講演

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～
みずほ証券

宮内

惇至

日本アクチュアリー会 CERA 研修講演 2017 年 11 月 17 日
ただいまご紹介にあずかりました、宮内でございれを少し見直す動きが出てきています。やりすぎたます。今日は貴重な機会をいただきまして、どうもというよりは、やり方がまずかったということです。

ありがとうございます。よろしくお願いいたします。

緩和などではないのですけれども、やはり間違ってでは、座ってお話しさせていただきます。

いたところがあって、見直そうという動きになって私は、日銀では、リスク管理や不良債権問題、そいます。この「プロシクリカリティ対策を踏まえて」

れから銀行の国際ルールに関わる仕事をしてきましという部分ですが、今日のこのお話をするという依た。銀行の場合はバーゼル銀行監督委員会があり、頼のあった森本さんから、プロシクリカリティの話

90 年代の初頭から、BIS 規制やバーゼルⅡ、バーを是非盛り込んでほしいというように言われていまゼルⅢと呼ばれるような国際ルール（自己資本比率したので、その宿題に答えるべく、このような形で規制）が全世界に適用されています。保険のことをお話しさせていただければと思います。

それほどよく知っているわけではないのですけれども、この銀行の国際ルールがどのように作られ、ど国際的な銀行規制の変遷
年

できごと

1988

BIS規制（バーゼルⅠ）合意

1992

BIS規制の完全実施

1996

マーケット・リスク規制

1998

新BIS規制（バーゼルⅡ）検討開始

金融危機があって、このような規制はうまくいかな

2004

バーゼルⅡ公表

2007

バーゼルⅡ実施（予定）

かったのではないかという反省に基づいて、新しい、

2007‐
2009

グローバル金融危機（リーマンショックは2008年秋）

2011

バーゼルⅢの骨格を公表

2011‐
2017

追加的な措置を策定

2011‐
2019頃

バーゼルⅢの段階的実施のように発展してきたかということは、皆さんのご参考になるのではないかと思います。それから足下、

厳しい規制が、2010 年代に入って次々と出てきたのですけれども、その実装が始まったのがこの 3、

バ
｜
ゼ
ル
Ⅰ

バ
｜
ゼ
ル
Ⅱ
バ
｜
ゼ
ル
Ⅲ
2

4 年かと思います。
ところが、段階的に導入し始めたら、いきなりマ

銀行規制の歴史は、バーゼルⅠが 92 年に実施さーケットが機能不全に陥ったといいますか、副作用れたことからスタートしました。元々銀行、証券、が目立ってきたということで、この 1 ～ 2 年は、見保険のなかでは、銀行は、国際的に同じ土俵（レベ直していかなければいけないという感じが強くなっル・プレイング・フィールド）でやるべきという考てきました。タイトルにある「国際的な金融規制改

え方がとても強かったのです。やはり国際的に広く革」は、金融危機以降、さらに金融規制を改革し厳展開していたからでしょう。証券会社も国際的に展

しくしようということを表していますが、今度はそ開しているのですけれども、規制の仕方は少し違っ
リスクと保険3ていて、銀行のように健全性の規制をするというよ銀行の展開を叩くための陰謀ではないかと言われてりは、マーケットごとに規制するという感じでした。

いますが、そのようなことは全然なくて、世界的にそこで悪いことをしないように、お客さんが集まる

健全性を守っていかないと、国際的な金融システム

ようにという規制になっていましたので、当時の証の安定が守れなくなるという認識に基づいていま

券の国際規制というものは、最近はだいぶ変わってす。日本もその中に入らないと、いずれ大変なこと

きましたけれども、市場ごとにばらばらでした。保になるということで、BIS 規制の交渉が始まって、険の国際規制については、どちらかというと金融危

88 年に合意し、日本の銀行も資本の蓄積等、自己機以降、加速感が出てきたかなという感じがします。

資本比率の改善の対応を迫られることになりまし

銀行の国際規制のきっかけは 1974 年にヘルシュた。結果としてこの規制をやっていて良かったと思

タット銀行というドイツの銀行がつぶれてしまいまいます。90 年代にバブルが崩壊して、日本の銀行して、当時その銀行とマルク・円の為替取引をしてはひどい目に会いましたけれども、やっていなかっいる世界中の銀行が、円を入金したのだけれども見たよりは、やっていた方がましだったのかなという合いのマルクが返ってこないという問題が起きたこ

気がします。

とでした。世界的に、銀行監督は同じレベルで見な

96 年には、マーケットリスク規制という修正がければいけないという観点から、このヘルシュタッ

入りました。バーゼルⅠは非常に単純な信用リスク

ト・リスクに対してどうするかということで、中央のみの比率規制だったのです。90 年代は銀行の世銀行などが集まって、コア・プリンシプルというも界ではリスク管理革命と言われていて、VaR などのを作ったのです。その後、80 年代に入って、アを使ったリスク管理が出てきた時期です。マーケッ

メリカで銀行の破たんが急増しました。アメリカでトリスク規制はこうした規制の高度化に対応したも金融の自由化が進んで、金利が大きく変動する中で、ので、VaR を使う銀行の内部モデルを用いた修正

S ＆ L などがつぶれていき、そうこうしているうちが行われました。

に、82 年にはラテンアメリカの債務危機が起きて、98 年になると、バーゼルⅠは単純すぎてリスク

自己資本比率規制を国際的にきちんとしなければと管理革命に対応していないので、根本的に変えなけいう意見が強まったのです。アメリカやイギリスな

ればいけないということでバーゼルⅡの交渉が始まどは先行して進めていて、87 年には米英共同提案

りました。バーゼルⅡのポイントは、銀行の資産のというものが出てきました。その後 88 年に、最初ほとんどを占めている貸出債権の信用リスクについの BIS 規制、自己資本比率規制というものができて、内部モデルをどこまで用いたらいいだろうかとたわけです。

いう点でした。私はバーゼルⅡの交渉を担当していそのときの自己資本比率は、アメリカやイギリスましたが、大変時間がかかりまして、6 ～ 7 年かけの銀行は 7％ぐらいあったのですけれども、日本のてようやくバーゼルⅡができてきて、実施は 2007

都銀は 3％ぐらいしかありませんでした。なぜそれ年からと決まって、まさに始めようとしたところで、ほど低かったかというと、日本の当時の都銀は、バ

あの金融危機が起きてしまいました。少し手遅れだ

ブルに乗って、世界中で資産を膨らませていたといったかなという感じもします。

う背景があります。ただ、7％と 3％はだいぶ開き

金融危機の後は、「規制当局者は何やっていたんがありますね。よく、BIS 規制が入ったのは日本のだ」という声がかなり強まりました。政治や世論か

4

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～

ら、銀行はもっと厳しく締めなきゃだめだという声について、といろいろ言っているということになるが上がって、バーゼルⅢを中核とするいろいろな規のです。大変なことになってしまいました。

制が入ってきました。2009 年頃からバーゼルⅢを

この動きを一言で言ってしまうと、非常にポリテ作り始めて、2011 年に骨格を発表しました。まだィカルになったということです。ポリティカルにな検討している部分もあるのですけれども、大体できると同時に、銀行バッシングの世論が非常に強かっています（注：2017 年 12 月に最終案が完成）。実たので、その対応のためにも厳しい規制がどんどん施については、2011 年と書いていますが、主とし作られました。ヨーロッパやアメリカの銀行監督者、て 2013 年頃から始まっています。どのような規制

あるいは保険の監督者、証券の監督者は、「何やっが入ってきたかというものは、スライドに入れ損ねていたんだ」と言われて、お取り潰しになってしまたのですが、その前に、誰が作ったかを少し見てみった監督機関もたくさんあります。自分たちのとこましょう。

ろもいつ潰されるか分からない、身の証を立てるた
めには厳しい規制を作るしかないというところもあ

金融規制を策定する主な国際会議って、G20 からいろいろな宿題が出てきたものを、下請け機関のように必死になって、厳しい規制が作られてきたということです。
私はバーゼルⅡの時には規制策定に携わっていたのですけれども、金融危機後は、決済機構局というところにいて、CPMI に関わっていました。ここはメンバーは主要国の監督当局、中央銀行が中心。
3
FSBにはIASB（国際会計基準審議会）や主要国の財務省も参加。

この図は、金融規制を策定する主な国際会議なの決済や市場インフラに関する会議に参加して、CCP（中央清算機関）のルールや、レポ市場などのルール作りをしていました。

ですけども、バーゼルⅡの時代、すなわち金融危機
以前は、バーゼル銀行監督委員会、保険だと IAIS、証券関係は IOSCO と、それぞれで作っていました。
これらの上位にある会議体はなかったのです。ところが、金融危機後に、FSB が出来て、G20 やサミットなどにも頻繁に報告するようになりました。
G20 から宿題が振られることも増えてきました。現
在では FSB がコントロールタワーになっています。

どのような厳しい規制が入ったかという点につい

FSB には、財務省からの代表者も入りますが、財て、スライドに入れ忘れたので、お手元の参考資

務省のトップは政治家ですよね。財務大臣ですから。

料（みずほ証券「資本市場リサーチ」2017 年秋季

さらに、IMF や世銀なども入ってきて、いろいろ

Vol.45「転機に立つ国際金融規制～先進国は見直し

な人が、よくわかっていない人も含めて口出しをす

へ舵を切る～」）の図表 2 というところにある一覧

るようになりました。FSB の人などは、ほとんど表をご覧ください。うんざりするほどいろいろな規

保険のことを何も知らないけれども、保険のルール

制が出てきました。特に、銀行の健全性規制では自リスクと保険5己資本比率を引き上げよう、定義を厳格にしよう、方もあります。レバレッジ比率は 3％以上、国によ

レバレッジ比率や流動性規制という新しい角度の規って 4％、5％といろいろあります。

制を入れようなどということが言われています。

この指標は、一見するとあってもいいかなという

これらの規制について簡単に説明します。まず、気もするのですけれども、エンタープライズ・リス

銀行の比率規制は比較的単純で、資本をリスクで割

クマネジメントという観点からすると、あまり親和って、一定以上持っていなさいというもので、基本的ではないとも言えます。なぜか分かりますか。問的な発想は保険の資本規制と同じです。ただし、も題点は、レバレッジ規制が全然リスク感応的ではな

う少し詳しく見ると、分母はリスクウエイトといういということです。リスクが大きいものも小さいも掛け目を資産に掛けています。資産のリスクがどれのも、みんな同じ。そうだとすると、どのような問ぐらいあるかということだけを見ているのです。負

