信託281号 2020.2

信託経済コンファレンス 企業のサステナブル経営を実現する HR ガバナンスの強化― 95 ―

企業のサステナブルな経営を実現する
HR ガバナンスの強化
三菱 UFJ 信託銀行㈱HR 戦略コンサルティング室長/プリンシパル

内ヶ﨑

― 目

茂

次 ―

１．

はじめに

２．

英国コーポレートガバナンス改革の動向

５．

英国企業のサステナビリティ・ガバナンス

３．

英国のガバナンス改革に伴う企業・投資家の動６．

英国企業の経営者報酬プラクティス

７．

英国の先進的事例が示唆する日本企業の課題

向
４．

１．

ント・ポリシー

英国のスチュワードシップ改革とエンゲージメ

はじめにモデルを発展させて、企業の「サステナビリ
ティ経営」に対して、投資家を含む社会とし

私からは「企業のサステナブルな経営を実て、どういった形でモニタリングを効かせて現する HR ガバナンスの強化」と題して、日

いくかといった観点で捉えたものである。経本企業のサステナブルな成長のためのサステ

営者から捉えると、未来の社会から信認を得

ナビリティ・ガバナンスにつき、日本発のオて、世界視点で大胆な経営を遂行して、社会リジナルな HR ガバナンスモデルの創設に向

価値と経済価値を両立するガバナンスモデル

けた、多少の提言ができればと思っている。

といえる。当該コンテクストで捉えると、正資料 1 頁をご覧いただきたい。「サステナにフィデューシャリー・デューティー経営とビリティ経営」に向けた、「サステナビリティ・

しての信託らしいテーマだと、共感してもら

ガバナンス」という表現は、我々の造語なのえると有難い。

で、まずは定義から説明したい。「サステナ

平たく言うと、日本版コーポレートガバナ

ビリティ経営」とは、“人が輝く未来社会のンスとは、「稼ぐ力を強化する仕組みである」。

設計図を描く”ために、企業が社会的な貢献

私の理解では、日本のコーポレートガバナンや責任を果たしながら、持続的に成長する経

ス・コードは、地域社会、取引先、顧客、従営である。「サステナビリティ・ガバナンス」

業員、株主など、さまざまなステークホルダ

は、コーポレートガバナンスのモニタリング

ーの利益を勘案した「マルチステークホルダ

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ー経営」を前提としている。そして、ブレー

みが、「サステナビリティ・ガバナンス」とクダウンすると、コーポレートガバナンスのして重要であると、個人的には思っている。

要諦は、経営の自律性を後押しするために、

正に、「マルチステークホルダー経営」を前

多様な価値観を有する独立社外役員がボード提とした「サステナビリティ経営」を強化すメンバーとしてモニタリングを通じて、経営る仕組みが、「サステナビリティ・ガバナンス」の正当性の根拠を提供することにあると捉えであると言っても過言ではない。

ている。

資料 2 頁は本日のアジェンダである。英国「サステナビリティ・ガバナンス」のコンのコーポレートガバナンスとスチュワードシ

セプトで言うと、社会の多様な構成員の代表

ップの活動を通じて、日本のオリジナルな「サとして独立社外役員が選任されるからこそ、

ステナビリティ・ガバナンス」のあり方を考独立社外役員のダイバーシティが重要になっえていきたい。英国のコーポレートガバナンてくる。そういった社会の多様な価値観を、

ス・コードが2018年 ７ 月に改訂され、2019年

独立社外役員を通じて経営に反映させていくの 1 月から適用されている。スチュワードシ

取組みが「サステナビリティ・ガバナンス」

ップ・コードも2019年10月に改訂され、2020

であり、敷衍すると、企業が持続的に成長し年の 1 月から適用されている。

続けるための間接民主的なモニタリングモデルの取組みであると解釈していただければと思っている。
大げさな言い方になるが、私は、世界の社

２．

英国コーポレートガバナンス改革の動向

会課題を解決するために、企業がアースドリ

英国の過去30年の歴史では、まず企業や機ブン（earth driven）でサステナブルな経営

関投資家（運用機関）のベストプラクティスを行うことが、「サステナビリティ・ガバナ

が議論をリードしてきた。当該ベストプラク

ンス」であると考えている。

ティスが、ソフトローであるコーポレートガ

プリンシパルとエージェントの間で情報のバナンス・コードやスチュワードシップ・コ

非対称性があるので、それを埋めるためにコードに時代の要請で反映される。それから数ーポレートガバナンスがあると考える人もい

年経つと、企業に対する会社法等の規制や投る。

資家に対する受託者責任等の規制という、ハまた、200～300年前のアダム・スミスの時ードローの世界に移行することになる。つま代から、「株主は有限責任であり、経営者もり、企業や投資家のベストプラクティスが数有限責任であるので、株式会社は二重の意味

年後にソフトロー、それからハードローに規での無責任である。しかし、株式会社という律付けられるといった、30年間の歴史のプラ

優れた経済システムの指揮者である、経営陣

クティスがあるので、日本としては、英国のが暴走しないためにコーポレートガバナンス

大企業や機関投資家の最先端のプラクティスがある」といった議論もされている。

を学び、日本仕様のオリジナルガバナンスに

つまり、社会のさまざまな視点を会社の「サステナビリティ経営」に反映させていく取組

トランスフォームして世界に発信していくことが重要である。

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資料 4 頁をご覧いただきたい。英国コーポで、ペイレシオの開示を強化しようという動

