）• CDSBなど他の関係のある基準を参照・考慮してもよい（要求事項ではない）
重要性により、情報を選別

ガバナンス

戦略

SASBスタンダードの参照・考
慮を要求
ただし、考慮の結果、適用されないこともある
リスク管理

指標及び目標（出所）ISSB基準から井口譲二作成

証券アナリストジャーナル

2024. 3◆ 特別掲載 ◆２．SASBスタンダードを使用した産業別開示（細田友貴子・河合哲史）⑴

SASBスタンダードとはのフィードバックを得る。その後、証拠を精査し、パブリックコメントの期間を設け、最後にレビュ
ーおよびボードの承認というプロセスとなる。各
産業別のスタンダードにつき、平均して六つの開

まず、S1（全般的要求事項）において、SASB

示トピックと13の指標が含まれており、決して

スタンダードを参照・考慮することが求められて多くはないが、開示する企業にとっては高い費用いる。一方、S2（気候関連開示）では、S2の産対効果がある。

業別ガイダンスを参照・考慮することが求められ証拠に基づき、意思決定に役立つという観点でているが、この産業別ガイダンスはSASBスタン

は、すべての開示トピックが、いずれかの財務数ダードから気候関連を取り出したものであり、

値（収益、費用、資産、負債、資本コスト）に結S1・S2を理解する上では、SASBスタンダードをび付いている。例えば、レストラン業界では「食理解することが重要となる。

品の安全」が開示トピックとして挙げられており、SASBスタンダードには、「投資家の視点」「産

これが製品・サービスの需要を介して収益に影響

業固有」「市場の情報に基づく」「証拠に基づく」「意を与えるということになる。77の産業固有の各思決定に役立つ」「高い費用対効果」という六つスタンダードには、産業別サステナビリティ開示の特徴がある。最大の特徴は「投資家の視点」でトピック、各トピックのパフォーマンスを測定すあり、SASBスタンダードでは、その産業内に属る指標、データ収集に役立つ技術的な情報、サスする企業の財政状態、経営成績、リスクの特性に

テナビリティ開示を平準化するための活動指標が影響を及ぼす可能性が合理的に高いサステナビリ

含まれている。

ティのテーマ（開示トピック）が、特定されている。また、産業別スタンダードであることも大き⑵産業および開示トピックの選択な特徴である。サステナビリティ関連のリスクとSASBスタンダードで最初に企業が直面する課

機 会 に フ ォ ー カ ス し たSICS®（Sustainable

題は、どの産業を選べばよいかということだが、Industry Classification System ）に基づき11の

前述のSICS®を用いることで、企業の主要な産業

セクターに分類された全77業種の産業ごとにス（Primary SICS Industry）を特定することができ

タンダードが設定されている。

る。SASBスタンダードのウェブサイトにアクセ®

各産業別スタンダードの開示トピックと指標

ス し（ 注 １）、SICS®検 索 ツ ー ル（SICS® look-up

は、すべて同じプロセスを経て決定されている。

tool）のボックスに企業名かTickerを入力すると、

具体的には、サステナビリティに関わる五つの課

SICS®の業種分類に基づく主要な産業が表示され題、「環境」「社会資本」「人的資本」「ビジネスモる。例えば、「General Motors」と入力すると、デルとイノベーション」「リーダーシップとガバ「Automobiles」と表示される。また、Johnson

ナンス」に基づいて業界リサーチを行い、投資家、& Johnson の Ticker である「JNJ」を入力する企業、アカデミックからの意見も含めた市場からと、「Biotechnology & Pharmaceuticals」 と 表（注１） https://sasb.org/find-your-industry/©日本証券アナリスト協会

2024

89

◆ 特別掲載 ◆示される。表示された一つの産業について開示し⑶

国際化プロジェクト

なければならないというわけではなく、例えば、

SASBスタンダードについては、ステークホルJohnson & Johnsonの場合は、同社がマテリア

ダーから「特定の法域でしか使用されていない指ルと判断する複数の産業別スタンダードに基づき標の開示等が要求されている」との声が多く寄せ開示している。したがって、SICS 検索ツールはられていたため、ISSBによって、意見募集を経企業の主要な産業を特定するための参考となるて（注２）SASBスタンダードの国際化プロジェク

が、企業は、どの産業別スタンダードが自社にとトが実施された。その対象は、SASBスタンダーってマテリアルな情報を含んでいるのかを判断す

ドの指標のうち、気候関連以外の指標である。

ることが重要となる。

SASBスタンダードにおける気候関連の指標は、®

産業を選んだあとは、開示トピックの選択が課

S2の確定（2023年６月26日公表）前に行われた題となる。企業が、SASBスタンダードで要求さ意見募集において、ステークホルダーからフィーれるすべてのトピックがマテリアルな情報である