題が起きると思いますか。

債は見ません。資産がどれぐらい振れるリスクがあるかということで掛け目を掛けて、リスクウエイト○ リスクの小さい資産を持つ意味がなくなるのでは？

づけしたリスクアセットという概念を作って、それに見合う以上の資本を持っていてくださいというこ

宮内

そのとおり。リスクが軽いものは、相対的にとです。最低水準は 8％など、いろいろです。

持ちにくくなるということです。どちらかと言うと金融危機の後で行われたことについてご説明しま

リスクの大きいものを持とうというインセンティブ

す。まずは自己資本比率を引き上げ、もっとたくさ

づけになってしまうのです。そのような問題がある

ん資本を持っていなければだめとしました。その次規制を入れてしまっています。最初は良かれと思っに、自己資本の定義の厳格化があります。これはて既存のリスクベースの自己資本比率規制のバック

Tier2 という、劣後債なども入った資本部分の割合

ストップとして入れることを想定していたのですけを低くして、純粋な資本部分の割合を高くするといれども、結構厳しく入れてしまったので、歪みとしうことで、内容も厳しくしていったのです。

て効いてくることになってしまいました。

その他に、レバレッジ規制というものが入りましそれから、流動性規制。流動性カバレッジ比率

た。レバレッジ規制は、もっと単純で、資本が分子（LCR）や安定調達比率（NSFR）というものが入っで資産が分母です。要するに、バランスシートの大ています。簡単に言うと、ある程度の流動資産を持きさに対して、一定以上の資本を持つようにというっていてくださいという規制です。対症療法的なのことで、リスクウエイトという概念がなくなっていですけれども、金融危機のときに、流動性がなくなます。なぜこのようにしたかというと、金融危機のってつぶれてしまった、もしくはつぶれそうになっ直前にレバレッジがどんどん大きくなっていってした金融機関が金融システムを不安定化しました。自まった金融機関を放置していたという問題が指摘さ

己資本はたくさんあっても、いざというとき売却しれたからです。リスクウエイトがおかしくて、インて資金が捻出できないと金融機関はつぶれてしまう

チキをやっているのではないかとか、リスクウエイ

ので、流動性をたくさん持たせる規制を入れました。

トはあてにならない部分があるから資産だけで単純

LCR や NSFR の、細かい内容はネットで見られるに見ましょうと議論もありました。もう一つ、このので、勉強していただければと思うのですが、LCR

レバレッジは、流動性リスクに関係するという考え

は、30 日間資金の流入がなくなってしまったときに、

6

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～

つまり、金融危機になって資金調達ができなくなっ関係など、これは各国裁量で入れているのですけれてしまったときに、流出する資金に対して流動資産

ども、ボルカー・ルールのような銀行の自己勘定取をどれぐらい持っているかという比率を見ています。

引を隔離するルールも入っています。

もう一つは、NSFR（安定調達比率）は、資産の中で、安定調達が必要な資産、長い資産ですね、資産の中でマチュリティの長い資産に対して、調達も安定調達でカバーしてくださいというものです。
一見良さげに見えるのですけれども、これも相当
市場参加者のインセンティブを歪めてしまいました。なぜならば、規制のリスクの捉え方が流動性

国際的な規制の導入スケジュールについては、論

リスクの概念と必ずしも一致していないからです。

文の図表 3 を見てください。資本規制の強化が景気

LCR については、30 日間で見ているのですが、銀に悪い影響を及ぼさないように段階的に導入してい行の常識からすると、1 日でも資金繰りがつかなくます。レバレッジ規制は、2013 年からモニタリン

なったら、そこで破綻です。そもそも流動性資産やグ期間、2015 年から開示の期間、そして来年のど安定調達などの考え方も恣意的に作られているのこかから本格実施という予定になっています。それ

で、マーケットを歪めています。

から、流動性の LCR はすでに段階的に導入されてそれ以外には、Too big to fail 対策、それからプ

いますし、NSFR は来年から導入の予定というこ

ロシクリカリティ（景気循環増幅効果）対策です。

とになっていますけれども、先取りして市場は反応

プロシクリカリティ対策のところは、カウンター・

している状況です。

シクリカル・バッファーや CoCo 債、少し下の方に行って、ダイナミック・プロビジョニングや、ローン・トゥ・バリュー（LTV）、デット・トゥ・イン
カム（DTI）規制のようなものがあって、これはみな、景気が良くなったら厳しくしましょう、景気が悪くなったら緩めましょうという規制です。カウンター・
シクリカル・バッファーは危機的な状況になったら自己資本比率を下げることで景気変動を均す、ダイ

日米欧：金融規制当局の動き• 日本– 従来から過剰な規制に反対– このところ一段と見直しの必要性を国際的に発信• 欧州– 強硬派だった英が15年秋以降、規制強化に慎重な姿勢へ転換– EUは昨年から規制より成長重視に転換• 「関心は危機の再発防止から経済の活性化へシフト」（16年7月、EU高官）• バーゼル合意よりも緩い独自の規制案を提示（英16年7月、EU11月）• 米国– 大統領選まで： 規制強化姿勢を堅持– 大統領選以降：規制見直しの方向へ• 大統領令（今年2月）に基づき、財務省が規制見直し案を分野別に策定中（6月に銀行編、10月に資本市場編と資産運用・保険編の報告書を公表）
4

ナミック・プロビジョニングは引当のルールを緩めたり厳しくしたりして景気の平準化を図ることを考次のスライドは各国の金融規制当局のスタンスでえているものです。それから、ローン・トゥ・バリ

す。レバレッジ規制が 2015 年から開示されだすと、

ュー規制は、例えば、住宅ローンなどが過熱化した

すぐにマーケットがおかしくなって、今は、「これら、頭金をもっと持ちなさいという規制です。こうはまずい」という感じになっています。日本のスタした状況に応じて変化する仕組みがプロシクリカリ

ンスは、あまり過剰な規制はやめましょうというこ

ティ対策として導入された規制です。その他には、とを一貫して言っていました。でも、多勢に無勢と

店頭デリバティブの市場改革やシャドーバンキング

いいますか、ヨーロッパやアメリカは、先ほど言っリスクと保険7たような事情で非常に強力に規制強化を主張したのづいて、財務省が規制の見直し案を作って、6 月にで、なかなか抗いきれなかった部分もありました。

銀行編、10 月に資本市場編と資産運用・保険編を

しかし、この 2 年ぐらい、見直しの必要性を国際的公表しましたが、内容は非常にまともなものです。

に一段と強く発信しています。

相当知恵のある人間が作っていますね。やはり、金次に、ヨーロッパですが、イギリスはやはり、金融危機でアメリカとイギリスが最も大きな影響を受けたこともあり、当初は非常に強行に言っていたの融に関しては共和党政権の方がましかなという感じもします。その辺の話は後でします。

規制見直し論の背景ですけれども、一昨年の秋ぐらいから、「やっぱり、

 構造的な低成長、超低金利、低収益性と技術革新

規制強化をごりごりやりすぎると、ろくなことがな

 副作用（意図せざる影響：unintended consequences）
 市場流動性の低下い」というようなトーンに変わっています。昨年はEU 政府の要人なども、「規制より成長重視を目指
さなければまずいのではないか」と言い始めて、「わ
れわれの関心は危機の再発防止から経済の活性化にシフトした」、「われわれは墓場の安定を望んでいる
わけではない」などと言っています。やはり、規制

 金融機関が債券在庫を圧縮
 マーケットメイク業務から大手金融機関が撤退
 市場間裁定の低下（レポとFF金利の乖離、スワップ・スプレッドの異常
値、クレジット市場の裁定機能低下）

 クライアント・クリアリング業務から撤退
 外銀のドル資金調達の困難化
 市場のフラグメンテーション
 寡占の進行、シャドー・バンキングへのシフト ビジネスモデルの均質化
 可変的規制のパフォーマンスの悪さ

6のやりすぎはどうかという感じです。私としては、

このような規制見直し論がなぜ出てきたかという「おまえたちがその規制の導入を進めてきたのでは点を見てみましょう。一つは、構造的な低成長や超ないか」と言いたい気持ちもあるのですけれども。

低金利、低収益性、それから技術革新、フィンテッ

イギリスは昨年 7 月、EU は昨年 11 月に、独自

クなどです。こうしたものが出てきている中で、厳の域内規制案というものを出しています。これは国しく規制することが本当にいいのか、ビジネスモデ

際的な基準に基づいて、それぞれの国で規制に落とルの転換やイノベーションを阻害しているのではな

していくための措置です。彼らの国内の規制案は、

いか、規制によってフランチャイズ・バリューが低バーゼルの合意よりも少し緩めのものを勝手に打ち下して低収益に追い打ちをかけているのではない

出していて、国際ルールに反するのではないかと思か、といった意見です。それから、銀行がもうからうのですけれども、しかし内容的には、割と日本がなると、金融システムは不安定化してしまうという主張していたものに近いものになってきています。

ことで、かえって良くないことをやっているのでは

アメリカはそのような中で、昨年は一貫して、まないかという意見が出てきています。

だ規制は厳しくしないといけないというようなこと

それから、より大きな理由としては、先ほどからを言っていました。しかし、トランプさんが当選し言っている副作用です。Unintended consequencesてから、もしかしたら見直すのではないかという機と英語で言うのですけれども、意図せざる帰結、意運が高まりました。今年に入ってトランプ政権のス

図せざる影響です。どのような意図せざる影響が出

タンスはかなり見えてきました。2 月に大統領令をたか、ここに書いてありますけれども、参考でお配出して、より成長志向に行こうではないか、それかりした論文にも詳しく書いてあるので、ご興味があら、市場の歪みをしっかり見極めて修正しようと、れば後で論文の方を見ていただければと思います。

非常にまともなことを言いだしています。それに基一番大きいことは、市場流動性が低下してしまって8

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～いることです。

メリカではボルカー・ルールでマーケットメイクと流動性と言うと、資金流動性と市場流動性、両者

自己ポジションのトレーディングをしっかり分けまは密接に絡んでいるのですけれども、二つ言葉があ

しょうということを言っていますが、両者は一体不って、市場で売り買いを円滑にできるか、その度合可分なので、無理に分けようとした結果、マーケッ

いを市場流動性というのです。だから、オファー・

トメイク業務を一段と難しくなっています。

ビッド・スプレッドが非常に開いていたり、取引のそれから、市場の間での裁定が働かなくなってい相手を探そうとしてもなかなか見つからなかったりて、例えば、レポと FF レートの金利がかい離してというのが、市場流動性が低いという状態です。例

います。レポレートの金利が期末に上がって、FF

えば、債券を売ろうと思ってもなかなか買い手がつレートの金利が下がっています。これは、売り買い

かなくて、とても低い値段を提示しなければ売れなしている主体ごとにいろいろな規制が入ってきたせい状況になっているということは非常に問題で、特いです。スワップ・スプレッド、これは国債金利とにそのようなときに、何か外的なショックや悪いニ