レートガバナンス・コードの改訂ポイントときに繋がっている。米国では、例えば CEO

して、 4 点を挙げている。（当時の）メイ首の 1 日のジョブが、従業員の 1 年分のサラリ

相が政治的、経済的な背景に基づいてガバナーに相当するという状況にある。

ンス・コードを改訂したが、新たに設けた項

資料 6 頁をご覧いただきたい。改訂の要点

目として、「従業員エンゲージメント」と「企の 2 つ目は、「企業文化（コーポレートカルチ

業文化（コーポレートカルチャー）」がある。

ャー）」である。グローバルでさまざまな研

それからバージョンアップしたものが、「ダ究が出ているが、企業価値の源泉の 8 ～ 9 割

イバーシティ」と「（CEO）サクセッション

が非財務的なインタンジブル（無形）な価値と経営者報酬」である。

にあると言われている中で、そのうちの半分

英国にはブレグジットの問題や格差社会のぐらいはコーポレートカルチャーが寄与して問題、政治や経済の分断の問題があって、いいるのではないかと、個人的には思っている。

かに従業員意思を、経営を通じて社会に反映

コーポレートカルチャーは、 2 つの観点がさせていくかを重視している。CEO のサクある。攻めの意味、会社の成長戦略の意味でセッションや報酬も、社会の多様な意見を反は、イノベーションが生まれるような人や組映したダイバーシティの利いたボードで論議

織をどうやって創っていくか。政府が掲げるし、そういった従業員意思を踏まえた「サス「両利き経営」もそうだが、ダイバーシティ

テナビリティ経営」のために、CEO 自らがを利かせて既存の組織でもプチイノベーショ

コーポレートカルチャーを創造するといったンを起こしていく。それから大胆なイノベー

考え方がガバナンス・コードに織り込まれたションを起こしていくためには、スピンオフと解釈している。とてもストーリー性のある、を使って、オープンな「出島」で新たなカルビジョナリーなガバナンス・コード改訂であチャーを創っていくなどである。

ると、私は評価している。

また、もう １ つの観点、守りの部分として

資料 5 頁をご覧いただきたい。まず、 1 点

は、経済産業省が「グループ・ガバナンス・

目の「従業員エンゲージメント」については、システムに関する実務指針」（グループガイド

従業員の声をしっかり経営に反映させていこライン）を策定しているように、グループでうという動きの中で、従業員とのエンゲージ

リスクやコンプライアンスの管理をしていく

メントを担当する独立社外役員を設置すると意味で、 3 線ディフェンスの発想がある。現

いった取組みが企業のベストプラクティスの場と内部統制セクションと最終的には経営の1 つとして、ソフトローに織り込まれている。

監督の ３ 線を機能させる、という意味である。

次に、ペイレシオは社会的な富の分断としそういった、攻めと守りのガバナンスを機て問題となっている。日本の場合は、従業員能させるためのエコシステムが、コーポレーの平均賃金が例えば500万円程度だとすると、トカルチャーの考え方であると思っている。

CEO の報酬は 1 億～ 1 億5,000万円程度なの

海外の機関投資家と話していると、コーポで、20～30倍程度の格差しかない。しかし、レートカルチャーの議論で少しかみ合わない

欧米では数百倍の格差があるという状況なのことがある。日本企業の場合は創業理念を守

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信託経済コンファレンス 企業のサステナブル経営を実現する HR ガバナンスの強化

信託281号 2020.2っていくという文脈でコーポレートカルチャ

外国人をボードメンバーに招聘しようというーを重視しており、例えば、より具体的な「ク

形式的な議論に終始している。本質的には、レド」（信条・価値観）としてステークホル

経営の執行サイドと監督サイド、具体的にはダーに発信している。ところが海外の機関投TET（Top Executive Team）と BoD（Board

資家は、コーポレートカルチャーは CEO がof Directors）の全体を One team としてス

創造するものだとの認識が強いので、その辺キルマトリックス（社会的背景等のバックグ

りにコミュニケーションギャップがあると思ラウンド）を創り、それぞれの会社がオリジっている。

ナルなダイバーシティを利かせていくことが私は「両利き経営」の発想ではないが、両肝要である。

方重要だと思っている。世界で200年以上続

英国では特にその辺りの考え方が進んでいいている企業の 6 割が日本の企業であると言て、少し余談にはなるが、外部のコンサルフ

われているように、会社の「クレド」のようァームにもそういったガイドラインが課せらな創業理念を中核に置く日本企業が重視するれている。例えば、サーチファームが経営人

求心力経営があり、その遠心力の部分では、

財の ready、next、future のプール人財を会

GAFA がスタートアップ企業を買収するこ社に推薦する際に、ダイバーシティの利いたとで新たなテクノロジーをグループ内でシナ

プール人財を推薦すべしというガイドライン

ジー化するという、オープンイノベーションが課されているところが特徴的だと思う。

の発想がある。遠心力経営の部分では、特に資料 8 頁をご覧いただきたい。改訂の要点

米国 CEO のリーダーシップが際立っているの 4 つ目は、「経営者報酬」である。日本では、ところだと思う。

かつて社長が権力の源泉として、密室のブラ英国コーポレートガバナンス・コードでは、
そのようなコーポレートカルチャーの考え方

ックボックスで経営陣の指名と報酬を決めていたと、海外から揶揄されていた。

を、経営の戦略、事業のプラクティスやポー

しかし昨今では、海外投資家の圧力や金融

トフォリオの管理、それから経営者報酬等に庁の施策もあり、事前にガラス張りにフォー

反映すべきだという考え方が織り込まれていミュラベースで報酬を決め、なぜ会社としてる。

当 該 KPI（Key Performance Indicator； 重私は、CEO を「Culture Employee Orga­ni­

要業績指標）を活用したのかという目的、そzation」と訳し、CEO のジョブの一丁目一番

れから KPI と実績をしっかり開示した上で地とは、正に「ヒトと組織を開発して、企業投資家とエンゲージメントしていこうといっ文化を創造する」ことにあると捉えているのたフェーズに移っている。報酬開示についで、英国コーポレートガバナンス・コードのては、アメリカのアニュアル・プロキシー

思想に大変共感できる。

ステイトメントで開示されている、CD&A

資料 7 頁をご覧いただきたい。改訂の要点の 3 つ目として、「ダイバーシティとサクセ（Compensation Discussion and Analysis）を参考にする日本企業が増えてきた。

