資産運用ビジネスの新しい動きとそれに向けた戦略―第８回国際セミナーより―解題
証券アナリストジャーナル編集委員会第三小委員会小委員長

大崎貞

和 CMA

2017年４月７日、東京のマンダリンオリエン品の選定が行われたが、長期的な投資にふさわしタルホテルで、「資産運用ビジネスの新しい動きいかどうかという観点で検討した結果、日本の公とそれに向けた戦略」をテーマとして第８回

募投信5,406本の１％以下の約50本しか対象とはSAAJ国際セミナーが開催された。本号の特集でならなかった。このことに象徴されるように投資は、当日の講演やパネルディスカッションの内容

信託市場では、「顧客本位」とはいえない商品ばを紹介する。

かりが販売されており、それは販売会社系列の投信運用会社が、販売会社が売りやすくかつ手数料セッション１は、森信親金融庁長官の基調講演を稼ぎやすい商品を作っているからではないかと「日本の資産運用業界への期待」である。森長官

森氏は指摘する。そして顧客の利益を軽視し、顧がSAAJ国際セミナーで講演するのは、昨年に続

客の資産を増やすことのできないビジネスは、社き２度目となる。

会的に続ける価値があるのかと、疑問を投げかけ

森氏は、昨年の講演でも日本の資産運用業界のる。

現状について、系列親会社が販売しやすい商品ば更に、リーマンショック後の2009年から15年かり作ってきたのではないか、優秀な運用者を正までの６年間で銀行預金が140兆円増加したのに当に処遇してこなかったのではないか、利益相反

銀行窓口販売による投信残高は23兆円から22兆を防止するガバナンスが構築されていないのでは円に減ったと指摘し、国民の資産形成が進まず、ないかといった問題提起を行っていた。

リスクマネーの供給が不十分で、世界的な運用会今年の講演では、個人の資産形成を支援するた社も育たないという現状に警鐘を鳴らす。

めの税制上の優遇措置である積立NISAの導入やまた、年金等の運用に関わる投資運用業につい顧客本位の業務運営に関する原則の策定など金融ても共通の課題は運用力を高めることだとした上庁が進めてきた施策を紹介しながら、昨年よりもで、年金基金などのアセットオーナーの目利き力、更に一歩踏み込んだ形で、資産運用業界の課題を運用能力向上も必要だと指摘する。

論じている。

この基調講演は大きな反響を呼び、新聞等でも積立NISAの導入へ向けた検討では、資産運用様々な形で取り上げられた。業界関係者にとっての専門家からなるワーキング・グループで対象商はかなり耳の痛い内容で、指摘の細部については

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証券アナリストジャーナル

2017. 9反論したい点もあるだろうが、表題が「日本の資き、様々なビジネス機会が生まれているとし、プ産運用業界への期待」となっているように、そのライベート・エクイティ・ビジネスの将来につい狙いはあくまで資産運用業の発展である。森氏のては楽観的だ。プライベート・エクイティは、流講演を読み返し、真の「顧客本位」とは何かを投動性リスクは高いものの期待リターンが非常に高資運用会社、販売会社の関係者が改めて考えてみい。一方、流動性の高い上場株や債券の投資ではることには、大きな意義があるだろう。

期待リターンがかなり犠牲になるという。そして、日本の投資運用業界に対しても、もっと積極的にセッション２では、「運用業界の展望―KKR 40年超のグローバル投資経験を通じた見解」と題しリスクを取りにいくべきだというメッセージを送る。て、世界的なプライベート・エクイティ・ファームKKRの創業者の一人であるジョージ・R・ロバ

セッション３では、「日本の資産運用会社の課ーツ氏が、KKRジャパンの平野博文社長の問い題と戦略」と題して野村アセットマネジメントのに答えるという対談形式で、プライベート・エク

渡邊国夫CEO兼執行役社長が講演した。

イティ市場の過去、現在、未来が語られた。

渡邊氏は、過去40年間一貫して株価が上昇傾

ロバーツ氏は、学生時代にインターンとして働向を示した米国で投資信託残高が一貫して増加しいたベア・スターンズでKKRをともに創業したたのに対し、日本では、90年以降20年間にわたジェリー・コールバーグ氏と知り合った。ベア・って株価が低迷したにもかかわらず、投資家ニースターンズでもプライベート・エクイティ投資をズに応えた商品提供や規制緩和による環境整備に業務として行っていたが、独立したのは、自分た

よって投資信託の残高が大きく減少はしなかった

ち自身がボスであるということが重要だったことと指摘する。に加え、ずっと受け継がれていく企業文化を築きその上で、投資運用会社の課題は、①運用の高たかったからだと言う。その企業文化とは、誠実度化、②受託者責任を全うし、透明性の高いサーさや協働の精神であり、上場企業となった現在でビスを提供するためのガバナンス強化、③家計にもKKRに受け継がれている。

おける資産形成の裾野の拡大だとする。

KKRは創業以来25.6％という高いIRR（内部収第一の運用の高度化については、野村アセット益率）を上げてきたが、失敗だとして悔やまれる

マネジメントでは、自己資金によるパイロットフ案件を一つ選ぶとすれば、「野蛮な来訪者」と決ァンドの運用や運用関連研究の展開、人事制度見め付けられ、企業イメージを損なう結果となった直しやITインフラの整備などを進めている。海外