スワップレートと乖離ですが、おかしな値になってュース（どこかの銀行が破たんしそうだ、どこかのいます。普通、デリバティブの方がカウンターパー

国がミサイルを発射しそうだなど）が伝わったとき

ティーリスクがある分、プレミアムが付くはずなのに、市場参加者がポジションを変えようとしても思ですけれども、規制により現物の国債を持ちたがら

いどおりにできないと、価格が大きく動いてしまう

なくなったため、両者の関係が逆転してしまっていのです。ファンダメンタルズよりも大きく下がってます。それから、クレジット市場でも同じことが起しまうため、金融危機が起きやすい状況になります。

きて、社債と CDS の裁定が働かなくなっています。

そのような肝心要の市場機能が規制により阻害され市場の間の裁定が働かなくなるということは、市場ているのです。

流動性にとってマイナスです。大きな市場で取引す

例えば、金融機関は規制を受けて債券在庫を圧縮るほど、相手を見つけやすいのですが、市場が二つしています。株の市場流動性はとても高いです。取に分かれてしまったら、その分、相手が見つけにく

引所で取り引きされているということもあります

くなるからです。

し、一つの会社の株は 1 種類か、あっても 2 種類

先ほど言った NSFR、流動性規制がこれから入か 3 種類ぐらいです。一方で、債券は、国債もたくってくることを想定すると、デリバティブのポジシ

さん種類がありますし、回号ごとに違います。時期

ョンやレポのポジションは取りにくくなります。レ

も違えば、信用度もさまざまなものが出ていて、何ポの取引やデリバティブの取引量が落ちて、流動性百万とあるのです。それぞれについて売り買いの相も落ちるため、市場機能がどんどん低下しています。

手を見つけることは、株に比べるとずっと難しいのクライアント・クリアリングは OTC デリバティブ

で、一般に債券の方が市場流動性の問題が強く出まの清算機関への取次業務なのですけれども、これもす。レバレッジ規制を入れたせいで、低リスクの債

レバレッジ規制上の扱いが不利で、本当のリスクよ

券を持つことが少し割に合わなくなってしまって、りも厳しく資本賦課されることから、この業務から証券会社が債券在庫を持たなくなってしまいましの撤退が相次いでいます。野村證券なども撤退した

た。この結果、マーケットメイク、つまり、売買のと言われていますし、欧米の大手社が何社か撤退し仲介がしにくくなってしまいました。それから、アています。
リスクと保険9それから、アメリカにおける外資系の銀行は、邦ょうというところまで議論が進んでいます。

銀なども含めて、ドルの資金調達がしにくくなって

G20 の宿題に基づいて、FSB から「枠組み」がいます。さらに、市場のフラグメンテーション（分

今年の夏に出てきました。さらに、この秋ぐらいか断化）が進んでいます。OTC デリバティブについらこの枠組みに基づいて、いろいろな部会、官民でて国ごとにばらばらの規制を入れているため、国と一緒に議論をするなども含めて、規制の見直しのた

国をまたいだ取引をすると、両方の規制を満たすのめに動き出しているというところです。

はとても大変なので、取引がやりにくくなっていま

参考までに、今、バーゼル委員会や IAIS などがす。例えば、欧州の金融機関がユーロ建ての金利ス

どのような話題がでているかというと、バーゼル委

ワップをしようとすると、相手方はいろいろな金融

員会は、もちろんこの見直しの作業をこれからやっ機関がいるわけです。この規制が入る前、2013 年ていかなければいけないのですけれども、一方で、ぐらいは、欧州内が 7 割、その他が 3 割で取引してバーゼルⅢの規制強化の枠組みをずっと作ってきていたものが、今や 9 割方が欧州対欧州で行われていいて、最後の段階まで来ています。最後に残った案ます。ヨーロッパの金融機関による欧州域外との取件というものは、内部モデル手法への標準的手法の引が非常に減っています。同様に、アメリカの金融フロアーについてです。内部モデルについては「イ

機関はアメリカの中で取引をするようになっていンチキしているやつがいるからやめろ」ということて、市場の分断化が進んでいます。これも市場流動をアメリカが言っていて、他の国は、「いや、そん性を低下させています。

なことしたらリスク感応的ではなくなってしまうではないか」ということを言っています。アメリカも国際会議の動向 G20声明（2017年3月）

リスク感応的にやった方がいいというところまでは

 意図せざるいかなる結果にも対処
 規制改革実施後の影響の評価のための構造的な枠組みを策定するためのFSBによる作業を歓迎 2017年7月にFSBが上記の「枠組み」を提示言っているのですけれども、よその国の監督機関はあまり力がないために、インチキされ放題になって バーゼル銀行監督委員会のバーゼルⅢ策定は最終段階,
一部はすでに段階的に実施いるようなところがあるので、「やらない方がまだ 昨年から懸案の内部モデル手法への標準的手法のフロア設定
は未決着（2017年10月会合）
 規制のlocalizationの動きとみるのは早計

ましではないか」というようなことを言っていて、

 IAIS（保険監督者国際機構）の最近の動き
 国際資本基準（ICS 2.0）は5年のモニタリング期間を設定（2017年
11月会合）
5

次のスライドで国際会議の動向を見てみましょ

決着がつかないのです。昨年の秋からもめていて、
ずっと決着せず、決着間近と言われて 1 年が経ってしまったということです。新聞には結構大きく出ています。

う。G20 の声明も、今年の 3 月には、意図せざるいこの争いをもって、今、非常にローカライゼーシ

かなる結果にも対処せねばならないし、金融規制にョンが進んでいるのではないか、規制がますますばついてはきちんと見直していかなければいけないとらばらになっているのではないかということを言っいう考え方が盛り込まれました。この文言は昨年かている人がヨーロッパにも、日本の中にもいますけ

ら入っていたのですけれども、今年の 3 月の G20

れども、そのようなことはないです。アメリカの政では特に、規制改革実施後の影響の評価のための構

権幹部の発言を見ると、これ以上ばらばらになって造的な枠組みというものを作っていかなければいけ

しまうとろくなことがない、みんなで同じルールをない、きちんと枠組みを作って、みなで見直しまし守っていくことが、金融システムを立て直す上では

10

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～

絶対大事だということを強く言っています。トラン

その後、ソルベンシーⅡのような、もっと時価的プさんの大統領令では、アメリカ・ファーストのよな概念を入れた、保険のキャピタル・スタンダー

うなことが書いてあるのですけれども、その実、アドを作ろうということで、国際資本基準（ICS）のメリカの利益のためにも世界で国際ルールをしっかVer1.0 というものが今年できました。2.0 等も作っりと順守していきましょうということが、今のアメていくことが決まっています。1.0 と 2.0 はどこがリカのスタンスです。だから、これからローカライ

違うかというと、もちろん内容的にもバージョンア

ゼーションがどんどん進むということはないのではップするのですけれども、1.0 は任意参加ベースで、と思います。

なおかつ公表しなくてもいいのですが、2.0 になる

IAIS についても、少し振り返ってみます。皆さと強制になります。それをどのように扱うかという

んよく知っているとは思いますけれども、従来は、ことについては、最初の頃は、開示するだけではな

共通の自己資本規制という議論はなかったのです

くて、それを規制としてすぐに使おうと言っていたが、AIG が 2008 年におかしなことになって、国際のです。2019 年までに ICS2.0 を作って、規制とし的にルールを作るべきだという流れになりました。

て使っていこうと考えていたようですが、ほとんど

このままではいけないということになって、コムフ

関係者全員、それはいくら何でも実現困難だろうと

レームという、国際的に活動する保険グループをし思っていたとも言われています。私は関係者ではな

っかり見ていく国際ルールを作ろうと、IAIS ががいので詳細は分かりません。

んばり始めたわけです。

この点についてどうするかという話で、今月の頭

当時は河合さんという、昔、東京海上にいた人に IAIS の総会がマレーシアであって、2019 年から

が IAIS の事務局長をやっていて、彼を中心にこ5 年間、モニタリング・ピリオドを入れましょうとのような動きをまとめていったわけです。当初はいうことが決まりました。モニタリングということ

定性的なプリンシプルを作ろうという感じだった

は、つまり、規制としては使わないし、公表もしなのですが、FSB が SIFIs（Systemically important

いということです。でも、数字は作ってもらって、

financial institutions）という考え方を打ち出し

当局間では共有するということです。それから、こてきたのです。保険の場合は SIIs（systemicallyの ICS2.0 ベースではなくて、それぞれの国の会計

important insurers）です。ここにもっとたくさ

基準ベースで考えたときに資本水準の評価がどうなん資本を持たせるべきというルールを入れていこるかという数字も併せて共有しようという並存型にうという話が 2011 年頃に出てきました。そうはなりました。

言 っ て も、 保 険 の 場 合、 み ん な の 共 通 の ル ー ルヨーロッパは、ICS にとても前向きです。ソルベがないではないかということで、2013 年に IAIS

ンシーⅡもあるし、IFRS（国際財務報告基準）ベは、国際的な資本規制として BCR（Basic Capitalースなので、親和性が高いわけです。ヨーロッパのRequirements）というものをまずは作ることにな

場合は、負債と資産のマチュリティがそれほどミスって、2014 年に、非常に暫定的なバージョンを作マッチしていないので、時価的なものを入れていっったのです。ただし、もっとリスク感応的なものをても比較的大丈夫（ドイツは少しミスマッチしてい作らなければだめだということを、最初から言ってますが）と言われています。アメリカも資産・負債いました。

のマチュリティはそれほど離れていません。超長期
リスクと保険11

の運用手段もあるし、それから、欧米共に、終身保ている FRB（連邦準備制度理事会）と、三つども

険は大きな割合ではないのです。日本の場合は、負えの権限争いになっています。中の調整ができてい債が長く、それに見合う超長期の運用手段はない、ないので、もう少し時間が欲しいということは、彼

とてもつらい立場にあるわけです。日本は 2016 年

らの本音としてもありそうです。このあたりが今月に、皆さんご存じのように、フィールドテストをの合意の背景にはあると思われます。

ICS1.0 ベ ー ス（ 厳 密 に は ICS1.0 の 策 定 に 向 け た

多くの方は今回の合意についてはネガティブには2016 年フィールドテストベース）でやっています

捉えていなくて、「2019 年から国際資本規制は実施ね。といって ICS を使うわけではないということされないのはがっかり」というよりは、「5 年といも注釈的には言っていますけれども。今回の決定、うことでみんなが一つになり、同じ目標に向かって

5 年のモニタリング期間は、みんなこれでやってい議論のベースができた」というように、前向きに捉こうという感じになっているわけです。そのようなえているようです。河合さんなどもそのような感じ

意味では、日本の生保会社は、結構厳しい問題に、の捉え方をされているというように伺っています

ここ数年で直面してくるということです。

し、実際、マレーシアでの会合に出てきた人が言っアメリカは早期の導入に反対していて、すぐにていたことは、発表の席で 4 人がひな壇に座ってICS2.0 を導入するのは早計であるから、モニタリ（IAIS の議長、米、日、欧の当局者）、みんなが賛