ドバックを受け、S2の確定時に産業別ガイダンと判断した場合は、それをそのまま開示すればよ

スとして既に確定しているためである。なお、今い。一方、すべてのトピックが該当するわけでは

回の国際化プロジェクトで改訂されたSASBスタ

ない場合は、マテリアルではない情報を開示する

ンダードについては、その改訂箇所を示した文書

必要はないが、その代わり、なぜマテリアルではが、Blackline Documentと し て2023年10月11

ないのか、自社がどういう状況であるかを説明す日に公表されている。

ると、投資家にとって有用な情報となる。さらに、国際化プロジェクトで改訂されたSASBスタン

SASBスタンダードで要求されるトピック以外に

ダ ー ド に つ い て は、IFRSウ ェ ブ サ イ ト のもマテリアルな情報があると企業が判断した場合「International Applicability of the SASB

は、自社で考えたトピック、SASBのほかの産業

Standards」ページから、11セクターに分類され別スタンダードのトピック、もしくはSASB以外

た77の 産 業 別SASBス タ ン ダ ー ド のBlacklineの基準を用いたトピックを持ってきてもよい。

DocumentおよびISSB理事会で承認された最終版

なお、SASBスタンダードは31の法域から340以上の投資家（2022年現在、運用資産81兆ドル（2023年12月19日公表）をダウンロードすることができる（注３）。

以上）に支持されており、
3,100以上の企業（2021

S2の産業別ガイダンスについては、IFRSウェ

年以降）がSASBスタンダードを利用して開示しブ サ イ ト の「IFRS Sustainability Disclosureている。また、日本では、80社以上の企業（2023Standards」ページで「IFRS S2」を選択し、さ年12月現在）が開示している。

らに「Industry-based Guidance」へ進むと、11
セクターに分類された77の産業のSASBスタンダ
ードのうち、気候関連の開示トピック・指標があ（注２） ISSBの公開草案「SASB®スタンダードの国際的な適用可能性を向上させるための方法論及びSASBスタ
ンダード・タクソノミのアップデート」（コメント期限2023年８月９日）（注３） https://www.ifrs.org/projects/completed-projects/2023/international-applicability-of-the-sasbstandards/ からPublished Documents を選択。

90証券アナリストジャーナル

2024. 3◆ 特別掲載 ◆る68の産業別ガイダンスを閲覧することができ

図表３

る。
⑷

開示トピックおよび指標
SASBスタンダードにおける具体的な開示トピックおよび指標として、バイオテクノロジー・医薬品産業、電気電子機器産業、ハードウエア産業

バイオテクノロジー・医薬品

電気電子機器 臨床試験参加者の安全（社）
 医薬品へのアクセス（社）
 購入しやすさと価格設定（社）
 医薬品の安全性（社）
 偽造医薬品（社）
 倫理観に則ったマーケティング（社）
 従業員の採用、育成および定着（人） サプライチェーンマネジメント（ビ） エネルギー管理（環） 有害廃棄物管理（環） 製品の安全性（社）
 製品ライフサイクル

トで確認されたい）。SASBスタンダードは投資家に焦点を当てているため、財務上の影響を重視してトピック・指標が特定されており、また、企業と投資家とのコミュニケーションの促進を目的とし て、SASB Standards Engagement Guide forCompanies and Investorsに産業別スタンダード

管理（ビ） 資材調達（ビ） 企業倫理（リ） 企業倫理（リ）を例に、各産業で開示すべきトピック・指標を抜粋して紹介する（詳細は前述のIFRSウェブサイ

SASBスタンダード：産業別サステナビリ
ティ開示トピック

ハードウエア 製品の安全性（社）
 従業員の多様性と包摂性（人） 製品ライフサイクル管理（ビ） サプライチェーンマネジメント（ビ） 資材調達（ビ）（図表注）括弧はサステナビリティに関わる次の五つの課題のうち該当するもの：（環）: 環境、（社）: 社会資本、（人）: 人的資本、（ビ）: ビジネスモデルとイノベーション、（リ）リーダーシップとガバナンス（出所）IFRS財団資料の各トピックで想定される投資家からの質問事項が記載されているので、参照されたい（注４）。

「科学者や研究開発人材の確保・定着の取組みにヘルスケアセクターに含まれるバイオテクノロ

ついての説明」および「自発的離職率と非自発的ジー・医薬品産業には、九つのサステナビリティ

離職率：執行役（員）・上級管理職、中堅管理職、開示トピックがある（図表３）
。例えば、
「医薬品

専門職、その他の全従業員」が挙げられている。

へのアクセス」トピックは、収益に大きな影響を資源の変換セクターに含まれる電気電子機器産

与えると考えられ、指標として「医薬品アクセス

業には、六つのサステナビリティ開示トピックがインデックスで定義されている優先疾患および優ある（図表３）。例えば、「有害廃棄物管理」トピ

先国におけるヘルスケア製品へのアクセスを促進

ックは、費用、法的負債に大きな影響を与えるとするための行動とイニシアチブの説明」など、定考えられ、指標として「有害廃棄物の発生量」「リ性的な指標が挙げられている。
「倫理観に則った