RJRナビスコの案件だという。

での運用会社買収や戦略的提携も行ってプロダク

一方、プライベート・エクイティ市場の現状にトの拡充に努めているという。

ついては、ファンドの数が増えて競争は激化して第二のガバナンスの強化という点では、取締役いるが、高いリターンを求めるマネーの流入が続会傘下の組織として独立社外取締役が過半数を占いているとする。

めるファンド業務運営諮問会議を設置し、外部の今後の見通しについても、世界がグローバル化

目を通してファンドの組成・償還の体制や信託報し、複雑化することで投資環境の急速な変化が起酬水準などを検証している。また、同社が野村ホ©日本証券アナリスト協会

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ールディングスの傘下にあることで生じ得る利益ると分析できなくなることやオーバーフィッティ相反の管理方針を明確化したことを紹介する。

ング（過学習）などの限界もあると指摘する。

第三の資産形成の裾野の拡大に向けては、
金融・諏訪部氏は、ビッグデータを活用する投資スト

経済教育プログラムや啓発的な広報を展開していラテジーについて、位置情報やウェブトラフィッるとし、ロボアドバイザーやスマートフォン向けクなど新たな構造化データや文章や画像、音声なアプリの提供で投資を身近に感じてもらう取組み

どの非構造化データを利用する資産運用が実際にも始めているとする。

行われていることを紹介する。その上で、既に実このほか、スチュワードシップ活動にも積極的用化されている運用手法であっても、受託者責任に取り組んでいるとし、責任投資調査部の設置やの観点からは説明が十分にできないといった課題議決権行使プロセスの高度化、ESG重視の流れへも残ると指摘する。の対応などの動きを紹介する。

一方、奥野氏は、AIやビッグデータの活用とは大きく異なる「売らなくてよい会社しか買わな

セッション４では、「ビッグデータ時代の運用い」長期集中投資の手法を紹介する。構造的に儲会社の付加価値は何か」と題して、堀江貞之氏のかる仕組みを持っている会社を選び出して「企業司会の下、運用の現場に身を置く３人のパネリスを保有する」という考え方で投資を行うのである。

トによるパネルディスカッションが行われた。パ

こうした投資手法をめぐっては、構造的に優位

ネリストは、長期的な観点から集中投資を行う奥性がある企業をクオンツ的な分析によって見つけ野一成氏、プライベート・エクイティや不動産投出すことは可能かとか、破壊的な技術革新によっ資を担当する清水時彦氏、クオンツ投資戦略を開て新たなビジネスモデルが生まれる場合にどう対発する諏訪部貴嗣氏という顔ぶれであり、ビッグ応するのかなど、パネリスト間で興味深い議論がデータの活用が可能になったことで資産運用にお交わされた。

けるAI（人工知能）の活用が本格化しているとパネルディスカッションの終盤では、堀江氏がいう現状をどう捉えるかについて、それぞれ大き指摘した企業の資本構造に対する総合的分析の必く異なる観点からの発言がなされた。

要性をめぐって意見交換がなされた。３人のパネ

パネルディスカッションでは、冒頭、司会の堀

リストはおおむねいずれも、資産クラスに切り分江氏から超短期、短期の運用については人間よりけて分析・評価するのでは限界があるという見方もコンピューターが圧倒的に有利な環境になってに賛同し、資産クラスを超えたアプローチの試みいるとの指摘がなされるとともに、資産クラスごについて様々な指摘がなされた。また、そうしたとで情報を分析するのではなく、企業の資本構造アプローチがアセットオーナーにも採用され、運全体を総合的に分析すべきではないかとの問題提用会社に任せる部分を減らしているという堀江氏起がなされた。の指摘に対しては、アセットオーナーだけで全てこれに対してベンチャー投資の観点からAIにが完結するようにはならないという見通しの下、ついて調査を行った清水氏は、現在脚光を浴びて運用会社が提供できるものは必ずあるとの見解がいるAIの本質はディープラーニングであり、こ示された。

れは破壊的技術だが、他方で既存のルールが変わ8

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2017. 9今回の国際セミナーは「資産運用ビジネス」を産運用業界」が語られることはほとんどなかった正面切ってテーマとした。運用会社の経営というように思う。今回、そして昨年のSAAJ国際セミよりも運用手法の実際が論じられたパネルディスナーにみられるように、資産運用をテーマとするカッションにおいても、「ビッグデータとAIの活セミナーで「資産運用ビジネス」が取り上げられ用で従来型の資産運用会社は不要になりはしないるようになったのは、それだけ資産運用が「業」のか」という問いかけが、終始見え隠れした。

として成熟してきたことを示しているともいえる

昨年の国際セミナーは、「資産運用における新だろう。

しいパラダイム」と銘打って開催されたが、そこもっとも、その「業」としての更なる発展へ向

でも、主として論じられたのは、資産運用会社のけては、森長官の指摘を待つまでもなく乗り越えあり方とその発展に向けての課題であった。

るべき課題が多い。今回の三つの講演とパネルデ

かつては、資産運用に携わるプロフェッショナ
ルは、もっぱら保険会社、信託銀行、証券会社なィスカッションの議論を通じて、そのことが改めて浮き彫りになったということもできる。

ど様々な業態に所属し、「資産運用業」とか「資©日本証券アナリスト協会

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