ング期間を設定しようと主張したわけです。アメリ成している姿を演出していたそうです。各国とも、

カのスタンスの背景として、一つには、会計のルー

これに向かって共通の目標、議論のベースができた

ルが国際会計基準ベースではないという点がありまということです。これをまとめ上げるだけでも、相す。アメリカの会計基準（FASB）は国際会計基準

当大変だったのだと思います。河合さんは、今回、と同様に公正価値を大事にしているのですが、考え引退されるということなのですけれども、かなり頑方が少し違っていて、例えば、保険の負債のところ張ってこのような方向感を作り上げました。時価的について言えば、割引レートの考え方がリスクフリに見ていくことは生保会社の行動を歪めないためにーレートではなくて、格付け別のスプレッドを使おも大事です。まさに、そうでないものを作ると、先うなど、まだ決まってないのですけれども、そのよほど申し上げたような、意図せざる影響のようなもうなことを考えているのです。その辺で少しヨーロのが出てしまいますので、これから国際資本規制をッパと折り合っていないので、ヨーロッパのソルベ作っていくからには、時価的な概念を重視していく

ンシーⅡに引きずられて ICS ができていってしまべきだと思います。

うことは、少し困るということもあります。また、銀行規制の場合、そうは言っても完全な時価では

グループ規制をどのようにやるかというところも、なく、少し違うところがあります。負債の時価の概まだ課題として残っています。

念がないのです。あくまで資産のリスクの変動のバ

それから、アメリカは州当局がばらばらなので、ッファーがキャピタルである。負債の経済価値といそれを一つにするだけでも大騒ぎになるのです。そいますか、時価も変動しうるのですが、そこは入っれに、州当局を束ねている機関（NAIC）もあるし、ていないです。預金の時価変動をプルデンシャルのそれから、FIO という、金融危機の後にできた連規制で入れてしまうと、何をしているか分からなく

邦ベースの機関もあるし、あとは銀行持株会社を見なってしまうからなのです。

12

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～

保険の規制の場合は、少し違いますね。キャピタ

ぎた、あるいは、流動性が足りなかった、金融シス

ルのバッファーは、資産価値が変動することによっテムがプロシクリカルだというようなことに対応してさらされるリスクもあるけれども、負債の経済価て、レバレッジを抑え込もう、流動性を無理やり持値が減ってしまうことによるリスクというものも考

たせよう、カウンターシクリカルな仕組みを入れよ慮します。やはり、保険の場合は、それだけ負債のうというようなことで入れてきたのだけれども、そ

経済価値というものが大事だから、そして、それにれらはリスク感応的ではなくて、結局、インセンテ

対して資本のバッファーが十分にあるかということ

ィブを歪めてしまって、レギュラトリー・アービト

がポイントになってくるので、銀行とは少し違う設ラージが起きてしまうということです。その結果、計になっているわけです。ただ、それも純粋な時価

意図せざる影響が生じました。しかも、リスク感応

会計とは違うわけです。負債のところを完全な時価的という共通の哲学がないので、整合的に作ること会計にしてしまうと、保険会社の信用度が落ちればができないのです。さきほどの論文の図表 2 にある

落ちるほど、負債の価値が落ちて、資本が膨らんでように、いろいろな規制を入れたのだけれども、そしまうというおかしなことになります。プルデンシ

れらが相互に整合的に働かなくて、これがまたいろャルなソルベンシー規制という観点からすると、自いろな歪みを起こしてしまっています。やはり、規社の信用リスク部分は見ないという調整が働いてい制を頭ごなしにやったことは失敗で、リスク感応的るところは、少し覚えておいてください。ただ、いにやるしかなかったということが、今の反省です。

ずれにしても時価的に考えて、そのバッファーに対もう一つは、可変的、裁量的な規制、これは後半する資本と見比べる枠組みが工夫されているというでプロシクリカリティ対策としてお話ししますけれことです。

ども、このような規制というものも、うまくいかな

金融危機後の規制の問題点

いことが徐々に分かってきました。例えば、好況の インセンティブを勘案しないマクロプルーデンス規制
 非リスク感応的

ときに急に規制で、「もっとたくさん資本を持て」、⇒レギュラトリー・アービトラージ⇒「意図せざる影響」「もっとたくさん引当てをしろ」などと言われると、

 レバレッジ規制、流動性規制など
 多くの規制が相互に非整合

 可変的・裁量的⇒経済主体の期待形成・反応が不明、適時の実施が困難⇒プロシクリカリティ対策とならない
 カウンターシクリカル・バッファー、ダイナミック・プロビジョニング等• 重い資本負荷もあって、寡占やシャドーバンキングが広がる• ただし、新興国ではマクロプルーデンス規制は有効 環境変化（低金利、低成長、低収益）への対応の足かせ

銀行はルールだから引当を積みますけれども、管理会計上は、その引当の分の資本があると同じように見立てて、リスクを取るのです。なぜなら、不況になったときには、その引当は引き下げられますから 厳しい規制の下ではビジネスモデルの転換が困難
 収益性の展望が悪化する中で、現時点でのリスクと資本の関7係の監視だけでは金融システムの安定確保が難しいね。そこまで織り込んでしまうのです。みんなそこ

さて、少し話を戻して、規制の副作用が、そもそ読むのです。そのような反応まで考えると、決してもなぜ起こったかということをもう少し深掘りしてスタティックではないのです。ところが、そういうみると、やはり時価を反映していないから、それがところを、裁量的な規制では考慮していません。

まで計算して、先の先まで読んで、経済的な意味を

インセンティブを歪めてしまっているということであるいは、いつその規制が発動されるかが分からす。マクロ・プルーデンスという言葉でよく言われないということで、みんなを不安にしてしまう部分ているのですけれども、対症療法的に、金融危機のもあります。例えば、CoCo 債。ご存じの人が多い

ときに起きていた問題、例えばレバレッジが大きすと思いますけれども、ある状況になったときに利払リスクと保険13

いをやめてしまう、債券から株に変わってしまうなに入っているにもかかわらず、物価は全然上がらなど、その銀行の調子が悪くなったらそのようなこと

いし、長期金利もあまり上がってこない、というこも起きますという債券が出ています。カウンターシとは、やはり世界経済は相当違うフェイズに入ってクリカルに働いてくれるのではないかという期待のきていて、中長期的に見ると、低金利、低成長の下下に、プロシクリカリティ対策として導入されましで既存のビジネスモデルでは銀行は収益を上げにくた。では一体その利払い停止はいつ起きるのかが、くなっているという認識が強まっています。

分からないわけですね。みんなが不安になると、か物価が構造的な要因もあって上がっていかないとえって投げ売りが起きてしまいかねません。実際にいうことは、低金利は続き、長期金利も上がりませ

昨年頭には、ドイツ銀行の CoCo 債についてこうしん。銀行はもうからないという世界が、好況の下でた問題が起きて、欧州の金融不安の引き金になったも確認されてしまいました。そうすると、このようりしました。かえって不安定要因になってしまうのな規制をやっていていいのかという雰囲気が出てきです。このような可変的な、裁量的な規制はどうもているわけです。

うまくいかない、みんなの期待形成も歪めるし、反応がよく分からない。タイムリーにやることもなか

新しい規制の副作用（「意図せざる影響」）
新しい規制の副作用（意図せざる影響）

なかできません。
バンク・オブ・イングランドが、カウンター・シ
クリカル・バッファーと言って、昨年頭ぐらいに景気が良すぎるから自己資本比率を「1 年後に引き上げます」というようなことを言ったのですけれども、半年後には、「あ、やっぱり引き下げます」と言い
8だして、やはり運用が難しいということがだんだん分かってきています。やはり、いつバブルかといったことはなかなか分からないのです。

次の図では、リスク非感応的な規制がレギュラト
リー・アービトラージを招く様子を示しています。

もう一つは、低金利、低成長、低収益への対応のリスクを反映しない規制というものは、金融機関の足かせと書きましたけれども、厳しい規制の下では、インセンティブを一様に歪めてしまうところが問題

ビジネスモデルの転換が困難です。収益性の展望がなのです。みんな同じ方向に歪めてしまう。そうす

悪化する中で、現時点でのリスクと資本の関係だけると、規制回避行動が一斉に働いてしまいます。例を見ていては、金融システムの安定化も難しい。少えば、低リスクの債券を保有することを多くの参加し自由度を与えて、ビジネスモデルの転換というこ者が忌避するため、市場機能を阻害されています。

とをフォワードルッキングにやっていかないとだめ

この結果、金融システムは不安定に、そして脆弱だという感じが出てきました。低金利は今に始まっになります。何かショックが起きたときに、金融危たことではないのですけれども、超低金利時代がや機が起きやすい状況になっています。先ほども言っはり相当続くだろうという感じが、ここ数年は相当たように、例えば価格が飛んでしまいます。する

強まっています。特に今年に入って景気は好転してと、自己資本比率が急激に下がってしまう、あるい

きているわけですけれども、世界経済が絶好調状態

は、「こんなもの持っていられない」と投げ売りす14

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～

ると、さらにまた価格が落ちるというようなことがると、そのスーパーシニア部分は AAA 格付けが取起きて、金融危機的な状況が発生しやすくなっていれると同時に、リスクが大きいから結構リターンがます。良かれと思って入れた規制が、その結果、金大きくなります。ちょうどサーチ・フォー・イール

融システムを脆弱にしているということです。やはドしていた頃なので、多くの金融機関がこれに飛びり、リスク感応的にやらないと、このような副作用

ついていきました。規制資本は少しで済むし、そのが起きるということです。これは保険の世界でも多割に結構もうかる。規制資本対比の ROE がとても分同じで、今の規制は全然リスク感応的でもないし、いい商品にレギュラトリー・アービトラージで殺到

ただ、各国規制になっているために、あまり変な悪してしまったのです。そしてそのような証券化商品

さをしていないわけですけれども、これから先、国の需要が多いから、その原資産を作るため、サブプ

際基準のようなものを入れていくのだったら、よりライムローンや LBO のファイナンスが加速したわ

時価的なものは入れなければならないということでけです。やはり、リスクと規制資本の関係、これがす。そして、それはまたプロシクリカリティ対策と崩れないようにするということが、大事ということ

しても役に立つという話を後でします。

です。

レギュラトリー・アービトラージとは

トランプ政権：金融規制見直しの方向性

 リスク∝規制資本、が崩れると・・・⇒相対的に資本負荷の小さい取引が好まれる
 金融危機前のレギュラトリー・アービトラージ（参考p.26）
 証券化が活発化
 ＣＤＳ、トライパーティ・レポ、ＡＢＣＰ conduitの誘因に

 米新政権は、民主党政権による規制（ドッド・フランク法＜DF法＞
等による）の問題点を理解。
 「規制がお金の巡りを悪くして経済活動を阻害」（Trump）
 「市場流動性、市場の効率性を注視」（Mnuchin）