ッション」部分のバージョンアップがある。

ところが英国ではその先まで行きついておダイバーシティについては、日本では女性やり、フォーミュラベースだけでなく、定性的信託281号 2020.2

信託経済コンファレンス 企業のサステナブル経営を実現する HR ガバナンスの強化― 99 ―な評価をしっかり入れていくといった世界に

on Invested Capital；投下資本利益率）を活まで進んでいる。報酬哲学に基づくフォーミ

用する。さらにショートタームやロングターュラベースでインセンティブ報酬のプラクテ

ム志向の株主や投資家、それから顧客、従業ィスを予め決めて、経営者報酬の PDCA を員、社会等、色々なステークホルダーのこと

回すのは当たり前で、事後的にボード（取締を考えて、親子各会社や管掌部門・個人評価

役会や報酬委員会）の裁量を適用するステーの 財 務 KPI や、「SDGs」 や「ESG」 の 非 財ジに入っている。経済環境や競争環境を踏ま

務 KPI 等を採用することで、どんどん KPI

えて、独立社外役員が経営陣のパフォーマンが複雑化していった背景がある。

スにつき裁量をもって適切に事後評価をし、日本はそういった歴史をまねる必要はな

かつ、論議の過程をしっかり開示し、独立社

く、シンプルでクリアな日本的な KPI の考外役員が投資家や株主へのアカウンタビリテ

え方を構築して、グローバルに発信していけィ（説明責任）を果たしている。

ればと思っている。KPI 設定は、経営の哲学

資 料 ８ 頁 の 中 央 で、「 長 期 イ ン セ ン テ ィや戦略が色濃く反映されるものなので、日本ブの権利移転期間及び譲渡制限期間の合計

的な「三方良し」等の経営哲学や現場重視等（LTI）は 5 年以上とすべき」と書いているの経営戦略を開示して、投資家とのエンゲー

が、日本で長期的な経営をするために LTI

ジメントで活用していくべきである。

を 3 年にしていこうという議論が、かなり普及してきている。日本企業の中期経営計画の期間は 3 年が多いので、 3 年後の会社の営業
利益、EPS（Earnings Per Share； 1 株当た

３．

英国のガバナンス改革に伴う企業・投資家の動向り利益）、ROE 等の達成度に応じて株式報酬

ここからは、コーポレートガバナンス改革を渡そうといったコンテクストの議論が日本に伴う企業と投資家の動向について、ベストでは多い。

プラクティスと言えるような、企業と投資家

英国では 3 年ではなく、以前から 5 年と言の動向を紹介したい。

われている。 3 年後の業績に連動して経営陣

資料10頁をご覧いただきたい。英国のローが株式報酬をもらい、かつ 2 年間の譲渡制限

ルス・ロイス（Rolls Royce）は、従業員エをかけて 5 年という枠組みの中で、会社の中ンゲージメントの面で高く評価されている企

長期的な経営をリードして欲しいといった考業である。毎年 5 万人の従業員の中から応募

え方が入っている。

で350人を選んで、その350人の従業員と経営経営者報酬の全体の考え方も、 6 つの項目

陣（ボードメンバー）がエンゲージメント、を書いているように、シンプルでクリアなもつまり懇親会をしている。従業員エンゲージのにしていこうという考え方が浸透していメント担当の独立社外役員が中心に、懇親会る。過去、欧米の経営者報酬改革の歴史での中で従業員の意見・意思・考え方を経営には、どんどん複雑なものになっていった。例

活かしている好事例である。労働組合とは違

えば、基礎的な KPI として、売上げ、営業

い、労使間で権利義務関係を争うということ

利益、EPS、資本部分の ROE、ROIC（Return

ではなく、サステナブルな経営に向け、同じ

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ベクトルを向いて従業員の意思を経営に反映

共通言語として「SDGs」経営や「ESG」投させるといった取組みである。

資の考え方、さらにその 2 つを統合した「サ資料11頁をご覧いただきたい。投資家側のステナビリティ経営」の考え方を、米国の取組みだが、Workforce Disclosure Initiative

CEO も無視できない状況になっているので（WDI）という NGO 団体が、世界中の機関はないか。

投資家に声をかけて大企業にレターを送って米国のパッシブの投資家であるブラック

いる。企業の就業規則や労働環境等をチェッロックの CEO も、2019年のレターの中で、クしながら、従業員とのエンゲージメント「Purpose & Profit」と言っている。社会に等、いかに従業員をモチベートするような経対する存在意義が重要であり、企業がどう社営をしているかという取組み等をアンケート

会に貢献するのか。社会に貢献しながら利益調査して、その結果に基づいて、世界中の機を挙げるのが、社会の公器としての上場企業

関投資家が大企業 CEO とビジネスのチャンである。経済的な利益を上げていても、そこス（「多様性の受け入れ」等）とリスク（「優に社会的な目的や意義がなければ投資をしな

秀な人材の確保と引き留め」）につき、エンいといった考え方だと解釈している。先に企ゲージメントする動きが広がっている。今後、業の目的・意義があるということが重要なポ

日本でも、HR 領域について、機関投資家のイントで、お金にも色があるのだと個人的に協働エンゲージメントが始まると思われる。

は思っている。

データは少し古いが、2018年当時では、日資料12頁をご覧いただきたい。企業文化に

本企業にはまだ11社しかレターが届いていな

対する投資家の動きとしても、英国の投資協い。多くの日本企業が世界の大企業の仲間入会が Long Term Reporting Guidance の中で、りをしていくと、こういったレターがどんど

会社のコーポレートカルチャーを経営の戦略

ん増えてくるので、日本の従業員を大切にすや事業にしっかり反映していって欲しい、そる、従業員を起点にした経営をアピールできのコーポレートカルチャーは従業員と一緒にる絶好のチャンスである。