サイクル率」などの定量的な指標が挙げられていマーケティング」トピックは、営業費用および法る。S2の産業別ガイダンスに含まれる「エネル的債務、無形資産に影響を与えると考えられ、指ギー管理」トピックも費用面に影響を与える重要標として「虚偽のマーケティングクレームに関すなものであり、指標として「エネルギー消費総量」

る法的手続による金銭的損失の総額」という定量「系統電力の割合」「再生可能エネルギーの割合」

的な指標が挙げられている。
また、「従業員の採用、という定量的な指標が挙げられている。
「製品の育成および定着」トピックは、収益、営業費用、安全性」トピックは、電気電子機器産業における無形資産に影響を与えると考えられ、指標としてビジネスの根幹に関するものであり、収益、費用（注４） https://sasb.org/knowledge-hub/engagement-guide/©日本証券アナリスト協会

2024

91

◆ 特別掲載 ◆および法的負債に影響を与えると考えられる。指する八並氏および産業エレクトロニクスとITの標として「リコール件数」などの定量的な指標がセクターを担当する山崎氏を迎えて、議論したい。

挙げられている。

最初に、担当セクターに影響を与える重要なサテクノロジー＆コミュニケーションセクターにステナビリティ要因について伺う。企業が将来の含まれるハードウエア産業には、五つのサステナ

キャッシュ・フローに影響を与えるサステナビリ

ビリティ開示トピックがある（図表３）。例えば、

ティ要因を識別し、そのリスクと機会に的確に対「製品の安全性」トピックは、収益、費用および応していることを示すことは、アナリストの企業

法的負債に影響を与えると考えられ、指標として価値算出や投資判断に大きなプラスの影響を与え「製品のデータセキュリティリスクを特定して対ると考える。中長期的な業績予想や投資判断にお処する方法の説明」という定性的な指標が挙げらいて、担当のセクターで重要であると考えるサスれている。
「従業員の多様性と包摂性」
トピックは、

テナビリティ要因は何かについて意見を伺いた

収益、費用に影響があると考えられ、指標としてい。

「経営者、管理職、技術者およびその他のすべて

また、S1では、サステナビリティ要因の識別の従業員における性別および多様性のあるグルーにおいてSASBスタンダードの参照・考慮が求めプの代表者の割合」という定量的な指標が挙げらられているため、第Ⅰ部で説明のあった、担当セれている。
「製品ライフサイクル管理」
トピックは、

クターにおけるSASBスタンダードの開示トピッ

収益、費用および法的負債に影響を与えると考え

クを踏まえた上で重要だと思う開示トピックにつられ、指標として「IEC 62474（注5）申告対象物

いても伺いたい。

質を含む製品の収益割合」などの定量的な指標が八並 SASBスタンダードの開示トピックは、製挙げられている。

薬会社の経営において、いずれも重要であると考える。投資家はこれらの情報を用いて企業の業績

第Ⅱ部 パネルディスカッション：セクターアナリストに聞く IFRS S1号の活用方法（パネリスト 八並純子・山崎雅也、

予想・投資判断を行い、事業継続に不可欠な状況

モデレーター 井口譲二）

を必要とする患者に適切に販売する産業であり、が担保されているかを確認することができる。医
薬品産業は、医薬品を創薬、開発、生産し、それ各バリューチェーンにおいて専門的な能力が必要

１．サステナビリティのリスクと機会の識別井口とされるため、特に重要な開示トピックとして、「従業員の採用、育成および定着」と「医薬品へのアクセス」を挙げたい。

第Ⅱ部では、ISSB基準のS1に基づく開示

革新的医薬品を創出し続けるためには、高い専

情報をセクターアナリストがどのように読み解門スキルを持つ研究開発人材の存在が不可欠であき、活用するかについて、医薬品セクターを担当る。「従業員の採用、育成および定着」には、研（注５） 国際電気標準会議（IEC）が発行している国際規格。IEC 62474 は、電気電子機器製品に関する含有化
学物質の情報伝達についての規定。

92

証券アナリストジャーナル

2024. 3◆ 特別掲載 ◆究開発など、
高度なスキルを持つ人材を引きつけ、山崎維持するための戦略の説明が指標として含まれてスタンダードでは、資源の変換セクターに「電気いるため、研究開発人材の育成や維持に関する考電子機器」が含まれており、テクノロジー＆コミ

え方や、規模、モニタリングの方法、経営リソー

ュニケーションセクターに「ハードウエア」「半スの投入やインセンティブなどの情報に基づき、導体」「ソフトウエアおよびITサービス」などの企業間の比較・分析を行うことが可能になる。