 過剰な規制の弊害に対処。金融システムの活力と安定をバランス 精緻な影響調査を通じ、成長を促進、活力ある市場を育成（「規制のコア・プ
リンシプル」、2月の大統領令）
 6月、10月の財務省の規制見直し案の題は “A Financial System That Creates
Economic Opportunities”▽証券化商品のリスクウエイト（金融危機当時）

 抜本的改革ではなく、修正型見直し

9 DF法の大枠を残した修正で十分に実が取れる（骨抜き可能） 議会との対立点を最小化（fast track）
・ 親Wall St.批判にも配慮
 危機後の改革は玉石混交で残すべき部分もある

10

レギュラトリー・アービトラージについてですが、

ここまでが、危機の後に導入された銀行規制がだ

金融危機のときにも起きています。アメリカの証券めだった理由なのですけれども、この修正に各国が化の規制は、AAA のトランシェではリスクウエイ

躍起になって動き出しています。アメリカは少し遅トが 20％だったものが、2004 年のバーゼルⅡの案

れてかじを切ったのですけれども、トランプ政権ので 7％に下がったのです。さらに投資銀行について下で見直しのトップランナーになってきたかなといは、バーゼルⅡを 2004 年から即時適用するという、う感じがあります。トランプ政権の金融規制の見直非常に拙速なことをしました。この結果、証券化のしの方向性というものは、先ほども言ったようにと技術を駆使して、格付けは AAA だけれども、ハイても賢くやっています。民主党政権による規制、ドリスクというトランシェを作ることに勤しんだのでッド・フランク法などの問題点をきちんと理解してす。格付けは EL ベースなので、EL は小さいけれいます。民主党は、大衆迎合的に銀行叩きを行った

ども UL は大きいという商品が作れるのです。特に、わけですけれども、そうではなく、規制はお金の巡再証券化をするときの原資産にサブプライムローン

りを悪くして経済活動を阻害していると、トランプのような、少し良くないもののメザニンを取ってく自身が分かって言っているかどうかは分からないでリスクと保険15

すけれども、そのようなことを言っているのです。

る、あるいは監督の運用部分で変えることができる

ムニューシン財務長官は、「市場流動性や市場効率ところにフォーカスを当てて、議会との対立を最小性を見ながら、それを歪めているものを修正してい化しています。また、あまり変えすぎると、「庶民きたい」と、非常に的を射たことを言っています。

の味方って言っているけど、ウォールストリート寄正しく問題点を理解していると思います。過剰な規

りじゃないか」というような批判も出てきてしまう制の弊害に対処して、金融システムの活力と安定をので、そこにも配慮しながら進めています。あとは、

うまくバランスすることを目指しているようです。

危機後の改革は悪いことばかりではなくて、玉石混

スライド中ほどの 2 月の大統領令には、「精緻な影交で、きちんとした良い規制もあるので、残すべき響調査を通じ」とありますが、このフレーズは大事

部分は残すように配慮しています。

です。「精緻な影響調査を通じ」と言っているのは、
市場流動性を歪めているのは何か明らかにして対応していくという流れです。また「成長を促進し、活力ある市場を育成していく」ということで、単に緩和をしようと言っているわけではなくて、失敗している規制を直していかないと、とんでもないことになると言っているわけです。そこをきちんと探せという財務省への宿題が 2 月の大統領令です。

米財務省の金融規制見直しの報告書
 2月の大統領令に基づいて見直しの方向を整理
 銀行編（6月）、資本市場編（10月）、資産運用・保険編（10月）、ノンバンク・技術革新編（予定）の4編

 報告書の特徴
 市場機能を阻害する規制を的確に修正• レバレッジ規制、ストレステスト、ボルカールール、
デリバティブのマージン規制など
 国際基準の枠組みを維持• 孤立主義に陥るわけではない• むしろ規制のローカライゼーションを阻止する姿勢
 多くが当局の運用で実現可能• 議会の立法プロセスを経る必要がない
11

これに応じて財務省は、6 月以降、レポートをい
くつか出しています。このレポート・シリーズの題

見直しの方向に関するレポートを財務省が作成しは、「A Financial System That Creates Economicていて、6 月に銀行編、10 月に資本市場編と資産運

Opportunities」とされており、経済を活性化する

用・保険編が公表されました。今後、ノンバンクとための金融システムという視点を前面に押し出して

技術革新編が出てくる予定です。これまでのところ、います。

規制についての的確な修正を提案しています。ライ

トランプは、ドッド・フランク法などは抜本的に

ターには相当知恵のある人がいます。いちいちうな

変えると言っていますけれども、現実には、抜本的ずける内容になっています。レバレッジ規制や、ア

改革ではなくて修正型で問題点を変えていくというメリカが独自にやっているストレステストやボルカ

アプローチを取っています。大枠は変えない。これー・ルール、それからデリバティブのマージン規制、には、ドッド・フランク法の大枠を法律上直すこと

市場を歪めているものをことごとく見直していく内は議会で民主党ともめて、なかなか難しいという事容です。

情があります。それよりも、手っ取り早く修正で実それから、国際基準を無視してやっているかといを取りにいこうと、それで十分に骨抜きにできるとうと、そのようなことは全然ありません。トランプいうことです。つまり、修正といっても、法律を変は「アメリカ・ファーストだ」というようなことを更するのではなくて、運用部分、例えば掛け値を何言っていて、気候変動に関するパリ協定から離脱すパーセントにしますとか、そのようなところを少しるなどと言っていますが、金融の枠組みについては、変えるだけです。つまり、当局の告示の部分で変え

バーゼルや IAIS の枠組みから出ていくのかと思っ16

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～ていたら、そのようなことは全然ないようです。孤いましたけれども、ハリウッドで映画の資金調達な立主義ではなく、アメリカの利益を第一にとは言いどをやっていた人なので。

つつも、国際的な枠組みを尊重してその中で達成しやはり、キーパーソンは右上のコーン国家経済会

ようとしています。それなくしては、金融システム

議委員長と言われています。彼はゴールドマンサッ

はうまくいいかないことは身にしみてよく分かって

クスのナンバー 2 だった人です。銀行規制見直し案

いるので、むしろ規制のローカライゼーションがこを財務省が作っているときに市場関係者へのヒアリ

れ以上進むということ、言い換えればみんながばらングをしていますが、その場には、コーンが出てき

ばらの規制を採用することはもうやめようというこて、マーケットの歪みについて熱心に聞いていたよとを、アメリカの当局は相当強く言っています。

うです。彼はゴールドマン時代から機械のように的

米国当局の新陣容

確な判断をする人と言われています。身長は 2 メー

Mnuchin財務長官

Cohn国家経済会議（NEC）委員長

トルぐらいあって、怖いらしいのですけれども、頼りにはなります。ただ少し、人種差別問題等で、トランプと少し確執が生じてしまったなどと言われてClayton SEC委員長

Giancarlo CFTC委員長

Quarles FRB監督担当副議長

います。そのためか、FRB の議長候補でありながら、FRB の議長にはなれませんでした。ただまだ首にならず、辞めてもおらず、相変わらず委員長でありつつ、税制改革の仕事もやっています。彼が政権に12

このスライドは、規制見直しの立役者たちを示しいてくれれば、今後ともまともな見直しが進められるのではないかと思います。

ています。ジャンカルロという CFTC の新しい委

それから、左下がクレイトンです。トランプが任命

員長は共和党系で、この夏に就任しています。デリした SEC の新しい長官です。この人は弁護士で、ウバティブのマーケットはフラグメンテーションが起ォールストリートでは有名な人です。大きな M ＆ A

きている点を問題視しています。対策をヨーロッパ

や、破たん救済のようなところでは必ず出てくる人にも呼びかけています。こうした動きを見ると、日です。彼は SEC の長官になった早々に、講演で、「上

本やヨーロッパの一部の人が懸念しているような、場企業数が大きく減っているのは問題だ」というこ

トランプ政権下でのローカライゼーションの進行とを言っています。ディスクロージャーなどの負担は、少なくともアメリカ発では起きてこないと思いがあまりにも重くなりすぎて、上場をやめてしまうます。

という動きが強くなっていて、やはりそれはまずい

それから、このムニューシン財務長官。彼はゴーと。今回、10 月に出した資本市場編、この中ではルドマンサックス出身の人で、大統領選で資金集め

かなりクレイトン節が出ています。もっと多く上場の担当をしていた人ですけれども、言っていることして、そこで資本調達をしないと資本主義の危機だは的確かと思います。ただ何か、議会などの受け答という感じが強く出ています。結構よく分かっていえを見ていると少したどたどしいという感じもありる人だと思います。

ます。ゴールドマンの時代からもう 10 年ぐらい経

それからクオールズ、彼は先月就任しました。

っていて、それ以降は金融関係の仕事も少しやってFRB の監督担当副議長という、これは新しくドッ
リスクと保険17

ド・フランク法でできたポストですけれども、今ま一方、このスライドにあるように民主党をはじめでずっと空席だったので、彼が初代です。FRB のとして反対勢力も残っています。当局の中では、ジ副議長は 2 人いて、1 人は政策担当、1 人は監督担ャンカルロや、クオールズ、クレイトンのほか、新

当になるわけですけれども、そのような意味で期待

しく FRB 議長になるパウエルさんも、規制見直しは大きいです。非常にリーズナブルで、元々弁護士をすべきだということを言っています。また、規なのですけれども財務省に行って、そこから IMF

制強化肯定派の人たちは、だんだん去っていきまに出て、財務省の次官にもなった人です。知っていす。フィッシャーは辞めてしまいました。それから、る人の話を聞くと、とてもバランス感覚のある人だ

FDIC 長官は来年の春に辞めて、イエレンも 2 月にそうです。彼の話を聞いていると、行きすぎた規制

辞めます。CFPB 長官は、来年の秋、10 月頃に辞は修正しなければいけないと言っています。彼が稼めることになっていて、それから、ニューヨーク連

働しだすと、アメリカの当局の中では、FRB がや

銀のダドリー総裁も来年の半ばに辞めるということ

はり一番中心であり、知恵のある人間も一番そろっを先日表明しているので、時間はかかるかもしれまていますので、大きく変わってくるのかと思います。

せんけれども、アメリカの規制は結構変わってくる

彼の実質的な前任者は、副議長ではないのですが、かなと思われます。

理事でタルーロという人です。彼はオバマ政権にな

EU の政府は見直しについての発信をたくさんしってすぐに、8 年前に就任したのですけれども、ミていますが、ECB と、さらには ECB の下にある

スター・レギュレーションと言われていて、銀行性

EU 域内の中央銀行は見直しに慎重です。なぜかと悪説（金融機関は放っておくと悪いことをするといいうと、マクロ・プルーデンス規制などは、彼らにう考え方）に基づいて、国際基準以上に厳しい規制