創って欲しいといった考え方を打ち出してい皆様の記憶に新しいと思うが、2019年 8 月

る。

に米国のビジネス・ラウンドテーブルから

資料13頁をご覧いただきたい。 3 点目のボ共同声明が出ている。米国の200人弱の CEO

ード・ダイバーシティについては、ロイズ

達（Amazon や JP Morgan の CEO 等 ） が、 （Lloyds）の事例を紹介する。彼らはスキル
これからは株主資本主義ではなくステークホ

マトリックスの中で、経験、性別、年齢、人

ルダー資本主義であり、ステークホルダーを種といった要素についてダイバーシティを利大切にした経営に米国の大企業は変革するとかせるということを KPI として具体化していうことを声明として発表した。もちろん、いる。例えば、2020年までにボードメンバー

背景には米国企業の経済成長が少し鈍化しての女性を33％以上にするとしている（英国のきていて、経営陣も株主や財務に焦点が当た「30％クラブ」を超えている）。また、2021年

ると自分達の身も危なくなるということもあまでに取締役の中に黒人、アジア人、少数民

るのかもしれないが、いずれにしても世界の族を入れたいといった KPI としての目標を

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信託経済コンファレンス 企業のサステナブル経営を実現する HR ガバナンスの強化

しっかりと掲げている。

― 101 ―

上で重要視されている。

資料14頁をご覧いただきたい。いつも好事

資料17頁をご覧いただきたい。ここでは、例としてウォルマートを取り挙げているが、経営者が機関投資家とのエンゲージメントを

エイジ・ダイバーシティが利いている例であする上でポイントとなる視点を紹介する。短り、30歳代から70歳代までボードメンバーが期視点か長期視点かという軸と、エンゲージいる。日本大企業の取締役は50歳代から60歳メントに積極的か受動的かという軸で見る

代が中心だが、ウォルマートは B to C の企と、企業としては長期視点のアクティブ運用

業で、消費者が子供からシニアまで幅広い層の機関投資家の中でも、特に、持続的な企業

にわたる企業として、ボードメンバーにもそ

価値向上に向けた「ESG」評価を重視するエ

ういった多様なエイジの価値観を入れるためンゲージメント型の機関投資家の獲得が重要に、幅広い年代層メンバーで構成されており、である。株主構成の中で、中長期的に企業の特にテクノロジーの分野等は若手のボードメ

成長を支援してくれるビジネスパートナーとンバーに担当させている。

して、ロングのアクティブ機関投資家をしっか り SR（Shareholder Relations） 戦 略 の 中

４．

英国のスチュワードシップ改革とエンゲージメント・ポリシー

で大切にした経営をしていくことが、正に「サステナビリティ・ガバナンス」の肝である。
ただ、ロングのアクティブ機関投資家だけ

資料16頁をご覧いただきたい。英国のスチで構成するというのも適切ではなく、ダイベュワードシップ・コードが2019年の10月に改ストメント（投資撤退）をしないパッシブ運

訂されており、そのポイントは「ESG」と「企用の機関投資家も株価の下支えとしても大切

業文化（コーポレートカルチャー）」の 2 つである。パッシブの機関投資家の資産には、である。

国民年金や投資信託等個人の資金が入ってい「ESG」については、長期的視点のアクテるので、広く国民の資産を投資対象として企ィブ運用の機関投資家が投資リスクの観点か業に投資してもらい、社会的な視点でサステ

ら、先行してエンゲージメント・ポリシーを

ナブルな経営をしていく、令和はエクイティ

示しながら、企業の経営者との対話を重ねてガバナンスの時代だとも言える。

いる。ソフトローであるスチュワードシップ・

欧米では、短期視点のアクティビストであコードを署名した機関投資家は、「ESG」投るヘッジファンド等に株付けをされて社外役資の方針を事前に公表した上で当該方針に基員を送り込まれるような事案が増えている。

づき企業とエンゲージメントをし、当該エン

今後、日本でもヘッジファンドが猛威を振う

ゲージメント内容を開示することが課されてことが予想される。会社としては、平時からいる。

未来志向でプロアクティブに「サステナビリ

また、コーポレートカルチャーについては、

ティ経営」をリードしていくことで、ロング

企業側だけでなく、投資家側としても、投資のアクティブ機関投資家とパッシブ機関投資の哲学や活動に反映させるなど、インベスト

家を増やしていくことが可能であり、安定的

メントチェーンの担い手として責任を果たすな経営に繋がることになると思う。

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資料18頁をご覧いただきたい。近年、日本

クスペリエンス（顧客体験）に繋がり、顧客企業に積極的に投資している、ロングのアク重視の視点で経営をすれば最終的に株主価値ティブ機関投資家のエンゲージメント・ポリが創造されると謳っている。

シーを少し紹介する。例えばベイリー・ギフ

先ほど紹介した米国のビジネス・ラウンド

ォード（Ballie Gifford）は、企業がサステナ

テーブルの声明でも、重視するステークホル

ブルな経営をする上で、まずは取締役会の構ダーの順番を、これまで株主が一番上だった

成メンバーのダイバーシティをしっかり利かのを、最後に変更した。米国大企業の経営者

せて、社会の多様な価値観を経営に反映させ達は、顧客、従業員、取引先、地域社会、株ることで、実効性を高めることを求めている。

主の順番に重視して、今後経営を行っていく

その上で、経営をリードする経営陣の指名とという思想、先ほど紹介した機関投資家の考報酬についても、株主の代表である独立社外

え方にも沿う流れかと思っている。

役員を通じて長期的な視点や社会的な視点を確保することを謳っている。

資料20頁をご覧いただきたい。リーガル＆ジェネラル（Legal & General）は、最近、企業としては、自社の「サステナビリティ

大変人気があり、半分冗談だと思うが、彼ら経営」を統合報告書で総花的にストーリーとに投資をしてほしいと世界中の経営者もエンして語り、所謂、アワードを受賞することもゲージメントで行列をなしていると聞いたこ

勿論重要ではあるが、それ以上に、自社が本とがある。また、彼らと実効性のあるエンゲ

当に大切にしたいビジネスパートナーとしてージメントをしたことをベストプラクティスの機関投資家にさらに株式を持ってもらうたとして紹介して欲しいという、企業側からのめに、彼らのエンゲージメント・ポリシーを依頼が殺到しているようである。