産業が入る。各産業で５～９個程度の開示トピッ

総合電機は非常に事業領域が広い。SASB

また、「医薬品へのアクセス」では、指標としクが挙げられており、いずれも重要だと思うが、て「医薬品アクセスインデックスで定義されてい少しリスクに偏っている印象がある。セルサイド

る優先疾患および優先国におけるヘルスケア製品

アナリストとして、アクティブ運用という意味でへのアクセスを促進するための行動とイニシアチ

は、機会が分かるような仕組みを期待している。

ブの説明」が求められている。これらは医薬品産私が担当するセクターでは、DX（デジタルトラ

業の社会的責任を担う重要な部分であり、様々なンスフォーメーション）やGX（グリーントラン

国の経済発展と医療ニーズのレベルの違いを考慮

スフォーメーション）という大きなトレンドがあした価格設定の枠組みの中で、どの疾患をターゲり、それらが事業機会になっている。特に、第Ｉットとして医薬品を開発し、流通させていくか、部で紹介のあった「エネルギー管理」トピックは

どのようなパートナーと組んでいくかを戦略的に重要な事業機会となっているが、これはS2での考えていくことで、企業価値を高める可能性があ議論になるだろう。テクノロジー業界は、グローる。さらに、SASBスタンダードの開示トピック

バルな競争が激しく、技術革新も速いため、エネをより広く捉え、企業の医薬品をグローバルで必

ルギー管理以外では、人材、資材調達（サプライ

要としているすべての人々に適切に届けるというチェーン）、知財（イノベーション）の三つが重視点で考えると、該当国の規制当局との関係性構要だと考えている。

築、どのようなパートナーと組んでいくか、上市

人材については、グローバル展開を行う上で、後に必要とされる患者にどのように届けることが多様性の確保が重要になっている。昨今では海外できるかなど、開発段階から戦略的に考えること

企業を買収するようなケースも増えており、グロ

で、企業にとって機会の増加につながる可能性がーバル展開では、ポスト・マージャー・インテグある。

レーションという観点が重要になってきている。

SASBスタンダードの開示トピックおよび指標には、グローバルで新薬を開発し、販売していく

資材調達については、生産のグローバル展開や設備投資の実施において非常に重要になる。

企業に関わる内容が多く含まれている。企業によまた、知財については、イノベーションが成長っては、あまり重要でない内容が含まれている場の源泉となるため、差別化を図る上でも非常に重合や、この中に含まれていない内容が重要な場合要であり、ライセンス収入なども、将来のキャッがある。企業には、重要な内容をトピックとしてシュ・フローを見る上では重要となる。

取り上げ、サステナビリティ戦略の中でハイライ

井口トしていただくと、中長期的な業績予想をする上クはアナリストにとって有用であると理解した。

で、投資家の理解がより深まるのではないか。

ただ、選んでいただいた開示トピックは、どちら©日本証券アナリスト協会2024

全般的にSASBスタンダードの開示トピッ

93◆ 特別掲載 ◆かというと機会に焦点が当てられている。ISSB

ェクトの発生、知財では侵害など、様々なリスク基準ではリスクと機会の識別が求められるので、があるため、常に見ていかなければならない大き

リスク要因の観点での開示トピックについても意なテーマであると考える。

見を伺いたい。

井口八並

医薬品産業は、人々の健康や生命の維持に見をお聞きできた。お二人の話をまとめる形で二直結する産業であり、各国での様々な規制に対応

つコメントしたい。一つは、SASBスタンダード

することが求められる。開示トピックには、医薬の開示トピックは、全般的には、リスクや機会と品の安全性に関わる内容やサプライチェーンマネ

いった企業の状況を把握する上で、アナリストにジメントなど、事業を継続する上で予期しないこ

とっても大変有用であること、もう一つは、業績とが起きた場合にキャッシュ・フローに大きく影

予想や将来成長の分析においては、SASBスタン

響を与えるトピックが複数含まれており、開示ト

ダードの開示トピックを発展させることが必要とピック総数も九つと、他の産業と比べて多い。

なる場合もあるということである。

大変、示唆に富む、現役のアナリストの意

例えば、「医薬品の安全性」トピックでは、安例えば、八並氏が挙げた「医薬品へのアクセス」

全性に懸念が生じた場合、製品の回収による機会については、新興国に限定するのではなく、先進損失や追加費用発生といった、売上に直結する影国も含めて必要とする患者に医薬品を届けること