とっては久しぶりに手に入った政策手段でもあるのをアメリカに導入した人です。彼が今年の 4 月に退で、なかなか手放したくないというところもありま

任して、クオールズに替わったということは、非常す。あとはやはり、トランプがやりすぎるのではなに大きなスタンスの変更だと思います。これから先、いかという不安もあって、規制見直し反対の発信を

財務省の報告に基づいて、クオールズが中心となっしています。このような反対の構図とやりとりしなて、いろいろな変更がアメリカで行われ、そしてそがら、規制の見直しを推し進めるようです。

れを、アメリカは国際的な基準にも反映していくという戦略を打ち出しているということです。

ています。彼らは言いだしっぺのようなところはありますし、IMF にとっては新しい飯の種だという

規制見直しに反対する声も残っているところもあって、依然としてマクロ・プルーデンス

 米国
 共和党vs民主党
 規制当局では規制強化論者が徐々に退任へ

規制は大事だというようなことを言っています。こGiancarlo CFTC委員長
Noreika OCC長官代行
Powell FRB理事（次期議長）
Quarles FRB副議長 （新任） Clayton SEC長官（新任） 強化肯定派：Yellen FRB議長？
Fischer 前FRB副議長
Gruenberg FDIC長官
Cordray CFPB長官
Dudley NY連銀総裁
 見直し派：

 欧州
 EU政府 （見直し派）vs ECBと域内中央銀行（見直しに慎重）（米政権への牽制という面も？）

 IMFとBISは規制強化論を維持

18

IMF と BIS は、規制強化論を依然として維持しのような力学をはらんで動いていますし、これまでやってきた経緯もあるので、一気にマクロ・プルー
デンスやめたというように、旗を降ろすことは決してないと思います。大枠もなかなか放り出しがたいというようなところがあって、一方ではイギリス、

13

アメリカ、ヨーロッパと基準の見直しが進んでいる

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～

ということです。

ったのです。

今後の動きをみると、G20 各国の動きがどうなっていくかは、2017 年でここまでの影響評価が動きだしています。来年は、G20 の議長国はアルゼンチ
ンで、そこではインフラ投資や中小企業向けのローンなどについての影響のようなものを見ていこうという話が出てきているそうです。さらにその翌年、2019 年は日本が議長国なので、多分ここでは、より全面的な問題点の見直しを議題にするのではない

プロシクリカリティ対策
危機後の政策案
レバレッジ規制

評価

帰結

金融機関のインセンティブを歪め、意図せざる影響で市場機能が低下

カウンターシクリカル・ 期待形成を歪め、不安定化要因に
バッファー

当初案を緩和、骨抜きへ
各国裁量に米は採択せず

引当①：ダイナミック・
プロビジョニング

同上
スペインではプロシクリカルに作用

失敗

引当②：
予想損失モデル

不良債権処理の先送りを抑える効果、
プロシクリカリティを抑制

IASB、FASBが採択

公正価値会計の抑制

公正価値会計は金融危機を増幅していないとの実証研究が大勢

公正価値会計を進める方向は不変

過去の事例
バーゼルⅡの導入

評価

帰結

リスク感応的な規制はプロシ 銀行は規制を織り込んで行動。
クリカルとの懸念
プロシクリカルにはならず

日本の不良債権問題 リスク非感応的規制がショッ（バーゼルⅠと発生損 クの安定化要因との見方
失モデル）

かと思います。

リスク非感応的資本規制と経済価値を反映しない引当がプロシクリカルに作用
15

例えば、レバレッジ規制について言えば、レバレ

プロシクリカリティとはッジが、景気のいいときには拡大しすぎるから規制を入れたのですけれども、結局、かえって市場機能好況を低下させてしまったので、最近は緩和する方向で議論されています。
それから、カウンター・シクリカル・バッファー、不況

実線はもともとの景気の循環的変動
変動が制度の導入により点線のように増幅する性質がプロシクリカリティ

ダイナミック・プロビジョニング、ローン・トゥ・
バリューなど、景気のいいときに抑え込んで、景気が危機の状況では緩めるという方策は、何となく良

時間があと少しということなので、プロシクリカ

さげに聞えるのですが、市場参加者の期待形成を歪リティの話ができなくなってしまいました。大枠はめる、あるいは銀行が「いざとなったら緩めるだろ

先ほどご説明したとおりです。スライドの最後に私う」ということを前提に行動をするため、反応が読の本がありますが、この第 5 章にプロシクリカリテ

めなくなります。タイミングもいつやったらいいのィの話が書いてありますので、詳しくはここを読んかよく分からないということで、不安定化要因になでください。以下ポイントだけかいつまんでご説明ってしまいますし、下手をすると、景気が良すぎるします。プロシクリカリティとはまず何なのかといと思って締めに入ったら、もう景気が悪くなっていうことをこの図で説明しましょう。経済というもの

たというようなこともあるかもしれません。結局、は、この実線で描いたようなサイクルがあるのです。

そのような裁量的なものはだめだということで、ア

しかし、いろいろな制度、会計制度や規制などが入メリカも 6 月の財務省のレポートでは、カウンター・ったがゆえに、これが増幅されることがあります。

シクリカル・バッファーはやめましょうと言っていこの増幅させる性質をプロシクリカリティといいまます。ダイナミック・プロビジョニングも、失敗しす。そうではなくて、どちらかというと平準化するていると思います。スペインでは、むしろプロシク

方に働く性質は、カウンターシクリカリティといいリカルに作用したと言われています。

ます。このプロシクリカルな性質を是正しようとい引当についてですが、予想損失モデル（注：詳細

うことが、金融危機の後で、大きな政策的課題になは末尾の追記を参照）という選択肢も出ていて、結リスクと保険19

局こちらが採択されました。より経済価値に近い引

リティを入れてプロシクリカリティ対策に使うの当を入れると、不良債権の処理の先送り効果を、あは、会計本来の目的に照らしてそもそも間違ってい

るいは先送りインセンティブを抑えるという効果がるということで、公正価値会計を進める国際的な流あります。経済価値に近い形で引当を積ませること

れは変わっていません。この辺はこれから保険の規は、プロシクリカルになるのではないかという、不制・会計を考えていく上でも、参考になるのではな

安視する人もいるのですけれども、そうではないの

いかと思います。

です。発生損失モデル（注：詳細は末尾の追記を参危機後の例を上げましたが、過去、バーゼルⅡを照）で価値の低下を会計上は見なかったことにした

導入するときもプロシクリカリティの議論はありまからといって世の中が変わるわけではなくて、むしした。やはり、リスク感応的に規制を変更すると、

ろ価値の変化をしっかりと見せていく、あるいは、銀行の貸出姿勢がプロシクリカルになるのではない

それに基づいた規制をすることが、規制される側がかという懸念を表明していた学者がたくさんいたの

経済合理的に動くことにつながるのです。IASB やですけれども、実際に規制をやってみると、杞憂でFASB など、会計ルールを決める人たちも、予想した。銀行は資産の本当の価値がどう振れるのかと損失モデルを入れていくという方向感になっていまいうことを早めに織り込んで行動するので、プロシす。ヨーロッパとアメリカはそのような方針を打ちクリカルにはなりませんでした。むしろ、過去のリ出しているので、日本が次にどうするかです。金融

スク感応的ではない規制だった頃は大きな問題を、庁は、発生損失モデルの引当の基準を含んだ金融検

例えば日本などでは起こしています。リスク非感応

査マニュアルの廃止を打ち出しています。廃止後の的な規制が全然使い物にならなくて、日本の金融危

新しい引当のあり方が注目されています。

機のとき、あの 90 年代の終わりの頃には、ほとん

それから、公正価値会計の抑制という案も出ていど誰も自己資本比率を当てにしなくなっていましました。公正価値会計が金融危機を増幅したというた。やはりリスク非感応的な規制は役に立たないのことを言っている人が多くいて、日本の会計学者な

みならず、そのような規制で監督していると、金融

どは、アンチ公正価値会計なので、「ほら見ろ、や

機関はどんどん体力がなくてもリスクを取っていっっぱり公正価値会計はだめではないか」というようてしまう、あるいは、不良債権を処理しないというなことを金融危機の後で言っていたのですけれどようなことになって、挙句の果てにつぶれてしまい、も、その後、いろいろな研究が進んでくると、実証

かえってプロシクリカルになってしまったのです。

研究の結果としては、公正価値会計が金融危機を増そのような過去の事情などを考えると、プロシクリ

幅したことはなかったという結論になっています。

カリティ対策としては、経済価値を反映し、そしてむしろ、公正価値を適用していない「その他有価証規制はリスク感応的に行うことが大事ということで券」が歪みの原因になっていたようです。公正価値

す。最近の傾向としても、皆さん、そのようなことを見ないことで危機感が鈍って対応が遅れる、あるを言っています。

いは、不透明になって不安感が増幅されるなど、公正価値会計でないとかえってプロシクリカルになるということが、金融危機の結果として実証研究で示されています。それに、会計にカウンターシクリカ
20

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～

公正価値会計の金融危機への影響の研究

能力の欠如ということが大きいのですけれども、リ✕ 危機下では，公正価値低下が，銀行の自己資本低下と当該金融商品売却，
市場流動性枯渇，さらなる公正価値の低下，という悪循環を招き危機を増幅

スク管理の改善によって、この能力の欠如をカバー✕ 好況期に、資産価格の時価評価が，高い公表利益などを通じて，自己増強
的に根拠なき熱狂をたきつけた

することはできないにしても、備えることは可能な

 証券化商品の価格が低下した際の投売りや信用不安は，公正価値会計を用いていなくても生じた。例えば，証券化商品の公正価値の低下に先駆けてABXインデックスの低下に市場は反応のです。そうすることで、将来を予測する能力の欠 公正価値会計と資本規制によって，銀行が投売りを余儀なくされ，市場流動性の枯渇を通ずる悪循環に陥った証拠はない

如によるコストを低減することができます。ですか 「売却可能債券」は、評価損益が収益や自己資本に反映されないため，市場の規律付けが弱まり，銀行の対応を遅らせた
 「売却可能債券が損益に公正価値を反映しない」との一見カウンターシクリ
カルなルールが，実は調達による不安定化を通じて，プロシクリカルに作用 流動性や資本の調達が困難になった点が銀行のプロシクリカルな行動につながったが、不透明な会計が一因
 「未実現利益を損益に反映しない」という形で情報量を減らしてまでカウンタ
ーシクリカルな役割を会計が担う正当な理由はない
19

ら、リスクと整合的な規制の導入により、リスク管理の改善を阻害する要因を排除することができます。そしてそのことがプロシクリカリティの低減につながると、最近では見られています。

少し飛ばしまして、公正価値会計についての研究下の②ですけれども、経済価値を反映しない会計をこのスライドで示しています。上二つの×が付いはプロシクリカルということです。単に会計上だけている部分は、「やはり、公正価値ではなくて、時見なかったことにするということは、何の役にも立価変動を見なかったことにする方がいい」という人たない。経済はやはり市場価格に反応するし、見なたちの主張です。けれども、その下の多く、✓マー