しっかり分析しながら、彼らと共通の言語で人気の 1 つの理由としては、経営者と論議会話をしていくことが、よりコミュニケーシ

したい機関投資家としてのアジェンダがエン

ョンとしては重要になってくると思っている。

ゲージメント・ポリシーとして、テーマ別に

資料19頁をご覧いただきたい。アバディ

かなり明瞭に開示されていることが挙げられ

ー ン・ ス タ ン ダ ー ド・ イ ン ベ ス ト メ ン トる。具体的には、気候変動リスクへの対応、（Aberdeen Standard Investment）のエンゲ

経営者報酬、M&A、取締役のダイバーシテ

ージメント・ポリシーでは、ステークホルダ

ィと独立性、そしてサクセッション・プラン

ー経営の結果として、最終的には株主への利

ニング等があり、エンゲージメントの課題・

益配当が重要であると述べている。そこに至内容・面談相手まで開示されている。

る過程では、優れたリーダーのビジョン・戦

資料21頁をご覧いただきたい。特に気候変略とマネジメント、それから「ESG」推進の動のテーマでは、ブレークダウンしており、ためのコーポレートカルチャーも、重要なマ投資家としての運用方針・アセスメント項目

テリアリティとして挙げている。さらにはダを開示して、その上で大企業にアンケートをイバーシティが利いたメンバーで長期視点で送るだけでなく、実際にエンゲージメントをの経営を重視することが、サステナブルな経行い、その取組みをしっかり評価をして、改営を推進する原動力となる、カスタマー・エ

善されなかった場合には投資を引き揚げた

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り、チェアマン（取締役会議長）の選任議案ていたり、素晴らしい統合報告書を出していに反対したりといったアクションも起こしてても、独立社外役員を巻き込んで、どういっいる。右上に、リーガル & ジェネラルがベた態勢で、誰がどんな議論をしているのかがストプラクティスとして企業名を公表してお見える化されていないので、取締役会の実効り、ボードガバナンスではトヨタ自動車の名性が高まっていないと、ガバナンス面での評

前も出ている。

価がディスカウントされてしまっていると思っている。英国では指名・報酬・監査の各委

５．

英国企業のサステナビリティ・ガバ
ナンス

員会は、トップ100社では100％近く組成されている。各企業のオリジナルな個性が発揮される、 4 つ目の委員会創りが盛んで、その中ここまで企業側のコーポレートガバナンス

でもサステナビリティ委員会は、イギリスの対応と、投資家側のスチュワードシップ活動

FTSE150社の中では20％以上の企業で既にを紹介したが、この 2 つを統合する「サステ活動をしている状況にある。

ナビリティ・ガバナンス」の方向性について、ポイントを絞ってお話しする。

ちなみに、サステナビリティ課題を企業ガバナンスに統合するグローバルなフレームワ

資料23頁をご覧いただきたい。「サステナーク（国連環境計画・金融イニシアティブ作

ビリティ・ガバナンス」という文脈で考える成）では、サステナビリティ委員会を組成しと、社会の多様なステークホルダーの代表でて、最高サステナブル責任者（CSO）が議論

あ る BoD（Board of Directors； 取 締 役 会 ）をリードすることを推奨している。

のメンバーである独立社外役員を中心にサス取締役会という大所帯の組織ではなく、下テナビリティ委員会を創り、このサステナビ部の専門委員会を活用するプラクティスは、

リティ委員会がステアリングコミッティとな

独立社外役員を中心に少人数で論議すること

り、企業のサステナビリティ・ストーリーやで本質的かつ未来志向での取組みに繋がると戦略を開示した上で、投資家と対話していく

いう知恵の結晶であるので、日本でも活用しということである。この対話により、当然、ない手はないと思う。

情報の非対称性を埋めることで投資家の期待

資料24頁をご覧いただきたい。サステナブ

する資本コストも下がるし、ロングのアクテ

ル・リビング・プランを掲げて、ビジョナ

ィブ機関投資家を株主として獲得できれば、リー経営の好事例で必ず挙がるユニリーバ

彼らとの対話の中で示唆に富む気付きをもら（Unilever）では、サステナビリティ担当役

い、会社としてのキャッシュフローにも成長

員が CR（Corporate Responsibility）委員会にもプラスに繋がるといった取組みができるをリードしている。

と思っている。

サステナビリティ活動を SR に活かしてい海外の機関投資家と話をしていると、なぜることは、特筆すべき点である。会社のビジ

日本の企業はサステナビリティ委員会を創らョンに賛同する、ロングのアクティブ機関投ないのか、理由が分からないとよく言われ資家にフォーカスして、積極的なエンゲージる。日本の企業が「六方良し」の経営をされメントを展開している。その結果として、ユ― 104 ―信託経済コンファレンス 企業のサステナブル経営を実現する HR ガバナンスの強化

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ニリーバの上位25位までの株主の内、実にトメントであると考えている。経営者が自社

8 割近くが PRI（Principles for Responsibleの「SDGs」経営の正当性の根拠を得るため

Investment; 責任投資原則）に署名しているには、自らの経営者報酬にサステナビリティ

投資家である。「ESG」投資を重視している

KPI をビルトインすることで、経営者の覚悟

投資家がユニリーバの上位の株主を占めていが伝わる。

ることで、そういった投資家にさらに株式を資料26頁をご覧いただきたい。「サステナ

持ってもらうことこそが、彼らの SR 活動とビリティ・ガバナンス」体制の好事例として、いうことになる。サステナビリティ活動を推

ロシュ（Roche）の活動を紹介する。BoD の進することで、自社のビジョンに賛同するビ

下に独立社外役員が中心のコーポレートカバ

ジネスパートナーとしての投資家を獲得する

ナンス・サステナビリティ委員会があり、まことを SR 活動と位置付けるバックキャスト

た、経営執行側にはコーポレートサステナビ

思考は、学びたいものである。

リティ委員会がある。つまり、経営執行側で彼らは、実はショートターミズムとの戦いのグループ全体の「SDGs」の取組みを、ボの歴史の中で、四半期報告も利益予想も止めードレベルの委員会がモニタリングしていている。ショートターム主義の株主・投資家