響だけでなく、関連リスクの不適切な開示、あるであると解釈すれば、アナリストもさらに有用に

いは健康被害などの事象が起きた場合の不適切な活用できるだろう。また、山崎氏が挙げた知財（イ

対応が重大な賠償責任につながることがあり、企ノベーション）も、SASBスタンダードでは侵害

業業績に大きな影響を与える可能性があるため、に焦点が当たっているが、知的資源の活用へと解投資家にとっても関心が高い項目だろう。

釈を広げると、活用の度合いが広がるということ

また、医薬品は、販売においても各国の規制にであった。ただ、この場合でも、SASBスタンダ

従ったマーケティング活動が求められている。
「倫

ードは、サステナビリティ要因にどのような開示

理観に則ったマーケティング」トピックは、企業

トピックがあるか、アナリストが理解する際のヒの法的および規制上の罰金、マーケティング活動

ントになり得るという点で有用と理解した。

を管理する倫理規定の開示を求めている。重大ななお、ISSBのアジェンダ協議に対して、2023

コード違反や適応外使用の拡大などは、規制当局

年９月に日本証券アナリスト協会のサステナビリからの罰金、あるいは重大な賠償責任につながる

ティ報告研究会から提出した意見書の中では、次可能性があるため、そのようなリスクをいかに下の基準を開発するテーマとして「人的資本」の優

げるかは、投資家にとっても重要な視点だと考え先度が最も高いと主張しており、人的資本関連のる。

開示トピックが重要であるとの両氏のコメントに山崎どうしても機会に注目しがちであるが、機賛同したい。

会が大きければ基本的にはリスクも大きいといえるため、リスクへの考慮も重要である。例えば、人材の観点では人材流出や買収してもうまくいかないケース、サプライチェーンでは不採算プロジ
94

２．
「戦略」の開示井口

S1のコア・コンテンツは、「ガバナンス」「戦
証券アナリストジャーナル

2024. 3◆ 特別掲載 ◆略」「リスク管理」「指標及び目標」の順だが、こ略」の開示をどのように業績予想や投資判断につこでは、「ガバナンス」「リスク管理」は最後に議なげているか、あるいは、「戦略」の開示が業績論したい。

予想や投資判断にどのように影響しているのかに

まず、「戦略」の開示は、投資家等の利用者が、ついて伺いたい。

サステナビリティ関連のリスクと機会に対する企山崎 「戦略」の開示は、短期・中期・長期のい業の戦略を理解できるようにすることを目的としずれの業績予想にも影響があるため非常に重要でており、図表４に開示要求事項として私が重要だ

あり、考慮しているのが実情だ。特に企業の中期と思うポイントをピックアップしている。投資家

計画の実現可能性は、サステナビリティ要因で決としては、戦略を前提とした場合に、短期・中期・まる部分が大きいと考えており、人材、資材調達、

長期で、「財政状態」「財務業績」「キャッシュ・

知財といった部分で、本当にその企業が目指す方

フロー」がどのように変化すると予想されるかに向性が実現できるかどうかを見ている。

ついての開示（④）が、企業価値分析で最も重要

例えば、人材では、従業員のエンゲージメント

だと考える。多くの投資家は、投資による財務リが高くなければ、経営陣が思っている通りには動ターンを最も重視しているため、サステナビリテ

かない。海外のM＆Aのケースでも、買収後に次々ィ戦略の成否だけではなく、それが企業の財務にと人が抜けていくことがある。M＆Aが中期計画

どのように影響するかを知りたいからだ。私が経に入っている場合には、継続的にM＆Aができる

営者と議論する際には、ここを最も重要なポイン

か否かも重要なポイントになる。資材調達では、トとしている。

コロナ禍でサプライチェーンが混乱するといった

ここでは、サステナビリティ要因に対する「戦図表４IFRS S1号における「戦略」の開示目的・
開示要求事項の概要「戦略」の開示目的■ 主要な利用者が、サステナビリティ関連のリスク及び機会を管理するための企業の戦略を理解できるようにすること「戦略」の開示要求事項① 企 業の見通しに影響を与えることが合理的に見込まれるサス
テナビリティ関連のリスクと機会② サステナビリティ関連のリスクと機会が、企業のビジネスモデ
ル・バリューチェーンに与える、現在の及び予想される影響③ サステナビリティ関連のリスクと機会が企業の戦略・意思決定に与える影響④ サステナビリティ関連のリスクと機会が、当期、及び、短期・中期・長期の財政状態、財務業績、キャッシュ・フローに与える定量的・定性的な影響
当期・翌期の財務諸表に与える影響
企 業の戦略を前提とした場合、短期・中期・長期で、財政状態・財務業績・キャッシュ・フローがどのように変化すると予想されるか⑤ サステナビリティ関連のリスクに対する戦略及びビジネス
モデルのレジリエンス
レ ジリエンスに関し、定性的評価、該当ある場合は、定量的評価
他の基準に定めがある場合はそれに従う（例えば、S2号のシナリオ分析など）（出所）ISSB基準から井口譲二作成©日本証券アナリスト協会2024

ケースもあったため、実際にサプライチェーンがうまく動くかどうかは非常に重要であり、複数の工場で製造するマルチファブ化において、いわゆるBCP（事業継続計画）体制ができているか否かも大事だ。知財は、競争力の源泉になるため、将来のシェアの動向を見る上で重要となる。
八並