かったことにすれば市場規律が低下し、不信感を招クが付いているものはその後に出てきた実証研究がくということです。あとは、裁量的な政策というも書いてあります。やはり、公正価値で見ていった方のは、期待形成を歪めてカウンターシクリカルにながいいのだということです。

る。それから、どのタイミングでやるかということ

プロシクリカリティのまとめも結構難しいと言えるかと思います。

▽リスク感応的規制は、リスク管理改善、プロシクリカリティ低減• レギュラトリー・アービトラージを抑止して、プロシクリカリティが低減する• 経済行動がシクリカルである根本的な原因は将来を予測する能力の欠如にある。もとよりリスク管理の改善で将来事象がわかるようになるわけではない。ただ，リスク管理の改善により、リスクの大きな貸出を控えたり，
信用コストを貸出金利に反映したりして将来の変動に備えることがある程度可能になるので、将来を予測する能力の欠如によるコストを低減する。
リスクと整合的な規制の導入により，リスク管理の改善を阻害する要因を排除することは，プロシクリカリティの低減につながる• リスク非感応的規制は、リスクへの対応を鈍らせ、結果的にプロシクリカル▽インプリケーションの整理①経済価値を反映し、リスク感応的な制度がプロシクリカリティを抑制する
 レギュラトリー・アービトラージ抑止。リスク管理を促し、早期に対応②経済価値を反映しない会計は、対応の遅れ、市場規律の低下、市場の不信を招き危機を増幅する 会計上は「見なかったこと」にしても経済は市場価格に反応③裁量的政策は期待形成を歪め、不安定化要因（カウンターシクリカル）
21④裁量的政策はタイミングが難しく、最適な幅も不明（カウンターシクリカル）

低成長と規制の見直し
 金融庁 森長官
 成長と安定のバランスを志向すべき（一昨年10月）
 人口減少や低金利環境の下でビジネスモデルは限界にある。その持続可能性を議論していく 【動的な監督】 （昨年4月、8月）
 金融仲介機能が十分に発揮されなければ、金融システムの安定だけでは持続的成長という究極的な目標の達成はできない（同） Hill（EU金融担当コミッショナー）の退任講演（昨年7月）
 ECの関心は規制策定から経済活性化へシフトしている 大きな脅威は「金融危機」から「成長の欠如」に変わった
 墓場の安定を望んでいるわけではない Summers教授の論考（今年5月）
 規制強化で金融システムが安定したとは見られていない（実証研究）
 フランチャイズバリューの毀損によるものではないか 資本のダイナミックな側面（株価が表わす将来の収益性）に注意すべき
 規制資本水準の多寡を問うべきではない

22

まとめますと、プロシクリカリティに対するインプリケーションとしては、経済価値を反映し、リス

低成長の話については先ほども少しでましたけ

ク感応的な制度はプロシクリカリティを抑制するとれども、日本、それから EU、アメリカと、それぞいうことです。これらはレギュラトリー・アービト

れでこのような話をされています。ECB は、今年、ラージを抑止するし、リスク管理の高度化を促すとやはり低成長、低収益の下で、どのようにビジネスいうことも大きいですね。それから、早期の対応をモデル、あるいは収益ドライバーを考えるのかを検促すということで、上の段の二つ目のところ、少し査の課題というようにもしていて、そのような方向

長いパラグラフですけれども、経済行動がシクリカにかじが切られてきています。日本の金融庁もそのルになってしまう根本的な原因は、将来を予測する

ような方向感を出しています。
リスクと保険21

プルーデンス（規制・監督）政策のあり方（私見）融危機の後で出てきた、マクロ・プルーデンス万能のような議論は、下火になっているか思います。最 規制への過度の依存を見直すべき
 規制はregulatory arbitrageが不可避的に発生。依存には限界
 規制と監督との相互補完（両者は一長一短）

後は低金利、低収益、技術革新などに対応可能な柔 規制をリスク感応的に設計すべき軟性を持つことも、大事ということです。ビジネス インセンティブを歪めない 多様性を容認して、リスク管理改善を促す

モデルの転換と親和的なことが重要と思います。

 マクロ・ミクロの二分法はナンセンス（「木を見て森を思う」べき）
 前BOE副総裁Tucker [2015]は二分法の虚構を批判（参考 p.27）
 「ミクロの金融機関行動において金融システム不安定化の芽が生じていないか」の把握が重要（黒田、17年2月）
 逆にマクロの監視はミクロの検証と表裏一体に行うべき

少し長くなってしまいましたけれども、私の方からは以上です。今日お話ししたところ、また端折っ 低金利・低収益、技術革新などに対応可能な柔軟性を リスクテイク・収益性・資本政策の持続可能性が金融システム安定に重要 ビジネスモデルの転換を促す ← 画一的規制より監督的対話で23

最後になりますけれども、プルーデンス政策のあり方です。これは全くの私見ですけれども、規制だてしまったところは、論文に書いてあります。それから、プロシクリカリティのところは本に書いてありますので、ぜひ読んでいただければと思います。
私の方からは以上でございます。

けに頼るということではないと思います。規制ばかりに頼っていると、レギュラトリー・アービトラー

司会

宮内さん、どうもありがとうございました。

ジはどうしても出てきてしまいます。ですから、画せっかくの機会ですので、もし質問がありました

一的だけど透明性が高い規制と、恣意的だけど柔軟

ら、一つか二つぐらいならお受けしようかと思いま

で多様性に対応できる監督とをうまく組み合わせてすが、何がございますでしょうか。

いくことが重要でしょう。それから、規制はリスク
感応的に設計すべきだということです。さらに、マ

質問者

ありがとうございました。一つ質問がある

クロとミクロを分けて考えることは、良くないのでのですけれども、保険の世界での議論を見ていると、はないかと思います。マクロ・プルーデンス規制はアメリカとヨーロッパがもめて、お互いにそれぞれどうしてもうまくいかないのですが、二分法というのルールに引っ張り合って、もめてなかなか規制がものはあまり実は良くなくて、ミクロの金融機関行決まらない、そのようなイメージであるのです。今動の中からシステミックなインプリケーション、金日のお話を聞いていると、ヨーロッパとアメリカと融システムの不安定化の芽を生じていないかどうか

ではもめていないような印象を受けましたけれども、を見ていくということが大事です。マクロの監視をそのような理解で正しいでしょうか。もしもめてい

しないでいいかと言うとそうではなくて、マクロもるとしたら、どのようなところをもめているのかと監視しながら、それをミクロの検証と表裏一体にやいうことを、ご教示いただけるとありがたいです。

っていくということが大事、すなわち、マクロ的に何か歪んだ動きがあったとして、その原因にあるイ

宮内

ンセンティブの歪みは何なのか、そこをどのようにヨーロッパとアメリカは非常にもめます。今回、金直したらいいか、そのようなことを考えていくとい

融危機後の規制についていえば、ヨーロッパでも金うことが大事だと思います。あるいは、ある規制や融危機は起きましたし、意外とアメリカと運命共同制度を入れるときに、インセンティブが歪んでしま体のような感じでした。「規制当局者は何やっていうことはないか、そのシステミックなインプリケーたんだ」と言われていて、アメリカの当局者とヨー

ションは何かを考えていくことも重要でしょう。金ロッパの当局者は規制強化の方向感で、珍しく一致

22

はい、分かりました。まず、銀行の世界も、国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～していました。バーゼルⅡを作るときなどは、アメの 60％を内部モデル手法のフロアーにすると、内リカがモデルアプローチを主張し、当初ヨーロッパ

部モデルの結果が採用されやすくなります。アメリ

は、「ちょっとそれ、ついていけないよ」と言ってカの主張は、そのような甘い内部モデルは容認できいました。途中から、ヨーロッパのオピニオンリー

ないので、より高いフロアーを入れようということダーであるドイツが方向転換してバーゼルⅡがまとです。今もめていることは、これを 70％にするか、まりました。大体、大陸ヨーロッパとアメリカがも80％、あるいは 75％ぐらいにするかということで、めて、イギリスが仲裁役をやるケースが多かったのアメリカは 75％にしようと言っています。より標ですが、バーゼルⅢに関してはアメリカ、ヨーロッ準的手法を生かしていく。アメリカの今の国内規制

パともに、強化の方向で動いてきたかと思います。

は、もうこれが 100％に近くなってしまっています。

最近の見直しについては、それぞれの事情でかじを内部モデル手法は実質的にはほとんど使わない体制切った面と、同じように、意図せざる影響、例えば、になっています。一方、ヨーロッパは 70％で勘弁

市場流動性の低下のようなことがあって、「一生懸してくれと言っています。

命、私たちきちんとやっています」という身の証を

内部モデルアプローチの方がリスク感応的で優れ立てようとして導入した規制が、かえって金融シスているということを、ヨーロッパは主張しています。

テムを不安定化してしまい、これはまずいことにな

元々この内部モデルアプローチは、アメリカがバーったと、それでかじを切っているというようなとこ

ゼルⅡで提案したので、言い出しっぺのアメリカがろもあります。

骨抜きにする提案をしているので、怒っている人も

ただ、このバーゼル委員会の足下の、まとまっているわけです。一方、アメリカの主張の背景はいろいないところ、「内部モデル手法への標準的手法フ

いろあって、サンプル・ポートフォリオに当てはめ

ロアーの設定」というのは、細かいのですけれども、たときに、内部モデル手法の結果を比べてみると、どこまで内部モデル手法を使うかというところは、

結構ばらつきがあって、特にヨーロッパの二、三のヨーロッパとアメリカがもめにもめていて、1 年前

銀行は、かなり低い必要資本の数字が出てきたので、から新聞間もなく合意などという記事が出ては、や

それはモデルが変だろうと、アメリカは怒っている

はり決裂したという記事が出ることが何度も起こっわけです。インチキをきちんとチェックしない監督て、とうとう 1 年経ってしまいました。

当局に対して「何をやっているのか？」という不信もめているポイントは何なのかというと、内部モ感もあります。このためアメリカは、内部格付けア

デルアプローチに対するフロアーは、要するに、銀プローチだと、不公平になるのではないかというよ

行融資の内部モデルというものは、内部格付けを使うなことを言っています。一方でヨーロッパは、もって、それに基づいてリスクウエイトを作っていく

ちろん、変な当局があることも事実なのですけれどというものなのですけれども、その内部モデル手法

も、そうは言っても、大抵のところは真面目にやっよりも標準的手法の方がリスクウエイトは大体大きているわけで、リスク感応的な方が銀行行動を歪めく出るわけです。標準的手法は、例えばリスクウエ

ないし、標準的手法などを使っていたら、技術力のイトについて、住宅ローンは 50％で、普通のロー高い銀行がレギュラトリー・アービトラージをたくンは 100％ですと、非常に単純なことを言っている