る。

には、むしろ株式を持って欲しくないといっ

資料27頁をご覧いただきたい。株主や投たメッセージを出している。ちなみに、背景

資家とのエンゲージメント体制の好事例とには、日本や米国では取引所ルールで四半期

して、BHP を紹介する。例えば、アニュア

報告書を出さなければいけないが、ヨーロッルのセルサイド・アナリストへの IR 活動等

パでは中間・本決算と年に 2 回しか義務付け

は、CEO や CFO を中心に執行側で対応し、られていない国もある。

「ESG」ファンド・マネージャー対応等のよ

資料25頁をご覧いただきたい。ユニリー

り中長期的な視点でのエンゲージメント活動

バは、独立社外役員が CR 委員会で現場でのは、チェアマンを中心に独立社外役員が行っ「SDGs」の主要な KPI の進捗状況をモニタている。世界でもここまで役割分担を深化さリングした上で、当該 KPI の内、特にリビ

せ、「サステナビリティ・ガバナンス」を徹

ング・プラン推進のために重要なマテリアリ

底している企業はないと思っている。

ティを経営者報酬 LTI の25％の KPI と活用している。

資料28頁をご覧いただきたい。BHP では、株主や投資家からのアドバイスをボードメン

先ほど紹介した国連のイニシアティブでバーで共有・議論して、経営に活かしている。

も、サステナビリティ・インセンティブに対ボードでの議論を可視化することで、投資家するパフォーマンスを測る指標の導入が推奨からすると、自分達の経営課題に関する指摘されている。

を経営戦略に活かしてもらっているという安

私は、経営者報酬とは、未来社会から信認

心感に繋がり、ロングのアクティブ機関投資を得るためのコミュニケーション・ツールで家を惹き付け、さらに投資を増やしたいといあり、かつ、世界課題解決型の大胆な「サスう好循環サイクルの土壌になる。

テナビリティ経営」を推進するためのコミッ信託281号 2020.2

６．

信託経済コンファレンス 企業のサステナブル経営を実現する HR ガバナンスの強化

英国企業の経営者報酬プラクティス― 105 ―の観点から報酬をもらうことは合理的だといった説明に繋がる。

時間の関係で、この章は簡単に説明する。

経営者報酬の水準ベンチマークでは、ピア・

資料30頁は説明を割愛し、31頁をご覧いただ

グループの設計自体が、経営戦略そのものできたい。先ほど紹介した BHP の経営者報酬のある。経営側から捉えると、経営者報酬は、

フレームワークはバランスト・スコアカード

経営人財のアトラクト＆リテインの視点が重に似ているが、まず、戦略目標があり、次に要である。経営者報酬は、英国では、CEOそれに基づく経営者報酬のフィロソフィーがと投資家とのエンゲージメントにおける最頻あり、それに対するアクションプランがある。

出テーマだと言われていることからも、報酬

例えば「サステナビリティ」の項目では、のフィロソフィーや戦略を、独立社外役員と企業のオポチュニティとリスクのバランスの一緒にロジック化し、報酬委員会での論議自観点から、また、株主との長期的な利益共有体が投資家とのエンゲージメントに向けた戦の促進として、同じ船に乗って経営すると略会議であり、シミュレーションであると言いうセイム・ボート（same boat）の考え方

えよう。

を打ち出した上で、具体的な対応策として、

資料33頁をご覧いただきたい。
経営者報酬にHSEC（健康・安全・環境・地域社会）を評

非財務の KPI を採用しているユニークな好事

価するような、非財務の「ESG」関連 KPI

例として、スーパーマーケットのテスコ（Tesco）

を経営者報酬の中核に据えるといった取組みを紹介する。テスコでは、株主以外の顧客やをしており、好事例である。

従業員、サプライヤーの満足度を株式報酬の資料32頁をご覧いただきたい。日本企業で

KPI にかなりの割合で採用している。

は、米国から役員を招聘する時には、最高経特に従業員アンケートのところが興味深い

営責任者である CEO よりも、なぜその役員のが、例えば従業員が週末にテスコで買い物を方が、報酬が高いのかということがよく問わするのかという KPI である。経営陣は、従れると思う。英国企業でも、同じ議論はある。

業員が自社のスーパーマーケットで週末に買当然米国がマーケットリーダーなので、米国い物をしてくれなければ、世の中の消費者にから有能な経営陣を招聘する時には、英国訴求することはできないという考えから、従の CEO より高い報酬を払うことはあり得る。

業員アンケート結果を自らの株式報酬の KPI

ただ、そこの考え方をロジックとして開示しに採用している。

て、説明責任を果たすことがより重要である。

従業員エンゲージメントをコア・バリュー

グラクソスミスクライン（GlaxoSmithKline）とする「サステナビリティ経営」の思想を、という製薬会社は、基本的に英国人の CEO

経営者報酬のフレームワークの中で、より具と CFO を招聘することを前提に、英国の大体的にストーリーとして KPI に落とし込ん企業水準をベンチマークとして報酬水準を決で表現する。これが、社会や投資家からの信めている。一方、サイエンスのオフィサーに任に繋がっているのだと思う。

ついては、世界中のリーダーの中から招聘し

資料34頁をご覧いただきたい。鉱業会社のている。したがって、CEO より人財競争力

リオ・ティント（Rio Tinto）は、大切な従― 106 ―信託経済コンファレンス 企業のサステナブル経営を実現する HR ガバナンスの強化

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業員を守るために、工場現場での死亡事故を神を「サステナビリティ経営」戦略にブレー