最も重要なのは、サステナビリティ戦略が企業価値創造につながるものであるかどうかという視点である。サステナビリティ戦略の中で、人的資本戦略は重要な要素だが、企業価値創造、企
業戦略と結び付けて開示する企業も増えていくのではないか。
例えば、医薬品産業における創薬という視点では、いかにイノベーションを生み出す組織文化を醸成するかが重要となるため、こういった視点を
中期経営計画の重要な項目の一つに設定し、詳細な戦略を開示している企業もある。これらは、中95◆ 特別掲載 ◆長期的な投資を考えていく上で、定性的な判断に役立つ。また、具体的なKPIを開示している企業

３．
「指標及び目標」の開示の場合、その進捗を確認することで、企業が将来

井口 「指標及び目標」の開示は、アナリストなの目指したい姿に向かって進展しているかどうか

どの利用者が、サステナビリティ関連のリスクとを判断することができ、投資家が企業と対話する

機会に対する企業のパフォーマンスを理解できる

際にも活用できる。

ようにすることを目的としており、図表５に開示

医薬品産業は人々の健康や生命に直結してお要求事項として私が重要だと思うポイントをピッり、必要とされる医薬品を供給し続ける、あるい

クアップしている。気候関連のテーマ基準であるは革新的な医薬品を創出するといった事業活動そS2に比べると、S1では、包括的なサステナビリのものがサステナビリティであるとの考え方に基

ティ要因に対応する必要もあり、例えば、②の「企づき、特定の疾患領域にコミットしている企業も業が測定・モニタリングするために用いている指ある。この場合は、当該製品の成長、あるいは収標」など、あまり詳細な定めは置いていないこと

益性の確保が業績予想に直結してくるため、どのが理解できる。ただし、企業の戦略についての目ように当該領域における創薬能力を維持、発展さ標の設定と目標に対する進捗の開示は、戦略の進せていくのか、あるいは必要としている患者に届

捗度合いを理解する、あるいは戦略の方向性がよけるためのアクセスは確保できているのか、様々

り明確化されるという点において、アナリスト・なステークホルダーとの関係性や将来の研究開発

投資家にとって、非常に重要な開示になると考え資金を確保していくためのビジネスモデルをどのように構築していくのかといった戦略が重要になってくる。
SASBスタンダードに基づく開示要求にすべて対応しなければならないと考えるところからスタートすると、企業の負担も増え、アナリストが情報を使いこなせなくなる可能性もあるため、企業が自社の企業価値創造において重要と考えるサス
テナビリティ関連の開示トピックについて、できればマネジメントKPIとの関連性も含めて戦略を開示し、より良い開示にしていけばよいのではないかと考える。
井口

将来のキャッシュ・フローに影響するサス

テナビリティ要因を識別した上で、それに対する戦略が企業においてしっかり立案されることが、アナリストにとっても大変重要であると理解した。

図表５

IFRS S1号における「指標及び目標」の開
示目的・開示要求事項の概要「指標及び目標」の開示目的■ 主 要な利用者が、サステナビリティ関連のリスク及び機会に関連する企業のパフォーマンス（企業が設定した目標及び法令により要求されている目標に向けた進捗等）を理解できるようにすること「指標」の開示要求事項① 適 用される「IFRSサステナビリティ開示基準」で要求されている指標（S2号の気候関連など）② 企業が以下を測定・モニタリングするために用いている指標
サステナビリティ関連のリスク又は機会
サステナビリティ関連のリスク又は機会のパフォーマンス
（目標に向けた進捗等）
指標の開示において、産業への参加を特徴づける共通の特徴に関連する指標を含めること③ 具体的に適用される「IFRSサステナビリティ開示基準」がない場合
SASBスタンダードを参照・考慮しなければならない（考慮の結果、適用されないこともあり得る）
CDSB・GRIなどを参照・考慮してもよい（IFRSサステナビ
リティ開示基準と矛盾しない範囲内で）「目標」の開示要求事項○ 戦略の達成に向け、企業が設定した目標、法令により要求されている目標に関する情報（以下を含む）
具体的な定量的・定性的目標、期間、基準年、マイルストーン・中間目標、目標見直し時の説明など（出所）ISSB基準から井口譲二作成

96

証券アナリストジャーナル

2024. 3◆ 特別掲載 ◆規制当局に承認された要件を守る必要がある。企る。
そこで、アナリスト業務における「指標及び目業が展開している事業領域によっては、原材料の標」の重要性、また、先ほどの「戦略」の開示で確保や生産能力の確保が極めて重要な場合があるの議論を踏まえ、どのような指標や目標が望ましため、それらが指標や目標として開示されれば、いと考えるか、意見を伺いたい。