さんやって、また金融危機のようなことが起きてしのですけれども、これが、これの例えば標準的手法

まうと言っていて、それはそれで正しい議論なわけ
リスクと保険23

です。ということで、もめているということが今の使っているのです。だから、そのような意味で失望状況です。

感があるといいますか、限界を感じてしまっていま

もう一言言うと、ヨーロッパの銀行は、これも正す。内部モデルアプローチなどを活用して、その有しい議論なのですけれども、モデルの結果としてば効性評価のために監督当局にうるさいことを言われらつきが出ることは、ある意味当然だとも言っているのだったら、簡便な標準的手法で規制資本を計測ます。内部モデルはそれぞれの自己ポートフォリオ

して、自分のリスク管理は内部モデルで行う二分法の特性や、あるいはビジネスモデルの特性などに合の方がマシだと、そのような、失望感のようなもの

わせて、うまく自分のリスクを予測できるように作はあるのかと思います。彼らがあまりこだわっていっているので、そこにサンプル・ポートフォリオをないから、アメリカの当局もあまりこだわっていな

入れても、モデルが弾くリスク量として違う数字がいということです。

出てくるのは当たり前でしょう。それは容認して、もう一つ、アメリカとヨーロッパのことを言うと、それを分かった上で、この内部モデルアプローチを

IAIS のところでもめているという話で、アメリカ容認していたはずなのに今更なんだと、言っているが慌てて ICS を導入するな、モニタリング期間をわけです。その結果、並行線になっているというこ

長くやりましょうと言っているということも、一つとです。

には彼ら自身の準備不足、内部でスタンスが固まっアメリカはトランプの下でも、6 月の財務省ペーていないということもあります。もう一つはやはり、

パーで、ドッド・フランク法と同様に、「われわれFASB のポジションがまだ固まっていない、彼らのは引き続き標準的手法を中核に据える」としていま会計基準の方のスタンスが固まっていないので、そす。なぜリスク感応度に劣る標準的手法を支持してのような中で、ヨーロッパの当局と、それから国際

いるかというと、これはアメリカの銀行が、驚くな会計基準主導でルールが決められてしまうことは嫌

かれ、内部モデルアプローチにこだわっていないかだということはあるわけです。ICS は、かなりヨーらです。90 年代に内部モデルアプローチを入れてロッパの方向性が強く出ています。特に負債割引率くれと言ったのは、他ならぬアメリカの銀行なのにのところ、リスクフリーレートをヨーロッパは使っです。なぜ彼らは最近それを言わなくなったかといているのですけれども、アメリカは、例えばシング

うと、アメリカの銀行は、内部モデルアプローチをル A のスプレッドを使うということを言っていて、用いてリスク感応的に規制すると言っても、限度がそうやって負債のディスカウント・キャッシュフロあるというように感じているからです。監視する当ーを出した後で、それにリスク調整を上乗せする、局者の能力の限界もあるし、ルールとして一つする

そこから先は全く違いはないのですけれども、ただ、とどうしても画一性が残って、各銀行のリスク管理

そこのディスカウントレートのところは違います。

を生かし切れないという限界もあります。しかも、

これは、リスクフリーレートとシングル A でやる

内部モデルアプローチと言っても、格付けまでなのことと、どちらがいいと思いますか。

です。格付けは内部モデルを使うけれども、そのあとのプロセスであるデフォルト相関のところは、モ

手を上げて聞いてみましょう。リスクフリーレー
トがいいと思う人。

デルではないのです。バーゼル委の設定したスーパ
ーバイザリー・ファンクションという関数を一律に24

司会

いいとは、負債が減るという意味ですか。

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～

宮内

負債が減るという意味ではなくて、ソルベ＜付録＞ （講演時間の関係で省略されたプロシク

ンシー基準として適切であると考える人。シング

リカリティ関係のスライドなどについて、簡単にコル A の方がいいと思う人。そうですね。これはいメントを頂きましたので、それについて以下に掲載

ろいろな意見があると思いますけれども、保守的といたします。）

いう意味では、ヨーロッパの、リスクフリーレートの方が保守的です。負債が大きく出るので資本が小可変的マクロプルーデンス規制の問題の指摘

さくなります。より時価の現実に近いというと、も Taylor [2013]
 経済主体のインセンティブ、期待形成を歪め、反応が不明
 バブルの見極め、効果ラグ、政治的困難等により、適時の実施が困難

しかしたらシングル A の方が近いかという気もし BISのCaruana [2013] はマクロプルーデンス論をトーンダウン

ます。それは保険会社が、平均的にシングル A で レギュラトリー・アービトラージを懸念。有効性に限界
 局所的な対応は可能だが、全体の過熱を修正することはできない
 マクロストレステストは、事前のシナリオ設定が困難あるとしたら、シングル A で負債を割り引いた方 FRB副議長Fischer [2015]、NY連銀総裁Dudley [2015]

が本当の価値に近いということになるからです。この辺は、どのくらい保守的に行くかということだと Taylorの議論を概ね踏襲、米での可変的資本規制の導入を棚上げ

 黒田 [2017]は、認知ラグ・効果ラグ、政策効果の漏出に言及
 むしろ 「ミクロの金融機関行動において金融システム不安定化の芽が生じていないか」の把握が重要16

思います。いずれにしても、保険会社はみんなシングル A で固まっているわけでもなくて、特に倒れ

このスライドでは、可変的なマクロプルーデンス

そうな保険会社は、シングル A よりもっと悪くな

規制が問題を引き起こすということについて、規制っていくわけだし、その辺はどちらに行くかという当局から上がっていた様々な声を集めています。既ことは、割り切りの問題なのかと思います。ヨーロに講演でも話が出ていた通り、一見効果がありそう

ッパにはシングル A のイールドカーブを引くためでも、市場の期待形成が歪んでしまう等の影響によのデータが取りにくいという問題もありますけれど

り、帰って市場を不安定化させてしまうという指摘

も、リスクフリーレートはやり過ぎかなという感じが多くなされています。

もしないでもないです。
引当と経済価値との関係

司会 時間の方もだいぶ超過してまいりまして、質問
Aの方もこちらで終わらせていただきたいと思います。

価値の低下
引当額

B

B’

信用度が悪化

経済価値の低下（予想損失モデル）
発生損失モデル（注）金利水準は一定と仮定

17上のスライドは予想損失モデルについての説明となっています。ここでは、講演では触れられなかった従来の引当方法である「発生損失モデル」との対比が行われています。縦軸は債権の価値を見ています。ここでは金利変動についての影響は考慮しません（時価は動きますが、それは信用リスクとは関係
リスクと保険25

ないので）。従来の発生損失モデルは、ここではやです。

や粗い 2 つの点線で表していますが、信用度が相当銀行が予想損失モデルを用いていれば、すでに引に悪化しない限り、引当を増やす（＝価値を低く見当はなされていますから、事業再生で新たな損失計る）というトリガー事象に到達しません。一方、予上をする必要はなく、結果として事業再生を先送り

想損失モデルでは、信用度が悪化したことに伴う価するインセンティブが生じません。一方、発生損失値の低下分は引当の増加という形で見ていくことにモデルを用いていた場合には、この段階で仮にトリなります。予想損失モデルの方が経済価値と整合的ガー事象にかかっていなければ、事業再生や貸出債であるということになります。

権売却をすると会計上の損失が発生するので、処理

また、発生損失モデルの場合、トリガーの基準がを先送りするインセンティブが湧いてしまい、傷口

主観的で、銀行によって B ～ B’といったようにかが広がるということになります。この結果、不良債

なりの違いが出ることも問題視されています。

権処理の遅れが銀行の信用不安につながり、プロシ

本文で示したように、今日では、経済価値の変化

クリカルに働くリスクが高まります。

を反映する予想損失モデルの方が、ストレス下で先行きのリスクを織り込んで先手を打った対応をする

リスク感応的資本規制はプロシクリカルか？

インセンティブが強く、結果的に発生損失モデルに比べてプロシクリカリティが小さいと考えられています。
事業再生における貸出のリストラクチャリング••

経済価値を反映しない発生損失モデルでは、引当を先送りするインセン
ティブが働いた。とくに、事業再生や不良債権売却に際して損失が顕現化することも先送りの誘因となった。
経済価値を反映しない会計が不信感、不安感を招いた。
20

当初

業況の悪化

リストラクチャリング
新規投資 新規融資

負債

資産

負債

資産
資本

①

資本

資産

新資本
債権放棄

②

株式放棄

③

このスライドはバーゼルⅡ導入時にあったプロシ
クリカリティの懸念を整理しています。当時用いられていたバーゼルⅠは、リスクアセットが景気の状

株主は退出
貸出は、一部を放棄、残りは株式（ないし劣後債権）に転換況によらず一定だったのに対し、バーゼルⅡになる
18と、景気後退時には与信ポートフォリオの信用度がスライドは事業再生や不良債権売却時に際して、悪化してリスクアセットが増加するため、バーゼル

債務のリストラクチャリングの実務を示していま

Ⅰ以上に自己資本比率の変動が大きくなってします。図は借り手のバランスシートを表しています。

い、プロシクリカリティを招く、という議論でした

借り手側の企業が何らかの事情（需要不足等）によ（上の表）。

ってキャッシュフローが悪化した場合、それは資産

スライドの下の表は、バーゼルⅡが要求する規制

価値に反映されます（①）。その分は、債権放棄（②）

資本の変動に関して行われたシミュレーション結果や株式放棄（③）等の手段が必要となります。さらです。これらのシミュレーションでは、過去の景気には負債を資本や劣後債権に転換するといった措置

変動を用いて、バーゼルⅡの規制資本変動幅を推定を行い、事業を再構築して再生を目指すという流れしています。ここからは、確かに規制資本の変動幅

26

国際的な金融規制改革を見直す動き～プロシクリカリティ対策を踏まえて～は大きいということと、TTC 格付（景気悪化時の信用度に基づく格付け）よりも PIT 格付け（直近の景気状態での信用度の基づく格付け）を用いたほうが変動幅は大きい、というものでした。いずれにしても、これだけ変動するのでバーゼルⅡはプロシ
クリカリティを生み出す、という懸念が広がっていました。
ただし、実際にはこれほど大きな変動は起きていませんでした。銀行が景気に応じて貸出先を変更するといった対応を行ったからです。規制がリスク感応的になったために銀行行動も先行きのリスクを敏感に織り込んで行動するようになったからです。上記のシミュレーションではそうした銀行の行動を考慮しないで静態的な与信ポートフォリオを想定していたため、バーゼルⅡのリスク感応度がプロシクリ
カリティを高めるとの結果になったのです。実際には銀行はもっとダイナミックに与信ポートフォリオ
を組み替えてフォワードルッキングにリスクを管理するようになり、この結果、プロシクリカリティは抑制されています。

リスクと保険27