起こさないことを繰り返し挙げている。工場

クダウンして、「SDGs」の共通言語と活用し現場で事故を起こすことが、会社にとってプながら経営者報酬として語って欲しい。日本

ロフィットの点でもレピュテーション・リス

の得意とする従業員エンゲージメント等は、クの点でも大きいので、経営者報酬の中核

日本企業の現場力として、競争力の源泉だと

KPI として採用している。勿論、従業員エン思っているので、もっともっと見える化してゲージメント強化による ES 向上が、事業競アピールしたら良いと思っている。

争力の源泉である人財を大切にした「サステナビリティ経営」にも繋がる。

なお、個人的には、「サステナビリティ・
ガバナンス」をリードする CSGO は、欧米のコーポレートガバナンスを未来志向で総合

７．

英国の先進的事例が示唆する日本企
業の課題

最後に、こういった英国の先進的な事例か的に描くコーポレートセクレタリー機能に似ていると思っている。日本企業でも、「サステナビリティ・ガバナンス」担当の CSGOが誕生し、活躍することを期待している。

ら見た日本企業への示唆についてである。資最後に、資料37頁では提言として、日本企

料36頁をご覧いただきたい。今後日本企業で業の進むべき姿、換言するとオリジナルなガ

は、CEO（TET） と チ ェ ア マ ン（BoD） のバナンスと、各社のオリジナルなエコシステ

チームを One team としてスキルマトリック

ムとしてのコーポレートカルチャーを構築す

スを創り、オリジナル豊かなコミッティを組るグランドデザインを挙げている。

成することで、日本的な「サステナビリティ
経営」の形をデザインしていきたい。

例えば、アメリカのジョンソン・エンド・ジョンソンは、テクノロジー・サイエンス・

日本企業では、CEO の傘下にサステナビ

サステナビリティ委員会を設けている。つまリティ推進部を置いている企業が増えていり、これは、会社の競争力の源泉として新商る。「サステナビリティ・ガバナンス」の要品の開発のパイプラインが重要であり、サイ

諦は、独立社外役員の活用にあるので、独立

エンスとテクノロジーを梃に世界課題を解決

社外役員のリテラシーの問題もあると思うするイノベーションが R&D として重要だとが、是非とも独立社外役員を積極的に巻き込いうメッセージである。外部のアカデミック

んだ議論を展開して欲しい。

な研究者等も積極的に活用して、コミッティ

そういった一連の活動を、報酬のプラクテで議論している。

ィスの中でしっかり投資家とコミュニケーシ

このようなオリジナルな取組みを投資家がョンしていくのも重要である。日本企業の経評価する時代に益々なっていくであろうか

営者は、自社の取組みは、良いことをしていら、日本企業の良さを世界に発信できる好機

れば投資家は分かってくれるといった思いもだと思っている。日本企業の伸びしろは無限あり、あまり経営者報酬の哲学を語らないが、大で、トラストの価値はサステナブルな世界

今後は是非とも日本企業の「六方良し」の精で益々光り輝くと期待している。
（うちがさき・しげる）

信託281号 2020.2

信託経済コンファレンス 企業のサステナブル経営を実現する HR ガバナンスの強化【コメントと回答】― 107 ―っていることで、「SDGs」を機会として新しい、より良い取り組みを始めていると思う。

（コメント）戸村肇氏

4 頁をご覧いただきたい。 2 番目の「各企コメントに先立業に新しい市場を創出するもの」としての

ち、「SDGs」を自「SDGs」は、鷹羽氏から報告いただいた、サ

分なりに四つに分

ステナビリティインデックスの開発が深く関

けてみたいと思わると思う。こういうインデックスは持続可う。資料 2 頁をご能な環境社会の構築に関連する企業の選別を覧いただきたい。

行い、株式パフォーマンスを記録しているとダイバーシティ、

思うが、祝迫先生から、なぜこういうインデ

雇用環境の改善なックスのパフォーマンスが良い例があるのかどは、「各企業のわからない、というコメントがあった。私も長期的な生産性を上げるもの」と考えること専門家ではないので、経済理論家として理屈ができるように思う。また、本日、山﨑氏かづけるのであれば、一つ考えられる理由としら、くにうみアセットマネジメント社の取りては、竹村先生がおっしゃったように、企業

組みについて紹介いただいたが、再生エネルが持続するには、当然、社会・環境も持続し

ギー、インフラ、都市づくり、食糧の安定確

なければいけないので、今後、竹村先生から保なども、実は「各企業に対して新しいマー見せていただいたようなペシミスティックなケットを創出するもの」であり、今日は山﨑シナリオが出たときには、どこかで法規制や氏から成功事例を紹介いただいたと思ってい国際協調イニシアティブが入るだろう。そうる。

すると再生エネルギーなどは、山﨑氏から紹残りが市場メカニズムで括り切れないとこ介していただいたように、ハイリターンはすろとして、環境問題のような、竹村先生からでに出ているということだが、その他の点に力強いプレゼンテーションがあり、私もたい

ついても、環境・社会関連の事業は、将来的へん印象深かったが、「企業活動の負の外部には見込みが高い、リターンの高い事業だと性に関するもの」があり、最後は政府にしか投資家が思えば、そういう会社の株式を買っできないものが「SDGs」に入っているようていくことも自然な投資家行動だと思う。

に思う。この分類を踏まえ、今日の内ヶ﨑氏の報告にコメントさせていただく。

インデックスが重要なのは、インデックスがあると GPIF のような公的な機関投資家も3 頁をご覧いただきたい。今日、内ヶ﨑氏

投資しやすくなるし、一般の方も投資しやすが詳細に紹介したコーポレートガバナンスのくなるので、インデックスの開発があると、改革は、第 1 の分類の「各企業の長期的な生将来の事業価値を先取りしていくような投資産性を上げるもの」と考えることができ、実家の行動をより促進されていく。そうすると、はそれほど企業が慈善事業をやっているとい