投資家は、企業がサステナブルに経営していくた

八並

めに何が重要であるかを理解することができる。

医薬品産業に求められている重要なサステ

ナビリティの一つは、革新的な、あるいは必要と山崎されている医薬品を上市し、それを必要とする患

医薬品産業で開示されれば、デジタル分野をカバ者に適切に届けていくことである。したがって、ーしているアナリストとしても有用である。人材

サステナビリティ戦略を推進していく上でのマイの観点では、そのほかにも、女性管理職比率、海ルストーンとして、開始した臨床試験数や新薬の外比率について、多くの企業が既に開示している

承認数、自社製品にアクセスできる国の数などは、が、それ以上に重要だと思われるのは、特定技術

企業のサステナビリティ戦略が推進されているこを有している資格者数、グローバルな人事制度、とを確認する上で、重要な指標であると考える。

現地人材登用の進捗度などである。また、IT業界

疾患の領域によっては、目標となる患者数が開示

では、オフショア・ニアショア委託などの定量的されている場合もある。そうした指標は、戦略のな情報が重要である。

八並氏が言及された、デジタル人材の数は、取組み状況と進捗を理解する上での目安になる。

資材調達では、電子機器であれば、海外生産比

人的資本戦略の視点では、SASBスタンダード

率、現地調達比率、グリーン購入比率、半導体でで挙げられている離職率などの指標に加えて、社あれば、製造工程の前工程と後工程それぞれでの員エンゲージメントの指標やサクセッションに関自社生産と外部生産委託の比率などが重要であする指標、高度な専門人材の充足率や人数などをる。

開示している企業もある。例えば、専門人材の充知財では、ライセンス収入を直接開示するのは

足率や人数の推移を見ることで、企業の競争力が難しいと思うが、特許件数、ライセンス購入、産維持できているのか、あるいは目指す姿に近づい

官学の連携等の定性情報などが、指標として重要ているのかといったことを定性的に判断することであると考える。

ができる。また、自社の戦略を推進する上でDX

井口化を重視している企業では、デジタル人材の数なの指標だけではなく、担当外のセクターの指標もどを指標としている場合もある。さらに、新しい予測する際の参考になるという発言は非常に興味

収益機会を追求しようとする際には、人材や組織深かった。また、ビジネスモデル、業種によってに求められるスキルも変わってくるため、そのよ必要とされる適切な指標は異なっており、アナリ

うな人材をどの程度充足できているかなどについストが確信を持って業績予想を行うためには、適て、客観的に指標化されていれば、積極的に新し切な指標や目標の設定がいかに重要であるかを、い機会を追求しようとする企業の戦略をより深くよく理解することができた。

アナリストには担当セクターがあるが、そ理解することができる。
安全性の視点では、医薬品は、製造においても©日本証券アナリスト協会

2024

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◆ 特別掲載 ◆４．
「ガバナンス」「リスク管理」の開示

入も含めた監督・モニタリングの方法などの開示が求められている。これらはまさに、取締役会の井口 「ガバナンス」については、本セミナーシ

実効性について、投資家が企業に開示を求める内

リーズ第１回の小森博司氏（ISSB理事）の発言

容と同じである。

でも、また、第２回のパネルディスカッションで「リスク管理」については、図表７の開示目的

も、その役割の重要性が議論され、確認することにあるように、サステナビリティ要因のリスクだができた。
「ガバナンス」の開示は、アナリスト・けではなく、機会も含めた管理プロセスの開示が投資家にとって、先ほど議論した「戦略」の実効要求されている。また、企業の全体的なリスク管性を理解する上で大変重要だと考える。

理プロセスへの統合の程度・方法についての開示

図表６に、「ガバナンス」の開示要求事項につも求められており、最終的には、リスク管理をガいて、私が重要と思うポイントをピックアップしバナンスの監督・モニタリングにつなげているとている。取締役会を含むガバナンス機関等と経営ころが特徴的だ。