内ヶ﨑氏から紹介していただいた報酬改革にうことではなく、長期的な企業価値を高める

ついては、従来型の財務 KPI のほうに「ESG」、という、従来型のミッションの一環としてや「SDGs」の要素が間接的に入ってくるという

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ことで、これらの点については市場メカニズ

企業が負うことになる。こういう状況についムと「SDGs」の達成が実はアラインしていて、ては、すでに Holmstrom and Milgrom とい

実は市場メカニズムで「SDGs」の結構大きうノーベル賞受賞者が書いたマルチタスクにな部分は達成することに貢献できるといったついての有名な古い論文がある。この論文が趣旨の話を今日いただいたと思っている。

言っているのは簡単なことで、二つのタスク

資料 5 頁をご覧いただきたい。私は、貧困があり、それぞれのタスクの観察のしやすさ

問題と環境問題を三つ目の企業活動の負の外が違う場合、経営者（エージェント）は、ど部性に分類したのだが、こちらについてもうしても観察しやすいほうのタスクに経営資

内ヶ﨑氏の発表の一部にあったように、CSR源を傾注するので、二つのタスクをうまくバのような社会貢献活動を非財務 KPI に導入

ランスよく達成しようとしないというのが論するような動きも、広がっているとは言えな

文のポイントである。この論文から見ると、いかもしれないが、見られつつある。

確かに「SDGs」の企業活動の負の外部性に

また、皆様ご承知のように、マーク・カー

ついては、どうしてもメジャーメントが難し

ニー率いる FSB のほうで、気候関連リスク

いので、まさにこの論文が捉えているようなを開示しようという動きもあるので、貧困・問題だと思う。

環境問題に関連するような取り組みも見られそうすると、この論文をそのまま読むと、ている。ただ、これは、特に TCFD の動き

実は内ヶ﨑氏から紹介していただいたようなをお考えいただければわかると思うが、これ

報酬改革とは逆に、報酬インセンティブがなも将来、法規制が導入されたときに、石炭ないほうが実はうまくいくこともあるのではな

どはもう価値がない、そういうリスクをきちいかというのが理論的な帰結になる。ただ、んと把握しておこうということなので、結局経営者は善意であり、ある程度はインセンテは各企業の長期的な金銭的企業価値の向上にィブがなくても働くということを前提とした帰着させている動きだと思う。

仮定になっている。

今まで申し上げたように、こういう従来型

資料 7 頁をご覧いただきたい。もう少し踏の企業のミッションと「SDGs」はアライン

み込んでみると、以上のようなことを考えた

している部分も相当あるが、すべては取り切

ときに、どのような企業のあり方になるのか。

れないだろうと思うので、例えば鷹羽氏がお金銭的企業価値を最大化するのが従来の企業っしゃったようなピュアインパクト投資といのあり方だが、マルチタスクを負う場合は、

うものをどうするのかという質問は残るわけ

逆に金銭的リターンは制約として、あとは好で、そういうことを今後、考えたいと思う。

きにやってもらうということにすると、マル

最後に、いちばん下に書いたように、長期

チタスク問題の解になる。

的な金銭的企業価値の向上につながらない活

なぜかというと、制約条件は金銭なので、動を個別企業の目標にできるかを考えていき計測が簡単で、あとは特に企業の内部株主、たいと思う。 6 頁をご覧いただきたい。こう

経営者が好きにやるので、インセンティブは考えると、この場合に経済理論家としてどの必要ない。インセンティブとインセンティブ

ように踏まえるかというと、二つのタスクをの対象となっているタスクの観察のしにくさ信託281号 2020.2

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による経営資源配分の歪みを避けられるといかと思うと、種類株である。債券・普通株以うことが利点として考えられる。

外の二つのエンドポイントの間のスペクトラ

8 頁をご覧いただきたい。ただこのようなムに属するような種類株、多様な証券が資金考え方にも課題がある。最初に、経営者の善調達手段として使えるようになると、「SDGs」

意や社会的自己実現欲求が前提になっているの解決に有用ではないかというようなことが、ない場合があるとの反論があるかもしれを、内ヶ﨑氏の報告を伺い、また、著書も読ない。しかし一方で、人間は善意で動く動物ませていただいて感想を持った。

だと思うので、それほど変な前提でもないとこういう種類株の例としては、トヨタ自動思う。もう少し難しい課題は、そういう二つ車が2015年に発行した AA 型種類株式が私のタスク、ピュアインパクト投資も行うことの念頭にあるが、ご承知のように議決権は持を前提に、私がビジネスを立ち上げた場合に、つが流動性は抑えた株式で長期株主を洗い出そういう企業理念に共鳴する長期株主を獲得

し、そういう人に持ってもらおうという取りしなければいけない。

組みであり、日本ですでに起きてきている。

最初に友好株主を見つけるのが簡単だとし

こういう取り組みが増えると、今まで申し上ても、普通株を発行した場合は、友好株主がげたような企業の金銭的なリターン追求とア売ってしまう可能性もあり、アクティブファ

ラインする「SDGs」とそうでない「SDGs」

ンドなどに売られてしまうと、事後的に普通の両方とも企業活動の一環として達成に貢献

株の保有者が議決権を行使して、金銭的株式するような動きが出てくるのではないかと思

価値を最大化してほしいといった要求がされう。そのためには、コーポレートファイナン

る場合もある。こういうホールドアップ問題

スの改革が必要ではないかと思う。

が起こる可能性があるのが課題だと思う。

最後に、今日は実務の方からいろいろたい

日本企業のホールドアップ問題への対応と

へん興味深い発表があり、全体的には個別企

しては、株の持ち合いをして対応していたよ

業でどれだけ「SDGs」の達成ができるのか。

うな歴史があると思う。それはある種、株の達成できる部分も大いにあるというような、持ち合いの良い面だったと思うが、皆様も理たいへんエンカレッジングなメッセージとし解しているように、株の持ち合いは普通株そて私は受け取った。残った部分については政のものの意義を否定するものでもあるので、府の対応が必要だという感想を持った。私のこれが最善解にはならないと思う。

コメントは以上である。

そうすると、現時点でどういう動きが必要

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資料３

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資料７

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