者の役割に分けて開示要求事項が示されており、そこで、企業価値向上の観点で、どのようなサ

このことから、ISSB基準では、経営者の役割とステナビリティに対するガバナンスが望ましい

ともに、取締役会などのガバナンス機関の役割がか、また、「ガバナンス」の開示が、業績予想や重視されていることが確認できる。

投資判断にどのように影響するかといったことに①のガバナンス機関等の開示項目を見ると、かついて意見を伺いたい。

なり詳細に定められており、監督するための適切山崎

なスキルや能力、議論の状況、経営者報酬への算

スの進化がすべての出発点になると考えている。

サステナブルな成長のためには、ガバナン

私自身、30年以上のアナリスト経験があるが、図表６

IFRS S1号における「ガバナンス」の開示
目的・開示要求事項の概要「ガバナンス」の開示目的■主 要な利用者が、サステナビリティ関連のリスク及び機会をモニタリング、管理、監督するために企業が用いるガバナン
スのプロセス、統制及び手続を理解できるようにすること「ガバナンス」の開示要求事項①リスク及び機会の監督に責任を負うガバナンス機関（取締役会、委員会など）等を特定し、以下の情報を開示する
ガバナンス機関等の役割・方針など
ガバナンス機関等が、戦略を監督するための適切なスキルや能力が利用可能であるか、又は、開発する予定であるかを判断する方法
ガバナンス機関等に情報連携される方法と頻度
ガバナンス機関等による、戦略・意思決定・リスク管理プ
ロセスなどの監督における、サステナビリティ関連のリスク
及び機会の考慮の方法
ガバナンス機関等による、目標設定の監督方法とその進捗に対するモニタリング方法（経営者報酬への算入への考慮も含む）② 経営者の役割
経 営者の役割が委員会等へ委任されているか、委員会等への監督方法など（出所）ISSB基準から井口譲二作成

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これまで日本の企業がグローバルに負けてきたという歴史がある。しかし、日本の企業は、この10年ほどでガバナンスが進化し、強くなってき
ている。
図表７

IFRS S1号における「リスク管理」の開示
目的・開示要求事項の概要「リスク管理」の開示目的■ 主要な利用者が、サステナビリティ関連のリスク及び機会を識別、評価、優先順位付けし、モニタリングする企業のプロ
セスを理解できるようにすること■ 企業の全体的なリスク・プロファイル及び全体的なリスク管理
プロセスを評価できるようにすること「リスク管理」の開示要求事項
サステナビリティ関連のリスクを識別・評価・優先順位付け・
モニタリングするためのプロセス・方針
サステナビリティ関連の機会を識別・評価・優先順位付け・
モニタリングするためのプロセス
上記のプロセスの企業の全体的なリスク管理プロセスへの統合の程度・方法（出所）ISSB基準から井口譲二作成

証券アナリストジャーナル

2024. 3◆ 特別掲載 ◆例えば、人材の分野では、グローバルな人事制

は、一つの判断基準になる。日本にはそうした人

度ができて、海外の企業を買収し、うまく進みは材は少ないため、難しい場合には、有識者によるじめたが、特にトップの資質に関しては、指名委

アドバイザリーコミッティなどで、そのようなバ員会の設置に加え、CEOサクセッションプラン

ックグラウンドを持つ方に評価、議論してもらい、や候補者を育成する仕組みについての開示が必要

そこで得られたアドバイスなどを取締役会での議であると考える。また、取締役会のスキルマトリ論に活用するといったことも可能だと考える。

ックスは、企業が次に目指す方向性を示しており、多様性という意味でも重要だ。

近年では、報酬基準にサステナビリティ関連の要素を含める企業も増えている。その場合、定性

サプライチェーンの分野では、リスク管理がど的な判断になる場合も多く、投資家からはその判こまでできているかという点は重要である。コロ

断基準が分からない場合も多いため、今後は、報ナ禍で半導体が不足し、自動車業界だけではなく、酬委員会で適切に評価しているかといった視点が私が担当している電機業界にも大きな影響が出た

求められてくるだろう。

ため、調達から始まるサプライチェーン全体をい井口かにコントロールするかが重要になっている。イする確信度を高める上で、取締役会の役割をはじ

ノベーションの分野でも、それが評価項目にどのめ、ガバナンスが非常に重要であることが理解でように入っているかによって実効性が変わってくきた。ISSB基準というと、S2のスコープ３の開示る。

が難しいといった部分に焦点が当たりがちだが、アナリストにとって、企業の業績予想に対われわれはどうしてもPL・EPS至上主義になり最も重要なのは実はガバナンスの開示であり、日がちだが、ガバナンスが効いていると、利益の質

本企業にとっては難易度が高い部分でもあると改が改善し、キャッシュ・フローも改善していくた

めて認識した。両氏から指摘があったように、ガめ、ガバナンスは非常に重要だと考えている。

バナンスなくしてサステナビリティの開示はない

八並と考えている。

取締役会でどの程度サステナビリティについて議論されているかは、重要な視点の一つだ。

本日は、セクターアナリストの両氏に登壇して戦略を掲げるにとどまらず、サステナビリティ推

いただき、S1について議論した。私の知る限り、

進委員会などで設定したKPIをモニタリングする

現役のセクターアナリストがISSB基準について仕組みがあり、
それがどの程度の頻度で報告され、議論する企画はグローバルでも珍しく、非常に意評価されているかといったことも、実効性の視点

義のある内容であったと考える。ご登壇者の皆さから重要である。

ん、ありがとうございました。

医薬品は極めて専門性の高い領域であるため、取締役会が医薬品産業に特徴的なサステナビリテ
ィを適切に評価判断できるのかといった視点も重要である。医薬品産業を深く理解しているバック

本稿の内容は、登壇者が所属する組織・グループを代表するものではなく、個人の見解によるものである。

グラウンドを持つ社外取締役が含まれているか©日本証券アナリスト協会2024

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